五糧液深度報(bào)告：濃香王者-經(jīng)典歸來(lái)

1、五糧液深度報(bào)告：濃香王者_(dá)經(jīng)典歸來(lái)1. 五糧液：二次創(chuàng)業(yè)效果顯著，經(jīng)典五糧液新征程1.1. 歷史復(fù)盤(pán)：二次創(chuàng)業(yè)開(kāi)新局，濃香龍頭再起航19852007 年，王國(guó)春時(shí)代：OEM 模式快速擴(kuò)張，奠定白酒第一品牌。1998 年，國(guó)家放開(kāi)名酒定價(jià)權(quán)，五糧液抓住市場(chǎng)化提價(jià)契機(jī)，滿足消費(fèi)者多價(jià)位白酒 需求，并于 1994 年通過(guò)三次提價(jià)，成功超越汾酒成為白酒第一品牌。同年，五糧 液在王國(guó)春的帶領(lǐng)下，推出貼牌類(lèi)酒品五糧醇大獲成功，由此開(kāi)啟了“OEM+大商 制”快速擴(kuò)張的新模式。雖然五糧液短期內(nèi)完成全國(guó)化擴(kuò)張，但是“品牌 OEM” 下大量貼牌酒對(duì)五糧液主品牌形成一定損傷，同時(shí)大商制下公司對(duì)于渠道掌控力 相對(duì)較弱

2、。2003 年，五糧液進(jìn)行了錯(cuò)誤的產(chǎn)品換代策略，第七代五糧液出廠價(jià)提 升 30%至 348 元/瓶，導(dǎo)致渠道價(jià)格倒掛，嚴(yán)重影響經(jīng)銷(xiāo)商積極性。20052006 年，茅臺(tái)的凈利潤(rùn)/出廠價(jià)相繼超越五糧液。20072017 年，唐橋時(shí)代：白酒行業(yè)調(diào)整陣痛期，丟失行業(yè)龍頭地位。唐橋 上臺(tái)后針對(duì)品牌矩陣、渠道結(jié)構(gòu)、公司治理等方面進(jìn)行改革，首先開(kāi)始推行“1+9+8” 品牌戰(zhàn)略，開(kāi)始執(zhí)行系列酒品牌瘦身計(jì)劃。在渠道管控上，五糧液推出七大營(yíng)銷(xiāo) 中心，強(qiáng)化對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的管控。在公司治理上，唐橋主導(dǎo)開(kāi)始推進(jìn)員工和經(jīng)銷(xiāo)商持 股計(jì)劃，著手薪酬體制改革，解決集團(tuán)公司的關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題等。在 2013 年白酒行 業(yè)調(diào)整期，五糧液逆勢(shì)

3、提價(jià) 10%，導(dǎo)致渠道價(jià)格再次倒掛，同年茅臺(tái)的營(yíng)收超過(guò) 五糧液，成為高端白酒龍頭。2017至今，李曙光時(shí)代：拉開(kāi)二次創(chuàng)業(yè)序幕，踏上十四五新征程。在產(chǎn)品方 面，打造主品牌“1+3”、系列酒“4+4”的品牌矩陣，整合系列酒公司，加快系列 酒快速瘦身，增強(qiáng)主品牌的辨識(shí)度。同時(shí)，五糧液成功實(shí)現(xiàn)八代普五順利實(shí)現(xiàn)換 代升級(jí)，推出 501 超高端產(chǎn)品。在渠道方面，過(guò)去渠道粗放式管理是五糧液亂價(jià) 的根源，公司通過(guò)設(shè)立 21 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)區(qū)，推進(jìn)“百城千縣萬(wàn)店”工程，實(shí)施營(yíng)銷(xiāo)數(shù) 字化改革，以及開(kāi)展控盤(pán)分利模式，強(qiáng)化五糧液價(jià)盤(pán)的管控。經(jīng)過(guò)近五年來(lái)的改 革，五糧液的批價(jià)已經(jīng)成功站穩(wěn)千元價(jià)位段，接近完成名酒復(fù)興的重任。1

4、.2. 股權(quán)治理：宜賓市國(guó)資控股，天府國(guó)企綜改提速員工&經(jīng)銷(xiāo)商持股計(jì)劃實(shí)現(xiàn)深度綁定，為“二次創(chuàng)業(yè)”奠定基礎(chǔ)。宜賓市國(guó)資 委是五糧液的實(shí)際控制人，合計(jì)持有公司 54.83%股權(quán)。在公司治理方面，五糧液 在 2018 年率先完成引入員工持股和經(jīng)銷(xiāo)商入股，其中員工持股計(jì)劃持有 0.61%， 經(jīng)銷(xiāo)商通過(guò)五糧液 1 號(hào)持股平臺(tái)合計(jì)持有 0.50%股份。公司通過(guò)員工&經(jīng)銷(xiāo)商持 股計(jì)劃，充分激發(fā)員工的積極性，為“二次創(chuàng)業(yè)”奠定機(jī)制基礎(chǔ)。五糧液入圍“天府綜改行動(dòng)”名單，國(guó)企改革或再提速。根據(jù)四川省國(guó)資委， 五糧液集團(tuán)入選“天府綜改行動(dòng)1”企業(yè)名單，后續(xù)預(yù)計(jì)在完善公司治理、混合所 有制改革、強(qiáng)化激勵(lì)約束等方面有

5、所突破。五糧液在 2016 年率先開(kāi)展員工持股計(jì) 劃，在“二次創(chuàng)業(yè)”中極大地激發(fā)了公司全體員工的積極性，為十三五完美收官奠 定組織基礎(chǔ)。在推進(jìn)進(jìn)度方面，四川省國(guó)企改革三年行動(dòng)自 2020 年底正式實(shí)施， 制定印發(fā)了方案和工作臺(tái)賬，每一項(xiàng)改革任務(wù)分別確定了完成時(shí)限，預(yù)計(jì) 2021 年 底前完成 70%改革任務(wù)，2022 年 6 月底前全面完成。展望十四五，五糧液集團(tuán)大 力推進(jìn)創(chuàng)建世界五百?gòu)?qiáng)，加快實(shí)現(xiàn)酒業(yè)主業(yè)銷(xiāo)售收入過(guò)千億、集團(tuán)利稅目標(biāo)過(guò)千 億，預(yù)計(jì)“天府綜改行動(dòng)”的出爐將助力公司營(yíng)收再上一個(gè)臺(tái)階。1.3. 營(yíng)收情況：主品牌占比提升，凈利潤(rùn)持續(xù)高增五糧液營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)持續(xù)高增，高價(jià)位占比不斷提升

6、。2017 年，五糧液 開(kāi)啟二次創(chuàng)業(yè)新征程，在產(chǎn)品迭代換新和渠道改革的基礎(chǔ)上，公司營(yíng)收由 2016 年 的 245.44 億元，增長(zhǎng)至 2020 年的 573.21 億元，GAGR 高達(dá) 23.62%。在產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)升級(jí)的帶動(dòng)下，五糧液的歸母凈利潤(rùn)由 2016 年的 67.85 億元增長(zhǎng)至 2020 年 199.55 億元，GAGR 高達(dá) 30.96%。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，五糧液在 2017 年提出打 造主品牌“1+3”和系列酒“4+4”的品牌矩陣，扭轉(zhuǎn)過(guò)去 OEM 模式下品牌多而 雜的弊端，深度聚焦打造五糧液大單品。折射到報(bào)表端，20162020 年，五糧液 高價(jià)位酒的營(yíng)收占比由 71%提升至 7

7、7%。在消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，千元價(jià)位段持續(xù)擴(kuò) 容，五糧液高價(jià)位酒營(yíng)收維持 26%的年復(fù)合增速，進(jìn)而帶動(dòng)公司整體盈利能力大 幅改善。從量?jī)r(jià)拆分來(lái)看，高價(jià)位酒噸價(jià) GAGR 約 8.65%，銷(xiāo)量 GAGR 高達(dá)約 16.1%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)公司盈利能力大幅改善。從盈利能力來(lái)看，20162020 年， 五糧液毛利率水平從 70.2%提升至 74.2%，帶動(dòng)凈利率提升 7.7pcts 至 36.5%， 主要受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。從成本方面來(lái)看，五糧液的噸成本出現(xiàn)一定程度的 上行，其中五糧液主品牌 20162020 年噸成本年復(fù)合增速達(dá) 6%左右，系列酒達(dá) 8.5%左右。從費(fèi)用端來(lái)看，五糧液的銷(xiāo)售費(fèi)用率快

8、速下行，從 2016 年的 19.13% 優(yōu)化至 9.73%，主要受益于公司主動(dòng)削減渠道返利和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。1.4. 產(chǎn)能情況：加碼優(yōu)質(zhì)酒產(chǎn)能，夯實(shí)十四五基礎(chǔ)十四五期間五糧液優(yōu)酒率有望穩(wěn)步提升，優(yōu)質(zhì)成品酒產(chǎn)能在 3.5 萬(wàn)噸左右。 上世紀(jì) 60 年代以來(lái)的數(shù)十年間，五糧液歷經(jīng)五次大規(guī)模擴(kuò)建，形成了氣勢(shì)恢宏的 “十里酒城”?！扒昀辖讶f(wàn)年糟，酒好還需窖池老”，年份窖池作為濃香白酒優(yōu)質(zhì) 產(chǎn)能的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，五糧液擁有大批連續(xù)發(fā)酵、不間斷使用的窖池群。其中，始 于 1368 年的五糧液古窖池群，活態(tài)釀造延續(xù)至今，不間斷生產(chǎn)時(shí)間長(zhǎng)達(dá) 653 年 之久。五糧液最新的窖池是在 2005 年建設(shè)的，基本能實(shí)

9、現(xiàn) 10%以上的優(yōu)酒率。2020 年，根據(jù)公司公告，五糧液基酒產(chǎn)能在 10.38 萬(wàn)噸，優(yōu)質(zhì)酒（五糧液產(chǎn)品） 產(chǎn)量在 2.6 萬(wàn)噸，按照成品酒/基酒約 4/3 的比例換算，預(yù)計(jì)五糧液的優(yōu)酒率在 15% 左右。產(chǎn)能建設(shè)方面，五糧液將繼續(xù)加強(qiáng)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能建設(shè)，通過(guò)增加優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能、提高 五糧液名酒率，增加優(yōu)質(zhì)酒產(chǎn)能?！笆奈濉逼陂g，五糧液將要新增 12 萬(wàn)噸原酒， 整體基酒總產(chǎn)能達(dá)到 22 萬(wàn)噸，其中 2 萬(wàn)噸產(chǎn)能預(yù)計(jì) 2023 年下半年實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。在 優(yōu)酒率方面，李曙光書(shū)記 17 年上任后在生產(chǎn)上進(jìn)行薪酬體系改革，薪酬獎(jiǎng)勵(lì)與一 級(jí)酒率掛鉤后，大幅提升了生產(chǎn)工人積極性，保證一級(jí)酒率從 10%穩(wěn)步提升至 15

10、% 左右，未來(lái)朝著 20%的目標(biāo)奮進(jìn)。由于新建窖池的優(yōu)酒率相對(duì)較低，十四五期間 優(yōu)質(zhì)酒更多依靠 2005 年之前投產(chǎn)的年份窖池，預(yù)計(jì)隨著優(yōu)酒率的穩(wěn)步提升，十四 五期間優(yōu)質(zhì)成品酒產(chǎn)銷(xiāo)量有望達(dá)到 3.5 萬(wàn)噸以上。1.5. 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)：“1+3”產(chǎn)品矩陣，切入新高端價(jià)位五糧液主品牌構(gòu)造“1+3”品牌矩陣，縱深切入 2000 元價(jià)位段。2017 年， 曙光書(shū)記上臺(tái)以來(lái)，按照“三性一度”要求，五糧液主品牌深化構(gòu)建“1+3”產(chǎn)品 矩陣，“1”就是核心大單品第八代經(jīng)典五糧液，“3”分別是超高端 501 五糧液 （明池、清池）、80 版經(jīng)典五糧液、低度五糧液。其中，八代五糧液作為主品牌的 塔基，在 2019

11、年成功實(shí)現(xiàn)換代，同時(shí)導(dǎo)入控盤(pán)分利模式，肩負(fù)著站穩(wěn)千元價(jià)位帶 的重任。經(jīng)典五糧液主打 2000 元價(jià)位帶，通過(guò)團(tuán)購(gòu)渠道來(lái)實(shí)現(xiàn)圈層營(yíng)銷(xiāo)，2021 年規(guī)劃實(shí)現(xiàn) 2000 噸銷(xiāo)量，十四五末規(guī)劃量 1 萬(wàn)噸左右，成為推動(dòng)公司盈利改善 的又一增長(zhǎng)極。501 五糧液為代表的明清窖池系列是皇冠上的明珠，通過(guò)限定車(chē) 間、限定窖池、限定匠人打造戰(zhàn)略性超高端產(chǎn)品，進(jìn)一步講述五糧液頂級(jí)濃香的 故事。501 五糧液全年產(chǎn)銷(xiāo)量控制在 501 瓶，極度的稀缺性將五糧液的價(jià)格帶縱 深拉升至萬(wàn)元以上，極大地提升五糧液的品牌高端，主要對(duì)標(biāo)的是茅臺(tái)的年份系 列酒。在低度酒方面，由于價(jià)格體系問(wèn)題，之前五糧液取消了 42 度五糧液（4

12、2 度 價(jià)格低于 39 度），主推 39 度五糧液，提前搶占年輕消費(fèi)者群體，未來(lái)有望在年輕 消費(fèi)群體的迭代中重奪高端白酒定價(jià)權(quán)。在 400500 元價(jià)位段，五糧液今年推出 375ml 小五糧瞄準(zhǔn)政商務(wù)宴請(qǐng)市場(chǎng)，以高端酒品牌向下收割次高端市場(chǎng)。系列酒實(shí)施“4+4”品牌矩陣，重新打造五糧春全國(guó)性大單品。2017 年，五 糧液按照“向核心品牌、向自營(yíng)品牌、向中高價(jià)位品牌聚焦”的原則和“做強(qiáng)自營(yíng) 品牌、做大區(qū)域品牌、做優(yōu)總經(jīng)銷(xiāo)品牌”的發(fā)展思路，形成“4+4”的系列酒品牌 矩陣，即打造五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊 4 個(gè)全國(guó)性大單品，以及五糧人 家、百家宴、友酒、火爆 4 個(gè)區(qū)域性大單品。2020 年

13、，五糧液完成了尖莊、五糧 醇、五糧特曲等主要品牌的升級(jí)上市，同時(shí)五糧春經(jīng)銷(xiāo)權(quán)成功收回，將五糧春的 價(jià)格帶拉升至 200300 元價(jià)位段，收割地產(chǎn)酒份額。五糧液系列酒將成為次高端 價(jià)位帶的一把尖刀，預(yù)計(jì)十四五末將貢獻(xiàn) 200 億左右營(yíng)收。2. 構(gòu)建“1+3”產(chǎn)品矩陣，數(shù)字化強(qiáng)化渠道把控2017 年，五糧液?jiǎn)?dòng)了“二次創(chuàng)業(yè)”新征程，分別從產(chǎn)品、渠道和價(jià)格等維 度進(jìn)行全方位的改革。在產(chǎn)品端，五糧液過(guò)去存在系列酒品牌混亂、過(guò)多等問(wèn)題， 對(duì)五糧液主品牌形成一定的侵蝕，公司在 2017 年開(kāi)始著手品牌瘦身，進(jìn)行產(chǎn)品聚 焦。在渠道端，以往五糧液采取粗放式的大經(jīng)銷(xiāo)商模式，對(duì)市場(chǎng)的把控力相對(duì)較 弱，市場(chǎng)上大量出

14、現(xiàn)竄貨、亂價(jià)等現(xiàn)象，公司開(kāi)始實(shí)施百千萬(wàn)工程進(jìn)而實(shí)現(xiàn)渠道 的縱向突破。在量?jī)r(jià)方面，五糧液過(guò)去存在“一放量就跌價(jià)，一跌價(jià)就控量”的現(xiàn) 象，難以平衡好量?jī)r(jià)之間的關(guān)系，使得批價(jià)過(guò)去長(zhǎng)期處于倒掛，經(jīng)銷(xiāo)商利潤(rùn)相對(duì) 較低。針對(duì)過(guò)去的量?jī)r(jià)問(wèn)題，五糧液導(dǎo)入控盤(pán)分利模式，通過(guò) IBM 的數(shù)字化系統(tǒng) 來(lái)監(jiān)測(cè)渠道庫(kù)存/動(dòng)銷(xiāo)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)量?jī)r(jià)的把控。2.1. 產(chǎn)品篇：打造“1+3”產(chǎn)品矩陣，高端量?jī)r(jià)齊升2.1.1. 產(chǎn)品戰(zhàn)略：大單品戰(zhàn)略下的再聚焦逐步精簡(jiǎn)產(chǎn)品體系，聚焦大單品戰(zhàn)略來(lái)提升品牌高度。五糧液的產(chǎn)品戰(zhàn)略變 遷是個(gè)不斷做減法的過(guò)程，在白酒的黃金十年，公司通過(guò) OEM 模式搶占市場(chǎng)份 額，后續(xù)逐步收縮系列酒產(chǎn)品來(lái)塑造五

15、糧液核心品牌。2003 年初，五糧液開(kāi)始進(jìn) 行品牌瘦身，壓縮系列酒品牌數(shù)量，避免系列酒的內(nèi)部過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)，推出“1+9+8” 品牌戰(zhàn)略，聚焦打造 1 個(gè)世界性品牌、9 個(gè)全國(guó)性品牌和 8 個(gè)區(qū)域性品牌。在 20122014 年，白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，五糧液積極調(diào)整自身的品牌戰(zhàn)略，大 力清理系列酒品牌，基本形成“1+5+N”的產(chǎn)品矩陣。2016 年，五糧液進(jìn)一步加 強(qiáng)品牌聚焦，開(kāi)始構(gòu)建“1+3+5”產(chǎn)品矩陣。在 2017 年，公司進(jìn)入“二次創(chuàng)業(yè)” 新時(shí)期，針對(duì)過(guò)去五糧液在系列酒品牌過(guò)多，系列酒內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，主品牌價(jià)值被稀 釋等問(wèn)題，“二次創(chuàng)業(yè)”新時(shí)期公司進(jìn)行深度調(diào)整，2017 年以來(lái)，砍掉了 189

16、個(gè) 品牌，2000 多款產(chǎn)品，形成了五糧液主品牌“1+3”和系列酒“4+4”的品牌矩陣。五糧液成功打造“主品牌 1+3、系列酒 4+4”的產(chǎn)品矩陣。主品牌上，公司 已形成以第八代五糧液為核心，同時(shí)外延至 501 五糧液、39 度五糧液和 80 版經(jīng) 典五糧液的“1+3”產(chǎn)品體系；系列酒品牌上，形成了重點(diǎn)發(fā)展五糧春、五糧醇、五 糧特曲、尖莊四個(gè)全國(guó)性大單品百家宴、火爆、五糧人家、友酒四個(gè)區(qū)域性大單品 的“4+4”產(chǎn)品體系。2.1.2. 五糧液主品牌：千元價(jià)位段穩(wěn)健放量，超高端不斷提升第八代經(jīng)典五糧液成功換代升級(jí)，站穩(wěn)千元價(jià)位帶。2017 年之前，五糧液一 度存在價(jià)格倒掛的現(xiàn)象，公司通過(guò)嚴(yán)查串貨、

17、取消渠道返利等措施來(lái)實(shí)現(xiàn)順價(jià)銷(xiāo) 售。2019 年 3 月春糖期間，公司正式推出八代普五，在品質(zhì)、包裝與防偽上實(shí)現(xiàn) 了三重升級(jí)，出廠價(jià)較七代/七代收藏版提升 100/20 元。五糧液在操刀普五漲價(jià) 上主要按照三步走：1）第七代經(jīng)典五糧液低庫(kù)存、拉價(jià)格；2）第七代經(jīng)典五糧 液收藏版限量、提價(jià)；3）第八代經(jīng)典五糧液提價(jià)、渠道控盤(pán)分利及數(shù)字化賦能。 在普五的渠道價(jià)差拉升至 100 元左右，公司順勢(shì)推出八代普五，進(jìn)而導(dǎo)入控盤(pán)分 利。推出超高端 501 五糧液對(duì)標(biāo)非標(biāo)茅臺(tái)，拉升整體品牌高度。為追求 501 五糧 液的極致品質(zhì)，五糧液實(shí)施“限定車(chē)間、限定窖池、限定匠人”等三大“限定”， 造就了 501 五糧

18、液的極致稀缺性。其中，限定車(chē)間：501 車(chē)間是五糧液的一號(hào)釀 造車(chē)間。限定窖池：每一滴 501 五糧液，都來(lái)自 501 車(chē)間的明清古窖池。限定匠 人：501 五糧液必須由至少擁有 30 年以上釀酒經(jīng)驗(yàn)的老師傅精心釀造。501 五糧 液每年限量 501 瓶，每瓶都有自身獨(dú)特的編號(hào)，極致的稀缺性打造“王冠上的明 珠”，主要對(duì)標(biāo)茅臺(tái)年份酒。經(jīng)典五糧液卡位 2000 元價(jià)位段，承接茅臺(tái)溢出紅利。2020 年 9 月五糧液推 出戰(zhàn)略性大單品經(jīng)典五糧液，卡位 2000 元價(jià)位段，拉升整體品牌高度。經(jīng)典五 糧液產(chǎn)自不間斷生產(chǎn) 652 年的明初古窖池群，傳承五糧液傳統(tǒng)釀造技藝，量質(zhì)摘 酒、百里挑一。最后經(jīng)典五

19、糧液基酒經(jīng)傳統(tǒng)陶壇儲(chǔ)存陳釀 10 年以上，酒體風(fēng)味相 較更加獨(dú)特、歷久彌香。在渠道建設(shè)方面，經(jīng)典五糧液建立“1+N+2”模式，主要 聚焦高端圈層團(tuán)購(gòu)消費(fèi)。“1+N+2”渠道模式，“1”是指平臺(tái)商，負(fù)責(zé)區(qū)域分銷(xiāo)渠 道建設(shè)任務(wù)，擔(dān)當(dāng)核心圈層消費(fèi)培育標(biāo)桿；“N”是指分銷(xiāo)商，負(fù)責(zé)做好團(tuán)購(gòu)直銷(xiāo)， 由平臺(tái)商統(tǒng)管；“2”則指特約經(jīng)銷(xiāo)商和公司企業(yè)直供客戶(hù)。經(jīng)典五糧液十四五末規(guī)劃量為 1 萬(wàn)噸，成為五糧液又一增長(zhǎng)極。在 2000 元 超高端價(jià)位段，更多的是基于收藏和禮贈(zèng)需求。目前茅臺(tái)整體的終端成交價(jià)格帶 拉升至 3000 元以上，在 20003000 元存在價(jià)格帶空白，且在執(zhí)行拆箱政策下， 經(jīng)典五糧液有望承接

20、2000 元價(jià)位段茅臺(tái)溢出紅利。在銷(xiāo)量方面，經(jīng)典五糧液在產(chǎn) 能上沒(méi)有較大的瓶頸，公司規(guī)劃經(jīng)典五糧液 2021 年投放 2000 噸，“十四五”末 投放量為 1 萬(wàn)噸，成為利潤(rùn)釋放的又一增長(zhǎng)極。在價(jià)盤(pán)方面，經(jīng)典五糧液出廠價(jià) 在 1399 元，保證金 700 元，團(tuán)購(gòu)價(jià)在 2300 元左右，相較傳統(tǒng)八代普五渠道利潤(rùn) 更加豐厚，同時(shí)全面導(dǎo)入控盤(pán)分利模式，保證經(jīng)典五糧液的價(jià)盤(pán)穩(wěn)定。后續(xù)五糧 液將擇時(shí)推出經(jīng)典 20、30、50 等品牌，占位 5000 元及以上的價(jià)格帶。39 度五糧液搶占低度酒市場(chǎng)，引領(lǐng)白酒低度化新趨勢(shì)。針對(duì)提前培育年輕消 費(fèi)群體，五糧液和國(guó)窖 1573 等濃香酒企紛紛提前布局，公司適時(shí)

21、推出 39 度低度 五糧液，逐步引導(dǎo)年輕消費(fèi)者過(guò)渡到高度數(shù)消費(fèi)帶。低度五糧液最初是區(qū)域?qū)ｄN(xiāo) 產(chǎn)品，由華東部分實(shí)力強(qiáng)勁、渠道資源充足的五糧液大商在各地銷(xiāo)售。后續(xù)隨著 市場(chǎng)的逐步打開(kāi)和消費(fèi)者的逐步接受，低度五糧液也逐步形成自己的消費(fèi)群體。 從價(jià)格帶來(lái)看，低度五糧液主要對(duì)標(biāo)的是 42 度飛天茅臺(tái)，同時(shí)強(qiáng)化對(duì)低度國(guó)窖的 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。后續(xù)，五糧液或推出低度五糧液的升級(jí)版時(shí)尚版五糧液，進(jìn)一步強(qiáng) 化年輕的品牌調(diào)性。小五糧主打 400500 元政商務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景，享受次高端白酒擴(kuò)容紅利。2021 年，五糧液推出 375ml 次高端的小五糧，主要聚焦企事業(yè)單位團(tuán)購(gòu)。過(guò)去五糧液 在 300600 元價(jià)位段一直存在產(chǎn)品缺

22、位，五糧春等系列酒長(zhǎng)期定位在 300 元及以 上，沒(méi)有切割到次高端政商務(wù)消費(fèi)的市場(chǎng)份額。隨著 2021 年小五糧在政商務(wù)團(tuán)購(gòu) 渠道的逐步推廣，小五糧將借助五糧液的品牌力，享受次高端價(jià)位段擴(kuò)容紅利。2.1.3. 系列酒品牌：五糧醇煥發(fā)新裝，重新激活五糧春系列酒打造“4+4”產(chǎn)品矩陣，力爭(zhēng)營(yíng)收突破 200 億。系列酒持續(xù)堅(jiān)持“做強(qiáng) 全國(guó)性戰(zhàn)略品牌、做大區(qū)域性重點(diǎn)品牌、做優(yōu)總經(jīng)銷(xiāo)品牌”三個(gè)原則，集中力量打 造五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊四個(gè)全國(guó)性大單品，向自營(yíng)、優(yōu)勢(shì)、中高價(jià)位 產(chǎn)品進(jìn)行傾斜，大力推動(dòng)品牌升級(jí)。在品牌精簡(jiǎn)方面，截至 2021 年 6 月，五糧液 系列酒已縮減至 38 個(gè)品牌/360

23、個(gè)產(chǎn)品，相較 2018 年的 189 個(gè)品牌/2269 個(gè)產(chǎn) 品，減幅分別為 80%/84%。在產(chǎn)品換代方面，2020 年，全面完成了尖莊、五糧 醇、五糧特曲等主要品牌的升級(jí)上市，并成功實(shí)施了上述品牌的重點(diǎn)市場(chǎng)打造和 終端分級(jí)分類(lèi)建設(shè)，重新明確了各品牌發(fā)展定位、劃清價(jià)格跑道，進(jìn)一步夯實(shí)品 牌發(fā)展基礎(chǔ)，取得了較好的成果。按照公司規(guī)劃，2021 年五糧液系列酒營(yíng)收要超 過(guò) 100 億元，到“十四五”末，系列酒營(yíng)收則要力爭(zhēng)突破 200 億元。五糧春成功換新，配額管控下布局 200-300 元價(jià)位段。1996 年，五糧春總經(jīng) 銷(xiāo)品牌推出之際主要對(duì)標(biāo)劍南春，但是由于系列酒品牌內(nèi)部相互傾軋，以及渠道 粗放

24、式管理，導(dǎo)致五糧春的價(jià)盤(pán)長(zhǎng)期走弱。針對(duì)五糧春存在的諸多問(wèn)題，2021 年 6 月 9 日五糧春成功換代升級(jí)，從產(chǎn)品、渠道和價(jià)格三個(gè)維度進(jìn)行了全面的升級(jí)：1）產(chǎn)品端，酒體度數(shù)由原來(lái)的 50 度升級(jí)為 52 度，回歸濃香經(jīng)典度數(shù)，同時(shí)五糧 春的基酒也采取更長(zhǎng)的壇儲(chǔ)時(shí)間。2）渠道端，第二代五糧春采取市場(chǎng)配額制， 20212025 年幾乎不增量，確保經(jīng)銷(xiāo)權(quán)稀缺性。同時(shí)，五糧春導(dǎo)入“一瓶一碼” 等數(shù)字化管控系統(tǒng)，強(qiáng)化對(duì)市場(chǎng)庫(kù)存的把控，進(jìn)一步動(dòng)態(tài)優(yōu)化渠道配額。3）價(jià)格 端，45 度、52 度五糧春建議零售價(jià)分別提升至 328 元/瓶、358 元/瓶，劍指中高 端大單品。在戰(zhàn)略定位上，五糧濃香公司將五糧春確

25、立為第二大品牌，尖莊堅(jiān)守塔基，五糧醇堅(jiān)守中價(jià)位，五糧特曲、成長(zhǎng)品牌和總經(jīng)銷(xiāo)品牌為五糧春戰(zhàn)略協(xié)同。 在量?jī)r(jià)關(guān)系上，五糧春從總經(jīng)銷(xiāo)品牌回歸到自營(yíng)品牌，將繼續(xù)在四川、甘肅、河 南、江蘇等優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)執(zhí)行控量挺價(jià)的政策，將五糧春拉升至 300 元左右價(jià)位帶， 成為系列酒新的增長(zhǎng)極。2.1.4. 量?jī)r(jià)關(guān)系：數(shù)字化賦能控盤(pán)分利五糧液極度重視量?jī)r(jià)關(guān)系，在價(jià)盤(pán)穩(wěn)定的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定放量，未來(lái)量?jī)r(jià)齊 升可期。在量?jī)r(jià)關(guān)系上，過(guò)去五糧液的批價(jià)存在量?jī)r(jià)難以兼得的弊端，主要的癥 結(jié)在于大商制下渠道控制力的弱化，各地大商出現(xiàn)甩貨亂價(jià)等現(xiàn)象。2017 年以來(lái) “二次改革”的核心也在于重塑五糧液的量?jī)r(jià)關(guān)系，啟動(dòng)“百千萬(wàn)”工程加大終

26、端 掌控力，相繼導(dǎo)入控盤(pán)分利模式、IBM 數(shù)字化系統(tǒng)，同時(shí)在各地成立經(jīng)銷(xiāo)商聯(lián)誼 會(huì)等，進(jìn)而維護(hù)五糧液的價(jià)盤(pán)持續(xù)上行。數(shù)字化賦能控盤(pán)分利是指，廠家通過(guò)數(shù) 字化系統(tǒng)獲取渠道進(jìn)貨、出貨、消費(fèi)者掃碼開(kāi)瓶等數(shù)據(jù)，測(cè)算出渠道庫(kù)存，進(jìn)而實(shí) 行對(duì)渠道發(fā)貨節(jié)奏、配額的動(dòng)態(tài)化調(diào)整，達(dá)到熨平庫(kù)存周期擾動(dòng)對(duì)價(jià)盤(pán)的沖擊。 在渠道管控方面，五糧液在 2017 年開(kāi)始實(shí)施百千萬(wàn)工程進(jìn)行下沉渠道的鋪設(shè)，降 低對(duì)大商的依賴(lài)度，縮短價(jià)格渠道傳導(dǎo)的層級(jí)。在價(jià)盤(pán)維護(hù)方面，一方面五糧液 基于渠道庫(kù)存的測(cè)算動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)發(fā)貨節(jié)奏；另一方面，五糧液通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商聯(lián)誼會(huì)形 成區(qū)域自律機(jī)構(gòu)，通過(guò)稽查、罰款、砍配額、取消經(jīng)銷(xiāo)權(quán)、建立市場(chǎng)秩序維護(hù)基金 等方

27、式，嚴(yán)厲打擊經(jīng)銷(xiāo)商低價(jià)甩貨、竄貨、套渠道費(fèi)用等亂價(jià)行為。五糧液動(dòng)態(tài)調(diào)整普五計(jì)劃內(nèi)外配額比例以及經(jīng)典五糧液的占比，變相實(shí)現(xiàn)噸 價(jià)的提升。五糧液在 20172020 年逐步完成組織管理變革、產(chǎn)品體系優(yōu)化、渠道 管控創(chuàng)新后，2021 年成為檢驗(yàn)五糧液二次創(chuàng)業(yè)的集中兌現(xiàn)期。在批價(jià)方面，2021 年五糧液肩負(fù)著批價(jià)站穩(wěn) 1000 元價(jià)位段的重任，進(jìn)而提升白酒行業(yè)整體的價(jià)格 錨。截止至 2021 年 8 月 15 日，五糧液河南批價(jià)在 980990 之間，市場(chǎng)或認(rèn)為 高端白酒終端需求疲軟，沒(méi)法支撐五糧液持續(xù)提價(jià)。我們認(rèn)為 21Q2 五糧液的批 價(jià)稍弱于預(yù)期，主要受到以下幾方面的擾動(dòng)：1）成都地區(qū)經(jīng)銷(xiāo)商改革

28、，削減的經(jīng) 銷(xiāo)商配額由其他經(jīng)銷(xiāo)商承接，直接導(dǎo)致五糧液在中秋國(guó)慶雙節(jié)前提前放量。2）過(guò) 去酒企在量?jī)r(jià)調(diào)控上更多采取的是“淡季控量提價(jià)，旺季放量”，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)批價(jià)的 螺旋式上升。這種量?jī)r(jià)的調(diào)控方式更多的是從供給端來(lái)實(shí)現(xiàn)，而非需求端的真實(shí) 拉動(dòng)。未來(lái)對(duì)于五糧液批價(jià)的展望：1）五糧液提出廠價(jià)的前提是渠道價(jià)差足夠大， 經(jīng)銷(xiāo)商層面的利潤(rùn)不會(huì)出現(xiàn)大幅度的收縮；2）茅臺(tái)酒提價(jià)，茅臺(tái)酒目前掌握高端 白酒的定價(jià)權(quán)；3）五糧液或通過(guò)靈活調(diào)控普五計(jì)劃內(nèi)、計(jì)劃外配額比例，以及提 高經(jīng)典五糧液占比等方式，實(shí)現(xiàn)五糧液整體噸價(jià)的上行。2.2. 渠道篇：架構(gòu)迭代，數(shù)字化賦能營(yíng)銷(xiāo)全過(guò)程以往五糧液在渠道管控方面存在一定弊端，對(duì)比貴州

29、茅臺(tái)和五糧液渠道模式 和操盤(pán)來(lái)看：1）在渠道模式上，以往五糧液更多依靠大商，在部分地區(qū)存在經(jīng)銷(xiāo) 商之間相互傾軋；茅臺(tái)主要是以專(zhuān)賣(mài)店、小商為主，廠家對(duì)渠道的掌控力相對(duì)較 強(qiáng)。3）在量?jī)r(jià)管控上，貴州茅臺(tái)重在對(duì)意見(jiàn)領(lǐng)袖、重點(diǎn)團(tuán)購(gòu)渠道的打造，量?jī)r(jià)傳 導(dǎo)相較順暢；五糧液過(guò)去更多通過(guò)調(diào)整經(jīng)銷(xiāo)商的拿貨成本來(lái)掌控價(jià)格，對(duì)需求端 的重視程度不夠，相對(duì)而言?xún)r(jià)盤(pán)的管控較為粗礦，效果不明顯，在 2017 年導(dǎo)入數(shù) 字化營(yíng)銷(xiāo)系統(tǒng)，組織架構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)節(jié)，控盤(pán)分利，2020 年開(kāi)始重視打造提升團(tuán) 購(gòu)渠道，通過(guò)調(diào)控計(jì)劃內(nèi)外的比例來(lái)實(shí)現(xiàn)變相提價(jià)。2021 年，五糧液繼續(xù)發(fā)展團(tuán)購(gòu)渠道，成為檢驗(yàn)渠道改革成效的試金石。五糧 液作為全

30、國(guó)化的名酒品牌，過(guò)去粗放式的渠道管理是限制其品牌力提升的主要原 因，因此渠道體系調(diào)整也是五糧液“二次創(chuàng)業(yè)”的重點(diǎn)。在組織架構(gòu)層面，五糧液 將原有的 7 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)中心進(jìn)一步細(xì)分為 21 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)區(qū)，并將公司的職能部門(mén)和資 源下沉到戰(zhàn)區(qū)，縮短渠道管理的層級(jí)。在渠道建設(shè)方面，五糧液推進(jìn)百城千縣萬(wàn) 店計(jì)劃，推進(jìn)渠道細(xì)分和下沉，強(qiáng)化對(duì)空白下沉市場(chǎng)的把控力。在渠道管控方面， 五糧液在各地成立經(jīng)銷(xiāo)商聯(lián)誼大會(huì)，強(qiáng)化對(duì)渠道竄貨、亂價(jià)等行為的管控。在價(jià) 盤(pán)管控方面，五糧液導(dǎo)入控盤(pán)分利模式，通過(guò)數(shù)字化系統(tǒng)對(duì)價(jià)格、貨物、需求三者 進(jìn)行監(jiān)控，實(shí)現(xiàn)對(duì)渠道配額的精準(zhǔn)化投放，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)渠道順價(jià)銷(xiāo)售。2.2.1. 百千萬(wàn)工程：建設(shè)

31、高質(zhì)量終端推行百城千縣萬(wàn)店工程，建設(shè)高質(zhì)量終端體系。2017 年李曙光上任后，在渠 道模式上，五糧液逐漸從過(guò)去倚重于大商向“大商為主+小商為輔”的模式轉(zhuǎn)型， 提出“百城千縣萬(wàn)店”工程，強(qiáng)化終端門(mén)店的建設(shè)和把控。“百城千縣萬(wàn)店”工程 通過(guò)在上百個(gè)大中城市、上千個(gè)重點(diǎn)縣區(qū)建設(shè)上萬(wàn)家高質(zhì)量的核心銷(xiāo)售終端，其 中“百城”優(yōu)先北上廣深及各省會(huì)城市、優(yōu)先傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)的終端布局；“萬(wàn)店” 主要由兩部分終端組成，一部分是五糧液專(zhuān)賣(mài)升級(jí)而來(lái)，另一部分為新篩選的社 會(huì)化終端。此外，“百城千縣萬(wàn)店”工程將全面導(dǎo)入大數(shù)據(jù)應(yīng)用，通過(guò)建立基于消 費(fèi)者、經(jīng)銷(xiāo)商、銷(xiāo)售人員、終端門(mén)店的大數(shù)據(jù)信息管理系統(tǒng)，力求精細(xì)化管理社會(huì) 渠

32、道庫(kù)存，強(qiáng)化對(duì)終端消費(fèi)者的把控。強(qiáng)化專(zhuān)賣(mài)店建設(shè)，打造撬動(dòng)團(tuán)購(gòu)市場(chǎng)的橋頭堡。五糧液在 1995 年建立了白 酒行業(yè)的第一家專(zhuān)賣(mài)店，2018 年開(kāi)始第四代五糧液專(zhuān)賣(mài)店時(shí)代，專(zhuān)賣(mài)店模式已經(jīng) 成為保真、品牌形象展示、零售、團(tuán)購(gòu)、售后服務(wù)、消費(fèi)者個(gè)性化體驗(yàn)的重要銷(xiāo)售 渠道之一。截至 2020 年 9 月，五糧液專(zhuān)賣(mài)店從 1 家成長(zhǎng)到 1600 多家，專(zhuān)賣(mài)店?duì)I 收突破 100 億元，成為五糧液終端突破的重要抓手。五糧液在“百城千縣萬(wàn)店” 工程的基礎(chǔ)上，縮短銷(xiāo)售層級(jí)，強(qiáng)化對(duì)終端量?jī)r(jià)的把控。2.2.2. 組織架構(gòu)：裂變 21 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)區(qū)五糧液主品牌實(shí)行 21 大營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)區(qū)，系列酒成立五糧濃香公司，縮短渠道銷(xiāo)售

33、層級(jí)。2019 年，五糧液深化二次創(chuàng)業(yè)，實(shí)施營(yíng)銷(xiāo)組織變革，總部進(jìn)行品牌事業(yè)部 改革，區(qū)域進(jìn)行扁平化和職能前置化改革。在五糧液板塊，公司將過(guò)去的七大區(qū) 域營(yíng)銷(xiāo)中心劃分為 21 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)區(qū)、60 個(gè)營(yíng)銷(xiāo)基地，大幅提升公司精細(xì)化的操作。 在系列酒板塊，公司將原有的系列酒、特頭曲、五糧醇公司整合成立新的五糧濃 香系列酒公司，進(jìn)而解決系列酒板塊缺乏統(tǒng)一規(guī)劃、營(yíng)銷(xiāo)模式和策略落后、品牌 過(guò)多過(guò)雜等問(wèn)題。2.2.3. 控盤(pán)分利：數(shù)字化實(shí)現(xiàn)配額精準(zhǔn)投放八代五糧液成功導(dǎo)入控盤(pán)分利，數(shù)字化賦能渠道管控。2019 年第八代經(jīng)典五 糧液成功實(shí)現(xiàn)換代，同時(shí)將現(xiàn)代營(yíng)銷(xiāo)和數(shù)字化賦能相結(jié)合，全面導(dǎo)入“控盤(pán)分利” 模式。“控盤(pán)”

34、是指廠家控制價(jià)盤(pán)和量盤(pán)，“分利”分的是二次收益、增值收益。 “控盤(pán)分利”是通過(guò)數(shù)字化系統(tǒng)，建立廠家與消費(fèi)者、核心門(mén)店、經(jīng)銷(xiāo)商、合作伙 伴的直接連接，五糧液和 IBM 合作，以層層掃碼、控盤(pán)分利的方式把半徑從經(jīng)銷(xiāo) 商延展到核心門(mén)店和消費(fèi)者，讓公司獲得了“從合同到消費(fèi)者”的完整數(shù)據(jù)鏈。在 控盤(pán)分利的模式下，五糧液控制價(jià)盤(pán)和量盤(pán)，把傳統(tǒng)渠道推式轉(zhuǎn)變?yōu)榛诮K端門(mén) 店和消費(fèi)者的推拉結(jié)合；把過(guò)去基于經(jīng)驗(yàn)的營(yíng)銷(xiāo)，升級(jí)為基于渠道大數(shù)據(jù)的營(yíng)銷(xiāo)?？乇P(pán)分利模式下，五糧液精準(zhǔn)識(shí)別經(jīng)銷(xiāo)商的運(yùn)營(yíng)能力，實(shí)現(xiàn)配額精準(zhǔn)化調(diào)配。 八代普五成功實(shí)現(xiàn)控盤(pán)分利的關(guān)鍵，在于瓶蓋內(nèi)的二維碼溯源碼。當(dāng)消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi) 開(kāi)瓶后掃描蓋內(nèi)碼，即認(rèn)定五糧

35、液被開(kāi)瓶消費(fèi)，相關(guān)鏈條上的各個(gè)流通環(huán)節(jié)均能 獲利。五糧液則能通過(guò)“廠家出貨/經(jīng)銷(xiāo)商入庫(kù)掃碼經(jīng)銷(xiāo)商出庫(kù)掃碼終端進(jìn)貨 掃碼消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)并掃描蓋內(nèi)碼”形成產(chǎn)品從廠到端的層層關(guān)聯(lián)，從而掌控量?jī)r(jià) 大盤(pán)，做出精準(zhǔn)化的營(yíng)銷(xiāo)舉措。在渠道管理上，五糧液通過(guò)“控盤(pán)分利”精準(zhǔn)地識(shí) 別商家體量和運(yùn)營(yíng)能力，讓配額調(diào)配更加合理。2.2.4. 五商公司：統(tǒng)一管控 KA 商超渠道經(jīng)銷(xiāo)商成立五商公司，五糧液統(tǒng)一管控 KA 商超渠道。2019 年在五糧液的支 持下，30 余家供應(yīng) KA 商超的經(jīng)銷(xiāo)商眾籌組建宜賓五商股權(quán)投資基金，進(jìn)而組建 五商供應(yīng)鏈公司2，強(qiáng)化對(duì) KA 商超渠道統(tǒng)一管理。KA 商超渠道獲客能力較強(qiáng)，作 為標(biāo)桿市場(chǎng)，

36、價(jià)格相較傳統(tǒng)渠道有一定的溢價(jià)，但是也存在經(jīng)銷(xiāo)商之間爭(zhēng)奪商超 資源進(jìn)而引發(fā)的竄貨亂價(jià)行為。在五商供應(yīng)鏈公司的模式下，五糧液直接供貨給 五商公司，通過(guò)模式創(chuàng)新來(lái)解決渠道終端的不規(guī)范。在利潤(rùn)方面，經(jīng)銷(xiāo)商的利潤(rùn) 來(lái)自入股的分紅和服務(wù)費(fèi)，解決了經(jīng)銷(xiāo)商“左右手互搏”的問(wèn)題。2.2.5. 新渠道開(kāi)發(fā)：發(fā)力團(tuán)購(gòu)、新零售創(chuàng)新性業(yè)務(wù)團(tuán)購(gòu)渠道是五糧液渠道改革的重要一環(huán)，是圈層營(yíng)銷(xiāo)的必要路徑。高端酒的 消費(fèi)更多依賴(lài)高凈值人群的圈層營(yíng)銷(xiāo)，團(tuán)購(gòu)渠道成為酒企的兵家必爭(zhēng)之地。過(guò)去 五糧液在高端化市場(chǎng)更多的是依靠品牌力，對(duì)團(tuán)購(gòu)渠道的重視程度相對(duì)不夠，一 方面由于過(guò)去在大商制模式下，經(jīng)銷(xiāo)商沒(méi)有動(dòng)力去開(kāi)發(fā)團(tuán)購(gòu)客戶(hù)，五糧液或許更 多

37、充當(dāng)流量產(chǎn)品來(lái)撬開(kāi)渠道；另一方面，公司管理層對(duì)團(tuán)購(gòu)渠道重視度不夠，且 對(duì)渠道的掌控力相對(duì)較多，無(wú)法點(diǎn)對(duì)點(diǎn)去開(kāi)發(fā)潛在團(tuán)購(gòu)客戶(hù)。2016 年以來(lái)，五糧 液舉行了大量的消費(fèi)者培育活動(dòng)，開(kāi)始著手核心意見(jiàn)領(lǐng)袖的圈層營(yíng)銷(xiāo)。在消費(fèi)者 培育方面，2019 年五糧液上線消費(fèi)者俱樂(lè)部等，通過(guò)數(shù)字化系統(tǒng)加強(qiáng)和消費(fèi)者之 間的粘性。在圈層營(yíng)銷(xiāo)方面，五糧液在各地舉行大量的品鑒會(huì)，向核心消費(fèi)者宣 傳五糧液的和美文化。2020 年是五糧液發(fā)力團(tuán)購(gòu)的元年，2021 年團(tuán)購(gòu)比例有望提升至 30%。公司 在 20172019 年完成渠道和產(chǎn)品梳理之后，五糧液將團(tuán)購(gòu)渠道的開(kāi)發(fā)上升至戰(zhàn)略 層面，2020 年 6 月正式上線團(tuán)購(gòu)系統(tǒng)，啟

38、動(dòng)了全員團(tuán)購(gòu)模式，在疫情期間，提出 “三損三補(bǔ)”的渠道策略。在團(tuán)購(gòu)渠道開(kāi)發(fā)上，2020 年公司削減 20%左右計(jì)劃內(nèi) 普五配額，同時(shí) 100%滿足團(tuán)購(gòu)渠道的訂單，進(jìn)而促使傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)商去開(kāi)發(fā)團(tuán)購(gòu)客 戶(hù)。在公司層面、戰(zhàn)區(qū)層面、基地層面，公司的管理層都背了一定的團(tuán)購(gòu)指標(biāo)，形 成全員上陣開(kāi)發(fā)團(tuán)購(gòu)新氣象。針對(duì)全國(guó)性的大型企業(yè)，團(tuán)購(gòu)客戶(hù)開(kāi)發(fā)是采取股份 公司總對(duì)總的模式，后續(xù)的跟進(jìn)和服務(wù)則更多由過(guò)去服務(wù)過(guò)的經(jīng)銷(xiāo)商來(lái)承擔(dān)，打 造賦能型團(tuán)購(gòu)模式。多措并舉下，五糧液在 2020 年下半年團(tuán)購(gòu)占比提升至 20% 左右，2021 年有望實(shí)現(xiàn)團(tuán)購(gòu)占比 30%，團(tuán)購(gòu)占比或是檢驗(yàn)公司消費(fèi)者培育和渠道 改革的試金石。新零售公司

39、強(qiáng)化線上渠道管理，避免電商亂價(jià)對(duì)整體價(jià)盤(pán)的影響。2020 年 6 月，五糧液在宣布完“調(diào)整后不增量”、“調(diào)整計(jì)劃后不投放至傳統(tǒng)渠道”和“調(diào)整 后不再投入渠道政策”三項(xiàng)原則后，成立新零售公司3管理線上渠道，借此強(qiáng)化五 糧液對(duì)渠道的掌控力以及降低電商平臺(tái)對(duì)五糧液批價(jià)干擾。電商渠道往往是低價(jià) 營(yíng)銷(xiāo)和亂價(jià)甩貨的源頭，五糧液通過(guò)成立新零售公司統(tǒng)一管控線上渠道，更多的 是打造品牌形象線上展示的窗口。2.3. 品牌篇：講好高端五糧液產(chǎn)能稀缺新故事五糧液多次上榜全國(guó)品酒會(huì)，具備名酒基因。五糧液起源于唐代重碧酒，于 宋代改良為姚子雪曲，于 1909 年正式得名五糧液。1952 年，宜賓地區(qū)利川永、 長(zhǎng)發(fā)升、張萬(wàn)

40、和等 8 家古傳釀酒作坊，通過(guò)公私聯(lián)營(yíng)的方式組建而成“中國(guó)專(zhuān)賣(mài) 公司四川省宜賓酒廠”，在 1959 年正式命名為“宜賓五糧液酒廠”。除第一次酒廠 改制沒(méi)有參評(píng)之外，五糧液榮膺四屆名酒品評(píng)會(huì)全國(guó)名酒。1963 年，五糧液被授 予“國(guó)家名酒”稱(chēng)號(hào)，與古井貢酒、瀘州老窖特曲、全興大曲、茅臺(tái)、西鳳酒、汾 酒、董酒一同被業(yè)界稱(chēng)為“老八大名酒”。五糧液沿用“1366”的生產(chǎn)工藝，是享 譽(yù)中外的全國(guó)性名酒企業(yè)。五糧液需要講好高端濃香白酒產(chǎn)能稀缺的故事。在消費(fèi)者培育方面，過(guò)去五 糧液在圈層營(yíng)銷(xiāo)上相較茅臺(tái)具有一定差距，沒(méi)有講好自身高端產(chǎn)能稀缺的故事。 茅臺(tái)不斷捆綁意見(jiàn)領(lǐng)袖，向消費(fèi)者灌輸自身 12987 的工藝，

41、凸顯高端醬酒的產(chǎn)能 稀缺性，進(jìn)而拔高品牌價(jià)值。從工藝維度上看，高端濃香白酒產(chǎn)能同樣具有稀缺 性，一是高端濃香白酒需要年份窖池，相較之下，醬香酒就沒(méi)有年份窖池的瓶頸； 二是高端濃香白酒的優(yōu)酒率相對(duì)較低，普遍在 15%20%左右。因此，高端濃香白 酒的產(chǎn)能也是稀缺的，后續(xù)五糧液需要講好高端濃香白酒產(chǎn)能稀缺的故事。3. 成長(zhǎng)篇：經(jīng)典五糧液切入 2000 元價(jià)位段茅臺(tái)價(jià)格上行，2000 元價(jià)位段順勢(shì)形成，經(jīng)典五糧液縱深切入。2020 年 3 月以來(lái)，流動(dòng)性寬松背景之下，茅臺(tái)價(jià)格加速上行，年初茅臺(tái)酒推出嚴(yán)格拆箱政 策，希望降低茅臺(tái)酒自身的金融屬性，緩解價(jià)格上行壓力，但原箱茅臺(tái)供需矛盾 加劇，拉動(dòng)散貨價(jià)格

42、繼續(xù)上行，8 月上旬原箱茅臺(tái)批價(jià)一度接近 4000 元/瓶，散裝 茅臺(tái)批價(jià)也突破 3000 元/瓶，致使原箱茅臺(tái)和散裝茅臺(tái)的批價(jià)差拉伸至 800 元以 上。背后的核心原因在于茅臺(tái)的供給受限，在嚴(yán)格拆箱政策下，茅臺(tái)部分禮贈(zèng)需 求和收藏需求難以得到滿足，加劇短期價(jià)格上行，在供給沒(méi)有大幅增長(zhǎng)的背景之 下，預(yù)計(jì)散裝茅臺(tái)價(jià)格將長(zhǎng)期保持在 3000元/瓶以上。2000元價(jià)位段性?xún)r(jià)比凸顯， 五糧液作為國(guó)內(nèi)第二高端白酒是該價(jià)位段最有增長(zhǎng)潛力的品牌，蓄勢(shì)一年的經(jīng)典 五糧液于 2021 年推出市場(chǎng)，復(fù)刻上世紀(jì) 80 年代五糧液巔峰時(shí)期鼓形瓶，有望率 先占位 20003000 元價(jià)位段，增強(qiáng)五糧液品牌的長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)力

43、。經(jīng)典五糧液的需求來(lái)源包括普五的消費(fèi)升級(jí)以及茅臺(tái)需求的溢出。從白酒的 消費(fèi)場(chǎng)景來(lái)看，主要包括飲用、禮品、收藏、投資四大類(lèi)，一般白酒主要集中在飲 用和禮品屬性，而高端白酒品牌壁壘高，貨值大，沒(méi)有保質(zhì)期，使得其相比于其他 白酒更具有收藏和投資屬性。其中屬茅臺(tái)地位最高，且供給稀缺，投資屬性明顯 強(qiáng)于其他產(chǎn)品。對(duì)于經(jīng)典五糧液而言，一是濃香王者五糧液提前價(jià)格站位的不二 選擇，二是在于承接茅臺(tái)酒的溢出需求：1）存量升級(jí)，2000 元價(jià)位段需求增加， 存量普五的忠實(shí)消費(fèi)者，升級(jí)到經(jīng)典五糧液，原有送普五的消費(fèi)者由于普五控量 提價(jià)，需求量轉(zhuǎn)移至經(jīng)典五糧液；2）超高端需求承接，茅臺(tái)未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間供 給量無(wú)法快速

44、放量，拆箱政策下，更加劇了原箱茅臺(tái)的供給矛盾，經(jīng)典五糧液有 望承接茅臺(tái)部分收藏和禮贈(zèng)需求。3.1. 總量視角：高端白酒量增確定性高，經(jīng)典五糧液發(fā)揮空間足高端白酒增長(zhǎng)確定性高，未來(lái)五年市場(chǎng)規(guī)模年 CAGR 有望維持 15%左右。 價(jià)盤(pán)上，預(yù)計(jì)高端白酒價(jià)格年復(fù)合增速維持在 5%-6%，高端白酒在居民可支配收 入提升（過(guò)去三年年復(fù)合增速為 8%）&供需緊平衡（高端白酒擴(kuò)產(chǎn)慢）的雙重作 用下，整體增速與經(jīng)濟(jì)增速相仿。量盤(pán)上，預(yù)計(jì)高端白酒需求量年復(fù)合增速維持 在 9-10%。我們拆分購(gòu)買(mǎi)力和購(gòu)買(mǎi)主體數(shù)量進(jìn)行分析，高端白酒 B 端消費(fèi)主要包 括政企端，消費(fèi)占比約 35%，企業(yè)主體數(shù)量貢獻(xiàn)較少，高端增量主要

45、來(lái)源于消費(fèi) 升級(jí)，假設(shè)與 GDP 增速相仿，給予 6%的復(fù)合增速；C 端消費(fèi)占比 65%左右，主 要參考我國(guó)高凈值人群增速（20172020 年，高凈值人群規(guī)模的年復(fù)合增速高達(dá) 13%，預(yù)計(jì)五年高凈值人群規(guī)模維持 1013%左右）。綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)高端白酒需 求量年復(fù)合增速維持在 9-10%，總體容量從 2020 年的 7.5 萬(wàn)噸擴(kuò)容至 11.5412.08 萬(wàn)噸，增量空間達(dá)到 4.0-4.6 萬(wàn)噸。參考頭部酒企十四五規(guī)劃，結(jié)合 宏觀數(shù)據(jù)驗(yàn)證來(lái)看，我們預(yù)計(jì)未來(lái)五年高端白酒行業(yè)收入規(guī)模有望維持 15%左右 增速。預(yù)計(jì)到 2025 年，我國(guó)高端白酒市場(chǎng)總規(guī)模達(dá) 3000 億元以上，增量空間達(dá) 到

46、1500 億元。3.2. 2000 元新高端價(jià)位崛起，普五存量升級(jí)帶來(lái)增量散裝茅臺(tái)批價(jià)突破 3000 元，2000 元新高端價(jià)位段性?xún)r(jià)比凸顯。散裝茅臺(tái)批 價(jià)拉升至 3000 元以上，突破 2009-2012 年白酒景氣周期飛天茅臺(tái)批價(jià)上沿。從 白酒價(jià)格帶的分析維度來(lái)看，千元價(jià)位段和 3000 元價(jià)位段遺留巨大的價(jià)格帶空 白，我們將 2000 元價(jià)位帶定義為“新高端價(jià)位帶”。過(guò)去茅臺(tái)批價(jià)在 2500 元時(shí)， 市場(chǎng)認(rèn)為消費(fèi)者沒(méi)有動(dòng)力去購(gòu)買(mǎi) 2000 元的其他高端白酒，因此過(guò)去 2000 元價(jià)位 帶是個(gè)“雞肋價(jià)格帶”。目前來(lái)看，茅臺(tái)的不斷上漲的價(jià)格拉升了白酒價(jià)格天花板， 同時(shí)也提高了消費(fèi)者對(duì)于高端白

47、酒的價(jià)格接受程度，在消費(fèi)升級(jí)的大趨勢(shì)下，五 糧液復(fù)刻上世紀(jì) 80 版五糧液瓶型，或在一定程度上能激活 2000 元新高端價(jià)位帶。經(jīng)典五糧液或帶動(dòng) 2000 元新高端價(jià)位段崛起，三大因素或助力全國(guó)化放量：1）經(jīng)典五糧液將支撐 2000 元價(jià)位段的崛起。復(fù)盤(pán)白酒發(fā)展歷史，一個(gè)白酒 價(jià)位帶的興起往往需要有個(gè)全國(guó)性的大單品來(lái)支撐，例如水晶劍占位 400 元價(jià)位 段，成為次高端王者，夢(mèng)之藍(lán) M6+占位 600800 元價(jià)位帶快速放量。經(jīng)典五糧液 采取的是 10 年的優(yōu)質(zhì)基酒，且復(fù)刻的 80 版五糧液是公司上世紀(jì)巔峰時(shí)期的扛鼎 之作，具備較強(qiáng)的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)和文化沉淀。從產(chǎn)品端來(lái)看，經(jīng)典五糧液極佳的飲用 口感和

48、文化優(yōu)勢(shì)，未來(lái)或支撐 2000 元新高端價(jià)位帶的崛起。2）經(jīng)典五糧液 1+N+2 模式，掌控核心圈層，把握量?jī)r(jià)。經(jīng)典五糧液采取控 盤(pán)分利模式，率先在團(tuán)購(gòu)渠道進(jìn)行圈層營(yíng)銷(xiāo)，公司在經(jīng)歷完 2019 年八代五糧液的換代之后，對(duì)于經(jīng)典五糧液的量?jī)r(jià)把控爐火純青。在渠道端，經(jīng)典五糧液采取的 是 1+N+2 的模式，實(shí)現(xiàn)對(duì)量?jī)r(jià)和意見(jiàn)領(lǐng)袖的精準(zhǔn)投放。在渠道利潤(rùn)方面，經(jīng)典五 糧液直面終端，側(cè)重團(tuán)購(gòu)渠道，渠道利潤(rùn)高達(dá) 900 元左右（2300 元-1399 元）， 遠(yuǎn)高于普五的渠道利潤(rùn)，渠道推力足。3）公司對(duì)于操刀經(jīng)典五糧液更具耐心、渠道操盤(pán)經(jīng)驗(yàn)更豐富、管理團(tuán)隊(duì)磨合 更協(xié)調(diào)。自 2020 年 9 月推出以來(lái)，經(jīng)典

49、五糧液就備受社會(huì)關(guān)注，在 2021 年初小 范圍上市，至 2021 年 5 月，五糧液公司完成了對(duì)經(jīng)典五糧液的試銷(xiāo)工作，在通過(guò) 大數(shù)據(jù)分析以及和試銷(xiāo)期經(jīng)銷(xiāo)商不斷總結(jié)后，2021 年 6 月加快推進(jìn)經(jīng)典五糧液全 方位、精細(xì)化的市場(chǎng)布局，并將經(jīng)典五糧液的全年銷(xiāo)售目標(biāo)調(diào)整至 2000 噸。相較 于以往產(chǎn)品，公司從渠道、品鑒、氛圍營(yíng)造、消費(fèi)者培育等方面進(jìn)行了全方位、精 細(xì)化的市場(chǎng)布局，在中秋旺季來(lái)臨之前，將在全國(guó)重點(diǎn)城市召開(kāi) 12 場(chǎng)經(jīng)典五糧液 市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)工作會(huì)?；谝陨先齻€(gè)維度，我們認(rèn)為五糧液內(nèi)部對(duì)于經(jīng)典五糧液有目標(biāo)有路徑，十 四五末五糧液將成為 2000 元價(jià)位段第一大單品。普五消費(fèi)者或升級(jí)至經(jīng)典五

50、糧液，帶來(lái) 2000 噸左右銷(xiāo)量空間。五糧液八代 普五作為千元價(jià)位段領(lǐng)頭羊，消費(fèi)場(chǎng)景主要集中于宴請(qǐng)和禮品，這類(lèi)場(chǎng)景具備較 強(qiáng)的社交屬性，存在天然的升級(jí)驅(qū)動(dòng)力。從飲用角度來(lái)看，經(jīng)典五糧液是優(yōu)中選 優(yōu)，完全由陶壇儲(chǔ)存陳釀 10 年以上的基酒勾調(diào)而成，產(chǎn)能稀缺，品質(zhì)上乘；從禮 贈(zèng)角度而言，經(jīng)典五糧液自推出以來(lái)，公司在團(tuán)購(gòu)渠道大力推廣經(jīng)典五糧液，通 過(guò)舉辦高端品鑒會(huì)等實(shí)現(xiàn)圈層引領(lǐng)，品牌影響力不斷提升，品牌高度+價(jià)格定位合 適，在茅臺(tái)之下經(jīng)典五糧液是高端禮品的優(yōu)選。中性假設(shè)下，在 2020 年的基礎(chǔ) 上，預(yù)計(jì) 10%左右銷(xiāo)量的普五有望升級(jí)至經(jīng)典五糧液，對(duì)應(yīng)經(jīng)典五糧液的銷(xiāo)量空 間在 2057 噸左右，預(yù)計(jì)

51、歸母凈利潤(rùn)增厚 18.20 億元，業(yè)績(jī)彈性達(dá) 9.1%。3.3. 茅臺(tái)酒拆箱政策下，經(jīng)典五糧液潛在替換空間大供需錯(cuò)配&嚴(yán)格拆箱政策帶來(lái)茅臺(tái)批價(jià)持續(xù)上行。過(guò)去茅臺(tái)酒由于稀缺性以 及較強(qiáng)的漲價(jià)預(yù)期，導(dǎo)致大量社會(huì)資本涌入茅臺(tái)市場(chǎng)，極大地放大了茅臺(tái)酒的金 融屬性，但是也造成茅臺(tái)酒的開(kāi)瓶率過(guò)低、社會(huì)庫(kù)存過(guò)高等問(wèn)題。2021 年元旦和 春節(jié)期間，茅臺(tái)酒廠先后兩次發(fā)布“拆箱令”政策，要求專(zhuān)賣(mài)店和經(jīng)銷(xiāo)商 500ml 飛天茅臺(tái) 100%開(kāi)箱銷(xiāo)售，100%紙箱保留，進(jìn)而確保茅臺(tái)酒開(kāi)瓶率的提升。從供 需兩個(gè)維度看，茅臺(tái)酒作為我國(guó)高端白酒第一品牌，產(chǎn)能的稀缺性疊加需求的不 斷增長(zhǎng)，投資收藏屬性加劇供需錯(cuò)配，導(dǎo)致茅臺(tái)原

52、箱和散瓶的批價(jià)差進(jìn)一步拉升 至 800 元以上。供給側(cè)來(lái)看，茅臺(tái)酒產(chǎn)地有限，工藝復(fù)雜，產(chǎn)能稀缺。從工藝上看，茅臺(tái)酒 由于自身獨(dú)特的“12987”釀酒工藝，生產(chǎn)時(shí)間一年，基酒需要儲(chǔ)藏三年，成品酒 需要瓶貯一年，前后至少歷時(shí)五年。同時(shí)，茅臺(tái)酒以酒調(diào)酒，老酒的儲(chǔ)能也是決定 茅臺(tái)酒放量的重要因素。從產(chǎn)地來(lái)看，茅臺(tái)酒必須要在茅臺(tái)鎮(zhèn)釀造（當(dāng)?shù)靥厣?氣候、微生物環(huán)境等，當(dāng)年異地搬遷而來(lái)的珍酒口感和茅臺(tái)酒差異較大），原料必 須使用當(dāng)?shù)靥赜械募t纓子高粱（耐蒸煮，種植面積有上限）。因此，由于地理環(huán)境 等限制，茅臺(tái)酒擴(kuò)產(chǎn)空間有限，2020 年茅臺(tái)酒產(chǎn)量為 5.02 萬(wàn)噸，到 2021 年將達(dá) 到 5.6 萬(wàn)噸的產(chǎn)能，之后很長(zhǎng)一段時(shí)間將維持穩(wěn)定，按照 85%的出酒率，對(duì)應(yīng)茅 臺(tái)酒供給量為 4.76 萬(wàn)噸左右。需求側(cè)來(lái)看，原箱茅臺(tái)酒更適于收藏與禮贈(zèng)，并且存在強(qiáng)投資屬性，需求量 持續(xù)增長(zhǎng)。從消費(fèi)人群看，茅臺(tái)酒由過(guò)去的“政務(wù)消費(fèi)”主導(dǎo)向“民間消費(fèi)”主導(dǎo) 轉(zhuǎn)換，C 端消費(fèi)占比不斷提升，伴隨著高凈值人群數(shù)量的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)茅臺(tái)酒的消 費(fèi)需求受到來(lái)自“基建周期”、“政治周期”的擾動(dòng)會(huì)降低。茅臺(tái)作為中國(guó)白酒的 標(biāo)桿，近年來(lái)茅臺(tái)價(jià)格不斷攀升，大量熱錢(qián)涌入茅臺(tái)酒市場(chǎng)，投資者囤積原箱茅 臺(tái)，拉開(kāi)了原箱與散飛價(jià)差。此外，茅臺(tái)酒具有越陳越香的特質(zhì)，目前普遍認(rèn)為 15 年瓶?jī)?chǔ)茅臺(tái)酒的口感最佳，茅