大類資產(chǎn)配置月報(bào)：通脹回升的一致預(yù)期對(duì)于資產(chǎn)的影 響分析權(quán)益有望延續(xù)漲勢(shì)、債券上漲空間或有限

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250008 一、通脹回升對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的影響分析4 HYPERLINK l _TOC_250007 1.1 通脹回升對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的影響分析4 HYPERLINK l _TOC_250006 二、大類資產(chǎn)表現(xiàn)、宏觀因子數(shù)據(jù)及配置建議9 HYPERLINK l _TOC_250005 國內(nèi)外大類資產(chǎn)表現(xiàn)9 HYPERLINK l _TOC_250004 宏觀數(shù)據(jù)資產(chǎn)配置I宏觀因子事件以及資產(chǎn)配置建議10 HYPERLINK l _TOC_250003 宏觀數(shù)據(jù)資產(chǎn)配置 II宏觀指標(biāo)趨勢(shì)以及資產(chǎn)配置建議14 HYPERLINK l _TOC_250002

2、資產(chǎn)配置模型風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)、均值方差模型(全球資產(chǎn))16 HYPERLINK l _TOC_250001 三、FOF 基金發(fā)行以及運(yùn)作情況18 HYPERLINK l _TOC_250000 3.1 FOF 基金發(fā)行以及運(yùn)作情況18圖表索引 HYPERLINK l _bookmark0 圖 1：CPI 同比與 CPI 同比一致預(yù)期4 HYPERLINK l _bookmark1 圖 2：PPI 同比與 PPI 同比一致預(yù)期4 HYPERLINK l _bookmark3 圖 3：CPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與股票資產(chǎn)走勢(shì)比較5 HYPERLINK l _bookmark4 圖 4：CPI 同比連續(xù)下跌

3、后反轉(zhuǎn)與國債利率走勢(shì)比較5 HYPERLINK l _bookmark5 圖 5：CPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與工業(yè)品走勢(shì)比較6 HYPERLINK l _bookmark6 圖 6：CPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)比較6 HYPERLINK l _bookmark8 圖 7：PPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與股票資產(chǎn)走勢(shì)比較7 HYPERLINK l _bookmark9 圖 8：PPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與國債利率走勢(shì)比較7 HYPERLINK l _bookmark10 圖 9：PPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與工業(yè)品走勢(shì)比較7 HYPERLINK l _bookmark11 圖 10：PPI

4、同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)比較7 HYPERLINK l _bookmark15 圖 11：3 月 A 股市場(chǎng)權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至 2019.3.29)9 HYPERLINK l _bookmark16 圖 12：3 月 A 股市場(chǎng)債券及商品表現(xiàn)(截至 2019.3.29)9 HYPERLINK l _bookmark18 圖 13：3 月海外大類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至 2019.3.29)10 HYPERLINK l _bookmark20 圖 14：宏觀因子事件分類12 HYPERLINK l _bookmark24 圖 15：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)收益率的影響15 HYPERLINK l _b

5、ookmark28 圖 16：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型業(yè)績表現(xiàn)(2016.12.31-2019.3.29)17 HYPERLINK l _bookmark2 表 1：通脹指標(biāo)一致預(yù)期值在通脹變化方向判斷的準(zhǔn)確率5 HYPERLINK l _bookmark7 表 2：CPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)對(duì)于各類資產(chǎn)的影響6 HYPERLINK l _bookmark12 表 3：PPI 同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)對(duì)于各類資產(chǎn)的影響7 HYPERLINK l _bookmark13 表 4：通脹指標(biāo)在不同的變化趨勢(shì)下，各類資產(chǎn)的平均月度收益8 HYPERLINK l _bookmark14 表 5：3 月 A 股市場(chǎng)資產(chǎn)

6、表現(xiàn)(截至 2019.3.29)9 HYPERLINK l _bookmark17 表 6：3 月海外資產(chǎn)表現(xiàn)(截至 2019.3.29)10 HYPERLINK l _bookmark19 表 7：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時(shí)間(截至 2019.3.31)11 HYPERLINK l _bookmark21 表 8：本月最新因子事件(2019 年 3 月)12 HYPERLINK l _bookmark22 表 9：因子事件篩選標(biāo)準(zhǔn)13 HYPERLINK l _bookmark23 表 10：3 月因子事件對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)(未來一個(gè)自然月)14 HYPERLINK l _bookmar

7、k25 表 11：不同均線趨勢(shì)下，宏觀指標(biāo)最新趨勢(shì)情況15 HYPERLINK l _bookmark26 表 12：2019 年 3 月宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)15 HYPERLINK l _bookmark27 表 13：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)17 HYPERLINK l _bookmark29 表 14：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型表現(xiàn)17 HYPERLINK l _bookmark30 表 15：本月(2019.3)FOF 基金發(fā)行情況18 HYPERLINK l _bookmark31 表 16：本月(2019.3)普通 FOF 基金運(yùn)行情況18 HYPERLINK l _bookmark

8、32 表 17：本月(2019.3)養(yǎng)老 FOF 基金運(yùn)行情況19一、通脹回升對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的影響分析1.1 通脹回升對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的影響分析2019年2月CPI同比、PPI同比數(shù)據(jù)分別為1.5%、0.1%，累計(jì)已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)多個(gè)月的下跌。而從對(duì)于3月通脹數(shù)據(jù)的一致預(yù)期來看，截至2019.3.29，根據(jù)Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，當(dāng)前對(duì)于3月CPI同比、PPI同比數(shù)據(jù)的預(yù)期值分別為2.2%、0.5%；對(duì)于4月CPI同比、PPI同比數(shù)據(jù)的預(yù)期值分別為2.4%、0.8%。目前市場(chǎng)對(duì)于通脹的短期回升存在較為一致的預(yù)期。圖1：CPI同比與CPI同比一致預(yù)期預(yù)測(cè)平均值:CPI:當(dāng)月同比%CPI:當(dāng)月同比%76543

9、210-1-2-3數(shù)據(jù)來源：Wind，圖2：PPI同比與PPI同比一致預(yù)期預(yù)測(cè)平均值:PPI:當(dāng)月同比%PPI:當(dāng)月同比%1086420-2-4-6-8-10數(shù)據(jù)來源：Wind，從歷史上CPI同比、PPI同比數(shù)據(jù)的預(yù)期值和實(shí)際值的比較情況來看，市場(chǎng)對(duì)于通脹數(shù)據(jù)變化方向的判斷往往具有較高的準(zhǔn)確性。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，自2008.2以來，在超過90%的月份中，市場(chǎng)對(duì)于通脹數(shù)據(jù)的一致預(yù)期值準(zhǔn)確地判斷了當(dāng)月通脹的變化方向。結(jié)合最新的情況來看，2019年3月的通脹數(shù)據(jù)將大概率出現(xiàn)回升。表1：通脹指標(biāo)一致預(yù)期值在通脹變化方向判斷的準(zhǔn)確率資產(chǎn)類別指標(biāo)變化發(fā)生次數(shù)發(fā)生概率CPI 同比預(yù)測(cè)變化與實(shí)際變化相符12392.48

10、%預(yù)測(cè)變化與實(shí)際變化相反107.52%PPI 同比預(yù)測(cè)變化與實(shí)際變化相符12090.23%預(yù)測(cè)變化與實(shí)際變化相反139.77%數(shù)據(jù)來源：Wind，由于此前通脹數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)多個(gè)月出現(xiàn)下降，此次回升將可能從企業(yè)盈利、債券利率、商品配置價(jià)值等多個(gè)角度影響各個(gè)大類資產(chǎn)的價(jià)格。此處我們從歷史情況出發(fā)，研究通脹數(shù)據(jù)在連續(xù)下滑后回升對(duì)于各個(gè)資產(chǎn)價(jià)格的影響。在資產(chǎn)的選擇上， 此處我們用上證綜指代表股票類資產(chǎn)，用10年期國債利率代表債券類資產(chǎn)，用工業(yè)品、農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)代表工業(yè)品資產(chǎn)以及農(nóng)產(chǎn)品資產(chǎn)。從歷史上來看，我們統(tǒng)計(jì)自2005年以來，通脹數(shù)據(jù)在發(fā)生連續(xù)下跌3個(gè)月以上的情況下，出現(xiàn)回升后各個(gè)資產(chǎn)在之后1個(gè)自然月以及

11、3個(gè)自然月的表現(xiàn)。從CPI同比數(shù)據(jù)來看，該情況總計(jì)出現(xiàn)過7次，我們分別統(tǒng)計(jì)其對(duì)于股票、債券、工業(yè)品以及農(nóng)產(chǎn)品的影響。圖3：CPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與股票資產(chǎn)走勢(shì)比較圖4：CPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與國債利率走勢(shì)比較10.90.80.70.60.50.40.30.20.10CPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)上證綜指(右軸) 7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0002005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-0720

12、16-042017-012017-102018-07010.90.80.70.60.50.40.30.20.10CPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)10年期國債收益率%(右軸)6543212005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖5：CPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與工業(yè)品走勢(shì)比較圖6：CPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)比較10.90.80.7

13、0.60.50.40.30.20.12005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070CPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)工業(yè)品(右軸)3,0002,5002,0001,5001,000500010.90.80.70.60.50.40.30.20.12005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-10

14、2012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070CPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)農(nóng)產(chǎn)品(右軸)1,2001,0008006004002000數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，在發(fā)生CPI同比數(shù)據(jù)連續(xù)下跌后回升的情況下，在未來1個(gè)自然月或者3個(gè)自然月中，股票資產(chǎn)平均來看均獲得了正收益，勝率均超過70%；對(duì)于債券資產(chǎn)，CPI同比的回升中期對(duì)其往往會(huì)產(chǎn)生一定的利空影響，歷史上未來3個(gè)自然月中債券收益率往往大概率將出現(xiàn)上行；對(duì)于商品類資產(chǎn)，CPI同比的回升對(duì)于農(nóng)產(chǎn)品具有一定程度的正面影響。表2：CPI同比

15、連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)對(duì)于各類資產(chǎn)的影響資產(chǎn)類別指標(biāo)變化平均月度收益率月度收益率為正的概率股票1 個(gè)自然月2.19%71.43%3 個(gè)自然月6.42%71.43%債券(10 年期國債收益率)1 個(gè)自然月-0.02%57.14%3 個(gè)自然月0.05%85.71%工業(yè)品1 個(gè)自然月-0.72%71.43%3 個(gè)自然月3.26%57.14%農(nóng)產(chǎn)品1 個(gè)自然月0.59%57.14%3 個(gè)自然月1.24%57.14%數(shù)據(jù)來源：Wind，從PPI同比數(shù)據(jù)來看，該情況總計(jì)出現(xiàn)過11次，我們同樣分別統(tǒng)計(jì)其對(duì)于股票、債券、工業(yè)品以及農(nóng)產(chǎn)品的影響。圖7：PPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與股票資產(chǎn)走勢(shì)比較圖8：PPI同比連續(xù)下跌后

16、反轉(zhuǎn)與國債利率走勢(shì)比較10.90.80.70.60.50.40.30.20.10PPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)上證綜指(右軸) 7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0002005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-07010.90.80.70.60.50.40.30.20.10PPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)10年期國債收益率%(右軸)6543212005-

17、012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖9：PPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與工業(yè)品走勢(shì)比較圖10：PPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)與農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)比較10.90.80.70.60.50.40.30.20.12005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-0

18、72013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070PPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)工業(yè)品(右軸)3,0002,5002,0001,5001,000500010.90.80.70.60.50.40.30.20.12005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-070PPI同比發(fā)生連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)農(nóng)產(chǎn)品(右軸)1,2001,00

19、08006004002000數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，在發(fā)生PPI同比數(shù)據(jù)連續(xù)下跌后回升的情況下，在未來1個(gè)自然月或者3個(gè)自然月中，股票資產(chǎn)平均來看同樣獲得了正收益；對(duì)于債券資產(chǎn)，歷史上PPI同比的回升同樣會(huì)對(duì)其產(chǎn)生一定的利空影響。表3：PPI同比連續(xù)下跌后反轉(zhuǎn)對(duì)于各類資產(chǎn)的影響資產(chǎn)類別指標(biāo)變化平均月度收益率月度收益率為正的概率股票1 個(gè)自然月3.83%81.81%3 個(gè)自然月3.71%63.64%債券(10 年期國債收益率)1 個(gè)自然月0.02%45.45%3 個(gè)自然月0.13%63.64%工業(yè)品1 個(gè)自然月-0.72%54.55%3 個(gè)自然月2.08%63.6

20、4%農(nóng)產(chǎn)品1 個(gè)自然月0.31%36.36%3 個(gè)自然月0.94%45.45%數(shù)據(jù)來源：Wind，在2019年3月通脹數(shù)據(jù)短期回升之后，如果未來通脹數(shù)據(jù)出現(xiàn)進(jìn)一步的上行， 則可能對(duì)于股票以及債券產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。從歷史統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，在通脹指標(biāo)上升的月份內(nèi)，股票以及債券類資產(chǎn)的表現(xiàn)相對(duì)較弱；而在通脹指標(biāo)下降的月份內(nèi)， 股票以及債券類資產(chǎn)的表現(xiàn)則相對(duì)較強(qiáng)。表4：通脹指標(biāo)在不同的變化趨勢(shì)下，各類資產(chǎn)的平均月度收益資產(chǎn)類別通脹指標(biāo)指標(biāo)變化平均月度收益率月度收益率為正的概率股票PPI 同比3 個(gè)月均線上行-0.46%43.42%3 個(gè)月均線下行2.12%55.70%債券 (中證全債指數(shù))CPI 同比1

21、 個(gè)月均線上行0.17%63.64%1 個(gè)月均線下行0.52%71.62%PPI 同比1 個(gè)月均線上行0.13%61.33%1 個(gè)月均線下行0.55%75.00%工業(yè)品CPI 同比1 個(gè)月均線上行1.41%54.55%1 個(gè)月均線下行-1.10%63.51%PPI 同比1 個(gè)月均線上行1.19%53.33%1 個(gè)月均線下行-0.76%60.53%農(nóng)產(chǎn)品CPI 同比1 個(gè)月均線上行0.82%58.44%1 個(gè)月均線下行-0.97%56.76%數(shù)據(jù)來源：Wind，總而言之，從通脹數(shù)據(jù)一致預(yù)期的最新數(shù)據(jù)以及歷史情況來看，在2019年3月， CPI同比以及PPI同比數(shù)據(jù)在連續(xù)多個(gè)月下跌之后將大概率出現(xiàn)

22、回升。從歷史統(tǒng)計(jì)來看，通脹在連續(xù)下跌后的回升短期來看往往不會(huì)對(duì)股票資產(chǎn)產(chǎn)生負(fù)面影響，而對(duì)于債券類資產(chǎn)可能存在一定的利空。如果未來通脹持續(xù)上行，則其對(duì)于股票和債券類資產(chǎn)產(chǎn)生負(fù)面影響的可能性將會(huì)加大。二、大類資產(chǎn)表現(xiàn)、宏觀因子數(shù)據(jù)及配置建議國內(nèi)外大類資產(chǎn)表現(xiàn)2019年3月A股主要寬基指數(shù)出現(xiàn)大幅上漲，上證50、滬深300、中證500、中證1000指數(shù)3月分別上漲3.45%、5.53%、10.39%、10.90%；債券方面，3月中債國債上漲0.69%、中債企業(yè)債上漲0.35%；大宗商品方面，3月SGE黃金、南華農(nóng)產(chǎn)品、南華能化分別下跌1.76%、1.56%、3.22%，而南華金屬則上漲0.73%。表

23、 5：3 月 A 股市場(chǎng)資產(chǎn)表現(xiàn)(截至 2019.3.29)代碼指數(shù)3 月漲跌幅%2019 年漲跌幅%000016.SH上證 503.4523.78000300.SH滬深 3005.5328.62399905.SZ中證 50010.3933.10000852.SH中證 100010.9033.44CBA00601.CS中債國債總財(cái)富指數(shù)0.691.23CBA02001.CS中債企業(yè)債總財(cái)富指數(shù)0.351.87AU9999.SGESGE 黃金-1.76-1.26NH0300.NHF南華農(nóng)產(chǎn)品-1.56-0.61NH0400.NHF南華金屬0.7311.73NH0500.NHF南華能化-3.226

24、.29數(shù)據(jù)來源：Wind，圖11：3月A股市場(chǎng)權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至2019.3.29)圖12：3月A股市場(chǎng)債券及商品表現(xiàn)(截至2019.3.29)本月收益率%2019年初至今收益率%本月收益率%2019年初至今收益率%4035302520151050上證50滬深300中證500中證100014.012.010.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，海外市場(chǎng)方面，截至2019.3.29，除日經(jīng)指數(shù)以外，3月海外主要市場(chǎng)股票指數(shù)均出現(xiàn)不同程度的上漲；商品方面，3月NYMEX原油上漲5.17%，而COMEX黃金則下跌1.45%。表 6：3 月海外資產(chǎn)

25、表現(xiàn)(截至 2019.3.29)代碼指數(shù)3 月漲跌幅%2019 年漲跌幅%3 月收益率%(人民幣計(jì)價(jià))2019 年漲跌幅%(人民幣計(jì)價(jià))HSI.HI恒生指數(shù)1.4612.401.999.81N225.GI日經(jīng) 225-0.845.95-0.333.45SPX.GI標(biāo)普 5001.7913.072.3010.67NDX.GI納斯達(dá)克 1003.9616.574.4814.10FTSE.GI富時(shí) 1002.898.191.328.97GDAXI.GI德國DAX0.099.16-0.754.83FCHI.GI法國CAC402.1013.101.258.62CL.NYMNYMEX 原油5.1732.5

26、35.7029.72GC.CMXCOMEX 黃金-1.451.23-0.96-0.92數(shù)據(jù)來源：Wind，圖13：3月海外大類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至2019.3.29)本月收益率%：人民幣計(jì)價(jià)2019年初至今收益率%：人民幣計(jì)價(jià)35302520151050-5數(shù)據(jù)來源：Wind，宏觀數(shù)據(jù)資產(chǎn)配置 I宏觀因子事件以及資產(chǎn)配置建議我們從宏觀因子的角度出發(fā)來研究資產(chǎn)配置。在宏觀因子的選擇上，我們主要選擇了一些市場(chǎng)上投資者關(guān)注度較高的宏觀因子，并要求這些宏觀因子有一個(gè)比較可靠的數(shù)據(jù)來源，以及一個(gè)相對(duì)較高的公布頻率至少每月公布一次數(shù)據(jù)。截至2019年3月31日，我們跟蹤的26個(gè)宏觀數(shù)據(jù)的最新值如下(對(duì)于部分季節(jié)

27、性較強(qiáng)的宏觀數(shù)據(jù)，我們將研究其多期滾動(dòng)平均值，依據(jù)該數(shù)據(jù)的同比變動(dòng)情況來分析其走勢(shì))：表7：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時(shí)間(截至2019.3.31)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)最新值公布時(shí)間最新值前值官方PMI2019033150.549.2CPI 同比%201903091.51.7PPI 同比%201903090.10.1貿(mào)易差額(億美元)2019030841.2391.6金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款(億元)20190310885832300社會(huì)融資規(guī)模:當(dāng)月(億元)(老口徑)20190310481044727社會(huì)融資存量同比%(老口徑)201903108.538.99M0 同比%20190310-2.417

28、.2M1 同比%201903102.00.4M2 同比%201903108.08.4全社會(huì)用電量：累計(jì)同比%201903204.5-固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比%201903146.1-社會(huì)消費(fèi)品零售總額：當(dāng)月同比%201903148.2-工業(yè)增加值：當(dāng)月同比%201903145.3-鐵路貨運(yùn)量：當(dāng)月同比%201903193.3-10 年期國債到期收益率%201903293.06833.173110 年期高信用債到期收益率%(AA 以上平均)201903294.82594.784310 年期信用利差%201903291.75761.6112理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率%：1 年201903274.414.5

29、4消費(fèi)者信心指數(shù)20190315126123.7美國 10 年期國債收益率%201903292.412.73美元指數(shù)2019032997.241796.2218WTI 原油(美元/桶)2019032960.1457.22新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)(千人)2019030820304波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)：月20190329689658人民幣：實(shí)際有效匯率指數(shù)20190321126.32123.63數(shù)據(jù)來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，中國人民銀行，國際清算銀行，美國勞工部，美國經(jīng)濟(jì)分析局，*官方PMI的公布時(shí)間為每月最后一天，因此采用當(dāng)月最新數(shù)據(jù)判斷因子事件是否發(fā)生在利用宏觀因子進(jìn)行資產(chǎn)配置策略的構(gòu)建上，

30、為了體現(xiàn)宏觀因子的變化對(duì)于大類資產(chǎn)未來收益率的影響，我們嘗試?yán)煤暧^因子在最近一段時(shí)間內(nèi)的走勢(shì)作為未來資產(chǎn)配置的依據(jù)。我們定義四類因子事件類型來表現(xiàn)宏觀因子的走勢(shì)，具體定義分別為：短期高點(diǎn)/低點(diǎn)：因子最新值高于（過去K1個(gè)月均值+2*過去K1個(gè)月標(biāo)準(zhǔn)差或低于（過去K1個(gè)月均值-2*過去K1個(gè)月標(biāo)準(zhǔn)差）；連續(xù)上漲/下跌：因子值連續(xù)上漲K2期或連續(xù)下跌K2期(如果指標(biāo)在上漲和下跌中出現(xiàn)相鄰兩期相等的情況，則仍然認(rèn)為指標(biāo)出現(xiàn)連續(xù)上漲或下跌)；歷史高點(diǎn)/低點(diǎn)：因子最新值創(chuàng)歷史新高或者新低(因子數(shù)據(jù)從2007年開始)；因子指標(biāo)走勢(shì)反轉(zhuǎn)：因子值連續(xù)下跌K3期后出現(xiàn)上漲或連續(xù)上漲K3期后出現(xiàn)下跌。圖14：宏

31、觀因子事件分類數(shù)據(jù)來源：從國內(nèi)數(shù)據(jù)來看，景氣度方面，PMI在連續(xù)3個(gè)月低于50之后，3月回升至50.5； 通脹方面，CPI同比、PPI同比均出現(xiàn)下跌，且已連續(xù)多個(gè)月出現(xiàn)回落；實(shí)體投資方面，固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)持續(xù)回升；貨幣供需方面，社融數(shù)據(jù)出現(xiàn)回落，M1同比有所回升；利率方面，10年期國債收益率3月出現(xiàn)下降，而信用利差則有所回升。海外數(shù)據(jù)方面，3月美元指數(shù)再度出現(xiàn)上漲，同時(shí)美債利率出現(xiàn)了較大幅度的下降；WTI原油價(jià)格再度反彈，已連續(xù)三個(gè)月出現(xiàn)上漲。具體發(fā)生事件如下：表8：本月最新因子事件(2019年3月)因子最新值因子事件CPI 同比%1.56、9、12 個(gè)月短期低點(diǎn)連續(xù) 5 個(gè)月下跌PPI 同比

32、%0.112 個(gè)月短期低點(diǎn)連續(xù) 8 個(gè)月下跌M1 同比%2.0連續(xù) 3 個(gè)月下跌后上漲M2 同比%8.0連續(xù) 3 個(gè)月上漲后下跌全社會(huì)用電量：累計(jì)同比%4.56、9、12 個(gè)月短期低點(diǎn)連續(xù) 8 個(gè)月下跌固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比%6.1連續(xù) 5 個(gè)月上漲10 年期信用利差1.75766 個(gè)月短期高點(diǎn)連續(xù) 4 個(gè)月上漲美國 10 年期國債收益率%2.416、9、12 個(gè)月短期低點(diǎn)WTI 原油(美元/桶)60.41連續(xù) 3 個(gè)月上漲數(shù)據(jù)來源：Wind，國家統(tǒng)計(jì)局，對(duì)于我們跟蹤的各個(gè)因子，我們統(tǒng)計(jì)了2007.1-2019.3內(nèi)各個(gè)因子的月度數(shù)據(jù)。如果某個(gè)因子的數(shù)據(jù)公布后，最新值觸發(fā)了某一個(gè)因子事件，則記

33、錄歷史上因子數(shù)據(jù)公布之后的下一個(gè)自然月或下三個(gè)自然月內(nèi)表1中各個(gè)資產(chǎn)(債券指數(shù)采用對(duì)應(yīng)凈 價(jià)指數(shù))的收益率。為了保證因子事件具有參考意義，我們?cè)诤Y選時(shí)會(huì)考慮因子事件歷史上發(fā)生的次數(shù)，當(dāng)對(duì)于某個(gè)因子事件的歷史發(fā)生次數(shù)較多時(shí)，我們才考慮其對(duì)于未來資產(chǎn)收益率的預(yù)測(cè)能力；同時(shí)，我們定義因子事件IR為：（每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅）/資產(chǎn)漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后一個(gè)自然月或三個(gè)自然月。如果因子事件IR的絕對(duì)值越大，則該因子事件對(duì)于某一個(gè)資產(chǎn)未來收益的影響更加顯著；此外,我們?cè)诤Y選時(shí)也會(huì)考慮歷史上因子事件的勝率。表9：因子事件篩選標(biāo)準(zhǔn)篩選標(biāo)準(zhǔn)篩選邏輯定義因子事件

34、 IR：（每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅）/資產(chǎn)漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后一個(gè)自然月或三個(gè)自然月因子事件 IR 的絕對(duì)值越大，則該因子事件對(duì)于某一個(gè)資產(chǎn)未來收益的影響更加顯著歷史發(fā)生次數(shù)：歷史上(2007 至今)因子事件的發(fā)生次數(shù)歷史上發(fā)生次數(shù)越多則該因子事件的參考意義越大因子事件的勝率：如事件發(fā)生后，下期資產(chǎn)平均收益相對(duì)于資產(chǎn)歷史平均收益為正，則統(tǒng)計(jì)歷史上下期資產(chǎn)收益為正的比例；反之則統(tǒng)計(jì)歷史上下期資產(chǎn)收益為負(fù)的比例歷史上勝率越高則該因子事件的參考意義越大數(shù)據(jù)來源：對(duì)應(yīng)最新的因子事件，從未來一個(gè)月來看，在通脹、利率、實(shí)體投資等宏觀數(shù)據(jù)所觸發(fā)的事件的影響下

35、，未來一個(gè)自然月中，在通脹出現(xiàn)持續(xù)回落的影響下，當(dāng)前認(rèn)為權(quán)益類資產(chǎn)有望延續(xù)漲勢(shì)；債券類資產(chǎn)中，在固定資產(chǎn)投資回暖的影響下， 預(yù)計(jì)債券類資產(chǎn)未來的上漲空間較?。簧唐奉愘Y產(chǎn)中，固定資產(chǎn)投資的持續(xù)回暖可能對(duì)于工業(yè)品價(jià)格產(chǎn)生一定程度的支撐。表10：3月因子事件對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)(未來一個(gè)自然月)資產(chǎn)因子事件歷史發(fā)生次數(shù)因子事件對(duì)于大類資產(chǎn)的觀點(diǎn)股票CPI 同比6 個(gè)月短期低點(diǎn)12看多連續(xù) 4 個(gè)月下跌13看多美國 10 年期國債收益率12 個(gè)月短期低點(diǎn)12看多債券固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比連續(xù) 3 個(gè)月上漲9看空工業(yè)品固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比連續(xù) 3 個(gè)月上漲9看多10 年期信用利差連續(xù) 3 個(gè)月上漲11看空

36、數(shù)據(jù)來源：Wind，宏觀數(shù)據(jù)資產(chǎn)配置 II宏觀指標(biāo)趨勢(shì)以及資產(chǎn)配置建議在單個(gè)宏觀指標(biāo)的測(cè)試上，為了研究宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于大類資產(chǎn)收益率的影響， 我們將單個(gè)宏觀指標(biāo)分為趨勢(shì)上行以及趨勢(shì)下行的情況，并統(tǒng)計(jì)在上行和下行的情 況下，某一個(gè)大類資產(chǎn)的平均收益是否會(huì)出現(xiàn)明顯的分化。相比于直接統(tǒng)計(jì)宏觀指 標(biāo)趨勢(shì)在上行和下行情況下大類資產(chǎn)的絕對(duì)收益，統(tǒng)計(jì)平均收益的差排除了大類資 產(chǎn)的測(cè)算區(qū)間內(nèi)整體走勢(shì)的影響。具體來看，我們利用T檢驗(yàn)判斷某個(gè)宏觀指標(biāo)(取不同周期的歷史均線)處于上行和下行的情況下，某個(gè)資產(chǎn)的收益是否存在明顯差別。如果t值較大，則認(rèn)為該指標(biāo)的變化趨勢(shì)對(duì)于大類資產(chǎn)的收益率存在顯著影響：1 2 = (1

37、1)12+(21)22 11+2211+22(1+)2上式中，1、2分別代表宏觀指標(biāo)在上行和下行的情況下，某一個(gè)大類資產(chǎn)的 平均月度收益率；1、2代表宏觀指標(biāo)在上行和下行的情況下，某一個(gè)大類資產(chǎn)的月度收益率標(biāo)準(zhǔn)差；而1、2分別代表宏觀指標(biāo)處于上行或下行的月份數(shù)量。具體流程上，我們利用歷史均線的方法判斷單個(gè)宏觀指標(biāo)的趨勢(shì)；然后統(tǒng)計(jì)歷史上宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)未來一個(gè)月收益率的影響，篩選在宏觀指標(biāo)處于不同的變化趨勢(shì)下，平均收益存在顯著差異的資產(chǎn)；最后，我們根據(jù)各個(gè)指標(biāo)最新的變化趨勢(shì)，判斷各個(gè)大類資產(chǎn)在未來一個(gè)月的走勢(shì)情況。圖15：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)收益率的影響數(shù)據(jù)來源：從宏觀指標(biāo)的最新趨勢(shì)來看，3

38、月PMI出現(xiàn)了較大幅度的回升，帶動(dòng)短期趨勢(shì)轉(zhuǎn)而向上；通脹指標(biāo)方面，CPI、PPI同比在各個(gè)周期上均呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，而WTI原油3 月出現(xiàn)上漲，當(dāng)前短期處于上行趨勢(shì)；貨幣方面，M1同比、M2同比走勢(shì)出現(xiàn)分化， 而社融存量數(shù)據(jù)在3月出現(xiàn)下行；利率方面，10年期國債收益率本月出現(xiàn)下降，當(dāng)前在不同周期上均處于下行趨勢(shì)；海外方面，美元指數(shù)3月上漲，當(dāng)前整體呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。表11：不同均線趨勢(shì)下，宏觀指標(biāo)最新趨勢(shì)情況指標(biāo)以及均線周期1 月均線3 月均線6 月均線12 月均線PMICPI 同比PPI 同比-WTI 原油M1 同比M2 同比-社融存量同比10 年期國債收益率美元指數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，表12：20

39、19年3月宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)大類資產(chǎn)指標(biāo)周期指標(biāo)均線最新變化方向最新影響方向股票PMI3 月看多PPI 同比3 月看多WTI 原油12 月看多M1 同比3 月看空社融存量同比1 月看空十年期國債收益率12 月看多美元指數(shù)1 月 看空債券PMI3 月看空CPI 同比3 月看多WTI 原油3 月看空M1 同比12 月看多M2 同比3 月-社融存量同比3 月 看空十年期國債收益率1 月看多工業(yè)品PMI3 月看多WTI 原油1 月看多社融存量同比1 月看空黃金PMI3 月看空數(shù)據(jù)來源：Wind，總體來看，從宏觀指標(biāo)趨勢(shì)的角度來看，PMI的回升以及通脹的下行有望推動(dòng) 權(quán)益類資產(chǎn)繼續(xù)上行；債券類

40、資產(chǎn)中，3月十年期國債利率下降至3.0683%，在經(jīng)濟(jì)回暖、通脹上行的預(yù)期下，預(yù)計(jì)債券類資產(chǎn)未來上漲空間較??；商品類資產(chǎn)中， PMI、原油價(jià)格有望利好工業(yè)品，當(dāng)前認(rèn)為工業(yè)品存在一定的上漲空間。資產(chǎn)配置模型風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)、均值方差模型(全球資產(chǎn))在資產(chǎn)的選擇上，我們選取A股，港股，美股，國債，信用債，黃金，原油總計(jì)8類資產(chǎn)；資產(chǎn)權(quán)重方面對(duì)于各類資產(chǎn)設(shè)定不同的配置上下限，并根據(jù)各類資產(chǎn)不同的流動(dòng)性設(shè)定不同的換手比例上限。在配置策略上，我們采用三個(gè)策略：風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)+LLT擇時(shí)、控制95%意義下資產(chǎn)組合月度最大回撤不超過2%、以及控制資產(chǎn)組合年化波動(dòng)率不超過5%。表13：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)資產(chǎn)類型資產(chǎn)國

41、內(nèi)權(quán)益滬深 300中證 500國內(nèi)債券中債國債總財(cái)富指數(shù)中債企業(yè)債總財(cái)富指數(shù)國內(nèi)商品黃金海外商品原油海外權(quán)益標(biāo)普 500恒生指數(shù)數(shù)據(jù)來源：從各個(gè)策略收益情況來看，3月風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)+LLT擇時(shí)、控制下行幅度、以及控制波動(dòng)率策略的收益率分別為2.92%、0.42%、0.42%；2017年至今，三個(gè)策略的年化收益率分別為6.60%、3.50%、7.68%。圖16：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型業(yè)績表現(xiàn)(2016.12.31-2019.3.29)風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)+擇時(shí)控制月度回撤控制年化波動(dòng)率5%1.251.21.151.11.0510.952016/12/302017/01/202017/02/162017/03/08201

42、7/03/282017/04/192017/05/102017/06/012017/06/212017/07/112017/07/312017/08/182017/09/072017/09/272017/10/242017/11/132017/12/012017/12/212018/01/112018/01/312018/02/272018/03/192018/04/102018/05/022018/05/222018/06/112018/07/022018/07/202018/08/092018/08/292018/09/182018/10/162018/11/052018/11/23201

43、8/12/132019/01/042019/01/242019/02/202019/03/12數(shù)據(jù)來源：表14：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型表現(xiàn)策略表現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)+LLT 擇時(shí)控制 95%意義下月度最大回撤不超過 2%控制年化波動(dòng)率 5%本月(2019.3)收益率2.92%0.42%0.42%2017 年至今年化收益率6.60%3.50%7.68%2017 年至今年化波動(dòng)率3.20%4.98%4.93%2017 年至今最大回撤3.97%8.49%6.85%數(shù)據(jù)來源：三、FOF 基金發(fā)行以及運(yùn)作情況3.1 FOF 基金發(fā)行以及運(yùn)作情況代碼基金名稱發(fā)行成立情況公告時(shí)間基金類型006307.OF嘉實(shí)養(yǎng)老 2040 五年本月成立2019/3/6偏股混合型基金007070.OF博時(shí)頤澤穩(wěn)健養(yǎng)老一年A本月成立2019/3/20偏債混合型基金007090.OF海富通穩(wěn)健養(yǎng)老一年本月發(fā)行2019/3/25偏債混合型基金006861.OF招商和悅穩(wěn)健養(yǎng)老一年A本月發(fā)行2019/3/25偏債混合型基金006876.OF國投瑞銀穩(wěn)健養(yǎng)老一年本月成立2019/3/25偏債混合型基金006891.OF華夏養(yǎng)老 2050 五年本月成立2019/3/26偏股混合型基金00699