2022年京東集團(tuán)業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)力分析

1、2022年京東集團(tuán)業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)力分析投資五要素核心邏輯京東在數(shù)碼家電等核心類(lèi)目的優(yōu)勢(shì)包括履約效率和規(guī)模優(yōu)勢(shì)。京東通過(guò)自建 物流負(fù)責(zé)高貨值的家電、數(shù)碼產(chǎn)品，而淘寶、天貓通過(guò)與第三方合作完成交付，京 東大件貨的物流模式費(fèi)用率更低，配送時(shí)效更好，但對(duì)品牌方備貨的要求更高。 通過(guò)更好的履約效率，京東在大件貨上構(gòu)筑的壁壘較為深厚。對(duì)于數(shù)碼品類(lèi)，京 東則是通過(guò)長(zhǎng)久的品牌合作關(guān)系以及規(guī)模采購(gòu)壓低采購(gòu)價(jià)，因而規(guī)模越大議價(jià)權(quán) 越強(qiáng)，反過(guò)來(lái)將利潤(rùn)空間釋放給消費(fèi)者，擴(kuò)大市場(chǎng)份額，因此規(guī)模優(yōu)勢(shì)是京東數(shù) 碼的核心競(jìng)爭(zhēng)力。京東在日百、快消等品類(lèi)上探索實(shí)現(xiàn)“多、快、好”。與數(shù)碼家電不同，日百 快消等品類(lèi)的非標(biāo)屬性更強(qiáng)，S

2、KU數(shù)量非常多，很難通過(guò)規(guī)模采購(gòu)壓價(jià)，而低客 單價(jià)下京東物流在小件貨上略高的成本構(gòu)成業(yè)務(wù)上的難度。京東超市的布局一定 程度上反映路徑依賴(lài)，或組織的慣性，即依托良好的履約時(shí)效進(jìn)行日百快消的布 局，但日百快消的場(chǎng)景非常多元，京東在日百快消的其他場(chǎng)景例如線(xiàn)下新零售、 近場(chǎng)小時(shí)達(dá)等仍處于探索 UE 的階段，未來(lái)需要繼續(xù)保持觀察。整體來(lái)看，京東零售是數(shù)碼家電核心類(lèi)目（基本盤(pán)）+日百快消及其他（增量 空間）。基本盤(pán)中數(shù)碼電子增速基本放緩，家電與地產(chǎn)周期一定程度上掛鉤，今年 政策層面鼓勵(lì)家電產(chǎn)業(yè)發(fā)展是有利因素，確保基本盤(pán)的穩(wěn)健增速。增量空間方面， 日百快消過(guò)去的增長(zhǎng)得益于 1）下沉市場(chǎng)用戶(hù)拓展，例如京喜實(shí)現(xiàn)

3、用戶(hù)拉新；2） 京東超市切準(zhǔn)次日達(dá)及當(dāng)日達(dá)的日百快消購(gòu)物需求，滿(mǎn)足一二線(xiàn)白領(lǐng)用戶(hù)需求。 未來(lái)品類(lèi)的豐富度提升中，京東需要走出依賴(lài)履約優(yōu)勢(shì)的路徑依賴(lài)，轉(zhuǎn)向在前端 營(yíng)銷(xiāo)構(gòu)筑差異化優(yōu)勢(shì)的能力，我們看到京東已經(jīng)通過(guò)京東 Plus 會(huì)員、超級(jí)品牌日 等方式逐步建設(shè)營(yíng)銷(xiāo)能力，未來(lái)有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)提升。盈利預(yù)測(cè)與投資分析年內(nèi)壓制股價(jià)的因素包括居民部門(mén)消費(fèi)需求走弱，疫情沖擊經(jīng)濟(jì)預(yù)期走弱， 俄烏沖突及相關(guān)金融制裁，歐美央行集體步入緊縮周期帶來(lái)流動(dòng)性緊張，我們預(yù) 計(jì)中短期壓力可能會(huì)持續(xù)，但 1 年維度看京東在絕對(duì)收益、相對(duì)收益均有較好的 機(jī)會(huì)。我們預(yù)計(jì) 2022-24 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 11304/13150/150

4、56 億元，分別同比 19%/16%/15%；預(yù)計(jì)公司 2022-24 年的歸母凈利潤(rùn)分別為 86/162/254 億元，分 別同比+342%/+88%/+57%，對(duì)應(yīng) EPS 為 2.76/5.19/8.13 元。區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)我們注意到市場(chǎng)上關(guān)于京東的研究報(bào)告主要從平臺(tái)角度出發(fā)，而非商戶(hù)經(jīng)營(yíng) 角度進(jìn)行分析，并簡(jiǎn)單地將天貓、拼多多等平臺(tái)的貨幣化率與京東的貨幣化率進(jìn) 行對(duì)比，我們認(rèn)為這種對(duì)比沒(méi)有考慮到（或很大程度上忽略了）結(jié)構(gòu)因素，即京東 仍然是以自營(yíng)為主的電商平臺(tái)，并且品類(lèi)結(jié)構(gòu)上與拼多多、天貓也有較大差異。 盡管京東推進(jìn)品類(lèi)擴(kuò)張、引入第三方賣(mài)家等逐步向綜合電商平臺(tái)演變，但時(shí)至今 日，京東從

5、財(cái)務(wù)、運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)上看仍然是自營(yíng)為主，品類(lèi)上以數(shù)碼家電為主的電商 平臺(tái)。這意味者單純的從平臺(tái)整體的角度可能忽略了 1）品類(lèi)間商戶(hù)經(jīng)營(yíng)的差異； 2）自營(yíng) vs 非自營(yíng)的經(jīng)營(yíng)差異。事實(shí)上，我們?cè)诰〇|集團(tuán)-SW：渠道效率的比較優(yōu)勢(shì)與周期、拼多多：在 用戶(hù)心智與品牌升級(jí)的平衡中尋求成長(zhǎng)兩篇報(bào)告中已經(jīng)從商戶(hù)經(jīng)營(yíng)層面出發(fā)， 但更多基于宏觀、中觀行業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)平臺(tái)的數(shù)據(jù)，仍然是傾向于平臺(tái)整體而非具體 品類(lèi)的渠道效率分析。之所以從渠道效率的角度分析，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為電商平臺(tái) 對(duì)商戶(hù)的核心價(jià)值就是幫助商戶(hù)銷(xiāo)售并獲利，同時(shí)惠及消費(fèi)者（這么做需要渠道 不斷優(yōu)化成本費(fèi)用率），因而“渠道效率”是分析核心。當(dāng)然，天貓“新品戰(zhàn)略”

6、切走一部分商戶(hù)的新品研發(fā)費(fèi)用，更精確的比較需要剔除這部分因素。在本篇報(bào)告中，我們旨在從具體品類(lèi)出發(fā)對(duì)商戶(hù)在電商平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)行分析，實(shí)際上 是對(duì)此前報(bào)告測(cè)算的進(jìn)一步調(diào)整和優(yōu)化。因而，本篇報(bào)告的核心目的為從具體品類(lèi)出發(fā)對(duì)商戶(hù)在電商平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)行分析。股價(jià)表現(xiàn)的催化因素第一，京東的用戶(hù)增長(zhǎng)超預(yù)期，京東下沉市場(chǎng)的用戶(hù)拉新持續(xù)取得進(jìn)展，如果用戶(hù)增長(zhǎng)超預(yù)期，將為未來(lái)的潛在變現(xiàn)打開(kāi)空間。第二，京東的新業(yè)務(wù)取得突破，例如京喜拼拼市場(chǎng)份額提升，這將為估值提升提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。1. 商戶(hù)視角下的渠道效率對(duì)比分析的核心公式為 1）品類(lèi)結(jié)構(gòu)品類(lèi)毛利率=整體毛利率；2）自營(yíng)毛利率 =線(xiàn)上渠道價(jià)值。其中品類(lèi)結(jié)構(gòu)公式很

7、容易理解，因?yàn)槠湓跀?shù)學(xué)上、常識(shí)上均保持 自洽，而自營(yíng)毛利率公式則需要進(jìn)一步分析及闡釋。從品類(lèi)結(jié)構(gòu)上看，天貓與拼多多品類(lèi)結(jié)構(gòu)相近，其中拼多多的快消占比更高， 而天貓的服裝占比高于拼多多；京東與淘寶、天貓、拼多多的品類(lèi)結(jié)構(gòu)均有較大 差異，京東的電子產(chǎn)品占比超過(guò) 50%，而服裝、快消的占比仍然較低。如前所述，我們的分析是基于“自營(yíng)毛利率=線(xiàn)上渠道價(jià)值”公式，其中自營(yíng) 實(shí)際上隱含的是京東零售自營(yíng)，對(duì)應(yīng)線(xiàn)上自營(yíng)模式。我們需要對(duì)如此限定進(jìn)行合 理的解釋?zhuān)?）如何理解渠道的價(jià)值？2）線(xiàn)上和線(xiàn)下渠道的價(jià)值差異何在？渠道核心價(jià)值是展示和搬運(yùn)將商品展示給消費(fèi)者，并且從品牌方中搬運(yùn) 到用戶(hù)家中或線(xiàn)下店鋪（用戶(hù)自取回

8、家）。其中，展示的價(jià)值取決于商品的同質(zhì) 化和標(biāo)準(zhǔn)化程度，例如紙巾等標(biāo)準(zhǔn)化程度很高的商品，線(xiàn)上線(xiàn)下渠道對(duì)于消費(fèi)者 的展示價(jià)值差異不大，但對(duì)于一些差異化程度較高的品類(lèi)，例如服飾鞋帽展示的 價(jià)值就比較大，在服飾鞋帽中運(yùn)動(dòng)服同質(zhì)化程度相對(duì)較高，而一些奢侈品差異化 程度較高，因而對(duì)于運(yùn)動(dòng)服而言線(xiàn)上線(xiàn)下展示價(jià)值差異相對(duì)奢侈品而言較小。 搬運(yùn)的價(jià)值依附于展示的價(jià)值，但也受商品尺寸（普通消費(fèi)者運(yùn)輸大型商品的能 力較弱）、使用難度（受使用工序長(zhǎng)度影響）等因素影響。由于線(xiàn)上展示相比線(xiàn)下展示幾乎不產(chǎn)生額外的價(jià)值，甚至還需要折價(jià)，所以 線(xiàn)上渠道幾乎所有的附加價(jià)值都來(lái)自于壓縮搬運(yùn)成本從而實(shí)現(xiàn)商品性?xún)r(jià)比的優(yōu)化。 在這里，

9、我們所謂的不產(chǎn)生額外價(jià)值是指線(xiàn)上展示通常而言不會(huì)好于線(xiàn)下展示， 大多數(shù)時(shí)候，尤其是購(gòu)買(mǎi)貴重物品，消費(fèi)者傾向于線(xiàn)下交易或要求額外的價(jià)值保 障等。 搬運(yùn)方面，線(xiàn)上渠道相比線(xiàn)下渠道的優(yōu)勢(shì)在于不受空間制約，電商平臺(tái)的 SKU數(shù)量并不受物理空間的制約（至少很大程度上具備優(yōu)勢(shì)），可以不斷地引入多 品類(lèi)、多品牌、多款式的商品，滿(mǎn)足用戶(hù)的需求；由于減少了搬運(yùn)次數(shù)，降低了渠道費(fèi)用，從而具備性?xún)r(jià)比的優(yōu)勢(shì)。由于線(xiàn)上渠道核心價(jià)值來(lái)自搬運(yùn)，因而渠道效率主要對(duì)應(yīng)物流效率，尤其對(duì) 京東自營(yíng)的核心品類(lèi)，如數(shù)碼家電。1.1. 家電行業(yè)視角：電商與線(xiàn)下零售的對(duì)比家電是京東零售的重要子品類(lèi)。以家電行業(yè)為例，1H21 京東在家電市場(chǎng)

10、的份 額達(dá) 31.2%，相比 2020 年的 28.7%進(jìn)一步提升。按 2020 年家電市場(chǎng)零售額 8333 億元計(jì)算，2020 年京東家電零售額為 2392 億元，京東零售家電部分占平臺(tái)整體 GMV 比例為 9.15%。我們以京東拓展大家電品類(lèi)時(shí)的毛利率作為參考，2012-14 年京東整體毛利 率在 8.4111.63%左右，2011 年京東毛利率為 5.45%，我們根據(jù)京東品類(lèi)擴(kuò)張的順序進(jìn)行假設(shè)，京東家電的整體毛利率在 10%左右，京東數(shù)碼的毛利率在 5.5%左 右（圖書(shū)、日百等在京東品類(lèi)擴(kuò)張初期占比不高）。渠道模式的比較需回歸價(jià)值鏈分析。由于家電廠商對(duì)于銷(xiāo)售返利（渠道返點(diǎn)） 的會(huì)計(jì)政策不

11、一致，無(wú)法直接通過(guò)銷(xiāo)售費(fèi)用率進(jìn)行比較。其中，美的直接采取銷(xiāo)售返利沖減當(dāng)期收入，格力則采取銷(xiāo)售返利計(jì)入銷(xiāo)售費(fèi)用，不扣減當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入 的政策。并且家電企業(yè)的渠道層級(jí)較多，僅僅比較家電企業(yè)與京東的毛利率、銷(xiāo) 售費(fèi)用率會(huì)忽略線(xiàn)下渠道中經(jīng)銷(xiāo)體系部分。事實(shí)上，家電企業(yè)的渠道至少包括“工 廠-省級(jí)銷(xiāo)售公司-地區(qū)代理商-經(jīng)銷(xiāo)商-終端消費(fèi)者”，而京東自營(yíng)模式是直接對(duì)接 工廠/品牌總部，渠道鏈條更短，但相應(yīng)地履約流程更長(zhǎng)，因而其比較的直接對(duì)象 應(yīng)當(dāng)是傳統(tǒng)零售渠道的“省級(jí)銷(xiāo)售公司-地區(qū)代理商-經(jīng)銷(xiāo)商-終端消費(fèi)者”部分。（A 公司渠道改革前）線(xiàn)下零售渠道加價(jià)模式：以某家電龍頭公司 A為例， 一臺(tái)空調(diào)出廠價(jià) 2000

12、元給省級(jí)銷(xiāo)售公司，省級(jí)銷(xiāo)售公司給地區(qū)代理商加價(jià) 30% 即提貨價(jià) 2600 元，其中返 5%即 130 元給上級(jí)作為渠道管理費(fèi)。而地區(qū)代理商加 價(jià) 20%后按 3120 元賣(mài)給本地零售商，本地零售商扣點(diǎn) 15%后進(jìn)行銷(xiāo)售。對(duì)于省級(jí)銷(xiāo)售公司，在 A公司渠道改革前具有較大的操作空間，其加價(jià)率空 間較大，并可以設(shè)定一定比例進(jìn)行促銷(xiāo)，刺激下游需求。在原有模式下，省級(jí)銷(xiāo)售 公司整體運(yùn)營(yíng)費(fèi)用在 13%左右，因而其毛利率在 23%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率在 10%左右。對(duì)于地區(qū)代理商，在完成出貨量、提貨指標(biāo)情況下，A 公司地區(qū)代理商賬面 毛利率為 13.5%左右（包含進(jìn)銷(xiāo)差和渠道返點(diǎn)），其中進(jìn)銷(xiāo)差即出貨價(jià)-進(jìn)貨價(jià)-扣

13、點(diǎn)（3120-2600-3120*15%）為 52 元/臺(tái)，對(duì)應(yīng)毛利率為 1.67%，利潤(rùn)非常微薄， 代理商的盈利主要依靠渠道返點(diǎn)。渠道返點(diǎn)方面，A公司返點(diǎn)主要包括打款貼息、 提貨獎(jiǎng)勵(lì)、淡季獎(jiǎng)勵(lì)、年終返利，對(duì)于完成出貨量和提貨指標(biāo)的代理商，其毛利率 能夠提升至 13.5%，扣除成本費(fèi)用率后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率一般在個(gè)位數(shù)。 對(duì)于終端經(jīng)銷(xiāo)商，其收入是 15%的扣點(diǎn)率*上游出貨價(jià)，并負(fù)責(zé)門(mén)店運(yùn)營(yíng)、銷(xiāo) 售和終端配送、售后等服務(wù)。參考蘇寧易購(gòu)年報(bào)，其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率較低，2012-15 年 平均在 0.36%左右，處于微利狀態(tài)。家電渠道內(nèi)部層級(jí)較多，并且主要以第三方渠道伙伴為主（A 公司以參股形 式形成利益共同體）。

14、這主要是由于我國(guó)各地區(qū)地理?xiàng)l件復(fù)雜，行政層級(jí)也較多， 因此建立一條自上而下的自營(yíng)渠道的成本較高，多數(shù)消費(fèi)品行業(yè)均形成多層次的 線(xiàn)下渠道體系。A 公司的渠道體系以省、市等行政區(qū)劃單位為依據(jù)劃分經(jīng)銷(xiāo)商的權(quán)責(zé)邊界，這與周黎安教授在轉(zhuǎn)型中的地方政府：官員激勵(lì)與治理中提到的行政發(fā)包制、 財(cái)政分成、預(yù)算包干等制度異曲同工。周教授以一個(gè)國(guó)家政府為例，建立政府體 制所面臨的重要約束在于財(cái)政壓力，即財(cái)政的收支平衡，由于地理?xiàng)l件等原因， 古代中國(guó)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)是農(nóng)業(yè)，這意味著農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)剩余有限，很難支持龐大的官僚 體系，因而古代中國(guó)逐步形成以行政分包為主的政治體制。同樣的道理，由于地理?xiàng)l件復(fù)雜，在廣闊疆域中建立渠道體系

15、面臨監(jiān)督成本 和產(chǎn)品、服務(wù)質(zhì)量的沖突，即品牌方希望通過(guò)渠道為用戶(hù)提供優(yōu)質(zhì)的展示和搬運(yùn) 服務(wù)，但又難以監(jiān)督各經(jīng)銷(xiāo)商、銷(xiāo)售公司的實(shí)際工作。更重要的是，建立一個(gè)輻射 全國(guó)的直營(yíng)渠道所需要的資本開(kāi)支規(guī)模較大，絕大多數(shù)企業(yè)不具備這樣的資金實(shí) 力。多層次的渠道體系的重要優(yōu)勢(shì)在于1）節(jié)約管理和監(jiān)督成本。在多級(jí)渠道體 系下一個(gè)明顯特點(diǎn)是“逐級(jí)管理”，即一般下級(jí)只對(duì)直屬上級(jí)負(fù)責(zé)，而不對(duì)其他級(jí) 別的管理者負(fù)責(zé)。這種屬地化的垂直管理體制將復(fù)雜的管理問(wèn)題逐級(jí)下發(fā)給下級(jí)， 類(lèi)似于 A公司的年度目標(biāo)拆解至各省銷(xiāo)售公司，各省將目標(biāo)進(jìn)一步拆解至各市乃 至各區(qū)、縣經(jīng)銷(xiāo)商。另外，管理者的監(jiān)督成本也有所下降，例如未完成目標(biāo)的結(jié)果

16、可以拆分至具體某個(gè)區(qū)域，某個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商未完成目標(biāo)，進(jìn)而管理者可以直接進(jìn)行相 應(yīng)地負(fù)激勵(lì)或調(diào)整措施。2）地區(qū)分權(quán)能夠給予渠道商充分的空間。在 A公司渠道體系中，省級(jí)銷(xiāo)售公 司曾被賦予較大的自主權(quán)，即較高的加價(jià)率，并可以因地制宜采取促銷(xiāo)等活動(dòng)， 這是整個(gè)體系維持靈活性的關(guān)鍵。但另一方面，也正是由于省級(jí)銷(xiāo)售公司的自由 裁量權(quán)以及屬地管理（不同省代間不存在管轄關(guān)系），省代本身的撤換成本較高， 因此省級(jí)銷(xiāo)售公司和品牌方存在權(quán)力的制衡，這意味著行政發(fā)包制隱含了一種利 益分配和交換機(jī)制，在發(fā)包方和承包方之間有一種默許的交換，即發(fā)包方默許承 包方的實(shí)際控制權(quán)，換取承包方對(duì)發(fā)包方的工作支持，同時(shí)又以隨時(shí)收回默許權(quán)

17、力作為威脅，讓承包方的自由裁量行為不至于失控。如果用經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語(yǔ)轉(zhuǎn)述，即 可認(rèn)為行政發(fā)包制內(nèi)生蘊(yùn)含了一部分壟斷租金。京東自營(yíng)的渠道模式：根據(jù)小狗電器、小熊電器招股書(shū)，京東自營(yíng)模式為京 東負(fù)責(zé)倉(cāng)儲(chǔ)配送，并實(shí)現(xiàn)商品貨物所有權(quán)的轉(zhuǎn)移（驗(yàn)收入庫(kù)后），而品牌方承擔(dān)產(chǎn) 品的售后和安裝服務(wù)要求，每隔 45 天根據(jù)實(shí)際入庫(kù)采購(gòu)單扣減商業(yè)折扣后結(jié)算貨 款。但京東自營(yíng)模式下，品牌方需要給予京東平臺(tái)一定的毛利率保護(hù)（“毛保”）， 即確保品牌與平臺(tái)整體交易的毛利率不低于某一數(shù)額。例如，20%的毛利保護(hù)意為在 12 個(gè)月的合作期限內(nèi)品牌方與京東交易整體的毛利率應(yīng)不低于 20%。若商 品在京東售價(jià)為 100 元，則品牌方的

18、供貨價(jià)應(yīng)不高于 80 元。這 20%的毛利包含 京東自營(yíng)承擔(dān)的稅點(diǎn)、物流等費(fèi)用，但不含售后和安裝服務(wù)（前述規(guī)則已經(jīng)將上 述義務(wù)轉(zhuǎn)移給品牌方），實(shí)際操作中可以通過(guò)廣告投放等其他方式抵扣一定毛利。我們注意到線(xiàn)上直銷(xiāo)相比線(xiàn)下經(jīng)銷(xiāo)最大的改變?cè)谟谇蕾M(fèi)用，經(jīng)銷(xiāo)模式下品 牌方需要向渠道返點(diǎn)，并且多級(jí)渠道層層加價(jià)，而直銷(xiāo)后渠道層級(jí)縮短導(dǎo)致廠商 毛利提升，直銷(xiāo)渠道的毛利比此前更高了。但問(wèn)題/挑戰(zhàn)在于這種模式對(duì)于直銷(xiāo)渠 道的履約能力提出較高要求。渠道縮短導(dǎo)致加價(jià)率下行。這點(diǎn)參考奧克斯 2018 年推行“網(wǎng)批”模式后的出 廠價(jià)與終端零售價(jià)可以得知，根據(jù)信用評(píng)級(jí)報(bào)告及中怡康，奧克斯 2018 年全面推行網(wǎng)批模式后空

19、調(diào)加價(jià)倍率明顯下行。一般而言，如果終端價(jià)格穩(wěn)定，渠道改革 一般能夠提升毛利率，但如果終端價(jià)格下行則廠商毛利率也會(huì)受到影響。直銷(xiāo)模式的履約網(wǎng)絡(luò)實(shí)際上將經(jīng)銷(xiāo)的履約網(wǎng)絡(luò)內(nèi)部化。在原有的經(jīng)銷(xiāo)體系下， 商品履約是通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商倉(cāng)庫(kù)的層層傳遞，而直銷(xiāo)實(shí)際上將上述履約渠道內(nèi)部化， 二者效率的差異在于品牌方/平臺(tái)方能否構(gòu)建一個(gè)較社會(huì)化物流更高效的履約網(wǎng) 絡(luò)。內(nèi)部化不僅包括自建，還包括與專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)合作，例如品牌方與專(zhuān)營(yíng)大件物流 的物流服務(wù)商達(dá)成戰(zhàn)略合作。兩種模式對(duì)比來(lái)看，直銷(xiāo)和經(jīng)銷(xiāo)對(duì)于品牌方而言意味著收權(quán)與放權(quán)的動(dòng)態(tài)博 弈，但品牌方的關(guān)鍵決策約束仍然是成本，即自建/尋找第三方專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)外包成本 與依托經(jīng)銷(xiāo)體系層層外包成

20、本的權(quán)衡。（1）自建團(tuán)隊(duì)物流效率研究我們以日日順為例，日日順為海爾家電業(yè)務(wù)提供供應(yīng)鏈服務(wù)，包括從基地倉(cāng) 到中心倉(cāng)的干線(xiàn)運(yùn)輸，中心倉(cāng)之間的調(diào)撥干線(xiàn)運(yùn)輸，存放貨物的倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)，中心 倉(cāng)到經(jīng)銷(xiāo)商倉(cāng)/用戶(hù)的 To B 區(qū)配運(yùn)輸/ To C 配送運(yùn)輸及安裝服務(wù)。我們拆分如下：2017 年成立京東物流并獨(dú)立運(yùn)營(yíng)后，將向第三方商家提供 的物流服務(wù)由履約費(fèi)用重分類(lèi)至營(yíng)業(yè)成本，這意味著履約費(fèi)用中僅包含向自營(yíng)商 品提供的物流費(fèi)用等。這意味著我們需要對(duì)自營(yíng)和非自營(yíng)交易進(jìn)行分離，我們假 設(shè) 2018 年京東 1P GMV 占比 55%，3P GMV 占比 45%。此外，人員支出上，京東 2018 年客服人員數(shù)量為 12

21、482，按履約人員數(shù)量/ 人員成本估計(jì)客服人員的成本（可能會(huì)略微高估）。配送、倉(cāng)儲(chǔ)人員均參照 2018 年年報(bào)披露值，按人員數(shù)量/履約人數(shù)*人員支出進(jìn)行測(cè)算?；谏鲜黾僭O(shè)，我們對(duì)京東的履約費(fèi)用進(jìn)行拆分。2015-16 年京東履約訂單數(shù)量分別是 12.80 億單、17.75 億 單，其中 2015-16 年剔除虛擬訂單后分別為 10.27 億單和 15.93 億單，實(shí)物訂單 占比為 80%、90%。據(jù)此測(cè)算，2016 年京東單均 GMV 為 405 元/單，假設(shè) 2017- 18 年單均 GMV 保持不變。因而，2018 年京東履約訂單估計(jì)為 23.22 億單，但京 東 POP 賣(mài)家未 100%

22、使用京東物流，據(jù)此估算對(duì)應(yīng)每單履約成本 20.89 元/單，每 單配送成本 9.57 元/單。京東整體履約費(fèi)用率可能與京東零售家電板塊的履約費(fèi)用率有所差異。京東 零售中家電 GMV 占比 9.15%，結(jié)構(gòu)上我們參照中國(guó)家電電商行業(yè)研究報(bào)告 82021 年 1-9 月的數(shù)據(jù)，大家電線(xiàn)上銷(xiāo)售額占全行業(yè)的 41.6%，我們假設(shè)京東大 家電的結(jié)構(gòu)占比與全行業(yè)相同，則對(duì)應(yīng)京東大家電 GMV占比 3.81%，小家電GMV 占比 5.34%。我們認(rèn)為，大家電的均價(jià)明顯高于其他品類(lèi)，且履約費(fèi)用預(yù)計(jì)也會(huì) 高出其他品類(lèi)（大件物流），且額外的搬運(yùn)、安裝等均需要費(fèi)用，因此，分析的下 一步就是將這些因素納入框架并進(jìn)行調(diào)

23、整。首先考慮單均 GMV 的差異。大家電方面，根據(jù)中怡康，空調(diào)、冰箱、洗衣 機(jī)、彩電、油煙機(jī)、燃?xì)庠畹牧闶劬鶅r(jià)都在 1000 元以上。對(duì)于大家電，結(jié)合監(jiān)測(cè) 數(shù)據(jù)我們認(rèn)為其合理的零售均價(jià)在 3000 元/件。小家電方面，根據(jù)奧維云網(wǎng)，破 壁機(jī)、榨汁機(jī)、豆?jié){機(jī)、電壓力鍋、電飯煲等部分小家電 2020 年線(xiàn)上均價(jià)在 221 元/件。其次考慮履約成本的差異。1）明確家電物流的履約成本口徑。日日順提到其與海爾、海爾線(xiàn)下網(wǎng)點(diǎn)的合作機(jī)制為： 電商平臺(tái)獲取終端用戶(hù)服務(wù)訂單后將訂單信息傳輸至日日順物流接單平臺(tái) （OMS），OMS 基于配送、安裝需求選擇最優(yōu)網(wǎng)點(diǎn)，將訂單信息傳遞至網(wǎng)點(diǎn) CDK 系統(tǒng)，網(wǎng)點(diǎn)進(jìn)而與用戶(hù)

24、進(jìn)行預(yù)約配送和安裝。即日日順更多承擔(dān)搬運(yùn)的責(zé)任，不涉及家電安裝。因此，我們討論的家電行業(yè)履約成本是指從工廠倉(cāng)庫(kù)到中心倉(cāng)的 干線(xiàn)運(yùn)輸、中心倉(cāng)的倉(cāng)儲(chǔ)/轉(zhuǎn)運(yùn)成本、中心倉(cāng)到終端網(wǎng)點(diǎn)的運(yùn)輸成本，以及過(guò)程中 的人員支出、耗材費(fèi)用等，即倉(cāng)儲(chǔ)成本、運(yùn)輸成本和人員成本。2）家電履約費(fèi)用率大致為 8%。根據(jù)羅戈研究，2019-20 年家電行業(yè)端到端 供應(yīng)鏈費(fèi)用率為 8%。這 8%包含了大家電和小家電的履約費(fèi)用率，實(shí)際可能存在 大家電履約費(fèi)用率低于 8%，小家電履約費(fèi)用率高于 8%的情況。3）按履約環(huán)節(jié)拆分，2019 年?duì)I業(yè)成 本中公路運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)占比較高（不涉及末端送裝和國(guó)際貨運(yùn)），如果按營(yíng)業(yè)成 本的比例看，家

25、電履約中 70.97%為公路運(yùn)輸成本，倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)占 29.03%（人員成 本已經(jīng)包含在兩個(gè)環(huán)節(jié)中）。（2）經(jīng)銷(xiāo)體系物流效率研究回到經(jīng)銷(xiāo)體系，結(jié)合渠道調(diào)研，省銷(xiāo)司在渠道改革前運(yùn)營(yíng)費(fèi)用率約占 13%， 對(duì)應(yīng)省銷(xiāo)司利潤(rùn)率 10%左右。綜合來(lái)看，經(jīng)銷(xiāo)體系的人員、倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸成本費(fèi)用 率加總應(yīng)略低于 13%，因?yàn)?13%包含了省級(jí)銷(xiāo)售公司和地區(qū)代理商的銷(xiāo)售、管理、 研發(fā)等費(fèi)用，而不是單純的倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸、人員支出。渠道改革后，銷(xiāo)司加價(jià)率縮窄，也進(jìn)一步壓縮了銷(xiāo)售公司、代理商的利潤(rùn)，一 些銷(xiāo)售公司開(kāi)始裁撤銷(xiāo)售人員等。結(jié)合渠道調(diào)研，我們預(yù)計(jì)，按渠道改革后的利 潤(rùn)率計(jì)算，經(jīng)銷(xiāo)體系的綜合成本費(fèi)用率約為 9.36%，考慮到

26、 A公司渠道改革尚未 完全轉(zhuǎn)型成功，我們認(rèn)為隨著省銷(xiāo)司的管理職責(zé)減輕，其未來(lái)的其他費(fèi)用有望進(jìn) 一步優(yōu)化，逐步趨近外包情況下 8%的物流費(fèi)用率?？偨Y(jié)來(lái)看，我們通過(guò)渠道調(diào)研和公開(kāi)數(shù)據(jù)的交互驗(yàn)證測(cè)算了經(jīng)銷(xiāo)體系和自建/ 外包第三方專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)的家電物流費(fèi)用率，得出 1）渠道改革前，傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)體系的其 他費(fèi)用較多，主要承擔(dān)了銷(xiāo)售、管理職能，自建模式的優(yōu)勢(shì)很明顯；2）渠道改革 后，傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)體系的加價(jià)受到控制，同時(shí)部分權(quán)力回收至總部，渠道的費(fèi)用率大 幅改善，與外包/自建專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)的費(fèi)用率基本一致。前述京東單均履約成本的測(cè)算結(jié)合上述家電行業(yè)履約成本的拆分，我們可以 得出京東非家電行業(yè)的履約成本和配送成本。如果按可比口

27、徑，剔除家電行業(yè)后 2018 年京東的單均配送成本為 10.03 元/單，高于三通一達(dá)，低于順豐。需要指出 的是，確切的可比口徑是順豐電商件，而順豐電商件的成本預(yù)計(jì)低于順豐時(shí)效件。 此外，由于通達(dá)系采取加盟制，隨著靈活用工群體權(quán)益保障愈發(fā)得到重視，員工 繳納社保的成本也會(huì)對(duì)通達(dá)系的成本產(chǎn)生影響。京東家電行業(yè) GMV：按 2020 年家 電市場(chǎng)零售額 8333 億元計(jì)算，2020 年京東家電零售額為 2392 億元，京東零售 家電部分占平臺(tái)整體 GMV 比例為 9.15%。大、小家電 GMV 結(jié)構(gòu)：結(jié)構(gòu)上我們參照中國(guó)家電電商行業(yè)研究報(bào)告112021 年 1-9 月的數(shù)據(jù)，大家電線(xiàn)上銷(xiāo)售額占全行業(yè)

28、的 41.6%，我們假設(shè)京東大家電的 結(jié)構(gòu)占比與全行業(yè)相同，則對(duì)應(yīng)京東大家電 GMV 占比 3.81%，小家電 GMV占比 5.34%。大、小家電均價(jià)：結(jié)合中怡康、奧維云網(wǎng)，我們推測(cè) 2021 年大家電線(xiàn)上零售 均價(jià)在 3000 元/件，小家電在 221 元/件。大、小家電履約訂單：2021 年京東大家電履約訂單數(shù)量為 3320 萬(wàn)件，小家 電履約訂單數(shù)量為 63167 萬(wàn)件，二者合計(jì) 6.65 億件訂單。假設(shè) 2018-21 年訂單 復(fù)合增速達(dá) 30%，對(duì)應(yīng) 2018 年二者合計(jì) 3.03 億件訂單。家電行業(yè)供應(yīng)鏈費(fèi)用率：根據(jù)羅戈研究，家電行業(yè)端到端供應(yīng)鏈費(fèi)用率 8%， 結(jié)合 2018 年家

29、電線(xiàn)上零售額 2945 億及京東市場(chǎng)份額 38.9%12，得出 2018 年京 東家電行業(yè)履約費(fèi)用為 91.65 億元。綜合上述，推測(cè) 2018 年13京東家電單均履約成本為 30.25 元/單，非家電單均 履約成本為 18.68 元/單，非家電單均配送成本為 10.03 元/單。拆解通達(dá)系網(wǎng)絡(luò)快遞的全流程成本。由于通達(dá)系采取加盟制，且網(wǎng)絡(luò)快遞是 非對(duì)稱(chēng)的雙向網(wǎng)絡(luò)，環(huán)節(jié)眾多，前一環(huán)節(jié)的“成本”是下一環(huán)節(jié)的“收入”，因此 上市公司報(bào)表口徑的單票收入和成本實(shí)際上僅涵蓋一小部分環(huán)節(jié)的收入、成本， 不能很好地反映全鏈路的收入和成本。從全流程的視角看，整體收入來(lái)自于消費(fèi) 者的快遞費(fèi)支出，所有內(nèi)部的收入或

30、收入分成都是在各環(huán)節(jié)間進(jìn)行調(diào)節(jié)，不影響總體收入，只影響各環(huán)節(jié)的相對(duì)收入。因此，我們實(shí)際上只需要考慮終端收費(fèi)和 全鏈路的利潤(rùn)率?？紤]快遞公司的終端收費(fèi)，其途徑包括 1）與大型客戶(hù)簽訂長(zhǎng)期協(xié)議價(jià)；2） 散單。上述兩種價(jià)格類(lèi)似批發(fā)價(jià)和零售價(jià)，一般個(gè)人消費(fèi)者在官網(wǎng)等途徑下單的 價(jià)格對(duì)應(yīng)零售價(jià)，而大型客戶(hù)的協(xié)議價(jià)一般為批發(fā)價(jià)，因此快遞的終端收費(fèi)實(shí)際 上是批發(fā)價(jià)和零售價(jià)的加權(quán)，問(wèn)題在于各自的權(quán)重。據(jù)渠道調(diào)研，1-3Q21 某通達(dá) 系公司件量分布中，淘系占比 40%，拼多多 30%，抖音 10%，其余為京東、小紅 書(shū)等平臺(tái)訂單以及散單。需要指出的是，淘系、拼多多、抖音的電商訂單并不完全 是批發(fā)價(jià)，電商小賣(mài)家

31、其日均訂單沒(méi)有達(dá)到大客戶(hù)標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，可能無(wú)法拿到較低的 價(jià)格?？紤]電商平臺(tái)的品牌結(jié)構(gòu)，我們假設(shè)通達(dá)系公司中批發(fā)價(jià)和零售價(jià)訂單比 例為 60%、40%，并以義烏快遞均價(jià)為批發(fā)價(jià)的參照，如果按 2021 年全年計(jì)算 義烏快遞均價(jià)在 2.82 元/件。零售端價(jià)格我們參考通達(dá)系官網(wǎng)價(jià)格，以北京-上海 為例，寄件重量 1kg，中通、韻達(dá)價(jià)格為 15 元/件，申通為 12 元/件，圓通為 13 元/件（寄付價(jià)格）。綜合來(lái)看，按照上述比例測(cè)算的終端均價(jià)為 7.1 元/單（已保 留 1 位小數(shù)點(diǎn)）。另一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題在于快遞全鏈路的利潤(rùn)率。由于通達(dá)系報(bào)表收入的涵蓋部分 環(huán)節(jié)，加盟網(wǎng)點(diǎn)、快遞員部分很難統(tǒng)計(jì)到，而一些網(wǎng)點(diǎn)

32、也存在同時(shí)做多家業(yè)務(wù)的 情況。因而，我們參照口徑更完整的順豐，順豐 2012-21 年的平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為 5.47%，整體在 39%區(qū)間波動(dòng)。若按照這一區(qū)間估計(jì)，快遞全鏈路的成本預(yù)計(jì)在 6.70 元/件（6.456.87 元/件）。需要指出的是，這一成本與前述測(cè)算的京東配送成本也不完全可比。因?yàn)榫W(wǎng) 絡(luò)快遞是雙向的，而倉(cāng)配模式下則是單向的。從履約流程上，網(wǎng)絡(luò)快遞是快遞員 攬件、網(wǎng)點(diǎn)集合、中轉(zhuǎn)運(yùn)輸、網(wǎng)點(diǎn)集合、快遞員派件，而京東倉(cāng)配模式則是倉(cāng)庫(kù)出 貨、網(wǎng)點(diǎn)集合、快遞員派件，二者不完全是類(lèi)似的。綜合上述，京東家電的毛利率在 10%左右，履約費(fèi)用率 8%左右，其他的銷(xiāo) 售費(fèi)用、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用比例預(yù)計(jì)

33、很低，因而整體的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率估計(jì)在12%。 其家電業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力體現(xiàn)為低毛利率（加價(jià)率）、低履約費(fèi)用率（高履約時(shí)效）。低 毛利率是建立在低履約費(fèi)用率的基礎(chǔ)上，而低履約費(fèi)用率則是建立在 1）超越行業(yè) 標(biāo)準(zhǔn)的履約承諾，例如“次日達(dá)”等；2）倉(cāng)配網(wǎng)絡(luò)的廣覆蓋。前者影響用戶(hù)心智， 后者影響實(shí)際執(zhí)行。1.2. 其他品類(lèi)的渠道效率比較如果剔除家電行業(yè)對(duì)履約成本的影響，我們可以得到經(jīng)調(diào)整的渠道效率，并 進(jìn)行平臺(tái)間的對(duì)比。經(jīng)過(guò)前述測(cè)算，京東非家電品類(lèi)的單均配送成本在 10.03 元/ 單，高于快遞全鏈路成本，其中主要是五險(xiǎn)一金（按 10000 元月薪計(jì)算，上海市 企業(yè)承擔(dān)五險(xiǎn)一金部分為 3375.6 元/月，按日均

34、 100 單計(jì)算，對(duì)應(yīng)單均成本 1.13 元/單），另外是 B2C 單向網(wǎng)絡(luò)的使用效率可能低于 C2C 網(wǎng)絡(luò)，因而成本略高。因 而我們判斷這部分成本上的劣勢(shì)會(huì)影響京東物流在 POP 商戶(hù)上的拓展，而京東零 售去除履約優(yōu)勢(shì)后在非標(biāo)品類(lèi)上營(yíng)銷(xiāo)端的優(yōu)勢(shì)可能來(lái)自流量?jī)r(jià)格低，但投放工具 豐富度等可能仍有待提升。2. 品類(lèi)視角下京東競(jìng)爭(zhēng)力除渠道效率外，電商平臺(tái)的重要競(jìng)爭(zhēng)力在于商品品類(lèi)的豐富度提升。如果說(shuō) 渠道效率滿(mǎn)足的是用戶(hù)對(duì)于“快”的需求，品類(lèi)豐富度則是滿(mǎn)足“多”的需求。如 果用戶(hù)需要某種商品，但平臺(tái)卻缺失相關(guān)商品，履約效率再高用戶(hù)也無(wú)法在平臺(tái) 實(shí)現(xiàn)交易?！岸唷笔潜取翱?、好、省”更基礎(chǔ)的需求，只有在“多

35、”的基礎(chǔ)上，用 戶(hù)才能夠進(jìn)行比較，追求更快、更好、更省的購(gòu)物體驗(yàn)。從這個(gè)角度看，京東實(shí)際 上是從“快”和“好”出發(fā)，反向朝著“多”進(jìn)行演化。2.1. 3C 行業(yè)視角：傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)類(lèi)目，競(jìng)爭(zhēng)壁壘在于規(guī)模及品牌關(guān)系除家電外，京東零售中占比較大的是 3C 產(chǎn)品，即計(jì)算機(jī)、通信類(lèi)、消費(fèi)電子 類(lèi)產(chǎn)品，這也是京東起家的核心品類(lèi)。我們測(cè)算，京東數(shù)碼 2020 年主要 GMV可 能來(lái)自智能手機(jī)、PC。我們認(rèn)為京東數(shù)碼的業(yè)務(wù)有一定歷史積累的原因，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)可大體上歸納 為 1）質(zhì)量保證，即正品行貨；2）低價(jià)，相比線(xiàn)下渠道的正品，早期京東的線(xiàn)上 價(jià)格更低。京東數(shù)碼的戰(zhàn)略堅(jiān)持與歷史環(huán)境密不可分。1990 年正值市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)

36、開(kāi)放的早期， 被壓抑許久的消費(fèi)需求爆發(fā)，導(dǎo)致賣(mài)方市場(chǎng)快速發(fā)展。京東多媒體（京東的前身） 在 1998-2004 年線(xiàn)下經(jīng)營(yíng)時(shí)期，主營(yíng)光磁產(chǎn)品、刻錄機(jī)、錄像帶轉(zhuǎn)制系統(tǒng)，02 年 新增光盤(pán)銷(xiāo)售。在供求關(guān)系扭曲下，一些逐利者通過(guò)逃稅、制作假光盤(pán)、販賣(mài)水貨 等方式獲取比正品多十幾倍的毛利，而京東早期在這樣的環(huán)境中堅(jiān)持“正品低價(jià)” 策略正品戰(zhàn)略形成用戶(hù)的長(zhǎng)期粘性，低價(jià)則是有效的獲客手段。正品低價(jià)產(chǎn)品策略成功的重要原因是當(dāng)時(shí)光盤(pán)市場(chǎng)的核心客戶(hù)對(duì)品質(zhì)要求較 高。由于光盤(pán)、刻錄機(jī)是有性能要求的，非正品的影響一般是使用壽命短，故障 率高等，所以對(duì)于長(zhǎng)期使用者正品的性?xún)r(jià)比其實(shí)更高，但絕大多數(shù)人都存在對(duì)短 期的偏好

37、，因此同樣的價(jià)格消費(fèi)往往不愿意嘗試高價(jià)的商品。但隨著個(gè)人電腦的 普及，數(shù)據(jù)存儲(chǔ)需求的提升，刻錄光盤(pán)需求的增長(zhǎng)，一些機(jī)構(gòu)客戶(hù)逐步重視光盤(pán) 的存儲(chǔ)性能。據(jù)創(chuàng)京東，早期京東實(shí)現(xiàn)突破的是一些給銀行數(shù)據(jù)備份的客戶(hù)， 由于數(shù)據(jù)存儲(chǔ)的性能要求高，且時(shí)間要求長(zhǎng)，對(duì)品質(zhì)非常看重，且機(jī)構(gòu)客戶(hù)粘性 較好。京東通過(guò)官方授權(quán)書(shū)和正品低價(jià)策略逐步積累這部分機(jī)構(gòu)客戶(hù)。此外，京東在光磁、刻錄機(jī)等產(chǎn)品方面采取激進(jìn)的低價(jià)策略。不同于中關(guān)村 同行追求單次收益最大化，京東追求市場(chǎng)規(guī)模最大化，即薄利多銷(xiāo)，以規(guī)模取勝。 京東在光磁產(chǎn)品的市場(chǎng)份額最高達(dá)到 60%，就是通過(guò)價(jià)格戰(zhàn)的手段，例如上午和 下午的價(jià)格不一樣，導(dǎo)致其他代理商疲于應(yīng)付；

38、或者通過(guò)成本價(jià)甚至略低于成本 價(jià)的方式獲客，此后再慢慢提價(jià)，只要價(jià)格仍然比其他同業(yè)低，客戶(hù)就不會(huì)流失。 在當(dāng)前的法律視角上看，京東的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)策略似有違規(guī)嫌疑，但考慮到當(dāng)時(shí)市場(chǎng) 競(jìng)爭(zhēng)秩序較為混亂，法制尚未完善，這些策略在當(dāng)時(shí)取得了一定的效果。通過(guò)以上策略，京東在 2003 年達(dá)到 6000 萬(wàn)元的年銷(xiāo)售額，并成為國(guó)內(nèi)最大 的光磁產(chǎn)品銷(xiāo)售商。因此，在轉(zhuǎn)為電商平臺(tái)前，京東在數(shù)碼零售領(lǐng)域已經(jīng)成為規(guī) 模較大的零售商之一。且隨著客戶(hù)信任的積累，京東逐步隨著客戶(hù)需求延伸自身 的業(yè)務(wù)，例如客戶(hù)需要 CPU、硬盤(pán)、CD 機(jī)，京東再派員工去中關(guān)村（按批發(fā)價(jià)） 采購(gòu)，這種模式取代京東此前的代理、經(jīng)銷(xiāo)模式，并成為京東

39、發(fā)展的重要基礎(chǔ)。在 IT 品類(lèi)中，京東堅(jiān)持以規(guī)模換低價(jià)的策略，并通過(guò)融資支撐虧損，最終將 規(guī)模擴(kuò)大，取得市場(chǎng)份額的領(lǐng)先。2005-06 年京東銷(xiāo)售額分別為 3000 萬(wàn)、8000 萬(wàn)，這個(gè)規(guī)模在代理商眼中仍然較小，京東的策略是先通過(guò)大量采購(gòu)壓價(jià)，以低 價(jià)刺激用戶(hù)需求，從而實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)。例如，“進(jìn)價(jià) 600 元的顯示器，用 649 元的 價(jià)格賣(mài)出，一天能賣(mài) 30-50 臺(tái)。劉強(qiáng)東讓采銷(xiāo)人員一次去要 500 臺(tái)，成本價(jià)降低 到 550 元，然后以 599 元的價(jià)格賣(mài)出，一下子銷(xiāo)量就增長(zhǎng)起來(lái)?！?2009 年京東 11 周年慶時(shí)，京東推出 11 元的 CPU、11 元的內(nèi)存、1111 元的筆記本，這

40、些不計(jì) 成本的促銷(xiāo)活動(dòng)在市場(chǎng)中鞏固了京東正品低價(jià)的形象，并持續(xù)占據(jù)用戶(hù)心智和錢(qián) 包份額（wallet share）。另外，京東通過(guò)渠道上優(yōu)化擴(kuò)大在零售經(jīng)銷(xiāo)體系內(nèi)的話(huà)語(yǔ)權(quán)。在京東發(fā)展之 初，采銷(xiāo)人員以中關(guān)村柜臺(tái)思維為主導(dǎo)，即以?xún)r(jià)格為核心導(dǎo)向，在價(jià)格低的供貨商處采購(gòu)。這類(lèi)策略的問(wèn)題在于供貨商報(bào)價(jià)不穩(wěn)定導(dǎo)致平臺(tái)的貨源不固定，從而 導(dǎo)致售后難以得到保障。因此，京東采取全鏈路管理思路，追求嵌入品牌經(jīng)銷(xiāo)體 系，并且對(duì)接渠道級(jí)別越高越好，因?yàn)檫@意味能對(duì)接的資源也更充分，例如能夠 售賣(mài)的機(jī)型更豐富，售后服務(wù)的優(yōu)先級(jí)越高等，這都能優(yōu)化用戶(hù)的體驗(yàn)。京東依靠 1）傳統(tǒng)的銷(xiāo)售戰(zhàn)術(shù)；2）吸引廠商小規(guī)模投放，后逐步擴(kuò)大規(guī)

41、模的 策略逐步完成渠道上游化。傳統(tǒng)的銷(xiāo)售戰(zhàn)術(shù)其實(shí)就是與代理商建立良好的信任關(guān) 系，在京東銷(xiāo)量尚不具備話(huà)語(yǔ)權(quán)時(shí)，京東是依靠龐大的采銷(xiāo)員和代理商通過(guò)酒桌 等方式逐步建立聯(lián)系，乃至信任關(guān)系，并逐步發(fā)展成訂單。據(jù)創(chuàng)京東訪(fǎng)談， “在京東尚屬于弱勢(shì)渠道的時(shí)候，這些采銷(xiāo)人員靠自己的毅力、誠(chéng)意和身體拼下 了一個(gè)又一個(gè)的供應(yīng)商，對(duì)方認(rèn)可他們的為人、認(rèn)可他們的能力，認(rèn)為他們是未 來(lái)有發(fā)展的人，能將供應(yīng)商的支持轉(zhuǎn)為銷(xiāo)量?！边@些傳統(tǒng)的銷(xiāo)售方式和采銷(xiāo)人員依 靠人力積累的訂單是京東商城的原生燃料，一旦廠商形成商品的投放，配合京東 激進(jìn)的低價(jià)策略，往往能夠形成較大的銷(xiāo)售規(guī)模，從而擴(kuò)大在代理商乃至品牌方 的影響力。例如，京東

42、員工崔琳瑋與某顯示器品牌商協(xié)商進(jìn)貨，但對(duì)方認(rèn)為京東 體量過(guò)小不愿意合作，于是崔琳瑋提出幫助品牌方消化一些高價(jià)庫(kù)存貨，合作便 得以展開(kāi)，后期該品牌方總代每月任務(wù)為 4 萬(wàn)臺(tái)，京東單月銷(xiāo)量最高達(dá) 1 萬(wàn)臺(tái)?？偨Y(jié)來(lái)看，京東 1）依靠線(xiàn)下零售積累光盤(pán)、刻錄機(jī)等業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，并通過(guò)正品 低價(jià)策略積累用戶(hù)口碑；2）轉(zhuǎn)戰(zhàn)線(xiàn)上采取激進(jìn)的價(jià)格戰(zhàn)擴(kuò)大規(guī)模，擠壓對(duì)手；3） 在新品類(lèi)中通過(guò)銷(xiāo)售與代理商建立信任關(guān)系，并轉(zhuǎn)而發(fā)展成訂單，實(shí)現(xiàn)新品類(lèi)零 的突破，并進(jìn)一步依靠激進(jìn)的低價(jià)策略擴(kuò)大銷(xiāo)量，從而贏得在品牌方/經(jīng)銷(xiāo)體系的 話(huà)語(yǔ)權(quán)。此后，京東通過(guò)低毛利策略穩(wěn)固自身的優(yōu)勢(shì)，在沒(méi)有出現(xiàn)方向性錯(cuò)誤的 情況下市場(chǎng)份額較為穩(wěn)固。關(guān)于毛利

43、率空間，由于 3C 行業(yè)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，我們借鑒蘇寧相關(guān)品類(lèi) 的毛利率來(lái)判斷京東 3C 品類(lèi)毛利率的趨勢(shì)。我們注意到蘇寧的數(shù)碼類(lèi)產(chǎn)品毛利 率持續(xù)下行，可能是受競(jìng)爭(zhēng)擠壓或采取低價(jià)策略，這與產(chǎn)品高單價(jià)的特性有關(guān)。 例如 2000 元的手機(jī)按 2%的毛利計(jì)算對(duì)應(yīng) 40 元的毛利潤(rùn)，扣除 15 元的履約成 本（假設(shè)與京東類(lèi)似），加上一些其他費(fèi)用，也是能夠確保不虧損的。由于京東在數(shù)碼 3C 行業(yè)的渠道份額較高，蘇寧處于挑戰(zhàn)者地位，我們認(rèn)為蘇 寧數(shù)碼產(chǎn)品的毛利率持續(xù)下行可能是采取低加價(jià)率策略以提升性?xún)r(jià)比，進(jìn)而向京 東施壓，如果京東數(shù)碼產(chǎn)品的毛利率提升，其相對(duì)的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)就會(huì)受抑制。這 就意味著，如果蘇

44、寧持續(xù)降低毛利率，京東數(shù)碼業(yè)務(wù)毛利率改善的空間也會(huì)被相 應(yīng)的壓縮，因而需要通過(guò) 1）履約成本的優(yōu)化；2）費(fèi)用率的壓縮；3）規(guī)模優(yōu)勢(shì)帶 來(lái)的采購(gòu)折扣提升，來(lái)實(shí)現(xiàn)成本效率的優(yōu)化，進(jìn)而優(yōu)化業(yè)務(wù)利潤(rùn)率。值得注意的是，2015 年 8 月 10 日阿里巴巴以 283 億人民幣入股蘇寧易購(gòu) （占股比 19.99%），此后沒(méi)有過(guò)減持。換言之，阿里以投資的形式（利潤(rùn)不進(jìn)表） 間接支持了京東在數(shù)碼 3C、家電等領(lǐng)域的重要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（蘇寧當(dāng)時(shí)在家電領(lǐng)域份 額位列第二），從而對(duì)京東在核心類(lèi)目的提價(jià)造成一定壓力，形成戰(zhàn)略的牽制。2.2. FMCG 行業(yè)：多場(chǎng)景布局，依托履約優(yōu)勢(shì)在近場(chǎng)領(lǐng)域取得一定進(jìn)展京東快消的 GMV

45、主要是由京東超市貢獻(xiàn)的，且 1P 比例較高。京東超市于 2013 年 5 月上線(xiàn)。京東超市成立的背景是集團(tuán)處于戰(zhàn)略迷茫期。京東創(chuàng)始人劉強(qiáng)東在 2020 年 內(nèi)部信中提到，2014-18 年京東“開(kāi)始跟著別人背后什么都學(xué)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。京東開(kāi) 始迷失了自己業(yè)務(wù)上，京東當(dāng)時(shí)的問(wèn)題在于被太多機(jī)會(huì)所吸引，什么都想做， 但能力卻未必支撐，甚至有時(shí)候商業(yè)邏輯還沒(méi)有想清楚就迫不及待地跳了進(jìn)去 管理上，京東也遭遇了內(nèi)部瓶頸。在公司規(guī)模急劇擴(kuò)張的同時(shí)，管理、文化體系的 搭建和更新并沒(méi)有跟上。大企業(yè)病、傲慢、山頭主義等問(wèn)題開(kāi)始出現(xiàn)，整個(gè)公司失 去了活力，腐蝕了我們的競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)”?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)及一級(jí)投資機(jī)構(gòu)在 2010 年左

46、右興起 O2O 浪潮，例如千團(tuán)大戰(zhàn)， 但京東于 2010 年初期在拓展品類(lèi)，與蘇寧、國(guó)美、當(dāng)當(dāng)進(jìn)行價(jià)格戰(zhàn)，拓展品類(lèi)。 2014 年京東錯(cuò)過(guò)外賣(mài)后，劉強(qiáng)東接受采訪(fǎng)時(shí)曾表示后悔，“當(dāng)時(shí)應(yīng)該膽子再大一 些，融資再多點(diǎn)。因?yàn)橥赓u(mài)（商流）+騎手（物流）是密不可分的，沒(méi)法通過(guò)另起 團(tuán)隊(duì)的方式來(lái)反超，因此一旦錯(cuò)過(guò)就很難追趕”。2013 年底劉強(qiáng)東留學(xué)回國(guó)后，宣布將 O2O 作為 2014 年 5 大戰(zhàn)略之一。2014 年京東開(kāi)始批量投資 O2O 零售，包括零售、物流、支付、消費(fèi)金融等各細(xì)分領(lǐng)域。在上述方向中，京東在生鮮食品領(lǐng)域有所側(cè)重，我們推測(cè)是食品煙酒的市場(chǎng) 空間較大，且高頻，對(duì) GMV 增長(zhǎng)的潛在貢獻(xiàn)也

47、較大。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2020 年 全國(guó)居民人均消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)中，食品煙酒占比第一，達(dá) 30.2%，其次是居住 （24.6%）、交通通信（13.0%）、教育、文化和娛樂(lè)（9.6%）。與“吃”相關(guān)的市 場(chǎng)空間巨大，很可能成為京東 2014 年前后尋求的突破口。另外，中國(guó)生鮮損耗率遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國(guó)家水平，14因而市場(chǎng)對(duì)于生鮮流通渠道效率的提升有所期待。京東超市實(shí)際上“孵化”自對(duì)于生鮮零售的投資。不同于京東超市今天主要 貢獻(xiàn)快消的 GMV，京東超市成立最初是瞄準(zhǔn)生鮮零售的。事實(shí)上，京東最初是希 望通過(guò)與永輝超市（生鮮零售的線(xiàn)下巨頭）協(xié)作的模式開(kāi)展運(yùn)營(yíng)，例如 2015 年 8 月投資后，12 月京東到家與永

48、輝超市共同舉辦了主題為“生鮮到家”的業(yè)務(wù)對(duì)接 啟動(dòng)儀式，宣告雙方的業(yè)務(wù)合作落地，例如雙方系統(tǒng)將會(huì)打通，實(shí)現(xiàn)商品信息、庫(kù) 存和價(jià)格的實(shí)時(shí)同步。生鮮復(fù)雜的供應(yīng)鏈和對(duì)履約的高標(biāo)準(zhǔn)導(dǎo)致 B2C 生鮮電商的推進(jìn)難度較大。以 客單價(jià) 150 元為例，生鮮的毛利率一般在 15%左右，參考 2016 年中糧我買(mǎi)網(wǎng)單 均配送成本在 20 元以上，加上一定的銷(xiāo)售、管理和研發(fā)費(fèi)用，盈利模型比較脆弱。 因而京東超市于 2016 年后轉(zhuǎn)型為以快消品與日用百貨電商，并發(fā)展至今。京東超市目前為線(xiàn)上超市的領(lǐng)軍者。根據(jù)尼爾森品質(zhì)生活新趨勢(shì)，2018 年 京東超市在線(xiàn)上超市領(lǐng)域市場(chǎng)份額第一，在嬰幼兒奶粉、國(guó)產(chǎn)液態(tài)奶等品類(lèi)市場(chǎng) 份

49、額占比超五成。2020 年尼爾森1-8 月快消行業(yè)消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告再次顯示，京 東超市嬰兒奶粉&尿褲、食用油、包裝米、包裝水、有汽飲品&運(yùn)動(dòng)飲和葡萄酒品 類(lèi)、伏特加、啤酒、白蘭地、威士忌等多個(gè)品類(lèi)線(xiàn)上市場(chǎng)份額超過(guò) 50%。京東超市市場(chǎng)地位的領(lǐng)先得益于天貓超市戰(zhàn)略定位的搖擺。貓超早期采取類(lèi) 似天貓的代銷(xiāo)模式，而非直銷(xiāo)，并且貓超的招商、品牌聯(lián)動(dòng)、運(yùn)營(yíng)思路上都追隨天 貓的類(lèi)目運(yùn)營(yíng)，而京東順應(yīng)直銷(xiāo)模式，期間也經(jīng)歷 O2O 的搖擺，但在 2016 年后 基本確定發(fā)展路線(xiàn)。貓超的調(diào)整則相對(duì)更緩慢一些，馬云于 2016 年 10 月提出新 零售，2016-17 年阿里巴巴投資了眾多線(xiàn)下商超企業(yè)，并吸引了大批寶潔

50、系的高 管中層加入，據(jù)中國(guó)企業(yè)家，截止 2018 年 8 月阿里巴巴中的“寶潔人”數(shù)量 超過(guò) 200 個(gè)，是“寶潔系”員工最多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)15。也就是說(shuō)，經(jīng)過(guò)與外部投資 企業(yè)的協(xié)同，以及高管人員的調(diào)整，2018 年 11 月阿里巴巴正式將天貓超市獨(dú)立 為事業(yè)群。貓超則受投資并購(gòu)帶來(lái)的業(yè)務(wù)整合以及相關(guān)的人員、組織調(diào)整的持續(xù)影響。 據(jù) 36kr，京東合并 1 號(hào)店的善后工作“讓京東上下各部門(mén)斷斷續(xù)續(xù)持續(xù)了整整 2 年”，我們認(rèn)為在線(xiàn)下零售的持續(xù)收購(gòu)和整合，可能對(duì)貓超的業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生一定影 響。一個(gè)例子就是貓超早期供應(yīng)鏈?zhǔn)怯杀煌豆疽坠r生支持，但由于內(nèi)部管理 調(diào)整，將貓超經(jīng)營(yíng)劃給盒馬，但貓超生鮮頻道

51、卻在盒馬接盤(pán)不久后關(guān)閉。這實(shí)際 上是盒馬總裁侯毅無(wú)意于接貓超，其核心精力在于開(kāi)店和 O2O，但時(shí)任貓超事業(yè) 群負(fù)責(zé)人李永和則希望由侯毅統(tǒng)領(lǐng)生鮮業(yè)務(wù)。1 年后（2019 年）李永和重啟貓超 生鮮業(yè)務(wù)。綜上所述，京東超市憑借更早確定業(yè)務(wù)路線(xiàn)，以及業(yè)務(wù)資源相對(duì)穩(wěn)定，取得 市場(chǎng)領(lǐng)先。例如，天貓超市 2018 年底前生鮮是由易果生鮮獨(dú)家運(yùn)營(yíng)，其他類(lèi)目由 麥德龍等合作完成，并且早期采取的方式是品牌商將貨物運(yùn)送到倉(cāng)庫(kù)，由天貓代 發(fā)，貨物所有權(quán)并沒(méi)有轉(zhuǎn)移，而貓超在倉(cāng)配、采銷(xiāo)能力上的短板導(dǎo)致用戶(hù)體驗(yàn)的 相對(duì)劣勢(shì)。京東超市則基于自營(yíng)物流，延續(xù)主站的采銷(xiāo)模式，與永輝超市等打通 庫(kù)存，取得較為順暢的發(fā)展?？煜房梢苑?/p>

52、為食品飲料、煙酒、糧油米面、清潔個(gè)護(hù)四大品類(lèi)。參考 Euromonitor，2015 年全國(guó)快消品市場(chǎng)規(guī)模突破 10 萬(wàn)億，2018 年達(dá)到約 12 萬(wàn)億 的水平，其年均復(fù)合增速在 3-5%左右，若按中性增速 4%估計(jì)，2020 年快消品市 場(chǎng)規(guī)?？赡苓_(dá) 13 萬(wàn)億。根據(jù)青山資本測(cè)算，食品飲料、煙酒、糧油米面、清潔個(gè) 護(hù)分別占比 32.5%、31.9%、21.3%、9.5%。值得注意的是，此處的市場(chǎng)規(guī)模是 全渠道規(guī)模，包括線(xiàn)上線(xiàn)下。具體分品類(lèi)看線(xiàn)上規(guī)模，煙草行業(yè)由于實(shí)行特許經(jīng)營(yíng)制度，線(xiàn)上銷(xiāo)售基本 為 0，2021 年 11 月國(guó)務(wù)院關(guān)于修改中華人民共和國(guó)煙草專(zhuān)賣(mài)法實(shí)施條例的決定明確“電子煙等新

53、型煙草制品參照本條例卷煙的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行”。因此煙草 行業(yè)線(xiàn)上銷(xiāo)售未來(lái)預(yù)期不會(huì)發(fā)生改變，2 萬(wàn)億煙草市場(chǎng)在現(xiàn)有監(jiān)管框架下合法進(jìn) 行線(xiàn)上化的比例很低，基本預(yù)期為 0。酒類(lèi)。根據(jù)中國(guó)煙酒行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2020 年我國(guó)酒類(lèi)新零售行業(yè)市場(chǎng) 規(guī)模為 1167.5 億元，作為對(duì)應(yīng)，中國(guó)酒市場(chǎng)中白酒 6500 億，啤酒 1500 億，剩 余的黃酒、米酒、洋酒、紅酒/葡萄酒、果酒等合計(jì)約 1000 億，以此計(jì)算酒類(lèi)市 場(chǎng)的線(xiàn)上化率大約在 12.97%。糧油米面中，參考金龍魚(yú)招股書(shū)，渠道主要是大賣(mài)場(chǎng)、超市等線(xiàn)下渠道， “其他”類(lèi)可能包含線(xiàn)上渠道，占比平均預(yù)計(jì)為中低個(gè)位數(shù)。我們推測(cè)線(xiàn)上超市的 GMV主要來(lái)自食品

54、飲料、清潔個(gè)護(hù)及部分酒類(lèi)。從增速 上，根據(jù)貝恩咨詢(xún)，2015 年來(lái)食品飲料的快消支出增速持續(xù)低于個(gè)人和家庭護(hù)理 用品，原因在于家庭消費(fèi)支出逐步向健康方面傾斜。電商相對(duì)滲透率上，清潔個(gè)護(hù)的大多數(shù)品類(lèi)滲透率高，且增長(zhǎng)快于食品飲料。 這主要是由于用戶(hù)對(duì)于消費(fèi)行為的偏好差異導(dǎo)致線(xiàn)上化進(jìn)程不同，換言之，食品 飲料的消費(fèi)隨機(jī)性強(qiáng)，且品牌集中度相對(duì)較高，導(dǎo)致用戶(hù)更傾向于線(xiàn)下購(gòu)物，線(xiàn) 上大促時(shí)囤貨，而清潔個(gè)護(hù)的消費(fèi)計(jì)劃性更強(qiáng)，更偏好于多品牌嘗試，因而線(xiàn)上 化率提升空間更大。從品類(lèi)戰(zhàn)略的高度看，快消品類(lèi)的競(jìng)爭(zhēng)不僅局限于單一渠道模式，而是全渠 道的競(jìng)爭(zhēng)，即通過(guò)不同的價(jià)格-履約時(shí)效的組合去滿(mǎn)足用戶(hù)不同場(chǎng)景的需求，例

55、如 綜合電商滿(mǎn)足用戶(hù)計(jì)劃性的需求，在線(xiàn)超市滿(mǎn)足計(jì)劃性相對(duì)較弱的需求，而線(xiàn)下 便利店、超市滿(mǎn)足即時(shí)性需求等。因此，阿里和京東實(shí)際上從不同的思考出發(fā)，進(jìn) 而做出不同的業(yè)務(wù)實(shí)踐，即阿里是以數(shù)據(jù)賦能線(xiàn)下零售，但仍然以實(shí)體店鋪的形 式面向消費(fèi)者提供服務(wù)，而京東目前看主要發(fā)力京東超市、到家業(yè)務(wù)，仍然以線(xiàn) 上獲取訂單，線(xiàn)下基于京東物流和達(dá)達(dá)等完成履約。具體到京東超市的財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)狀況，根據(jù)京東馮軼，京東超市 2017 年 GMV 突破 1000 億，2018 年合作伙伴大會(huì)提出 2020 年突破 5000 億目標(biāo)，在 2019 年 京東超市戰(zhàn)略升級(jí)發(fā)布會(huì)提出未來(lái)三年實(shí)現(xiàn)消費(fèi)品成交額累計(jì)超 8000 億的目標(biāo)。

56、我們認(rèn)為，京東超市 GMV 目標(biāo)的調(diào)整很大程度上反映業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)狀，即業(yè)務(wù)起 步階段高增速且市場(chǎng)空間廣闊，因此業(yè)務(wù)預(yù)期較高，但業(yè)務(wù)繼續(xù)發(fā)展時(shí)遭遇阻力， 業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，重新研究市場(chǎng)后下調(diào)預(yù)期。根據(jù) 2019 年的最新目標(biāo)，2020-22 年 京東超市 GMV 累計(jì)將超過(guò) 8000 億，如果這一目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn)，假設(shè) 2021 年達(dá)到 均值，則 2017-21 年京東超市 GMV 復(fù)合增速達(dá) 27.8%。總之，根據(jù)上述兩個(gè)目 標(biāo)我們可以推測(cè)京東超市 2017 年來(lái)的 GMV，實(shí)際 GMV 預(yù)計(jì)在兩條折線(xiàn)之間。京東超市 UE 模型面臨成本和時(shí)效的雙重約束。基于家電行業(yè)部分我們對(duì)于 京東物流成本的拆分，我們

57、測(cè)算得出非家電行業(yè)的平均履約成本為 18.68 元/單， 其他費(fèi)用率參照集團(tuán)平均水平。我們認(rèn)為，在線(xiàn)超市的問(wèn)題在于如果走性?xún)r(jià)比低 毛利路線(xiàn)，則與高時(shí)效要求沖突，即使把客單價(jià)拉高，單均接近 20 元的履約成本 加上其他費(fèi)用導(dǎo)致 UE 模型跑正難度很大。另外，如果走高毛利路線(xiàn)，則性?xún)r(jià)比 吸引力會(huì)下降，用戶(hù)很可能從線(xiàn)下超市購(gòu)買(mǎi)或選擇綜合電商（履約時(shí)效更久，但 折扣可能更高）。這種規(guī)模擴(kuò)張與虧損收窄的矛盾可能導(dǎo)致在線(xiàn)超市行業(yè)的戰(zhàn)略投入和業(yè)務(wù)增 長(zhǎng)在過(guò)去幾年略低于預(yù)期，并且我們預(yù)期上述約束在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)也還沒(méi)看到外 部刺激因素能夠扭轉(zhuǎn)這些趨勢(shì)，我們認(rèn)為在線(xiàn)超市行業(yè)（主要是京東超市和天貓 超市）的增長(zhǎng)可能仍然維持中低增速。2.3. 總結(jié)：零售行業(yè)的立體競(jìng)爭(zhēng)電商的核心競(jìng)爭(zhēng)力可以歸納為品類(lèi)和履約能力。所謂品類(lèi)涵蓋了商品豐富度 和質(zhì)量，履約能力涵蓋了商品傳遞的效率和質(zhì)量，基本上對(duì)應(yīng)了“多、快、好、 省”。從品類(lèi)維度去理解阿里與京東的競(jìng)爭(zhēng)是十分必要的。2010 年乃至更早的時(shí)間 開(kāi)始，阿里與京東沿著品類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)化與非標(biāo)準(zhǔn)化兩端逐步向中央靠攏，其拓展品類(lèi) 的方式包括投資/自建，其拓展很大程度上依賴(lài)于基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，以及新業(yè)務(wù)與 已