珠寶首飾行業(yè)之迪阿股份研究報告

1、珠寶首飾行業(yè)之迪阿股份研究報告1. 行業(yè)概況：滲透率提升成鉆飾行業(yè)拓展重點1.1 鉆飾行業(yè)規(guī)模持續(xù)增長，然滲透率仍然較低國內(nèi)鉆飾行業(yè)規(guī)模持續(xù)增長，疫情后快速復蘇。根據(jù) De Beers 統(tǒng)計，2013 年以來我國 鉆石飾品市場規(guī)模穩(wěn)定增長，2019 年我國鉆石飾品消費量達到 687 億元，對比 2013 年增長 16%。同時根據(jù)上海鉆石交易所數(shù)據(jù)顯示，2018 年通過上海鉆石交易所報關的 成品鉆進口額達到 27.4 億美元為歷史新高，2019 年和 2020 年由于國際鉆石市場不景 氣與疫情影響，國內(nèi)鉆石進口額大幅下滑，2021 上半年隨著疫情得到控制，市場消費 需求逐步釋放，成品鉆進口額達到

2、 15.76 億美元，已超過 2020 全年進口額。盡管鉆石飾品市場規(guī)模持續(xù)增長，然而整體滲透率仍然較低。根據(jù) De beers 數(shù)據(jù)顯示， 2017 年我國婚慶飾品的鉆飾滲透率為 47%（2005 年為 31%），而同期美國和日本的婚 慶鉆飾滲透率均在 55%以上，近些年我國鉆飾滲透率雖有所提升但相較發(fā)達國家仍有 距離；同時根據(jù) De beers 統(tǒng)計 2018 年美國人均鉆石珠寶需求為 110 美元/人，日本為 39 美元/人，中國僅為 7 美元/人。我們認為鉆石首飾的低滲透率主要由于：國民收入水平整體較低從而對鉆石珠寶消費產(chǎn)生制約。我們認為珠寶首飾作為中 高端商品，其消費在很大程度上受居

3、民收入的影響，根據(jù)我們跟蹤，Tiffany “18K 玫瑰金鑲鉆藤蔓線圈手鏈”中號中國官網(wǎng)售價人民幣 41200 元，而 2020 年我國居 民人均收入為 32189 元，同時同款商品大號美國官網(wǎng)售價 4500 美元，而 2020 年 美國居民人均可支配收入為 5.28 萬美元，對比之下差距較大。 HYPERLINK /SH600916.html 黃金飾品對于鉆石飾品有著明顯的替代效應。在我國的文化環(huán)境中，黃金寓意富 貴平安，同時黃金飾品有著有力的保值和抗風險屬性，因此在當前的消費環(huán)境中， 黃金飾品占據(jù)絕對優(yōu)勢。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，疫情之后黃金消費量快速增長， 2021 年 1-11 月限

4、額以上金銀珠寶類社零總額累計值同比增長 34.1%，遠高于其他 消費類型，其中黃金飾品銷量尤為火熱，根據(jù)中國黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2021 年前 三季度我國黃金首飾消費量 529.06 噸，同比增長 54.21%。對于未來鉆石首飾市場規(guī)模的增長，我們認為其主要來源于 1）珠寶首飾消費者規(guī)模的 擴張以及 2）鉆石首飾偏好的增強。居民消費升級疊加品牌商著力進行渠道優(yōu)化與營銷推廣助力珠寶首飾消費者規(guī)模 擴張。1）珠寶首飾作為中高端消費品同宏觀經(jīng)濟增速與居民收入水平息息相關。 麥肯錫全球研究院發(fā)布的7 大群體塑造中國消費格局報告顯示，2020 年我國 中高收入家庭數(shù)量為 2.35 億家，預計 2030 年

5、該數(shù)字將達到 3.95 億家，我們認為中高收入人群規(guī)模的持續(xù)擴大將成為推動珠寶首飾行業(yè)未來增長的重要動力。2） 珠寶首飾品牌商通過門店快速布局強化消費者教育。消費者在珠寶首飾的購買過 程中重視實際佩戴體驗與消費過程中的服務質(zhì)量，因此線下門店仍然是珠寶行業(yè)重 要的銷售渠道，目前我國各大珠寶品牌一方面面對低線城市消費快速崛起的局面， 加大渠道下沉力度，另一方面在高線城市面對高端消費者日益精細化的消費需求， 提升門店形象、優(yōu)化門店服務等。3）互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容營銷盛行，助推以情感為銷售動 機的珠寶首飾增長。移動互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展助推網(wǎng)絡流量逐漸向短視頻轉(zhuǎn)移，根據(jù) 極光統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018 年以來短視頻類 A

6、PP 的使用時長與 MAU（月活躍用戶） 快速增長，截至 2020 年末短視頻 APP 月活高達 7.9 億，較 2018 年末幾乎翻倍增 長，同時 2020Q4 短視頻 APP 使用時長占比達到 27.3%，居于手機 APP 使用時長 首位，短視頻作為內(nèi)容營銷的載體，其特性同珠寶首飾的推廣需求不謀而合。消費觀念轉(zhuǎn)變助推美觀度與搭配性更強的鉆石首飾熱度提升。相較于長輩，年輕 人在消費過程中更加注重“悅己”以及“顏值消費”，以鉆戒為例，戒托可以選擇 具有多種顏色的 K 金或者鉑金，鉆石也可以根據(jù)自己喜好定制，黃金由于材質(zhì)較軟 往往難以進行復雜設計且顏色單一，同時日常生活中也較容易磨損，因此鉆石首

7、飾 相較于黃金飾品在美觀度與搭配性上更勝一籌，在年輕消費群體中越來越受到青睞， 根據(jù) De Beers 報告顯示 2017 年中國鉆飾顧客年齡分布中，26-39 歲的消費者占比 達到 70%，21-25 歲的消費者占比 8%。1.2 市場競爭激烈，優(yōu)質(zhì)品牌有望脫穎而出 HYPERLINK /SH600612.html 行業(yè)競爭激烈，頭部公司主營業(yè)務以黃金飾品為主。目前我國珠寶首飾市場上既有知 名度高的中高端港資品牌周大福、周生生、六福珠寶，又包含國際品牌例如高端品牌蒂 芙尼、寶格麗、梵克雅寶，時尚品牌潘多拉、施華洛世奇等，同時內(nèi)地品牌也呈現(xiàn)百花 爭艷的局面，代表性的有老鳳祥、周大生、I Do、

8、DR、周六福、曼卡龍等。在長期的 發(fā)展過程中，不同公司主營業(yè)務逐漸出現(xiàn)差異性，漸漸分成了素金（以黃金為主）首飾 和鑲嵌首飾兩大類，目前港資和內(nèi)資品牌多以素金首飾見長。長期來看我們認為頭部品牌市場集中度有望提升。一方面是由于龍頭品牌知名度高并 且品牌價值具有差異性，從而對珠寶首飾飾品質(zhì)量與內(nèi)涵進行背書；另一方面龍頭公司 憑借充足的資金實力和渠道資源可以快速的進行門店拓展，優(yōu)化消費者體驗并觸達更多 消費群體。2. 公司概況：“專一”婚戒品牌運營商迪阿股份主要從事婚戒的研發(fā)設計、品牌運營以及定制銷售。公司旗下?lián)碛兄髁ζ放?DR 以及新孵化品牌 Story Mark 與 Most Me，其中 DR 定

9、位中高端品牌，憑借獨特的品 牌與飾品理念（男士一生僅能定制一枚）吸引大量消費者，品牌影響力持續(xù)提升。公司 在生產(chǎn)模式上采取輕資產(chǎn)經(jīng)營策略，將資源投入到品牌建設、渠道拓展、產(chǎn)品研發(fā)和 供應鏈整合上，具體的生產(chǎn)過程通過外包方式來解決。根據(jù)公司披露 2018-2021H1 公 司 分 別 實 現(xiàn) 營 收 15/16.65/24.64/23.20 億 元 ， 同 比 增 長34.27%/10.96%/48.06%/177.68%。股權(quán)結(jié)構(gòu)：控制權(quán)集中，管理層經(jīng)驗豐富。公司的實際控制人為張國濤、盧依雯夫婦， 其中張國濤通過迪阿投資、溫迪壹號、溫迪貳號、溫迪叁號、前海溫迪合計間接持有公 司 7.995%股

10、份，盧依雯通過迪阿投資間接持有公司 90.25%股份，二人合計間接持有 公司 98.245%股份。截至目前，公司設立有 7 家一級全資子公司、1 家二級全資子公司、 3 家三級全資子公司，無其他參股公司。管理層方面，公司主要高管人員行業(yè)及相關崗 位經(jīng)驗豐富，且當前正值壯年賦予公司進取精神。根據(jù)公司披露首次公開發(fā)行股份數(shù)量為 4001 萬股，發(fā)行后公司總股本為 40001 萬股， 發(fā)行價 116.88 元/股，實際募集資金為 467636.88 萬元（46.8 億元），大幅超過募投項 目總額，根據(jù)公司此前披露，募投資金主要用于 1）渠道網(wǎng)絡建設（7.3 億元）、2）信 息化系統(tǒng)建設項目（1.1

11、億元）、3）鉆石珠寶研發(fā)創(chuàng)意設計中心建設項目（0.5 億元）、 4）補充營運資金（3.8 億元）。3. 投資亮點：強勁品牌力背書，渠道拓展空間大3.1 品牌價值：憑借“專一”特質(zhì)卡位高端鉆戒細分賽道，熱度持續(xù)提升DR 品牌定位高端鉆石婚戒，旗下飾品主要為針對婚戀人群的求婚鉆戒與結(jié)婚對戒，由 于業(yè)務模式原因致使復購率較低。2021H1 公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入 23.19 億元，其中求 婚鉆戒/結(jié)婚對戒占比分別為 78.91%/19.42%，2019 年以來結(jié)婚對戒占比持續(xù)提升， 根據(jù)公司披露主要系 2019 年后公司放開對于首次購買 DR 飾品的限制，允許將結(jié)婚對 戒作為首件 DR 產(chǎn)品。由于公司

12、以求婚鉆戒為主打，因此整體復購率與復購收入占比均 較低，2018-2021H1 公司一年內(nèi)購買頻率在 1 次的銷售收入占比始終在 90%以上。在激烈的珠寶首飾競爭中，公司卡位細分賽道，突出飾品專一性并進行差異化競爭； 另外公司飾品貫徹并強調(diào)“男士一生僅能定制一枚”銷售策略，高效運用互聯(lián)網(wǎng)營銷 模式進行推廣，市場熱度持續(xù)提升?？ㄎ桓叨算@戒細分賽道，盡享市場紅利與發(fā)展機遇。在前文的行業(yè)概述中我們討 論過當前國內(nèi)的珠寶首飾市場競爭激烈，品牌商眾多，呈現(xiàn)港資、內(nèi)資以及外資品 牌鼎立局面。由于文化和消費習慣因素，港資和內(nèi)資品牌的飾品結(jié)構(gòu)中多以黃金飾品為主，鉆石飾品占比相對較低，并且在可供選擇的飾品中又多

13、為現(xiàn)貨銷售，缺乏 獨特性；當下消費者對于國貨偏好持續(xù)提升，同時年輕消費者相較于黃金飾品對于 鉆飾更為偏愛，因此我們認為目前鉆飾市場需求與供給存在不匹配的現(xiàn)象，DR 品 牌作為本土品牌主打高端鉆戒，盡享市場紅利與發(fā)展機遇。堅持“男士一生僅能定制一枚”理念，賦予鉆戒專一特質(zhì)，契合婚戀情感需求。 DR 品牌在市場競爭中創(chuàng)造性的通過“限制”購買次數(shù)同時采用定制銷售模式，使 得飾品具有了“專一”的特質(zhì)，與婚戀人群的情感需求高度契合。同時在后續(xù)的宣 傳過程中，DR 以該品牌理念為出發(fā)點，透過多樣化的營銷手段（例如短視頻、地 鐵廣告、微信公眾號）推動品牌知名度與影響力快速提升，根據(jù)公司披露 2020 年 度

14、視頻媒介推廣費用占公司市場推廣費用的比例由 2019 年的 2.29%大幅提升至 25.16%（2021H1 該數(shù)字達到 33.99%），2020 年公司在主要短視頻平臺投放的視 頻播放量超過 53 億次，點贊、評論等互動合計超過 2 億次，傳播效果顯著。除了對于品牌理念的強化，定制模式在經(jīng)營層面有助于提升公司經(jīng)營與周轉(zhuǎn)效率。 相對于現(xiàn)貨銷售，定制模式下門店存貨以樣品為主，存貨成本較低，存貨周轉(zhuǎn)率更 高；同時定制模式采取先收訂金后生產(chǎn)的方式，減少公司墊付資金比例，提升資金 周轉(zhuǎn)率，根據(jù)公司披露訂金占比至少為訂單總額的 30%，定制周期一般不超 30 天。值得一提，DR 在后續(xù)飾品推廣過程中，以

15、年輕消費群體為主要對象，34 歲以下 年輕消費者貢獻公司主營收入的 85%。我們認為在消費升級背景下當前年輕消費 群體收入水平較前輩明顯提升，同時在消費時注重產(chǎn)品所帶來的“情感價值”并愿 意為其支付更高溢價，并且相較于黃金飾品對于鉆飾偏好持續(xù)增強，綜合來看該類 特征同 DR 品牌的飾品結(jié)構(gòu)和品牌理念具有強匹配度。在具體營銷過程中，DR 品 牌主打年輕人熱衷的短視頻、微博等社交平臺營銷方式，高效的與年輕消費群體互 動，因此 DR 品牌受到越來越多年輕群體的認可，在當前圈層文化的流行下 DR 粉 絲逐漸形成自己的“DR 族”粉絲團體，截至目前 DR 品牌在微信、微博、抖音、 快手等互聯(lián)網(wǎng)平臺共擁有

16、超 2000 萬粉絲，其中抖音和快手平臺粉絲量同比增長明 顯，新浪微博#我是 DR 族#的話題已吸引了超過 16 億次的閱讀。綜合上述分析，我們認為 DR 品牌憑借精準的市場定位以及獨有的品牌理念快速占領 消費者心智，并且為飾品帶來了更高溢價。鉆石首飾定價多采用成本加成方式，鉆石 飾品最終售價=鉆石價格+戒托價格，其中鉆石價格主要根據(jù)鉆重、顏色、凈度、切工 （4C）等參數(shù)采用市場成本加成方法，一般而言熱銷參數(shù)鉆石的成本加成系數(shù)會較其 他參數(shù)鉆石更高。根據(jù)我們跟蹤，目前市場上相似款式的 DR 品牌鉆戒價格相較于同業(yè) 品牌要高出約 40%+。3.2 渠道拓展：全自營渠道模式，確保門店服務質(zhì)量線下門

17、店拓展采取全自營模式，確保門店服務質(zhì)量和品牌形象統(tǒng)一。對于珠寶首飾品 牌來講，由于相關飾品單價高，消費者重視飾品的試戴及服務體驗，因此終端門店不僅 僅是銷售渠道，同時也是重要的品牌形象建設、消費者關系紐帶搭建與維護的重要途徑。 相較于同業(yè)公司，迪阿股份對于線下渠道的布局和建設采取全自營的模式，保證公司對 于終端門店的高度控制，從而在此基礎上通過門店形象建設、提供優(yōu)質(zhì)消費者服務等方 式，優(yōu)化顧客購物體驗，鞏固會員關系紐帶，傳遞品牌所奉行的真愛理念，根據(jù)我們跟蹤公司旗下的真愛體驗旗艦店在飾品銷售之外，還為消費者提供求婚場地布置等服務。公司營收主要來自于線下渠道，同公司以定制鉆戒為主的業(yè)務模式相匹配

18、，2018- 2021H1 線下收入占公司主營收入比重分別為89.16%/92.33%/90.89%/88.76%。在公 司主品牌 DR 之外，公司目前正在孵化新品牌 Story Mark，2020 年下半年開始嘗試通 過經(jīng)銷模式擴展業(yè)務。由于公司收入以線下渠道為主，因此收入波動主要受到線下門 店擴張以及店效變動影響。店鋪數(shù)量方面：截至 2021H1 公司擁有門店 375 家（直營店 345 家、聯(lián)營店 30 家），根據(jù)店鋪面積以及門店定位不同又分為旗艦店和標準店，覆蓋了大陸境內(nèi)除 了西藏之外的省份、自治區(qū)和直轄市，以及中國香港（香港尖沙咀店，面積 43 平 方米）和法國巴黎（巴黎盧浮宮店，面

19、積 56 平方米）。我們認為，DR 作為中高端 珠寶品牌，其線下門店布局多為中高端購物商場，在現(xiàn)有滲透率下我們預計公司 未來開店空間廣闊，門店數(shù)量有望持續(xù)快速擴張。店效方面：根據(jù)公司披露及我們測算，2021H1 新增門店店效為 281.63 萬元，同比增 長 44%，已有門店店效為 580.51 萬元，同比增長 123%。我們認為公司 2021 上半年 的優(yōu)秀表現(xiàn)是疫情后積壓的消費復蘇、婚慶需求回升、持續(xù)的品牌影響力積淀等多種 因素的影響，中長期來看我們認為公司店效預計將在現(xiàn)有基礎上保持穩(wěn)定。店鋪運營方面：由于公司門店為完全的自營模式，因此店鋪運營成本對于公司渠道 拓展至關重要。1）租金成本：

20、公司門店租金的計量方式根據(jù)門店類型（聯(lián)營或是 直營）有所不同，其中商場聯(lián)營門店采取“提成租金制”，租金成本同店鋪銷售表 現(xiàn)掛鉤。2）存貨成本：由于 DR 飾品多為定制化模式，因此相較于傳統(tǒng)珠寶品牌， 終端門店的存貨成本相對更低，只需滿足日常的展示和消費者體驗即可，根據(jù)公司 披露 DR 門店投資成本大約為普通門店的 1/3-1/5。長期來看我們認為隨著公司門 店數(shù)量的持續(xù)拓展，店鋪運營成本上升趨勢明顯，其中由于公司新開門店仍然以 直營模式為主，因此租金增速預計將明顯弱于收入增速，存貨的擴張預計同店鋪 數(shù)量維持一定比例。在線下渠道之外，公司同時也在著力建設線上渠道，全方位觸達消費者，提升消費者 購

21、物體驗以及品牌認知。目前公司線上購物渠道包括品牌官網(wǎng)、微信小程序、天貓以及 京東旗艦店，其中以傳統(tǒng)電商平臺京東和天貓為主。我們認為由于飾品的定制特性以及 消費者對于線下體驗的偏愛，過去線上渠道更多的是方便用戶進行飾品瀏覽和建立品牌 認知，對收入貢獻相對較低僅在 10%左右，然而長期來看隨著品牌影響力的提升、線 上購物渠道的豐富以及消費者加大對于以結(jié)婚對戒為主的低鉆重飾品的購買，線上營收 有望快速增長，占比也將有所提升。3.3 研發(fā)生產(chǎn)：輕資產(chǎn)模式保證運營效率，信息管理系統(tǒng)成熟新品研發(fā)以外部供應商選款為主保障飾品開發(fā)效率，同時持續(xù)加大自主研發(fā)設計能力， 滿足市場競爭需求。根據(jù)公司披露，飾品研發(fā)主

22、要包括新品提案和新品研發(fā)兩個階段， 其中在新品研發(fā)階段公司充分利于深圳當?shù)刎S富的外部資源，以合作廠商選款為主要方 式，2021H1 該選款方式貢獻銷售飾品數(shù)量的 80%。與此同時隨著業(yè)務規(guī)模的擴展，公 司為了提高產(chǎn)品競爭力與辨識度以及保持品牌高端調(diào)性，公司逐漸加大自身研發(fā)投入， 豐富自有設計師團隊，內(nèi)部設計師研發(fā)產(chǎn)品占比逐年上升。此次公開募集資金用途之一 為進行鉆石珠寶研發(fā)創(chuàng)意設計中心項目的建設，項目建設完成后將有力提升飾品款式 設計能力，增強公司綜合競爭力。飾品生產(chǎn)過程采用外包方式解決，公司通過優(yōu)選供應商在保證飾品質(zhì)量的前提下追求 經(jīng)濟效益最大化。在珠寶首飾產(chǎn)業(yè)鏈中，研發(fā)設計、品牌建設以及渠

23、道拓展的附加值相 對于生產(chǎn)環(huán)節(jié)更高，因此各大珠寶首飾品牌均不同程度的采用外包方式來解決生產(chǎn)問題， 迪阿股份也不例外。另外，公司總部位于珠三角，該地區(qū)在長期的發(fā)展過程中形成了完 善、發(fā)達且優(yōu)質(zhì)的珠寶加工產(chǎn)業(yè)鏈，因此為公司外包生產(chǎn)模式的運營提供了可行性。對于供應商質(zhì)量的把控，公司制定了嚴格的準入標準。包括生產(chǎn)工藝、設計開發(fā) 能力、貨品交期、自配原料質(zhì)量、生產(chǎn)線管控、貨品保管、貨品檢驗等，同時在生 產(chǎn)過程中公司會安排駐廠質(zhì)量管控人員，每月至少一次不定期抽查委外加工商的備 托庫存。2021 年上半年公司前五大供應商分別為深圳市華樂珠寶首飾有限公司 （19.76%）、廣州凱沙琪鉆石首飾有限公司（17.4

24、2%）、深圳市美恒誠珠寶首飾有 限公司（15.47%）、深圳市星寶緣珠寶文化發(fā)展有限公司（13.66%）、廣州晉業(yè)珠 寶有限公司（7.42%），合計占比 70%+，優(yōu)質(zhì)供應商結(jié)構(gòu)集中。在運營層面，公司重視信息管理系統(tǒng)建設，持續(xù)改善運營效率和提升運營質(zhì)量。目前 公司已經(jīng)形成了完善的前臺、中臺與后臺系統(tǒng)。1）前臺系統(tǒng)由社區(qū)及內(nèi)容、新零售方 案、電商平臺三部分組成，負責品牌推廣、客戶關系維護與渠道管理工作；2）中臺系 統(tǒng)由數(shù)據(jù)中臺和業(yè)務中臺兩部分構(gòu)成，其中數(shù)據(jù)中臺通過采集分析公司業(yè)務運營過程中 的各項數(shù)據(jù)，為前臺工作賦能，業(yè)務中臺保證各業(yè)務部門之間的無縫銜接，實現(xiàn)經(jīng)營活 動的運營自動化、管理網(wǎng)絡化；3）后臺系統(tǒng)主要由 IT 管理、流程總線、人事管理、 供應鏈管理、財務管理等部分組成。此次公開募集資金公司擬通過該項目建設和升級 前臺（流