慢牛持久戰(zhàn)進(jìn)行時(shí)3800點(diǎn)目標(biāo)不變

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250012 分子端持續(xù)修復(fù)，分母端維持平穩(wěn)，A股處于牛市進(jìn)行時(shí) 3 HYPERLINK l _TOC_250011 宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)趨勢(shì)基本確認(rèn) 3 HYPERLINK l _TOC_250010 宏觀流動(dòng)性邊際收緊但信用改善，微觀流動(dòng)性仍較寬松 4 HYPERLINK l _TOC_250009 外部沖擊對(duì) A 股影響預(yù)計(jì)較小，風(fēng)險(xiǎn)偏好短期維持平穩(wěn) 6 HYPERLINK l _TOC_250008 短期調(diào)整接近尾聲，A 股慢牛持久戰(zhàn)進(jìn)行時(shí) 7 HYPERLINK l _TOC_250007 科技和消費(fèi)仍是中長(zhǎng)期方向，短期金融和周期等低估

2、值板塊或補(bǔ)漲 9 HYPERLINK l _TOC_250006 上周市場(chǎng)回顧 10 HYPERLINK l _TOC_250005 本周全球主要大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn) 10 HYPERLINK l _TOC_250004 行業(yè)及重要指數(shù)估值變動(dòng) 11 HYPERLINK l _TOC_250003 股市資金供求 13 HYPERLINK l _TOC_250002 資金流入 13 HYPERLINK l _TOC_250001 資金流出 14 HYPERLINK l _TOC_250000 情緒指標(biāo) 17分子端持續(xù)修復(fù)，分母端維持平穩(wěn)，A 股處于牛市進(jìn)行時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)趨勢(shì)基本確認(rèn)7 月經(jīng)

3、濟(jì)數(shù)據(jù)修復(fù)呈現(xiàn)邊際放緩，后續(xù)預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)仍將持續(xù)修復(fù)。上周公布 7 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，生產(chǎn)、投資、消費(fèi)數(shù)據(jù)仍然呈現(xiàn)持續(xù)回升，但邊際有減弱的跡象。從生產(chǎn)來(lái)看，7 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增 4.8%，雖然單月環(huán)比增速較上月的 1.3%繼續(xù)放緩至 0.98%，但制造業(yè)表現(xiàn)較好，其中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的增速更是達(dá)到 9.8%，保持較高增速；從投資來(lái)看，固定資產(chǎn)投資整體仍在回升過(guò)程中，房企開(kāi)工加速帶動(dòng)房地產(chǎn)投資加速發(fā)力、水利管理帶動(dòng)基建投資進(jìn)一步抬升、制造業(yè)投資緩慢修復(fù)；從消費(fèi)來(lái)看社零增速仍位于負(fù)區(qū)間內(nèi)，當(dāng)月同比降 1.1%，預(yù)期增 1.2%，修復(fù)力度不及預(yù)期，主要受 6 月電商促銷(xiāo)提前透支需求和餐飲消費(fèi)疊加石油制品消

4、費(fèi)持續(xù)疲軟影響，但汽車(chē)銷(xiāo)售淡季不淡，推動(dòng)商品零售增速的修復(fù)有所提速。根據(jù)宏觀組的測(cè)算，下半年經(jīng)濟(jì)修復(fù)的趨勢(shì)確定，但斜率可能放緩。具體而言，生產(chǎn)端邊際加快的空間不大；需求端地產(chǎn)投資的高增長(zhǎng)可能將逐步讓位于基建投資，消費(fèi)受制于收入放緩仍在緩慢修復(fù)中。根據(jù)目前已經(jīng)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)測(cè)算，全部 A 股非金融部門(mén)凈利潤(rùn)同比增速約-5%，全年增速在 0 左右。圖 1：工業(yè)生產(chǎn)回升趨緩圖 2： 高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)增加值增速加快155144123102816504-12-2202007202005 202003202001201911201909201907201905201903201901201811201809

5、201807201805201803201801-30-4-22020/072020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/012018/112018/09-5-5-4工業(yè)增加值:制造業(yè):當(dāng)月同比工業(yè)增加值:當(dāng)月同比工業(yè)增加值:環(huán)比:季調(diào) 工業(yè)增加值:高技術(shù)產(chǎn)業(yè):當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind圖 3：房地產(chǎn)投資增速加快圖 4：社零增速緩慢修復(fù)20101050-100-2020200720200620200520200420200320200220200120191220191120191

6、0201909201908201907201906201905201904201903201902201901201812-30-52020/072020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/012018/112018/092018/072018/05-40社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額:實(shí)際當(dāng)月同比 固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比 限額以上企業(yè)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:（當(dāng)月同比）數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind圖 5：商品零

7、售總額增速較快圖 6：汽車(chē)銷(xiāo)售再度提速20151050-5-10-15-20-252520151050-5-10-15200620042002191219101908190619041902181218101808180618041802-202020/072020/062020/052020/042020/032020/022020/012019/122019/112019/102019/092019/082019/072019/062019/052019/042019/032019/02社會(huì)消費(fèi)品零售總額:餐飲收入:當(dāng)月同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額:商品零售:當(dāng)月同比零售額:汽車(chē)類(lèi):當(dāng)月值:同比

8、數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind全部 A 股中報(bào)盈利增速回升基本確定，中小創(chuàng)盈利改善程度更優(yōu)。截至目前，A 股整體的中報(bào)（或業(yè)績(jī)預(yù)告）披露率為 48%，其中中小板、創(chuàng)業(yè)板披露率分別達(dá)到 69%、50%，披露率相對(duì)較高，主板披露率僅 33%。A 股整體中報(bào)盈利增速 4.46%，較上周披露公司的增速 5.54%繼續(xù)下降，這也在一定程度上印證，盈利較好的公司往往傾向于提前披露中報(bào)數(shù)據(jù)，后續(xù)隨著上市公司中報(bào)集中披露，不排除 A 股整體盈利增速進(jìn)一步下行可能性，但整體回升的趨勢(shì)仍然基本可以確認(rèn)；尤其非金融企業(yè)的盈利增速達(dá)到 13.9%，相對(duì) A 股整體較高。分板塊看，主板/中小板

9、/創(chuàng)業(yè)板盈利增速分別為-6.03%/16.83%/48.77%，中小創(chuàng)盈利增速改善程度優(yōu)于主板。圖 7：A 股整體盈利持續(xù)修復(fù)圖 8： 中小創(chuàng)盈利修復(fù)程度更快60%40%20%0%-20%-40%-60%70%50%30%10%-10%-30%-50%2020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/012018/112018/092018/072018/052018/032018/012017/112017/092017/072017/052017/032017/012016/112016/092016/072016/0

10、52016/03-70%2020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/012018/112018/092018/072018/052018/032018/012017/112017/092017/072017/052017/032017/012016/112016/092016/072016/052016/03A股整體A股非金融主板 中小企業(yè)板創(chuàng)業(yè)板A股整體科創(chuàng)板數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind宏觀流動(dòng)性邊際收緊但信用改善，微觀流動(dòng)性仍較寬松宏觀流動(dòng)性邊際收緊但資金運(yùn)用效率提升。7 月新增人民幣

11、貸款 9927 億元，同比少增 631 億元，低于前值 1.81 萬(wàn)億和預(yù)期 1.18 萬(wàn)億。信貸數(shù)據(jù)走弱，但從結(jié)構(gòu)來(lái)看，中長(zhǎng)期貸款在整體信貸中的貢獻(xiàn)明顯提升，居民新增中長(zhǎng)期貸款同比多增 1650 億元，與房地產(chǎn)銷(xiāo)售市場(chǎng)持續(xù)回暖有關(guān)；企業(yè)中長(zhǎng)期貸款延續(xù)高增格局，則顯示出基建、制造業(yè)對(duì)應(yīng)的中長(zhǎng)期貸款需求依然向好。7 月社融新增 1.69 萬(wàn)億，同比多增 4068億元，主要來(lái)自低基數(shù)效應(yīng)的影響；M1 增速較上月末加快 0.4 個(gè)百分點(diǎn)至 6.9%，顯示出實(shí)體運(yùn)用效率加快，企業(yè)空轉(zhuǎn)套利情況有所緩和；M2 增速較上月末回落 0.4個(gè)百分點(diǎn)至 10.7%，可能與貨幣派生速度放緩，貨幣政策趨于中性有關(guān)。整

12、體而言，貨幣增速有所放緩，這與宏觀上防風(fēng)險(xiǎn)政策下，流動(dòng)性投放邊際收緊相關(guān)。但我們認(rèn)為，宏觀流動(dòng)性對(duì)市場(chǎng)的掣肘有限，主要是因：第一，相較海外，國(guó)內(nèi)貨幣政策空間較大，目前的邊際收緊更多來(lái)自政策上為未來(lái)預(yù)留空間；第二，在政府債券的支撐下，后續(xù)社融存量增速或?qū)⒕邆溥M(jìn)一步上行的可能性；第三，M2 和 M1 的剪刀差收窄，資金運(yùn)用效率提升，由此推動(dòng)資金脫虛向?qū)?，相?duì)而言對(duì)于資本市場(chǎng)更為有利。圖 9：信貸增速有所放緩圖 10：新增中長(zhǎng)期貸款貢獻(xiàn)持續(xù)增加4000035000300002500020000150001000050000-5000億元3000025000200001500010000140%新增中

13、長(zhǎng)期貸款新增短期貸款新增票據(jù)融資新增中長(zhǎng)期貸款占比(右軸)120%100%80%60%202007202005202003202001201911201909201907201905201903201901201811201809201807201805201803201801金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:當(dāng)月值（億元）金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:中長(zhǎng)期:當(dāng)月值（億元）金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:短期貸款及票據(jù)融資:當(dāng)月值（億元）50000-500040%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019

14、-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-0720%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind圖 11：社融增量主要來(lái)自低基數(shù)貢獻(xiàn)圖 12：M2、M1 剪刀差收窄新增社融:當(dāng)月值新增社融:同比變動(dòng)社融存量:增速(右軸）億元%6000015000040000300001200001000050-100002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-

15、052020-07-200000% M0:同比 M1:同比M2:同比201510502018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06-5數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind微觀資金面維持寬松。微觀流動(dòng)性方面，滬深股通上周凈流入 66.6 億，在經(jīng)歷四周的凈流出后，外資轉(zhuǎn)為凈流入。國(guó)內(nèi)增量資金來(lái)看，本周新基金發(fā)行規(guī)模 501 億元，較前值 461 億元略有回升；融資余額凈減少 96.7 億元，由前期的凈增加轉(zhuǎn)為凈減少

16、。代表散戶(hù)情緒的證券交易結(jié)算資金日平均余額 7 月以來(lái)快速上行后，后伴隨調(diào)整震蕩下行，但上周小幅回升 737 元，顯示散戶(hù)情緒基本得到修復(fù)。圖 13：外資小幅流入圖 14： 新基金發(fā)行規(guī)模略有回升數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind圖 15：融資余額較上周有所回落圖 16：證券交易結(jié)算資金回升 350034003300 320031003000 2900280027002600:28,00026,00024,00022,00020,00018,00016,00014,00012,00010,000數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind外部沖擊對(duì) A 股影響

17、預(yù)計(jì)較小，風(fēng)險(xiǎn)偏好短期維持平穩(wěn)中美摩擦對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好影響不大，A 股走勢(shì)更多取決于內(nèi)因。隨著美國(guó)大選臨近，中美之間的沖突仍在持續(xù)。但從近期的情況來(lái)看，A 股表現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性，中美摩擦對(duì) A 股風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響相對(duì)較小，即使是 7 月 24 日，中國(guó)在美國(guó)要求中國(guó)限時(shí)關(guān)閉休斯敦總領(lǐng)事館后，當(dāng)天上證綜指下跌 3.86%，但大跌本身有市場(chǎng)前期上漲過(guò)快的調(diào)整需要，且一周后事件對(duì) A 股的影響基本消除。而中美第一階段貿(mào)易協(xié)議簽署當(dāng)天，市場(chǎng)微跌，此后一周、一個(gè)月，市場(chǎng)在春節(jié)前流動(dòng)性偏緊影響下，基本處于下行態(tài)勢(shì)。原定于 8 月 15 日的中美貿(mào)易談判延遲，但預(yù)計(jì)實(shí)際談判后，對(duì)市場(chǎng)的影響也相對(duì)有限。整體而言，目前

18、的 A 股市場(chǎng)對(duì)中美沖突的長(zhǎng)期性和持續(xù)性已經(jīng)有所預(yù)期，A 股走勢(shì)更多取決于內(nèi)因。表 1：2018 年以來(lái)中美貿(mào)易摩擦升級(jí)重要時(shí)點(diǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)日期內(nèi)容當(dāng)天或后一交易日后一周后一個(gè)月2018/3/22特朗普簽署關(guān)于關(guān)稅的總統(tǒng)備忘錄-0.53-3.67-6.382018/4/16美宣布制裁中興通訊-1.53-2.880.332018/6/15美公布對(duì) 500 億美元加征 25%關(guān)稅清單-0.73-5.07-7.002018/7/11美公布對(duì) 2000 億美元商品加征 10%關(guān)稅清單-1.76-1.43-1.142018/8/2美擬對(duì) 2000 億商品關(guān)稅稅率由 10%提高至-2.00-1.07-3.52

19、上證綜指漲跌幅（%）25%2019/5/9美宣布對(duì) 2000 億商品稅率由 10%提高至 25%-1.482.14-2.282019/5/14美公布對(duì)華2805 項(xiàng)3000 億美元商品加征25%關(guān)稅-0.690.080.242019/8/1特朗普表示將從 9 月 1 日期對(duì)剩余 3000 億美-0.81-4.70-1.58元商品加征 10%關(guān)稅2019/8/6美國(guó)財(cái)政部宣布中國(guó)為匯率操縱國(guó)-1.56-0.865.832019/8/24美國(guó)宣布將 2500 億商品征稅提升至 30%，-1.17-0.392.753000 億商品關(guān)稅稅率提升至 15%2020/1/15中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議正式簽署-

20、0.54-1.48-6.112020/4/30特朗普再次對(duì)華加征關(guān)稅言論0.631.741.062020/5/15美國(guó)出臺(tái)針對(duì)華為的制裁措施0.24-1.971.722020/5/23美國(guó)將中國(guó) 33 家公司列入“實(shí)體清單”1.011.375.382020/7/21美國(guó)要求中國(guó)限時(shí)關(guān)閉休斯敦總領(lǐng)事館0.20-2.60/2020/7/24中國(guó)關(guān)閉美國(guó)駐成都總領(lǐng)事館-3.86-0.45/2020/8/7美國(guó)發(fā)布禁令針對(duì)微信、Tiktok-0.96/數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind風(fēng)險(xiǎn)偏好短期維持平穩(wěn)。股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨著市場(chǎng)調(diào)整再次回升之后， 基本在 3.7%-3.8%左右維持相對(duì)平穩(wěn)。從情緒指標(biāo)來(lái)看，目

21、前 200 日均線(xiàn)以上個(gè)股占比較前期有所回升，并保持相對(duì)平穩(wěn)，基本維持在 73%-77%的水平。情緒指標(biāo)均顯示市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好短期基本維持穩(wěn)定。圖 17：股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)維持平穩(wěn)圖 18：200 日均線(xiàn)以上個(gè)股占比7%34006%32005%30004%3%28002%26001%24005,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002020/082020/072020/062020/052020/042020/032020/022020/012019/122019/112019/102019/092019/082019/072019/062019/052019/042019/

22、032019/022019/012,000A -MA200100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2014/072015/072016/072017/072018/072019/072020/07股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上證綜指數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind短期調(diào)整接近尾聲，A 股慢牛持久戰(zhàn)進(jìn)行時(shí)短期調(diào)整接近尾聲。分子端盈利方面，宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)雖然邊際放緩，但全年持續(xù)修復(fù)上行的趨勢(shì)基本可以確定，且制造業(yè)和基建回升可能加速；此外隨著上市公司中報(bào)業(yè)績(jī)持續(xù)披露，微觀企業(yè)盈利的修復(fù)趨勢(shì)也基本可以確認(rèn)。分母端流動(dòng)性方面，宏觀流動(dòng)性邊際有所收緊，但資金使用效率提升，信

23、用改善有望持續(xù)，這對(duì)市場(chǎng)行情的影響更為直接；微觀流動(dòng)性則維持相對(duì)寬松，尤其值得關(guān)注的是作為對(duì)市場(chǎng)有一定指導(dǎo)意義的長(zhǎng)期資金，外資和股票型基金新發(fā)行份額均有所回升；風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，美國(guó)大選之前中美之間摩擦可能仍有反復(fù)，但 A 股對(duì)外圍影響逐步鈍化，走勢(shì)更多取決于國(guó)內(nèi)宏觀基本面、市場(chǎng)流動(dòng)性以及自身的估值水平，目前風(fēng)險(xiǎn)偏好相關(guān)指標(biāo)也顯示市場(chǎng)情緒維持相對(duì)平穩(wěn)。A 股自 7 月 10 日以來(lái)持續(xù)震蕩超過(guò)一個(gè)月，滬深 300、創(chuàng)業(yè)板指的估值分別較 7 月 10 日下行 1.7%、5.3%。但目前基本面來(lái)看， 7 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對(duì) 6 月持續(xù)修復(fù)，尤其制造業(yè)工業(yè)增加值、房地產(chǎn)投資增速、汽車(chē)銷(xiāo)售增速，邊際修復(fù)更為明

24、顯；7 月中旬中報(bào)業(yè)績(jī)持續(xù)披露，目前 A 股整體盈利增速 4.46%，較一季度增速-23.41%上行近 30 個(gè)百分點(diǎn)，且已轉(zhuǎn)正。從調(diào)整的時(shí)間何基本面修復(fù)程度來(lái)看，我們認(rèn)為 A 股自 7 月中旬以來(lái)的調(diào)整已經(jīng)接近尾聲。圖 19：消費(fèi)和科技盈利修復(fù)更快滬深300PE均值（2010年至今）創(chuàng)業(yè)板指均值（2010年至今）1580147013601250114020/0820/0720/0620/0520/0420/0320/0220/0119/1219/1119/1019/0919/0819/0719/0619/0519/0419/0319/0219/011030滬深300創(chuàng)業(yè)板指數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券

25、，WindA 股慢牛持久戰(zhàn)進(jìn)行時(shí)。從我國(guó)目前資本市場(chǎng)的發(fā)展階段來(lái)看，科技突破需要資本市場(chǎng)，這是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程，需要長(zhǎng)期資金作為基礎(chǔ)。這就決定了此輪牛市是以機(jī)構(gòu)資金為主導(dǎo)的慢牛行情，而信用改善和長(zhǎng)期資金再度凈流入也是支撐下一階段 A 股上行的主要?jiǎng)恿Α?019 年來(lái)，每一輪上行均是外資+公募+險(xiǎn)資多輪驅(qū)動(dòng)。目前來(lái)看，存款搬家仍在進(jìn)行過(guò)程中、國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速換擋以及證券化率提升空間大使得公募基金、外資的趨勢(shì)性流入都仍在過(guò)程中。根據(jù)我們簡(jiǎn)單測(cè)算，保守預(yù)計(jì)本輪居民資金、險(xiǎn)資、外資等資金入市規(guī)模超過(guò) 17.5 萬(wàn)億，3 月 23 日至今各類(lèi)長(zhǎng)期資金已經(jīng)入市 1.55 萬(wàn)億。借鑒上輪牛市銀證轉(zhuǎn)賬、公募、險(xiǎn)資

26、月均入市規(guī)模測(cè)算，本輪牛預(yù)計(jì)入市規(guī)模已入市未來(lái)空間上輪牛市月均流入預(yù)計(jì)此輪資金流（萬(wàn)億）（萬(wàn)億，2020/3/23 以來(lái)）（萬(wàn)億）規(guī)模（萬(wàn)億）入時(shí)間（月）散戶(hù)資金50.534.470.26117新發(fā)偏股型公募50.724.280.07855外資60.175.83/60險(xiǎn)資1.50.131.370.06322匯總17.51.5515.95/39（平均）市持續(xù)的時(shí)間在 17-55 個(gè)月之間，這也印證我們對(duì)本輪牛市是長(zhǎng)牛、慢牛的判斷。表 2：未來(lái)資金流入空間和時(shí)間測(cè)算數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind科技和消費(fèi)仍是中長(zhǎng)期方向，短期金融和周期等低估值板塊或補(bǔ)漲盈利修復(fù)和長(zhǎng)期資金偏好均指向科技和消費(fèi)是中長(zhǎng)期的

27、確定性方向。盈利修復(fù)角度，根據(jù)已經(jīng)披露的中報(bào)數(shù)據(jù)，消費(fèi)和科技的中報(bào)盈利增速目前來(lái)看均已轉(zhuǎn)正，分別達(dá)到 8.9%、21.3%，相對(duì)金融地產(chǎn)和周期更為占優(yōu)。資金角度，外資和公募基金的重倉(cāng)股對(duì)后市的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)影響最為重大，其所偏好的消費(fèi)、科技是后期市場(chǎng)的主要風(fēng)格。從他們的偏好來(lái)看，公募超配消費(fèi)科技，外資青睞核心資產(chǎn)。具體到行業(yè)來(lái)看，公募基金顯著超配消費(fèi)、科技板塊，并進(jìn)一步減倉(cāng)金融地產(chǎn)，尤以醫(yī)藥、食品飲料、電子的超配比例最高；外資則明顯偏好大消費(fèi)行業(yè)，超配最高的為可選消費(fèi)、醫(yī)療保健行業(yè)。圖 20：消費(fèi)和科技盈利修復(fù)更快100%80%60%40%20%0%-20%-40%20/0520/0320/01

28、19/1119/0919/0719/0519/0319/0118/1118/0918/0718/0518/0318/0117/1117/0917/0717/0517/0317/0116/1116/0916/0716/0516/03-60%消費(fèi)科技 金融地產(chǎn)周期數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind圖 21：陸股通主要超配大消費(fèi)圖 22：公募基金主要超配消費(fèi)和科技25%20160630 20160930 20161231 20170331 20170630 20170930 20171231 2018033120180630 20180930 20181231 20190331 20190630 2019

29、0930 20191231 202003318%6%2007 2014 2019 2Q202020%4%15%2%10%0%5%-2%-4%0%-6%-5% -10%-15%數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind短期金融和周期等低估值板塊可能在出現(xiàn)一定的補(bǔ)漲，尤其關(guān)注傳統(tǒng)周期和券商板塊。短期來(lái)看，波動(dòng)率上看，6 月以來(lái)金融/成長(zhǎng)的相對(duì)波動(dòng)率也已經(jīng)處在上行區(qū)間，但絕對(duì)位置相較 16 年初的歷史低位仍有距離。綜合數(shù)量指標(biāo)來(lái)看，當(dāng)下位置符合中短期內(nèi)金融風(fēng)格切換的條件。而從估值來(lái)看，目前金融地產(chǎn)、傳統(tǒng)周期的估值也都處于極低歷史分位，地產(chǎn)處于后 10%歷史分位，銀行處于后 21%歷史分

30、位，建筑裝飾處于后 17%歷史分位，采掘處于后 23%歷史分位。風(fēng)格切換環(huán)境符合疊加行業(yè)本身低估值，使得金融和周期等可能出現(xiàn)一定的補(bǔ)漲。除此之外，固定資產(chǎn)投資來(lái)看，后續(xù)地產(chǎn)投資的高增長(zhǎng)可能將逐步讓位于基建投資，周期板塊面臨一定的催化。 8 月 14 日證監(jiān)會(huì)發(fā)布文件，對(duì)券商在第三方平臺(tái)展業(yè)進(jìn)行規(guī)范；8 月 24 日創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制第一批公司上市；此外券商公布的 7 月累計(jì)營(yíng)收增速、盈利增速分別高達(dá) 40.42%、54.25%。市場(chǎng)調(diào)整接近尾聲，疊加基本面和事件的催化，券商板塊值得關(guān)注。圖 23：換手率上金融風(fēng)格相對(duì)成長(zhǎng)風(fēng)格的優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)換自 6 月初已經(jīng)開(kāi)始圖 24： 金融地產(chǎn)、傳統(tǒng)周期目前估值均處于較

31、低歷史分位 / /301.91.71.51.31.10.90.70.30.280.260.240.220.20.180.160.14400各行業(yè)PE（TTM，倍）處于05年以來(lái)歷史分位0.120.1350300250MAX當(dāng)前MIN73%94%200 9893%75%85%69%67%60%545%2%51%57%4%10%82%92%61%30%34%24%47%69%666%3%454%3%23% 7%211%80%53%60%休計(jì)醫(yī)食汽家國(guó)通交電電紡化機(jī)有綜傳非商公輕鋼建采銀建房農(nóng)閑算藥品車(chē)用防信通子氣織工械色合媒銀業(yè)用工鐵筑掘行筑地林上滬上中創(chuàng)券30050證深

32、證小業(yè)商服機(jī)生飲 電軍 運(yùn) 設(shè)服 設(shè)金金貿(mào)事制 材裝產(chǎn)牧綜板板務(wù) 物料 器工輸 備裝 備屬融易業(yè)造 料飾 漁指指指數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind上周市場(chǎng)回顧本周全球主要大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)上周全球大類(lèi)資產(chǎn)中，股市多上漲，債市多下跌，股票市場(chǎng)中，貴金屬下滑嚴(yán)重。 A 股漲跌互現(xiàn)，上證綜指收漲 0.18%，創(chuàng)業(yè)板指收跌-2.95%，海外股市普漲，標(biāo)普 500 收漲 0.64%，日經(jīng) 225 漲幅高達(dá) 4.30%。債券市場(chǎng)中，中債 10 年期到期收益率下降 1.74bps，海外主要國(guó)債收益率均上升，其中美債 10 年期到期收益率提高 12bps。商品市場(chǎng)中，金價(jià)下滑嚴(yán)重（-4.49

33、%），油銅則進(jìn)一步上漲。匯率市場(chǎng)中，美元進(jìn)一步下跌，歐元和人民幣兌美元進(jìn)一步上漲。VIX 進(jìn)一步下滑。2020/8/92020/8/14PE3,3543,3600.18%14.8760.70%68.50%300 4,7084,705-0.07%14.1590.50%84.40%2,7502,669-2.95%72.6394.70%92.30%27,43327,9311.81%27.3699.80%99.90%500 3,3513,3730.64%33.3999.80%99.90%11,01111,0190.08%59.5999.60%99.80%100 6,0326,0900.96%63.62

34、99.50%99.70%表 3：本周全球主要大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)DAX 12,67512,9011.79%38.4499.40%99.70%Stoxx50 2,9472,9801.12%37.7299.70%99.80%225 22,33023,2894.30%37.6299.90%99.90%2,3522,4072.37%28.9299.80%97.20%24,53225,1832.66%10.8460.50%67.40%10,06310,2662.02%8.8070.70%66.30%A50 15,19915,4001.32%-22.612.620.44 bps/52.01%41.68%10 2.

35、952.94-1.74 bps/30.25%20.29%20.140.140.00 bps/1.05%1.05%100.590.7112.00 bps/6.99%5.88%10 -0.54-0.486.00 bps/22.29%8.13%10 0.030.040.60 bps/48.14%20.44%ICE 44.6944.950.58%/18.20%9.10%NYMEX 41.6042.231.51%/18.20%9.10%2,034.901,943.61-4.49%/99.10%99.50%LME 6,237.006,365.502.06%/76.50%44.50%93.4193.10-0

36、.34%/11.20%49.80%1.17881.18370.42%/88.90%50.50%6.95986.9498-0.14%/80.40%90.20%VIX22.2122.05-0.72%/83.00%85.40%11,645.0011,870.001.93%/50.50%25.30%數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind行業(yè)及重要指數(shù)估值變動(dòng)本周市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好震蕩下行。截至周五收盤(pán)，滬深 300 的動(dòng)態(tài) PE(TTM)和靜態(tài) PE略有下行，動(dòng)態(tài) PE 為 12.91，靜態(tài) PE 為 14.15。創(chuàng)業(yè)板的動(dòng)態(tài)PE(TTM)和靜態(tài) PE下行，本周分別收于 72.63 和 42.75。圖 25：滬深 3

37、00 靜態(tài)/動(dòng)態(tài) PE（TTM）圖 26：創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)/動(dòng)態(tài) PE（TTM）P/E TTM P/E 2020 20181614121086422015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-070160140120100806040202015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-

38、072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-070P/E TTM P/E 2020 數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind分行業(yè)看，休閑服務(wù)、計(jì)算機(jī)、國(guó)防軍工目前 PE（TTM）較高，分別為 108.07、 81.41、80.74；食品飲料 PB（LF）最高，為 8.92，其次為休閑服務(wù)（PB6.38），醫(yī)藥生物（PB5.08）、計(jì)算機(jī)（PB5.02）。圖 27：各行業(yè) PE（TTM，2020/8/

39、14）圖 28：各行業(yè) PB（LF，2020/8/14）120100806040200108.0780.74 81.41農(nóng)采化鋼有電家食紡輕醫(yī)公交房商休綜建建電國(guó)計(jì)傳通銀非汽機(jī)林掘工鐵色子用品織工藥用通地業(yè)閑合筑筑氣防算媒信行銀車(chē)械108.926.385.085.029876543210農(nóng)采化鋼有電家食紡輕醫(yī)公交房商休綜建建電國(guó)計(jì)傳通銀非汽機(jī)林掘工鐵色子用品織工藥用通地業(yè)閑合筑筑氣防算媒信行銀車(chē)械牧金 電飲服制生事運(yùn)產(chǎn)貿(mào)服材裝設(shè)軍機(jī)金 設(shè)牧金 電飲服制生事運(yùn)產(chǎn)貿(mào)服材裝設(shè)軍機(jī)金 設(shè)漁屬 器料裝造物業(yè)輸 易務(wù)料飾備工融 備漁屬 器料裝造物業(yè)輸易務(wù) 料飾備工融 備當(dāng)前P/E （TTM）當(dāng)前P/B（L

40、F）數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind估值歷史分位數(shù)上，從 PE（TTM）來(lái)看，上證 50 和滬深 300 分別處于 2005 年以來(lái)后 53%和 60%歷史分位，仍有較大空間，創(chuàng)業(yè)板指雖經(jīng)過(guò)上周調(diào)整仍處于上市以來(lái) 92%歷史分位。行業(yè)角度，計(jì)算機(jī)（94%）、休閑服務(wù)（98%）、醫(yī)藥生物（93%）處于歷史高位，食品飲料（86%）和汽車(chē)（85%）次之；農(nóng)林牧漁（4%）、房地產(chǎn)（10%）、建筑裝飾（17%）、銀行（20%）的估值歷史分位最低。圖 29：各行業(yè) PE（TTM）歷史分位圖 30：各行業(yè) PB（LF）歷史分位400350300250200150100500各行業(yè)PE

41、（TTM，倍）處于05年以來(lái)歷史分位MAX當(dāng)前MIN73%54%4%30%51%67%23% 57%61%34%63%10%98% 24%75%93% 69%45%17%43%94%52%69%21%85%60%92%86%66%80%47%53%60%30050農(nóng)采化鋼有電家食紡輕醫(yī)公交房商休綜建建電國(guó)計(jì)傳通銀非汽機(jī)上滬上中創(chuàng)林掘工鐵色子用品織工藥用通地業(yè)閑合筑筑氣防算媒信行銀車(chē)械證深證小業(yè)35MAX當(dāng)前MIN各行業(yè)PB（LF，倍）處于05年以來(lái)歷史分位73%27%41%93%64%4%95%77%77%40%9% 92%63%50%20%42%29%41%15%89%18% 31%42%7

42、9%8%25%28%61%6%2%69% 31% 36%30252015105030050農(nóng)采化鋼有電家食紡輕醫(yī)公交房商休綜建建電國(guó)計(jì)傳通銀非汽機(jī)上滬上中創(chuàng)林掘工鐵色子用品織工藥用通地業(yè)閑合筑筑氣防算媒信行銀車(chē)械證深證小業(yè)牧金 電飲服制生事運(yùn)產(chǎn)貿(mào)服材裝設(shè)軍機(jī)金 設(shè)綜板板牧金 電飲服制生事運(yùn)產(chǎn)貿(mào)服 材裝設(shè)軍機(jī)金 設(shè)綜板板漁屬 器料裝造物業(yè)輸 易務(wù)料飾備工融 備指指指漁屬 器料裝造物業(yè)輸 易務(wù) 料飾備工融 備指指指2020-01-032020-01-102020-01-172020-01-242020-01-312020-02-072020-02-142020-02-212020-02-28202

43、0-03-062020-03-132020-03-202020-03-272020-04-032020-04-102020-04-172020-04-242020-05-012020-05-082020-05-152020-05-222020-05-292020-06-052020-06-122020-06-192020-06-262020-07-032020-07-102020-07-172020-07-242020-07-312020-08-072020-08-14數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind股市資金供求資金流入滬深股通凈流入：本周滬深股通實(shí)現(xiàn)凈流入 66.65

44、 億元，扭轉(zhuǎn)了前 4 周持續(xù)流出的態(tài)勢(shì)。從行業(yè)來(lái)看，銀行、食品飲料分別凈流入 80.27 億元、40.66 億元；醫(yī)藥行業(yè)陸股通資金大幅流出 121.76 億元，此外有色金屬行業(yè)凈流入 33.26 億元。3002001000-100-200-300-40066.65-42.57-44.49100 80.275040.660-50-33.26-100-150-121.76圖 31：滬深股通凈流入圖 32：滬深股通行業(yè)凈流入400-500 數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind融資余額：截至 8 月 13 日，滬深股市融資余額 14006 億元，較上周下滑 30.37 億元，結(jié)束

45、了 6 月以來(lái)連續(xù) 10 周融資余額不斷上升的態(tài)勢(shì)。分行業(yè)來(lái)看，農(nóng)林牧漁（11.71億）、電力設(shè)備與新能源（7.77 億）融資余額增加最多，銀行（-18.64 億）、計(jì)算機(jī)（-15.82 億）融資余額減少最多。圖 33：融資余額變動(dòng)與上證指數(shù)圖 34：行業(yè)融資余額變動(dòng)3,6003,4003,2003,0002,8002,6002018/8/32018/9/32018/10/32018/11/32018/12/32019/1/32019/2/32019/3/32019/4/32019/5/32019/6/32019/7/32019/8/32019/9/32019/10/32019/11/3201

46、9/12/32020/1/32020/2/32020/3/32020/4/32020/5/32020/6/32020/7/32020/8/32,4008006004002000-200-400-600-8001511.717.77-15.82-18.641050-5-10-15-20-25數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind新基金發(fā)行：本周有新成立偏股型基金份額 501.70 億份，繼續(xù)維持歷史高位。本月至今累計(jì)新成立偏股型基金份額 963.65 億份。圖 35：偏股型公募基金維持繼續(xù)維持火熱3,5003,0003173.402,5002,0001,5001,000963.

47、65500020102011201220132014201520162017201820192020數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind資金流出IPO 發(fā)行：截至 8/14 日，本周共 18 筆IPO 發(fā)行，合計(jì)募資 154.34 億元，其中圣元環(huán)保（13.15 億）、杰美特（13.20 億）單筆募資額較高。圖 36：IPO 發(fā)行情況圖 37：定增募資情況800700600500IPO8007006005004004003002001002019-0103002001002019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-10201

48、9-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-080數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind定增解禁規(guī)模：過(guò)去一周解禁市值最大的行業(yè)是計(jì)算機(jī)（184.30 億）和基礎(chǔ)化工（159.01 億），未來(lái) 4 周解禁市值最大的行

49、業(yè)是電子（1237.53 億）、醫(yī)藥（294.14億）和基礎(chǔ)化工（272.48 億）。個(gè)股方面，未來(lái) 4 周解禁值最高的個(gè)股有韋爾股份（1130 億）、中國(guó)廣核（230 億）。圖 38：過(guò)去一周解禁市值靠前的行業(yè)圖 39：未來(lái) 4 周解禁各行業(yè)解禁市值（億元）1184.30159.0120018016014012010080604020014001237.53250.28272.48294.14120010008006004002000 數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind證券代碼證券簡(jiǎn)稱(chēng)預(yù)計(jì)解禁市值（億元）解禁日中信一級(jí)603501.SH韋爾股份1129.892020/8

50、/31電子003816.SZ中國(guó)廣核219.772020/8/27電力及公用事業(yè)300699.SZ光威復(fù)材159.292020/9/1基礎(chǔ)化工600000.SH浦發(fā)銀行132.202020/9/4銀行002714.SZ牧原股份120.272020/9/3農(nóng)林牧漁688321.SH微芯生物109.892020/8/12醫(yī)藥603127.SH昭衍新藥100.932020/8/25醫(yī)藥000066.SZ中國(guó)長(zhǎng)城90.922020/8/7計(jì)算機(jī)688185.SH康希諾-U89.032020/8/13醫(yī)藥表 4：未來(lái) 4 周解禁市值最大的個(gè)股688099.SH晶晨股份88.552020/8/10電子數(shù)據(jù)

51、來(lái)源：東北證券，Wind產(chǎn)業(yè)資本減持規(guī)模：本周大股東凈增持-81.77 億元，高管凈增持-18.58 億元，兩者均較上周上升。分行業(yè)來(lái)看，本周銀行、電子、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)資本凈減持金額較大，分別為-22.71、-18.46、-12.30 億元。圖 40：產(chǎn)業(yè)資本凈減持與上證綜指1,5004,9001,0004,4005003,90003,400(500)2,9002015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/08(1,000)2,400數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券