旅游行業(yè)景氣研究：主動量化之旅游行業(yè)景氣度研究

1、圖表目錄 HYPERLINK l _TOC_250008 圖1：旅游行業(yè)景氣度分析邏輯5圖2：我國出境游處于日本上世紀(jì)80年代水平6圖3：我國出境游處于韓國上世紀(jì)90年代水平6圖4：泰銖匯率波動對國內(nèi)赴泰游客無顯著影響6圖5：出國游客流增速跟匯率指數(shù)影響較小6圖6：地緣政治對國內(nèi)赴日本流同比增速的影響7圖7：地緣政治對國內(nèi)赴韓客流同比增速的影響7 HYPERLINK l _TOC_250007 圖8：眾信旅游股價復(fù)盤7 HYPERLINK l _TOC_250006 圖9：凱撒旅游股價復(fù)盤8圖10：旅游行業(yè)景氣度分析邏輯9圖11：供需景氣度指數(shù)與中國赴泰游客趨勢對比9圖12：供需景氣度與旅游行

2、業(yè)指數(shù)10圖13：供需景氣度與旅游行業(yè)相對凈值10 HYPERLINK l _TOC_250005 圖14：旅游行業(yè)凈利潤、扣非凈利潤與申萬旅游指數(shù)14 HYPERLINK l _TOC_250004 圖15：旅游行業(yè)營業(yè)收入與申萬旅游指數(shù)14圖16：旅游行業(yè)銷售毛利率與行業(yè)指數(shù)15圖17：旅游行業(yè)單季度銷售毛利率與行業(yè)指數(shù)15 HYPERLINK l _TOC_250003 圖18：銷售毛利率(同比)與申萬旅游指數(shù)16圖19：旅游行業(yè)銷售費用/營業(yè)總收入與行業(yè)指數(shù)16圖20：旅游行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與行業(yè)指數(shù)16 HYPERLINK l _TOC_250002 圖21：行業(yè)上市公司景氣度與旅游指數(shù)

3、(申萬)18 HYPERLINK l _TOC_250001 圖22：行業(yè)宏觀景氣度與旅游指數(shù)(申萬)21圖23：加總景氣度與旅游行業(yè)指數(shù)23圖24：加總景氣度與旅游行業(yè)相對凈值23 HYPERLINK l _TOC_250000 圖25：加總景氣度與旅游行業(yè)超額收益25表1：上市公司景氣度指標(biāo)匯總10表2：上市公司景氣度指標(biāo)對旅游指數(shù)解釋能力13表3：上市公司景氣度指標(biāo)相關(guān)性17表4：宏觀景氣度指標(biāo)匯總19表5：宏觀利率水平與申萬旅游指數(shù)回歸結(jié)果20表6：宏觀經(jīng)濟(jì)增長與申萬旅游指數(shù)回歸結(jié)果20表7：貨幣供應(yīng)量與申萬旅游指數(shù)回歸結(jié)果20表8：信心指數(shù)與申萬旅游指數(shù)回歸結(jié)果21表9：供需景氣度與

4、上市公司景氣度相關(guān)性22表10：宏觀景氣度與上市公司景氣度相關(guān)性22表11：宏觀景氣度與供需景氣度相關(guān)性22表12：景氣度與旅游行業(yè)指數(shù)（申萬）相關(guān)性24表13：景氣度與旅游行業(yè)超額收益率序列相關(guān)性25表14：景氣度與旅游行業(yè)相對凈值相關(guān)性26輯如下：圖 1：旅行景度析邏輯資料來源： 研究（售）的長期投資價值有較好的參考意義。2018 年全國出境旅游人次 1.50 億，整體滲透率 11%，但如果剔除港澳臺地區(qū)（510325262707900則實5%-6%GDP80GDP14%40%且仍處于增長階段。我國居民收入水平以及伴隨的出境旅游需求將處于長期發(fā)展階段。60000500001979年，日本出

5、境游滲透率3.484000030000200006%1979年，日本人均10000GDP8673.48美元0人均國GDP/美元出境游滲透率（右軸）300002500020000 1993年，韓國出境游滲透率15000060000500001979年，日本出境游滲透率3.484000030000200006%1979年，日本人均10000GDP8673.48美元0人均國GDP/美元出境游滲透率（右軸）300002500020000 1993年，韓國出境游滲透率150000年，韓國人美元40%35%30%25%20%15%10%5%0%人均GDP/美元出境游滲透率（右軸） 資料來源：CEIC， 研

6、究資料來源：CEIC， 研究）圖4：泰匯波對內(nèi)赴游無著響 圖5：出游速匯指數(shù)響小資料來源：CEIC， 研究資料來源：CEIC， 研究出境旅游的需求與供給相輔相成，但主要因素總結(jié)除了上述的經(jīng)濟(jì)/還有就是地緣/政治因素。如下圖中國赴日韓旅游受到日韓當(dāng)?shù)氐闹T多地緣及自然時素極為敏感，會快速反應(yīng)到需求層面。圖6：地政對內(nèi)日本同增的響圖 7：地政對內(nèi)韓客同增的響資料來源：CEIC， 研究資料來源：CEIC， 研究的產(chǎn)品價格來判斷行業(yè)整體的景氣度具有充分的邏輯依據(jù)。進(jìn)一步落實到投資領(lǐng)域，我們從典型的旅游綜合服務(wù)商眾信旅游（002707.SZ） （000796.SZ）圖8：眾旅股復(fù)盤資料來源：CEIC， 研

7、究圖9：凱旅股復(fù)盤資料來源：CEIC， 研究供需景氣度化。（包括商旅和休閑而只有真正出行時刻才發(fā)生實際行為并納入統(tǒng)計。（空公司等斷調(diào)整。圖10：旅行景度析邏輯圖 11：供景度數(shù)中國泰客勢比資料來源： 研究料來源：深圳同天下*， 研究供需景氣度數(shù)據(jù)說明2016112019331（由深圳同天下提供大數(shù)據(jù)支持后對其進(jìn)行窗口期為三個月的移動平均平滑處理，得到景氣度指標(biāo)。本月人按客價=1訂單價格訂單天數(shù)本月訂單數(shù)/=132011旅游行業(yè)供需景氣度的構(gòu)造我們使用計算的指標(biāo)來合成旅游行業(yè)供需景氣度。供需景氣度 = (平均每日客單價同比, )/萬得全 AMA 代表窗口為三個月的移動平均?？梢姽┬杈皻舛葘π袠I(yè)指

8、數(shù)具有明顯的領(lǐng)先效應(yīng)。圖12：供景度旅行業(yè)數(shù)圖 13：供景度旅行業(yè)對值資料來源：深圳同天下*， 研究資料來源：深圳同天下， 研究*深圳同天下是一家專注旅游業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)研發(fā)的服務(wù)商，主要為旅游企業(yè)提供全業(yè)務(wù)鏈的 SaaS600015SaaSERP13%指標(biāo)名稱指標(biāo)簡稱指標(biāo)名稱指標(biāo)簡稱上市公司景氣度盈利指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率ROE(TTM)ROE_ttm總資產(chǎn)凈利率ROA(TTM)ROA_ttm銷售凈利率NP_Margin銷售毛利率GP_Margin營業(yè)收入(TTM)OR_ttm凈利潤(TTM)NP_ttm扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(TTM)NP_cut_ttm單季度.凈資產(chǎn)收益率ROEROE_Q單季度

9、.總資產(chǎn)凈利率ROAROA_Q單季度.銷售凈利率NP_Margin_Q單季度.銷售毛利率GP_Margin_Q成長指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率ROE(同比)ROE_Growth總資產(chǎn)凈利率 ROA(同比)ROA_Growth銷售凈利率(同比)NP_Margin_Growth銷售毛利率(同比)GP_Margin_Growth營業(yè)收入(同比)OR_Growth凈利潤(同比)NP_Growth扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(同比)NP_cut_Growth單季度.凈資產(chǎn)收益率 ROE(同比)ROE_Q_Growth單季度.總資產(chǎn)凈利率 ROA(同比)ROA_Q_Growth單季度.銷售凈利率(同比)NP_Margi

10、n_Q_Growth單季度.銷售毛利率(同比)GP_Margin_Q_Growth流動比率Current_Ratio速動比率Quick_Ratio流動性指標(biāo)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)Inventory_Turnover應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)Outstanding_Turnover存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增速Inventory_Turnover_Growth應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增速Outstanding_Turnover_Growth銷售費用/營業(yè)總收入Cost_2_Sales衍生指標(biāo)經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量/營業(yè)總收入Cash_2_Sales資產(chǎn)負(fù)債率debt_2_Asset資料來源： 研究旅游上市公司景氣指標(biāo)對行業(yè)指數(shù)的解釋能

11、力度解釋上市公司景氣度的驅(qū)動力。其中，各回歸方法步驟如下：回歸樣本：旅游綜合(申萬)與上市公司景氣度指標(biāo)數(shù)據(jù)預(yù)處理：各指標(biāo)(包括申萬旅游指數(shù))中位數(shù)去極值，標(biāo)準(zhǔn)化處理。3.進(jìn)行回歸：全樣本回歸: 2012 年 1 月 1 日2019 年 3 月 31 日 ；分段回歸：供給側(cè)改革前(2012 年 1 月 1 日2015 年 12 月 31 日)供給側(cè)改革后(2015 年 12 月 31 日2019 年 3 月 31 日)；滾動回歸：對任一時間 t，取前推 36 個月的數(shù)據(jù)回歸，得到回歸系數(shù)序列Corr，對應(yīng)回歸 P 值序列p。取滾動回歸系數(shù)序列的均值作為該指標(biāo)的滾動回歸系數(shù)。取 P 值序列p0.

12、05 的滾動回歸系數(shù)序列的均值作為該指標(biāo)的滾動回歸（p0.05）系數(shù)。供給側(cè)改革前供給側(cè)改革供給側(cè)改革前供給側(cè)改革后全樣本滾動回歸滾動回歸(p供需景氣度上市公司景氣度。宏觀景氣度領(lǐng)先于供需景氣度 4 期，供需景氣度領(lǐng)先于上市公司景氣度 4 期。表 9：供需景氣度與上市公司景氣度相關(guān)性領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值當(dāng)期0.0300.9230.099-1 期-0.4490.124-1.6641 期0.3990.1771.444-2 期-0.6530.016-2.8602 期0.6380.0192.750-3 期-0.7390.004-3.6333 期0.6320.0212

13、.702-4 期-0.7460.003-3.7194 期0.6710.0123.001-5 期-0.6300.021-2.6945 期0.6610.0142.925-6 期-0.3480.244-1.2326 期0.5980.0312.473資料來源：Wind， 研究表 10：宏觀景氣度與上市公司景氣度相關(guān)性領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值當(dāng)期-0.5200.069-2.019-1 期-0.4380.134-1.6161 期-0.3650.220-1.299-2 期-0.2700.372-0.9312 期-0.1180.701-0.395-3 期-0.0230.942-

14、0.0753 期0.0700.8210.232-4 期0.2030.5050.6894 期0.2490.4130.851-5 期0.0090.9770.0295 期0.4370.1361.610-6 期0.2620.3870.9016 期0.7290.0053.532資料來源：Wind表 11領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值領(lǐng)先期數(shù)相關(guān)系數(shù)p 值t 值當(dāng)期-0.1090.723-0.363-1 期-0.2150.480-0.7321 期-0.5630.045-2.261-2 期-0.2370.435-0.8102 期0.1070.7280.357-3 期-0.1130.714-0.3773 期0.

15、0140.9630.047-4 期-0.1680.582-0.5674 期0.5380.0582.119-5 期0.4160.1571.5175 期0.4530.1201.683-6 期-0.2570.397-0.8826 期0.4510.1221.675資料來源：Wind加總景氣度宏觀景氣度進(jìn)行加總，得到加總景氣度指標(biāo)。具體計算方法如下：加總景氣度 = 供需景氣度+ 上市公司景氣度+ 宏觀景氣度注：供需景氣度、上市公司景氣度和宏觀景氣度均已標(biāo)準(zhǔn)化處理。2017圖23：加景度旅行業(yè)數(shù)圖 24：加景度旅游行業(yè)對值資料來源：Wind， 研究資料來源：Wind， 研究景氣度指標(biāo)與旅游行業(yè)指數(shù)下表為各

16、景氣度指標(biāo)與旅游行業(yè)指數(shù)的相關(guān)性統(tǒng)計。從相關(guān)性來看，上市公司、宏觀和加總景氣度與行業(yè)指數(shù)的存在一定顯著的相關(guān)性。領(lǐng)先滯后關(guān)系上看，供需與宏觀景氣度領(lǐng)先指數(shù)五個月，加總景氣度領(lǐng)先指數(shù)一個月。領(lǐng)先期數(shù)領(lǐng)先期數(shù)供需景氣度盈利景氣度宏觀景氣度加總景氣度領(lǐng)先期數(shù)供需景氣度盈利景氣度宏觀景氣度加總景氣度當(dāng)期0.2320.652-0.4430.6660.812-1 期0.1630.718-0.6840.7481 期0.7550.675-0.229-2 期-0.1980.855-0.4940.6922 期0.4370.569-0.0200.547-3 期-0.577-0.629-0.8000.8520.780

17、0.709-0.4480.4383 期0.7770.5530.8470.2280.4060.686-4 期0.2980.2944 期-0.1130.5680.8100.453-50.261-0.0445 期-0.4810.735-6 期-0.4810.7340.1790.2146 期0.396-0.6400.7300.097資料來源：Wind， 研究景氣度指標(biāo)與旅游行業(yè)超額收益我們用申萬旅游指數(shù)的收益率減去萬得全 A 指數(shù)收益得到旅游行業(yè)的超額收益率，具體計算公式如下：旅游行業(yè)超額收益率= R 申萬旅游指數(shù) R 萬得全 A其中，R 申萬旅游指數(shù)用以代表旅游行業(yè)收益率，R 萬得全 A 為萬得全

18、A 指數(shù)收益率。我們計算得到超額收益與三大景氣度關(guān)系如下圖。圖 25：加總景氣度與旅游行業(yè)超額收益資料來源：Wind， 研究性不高。領(lǐng)先期數(shù)領(lǐng)先期數(shù)供需景氣度公司景氣度宏觀景氣度加總景氣度領(lǐng)先期數(shù)供需景氣度公司景氣度宏觀景氣度加總景氣度當(dāng)期0.444-0.046-0.1210.173-1 期0.151-0.1220.210-0.0071 期-0.373-0.277-0.207-0.378-2 期0.376-0.184-0.1340.0942 期0.287-0.2200.2190.031-3 期0.3040.063-0.1340.3223 期-0.232-0.1760.179-0.239-4 期0.0060.128-0.6100.1244 期0.200-0.2160.2890.075-5 期-0.1170.0580.