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文檔簡介

1、中國鋼鐵業(yè)分析報告雷曼兄弟認為,鐵礦石與海運費成本激增近期內(nèi)或抑制中國鋼鐵股股價,但中期而言,受需求穩(wěn)固、淘汰落后產(chǎn)能計劃及并購活動不斷升溫的支撐,中國鋼鐵的供需狀況仍將呈較為均衡的態(tài)勢,中期鋼價或穩(wěn)中有升,給予中國鋼鐵業(yè)中性 -2 評級,首選鞍鋼股份。雷曼兄弟近期發(fā)布對中國鋼鐵業(yè)的分析報告,指出受鐵礦石與煉焦煤成本上漲的影響, 中小鋼廠的利潤或大幅下降, 甚至可能停產(chǎn)倒閉, 但行業(yè)結(jié)構(gòu)將因此更趨合理。一. 要點雷曼兄弟首次給予中國鋼鐵業(yè)“中性 -2 ”評級。該機構(gòu)認為,近期內(nèi),鐵礦石成本激增或抑制中國鋼鐵股股價, 但預計,受淘汰落后產(chǎn)能以及持續(xù)不斷的行業(yè)整合推動, 基本面供需狀況將較為平衡,

2、 中期價格趨勢或呈穩(wěn)中有升的趨勢??紤]到在建的高級鋼鐵項目以及潛在的資產(chǎn)注入, 鞍鋼股份成為中國鋼鐵業(yè)的首選股票。1)鋼鐵供需狀況依然平衡雷曼兄弟認為,中期內(nèi),受穩(wěn)固的需求、政府淘汰落后產(chǎn)能的計劃以及持續(xù)不斷的跨省并購活動的支撐,中國鋼鐵的供需狀況仍將呈較為均衡的態(tài)勢。受鐵礦石與煉焦煤成本上漲的影響, 邊際成本高的中小鋼廠的利潤將出現(xiàn)萎縮,雷曼兄弟認為,這種情況意味著,行業(yè)結(jié)構(gòu)將更趨合理。( 2)雷曼兄弟鋼價前景預測雷曼兄弟預計, 受強大的成本推動因素及穩(wěn)定的國內(nèi)供需基本面支撐, 0 8 年至 09 年期間,中國主要鋼鐵產(chǎn)品的價格或小幅上漲 5至 6。該機構(gòu)的領先指標表明, 08 年鋼價或小幅

3、上揚。( 3)成本影響雷曼兄弟全球團隊預測,08 日本財年鐵礦石FOB合約價或同比躍升50。假設人民幣兌美元升值5,板材基準產(chǎn)品熱軋鋼需同比上漲7,或長材基準產(chǎn)品螺紋鋼同比上漲8.4%,方可完全抵消成本上漲所帶來的影響。考慮到鋼價小幅上揚的預期, 雷曼兄弟認為, 中國鋼廠不能完全轉(zhuǎn)嫁上漲的成本,鋼廠利潤將因此萎縮。4)首選股票:鞍鋼股份雷曼兄弟認為,受鲅魚圈高級鋼在建工程、母公司可能將本鋼資產(chǎn)注入上市公司以及母公司可提供豐富的本地鐵礦石資源的驅(qū)動,鞍鋼的產(chǎn)量增長穩(wěn)定,可完全抵消成本上漲帶來的影響。. 正文內(nèi)容投資主題雷曼兄弟首次給予中國鋼鐵業(yè)“中性 -2 ”評級。該機構(gòu)預計,受淘汰落后產(chǎn)能、產(chǎn)

4、量減緩、強大的成本驅(qū)動因素以及持續(xù)不斷的行業(yè)整合推動, 基本面供需狀況將較為平衡, 中期鋼價或呈穩(wěn)中有升的趨勢。 該機構(gòu)認為, 鐵礦石與煉焦煤成本或大幅上揚, 08 年鋼鐵出口或減緩,這兩個因素綜合在一起,將令中國國內(nèi)鋼價小幅上揚, 并限制中國鋼廠完全消除成本上漲影響的能力, 從而致使鋼廠 08 年的利潤小幅下降。短期而言,雷曼兄弟認為, 受揮之不去的 08 日本財年鐵礦石與煉焦煤合約價格將高漲的擔憂影響, 中國鋼鐵股股價的升勢或受到抑制。 但中期內(nèi),預計國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量與成本推動因素會對鋼價構(gòu)成有力支撐。 雷曼兄弟建議投資者關注在高級鋼鐵產(chǎn)品方面可實現(xiàn)強勁有機增長且具備母公司大規(guī)模資產(chǎn)注入預期的

5、中國大型高級鋼企。 該機構(gòu)認為,穩(wěn)定的產(chǎn)量增長可完全抵消任何成本上漲所帶來的沖擊。以下是雷曼兄弟觀點與華爾街觀點的主要不同之處:(1)大體而言,華爾街一直在關注成本激增所帶來的陣痛,雷曼兄弟卻認為,高成本的小鋼廠利潤萎縮可能會對中國鋼鐵業(yè)帶來積極影響。并認為,由于只能購買高價現(xiàn)貨進口鐵礦石且運費現(xiàn)價上漲,中國中小鋼企目前僅能勉強維持,但生產(chǎn)高級產(chǎn)品的大型鋼企卻能以較低的進口合約價購買鐵礦石,因而仍能享有 15 至 25的較高的毛利潤增長。雷曼兄弟認為,市場力量(如小鋼廠成本較高)有望在推動行業(yè)結(jié)構(gòu)更趨合理方面起更重要的作用。預計中國未來鋼鐵產(chǎn)量或減產(chǎn),關閉效率低下小鋼廠的步伐將加快,行業(yè)整合進

6、度亦將加速。(2)其他可供參考的宏觀經(jīng)濟指標略顯滯后, 如每月發(fā)布的固定資產(chǎn)投資增長率( FAI)在評判鋼鐵需求是否旺盛方面就相對滯后。鑒于此,雷曼兄弟推出其中國鋼價領先指標,該指標將運費市場現(xiàn)價指數(shù)( BDI 運價指數(shù)、 Baltic干散貨運價指數(shù))、中國國內(nèi)鋼鐵庫存量及發(fā)達國家經(jīng)濟健康指標( OECD領先指標)綜合在一起。目前而言,運費市場現(xiàn)價指數(shù)與國內(nèi)庫存水平均表明,國內(nèi)鋼價保持穩(wěn)定。 OECD領先指標呈下行趨勢,預示美國經(jīng)濟健康發(fā)展出現(xiàn)了特殊的不確定性。中國鋼鐵股中,鞍鋼 H 股( 0347.HK,增持 -1 評級)依然是雷曼兄弟首選。該機構(gòu)認為, 受鲅魚圈高級鋼在建工程、 母公司可能

7、將本鋼資產(chǎn)注入上市公司以及母公司可提供豐富的本地鐵礦石資源的驅(qū)動, 鞍鋼的產(chǎn)量增長穩(wěn)定, 可完全抵消成本上漲帶來的影響。給予寶鋼股份 A 股(600019.CH)“與大市同步 - 2”評級,理由是股價與估值已完全體現(xiàn)了已公開的潛在資產(chǎn)注入因素。給予馬鞍山鋼鐵 H 股( 0323.HK)“減持 -3 ”評級。雷曼兄弟認為,馬鋼估值應較鞍鋼和寶鋼有所折讓, 因為公司的中低端產(chǎn)品面臨較大風險, 且鋼鐵資產(chǎn)注入與并購的機會較少。估值雷曼兄弟采用以收益為基礎的市盈率倍數(shù)結(jié)合歷史一年預期市盈率倍數(shù),測算 12 個月目標價??紤]到母公司主要的潛在鋼鐵資產(chǎn)注入,雷曼兄弟在推算寶鋼和鞍鋼的目標價時, 也將這些資

8、產(chǎn)注入帶來的增值計算在內(nèi)。 該機構(gòu)還將全球鋼鐵業(yè)同行做比,對估值進行了交叉驗證。雷曼兄弟總結(jié)要點如下:鞍鋼股份采用以下兩部分,測算出鞍鋼H 股的公允估值與目標價格 31.50 港元。( 1)鞍鋼無可比擬的業(yè)務優(yōu)勢。 (2)鞍鋼集團可能把本鋼鋼鐵( 000761.CH,無評級)的資產(chǎn)注入上市公司所帶來的增值?,F(xiàn)有業(yè)務方面,采用 16 倍的 08 年預期市盈率,測算出每股公允估值 26.21 港元。本鋼增值部分,采用同業(yè)平均噸企業(yè)價值 7400 元人民幣,測算出本鋼資產(chǎn)注入將令鞍鋼每股增值約 5.29 港元。寶鋼股份采用以下兩部分, 推算出寶鋼的公允估值與目標價格為 15. 4 元人民幣:( 1)

9、寶鋼現(xiàn)有業(yè)務。( 2)新疆八一鋼鐵( 600581.CH,未評級)和母公司與邯鄲鋼鐵( 600001.CH,未評級)組建的合資企業(yè)的鋼鐵資產(chǎn)注入增值部分。現(xiàn)有業(yè)務方面, 根據(jù)寶鋼歷史一年期預期市盈率幅度分析及 A 股整體市場市盈率,對寶鋼采用 16 倍的 2008 年預期市盈率,測算出每股公允估值 14.2元人民幣。新疆八一鋼鐵與邯寶合資企業(yè)潛在的資產(chǎn)注入部分, 分別采用估值對比與國內(nèi)同行平均噸企業(yè)價值 7400 元人民幣,測算出各自的估值。 以 08 年預期市盈率 10 倍計,八一鋼鐵將為寶鋼每股收益增厚約0.23 元人民幣;以 7400 元人民幣的噸企業(yè)價值計,邯寶合資企業(yè)將為每股收益增厚

10、約0.97 元人民幣。由此推算出,寶鋼的公允估值與目標價格為每股15.4 元人民幣。馬鋼股份考慮到公司擴大了高級板材產(chǎn)品的產(chǎn)量,故以 11.5 倍的08 年預期市盈率為基準(較馬鋼歷史一年期預期市盈率9.6 倍高 20),測算出 12 個月目標價為 5.00 港元。雷曼兄弟認為, 馬鋼估值應較鞍鋼和寶鋼有所折讓,因為馬鋼的商品級別看重產(chǎn)品組合,而且,資產(chǎn)注入機會或并購活動較少。投資風險經(jīng)濟減緩速度快于預期雷曼兄弟認為,如果中國政府實行更多的緊縮政策以降低經(jīng)濟增長速度,或?qū)鴥?nèi)鋼鐵需求與鋼價產(chǎn)生負面影響。并認為,由于固定成本居高不下,鋼廠受鋼價影響較大。 凈利潤對鋼價波動非常敏感。 預計鋼鐵產(chǎn)品

11、的平均售價每變化 1,寶鋼 08 年預期凈利潤將隨之波動 7.1 ,鞍鋼波動 4.6 ,馬鞍山鋼鐵波動 8.9 。出口稅上調(diào)為遏制鋼鐵產(chǎn)品出口,中國政府取消了不少鋼鐵產(chǎn)品的出口退稅。如果政府繼續(xù)大幅提高關稅, 或令更多的出口產(chǎn)品轉(zhuǎn)銷國內(nèi),可望在短期內(nèi)平抑國內(nèi)鋼價的漲勢,進而對中國鋼企收益產(chǎn)生負面影響。原材料成本上漲雷曼兄弟全球團隊預計, 08 日本財年鐵礦石 FOB合約價將同比上漲 5 0,硬煉焦煤 FOB合約價將同比上漲 22。一旦鐵礦石與煉焦煤的漲價幅度高于預期,中國鋼企的利潤恐將進一步萎縮。 另一方面,亦預計人民幣兌美元的匯率會舒緩進口鐵礦石與煉焦煤成本飆升所帶來的沖擊。 雷曼兄弟假設,

12、 人民幣兌美元或升值 5。較高的升值幅度或進一步緩解中國鋼廠的成本壓力。供需狀況依然平衡雷曼兄弟認為,中期而言,受穩(wěn)固的需求、政府淘汰落后產(chǎn)能計劃以及持續(xù)不斷的跨省并購活動的支撐,中國鋼鐵的供需狀況仍將呈較為均衡的態(tài)勢。受鐵礦石與煉焦煤成本或上漲的影響, 邊際成本高的中小鋼廠的利潤將出現(xiàn)萎縮,雷曼兄弟認為,這種情況意味著,行業(yè)結(jié)構(gòu)將更趨合理。另一方面,中國政府提高出口關稅或令更多出口產(chǎn)品轉(zhuǎn)銷國內(nèi)市場, 或可在短期內(nèi)平抑國內(nèi)鋼價的漲勢。雷曼兄弟認為中國鋼鐵業(yè)將出現(xiàn)以下主要發(fā)展趨勢:(1)在除中國外的全球鋼鐵產(chǎn)量幾乎未有增長的背景下, 中國鋼鐵產(chǎn)量卻以兩位數(shù)的增速增長, 通過增加出口量, 中國鋼鐵

13、業(yè)基本彌補了除中國外的全球鋼鐵需求的增量增長。(2)中國未來鋼鐵出口量可能下降,歸因于中國的鋼價折讓政策、政府提高出口關稅、 運費上漲以及解除國際貿(mào)易壁壘的前景黯淡等因素。 在區(qū)域鋼價取決于本地供需狀況的情況下,預計全球鋼鐵市場的本地化程度將進一步提高。雷曼兄弟認為,中國鋼鐵供給量減少預示全球鋼價或上漲。3)有力的“成本推動型”環(huán)境(雷曼兄弟全球團隊預計, 08 日本財年鐵礦石 FOB合約價將同比上漲 50,硬煉焦煤 FOB合約價將同比上漲 22 )或?qū)鴥?nèi)外鋼價維持中高位構(gòu)成支撐。 另外,雷曼兄弟預計, 中國出口量下降與短期國內(nèi)供給增加的可能性或限制中國鋼企將上漲的成本轉(zhuǎn)嫁給客戶的能力。(4

14、)考慮到政府主動關閉效率低下的鋼鐵廠的舉措, 以及邊際成本居高不下的中小鋼廠恐因鐵礦石及其他原材料成本飆漲而破產(chǎn)的情況, 預計中國鋼鐵業(yè)的產(chǎn)量增長將有所下降。這種情況也會加快國內(nèi)行業(yè)整合的進程。供給面: 2000 年至 2006 年期間,中國粗鋼產(chǎn)量的年均復合增長率高達 22.3 ,這主要得益于資本構(gòu)成成本下降、鋼價穩(wěn)步攀升以及主要終端用鋼行業(yè)需求旺盛,這些行業(yè)包括建筑業(yè)、汽車業(yè)、造船業(yè)、家電業(yè)和鐵路業(yè)等。粗鋼總產(chǎn)量超過 4 億噸關口,并于 2006 年進一步升至 4.23 億噸。但雷曼兄弟預計,未來產(chǎn)量增速或放緩。預計 2007 年,國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量將同比增長 15.6 至 4.89 億噸,20

15、08 年將同比增長 13至 5.52 億噸,均低于 2006 年增速 21.4 。這主要歸因于:(一)政府持續(xù)淘汰落后產(chǎn)能。(二)政府提高出口關稅,不鼓勵出口導向型鋼企擴大產(chǎn)能。(三)政府對新建產(chǎn)能實行更嚴格的審批程序。 以及(四)高投入成本(鐵礦石、煉焦煤、運費及出口關稅)或使產(chǎn)量增速減緩或停產(chǎn),尤其是中小鋼廠。1)中國政府逐漸加大了淘汰落后產(chǎn)能的力度。目標是到2010 年之前,在全國范圍內(nèi)關閉 5500 萬噸落后產(chǎn)能,在 2007 年前關閉 3500 萬噸落后產(chǎn)能,在 2008 年之前關閉 2000 萬噸。預計擬關閉的落后產(chǎn)能約占中國目前鋼鐵產(chǎn)能的 11左右。(2)受供給過剩隱憂影響, 中

16、國政府一直對新建項目實行嚴格的審批程序。譬如,寶鋼與武鋼擬新建的1 千萬噸級項目至今未獲國家發(fā)改委(NDRC)的批準。這兩家鋼企一直在等待獲批。(3)雷曼兄弟認為, 由于只能購買的現(xiàn)貨進口鐵礦石與運費現(xiàn)價雙雙大幅上揚,中國中小鋼企的產(chǎn)能擴張速度或急劇減緩, 從而引發(fā)停產(chǎn)或倒閉。 這預示,行業(yè)結(jié)構(gòu)與整合將更趨合理。 此外,中國政府提高出口關稅之舉進一步提高了出口導向型鋼廠的成本。(4)從全球角度看, 中國鋼鐵業(yè)實際上通過增加出口量滿足了除中國外的全球鋼鐵需求。 2006 年至 2008 年期間,除中國外的全球供給量僅小幅增長,增速滯后于需求增速。大體而言,自 07 年初起,中國粗鋼產(chǎn)量增長就出現(xiàn)

17、下降趨勢。盡管9月產(chǎn)量增長有所回升,但鐵礦石現(xiàn)貨價格與運費激增可能會降低 10 月增長率。迄今為止,粗鋼產(chǎn)量同比增長 18.2 ,較 2006 年增長率 20.8 同比有所下降。中小鋼廠僅能購買目前已漲至到岸現(xiàn)貨價每噸 190 美元(包括運費和其他成本)的進口鐵礦石,雷曼兄弟由此預計,這些鋼廠的毛利率只有微薄的 3,未來或?qū)⒁虼藴p產(chǎn)。長材產(chǎn)量與板材產(chǎn)量對照:碳素鋼主要分為長材與板材兩個品種。 20 07 年,長材產(chǎn)品的增長率由前幾年的逾 20略降至 20,反映出產(chǎn)能擴張速度受目前供給過剩影響而減緩的現(xiàn)狀。 盡管受出口激增推動 (長材在出口中占比較大),產(chǎn)量略有回升,但受 2007 年 1 月

18、1 日生效的出口關稅上調(diào)影響,產(chǎn)量增長再度減緩。展望未來,雷曼兄弟預計,不斷下降的長材產(chǎn)量有望實現(xiàn)供需平衡。板材產(chǎn)品前幾年的年增長率超過 40,由于中國鋼廠關注產(chǎn)能快速擴張,旨在取代進口產(chǎn)品,甚至實現(xiàn)凈出口。熱軋鋼與下游冷扎鋼產(chǎn)品(熱鍍鋅鋼板、彩涂板等)的產(chǎn)能擴張是重中之重??紤]到前兩年產(chǎn)能強勁擴張,預計產(chǎn)量持續(xù)強勁增長的勢頭將延續(xù)至 2008 年。需求: 2002 年至 2006 年期間,中國成品鋼需求量的年均復合增長率為 17.6 。雷曼兄弟預計, 2007 年將同比增長 13.8 , 2008 年將同比增長 10. 5。中國成品鋼消費以往一直與固定資產(chǎn)投資( FAI)增長相關。 FAI

19、數(shù)據(jù)是全國基礎設施建設資本支出指標。 并認為, 2000 年至 2006 年期間,固定資產(chǎn)投資平均增長乘數(shù) (中國鋼鐵需求增長與固定資產(chǎn)增長之比) 0.8 倍,波動范圍在 0. 4 倍與 1.5 倍之間。雷曼兄弟經(jīng)濟團隊預測,中國 2007 年與 2008 年的固定資產(chǎn)投資增長率有望升至 24。并預計,根據(jù)鋼鐵需求增長預期, 2007 年與 2008 年的固定資產(chǎn)投資增長乘數(shù)為 0.6 倍。雷曼兄弟還參考了中國鋼鐵消費密度數(shù)據(jù),即每十億固定資產(chǎn)的鋼鐵需求量。中國的鋼鐵消費密度逐年下滑,從 2000 年至 2003 年的巔峰水平 4.2 萬至 4.5 萬噸一路滑落至 2006 年的 32,382

20、 噸。并認為,得益于基礎設施建設的大規(guī)模投資以及汽車、 家電與建筑等主要下游產(chǎn)業(yè)的快速增長, 這些年成為鋼鐵需求旺盛期。此外,新鋼廠快速擴張產(chǎn)能,意味著鋼鐵消費量上升。由此可見,汽車、家電與建筑等主要下游產(chǎn)業(yè)已渡過高峰增長周期, 并步入一個更合理的增長期,從而致使鋼鐵消費密度數(shù)據(jù)與鋼鐵消費增長率呈逐年下滑之勢, 2006 年的消費增長率僅同比上升 8.9 ,增幅遠低于 2001 年至 2003 年的逾 20 。預計 2007 年至 2008 年期間,固定資產(chǎn)投資的鋼鐵消費密度仍將呈下降趨勢。雷曼兄弟預計,今后兩年內(nèi),中國主要鋼鐵產(chǎn)品的價格每年或上漲 5至 6。并認為, 2008 年與 2009

21、 年期間,強大的成本推動因素與良好的國內(nèi)供需基本面或有力支撐國內(nèi)鋼價保持在中高水平。 另外,出口增速或減緩, 料將使越來越多的出口鋼材轉(zhuǎn)銷國內(nèi), 從而致使國內(nèi)鋼價小幅上揚。 考慮到雷曼兄弟鋼鐵供需模型與成本曲線因素,預計 2008 年,板材基準產(chǎn)品熱軋鋼的現(xiàn)貨價格或同比增長 6至每噸 4547 元人民幣(若計增值稅,為每噸 632 美元), 2009 年或同比增長 4至每噸 4729 元人民幣(若計增值稅,為每噸 657 美元);預計長材基準產(chǎn)品螺紋鋼 2008年的現(xiàn)貨價格或同比增長 5至每噸 3234 元人民幣(含增值稅), 2009 年或同比增長 2至每噸 3299 元人民幣(含增值稅)。

22、考慮到鋼價或小幅上揚的預期,雷曼兄弟認為,中國鋼企不能完全轉(zhuǎn)嫁鐵礦石與煉焦煤漲價所帶來的成本上漲。 并預計,由于目前鐵礦石短缺 (煉焦煤短缺程度較低) 且海運費上漲,鐵礦石與煉焦煤供應商明年將擁有更大的議價權,鋼企利潤或減少。長期而言,預計鋼鐵業(yè)與采礦業(yè)之間將取得平衡,理由如下:一是鐵礦石開采力度日益加大。二是中國鋼企通過購買海外鐵礦石礦股權進行上游垂直整合。三是隨著航運量與港口容量得到舒緩,海運費將回歸正常水平。鐵礦石年度議價談判揭幕,原材料成本激增帶來沖擊08 日本財年鐵礦石合約價格談判將于2007 年 11 月下旬拉開帷幕。 預計 08 財年的煉焦煤合約價格談判不久也將展開。在鐵礦石現(xiàn)貨

23、價格與海運費飆漲的背景下,預計鋼企與全球礦商之間將展開激烈的談判。 雷曼兄弟全球團隊預計,日本 08 財年的鐵礦石 FOB合約價或同比上漲 50,中國鋼廠每噸產(chǎn)品的總成本將隨之增加 304 元人民幣。同樣,考慮到 08 年人民幣兌美元的匯率將升值5至 7.125 元人民幣 / 美元的預期,預計中國鋼廠明年會把板材基準產(chǎn)品熱軋鋼的價格同比提高 7,長材基準產(chǎn)品螺紋鋼的價格同比提高 8.4 ,以便將上漲的成本完全轉(zhuǎn)嫁出去。要點小結(jié)如下:1)考慮到主要鋼鐵產(chǎn)品或上漲 5至 6的預期,雷曼兄弟并不認為,中國鋼企會把上漲的成本完全轉(zhuǎn)嫁出去。 并預計,鋼價小幅上揚的預期將使越來越多的出口鋼材轉(zhuǎn)銷國內(nèi)市場,

24、 受出口稅調(diào)升及中國鋼價較全球鋼價折價幅度收窄的雙重影響,出口增速或減緩。(2)中小型鋼廠的利潤料將承受特別大的壓力, 因為它們只能獲得高價現(xiàn)貨鐵礦石。印度進口鐵礦石的到岸現(xiàn)貨價目前保持在每噸 129 美元,而 08 日本財年預期合約價為每噸 78.4 美元。(3)預計中國鋼企將加快通過收購海外鐵礦石礦進行上游垂直整合的進程。中國鋼企或收購股權, 或與國際礦商組建合資企業(yè)共同開發(fā)鐵礦石礦。 為確保未來供給, 寶鋼、鞍鋼等幾家龍頭鋼企也收購了澳大利亞礦廠的股權。 長期而言,預計隨著礦廠的加速開發(fā),煉鋼與鐵礦石之間的供需狀況將更趨平衡。鐵礦石與硬煉焦煤是合成高爐煉鋼工藝的主要原材料。超小型鋼廠使用

25、電爐煉鋼,廢鋼是其主要煉鋼原材料。中國鋼鐵業(yè)主要以高爐煉鋼為主,2006 年, 87的粗鋼產(chǎn)自高爐,其余 13產(chǎn)自電爐。由此可見,中國鋼鐵業(yè)受鐵礦石與煉焦煤成本上漲的影響更大。 由于原材料短缺, 中國對進口高等級鐵礦石和煉焦煤的依賴程度日增。鐵礦石:中國產(chǎn)鐵礦石品質(zhì)較低, 含鐵量僅為 20至 25,從澳大利亞、巴西和印度等國進口的鐵礦石品質(zhì)較高,含鐵量高達 65至 70。 2004 年至 2006 年期間,進口鐵礦石用量的年均復合增長率激增 25,歸因于國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量快速增長及鐵礦石品質(zhì)逐年下降,此前幾年,鐵礦石的國內(nèi)產(chǎn)量強勁增長。預計 2007 年,進口鐵礦石的年使用量有望延續(xù)升勢,同比增長1

26、3至 3.67 億噸, 06 年增幅為 19。全球海運市場的鐵礦石價格一般由鐵礦石三大生產(chǎn)商BHP Billiton(BHP.US,增持 -1 評級), Rio Tinto(RTP.US,增持 -1 評級)及 Companhia Vale do Rio Doce(CVRD,RIO.US,無評級)與全球鋼企按照FOB條款每年商定。這三大生產(chǎn)商在全球鐵礦石海運量中的占比超過70。大體而言,鋼企會安排運輸事宜。談判規(guī)則是,當一家鋼企與一家鐵礦石生產(chǎn)商敲定價格時,該價格將作為當年的基準價, 其他各方也會遵守同一價格。 年度合約價以日本財年為基準,即從每年的 4 月 1 日至來年的 3 月 31 日。雷

27、曼兄弟歐洲金屬采礦業(yè)分析師依然看漲鐵礦石合約價,預計 08 日本財年的合約價將同比上漲50, 09 財年或再度上漲 10, 07 財年漲幅僅為 9.5。這一預期的主要依據(jù)如下:( 1)現(xiàn)貨價格大幅溢價或使08 年合約價大漲印度進口鐵礦石目前的到岸現(xiàn)貨價格為每噸190 美元(含海運費),較巴西 07 財年合約價高 92,較澳大利亞 07 財年合約價高 23。此外,由于財年的合約談判即將展開,為從澳中航線與巴中航線之間的運費差中獲利,澳大利亞鐵礦石生產(chǎn)商打算將海運費漲幅提高到相同水平, 此舉極有可能使月度價格隨運費變化而重新做出調(diào)整。2)中國需求旺盛受粗鋼產(chǎn)量增長與國內(nèi)鐵礦石品質(zhì)下降支撐,中國對進

28、口鐵礦石的需求依然旺盛。( 3)澳大利亞與印度的基礎設施瓶頸或抑制鐵礦石出口再者,成本推動因素亦推高印度鐵礦石價格,因為印度政府擬于2008年 3 月 31 日前對出口鐵礦石追加 40 盧比每噸的出口稅。 澳大利亞港口周期性擁堵有時也會阻礙鐵礦石運輸。雷曼兄弟認為,中國中小型鋼廠對鐵礦石漲價的感痛尤甚,因為它們只能購買現(xiàn)貨價格上漲的鐵礦石并接受上漲的現(xiàn)價運費。許多小鋼廠已出現(xiàn)虧損,這或?qū)⒋蠓鳒p它們的利潤, 增加甚至關閉閑置產(chǎn)能, 進而致使中國鋼鐵產(chǎn)量小幅下降。中期而言,關閉小型鋼廠或許會加快中國鋼鐵業(yè)的重組與整合進程。煉焦煤:煉焦煤(即冶金煤)是生產(chǎn)焦炭的給料,因而成為冶煉碳素鋼的主要原材料

29、。中國的煤炭資源較鐵礦石豐富, 煉焦煤的貿(mào)易相對平衡。 但預計,由于高品質(zhì)硬煉焦煤短缺, 中國將增加加拿大和澳大利亞的進口量, 從而開始成為煉焦煤凈進口國。 鑒于區(qū)域供給偏緊且需求旺盛, 雷曼兄弟全球金屬采礦推斷預計, 08 日本財年,硬煉焦煤的價格或同比上漲 22至每噸 120 美元,之后,或于 09 財年回落至 14至每噸 105 美元。寶鋼、鞍鋼與馬鞍山鋼鐵等大型中國鋼企處于較為有利的地位,因為它們可以以合約價購買鐵礦石,但中小型鋼廠只能購買高昂的現(xiàn)貨進口鐵礦石。進口合約鐵礦石占寶鋼所需鐵礦石的 90以上,這一占比遠高于馬鋼的 75及鞍鋼的 25。由于母公司位于中國鐵礦石豐富的東北地區(qū),

30、故鞍鋼 75的所需鐵礦石來自于母公司。行業(yè)整合加速的利好趨勢中國鋼鐵業(yè)依然高度分散,中小型鋼企遍布全國各地。 2006 年,中國前十大煤炭生產(chǎn)商的總產(chǎn)量僅占全國總產(chǎn)量的 33。寶鋼是中國最大的鋼企,也是目前唯一一家年產(chǎn)量超過 2 千萬噸的鋼廠,其產(chǎn)量僅占國內(nèi)總產(chǎn)量的 5。過去數(shù)年間,中型私營鋼廠急劇擴張產(chǎn)能, 中國前十大鋼企的市場份額由此下降,從 2005 年的 31滑落至 2006 年的 29。過去阻礙行業(yè)并購的主要障礙包括省政府的地方保護主義,中國鋼企普遍在意自身的規(guī)模增長等。然而,雷曼兄弟認為, 中國鋼鐵業(yè)出現(xiàn)利好趨勢, 即 2007 年的行業(yè)并購活動有望加速。 全球鋼鐵業(yè)的合并潮, 加上鐵礦石礦主因礦產(chǎn)高度集中而擁有的強大議價權, 這兩個因素綜合在一起, 令中國鋼企感受到通過并購擴大規(guī)模的緊迫性。行業(yè)結(jié)構(gòu)集中意味著: 1)供給規(guī)律化,因為產(chǎn)量會依需求變化迅速做出調(diào)整。 2)對煉鋼原材料供應商與客戶的議價能力均提高。 3)產(chǎn)品組合與技術迅速升級。雖然中國政府對新建大規(guī)模擴大鋼產(chǎn)能項目的審批程序更加嚴格,但對行業(yè)整合較為放松。 政府的目標是構(gòu)建兩至三家年產(chǎn)量逾 3 千萬噸的大型國家級鋼企。雷曼兄弟亦看到, 中國正在出現(xiàn)跨地區(qū)并購活動, 表明省政府對并購的態(tài)度有所轉(zhuǎn)變, 鋼企的關注焦點也出現(xiàn)轉(zhuǎn)變 (了解加入龍頭企業(yè)的重要性, 而非擴大自身規(guī)模

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