醫(yī)藥生物行業(yè)11月月報(bào)暨三季報(bào)總結(jié)：醫(yī)藥板塊整體表現(xiàn)良好建議關(guān)注創(chuàng)新板塊和血制品領(lǐng)域

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250027 醫(yī)藥生物整體表現(xiàn)優(yōu)秀，板塊內(nèi)部存在一定分化4 HYPERLINK l _TOC_250026 六大板塊分化繼續(xù)，創(chuàng)新藥企業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼5 HYPERLINK l _TOC_250025 研發(fā)投入持續(xù)走高，盈利能力出現(xiàn)一定分化8 HYPERLINK l _TOC_250024 板塊分化較為明顯，看好創(chuàng)新主線、血制品和疫苗增長(zhǎng)10 HYPERLINK l _TOC_250023 生物制品業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼10 HYPERLINK l _TOC_250022 疫苗板塊：繼續(xù)良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì) HYPERLINK l _TOC_250021 血制品：景氣度穩(wěn)

2、步提升，公司運(yùn)營(yíng)能力明顯改善11 HYPERLINK l _TOC_250020 生長(zhǎng)激素：業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，行業(yè)不斷擴(kuò)容12 HYPERLINK l _TOC_250019 胰島素&脫敏滴劑：胰島素三代值得期待，脫敏制劑延續(xù)快速增長(zhǎng)12 HYPERLINK l _TOC_250018 醫(yī)療器械板塊穩(wěn)健增長(zhǎng)，把握產(chǎn)業(yè)龍頭機(jī)會(huì)12 HYPERLINK l _TOC_250017 醫(yī)藥服務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異14 HYPERLINK l _TOC_250016 ?？漆t(yī)療服務(wù)：龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)高速提升14 HYPERLINK l _TOC_250015 本、政策共振，迎來黃金發(fā)展期15 HYPERLINK l _TOC

3、_250014 中藥板塊業(yè)績(jī)整體相對(duì)承壓，龍頭業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)15 HYPERLINK l _TOC_250013 化學(xué)制藥：創(chuàng)新藥高景氣度，特色原料藥業(yè)績(jī)優(yōu)秀16 HYPERLINK l _TOC_250012 創(chuàng)新藥板塊業(yè)績(jī)延續(xù)半年報(bào)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)16特色原料藥業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)秀 HYPERLINK l _TOC_250011 醫(yī)藥流通整體穩(wěn)健增長(zhǎng)，連鎖藥店持續(xù)高景氣度18 HYPERLINK l _TOC_250010 醫(yī)藥流通板塊整體表現(xiàn)穩(wěn)健 HYPERLINK l _TOC_250009 連鎖藥店高景氣度發(fā)展 HYPERLINK l _TOC_250008 行情回顧19 HYPERLINK l _

4、TOC_250007 醫(yī)藥生物10月上漲，整體強(qiáng)于大盤19 HYPERLINK l _TOC_250006 申萬子行業(yè)漲跌不一，醫(yī)藥生物上漲4.67 排名全行業(yè)第3位20 HYPERLINK l _TOC_250005 醫(yī)藥生物相對(duì)A股溢價(jià)率相較9月升至18720 HYPERLINK l _TOC_250004 醫(yī)藥各子板塊估值中醫(yī)療服務(wù)漲幅最大21 HYPERLINK l _TOC_250003 本月子板塊交易量與交易額漲跌不一21 HYPERLINK l _TOC_250002 個(gè)股月度漲跌幅22 HYPERLINK l _TOC_250001 醫(yī)藥制造業(yè)收入與利潤(rùn)22 HYPERLINK

5、 l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示23圖表目錄圖1：2019年初至三季度末各板塊漲跌幅情況4圖2：2019三季度醫(yī)藥板塊整體長(zhǎng)勢(shì)喜人4圖3：2019年8月中旬以來醫(yī)藥跑贏滬深3004圖4：醫(yī)藥生物2014-2019Q3整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況452014-2019Q3562014-2019Q2572014-2019Q36 82014-2019Q36 92014-2019Q37圖10：化學(xué)原料藥板塊2014-2019Q3整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況7圖11：中藥板塊2014-2019Q3整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況8圖12：各板塊研發(fā)

6、費(fèi)用合計(jì)情況（百萬元）8圖13：各板塊平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）情況9圖14：各板塊期間費(fèi)用率情況9圖15：疫苗板塊營(yíng)收、凈利潤(rùn)、歸母凈利潤(rùn)的增速變化10圖16：2018Q1-2019Q3制品批簽發(fā)量（萬件）11圖17：血制品企業(yè)業(yè)績(jī)明顯提升，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)11圖18：血制品企業(yè)存貨、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）12圖19：血制品企業(yè)ROE提升明顯12圖20：醫(yī)療器械板塊業(yè)績(jī)分季度表現(xiàn)（2014Q1-2019Q3）13圖21：醫(yī)療器械板塊毛利率及凈利率情況13圖22：中藥龍頭企業(yè)整體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健15圖23：中藥板塊三大費(fèi)用率保持穩(wěn)定16圖24：中藥板塊各龍頭企業(yè)研發(fā)費(fèi)用變化（單季度，百萬元）16圖25

7、：2016-2019Q3營(yíng)收（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）17圖26：2016-2019Q3歸母凈利潤(rùn)（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）17圖27：2016-2019Q3營(yíng)收（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）17圖28：2016-2019Q3歸母凈利潤(rùn)（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）17圖29：特色及專利原料藥企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊僖琅f亮眼17圖30：特色及專利原料藥企業(yè)ROE同比明顯提升18圖31：特色及專利原料藥板塊各企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（單季度，百萬元）18圖32：醫(yī)藥生物指數(shù)與其他指數(shù)漲跌幅比較19圖33：醫(yī)藥板塊與其他板塊月漲跌幅比較20圖34：醫(yī)藥板塊PE及相對(duì)A股溢價(jià)率（歷史TTM，整體法）

8、20圖35：醫(yī)藥各板塊PE（TTM整體法，剔除負(fù)值）21圖36：醫(yī)藥各板塊交易量及交易金額變化21圖37：醫(yī)藥制造業(yè)收入累計(jì)同比增速與利潤(rùn)累計(jì)同比增速23表1：專科連鎖三只標(biāo)的業(yè)績(jī)情況（億元）14表2：外包型（CRO、CDMO/CMO）相關(guān)企業(yè)2019H1&2019Q3表現(xiàn)15表3：醫(yī)藥流通重點(diǎn)公司業(yè)績(jī)情況（單位：億元）18表4：連鎖藥房四家標(biāo)的公司業(yè)績(jī)情況（億元）19表5：個(gè)股區(qū)間漲幅前十（截止至2019年10月31日，剔除2018年上市新股）22表6：個(gè)股區(qū)間跌幅前十（截止至2019年10月31日，剔除2018年上市新股）22醫(yī)藥生物整體表現(xiàn)優(yōu)秀，板塊內(nèi)部存在一定分化201929.1277

9、2027圖1：2019年初至三季度末各板塊漲跌幅情況圖2：2019三季度醫(yī)藥板塊整體長(zhǎng)勢(shì)喜人資料來源：wind， 資料來源：wind， 自 8 月中旬以來，醫(yī)藥生物領(lǐng)跑行業(yè)板塊，對(duì)滬深 300 溢價(jià)率不斷提升。2019 年年初至11 月 2 日，醫(yī)藥板塊漲幅 42.9 ，顯著高于滬深 300 的 34.0 和上證綜指的 20.7 。圖 3：2019 年 8 月中旬以來醫(yī)藥跑贏滬深 30050%40%50%40%30%20%10%0%-10%醫(yī)藥生物上證綜指滬深300資料來源：wind， 2019 年前三季度醫(yī)藥生物整體表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)：收入端增速 13.74 ，利潤(rùn)端增速略微下降，扣非后歸母凈利潤(rùn)

10、同比下滑 2.23 。在醫(yī)藥內(nèi)部分板塊來看，板塊分化明顯，化學(xué)制劑、CXO持了快速的增長(zhǎng)。圖 4：醫(yī)藥生物 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況40%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非凈利潤(rùn)增速30%20%10%0%-10%-20%40%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非凈利潤(rùn)增速30%20%10%0%-10%-20%資料來源：wind, 六大板塊分化繼續(xù)，創(chuàng)新藥企業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼醫(yī)療器械：2019 年前三季度醫(yī)療器械板塊繼續(xù)保持了快速的增長(zhǎng)，行業(yè)景氣度不斷提升。2019 年上半年，器械板塊收入同比增長(zhǎng) 10.35 ，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 24.16 、扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 14.41

11、 （未做剔除。收入端的增速相對(duì)平穩(wěn)，利潤(rùn)端增速維持相對(duì)較高水平的增長(zhǎng)。圖 5：醫(yī)療器械板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況60%50%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速40%30%60%50%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速40%30%20%10%0%-10%-20%資料來源：wind, 23.1318.1824.08 ， 整體表現(xiàn)優(yōu)秀。我們判斷其中血制品景氣度的不斷回升以及疫苗等行業(yè)的快速發(fā)展是該板塊保持較高增速的重要因素。圖 6：生物制品板塊 2014-2019Q2 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況70%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速60%5

12、0%70%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：wind, 醫(yī)療服務(wù)：2019 年前三季度醫(yī)療服務(wù)板塊收入同比增長(zhǎng) 21.42 ，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.74 ，扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 26.51 。長(zhǎng)期來看，醫(yī)療服務(wù)板塊是高景氣度板塊， 細(xì)分領(lǐng)域中 CRO/CMO 行業(yè)、?？七B鎖服務(wù)行業(yè)保持了快速增長(zhǎng)。圖 7：醫(yī)療服務(wù)板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況400%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速350%300%250%400%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速350%300%250%200%100%-50%資

13、料來源：wind, 18.247.89 ，扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 11.52 。行業(yè)整體業(yè)績(jī)?cè)鏊偬嵘?，其中連鎖藥回升。圖 8：醫(yī)藥商業(yè)板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速40%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：wind, 2019 年前三季度化學(xué)制劑板塊收入同比增長(zhǎng) 1114200，1.122018圖 9：化學(xué)制劑板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況60%50%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速40%60%50%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)

14、增速40%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來源：wind, 注：剔除人福醫(yī)藥和赤天化化學(xué)原料藥：2019 年前三季度化學(xué)原料藥板塊收入同比增長(zhǎng) 10.05 ，歸母凈利潤(rùn)同比上漲5.833.232018圖 10：化學(xué)原料藥板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況200%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速150%100%50%0%-50%200%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速150%100%50%0%-50%資料來源：wind, 注：剔除海正藥業(yè)和冠福股份14.660.163.54 。圖 11：中藥板塊 2014-2019Q3 整體營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)

15、、扣非后歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況35%30%25%20%15%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速資料來源：wind, 注：剔除康美藥業(yè)研發(fā)投入持續(xù)走高，盈利能力出現(xiàn)一定分化201943440.1 。201974A圖 12：各板塊研發(fā)費(fèi)用合計(jì)情況（百萬元）16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002018Q32019Q3化學(xué)制藥醫(yī)療器械中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療服務(wù)資料來源：wind， ROE2019ROE圖 13：各板塊平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）情況141210864202017Q32018Q

16、32019Q3醫(yī)療器械生物制品中藥醫(yī)藥商業(yè)化學(xué)制藥醫(yī)療服務(wù)資料來源：wind, 2019 年前三季度醫(yī)療服務(wù)板塊期間費(fèi)用率同比略有下降，化學(xué)制藥期間費(fèi)用率下降明顯， 我們推測(cè)主要原因是由于“兩票制”后，制藥企業(yè)逐步由“營(yíng)銷型”向創(chuàng)新研發(fā)型進(jìn)行轉(zhuǎn)變。圖 14：各板塊期間費(fèi)用率情況504540353025201510502017Q32018Q32019Q3化學(xué)制藥生物制品中藥醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥商業(yè)資料來源：wind， 板塊分化較為明顯，看好創(chuàng)新主線、血制品和疫苗增長(zhǎng)對(duì)整個(gè)醫(yī)藥板塊的細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行分拆來看，創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、CXO向發(fā)展，看好創(chuàng)新藥、CXO、醫(yī)療器械、血制品和疫苗等板塊的投資機(jī)會(huì)。生

17、物制品業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼疫苗板塊：繼續(xù)良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)2018201950，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 36，扣非后歸母凈利潤(rùn)同57。圖 15：疫苗板塊營(yíng)收、凈利潤(rùn)、歸母凈利潤(rùn)的增速變化Q1H1Q3Q1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H12016201720182019250%200%150%100%50%0%-50%-100%營(yíng)收增速歸母凈利潤(rùn)增速扣非歸母凈利潤(rùn)增速資料來源：wind， 注：數(shù)據(jù)取智飛、康泰、沃森的算術(shù)平均值2018 年 7 月下旬爆發(fā)的“長(zhǎng)生事件企有望受益。后續(xù)有望獲批品種方面值得重點(diǎn)期待的有沃森的 13 價(jià)肺炎疫苗，康泰的 13 價(jià)肺炎疫苗， 智飛生物的母牛分枝桿菌疫苗（結(jié)核感染

18、人用）以及廈門萬泰的 2 價(jià) HPV 疫苗等，國(guó)產(chǎn)疫苗大品種的新時(shí)代有望開啟。血制品：景氣度穩(wěn)步提升，公司運(yùn)營(yíng)能力明顯改善2019 向頭部企業(yè)集中，強(qiáng)監(jiān)管下頭部企業(yè)有望受益。2019Q32019Q1Q31500Q3 批簽發(fā)大幅提升，乙免波動(dòng)較大；凍干靜注乙免、靜注乙免批簽發(fā)季度間呈（ 批簽發(fā)均明顯改善。.圖 16：2018Q1-2019Q3 血制品批簽發(fā)量（萬件）.產(chǎn)品20182019標(biāo)準(zhǔn)規(guī)格Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3凍干靜注人免疫球蛋白(pH4)2.5g6.27.214.44.83.44.49.7凍干靜注乙型肝炎人免疫球蛋白（pH4）2500IU1.500.91.7靜注人免疫球蛋白(pH4

19、)2.5g214270305.2266.92336230.4393.8靜注乙型肝炎人免疫球蛋白(pH4)2000IU0.41.70.90.90.40.70.7狂犬病人免疫球蛋白200IU103.9386.7237412.52059275.2434.1破傷風(fēng)人免疫球蛋白250IU89.859.113671.4126124.2203.7人免疫球蛋白300mg515.9340.224.330.4人凝血酶原復(fù)合物200IU20.333.719.72513.32536.7人凝血因子200IU3052.140.445.436.832646.7人纖維蛋白原0.5g19.613.929.326.1301542

20、2.5人血白蛋白10g988.41187.91332.91236.8921.41391.21493.1乙型肝炎人免疫球蛋白200IU38.131.549.939.56.641.59.1資料來源：中檢院及各所， 整理19 華蘭生物收入快速增長(zhǎng)30，31.11 ；博雅生物2511.20 ；天壇生物收入同比增加 23 ，扣非歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 18.26 。圖 17：血制品企業(yè)業(yè)績(jī)明顯提升，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)Q3AQ1H1Q3AQ1H12019Q32018100Q3AQ1H1Q3AQ1H12019Q32018806040200-20-40-60營(yíng)收增速歸母凈利潤(rùn)增速扣非歸母凈利潤(rùn)增速資料來源：wind， 血制

21、品企業(yè)存貨、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在同比和環(huán)比上都有所減少，預(yù)計(jì)庫(kù)存已經(jīng)基本出清，ROE 的明顯提升表明盈利能力的提高，驗(yàn)證了景氣度的持續(xù)回升。圖18：血制品企業(yè)存貨、應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）圖19：血制品企業(yè)ROE提升明顯Q1 H1 Q1 H1 Q3AQ1 H1 Q3AQ1 H1 201720182019500400300200100020%Q1H1Q3Q1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H120172018201916%14%12%10%8%6%4%2%0%存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)ROE資料來源：wind， 資料來源：wind， 續(xù)進(jìn)行渠道建設(shè)、營(yíng)銷和學(xué)術(shù)推廣，進(jìn)而拉動(dòng)終端純銷需求的增長(zhǎng)。頭部企業(yè)

22、Q3天壇生物、華蘭生物、博雅生物、振興生化。生長(zhǎng)激素：業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，行業(yè)不斷擴(kuò)容長(zhǎng)春高新業(yè)績(jī) 2019 年前三季度營(yíng)收 54.44 億元，同比高速增長(zhǎng) 31.50 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.4147.9312.3250.60 。整體業(yè)20.5247.595.1476.8215.76 億元，同比增長(zhǎng) 423.67 。核心子公司金賽擁有長(zhǎng)效-水針-粉針的多層次產(chǎn)品搭配，市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)明顯，同時(shí)不斷加大營(yíng)銷力度，加強(qiáng)產(chǎn)品覆蓋率，龍頭優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固。201911.6314.242.5710.952.4811.834.0億元，同比增長(zhǎng) 2.27 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.1 億元，同比增長(zhǎng) 8.12 。預(yù)計(jì)生長(zhǎng)激素實(shí)現(xiàn)

23、了快速的增長(zhǎng)。胰島素&脫敏滴劑：胰島素三代值得期待，脫敏制劑延續(xù)快速增長(zhǎng)2018201920.572.416.880.086.883.406.2314.14 ,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.56 億元，同比增長(zhǎng) 3.36 。公司的三代胰島素甘精胰島素已經(jīng)報(bào)產(chǎn)，有望為公司有望帶來新的增量。我武生物前三季度營(yíng)收 5 億元，同比增長(zhǎng) 29.64 ，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.47 億元，同比增長(zhǎng)28.942.4232.65III醫(yī)療器械板塊穩(wěn)健增長(zhǎng)，把握產(chǎn)業(yè)龍頭機(jī)會(huì)2019 年前三季度醫(yī)療器械板塊營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)以及扣非后歸母凈利潤(rùn)平均增速分別為17.02 、18.95 、13.24 ，醫(yī)療器械板塊整體呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)

24、勢(shì)。2019 年前三季度營(yíng)收增速超過 20的有 25 家醫(yī)療器械公司，占比為 46 ，超過 40的有 6 家，占比為 11 。圖 20：醫(yī)療器械板塊業(yè)績(jī)分季度表現(xiàn)（2014Q1-2019Q3）收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速Q(mào)1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q320142015收入增速凈利潤(rùn)增速扣非利潤(rùn)增速Q(mào)1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q320142015201620172018201935%30%25%20%15%1

25、0%5%0%-5%-10%資料來源：Wind， 醫(yī)療器械毛利率和凈利率水平逐步提升，較少出現(xiàn)波動(dòng)較大的情況，長(zhǎng)期來看，終端醫(yī)療器械產(chǎn)品價(jià)格存在波動(dòng)，老產(chǎn)品會(huì)逐年降價(jià)，但是對(duì)于企業(yè)的影響較小，具備自主研發(fā)能力的醫(yī)療器械企業(yè)通過不斷推出新產(chǎn)品，尋求新定價(jià)，進(jìn)而維持毛利率和凈利率的穩(wěn)定。圖 21：醫(yī)療器械板塊毛利率及凈利率情況60%毛利率凈利率50%40%30%60%毛利率凈利率50%40%30%20%10%0%Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3201420152016201720182019資料來源：Win

26、d， 從細(xì)分子行業(yè)角度來看，兩類公司增長(zhǎng)較快：龍頭型企業(yè)；產(chǎn)業(yè)升級(jí)能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。新興高景氣度市場(chǎng)：市場(chǎng)空間大，且具有較強(qiáng)的產(chǎn)品衍生能力，標(biāo)的具有稀缺性。歐普康視（角膜塑形鏡領(lǐng)域細(xì)分龍頭：1、青少年近視帶來龐大的市場(chǎng)空間；2、競(jìng)爭(zhēng)格已經(jīng)滲透至多數(shù)終端醫(yī)療機(jī)構(gòu)；（血液凈化領(lǐng)域龍頭15 2530；2家專利技術(shù)，并且已有多中心臨床數(shù)據(jù)支持，產(chǎn)品在終端逐步形成品牌粘性；3、新領(lǐng)域肝病產(chǎn)品收入快速增長(zhǎng)，有望復(fù)制腎病產(chǎn)品發(fā)展路徑；2019123.79 億元、36.7136.2320.42 、26.74 、27.34 ，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。邁克生物：201923.4820.114.1416.504.117.42

27、。其中第三季度營(yíng)收8.3117.261.4516.94 。扣非后歸母1.4118.75Q3201918.9439.225.3830.87母凈利潤(rùn) 5.20 億元，同比增長(zhǎng) 31.32 。其中第三季度營(yíng)收 7.14 億元，同比增長(zhǎng) 39.53，2.1832.42 。Q3醫(yī)院的重要產(chǎn)線，將帶動(dòng)一系列產(chǎn)品進(jìn)入高等級(jí)醫(yī)院，實(shí)現(xiàn)有效市場(chǎng)的擴(kuò)大。我們重點(diǎn)覆蓋和推薦符合產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新趨勢(shì)的標(biāo)的：艾德生物、安圖生物、健帆生物、樂普醫(yī)療、邁克生物、邁瑞醫(yī)療、萬孚生物等。醫(yī)藥服務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異?？漆t(yī)療服務(wù)：龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)高速提升策免疫性，在行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展過程中，醫(yī)療服務(wù)持續(xù)維持了高景氣度的發(fā)展態(tài)勢(shì)。表 1：專科連鎖三只標(biāo)的業(yè)績(jī)情

28、況（億元）愛爾眼科通策醫(yī)療美年健康2019H1營(yíng)收77.3214.2162.78yoy26.25%22.11%7.89%歸母凈利潤(rùn)12.194.163.90yoy37.55%45.13%-5.46%扣非后歸母凈利潤(rùn)12.353.932.41yoy34.24%45.00%-29.78%2019Q3營(yíng)收29.835.7426.36yoy27.24%20.01%15.58%歸母凈利潤(rùn)5.361.923.74yoy38.91%36.55%46.80%扣非后歸母凈利潤(rùn)5.401.893.77yoy37.34%36.53%55.80%資料來源：wind， CRO、CDMO/CMO：產(chǎn)業(yè)、資本、政策共振，迎

29、來黃金發(fā)展期CRO、CMO/CDMO“47CMO/CDMOCRO的訂單及投資收益，我們認(rèn)為與生物科技類公司深度綁定的外包型行業(yè)有望顯著受益。表 2：外包型（CRO、CDMO/CMO）相關(guān)企業(yè) 2019H1&2019Q3 表現(xiàn)公司2019 年 H1收入增速2019 年 H1 歸母凈利潤(rùn)增速2019 年 H1 歸母扣非凈利潤(rùn)增速2019 年Q1-Q3 收入增速2019Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)增速2019Q1-Q3歸母扣非凈利潤(rùn)增速藥明康德33.68-16.9120.0534.06-8.4636.88康龍化成28.8038.5134.3829.0346.2546.98量子生物136.22-9.27-6.

30、9453.72-27.76-28.33藥石科技37.8030.3135.2836.8824.9028.87昭衍新藥48.6578.8687.2142.9533.6638.95泰格醫(yī)藥29.4961.0451.9627.3866.1265.78博濟(jì)醫(yī)藥22.11-48.69-72.5625.94-8.54-37.06亞太藥業(yè)-13.30-69.37-75.68-24.37-95.85-104.36*ST 百花-39.49-29.88-40.62-43.87-28.90-34.88凱萊英44.2746.3742.7544.6140.4838.97博騰股份22.4669.56224.8229.263

31、8.98191.77九洲藥業(yè)-6.7215.51-9.017.0443.2118.12資料來源：wind， （CROCRO 龍頭（CRO 高景氣度，公司關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域達(dá)到國(guó)際領(lǐng)先水平（CRO 高景氣度，公司是具備全球化競(jìng)爭(zhēng)力的 CRO 巨頭，同時(shí)關(guān)注康龍化成、藥石科技、昭衍新藥、量子生物、博濟(jì)醫(yī)藥等外包型企業(yè)。中藥板塊業(yè)績(jī)整體相對(duì)承壓，龍頭業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)7（化藥及生物制品12019圖 22：中藥龍頭企業(yè)整體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健Q1H1Q3Q1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H1201620172018201940%35%30%25%20%15%10%5%0%營(yíng)收增速歸母凈利潤(rùn)增速扣非歸母凈利潤(rùn)增

32、速資料來源：wind， 注：龍頭企業(yè)包括云南白藥、片仔癀、同仁堂、天士力、濟(jì)川藥業(yè)、華潤(rùn)三九，算法為算術(shù)平均值1pp圖23：中藥板塊三大費(fèi)用率保穩(wěn)定圖24：中藥板塊各龍頭企業(yè)研費(fèi)用變化（單季度，百萬元）Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 2016201720182019Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 201620172018201930%25%20%15%10%5%0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率資料來源：wind， 資料來源：wind， OTC價(jià)能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)：I.品種自身具備稀缺性（原料稀

33、缺或處方稀缺；II.自身品牌過硬。重點(diǎn)推薦：片仔癀（通過片仔癀體驗(yàn)館、VIP 會(huì)員銷售模式及海外渠道拓展?fàn)I銷，疊加提價(jià)可能性、云南白藥（重組后提升運(yùn)營(yíng)效率，發(fā)布員工持股計(jì)劃形成有效激勵(lì)，核心產(chǎn)品具備提價(jià)基礎(chǔ)?；瘜W(xué)制藥：創(chuàng)新藥高景氣度，特色原料藥業(yè)績(jī)優(yōu)秀創(chuàng)新藥板塊業(yè)績(jī)延續(xù)半年報(bào)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)的一批創(chuàng)新藥企業(yè)已開始步入收獲期，業(yè)績(jī)有望持續(xù)跑贏整體。恒瑞醫(yī)藥：2019Q369.247.313.22 32.012.4731.15司作為國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)，自主研發(fā)的創(chuàng)新藥產(chǎn)品開始步入收獲期，公司 2018 年包括（19K獲批上市，超重磅產(chǎn)品 PD-1 已經(jīng)獲批上市。短期來看，公司創(chuàng)新藥業(yè)績(jī)有望迎來高速增長(zhǎng)期

34、；長(zhǎng)期來看，公司研發(fā)管線儲(chǔ)備眾多潛力品種，靶點(diǎn)布局全面，研發(fā)進(jìn)度國(guó)內(nèi)領(lǐng)先， 長(zhǎng)期業(yè)績(jī)有望持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，建議投資者長(zhǎng)期持續(xù)關(guān)注。圖 2016-2019Q3 （右軸）圖 26：恒瑞醫(yī)藥 2016-2019Q3 歸母凈利潤(rùn)（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）050%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201620172018Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201620172018201930%20%10%0%-10%800600400200040%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q

35、4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201620172018Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201620172018201930%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收環(huán)比營(yíng)收同比歸母凈利潤(rùn)歸母環(huán)比歸母同比資料來源：wind， 資料來源：wind， 貝達(dá)藥業(yè)：2019 年 Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 4.81 億元，同比增長(zhǎng) 39.05 ；歸母凈利潤(rùn) 1.11 億元，同比增長(zhǎng) 37.15 ；扣除非經(jīng)常性損益后歸母凈利潤(rùn) 1.06 億元，同比增長(zhǎng) 60.88 。隨著公司核心產(chǎn)品?？颂婺嵩鲩L(zhǎng)仍有望延續(xù)高增長(zhǎng)

36、業(yè)績(jī)，后續(xù)產(chǎn)品恩沙替尼、帕妥木單抗、CM082、貝伐單抗類似物等有望陸續(xù)獲批，值得期待貢獻(xiàn)新的業(yè)績(jī)?cè)隽俊?016-2019Q3（）圖 28：貝達(dá)藥業(yè) 2016-2019Q3 歸母凈利潤(rùn)（百萬元）及環(huán)比、同比增速（右軸）600500400300200100050%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q320172018Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q320172018201930%20%10%0%-10%-20%1000300%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201720182019Q1 Q2 Q3 Q4 Q

37、1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 201720182019200%150%100%50%0%-50%-100%營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收環(huán)比營(yíng)收同比歸母凈利潤(rùn)歸母環(huán)比歸母同比資料來源：wind， 資料來源：wind， 2.5.2. 特色原料藥業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)秀2019穩(wěn)定性有望得到提升，周期特征下降。圖 29：特色及專利原料藥企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊僖琅f亮眼Q1H1Q3Q1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H1Q3AQ1H12016201720182019200%150%100%50%0%-50%營(yíng)收增速歸母凈利潤(rùn)增速扣非歸母凈利潤(rùn)增速資料來源：wind， 注：數(shù)據(jù)取美諾華、天宇、普洛、健友、凱萊英、博騰、藥石算術(shù)平均值RO

38、E2018Q310 提升至 2019Q315 。研發(fā)支出方面，20190.4445 ，特色及專利原料藥領(lǐng)域需要長(zhǎng)期的研發(fā)投入支撐，才能保持企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。圖30：特色及專利原料藥企業(yè) 同比明顯提升圖31：特色及專利原料藥板塊企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（單季度，百萬元）Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3201620172018Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3 A Q1 H1 Q3201620172018201918%16%14%12%10%8%6%4%2%0%ROE資料來源：wind， 資料來源：wind， 醫(yī)藥流通整體穩(wěn)健增長(zhǎng)，連鎖

39、藥店持續(xù)高景氣度醫(yī)藥流通板塊整體表現(xiàn)穩(wěn)健2019“兩票制”等政策帶來的經(jīng)營(yíng)調(diào)整逐步場(chǎng)份額以及與工業(yè)企業(yè)更加緊密的渠道業(yè)務(wù)關(guān)系，與此同時(shí)”47“帶量采購(gòu)品種也使得醫(yī)藥流通公司現(xiàn)金流壓力得到一定的緩解。表 3：醫(yī)藥流通重點(diǎn)公司業(yè)績(jī)情況（單位：億元）國(guó)藥一致第一醫(yī)藥上海醫(yī)藥國(guó)藥股份嘉事堂九州通瑞康醫(yī)藥柳藥股份中國(guó)醫(yī)藥2019H1營(yíng)收388.769.191,406.17327.10158.05733.79269.44111.08260.26yoy22.387.0619.5713.6720.0615.119.7327.5317.25歸母凈利潤(rùn)9.620.5731.4210.742.9610.175.79

40、5.489.69yoy3.7930.730.8012.7113.6332.05-30.5640.10-21.89扣非后歸母凈利潤(rùn)9.430.2930.7010.382.948.625.855.419.33yoy4.149.0119.6210.3914.5426.14-29.4738.62-14.522019Q3營(yíng)收136.483.02480.42116.8855.66249.5089.8739.1191.65yoy24.2112.8115.1416.8119.8617.15-0.6822.4619.53歸母凈利潤(rùn)3.110.0811.133.170.842.751.961.912.80yoy9

41、.14-0.16-16.880.6812.7517.37-22.7041.52-30.06扣非后歸母凈利潤(rùn)3.030.059.753.090.842.452.121.912.69yoy7.45-1.9944.821.5312.7126.72-15.6441.27-16.00資料來源：wind， 我們判斷隨著“兩票制”、“4+7”等行業(yè)政策的不斷推行，醫(yī)藥流通行業(yè)集中度將迎來更加快速的提速，龍頭企業(yè)的市場(chǎng)占有率有望快速提升。隨著醫(yī)藥流通企業(yè)的業(yè)績(jī)逐步釋放，以及現(xiàn)金流情況的逐步好轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為行業(yè)拐點(diǎn)有望逐步來臨。連鎖藥店高景氣度發(fā)展也受到職執(zhí)業(yè)藥師不足等問題的限制，整體來看，行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)不斷加強(qiáng)。

42、表 4：連鎖藥房四家標(biāo)的公司業(yè)績(jī)情況（億元）一心堂益豐藥房老百姓大參林2019H1營(yíng)收76.6173.8983.7080.41yoy15.75%58.36%23.59%27.65%歸母凈利潤(rùn)4.854.183.945.56yoy15.66%35.48%21.44%34.34%扣非后歸母凈利潤(rùn)4.784.123.735.37yoy15.22%42.75%20.62%33.23%2019Q3營(yíng)收26.0123.4028.3627.88yoy11.77%39.95%21.48%25.82%歸母凈利潤(rùn)1.471.101.241.75yoy16.48%31.99%20.07%39.23%扣非后歸母凈利潤(rùn)

43、1.441.091.171.64yoy15.53%32.82%22.50%31.67%資料來源：wind, 行情回顧10月上漲，整體強(qiáng)于大盤2019100.822,929.062.536,149.602.691,671.314.677,892.193.84pp2.14pp1.98pp。圖 32：醫(yī)藥生物指數(shù)與其他指數(shù)漲跌幅比較10/810/1110/1410/1710/2010/810/1110/1410/1710/2010/2310/2610/29上證綜指中小板指創(chuàng)業(yè)板指醫(yī)藥生物(申萬)資料來源：Wind， 4.67 3位10 月申萬 27 個(gè)子行業(yè)漲跌不一，農(nóng)林牧漁板塊漲幅最高，上漲 12

44、.60 ，有色金屬跌幅最大，下跌 4.93 。10 月醫(yī)藥生物板上漲 4.67 ，排在申萬一級(jí)行業(yè)第 3 位。圖 33：醫(yī)藥板塊與其他板塊月漲跌幅比較農(nóng) 家 醫(yī) 銀 輕 傳 房 食 建 計(jì) 上 電 公 非 商 化 交 汽 紡 建 休 通 采 機(jī) 鋼 電 國(guó) 有林 用 藥 行 工 媒 地 品 筑 算 證 子 用 銀 業(yè) 工 通 車 織 筑 閑 信 掘 械 鐵 氣 防 色牧 電 生農(nóng) 家 醫(yī) 銀 輕 傳 房 食 建 計(jì) 上 電 公 非 商 化 交 汽 紡 建 休 通 采 機(jī) 鋼 電 國(guó) 有林 用 藥 行 工 媒 地 品 筑 算 證 子 用 銀 業(yè) 工 通 車 織 筑 閑 信 掘 械 鐵 氣 防 色

45、牧 電 生制產(chǎn) 飲 材 機(jī) 綜事 金 貿(mào)運(yùn)服 裝 服漁 器 物造料 料指業(yè) 融 易輸裝 飾 務(wù)設(shè)設(shè) 軍 金備備 工 屬12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%資料來源：Wind， A91871031A12.7636.60A187 。進(jìn)入 10934.7136.60A912.821012.76A圖 34：醫(yī)藥板塊 PE 及相對(duì) A 股溢價(jià)率（歷史 TTM，整體法）50.00相對(duì)溢價(jià)（右）SW醫(yī)藥生物（左）全部A股（左250%40.00200%30.00150%20.00100%10.0050%0.000%資料來源：Wind， 3.4. 醫(yī)藥各子板塊估值中醫(yī)療服務(wù)漲幅最大36.60106.5845.0241.7946.2329.7324.3414.96各子板塊估值漲跌不一，其中醫(yī)療服務(wù)板塊漲幅最大，上漲 7.31 倍。圖 35：醫(yī)藥各板塊 PE（TTM 整體法，剔除負(fù)值）9月末市盈率（TTM）10月末市盈率（TTM）7.312.502.722.31-0.250.78-0.071207.