醫(yī)藥生物行業(yè)之仿制藥篇：降速換擋結(jié)構(gòu)調(diào)整

1、目 錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _bookmark0 仿制藥：短期不確定性積聚，長期市場預(yù)計相對平穩(wěn)1 HYPERLINK l _bookmark1 仿制藥是全球重要的制藥板塊1 HYPERLINK l _bookmark5 我國仿制藥市場短期變數(shù)較多，長期有望平穩(wěn)發(fā)展2 HYPERLINK l _bookmark8 增量空間：國產(chǎn)仿制藥有望逐步實現(xiàn)原研替代，關(guān)注慢性病、靶向小分子和抗抑郁等領(lǐng)域4 HYPERLINK l _bookmark9 我國仿制藥對原研藥的替代率不足4 HYPERLINK l _bookmark13 國產(chǎn)仿制藥有望借助性價比逐步實現(xiàn)原研替代

2、，但原研降價可能拖緩進程5 HYPERLINK l _bookmark16 慢性病、靶向小分子和抗抑郁等治療領(lǐng)域替代空間較大8 HYPERLINK l _bookmark19 存量競爭：審評標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)加速市場集中，單個品種的格局取決于廠家博弈9 HYPERLINK l _bookmark21 審評標(biāo)準(zhǔn)顯著提升，整體市場的集中度提升是大勢所趨9 HYPERLINK l _bookmark23 單個品種的競爭存在變數(shù)，最終格局取決于廠家博弈11 HYPERLINK l _bookmark28 盈利能力：藥品招采模式迎重大變革，成本控制緩解降價沖擊14 HYPERLINK l _bookmark29

3、我國仿制藥銷售價格虛高，特色銷售成本是主因14 HYPERLINK l _bookmark33 帶量采購政策有望全面推廣，驅(qū)動藥價長期下行15 HYPERLINK l _bookmark36 藥企凈利潤率面臨沖擊，成本控制能力強的藥企抗風(fēng)險能力更強17 HYPERLINK l _bookmark38 業(yè)務(wù)建議：進口替代、規(guī)模優(yōu)勢、技術(shù)壁壘、原料壁壘的藥企有望勝出19 HYPERLINK l _bookmark39 附錄：2018年12月帶量采購一覽20圖目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖1：仿制藥是全球重要的制藥板塊，2006-2016年場占比大幅提升1 HYPERLINK

4、 l _bookmark3 圖2：仿制藥數(shù)量越多，原研藥的相對價格越低2 HYPERLINK l _bookmark4 圖3：美國通過仿制藥節(jié)省龐大的醫(yī)療費用2 HYPERLINK l _bookmark6 圖4：仿制藥行業(yè)趨勢判斷3 HYPERLINK l _bookmark7 圖5：仿制藥市場規(guī)模的情景分析3 HYPERLINK l _bookmark10 圖6：全球多西他賽仿制藥滲透速度4 HYPERLINK l _bookmark11 圖7：國產(chǎn)恩替卡韋仿制藥滲透速度4 HYPERLINK l _bookmark12 圖8：我國仿制藥與被仿制原研藥差距明顯（以扶他林為例）5 HYPER

5、LINK l _bookmark14 圖9：多省政策為過評品種提供招標(biāo)支持，將其與原研藥置于同一層級6 HYPERLINK l _bookmark15 圖10：福建省新支付方案下氯吡格雷的個人自費金額差別7 HYPERLINK l _bookmark17 圖11：我國不同治療領(lǐng)域前100名進口和國產(chǎn)藥品銷售額占比8 HYPERLINK l _bookmark18 圖12：靶向小分子、抗抑郁、口服血糖、降血脂、胰島素藥物市場份額8 HYPERLINK l _bookmark20 圖13：中國仿制藥市場分散，大部分企業(yè)的銷售規(guī)模低于5億元9 HYPERLINK l _bookmark22 圖14：

6、頭部藥企主導(dǎo)增量仿制藥10 HYPERLINK l _bookmark24 圖15：仿制藥品種競爭格局狀況12 HYPERLINK l _bookmark25 圖16：中國仿制藥一致性評價進度（市場規(guī)模占比）13 HYPERLINK l _bookmark26 圖17：仿制藥評價進展較快的品種（Top1-27）13 HYPERLINK l _bookmark27 圖18：仿制藥評價進展較快的品種（Top28-54）13 HYPERLINK l _bookmark30 圖19：和國際價格相比，中國的仿制藥價格偏高14 HYPERLINK l _bookmark31 圖20：中國特色銷售成本造成畸

7、形的財務(wù)結(jié)構(gòu)14 HYPERLINK l _bookmark32 圖21：中國特色銷售成本占銷售費用約75%14 HYPERLINK l _bookmark34 圖22：國家?guī)Я坎少徴吲c過往招標(biāo)采購政策的不同之處16 HYPERLINK l _bookmark35 圖23：帶量采購的25個品種采購總金額（12月6日議價前后）16 HYPERLINK l _bookmark37 圖24：帶量采購降價幅度對單一品種凈利潤影響的測算模型17 HYPERLINK l _bookmark40 圖25：2018年12月帶量采購情況一覽20仿制藥：短期不確定性積聚，長期市場預(yù)計相對平穩(wěn)根據(jù)專利權(quán)屬進行分類

8、，我們可以將藥品市場劃分成專利藥、原研藥和仿制藥三大類別。專利藥：20期內(nèi)不可被仿制；原研藥：由于我國長期缺乏高質(zhì)量的仿制藥，部分專利藥在專利到期仿制藥：Bloomberg，2006-2016根據(jù)中信證券測算，2016 年我國化學(xué)藥終端市場規(guī)模約 7690 億元，其中專利藥、原研藥和仿制藥的占比分別為 7%、43%、50%。圖 1：仿制藥是全球重要的制藥板塊，2006-2016 年市場占比大幅提升仿制藥使用量占（2006 To 仿制藥使用額占（2006 To 2016）北美：5270歐洲：4762日本：3140北美：1623歐洲：2629日本18非洲、東69亞洲、洲71非洲、東49拉美：658

9、0亞洲、洲43拉美65資料來源：Bloomberg，招商銀行研究院圖 2：仿制藥數(shù)量越多，原研藥的相對價格越低圖 3：美國通過仿制藥節(jié)省龐大的醫(yī)療費用原研藥相對價格，1009490807060525044394033302623212020100123456789仿制藥數(shù)量美國仿制藥節(jié)省醫(yī)療費用金額（億美元）3000250020001500100050002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016資料來源：中國制藥工業(yè)發(fā)展報告，招商銀行研究院資料來源：IMS，招商銀行研究院2015仿制藥行業(yè)短期變數(shù)較多。1）市場準(zhǔn)入：一致性評價政策大幅提

10、升了仿制藥市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，行業(yè)劣幣的生存難以為繼，優(yōu)勢品種的領(lǐng)先地位有望凸顯；2）競爭格局：頭部企業(yè)憑借技術(shù)、渠道和產(chǎn)能等積累，應(yīng)對復(fù)雜政策環(huán)境的能力較強，尾部企業(yè)往往存在經(jīng)營短板，抗風(fēng)險能力較差；3）盈利空間：帶量采購變革藥品招采模式，未來預(yù)計將逐步向全國地區(qū)和多類藥品推廣，帶動藥價持續(xù)下行，藥企利潤率可能受損；長期有望保持平穩(wěn)發(fā)展。我們區(qū)分控費政策嚴(yán)厲、中性和緩和三大情形對仿制藥的市場規(guī)模進行測算。中性情形下（7%81050%），2015-2015CAGR0.3綜合而言，在醫(yī)藥行業(yè)控費升級的大背景下，我們認(rèn)為原研替代、集中度提升和利潤率回落將是行業(yè)格局演變的三大主要方向。圖 4：仿制藥行業(yè)趨

11、勢判斷仿制藥市場規(guī)模行業(yè)格局演變藥企擇優(yōu)邏輯代表型企業(yè)原研替代：醫(yī)?？刭M政策原研替代：從產(chǎn)品規(guī)模、和一致性評價背景下，國產(chǎn)進口替代空間、價格敏感度恒瑞醫(yī)藥 樂普醫(yī)療 通化東仿制藥有望逐步實現(xiàn)對原研 、的替代，獲得增量市場靶向小分子、抗抑郁領(lǐng)域的華東醫(yī)藥 恩華藥業(yè)長期：規(guī)模小幅增長替代空間較大隨著老齡化和慢病化趨經(jīng)營實力：這類企業(yè)有實勢加劇，藥品的使用量力完成更多品種的一致性評將持續(xù)增長，仿制藥的 規(guī) 揚子江、復(fù)星醫(yī)藥、現(xiàn)代制藥、需求有望保持穩(wěn)健模效益更強豪森藥業(yè)等制藥企業(yè)百集中度提升：審評標(biāo)準(zhǔn)提 升有望加速市場份額向優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中。單個品種的格局技術(shù)壁壘：仿制藥的生產(chǎn)演變?nèi)Q于廠家博弈壁壘主要體

12、現(xiàn)在活性成分、麗珠集團長春高新短期：不確定性積聚 藥 綠葉制藥齊魯制藥2015年醫(yī)改深化以來，領(lǐng)域吸入劑、咀嚼片、微球醫(yī)保控費的政策對仿制藥的采購模式、價格體系和競爭格局產(chǎn)生直接原料壁壘：帶量采購模式?jīng)_擊利潤率下行：全國藥價下下，如果中標(biāo)企業(yè)不具備自藥 能 普洛藥業(yè)健康元 的銷售凈利率將受到負(fù)面沖力、盈利空間可能存在不確擊，成本控制迎考驗定性資料來源：招商銀行研究院圖 5：仿制藥市場規(guī)模的情景分析仿制藥市場空間的情景分析仿制藥用量年復(fù)合增速5678910前5年CAGR-8.6-7.7-6.9-6.0-5.1-4.2控費措施嚴(yán)厲后5年CAGR5.06.07.08.09.010年CAGR-2.0-

13、1.1-0.20.81.7控費措施中性CAGR-2.0-1.1-0.20.81.72.6控費措施緩和CAGR0.31.22.23.14.15.0資料來源：招商銀行研究院測算注：控費措施嚴(yán)厲、中性、緩和分別指代5年內(nèi)、10年內(nèi)、15年內(nèi)仿制藥整體價格較目前平下降50慢性病、靶向小分子和抗抑郁等領(lǐng)域在我國藥品市場里，原研藥（大部分專利已到期）的使用占比較高。據(jù)估算，我國原研藥的使用規(guī)模和仿制藥相當(dāng)，占比分別為 43%和 50%，尤其在三甲醫(yī)院，外資藥品占有的市場份額超過 60%。這和美國市場形成了鮮明的對比1-2505圖6：全球多西他賽仿制藥滲透速度圖7：國產(chǎn)恩替卡韋仿制藥滲透速度80604020

14、全球多西他賽仿制藥滲透率6050403020國內(nèi)恩替卡韋仿制藥滲透率0102017/012016/062015/112015/042014/092014/022013/072012/122012/052011/102011/032010/0802017/012016/062015/112015/042014/092014/022013/072012/122012/052011/102011/032010/082006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016資料來源：中信證券，招商銀行研究院資料來源：中信證券，招商銀行研究院我國仿制藥對

15、原研藥的替代率較低主要由以下三點原因造成：原研等效的原則進行生產(chǎn)制造。以扶他林（雙氯芬酸鈉）1700900圖 8：我國仿制藥與被仿制原研藥差距明顯（以扶他林為例）相對生物利用度（扶他林）140120100806040200 資料來源：上海醫(yī)藥工業(yè)研究院，招商銀行研究院等效前提下，國產(chǎn)仿制藥有望借助價格優(yōu)勢替代原研產(chǎn)品，2015首先，一致性評價為仿制藥質(zhì)量提供官方背書，招標(biāo)政策支持有望提升過評品種的使用規(guī)模。此外，國務(wù)院文件明確要求加大對過評品種的采購力度和醫(yī)保支持，省級招標(biāo) 平臺的政策調(diào)整也為過評品種進入當(dāng)?shù)厥袌龃箝_綠燈。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前已 經(jīng)有超過 70%的省份（近 50%的藥品市場）將“

16、通過一致性評價的品種”與原其次，我國醫(yī)保正逐步從“按比例支付”向“同一通用名等額支付”過渡，原研藥價格高昂的劣勢將凸顯。背景下，我們預(yù)計患者對原研藥的接受程度將大幅降低。以福建省 2017布的醫(yī)保支付方案為例，在新的支付模式下，氯吡格雷原研藥（賽諾菲生產(chǎn)的年自費金額從 1700 元上升至 2877 元；其他的原研/仿制價差較為懸殊的品種（多西他賽和頭孢曲松），患者自費金額上升將更為明顯。最后，醫(yī)藥分離政策的執(zhí)行（如藥品零加成等），也將抑制醫(yī)院和醫(yī)生在處方中使用高價原研藥的意愿，而是更傾向于選擇價格低廉的仿制藥品種。圖 9：多省政策為過評品種提供招標(biāo)支持，將其與原研藥置于同一層級省份銷售占比質(zhì)量

17、層次廣東8.304組；第三層次：過期專利藥、出口藥、通過一致性評價的仿制福建2.50非競爭性目錄：原研藥品、通過FDA認(rèn)證且在歐美有銷售的仿制藥，以及通過仿制藥一致性評價和獨家生產(chǎn)（報名）的藥品江蘇8.204組：第二組：過期專利藥、首訪、通過一致性評價的仿制藥，二類山東7.103組：第一層次：過期專利藥、通過一致性評價的仿制藥、出藥，首訪藥河南4.904組：B組：過期專利藥、通過一致性評價的仿制藥、首訪，國上市銷售的藥品四川4.702組：第一競價組：通過一致性評價仿制藥、過期專利藥、首訪獲得國際制劑認(rèn)可的藥品湖北4.102組：第一競價組：獲得國際制劑認(rèn)可的藥品，過期專利藥、首仿、通過一致性評價

18、仿制藥黑龍江2.703組：過期專利藥、通過一致性評價在第一組；首仿、制劑通過際認(rèn)證在第二組云南2.303組：過期化合物專利藥品在第一組，通過一致性評價的仿制藥國際水平仿制藥、進口藥品、首仿在第2組資料來源：招商銀行研究院根據(jù)網(wǎng)絡(luò)資料整理圖 10：福建省新支付方案下氯吡格雷的個人自費金額差別賽諾菲信立泰樂普醫(yī)醫(yī)保最高銷售價（75mg）15.468.3598.359國家2017年版醫(yī)保分類乙乙乙醫(yī)保支付比例（假設(shè)乙類為70） 7070舊支付方案（按比例支付）患者自費金額4.642.512.51患者自費比例303030 年自費金額（365*75mg）1692.87915.31915.31新支付方案（

19、按通用名支付）醫(yī)保支付結(jié)算價（75mg）10.8248.3598.359患者自費金額7.882.512.51患者自費比例513030 年自費金額（365*75mg）2877.37915.31915.31資料來源：中信證券，招商銀行研究院參考國外市場用藥結(jié)構(gòu)的變化趨勢，到期原研藥占比下降是必然趨勢，更 原研藥采取降價措施有可能拖慢國產(chǎn)仿制藥的替代進程療效一致前提下，原研/仿制藥的價格差距將是影響進口替代節(jié)奏的主要動力，價格相對實惠的國產(chǎn)仿制藥有望逐步占據(jù)市場優(yōu)勢。但是，原研藥存在降價以應(yīng)對市場變化的可能，這將拖累原研替代的整體進程。126“4+7”，14主導(dǎo)品種里，共有 12 個最終由國產(chǎn)品種中

20、標(biāo)，按品種計算的進口替代率達(dá)到86%，部分反映了國產(chǎn)仿制藥的替代潛力。2和 BMS 的蒙諾（福辛普利鈉片）。1）阿斯利康的易瑞沙（吉非替尼）：升級版產(chǎn)品泰瑞莎已于 2017 年在國內(nèi)上市，易瑞沙主動降價后可以實現(xiàn)和泰瑞莎的差異化定位，實現(xiàn)產(chǎn)品互補；2）BMS 的蒙諾（福辛普利鈉片）：帶量采購前的市場份額近 80%，由于 BMS 對該藥品的銷售投入不大、營銷成本低，因此愿意通過降價措施鞏固市場份額。綜合阿斯利康和 BMS 的案例，我們認(rèn)為在部分原研藥領(lǐng)域，國產(chǎn)仿制藥的進口替代可能面臨阻力，市場體量、營銷成本和產(chǎn)品規(guī)劃將影響外資藥企的價格策略，具體品種需一事一議。從治療領(lǐng)域來看，根據(jù)中信證券對治療

21、領(lǐng)域前 100 名的藥品所做的統(tǒng)計，內(nèi)分泌、感覺器官、生殖系統(tǒng)等治療大類的進口藥占比最高，使用比例超過60% 以上，這其中絕大多藥品都已經(jīng)度過專利保護期。從治療小類的角度來看，靶向小分子、抗抑郁藥、口服血糖調(diào)節(jié)藥、降血脂藥和胰島素類藥物等領(lǐng)域的進口占比較高，這些都是替代空間相對較大的領(lǐng)域。11100名進口和國產(chǎn)藥品銷售額占比進口藥物國產(chǎn)藥品100806040200內(nèi)分泌感覺器官 生殖系統(tǒng) 呼吸系統(tǒng)麻醉藥精神障礙 造血系統(tǒng)心血管抗腫瘤藥 抗感染藥資料來源：PDB，中信證券，招商銀行研究院圖 12：靶向小分子、抗抑郁、口服血糖、降血脂、胰島素藥物市場份額靶向小分子抗抑郁藥口服血糖降血脂胰島素藥企名

22、稱市場份額藥企名稱市場份額藥企名稱市場份額藥企名稱市場份額藥企名稱市場份額諾華31靈北20拜耳23輝瑞43諾和諾德47阿斯利康17禮來13施貴寶15IPR20賽諾菲27貝達(dá)藥業(yè)13輝瑞12中美華東9嘉林藥業(yè)9禮來15拜耳10惠氏9諾和諾德8魯南貝特4甘李藥業(yè)7輝瑞9史克制藥7賽諾菲9華潤雙鶴4萬邦生化2羅氏8京衛(wèi)制藥6施維雅6第一三共4通化東寶2恒瑞5康弘藥業(yè)5武田5天方藥業(yè)3其它0豪森3華海藥業(yè)5涪陵制藥廠2諾華3正大天晴2歐加農(nóng)4萬輝雙鶴2Goedecke3其它2其它19其它21其它7資料來源：PDB，招商銀行研究院格局取決于廠家博弈2000明顯。2016圖 13：中國仿制藥市場分散，大部

23、分企業(yè)的銷售規(guī)模低于 5 億元銷售規(guī)模：20億元以上企業(yè)數(shù)量：約100家銷售規(guī)模：5億元20億元企業(yè)數(shù)量：約800家銷售規(guī)模：1億元5億元企業(yè)數(shù)量：約2000家銷售規(guī)模：小于1億元企業(yè)數(shù)量：約2400家資料來源：工商聯(lián)，招商銀行研究院目前我國共有化學(xué)藥批號超過 16 萬個，單個品種平均有 60 多家藥廠在同時生產(chǎn)，部分品種甚至超過 100 家。一致性評價有望從下述三個角度驅(qū)動行業(yè)集中度提升：藥企優(yōu)選品種進行參評，競爭力弱的品種直接放棄。由于一致性評價存在時限要求（3成本壓力迫使部分企業(yè)退出競爭。單個品種完成一致性評價的時間約2500-1000爭。無效的僵尸批文退出。18.995%是在2007仿

24、制藥注冊審評標(biāo)準(zhǔn)提高，頭部企業(yè)占據(jù)明顯優(yōu)勢。2015 年 7 月 22 日，國家食藥總局決定對待審藥品開展藥物臨床試驗數(shù)據(jù)核查，以響應(yīng)國務(wù)院“最 嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)、最嚴(yán)格的監(jiān)管、最嚴(yán)厲的處罰、最嚴(yán)肅的問責(zé)，確保飲食用藥安 50%1023.5%；2370%的首仿品種來自于頭部公司，前十名企業(yè)占比 64%圖 14：頭部藥企主導(dǎo)增量仿制藥2015年722后有效23批優(yōu)先審評首的ANDA仿ANDA總品種數(shù)25150核心公司品種數(shù)11937前十名企業(yè)品種數(shù)5932中國生物制藥12豪森藥業(yè)6恒瑞醫(yī)藥6中國生物制藥6南京高科6恒瑞醫(yī)藥5齊魯制藥6齊魯制藥5信立泰6遠(yuǎn)大醫(yī)藥3哈藥集團5華邦健康2豪森藥業(yè)5石藥集團2

25、石藥集團5苑東生物1復(fù)星醫(yī)藥4人福醫(yī)藥1海正藥業(yè)4科倫藥業(yè)1科倫藥業(yè)3海正藥業(yè)1資料來源：國金證券，招商銀行研究院注：數(shù)據(jù)截止至2018年8月品種空間和競爭對手?jǐn)?shù)量是廠家博弈的主要權(quán)衡因素我們認(rèn)為仿制藥市場集中度提升是行業(yè)大勢，但是對于具體的單個品種而言，市場格局仍將存在較多的變數(shù)。由于同一通用名下有可能會有多個廠家的產(chǎn)品參與一致性評價，過評品種的療效基本一致，未來招標(biāo)采購、醫(yī)保支付臨床使用等層面的區(qū)分度也將隨之減小，這有可能導(dǎo)致該品種的市場份額迎來重新分配。最終，單一品種的競爭格局將取決于各個廠家的博弈策略。我們認(rèn)為，品種空間和競爭對手?jǐn)?shù)量將是廠家博弈過程中的主要考慮因素：空間大，寡頭競爭。

26、格局相對良好，但相比而言，寡頭中的大份額公，2017753（）市場份額分別為 56%、34%、10%。目前信立泰和樂普醫(yī)療的產(chǎn)品都已經(jīng)過評，未來雙方的品牌影響力可能逐步收窄，市場份額取決于各自空間大，充分競爭。由于不同的生產(chǎn)企業(yè)難分上下，率先通過一致性評價的企業(yè)，在短期內(nèi)有望依靠政策傾斜快速搶占其他企業(yè)的市場份額，實現(xiàn)銷售額增長。但是，長期來看，隨著過評企業(yè)數(shù)量增加，我們預(yù)計市場競爭將回歸到分散常態(tài)。典型品種案例如聯(lián)邦制藥的阿莫西林膠囊。市場空間小。大型藥企由于精力有限，短期內(nèi)預(yù)計將把資源投入到優(yōu)勢品種中，推進這類品種參評的意愿不高；相反，將此品種作為主打品種的中小型企業(yè)迫于生存，可能是參評積

27、極性最高的企業(yè)，但獲益程度并不明顯。圖 15：仿制藥品種競爭格局狀況市場空間頭孢呋辛空間大，充分競爭奧硝唑市場空間頭孢呋辛空間大，充分競爭奧硝唑丙泊酚厄貝沙坦空間大，寡頭競爭卡培他濱孟魯司特伊立替康羅哌卡因美洛昔康吡嗪酰胺空間小，充分競爭米非司酮格列美脲地氯雷他定 硼替佐米地爾硫卓特拉唑嗪加尼瑞克空間小，寡頭競爭 競爭格局小分散集中資料來源：米內(nèi)網(wǎng)，招商銀行研究院過評品種將更快面臨市場格局的變化2018123154評價（按通用名合并計算），另外有 128 個品種仍處于 CDE3000CDECDE9%，13.577.8%。我們認(rèn)為，單個品種的市場格局變化將在過評品種中提前反應(yīng)，而未過評品種預(yù)計短

28、期內(nèi)仍將維持現(xiàn)有格局（單個品種通過一致性評價的周期約為 20-28 個月，其中從申報受理到審評通過需要 6 個月左右）。圖 16：中國仿制藥一致性評價進度（市場規(guī)模占比）過評品種91478參評但未通品種未參評種資料來源：米內(nèi)網(wǎng)，招商銀行研究院圖 17：仿制藥評價進展較快的品種（Top1-27）圖 18：仿制藥評價進展較快的品種（Top28-54）藥品通用名銷售額（億元）CR 3 份額審批通過參評總數(shù)藥品通用名銷售額阿立哌唑6氯沙坦鉀氫氯噻嗪6氯化鉀4聚乙二醇2依那普利1米非司酮1多西他賽40阿卡波糖37伊馬替尼21吉非替尼16伊立替康12瑞格列奈12格列美脲10左乙拉西坦8舍曲林8比索洛爾8帕

29、羅西汀7辛伐他汀7米氮平4氟西汀3利福平3特比萘芬2甲硝唑片2長春瑞濱2福辛普利2阿昔洛韋1曲馬多1CR 3 份額審批通過參評總數(shù)恩替卡韋5988889922瑞舒伐他汀35887138926西酞普蘭1299787425頭孢呋辛25685139324氨氯地平25875287926二甲雙貝沙坦1382588415阿莫西林26053810013氯吡格雷75100449912阿托伐他汀71974410011阿奇霉素1989469816克林霉素9614109911利培酮87141288111蒙脫石28541410013哌拉西林他唑巴坦4851338811氨溴索376136991

30、8喹硫平7100349413替諾福韋二吡呋酯6100348218阿法骨化醇569348611特拉唑嗪193339711培美曲塞4385288513奧氮平2796248211吉西他濱2194266317環(huán)孢素1287249012坦索羅辛9902210011厄貝沙坦氫氯噻嗪988237014帕瑞昔布8100268611資料來源：米內(nèi)網(wǎng)，招商銀行研究院資料來源：米內(nèi)網(wǎng)，招商銀行研究院降價沖擊例如，拉莫三嗪、帕羅西汀、左乙拉西坦和多奈哌齊片等產(chǎn)品的價格基本和國 我們認(rèn)為，造成國內(nèi)仿制藥售價較高的原因在于早期藥品定價和支付主體不一致、公立醫(yī)院在藥品銷售端占據(jù)壟斷地位以及醫(yī)生約束機制缺乏，造成國內(nèi)藥品在流

31、通過程存在大量的特色銷售成本。據(jù)調(diào)查，中國藥品特色銷售成本占藥企銷售費用比重約 75%，這類成本最終將以高藥價轉(zhuǎn)嫁到銷售終端，加重了醫(yī)保和患者承擔(dān)。這一現(xiàn)象反映在藥企報表上，就是國內(nèi)仿制藥企高毛利率和高銷售費用率的財務(wù)結(jié)構(gòu)，相比之下，美國仿制藥企的毛利率和銷售費用率則更為合理。圖 19：和國際價格相比，中國的仿制藥價格偏高藥名國外仿制藥價格國內(nèi)價拉莫三嗪片（50mg）3帕羅西汀片（20mg）79左乙拉西坦片（500mg）67鹽酸多哌齊片（5mg）67資料來源：RxUSA，米內(nèi)網(wǎng)，中信證券，招商銀行研究院注：單位均為人民幣元，美元匯率已按照1：6.89進行換算圖 20：中國特色銷售成本造成畸形的

32、財務(wù)結(jié)構(gòu)圖 21：中國特色銷售成本占銷售費用約 75%中國仿制藥 美國仿制藥100806040200毛利率銷售費用率銷售費用項目占比渠道扣點58.9過票成本17.6銷售提成14.7招標(biāo)費用4.4統(tǒng)方費用4.4資料來源：中信證券，招商銀行研究院資料來源：，招商銀行研究院為探索完善藥品集中采購機制和以市場為主導(dǎo)的藥價形成機制，降低群眾 117試點范圍：選擇北上廣深等國內(nèi) 11 個重點城市，從通過一致性評價的藥品中遴選試點品種，國家組織藥品集中采購和使用，以實現(xiàn)藥價明顯降低、減輕患者負(fù)擔(dān)的目標(biāo)；在總結(jié)評估試點工作的基礎(chǔ)上，未來將逐步擴大集中采購的覆蓋范圍。采購規(guī)模：按照試點地區(qū)所有公立醫(yī)療機構(gòu)年度藥

33、品總用量的 60%70%1用量，各公立醫(yī)療機構(gòu)仍可采購省級藥品集中采購的其他價格適宜的集采形式：3的方式；入圍生產(chǎn)企業(yè)為 2 家的，采取議價采購的方式；入圍生產(chǎn)企業(yè)只有 1 家的，采取談判采購的方式。帶量采購和過往的藥品招標(biāo)采購政策不同。此前的藥品招標(biāo)只是各省招標(biāo)平臺與藥企制定最高售價，不保證藥品采購量，因此藥企降價意愿不足，帶量采購的本質(zhì)其實是國家主導(dǎo)的以量換價，促使藥企在招標(biāo)過程中充分競爭，驅(qū)動藥品降價。圖 22：國家?guī)Я坎少徴吲c過往招標(biāo)采購政策的不同之處項目國家“帶量采購”以往招入圍條件質(zhì)量（過評）供應(yīng)價格只招價格不分質(zhì)量層次采購形式3家以上：招標(biāo)分質(zhì)量層次 2家：議價2家中標(biāo)/質(zhì)量層

34、1家：談判采購量承諾采購及使用量不承諾（6070）使用時限1年醫(yī)保支付通用名支付按中標(biāo)價、按比例支獎懲就中標(biāo)藥品的采購、使用， 無獎懲給醫(yī)院和醫(yī)生設(shè)定獎懲機制資料來源：賽柏藍(lán)，張自然博士，招商銀行研究院201812帶量采購對已經(jīng)通過了一致性評價的 31中標(biāo)+最低價中標(biāo)”。除了6，2552%， 其中，1070%以上，840%707 個藥品的降價幅度小于 40%。根據(jù)平安證券測算，本次帶量采購的 25 個品種原市場規(guī)模近 80 億元，全部按擬中標(biāo)價格計算后總市場規(guī)模僅 18 億元，節(jié)約藥品支出超過 60 億元。圖 23：帶量采購的 25 個品種采購總金額（12 月 6 日議價前后）億元78.851

35、8.050按原中價計算按帶量購價算資料來源：平安證券，招商銀行研究院力更強我們認(rèn)為，隨著帶量采購試點覆蓋范圍擴大以及各省市藥價聯(lián)動，未來全國藥價下降將是大勢所趨，這將可能對藥企的銷售凈利潤率形成負(fù)面沖擊。我們以單一藥品為例做粗略估算，假設(shè)在帶量采購以前，中標(biāo)價為 10 元/241.5則公司該品種的銷售凈利率約為 25%藥企大幅降價以獲取市場份額，由于生產(chǎn)成本相對剛性，銷售毛利率75%），1/帶量采購不影響公司研發(fā)策略，單位藥品所分?jǐn)偟钠髽I(yè)研發(fā)費用維持1.5 元不變；測算結(jié)果：對于毛利率為 80%，銷售費用率 40%的典型仿制藥品種，當(dāng)中標(biāo)價下降 50%時，其凈利潤率將從 25%下降至 10%的

36、水平，降幅 15pct。圖 24：帶量采購降價幅度對單一品種凈利潤影響的測算模型降價幅度50帶量采購前帶量采購后帶量采購的影響中標(biāo)價（元/片）105單價明顯下降成本（元/片）22生產(chǎn)成本不變銷售費用（元/片）41擠出特色銷售成本研發(fā)費用（元/片）1.51.5不影響研發(fā)策略凈利潤（元/片）2.50.5凈利潤收窄毛利率8060毛利率下降銷售費用率4020費用率下降研發(fā)費用率1530研發(fā)費用率提升凈利潤率25.010.0凈利潤率下降資料來源：招商銀行研究院測算在上述框架中，公司銷售凈利潤率的變化將主要受到降價幅度和生產(chǎn)成本兩大因素影響。敏感性分析顯示，帶量采購對公司的銷售凈利潤率將產(chǎn)生負(fù)面影響，假設(shè)

37、公司集采前的毛利率在 70%95%之間（對應(yīng)的單片生產(chǎn)成本為0.53 元），則當(dāng)公司的降價幅度超過 50%成本控制較強的企業(yè)，能夠忍受的降價范圍也越廣，毛利率為 95%5070%40壘的藥企有望勝出我們認(rèn)為，一致性評價、帶量采購兩大政策的推廣預(yù)計將在 510 年內(nèi)持續(xù)發(fā)揮影響，主導(dǎo)仿制藥行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，我們預(yù)計仿制藥有望逐步實現(xiàn)原研替代、市場集中度持續(xù)提升、藥企利潤率有所回落。滿足下述四類條件的企業(yè)更有可能在行業(yè)的長期整合過程中勝出：進口替代空間大：綜合考慮市場規(guī)模、原研份額、原研/仿制價格差距等 角度，我們認(rèn)為慢性?。诜恰⒔笛?、胰島素等）、靶向小分子和抗抑 郁等領(lǐng)域存在較多的進口替代

38、潛力，建議關(guān)注恒瑞醫(yī)藥、樂普醫(yī)療、通化東寶、華東醫(yī)藥、恩華藥業(yè)和信立泰等公司。經(jīng)營實力雄厚：首先，龍頭企業(yè)資金充足，能支撐更多的品種參與一致性評價，為企業(yè)發(fā)展打造廣闊的根基；其次，龍頭企業(yè)研發(fā)投入較大，有足夠的資金和技術(shù)能力不斷推進新產(chǎn)品上市；第三，營收體量較大的企業(yè)具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢，能形成良好的成本控制能力。國內(nèi)制藥工業(yè)百強是這類型企業(yè)的代表，如揚子江、復(fù)星醫(yī)藥、現(xiàn)代制藥和豪森藥業(yè)等。吸入劑、咀嚼片、微球緩控釋藥物的技術(shù)壁壘較高。技術(shù)競爭力強的藥企具備 推出多類難仿藥和首仿藥的能力，以上海安必生近日通過一致性評價的孟魯司 3原料壁壘：帶量采購模式下，如果中標(biāo)企業(yè)不具備自己生產(chǎn)原料藥的能力，

39、 則其履約能力、盈利空間都可能存在較大不確定性。原料/制劑一體化的公司 一方面原料藥的產(chǎn)能和供應(yīng)具備自主權(quán)可以實現(xiàn)自我保障，可以避免被上游供 應(yīng)商掣肘，另一方面成本也有望具備一定的價格優(yōu)勢，進而通過“產(chǎn)能+價格” 的雙重優(yōu)勢在帶量采購中占得先機。代表性公司包括普洛藥業(yè)、健康元等。附錄：201812圖 25：2018 年 12 月帶量采購情況一覽序號品種名稱規(guī)格采購數(shù)量（萬片）國產(chǎn)藥中標(biāo)價（元）原研藥中標(biāo)價（元）總金額（按原中標(biāo)價計算，億元）擬中標(biāo)價格總金額（按擬中標(biāo)價計算，億元）節(jié)省費用（億）樣本醫(yī)院銷售量排名1231阿托伐他汀鈣片10mg8,7243.16.215.420.471.8813.

40、54輝瑞（59 ）嘉林（25 ）天方（10 ）20mg15,6725.880.942瑞舒伐他汀鈣片10mg8,2862.975.980.780.885.10阿斯利康（50 ）魯南貝特（27 ）京新（10 ）5mg6,0071.74.570.393硫酸氫氯吡格雷片25mg18,3213.1/11.741.063.777.97信立泰（55 ）樂普（22 ）賽諾菲（20 ）75mg5,7477.0516.73.184厄貝沙坦片75mg4,4320.63/3.460.10.233.23賽諾菲杭州（48 ）恒瑞（10 ）賽諾菲（10 ）150mg9,3120.974.430.25苯磺酸氨氯地平片5mg29,3821.24.289.140.150.448.70輝瑞（62 ）華潤賽科（10 ）揚子江（10 ）6恩替卡韋分散片0.5mg4,1347.8627.35.180.62