股權投資的價值分析

1、 PAGE 67 解密“保爾森計劃”之一：如何理解注資方案在全世界都都關注的信貸市市場資金金凍結、全全球金融融系統(tǒng)面面臨空前前危機的巨大壓壓力下，美美國20008年經(jīng)經(jīng)濟穩(wěn)定定緊急法案案（因因為由美美國財政政部長保保爾森提提出，俗俗稱“保爾森森計劃”，下稱“法案”）獲得了了通過。這這場金融融危機在在美國造造成了一一場政治治鬧?。罕姳娮h院的的不滿導導致了該該法案在在9月229日被被否決，緊緊接著道道瓊斯工工業(yè)指數(shù)數(shù)遭遇有有史以來來最大單日日跌幅。當美國人眼眼睜睜看看著自己己退休金金4011（k）賬戶戶價值急劇劇縮水時，當當歐洲一一個接一一個的銀行被政府拯拯救和國國有化時時，參議議院投票票通過了法

2、法案的修修改稿，眾議議院在110月33日重新新考慮并并最終通通過了該該法案。布布什總統(tǒng)統(tǒng)隨即在在10月3日下午午簽署該該法案生生效。然而全球信信貸市場場所受的的巨大壓壓力和股股市的持持續(xù)混亂亂，迫使使美國財財政部與與其他七國國集團政政府協(xié)同同擴大了了救市計計劃，以以恢復對對美國銀銀行體系系信心。20008年110月114日，憑借國國會授予予的特殊殊自由裁量量權，美美國政府府宣布了一一項計劃劃，直接接向美國國銀行體體系注資25000億美美元，擔擔保大多多數(shù)美國國銀行及及儲蓄機機構的短短期債務務，并取取消美國國聯(lián)邦存存款保險險公司對對無息存存款賬戶戶的保額上上限。在此，我們們試圖對對在這場場嚴峻考

3、考驗中制制訂的法法律框架架進行更深深入的技術分分析。法法案出臺臺的不尋常常背景對技術分分析有著著影響，因因為未來來尚有諸諸多不確確定性。我們相信，該法案只是對美國和歐洲銀行業(yè)資本重組和對陳舊的美國金融監(jiān)管體系重塑過程的第一步。我們預計銀行資本重組、監(jiān)管重建以及責任追究將滲透于未來幾個月的政治日程和監(jiān)管日程上。按照10月月14日日的“25000億美美元計劃劃”，美國國財長、美美國聯(lián)邦邦存款保保險公司司主席及及美聯(lián)儲儲主席聯(lián)聯(lián)合發(fā)表表以下聲聲明：財政部將動動用其依依不良資產產解救方方案（“解救方方案”）可支支配的全全部25500億億美元，購購買九家在金金融系統(tǒng)統(tǒng)中至關關重要的的美國銀銀行控股股公司

4、和和及其他他財務狀狀況良好好的區(qū)域和社社區(qū)銀行行的普通通股認股股憑證和和優(yōu)先股股；美國聯(lián)邦存存款保險險公司將將行使其其緊急權權力為合合格銀行行機構發(fā)發(fā)行的特特定優(yōu)先先無抵押債債務提供供擔保至至20112年66月300日；美國聯(lián)邦存存款保險險公司將將為無息息存款賬賬戶提供供無限保保險至220099年，旨旨在保護護中小公公司工資資及流動動資金賬戶戶。 一、股權投投資的真真實價值值（小標標題）優(yōu)先股。優(yōu)優(yōu)先股條條款：無投票權，累積分分紅、永永久優(yōu)先先股被視為一級級資本購買量：至至少為風風險加權權資產的的1%；至多不不超過風風險加權權資產的的3%，以以2500億美元元為限優(yōu)先于普通通股并與與現(xiàn)有高高級

5、優(yōu)先先股優(yōu)先先等級相相同股息為5%；五年年后增至至9%在優(yōu)先股完完全贖回回前，未未經(jīng)財政政部批準準三年內不不得增加加普通股股股息優(yōu)先股股息息未全額額支付前前，不得得支付普普通股股股息如果六個季季度未支支付優(yōu)先先股股息息，財政政部有權權選舉兩兩名董事事財政部轉讓讓股權不不受限制制當解救方案案剛產生時時，該方方案目的的似乎主主要是購購買與房房地產有有關的不不良資產產。但立法的文文字及其其在國會會辯論過過程中得得到的支支持賦予予財政部部權力在必要要情況下下通知國國會后購購買其他他“金融資資產”以促進進金融穩(wěn)穩(wěn)定。當當情況表表明需要要對美國國銀行業(yè)業(yè)注入大量量資本以以重建信信心時，財財政部決決定動用用

6、解救方方案的第第一筆資資金購買買美國銀銀行機構構的優(yōu)先先股以及及普通股股認股憑證證。雖然對最重重要的九九家美國銀銀行控股股公司的的投資進進程會更更快，225000億美元元注資將給所有合合格的金金融機構構提供相同同的條件。財財政部可可向任何何合格金金融機構構購買的的優(yōu)先股股應（1）至少為為風險加加權資產產的1%；（22）至多多不超過過2500億美元元；并（33）不超超過風險險加權資資產的33%。 合格的金融融機構包包括：美美國銀行行控股公公司、特特定的美國儲儲蓄和貸貸款控股股公司及及獨立的的美國銀銀行和儲儲蓄機構構。被外外國銀行行或公司司所“控制”的合格格金融機機構不在此列列。最初的12250億

7、億美元將將分配給給銀行監(jiān)管管機構認認為對整整個銀行行系統(tǒng)起起重要作作用、并并已同意意參與方方案的九九家美國國銀行控控股公司司。據(jù)媒媒體報道道，這些些公司是是美國銀銀行/美美林（2250億億美元）、花花旗集團團（2550億美美元）、摩摩根大通通（2550億美美元）、富富國銀行行（2550億美美元）、高高盛集團團（1000億美美元）、摩摩根士丹丹利（1100億億美元）、紐紐約美隆隆銀行（220億至至30億億美元）和道富銀行（20億至30億美元）。優(yōu)先股將是是永久性性累積分分紅的，但但不受控控股公司司控股的的銀行發(fā)發(fā)行的優(yōu)優(yōu)先股是是非累積積優(yōu)先股股。優(yōu)先先股優(yōu)先先于普通通股并與與現(xiàn)有高高級優(yōu)先先股的

8、優(yōu)優(yōu)先等級級相同，票票面股息息為5%，五年年后增至至9%。三年后可以票面價格加累積股息贖回，也可不到三年時用以優(yōu)先股發(fā)行價至少25%價格發(fā)行的替代性權益證券發(fā)行所募集的資金贖回。通常，贖回需主管金融機構的聯(lián)邦銀行監(jiān)管機構批準。除了通常的的同意條條款，優(yōu)優(yōu)先股將將為無投投票權股股。如果果六個季度度（無論論是否連續(xù)續(xù)）未支支付優(yōu)先先股股息息，優(yōu)先先股股東東有權選選舉兩名名董事。當當連續(xù)四四期都已支付所所有紅利利時，選選舉董事事的權利利將終止止。與一一般市場場慣例不不同，財財政部所所選舉的的是其他他級別優(yōu)優(yōu)先股股股東選舉舉董事額額外的兩兩名董事事。除非非財政部部所購優(yōu)優(yōu)先股的的紅利已已付，通通常不允

9、允許支付付普通股股和優(yōu)先先等級相相同的優(yōu)優(yōu)先股的的紅利。合格金融機機構將同同意：除非優(yōu)優(yōu)先股已已被贖回回，且除除特定例例外，其其將在三年內不不增加普普通股股股息，也也不回購購普通股股。這些些條款比比資本市市場上優(yōu)優(yōu)先股的的慣常條條款更苛苛刻，但但還不像有些些人想象象的那么么糟。我我們認為為按公認會會計準則則優(yōu)先股股應被計計為股權權，并且且財政部部條款規(guī)規(guī)定其優(yōu)先股股可被視為為監(jiān)管資本本的一級級資本。認股權證。認股權證證條款：10年期購購買普通通股的認認股權證證可由財政部部立即行行權和轉轉讓可行權購買買總值在在優(yōu)先股股購買日日等于優(yōu)先先股清算算值155%的普普通股行權價等于于購買優(yōu)優(yōu)先股時時的普

10、通通股價值值如果在20009年年12月月31日日前通過過一級資資本或普普通股發(fā)發(fā)行籌集集的資金金大于或等等于高級級優(yōu)先股股發(fā)行價價，認股股權證總總額減半半根據(jù)認股權權證條款款，財政政部同意意不對因因行使認認股權所得的普普通股執(zhí)執(zhí)行投票票權財務部將得得到能以以發(fā)行后后20個個交易日日的平均均價購買買所購優(yōu)先先股155%金額額的股票票的認股股權證。對對九大美美國銀行行控股公公司，總總價從44.5億億美元至至37.5億美美元不等等。認股股權證的的每股行行權價格格將與上上述200個交易易日的平平均價相相同。九九大銀行行中最小小者因認認股權證證導致潛在在股權稀稀釋最高高為100%-155%。根據(jù)認股權權

11、證的條條款，財財政部將將同意不不行使依依認股權證證所得普通通股的投投票權。財財政部將將如何執(zhí)執(zhí)行該條條款還不不清楚。不不過，合合格金融融機構通通常更希希望財政政部同意意參加會會議，與與其他股東東一樣投票，但但不計其其投票，以保證證股東大大會達到到法定人人數(shù)要求求。財政政部將有有權以登登記權或或要求出出售權通通過再出售股權權登記書書向公眾眾出售普普通股。依照紐約股股票交易易所和納納斯達克克規(guī)則，除除非股東東批準或或使用一一般規(guī)則則的例外（而而其不太太可能），認股權證不能賦權購買超過認股權證發(fā)行時發(fā)行人流通普通股的19.9%。根據(jù)公開信息，這對大機構不成問題但可能為某些區(qū)域或社區(qū)銀行造成問題。如果

12、一個合格金融機構根據(jù)相關交易規(guī)則或州法律需得到、但沒有得到股東批準以增加授權股票數(shù)量用以交割認股權證所要求的股票，行權價將可能降低45%，以每六個月15%遞增。在納斯達克規(guī)則下，因不能得到股東批準而導致的該“懲罰”本身將會產生問題。認股權證將將包括典典型的反反稀釋要要求。如如果在118個月月內沒有有得到所所需的股股東同意意，或如如果合格格金融機機構的股股票不再再公開交交易，認認股權證證將被置換換成高級級債券或或財政部部可接受受的其他他證券。這這可能導導致認股股權證被美美國通用用會計準準則當作作債務處處理，導致參與與機構的的盈利因將將認股權證證按市值計計價而波波動。對私營投資資的鼓勵勵。優(yōu)先先證

13、券將將不會比現(xiàn)已已發(fā)行的的優(yōu)先股股更優(yōu)先先，且不不含有禁禁止發(fā)行行優(yōu)先等等級與其其相同或或較低的的優(yōu)先股股或普通通股的條款。簡簡而言之，優(yōu)優(yōu)先股將將按資本本市場上上可行的的條款而而發(fā)行，但但下面將將討論的股股息遞增增、董事事和高管管薪酬限限制以及及公司治治理標準準則有所所不同。這這將減弱弱（但不不會完全全消除）許許多人對對政府股股權將大大大超過過私營投資的的恐懼。為進一步鼓勵在資本市場上募集資金，任何在2009年12月31日前以財政部購買優(yōu)先股的100%發(fā)行價募集的符合一級監(jiān)管資本的永久優(yōu)先股或普通股的合格金融機構可將其依認股權證交付的股票數(shù)量減少50%。消除潛在的的稅務障障礙。美美國聯(lián)邦邦稅

14、務局局20008年110月114日公布了了兩則通通知，澄澄清了財財政部將將購買優(yōu)優(yōu)先股和和認股權證證的稅務務待遇。一一則通知知聲明財財政部按按照解救救方案購購買資產產將不被被視為聯(lián)聯(lián)邦稅法法第5997節(jié)下下的“聯(lián)邦財財務援助助”。若無無此澄清清，有人人會擔心心財政部部購買優(yōu)優(yōu)先股和和認股權證證所支付付的價格格可能被被視為合合格金融融機構的的應稅收收入。另另一則通通知則防防止優(yōu)先先股、認認股權證證和通過過財政部部對認股股權證行行權而得得的普通通股被算算作聯(lián)邦邦稅法第第3822節(jié)規(guī)定定的“所有權權變更”。“所有權權變更”通常限限制公司司使用其從從前期轉轉入的凈凈營業(yè)損損失和其其他稅務條款，包包括在

15、“所有權權變更”后實現(xiàn)的“內部固固有”損失。財財政部先先前已公公布了其其他通知知“關閉”聯(lián)邦稅法法第3882節(jié)下下某些鼓鼓勵股權權投資和和促進銀銀行收購購的條款款。從政政策角度和和某些技技術角度度看，220088年100月144日公布的的通知和和以前的通通知一致致。該通知表表明其指指引可能能會有變化，但但該變化化不會回回溯。時間。選擇擇參加解解救方案案的股權權購買方方案截至至日期為為20008年111月114日。二、高管薪薪酬受到制制約（小小標題）財政部官員員認為解救救方案賦賦予他們們一系列自由由裁量權權以細化化適用于于不同方方案的高高管薪酬規(guī)則則，因此此，觀察察家非常常關注財財政部對對有資格

16、格參與注注資方案案的金融融機構將將如何限限制其高管薪酬。財財政部采采取了折折衷方式，比比適用于于財政部部可能從從其購買買不良資產產的瀕臨倒閉閉的機構的的規(guī)則要要嚴，但但比適用用于通過過財政部部拍賣出出售問題題資產的的機構的的規(guī)則要要寬松。許多區(qū)域和和社區(qū)銀銀行需在在20008年11月14日之前仔細細考慮已已被九大大銀行控控股公司司在與財政政部開會后接接受的注資方案案中的限限制條款款，并決決定是否否參與該該方案。一一個適格格的金融融機構必必須修改改現(xiàn)有的的薪酬安排以符符合方案案的強制制限制，其高管必須放棄因這些限制向政府提出索賠的權利。這些限制要求適格金融機構：確保高管薪薪酬不會會鼓勵其其過度冒

17、險險；扣回對高管管的薪酬酬，如果果日后證證明計算算高管薪薪酬所依據(jù)的財財務業(yè)績績模型嚴嚴重不準準確；付給任何高高管的離離職福利利不得超超過該高高管前五五年平均均應稅薪薪酬的三三倍；并并且同意每年任任一高管管的薪酬超過500萬美元元以上部部分不得得抵扣所所得稅。上述所有限限制將適適用于首首席執(zhí)行行官、首首席財務務官以及及每個適適格金融融機構中中除此二二人之外薪酬最高高的三位位高管。離職福利將將高管在在被迫終止止雇傭合合同或適適格金融融機構破破產、倒倒閉或被被接管時時所得金金額限制制為不得得超過該該高管前前五年平平均應稅稅薪酬的三三倍。因因此，對對參與注注資方案案的適格格金融機機構，這這些規(guī)則則限

18、制、但沒完全禁禁止支付付離職福福利，正正如財政政部在從重大瀕危機構直接接購買不良良資產中中計劃的的一樣。三、對區(qū)域域銀行的的方案未注入九大大銀行控控股公司司的12250億億美元資資金將按按一份細細節(jié)尚待待公布的的計劃提提供給其其他美國國銀行機機構，包包括區(qū)域域和社區(qū)區(qū)銀行。被外國銀行或公司“控制的”區(qū)域和社區(qū)銀行不在此列。顯然，很多區(qū)域和社區(qū)銀行都急需資金。聯(lián)邦存款保險公司關注名單上已有150家銀行，創(chuàng)下了自20世紀80年代儲蓄貸款危機以來的最高紀錄。對其余可能能參與方方案的適適格金融融機構，尤尤其是區(qū)區(qū)域和社社區(qū)銀行行，標準準化的自自愿方案案存在許許多值得得考慮的的問題。首首先，董董事會和和

19、管理層層在考慮慮決定是是否參與與方案的過程有一一些公司司治理和和商業(yè)判判斷的問問題。其其次，當當他們在在考慮投投資者關系及及其應對對政府作作為被動動投資者者的其他影響響、流通通股以及及其他與重要少少數(shù)權益益投資者者相關的的問題時時，也將有公公司治理理和控制制的問題題。如果果適格金金融機構構是上市市公司且且認股憑證證可認購購的普通通股超過過19.9%或或者該公公司章程程沒有授授權足夠夠股份，可可能還需要股股東投票票表決。對考慮參與與12550億美美元直接接注資方案的區(qū)區(qū)域銀行行和其他他銀行最最重要的的問題可能能是財政政部還沒沒明確什什么機構構可以參參與，及及在需求求超額時時該如何分配配資金。截截

20、至目前前，除了了財長說說歡迎所所有“財務狀狀況良好好的”適格機機構都參參與之外外，財政政部對這這些問題題還沒有有什么答答案。未未來一段段時間的的進展無無疑會對對此有進進一步澄澄清。財政部已明明確，作作為被動動投資者者其投資資將為少少數(shù)權益且是非控制制性的。人們們希望美美聯(lián)儲應應考慮財財政部作作為股東東的因素素而修改改其對什什么是少少數(shù)權益、什么是是“非控制制性”私營領領域投資資的闡釋釋，尤其其是對區(qū)區(qū)域銀行行而言。美美聯(lián)儲更更靈活的的控制規(guī)規(guī)則將有有助于鼓鼓勵對區(qū)域和和社區(qū)銀銀行的私私營領域投投資。解救方案股股權好處處。20008年110月114日宣布的的直接注注資并沒沒有取消消解救方方案股權

21、權好處的條條款，所所以任何何以后向解解救方案案出售不不良資產產的適格格金融機機構如果果根據(jù)解解救方案案收到超超過3億美元元資金或或將來資資產被直接購購買就將需要要向財政政部提供供更多的股股權好處處。大家家很自然然地會認為為該好處處將以含有上上述條款款的認股股憑證體現(xiàn)現(xiàn)。銀行倒閉。如上所所述，我們們認為這些些注資只只為財務務狀況良良好的機機構提供供。財政政部明確確說明盡管管這些資資金只用用于財務務狀況良良好的銀銀行以及及解救方方案的實實施，他他們預計計還會有有銀行倒倒閉，尤尤其是區(qū)區(qū)域銀行行。這意意味著將將有進一一步的區(qū)區(qū)域銀行行間的整整合或由由大型銀銀行對其其存款的的購買。四、FDIIC 聯(lián)聯(lián)

22、邦存款款保險美國聯(lián)邦存存款保險險公司將將為20009年年6月330 日日之前由由合格實實體發(fā)行行的優(yōu)先先無擔保保債和擔擔保債的的未擔保保部分提提供擔保保。合格格實體實實際上是是所有美美國銀行行機構，包包括美國國聯(lián)邦存存款保險險公司承承保的銀銀行和儲儲蓄機構構，美國國銀行控控股公司司和一些些美國儲儲蓄和貸貸款控股股公司。此此保險是是應對流流動性短短缺而非非資本需需求，因因為優(yōu)先先無擔保保債不計計入銀行行的監(jiān)管管資本。 保險方案是是可選擇擇性的，在在最初330日所所有合格格實體都都享有此此方案的的擔保。之之后，如如不愿參參與該方方案的合合格實體體可選擇擇退出。我我們認為為所有愿愿意參與與此方案案的

23、合格格實體都都將在330日強強制保險險期滿前前向它們們的交易易對手和和公眾表表明其不愿退退出。依依解救方方案資本本購買方案案獲得資資金的99個重大大美國銀銀行控股股公司都都同意參參與該方方案。擔保的金額額不得超超過20008年年9月330日尚尚未償還還而在220099年6月月30日日之前到到期的貸貸款額的的1255%。合合格債擔保期期截至到到20112年66月300 日，給合格實體很強動力發(fā)行在此日或之前到期的債。參與保險方案的銀行將“受更嚴格監(jiān)管以避免迅速增長或過度的風險承擔”。最初的30日強制保險期之后，將需根據(jù)方案發(fā)行的債務支付票面金額的75 個基點費的年率。美國聯(lián)邦存款保險公司根據(jù)此方

24、案提供的擔保不會計入財政部在解救方案下可動用的7000億美元。美國聯(lián)邦存存款保險險公司為為無息存存款賬戶戶（主要要是例如如工薪賬戶戶的支付付賬戶）提提供無限限擔保至至20009年112月331日。美美國聯(lián)邦邦存款保保險公司司承保的的所有銀銀行和儲儲蓄機構構將在方案案實施的的最初330日內內享有此此新增保保險，之之后它們可以以選擇退退出。330日之之后，超超過現(xiàn)有有存款保保險單戶戶25萬萬美元限限額的銀銀行賬戶戶將需支支付比銀行現(xiàn)現(xiàn)有保險險金高10個個基點的的額外費費用。根據(jù)美國聯(lián)聯(lián)邦存款款保險公公司主席席的評論論，這項新增保險險目的是是為避免免由于大大量擠提存款而而被迫關閉閉那些財財務狀況況本

25、來良良好的銀銀行以及及保護那那些因市場動蕩蕩而失去去其工薪薪賬戶給大大銀行的的“小的、財財務狀況況良好的的”銀行。除上述美國國政府行行動外，2008年10月14日美聯(lián)儲公布了對其商業(yè)票據(jù)融資的進一步指引。財政部向公眾征集就建立解救方案下不良資產擔保方案的意見。五. 解救救方案的的實施在25000億美元元解救方方案資金金撥付后后，根據(jù)據(jù)立法最最初計劃劃仍有445000億美元元可用于于購買不不良資產產。很明明顯，財財政部在在晝夜不不停地工工作以建建立方案案所需基基礎設置置。 由由于解救救方案是是一個循循環(huán)工具具，如果果25000億美美元未全部用用于資本本投資或或任何股股權在解解救方案案規(guī)定的的購買

26、期期間被贖贖回或出出售， 此金額將可可能增加加。一旦聘請了了主要資資產管理理人且基基礎設置置建成后后，財政政部就必必須證明明依方案案進行的的購買能能幫助迅速速恢復對對美國銀銀行體系系的信心。制制約解救救方案成成功的一一個關鍵鍵因素將將是其能能否平衡衡不同政策策目標之之間的矛矛盾：即即限制房房地產價價值的下下降，減減少屋主主因不能能還款而而失去房房屋，為為許多金金融機構構資產負負債表中中的抵押押和房地地產有關關證券和和衍生產產品增加加市場流流動性。財財政部購購買方案案將可能能專注于于基本層層面，即即從不能能還款的的屋主處處取得的的抵押房房產和“其他房地地產”，以及及普通類型型的不動動產抵押押貸款

27、支支持證券券。如果果這些購購買能實實現(xiàn)財政政部所述述的在流流動性更高高的市場場條件下下司法拍拍賣而取取得的價價格發(fā)現(xiàn)現(xiàn)的目標標, 將將有助于于理解在在金融工工具結構構中層級級較高的的證券，如如債務抵抵押債券券和雙層層債務抵抵押債券券，以及及房屋抵抵押貸款款相關的的衍生產產品，如如信用違違約互換換。人們不禁禁會思考考這在資資本充足足率方面面， 尤尤其是對對未將抵抵押房產產以市價價計值的的銀行，將意味味著什么么。解密保爾森森計劃之之二：如如何購買買不良資資產美國達維律律師事務務所（DDaviis PPolkk &WWarddwelll）/文最初的“保保爾森計計劃”創(chuàng)設了一一個新的的市場參參與方金融

28、融穩(wěn)定辦辦公室，它它將負責責管理不不良資產產解救方方案（下下稱“解救方方案”）。財財政部通通過解救救方案有有權購買買、出售售和管理理多類不不良資產產；對哪些房房主因不能能還債而而失去房房屋而哪些將將被豁免產生影影響；與與資產管管理人和和金融顧顧問簽訂訂合同。法法案要求求財政部部在其所所購買不不良資產產的金融融機構只只能擁有有非投票票性股權權或優(yōu)先先債權，并并將首次賦予美國國政府決決定金融融業(yè)高管報報酬的一一定權力力。就其核心內內容而言言，法案案代表了了美國政府府在國內經(jīng)濟濟和世界界金融市市場中角角色的根根本改變變即使使可能只只是暫時時的。不不同于歐洲和和其他地區(qū)實行的傳統(tǒng)統(tǒng)的國家家資本主主義，

29、財財政部在在金融機機構所持持的股權權沒有投票票權；盡管如如此，政政府對華華爾街和和其他公司司的決策影響響勢必增增加。根據(jù)解救方方案，用于購買買或擔保保不良資產產的資金金最終可可能高達達70000億美美元。這這些資金金將分期期發(fā)放，第一期資金上限為2500億美元，按購買資產所支付的對價計算，另有1000億美元可在總統(tǒng)向國會發(fā)出書面通知后發(fā)放。在總統(tǒng)提交一份關于財政部新增資金計劃的詳細報告后，如果國會在15日內沒有否決該計劃，則剩余的3500億美元也可發(fā)放。由于解救方案會像巨大的循環(huán)購買額度一樣運作離開資金池的資產能為進一步購買騰出空間它為市場提供的流動性將可能超過7000億美元的購買上限。在法案

30、有效期內，財政部將很可能成為迄今最大的購買不良房地產貸款和其他不良資產的市場參與者。法案創(chuàng)設了了兩種購買模式式：拍賣模模式（用以通過過市場機機制定價價）和直接購購買模式式（在無法確確定市場場價格時時使用）。財政政部官員員初步表明明他們將將根據(jù)所所選擇的購買模模式對不不同的金金融機構構區(qū)別對對待。據(jù)據(jù)我們理理解，財政部部認為直直接購買買主要適適用于無無法從市場獲取取信貸的金融機機構。在在這種情況況下，財財政部將將為美國國納稅人人取得一一定股權權，并可可能更換換其管理理層且廣泛行使使其對高管報報酬和公公司治理理方面的的權力。與與之相對對的是，財財政部官官員想要要通過拍拍賣方式式鼓勵金金融機構構參與

31、。他他們計劃劃通過設設立拍賣賣程序鼓鼓勵金融融機構廣廣泛參與與，一方方面讓納納稅人得得到必要要的股權權回報，另另外也使使整個金金融體系系受益。法案賦予了了財政部部在購買不良良資產方面面建立規(guī)規(guī)則、設計程程序的非比尋尋常的全全新權力力和廣泛泛的自由裁量量權。法法案的一一個不尋尋常特點點是：財財政部需需充實完完善法案案中概括括性原則則并有權通過過方案指引或法規(guī)來來實現(xiàn)。方案指引在美國監(jiān)管體系下鮮為人知。它允許政府機構采取行動而無需進行通常要求的預先通告和征集公眾意見的程序。因此，財政部不僅具有作為一個市場主要參與者的權力，而且在很大程度上具有制訂交易規(guī)則的權力。不良資產解解救方案案（小標標題）誰可

32、以參與與？法案的關鍵鍵在于國會會確定了了誰可以向政政府出售售不良資產產而誰不不可以，這清晰地地體現(xiàn)在在“金融機機構”的定義義中。金融融機構被被定義為為“任何機機構，包包括但不不限于”一個按美國國法律“設立并并受其監(jiān)管”的、并“在美國國經(jīng)營規(guī)模較較大”的金融融機構，并并提供了了舉例清單。只有金融融機構可可以參與與不良資產產解救方方案。與與法案中中的大多多要素一樣，國國會賦予予財政部部進一步步完善該術術語范圍圍的權力。過去這個術語語主要是是一個普普通的商商業(yè)詞匯匯，現(xiàn)在在則不能按按日常意義義來理解。對金融系系統(tǒng)中的的不同機機構類型型使用該定定義時會產生生一些不確確定性。有的的不確定定性可能能會在財

33、政部部將頒布布的規(guī)范范或指引引中有所所澄清。從目前前看，我我們認為為以下類型型的金融融機構只要要在美國國經(jīng)營規(guī)模較較大且不不被外國國政府擁擁有就將將被視為為“金融機機構”：美國銀行外國銀行的的美國分分行或分理處美國儲蓄銀銀行或信信用合作作社美國證券經(jīng)經(jīng)紀公司司美國保險公公司美國的上市市共同基基金或其其他注冊冊投資公公司稅惠適格的的雇員退退休計劃劃銀行控股公公司及其其未受監(jiān)監(jiān)管的關關聯(lián)機構構中的一一些或全全部。很顯然外國國中央銀銀行和外外國政府府擁有的的機構被被排除在在外。第第三類金金融機構構（包括括私募股股權基金金和對沖沖基金）則處于灰色地帶，很可能在財政部日后的規(guī)范或指導中澄清?！敖?jīng)營規(guī)模模

34、較大”依照法案，任何一個金融機構必須在美國經(jīng)營規(guī)模較大才能獲得參與資格。但財政部在依照法案執(zhí)行權力時，還需保證有資格參與解救方案的金融機構不會因它們的規(guī)模、地理位置、組織形式或其持有的不良資產的金額區(qū)別對待。我們認為要解決經(jīng)營規(guī)模測試和允許大小金融機構平等參與的要求之間的矛盾，可以認為經(jīng)營規(guī)模測試主要是針對主要在美國之外經(jīng)營的機構而設的。即使如此，如何解釋“規(guī)模較大”仍不甚明確。如果某金融機構的消失會嚴重影響美國的勞動力市場，是否就認為其在美國經(jīng)營規(guī)模較大？是否可對一集團在美國國內的業(yè)務與其海外業(yè)務進行比較以確定其在美國經(jīng)營的相對規(guī)模？控股公司所有主要的的美國商商業(yè)銀行行和投資資銀行都都通過銀

35、銀行控股股公司結結構來經(jīng)經(jīng)營，最最常見的模式是在在美國的的證券交交易所掛掛牌的特特拉華州州控股公公司作為為一系列列子公司司的惟一一股東，這這些子公公司包括括接收存款的商商業(yè)銀行行、證券券經(jīng)紀商或其他關聯(lián)聯(lián)機構。我我們認為為該頂級級控股公公司符合合金融機機構的定定義。在美國系統(tǒng)統(tǒng)中，所所有銀行行控股公公司都受受聯(lián)邦儲儲備系統(tǒng)統(tǒng)的管理理董事會會（“美聯(lián)儲儲”）的統(tǒng)統(tǒng)一和全全面監(jiān)管管。我們們認為，美國銀銀行控股股公司的的任何關關聯(lián)企業(yè)業(yè)，即使使不受美美聯(lián)儲直直接監(jiān)管管，也受受到其傘式式監(jiān)管。外外國銀行控控股公司司的待遇遇可能會會依其在在美國營營業(yè)的程程度不同同而有所所區(qū)分。對沖基金、私私募股權權基金

36、和和集中投投資機構構按我們的理理解，某某些國會會議員有意意將對沖沖基金和和私募股股權基金金排除在在“金融機機構”定義之外外，因為為它們不受受“監(jiān)管”，雖然在某些情情況下其其投資顧顧問可能能受到監(jiān)管。并并且，許許多對沖沖基金以以及一些些私募股股權基金金組建于于美國之之外的管管轄區(qū)。很很難說財財政部是是否會在在一開始始就歡迎迎對沖基基金和私私募股權權基金的的參與，但但是財政政部是否否對允許將其其納入“金融機機構”范圍有有決定權權，并可通過過將來的的立法或或產業(yè)重重組將它們納入該定定義。即即使基金金管理人允許投投資者轉轉讓其在在不良對對沖基金金中的權權益，財政部部也很可可能不愿愿購買。解救方案可可能

37、不涵蓋未登記的的其他集中中投資機機構（PPoolled Vehhiclle），如如未登記記的住房房抵押擔擔保和資產擔擔保機構構、結構投投資機構構和其他未登登記的特特殊目的的機構。盡盡管方案案允許這這些機構構的某些些合格投資人出出售其持持有的權權益，但但是發(fā)行行機構自身身未必有有資格出出售其持持有的不不良資產產，不過過，財政政部仍可可根據(jù)對對方案實實施范圍圍的自由由裁量權權行事。注冊投資公公司和養(yǎng)養(yǎng)老金計計劃美國共同基基金（經(jīng)經(jīng)注冊的的投資公公司），包包括貨幣幣市場基基金，可可以參與與該方案案。同時時，根據(jù)據(jù)法案的的規(guī)定，基本也可以確定美國稅惠適格員工退休金計劃有資格參與該方案。雖然目前尚不清楚

38、財政部是否會就共同基金和退休金計劃的參與做出任何特別規(guī)則或限制，但是法案明確說明財政部在行使法案規(guī)定的職權時需考慮通過購買由稅惠適格員工退休金計劃持有或代表持有的不良資產來保障美國人的退休安全。財政部不能在退休金計劃中持有股權。如果他們按法案規(guī)定的方式收購共同基金的股權，就將面臨違反法規(guī)的風險，因為一般來說，共同基金不能以低于其凈資產價值的價格發(fā)行股份。另外，從政策角度看，如果占股將稀釋被動投資者在基金中的權益，財政部可能也不愿意在共同基金中擁有股權。外國銀行法案中對外外國銀行行的待遇遇在一些些方面讓讓人有點點困惑，我我們預計計這將會深深受政治治外交領領域發(fā)展展的影響響。法案案有一條條款旨在鼓

39、勵勵外國政政府也實實施類似似的方案案。與這個條條款剛被被引入時時相比，現(xiàn)在對鼓鼓勵外國國實施此此類項目目顯得沒沒有那么么必要了了。在這這段時間間，歐洲洲已經(jīng)意意識到其其銀行機機構并不能幸幸免于這這場信貸貸危機，主主要歐洲洲政府也也被迫單單方面及及集體地對其銀行行系統(tǒng)提提供支持持。我們們相信各各央行和和銀行監(jiān)監(jiān)管機構構間的國國際合作作將使我們了了解對美美國納稅稅人將承承擔多少少外國金金融機構構風險的監(jiān)管折衷，以及對對一個高度度政治化的問題題即：美國國政府是是否將持持有外國國金融機機構的股股權的解解決。我們相相信該法法案有意意無意地地為美國國政府提提供了與與外國政政府談判判的相當當可觀的籌碼碼。外

40、資區(qū)域性性銀行。外國機構構參與該該方案的的部分要素素是清楚楚的。我我們認為為法案涵涵蓋由外外國私營營銀行所所擁有的的美國社社區(qū)和區(qū)區(qū)域銀行行。這些些銀行通通常以當當?shù)仄放婆平?jīng)營，為遍布布全國的社區(qū)提提供服務務，客戶戶也基本本不認為為其來自外國國。它們們也受聯(lián)邦存款款保險公公司保險險。如果它它們能繼繼續(xù)保持持良好經(jīng)經(jīng)營且不不消耗聯(lián)邦邦存款保險險公司的的過多資源源，這對美國國納稅人人是好事事。我們們預計這這些機構構將按照照純粹美國國參與者者來對待待。分行和分理理處。我們還認為，財財政部有有權將外國銀銀行在美國分分行和分分理處的的資產解解釋為解救方方案的適格資資產?！霸诿绹鴩O立的的”是美國國銀行監(jiān)

41、監(jiān)管體系系中關于于外國分分行和分分理處的的一個有有意義的的術語，這這些分行行和分理理處受到到美國法法律的監(jiān)監(jiān)管。財政部部在這方方面的重重要解釋釋權涉及及某一具體體外國銀銀行是否否在美國國的“經(jīng)營規(guī)規(guī)模較大大”。對解救方方案是否否涵蓋外國國銀行在在美國境境外機構構的資產產就較難難下結論論。也許可可以認為為，如果該該資產開開始是記記錄在美美國分行行的賬上上，就應涵蓋在解救方方案中。而從別處處轉入美美國分行行的資產產是否符合合再出售售給解救救方案的的資格則則難以判判斷。此此外，這這樣做的的動機會會被規(guī)定定的股權權回報條款款所削弱弱。外國央行。外國央央行是被被明確排排除在金金融機構構定義之之外的，僅有

42、一個個例外。如如果因向向適格的的金融機機構提供供融資而而這些機機構對該融資資違約，則則外國金金融監(jiān)管管當局或或央行因因此而持持有的不不良資產產則可依解救救方案購購買。然而，該該例外是是否有意意包括為為外國銀銀行記在在海外賬賬戶上的的資產提提供的融資而不不甚明晰晰并可能能引起爭爭議。外國政府擁擁有。解救方方案對由由外國政政府擁有的銀行行的排除范范圍并不清楚楚。我們們認為其其意在排排除那些些由外國國政府全全資擁有或擁有多數(shù)數(shù)股權的的銀行，并并有可能能排除受受外國政政府控制制的外國國銀行。國國會意在不讓讓美國納納稅人的的資金為本本應由其其本國納納稅人埋埋單的外外國政府府經(jīng)營的的銀行承承擔風險險。但美

43、國的的自由市市場型資資本主義義和許多多其他國家家的國家家引導型型資本主主義間的的差別將將產生許多多難題。許許多外國國政府都都有在證證券交易易所掛牌牌、擁有大大量公開開流通股股、并遵循循股東價價值文化化經(jīng)營的外國國銀行的的股權。這與財財政部自自身現(xiàn)將面臨的情況相似似。我們認為財財政部有有權決定定“擁有”的精確定義義。我們們也預計計財政部部對此的的解釋將將受到與與外國央央行和其其他金融融監(jiān)管機機構間就就風險分分擔達成成的國際際折衷方案的的影響。那些資產有有資格？房地產和抵抵押貸款款相關資資產。不不良資產產的定義義相當廣泛泛，而且且法案賦賦予財政政部解釋釋權。不良資產產可分兩兩大類。第第一類包包括“

44、在20008年年3月114 日日（即救救助貝爾爾斯登之之日）或或之前產產生或發(fā)發(fā)行的住住宅或商商業(yè)抵押押貸款和和任何基基于或與與之有關關的證券、義務或或其他票據(jù)據(jù)”，且“財長認定購購買這類類資產有有助于促促進金融融市場的的穩(wěn)定”。這類資產包含含直接或或間接基基于抵押押貸款的的合成票據(jù)據(jù)。因為為法案要要求財政政部考慮慮購買“擁有的其他不動動產”（屋主因因不能還還款而失失去的房房地產的的監(jiān)管術術語）的效用用，所以以有理由由相信財政政部將公公布法規(guī)規(guī)使這類類資產也也成為解救救方案下下可購買買的合格格財產。其他資產。第二類類不良資資產則為為財政部部有權宣布布為不良良資產的的任何其他他金融工工具，如果購

45、買買這種資資產對促促進金融融市場的的穩(wěn)定是是“必需”的。 使用“必需”這個詞詞可能意意味著一一個更高高的門檻檻要求。要想將一類新的非抵押貸款資產納入不良資產的范疇，財政部需將其決定書面提交國會金融監(jiān)管委員會。通知沒有時間上的要求，所以估計財政部可以在發(fā)出通知的同時購買資產?？赡艿馁Y產類別包括學生貸款、汽車貸款、信用卡應收賬款、信用違約互換、拍賣級證券或銀行提供給私募股權投資公司的、在信貸危機后銷售不出去且不是銀團貸款的杠桿貸款。不當?shù)美?。法案要要求財政政部采取取必要措措施來防防止參與與解救方案案的金融融機構不不當?shù)美?，包括括防止以以高于賣賣方當初初購買價的價格將不良良資產出出售給財財政部。

46、由于指指令清晰晰，加上上對華爾爾街充滿滿敵意的的立法聽聽證會， 財財政部很很可能嚴嚴格執(zhí)行行此項禁禁令。有償“降價銷銷售”的概念念曾被討討論，但但我們認認為監(jiān)管管環(huán)境以以及所要要求的股股權回報報將不鼓勵勵這樣的的降價銷銷售。以上禁令的的一個重重要例外外是鼓勵勵對不良良機構的收購。對對不當?shù)玫美慕共贿m適用于在在并購中中或從處于于接管、清清算或特特定破產產程序中中的金融機機構取得得的不良良資產。實實際上，這項例外允許近期緊急兼并案中的收購者和近期破產/清算程序中資產的購買者能通過銷售這樣獲取的某些不良資產獲利。對于未來交易，立法目的大概是通過這些豁免創(chuàng)造盈利機會來鼓勵私有參與者解決難局。定價

47、、市場場機制和和逆向拍賣賣法案希望市市場中新新的大型型機構能能增加市市場交易易量、提提高定價效率率和透明明度，從從而對信信用市場場產生積積極影響響。為此此，法案案要求財財政部盡盡可能利利用市場場機制購購買不良良資產，但但賦予財政政部設計計和實施施這些機制制的裁量量權。法法案還采采取了一般性框架引引導財政政部“以財長認為為符合法法案目的的的最低低價格”購買資資產，并并“適時利利用市場場機制，包包括拍賣賣和逆向向拍賣，以以最高效效地使用納稅人人資源”。然而，在在財政部部公開其購買意圖圖或與私私營機構進行行更詳細討討論之前前，拍賣賣程序的的范圍和和市場機機制還基基本是未未知的。預預計財政政部將會會積

48、極征征求私營營機構的的意見，并并聘請私私營機構作為為顧問。 逆向拍賣是是財政部部實施法法案所面臨的一一個挑戰(zhàn)戰(zhàn)。逆向向拍賣被被很多商商業(yè)公司司用于管理供供應成本本等。逆逆向拍賣賣通常由由一個為為買方服務務的專業(yè)業(yè)拍賣代代理通過過互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)完成。拍拍賣代理理的職責責包括選選擇投標標者（潛潛在的供供應商），指明所要購買物品的特征，公布和執(zhí)行拍賣規(guī)則等。通常，若干潛在供應商在相對較短時間內提交和修改電子投標，而該投標對有參與者公開。最終售價是能滿足要求數(shù)量物品的價格最低的投標或投標組合。有些人稱贊逆向拍賣程序能顯著節(jié)約成本，而另一些人則批評其削弱了穩(wěn)定的供求關系因而實現(xiàn)的價值小于其表面顯示的總成本節(jié)約

49、。設計像購買買不良資產產的逆向向拍賣等等市場機機制的任任務需要要很強的的專業(yè)技技能。法法案列舉舉了財政政部應公公布的事事項，要求財財政部在在第一次次購買資資產后22個工作作日內，但但不遲于于法案通通過后445天公布方案案指引，內容應包括購購買不良良資產的的機制、定定價方法法及不良良資產估估值、選擇擇資產管管理機構構的程序序及確認認購買不不良資產產的標準準。首先，應就就如何起起始價格格發(fā)現(xiàn)程序序做出決定定。最根本本的問題題涉及住住宅房地產產自身的價價值。財財政部可可決定其其購買不不良資產產的范圍圍包括收收購金融融機構因因執(zhí)行抵抵押權而而沒收的的住房。財財政部可可決定購購買整體體一籃子子抵押物物。

50、但通通常在整體一籃籃子抵押押物上存在著極其復復雜的金金融產品品結構。該該結構包包括： 擁有整體一一籃子抵抵押物并并發(fā)行具具有不同同優(yōu)先等等級和付付款條件件的住房房抵押貸貸款支持持證券（以以下簡稱稱“RMBBSs”）的機構構；擁有各優(yōu)先先等級的的RMBBSs，進進而發(fā)行行具有不不同優(yōu)先先等級和和付款條條件的擔擔保債務務責任（以以下簡稱稱“CDOOs”）的機構構；擁有各優(yōu)先先等級的的CDOO證券，進而發(fā)發(fā)行具有有不同優(yōu)優(yōu)先等級級和付款款條件的的證券的的機構，這這種證券券有時被被稱為“雙層抵抵押債務務證券”；與上述證券券有關的的信用違違約互換換，即當當約定的的信用事事件發(fā)生生時，信信用保護護的出售售

51、方同意意向信用保保護的購購買方支支付相當當于所約定定的優(yōu)先先等級的的債券所所產生的的經(jīng)濟損損失的金金額，而信用保護護的購買買方可能能擁有也也可能不不擁有該該債券；及發(fā)行旨在模模仿CDDO證券券運作而而將低風風險非抵押貸貸款資產產的投資和和在基于于住房抵押押貸款支支持證券券的信用違違約互換換中處于于信用保保護出售售方地位位結合的的各優(yōu)先先等級的的證券（以以下簡稱稱“合成式式擔保債債務責任任”）的機構構。上述對金融融工具的的描述顯顯示了在住房抵押押貸款上上存在的的多層金金融工具具結構的的基本輪輪廓，這這些金融融工具可可與其他類型型資產結結合以產生這這些金融融工具的的變種。例例如，一一個CDDO的抵

52、抵押品可可能同時時包括RRMBSSs和以購購車貸款支支持的證券。購買方案需需解決的一一個關鍵鍵問題是是通過市市場機制制建立對房地產產自身的的價值建建立可信信的估值，而其其為整個金金融工具具結構的的基礎。這這表明，購購買一籃籃子抵押押物本身身或相對對“接近”房地產產自身的證證券，如如RMBBSs，可可能最有效。對對于在整個金金融工具具結構中中位于較較低層級的的證券建建立更可可信的估估值還可可以幫助助對位于較高高層級的證券券估值，如如各優(yōu)先先等級的的CDOOs、雙層層抵押債債務證券券、信用用違約互互換及合合成式擔擔保債務務責任等。而對于于整個金金融工具具結構中中位于較較高層級級的證券券的估值值則難

53、以以轉化為為對房地地產自身身的可信信估值。同時，需對對可購買買的資產產的各信用級別別做出與與法案政政策目標標一致的的決定。資資產級別別包括風險險比優(yōu)先先級抵押押貸款風風險大、但比次級抵押貸款風險小的次優(yōu)先級（Alt-A）抵押、次級抵押及二次抵押。以上并非方方案實施施的所有步步驟。為為減小財政部部以高價購買買資產的的風險，有必要確保以相同價格購買的資產從定價角度看是基本同質的。例如，經(jīng)驗豐富的購買代理可運用其自有數(shù)據(jù)和估值程序依CUSIP號碼確定其認為滿足此要求的特定層級的RMBSs。同時應確保所購買資產的所有權足夠分散以保證競爭性出價。這同樣需要有深入的市場知識。財政部也可可依賴某一一逆向拍拍

54、賣的購購買代理理提供證證券的“公允價格格”估值。該數(shù)數(shù)據(jù)不決決定最終終價格（否否則將不不存在競競爭出價價）也不不一定事事先向拍拍賣參與與者透露露，但可可能有助于了解購買買代理愿意意支付的的最高價價格。購買代理理也可將目標標定于購購買拍賣賣參與者者提供的的“不多不不少”比例的的相關證證券，以以使所付付價格可可靠地體體現(xiàn)一個個具有流流動性的市場對資產價格格的估值值，而不不是體現(xiàn)最最迫切出出售者愿愿意交易易的價格格。該比比例可以以是證券券特定面面值或面面值區(qū)間間的一定定比例，事事先可能能向拍賣賣參與者者公布，也也可能不不公布。如果財政部部允許私私營投資者者作為購購買者參參與拍賣賣，拍賣賣程序將將更為

55、復復雜。管理和變現(xiàn)現(xiàn)財政部有權權以多種方式式管理和和變現(xiàn)通過過解救方方案獲得得的房地地產和金金融資產產，包括括出售、回回購交易易及證券券借貸。為為使納稅稅人利益益最大化化，財政政部可持持有資產產至到期期或在其其認為市市場時機機最佳時按按可使聯(lián)聯(lián)邦政府府的投資資回報率率最大化的的方式出出售。所所有收入入和出售所得，包包括來自自銷售、行行權或放棄棄通過股權權參與條條款獲得得的認股股權證或或優(yōu)先債債的收入入和出售售所得，應作為財政政部總體體資金的的一部分分用以減減少其總總體債務務?；ㄙM限制和和籌資法案規(guī)定了了財政部部依解救救方案有有權購買買的不良良資產的的總額限限制，該該限額考考慮了對不良資產產做出

56、的的擔保（下下文將詳詳述“擔保方案案”）。該該限額為為某時所持不良良資產價價格總額額限額。因因此，解解救方案案是一個個循環(huán)購購買機制制，離開的資產為為進一步購買騰出出了空間間。法案剛通過過時財政部部購買不不良資產產的限額額是25500億億美元，并可經(jīng)總統(tǒng)向國會證明財政部需要進一步行使權力將該限額增至3500億美元。對余下的3500億美元的授權需總統(tǒng)向國會提交書面報告，詳細闡述財政部關于額外資金的計劃。除非國會于15日內否決該計劃，該權限將自動授予財政部，且總統(tǒng)對國會的否決具有否決權。為使解救方方案籌集集到資金，財財政部有有權發(fā)行行國債和美國國其他公債債。而擔保方案案的資金金來源于于提供擔擔保所

57、收收的保費，保費費標準則則根據(jù)按按保險統(tǒng)統(tǒng)計分析析計算的的預計索賠額額而定。財政部購買買或擔保保不良資資產的權權力將于于20009年112月331日終終止，但但如財政部部向國會會提交證證明解釋釋延長此此權力的的必要性性，則可可延長11年。財財政部持持有和管理所所購資產產的權力力不受上上述定期期廢止條條款的影影響。但但由于法法案沒有有在擔保保方案下與與之對應應的條款款，還不不清楚財政部部是否有權權繼續(xù)擔擔保資產產。選擇性擔保保方案應眾議院要要求，保保險或擔擔保被加加入財政政部的工工具箱，財財政部官官員認為為這是一一個適用用于某些些尚未明明確的資資產類別別的令人人振奮的的選擇。法法案規(guī)定定，財政政

58、部“應建立立”一個為為20008年33月144日前產產生或發(fā)發(fā)行的不不良資產產擔保的的方案（以以下簡稱稱“擔保方案案”）。擔擔保方案案可涵蓋蓋多達1100的不良資產產本金和和利息。保費則根據(jù)不同同不良資資產的信信用風險險而有所不不同，且且總額應應可滿足足按保險統(tǒng)統(tǒng)計分析析計算的預預期索賠賠額。財財政部可可購買不不良資產產的額度度應根據(jù)該該時點總擔保保義務和和已收取取的擔保費費的差額額而相應減少。除對擔保費費正確定價價的挑戰(zhàn)戰(zhàn)，設計計擔保方方案的主主要挑戰(zhàn)戰(zhàn)還包括：完善資產購購買方案案，用市場場機制建建立可信信的資產產價值；支持房主救救助計劃；及及避免對其他他金融工工具價值值的不必必要影響響，而

59、這這些金融融工具價價值受被被擔保的的不良資產產價值正正向或反反向影響；擔保方案將將需要專專家對總總體市場場動向及及特定種種類的不良資產產進行深入入探討以保保證其能迎接這些些挑戰(zhàn)。有趣的是，法法案適用用于解救救方案的的一些更一一般的條條款并不不適用于于擔保方方案。這可能是是法案起草草倉促的的結果。解密保爾森森計劃之之三：誰誰被拯救救，誰付付代價？美國達維律律師事務務所（DDaviis PPolkk &WWarddwelll）/文華爾街影響響分析（小小標題）對納稅人的的回報/保障對美國納稅稅人可能能帶來回報報是促使法案案得到通過過的政治治妥協(xié)中中的一個個重要因因素，解解救方案案能得以以推銷給給國會

60、反反對派是是因為美國國納稅人人可能最最終能得到該方案上部分成本本的補償償。獲償?shù)牡闹饕涡问绞秦斬斦繉Σ涣假Y產產的最終終再售、以以資產升升值后的的價格獲益益，有可能獲取取股權回報報也是法案案的一個個特點。法法案規(guī)定定，除一定例外外情況外外，每個出售資產產給解救救方案的的金融機機構必須須給予財政政部認股權證，如果果是非上上市公司司，應給予予股權或或優(yōu)先債債證券。法法案規(guī)定定了這些些證券條條款的一一般標準準，但同時時也賦予予財政部部決定金額和其他他經(jīng)濟條條款的裁量權權。如上上所述，雖雖然財政政部可能能在實質質為緊急急救助的直直接購買買中堅持持要求重要要的經(jīng)濟利利益，這這與之前前救助友邦邦保險、