ESG趨勢展望報告

1、ESG 趨勢展望研究觀點MSCI ESG Research LLC概述2022 年和未來十年會有哪些趨勢？ 近年來，氣候變化已經(jīng)超越公司治理，成為最緊迫 且備受投資者關注的環(huán)境、社會、公司治理（ESG）議題。與此同時，ESG 投資也已 經(jīng)真正成為主流的投資方式，(并持續(xù)受到監(jiān)管機構的關注）。然而，未來十年，企 業(yè)、投資者和我們所在的地球都將面臨更多新的風險，考驗我們能否從過去的經(jīng)歷中 吸取教訓。氣候躋身為首要議題新“亞馬遜效應”：企業(yè)相互推動以實現(xiàn)供應鏈的凈零排放大家都喜歡在諸如亞馬遜等網(wǎng)購平臺上購物，那么這些電商平臺又是在哪里采購的 呢？ 世界各地的公司董事會在討論推動設立凈零排放目標時，常

2、常會遇到一個關鍵問 題：我們?nèi)绾喂芾砉痰呐欧拍兀?隨著全球大型企業(yè)紛紛朝凈零排放目標邁進，對 供應商來說，溫室氣體減排壓力可能會像商品降價壓力一樣稀松平常。私營企業(yè)的碳排放正受到公眾檢視批評人士認為，私營公司正逐漸變成高碳化石燃料資產(chǎn)隱藏的避風港。這類指控是否 屬實? 目前尚無定論，因為持有這些公司的私募股權基金至今并未提供太多信息。煤炭困境：重新思考撤資如果我們的目標只是構建凈零投資組合，那撤資化石燃料行業(yè)（尤其是煤炭）似乎是 最容易的方法。但如果目標是實現(xiàn)整個經(jīng)濟的凈零排放，撤資可能幫助不大。要取得 實質(zhì)進展，投資者可能需要思考其他策略：在能發(fā)揮作用的地方多加參與，在無法發(fā) 揮影響力的

3、地方選擇撤資，并且與其他投資者攜手加入相關的政策討論，影響討論的 方向和內(nèi)容。沒有第二個地球：為適應氣候變化提供融資即使我們成功將全球升溫控制在比工業(yè)化前高 1.5C 到 2C 的范圍內(nèi)，我們?nèi)詴媾R 極端自然災害的威脅。我們不可避免的需要采取措施幫助人類適應不斷變化的氣候。 隨著各國政府和國際組織紛紛發(fā)行債券來資助氣候相關項目，這有望推動綠色債券市 場的蓬勃發(fā)展。MSCI.COM | 第 3 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLCESG 議題成為主流隨著ESG 的共通語言逐漸發(fā)展，“漂綠”行為將減少2

4、021 年流入 ESG 基金的資金規(guī)模令人振奮，但隨著ESG 大勢的到來，其可信度也受 到質(zhì)疑。懷疑論者和理想主義人士紛紛指出 “漂綠” 或社會責任虛假宣傳的例子。好消 息是，據(jù)我們觀察，針對ESG 議題的共通語言正在成形，這將有助提高透明度，且更 重要的是能夠幫助投資者更好地決策。政策標準的十字路口：整合還是分化？僅在 2021 年，世界各地的 12 個市場中有至少 34 個監(jiān)管機構和標準制訂者就ESG 主 題進行正式的意見征詢， 也難怪公司和投資者會覺得摸不著頭緒。在部分核心領域， 我們已觀察到政策標準整合的趨勢，但也有跡象表明，在各地區(qū)聚焦重點逐漸差異化 的情況下，政策標準也可能進一步分

5、化。正確看待ESG 評級的用途十年前，只有少部分投資者認識且會使用ESG 評級。如今，投資者、企業(yè)、新聞媒體 和公眾都期望ESG 評級能夠回答形形色色的問題。在不久的將來，監(jiān)管法規(guī)和市場力 量將促進構建ESG 評級的行為準則，明確評級所應該及不應該涵蓋的范圍。MSCI.COM | 第 4 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC新興風險與機遇咖啡漢堡不可兼得：生物多樣性和食物的未來第 26 屆聯(lián)合國氣候變化大會的可持續(xù)農(nóng)業(yè)議程(COP26 Sustainable Agriculture Agenda) 以

6、及將于 2022 年春季舉行的昆明會議(Kunming Conference) 的目標都反映了一個嚴酷 的事實：如果我們不主動調(diào)整食物的生產(chǎn)方式和人們的飲食習慣，氣候變化和生物多 樣性流失將迫使我們不得不做出改變。無論如何，食品行業(yè)和農(nóng)業(yè)都將面臨徹底的重 塑。細菌的崛起：下一場健康危機正在逼近在我們持續(xù)抗擊疫情的同時，下一場全球健康危機已經(jīng)逼近：到 2050 年，每年可能會 有一千萬人死于此前可治療的細菌感染。要應對這一挑戰(zhàn)，我們需要大力投資開發(fā)新 的抗生素，且需要在未來幾年內(nèi)大幅減少抗生素的濫用，尤其在農(nóng)業(yè)領域。推進公平轉(zhuǎn)型：尋找需求和可投資性之間的交匯點隨著頭部私募開始將全球資本導向?qū)崿F(xiàn)凈

7、零碳排的工作，越來越多的人意識到，如果 將最脆弱的人群、社區(qū)和國家拋在身后，將難以成功地在系統(tǒng)層面抑制氣候風險。MSCI.COM | 第 5 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC序言鑒往知來，過去的經(jīng)驗給了我們什么啟示？十年前，我們發(fā)布了首份年度ESG 趨勢展望報告(ESG Trends to Watch)，當時的報 告就已將氣候變化、人力資本和自然資源列為重要議題。這三項議題的重要性在過去 十年中經(jīng)久不衰，并被我們反復地在過去每一年的趨勢展望報告中討論分析。其他議 題的趨勢則時隱時現(xiàn)，而其中稅收公平

8、性和數(shù)據(jù)隱私安全這兩個當初看似小眾的議題 如今已成為世界各地企業(yè)都必須正視的課題。未來十年又將有哪些重要議題呢？ 近年來，氣候變化已經(jīng)超越公司治理，成為最緊迫 且備受投資者關注的ESG 議題。與此同時，ESG 投資也已經(jīng)真正成為主流的投資方 式，并持續(xù)受到監(jiān)管機構的關注）。然而，未來十年，企業(yè)、投資者和我們所在的地 球都將面臨新的風險，考驗我們能否從過去的經(jīng)歷中吸取教訓。氣候躋身為首要議題氣候問題正逐漸取代公司治理和社會議題，成為ESG 議程的首要議題。這不僅反映了 全球升溫所帶來的生死攸關的威脅，也彰顯了人類社會與時間賽跑，力求遏制氣候變 化的決心。1新“亞馬遜效應”：企業(yè)相互推動以實現(xiàn)供應

9、鏈的凈零排 放大家都喜歡在諸如亞馬遜等的網(wǎng)購平臺上購物，那么這些電商平臺又是在哪里采購的 呢？ 世界各地的公司董事會在討論推動設立凈零排放目標時，常常會遇到一個關鍵問 題：我們?nèi)绾喂芾砉痰呐欧拍兀?價值鏈上相互依存的關系意味著脫碳減排的步調(diào) 也將環(huán)環(huán)相扣。隨著全球大型企業(yè)紛紛朝凈零排放目標邁進，對供應商來說，減排壓 力可能會像商品降價壓力一樣稀松平常。幾乎每家公司的供應鏈上游都會有能源和公用事業(yè)公司的身影。所以，如果發(fā)電企業(yè) 從化石能源轉(zhuǎn)向可再生能源，其所產(chǎn)生的減排量將可傳導至供應鏈下游，并有助于減 少世界其他地區(qū)的排放。但能在供應鏈上帶動連鎖效應的并不只有這些發(fā)電企業(yè)。以提供云計算服務的

10、龍頭企業(yè)為例：亞馬遜、微軟、Alphabet Inc.（谷歌母公司） 以 及阿里巴巴集團這四家公司共同占據(jù)了全球云服務市場三分之二的份額1。幾乎每個人 都在使用至少其中一家公司的服務，且云計算服務市場的規(guī)模仍在高速增長中2。如果1 “Gartner：2020 年全球IaaS 公共云服務市場增長達 40.7%”(Gartner Says Worldwide IaaS Public Cloud Services Market Grew 40.7% in 2020)。Gartner，2021 年 6 月 28 日。2IDG 云計算調(diào)查(IDG Cloud Computing Survey)。IDG

11、Communications，2020 年 6 月 8 日。MSCI.COM | 第 6 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC四大云計算巨頭能在直接排放和外購能源相關的間接排放（范圍 1+2）方面實現(xiàn)凈零 排放，購買了其云服務的下游客戶也將同時降低他們的上游供應鏈間接排放（即范圍 3 的第 1 類和第 2 類排放，即外購商品和服務以及資本貨物的排放量），這將為全球 貢獻約 0.5%的減排量3。那么亞馬遜、微軟、Alphabet 和阿里巴巴又是向哪些上游供應商采購設備的呢？根據(jù) 我們的估算，這四家公司的

12、上游排放量主要都來自于它們建造的數(shù)據(jù)中心機房以及購 買的服務器、網(wǎng)絡設備、冷卻設備等高科技硬件。根據(jù) 2020 年的年報，Alphabet 的固 定資產(chǎn)中包括價值 460 億美元的信息技術設備，亞馬遜此項資產(chǎn)的價值則高達 970 億美元。而反觀全球最大的技術硬件和半導體供應商，截至 2021 年 11 月， 像是聯(lián)想、 惠普、英特爾和臺積電等大型公司大多仍未作出凈零承諾。不過它們可能很快將不得 不行動了。圖 1：四大云服務公司的上游頭部供應商的凈零排放計劃SBTI 認證狀態(tài)：科學碳目標倡議組織 (SBTi) 由碳信息披露項目 (CDP)、聯(lián)合國全球契約、世界資源研究所 (WRI)和世界自然基金

13、會 (WWF) 聯(lián)合發(fā)起?！耙押藴省敝腹镜拿撎寄繕艘呀?jīng)由 SBTi 審核并獲得認可。此處 MSCI 隱含升溫 (ITR) 模型基于最新的范圍 1、2、3 排放估算數(shù)據(jù)，假設了全球整體的經(jīng)濟活動產(chǎn)生的溫室 氣體排放量超出或低于碳預算的水平與被分析公司相同，并據(jù)此估測地球至 2100 年的升溫幅度將會是多少。3 根據(jù)四家公司報告和估計的范圍 1、2 和 3 排放量在全球總排放量的占比計算，全球總排放量根據(jù)聯(lián)合國環(huán)境署 全球?qū)崟r碳數(shù)據(jù)項目 (Carbon Monitor) 估計。MSCI.COM | 第 7 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點M

14、SCI ESG Research LLC已自主宣布凈零承諾：該公司已公開的溫室氣體凈零排放承諾。 圖中選錄的公司為 MSCI 全球指數(shù)中行業(yè)里收入規(guī)模最大的企業(yè)。 資料來源：MSCI ESG Research LLC，截至 2021 年 11 月 18 日。隨著監(jiān)管機構和標準制訂者提出更加嚴格的碳報告規(guī)定，許多公司已開始試圖梳理所 處價值鏈上的排放情況。亞馬遜、微軟、Alphabet 和阿里巴巴都設立了凈零排放承 諾。即便這四家公司對于凈零排放范疇的定義并不都很全面，但如果缺少了服務器和 芯片供應商的減排承諾，沒有一家公司能在減少供應鏈上游排放上有多少實質(zhì)貢獻。 隨著企業(yè)進一步了解供應商的排放

15、情況，“企業(yè)與企業(yè)間的互動”或許會成為發(fā)揮氣候 影響力的新前線。2私營企業(yè)的碳排放正受到公眾檢視批評人士指出，私營公司正逐漸變成高碳化石燃料資產(chǎn)的隱藏的避風港4。這類指控是 否屬實？ 目前尚無定論，因為持有這些公司的私募股權基金至今并未提供太多信息?！翱胤健?指稱如下：2010 年至 2021 年 11 月 11 日，私募股權基金在能源和公用事業(yè)板 塊共募得近 5,570 億美元的資本5。根據(jù)一個倡導組織的報告，其中有將近 80%的資本 被投入到非可再生能源領域6。而在 2010 年至 2021 年 11 月期間交割的共約 120,000 宗 交易的樣本中，我們發(fā)現(xiàn)能源相關資產(chǎn)交易占交易總額的

16、 12.1%，其中僅 12.4% 與可 歸類為可再生能源領域的投資有關7。此外，我們比較了 18,562 家私人公司（由將近 4,000 家私募股權基金持有）和MSCI 全球可投資市場指數(shù)(MSCI ACWI IMI) 納入的 9,225 家上市公司，發(fā)現(xiàn)與上市公司相 比，私人公司的排放強度更高8。對這些私募股權基金持有公司的初步研究展示出盡管 上市公司針對化石燃料相關資產(chǎn)的投資已經(jīng)逐步減少，但私募領域內(nèi)此類投資仍然十 分活躍。4 Tabuchi, Hiroko?！八侥脊蓹嗷鸺哟笸顿Y石油行業(yè)，以自市場動蕩中牟利”(Private Equity Funds, Sensing Profit in

17、 Tumult, Are Propping Up Oil)。紐約時報，2021 年 10 月 13 日。5 MSCI ESG Research 使用的數(shù)據(jù)集來自 S&P Capital IQ 數(shù)據(jù)庫，選錄 2010 年 1 月 1 日至 2021 年 11 月 11 日期間由私募股權擔任買家的交易共 121,797 宗。其中約 70% 的交易有提供交易額信息。6 Giachino, Alyssa, and Mehta-Neugebauer, Riddhi。私募股權加深氣候危機：神秘莫測的私募股權行業(yè)對石油、 天然氣和煤炭的大量投資造成顯著風險(Private Equity Propels th

18、e Climate Crisis: The Risks of a Shadowy Industrys Massive Exposure to Oil, Gas and Coal)。Private Equity Stakeholder Project，2021 年 10 月 12 日。7 我們將以下行業(yè)視為“能源相關”行業(yè)：煤炭和消耗性燃料、電力公用事業(yè)、天然氣公用事業(yè)、獨立電力生產(chǎn)商 和能源貿(mào)易商、綜合油氣、油氣鉆探、油氣設備與服務、油氣勘探與生產(chǎn)、油氣精煉與銷售、油氣儲運以及可再 生能源以及可再生能源發(fā)電。8 Shakdwipee, Manish?！罢J識私募資產(chǎn)的碳暴露情況”(Underst

19、anding Carbon Exposure in Private Assets)。MSCI 博 客，2021 年 10 月 14 日。MSCI.COM | 第 8 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC與此同時，“被告”則指出私募股權基金板塊的增長早已不來自碳密集度最高的行業(yè)。 在我們選出的 18,562 家私人公司中，能源、公用事業(yè)和原材料板塊的收入占比僅為 12.3%9，而與此相比，MSCI 全球可投資市場指數(shù)(MSCI ACWI IMI) 的 9,225 家上市 公司共有 20.5% 的收入來自

20、這三個行業(yè)板塊。對比 2011 至 2015 年和 2016 年至 2021年 11 月兩個時期，能源相關的私募股權交易在私募股權交易總額的占比已減少一半以 上，由 19.5%下降至 8.5%10?！皩徟小苯Y果是？事實上，對上述“指控”尚無法蓋棺論定，這也情有可原。目前，就連最大的私募股權 基金公司（包括最大的上市基金公司）對投資組合持有公司的排放足跡的信息披露都 十分有限。以截至 2021 年 4 月規(guī)模最大的 10 家私募股權基金公司為例11，雖然多數(shù)公司已經(jīng)或多或少披露了有關自身運營碳足跡（范圍 1 和范圍 2 排放）的信息，有些 也順帶公布了商務旅行排放量信息。但只有殷拓集團 (EQT

21、 Partners) 對其投資組合持 有公司的排放量作出了有意義的披露，凱雷集團 (Carlyle Group) 和德太資本 (TPG Capital) 也表示已經(jīng)開始追蹤投資組合持有公司的排放量12。9 同上。10 根據(jù)MSCI ESG Research 自S&P Capital IQ 數(shù)據(jù)庫汲取的數(shù)據(jù)集分析，2010 年至 2015 年期間，私募股權擔任 買家的交易報告總額為 1.6 萬億美元，其中 3,317 億美元來自能源行業(yè)，與此相比，2016 年至 2021 年 11 月 11 日 期間，2.9 萬億美元的交易總額中僅 2,450 億美元來自能源行業(yè)。11 排名根據(jù)各公司 2016

22、 年 1 月 1 日至 2021 年 4 月 1 日期間募得的私募股權直接投資資本額，數(shù)據(jù)來自Private Equity International?！癙EI 300 排名”，2021 年 6 月。12 2020 年氣候相關財務披露小組（TCFD）報告(TCFD Report 2020)。凱雷集團 (Carlyle Group)，2020 年 11月。2020-2021 年ESG 績效報告(2020-2021 ESG Performance Report)。德太資本(TPG Capital)，2021 年。MSCI.COM | 第 9 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有

23、。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 2：前十大私募股權公司的碳排放報告現(xiàn)況數(shù)據(jù)截至 2021 年 11 月 18 日。1公司表示沒有重大的范圍 1 排放。2 僅表示包含“多個”范圍 3 類別，但并未列 出具體類別。 請見KKR 氣候行動報告(KKR Climate Action Report) 第 17 頁，2021 年 11 月。凱雷相關信息請 參考其影響力報告(Impact Review)，第 53 頁，2021 年 6 月。德太資本相關信息請參考其ESG 績效報告 (ESG Performance Report)，2021 年 9 月。資料來源：

24、MSCI ESG Research LLCMSCI.COM | 第 10 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC簡單的披露難以服眾許多大型私募股權基金公司會大肆宣揚它們在可再生能源領域的投資，或是宣傳投資 組合中特定公司的成功案例。在過去，面對提高透明度的呼聲時，上市公司也曾使用 這種基于特定案例、但不提供定量和系統(tǒng)化分析的手段?？蛇^去十年上市公司已經(jīng)逐 漸認識到，回避問題早已無法滿足投資者、監(jiān)管機構和其他利益相關者的要求。上市 公司如今受到強制報告制度的規(guī)管，需要根據(jù)一系列越來越標準化的指標，全面披露

25、 其氣候風險和是否符合低于 2 攝氏度的全球控溫目標。在不久的將來，私募股權基金的經(jīng)營者可能也會面臨和上市公司同樣的壓力。毋庸置 疑，投資者和世界都需要這些基金公司提高透明度、減少模糊地帶，進而厘清碳排放 的源頭并推動減排。MSCI.COM | 第 11 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC3煤炭困境：重新思考撤資如果我們的目標只是要構建凈零投資組合，那撤出化石燃料行業(yè)（尤其是煤炭）似乎 是最容易的方法。在早期，以撤資警醒企業(yè)推進能源轉(zhuǎn)型可能十分有效，而且有助減 輕利益相關者所面臨的壓力。但對于實現(xiàn)凈

26、零排放經(jīng)濟這個目標，撤資帶來的幫助可 能微乎其微。要取得實質(zhì)進展，投資者需思考其他可用的策略：在能施壓的地方多加 參與，在無法發(fā)揮影響力的地方選擇撤資，并且與其他投資者攜手加入相關的政策討 論，影響討論的方向和內(nèi)容?！叭ッ禾俊眲菰诒匦校@是聯(lián)合國和其他致力將全球升溫控制在 1.5 至 2 攝氏度的組織 達成的共識13。美國、澳大利亞、中國、俄羅斯和印度這五大關鍵市場14的煤炭消費量 加起來占全球煤炭消費總量的 75%，但這五個國家皆未15在格拉斯哥第 26 屆聯(lián)合國氣 候變化大會(COP26) 簽署逐步淘汰煤炭的承諾。如果這些國家繼續(xù)維持當前的燃煤 量，全球 1.5 攝氏度的控溫目標幾乎肯定無

27、法實現(xiàn)16。根據(jù)國際能源署的數(shù)據(jù)，這五大國中有三個國家高度依賴煤炭發(fā)電：分別是中國（燃 煤占 60%）、印度（70%）和澳大利亞（54%），另外兩個國家美國（燃煤占比為 19%）和俄羅斯（15%）17可能基于政治或其他動機，不希望淘汰煤炭發(fā)電。這五個國 家對煤炭的依賴程度在其公用事業(yè)的燃料結構上更加凸出：MSCI 全球指數(shù)成分股中，位于這些國家的公用事業(yè)股的燃煤占比達 47%，而位于其他國家的同類成分股煤 炭占比則僅為 14%。這也意味著，這些國家的公用事業(yè)的范圍 1+2 排放的平均碳強度 更高。具體來看，五大國每百萬美元銷售額的二氧化碳排放當量高達 3,362.37 噸，而世界其他國家公用事

28、業(yè)的同類別碳強度則僅為 1,826.69 噸。13 IPCC 全球升溫 1.5C 特別報告(Global Warming of 1.5C. An IPCC Special Report) 。政府間氣候變化專門委 員會 (IPCC)，2018 年。14 全球煤炭轉(zhuǎn)型至清潔能源聲明(Global Coal to Clean Power Transition Statement)。2021 年英國聯(lián)合國氣候變 化大會網(wǎng)站，2021 年 11 月 4 日。15 2021 年世界能源統(tǒng)計報告：第 70 版(Statistical Review of World Energy 2021: 70th edi

29、tion)。英國石油，2021年。16 金融時報記者。“國際能源署警告：美中逃避退煤協(xié)議，恐導致巴黎協(xié)議氣候目標無法達成”(IEA warns Paris climate target at risk as US and China shun coal pact)。金融時報，2021 年 11 月 4 日。17 “煤炭”。國際能源署網(wǎng)站，2021 年 10 月 12 日。MSCI.COM | 第 12 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 3：全球電力公用事業(yè)的燃料結構五大依賴煤炭的國家：澳大利亞、

30、中國、印度、俄羅斯和美國。美國的 MSCI 全球指數(shù)成分股和數(shù)據(jù)按年選錄。 所示數(shù)據(jù)為納入公司相關指標數(shù)值的簡單平均值。資料來源：MSCI ESG Research LLC所以，撤資是最終答案嗎？實現(xiàn)投資組合脫碳的一個簡單的解決方案是直接和這些國家的公用事業(yè)股（共 69 只股 票）說再見。以追蹤MSCI 全球指數(shù)的一個虛擬投資組合為例，撤資行為可減少投資 組合 19.5% 的排放量，而放棄的資產(chǎn)權重僅為 1.65%，不足以對整體風險回報造成很 大的影響。但這種做法可能缺乏遠見。首先，撤資本身對直接減少真實世界排放量或遏制全球變暖并無幫助，反而可能意味 著更高的長期氣候風險。其次，這些公用事業(yè)公

31、司對未來發(fā)展方向有著截然不同的規(guī)劃。以AGL Energy Ltd. 為 例，雖然這家公司目前燃煤火力發(fā)電占比高達 85%，但該公司已承諾推行減排計劃， 根據(jù)我們的預計升溫指標估算，其減排計劃將使公司到 2050 年能夠?qū)崿F(xiàn)隱含升溫幅度 在 1.4的水平。有鑒于此，投資者可能會想要繼續(xù)持有這家公司，并通過持續(xù)監(jiān)督和 參與來確保公司兌現(xiàn)其承諾。而在天平的另一端，華潤電力控股有限公司的燃煤發(fā)電 占比也是 85%，公司現(xiàn)有的能源結構和減排計劃使其向著隱含升溫 5.7的幅度發(fā)展， 印度國家火電公司(NTPC Ltd.) 的隱含升溫幅度甚至高達 8 以上。MSCI.COM | 第 13 頁，共 38 頁

32、 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 4：主要燃煤發(fā)電商及其隱含升溫幅度AEPC：美國電力公司 (American Electric Power Co.)；CRP：華潤電力 (China Resources Power)。選錄 的公司的燃煤發(fā)電占比皆達 50%以上，且在基于 MSCI 全球指數(shù)（截至 2021 年 11 月）的虛擬投資 組合中擁有最高的碳排放量。資料來源：MSCI ESG Research LLC與其全部持有或全面撤資，有些投資者可能會采取綜合的作法：根據(jù)每個公司的氣候 路徑和潛在影響力，決定是否繼

33、續(xù)持有。圖 4 中部分公司是國有企業(yè)，相比較而言可 能不會響應少數(shù)股東的要求。因此針對這類公司，政策影響更可能推進其改變。雖然 投資者已開始漸漸團結起來，擔任“積極的所有者”的角色，聯(lián)合督促企業(yè)在ESG 議題 方面開展努力，但在政策討論面，這種集體行動的力度仍有待加強。MSCI.COM | 第 14 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC冷靜思考才能制勝？過去十年，對于撤資和干預哪種策略更有效推動脫碳，機構投資者仍爭論不休。如 今，企業(yè)和政府都各自設定了不同的能源轉(zhuǎn)型路線和時間表，投資者未來十年可能需

34、要雙管齊下，熟練地使用兩種策略，并加強在氣候政策討論中發(fā)聲。MSCI.COM | 第 15 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC4沒有第二個地球：為適應氣候變化提供融資即使我們成功將全球升溫控制在比工業(yè)化前高 1.5-2 攝氏度以內(nèi)，我們?nèi)詴媾R極端自 然災害的威脅。這些災害已經(jīng)發(fā)生，加州因野火肆虐彌漫令人窒息的煙霧，北非人民 面臨缺水危機，東南亞人民因洪災而流離失所18，世界各地許多大城市也因海平面上 升面臨著被淹沒的威脅。不可避免的，我們需要采取措施幫助人類適應變化中的氣候。各國政府和國際組織紛紛

35、發(fā)行債券來資助氣候相關項目，這有望推動綠色債券市 場的蓬勃發(fā)展。綠色債券專門為環(huán)境項目提供融資支持。2015 年以來，該市場已大幅增長，但以債券 市場的整體規(guī)模而言，綠色債券的發(fā)行總量仍然偏小19。以符合彭博巴克萊 MSCI 綠色 債券指數(shù) (Bloomberg Barclays MSCI Green Bond Index) 標準的債券為例，我們注意到，過去為環(huán)境項目提供融資的債券大部分以減排為重點，而非適應極端氣候。不過 情況已開始改變。一方面，各國政府和國際組織的綠色債券發(fā)行量已開始超越企業(yè)部門。其次，2020 年 和 2021 年，除了一只債券外，所有符合前述指數(shù)標準的新發(fā)行主權綠色債券

36、都包含氣 候變化適應項目，從洪災緩解到提升氣候變化建模能力，皆有項目覆蓋。18 Lustgarten, Abrahm。氣候大遷徙(The Great Climate Migration)。紐約時報，2020 年 7 月 23 日。19 Mehta, Meghna。綠色債券：趨勢與未來(Green Bonds Trends and Beyond)。MSCI Research Insight，2020年 6 月 4 日。MSCI.COM | 第 16 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 5：主權綠色債

37、券發(fā)行中資助氣候適應措施的比例數(shù)據(jù)加總截至 2021 年 11 月 1 日。請注意，針對截至 2021 年 11 月 1 日止尚未發(fā)布年報的綠色債券，相關統(tǒng)計數(shù) 字僅為估計值。資料來源：彭博 MSCI 綠色債券指數(shù)、MSCI ESG Research LLC據(jù)聯(lián)合國估計，全球投入于氣候變化適應措施的年度支出必須提高至當前水平的 5-10 倍20。然而，在促進和引導相關投資的具體政策工具、定義和標準方面，至今仍沒有 太多進展21。不過，由于發(fā)行人和投資者在推動這個市場發(fā)展上有共同利益，情況也 有機會改變。隨著更多資金流向必要的項目，投資者不僅將要求發(fā)行人針對項目的財 務風險和回報提供清楚的說明，

38、也會要求發(fā)行人說明項目影響力的衡量方法，以及此 類項目屬于“綠色”投資的根據(jù)。這種趨勢有望在綠色項目鑒別和資金流動之間形成良 性循環(huán)，繼續(xù)增強社區(qū)應對氣候變化的韌性。20 “風雨將至：在后疫情時代適應氣候變化”(The Gathering Storm: Adapting to climate change in a post-pandemic world)。聯(lián)合國環(huán)境署，2021 年 11 月 1 日。21 例如，歐盟可持續(xù)金融分類方案(EU Taxonomy) 將適應氣候變化列為六大首要環(huán)境目標之一，但其分類體 系未針對項目條件提供具體定義。同樣地，綠色債券原則(Green Bond Pri

39、nciples) 也缺少具體細節(jié)，但 2020 年底發(fā)布的一份工作小組報告中提供了一些初步指引。MSCI.COM | 第 17 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLCESG 議題成為主流5隨著 ESG 的共通語言逐漸發(fā)展，“漂綠”行為將減少2021 年流入 ESG 基金的資金規(guī)模令人振奮22，但隨著ESG 大勢的到來，其可信度也 受到質(zhì)疑。懷疑論者和理想主義人士紛紛指出“漂綠”23或社會責任虛假宣傳的例子。 好消息是，據(jù)我們觀察，針對ESG 議題的共通語言正在成形，這將有助提高透明度， 且更重要的是能夠

40、幫助投資者更好地決策。要為基金披上“綠色” 外衣將越來越困難， 檢驗環(huán)保宣言是否屬實也會變得更加容易，在實現(xiàn)ESG 投資目標的道路上，將有更多 多樣化和可信的途徑。當今，投資者需要面對令人混亂的ESG 術語、定義和分類。如果請 10 位投資經(jīng)理解 釋 “綠色投資” 的定義，你大概會得到 10 種不同的答案。一只 “氣候” 基金可能旨在敦 促排放量較高的企業(yè)實現(xiàn)脫碳、減少對化石燃料生產(chǎn)企業(yè)的關注或是積極資助清潔能 源項目，也可能三種目標兼而有之。就連“零化石燃料型” 基金這種看似直白的名稱， 也可能只是指該基金不會投資從事特定活動（如擁有石油和天然氣儲備）的公司，但 從事其他活動（如煉油）的公司

41、又在該基金可投資的范圍內(nèi)。這種安排可能滿足了部 分投資者的目標，但未必能滿足其他投資者的目標，反而給標題黨大好機會去炒作“綠色”概念。22 Murugaboopathy, Patturaja, and Maan, Anurag。“晨星：第三季度全球可持續(xù)基金的資產(chǎn)規(guī)模達 3.9 萬億美元，創(chuàng) 紀錄新高”(Global sustainable fund assets hit record $3.9 trillion in Q3, says Morningstar)。路透社，2021 年 10 月 29 日。23 Mooney, Attracta, and Flood, Chris?！暗裸y資管漂綠

42、受查，引發(fā)投資行業(yè)擔憂”(DWS probes spark fears of greenwashing claims across investment industry)。金融時報，2021 年 8 月 31 日。MSCI.COM | 第 18 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC分類標識能否作為救星？目前，機構投資者已經(jīng)能利用一系列工具來評估基金，像是負責任投資原則(PRI) 的 透明度報告、特許金融分析師協(xié)會 (CFA Institute) 的披露標準24或是 MSCI ESG 基金評 級。針對

43、手邊工具較少的個人投資者，特定市場也已開始明確相關法規(guī)和分類準則，以幫 助提高透明度和驗證產(chǎn)品的 ESG 屬性是否屬實。相關標準也越來越明確。我們的研究 顯示，歐盟具強制性的可持續(xù)金融披露條例(SFDR) 分類規(guī)則（第 6 條、第 8 條和 第 9 條）能幫助提升歐洲ESG 基金信息披露的質(zhì)量25。美國方面，美國證券交易委員 會也已通過公告和告示，在審核各類基金的ESG 聲明后，指出一些基金在信息披露和 實踐方面的不足之處26。利用 MSCI 隱含升溫幅度指標，我們發(fā)現(xiàn)，與同類的未分類基金相比，被歸類為符合 SFDR 第 8 條和第 9 條的“氣候型”股票基金更貼近 1.5oC 至 2oC 的

44、控溫目標。這些基金 的碳強度也更低（見圖 6）。24 全球投資產(chǎn)品 ESG 信息披露標準(Global ESG Disclosure Standards for Investment Products)。特許金融分析師 協(xié)會 (CFA Institute)，2021 年 11 月 1 日。25 Disabato, Michael, and Ng, Katherine Nell。SFDR 第 8 條和第 9 條：那些符合分類規(guī)則的基金(The SFDRs Articles 8 and 9: The Funds Behind the Labels)。MSCI Research Insight，20

45、21 年 7 月 6 日。26 Gensler, Gary?！霸跉W盟議會經(jīng)濟與貨幣事務委員會上的演講”(Remarks before the European Parliament Committee on Economic and Monetary Affairs)。美國證券交易委員會，2021 年 9 月 1 日。審查部對 ESG 投資的審查評估(The Division of Examinations Review of ESG Investing)。美國證券交易委員會 審查部風險警報，2021 年 4 月 9 日。MSCI.COM | 第 19 頁，共 38 頁 2021 MSCI I

46、nc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 6：“氣候型”股票基金的隱含升溫幅度和碳強度氣候基金指產(chǎn)品名中有“氣候”二字且投資策略納入氣候考量因素的共同基金和 ETF 。未分類氣候基金 = 106 只， 第 8 條氣候基金 = 45 只，第 9 條氣候基金 = 72 只。數(shù)據(jù)截至 2021 年 11 月 11 日。MSCI ESG Research LLCESG 基金之所以如此多元，是因為其投資者也十分多元化。他們擁有不同的ESG 目 標，并希望選擇能實現(xiàn)其目標的路線。隨著基金的ESG 目標、實現(xiàn)方法以及可量化的 財務和非財務特征都成為需要披露

47、給投資者的標配信息，很快，避開“漂綠”項目、做 出更有依據(jù)的投資決策會變得更加容易。MSCI.COM | 第 20 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC6政策標準的十字路口：整合還是分化？五花八門的可持續(xù)投資標準已令人眼花繚亂，還有如 TCFD（氣候相關財務信息披露 工作組）、SFDR（可持續(xù)性金融披露條例）和 NGFS（央行與監(jiān)管機構綠色金融 網(wǎng)絡）等縮寫詞。僅在 2021 年，世界各地的 12 個市場中就有至少 34 個監(jiān)管機構和標 準制訂者就ESG 進行正式的意見征詢27， 也難怪公司和投資者都

48、覺得摸不著頭緒。如何理解大量的的新規(guī)和提案？ 我們是否最終能在相關定義和標準上達成共識？ 答案 是一半一半。雖然在部分核心領域，我們已觀察到政策標準整合的趨勢，但也有跡象 表明，在各地區(qū)聚焦重點逐漸差異化的情況下，政策標準也可能進一步分化。在初步的分析中，我們比較了主要司法管轄區(qū)特定機構目前正在研擬的規(guī)定和提案， 并將分析聚焦于五個維度：披露主體、目標、重要性、嚴格程度以及披露標準的統(tǒng)一 性。（見圖 7）。就目標而言，幾乎所有我們分析的規(guī)定都將透明度訂為目標，但只有相對少數(shù)的法規(guī) 瞄準誤導性銷售行為，明確引導資本至“可持續(xù)”或“綠色”投資的法規(guī)就更少了。這些 草擬法規(guī)在合規(guī)要求上的嚴格程度各不

49、相同，但目前看來美國和加拿大的嚴格程度最 為薄弱。在報告標準的統(tǒng)一性方面，歐盟地區(qū)偏好采用數(shù)據(jù)模板，其他地區(qū)則顯示出 不同方法的混合。所有地區(qū)都擬定了針對證券發(fā)行人和金融機構的規(guī)定，而美國因為 沒有針對金融產(chǎn)品的相關提議（至少目前看來并無此打算）而顯得與眾不同。各國法規(guī)對于重要性的定義存在的差異最明顯。美國、新加坡和日本的監(jiān)管機構28一 直以來都關注與財務重要性相關的信息披露，歐盟、英國和中國香港的監(jiān)管單位則明 確將針對更廣泛的社會影響的披露納入要求（又稱為“雙重重要性”）。重要性要求上 的差異可能會對全球ESG 相關法規(guī)的整合造成長期阻礙。圖 7：預計將于 2025 年前實施的全球可持續(xù)發(fā)展

50、監(jiān)管計劃選錄27 12 個市場包括：加拿大、智利、中國內(nèi)地、歐盟、中國香港、印度、馬來西亞、新西蘭、新加坡、泰國、英國 和美國。全球標準制定者包括國際清算銀行(BIS)、國際財務報告準則基金會(IFRS Foundation)、國際證監(jiān)會組織 (IOSCO)、可持續(xù)發(fā)展會計準則委員會 (SASB) 以及氣候相關財務信息披露工作組 (TCFD)。28 監(jiān)管機構包括美國的證券交易委員會 (SEC) 聯(lián)邦保險辦公室 (FIO)、新加坡金融管理局 (MAS) 以及日本金融 廳。關于擬議的規(guī)范和條例請參考圖 7。MSCI.COM | 第 21 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請

51、參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC上表選錄了世界各地具代表性的監(jiān)管計劃，被選入的計劃符合以下三項標準：(1) 將直接影響融資活動及或投 資者的披露；(2) 旨在改善投資者的決策流程；(3) 將在未來五年內(nèi)生效。我們只選錄已有足夠公開細節(jié)、能讓我 們針對表中所列參數(shù)進行評估的監(jiān)管計劃。29 其他 ESG 相關監(jiān)管計劃（包括分類法30 和審慎監(jiān)管法規(guī)要求）未 納入評估。31 表中使用的簡稱：APRA - 澳大利亞審慎監(jiān)管局；BCB - 巴西中央銀行；CMF - 智利金融市場委員 會；CSA - 加拿大證券管理委員會；CSRC - 中國證券監(jiān)督管理委員會；EC -

52、 歐盟委員會；FCA - 英國金融行為監(jiān) 管局；FIO - 美國聯(lián)邦保險辦公室；FSA - 日本金融廳；FSC - 韓國金融服務委員會；HKMA - 香港金融管理局； MAS - 新加坡金融管理局；SEC - 美國證券交易委員會；SFC - 香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會；TCFD - 氣候相關 財務信息披露工作組；XRB - 新西蘭外部報告委員會。從氣候議題出發(fā)？目前我們認為，與氣候相關的披露準則最有望整合的，特別是針對公司層面的核心指 標（如溫室氣體排放量）以及用于氣候風險分析的統(tǒng)一參數(shù)。氣候相關財務信息披露 工作組(TCFD) 提供的指引已成為全球各地金融政策制定者和監(jiān)管機構的共同參考基2

53、9 在撰寫本報告時，已宣布但細節(jié)有限的監(jiān)管計劃包括：美國證券交易委員會就人力資本管理和董事會多元化研 擬的披露要求；瑞士聯(lián)邦委員會針對強制要求瑞士大型公司和金融市場參與者進行氣候報告的規(guī)定；歐盟可持 續(xù)公司治理指令(EU Sustainable Corporate Governance Directive)（預計于 2021 年第四季度實施）；以及英國金 融行為監(jiān)管局擬推出的企業(yè)可持續(xù)披露要求(Sustainability Disclosure Requirements for Companies)。30 截至本報告撰寫之時，已在許多國家生效或已進入提案階段的分類法包括：歐盟、中國內(nèi)地、中國香

54、港、馬來 西亞、新加坡、英國和東盟地區(qū)各自制定的分類準則，以及歐盟和中國聯(lián)合制定的“共通綠色分類目錄”(CommonGround)。31 央行與監(jiān)管機構綠色金融網(wǎng)絡 (NGFS) 正在與超過 100 家央行推動將氣候相關壓力測試納入審慎監(jiān)管框架。目 前許多司法管轄區(qū)已開始進行或正在規(guī)劃對銀行進行氣候壓力測試，例如加拿大、歐盟、中國香港、馬來西亞、 英國和美國。MSCI.COM | 第 22 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC準，英國金融行為監(jiān)管局、歐盟委員會和香港金融管理局皆將TCFD 的標準作為其

55、擬 議披露框架的參考藍圖。其中，TCFD 在通用報告要求和針對行業(yè)的額外披露要求之 間取得了良好的平衡，這點尤其吸引重視披露成本（尤其是較小實體需承擔的成本） 的監(jiān)管機構。另一個逐漸形成的共識是，為壓力測試制定共同的參考情景非常受用， 其中以央行與監(jiān)管機構綠色金融網(wǎng)絡(NGFS) 推出的參考情景尤為突出。氣候相關披露要求的主要分歧點在于披露標準的統(tǒng)一性以及實施時間。截至本報告撰 寫之時，以在 2023 年前制定強制可持續(xù)報告的要求而言，歐盟是最具進展的司法管轄 區(qū)。歐盟計劃強制執(zhí)行的報告規(guī)定高度制式，其他司法管轄區(qū)如美國和大部分亞太地 區(qū)則比較可能以指引形式公布報告方法和指標，至少初步推出的版

56、本會是如此。然而，就氣候風險以外的政策法規(guī)而言，整合趨勢尚不明確。舉例而言，雖然許多市 場已開始考慮制定與人力資本和勞動力多元化有關的披露要求，無論是研擬中或?qū)嶋H 的報告要求，都因市場的關注重點不同而高度分化（如圖 8 所示）。MSCI.COM | 第 23 頁，共 38 頁 2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC圖 8：人力資本和員工多元化的全球披露標準示例數(shù)據(jù)截至 2021 年 11 月。資料來源：MSCI ESG Research LLC三大指導原則考量監(jiān)管機構和標準制定者已來到法規(guī)整合或分化的十字路口，我們認為遵

57、循以下主 要原則將有助于投資決策。要求披露定量指標，例如所有類別的范圍 1、2 和 3 碳排放量，而不是可能淪為模 板語言的定性“說明”。規(guī)定披露原始數(shù)據(jù), 如員工人數(shù)、排放量噸數(shù)、廠房設施所在地等，而非百分比等 分析數(shù)據(jù)，百分比的計算方法很可能不一致而導致失去可比性。針對上市公司以外的廣大市場參與者實行核心的最低限度的強制性披露要求，以 避免規(guī)定不一致的問題。上述原則將有助強化可比性和問責制，也可讓所有市場的公平競爭成為可能。無論投 資者最看重的ESG 議題是氣候風險、人力資本或是整體業(yè)務的韌性，一致的信息披露 要求都將是投資決策的重要基石。MSCI.COM | 第 24 頁，共 38 頁

58、2021 MSCI Inc. 版權所有。請參閱文末的免責聲明。研究觀點MSCI ESG Research LLC7正確看待 ESG 評級的用途ESG 評級的目標是什么？ 十年前，只有少部分投資者認識且會使用ESG 評級。如今，投資者、企業(yè)、新聞媒體和公眾都期望ESG 評級能夠回答形形色色的問題，比如 評估一家公司是不是“氣候友善”企業(yè)、有沒有多元化的勞動力或是其公司風險是否符 合特定的投資策略。但ESG 評級的本質(zhì)其實一直都沒變：旨在給利益相關者看待眾多 ESG 問題時提供一個特定的視角。監(jiān)管法規(guī)和市場力量都能促進構建ESG 評級的行為準則，明確評級所應該及不應該涵 蓋的范圍。未來幾年，我們將

59、看到ESG 評級回歸其最初的宗旨，也就是幫助改善投資 流程以及作為更大的ESG 生態(tài)系統(tǒng)的一部分。ESG 評級能否有多重用途？有鑒于利益相關者的偏好各有不同，他們心中的ESG 問題勢必將越來越五花八門。然 而，沒有一種單一評分或評級機制能夠解答所有疑問，即使有的話成效也會十分有限 32。ESG 評級體系只提供一種角度即從財務相關性出發(fā)，解答關于業(yè)務韌性的問 題，而且通常只會納入和衡量一小部分的ESG 指標。這意味著，要厘清其他問題，就 需要從其他角度切入。如果想追蹤一家公司在實現(xiàn)凈零排碳上的進展，應從氣候角度著手。如果對企業(yè)多元 化和就業(yè)平等有疑問，則應從勞動力視角出發(fā)。又如果想評估公司業(yè)務對

60、于生態(tài)系統(tǒng) 的影響，生物多樣性這個綠色視角可能才是首選。圖 9 以兩家虛擬公司為例，說明不同角度能提供的見解，虛擬公司分別是電力公司和銀行。我們先從范圍 1 和 2 溫室氣體排放量說起。從重要性視角出發(fā)，這些排放量對 電力公司而言十分重要，對銀行則不然；對銀行來說，借貸過程的風險管理更值得參 考。從氣候變化角度來看，煤炭燃燒量是評估這家電力公司的重要指標；對銀行而 言，其提供的貸款有多少用于煤炭相關融資才是關鍵。生物多樣性方面，我們可能會 想知道這家電力公司是否在生態(tài)系統(tǒng)較脆弱的地方營運；對銀行而言，與生物多樣性 有關的授信政策可能才是最相關的指標。32 Lee, Linda-Eling?！癊