中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分

第24章資產(chǎn)組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估第七部分積極的資產(chǎn)組合管理中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁(yè)!投資管理的步驟1.確定投資政策：確定投資政策作為投資過(guò)程的步，涉及到?jīng)Q定投資目標(biāo)和可投資財(cái)富的數(shù)量，以及投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。投資目標(biāo)的確定應(yīng)包括風(fēng)險(xiǎn)和收益兩項(xiàng)內(nèi)容。2.進(jìn)行投資分析：投資分析作為投資過(guò)程的第二步，涉及到對(duì)投資過(guò)程步所確定的金融資產(chǎn)類型中個(gè)別證券或證券群的具體特征進(jìn)行考察分析。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁(yè)!3.組建投資組合：組建投資組合是投資過(guò)程的第三步，它涉及到確定具體的投資資產(chǎn)和投資者的財(cái)富在各種資產(chǎn)中的投資比例。在這里，投資者需要注意個(gè)別證券選擇、投資時(shí)機(jī)選擇和多元化這三個(gè)問(wèn)題。4.投資組合的修正：隨著時(shí)間的推移，投資者會(huì)改變投資目標(biāo)，從而使當(dāng)前持有的證券投資組合不再是最優(yōu)組合，為此需要賣掉現(xiàn)有組合中的一些證券和購(gòu)買一些新的證券以形成新的組合。5.投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估：主要是定期評(píng)價(jià)投資組合的表現(xiàn)，其依據(jù)不僅是投資的回報(bào)率，還有投資者所承受的風(fēng)險(xiǎn)，因此，需要有衡量收益和風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)（或稱基準(zhǔn)）。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁(yè)!投資組合管理業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)概述機(jī)構(gòu)投資者逐漸取代個(gè)人投資者而成為市場(chǎng)的主流，由此引發(fā)了兩個(gè)問(wèn)題，，個(gè)人投資者主要通過(guò)共同基金等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)來(lái)管理自己的財(cái)富，那么，個(gè)人投資者如何選擇管理能力強(qiáng)、投資業(yè)績(jī)好的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)呢？第二，共同基金本身存在“委托代理”問(wèn)題，高層經(jīng)理必須要通過(guò)合理的激勵(lì)制度，來(lái)鼓勵(lì)基金下面各個(gè)相對(duì)獨(dú)立基金的管理層積極發(fā)揮自身主動(dòng)性和能動(dòng)性，提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。但是，合理的激勵(lì)制度需要建立在合理的考核制度之上，這也就涉及到基金經(jīng)理人的表現(xiàn)衡量問(wèn)題。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁(yè)!時(shí)期支出050美元購(gòu)買股153美元購(gòu)買第二股時(shí)期收入1最初購(gòu)買股票得2美元紅利2第二年持有兩股得4美元紅利，并以每股54美元出售股票得108美元中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁(yè)!算數(shù)平均與幾何平均幾何平均體現(xiàn)了復(fù)利原則。幾何平均不大于算術(shù)平均，兩者在收益率是正態(tài)分布時(shí)，有（24-1）的等式關(guān)系在測(cè)算過(guò)去的投資業(yè)績(jī)時(shí)，幾何平均更好一些；但在用過(guò)去收益作為未來(lái)收益的估計(jì)時(shí)，算術(shù)平均更好一些。（例子見(jiàn)教課書P476）中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型夏普測(cè)度（Sharpe’smeasure）

夏普測(cè)度（Sharpe’smeasure）是用資產(chǎn)組合的長(zhǎng)期平均超額收益(相對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利益)除以這個(gè)時(shí)期該資產(chǎn)組合的收益的標(biāo)準(zhǔn)差。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型特雷納指標(biāo)（測(cè)度）（Treynor’smeasure）Treynor指數(shù)以單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)收益作為基金績(jī)效評(píng)估指標(biāo)，給出了單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的超額收益。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型特雷納指標(biāo)（測(cè)度）（Treynor’smeasure）Treynor指數(shù)只考慮系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而Sharpe指數(shù)同時(shí)考慮了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即總風(fēng)險(xiǎn)。因此，Sharpe指數(shù)還能夠反映經(jīng)理人分散和降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。如果證券投資組合已完全分散了非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，那么Sharpe指數(shù)和Treynor指數(shù)的評(píng)估結(jié)果應(yīng)該近似于相同。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型詹森測(cè)度（Jensen’smeasure）中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁(yè)!詹森測(cè)度（Jensen’smeasure）用Jensen指數(shù)評(píng)估投資組合整體績(jī)效時(shí)隱含了一個(gè)假設(shè)，即投資組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已通過(guò)投資組合徹底地分散掉，因此，該模型只反映了收益率和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因子之間的關(guān)系。如果投資組合并沒(méi)有完全消除掉非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，則Jensen指數(shù)可能給出錯(cuò)誤信息。用此對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合作出評(píng)估，其效果會(huì)比較好。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁(yè)!當(dāng)一個(gè)即采用積極的投資策略（其資產(chǎn)組合記為P），同時(shí)只將一部分資金投入于市場(chǎng)指數(shù)基金（記為M）的混合投資組合（記為C）來(lái)說(shuō)。要評(píng)估P的業(yè)績(jī)，適宜采用信息比率。當(dāng)這兩部分混合達(dá)到業(yè)績(jī)最優(yōu)時(shí)，混合資產(chǎn)組合C的夏普測(cè)度指標(biāo)的平方見(jiàn)（24-2）。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第12頁(yè)!T2測(cè)度中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第13頁(yè)!業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的困難均值、方差及貝塔值和阿爾法值不變?cè)u(píng)估期要足夠長(zhǎng)，但這又面臨分布改變的可能已實(shí)現(xiàn)的收益與期望收益之間一致由于以上條件很難滿足，使得評(píng)估是一件很困難的事中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第14頁(yè)!市場(chǎng)時(shí)機(jī)（擇時(shí)能力）何時(shí)投在市場(chǎng)指數(shù)上，何時(shí)投在安全資產(chǎn)上。市場(chǎng)作為整體是否要優(yōu)于安全資產(chǎn)的業(yè)績(jī)?；鸾?jīng)理是否具有市場(chǎng)時(shí)機(jī)的把握能力。如果能，在市場(chǎng)表現(xiàn)不錯(cuò)時(shí)投入市場(chǎng)，證券市場(chǎng)線就會(huì)上升。如何檢驗(yàn)？用帶平方項(xiàng)的擴(kuò)展的單指數(shù)模型，或帶啞變量的模型。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第15頁(yè)!第i類資產(chǎn)總的貢獻(xiàn)可分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第16頁(yè)!第25章投資國(guó)際分散化中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第17頁(yè)!國(guó)際間接投資的發(fā)展趨勢(shì)總體規(guī)模將持續(xù)擴(kuò)大

國(guó)際間接投資將繼續(xù)大量流向發(fā)達(dá)國(guó)家，新興市場(chǎng)也將受到投資者青睞國(guó)際間接投資的虛擬化趨勢(shì)國(guó)際間接投資的衍生化趨勢(shì)國(guó)際間接投資的機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第18頁(yè)!國(guó)際投資證券化趨勢(shì)起因分析產(chǎn)生于80年代的證券化趨勢(shì)，其原因之一在于20世紀(jì)80年代初所發(fā)生的世界性債務(wù)危機(jī)

原因之二在于上個(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)的全球金融自由化，以及各國(guó)金融管制的放松，金融機(jī)構(gòu)逐步由分業(yè)經(jīng)營(yíng)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)

隨著1973年期權(quán)定價(jià)理論取得的重大進(jìn)展以及期權(quán)定價(jià)理論的不斷完善，衍生證券的創(chuàng)新品種層出不窮

發(fā)展中國(guó)家證券市場(chǎng)的發(fā)育，投資的流向增加

中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第19頁(yè)!古典國(guó)際證券投資理論古典國(guó)際證券投資理論認(rèn)為，各國(guó)存在的利率差別是國(guó)際證券投資發(fā)生的原因。當(dāng)兩國(guó)都不存在資本流動(dòng)限制時(shí)，如果兩國(guó)間存在利率差別，那么兩國(guó)能夠帶來(lái)同等收益的資產(chǎn)或有價(jià)證券的價(jià)值會(huì)產(chǎn)生差別，這樣就會(huì)發(fā)生利率低的國(guó)家向利率高的國(guó)家投資。這一理論認(rèn)為，資本國(guó)際流動(dòng)取決于各國(guó)證券（股票、債券）收益率的差別，當(dāng)一國(guó)的證券資產(chǎn)價(jià)格一定時(shí)，利率越高，其收益就越高；反之，利率越低，其收益就越低。這一理論在解釋國(guó)際證券投資方面比較有效。按照這一理論，資本流動(dòng)總是從資本供給相對(duì)豐富的國(guó)家流向資本供給相對(duì)稀缺的國(guó)家，但第二次世界大戰(zhàn)后的實(shí)際情況卻是另外一種情形，發(fā)達(dá)國(guó)家不僅資本市場(chǎng)發(fā)育較充分，而且相互之間的投資在數(shù)量上也占優(yōu)勢(shì)。這個(gè)現(xiàn)象說(shuō)明，資本國(guó)際流動(dòng)與利率理論的解釋并不完全相符。為了解釋這種現(xiàn)象，產(chǎn)生了新古典的利率理論。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第20頁(yè)!資產(chǎn)選擇理論資產(chǎn)選擇理論是由美國(guó)紐約市立大學(xué)巴魯克學(xué)院的經(jīng)濟(jì)學(xué)教授馬柯維茨提出的。1952年3月他在《金融雜志》發(fā)表了題為《資產(chǎn)組合的選擇》的論文，將概率論和線性代數(shù)的方法應(yīng)用于證券投資組合的研究，探討了不同類別的、運(yùn)動(dòng)方向各異的證券之間的內(nèi)在相關(guān)性，并于1959年出版了《證券組合選擇》一書，詳細(xì)論述了證券組合的基本原理，從而為現(xiàn)代西方證券投資理論奠定了基礎(chǔ)。

馬柯維茨的理論認(rèn)為，投資者不應(yīng)將投資的預(yù)期收益作為資產(chǎn)選擇的唯一準(zhǔn)則，而應(yīng)將投資的收益和投資的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)合起來(lái)考慮。他認(rèn)為，投資者所購(gòu)買的任何證券都是一種資產(chǎn)所有權(quán)的書面憑證，可以借此從證券發(fā)行者處獲得一定的收益。

馬柯維茨還根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分散原理，應(yīng)用二維規(guī)劃了一套復(fù)雜的數(shù)學(xué)方法，提出了構(gòu)建有效投資組合的理論。

資產(chǎn)選擇理論的核心是提示投資者“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里”，分散、混合的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)會(huì)減少投資風(fēng)險(xiǎn)。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第21頁(yè)!新興市場(chǎng)過(guò)去五年有基本面支持，流入全球新興市場(chǎng)資金增加。其中流入亞太(不含日本)地區(qū)的趨勢(shì)十分顯著。資料來(lái)源：Gartner,JPMorgan；資料日期：2007/9/10資料來(lái)源：EPFR,JPMorgan,MSCI；資料日期：2007/11/21全球新興市場(chǎng)資金流向v.s股市表現(xiàn)亞太(不含日本)市場(chǎng)資金流向v.s股市表現(xiàn)流向亞太(不含日本)地區(qū)的全球資金更多全球新興市場(chǎng)資金流向百萬(wàn)美元百萬(wàn)美元百萬(wàn)美元百萬(wàn)美元指數(shù)指數(shù)22中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第22頁(yè)!亞股與歐美股市連動(dòng)度仍高亞太(不含日本)股市與歐、美股市走勢(shì)連動(dòng)度高。亞太市場(chǎng)雖有逐漸擴(kuò)張的內(nèi)需市場(chǎng)支撐，然而股市表現(xiàn)仍受到歐美股市左右。上述相關(guān)性以各指數(shù)週線變化為基準(zhǔn)。資料來(lái)源：Datastream；資料日期：November,2007亞太(不含日本)股市與美國(guó)股市相關(guān)度(以3年滾動(dòng))

亞太(不含日本)股市與歐洲股市相關(guān)度(以3年滾動(dòng))亞太(不含日本)股市與歐洲股市相關(guān)度亞太(不含日本)股市與美國(guó)股市相關(guān)度23中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第23頁(yè)!匯率變動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差可用來(lái)度量匯率風(fēng)險(xiǎn)，由表25-3A欄可見(jiàn)，其風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)高。由于各國(guó)貨幣匯率之間存在較低的相關(guān)系數(shù)，一個(gè)充分分散的國(guó)際投資組合就可以規(guī)避不同貨幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)。但如果只是投資于一個(gè)國(guó)家，則存在匯率風(fēng)險(xiǎn)。為此可利用遠(yuǎn)期合約、外匯期貨來(lái)防范。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第24頁(yè)!國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)

（1）富蘭德指數(shù)

富蘭德指數(shù)是20世紀(jì)60年代末期，美國(guó)的F·T·漢厄教授設(shè)計(jì)的反映國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)大小的一種評(píng)價(jià)指數(shù)。富蘭德指數(shù)以0—100表示，指數(shù)愈高，表明該國(guó)風(fēng)險(xiǎn)越低，信譽(yù)地位越鞏固。該指數(shù)是三個(gè)定性定量評(píng)級(jí)體系的總和指標(biāo)。其中定量評(píng)級(jí)體系側(cè)重評(píng)估一國(guó)的外債償付能力，包括外匯收入，外債數(shù)量，外匯儲(chǔ)備狀況及政府融資能力等4個(gè)方面的評(píng)分；定性評(píng)級(jí)體系主要考察該國(guó)的經(jīng)濟(jì)管理能力、外債結(jié)構(gòu)、外匯管制狀況、政府貪污瀆職程度以及政府應(yīng)付外債困難的措施等5個(gè)方面；環(huán)境評(píng)估體系包括三個(gè)指數(shù)系列：政府風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、商業(yè)環(huán)境指數(shù)及社會(huì)政治環(huán)境指數(shù)。三個(gè)評(píng)級(jí)體系在富蘭德指數(shù)中的比重分別是50%，25%和25%。美國(guó)商業(yè)環(huán)境情報(bào)所（BERI）定期發(fā)表富蘭德指數(shù)報(bào)告，公布各國(guó)的富蘭德指數(shù)。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第25頁(yè)!一、投資的國(guó)際分散化

一般來(lái)講，包括本國(guó)以及國(guó)外證券的資產(chǎn)組合相對(duì)于僅包含本國(guó)證券的資產(chǎn)組合，風(fēng)險(xiǎn)有顯著的下降。因此在可能的情況下，理性投資者應(yīng)該選擇跨國(guó)界投資。國(guó)際資產(chǎn)的加入將提高證券分散化的效果。國(guó)際分散化所帶來(lái)的另一個(gè)好處，是包括國(guó)外資產(chǎn)的組合所產(chǎn)生的有效邊界大得多。25.3國(guó)際投資:風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第26頁(yè)!從組合投資的角度來(lái)看，如果同時(shí)考慮國(guó)際性證券組合和純國(guó)內(nèi)證券組合，那么，從理論上講，在同等風(fēng)險(xiǎn)條件，一個(gè)國(guó)際性證券組合的收益情況要明顯好于一個(gè)純粹的國(guó)內(nèi)組合。但是，在現(xiàn)實(shí)投資過(guò)程中，由于受各種各樣的條件和因素的制約，實(shí)施國(guó)際性分散化的投資并不能保證給所有國(guó)家的投資者都帶來(lái)好處。這就是25.3.6分散化投資收益的誤導(dǎo)性表述所言。已實(shí)現(xiàn)的收益誤導(dǎo)了對(duì)期望收益的估計(jì)，但它們對(duì)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)的度量非常有用。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第27頁(yè)!在國(guó)際指數(shù)確定中容易產(chǎn)生的一個(gè)問(wèn)題是制定世界指數(shù)時(shí)選擇市值權(quán)重方法的合理性問(wèn)題。主要是因?yàn)椴煌瑖?guó)家在公開(kāi)上市公司中占有的比例不同。有關(guān)市值權(quán)重爭(zhēng)論的另一個(gè)問(wèn)題是交叉持有，因?yàn)檫@種行為會(huì)導(dǎo)致對(duì)股權(quán)總價(jià)值的高估，交叉持有是指一個(gè)公司對(duì)其他公司的股權(quán)投資。這些投資能增加在外股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值總額。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第28頁(yè)!2.國(guó)家選擇（countryselection），測(cè)度投資于世界上運(yùn)營(yíng)較好的股票市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)組合的影響?？梢杂靡粋€(gè)國(guó)家股權(quán)指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均作為該國(guó)資產(chǎn)組合權(quán)重份額的測(cè)度。我們用指數(shù)收益來(lái)衡量各國(guó)證券選擇的影響，檢驗(yàn)一個(gè)管理者相對(duì)于消極管理的業(yè)績(jī)。我們可以將國(guó)家的選擇通過(guò)以下方法進(jìn)行比較：以國(guó)家的指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均值作為每一國(guó)家的EARE資產(chǎn)組合的權(quán)重份額。3.股票的選擇，可以用每個(gè)國(guó)家的指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均值來(lái)測(cè)度。在這里，我們用當(dāng)?shù)刎泿呕貓?bào)率作為不同國(guó)家的投資權(quán)重。4.現(xiàn)金／債券選擇，可用相對(duì)于基準(zhǔn)權(quán)重，從加權(quán)的債券中獲得的超額收益率來(lái)測(cè)度。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第29頁(yè)!1.各國(guó)之間的稅收、交易費(fèi)用與資本壁壘使得投資者不能或者不愿意持有一個(gè)世界資產(chǎn)組合。而且有一些資產(chǎn)是國(guó)外投資者根本就不可能獲得的。2.不同國(guó)家的投資者從不同國(guó)家的貨幣角度來(lái)看待匯率風(fēng)險(xiǎn)，使得他們對(duì)于不同證券的風(fēng)險(xiǎn)特性很難達(dá)成共識(shí)，從而也不會(huì)得到相同的有效率的邊界。3.由于不同的偏好，或者由于關(guān)稅、交易費(fèi)用和稅收因素，不同國(guó)家的投資者傾向于消費(fèi)不同的商品組合。如果商品之間相對(duì)價(jià)格發(fā)生變化，不同國(guó)家的投資者所體會(huì)到的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)也就不相同。

中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第30頁(yè)!即使市場(chǎng)是完全有效，但由于投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好不同，各證券受不同環(huán)境因素影響的程度不同，因而不存在純粹的消極策略。市場(chǎng)分析總是需要的。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第31頁(yè)!如果投資管理人的夏普比率在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)是穩(wěn)定的，投資者就可以以其資產(chǎn)組合的長(zhǎng)期平均收益與方差為基礎(chǔ)，根據(jù)下式計(jì)算出委托給這位投資管理人的最佳資金比例，剩下的部分則投資于貨幣市場(chǎng)基金。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第32頁(yè)!特雷納-布萊爾模型提供一個(gè)優(yōu)化模型，用來(lái)說(shuō)明，運(yùn)用積極投資組合與指數(shù)基金相混合策略的投資者可以獲得更好的收益。假定市場(chǎng)是接近于有效市場(chǎng)。現(xiàn)實(shí)意義：對(duì)于大型投資機(jī)構(gòu)、越來(lái)越有效的市場(chǎng)富有意義中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第33頁(yè)!在單指數(shù)模型下如果所有證券都是合理定價(jià)的，證券的收益就會(huì)滿足（27-2）式。如果有錯(cuò)誤定價(jià)的證券，其收益率可以寫成（27-3）式。研究人員需要估計(jì)出以下參數(shù)：一個(gè)積極資產(chǎn)組合（A）也有一組參數(shù)：中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第34頁(yè)!在最優(yōu)權(quán)重下，其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合點(diǎn)在圖27-2的P點(diǎn)。它所對(duì)應(yīng)的報(bào)酬波動(dòng)性比率（即夏普比率）即為（27-7）式的平方根。反過(guò)來(lái)，使（27-7）式最大化，也就是P點(diǎn)組合。為使（27-7）最大化，按（27-8）式選擇被分析證券的權(quán)重。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第35頁(yè)!測(cè)算投資收益投資收益率是一個(gè)很簡(jiǎn)單的概念，即最初投資的一美元帶來(lái)了多少收益。這里的收益是廣義的，包括現(xiàn)金流入和資產(chǎn)升值。例如考慮一只股票,每年支付紅利2美元，股票的當(dāng)前市值為50美元。假如現(xiàn)在你購(gòu)買了它，收到2美元紅利，然后在今年年底以53美元賣掉它。設(shè)r為收益率，我們解方程50=(2+53)/(1+r)，可得出r=10%。（一）時(shí)間加權(quán)收益率與資金加權(quán)收益率繼續(xù)看我們的例子，假設(shè)你在年末購(gòu)買了第二股同樣的股票，并將兩股股票都持有至第二年末，然后在此時(shí)以每股54美元的價(jià)格出售了它們。那么你的總現(xiàn)金流為：中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第36頁(yè)!貨幣加權(quán)收益率：7.117%。內(nèi)含報(bào)酬率，考慮到了不同時(shí)期投入的資本額，投入額起到了權(quán)重的作用。時(shí)間加權(quán)收益率：7.83%。分別計(jì)算出每年的收益率，再簡(jiǎn)單平均。忽略了每一期投資額的不同。兩者比較：貨幣加權(quán)收益率應(yīng)更準(zhǔn)確些。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第37頁(yè)!477頁(yè)右三段原文Mostoftenwerelyonpasthistoryofreturnstoprovideanestimateofthearithmeticorgeometricmeanreturn.Estimatesarenecessarilysubjecttosamplingerror,eveniftheyareunbiased.Itturnsoutthatpoundingattheestimatedarithmeticmeanwillresultinanupwardbiasoffuturecumulativeperformancebeyonda1-periodhorizon.Thisissobecausewithpounding,apositiveestimationerrorwillhaveagreaterimpactonfutureportfoliovaluethananegativeestimationerrorofequalmagnitude.Itturnsoutthattoforecastportfoliovaluesoverlonghorizons,itscurrentvalueshouldbepoundedforwardataweightedaverageofthegeometricandarithmetichistoricalaveragereturn.中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第38頁(yè)!夏普測(cè)度（Sharpe’smeasure）實(shí)際運(yùn)用中，當(dāng)采用Sharpe指數(shù)評(píng)估模型時(shí)，首先我們要計(jì)算市場(chǎng)上各種組合在樣本期內(nèi)的Sharpe指數(shù)，然后進(jìn)行比較，較大的Sharpe指數(shù)表示較好的績(jī)效。Sharpe指數(shù)能夠反映投資管理經(jīng)理人的市場(chǎng)調(diào)整能力。而且Sharpe指數(shù)同時(shí)考慮了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即總風(fēng)險(xiǎn)。因此，Sharpe指數(shù)還能夠反映經(jīng)理人分散和降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。這一測(cè)度源于資本市場(chǎng)線這一測(cè)度適合于度量某資產(chǎn)組合就是其所有的風(fēng)險(xiǎn)投資，比較的標(biāo)準(zhǔn)是市場(chǎng)指數(shù)或另一特定的資產(chǎn)組合的夏普測(cè)度。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第39頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型特雷納指標(biāo)（測(cè)度）（Treynor’smeasure）Treynor指數(shù)表示的是該投資組合承受每單位系數(shù)風(fēng)險(xiǎn)所獲取風(fēng)險(xiǎn)收益的大小，其評(píng)估方法是首先計(jì)算樣本期內(nèi)各種基金和市場(chǎng)的Treynor指數(shù)，然后進(jìn)行比較，較大的Treynor指數(shù)意味著較好的績(jī)效。Treynor指數(shù)評(píng)估法同樣隱含了非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已全部被消除的假設(shè)，它能反映投資組合經(jīng)理的市場(chǎng)調(diào)整能力。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第40頁(yè)!特雷納指標(biāo)源于資本市場(chǎng)線，其斜率即為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估標(biāo)準(zhǔn)。適用范圍：當(dāng)一項(xiàng)資產(chǎn)只是一大型資產(chǎn)組合中的一部分時(shí)，效果更好。因?yàn)樵谶@種情況下，與總風(fēng)險(xiǎn)比較的意義不及與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比較的意義明顯。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第41頁(yè)!詹森測(cè)度（Jensen’smeasure）Jensen指數(shù)為絕對(duì)績(jī)效指標(biāo)，表示投資組合收益率與相同系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平下市場(chǎng)投資組合收益率的差異，當(dāng)其值大于零時(shí)，表示該投資組合的績(jī)效優(yōu)于市場(chǎng)投資組合績(jī)效。當(dāng)投資組合之間進(jìn)行業(yè)績(jī)比較時(shí)，Jensen指數(shù)越大越好。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第42頁(yè)!

單因素投資基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型信息比率由單指數(shù)模型可知，當(dāng)所持有的資產(chǎn)組合存在非常規(guī)收益，即αp不為零時(shí)，那就會(huì)對(duì)應(yīng)著非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。為獲得αp，要承擔(dān)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)σ（ep)。這兩者之比就是收益-成本比值，或叫信息比率中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第43頁(yè)!M2測(cè)度把全部風(fēng)險(xiǎn)作為風(fēng)險(xiǎn)的度量。將資產(chǎn)組合與國(guó)庫(kù)券相混合，使之組合的標(biāo)準(zhǔn)差與市場(chǎng)指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差相同，由此計(jì)算得到經(jīng)過(guò)調(diào)整的資產(chǎn)組合的收益。求這一收益與市場(chǎng)指數(shù)收益之差，即為M2測(cè)度所求得的值是一個(gè)收益率。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第44頁(yè)!各種不同業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估指標(biāo)的聯(lián)系見(jiàn)P481阿爾法測(cè)量在運(yùn)用中最為廣泛。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第45頁(yè)!這樣，資產(chǎn)組合的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估，就需要考慮某些條件改變情形下的方法。如比，在資產(chǎn)組合分布發(fā)生變化時(shí)，夏普比率的有效性降低。為此，需要跟蹤投資組成從而隨時(shí)調(diào)整其資產(chǎn)的均值及方差。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第46頁(yè)!擇股能力在某一類別資產(chǎn)中選擇具體證券，從而贏得更好收益的能力。總的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)可分解為一個(gè)個(gè)的組成部分。通常分為三個(gè)要素：1）廣義的資產(chǎn)配置選擇，在股權(quán)、固定收益證券及現(xiàn)金之間的配置；2）各市場(chǎng)中行業(yè)的配置；3）行業(yè)中具體股票的配置。貢獻(xiàn)分析著重解釋資產(chǎn)組合P與另一個(gè)市場(chǎng)基準(zhǔn)資產(chǎn)組合B，也稱其為預(yù)定標(biāo)準(zhǔn)之間的收益差別中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第47頁(yè)!類型分析分析基金的組合收益在被各類型資產(chǎn)指數(shù)收益所解釋的程度，以及不能被資產(chǎn)配置所解釋的部分（即為類型中的擇股能力）。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第48頁(yè)!25.1全球股票市場(chǎng)影響國(guó)際投資的幾點(diǎn)因素1、科技進(jìn)步尤其是信息技術(shù)的發(fā)展2、國(guó)際金融市場(chǎng)的迅速發(fā)展3、國(guó)際投資環(huán)境自由化的不斷提高4、各國(guó)監(jiān)管的放松

中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第49頁(yè)!國(guó)際投資證券化趨勢(shì)的定義國(guó)際證券投資在國(guó)際間接投資中所占比重不斷上升，國(guó)際信貸在國(guó)際間接投資中所占的比重不斷下降，而國(guó)際證券投資漸漸占據(jù)主導(dǎo)地位，成為國(guó)際間接投資的主要方式；國(guó)際投資的證券化趨勢(shì)表現(xiàn)為國(guó)際證券投資規(guī)模迅速擴(kuò)大，其中又以跨國(guó)股票的空前活躍和國(guó)際債券市場(chǎng)的迅速發(fā)展為突出特點(diǎn)。

中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第50頁(yè)!國(guó)際證券投資理論

古典國(guó)際證券投資理論新古典理論資產(chǎn)選擇理論中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第51頁(yè)!新古典理論與古典理論不同，新古典理論認(rèn)為決定國(guó)際間資本流動(dòng)的因素是不同國(guó)家的資本邊際生產(chǎn)力差異和相應(yīng)的利率差異。所謂資本邊際生產(chǎn)力就是指每追加一個(gè)單位的資本所能夠生產(chǎn)出來(lái)的產(chǎn)品數(shù)量。在其他條件不變的情況下，隨著資本投入的增加，每一單位資本生產(chǎn)的產(chǎn)品數(shù)量發(fā)生遞減，最后一單位資本所生產(chǎn)出來(lái)的產(chǎn)品的價(jià)值決定了資本要素的報(bào)酬（即利息率）。由于發(fā)達(dá)國(guó)家資本的邊際生產(chǎn)力高，因此國(guó)際資本流動(dòng)多發(fā)生在發(fā)達(dá)國(guó)家之間。新古典理論還認(rèn)為，資本在國(guó)際間的自由流動(dòng)，將使資本的邊際生產(chǎn)力國(guó)際平均化，從而可以提高總體資本的利用效率。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第52頁(yè)!亞太市場(chǎng)回顧亞太股市已連漲五年，MSCI亞太指數(shù)自2007年以來(lái)上揚(yáng)15.22%(截至2007/11/30)。亞太股市相較全球股市漲勢(shì)亮麗，新興亞洲表現(xiàn)更是突出，MSCI新興亞洲指數(shù)年初迄今上漲39.09%(截至2007/11/30)。中國(guó)股市表現(xiàn)最佳，日本股市表現(xiàn)最差。資料來(lái)源：Datastream,Bloomberg；資料日期：2007/11/302007年亞太股市又創(chuàng)另一波高點(diǎn)，較歐美股市表現(xiàn)更好MSCI亞太(不含日本)指數(shù)(美元計(jì)價(jià))MSCI美國(guó)指數(shù)(美元計(jì)價(jià))MSCI世界指數(shù)(美元計(jì)價(jià))各指數(shù)走勢(shì)以2006年6月14日為基期標(biāo)準(zhǔn)化中國(guó)股市表現(xiàn)最佳，日本股市表現(xiàn)最差中國(guó)滬深300指數(shù)MSCI新興亞洲指數(shù)MSCI亞太指數(shù)日本東証一部指數(shù)53中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第53頁(yè)!亞太股市價(jià)值面合理亞太不含日本股市由於企業(yè)獲利上調(diào)，獲得市場(chǎng)給予較高本益比評(píng)價(jià)，超越美國(guó)、歐洲。2008年亞太區(qū)企業(yè)獲利較2007年微幅下滑，但仍有兩位數(shù)成長(zhǎng)的水準(zhǔn)。因此，2008年亞太股市本益比可望維持15倍左右。亞太(不含日本)股市本益比約16倍高於美國(guó)的15倍上述本益比以未來(lái)12個(gè)月預(yù)估EPS估算，資料來(lái)源：MorganStanley資料來(lái)源：EPFR,JPMorgan,MSCI；資料日期：2007/11/28聯(lián)準(zhǔn)會(huì)降息期間S&P500指數(shù)亞太(不含日本)54中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第54頁(yè)!25.2國(guó)際化投資的風(fēng)險(xiǎn)因素匯率風(fēng)險(xiǎn):投資于國(guó)外資產(chǎn)所承擔(dān)的因匯率變動(dòng)造成的收益不確定性中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第55頁(yè)!國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的含義國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)指國(guó)際經(jīng)濟(jì)往來(lái)活動(dòng)中,與參與國(guó)家主權(quán)行為密切相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn),以及由于政治因素造成經(jīng)濟(jì)損失的風(fēng)險(xiǎn)。主要包括主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)和政治風(fēng)險(xiǎn)。

（1）主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)：指國(guó)家經(jīng)濟(jì)來(lái)往活動(dòng)中與參與國(guó)國(guó)家主權(quán)行為密切相關(guān)的特殊風(fēng)險(xiǎn)；（2）政治風(fēng)險(xiǎn)：由政治因素導(dǎo)致國(guó)際投資經(jīng)濟(jì)損失的變化,可細(xì)分為四個(gè)方面：國(guó)有化風(fēng)險(xiǎn)、東道國(guó)政策與法律所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、戰(zhàn)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第56頁(yè)!（2）歐洲貨幣國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)表歐洲貨幣國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)表由國(guó)際金融界權(quán)威雜志《歐洲貨幣》（Euromoney）在每年秋季公布，側(cè)重反映一國(guó)在國(guó)際金融市場(chǎng)上的形象和地位的指數(shù)。其主要考察的內(nèi)容及比重為：進(jìn)入國(guó)際金融市場(chǎng)的能力，占20%；進(jìn)行貿(mào)易融資的能力，占10%；償付債券和貸款本息的記錄，占15%；債務(wù)重新安排的順利程度，占5%；政治風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，占20%；金融二級(jí)市場(chǎng)上的交易能力及轉(zhuǎn)讓條件，占30%。.euromoney./Article/1886310/Category/0/ChannelPage/0/Country-risk-March-2008-Overall-results.html中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第57頁(yè)!從投資組合的角度看，與國(guó)內(nèi)證券之間或者國(guó)內(nèi)不同證券市場(chǎng)之間的相關(guān)性相比，不同國(guó)家證券市場(chǎng)之間的相關(guān)性要小得多。因此如果投資者能夠?qū)ζ渫顿Y實(shí)施國(guó)際分散化所形成的證券組合的風(fēng)險(xiǎn)要低于純粹的國(guó)內(nèi)證券組合。（二）國(guó)際性投資的收益從單個(gè)證券投資的角度來(lái)看，國(guó)內(nèi)投資與國(guó)際投資的回報(bào)率孰高孰低，取決于3個(gè)方面：

1.本國(guó)證券的回報(bào)率;2.外國(guó)證券的回報(bào)率；3.匯兌損益。

中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第58頁(yè)!25.4國(guó)際化投資及業(yè)績(jī)的歸因消極與積極的跨國(guó)投資

(一)消極基準(zhǔn)當(dāng)我們僅在一國(guó)范圍內(nèi)討論投資策略時(shí)，我們常用市場(chǎng)證券組合指數(shù)作為消極股權(quán)投資的基準(zhǔn)。類似地，在消極跨國(guó)投資策略中我們可以用一個(gè)世界性的市場(chǎng)指數(shù)作為投資的基準(zhǔn)。一種應(yīng)用很廣泛的世界市場(chǎng)指數(shù)是由摩根斯坦利計(jì)算出的歐洲、澳洲與遠(yuǎn)東價(jià)格指數(shù)(Europe,Australia,FarEast“EAFE”index)。中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分共67頁(yè)，您現(xiàn)在瀏覽的是第59頁(yè)!(二)積極基準(zhǔn)我們可以分別測(cè)度這幾個(gè)因素的貢獻(xiàn)：

1.貨幣選擇（currencyselection），測(cè)度對(duì)于投資者基準(zhǔn)貨幣的匯率變動(dòng)對(duì)于整個(gè)資產(chǎn)組合的影響。我們可以用EAFE指數(shù)這樣的基準(zhǔn)貨幣來(lái)比較一個(gè)特定時(shí)期內(nèi)資產(chǎn)組合的貨幣選擇與使用消極基準(zhǔn)貨幣的差別。EAFE貨幣選擇的計(jì)算是這樣的：用在EAFE的資產(chǎn)組合中對(duì)不同貨幣評(píng)價(jià)的加權(quán)平均作為投資在每種貨幣中的EAFE權(quán)重。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的環(huán)境下，對(duì)各資產(chǎn)類型專業(yè)化的需求通常要求兩個(gè)步驟：首