《金融學(xué)概論》課件第五章+金融中介體系

第五章金融資產(chǎn)的組合與選擇要點(diǎn)提示：金融市場(chǎng)的不確定性投融資結(jié)構(gòu)的決策問題不確定性與風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)僅指不確定性風(fēng)險(xiǎn)不僅指可能的損失,而且指可能的獲利在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中,所有的投資活動(dòng)都必然會(huì)存在風(fēng)險(xiǎn),只是不同投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大小不同而已每個(gè)人能夠承受的風(fēng)險(xiǎn)程度不一樣,從而導(dǎo)致其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好也不一樣風(fēng)險(xiǎn)分散的三種方法套期保值保險(xiǎn)分散投資資產(chǎn)組合理論資產(chǎn)組合理論用數(shù)量化的方法衡量投資的預(yù)期收益水平和風(fēng)險(xiǎn),通過建立均值方差模型來闡述如何全盤考慮風(fēng)險(xiǎn)和收益這兩個(gè)目標(biāo),從而使得投資者可以在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間做出權(quán)衡取舍。模型建立

馬科維茨選擇以期望收益率來衡量未來實(shí)際收益率的總體水平,以收益率的方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)來衡量收益率的不確定性,即風(fēng)險(xiǎn)。并假設(shè)投資者希望獲得高收益和低風(fēng)險(xiǎn),因此會(huì)選擇期望收益率越高越好而方差越小越好的投資組合。期望收益率：就是未來收益率的各種可能結(jié)果,乘以它們相對(duì)出現(xiàn)的概率,然后相加。計(jì)算公式是：收益率與期望收益率的偏離度方差σ2或標(biāo)準(zhǔn)差σ來表示風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)算公式是:模型建立模型建立

資產(chǎn)組合的收益率相當(dāng)于組合中各類資產(chǎn)期望收益率的加權(quán)平均,權(quán)數(shù)是各資產(chǎn)價(jià)值在資產(chǎn)組合總價(jià)值中所占的比重。計(jì)算公式是:

模型建立式中:σp表示組合的風(fēng)險(xiǎn)度;下標(biāo)j表示第j種資產(chǎn);ρij表示第j種資產(chǎn)的收益率與第i種資產(chǎn)的收益率之間的相關(guān)系數(shù)。資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)險(xiǎn)分散原理從資產(chǎn)組合的方差公式中可以看出,只要組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)之間不是完全正相關(guān),那么組合的總體方差就會(huì)改善,資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)降低。即隨著資產(chǎn)數(shù)量的增加,資產(chǎn)組合分散程度的增加,資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)不斷趨于下降。有效資產(chǎn)組合

投資者偏好期望收益率而厭惡風(fēng)險(xiǎn),因而在給定相同方差水平的那些組合中,投資者會(huì)選擇期望收益率最高的組合;而在給定相同期望收益率水平的組合中,投資者會(huì)選擇方差最小的組合。這些選擇會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)生一個(gè)有效邊界。圖5—1資產(chǎn)組合的有效邊界最優(yōu)資產(chǎn)組合的選擇圖5—2最優(yōu)資產(chǎn)組合最優(yōu)資產(chǎn)組合點(diǎn)的確定對(duì)一個(gè)特定的投資者而言,任意給定一個(gè)資產(chǎn)組合,根據(jù)他對(duì)期望收益率和風(fēng)險(xiǎn)的偏好態(tài)度,即按照期望收益率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)囊?可以得到一系列滿意程度相同的資產(chǎn)組合。所有這些組合在均值方差坐標(biāo)系中形成一條曲線,這條曲線就成為該投資者的一條無差異曲線。無差異曲線族與有效邊界的切點(diǎn)，即所謂的最優(yōu)資產(chǎn)組合點(diǎn)。

資產(chǎn)定價(jià)模型

資本資產(chǎn)定價(jià)模型套利定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)該模型最早是由威廉·夏普、林特納和莫辛在馬科維茨資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上分別獨(dú)立提出的。資本資產(chǎn)定價(jià)模型引入β系數(shù)來表示單個(gè)資產(chǎn)與整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)i與市場(chǎng)組合的協(xié)方差,除以市場(chǎng)組合方差。β系數(shù)反映了資產(chǎn)收益率受市場(chǎng)組合收益率變動(dòng)影響的敏感性,衡量了單個(gè)資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。

資本資產(chǎn)定價(jià)公式單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率：

式中:是第i種資產(chǎn)期望收益率,rf是無風(fēng)險(xiǎn)利率,βi是第i種資產(chǎn)的β值,是市場(chǎng)投資組合的期望收益率。

公式右邊的第一項(xiàng)表示投資的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償,用無風(fēng)險(xiǎn)利率表示,第二項(xiàng)表示投資的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償,用對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)調(diào)整以后的數(shù)據(jù)表示。應(yīng)用評(píng)價(jià)通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型,只要給定特定資產(chǎn)的β值,以及無風(fēng)險(xiǎn)利率和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),就可以得到該資產(chǎn)的期望收益率。資本資產(chǎn)定價(jià)模型表明在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間存在一種簡(jiǎn)單的線性替代關(guān)系,從而在投資收益與風(fēng)險(xiǎn)之間建立了一種非常明確的關(guān)系。由于資本資產(chǎn)定價(jià)模型提供了計(jì)算資產(chǎn)期望收益率的公式,因此可以用來評(píng)價(jià)證券的定價(jià)是否合理。套利定價(jià)模型

耶魯大學(xué)教授斯蒂芬·羅斯在1976年提出了套利定價(jià)模型,是另一個(gè)有關(guān)資產(chǎn)定價(jià)的均衡模型,為說明證券價(jià)格的均衡過程提供了另一個(gè)視角。套利定價(jià)模型認(rèn)為經(jīng)濟(jì)中不能用多樣化來消除的風(fēng)險(xiǎn)有幾種,這些風(fēng)險(xiǎn)來源于整體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域,因此不止系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)一項(xiàng)會(huì)影響資產(chǎn)的預(yù)期收益率。所以,套利定價(jià)模型需要計(jì)算多個(gè)β值,即計(jì)算資產(chǎn)的期望回報(bào)率對(duì)各種因素變動(dòng)的敏感程度。

套利定價(jià)模型的計(jì)算公式

式中:是第i種資產(chǎn)期望收益率,rf是無風(fēng)險(xiǎn)利率,βj是該種資產(chǎn)對(duì)第j種因素的β值,是第j種因素的期望收益率。應(yīng)用評(píng)價(jià)套利定價(jià)模型承認(rèn)有多種因素影響股票價(jià)格,因此擴(kuò)大了資產(chǎn)定價(jià)的思考范圍。在實(shí)踐中,經(jīng)驗(yàn)表明確實(shí)存在多個(gè)重要因素影響證券的回報(bào)率,從而也就為識(shí)別影響證券回報(bào)率的主要來源、風(fēng)險(xiǎn)的大小以及組合分析提供了新的工具。應(yīng)用評(píng)價(jià)該模型在應(yīng)用上的問題主要體現(xiàn)在,該模型表明在決定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的均衡價(jià)格上可能存在多種影響因素,但卻不能確定這些因素是什么以及這些因素的可能數(shù)量。資本結(jié)構(gòu)理論MM定理J-M模型MM定理1958年,莫迪利亞尼和米勒在《美國經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上共同發(fā)表了“資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論”一文,得出了MM定理。MM定理的提出標(biāo)志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的確立。MM定理力圖通過企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的表面現(xiàn)象,探尋企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的規(guī)模,最終目的是要探求在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)上通過價(jià)格體系來就稀缺資源分配做出決策,從而找出企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)在聯(lián)系。MM定理的基本觀點(diǎn)與實(shí)現(xiàn)條件在具備完美資本市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與它的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。無摩擦的市場(chǎng)環(huán)境包括：沒有所得稅無破產(chǎn)成本資本市場(chǎng)是完善的，沒有交易成本，且所有證券都是無限可分的公司的股息政策不會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值J-M模型

詹森和麥克林認(rèn)為,資本結(jié)構(gòu)的選擇源于利益沖突形成的代理人成本。公司內(nèi)部的兩種利益沖突:一是股東和管理層之間的沖突,二是股東和債權(quán)人之間的沖突。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)由兩種代理人成本的相互作用來決定。J-M模型當(dāng)較多使用債務(wù)融資時(shí),管理層的代理成本下降,而債務(wù)融資的代理成本上升;反之亦然。在管理層代理成本和債務(wù)融資代理成本之和為最小時(shí)的債務(wù)水平,此債務(wù)比例就是最優(yōu)資