《金融學概論》課件第五章+金融中介體系

第五章金融資產(chǎn)的組合與選擇要點提示：金融市場的不確定性投融資結(jié)構(gòu)的決策問題不確定性與風險風險僅指不確定性風險不僅指可能的損失,而且指可能的獲利在現(xiàn)代經(jīng)濟生活中,所有的投資活動都必然會存在風險,只是不同投資項目的風險大小不同而已每個人能夠承受的風險程度不一樣,從而導致其對風險的偏好也不一樣風險分散的三種方法套期保值保險分散投資資產(chǎn)組合理論資產(chǎn)組合理論用數(shù)量化的方法衡量投資的預期收益水平和風險,通過建立均值方差模型來闡述如何全盤考慮風險和收益這兩個目標,從而使得投資者可以在風險和收益之間做出權(quán)衡取舍。模型建立

馬科維茨選擇以期望收益率來衡量未來實際收益率的總體水平,以收益率的方差(或標準差)來衡量收益率的不確定性,即風險。并假設投資者希望獲得高收益和低風險,因此會選擇期望收益率越高越好而方差越小越好的投資組合。期望收益率：就是未來收益率的各種可能結(jié)果,乘以它們相對出現(xiàn)的概率,然后相加。計算公式是：收益率與期望收益率的偏離度方差σ2或標準差σ來表示風險。計算公式是:模型建立模型建立

資產(chǎn)組合的收益率相當于組合中各類資產(chǎn)期望收益率的加權(quán)平均,權(quán)數(shù)是各資產(chǎn)價值在資產(chǎn)組合總價值中所占的比重。計算公式是:

模型建立式中:σp表示組合的風險度;下標j表示第j種資產(chǎn);ρij表示第j種資產(chǎn)的收益率與第i種資產(chǎn)的收益率之間的相關(guān)系數(shù)。資產(chǎn)組合風險：風險分散原理從資產(chǎn)組合的方差公式中可以看出,只要組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)之間不是完全正相關(guān),那么組合的總體方差就會改善,資產(chǎn)組合的風險就會降低。即隨著資產(chǎn)數(shù)量的增加,資產(chǎn)組合分散程度的增加,資產(chǎn)組合的風險將會不斷趨于下降。有效資產(chǎn)組合

投資者偏好期望收益率而厭惡風險,因而在給定相同方差水平的那些組合中,投資者會選擇期望收益率最高的組合;而在給定相同期望收益率水平的組合中,投資者會選擇方差最小的組合。這些選擇會導致產(chǎn)生一個有效邊界。圖5—1資產(chǎn)組合的有效邊界最優(yōu)資產(chǎn)組合的選擇圖5—2最優(yōu)資產(chǎn)組合最優(yōu)資產(chǎn)組合點的確定對一個特定的投資者而言,任意給定一個資產(chǎn)組合,根據(jù)他對期望收益率和風險的偏好態(tài)度,即按照期望收益率對風險補償?shù)囊?可以得到一系列滿意程度相同的資產(chǎn)組合。所有這些組合在均值方差坐標系中形成一條曲線,這條曲線就成為該投資者的一條無差異曲線。無差異曲線族與有效邊界的切點，即所謂的最優(yōu)資產(chǎn)組合點。

資產(chǎn)定價模型

資本資產(chǎn)定價模型套利定價模型資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)該模型最早是由威廉·夏普、林特納和莫辛在馬科維茨資產(chǎn)組合理論的基礎上分別獨立提出的。資本資產(chǎn)定價模型引入β系數(shù)來表示單個資產(chǎn)與整個市場組合風險之間的關(guān)系。這一系數(shù)相當于資產(chǎn)i與市場組合的協(xié)方差,除以市場組合方差。β系數(shù)反映了資產(chǎn)收益率受市場組合收益率變動影響的敏感性,衡量了單個資產(chǎn)系統(tǒng)風險的大小。

資本資產(chǎn)定價公式單個資產(chǎn)的期望收益率：

式中:是第i種資產(chǎn)期望收益率,rf是無風險利率,βi是第i種資產(chǎn)的β值,是市場投資組合的期望收益率。

公式右邊的第一項表示投資的機會成本補償,用無風險利率表示,第二項表示投資的風險補償,用對于市場風險溢價調(diào)整以后的數(shù)據(jù)表示。應用評價通過資本資產(chǎn)定價模型,只要給定特定資產(chǎn)的β值,以及無風險利率和市場風險溢價,就可以得到該資產(chǎn)的期望收益率。資本資產(chǎn)定價模型表明在風險和收益之間存在一種簡單的線性替代關(guān)系,從而在投資收益與風險之間建立了一種非常明確的關(guān)系。由于資本資產(chǎn)定價模型提供了計算資產(chǎn)期望收益率的公式,因此可以用來評價證券的定價是否合理。套利定價模型

耶魯大學教授斯蒂芬·羅斯在1976年提出了套利定價模型,是另一個有關(guān)資產(chǎn)定價的均衡模型,為說明證券價格的均衡過程提供了另一個視角。套利定價模型認為經(jīng)濟中不能用多樣化來消除的風險有幾種,這些風險來源于整體經(jīng)濟領(lǐng)域,因此不止系統(tǒng)風險一項會影響資產(chǎn)的預期收益率。所以,套利定價模型需要計算多個β值,即計算資產(chǎn)的期望回報率對各種因素變動的敏感程度。

套利定價模型的計算公式

式中:是第i種資產(chǎn)期望收益率,rf是無風險利率,βj是該種資產(chǎn)對第j種因素的β值,是第j種因素的期望收益率。應用評價套利定價模型承認有多種因素影響股票價格,因此擴大了資產(chǎn)定價的思考范圍。在實踐中,經(jīng)驗表明確實存在多個重要因素影響證券的回報率,從而也就為識別影響證券回報率的主要來源、風險的大小以及組合分析提供了新的工具。應用評價該模型在應用上的問題主要體現(xiàn)在,該模型表明在決定風險資產(chǎn)的均衡價格上可能存在多種影響因素,但卻不能確定這些因素是什么以及這些因素的可能數(shù)量。資本結(jié)構(gòu)理論MM定理J-M模型MM定理1958年,莫迪利亞尼和米勒在《美國經(jīng)濟評論》上共同發(fā)表了“資本成本、公司財務和投資理論”一文,得出了MM定理。MM定理的提出標志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的確立。MM定理力圖通過企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的表面現(xiàn)象,探尋企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的規(guī)模,最終目的是要探求在風險資產(chǎn)定價的基礎上通過價格體系來就稀缺資源分配做出決策,從而找出企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)在聯(lián)系。MM定理的基本觀點與實現(xiàn)條件在具備完美資本市場的經(jīng)濟中，企業(yè)的市場價值與它的資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。無摩擦的市場環(huán)境包括：沒有所得稅無破產(chǎn)成本資本市場是完善的，沒有交易成本，且所有證券都是無限可分的公司的股息政策不會影響企業(yè)的價值J-M模型

詹森和麥克林認為,資本結(jié)構(gòu)的選擇源于利益沖突形成的代理人成本。公司內(nèi)部的兩種利益沖突:一是股東和管理層之間的沖突,二是股東和債權(quán)人之間的沖突。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)由兩種代理人成本的相互作用來決定。J-M模型當較多使用債務融資時,管理層的代理成本下降,而債務融資的代理成本上升;反之亦然。在管理層代理成本和債務融資代理成本之和為最小時的債務水平,此債務比例就是最優(yōu)資