諾德股份公司深度報(bào)告：銅箔龍頭王者歸來(lái)加速擴(kuò)張聚焦主業(yè)

諾德股份公司深度報(bào)告：銅箔龍頭王者歸來(lái)，加速擴(kuò)張聚焦主業(yè)1

廿余載深耕積淀深厚，銅箔龍頭緊跟時(shí)代浪潮諾德股份是國(guó)內(nèi)鋰電銅箔行業(yè)龍頭企業(yè)。公司前身可以追溯到

1987

年，由中國(guó)科

學(xué)院長(zhǎng)春應(yīng)用化學(xué)研究所創(chuàng)辦成立的長(zhǎng)春熱縮材料。1997

年

10

月，公司在上海證券交

易所上市。1999

年

9

月，公司研發(fā)的

18

微米鍍鋅電子材料產(chǎn)品獲國(guó)家質(zhì)量技術(shù)監(jiān)督局

《新產(chǎn)品新技術(shù)鑒定驗(yàn)收證書》，被列入國(guó)家“863”計(jì)劃科技成果轉(zhuǎn)化大批量生產(chǎn)項(xiàng)目。

2013

年

8

月，公司成功開發(fā)出

6

微米雙面光鋰離子電池用電子材料產(chǎn)品，在超薄型非

載體銅箔成型實(shí)現(xiàn)重大突破。2015

年

6

月，深圳市邦民產(chǎn)業(yè)控股有限公司成為公司控

股股東。2017

年，公司榮獲“全球新能源企業(yè)

500

強(qiáng)”稱號(hào)。2018

年，公司蟬聯(lián)了“全

球新能源企業(yè)500強(qiáng)”稱號(hào)。經(jīng)多年技術(shù)研發(fā)與市場(chǎng)積累，形成了公司的核心產(chǎn)業(yè)為鋰

離子電池基礎(chǔ)材料電解銅箔的生產(chǎn)、銷售，目前，公司已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)知名的新能源鋰

電池材料龍頭供應(yīng)商。公司股權(quán)比較分散，實(shí)際控制人為陳立志。公司的第一大股東為深圳市邦民產(chǎn)業(yè)

控股有限公司。公司董事長(zhǎng)陳立志先生通過(guò)邦民控股間接持有諾德股份約

6.5%股權(quán)。

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，前十大股東合計(jì)持有公司

22.49%股權(quán)，根據(jù)公司半年報(bào)披露情況

來(lái)看，資管產(chǎn)品占多數(shù)。公司業(yè)務(wù)具體可以分為四大類：銅箔產(chǎn)品、電線電纜、融資租賃和貿(mào)易產(chǎn)品。根

據(jù)

2020

年底統(tǒng)計(jì)，四項(xiàng)業(yè)務(wù)各自的占比分別為

87.62%、9.05%、1.91%、0.85%。其中

銅箔業(yè)務(wù)是公司絕對(duì)的核心業(yè)務(wù)，2020

年，公司銅箔業(yè)務(wù)營(yíng)收占比

87.62%，鋰電是公

司營(yíng)收的主要來(lái)源。銅箔業(yè)務(wù)方面，公司作為中國(guó)大陸第一家電解銅箔的生產(chǎn)商，公司自主研發(fā)生產(chǎn)

的高檔電解銅箔產(chǎn)品、動(dòng)力電池材料等系列產(chǎn)品具備有較為明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。業(yè)務(wù)主

要產(chǎn)品為鋰離子電池用電解銅箔產(chǎn)品，歸屬在惠州電子、青海電子、青海諾德負(fù)責(zé)生

產(chǎn)，是國(guó)內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先的電子銅箔生產(chǎn)企業(yè)之一。公司在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率位居前列，主

要客戶有寧德時(shí)代（CATL）、LG化學(xué)、比亞迪、ATL、SKI、國(guó)軒高科、億緯鋰能、

天津力神、中航鋰電等國(guó)內(nèi)外主要?jiǎng)恿﹄姵仄髽I(yè)。2020

年受制于疫情影響，銅箔業(yè)務(wù)

毛利率下滑至

18.92%，2021

年以來(lái)在市場(chǎng)回暖的帶動(dòng)下顯著回升。

電線電纜業(yè)務(wù)方面，業(yè)務(wù)平臺(tái)為湖州上輻電線電纜高技術(shù)有限公司，2020

年?duì)I收

占比

9.05%，2020

年公司電線電纜業(yè)務(wù)的毛利率為

13.29%，主要產(chǎn)品為電線電纜、電

纜母料、電纜附件等。融資租賃業(yè)務(wù)方面，2020

年公司融資租賃業(yè)務(wù)收入占比

1.91%，毛利率達(dá)到

82.86%。公司的融資租賃業(yè)務(wù)在諾德租賃旗下。2019

年

12

月公司以

2.52億元的價(jià)格向

誠(chéng)志電子出售控股子公司諾德租賃

25%股權(quán)。本次交易完成后，公司持有諾德租賃

41.46%股權(quán)，誠(chéng)志電子持有諾德租賃

58.54%股權(quán)。2020年

3月

31

日，公司與誠(chéng)志電子

辦理了諾德租賃實(shí)際控制權(quán)和管理權(quán)的交接，2020

年

4

月起諾德租賃不再納入公司合

并報(bào)表。

貿(mào)易業(yè)務(wù)方面，2020

年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)

0.18

億元，業(yè)務(wù)收入比例為

0.85%。從營(yíng)業(yè)收入方面來(lái)看，公司

2018

年-2019

年經(jīng)歷低谷，如今重新走上增長(zhǎng)通道。

公司近年來(lái)集中公司資源，專注鋰電銅箔，陸續(xù)剝離了虧損業(yè)務(wù)，先后出售了北京中

科、鄭州電纜、上海中科和世新泰德公司股權(quán)。在剝離了虧損企業(yè)業(yè)務(wù)后，公司產(chǎn)業(yè)

經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。2016

年和

2017

年，公司的營(yíng)業(yè)收入為

20.02

億元和

25.38

億元，歸母凈利潤(rùn)為

0.26

億元和

1.9

億元，表現(xiàn)亮眼。2018-2019

年，由于公司核心客戶沃特瑪集團(tuán)母公司

堅(jiān)瑞沃能宣告破產(chǎn)，公司計(jì)提大量壞賬，歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)不佳。2018-2019

年間，公司

營(yíng)業(yè)收入為

23.21

億元和

21.5

億元，歸母凈利潤(rùn)為

0.97

億元和-1.22

億元。2019

年公

司對(duì)應(yīng)收款項(xiàng)全額計(jì)提了壞賬準(zhǔn)備,公司核心客戶破產(chǎn)的影響已基本消除。脫離了核心

客戶破產(chǎn)影響，2020年公司扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入

21.55億元，同比增長(zhǎng)

0.22%，歸

母凈利潤(rùn)

0.054

億元，同比增長(zhǎng)

104.42%。從盈利能力方面來(lái)看，公司自

2017

年起開始經(jīng)歷下行過(guò)程，2021

年產(chǎn)業(yè)回暖帶動(dòng)

顯著回升。公司經(jīng)過(guò)

2015

年-2017

年虧損業(yè)務(wù)剝離，以及受益新能源車需求上一輪爆

發(fā)，毛利率經(jīng)歷了上行過(guò)程，2017

年公司毛利率達(dá)到峰值

29.05%。之后受到行業(yè)政策

收縮的影響，加以鋰電行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司毛利率開始下降。2020

年，行業(yè)受疫情

拖累景氣度走低，銅箔加工費(fèi)下行，同時(shí)由于產(chǎn)線改造影響，有效產(chǎn)能較少，使得毛

利率較

2019

年下降了

5.36%。2021

年以來(lái)，受下游需求旺盛的帶動(dòng)，行業(yè)供需關(guān)系開

始改善，銅箔加工費(fèi)觸底回升，上半年公司毛利率回升至

24.29%。2

鋰電銅箔已成最大增量，技術(shù)迭代構(gòu)筑核心門檻2.1

標(biāo)準(zhǔn)銅箔需求占比居首，鋰電成為最大增量來(lái)源電解銅箔可以根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域，厚度，表面狀況進(jìn)行細(xì)分。根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域的不同，

銅箔可分為鋰電銅箔、標(biāo)準(zhǔn)銅箔；標(biāo)準(zhǔn)銅箔主要用于電子信息產(chǎn)業(yè)，如較低功率的印

刷電路板（PCB）。標(biāo)準(zhǔn)銅箔是覆銅板（CCL）、印制電路板（PCB）的重要基礎(chǔ)材料之

一，終端應(yīng)用于通信、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子和汽車電子等領(lǐng)域。而鋰電銅箔則主要應(yīng)用

于新能源汽車領(lǐng)域。其中標(biāo)準(zhǔn)銅箔仍是最大的需求來(lái)源，2020

年占比達(dá)到

76%。

根據(jù)銅箔厚度不同，可以分為極薄銅箔（≤6μm）、超薄銅箔（6-12μm）、薄銅箔（12-18μm）、常規(guī)銅箔（18-90μm）和厚銅箔（＞70μm）；根據(jù)表面狀況不同可

以分為雙面光銅箔、雙面毛銅箔、雙面粗銅箔、單面毛銅箔和甚低輪廓銅箔（VLP銅

箔）。作為電子信息產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)行業(yè)，PCB行業(yè)下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛。全球來(lái)看，PCB行

業(yè)市場(chǎng)規(guī)模近年來(lái)整體保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，2020

年全球產(chǎn)值約為

625

億美元，預(yù)計(jì)到

2025

年在通信和消費(fèi)電子領(lǐng)域的帶動(dòng)下，將保持

5%左右的復(fù)合增速。中國(guó)憑借上游完整的

配套帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)，進(jìn)入

21

世紀(jì)以來(lái)全球

PCB產(chǎn)業(yè)持續(xù)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，目前中國(guó)

PCB產(chǎn)值占全球比例超過(guò)

50%，在經(jīng)歷了前期產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶來(lái)的高速增長(zhǎng)紅利后，國(guó)內(nèi)

PCB產(chǎn)業(yè)增速近年來(lái)也逐漸趨于穩(wěn)健。鋰電需求方面，消費(fèi)鋰電近年來(lái)增速整體保持穩(wěn)定，出貨量增速在

10%左右。儲(chǔ)

能鋰電近年來(lái)保持較快增速，全球裝機(jī)增長(zhǎng)維持在

50%左右，但是由于基數(shù)較小，2020年裝機(jī)占比僅為

10%，在鋰電池裝機(jī)中的占比目前仍舊較低。受益于新能源車銷售的快速增長(zhǎng)和單車帶電的提升，動(dòng)力鋰電出貨始終保持較快增速，全球出貨量由

2016

年的

43.04GWh增長(zhǎng)至

2020

年的

141GWh，CAGR達(dá)到

35%，占比也由

2016

年

的

40%提升至

2020

年的

51%，成為了目前鋰電池市場(chǎng)最重要的增量來(lái)源。在國(guó)內(nèi)新能源車消費(fèi)需求爆發(fā)和海外政策推動(dòng)的共振下，我們預(yù)計(jì)

2021

年全球新

能源車銷量將超過(guò)

500

萬(wàn)輛，到

2025

年全球新能源車銷量將達(dá)到

1800

萬(wàn)輛以上，對(duì)應(yīng)

的全球動(dòng)力鋰電需求將超過(guò)

1100GWh，CAGR超過(guò)

50%，疊加消費(fèi)和儲(chǔ)能需求，合計(jì)

將超過(guò)

1400GWh，鋰電需求持續(xù)爆發(fā)。相較于標(biāo)準(zhǔn)銅箔未來(lái)的穩(wěn)健增速，受全球鋰電池市場(chǎng)規(guī)模快速增長(zhǎng)帶動(dòng)，鋰電池

銅箔需求將保持著高速穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)。根據(jù)

GGII數(shù)據(jù)，2019

年中國(guó)鋰電池銅箔出貨

量為

9.3

萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)

8.8%，增速有所下滑，主要是

2019

年國(guó)內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)受

政策影響增速放緩，對(duì)鋰電池銅箔的需求放緩。2020

年受疫情等因素影響，下游需求

受到抑制，GGII預(yù)計(jì)全年鋰電池銅箔出貨量為

9.9

萬(wàn)噸。未來(lái)幾年，新能源汽車市場(chǎng)

再次進(jìn)入快速發(fā)展階段，動(dòng)力電池將帶動(dòng)中國(guó)鋰電池銅箔市場(chǎng)保持著高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，

我們預(yù)計(jì)到

2025年中國(guó)鋰電池銅箔市場(chǎng)需求將達(dá)

44萬(wàn)噸，超過(guò)標(biāo)準(zhǔn)銅箔成為最大的需

求來(lái)源，未來(lái)五年

CAGR達(dá)到

35%。2.2

輕薄化是主流趨勢(shì)，溶銅和生箔環(huán)節(jié)具備核心壁壘銅箔具有良好的導(dǎo)電性，機(jī)械加工性等突出特點(diǎn)，成為鋰離子電池負(fù)極材料首選。

銅箔一般通過(guò)電解或延壓等方法加工而成，因此根據(jù)工藝不同又可分為電解銅箔和壓

延銅箔。壓延銅箔的延展性、抗彎曲性優(yōu)于電解銅箔，但是技術(shù)難度高，且厚度大，

因此鋰電銅箔更多應(yīng)用電解銅箔。銅箔行業(yè)具備定制化特征。作為鋰離子電池電芯的主要材料之一，銅箔性能對(duì)鋰

電池性能有著顯著的影響。對(duì)銅箔性能的考察具體可分為厚度、厚度均勻性、面密度、

表面粗糙度、抗拉強(qiáng)度、延伸率和孔隙率。根據(jù)電池型號(hào)的不同，對(duì)于各項(xiàng)指標(biāo)的需

求也存在差別，因此銅箔產(chǎn)品具備較強(qiáng)的定制化特征，且銅箔的保質(zhì)期僅有三個(gè)月，

難以長(zhǎng)時(shí)間貯存，難以通過(guò)囤積居奇來(lái)改變供需關(guān)系，加工費(fèi)對(duì)于市場(chǎng)供需關(guān)系變化

的反應(yīng)更為直接。銅箔定價(jià)采取成本加成模式。銅箔產(chǎn)品的定價(jià)主要采取成本加成的模式，國(guó)內(nèi)以

上海有色金屬

1#銅為基準(zhǔn)，海外以

LME銅為基準(zhǔn)，加上加工費(fèi)構(gòu)成銅箔價(jià)格。加工費(fèi)根據(jù)厚度和指標(biāo)要求不同有所區(qū)別，厚度越薄加工費(fèi)越高。此外，加工費(fèi)根據(jù)供需情

況會(huì)有所波動(dòng)，2020

年受疫情影響行業(yè)景氣度降低，加工費(fèi)出現(xiàn)明顯下滑處于歷史低

位，2020

年四季度以來(lái)在下游需求快速回暖的的帶動(dòng)下，供需關(guān)系改善顯著，銅箔加

工費(fèi)環(huán)比開始回升。銅箔厚度降低可以降低單

GWh銅箔耗用量，從而降低電池成本。銅箔厚度降低雖

然單噸加工費(fèi)會(huì)提升，但是單

GWh對(duì)應(yīng)的銅箔耗用量也會(huì)降低，綜合來(lái)看采用更低厚

度銅箔成本上具備優(yōu)勢(shì)，尤其在銅價(jià)上漲過(guò)程中，厚度更薄的銅箔成本優(yōu)勢(shì)將會(huì)更加

顯著。按照目前的銅價(jià)和加工費(fèi)來(lái)測(cè)算，采用

6μm銅箔相較于

8μm銅箔成本下降約

13%，采用

4.5μm銅箔相較于

8μm下降約

24%。鋰電銅箔厚度降低有利于提升能量密度。以主流方形電池為例，銅箔厚度從

8μm減少到

6μm，可以在電芯體積不變條件下，增大活性材料的用量，漿料涂覆厚度增厚，

將直接使電芯能量密度提高。因此，銅箔輕薄化是行業(yè)大勢(shì)所趨。目前，國(guó)內(nèi)主流廠

商已經(jīng)陸續(xù)由

8μm向

6μm切換，4.5μm銅箔也已經(jīng)開始試用，海外廠商相對(duì)較為謹(jǐn)

慎，目前仍以

8μm產(chǎn)品為主。

隨著銅箔厚度的降低，批量生產(chǎn)的工藝難度也會(huì)顯著提升。銅箔行業(yè)作為制造加

工行業(yè)，向輕薄化進(jìn)軍的過(guò)程中，我們認(rèn)為新產(chǎn)品的生產(chǎn)并不是簡(jiǎn)單的非黑即白的能

與不能的問(wèn)題，而是如何在保證指標(biāo)要求以及高度一致性的前提下，提升良品率從而

獲得合理的經(jīng)濟(jì)效益。更薄銅箔的負(fù)荷率會(huì)降低，相應(yīng)的良品率也會(huì)低于厚度更高的

產(chǎn)品，各家廠商統(tǒng)計(jì)口徑略有差異，但是目前進(jìn)入規(guī)?；a(chǎn)的廠商

6μm產(chǎn)品良率普

遍比

4.5μm高

10%以上，其余廠商則差距更為顯著，這也構(gòu)成了技術(shù)迭代過(guò)程中的關(guān)鍵門檻。電解銅箔的制造過(guò)程主要有四大工序：溶銅工序、生箔工序、后處理工序、分切

工序。溶銅工序是在電解液制備中，用硫酸、添加劑等混合，將銅料制成硫酸銅溶液，

為生箔工序提供符合工藝標(biāo)準(zhǔn)的電解液。生箔工序是在生箔機(jī)電解槽中，通過(guò)直流電

作用，硫酸銅溶液中的銅離子獲得電子于陰極輥表面電沉積而制成原箔，經(jīng)過(guò)陰極輥

的連續(xù)轉(zhuǎn)動(dòng)、酸洗、水洗、烘干、剝離等工序，并將銅箔連續(xù)剝離、收卷而形成卷狀

原箔。在后處理工序中，對(duì)原箔進(jìn)行酸洗、有機(jī)防氧化等表面處理工序后，使產(chǎn)品質(zhì)

量技術(shù)指標(biāo)符合客戶要求。最后通過(guò)分切工序，根據(jù)客戶對(duì)于銅箔的品質(zhì)、幅寬、重

量等要求，對(duì)銅箔進(jìn)行分切、檢驗(yàn)、包裝。電解銅箔生產(chǎn)的核心壁壘在于電解液配方和設(shè)備調(diào)試。在電解銅箔的生產(chǎn)過(guò)程中，

有很多因素會(huì)影響到銅箔的質(zhì)量，銅箔的抗拉強(qiáng)度、延伸率和表觀質(zhì)量等息息相關(guān)，

所以能直接或者間接影響到表觀質(zhì)量的因素也對(duì)銅箔力學(xué)性能有影響，這些影響因素

主要分為三類：電解液基本組成、工藝條件和添加劑。銅箔目前常用的電解液體系為硫酸鹽體系，基本組成主要為硫酸銅、硫酸和氯離

子。電解過(guò)程的電流效率與硫酸銅濃度成正比，但是硫酸銅濃度提升會(huì)導(dǎo)致鍍液的覆

蓋能力和分散能力降低；硫酸濃度的提升有利于光亮度提升，但是會(huì)加劇生產(chǎn)過(guò)程的

腐蝕性；氯離子含量過(guò)低，鍍層粗糙，容易產(chǎn)生樹枝狀條紋，整平性和光亮性不好；

含量過(guò)高，光亮區(qū)范圍變小。各家企業(yè)的工藝都有所區(qū)別，需要根據(jù)自身的工藝和下

游需求對(duì)電解液組成成分進(jìn)行調(diào)整。

工藝條件的關(guān)鍵因素主要是電流密度、溫度和攪拌方式。電流密度影響著電沉積

金屬的表面質(zhì)量及力學(xué)性能等，電解銅箔在低電流密度下表面平整，而在高電流密度

下表面凸起嚴(yán)重，內(nèi)部晶面取向呈現(xiàn)不規(guī)則變化；銅箔的抗拉強(qiáng)度隨電流密度的升高

而增大，延伸率隨電流密度的升高呈現(xiàn)先增大后減小。電解銅箔生產(chǎn)時(shí)溫度一般控制

在

40-60℃，電解液溫度低時(shí)，電解質(zhì)的溶解度降低，使電解銅箔生產(chǎn)時(shí)因銅離子濃度

不足而產(chǎn)生內(nèi)部缺陷；溫度升高時(shí)，電沉積速率過(guò)快，對(duì)如何精確控制銅箔厚度的要

求提高，增加了生產(chǎn)成本。攪拌能夠減小濃差極化，改善鍍層均勻性，速度太快，銅

離子沒(méi)有足夠的時(shí)間發(fā)生還原，速度太慢，銅離子供應(yīng)不足，銅箔質(zhì)量下降。2.3

重資產(chǎn)屬性凸顯，設(shè)備成為擴(kuò)張關(guān)鍵瓶頸銅箔行業(yè)目前

1萬(wàn)噸產(chǎn)能投資在

7

億元左右，對(duì)應(yīng)

1GWh電池所需要的銅箔產(chǎn)能為

5000

萬(wàn)元，橫向?qū)Ρ葋?lái)看，投資強(qiáng)度高于電解液和負(fù)極環(huán)節(jié)，低于三元正極和隔膜，

在中游環(huán)節(jié)來(lái)看屬于中上位置。從固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率來(lái)看，銅箔行業(yè)企業(yè)整體處于行業(yè)中下位置，其中諾德股份

僅僅高于恩捷股份和星源材質(zhì)，嘉元科技也要遠(yuǎn)低于除隔膜外的其他環(huán)節(jié)龍頭。整體

來(lái)看，銅箔環(huán)節(jié)周轉(zhuǎn)率僅高于隔膜環(huán)節(jié)，顯著低于正負(fù)極和電解液環(huán)節(jié)。目前行業(yè)產(chǎn)能投資中，設(shè)備購(gòu)置和安裝費(fèi)用占比超過(guò)

70%，是產(chǎn)能建設(shè)投資的核

心來(lái)源。其中用于生產(chǎn)的關(guān)鍵設(shè)備占比為

84%，核心部件是陰極輥和生箔機(jī)，占到生

產(chǎn)設(shè)備投資的

37%，項(xiàng)目總投資的

27%。陰極輥設(shè)備是生箔的核心設(shè)備，其質(zhì)量決定銅箔的檔次和品質(zhì)。電解銅箔生產(chǎn)實(shí)

質(zhì)是銅離子在陰極輥表面的電沉積結(jié)晶結(jié)果，想要得到厚度均勻的銅箔就必須保證銅

離子能夠在陰極上均勻沉積，即電流在輥面的均勻分布至關(guān)重要。實(shí)現(xiàn)這一技術(shù)關(guān)鍵

需要保障陰極輥輥面材料的微觀組織均勻細(xì)小，對(duì)表面鈦材的結(jié)晶粒度細(xì)微化和低含

氫量等要求高。目前銅箔設(shè)備依舊主要被日本廠商壟斷，全球

70%以上的陰極輥來(lái)自

日本新日鐵等企業(yè)，訂購(gòu)需要提前下單排期，目前行業(yè)需求緊張擴(kuò)產(chǎn)加速，而日本廠

商出于謹(jǐn)慎的經(jīng)營(yíng)策略考慮擴(kuò)張意愿并不強(qiáng)烈，因此設(shè)備訂單交付時(shí)間長(zhǎng)達(dá)

2-3

年以上。

國(guó)產(chǎn)設(shè)備近年來(lái)有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，部分企業(yè)已經(jīng)在試用導(dǎo)入國(guó)產(chǎn)設(shè)備，未來(lái)國(guó)內(nèi)設(shè)備

導(dǎo)入有望緩解設(shè)備缺口的情況。但是短期來(lái)看設(shè)備供給依舊是產(chǎn)能擴(kuò)張的關(guān)鍵限制性

因素。

由于電解銅箔的生產(chǎn)過(guò)程中需要使用到硫酸和硫酸銅溶液，在溶銅和生箔工序中會(huì)產(chǎn)生硫酸霧廢氣，因此環(huán)評(píng)審批嚴(yán)格，擴(kuò)張產(chǎn)能往往需要接受嚴(yán)格的環(huán)評(píng)審批以獲

取資質(zhì)，這也對(duì)行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張的速度構(gòu)成了限制。2.4

技術(shù)迭代是超額利潤(rùn)來(lái)源，關(guān)注龍頭產(chǎn)能擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)銅箔環(huán)節(jié)難以通過(guò)內(nèi)卷獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。銅箔作為鋰電中游環(huán)節(jié)，上游原材料直接

對(duì)接大宗商品，難以通過(guò)產(chǎn)業(yè)地位優(yōu)勢(shì)獲得顯著的議價(jià)能力。從成本構(gòu)成來(lái)看，目前

銅占總成本的比例已經(jīng)到

80%左右，疊加非銅材料后原材料成本占比已經(jīng)達(dá)到

80-85%，

目前位置向下降本的地板較高，力圖通過(guò)向內(nèi)要效率，打價(jià)格戰(zhàn)獲取全面優(yōu)勢(shì)是一件非常困難的事情。向下游看，標(biāo)準(zhǔn)銅箔目前毛利率整體上較低，核心利潤(rùn)來(lái)源還是鋰電銅箔。鋰電

銅箔環(huán)節(jié)自身競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，相反下游客戶鋰電環(huán)節(jié)則格局更加集中，這也意味

著在對(duì)客戶這一方面，銅箔企業(yè)也很難具備強(qiáng)勢(shì)的話語(yǔ)權(quán)。先發(fā)優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的超額利潤(rùn)是最佳的獲得領(lǐng)先的途徑。銅箔領(lǐng)域技術(shù)迭代還在不斷

持續(xù)，由于高端產(chǎn)能相對(duì)稀缺，市場(chǎng)對(duì)于更薄的新產(chǎn)品給予了一定幅度的溢價(jià)，以

4.5

μm銅箔為例，目前加工費(fèi)比

6μm銅箔高

40%左右，但是隨著出貨量提升，與產(chǎn)能匹

配后無(wú)需頻繁切線，以及工藝熟練后良率提升，二者的成本差異并不顯著，新產(chǎn)品的

盈利能力存在明顯優(yōu)勢(shì)。因此對(duì)于銅箔環(huán)節(jié)來(lái)說(shuō)，具備研發(fā)能力優(yōu)勢(shì)能夠在技術(shù)迭代

中占得先機(jī)，在代際切換中不斷搶先分食階段性的超額利潤(rùn)，通過(guò)局部?jī)?yōu)勢(shì)獲取結(jié)構(gòu)

優(yōu)化帶來(lái)的盈利提升無(wú)疑是最現(xiàn)實(shí)的選擇。未來(lái)兩年供需緊張將會(huì)加劇，擴(kuò)張能力決定市場(chǎng)份額。在新能源車持續(xù)加速增長(zhǎng)

的帶動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)鋰電池需求仍將保持高速增長(zhǎng)，2021

年/2022

年/2023

年對(duì)應(yīng)的鋰

電銅箔需求為

26.79

萬(wàn)噸/37.52

萬(wàn)噸/48.7

萬(wàn)噸，同期有效供給受制于設(shè)備和環(huán)評(píng)因素，僅為

32.62

萬(wàn)噸/40.46

萬(wàn)噸/50.58

萬(wàn)噸，銅箔供需緊張程度明顯加劇。在這種背景下，

具備更強(qiáng)的資源和供應(yīng)商合作關(guān)系龍頭企業(yè)有望搶先完成產(chǎn)能擴(kuò)張，無(wú)疑將是這一輪

供需緊張的最大受益者。3

技術(shù)領(lǐng)跑綁定優(yōu)質(zhì)客戶，加速擴(kuò)張引領(lǐng)輕薄浪潮3.1

技術(shù)實(shí)力確立領(lǐng)先地位，先發(fā)制人構(gòu)筑渠道優(yōu)勢(shì)鋰電銅箔生產(chǎn)由于定制化屬性具備大量

know-how。銅箔性能參數(shù)指標(biāo)主要包括外

觀質(zhì)量和厚度均勻性、表面粗糙度、力學(xué)性能和抗氧化性等幾個(gè)維度。不同種類、不

同厚度、不同用途的電解銅箔，其性能評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)存在一定的差異，即便同為鋰電銅箔，

根據(jù)電池型號(hào)不同指標(biāo)要求上也存在一定的差異，且各家廠商的生產(chǎn)工藝也存在一定

的差異，因此生產(chǎn)過(guò)程中需要配合定制化設(shè)備，根據(jù)具體的指標(biāo)需求對(duì)添加劑配方、

電流密度、溫度、攪拌速度等參數(shù)進(jìn)行調(diào)整，存在較多

know-how的環(huán)節(jié)。銅箔行業(yè)技術(shù)還在持續(xù)迭代。前期國(guó)內(nèi)鋰電企業(yè)銅箔使用以

8μm產(chǎn)品為主，為了

提升電池能量密度，2018

年寧德時(shí)代率先開始向

6

微米產(chǎn)品進(jìn)行切換，目前主流電池

廠商均已開始采用

6

微米銅箔，且寧德時(shí)代已經(jīng)開始嘗試采用

4.5μm產(chǎn)品。海外鋰電

廠商目前仍舊以

8μm產(chǎn)品為主，但是向

6μm及以下產(chǎn)品切換的趨勢(shì)已經(jīng)有所體現(xiàn)，

銅箔的輕薄化是未來(lái)的大勢(shì)所趨。

正是由于銅箔行業(yè)的定制化屬性以及輕薄化迭代的持續(xù)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)依舊是行業(yè)的

核心競(jìng)爭(zhēng)要素之一。公司深耕銅箔多年工藝精湛，客戶布局完善渠道優(yōu)勢(shì)顯著。公司早在

1992

年就已

進(jìn)軍銅箔領(lǐng)域，多年來(lái)深耕細(xì)作，工藝精湛技術(shù)積累深厚，技術(shù)指標(biāo)位居行業(yè)領(lǐng)先地位。在打入寧德時(shí)代、億緯、國(guó)軒高科和國(guó)軒高科等國(guó)內(nèi)主流電池供應(yīng)鏈的基礎(chǔ)上，公司成功邁向海外，目前已實(shí)現(xiàn)對(duì)

LG、松下和

SK等國(guó)際頂級(jí)廠商批量供貨，客戶基本覆蓋全球頭部電池廠商，公司是國(guó)內(nèi)布局最為完善的銅箔廠商。公司在技術(shù)迭代中始終處于領(lǐng)先地位。在產(chǎn)品更迭過(guò)程中，市場(chǎng)對(duì)于新產(chǎn)品往往

存在一定的溢價(jià)。目前

6μm產(chǎn)品加工費(fèi)普遍在

5

萬(wàn)元左右，4.5μm產(chǎn)品加工則達(dá)到

7

萬(wàn)元左右，但是在供貨量提升產(chǎn)線產(chǎn)能能夠匹配后，二者的成本差距并不是十分顯著。

從公司前期披露的情況來(lái)看，公司

2019

年

4.5μm產(chǎn)品毛利率達(dá)到

49%，同期

6μm銅

箔毛利率僅為

31%。技術(shù)研發(fā)帶來(lái)的產(chǎn)品代差，是公司盈利能力的有力保障。憑借深

厚的技術(shù)積淀，公司在每一輪的技術(shù)迭代過(guò)程中都處于前列，在上一輪向

6μm產(chǎn)品銅

箔的過(guò)程中，公司于

2013

年實(shí)現(xiàn)

6μm技術(shù)重大突破，2017

年在行業(yè)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)了

6

μm產(chǎn)品量產(chǎn)，在向

4.5μm切換過(guò)程中公司再度搶得先機(jī)，目前

4.5

微米產(chǎn)品占銷售

比例預(yù)計(jì)可達(dá)

20%左右，公司研發(fā)實(shí)力可見(jiàn)一斑。3.2

積極擴(kuò)產(chǎn)擁抱鋰電浪潮，銅箔龍頭乘風(fēng)啟航公司銅箔業(yè)務(wù)統(tǒng)籌在子公司青海電子。公司銅箔產(chǎn)能項(xiàng)目實(shí)施主體主要是惠州電

子、青海電子和青海諾德，其中青海電子持有惠州電子

100%股權(quán)。2019

年

12

月公司

為了便于銅箔業(yè)務(wù)板塊整體集中協(xié)同管理以及該業(yè)務(wù)板塊引進(jìn)戰(zhàn)略投資者需要，青海電子收購(gòu)了公司持有的青海諾德股權(quán)，公司銅箔業(yè)務(wù)全部為子公司青海電子合并范圍。

公司現(xiàn)有銅箔產(chǎn)能

4.3

萬(wàn)噸，在建產(chǎn)能

2.7

萬(wàn)噸。公司目前布局青海西寧和廣東惠

州兩處銅箔生產(chǎn)基地，合計(jì)產(chǎn)能

4.3

萬(wàn)噸，包括青海電子

2.5

萬(wàn)噸，青海諾德

1

萬(wàn)噸和

惠州電子

0.8

萬(wàn)噸，并有合計(jì)

2.7

萬(wàn)噸產(chǎn)能在建，有望在明年上半年投產(chǎn)，公司銅箔產(chǎn)

能將得到進(jìn)一步的擴(kuò)張。此外子公司江蘇聯(lián)鑫還具備

600

萬(wàn)張/年的覆銅板生產(chǎn)能力，

進(jìn)一步完善了公司的產(chǎn)能布局。其中青海諾德設(shè)計(jì)產(chǎn)能

4

萬(wàn)噸，一期

1

萬(wàn)噸已經(jīng)于

2019

年

10

月投產(chǎn)，二期

1.5

萬(wàn)

噸于

2020

年

6

月在青海奠基，目前處于建設(shè)過(guò)程中，有望在明年上半年投產(chǎn)，三期

1.5

萬(wàn)噸產(chǎn)能目前也已經(jīng)處于規(guī)劃當(dāng)中；惠州電子

2017

年

6

月由

2100

噸擴(kuò)產(chǎn)至

5000

噸，

2018年新建的

3000

噸產(chǎn)能投產(chǎn)，現(xiàn)有產(chǎn)能合計(jì)

0.8萬(wàn)噸，此外還有

1.2

萬(wàn)噸的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目

處于建設(shè)中，預(yù)計(jì)在明年上半年投產(chǎn)。

青海電子目前共有產(chǎn)能

2.5

萬(wàn)噸，由于一期

1

萬(wàn)噸產(chǎn)能和二期

1.5

萬(wàn)噸產(chǎn)能分別于

2007

年和

2012

年建成投產(chǎn)，建設(shè)時(shí)間較早，主體生產(chǎn)設(shè)備已用十余年，存在設(shè)備老化、

精度差等問(wèn)題，且當(dāng)時(shí)的設(shè)計(jì)理念、技術(shù)水平及目前的設(shè)備運(yùn)行狀況都不能滿足當(dāng)下

主流客戶的需求，因而為了滿足產(chǎn)品升級(jí)換代及市場(chǎng)客戶發(fā)展的迫切需求，公司于

2019

年第四季度決定將該工廠進(jìn)行系統(tǒng)的技術(shù)升級(jí)改造，優(yōu)化生產(chǎn)車間環(huán)境，改造更

新設(shè)備生產(chǎn)線。產(chǎn)線改造工作預(yù)計(jì)在三季度全部完工。3.3

大股東定增加持，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)有望優(yōu)化公司于

2021

年

6

月

8

日公告了

2021

年度非公開發(fā)行股票預(yù)案，擬非公開定向增發(fā)

3.4

億股，由公司第一大控股股東邦民控股（4000

萬(wàn)股）以及其全資子公司弘源新材

（1.5

億股）、邦民新材（1.5

億股）認(rèn)購(gòu)，公司募集資金總額不超過(guò)

22.88

億元。公司

本次籌集的資金中，擬投入

9.5

億元用于青海高性能極薄鋰離子電池用電解銅箔工程項(xiàng)

目，投入

8

億元用于惠州動(dòng)力電池用電解銅箔工程項(xiàng)目，剩余

5.38

億元用于補(bǔ)充流動(dòng)

資金及償還銀行貸款。實(shí)際控制人持股比例大幅提高，全額認(rèn)購(gòu)體現(xiàn)堅(jiān)定決心。公司目前股權(quán)較為分散，

如果本次發(fā)行順利實(shí)施，第一大股東邦民控股在原有持股比例基礎(chǔ)上大額增加持股比

例，直接持股比例

12.56%，并且通過(guò)全資子公司弘源新材和邦民新材間接持股比例為

17.27%，合計(jì)持股比例

29.83%。陳立志先生持有邦民控股母公司諾德實(shí)業(yè)

51%股權(quán)，

為公司的實(shí)際控制人。實(shí)控人對(duì)公司的控制力將得到有效加強(qiáng)，有利于公司未來(lái)的經(jīng)

營(yíng)管理，以及實(shí)施公司發(fā)展戰(zhàn)略。第一大股東邦民控股大額增持，表示大股東對(duì)公司

未來(lái)發(fā)展前景的肯定，以及堅(jiān)定前行的決心。并且公司股權(quán)更加集中，可以有效避免管理層發(fā)生變更風(fēng)險(xiǎn)。公司流動(dòng)資金需求得到保障，定增改善財(cái)務(wù)狀況。公司主營(yíng)的鋰電銅箔行業(yè)屬于

資本密集型行業(yè)，具有明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)，產(chǎn)能建設(shè)投入高。并且為了保障公司業(yè)

務(wù)的擴(kuò)張，抓住行業(yè)發(fā)展機(jī)遇，公司需要運(yùn)用更多的流動(dòng)資金和資本開支支撐產(chǎn)品研

發(fā)、技術(shù)創(chuàng)新、生產(chǎn)設(shè)備、人才建設(shè)等方面的進(jìn)步。本次定增募資用于公司資本開支

和補(bǔ)充流動(dòng)資金，能夠推動(dòng)公司業(yè)務(wù)發(fā)展，極大地增強(qiáng)公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。3.4

加速回歸主業(yè)，客戶破產(chǎn)陰霾不再公司前期以銅箔業(yè)務(wù)為核心，依托產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和實(shí)業(yè)優(yōu)勢(shì)，布局金融服務(wù)業(yè)，積極

把握產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展趨勢(shì)及金融業(yè)的戰(zhàn)略投資機(jī)會(huì)，逐步形成金融投資控股平臺(tái)。業(yè)務(wù)布局來(lái)看，公司前期布局較為廣泛，涉獵銅箔、電線電纜、融資租賃、石油石化等

多個(gè)領(lǐng)域。近年來(lái)，公司轉(zhuǎn)變發(fā)展思路，集中精力精進(jìn)主業(yè)，剝離非主業(yè)板塊，把握新能源

車市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇，迎頭而上著力打造全球鋰電銅箔航母。2018

年

8

月，公司將其持有

的明德保理

100%股權(quán)全部對(duì)外轉(zhuǎn)讓；2018

年

3

月，公司將其持有的壹佰金融

40%股權(quán)

全部對(duì)外轉(zhuǎn)讓；2019

年

12

月，公司以

2.52

億元的價(jià)格向誠(chéng)志電子出售控股子公司諾德

租賃

25%股權(quán)，本次交易完成后，公司持有諾德租賃股權(quán)比例下降至

41.