資本市場運(yùn)作培訓(xùn)課件

資本市場運(yùn)作(2)朱金mail:tzjw01@163.com資本市場運(yùn)作(2)朱金偉1學(xué)習(xí)的內(nèi)容.資產(chǎn)現(xiàn)金化資產(chǎn)實(shí)體化

資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)信貸化綜合案例內(nèi)容學(xué)習(xí)的內(nèi)容.資產(chǎn)現(xiàn)金化資產(chǎn)實(shí)體化資2

資本市場運(yùn)營的對象

資本市場運(yùn)營的對象不同于一般消費(fèi)者選擇行為和企業(yè)產(chǎn)品運(yùn)營。

1）一般消費(fèi)者選擇行為和企業(yè)產(chǎn)品運(yùn)營的對象是消費(fèi)品和產(chǎn)品。

2）資本市場運(yùn)營的對象是資本。

資本市場運(yùn)營的對象資本市場運(yùn)營的對象不同于3ⅠⅡⅢ資本的收益是未來的，是預(yù)期的，存在價(jià)值的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性。產(chǎn)品的效用或收益是當(dāng)期的，是相對確定的，不存在自身價(jià)值的不確定性和預(yù)期性。信息不對稱程度對兩者價(jià)值判斷影響程度不同。

資本價(jià)值是未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，并不斷增加、調(diào)整和修正。產(chǎn)品的價(jià)值估計(jì)和判斷不存在隨時間的推進(jìn)而導(dǎo)致價(jià)值變化。同一項(xiàng)資本與不同資本的智能資本結(jié)合會產(chǎn)生不同價(jià)值。消費(fèi)者在消費(fèi)產(chǎn)品時，自身的能力、努力、天賦、機(jī)遇和其它特征不會影響產(chǎn)品的效用。資本與產(chǎn)品的區(qū)別ⅠⅡⅢ資本的收益是未來的，是預(yù)期的，存在價(jià)值的4資本市場運(yùn)營的環(huán)境約束1）所有參與者構(gòu)成的環(huán)境2）政府部門決定的政策法律制度環(huán)境3）中介機(jī)構(gòu)的環(huán)境

資本市場運(yùn)營是在一定的外部環(huán)境條件下進(jìn)行的，不同環(huán)境會造成同種資本市場運(yùn)營的不同效果。不同的外部環(huán)境會影響資本市場運(yùn)營方式的選擇。環(huán)境約束是分析資本市場運(yùn)營的前提條件。資本市場運(yùn)營的環(huán)境約束1）所有參與者構(gòu)成的環(huán)境5資本市場參與者構(gòu)成的環(huán)境會影響到資本市場運(yùn)營此環(huán)境分為兩個方面：1）基于行為經(jīng)濟(jì)學(xué)，參與者的亢奮、非理性、無根據(jù)的悲觀等會影響到資本市場運(yùn)營。參與者亢奮時，資本市場運(yùn)營密度就高；參與者非理性悲觀時，資本市場運(yùn)營密度就低。2）誠信狀況。信息決定資本的價(jià)值，參與者的任何不講誠信、欺詐和隱瞞資產(chǎn)信息的行為都會造成資本市場運(yùn)營的檸檬市場化。資本市場參與者構(gòu)成的環(huán)境會此環(huán)境分為兩個方面：6政府部門政策和和法律環(huán)境直接影響到資本市場運(yùn)營狀況、效率和方向如：

國有股減持的政策出臺就給股市帶來災(zāi)難性下跌報(bào)復(fù)。

債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債受到政府部門政策和和法律的影響。

企業(yè)的并購重組政府部門政策和和法律的影響。政府部門政策和和法律環(huán)境直接如：7中介機(jī)構(gòu)的環(huán)境是資本市場運(yùn)營約束主要構(gòu)成

資本市場運(yùn)營的專業(yè)化程度越來越高，許多技術(shù)性工作需要中介機(jī)構(gòu)來完成。中介機(jī)構(gòu)的誠信水平和專業(yè)能力直接影響到資本市場運(yùn)營的質(zhì)量、數(shù)量和水平。中介機(jī)構(gòu)的環(huán)境是8資本市場運(yùn)營的目標(biāo)1）資本市場運(yùn)營的目標(biāo)是價(jià)值增值的最大化。2）資本市場運(yùn)營是以價(jià)值為中心的導(dǎo)向機(jī)制，通過資本市場的運(yùn)營，提升運(yùn)營對象的價(jià)值。9資本市場運(yùn)營的目標(biāo)1）資本市場運(yùn)營的目標(biāo)是價(jià)值增值的最大化。資本市場運(yùn)營價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)過程“三個途經(jīng)”1.、資本價(jià)值的創(chuàng)造過程。2、資本價(jià)值的轉(zhuǎn)移過程。3、資本的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)傔^程?！八膫€效應(yīng)”1、規(guī)模效應(yīng)2、經(jīng)營效應(yīng)3、管理效應(yīng)4、財(cái)務(wù)效應(yīng)一項(xiàng)資本市場運(yùn)營目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)是三個途經(jīng)與四個效應(yīng)的綜合結(jié)果，而不是單一某個方面發(fā)揮作用的。資本市場運(yùn)營價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)過程“三個途經(jīng)”“四個效應(yīng)”一項(xiàng)101.、資本價(jià)值的創(chuàng)造過程。通過資本市場的運(yùn)營，優(yōu)化資本的配置結(jié)構(gòu)，提高資本效率的過程。2、資本價(jià)值的轉(zhuǎn)移過程。通過資本市場運(yùn)營，把其他資本的價(jià)值轉(zhuǎn)移到自身價(jià)值的過程。3、資本的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)傔^程。把資本的風(fēng)險(xiǎn)分散、分割、規(guī)避和轉(zhuǎn)移的過程。資本市場運(yùn)營價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)過程“三個途經(jīng)”1.、資本價(jià)值的創(chuàng)造過程。通過資本市場的運(yùn)營，優(yōu)化資本的配置111、規(guī)模效應(yīng)是資本市場運(yùn)營的主體通過規(guī)模的優(yōu)化調(diào)整實(shí)現(xiàn)資本現(xiàn)金流的增多和資本價(jià)值的提升。2、結(jié)構(gòu)效應(yīng)是通過優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)來提升資本的質(zhì)量和效率。3、管理效應(yīng)是通過變更管理層或改進(jìn)管理方式或降低代理成本來實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值的提升。4、財(cái)務(wù)效應(yīng)是通過財(cái)務(wù)的重新安排和優(yōu)化來實(shí)現(xiàn)價(jià)值的提升。資本市場運(yùn)營價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)過程“四個效應(yīng)”1、規(guī)模效應(yīng)是資本市場運(yùn)營的主體通過規(guī)模的優(yōu)化調(diào)整實(shí)現(xiàn)資本現(xiàn)12現(xiàn)金資產(chǎn)信貸資產(chǎn)現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化證券資產(chǎn)現(xiàn)金化信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化現(xiàn)金資產(chǎn)信貸化實(shí)體資產(chǎn)信貸化證券資產(chǎn)信貸化信貸資產(chǎn)信貸化現(xiàn)金資產(chǎn)證券化實(shí)體資產(chǎn)證券化證券資產(chǎn)證券化信貸資產(chǎn)證券化現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化證券資產(chǎn)實(shí)體化信貸資產(chǎn)實(shí)體化16種轉(zhuǎn)換實(shí)體資產(chǎn)證券資產(chǎn)資本市場運(yùn)營的一般方法現(xiàn)金資產(chǎn)信貸資產(chǎn)現(xiàn)金資產(chǎn)證券化16種轉(zhuǎn)換實(shí)體資產(chǎn)證券資產(chǎn)資本13一、資產(chǎn)現(xiàn)金化1、現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII和QDII

2、實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化——資產(chǎn)出售3、證券資產(chǎn)現(xiàn)金化——開放式投資基金的贖回，產(chǎn)業(yè)基金的退出4、信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化——專業(yè)處置不良資產(chǎn)14一、資產(chǎn)現(xiàn)金化1、現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII和QDII2、

資本市場運(yùn)營的終極目標(biāo)_創(chuàng)造更多的財(cái)富,企業(yè)追求是,如何在資產(chǎn)現(xiàn)金化的過程中創(chuàng)造財(cái)富,其中存在兩條路徑：

一是企業(yè)作為中介成為資產(chǎn)現(xiàn)金化的轉(zhuǎn)換器，在轉(zhuǎn)換中創(chuàng)造利潤和更多財(cái)富。

一是在資本的“加減”中創(chuàng)造財(cái)富，其中“減”就是資產(chǎn)現(xiàn)金化的過程。

在這過程中關(guān)注的問題是：

一是否存在轉(zhuǎn)換渠道；

二是轉(zhuǎn)換的效率如何；

三是怎樣轉(zhuǎn)換一、資產(chǎn)現(xiàn)金化資本市場運(yùn)營的終極目標(biāo)_創(chuàng)造更多的財(cái)富,企業(yè)追求是,15一、資產(chǎn)現(xiàn)金化1、現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII和QDII16一、資產(chǎn)現(xiàn)金化1、現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII和QDII16

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化1、將現(xiàn)金資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)的過程。在轉(zhuǎn)換中創(chuàng)造價(jià)值，并在此過程中提高資源配置的效率。2、轉(zhuǎn)換形式多樣化，表現(xiàn)為時間和空間的差異和不同。

如：1）外行市場——不同貨幣之間交易和買賣的市場（現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化的市場）?？梢蕴灼诒Ｖ?，可以分散風(fēng)險(xiǎn)，可以進(jìn)口出口貨物，可以在不同國家進(jìn)行投資。2）招行“一卡通”業(yè)務(wù)，現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化的轉(zhuǎn)換器。一個地區(qū)到另一個地區(qū)的轉(zhuǎn)換。3）貨幣掉期，將不同時間的貨幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為另一時點(diǎn)的貨幣資產(chǎn)?，F(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化1、將現(xiàn)金資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)的過程。在轉(zhuǎn)換中17

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII、QDII形式：在從起點(diǎn)到終點(diǎn)的一個完整的過程中，起點(diǎn)和終點(diǎn)皆是現(xiàn)金。

首先是現(xiàn)金資產(chǎn)的現(xiàn)金化，一國貨幣轉(zhuǎn)換為另外一國貨幣，構(gòu)建一個投資組合，其中可能包括證券資產(chǎn)、信貸資產(chǎn)、現(xiàn)金資產(chǎn)至貨幣資產(chǎn)，然后將投資組合轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)，并將現(xiàn)金資產(chǎn)再次現(xiàn)金化，回歸到初始的現(xiàn)金資產(chǎn)。1、QFII——QualifiedForeignInstitutionalInvestor2、QDII——QualifiedDomesticInstitutionalInvestor現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII、QDII形式：18

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII、QDII1、QFII——QualifiedForeignInstitutionalInvestor

允許經(jīng)過核準(zhǔn)的合格外國機(jī)構(gòu)投資者，在一定規(guī)定和限制條件下，匯入一定額度的外匯資金，并兌換為當(dāng)?shù)刎泿?，通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門帳戶投資于當(dāng)?shù)氐淖C券市場，其資本利得、股息等經(jīng)過批準(zhǔn)后可以兌換成外匯匯出的一種資本市場開放模式。（配額制度——方便地控制外匯，一免在大量資金流動買賣時因兌換成為該國貨幣貶值而造成匯率波動）2、QDII——QualifiedDomesticInstitutionalInvestor

開放本國專業(yè)投資機(jī)構(gòu)直接投資境外的證券市場。由本地的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)通過成立投資基金，在投資者認(rèn)購的條件下，投資于境外的資本市場。在資本項(xiàng)目沒有完全開放的條件下，這個制度有利于監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管資金的流向，并提高投資的效率?，F(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化——QFII、QDII1、QFII——Qua19

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性1、提高資本市場的有效性——促進(jìn)投資者結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和投資行為的理性。——鞏固以保護(hù)投資者利益為中心的監(jiān)管理念，促進(jìn)市場信息披露的規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化?！獮橥顿Y者提供更多的選擇，從而為充分提高資源的配置效率創(chuàng)造了更好的條件?！龠M(jìn)資本市場創(chuàng)新?，F(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性1、提高20

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性2、資本市場循序開放的基礎(chǔ)——資本市場的開放是提高資本市場一體化和資源配置效率的有效手段?！绾翁岣唛_放程度？間接投資階段；有限度地直接開放階段；完全直接開放階段。——限制短期資本的流入，優(yōu)化進(jìn)入一個國家資本市場的資本結(jié)構(gòu)?！獙ν顿Y者匯出境外的紅利、資本利得和本金在時間上進(jìn)行規(guī)定和限制，減少國際游資的沖擊。——限制投資于某種金融工具的比例以防止金融風(fēng)險(xiǎn)的集聚。現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性2、資本21

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性3、促進(jìn)監(jiān)管模式的標(biāo)準(zhǔn)化——轉(zhuǎn)變行為監(jiān)管模式，實(shí)現(xiàn)以資本數(shù)量為主體監(jiān)管內(nèi)容的監(jiān)管模式。

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的經(jīng)濟(jì)合理性3、促進(jìn)22

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析1、在匯率變化中獲得贏利

QFII：——人民幣大幅升值的預(yù)期，獲得匯率升值的收益

QDII：——選擇在存在匯率增長潛力的國家進(jìn)行投資，可獲得匯率升值的收益現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析1、在23

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析2、套利交易贏利模式——在沒有市場風(fēng)險(xiǎn)或風(fēng)險(xiǎn)非常小的條件下獲得高收益——套利結(jié)果是市場定價(jià)錯誤的結(jié)果——如果各國資本市場相互隔離，套利交易無法實(shí)現(xiàn)，但是，QFII、QDII為套利交易提供了一種現(xiàn)實(shí)選擇現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析2、套24

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析3、“做莊”式的贏利模式——利用市場咨訊、無形資產(chǎn)、概念等手段提高孤僻價(jià)格獲得贏利的過程

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析3、“25

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析4、設(shè)立基金管理公司的贏利模式

QFII：——投資銀行、投資公司擔(dān)當(dāng)——獲得管理費(fèi)、信息優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢——自營業(yè)務(wù)獲得資本利得QDII：——獲得管理費(fèi)——自營業(yè)務(wù)獲得資本利得現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析4、設(shè)26

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析5、固定收益證券的贏利模式QFII：——中國利率有上漲的空間——中國企業(yè)債券優(yōu)良QDII：——獲得國外經(jīng)濟(jì)增長的好處——建立多種固定收益證券的組合，規(guī)避單一的利率風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析5、固27

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析6、股票市場的贏利模式

QFII：——獲得新股申購收益——獲得資本利得收益QDII：——獲得境外企業(yè)發(fā)展的收益和好處——建立有效的資本市場投資組合現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式分析6、股28

現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式比較贏利途經(jīng)贏利空間風(fēng)險(xiǎn)性流動性匯率變化中贏利中中高套利交易贏利高低高“做莊”贏利高低中設(shè)立基金公司贏利高低——特別好處——幾乎沒風(fēng)險(xiǎn)具有“先動”優(yōu)勢固定收益?zhèn)A利低低低股票市場贏利低高中————現(xiàn)金資產(chǎn)現(xiàn)金化

——QFII、QDII的盈利模式比較贏利途29一、資產(chǎn)現(xiàn)金化

2、實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化——資產(chǎn)出售30一、資產(chǎn)現(xiàn)金化2、實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化——資產(chǎn)出售30

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

1、將實(shí)體資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)，是在資本市場上將實(shí)體資產(chǎn)出售給另外一方。

如：學(xué)生在校園的跳蚤市場上出售舊書，漁民在海鮮市場出售水產(chǎn)品，企業(yè)在市場上出售工廠、資產(chǎn)和部門。2、區(qū)別：是否存在一個成熟的市場、買者和賣者之間是否存在信息對稱、買賣雙方的數(shù)量和競爭程度。3、主要轉(zhuǎn)換形式：資產(chǎn)出售。關(guān)鍵是轉(zhuǎn)換的效率和有效性。4、資產(chǎn)出售是指將公司的一部分出售給另外一方，出售的一部分可能是公司的資產(chǎn)、子公司或某個部門，其終極目標(biāo)是為了獲得現(xiàn)金，即實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的過程。實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑1、將實(shí)體資31

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

1、出售準(zhǔn)備階段——組建資產(chǎn)出售團(tuán)隊(duì)（運(yùn)營經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)、投資銀行家、律師、會計(jì)師等）——準(zhǔn)備一份該企業(yè)狀況的書面報(bào)告（企業(yè)歷史、未來發(fā)展機(jī)會、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)）——保持出售資產(chǎn)的獨(dú)立經(jīng)營性——從組織、法律、財(cái)務(wù)的角度盡量簡化要出售部門或子公司的結(jié)構(gòu)實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑1、出售準(zhǔn)備32

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

2、選擇出售方式和尋找買方

出售方式：廣泛拍買、定向拍買、協(xié)議出售（普通協(xié)議出售、員工持股）

廣泛拍買因購買者廣泛比較容易獲得較高價(jià)格，但風(fēng)險(xiǎn)較大。而其他兩種方式能夠控制整個出售交易過程，此為成功的關(guān)鍵。賣方控制出售過程，就可較好完成保密工作，使交易過程保持合適的競爭水平，獲得較高的價(jià)值

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑2、選擇出售33

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

2、選擇出售方式和尋找買方

尋找買方的途徑：——完全依賴經(jīng)紀(jì)人——依靠其它中介組織（投資銀行）——將出售消息通過銀行、律師、會計(jì)師和其它職業(yè)人士傳給有興趣購買的客戶——在商業(yè)刊物上做廣告，將出售信息傳遞給產(chǎn)業(yè)協(xié)會的成員——在報(bào)紙上做廣告

注意：需要對其融資能力進(jìn)行評估??！實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑2、選擇出售34

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

3、對將被出售的資產(chǎn)定價(jià)

——存在多種企業(yè)價(jià)值估計(jì)的技巧——公司在市場上的價(jià)值可能與采用統(tǒng)計(jì)方法或比較計(jì)算出來的估計(jì)價(jià)值存在較大偏差——最現(xiàn)實(shí)、最簡便的方法：根據(jù)最近購買同類公司的價(jià)格進(jìn)行類比定價(jià)

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑3、對將被出35

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

4、對資產(chǎn)出售進(jìn)行設(shè)計(jì)和磋商

——賣方設(shè)計(jì)出售計(jì)劃時，要想辦法設(shè)法可能多收回一點(diǎn)現(xiàn)金，以減少交易的未來風(fēng)險(xiǎn)——交易的稅收結(jié)構(gòu)對賣方非常關(guān)鍵。但如果賣方所受資產(chǎn)出售壓力太大，則稅收方面的考慮就不太重要了

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑4、對資產(chǎn)出36

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

5、完成出售

——買賣雙方在對進(jìn)行出售的資產(chǎn)、部門或子公司進(jìn)行調(diào)查、評估、談判之后，就必須聘請律師為買賣雙方擬出一份合同草案——在達(dá)成正式合同的過程中，會出現(xiàn)許多需要進(jìn)一步協(xié)商的細(xì)節(jié)性問題

——在產(chǎn)權(quán)交割日，需要由買賣雙方的律師和董事長執(zhí)行各種文件的交割

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑5、完成出售37

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

6、在過渡時期幫助買方

——包括管理、財(cái)務(wù)、制度或企業(yè)的其它活動——如需要，買賣雙方可能派出專家，一起工作，保證交易在每呀個領(lǐng)域內(nèi)都有序地進(jìn)行實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑6、在過渡時38

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

7、處理出售后的遺留問題

——如轉(zhuǎn)移責(zé)任——如在應(yīng)收、應(yīng)付款方面實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑7、處理出售39

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑資產(chǎn)出售流程圖：

剝離準(zhǔn)備階段：組建資產(chǎn)剝離團(tuán)隊(duì)；準(zhǔn)備報(bào)告；保持獨(dú)立性

選擇剝離方式和尋找買方

對將剝離的資產(chǎn)定價(jià)

對資產(chǎn)剝離進(jìn)行設(shè)計(jì)和磋商

完成剝離

在過渡期幫助買方

處理剝離后的遺留問題實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑資產(chǎn)出售流程圖：40

實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑案例搜索；

許榮茂——揭密家族企業(yè)斂財(cái)新模式（增姿擴(kuò)股方式轉(zhuǎn)移上市公司利益，非常隱蔽的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移模式）——資產(chǎn)出售的理由、時機(jī)、模式、程序?qū)嶓w資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑案例搜索；41一、資產(chǎn)現(xiàn)金化3、證券資產(chǎn)現(xiàn)金化——開放式投資基金的贖回，產(chǎn)業(yè)基金的退出42一、資產(chǎn)現(xiàn)金化3、證券資產(chǎn)現(xiàn)金化——開放式投資基金的贖回，證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑一個投資者需要經(jīng)常不斷地在金融市場上將證券資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)。

當(dāng)證券資產(chǎn)無法轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)時，恰是金融危機(jī)或公司破產(chǎn)之時。

資產(chǎn)的配置和優(yōu)化是以證券資產(chǎn)的交易為核心交易機(jī)制。是否存在證券資產(chǎn)現(xiàn)金化機(jī)制、證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的效率和有效性交易機(jī)制中的主要問題？證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑一個投資者需要經(jīng)常不斷地在金43證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑轉(zhuǎn)換有效性——如果不能實(shí)現(xiàn)證券資產(chǎn)現(xiàn)金化，原因何在？是否存在替代的途經(jīng)？——如果能夠證券資產(chǎn)現(xiàn)金化，那么如何提高該轉(zhuǎn)換過程中的有效性和效率證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑轉(zhuǎn)換有效性44證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的框架圖：證券資產(chǎn)、私募證券、公募證券

多樣性的轉(zhuǎn)換方式是否能夠轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)

轉(zhuǎn)換的效率和有效性現(xiàn)金資產(chǎn)

轉(zhuǎn)換過程中的核心問題證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的框架圖：證券資產(chǎn)、私45證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

開放式證券投資基金贖回中的效應(yīng)

在開放式基金中，投資者能否贖回以及贖回多少是一個證券資產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率問題。1、聯(lián)動強(qiáng)化效應(yīng)2、基金贖回中的操縱3、螞蟻撬動堤壩4、基金贖回中的逆向選擇效應(yīng)證券資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

開放式證券投資基金贖回中的效應(yīng)46在不同的金融市場中，市場之間通過金融價(jià)格、收益連接起來，如果一個市場發(fā)生重大變化，其他金融市場就會發(fā)生聯(lián)動。金融市場是一個一體化程度最高的市場，資金在不同市場間流動不受限制。且價(jià)格滿足一致性條件，如一個市場發(fā)生價(jià)格變化，投資者就會調(diào)整投資組合，相應(yīng)導(dǎo)致資金的巨大流動和金融工具的不斷轉(zhuǎn)換聯(lián)動強(qiáng)化效應(yīng)

觸發(fā)點(diǎn)：——股票市場——實(shí)體資本大幅貶值一個金融市場價(jià)格的非預(yù)期變化突破了投資者心理防線，引致投資組合的變化，以及引至基金巨額贖回。是對投資能力的不信任和危機(jī)的后續(xù)反映。引發(fā)市場聯(lián)動效應(yīng)。47在不同的金融市場中，市場之間通過金融價(jià)格、收益連接在資本市場流動性缺失的條件下，基金管理公司在贖回中被迫賣出股票而降低股票價(jià)格，其他機(jī)構(gòu)趁機(jī)吸納股票的過程。15432基金贖回中的操縱48在資本市場流動性缺失的條件下，基金管理公司在贖回中被

容易引發(fā)基金贖回潮的小螞蟻是——基金公司的信譽(yù)。

螞蟻撬動堤壩49容易引發(fā)基金贖回潮的小螞蟻是——基金公司的信譽(yù)存在“越熱越贖，越好越贖”的怪圈基金贖回中的逆向選擇效應(yīng)基金持有人對未來的預(yù)期不看好，如贏利較好，持有人想落袋為安。持有人對贏利能力的穩(wěn)定性表示懷疑，故在業(yè)績好時迫不及待套現(xiàn)。50存在“越熱越贖，越好越贖”的怪圈基金贖回中的逆向一、資產(chǎn)現(xiàn)金化4、信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化——專業(yè)處置不良資產(chǎn)51一、資產(chǎn)現(xiàn)金化4、信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化——專業(yè)處置不良資產(chǎn)51

信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化就是將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)資產(chǎn)。典型的形式是商業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)、收回貸款等經(jīng)濟(jì)行為。

如果企業(yè)到期無力償還貸款，自然的結(jié)果就是進(jìn)入不良資產(chǎn)的回收程序，其復(fù)雜性和獨(dú)立性就凸現(xiàn)出來——非常典型的“信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化”的過程。

轉(zhuǎn)換過程有可能是多種轉(zhuǎn)換、綜合轉(zhuǎn)換的過程。如先將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券資產(chǎn)或信貸資產(chǎn)，然后進(jìn)行短期性和策略性投資，經(jīng)過一段時間后再次實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金化。信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化就是將信52

信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

1、政府的轉(zhuǎn)讓處置主體法——通過公開拍賣和暗盤投標(biāo)轉(zhuǎn)讓處置主體法——通過簽訂資產(chǎn)管理合同轉(zhuǎn)讓處置主體法——通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓處置主體法

核心特征：轉(zhuǎn)移不良資產(chǎn)的主體，將處置主體轉(zhuǎn)移給民間。信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑1、政府的轉(zhuǎn)讓處置主體53

信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑

2、商業(yè)銀行的市場化處置手段——提取壞賬準(zhǔn)備金——調(diào)整債權(quán)結(jié)構(gòu)——法律手段——“好銀行”+“壞銀行”模式

核心特征：提高不良資產(chǎn)處置效率，降低處置成本，而不是轉(zhuǎn)移處置主體。信貸資產(chǎn)現(xiàn)金化的可能路徑2、商業(yè)銀行的市場化處54

企業(yè)獲得實(shí)體資產(chǎn)的目的是擴(kuò)大企業(yè)承包的生產(chǎn)規(guī)模并增加企業(yè)的利潤。

其他理由是：其二，優(yōu)化企業(yè)實(shí)體資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)，在現(xiàn)金缺乏和交易對象需求互補(bǔ)的條件下，實(shí)體資產(chǎn)的置換是其中的一個選擇；其三，在實(shí)現(xiàn)實(shí)體資產(chǎn)和企業(yè)家才能的優(yōu)化配置中，以企業(yè)家為主體，同樣需要一個資產(chǎn)實(shí)體化的過程，強(qiáng)調(diào)的是企業(yè)家才能的力量，如MBO。

問題是：如何才能最佳地實(shí)現(xiàn)實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化？核心是如何進(jìn)行最佳融資方案的設(shè)計(jì)以最大程度地提升企業(yè)的價(jià)值，是銀行存款、發(fā)行企業(yè)債券、股票還是各種創(chuàng)新性的融資工具和手段。二、資產(chǎn)實(shí)體化企業(yè)獲得實(shí)體資產(chǎn)的目的是擴(kuò)大企業(yè)承包的生產(chǎn)規(guī)模并增加55二、資產(chǎn)實(shí)體化1、現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化——實(shí)物期權(quán)56二、資產(chǎn)實(shí)體化1、現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化——實(shí)物期權(quán)56現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化是將現(xiàn)金資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為實(shí)體資產(chǎn)。居民到菜市場賣菜、學(xué)生到書店買書、航空公司購買飛機(jī)、投資興建一個電廠，皆是現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的過程，它們之間唯一區(qū)別是轉(zhuǎn)換過程復(fù)雜程度和評價(jià)方法的不同。現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化是一個投資過程，關(guān)鍵問題是如何評價(jià)一個投資項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)可行性，是否值得現(xiàn)金資產(chǎn)到實(shí)體資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換。經(jīng)典方法：凈現(xiàn)值法、情景分析法、敏感性分析法實(shí)物期權(quán)法在評價(jià)投資項(xiàng)目的價(jià)值上發(fā)揮重要作用?，F(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑現(xiàn)金資產(chǎn)57現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：現(xiàn)金資產(chǎn)多樣化的轉(zhuǎn)換形式主要問題是如何提高轉(zhuǎn)換效率實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：58現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

投資項(xiàng)目是一個投資不可逆條件下的不確定的增長機(jī)會。不確定性（未來現(xiàn)金流的不可預(yù)測性）、不可逆的投資（沉淀成本）和增長機(jī)會（先動優(yōu)勢）構(gòu)成一個實(shí)物期權(quán)?，F(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑投資項(xiàng)目59現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

期權(quán)是一種衍生產(chǎn)品，其價(jià)值是以標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格為基礎(chǔ)。實(shí)物期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是各種初始投資的實(shí)物資產(chǎn)，如土地、設(shè)備、石油、礦藏等。金融期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。

金融資產(chǎn)僅僅代表對實(shí)物資產(chǎn)的要求權(quán)，本身不創(chuàng)造財(cái)富。實(shí)物資產(chǎn)是創(chuàng)造財(cái)富的資產(chǎn)，不是完全可逆的，不能標(biāo)準(zhǔn)化，不具備可分割性，時間唯度對實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值存在明顯影響。現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑期權(quán)是一種衍60現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

最典型方法：構(gòu)造一個看漲期權(quán)，將不確定條件下的初始投資視為購買了一個看漲期權(quán)，期權(quán)的擁有者——項(xiàng)目的投資者——具有了一個等待未來增長機(jī)會的權(quán)利。在此情況下，企業(yè)能夠在控制下界風(fēng)險(xiǎn)的前提下，利用頭重腳輕項(xiàng)目收益的不確定性獲得上界收益。如果“增長機(jī)會”沒有出現(xiàn)，企業(yè)的下界風(fēng)險(xiǎn)僅為沉淀投資，這部分投資稱為“沉沒成本”，可以視為實(shí)物期權(quán)的購買成本；如果“增長機(jī)會”來臨，企業(yè)可以選擇以較低的成本進(jìn)一步投資，新的投資可以視為期權(quán)的執(zhí)行，期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格是企業(yè)較低的進(jìn)一步投資的金額。

這樣企業(yè)擁有2種不同資產(chǎn)：一是沉淀的實(shí)物資產(chǎn)，其市場價(jià)值獨(dú)立于企業(yè)的投資戰(zhàn)略；一是實(shí)物期權(quán)，在合適的時機(jī)以較低的成本進(jìn)一步投資的機(jī)會?，F(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑最典型方法：61現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

構(gòu)造：——延遲投資期權(quán)——改變運(yùn)營規(guī)模期權(quán)（擴(kuò)張期權(quán)、收縮期權(quán)、停啟期權(quán)）——轉(zhuǎn)換期權(quán)——放棄期權(quán)——增長期權(quán)——分階段投資期權(quán)——復(fù)合期權(quán)

關(guān)鍵問題：投資者需要構(gòu)造何種類型的期權(quán)，并且評估每種期權(quán)的成本和收益。現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑構(gòu)造：62現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是一個有趣的實(shí)物期權(quán)，并且構(gòu)造出許多不同類型的實(shí)物期權(quán)。

一、延遲期權(quán)，現(xiàn)在選擇等待策略，等待更好投資機(jī)會出現(xiàn)，再選擇投資與否和具體的投資數(shù)量，該期權(quán)的購買數(shù)費(fèi)用是0，現(xiàn)在價(jià)格是立馬進(jìn)行投資所需要的投資金額，執(zhí)行價(jià)格是以后進(jìn)行投資所需要的投資金額。

現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是63現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是一個有趣的實(shí)物期權(quán)，并且構(gòu)造出許多不同類型的實(shí)物期權(quán)。

二、遞增期權(quán)，在初始投資少量數(shù)目的資金，隨時間的推移和信息的獲得，再決定是增加投資、停止或減少投資。

三、靈活的期權(quán)，在電信各個可能的發(fā)展方向都進(jìn)行一定數(shù)量的初始投資，隨時間的推移，再根據(jù)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和技術(shù)的成熟，選擇某種方向進(jìn)行大量投資，由此具備相當(dāng)?shù)撵`活性。

四、改變運(yùn)營規(guī)模的期權(quán)，在開始時，就大膽地進(jìn)行投資，其投資數(shù)量不大不小，在以后，根據(jù)情況，可選擇放棄、縮減、擴(kuò)大或維持現(xiàn)有的投資規(guī)?！，F(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是64現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑

例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是一個有趣的實(shí)物期權(quán)，并且構(gòu)造出許多不同類型的實(shí)物期權(quán)。

在評估何時開始啟動3G業(yè)務(wù)時，評估每一種實(shí)物期權(quán)的價(jià)值和成本，然后選擇某一種最有價(jià)值的實(shí)物期權(quán)，并在實(shí)踐中構(gòu)造具體的實(shí)物期權(quán)，然后進(jìn)行項(xiàng)目投資。

在實(shí)物期權(quán)評估中，一是要評估某個項(xiàng)目是否可行，還需要選擇初始的投資數(shù)量，是一個多階段的決策方法。現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑例：中國啟動3G業(yè)務(wù)是65二、資產(chǎn)實(shí)體化

2、實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化——資產(chǎn)置換、買殼上市、資產(chǎn)的優(yōu)化配置66二、資產(chǎn)實(shí)體化2、實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化——資產(chǎn)置換、買殼上市、資實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：實(shí)體資產(chǎn)多樣化的轉(zhuǎn)換形式資本市場運(yùn)營中的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換資產(chǎn)置換的未來出路

實(shí)體資產(chǎn)資產(chǎn)置換的經(jīng)濟(jì)動因怎樣提高資產(chǎn)置換效率實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：資產(chǎn)置換的經(jīng)6790%實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化是將實(shí)體資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為另外的不同的實(shí)體資產(chǎn)。它存在多種形式。

在資本市場運(yùn)營中，資產(chǎn)置換是資本的物物交換。

資本置換是企業(yè)將其全部或部分資產(chǎn)出售，重新注入新的資產(chǎn)，調(diào)整公司地資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，改變公司的發(fā)展方向，或?qū)崿F(xiàn)其他目標(biāo)的一種資產(chǎn)重組行為，是一種實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的過程，是企業(yè)的一種主流重組形式。實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑90%實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化是將實(shí)體資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為另外的6890%資產(chǎn)置換式的重組方式成為資產(chǎn)重組的主流方式的原因：1）資產(chǎn)置換沒有或很少存在現(xiàn)金流入或流出；2）交易本身存在稅收優(yōu)惠；3）重組速度快；4）存在成熟的操作規(guī)范和模式，比較容易成功。

實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑90%資產(chǎn)置換式的重組方式成為資產(chǎn)重組的主流6990%資產(chǎn)置換的經(jīng)濟(jì)動因：

1）資源配置的效應(yīng)（更多的財(cái)富之中）——兩個企業(yè)家都擁有屬于自己的企業(yè)，但無法創(chuàng)造最大的財(cái)富。兩者將企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行置換，他們都可以創(chuàng)造更多的財(cái)富。2）套利交易效應(yīng)（買殼上市）——收益不是來源于財(cái)富的增加和創(chuàng)造，而是在交易中，通過各種“花招”，從其它參與主體“轉(zhuǎn)移”財(cái)富，不知不覺拿別人口袋里的錢財(cái)，但不是“搶”和“盜”，而是合情合理合法。實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑90%資產(chǎn)置換的經(jīng)濟(jì)動因：實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能7090%

在中國的資本市場上：

資產(chǎn)置換在上市公司中成為普遍方式之一。

非上市公司，資產(chǎn)置換滅有成為成熟和主流方式。原因是：在中國資產(chǎn)置換的動力源與上市公司的殼價(jià)值，而不是資產(chǎn)置換中的資源優(yōu)化配置價(jià)值。是套利交易，而不是資源配置交易。實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑90%在中國的資本市場上：實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能7190%注意：公司的資產(chǎn)置換不但包括資產(chǎn)置換，而且包括資產(chǎn)的購買、出售行為。資產(chǎn)購買是現(xiàn)金資產(chǎn)實(shí)體化的過程；

資產(chǎn)出售是實(shí)體資產(chǎn)現(xiàn)金化的過程；資產(chǎn)置換是實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的過程。

他們共同構(gòu)成資本市場運(yùn)營的循環(huán)系統(tǒng)。實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑90%注意：實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑7290%1）制度約束框架參考：《關(guān)于上市公司置換資產(chǎn)變更主營業(yè)務(wù)若干問題的通知》（1998年，證監(jiān)會26號文件）《證券法》1999年

《關(guān)于規(guī)范上市公司重大購買或出售資產(chǎn)行為的通知》（2000年，證監(jiān)會75號文件）

《關(guān)于上市公司重大購買、出售、置換資產(chǎn)若干問題的通知》（2001年，證監(jiān)會105號文件）》

有套利交易的資產(chǎn)置換向資源配置的資產(chǎn)置換轉(zhuǎn)變。資產(chǎn)置換框架90%1）制度約束框架資產(chǎn)置換框架7390%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定——需要分析資產(chǎn)置換的制度約束，并與企業(yè)的財(cái)務(wù)定量指標(biāo)和公司治理定性指標(biāo)進(jìn)行比較，找出實(shí)施資產(chǎn)置換的約束瓶頸和突破點(diǎn)——界定資產(chǎn)置換的當(dāng)前目標(biāo)和后續(xù)目標(biāo)，說明目標(biāo)是一個長期的還是短期的目標(biāo)，是戰(zhàn)略的還是財(cái)務(wù)性目標(biāo)——分析資產(chǎn)置換的外生環(huán)境約束，關(guān)鍵是財(cái)政和稅收約束，判斷怎樣才能獲得政府的財(cái)政補(bǔ)貼和稅務(wù)部門的稅收優(yōu)惠；接著分析資產(chǎn)置換的成本和收益；需要提前促使公司的各項(xiàng)指標(biāo)滿足再融資要求；后續(xù)計(jì)劃作出安排，考慮是否退出上市公司，再次進(jìn)行資產(chǎn)置換；評價(jià)怎樣才能獲得監(jiān)管部門批準(zhǔn)。資產(chǎn)置換框架90%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定資產(chǎn)置換框架7490%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定——資產(chǎn)置換的目標(biāo)統(tǒng)領(lǐng)一切。界定和說明目標(biāo)是前提。實(shí)踐中可操作的目標(biāo)分為三類：戰(zhàn)略性資產(chǎn)置換、財(cái)務(wù)性資產(chǎn)置換、在關(guān)聯(lián)性交易中獲利的資產(chǎn)置換?！獞?zhàn)略性資產(chǎn)置換。達(dá)到資產(chǎn)的長期發(fā)展性和營利性，在經(jīng)營實(shí)體資產(chǎn)中獲得收益。資產(chǎn)置換后，能獲得長期收益，增強(qiáng)核心競爭力和調(diào)整企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

或獲得上市公司資源（包括政策資源），進(jìn)入存在壟斷壁壘的心業(yè)和獲得規(guī)模效應(yīng)。

資產(chǎn)置換框架90%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定資產(chǎn)置換框架7590%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定——財(cái)務(wù)性資產(chǎn)置換。提高上市公司的“殼”價(jià)值，避免上市公司的再融資功能和“殼”價(jià)值的喪失，具有短期行為的性質(zhì)，一般在短期內(nèi)就退出上市公司?！陉P(guān)聯(lián)性交易中獲利的資產(chǎn)置換。通過與上市公司的關(guān)聯(lián)性交易中獲得相應(yīng)的收益，此時要求上市公司具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或發(fā)展前景良好的資產(chǎn)。資產(chǎn)置換框架90%2）戰(zhàn)略規(guī)劃的制定資產(chǎn)置換框架7690%3）成本和收益分析

——需對成本和收益進(jìn)行分析，包括資產(chǎn)的置入方、致置出方。——不能遺漏收益，更不能不考慮成本資產(chǎn)置換框架90%3）成本和收益分析資產(chǎn)置換框架7790%4）外生性約束條件：財(cái)稅——如何獲得政府的財(cái)政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠，是一個技巧性問題?！獙ΜF(xiàn)金流、財(cái)務(wù)指標(biāo)、經(jīng)營穩(wěn)定性進(jìn)行詳細(xì)規(guī)劃。資產(chǎn)置換框架90%4）外生性約束條件：財(cái)稅資產(chǎn)置換框架7890%5）資產(chǎn)置換的核心問題：再融資——滿足兩個方面約束條件：融資的迫切性和置換資產(chǎn)的財(cái)務(wù)指標(biāo)、經(jīng)營指標(biāo)?！谝陨蠗l件下，選擇最優(yōu)置換方案，綜合融資方案和置換資產(chǎn)兩個方面的狀況，在再融資安排中，設(shè)計(jì)資產(chǎn)置換的數(shù)量、資產(chǎn)置換的方式、資產(chǎn)置換中的資產(chǎn)選擇和資產(chǎn)置換后的融資方式等，構(gòu)成一個完整的資產(chǎn)置換后融資方案。資產(chǎn)置換框架90%5）資產(chǎn)置換的核心問題：再融資資產(chǎn)置換框架7990%6）資產(chǎn)置換的監(jiān)管

——證監(jiān)會的監(jiān)管和報(bào)批；在股權(quán)分置下，如何能夠獲得流通股股東的支持，以保護(hù)流通股股動的利益問題?！獌深悓徍顺绦颍阂话愕闹卮笾亟M（資產(chǎn)置換）的；需要提交“發(fā)審委的重組委”審核的。

資產(chǎn)置換框架90%6）資產(chǎn)置換的監(jiān)管資產(chǎn)置換框架8090%案例：一個“買殼”的資產(chǎn)置換：“中國重汽”對“ST小鴨”案例。

實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化90%案例：實(shí)體資產(chǎn)實(shí)體化81二、資產(chǎn)實(shí)體化3、證券資產(chǎn)實(shí)體化——IPO82二、資產(chǎn)實(shí)體化3、證券資產(chǎn)實(shí)體化——IPO82證券資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑證券資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：證券資產(chǎn)多樣化的轉(zhuǎn)換形式如何在多種轉(zhuǎn)換形式中選擇

在一定的選擇中如何選擇轉(zhuǎn)換

實(shí)體資產(chǎn)由此誘發(fā)的兩個難題證券資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑證券資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：由此誘發(fā)的兩831、證券資產(chǎn)實(shí)體化是以證券資產(chǎn)換得實(shí)體資產(chǎn)。

形式：企業(yè)發(fā)行普通債券、發(fā)行優(yōu)先股、配股、增發(fā)；或私募性質(zhì)的債權(quán)或股票。

轉(zhuǎn)換中需經(jīng)過：證券資產(chǎn)——現(xiàn)金化——最終實(shí)現(xiàn)實(shí)體化3、IPO制度約束包括：法律制度和上市規(guī)則。2、IPO的過程一般伴隨上市過程，但有區(qū)別。IPO是首次公開募股，上市是股份有限公司在證券交易所交易，兩者存在密切聯(lián)系，但并按不是不可分割的。

可查詢TCL整體上市后，曾分拆移動業(yè)務(wù)一案例。4、IPO的制度前提：股份有限公司；

IIPO制度的繼續(xù)：公司上市標(biāo)準(zhǔn)（上市條件）。證券資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑1、證券資產(chǎn)實(shí)體化是以證券資產(chǎn)換得實(shí)體資產(chǎn)。3、IP84上市公司考察指標(biāo)體系包括：業(yè)績和業(yè)務(wù)——經(jīng)營年限、贏利能力、發(fā)展?jié)摿?、特別產(chǎn)業(yè)要求股本和股東——流體股本、股權(quán)結(jié)構(gòu)要求、資本或股本要求治理結(jié)構(gòu)——管理層持續(xù)經(jīng)營、管理層能力、獨(dú)立董事制度、獨(dú)立審計(jì)制度信息披露——上市前信息披露、上市后信息披露85上市公司考察指標(biāo)體系包括：85IPO案例：上市規(guī)則上的障礙——中國銀行和建設(shè)銀行86IPO案例：861、選擇承銷商——定價(jià)能力、分銷能力、咨詢功能、保證功能——選擇標(biāo)準(zhǔn)：能力、經(jīng)驗(yàn)、費(fèi)用、造市。3、理論價(jià)格——未來現(xiàn)金流折現(xiàn)價(jià)格、根據(jù)CAMP計(jì)算的價(jià)格（市場均衡價(jià)格）、根據(jù)套利定價(jià)理論確定的價(jià)格、根據(jù)期權(quán)理論計(jì)算的價(jià)格。

可了解平安IPO。2、選擇上市地點(diǎn)——影響因素：市場規(guī)模、上市成本、上市持續(xù)披露、監(jiān)管框架和法律約束。4、理論定價(jià)存在的問題——時間問題，是一個長期未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)。——預(yù)期問題，IPO是預(yù)期的未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，預(yù)期是所有定價(jià)的核心所在。一個公司如何實(shí)施IPO5、市場價(jià)格——理論價(jià)格是基礎(chǔ)，市場價(jià)格是在理論基礎(chǔ)上的一個修正。——詢價(jià)程序是在理論價(jià)格的基礎(chǔ)上，盡職調(diào)查、路演詢價(jià)和確定發(fā)行價(jià)格的過程。1、選擇承銷商3、理論價(jià)格2、選擇上市地點(diǎn)4、理論87二、資產(chǎn)實(shí)體化4、信貸資產(chǎn)實(shí)體化——MBO88二、資產(chǎn)實(shí)體化4、信貸資產(chǎn)實(shí)體化——MBO88信貸資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑信貸資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：信貸資產(chǎn)多樣化的轉(zhuǎn)換形式（主要是MBO）

MBO的經(jīng)濟(jì)和金融特征

如何實(shí)體MBO

實(shí)體資產(chǎn)資源配置效率的提高中國MBO特色信貸資產(chǎn)實(shí)體化的可能路徑信貸資產(chǎn)實(shí)體化的框架圖：中國MBO89信貸資產(chǎn)實(shí)體化信貸資產(chǎn)實(shí)體化存在多種可能實(shí)現(xiàn)路徑，最典型的形式是銀行信貸。企業(yè)作為一個轉(zhuǎn)換主體，從銀行獲得信貸資產(chǎn)，并投資于實(shí)體資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)實(shí)體化。問題：為什么不是其他資產(chǎn)？對于一個企業(yè)而言，如何獲得銀行貸款，如何以最低的成本和最優(yōu)條件獲得銀行（政策銀行和商業(yè)銀行）貸款？

MBO中的過橋貸款，它是信貸資產(chǎn)實(shí)體化的一種實(shí)現(xiàn)路徑，實(shí)施MBO或杠桿收購的主體，從投資銀行中獲得過橋貸款——信貸資產(chǎn)，然后以過橋貸款、雜有資本或其他資金來源收購上市公司股權(quán)，并退市，獲得信實(shí)體資產(chǎn)。用很少的資本套取白狼！信貸資產(chǎn)實(shí)體化信貸資產(chǎn)實(shí)體化存在多種可能實(shí)現(xiàn)90信貸資產(chǎn)實(shí)體化管理層收購信貸資產(chǎn)實(shí)體化管理層收購9190%信貸資產(chǎn)實(shí)體化問題：為什么不是其他資產(chǎn)？

因?yàn)閲矣嘘P(guān)制度規(guī)定,企業(yè)獲得的信貸資金不能用于投資于證券或進(jìn)行借貸。那么能否轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)？企業(yè)的流動現(xiàn)金資產(chǎn)一般是自有資金，而不是銀行貸款。90%信貸資產(chǎn)實(shí)體化問題：為什么不是其他資產(chǎn)？9290%案例：亞洲某迪斯尼樂園的案例。

信貸資產(chǎn)實(shí)體化90%案例：信貸資產(chǎn)實(shí)體化93三、資產(chǎn)證券化1、現(xiàn)金資產(chǎn)證券化——股票回購4、信貸資產(chǎn)證券化——資產(chǎn)證券化理論

2、實(shí)體資產(chǎn)證券化——分拆上市、整體上市3、證券資產(chǎn)證券化——認(rèn)股權(quán)證94三、資產(chǎn)證券化1、現(xiàn)金資產(chǎn)證券化——股票回購4、信貸資產(chǎn)證券

證券資產(chǎn)的流動性、可分割性和標(biāo)準(zhǔn)化特征決定了證券資產(chǎn)必然成為資本市場運(yùn)營的中心環(huán)節(jié)。

如果將資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券資產(chǎn)，必然利用證券資產(chǎn)的流動性、可分割性和標(biāo)準(zhǔn)化特征。

例如將信貸資產(chǎn)的證券化，是將沒有流動性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可以在市場上交易的證券，分散了風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化了投資者結(jié)構(gòu)，并創(chuàng)造了一個信貸資產(chǎn)證券化的市場。三、資產(chǎn)證券化證券資產(chǎn)的流動性、可分割性和標(biāo)準(zhǔn)化特征決定了證券資產(chǎn)951）證券資產(chǎn)的流動性

可以在非常寬廣的市場上進(jìn)行交易。2）可分割性

幾乎每個交易者都可以參與其中的交易。3）標(biāo)準(zhǔn)化。

能夠滿足投資者的不同需求，并且容易將其轉(zhuǎn)換成為其他資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)理由1）證券資產(chǎn)的流動性資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)理由96

在兩兩資產(chǎn)的換匯中，資產(chǎn)證券化的目的主要是：——獲得證券資產(chǎn)的收益（如現(xiàn)金資產(chǎn)的證券化）——將流動性差或沒有流動性的資產(chǎn)換匯為流動性強(qiáng)的資產(chǎn)（如實(shí)體資產(chǎn)的證券化和信貸資產(chǎn)的證券化）——重新優(yōu)化配置資本資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)（如證券資產(chǎn)的證券化）。資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)理由在兩兩資產(chǎn)的換匯中，資產(chǎn)證券化的目的主要是：資產(chǎn)證券97三、資產(chǎn)證券化1、現(xiàn)金資產(chǎn)證券化——股票回購98三、資產(chǎn)證券化1、現(xiàn)金資產(chǎn)證券化——股票回購98

指現(xiàn)金的持有者通過證券投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)換為證券的過程，它包括投資者在證券發(fā)行市場上買入證券，二級市場上進(jìn)行證券交易。

主要形式：股票回購?，F(xiàn)金資產(chǎn)證券化指現(xiàn)金的持有者通過證券投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)換為證券的過程，它99現(xiàn)金資產(chǎn)證券化的可能路徑現(xiàn)金資產(chǎn)證券化的框架圖：現(xiàn)金資產(chǎn)多種實(shí)現(xiàn)路徑主要一種：股票回購

稅收籌劃、信號傳遞、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、防止惡意收購

證券資產(chǎn)主要問題是制度約束如何發(fā)揮它的功能？現(xiàn)金資產(chǎn)證券化的可能路徑現(xiàn)金資產(chǎn)證券化的框架圖：主要問題是制100

股票回購的經(jīng)濟(jì)動因1）在股利政策中進(jìn)行稅收籌劃

公司以股票回購向投資者支付股利，投資者避免了因資金股利而必須繳納的個人所得稅，并由于股票回購而引起的股價(jià)上漲帶來的資本利得稅可以遞延到出售股票后才繳納。股票回購的經(jīng)濟(jì)動因1）在股利政策中進(jìn)行稅收籌劃101

股票回購的經(jīng)濟(jì)動因2）做為傳遞公司信息手段

股價(jià)低時，可傳遞信息，進(jìn)行股票回購，可提升股價(jià)，維護(hù)公司形象。而且股價(jià)低時回購可節(jié)約回購資金。股票回購的經(jīng)濟(jì)動因2）做為傳遞公司信息手段102

股票回購的經(jīng)濟(jì)動因3）做為反收購手段

公司原有大股東持股比例上升，加強(qiáng)了控制權(quán)；

資產(chǎn)負(fù)債率低的公司可適當(dāng)提高公司負(fù)債率，增加敵意收購者的財(cái)務(wù)壓力，可利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)增強(qiáng)公司未來贏利預(yù)期，提高股價(jià)，增加被收購的難度；

以現(xiàn)金進(jìn)行股票回購可減少現(xiàn)金余額，降低對敵意收購者的吸引力；

按照比市價(jià)高的價(jià)格公開收購公司股票，促使股價(jià)上漲，以擊退收購者，達(dá)到反收購目的。股票回購的經(jīng)濟(jì)動因3）做為反收購手段103

股票回購的經(jīng)濟(jì)動因4）優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)

舉債回購公司股票或支付特殊紅利；

把股東對公司的股權(quán)轉(zhuǎn)換成對公司的債權(quán)；

出售資產(chǎn)回購股票。股票回購的經(jīng)濟(jì)動因4）優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)104

股票回購的經(jīng)濟(jì)動因5）管理層和員工持股制度

持股比例的上升可降低代理成本，提升公司的價(jià)值；

現(xiàn)金不具備長期激勵功能；

提高公司管理人員長期激勵效果的理想工具。股票回購的經(jīng)濟(jì)動因5）管理層和員工持股制度105

如何進(jìn)行股票回購的決策1）選擇股票回購的方式

方式有：公開市場收購、現(xiàn)金要約回購、私下協(xié)商回購。

信息傳遞條件下的股票回購是公開市場收購；反敵意收購條件下的回購是以私下協(xié)議收購進(jìn)行回購。如何進(jìn)行股票回購的決策1）選擇股票回購的方式106

如何進(jìn)行股票回購的決策2）股票回購價(jià)格的決定

回購定價(jià)方式：以凈資產(chǎn)為標(biāo)準(zhǔn)、一以定倍數(shù)的市盈率為標(biāo)準(zhǔn)、以市價(jià)、一定時期內(nèi)的平均價(jià)或最高價(jià)為標(biāo)準(zhǔn)。

依據(jù)；上市時股東折股比例；流通股價(jià)等。

如何進(jìn)行股票回購的決策2）股票回購價(jià)格的決定107

如何進(jìn)行股票回購的決策3）回購中的利益平衡

需要就如何保障公司債權(quán)人的利益提出明確的方式。

如何進(jìn)行股票回購的決策3）回購中的利益平衡108

如何進(jìn)行股票回購的決策4）股票回購的制度約束

防止：逆向選擇、道德風(fēng)險(xiǎn)；控股股東牟利、有意哄抬價(jià)格等。

制度約束包括：孤僻回購的條件和范圍、方式和程序、價(jià)格和比例、資金來源、信息披露制度、回購后發(fā)行新股或配股等。

如何進(jìn)行股票回購的決策4）股票回購的制度約束109三、資產(chǎn)證券化

2、實(shí)體資產(chǎn)證券化——分拆上市、整體上市110三、資產(chǎn)證券化2、實(shí)體資產(chǎn)證券化——分拆上市、整體上市11是以實(shí)物資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過程。

主要形式：——企業(yè)的分拆上市或整體上市——不動產(chǎn)證券的發(fā)行與上市，即以投資某一項(xiàng)房產(chǎn)和地產(chǎn)的未來的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行證券實(shí)體資產(chǎn)證券化是以實(shí)物資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過程。實(shí)體資產(chǎn)證111實(shí)體資產(chǎn)證券化的可能路徑實(shí)體資產(chǎn)證券化的框架圖：實(shí)體資產(chǎn)可能路徑：分拆和整體上市如何在它們之間作出選擇

可能的模式選擇

證券資產(chǎn)主要的兩個問題實(shí)體資產(chǎn)證券化的可能路徑實(shí)體資產(chǎn)證券化的框架圖：主要的兩個問112實(shí)體資產(chǎn)的不可分割性限制了交易市場的深度和廣度，但是，如果將其證券化，轉(zhuǎn)換為可以在證券市場上流通的證券，市場交易將非常便利、容易。實(shí)體資產(chǎn)證券化的可能路徑現(xiàn)代企業(yè)的結(jié)構(gòu)越來越復(fù)雜，其目的是便于資本市場運(yùn)營，公司分拆和整體上市就是其中主要環(huán)節(jié)和手段。在分拆或整體上市中，公司以存量資產(chǎn)獲得上市公司的證券資產(chǎn)，在技術(shù)選擇上，可選擇定向增發(fā)。在股權(quán)分置條件下，還可選擇向流通股股動進(jìn)行現(xiàn)金配股而想控股股東進(jìn)行實(shí)體資產(chǎn)的配股。113實(shí)體資產(chǎn)的不可分割性限制了交易市場的深度和廣度

從實(shí)體資產(chǎn)證券化的角度分析，此過程是狹義的分拆上市與狹義的整體上市。實(shí)體資產(chǎn)證券化的可能路徑分拆上市分廣義和狹義。廣義是指包括已上市或非上市公司將某一業(yè)務(wù)單位或子公司從母公司獨(dú)立出來，公開招股上市。狹義是僅指已上市公司分拆其部分業(yè)務(wù)另行上市。整體上市分廣義和狹義。廣義是指已上市公司的大股東將未上市的資產(chǎn)置入上市公司或非上市公司將全部的資產(chǎn)都列入上市資產(chǎn)中。狹義是指上市公司的母公司借殼旗下上市公司而實(shí)現(xiàn)全部資產(chǎn)上市的過程。114從實(shí)體資產(chǎn)證券化的角度分析，此過程是狹義的分拆分拆上市與整體上市存在一定的比較優(yōu)勢。分拆上市或整體上市效應(yīng)的決策框架分拆上市的效應(yīng)1）公司股票的市場價(jià)值效應(yīng)2）消除負(fù)向協(xié)同效應(yīng)3）籌資效應(yīng)4）投資偏好效應(yīng)5）社會知名度效應(yīng)6）風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)整體上市的效應(yīng)1）獨(dú)立與完整性效應(yīng)2）增強(qiáng)核心競爭力效應(yīng)3）消除關(guān)聯(lián)交易效應(yīng)115分拆上市與整體上市存在一定的比較優(yōu)勢。分拆上市或整體上市效應(yīng)

分拆上市與整體上市存在對立與互斥關(guān)系。分拆上市或整體上市之間的權(quán)衡和選擇公司股票的市場價(jià)值效應(yīng)獨(dú)立性和資產(chǎn)、業(yè)務(wù)的完整性效應(yīng)消除負(fù)協(xié)同效應(yīng)籌資效應(yīng)做強(qiáng)做大增強(qiáng)競爭效應(yīng)“投資偏好”效應(yīng)“風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)”消除關(guān)聯(lián)交易等市場痼疾效應(yīng)

權(quán)衡和選擇分拆或整體上市的效應(yīng)分析結(jié)構(gòu)圖分拆上市與整體上市存在對立與互斥關(guān)系。分拆上市或整116分拆上市與整體上市的核心問題分拆上市或整體上市方案設(shè)計(jì)的核心問題分拆上市能夠恰當(dāng)處理的兩個核心問題：1）母公司和分拆公司的權(quán)益分割2）公司高層管理人員的利益轉(zhuǎn)移整體上市兩個核心問題：1）制度2）經(jīng)濟(jì)條件117分拆上市與整體上市的核心問題分拆上市或整體上市方案設(shè)計(jì)的核心分拆上市容易產(chǎn)生2個疑問和問題1）會不會造成上市母公司利益攤薄問題2）是否會成為公司高層管理人員獲得和轉(zhuǎn)移利益的手段分拆上市容易產(chǎn)生2個疑問和問題1）會不會造成上市母公司利益攤118整體上市2個核心問題1）制度

滿足公司自身發(fā)行新股上市的資格，或現(xiàn)有上市子公司擁有再融資的資格2）經(jīng)濟(jì)條件

——具有質(zhì)量良好的資產(chǎn)（資產(chǎn)負(fù)債率、盈利能力）——與上市公司之間存在相對簡單的股權(quán)關(guān)系

——已上市資產(chǎn)與未上市資產(chǎn)存在較好的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)性。整體上市2個核心問題1）制度2）經(jīng)濟(jì)條件119分拆上市模式2）縱向分拆。由于某個公司從事的業(yè)務(wù)涉及某一行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的不同階段，可選擇將從事同一行業(yè)但處于行業(yè)鏈不同階段的業(yè)務(wù)的子公司分拆出去，單獨(dú)上市。1）不同業(yè)務(wù)橫向分拆。如果公司涉及多種業(yè)務(wù)領(lǐng)域，這個公司就可以將不同業(yè)務(wù)分拆出來，實(shí)現(xiàn)單獨(dú)上市。需滿足的條件：公司涉及多種業(yè)務(wù)領(lǐng)域，具備分拆上市的基本條件；意欲分拆的資產(chǎn)具備較強(qiáng)的獨(dú)立性，滿足子公司和母公司在業(yè)務(wù)上獨(dú)立性要求；意欲分拆的上市子公司存在較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值和較高的資本收益，存在良好的未來預(yù)期。3）混合分拆。公司屬于多元化的企業(yè)，業(yè)務(wù)范圍涉及完全不同的行業(yè)或業(yè)務(wù)類型，選擇將公司結(jié)構(gòu)中涉及到與其核心業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度較弱的某一行業(yè)或某一類型的業(yè)務(wù)分拆出去，單獨(dú)上市。分拆上市模式2）縱向分拆。由于某個公司從事的業(yè)務(wù)涉及某一行業(yè)120整體上市模式2）集團(tuán)公司改制“直接IPO”模式。

先對少量非經(jīng)營性不良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)進(jìn)行適當(dāng)處置，并進(jìn)行投資主體多元化的股份制改造，然后直接IPO

如：建設(shè)銀行案例1）集團(tuán)公司“吸收合并旗下上市公司”的模式。

集團(tuán)公司完成股改，然后吸收合并旗下上市公司（收購或換取其全部股權(quán)），并安排整個集團(tuán)公司IPO。

如：TCL案例3）“借子公司的殼”整體上市模式。對發(fā)展前景明朗、資產(chǎn)質(zhì)量總體較好的集體團(tuán)公司，可在對少量非經(jīng)營性資產(chǎn)和不良資產(chǎn)進(jìn)行適當(dāng)處置的基礎(chǔ)上，由上市的子公司對集團(tuán)公司資產(chǎn)進(jìn)行重組、整合，甚至”增發(fā)“募集資金收購母公司資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)集團(tuán)公司的整體上市。如：中軟股份案例整體上市模式2）集團(tuán)公司改制“直接IPO”模式。1）集團(tuán)公司121整體上市模式5）案例：

在分拆和整體上市之間選擇——神華集團(tuán)4）集團(tuán)公司的“主業(yè)借子公司的殼”實(shí)現(xiàn)整體上市的模式。

對主業(yè)資產(chǎn)和輔業(yè)資產(chǎn)的規(guī)模非常龐大的集團(tuán)公司可通過安排已上市的子公司反向收購母公司的全部主業(yè)資產(chǎn)來實(shí)現(xiàn)集團(tuán)主業(yè)而不是全部資產(chǎn)的整體上市。

如：武鋼股份案例整體上市模式5）案例：4）集團(tuán)公司的“主業(yè)借子公司的殼”實(shí)現(xiàn)122三、資產(chǎn)證券化3、證券資產(chǎn)證券化——認(rèn)股權(quán)證123三、資產(chǎn)證券化3、證券資產(chǎn)證券化——認(rèn)股權(quán)證123是將證券資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以該證券的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

主要形式：——金融期貨（貨幣期貨、利率期貨、股票指數(shù)期貨）——金融期權(quán)（標(biāo)的物為證券的期權(quán)）——可轉(zhuǎn)債和認(rèn)股權(quán)證證券資產(chǎn)證券化是將證券資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以該證券的現(xiàn)金流或與124證券資產(chǎn)證券化的可能路徑證券資產(chǎn)證券化的框架圖：證券資產(chǎn)多樣化實(shí)現(xiàn)路徑以可轉(zhuǎn)債和認(rèn)股權(quán)證為例

選擇它的條件

如何進(jìn)行操作

證券資產(chǎn)是一個關(guān)鍵問題金融創(chuàng)新的主要領(lǐng)域證券資產(chǎn)證券化的可能路徑證券資產(chǎn)證券化的框架圖：是一個關(guān)鍵問125在不完全的金融市場條件下,上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資的目的是增加上市公司在不同市場條件和環(huán)境下的融資品種,滿足具備不同投資風(fēng)格的機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者的投資組合需求,同時降低上市公司融資成本。

任何一種融資工具都存在一定的適用范圍，范圍的主要限制因素是資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)、金融交易成本、現(xiàn)金流的不確定性、信息不對稱的嚴(yán)重程度和對剩余控制權(quán)擁有者的激勵等。

可轉(zhuǎn)債是“債性”和“股性”的融合，適合于激勵較弱、信息不對稱程度較低、但對公司未來發(fā)展存在一定預(yù)期差異的公司。證券資產(chǎn)證券化的可能路徑在不完全的金融市場條件下,上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債融1261、制度可行性視角下的可轉(zhuǎn)債

依據(jù)：《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法，1997》、《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法，2001》

應(yīng)符合的條件：——發(fā)行公司的財(cái)務(wù)要求——募集資金投向要求——發(fā)行價(jià)格要求——發(fā)行數(shù)額要求可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件1、制度可行性視角下的可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件1272、經(jīng)濟(jì)可行性視角下的可轉(zhuǎn)債

應(yīng)符合的條件：——公司資本結(jié)構(gòu)適合發(fā)行可轉(zhuǎn)債——募集資金投向的項(xiàng)目前景適合發(fā)行可轉(zhuǎn)債——公司經(jīng)營活動能否產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流以支持發(fā)行可轉(zhuǎn)債——發(fā)行可轉(zhuǎn)債的企業(yè)還需具有一定的行業(yè)特性和屬性可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件2、經(jīng)濟(jì)可行性視角下的可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件1283、案例：上海機(jī)場可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件3、案例：上海機(jī)場可轉(zhuǎn)債的框架：制度和經(jīng)濟(jì)條件129

1、為什么選擇可轉(zhuǎn)債——靈活的時機(jī)選擇。可提高成功率，降低成本，傳遞公司恰當(dāng)信息。——靈活的財(cái)務(wù)安排。體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)量和質(zhì)量方面，可降低融資成本，控制融資數(shù)量、實(shí)現(xiàn)避稅?！`活的利益平衡工具。因兼有債券、股票和期權(quán)三種產(chǎn)品的部分特點(diǎn)，能夠滿足不同潛在投資者的要求，協(xié)調(diào)不同的利益訴求?？赊D(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較1、為什么選擇可轉(zhuǎn)債可轉(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較1302、不選可轉(zhuǎn)債的理由——一定條件下它是一種貴的融資工具。當(dāng)公司股價(jià)上漲超過一定幅度時，融資成本大大超過發(fā)行企業(yè)債或股票成本。——在轉(zhuǎn)換期內(nèi)，對應(yīng)股票價(jià)格沒達(dá)到轉(zhuǎn)換價(jià)格，投資者沒執(zhí)行轉(zhuǎn)股，公司在可轉(zhuǎn)債期是不得不履行還本義務(wù)，導(dǎo)致公司大量現(xiàn)金流出，容易造成財(cái)務(wù)危機(jī)?！焕诒３挚毓晒蓶|的控股地位?？赊D(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較2、不選可轉(zhuǎn)債的理由可轉(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較1313、權(quán)衡和選擇可轉(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較選擇的理由不選擇的理由哪個重要靈活的時機(jī)選擇貴的融資工具哪個重要靈活的財(cái)務(wù)安排造成公司財(cái)務(wù)危機(jī)哪個重要靈活的利益平衡工具控股地位3、權(quán)衡和選擇可轉(zhuǎn)債的經(jīng)濟(jì)權(quán)衡和比較選擇的理由不選擇的理由哪132發(fā)行可轉(zhuǎn)債的核心問題

確定可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)格贖回與回贖時期的設(shè)計(jì)選擇合適的發(fā)行時機(jī)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的核心問題確定可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)格贖回與133案例：“茂煉轉(zhuǎn)債”和“招行轉(zhuǎn)債”可轉(zhuǎn)債案例案例：“茂煉轉(zhuǎn)債”和“招行轉(zhuǎn)債”可轉(zhuǎn)債案例134認(rèn)股權(quán)證是由有限公司發(fā)行，能夠按照特定價(jià)格，在特定時間內(nèi)購買一定數(shù)量該公司股票的選擇權(quán)憑證。其實(shí)質(zhì)是一種股票期權(quán)。持有認(rèn)股權(quán)證的投資者可在規(guī)定的期限內(nèi)以事先確定的價(jià)格購買公司發(fā)行的股票。

上市交易的認(rèn)股權(quán)證分為：股本認(rèn)股權(quán)證，衍生認(rèn)股權(quán)證。

股本認(rèn)股權(quán)證——指附有以約定的價(jià)格認(rèn)購由發(fā)行人或任何附屬公司所發(fā)行股票的權(quán)利。

衍生認(rèn)股權(quán)證——是由上市公司以外的第三者發(fā)行，這類認(rèn)股權(quán)證可兌換現(xiàn)金。不一定以股本證券作為資產(chǎn)，貨幣和期貨可作為標(biāo)的資產(chǎn)。一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證一般，股份有限公司可在發(fā)性公司債券、優(yōu)先股以及普通股的同時發(fā)行認(rèn)股權(quán)證。135認(rèn)股權(quán)證是由有限公司發(fā)行，能夠按照特定價(jià)格，在一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證

一、認(rèn)股權(quán)證的構(gòu)建的基本框架1）認(rèn)購股份的數(shù)量（確定每一單位認(rèn)股權(quán)證可認(rèn)購若干公司發(fā)行的普通股；確定每單位的認(rèn)股權(quán)證可認(rèn)購多少金額的普通股。2）認(rèn)股價(jià)格（以公司股票價(jià)格為基礎(chǔ)發(fā)行，或以公司股價(jià)的輕微溢價(jià)發(fā)行；非上市公司以評估機(jī)構(gòu)的評估價(jià)格為基礎(chǔ)發(fā)行）。3）認(rèn)股期限（多為3-10年，認(rèn)股期限越長，價(jià)格越高）4）贖回權(quán)。5）認(rèn)股價(jià)格的調(diào)整。6）收購權(quán)益。136一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證一、認(rèn)股權(quán)證的構(gòu)建的基本一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證

二、最佳適用范圍1）主要適合于風(fēng)險(xiǎn)性較強(qiáng)的企業(yè)。如高新技術(shù)企業(yè)。2）解決高新技術(shù)企業(yè)融資難題的作用：——促進(jìn)企業(yè)債券的發(fā)行——可降低資金成本——可改變資本結(jié)構(gòu)3）提供管理功能137一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證二、最佳適用范圍137一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證

三、實(shí)施認(rèn)股權(quán)證的約束《公司法》實(shí)施的是實(shí)收資本制，它沒有為認(rèn)股權(quán)的實(shí)施預(yù)留空間。在實(shí)收資本的條件下，如果需要認(rèn)股權(quán)證兌現(xiàn)股權(quán)，需要履行繁雜的變更注冊資本程序，高的法律交易成本可能促使許多企業(yè)放棄這一金融工具。138一個可轉(zhuǎn)債的延伸：認(rèn)股權(quán)證三、實(shí)施認(rèn)股權(quán)證的約束1三、資產(chǎn)證券化4、信貸資產(chǎn)證券化——資產(chǎn)證券化理論139三、資產(chǎn)證券化4、信貸資產(chǎn)證券化——資產(chǎn)證券化理論139是把缺乏流動性但是未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)，如，銀行的貸款、企業(yè)應(yīng)收賬款等，經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

主要目的是分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)和增強(qiáng)資產(chǎn)的流動性，資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品的投資主體和交易方式就成為解決這個問題的關(guān)鍵。

主要形式：——住房抵押支撐的證券化——資產(chǎn)支撐的證券化

是一種創(chuàng)新模式，創(chuàng)新的內(nèi)核是資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移交易。如果在此過程中，沒有實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，沒有實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的分散和優(yōu)化配置，沒有實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”，那么，此融資模式就演變成為抵押債券融資，而不是所謂的資產(chǎn)證券化。

信貸資產(chǎn)證券化是把缺乏流動性但是未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金收入流的信貸資140是把缺乏流動性但是未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)，如，銀行的貸款、企業(yè)應(yīng)收賬款等，經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券