財(cái)務(wù)課程講義之投資管理

財(cái)務(wù)課程講義之投資管理第五章投資管理本章學(xué)習(xí)重點(diǎn)第一節(jié) 投資評(píng)價(jià)的基本方法第二節(jié) 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)第三節(jié) 投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)處置2本章學(xué)習(xí)重點(diǎn)：掌握凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報(bào)酬率法的應(yīng)用，并理解他們之間的差異；掌握投資項(xiàng)目中現(xiàn)金流量的計(jì)算；理解風(fēng)險(xiǎn)情況下投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方法（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法和肯定當(dāng)量法）。3資本投資的概念投資證券投資生產(chǎn)投資流動(dòng)資產(chǎn)投資資本資產(chǎn)投資2、投資管理的對(duì)象——資本資產(chǎn)投資1、投資的主體是企業(yè)42、生產(chǎn)性資本資產(chǎn)投資的主要類型設(shè)備或廠房的更新現(xiàn)有產(chǎn)品規(guī)模擴(kuò)張新產(chǎn)品開發(fā)、新業(yè)務(wù)拓展安全項(xiàng)目、環(huán)保項(xiàng)目其他資本投資的概念53、資本投資的管理程序：提出各種投資方案；分析計(jì)算方案的相關(guān)現(xiàn)金流量；計(jì)算投資方案的價(jià)值指標(biāo)；價(jià)值指標(biāo)與可接受標(biāo)準(zhǔn)比較；對(duì)已接受方案進(jìn)行再評(píng)價(jià)。資本投資的概念難點(diǎn)：預(yù)期現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率的確定6基本原理：投資項(xiàng)目的收益率>資本成本，企業(yè)價(jià)值增加投資項(xiàng)目的收益率<資本成本，企業(yè)價(jià)值減少資本成本即投資者要求的收益率是評(píng)價(jià)項(xiàng)目能否為股東創(chuàng)造價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)資本投資評(píng)價(jià)的基本原理7第一節(jié)投資評(píng)價(jià)的基本方法凈現(xiàn)值法現(xiàn)值指數(shù)法內(nèi)含報(bào)酬率法投資回收期法會(huì)計(jì)收益率法貼現(xiàn)的分析評(píng)價(jià)方法非貼現(xiàn)的分析評(píng)價(jià)方法8一、投資回收期法投資回收期是指，投資引起的現(xiàn)金流入累計(jì)到與投資額相等所需要的時(shí)間。它代表收回投資所需要的年限。9100505050501234200505060801234ABA投資回收期＝2（年）B投資回收期=3+40/80=3.5（年）一、投資回收期法10一、投資回收期法若原始投資一次支出，每年現(xiàn)金流量相等：

投資回收期＝原始投資額／每年現(xiàn)金流量若每年現(xiàn)金流量不等，或原始投資是分幾年投入的：投資回收期＝M＋第M年尚未回收的投資額／第（M＋1）年的 現(xiàn)金凈流量（M是收回全部投資的前一年）11優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)便；容易理解；重視方案的流動(dòng)性；回收期法強(qiáng)調(diào)了距離投資支出較近的現(xiàn)金流收益，這些現(xiàn)金流收益往往相對(duì)容易確定，并且能為公司提供流動(dòng)性需要，對(duì)于那些未來(lái)環(huán)境高度不確定、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱的公司，這一優(yōu)點(diǎn)非常重要。衡量項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)回收期法經(jīng)常作為凈現(xiàn)值法及內(nèi)部收益率法的輔助方法或風(fēng)險(xiǎn)控制手段，用于排除那些不能收回投資的項(xiàng)目。3、投資回收期的優(yōu)缺點(diǎn):123、投資回收期的優(yōu)缺點(diǎn):缺點(diǎn)：忽視資金的時(shí)間價(jià)值；（改進(jìn)——貼現(xiàn)投資回收期）沒(méi)有考慮到收回投資以后的收益；不利于長(zhǎng)期項(xiàng)目決策，如研究與開發(fā)以及新項(xiàng)目等；不能用來(lái)測(cè)量方案的盈利性。13二、會(huì)計(jì)收益率法1、什么是會(huì)計(jì)收益率？

會(huì)計(jì)收益率＝年平均凈收益／原始投資額2、指標(biāo)的優(yōu)缺點(diǎn)：

優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)便，容易理解；所需數(shù)據(jù)容易得到，與會(huì)計(jì)的口徑一致。缺點(diǎn)：沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，年平均凈收益受到會(huì)計(jì)政策的影響。14三、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值（NetPresentValue)，是指特定方案未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來(lái)現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。凈現(xiàn)值＝Σ未來(lái)流入現(xiàn)值－Σ未來(lái)流出現(xiàn)值1、什么是凈現(xiàn)值（NPV）？15NPV=∑Ik/（1＋i）－∑Ok/（1＋i）K=0K=0nnkk式中：n——投資涉及的年限Ik——第k年的現(xiàn)金流入量；Ok——第k年的現(xiàn)金流出量；i——預(yù)定的貼現(xiàn)率。2、凈現(xiàn)值公式：決策標(biāo)準(zhǔn)：NPV>0接受項(xiàng)目（該項(xiàng)目實(shí)際報(bào)酬率>預(yù)定貼現(xiàn)率）NPV<0拒絕項(xiàng)目（該項(xiàng)目實(shí)際報(bào)酬率<預(yù)定貼現(xiàn)率）16例1：某公司正在考慮一項(xiàng)新機(jī)器設(shè)備投資項(xiàng)目，該項(xiàng)目初試投資為40000元，每年的稅后現(xiàn)金流量如下表所示。(折現(xiàn)率12%）年份稅后現(xiàn)金流初試投資支出（40000）115000214000313000412000511000NPV>0，可行。3、舉例：174、討論假設(shè)你剛剛對(duì)一個(gè)總投資為1億元的項(xiàng)目進(jìn)行了分析，使用的資本成本為15％，得到的凈現(xiàn)值為100萬(wàn)元。負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的經(jīng)理認(rèn)為，對(duì)于這么大規(guī)模的投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，這個(gè)凈現(xiàn)值太小了，不能選擇該項(xiàng)目。這個(gè)觀點(diǎn)正確嗎？正確。因?yàn)镹PV只占初始投資的1％不正確。一個(gè)正的NPV就已經(jīng)表明它是一個(gè)好的投資項(xiàng)目。185、凈現(xiàn)值法依據(jù)的原理

預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量需不需要考慮資金的利息支出？假設(shè)預(yù)計(jì)的現(xiàn)金流入在年末肯定可以實(shí)現(xiàn)，并把原始投資看成是按預(yù)定貼現(xiàn)率借入的。當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí)，償還本息后該項(xiàng)目仍有剩余的收益；當(dāng)凈現(xiàn)值為零時(shí)，償還本息后一無(wú)所獲；當(dāng)期為負(fù)數(shù)時(shí)，該項(xiàng)目收益不足以償還本息。關(guān)鍵問(wèn)題：1、貼現(xiàn)率的確定；2、預(yù)期現(xiàn)金流量的確定。196、優(yōu)缺點(diǎn)凈現(xiàn)值法是資本預(yù)算各種方法中最為有效的方法。它關(guān)心的是現(xiàn)金流而不使會(huì)計(jì)收益；它考慮了資金的時(shí)間價(jià)值；按凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)接受的項(xiàng)目會(huì)增加公司的價(jià)值，與股東財(cái)富最大化的目標(biāo)一致。難以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流；難以確定折現(xiàn)率。20二、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)（也稱為獲利能力指數(shù)，ProfitabilityIndex），是指未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率。

現(xiàn)金流入現(xiàn)值現(xiàn)值指數(shù)＝現(xiàn)金流出現(xiàn)值1、什么是現(xiàn)值指數(shù)（PI）？21PI=［∑Ik/（1＋i）］÷［∑Ok/（1＋i）］K=0K=0nnkk2、公式：式中：n——投資涉及的年限Ik——第k年的現(xiàn)金流入量；Ok——第k年的現(xiàn)金流出量；i——預(yù)定的貼現(xiàn)率。223、PI的決策原則：決策標(biāo)準(zhǔn)：PI≥1接受項(xiàng)目PI<1拒絕項(xiàng)目234、PI的優(yōu)缺點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：與NPV緊密相關(guān)，通常會(huì)得到同樣的結(jié)果；容易理解與溝通；主要運(yùn)用于獨(dú)立項(xiàng)目的優(yōu)先選擇；在投資資金有限的情況下很有用。缺點(diǎn)：在對(duì)互斥項(xiàng)目進(jìn)行比較時(shí)，可能會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的答案。24三、內(nèi)含報(bào)酬率法內(nèi)含報(bào)酬率（InternalRateofReturn），指的是能夠使未來(lái)現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來(lái)現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率。即：使投資方案凈現(xiàn)值為零的折現(xiàn)率1、什么是內(nèi)含報(bào)酬率（IRR）？25令NPV=∑Ik/（1＋i）－∑Ok/（1＋i）＝0K=0K=0nnkk此時(shí)的i就是內(nèi)含報(bào)酬率（IRR），它反映了方案本身的報(bào)酬率2、公式：決策標(biāo)準(zhǔn)：IRR≥項(xiàng)目要求的最低報(bào)酬率，接受項(xiàng)目IRR<項(xiàng)目要求的最低報(bào)酬率，拒絕項(xiàng)目263、計(jì)算IRR的方法——試誤法已知A方案的現(xiàn)金流如下，求IRR：期間凈現(xiàn)金流量0（20000）1118002132402790(499)16%IRR18%NPVi(%)凈現(xiàn)值線?i=16.04%284、IRR的優(yōu)缺點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：與NPV方法緊密相關(guān)，單獨(dú)項(xiàng)目評(píng)價(jià)時(shí)通常會(huì)得到相同的結(jié)論；容易理解與溝通。缺點(diǎn)：在現(xiàn)金流量非常規(guī)的情況下，可能會(huì)導(dǎo)致多重結(jié)果；在對(duì)互斥項(xiàng)目進(jìn)行比較時(shí)可能導(dǎo)致錯(cuò)誤的決策。與NPV相比，其在隱含的再投資收益率假設(shè)上有明顯缺陷。29資本限額問(wèn)題某一特定時(shí)期內(nèi)的資本支出總量必須在預(yù)算約束（或預(yù)算上限）之內(nèi)，不能超過(guò)預(yù)算約束。例子JulieMiller為BW公司決定投資機(jī)會(huì)，她199X年最大的資金限額為$32,500。30BW公司可選擇的投資項(xiàng)目項(xiàng)目ICOIRRNPVPI A$50018% $501.10 B 5,000 25 6,5002.30 C 5,000 37 5,5002.10 D 7,500 20 5,0001.67 E 12,500 26 5001.04 F 15,000 28 21,0002.40 G 17,500 19 7,5001.43 H 25,000 15 6,0001.2431BW公司依據(jù)IRRs來(lái)決策項(xiàng)目ICOIRRNPVPI C$5,000 37%

$5,5002.10 F 15,000 28

21,0002.40 E 12,500 26

5001.04 B 5,000 25 6,5002.30項(xiàng)目C,F和E的最大。結(jié)果是，$32,500的投資，股東收益增加了$27,000。32BW公司依據(jù)NPVs來(lái)決策項(xiàng)目ICOIRRNPVPI F$15,000 28% $21,0002.40 G 17,500 19 7,5001.43 B 5,000 25 6,5002.30 項(xiàng)目F和G的最大。結(jié)果是，$32,500的投資，股東收益增加了$28,500。33BW公司依據(jù)PIs來(lái)決策

項(xiàng)目ICOIRRNPVPI F $15,000 28% $21,000

2.40 B 5,000 25 6,500

2.30 C 5,000 37 5,500

2.10 D 7,500 20 5,000

1.67 G 17,500 19 7,5001.43項(xiàng)目F,B,C和的D最大。結(jié)果是，$32,500的投資，股東收益增加了$38,000。34對(duì)比的總結(jié)

方法

接受的項(xiàng)目

增加的價(jià)值PI F,B,C,andD$38,000NPV FandG$28,500IRR C,FandE$27,000在某一時(shí)期內(nèi)的有限資金預(yù)算，應(yīng)選擇NPV總和最大的項(xiàng)目，項(xiàng)目選擇應(yīng)按照PI排序。35互斥項(xiàng)目的潛在問(wèn)題A.投資的規(guī)模B.現(xiàn)金流的模式當(dāng)投資項(xiàng)目互斥時(shí)，按各種指標(biāo)對(duì)其進(jìn)行排列時(shí)可能得出矛盾的結(jié)論。36A.規(guī)模差異 將不同規(guī)模項(xiàng)目進(jìn)行對(duì)比。凈現(xiàn)金流項(xiàng)目S項(xiàng)目L年末

0-$100-$100,0001002$400$156,25037 S100%$2313.31L25%$29,1321.29

項(xiàng)目

IRR

NPV

PI計(jì)算IRR,NPV@10%,和PI@10%.哪一項(xiàng)目該被接受?為什么?A.規(guī)模差異 38當(dāng)規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目在排序中出現(xiàn)矛盾時(shí)，在沒(méi)有資金約束的條件下，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目。

A.規(guī)模差異 39B.現(xiàn)金流模式我們來(lái)對(duì)比一下現(xiàn)金流分別隨時(shí)間遞減(D)和遞增(I)的項(xiàng)目。凈現(xiàn)金流項(xiàng)目D項(xiàng)目I年末

0-$1,200-$1,200

11,000100

2500600

31001,08040

D

23%

$1981.17

I17%

$1981.17現(xiàn)金流模式計(jì)算IRR,NPV@10%, 和PI@10%.項(xiàng)目

IRR

NPV

PI哪一項(xiàng)目該被接受?41看看凈現(xiàn)值圖折現(xiàn)率(%)0510152025-2000200400600IRRNPV@10%各個(gè)項(xiàng)目在不同折現(xiàn)率條件下的凈現(xiàn)值圖凈現(xiàn)值($)42當(dāng)兩個(gè)互斥項(xiàng)目現(xiàn)金流量的分布不同時(shí)，在沒(méi)有資金約束的條件下，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目?，F(xiàn)金流模式43多個(gè)內(nèi)部收益率問(wèn)題

兩個(gè)!有多少個(gè)正負(fù)符號(hào)的改變，就有多少個(gè)潛在的內(nèi)部收益率。假設(shè)一個(gè)項(xiàng)目在0—4年有如下的現(xiàn)金流方式:$-100+$100+$900-$1,000這個(gè)項(xiàng)目有多少個(gè)潛在的內(nèi)部收益率?44有多個(gè)內(nèi)部收益率的凈現(xiàn)值特征圖04080120160200折現(xiàn)率（%）凈現(xiàn)值($000s)多個(gè)內(nèi)部收益率：k=12.95%

和191.15%7550250-100451、各指標(biāo)之間比較凈現(xiàn)值：絕對(duì)數(shù)指標(biāo)，反映投資的效益現(xiàn)值指數(shù)和內(nèi)含報(bào)酬率：反映投資的效率凈現(xiàn)值和現(xiàn)值指數(shù)：指標(biāo)大小受折現(xiàn)率高低的影響，不能反映方案本身所能達(dá)到的投資報(bào)酬率內(nèi)含報(bào)酬率：指標(biāo)大小不受折現(xiàn)率高低的影響，能夠反映方案本身所能達(dá)到的投資報(bào)酬率凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報(bào)酬率的比較462、在進(jìn)行獨(dú)立項(xiàng)目決策時(shí)：若不存在資本限額，選擇投資于所有NPV≥0的項(xiàng)目；若存在資本限額，則應(yīng)根據(jù)現(xiàn)值指數(shù)等反映投資效率的指標(biāo)對(duì)投資項(xiàng)目排序，選擇合計(jì)效益最大的投資組合。凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報(bào)酬率的比較47凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)含報(bào)酬率的比較3、進(jìn)行互斥方案決策時(shí)：在不存在資本限額的情況下，最佳選擇是NPV最大的項(xiàng)目。48第二節(jié)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)現(xiàn)金流量的含義現(xiàn)金流量的估計(jì)固定資產(chǎn)更新項(xiàng)目的現(xiàn)金流量所得稅和折舊對(duì)現(xiàn)金流量的影響49所謂現(xiàn)金流量,在投資決策中是指一個(gè)項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出增加的數(shù)量。理解要點(diǎn)：“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金,不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項(xiàng)目需要投入企業(yè)擁有的非貨幣資源的變現(xiàn)價(jià)值。是投資項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流量，而不是整個(gè)企業(yè)特定期間的現(xiàn)金流量；考察的是項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量，而不是總量現(xiàn)金流量。一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念50一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念現(xiàn)金流量的內(nèi)容

新建項(xiàng)目的現(xiàn)金流量包括現(xiàn)金流入量現(xiàn)金流出量現(xiàn)金凈流量51一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念（1）現(xiàn)金流出量：項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加額建設(shè)投資（購(gòu)置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)…）墊支流動(dòng)資金追加的資本支出和追加的營(yíng)運(yùn)資金墊支各項(xiàng)稅款52一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念（2）現(xiàn)金流入量：項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金流入的增加額營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入＝銷售收入－付現(xiàn)成本＝營(yíng)業(yè)利潤(rùn)＋折舊收回的固定資產(chǎn)殘值收回的流動(dòng)資金53一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念（3）現(xiàn)金凈流量：一定期間現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入量－現(xiàn)金流出量54一、現(xiàn)金流量相關(guān)概念如果從項(xiàng)目周期考察現(xiàn)金流量：長(zhǎng)期資產(chǎn)投資流動(dòng)資金墊付追加資本支出追加流動(dòng)資金墊付收回墊支的流動(dòng)資金營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量收回項(xiàng)目殘值營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量初始階段營(yíng)業(yè)階段終結(jié)階段55二、現(xiàn)金流量的估計(jì)總原則——只考慮增量現(xiàn)金流量區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本；牢記沉沒(méi)成本不是增量現(xiàn)金流量；勿忘機(jī)會(huì)成本；注意從現(xiàn)有產(chǎn)品中轉(zhuǎn)移的現(xiàn)金流；（產(chǎn)品同類相食）注意新項(xiàng)目的附屬或連帶的現(xiàn)金流入效果；考慮對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資金的影響；忽略利息支付和融資現(xiàn)金流。56設(shè)備更換通常并不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不增加企業(yè)的現(xiàn)金流入。在這種情況下，由于沒(méi)有現(xiàn)金流入，只有現(xiàn)金流出，就給采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量分析帶來(lái)困難。在收入相同并且兩個(gè)方案使用年限相同時(shí)，可以通過(guò)比較兩個(gè)方案的總成本來(lái)判別方案的優(yōu)劣。三、固定資產(chǎn)更新項(xiàng)目的現(xiàn)金流量57

[例]某企業(yè)有一舊設(shè)備需要更新，企業(yè)要求最低報(bào)酬率15%。（單位元）

舊設(shè)備新設(shè)備原值22002400預(yù)計(jì)使用年限106已使用年限40最終殘值200300變現(xiàn)價(jià)值6002400年運(yùn)行成本700400(舊）600700………………700200比較成本：（1）成本現(xiàn)值（舊）＝600+700*（P/A，15%，6）-200*（P/S，15%，6）成本現(xiàn)值（新）＝2400+400*（P/A，15%，6）-300*（P/S，15%，6）（2）差額分析成本現(xiàn)值（新）－成本現(xiàn)值（舊）＝（2400－600）+（400－700）*（P/A，15%，6）－（300－200）*（P/S，15%，6）58

舊設(shè)備新設(shè)備原值22002400預(yù)計(jì)使用年限10

10已使用年限40最終殘值200300變現(xiàn)價(jià)值6002400年運(yùn)行成本7004002400400400……………….400300（新）012……………….10“年限不同，比較年平均成本”（1）平均年成本（舊）600＋700*（P/A，15%，6）－200*（P/S，15%，6）（P/A，15%，6）（2）平均年成本（新）2400＋400*（P/A，15%，6）－300*（P/S，15%，6）（P/A，15%，6）600700………………700200（舊）59固定資產(chǎn)更新決策注意問(wèn)題：1、通常比較兩方案成本孰低；2、當(dāng)設(shè)備使用年限相同時(shí)，可比較總成本凈現(xiàn)值（可使用差額分析法，也適用于其他期限相同的決策）；3、當(dāng)設(shè)備使用年限不同時(shí)，不可直接比較總成本現(xiàn)值，而應(yīng)比較年平均成本，也不能用差額分析法；4、將“繼續(xù)用舊設(shè)備”和“使用新設(shè)備”看作兩個(gè)互斥方案，而非一個(gè)更換設(shè)備的特定方案；5、當(dāng)年限不同時(shí)，假設(shè)前提是將來(lái)設(shè)備再更換時(shí)，可以按原平均年成本找到可替代的設(shè)備。60（一）稅后收入和稅后成本稅后收入＝收入×（１－所得稅稅率）稅后成本＝成本×（１－所得稅稅率）（二）折舊的抵稅作用

甲公司乙公司銷售收入2000020000付現(xiàn)成本1000010000折舊3000

0稅前利潤(rùn)700010000所得稅（40%）2800

4000稅后凈利42006000營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量72006000稅負(fù)減少額＝折舊額×稅率＝3000×40%＝1200（元）四、所得稅與折舊對(duì)投資決策的影響61（三）稅后營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝營(yíng)業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得稅

＝營(yíng)業(yè)收入－（營(yíng)業(yè)成本－折舊）－所得稅＝（營(yíng)業(yè)收入－營(yíng)業(yè)成本－所得稅）＋折舊

營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后凈利＋折舊＝（營(yíng)業(yè)收入－營(yíng)業(yè)成本）×（１－稅率）＋折舊＝營(yíng)業(yè)收入×（１－稅率）－成本×（１－稅率）＋折舊＝營(yíng)業(yè)收入×（１－稅率）－（付現(xiàn)成本＋折舊）×（１－稅率）＋折舊＝營(yíng)業(yè)收入×（１－稅率）－付現(xiàn)成本×（１－稅率）＋折舊×稅率營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后營(yíng)業(yè)收入－稅后付現(xiàn)成本＋稅負(fù)減少62[練1]某投資方案的年銷售收入為180萬(wàn)元，年銷售成本和費(fèi)用為120萬(wàn)元，其中折舊為20萬(wàn)元，所得稅率為30%，則該投資方案的年現(xiàn)金凈流量為多少？營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后凈利＋折舊

（180－120）×（1－30%）＋20＝62（萬(wàn)元）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后收入－稅后付現(xiàn)成本＋稅負(fù)減少180×（1－30%）－100×（1－30%）＋20×30%營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝營(yíng)業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得稅180－100－（180－120）×30%63[練2]某公司有一投資項(xiàng)目，需要投資5400元用于購(gòu)買設(shè)備。預(yù)期該項(xiàng)目可使企業(yè)銷售收入增加：第一年2000元，第二年3000元，第三年5000元。假設(shè)公司使用的所得稅率為40%，固定資產(chǎn)按3年直線法折舊并不計(jì)殘值。公司要求的最低報(bào)酬率為10%。目前：（5400元）第一年：2000×（1－40%）＋1800×40%=1920（元）第二年：3000×（1－40%）＋1800×40%=2520（元）第三年：5000×（1－40%）＋1800×40%=3720（元）64P158[例5]舊設(shè)備新設(shè)備原價(jià)6000050000規(guī)定殘值（10%）60005000規(guī)定使用年限64已用年限30尚可使用年限44年操作成本86005000兩年后大修成本28000

最終報(bào)廢殘值700010000

目前變現(xiàn)價(jià)值10000每年折舊額（直線法）（年數(shù)總和法）第一年900018000

第二年900013500第三年90009000

第四年0450065通過(guò)比較其現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值，判斷方案優(yōu)劣。見下表：項(xiàng)目現(xiàn)金流量時(shí)間系數(shù)（10%）現(xiàn)值繼續(xù)使用舊設(shè)備(1)舊設(shè)備變現(xiàn)價(jià)值（10000）01（10000）(2)舊設(shè)備變現(xiàn)損失減稅（10000－33000）＊0.4＝（9200）01（9200）(3)每年付現(xiàn)操作成本8600＊（1－0.4）＝（5160）1－43.170（16357.2）(4)每年折舊抵稅9000＊0.4＝36001－32.4878953.2(5)兩年后大修成本28000＊（1－0.4）＝（16800）20.826（13876.8）(6)殘值變現(xiàn)收入700040.6834781(7)殘值變現(xiàn)凈收入納稅（7000－6000）＊0.4＝（400）40.683（273.2）合計(jì)（35973）

66繼續(xù)使用舊設(shè)備01234

(2)(3)(3)(3)(3)(1)(7)(5)(4)(4)(4)(6)67項(xiàng)目現(xiàn)金流量時(shí)間系數(shù)（10%）現(xiàn)值更換新設(shè)備：設(shè)備投資（50000）01（50000）每年付現(xiàn)操作成本5000*(1-0.4)=(3000)1-43.170(9510)每年折舊抵稅：第一年18000*0.4=720010.9096544.8第二年13500*0.4=540020.8264460.4第三年9000*0.4=360030.7512703.6第四年4500*0.4=180040.6831229.4殘值收入1000040.6836830殘值凈收入納稅(10000-5000)*0.4=(2000)40.683(1366)合計(jì)(39107.8)繼續(xù)使用舊設(shè)備好68

項(xiàng)目運(yùn)行中的稅后現(xiàn)金流量主要構(gòu)成：A、項(xiàng)目期初現(xiàn)金流

1、資產(chǎn)購(gòu)置費(fèi)（包括資產(chǎn)的購(gòu)買價(jià)格加上運(yùn)輸、安裝等費(fèi)用）2、追加的非費(fèi)用支出（如，增加的營(yíng)運(yùn)資金）3、增加的其他相關(guān)的稅后費(fèi)用（如，培訓(xùn)費(fèi)用和特別設(shè)計(jì)費(fèi)）4、機(jī)會(huì)成本——與舊設(shè)備出售有關(guān)的現(xiàn)金流入以及舊設(shè)備出售所帶來(lái)的納稅效應(yīng)69

項(xiàng)目運(yùn)行中的稅后現(xiàn)金流量主要構(gòu)成：B、項(xiàng)目運(yùn)行期間的現(xiàn)金流1、增加（減少）的稅后收入2、增加（減少）的稅后付現(xiàn)成本3、與項(xiàng)目相關(guān)的其他稅后費(fèi)用4、折舊帶來(lái)的稅負(fù)減少70

項(xiàng)目運(yùn)行中的稅后現(xiàn)金流量主要構(gòu)成：C、項(xiàng)目期末現(xiàn)金流1、項(xiàng)目終止時(shí)的稅后殘值2、與設(shè)備出售有關(guān)的納稅效應(yīng)3、與項(xiàng)目終止相關(guān)的現(xiàn)金流出4、期初墊支的流動(dòng)資金的收回71[例]假設(shè)有一家電子器件制造公司，所得稅率為34%，要求的收益率為15%。公司管理層正在考慮將現(xiàn)有手工操作的裝配機(jī)更換為全自動(dòng)裝配機(jī)，相關(guān)信息如下表所示。據(jù)此確定和該項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流，并計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，判斷該項(xiàng)目是否可行。手工機(jī)器操作工年薪12000年福利費(fèi)1000年加班費(fèi)1000年殘次品費(fèi)6000機(jī)器目前賬面值10000預(yù)計(jì)使用年限15年已使用年限10年期末殘值0當(dāng)前市值12000年折舊費(fèi)2000年維護(hù)費(fèi)0全自動(dòng)機(jī)器操作工年薪0（不需要操作人員）新機(jī)器價(jià)格50000運(yùn)輸費(fèi)1000安裝費(fèi)5000年殘次品費(fèi)1000預(yù)計(jì)使用年限5年期末殘值0折舊方法直線法年維護(hù)費(fèi)100072看成一個(gè)方案考慮、差額分析1、期初凈現(xiàn)金流現(xiàn)金流出：購(gòu)買新機(jī)器-50000運(yùn)輸費(fèi)-1000安裝費(fèi)-5000舊機(jī)器出售納稅-（12000-10000）*34%=-680現(xiàn)金流入：舊機(jī)器出售12000凈現(xiàn)金流-4468073看成一個(gè)方案考慮、差額分析2、項(xiàng)目期內(nèi)現(xiàn)金流費(fèi)用節(jié)?。嘿~面利潤(rùn)現(xiàn)金流薪金減少1200012000福利費(fèi)減少10001000加班費(fèi)減少10001000殘次品費(fèi)減少50005000成本增加：維護(hù)費(fèi)增加-1000-1000折舊費(fèi)增加-8000稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)凈增加1000018000納稅額凈增加-3400-3400稅后凈現(xiàn)金流14600

74看成一個(gè)方案考慮、差額分析3、期末現(xiàn)金流0012345（年）446801460014600146001460014600NPV=14600*（P/A，15%，5）-44680=4262方案可行！75第三節(jié) 投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分析投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的處置方法調(diào)整現(xiàn)金流法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法76調(diào)整現(xiàn)金流量法（肯定當(dāng)量法）即將有風(fēng)險(xiǎn)的各年現(xiàn)金收支調(diào)整為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金收支。調(diào)整現(xiàn)金流量法（肯定當(dāng)量法）77計(jì)算步驟：1、估計(jì)方案各年的現(xiàn)金流量；2、確定各年現(xiàn)金流量的肯定當(dāng)量系數(shù)；3、將各年現(xiàn)金流量調(diào)整為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量，以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率進(jìn)行貼現(xiàn)，計(jì)算凈現(xiàn)值。P160，例1調(diào)整現(xiàn)金流量法（肯定當(dāng)量法）78風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法是指對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)采用較高的折現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值。

Ri＝Rf＋β（Rm－Rf）計(jì)算步驟：1、估價(jià)方案未來(lái)現(xiàn)金流；2、估計(jì)方案β值；3、估計(jì)市場(chǎng)平均報(bào)酬率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；4、根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算方案的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率；5、估計(jì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值。79實(shí)際應(yīng)用時(shí)，通常對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分類，設(shè)定不同的貼現(xiàn)率。如，一家公司總體上要求的收益率為12%，針對(duì)不同項(xiàng)目采用如下的收益率標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行資本預(yù)算分析：

項(xiàng)目類別要求的收益率重置決策12%改建擴(kuò)建現(xiàn)有生產(chǎn)線15%與當(dāng)前業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的項(xiàng)目18%研究開發(fā)項(xiàng)目25%貼現(xiàn)率的估計(jì)80三、兩種方法的比較

風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法：

調(diào)整現(xiàn)金流量法：調(diào)整凈現(xiàn)值公式中的分母調(diào)整凈現(xiàn)值公式中的分子（調(diào)整貼現(xiàn)率）（調(diào)整現(xiàn)金流量）夸大了遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)確定肯定當(dāng)量系數(shù)較困難81本章小結(jié)：1、注意投資項(xiàng)目中折舊、所得稅對(duì)現(xiàn)金流量的影響；2、掌握固定資產(chǎn)更新設(shè)備決策的分析方法；3、注意凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法的優(yōu)缺點(diǎn)及適用范圍，掌握各方法的原理和計(jì)算；4、理解風(fēng)險(xiǎn)情況下投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)方法（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法和肯定當(dāng)量法）。82A28B25C24D23

第四、五章練習(xí)：?jiǎn)芜x：

1、β系數(shù)可以衡量（）A個(gè)別公司股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)B個(gè)別公司股票的特有風(fēng)險(xiǎn)C所有公司股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)D所有公司股票的特有風(fēng)險(xiǎn)（A）2、某股票為固定成長(zhǎng)股，其成長(zhǎng)率為3%，預(yù)期第一年后的股利為4元。假定目前國(guó)庫(kù)券收益率13%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要收益率為18%，而該股票的貝他系數(shù)為1.2，那么該股票的價(jià)值為（）元。（B）833、采用NPV、PI、IRR、回收期等方案對(duì)兩個(gè)互斥方案進(jìn)行決策，如果得出的結(jié)論不一致，應(yīng)當(dāng)以（）方法為準(zhǔn)。ANPVBPICIRRD回收期法4、計(jì)量投資方案的增量現(xiàn)金流量時(shí)，一般不需要考慮方案（）A可能的未來(lái)成本B之間的差額成本C有關(guān)的重置成本D動(dòng)用現(xiàn)有資產(chǎn)的賬面成本第四、五章練習(xí)：845、運(yùn)用肯定當(dāng)量法時(shí)，首先要用肯定當(dāng)量系數(shù)調(diào)整的項(xiàng)目是（） A有風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率B無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率 C有風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量D無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量第四、五章練習(xí)：85多選：1、一般情況下，對(duì)于同一個(gè)投資方案來(lái)講，下列表述正確的有（） A資金成本越高，NPV越大 B資金成本越低，NPV越大 C資金成本與IRR相等時(shí)，NPV=0 D資金成本高于IRR，NPV<02、下列屬于相關(guān)成本的是（） A沉沒(méi)成本