凱盛科技研究報告：顯示業(yè)務穩(wěn)步前行UTG蓄勢待發(fā)

凱盛科技研究報告：顯示業(yè)務穩(wěn)步前行，UTG蓄勢待發(fā)核心觀點及推薦邏輯核心觀點新建產(chǎn)能穩(wěn)步推進，公司新型顯示市占率有望持續(xù)提升。公司新型顯示業(yè)務主要包含ITO導電膜玻璃、玻璃蓋板、玻璃減薄、顯示觸控模組等一系列產(chǎn)品，憑借著優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務，近年來公司新型顯示產(chǎn)品產(chǎn)銷率均在95%以上，綜合產(chǎn)品單價由18年的41.7元/片提升至20年59.2元/片，整體呈現(xiàn)產(chǎn)銷兩旺、量價齊升的局面。截至21H1，公司ITO導電玻璃/平板電腦顯示模組/筆記本電腦顯示模組在全球市占率約為25%/17%/7%，均處于行業(yè)較為領先地位。同時，公司ITO導電玻璃產(chǎn)線搬遷改造項目和新型顯示研發(fā)生產(chǎn)基地均有望于2022年投產(chǎn)，推動公司市占率進一步提升。掌握國內(nèi)唯一全國產(chǎn)化UTG（超薄柔性玻璃）生產(chǎn)工藝，折疊屏賽道放量在即。2021年折疊屏手機市場新品頻出，國產(chǎn)品牌華為、小米、三星、OPPO和榮耀均發(fā)布了自家折疊屏產(chǎn)品，且部分產(chǎn)品價格1萬元以下，刺激了銷量的快速增長。據(jù)CounterpointResearch預計，2021年全球折疊屏手機出貨量約900萬部，是2020年280萬部的3倍以上；到2025年預計出貨量將攀升至5340萬部，對應2021-2025年CAGR為56.1%。公司聯(lián)合集團前瞻布局，已成功開發(fā)出全國產(chǎn)化的“原片配方開發(fā)、原片生產(chǎn)、UTG減薄、UTG成型、柔性貼合”全套UTG生產(chǎn)工藝技術，據(jù)公司公告，目前已建成200萬片/年的UTG一期產(chǎn)線，二期1500萬片/年產(chǎn)線有望于2022年12月投產(chǎn)。我們認為折疊屏及UTG的國產(chǎn)替代東風已至，UTG業(yè)務的放量有望為公司業(yè)績帶來新的增長點。公司是全球電熔氧化鋯龍頭，新材料業(yè)務產(chǎn)品不斷豐富。公司現(xiàn)有2.4萬噸/年電熔氧化鋯產(chǎn)能，產(chǎn)銷量連續(xù)多年穩(wěn)居全球首位，在國內(nèi)市場占有率超過50%，2019年獲得“國家制造業(yè)單項冠軍產(chǎn)品”稱號。依托在電熔氧化鋯行業(yè)的龍頭地位，公司不斷豐富自身產(chǎn)品種類，截至21H1已有2000噸/年納米鈦酸鋇產(chǎn)能、2000噸/年稀土拋光粉產(chǎn)能（1500噸/年在建）和6000噸/年球形石英粉產(chǎn)能，產(chǎn)品的應用范圍也從傳統(tǒng)的建材向高附加值電子應用材料拓展，需求和盈利能力有望持續(xù)提升。與市場觀點的不同之處從產(chǎn)能、原片、研發(fā)和客戶四個方面論證了公司能在UTG賽道脫穎而出的核心優(yōu)勢。市場上對折疊屏手機及UTG行業(yè)均有較高的一致預期，但不應忽視當前市場基本被國外廠商壟斷的事實（折疊屏三星/UTG肖特）。同時，公司并不是國內(nèi)唯一一家具備UTG生產(chǎn)技術的公司，已有產(chǎn)能和規(guī)劃產(chǎn)能也不是最大的，在當前幾乎所有國產(chǎn)UTG均在送樣測試的階段，我們認為判斷哪家公司能夠真正脫穎而出需要多方面論證。我們從產(chǎn)能規(guī)劃（尤其是在時間點上）、原片供應、技術研發(fā)、客戶資源四個方面詳細分析了公司在UTG競爭中的優(yōu)勢，其中我們認為原片供應和客戶資源是公司的獨特優(yōu)勢：1）優(yōu)質(zhì)的電子玻璃原片是減薄路徑下生產(chǎn)UTG的基礎，公司依托集團在玻璃基板和高鋁蓋板玻璃生產(chǎn)上的優(yōu)勢，是國內(nèi)唯一具備全流程國產(chǎn)化UTG生產(chǎn)工藝的公司；2）客戶認證是消費電子產(chǎn)品商業(yè)化的關鍵，公司與國內(nèi)折疊屏終端廠商有良好的研發(fā)合作基礎（共同申請專利），是后續(xù)通過認證和產(chǎn)品落地的有力支持。凱盛科技：新型顯示與應用材料產(chǎn)業(yè)先鋒歷久彌新，銳意進取。凱盛科技股份有限公司（600552CH）前身為安徽方興科技股份有限公司，于2000年成立，2002年上交所上市；2008年經(jīng)過股權劃轉(zhuǎn)后中國建材集團（未上市）成為公司實際控制人；2016年公司正式更名為凱盛科技股份有限公司。作為集團下新型顯示與應用材料領域的重要產(chǎn)業(yè)化平臺，公司先后于2018和2019年被認定為國家技術創(chuàng)新示范企業(yè)和國家企業(yè)技術中心。背靠中國建材集團，兼具央企實力與民企活力。2018年，公司原第一大股東華光集團（未上市）將其所持股權交由其母公司凱盛科技集團（未上市）全權托管，公司的管理層級提升為二級子公司；2021年10月14日，公司發(fā)布權益變動報告，華光集團將其持有的公司21.83%股份全部無償劃轉(zhuǎn)至凱盛科技集團，其不再持有公司股份，而凱盛科技集團直接持有公司股權比例提升至22.83%，成為公司直接控股股東，并通過蚌埠玻璃工業(yè)設計研究院

（未上市）間接持有公司4.39%股份。在控股子公司方面，2015年公司通過定增收購深圳國顯科技75.58%股份，在注入央企資源和實力的同時也保留了部分原有股權和管理架構，為公司發(fā)展提供活力。另一方面，公司通過蚌埠中恒新材料、安徽中創(chuàng)信息、安徽方興光電等子公司開展電熔氧化鋯、納米鈦酸鋇、球形石英粉等新材料業(yè)務。集團戰(zhàn)略指引下新型顯示與新材料齊頭并進。公司控股股東凱盛科技集團2020年確立了

“3+1”的戰(zhàn)略布局，公司將作為其中新型顯示與應用材料的重要產(chǎn)業(yè)平臺進行發(fā)展。公司兩大業(yè)務新型顯示與應用材料均屬于國家重點發(fā)展的新興產(chǎn)業(yè)，也是國家戰(zhàn)略性、基礎性產(chǎn)業(yè)，其中公司新型顯示業(yè)務主要包括ITO導電玻璃、柔性ITO導電膜、玻璃蓋板、電容式觸摸屏、玻璃減薄、顯示模組、觸摸屏模組、顯示觸控一體化模組等一系列產(chǎn)品；應用材料業(yè)務主要包括鋯系材料、球形石英粉、納米鈦酸鋇和稀土拋光粉等產(chǎn)品。收購深圳國顯后，新型顯示業(yè)務成為公司收入的主要來源且占比呈上升趨勢，2020年占比達81.8%。同時，依托集團的平臺優(yōu)勢，公司建立起了覆蓋國內(nèi)外的營銷網(wǎng)絡，憑借優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務與眾多海外大客戶建立了持續(xù)的戰(zhàn)略合作關系，因此公司的境外收入穩(wěn)定提升，2020年占比達59.7%，境內(nèi)收入受疫情等影響有所下降但相比2017、2018年仍有15%以上增長。收入規(guī)模持續(xù)擴張，綜合毛利率保持穩(wěn)定。收購深圳國顯后公司收入體量于2016年達31.07億元，同比+175.0%（2015年僅并表深圳國顯12月財務數(shù)據(jù)），此后雖受2018年中美貿(mào)易摩擦及2020年疫情影響，公司收入規(guī)模仍取得較穩(wěn)定增長，2017-2020年CAGR+12.6%。2021年前三季度，公司實現(xiàn)收入48.45億元，同比+33.5%。毛利率方面，由于新型顯示業(yè)務毛利率相對新材料業(yè)務較低，因此并表深圳國顯后公司毛利率水平有較明顯下降。近年來公司新型顯示業(yè)務毛利率在大客戶戰(zhàn)略的帶動下有所提升，而新材料業(yè)務毛利率由于行業(yè)競爭加劇持續(xù)下滑，公司綜合毛利率穩(wěn)定在15%左右（其中境外業(yè)務毛利率高于境內(nèi)）。期間費用率下降明顯，財務費用率受匯率影響波動較大。2016-2021年前三季度，公司期間費用率由14.7%下降至12.5%，除了受會計準則變動影響，更多是體現(xiàn)了公司管理效能的提升、營銷渠道的完善和品牌力的增強。財務費用率方面，由于公司境外業(yè)務占比較大，因此會受匯率波動影響，如2020年公司匯兌損益-0.67億元，占總財務費用的36.9%。公司堅持創(chuàng)新引領發(fā)展的理念，因此近年研發(fā)費用率穩(wěn)定在4%以上。整體來看，公司期間費用率在波動中有所降低，2021年前三季度為10.3%。新型顯示穩(wěn)步向上，UTG國產(chǎn)替代東風已至新型顯示作為數(shù)字與信息交互的重要媒介，是我國加速數(shù)字化、信息化、智能化發(fā)展的重要依托。公司新型顯示業(yè)務的產(chǎn)品涵蓋了顯示產(chǎn)業(yè)鏈中的手機蓋板、玻璃減薄以及顯示觸控一體化模組等一系列產(chǎn)品，下游的應用范圍也從手機、平板電腦等傳統(tǒng)顯示領域逐步拓展到智能穿戴、智慧家居、機器人等新興領域。隨著萬物互聯(lián)到萬物顯示時代的飛速發(fā)展，新型顯示業(yè)務也將迎來更多的機遇，公司在穩(wěn)步提升各項產(chǎn)品市占率的基礎上，在UTG等新興賽道也著重發(fā)力創(chuàng)新，有望乘國產(chǎn)替代東風實現(xiàn)彎道超車。新型顯示：努力打造中國最大的觸控與顯示模組基地顯示產(chǎn)業(yè)中游是國產(chǎn)化較高的環(huán)節(jié)。公司新型顯示業(yè)務可分為光電顯示（顯示模組、觸控模組、面板減?。┖凸怆姴牧希↖TO玻璃、玻璃蓋板、柔性觸控）兩大類，位于顯示產(chǎn)業(yè)鏈的中游。顯示產(chǎn)業(yè)的上游主要包括顯示玻璃基板、偏光片、液晶、驅(qū)動IC等原材料生產(chǎn)商，該環(huán)節(jié)行業(yè)集中度較高且海外企業(yè)如康寧（GLWUS）等具有較大領先優(yōu)勢，公司集團在基板領域亦有較強優(yōu)勢；中游主要涵蓋從顯示面板的生產(chǎn)到觸控、顯示模組貼合等環(huán)節(jié)，該環(huán)節(jié)國產(chǎn)化比例較高，面板廠商主要為京東方（000725CH）和TCL（000100CH），模組廠商除了公司還有長信科技（300088CH）、萊寶高科（002106CH）等；顯示產(chǎn)業(yè)下游主要是平板電腦、智能手機、筆記本電腦等消費電子，目前國內(nèi)廠商的市場份額在逐漸提升。相比于上游和下游，顯示產(chǎn)業(yè)中游的觸控顯示模組等環(huán)節(jié)壁壘相對較低，行業(yè)競爭較為激烈，相關公司毛利率大多在15%左右。激烈的競爭也使得行業(yè)內(nèi)的相關公司在多元化發(fā)展的同時形成了自己獨特的優(yōu)勢，如公司在平板電腦顯示模組上市占率領先（21H1全球市占率17%左右），長信科技是全球最大的VR顯示模組供應商，萊寶高科擁有國內(nèi)目前唯一一條批量生產(chǎn)的第五代觸摸屏生產(chǎn)線，在國內(nèi)中大尺寸電容式觸摸屏市場位居前列。顯示面板國產(chǎn)化推動顯示模組產(chǎn)業(yè)持續(xù)壯大。我國的平板顯示產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷了從無到有再到發(fā)展壯大，國內(nèi)面板廠商的產(chǎn)能快速擴張也帶動了顯示模組的發(fā)展，目前我國已成為全球最大的模組生產(chǎn)基地。據(jù)頭豹產(chǎn)業(yè)研究院，2016-2020年我國液晶顯示模組產(chǎn)量/市場規(guī)模分別由56.5億套/3186.6億元增長至77.8億套/3940.1億元，CAGR+8.3%/+5.4%，預計2021-2025年CAGR仍將達8.6%/14.0%。疫情改變居民生活工作方式，刺激終端需求重拾增長勢頭。隨著以移動互聯(lián)網(wǎng)、云計算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、5G通訊等為代表的新一代信息通信技術的迅猛發(fā)展，作為應用平臺及終端的智能手機、平板電腦、可穿戴電子設備等消費類電子產(chǎn)品、智能家居顯示終端和車載顯示設備等市場需求持續(xù)增長，為觸控顯示模組的出貨量提供有力支撐。同時，受新冠疫情持續(xù)影響，全球居家學習辦公、遠程教育的生活方式仍將維持常態(tài)，刺激了智能終端如平板電腦、筆記本電腦出貨量增長。據(jù)IDC及Canalys數(shù)據(jù)，2021年全球平板電腦/筆記本電腦出貨量同比+3.2%/+16.0%，維持強勢表現(xiàn)。公司依托集團資源優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)鏈一體化協(xié)同快速發(fā)展。公司控制人凱盛科技集團是以蚌埠院為核心建立的中國建材集團玻璃新材料產(chǎn)業(yè)平臺，是集研發(fā)、制造、工程服務于一體的綜合型科技企業(yè)集團，下屬有17個國家級科研平臺和43個省部級科研平臺，在高品質(zhì)浮法玻璃、光伏玻璃、超薄觸控玻璃等領域具有國際領先的技術。公司的新型顯示板塊聯(lián)合凱盛科技集團的超薄電子玻璃基板和高世代TFT-LCD基板玻璃，形成了從玻璃原片到一體化模組（液晶/OLED面板除外）較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈布局，在內(nèi)部成本控制、質(zhì)量一致性等方面具有明顯競爭優(yōu)勢。光電顯示：貫徹大客戶大訂單戰(zhàn)略，積極擴產(chǎn)市占率穩(wěn)步提升產(chǎn)品種類豐富應用場景廣泛，打入海內(nèi)外知名客戶供應鏈。公司光電顯示板塊以深圳國顯科技為主體開展業(yè)務，是公司新型顯示業(yè)務的主要收入和利潤來源。深圳國顯深耕行業(yè)超過15年，形成了完整豐富的產(chǎn)品線，可廣泛應用于手機、平板電腦、智能家居、車載顯示屏等各種場景。在銷售上，公司始終貫徹大客戶、大訂單戰(zhàn)略，依靠優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務質(zhì)量，持續(xù)為亞馬遜（AMZNUS）、京瓷（KYOCYUS）、百度（BIDUUS）、三星、京東方等海內(nèi)外知名客戶保持戰(zhàn)略合作并提供服務，根據(jù)公司官網(wǎng)，截至2021年底公司累計供應了全球70%以上三星超薄筆記本電腦屏幕和百度小度智能音箱顯示屏。產(chǎn)銷率維持高位，收入穩(wěn)健增長。公司以市場需求為導向，針對不同產(chǎn)品和客戶采取靈活多變的產(chǎn)供銷模式，其中以銷定產(chǎn)是采用較多的方式。2016-2019年，公司光電顯示產(chǎn)品

（液晶顯示模組）產(chǎn)銷率維持在100%以上，2020年受疫情影響有所下降，但仍維持在95%以上，體現(xiàn)出公司良好的經(jīng)營能力。由于公司未單獨披露液晶顯示模組部分的收入，我們以其經(jīng)營主體深圳國顯收入為參考，2016-2020年深圳國顯收入由21.1億元增長至38.9億元，CAGR+16.6%，對公司新型顯示業(yè)務收入的貢獻比例也從85.5%上升至93.8%。2021H1深圳國顯收入26.2億元，同比+78.6%，是公司整體收入增長的關鍵驅(qū)動。持續(xù)研發(fā)推陳出新，銷售單價提升改善毛利率。公司堅持創(chuàng)新驅(qū)動，在加強前瞻布局和關鍵核心技術創(chuàng)新儲備方面提早規(guī)劃，目前已掌握了如護眼技術、高色彩飽和度技術、低功耗技術等具有自主知識產(chǎn)權的關鍵技術，加速推進超大尺寸顯示模組、智能家居顯示模組等系列產(chǎn)品布局，持續(xù)跟蹤AMOLed、Mini-Led、Micro-Led、VR、AR、全息成像等前沿技術。2018-2020年公司新型顯示產(chǎn)品單價由41.7元/片提升至59.17元/片，2021H1同比仍有望提升將近10元/片。銷售單價的提升也推動公司新型顯示業(yè)務毛利率由2018年的8.9%提升至2020年的14.7%，盈利能力持續(xù)改善。擬定增助力新增產(chǎn)能加快建設，市場份額有望持續(xù)提升。2019年公司公告擬投資0.88億元于安徽池州新建兩條超大屏幕觸控模組產(chǎn)線，規(guī)劃年產(chǎn)20-55寸超大觸控模組23萬片、55-100寸超大屏觸控模組7萬片，預計建設期12個月，項目建成后預計年平均收入/利潤2.9/0.2億元，IRR為19.9%。截至2021年上半年，該項目已完成廠房建設，正在進行設備安裝調(diào)試。另一方面，2020年公司公告擬投資5.8億元對深圳國顯現(xiàn)有全部生產(chǎn)線實施搬遷和改造升級，并新增生產(chǎn)線設備投資，購置技術領先的觸控顯示模組生產(chǎn)線，產(chǎn)品主要為平板工控、AI、車載等觸控顯示模組，預計建設期25個月（即計劃于22年12月投產(chǎn)），項目建成后預計年平均收入/利潤37.0/1.6億元，IRR為27.9%。在公司21年10月公告的15億元定增預案中，擬將募集資金的2.9億元投入上述“深圳國顯新型顯示研發(fā)生產(chǎn)基地項目”中。我們認為若定增能夠順利落地，將為該項目提供有力資金支撐，保障并推動項目更快落地，有利于進一步提升公司的柔性生產(chǎn)能力及大客戶服務能力。截至21年3月，公司已完成新型顯示產(chǎn)業(yè)園一期技改項目，剩余項目投產(chǎn)后，顯示模組產(chǎn)能將20年底的4149萬片/年增長至約7000萬片/年，我們認為上述兩個項目的逐步落地后公司產(chǎn)能有望進一步提升，并打入超大屏幕觸控模組市場，搶占更多市場份額。光電材料：ITO導電玻璃市場份額領先，集團資產(chǎn)整合值得期待深耕ITO導電玻璃業(yè)務多年，市場份額全球領先。ITO導電玻璃是在鈉鈣基或硅硼基基片玻璃的基礎上，利用磁控濺射的方法鍍上一層氧化銦錫（俗稱ITO）膜加工制作成的產(chǎn)品，主要應用于電子手表、車載顯示、醫(yī)療器械顯示、電子書、電子標簽等液晶顯示屏，而ITO柔性導電薄膜則可應用于柔性觸摸屏、智能家居等。公司是國內(nèi)較早開展ITO導電玻璃業(yè)務的企業(yè)（收購深圳國顯前是公司的主要收入來源），目前已成長為全球ITO導電玻璃的主要供應商之一，市場份額約為25%。近年來雖然業(yè)務重心有所轉(zhuǎn)移，但公司仍未放棄對ITO導電玻璃的發(fā)展，2020年11月公司公告將新增0.5億元對現(xiàn)有ITO生產(chǎn)線進行改造升級、集中至洛陽顯示生產(chǎn)基地，建成后將形成3180萬片年產(chǎn)能，截至2021年上半年該項目工程進度已達73%。由于產(chǎn)線搬遷改造，公司ITO導電玻璃產(chǎn)銷量有所下降，我們認為隨著產(chǎn)線搬遷的順利推進，公司的產(chǎn)量及銷量均有望回升并超過之前的水平。手機蓋板產(chǎn)能擴張迅速，國產(chǎn)替代空間廣闊。公司在手機蓋板玻璃上的發(fā)展歷史可以追溯到2008年，當時公司僅投入部分機器小批量生產(chǎn)2D白片手機蓋板玻璃。多年來公司一直持續(xù)加大研發(fā)力度，不斷開發(fā)檔次更高的新產(chǎn)品，目前已具備了2D、2.5D、3D、炫彩手機保護蓋板的完整產(chǎn)品布局。據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)，四大主流國產(chǎn)手機品出貨量占全球市場份額已從2013的9%提升至了2020年的37%，華為（未上市）、小米（1810HK）等手機廠商在市場份額提升同時也開始撼動蘋果、三星等公司在高端市場的地位。在消費電子產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)替代浪潮下，公司也抓住機會擴張產(chǎn)能，截至2021H1已具備7700萬片/年的手機蓋板產(chǎn)能。2016-2019年公司手機蓋板銷量由654萬片增長至1960萬片，CAGR+44.2%，我們認為公司產(chǎn)能儲備豐富，在國產(chǎn)替代趨勢下手機蓋板有望迎來產(chǎn)銷兩旺。集團戰(zhàn)略定位清晰，資產(chǎn)整合值得期待。凱盛科技集團2020年確立了“3+1”的戰(zhàn)略布局，即以做大做強“玻璃新材料和應用材料”主業(yè)為目標，以中央應用研究院為支撐點，打造顯示材料與應用材料、新能源材料、優(yōu)質(zhì)浮法玻璃及特種玻璃三大業(yè)務板塊，未來每塊業(yè)務將圍繞每個單獨的上市公司發(fā)展。21年11月，凱盛科技集團旗下另一家上市公司洛陽玻璃（600876CH）發(fā)布關聯(lián)交易公告，擬將該公司持有的信息顯示玻璃業(yè)務板塊三家全資子公司龍海玻璃、龍門玻璃及蚌埠中顯的100%股權轉(zhuǎn)讓予凱盛科技集團，轉(zhuǎn)讓合計凈資產(chǎn)評估值為5.36億元。我們認為此次交易或為集團內(nèi)部電子玻璃資產(chǎn)重組的前序準備，公司作為集團下顯示材料與應用材料產(chǎn)業(yè)發(fā)展平臺，有望在合適之時承接上述信息顯示玻璃資產(chǎn)。據(jù)洛陽玻璃年報和半年報，2018-2021H1年其信息顯示玻璃業(yè)務收入和毛利率分別為3.1/2.6/4.0/2.0億元和28.5%/20.9%/21.7%/39.6%，我們認為若該資產(chǎn)注入公司有望進一步強化公司的產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，同時提升公司整體毛利率。UTG：掌握國內(nèi)唯一全國產(chǎn)化UTG生產(chǎn)工藝折疊屏賽道風起云涌，國產(chǎn)UTG蓄勢待發(fā)隨著手機升規(guī)、創(chuàng)新邊際放緩，折疊屏作為高端手機的新賣點，熱度漸高。自2018年10月柔宇推出首款FlexPai折疊手機以來，折疊屏經(jīng)歷了4年的產(chǎn)品迭代，十余款產(chǎn)品陸續(xù)進入消費者視野。2021年折疊屏賽道進入放量階段，華為、小米、三星、OPPO和榮耀均發(fā)布了自家新品。同時，在2022年1月初舉辦的國際大展CES2022中，三星展出了三折屏、卷軸屏等四款新形態(tài)的折疊屏概念機，華碩發(fā)布了全球首款17.3英寸可折疊OLED筆記本電腦。我們觀察到行業(yè)對折疊屏產(chǎn)業(yè)鏈的關注度顯著提升，而折疊屏也逐漸成為主流消費電子廠商角逐的主要戰(zhàn)場。（華泰TMT團隊《1月手機觀察：蘋果強勢，折疊屏火熱》20220121）各大主流廠商加速布局，國產(chǎn)品牌接連發(fā)布新品。三星作為折疊屏手機的先驅(qū)，從2019年至今已接連發(fā)布了多款折疊屏手機，據(jù)DSCC，2021年三星折疊屏手機銷量超800萬部，牢牢占據(jù)市場頭名。國產(chǎn)品牌方面，2021年12月OPPO發(fā)布歷時4年打造的首款折疊屏手機FindN，搭載了OPPO自研精工擬椎式鉸鏈技術使得手機展開后幾乎無折痕，并且實現(xiàn)自由懸停。華為和榮耀（未上市）則緊隨其后，華為發(fā)布了首款縱向折疊屏手機P50Pocket，榮耀發(fā)布了搭載自研超薄懸浮水滴鉸鏈設計的MagicV，售價分別為8988和9999元。此外，vivo的首款折疊屏手機、摩托羅拉的第三代折疊屏手機和華為的折疊屏旗艦機MateX3均有望于2022年發(fā)布，折疊屏市場有望迎來百花齊放的局面。售價降低打開市場空間，折疊屏手機出貨有望放量。在折疊屏手機（智能手機時代）發(fā)展初期，高昂的售價是限制其銷量增長及滲透率提升的關鍵因素。但從三星的GalaxyZFlip3到最近新發(fā)布的幾款“上下翻折”折疊手機，其售價均已降低至1萬元以下，尤其是以性價比為主打的OPPOFindN售價已下探至7699元。售價的降低直接刺激了折疊屏手機銷量的快速增長，據(jù)京東平臺數(shù)據(jù)，OPPOFindN在京東12月銷量達到2.2萬臺，正式開售僅一周便位居折疊屏品類銷量榜首位，遠超其他品牌。據(jù)CounterpointResearch預計，2021年全球折疊屏手機出貨量預計達900萬部，是2020年280萬部的3倍以上；到2025年預計出貨量將攀升至5340萬部，對應2021-2025年CAGR為56.1%。若考慮其他折疊屏產(chǎn)品，則到2025年出貨量有望超7000萬部（DSCC預測）。UTG和CPI是可折疊蓋板的兩大方向。折疊屏手機的關鍵零部件包括柔性顯示模組、可折疊蓋板、鉸鏈、偏光片等，其中可折疊保護蓋板作為最外部一層與用戶直接接觸，是影響使用體驗的關鍵。目前市場上的可折疊蓋板有UTG（超薄柔性玻璃）和CPI（透明聚酰亞胺）兩種選擇，由于折疊屏手機剛問世時UTG還未實現(xiàn)量產(chǎn)，第一代折疊屏手機三星GalaxyFold和華為MateX等均采用的是CPI，而從GalaxyZFlip開始，三星的折疊屏手機均采用UTG。而國內(nèi)近期發(fā)布的幾款折疊屏手機中，OPPOFindN使用的是UTG，而華為P50Pocket和榮耀MagicV仍采用CPI。UTG優(yōu)點更加突出，有望成為市場主流。據(jù)天貓平臺上的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，折疊屏手機十大投訴問題中排名第一的是“折疊屏出現(xiàn)折痕、裂痕”，因此可折疊蓋板的材料選擇至關重要。CPI由于表面硬度和機械抗疲勞強度較差，在多次折疊后更容易產(chǎn)生折痕，從而影響用戶體驗。而UTG具有超薄、耐磨、透光性好、強度高、可彎折、回彈性好等特性，能夠很好地解決折疊痕、低回彈等問題，有望成為未來的市場主流。據(jù)DSCC預測，2021年后折疊屏手機中應用UTG和CPI的比例將達到7：3。由于目前市占率超過75%的三星全部使用UTG，因此該預測隱含的趨勢是市占率逐漸提升的其他折疊屏手機廠商將更多地采用UTG。UTG制造壁壘較高，有直接成型和減薄兩條路徑。可滿足折疊屏手機使用的UTG厚度通常在20-70μm，至少可折疊20萬次，因此相比于普通的玻璃需要更精密的制造技術以及強化工藝。直接成型是指玻璃制造商直接生產(chǎn)出厚度符合要求的玻璃原片，再進行后端加工即可供終端廠商使用；而由于直接生產(chǎn)出超薄玻璃原片難度較高，生產(chǎn)UTG的另一種方式是通過化學蝕刻和物理研磨等方式將厚度為0.2-0.3mm的玻璃原片減薄至所需厚度，再經(jīng)過切割和強化形成可供使用的UTG。減薄路徑相比直接成型路徑多了一道工序，且在減薄過程中對化學物質(zhì)及工藝也有較高要求，因此最終生產(chǎn)出來成品的良率以及性能會相對較弱；但在另一方面，由于玻璃原片生產(chǎn)環(huán)節(jié)除了工藝（下拉法、溢流法）要求更高，還需要投資大量資金建設產(chǎn)線及購買設備，因此綜合來看減薄路徑更具有成本優(yōu)勢。直接成型技術基本被國外公司壟斷，國內(nèi)廠商有望通過減薄路徑實現(xiàn)突圍。2019年，德國的肖特（未上市）率先量產(chǎn)出25μm的UTG，其原片經(jīng)韓國公司Dowooinsys加工后被應用于三星的GalaxyZFlip上，此后三星折疊屏手機中的UTG均由肖特供應，OPPOFindN上采用的UTG也來自于肖特。2020年三星宣布將與康寧合作打造UTG供應鏈，目前康寧已可量產(chǎn)出50μm以下的UTG，有望成為三星的第二個供應商。目前肖特所采用的狹縫下拉法被認為是更適合生產(chǎn)出超薄玻璃原片的方法，國內(nèi)廠商在短時間內(nèi)突破工藝壁壘難度較高。但在另一條路徑上，國內(nèi)已有多家公司通過玻璃減薄的方式生產(chǎn)出了UTG，其中長信科技可將0.1mm以上的玻璃原片減薄至30μm，沃格光電（603773CH）可將0.6mm的玻璃原片直接制作成25μm的UTG，和美光學（未上市）突破了從一次成型的50μmUTG原材料到激光切割后的鋼化鍍膜處理，國奧科技（未上市）采用激光切割工藝制作出來的UTG可在50μm的厚度下實現(xiàn)20萬次折疊且彎折半徑達1.5mm。作為國內(nèi)較早開展玻璃減薄業(yè)務的企業(yè)，公司憑借著前瞻性的布局和持續(xù)的創(chuàng)新研發(fā)，聯(lián)合中建材蚌埠玻璃工業(yè)設計研究院及其所屬的玻璃原片生產(chǎn)企業(yè)，已成功開發(fā)出國內(nèi)唯一全國產(chǎn)化的“原片配方開發(fā)、原片生產(chǎn)、UTG減薄、UTG成型、柔性貼合”全套UTG生產(chǎn)工藝技術，目前已可量產(chǎn)30-70μm的UTG，產(chǎn)品彎折半徑已可小于1mm。在UTG國產(chǎn)化賽道上，我們認為公司坐擁四大優(yōu)勢，有望從眾多競爭者中脫穎而出。優(yōu)勢一：提前布局產(chǎn)能領先一期產(chǎn)線已開始小批量出貨，有望率先具備規(guī)模化產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。2020年11月，公司發(fā)布公告將投資0.5億元建設UTG一期產(chǎn)線，設計產(chǎn)能約200萬片/年，預計達產(chǎn)后將實現(xiàn)收入超3億元，目前該產(chǎn)線已建成并開始小批量出貨。2021年4月，公司公告將新增投資10.25億元建設UTG二期產(chǎn)線，設計產(chǎn)能1500萬片/年，項目稅后財務內(nèi)部收益率預計達17.47%，計劃于2022年12月投產(chǎn)，同時公司公告的15億元定增預案中擬將募集資金中的7.58億元投入該項目建設。公司兩期項目合計1700萬片/年，而目前國內(nèi)競爭對手中僅有長信科技和賽德半導體（未上市）具備360萬片/年和100萬片/年產(chǎn)能，其他企業(yè)產(chǎn)線均在規(guī)劃或建設當中。我們認為二期產(chǎn)線投產(chǎn)后公司將具備規(guī)模化產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，面對即將迅速擴容的折疊屏市場，公司有望搶得先機。由于當前UTG產(chǎn)能緊缺，提前卡位進場也將使得公司能夠享受到產(chǎn)業(yè)化前期的價格紅利（目前UTG價格為25-40美元/片），取得良好的收益。優(yōu)勢二：集團玻璃原片供應保障凱盛集團是我國玻璃新材料領域的創(chuàng)新引領者，擁有豐富的玻璃原片生產(chǎn)資源。2021年4月，公司發(fā)布公告將托管經(jīng)營集團旗下的玻璃原片生產(chǎn)公司蚌埠光電，其擁有70t/d觸摸屏用超薄高鋁蓋板玻璃生產(chǎn)線，可穩(wěn)定生產(chǎn)0.2-2.0mm的超薄高強蓋板玻璃，為公司提供穩(wěn)定的原片保障。同時，凱盛集團于2019年投資建設的國內(nèi)首條具有自主知識產(chǎn)權的8.5代TFT-LCD玻璃基板產(chǎn)線于蚌埠投產(chǎn)，二期產(chǎn)線也于2021年12月正式開工建設；集團旗下的洛陽玻璃是我國超薄玻璃的開拓者，多次打破浮法技術工業(yè)化生產(chǎn)的世界最薄玻璃紀錄，目前已可生產(chǎn)出0.12mm的超薄電子玻璃。尺寸更大、更薄的玻璃原片為公司的加工與減薄提供便利，相比于其他公司需要外購玻璃原片，我們認為集團豐富的玻璃資源有望成為公司優(yōu)化成本以及后續(xù)擴大產(chǎn)能的有力支持。優(yōu)勢三：持續(xù)研發(fā)技術先進研發(fā)費用率行業(yè)領先，授權專利數(shù)持續(xù)增加。UTG在消費電子產(chǎn)業(yè)鏈中屬于高新領域，是高壁壘高價值的環(huán)節(jié)，技術和產(chǎn)品是公司的核心競爭力。目前國內(nèi)公司雖然已縮小了與行業(yè)頂尖產(chǎn)品的差距，但由于終端產(chǎn)品的迭代周期較短，因此仍需要持續(xù)研發(fā)投入保證技術與產(chǎn)品能及時滿足終端需求。公司多年來均保持行業(yè)領先的研發(fā)投入及研發(fā)費用率，擁有10個國家及省部級以上創(chuàng)新平臺，18支省部以上科技計劃項目團隊，截至2020年公司已累計獲得271件授權專利，我們認為持續(xù)的研發(fā)創(chuàng)新是公司在行業(yè)內(nèi)保持競爭力的核心。優(yōu)勢四：客戶資源豐富客戶認證是商業(yè)化的關鍵。各大國際知名手機品牌的高端機型和旗艦機型對其選用的配件和材料都有指定的資源池，想要打入高端廠商的資源池則需要經(jīng)過復雜的認證流程。雖然目前市場上有眾多企業(yè)宣稱已具備UTG量產(chǎn)能力，但其產(chǎn)品大部分都處在送樣測試和認證階段，而最終是否能夠通過下游認證才是決定其是否能夠商業(yè)化的關鍵。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021年全年中國折疊屏手機銷量約150萬臺，其中國產(chǎn)品牌華為/小米/OPPO份額分別為49.3%/13.2%/6.1%，在進口UTG受限制的背景下（小米的Mixfold曾想采用三星的UTG被拒絕）國產(chǎn)UTG有望得到更多機會。我們觀察到，當前國內(nèi)的UTG廠商有一半以上是民營企業(yè)或有一定外資背景（如韓國UTG廠商收購了蘇釧科技5.88%股權），在資源、經(jīng)營穩(wěn)定性以及商業(yè)信譽方面與公司均有一定差距。2021年7月，華為公開了與公司共同申請的“一種提高柔性玻璃彎折性能的加工方法”發(fā)明專利，這說明公司在產(chǎn)品研發(fā)過程中就與終端客戶建立了良好的合作關系，我們認為公司在顯示行業(yè)深耕十余年，積累了國內(nèi)新材料業(yè)務小而美，精耕細作穩(wěn)健經(jīng)營“十四五”我國新材料產(chǎn)業(yè)規(guī)模將持續(xù)提升。新材料是指傳統(tǒng)的材料改良后性能顯著提高或者產(chǎn)生新功能的一些材料，或者是具有特殊功能或優(yōu)異性能的新發(fā)現(xiàn)的材料，是我國重點培育的新興產(chǎn)業(yè)。2021年12月，工信部印發(fā)《“十四五”原材料工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，其中提到要培育壯大新材料產(chǎn)業(yè)，初步建成國家新材料平臺體系，將“新材料規(guī)模持續(xù)提升，占原材料工業(yè)比重明顯提高”作為發(fā)展目標之一。2016-2020年，我國新材料產(chǎn)業(yè)規(guī)模由2.0萬億增長至5.3萬億；據(jù)頭豹研究院預測，到2025年我國新材料產(chǎn)業(yè)規(guī)模將達10萬億元，2020-2025年CAGR+13.5%。我們認為在國家政策的大力支持下，新材料產(chǎn)業(yè)（尤其是規(guī)劃中提到的重點突破品種）有望迎來較大發(fā)展機遇。公司新材料產(chǎn)品種類不斷豐富，應用范圍從傳統(tǒng)建材拓展到電子材料。公司新材料（應用材料）業(yè)務主要包含鋯系材料、球形石英粉、納米鈦酸鋇和稀土拋光粉等產(chǎn)品，可廣泛應用于電子信息、通訊元器件、特種（精密）陶瓷、化工制造等行業(yè)。公司新材料業(yè)務主要通過子公司蚌埠中恒和安徽中創(chuàng)開展業(yè)務，2016-2020年公司該業(yè)務收入由4.9億元增長至7.9億元，期間CAGR+12.5%，整體增長較為平穩(wěn)，尤其是在2018年取得了37.3%的增長，一定程度上彌補了顯示業(yè)務因行業(yè)需求萎縮而出現(xiàn)的收入下滑；期間該業(yè)務毛利率由25.4%下降至17.3%，主要系行業(yè)產(chǎn)能擴張導致價格下降以及原材料價格上漲。鋯系材料：電熔氧化鋯獲單項制造冠軍，高附加值產(chǎn)品培育進展順利公司是電熔氧化鋯行業(yè)龍頭，帶動鋯系材料多元化發(fā)展。高純電熔氧化鋯是由鋯英砂經(jīng)電熔脫硅生成，純度在98.5%以上，可根據(jù)客戶要求加工成3~5000μm區(qū)間內(nèi)各種細度產(chǎn)品，廣泛用于陶瓷色釉料（主要用于鋯譜黃、鋯釩藍等鋯系列色料）、耐火材料、磨具、電子、化工、能源、特種陶瓷等多個領域。公司的電熔氧化鋯憑借優(yōu)質(zhì)的品質(zhì)和服務，始終保持行業(yè)龍頭地位（2020年國內(nèi)市占率超過50%），2019年獲“國家制造業(yè)單項冠軍產(chǎn)品”

稱號，近年來公司還培育了穩(wěn)定鋯、活性鋯等產(chǎn)品，產(chǎn)品附加值更高，市場表現(xiàn)持續(xù)向好。目前公司擁有2.4萬噸/年的氧化鋯產(chǎn)能（其中0.3萬噸為納米復合氧化鋯），2016-2019年氧化鋯銷量持續(xù)增長，產(chǎn)銷均位居全國首位，同時公司也是澳大利亞最大的鋯英砂供應商ILUKA（ILUAU）的全球最大采購商，雙方已形成長期戰(zhàn)略合作伙伴關系，保證了高品位原料的穩(wěn)定供應。據(jù)百川盈孚，2021年全國氧化鋯市場價格由年初的3.65萬元/噸漲至年底的7.40萬元/噸，漲幅達102.7%，推動公司鋯系產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺。據(jù)公司公告，2021H1公司子公司蚌埠中恒實現(xiàn)收入/凈利潤4.33/0.31億元，同比+22.0%/+28.0%。我們認為公司作為行業(yè)龍頭，隨著產(chǎn)品結構的豐富及終端需求的高端化，市場份額和盈利能力有望持續(xù)提升。納米鈦酸鋇：電子工業(yè)元件基礎原材料，市場需求持續(xù)向好公司是國內(nèi)第二家將水熱法納米鈦酸鋇制備技術產(chǎn)業(yè)化的高科技企業(yè)。鈦酸鋇是一種強介電化合物材料，具有高介電常數(shù)和低介電損耗，是電子陶瓷中使用最廣泛的材料之一，被譽為“電子陶瓷工業(yè)的支柱”。2014年公司公告投資0.35億元興建一條年產(chǎn)2000噸納米鈦酸鋇的產(chǎn)線，目前該項目已投產(chǎn)。納米鈦酸鋇產(chǎn)品是片式陶瓷電容器（MLCC）、熱敏電阻（PTCR）等電子工業(yè)元件基礎原材料，隨著消費電子產(chǎn)品、5G通訊產(chǎn)業(yè)的快速增長，產(chǎn)品市場前景持續(xù)向好。稀土拋光粉：通過多家信息顯示行業(yè)一流客戶認證依托新型顯示業(yè)務客戶資源，稀土拋光粉銷量大幅增加。2018年公司公告將投資0.85億元建設年產(chǎn)3500噸CMP（拋光研磨材料）項目生產(chǎn)線，預計建成后可實現(xiàn)年平均收入/稅后利潤1.95/0.24億元，IRR高達38.59%，目前該項目已有2000噸產(chǎn)線投產(chǎn)。公司稀土拋光粉產(chǎn)品主要用于手機蓋板、玻璃減薄、3D玻璃拋光，可與公司新型顯示業(yè)務實現(xiàn)內(nèi)部協(xié)同。目前公司拋光粉產(chǎn)品已通過多家信息顯示行業(yè)一流客戶認證，市場反應良好，銷量大幅增加。我們認為隨著國內(nèi)光學、顯示、集成電路和芯片市場對自主高端產(chǎn)品的需求不斷增加，稀土拋光粉的市場前景較為廣闊，而公司在新型顯示行業(yè)深耕多年積累了國內(nèi)外眾多客戶資源，在規(guī)劃產(chǎn)線順利投產(chǎn)后市占率有望進一步提升。球形石英粉：擴建項目順利投產(chǎn)，產(chǎn)能位居全國前三下游需求保持旺盛，擴產(chǎn)完成期待放量。球形石英粉是電子封裝的重要原材料，其主要用于大規(guī)模集成電路封裝中覆銅板以及環(huán)氧塑封料填料。2015-2020年我國PCB覆銅板產(chǎn)量由5.24億平米增長至7.30億平米，期間CAGR+6.85%。公司作為球形石英粉國家標準制定的主要參與者，下屬5G高頻覆銅板用超細球形石英粉研發(fā)技術團隊獲評蚌埠市第十批“3221”產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新團隊，生產(chǎn)的球形石英粉產(chǎn)品質(zhì)量得到下游用戶的充分認可。2021年4月，公司的球形石英粉生產(chǎn)線擴建項目順利投產(chǎn)，目前擁有6000噸/年的產(chǎn)能（新增4000噸/年），位居全國前三。我們認為隨著下游需求的持續(xù)旺盛，球形石英粉行業(yè)將進入快速發(fā)展期，公司擴建產(chǎn)能投產(chǎn)后帶來的業(yè)績放量值得期待。目標價13.30元收入：預測2021-2023年收入增速分別為29.6%/16.9%/29.0%公司主營業(yè)務收入由新型顯示和新材料兩大塊構成，2020年合計實現(xiàn)收入50.68億元，由于我們認為公司UTG項目的有序推進有望給公司業(yè)績帶來較大提升，因此我們對公司UTG業(yè)務的收入進行單獨分析，我們預測公司2021-2023年收入增速分別為29.6%/16.9%/29.0%，2023年收入達99.1億元，具體分析如下：1）新型顯示：新型顯示是公司收入的主要來源，近年收入增速較為穩(wěn)定。我們認為21-23年公司產(chǎn)品單價將維持上升趨勢，而隨著公司新型顯示產(chǎn)業(yè)園項目有望于22年底投產(chǎn)，我們預計公司新型顯示業(yè)務的銷量將在23年取得較快增長，綜合起來我們預測21-23年公司新型顯示業(yè)務收入增速為28.7%/12.9%/24.4%。2）新材料：公司新材料業(yè)務雖然體量較小，但憑借在細分領域的精耕細作，市場占有率穩(wěn)定提升。由于21年電容氧化鋯市場價格大幅上漲，我們預計公司新材料業(yè)務收入將取得比以往更快的增長，而后續(xù)我們認為球形石英粉等項目的投產(chǎn)有望給公司該業(yè)務收入帶來新的增長點，我們預測21-23年公司新材料業(yè)務收入增速為37.5%/16.4%/19.6%。3）UTG：雖然公司