電連技術(shù)研究報告：立足高頻高速連接器賽道從龍頭到巨頭

電連技術(shù)研究報告：立足高頻高速連接器賽道，從龍頭到巨頭投資邏輯：射頻連接器龍頭，開啟車載第二成長曲線如果把車載攝像頭、車載顯示屏等容易直觀感知的部件看作是智能汽車的“器官”，那么高頻高速連接器更像是看不見的“傳輸神經(jīng)”，起到高速傳輸數(shù)據(jù)的功能。受益于汽車智能化進程不斷推進，高頻高速連接器有著不錯的量價齊升的行業(yè)Beta邏輯（

測算到2025年國內(nèi)市場規(guī)模171億，2020-2025年CAGR約27%，且目前國產(chǎn)化率低于10%，國產(chǎn)替代空間廣闊），而作為國內(nèi)在該領(lǐng)域技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品布局以及客戶開拓上都領(lǐng)先于同行的公司，電連技術(shù)未來的成長性無疑將是非常確定的（Alpha邏輯）。公司傳統(tǒng)消費電子業(yè)務(wù)占比依然較高，在2022年手機等消費電子需求萎靡的背景下，短期存在1-2個季度業(yè)績拖累的風(fēng)險，不過待上游原材料成本下降（正在發(fā)生）以及未來消費電子需求明顯回暖，電連技術(shù)可能會比其他業(yè)務(wù)更為純粹的汽車電子標(biāo)的多一層改善的邏輯。另外，和汽車電動化驅(qū)動的高壓連接器行業(yè)相比，我們認(rèn)為由智能化推動的高速高頻連接器持續(xù)增長的后勁會更足，原因在于自動駕駛等智能化創(chuàng)新的進程會比電動化更加漫長。我們長期看好電連技術(shù)在汽車智能化賽道的成長?？紤]到公司長期受益于汽車智能化帶來的高頻高速連接器量價齊升的趨勢，且國產(chǎn)龍頭地位較為穩(wěn)固，后續(xù)重點關(guān)注公司新客戶和新產(chǎn)品的導(dǎo)入與放量情況。電連技術(shù)：射頻連接器國內(nèi)龍頭，進軍車載業(yè)務(wù)起步于射頻連接器，2014年開始布局車載連接器。公司是國內(nèi)射頻連接器龍頭，自2006年成立起便專注于射頻連接器的研發(fā)、設(shè)計和量產(chǎn)工作。公司的微型射頻連接器和汽車連接器分別在中國的智能手機市場和車載電子市場占有領(lǐng)先的份額，在全球市場占有重要地位。2008年公司成功開發(fā)出RF同軸連接器，2011年公司開發(fā)出頻率超過6G、直徑小于1.5mm的RF連接器。2014年，公司批量供應(yīng)的第5代微型RF同軸連接器的嵌合高度為1.0mm，嵌合高度和電壓駐波比等關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)與村田、廣瀨電子、第一精工等國際領(lǐng)先供應(yīng)商不相上下。公司于2014年開始開發(fā)車載連接器，為公司開辟第二增長曲線打下深厚的基礎(chǔ)。2018年，公司收購恒赫鼎富蘇州電子有限公司（前身為新加坡赫比集團旗下分公司），拓展FPC業(yè)務(wù)。2022年6月26日，公司披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案，擬收購海外USB橋接芯片龍頭公司FTDI，交易完成后，F(xiàn)TDI將成為公司控股子公司。公司將與FTDI實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同，F(xiàn)TDI的橋接芯片業(yè)務(wù)預(yù)計會和公司現(xiàn)有連接器業(yè)務(wù)實現(xiàn)互相的客戶導(dǎo)入。公司股權(quán)穩(wěn)定。截至2022年上半年，公司實際控制人為陳育宣（現(xiàn)任公司董事長）、林德英夫婦，合計持有公司30.62%的股份。公司第三大股東任俊江為公司創(chuàng)始人之一，現(xiàn)任公司董事。個人股東中朱旭、潘曉輝與實控人為親戚關(guān)系。2020及2022年，公司分別推出第一期員工持股計劃以及限制性股票激勵方案，有效激勵公司核心員工積極性。公司于2022年7月5日向符合授予條件的227名激勵對象授予第一類限制性股票95.7萬股，第二類限制性股票345.9萬股以及預(yù)留62.9萬股，占公司股本總額的1.2%。本次股權(quán)激勵的授予價格為第一類限制性股票19.01元，第二類限制性股票26.61元。主要人員包括公司公告本激勵計劃時在公司（含子公司）任職的總經(jīng)理、董事、副總經(jīng)理及221名核心骨干。解除限售條件為2022、2023、2024年營業(yè)收入增長率分別不低于10%、20%、20%。業(yè)務(wù)端目前射頻連接器占比最高，汽車連接器營收保持高增長趨勢。公司自成立以來深耕射頻連接器領(lǐng)域，憑借著自身的微米級別精度的加工能力以及批量化生產(chǎn)能力，公司已經(jīng)成為華為、三星、小米、OPPO、vivo等知名智能手機廠商的主要供應(yīng)商，2021年，射頻連接器業(yè)務(wù)占總營收的比重達到了32.9%。同時，隨著汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型走向三化（電動化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化），公司加大了在車載連接器上的布局。雖然汽車連接器業(yè)務(wù)在2021年只占約10%業(yè)務(wù)比重，但從2019年到2021年，汽車連接器的營收從千萬級別上漲到3.1億元并且有望在未來繼續(xù)保持高增長態(tài)勢，2022年上半年公司汽車業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)2.2億元，同比增長89%。以往公司收入隨智能手機出貨量變化，未來車載將成為業(yè)績增長主要驅(qū)動因素。2019年之前公司的收入與業(yè)績與全球智能手機出貨量具有較強的相關(guān)度，2019年子公司恒赫鼎富的軟板業(yè)務(wù)并入報表壯大收入，但是利潤貢獻為負(fù)向貢獻，此后2020以及2021年汽車業(yè)務(wù)放量以及5G手機升級帶來收入與利潤正增長。2022年上半年公司消費電子業(yè)務(wù)仍受行業(yè)需求疲軟的影響，而汽車業(yè)務(wù)仍高速增長，我們判斷長期驅(qū)動力或在近幾年切換至智能汽車業(yè)務(wù)。盈利能力2019年以來不斷改善，研發(fā)費用率保持高位。公司盈利能力經(jīng)過2018-2019年的低谷期之后，2019年以后逐漸回暖，銷售凈利率從低位的8.3%已經(jīng)提升到13.5%，2022年上半年有部分投資收益影響（主要系飛特半導(dǎo)體貢獻近2,331.56萬投資收益）。公司汽車連接器毛利率逐年上升，2022H1已經(jīng)接近40%，未來汽車連接器在公司的營收占比提升后，公司整體盈利能力有望進一步抬升。公司的期間費用率近年來基本保持穩(wěn)定，研發(fā)費用率常年在8%以上，以2022年上半年的研發(fā)費率橫向?qū)Ρ葋砜?，電連技術(shù)的研發(fā)費用率為9.12%，遠高于同行業(yè)的瑞可達（4.39%）和意華股份（3.97%）。我們認(rèn)為，伴隨新能源車技術(shù)與產(chǎn)品更新迭代速度加快，高研發(fā)費用的投入有助于公司保持自身技術(shù)領(lǐng)先地位，利于公司的長遠發(fā)展。原材料漲價有望緩解，自動化水平有望提升。公司采購的原材料包括金屬材料、塑膠材料、同軸線纜、車用線束、包裝料等，其中以材料成本的占比最高。2021年受疫情、全球流動性寬松等因素影響，大宗商品價格上漲明顯，公司上游原材料成本占比有所上升，預(yù)計隨著后續(xù)原材料價格回落，成本端也將有所改善。公司持續(xù)加大制造的信息化程度及產(chǎn)線自動化研發(fā)的投入力度，自動化水平的提升對于長期成本把控以及產(chǎn)品一致性會起著至關(guān)重要的作用。連接器：長坡厚雪行業(yè)，國產(chǎn)替代空間廣闊連接器作用是用于電子系統(tǒng)設(shè)備之間進行電流或信號傳輸與交換，不同領(lǐng)域的連接器需要的電氣性能、機械性能和環(huán)境性能不同，因此功能和技術(shù)難度不一樣。經(jīng)過多年的發(fā)展，連接器應(yīng)用范圍已經(jīng)是十分的廣泛，成為在各類設(shè)備中能量、信息穩(wěn)定流通的橋梁，連接器總體市場規(guī)模保持穩(wěn)定的增速。按照下游領(lǐng)域劃分，全球連接器主要的5大應(yīng)用領(lǐng)域包括：汽車、通訊、消費電子及外設(shè)、工業(yè)與軍工航天。全球連接器市場規(guī)模穩(wěn)中有升，中國穩(wěn)坐第一大市場。據(jù)Bishop&Associates統(tǒng)計，連接器的全球規(guī)模已經(jīng)從2011年的約489億美元上漲到2020年的超600億美元，年復(fù)合增長率約3%。國內(nèi)市場的增速相對更高，從2011年到2020年，國內(nèi)連接器市場規(guī)模從2011年的約113億美元增長到202億美元，占全球市場的32.2%。中國現(xiàn)已成為全球占比最大的連接器市場。汽車應(yīng)用場景占比穩(wěn)定，未來汽車電動化、智能化驅(qū)動連接需求。汽車連接器作為汽車內(nèi)部不同電路溝通的橋梁，使電路實現(xiàn)預(yù)定的功能，目前汽車連接器主要以電連接器為主，隨著汽車智能化、網(wǎng)聯(lián)化快速發(fā)展，汽車高頻高速連接器未來將逐步放量。汽車高頻高速連接器廣泛應(yīng)用于汽車的智能駕駛、智能座艙等板塊，具體應(yīng)用于例如攝像頭、GPS、車載天線以及激光雷達等。在全球連接器市場規(guī)模中，汽車連接器近年來保持穩(wěn)定占比，近年來汽車領(lǐng)域占全球連接器市場22%-23%左右的占有率，后續(xù)伴隨新能源

汽車滲透率以及汽車智能化提升，汽車連接器市場規(guī)模將快速擴容。國際巨頭主導(dǎo)連接器市場，汽車連接器泰科電子一家獨大。連接器行業(yè)經(jīng)過幾十年的發(fā)展，龍頭兼并小企業(yè)事件陸續(xù)發(fā)生，行業(yè)集中度不斷提高。從2020年全球連接器市場份額來看，泰科與安費諾兩大國際連接器龍頭市占率分別為15.5%和11.9%，中國企業(yè)富士康和立訊精密市占率合計約10%。而在汽車連接器領(lǐng)域，泰科電子一家全球市占率遙遙領(lǐng)先，處于龍頭地位，排名前十的主要是歐美日韓海外企業(yè)。不同于上世紀(jì)傳統(tǒng)燃油車的崛起，我們認(rèn)為在這一輪新能源車?yán)顺敝?，國?nèi)終端車廠的角色舉足輕重，而供應(yīng)鏈安全、快速迭代響應(yīng)、降成本等要求也給國產(chǎn)替代提供了更多的配套可能性。受益于汽車智能化，公司第二增長曲線提速汽車連接器迎來汽車電動化、智能化發(fā)展新浪潮。對于傳統(tǒng)燃油乘用車而言，連接器的應(yīng)用場景較少，因此單車價值量并不高。但隨著新能源汽車的滲透率快速提升以及汽車自動駕駛的快速普及，新能源車搭載的大容量鋰電池將連接器的工作環(huán)境電壓從以往傳統(tǒng)的10V級別提升到100V甚至1000V級別，汽車連接器迎來高壓化升級。另一層面，隨著汽車智能化的普及以及智能駕駛等級由L2/L3向L4/L5升級，激光雷達、攝像頭、屏幕等設(shè)備數(shù)量大幅增加，汽車內(nèi)部傳輸數(shù)據(jù)量激增，激發(fā)高速連接器的需求。不同于電動化驅(qū)動的汽車高壓連接器行業(yè)，汽車高頻高速連接器主要是由智能化所驅(qū)動，不同連接協(xié)議適用不同的信號傳輸。高頻高速連接器中，F(xiàn)akra、Mini-Fakra（同軸連接器）主要用于連接攝像頭、車載天線，Mini-Fakra體積更小，傳輸速度更快。HSD（差分連接器）主要用于連接顯示屏，以太網(wǎng)連接器（差分連接器）則主要用于連接域控制器、激光雷達等。公司的汽車連接器產(chǎn)品主要包括Fakra、HDCamera連接器、激光雷達連接器、以太網(wǎng)連接器、HSD等，主要客戶包括整車廠、Tier1、模組廠商、自動駕駛廠商等客戶。智能化三駕馬車：智能座艙、智能駕駛、智能網(wǎng)聯(lián)智能座艙：更加豐富的信息展現(xiàn)方式（顯示屏大屏化、多屏化、高清化；HUD；流媒體后視鏡等）和更多元的人車交互方式（觸控、語音、手勢等形式）帶來了更多硬件配置以及數(shù)據(jù)傳輸需求。智能駕駛：無論是純視覺方案或是硬件感知融合方案都需要對環(huán)境數(shù)據(jù)進行采集并且通過高速傳輸?shù)接嬎闫脚_進行處理并發(fā)出操作指令，要做到完全自動駕駛意味著大量環(huán)境數(shù)據(jù)的采集。智能網(wǎng)聯(lián)：OTA（云端升級）和V2X（車用無線通信技術(shù)，以車輛為中心,與周邊車輛、設(shè)備、基站通信）對汽車通信網(wǎng)絡(luò)的要求大大提升。智能座艙、智能駕駛、智能網(wǎng)聯(lián)的不斷創(chuàng)新升級，不僅增加了高頻高速連接器的數(shù)量需求，還使得其傳輸速率要求從百兆到千兆甚至是萬兆，從而帶來價值量的提升。預(yù)計高頻高速連接器2025年國內(nèi)市場約171億元，2020-2025年CAGR約27%。我們測算市場空間時，假設(shè)：傳統(tǒng)燃油車的高頻高速連接器單車價值量500元以下，目前L2/L3級自動駕駛的新能源車的單車價值量500-1000元（智能化配置程度高的車型或可達2000元），未來隨著汽車智能化程度的提升，高頻高速連接器單車價值量還有進一步提升空間。根據(jù)2020年國家發(fā)布的《智能網(wǎng)聯(lián)汽車技術(shù)路線圖2.0》指引，2025年L2級和L3級自動駕駛新車銷量占比合計將達到50%，我們測算2020年全國高速連接器市場空間約為51億元，到2025年將達到171億元，5年復(fù)合增速27%，到2030年預(yù)計市場規(guī)模達到315億元，10年復(fù)合增速20%。高頻高速連接器技術(shù)壁壘高筑，講究結(jié)構(gòu)設(shè)計與制造工藝。高頻高速連接器與高壓連接器的要求并不完全相同，高壓連接器技術(shù)難點在于平衡載流能力以及溫升、EMC、高壓防護等方面，而高頻高速連接器的電氣性能嚴(yán)苛要求在于對特性阻抗、插入損耗、回波損耗，因此對于連接器的結(jié)構(gòu)設(shè)計和制造工藝要求較高。更高的技術(shù)壁壘和更好的競爭格局使得高頻高速連接器的毛利率比高壓連接器更高，以2021年為例，電連技術(shù)的高頻高速連接器毛利率為38.9%，而瑞可達的高壓連接器毛利率僅24.7%。同行業(yè)對比：比外資響應(yīng)速度更快，比其他國產(chǎn)廠家技術(shù)、產(chǎn)品、客戶布局更領(lǐng)先。國內(nèi)高頻高速連接器市場，主要由泰科、羅森博格等國際大廠所占據(jù)，國內(nèi)廠商規(guī)模尚小，預(yù)估外資廠商的市占率合計或超過9成。電連技術(shù)的高頻高速連接器業(yè)務(wù)與其原有的傳統(tǒng)射頻連接器產(chǎn)品技術(shù)具備一定相通性，公司從2014年開始布局汽車連接器（與國內(nèi)其他廠家比具備先發(fā)優(yōu)勢），目前覆蓋的產(chǎn)品品類并不遜于國際大廠。相較于羅森伯格和泰科電子等國際廠商，電連技術(shù)的優(yōu)勢主要在于對客戶的響應(yīng)和高投入帶來更快的產(chǎn)品迭代速度，可以保持甚至超過國際大廠的迭代速度，劣勢在于目前組裝端的自動化水平還較低，未來將逐步改善。不過相較于國內(nèi)剛起步的其他供應(yīng)商（意華股份和瑞可達

等），電連技術(shù)的研發(fā)投入、產(chǎn)品布局和客戶拓展方面的優(yōu)勢明顯，一定程度上得益于前期配合國內(nèi)華為客戶研發(fā)投入多年。公司高頻高速連接器客戶拓展順利，預(yù)計收入持續(xù)高增。總體來看，國內(nèi)連接器廠商近年來主要受益于行業(yè)高速發(fā)展帶來的產(chǎn)能緊張，國內(nèi)車企產(chǎn)品導(dǎo)入速度加快，認(rèn)證周期有所縮短。公司客戶目前以長城、長安、吉利、比亞迪等國內(nèi)品牌為主，海外大客戶認(rèn)證中，公司與華為在智能駕駛平臺連接器方面深度綁定，參與其激光雷達連接器的前期開發(fā)。新勢力方面，目前主要還是使用國外供應(yīng)商，未來體量豐盈以及國內(nèi)供應(yīng)商產(chǎn)品可靠性得到時間充分驗證后有望逐步導(dǎo)入國內(nèi)供應(yīng)商。我們預(yù)計未來幾年公司的汽車連接器收入將快速增長，主要貢獻為比亞迪等客戶的產(chǎn)品開始放量以及公司份額提升。公司消費電子業(yè)務(wù)增長放緩，但依然不乏亮點公司傳統(tǒng)電子消費主業(yè)聚焦于射頻連接器和電磁兼容件，行業(yè)具備一定的技術(shù)壁壘，公司在國內(nèi)處于行業(yè)中領(lǐng)先地位。在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中，下游手機客戶貢獻了主要收入，公司基本涵蓋了所有的頭部安卓客戶，我們判斷傳統(tǒng)業(yè)務(wù)未來一方面跟隨行業(yè)增長，另一方面公司的份額未來或緩慢提升。在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定的情況下，公司在消費電子業(yè)務(wù)基于已有主業(yè)積極開拓新業(yè)務(wù)，包括FPC、射頻板對板連接器以及LCP天線。FPC與射頻板對板連接器的相互協(xié)同可以應(yīng)對未來5G毫米波頻段滲透提升帶來的需求增量，海外目前已有部分終端搭載5G毫米波通信技術(shù)。國內(nèi)手機射頻連接器龍頭，技術(shù)和國際大廠齊平微型射頻同軸連接器作為手機內(nèi)部射頻電路的重要元件，會直接影響射頻信號傳輸?shù)馁|(zhì)量和可靠性。電連技術(shù)在該領(lǐng)域積累了多年的研發(fā)經(jīng)驗以及技術(shù)積累，產(chǎn)品在微型化指標(biāo)比如嵌合高度、信號損耗、最大駐波比等指標(biāo)方面，不僅在國內(nèi)具有十分顯著的優(yōu)勢，并且已追趕至國際大廠水平。在客戶端，公司的手機客戶皆為安卓系，涵蓋華為、小米、VIVO、中興、三星等知名客戶。攜手Flex提前布局LCP天線，待毫米波手機起量5G通信滲透率提升將驅(qū)動天線材料向MPI/LCP升級發(fā)展。由于LCP制作工藝難度大成本昂貴疊加MPI在中低頻段表現(xiàn)與LCP接近，因此在中低頻段（sub-6G頻段）5G手機未來將有望主要采用MPI。而LCP材質(zhì)在大于15GHz的頻段上具有顯著性能優(yōu)勢，因此是高頻段（5G毫米波）的最佳天線材料。若未來毫米波技術(shù)大范圍推廣商用，則毫米波手機的放量將有望帶動LCP天線的滲透率快速提升。LCP天線的單機價值量較傳統(tǒng)LDS以及MPI材質(zhì)天線大幅提升。入股Flex子公司，布局FPC產(chǎn)業(yè)。2018年，公司增資入股Flex子公司恒赫鼎富，持股比例達到60%，進一步布局FPC產(chǎn)業(yè)。目前公司的FPC產(chǎn)品下游主要為可穿戴消費電子。公司推出以BTB為主的LCP連接線等模組產(chǎn)品已經(jīng)過頭部客戶認(rèn)證，目前已經(jīng)小批量交付，未來隨著國內(nèi)外5G毫米波技術(shù)的推廣，以及毫米波手機的推出，公司LCP收入有望迎來放量。從近年來的財務(wù)表現(xiàn)來看，2021年恒赫鼎富營收4