第八章有效資本市場(chǎng)假說EfficientMarketHypothesisEMH課件資料講解

第八章有效資本市場(chǎng)假說（EfficientMarketHypothesis，EMH）第一節(jié)有效資本市場(chǎng)假說的三種形式第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說現(xiàn)象第四節(jié)分形市場(chǎng)理論介紹第八章有效資本市場(chǎng)假說（EfficientMarke1有效市場(chǎng)的二種定義：有效市場(chǎng)的二種定義：2美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家法瑪(Fama)于本世紀(jì)60年代創(chuàng)立。觀點(diǎn)：證券市場(chǎng)中的信息有以下一些關(guān)系第一階層：證券市場(chǎng)的歷史價(jià)格信息第二階層：所有公開的信息第三階層：所有可知的信息，包括內(nèi)部的和私人的信息。三個(gè)階層的信息包容關(guān)系如圖所示有效資本市場(chǎng)假說：有效資本市場(chǎng)假說：3三個(gè)信息階層的關(guān)系：三個(gè)信息階層的關(guān)系：4第八章有效資本市場(chǎng)假說EfficientMarketHypothesisEMH課件資料講解5二、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Semi—StrongFormMarketEfficienty)。該假說認(rèn)為價(jià)格已充分所應(yīng)出所有已公開的有關(guān)公司營運(yùn)前景的信息。這些信息有成交價(jià)、成交量、盈利資料、盈利預(yù)測(cè)值，公司管理狀況及其它公開披露的財(cái)務(wù)信息等。假如投資者能迅速獲得這些信息，股價(jià)應(yīng)迅速作出反應(yīng)。推論二：如果半強(qiáng)式有效假說成立，則在市場(chǎng)中利用技術(shù)分析和基本分析都失去作用，內(nèi)幕消息可能獲得超額利潤(rùn)。二、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Semi—StrongFormM6三、強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Strong—FormMarketEfficioncy)強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說認(rèn)為價(jià)格已充分地反應(yīng)了所有關(guān)于公司營運(yùn)的信息，這些信息包括已公開的或內(nèi)部未公開的信息。推論三：在強(qiáng)式有效市場(chǎng)中，沒有任何方法能幫助投資者獲得超額利潤(rùn)，即使基金和有內(nèi)幕消息者也一樣。（三種有效假說的檢驗(yàn)就是建立在三個(gè)推論之上。）三、強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Strong—FormMarket7大白話強(qiáng)式有效假說成立時(shí)，半強(qiáng)式有效必須成立；半強(qiáng)式有效成立時(shí)，弱式有效亦必須成立。所以，先檢驗(yàn)弱式有效是否成立；若成立，再檢驗(yàn)半強(qiáng)式有效；再成立，最后檢驗(yàn)強(qiáng)式有效是否成立。順序不可顛倒！中國證券市場(chǎng)：有效市場(chǎng)假說檢驗(yàn)文章汗牛充棟。有結(jié)論認(rèn)為滬深股市弱式有效假說成立，有興趣的同學(xué)可踴躍一試。大白話強(qiáng)式有效假說成立時(shí)，半強(qiáng)式有效必須成立；8第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介一、弱式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：技術(shù)分析是否能用于價(jià)格（收益）預(yù)測(cè)，若有用，則弱式有效不能成立。檢驗(yàn)方法：1、序列自相關(guān)分析。（若股票收益率存在時(shí)間上的自相關(guān)，即以前的收益率能影響現(xiàn)在的收益率，則技術(shù)分析有用，弱式有效不能成立。）相關(guān)系數(shù)及檢驗(yàn)見書上。2、串檢驗(yàn)。構(gòu)造三種“串”，檢驗(yàn)相關(guān)性。3、濾嘴法則：給出一個(gè)股票買賣的“濾嘴”，即比階段最低點(diǎn)上升時(shí)買入，比階段最高點(diǎn)下降時(shí)即賣出，觀察是否比買入并持有策略有更高的收益率。第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介一、弱式有效假說的檢驗(yàn)9二、半強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)：檢驗(yàn)原理：基本分析是否有用。方法：事件檢驗(yàn)法，即檢驗(yàn)和公司基本面有關(guān)的事件發(fā)生時(shí)，股價(jià)變化有無快速反應(yīng)。若能快速反應(yīng)，則投資者不能通過新信息獲得超額利潤(rùn)，基本分析失靈，半強(qiáng)式有效成立。事件（新信息）一般指新股票的上市、財(cái)務(wù)報(bào)表的公布、市盈率的高低、股票的分割及巨額交易等。二、半強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)：檢驗(yàn)原理：基本分析是否有用。10三、強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：內(nèi)幕消息是否有用。方法：檢驗(yàn)基金或有可能獲得內(nèi)幕消息人士的投資績(jī)效評(píng)價(jià)，若被評(píng)估者的投資績(jī)效確實(shí)優(yōu)于市場(chǎng)平均，則強(qiáng)式有效不能成立。三、強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：內(nèi)幕消息是否有用。11第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說的現(xiàn)象這些現(xiàn)象的存在，說明投資者有可利用的前提，即有可能獲得超額利潤(rùn)。對(duì)相關(guān)現(xiàn)象的探討及實(shí)證研究的結(jié)果，構(gòu)成了當(dāng)前熱門的《行為金融學(xué)》的基礎(chǔ)。第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說的現(xiàn)象這些現(xiàn)象的存在，說明投資者12第四節(jié)分形市場(chǎng)理論（FMH）介紹分形最早由BenoitMandelbort提出、用以描述那種不規(guī)則的、破碎的、瑣屑的幾何特征，李雅普諾大指數(shù)和分形維的檢驗(yàn)都說明了資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出混沌行為。隨著非線性動(dòng)力學(xué)的發(fā)展，基于混沌和分析理論的新視角為我們提供了理解資本市場(chǎng)行為的新途徑，而分形市場(chǎng)假說的提出是在這方面所取得的重大進(jìn)展之一。第四節(jié)分形市場(chǎng)理論（FMH）介紹分形最早由Benoit13EMH的缺陷資本市場(chǎng)作為一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)并不像有效市場(chǎng)假說所描述的那樣和諧、有序，有層次。比如，EMH并未考慮市場(chǎng)的流通性問題，而是假設(shè)不論有無足夠的流通性，價(jià)格總能保持公平。故EMH不能解釋市場(chǎng)恐慌、股市崩盤，因?yàn)檫@些情況下，以任何代價(jià)完成交易比追求公平價(jià)格重要的多。EMH的缺陷資本市場(chǎng)作為一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)并不像有效市場(chǎng)假說所描述14分形市場(chǎng)假說的提出Peters（1991，1994）首次提出了分形市場(chǎng)假說（FMH），它強(qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)信息接受程度和投資時(shí)間尺度對(duì)投資者行為的影響，并認(rèn)為所有穩(wěn)定的市場(chǎng)都存在分形結(jié)構(gòu)。分形市場(chǎng)假說的提出Peters（1991，1994）15（l）市場(chǎng)由眾多的投資者組成，這些投資者處于不同的投資水平（時(shí)間尺度的差異），投資者的投資水平對(duì)其行為會(huì)產(chǎn)生重大的影響。可以想像，一個(gè)日交易者的投資行為會(huì)明顯不同于養(yǎng)老基金的投資行為：前者會(huì)頻繁地做出買或賣的投資決策，而后者則會(huì)在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持穩(wěn)定。FMH的主要內(nèi)容（l）市場(chǎng)由眾多的投資者組成，這些投資者處于不同的投16（2）信息對(duì)處于不同投資水平上的投資者所產(chǎn)生的影響也不相同。日交易者的主要投資行為是頻繁的交易，因此，他們會(huì)格外關(guān)注技術(shù)分析信息，基本分析信息少有價(jià)值。而市場(chǎng)中大多數(shù)的基本分析者處于長(zhǎng)期投資水平上，他們通常認(rèn)為市場(chǎng)在技術(shù)分析層面上所表現(xiàn)出來的趨勢(shì)并不能用于長(zhǎng)期投資決策，只有對(duì)證券進(jìn)行價(jià)值評(píng)估才可獲得長(zhǎng)期真實(shí)的投資收益。在FMH的框架中，由于信息的影響在很大程度上依賴于投資者自己的投資水平，因此，技術(shù)分析和基本分析都是適用的。（2）信息對(duì)處于不同投資水平上的投資者所產(chǎn)生的影響也不相同。17（3）市場(chǎng)的穩(wěn)定（供給和需求的平衡）在于市場(chǎng)流動(dòng)性的保持、而只有當(dāng)市場(chǎng)是由處于不同投資水平上的眾多投資者組成時(shí)，流動(dòng)性才能夠得以實(shí)現(xiàn)。投資水平的多樣化使得投資者對(duì)信息流動(dòng)有不同的評(píng)價(jià)，并且可以在某一投資水平投資者不看好市場(chǎng)的時(shí)候?yàn)槭袌?chǎng)提供流動(dòng)性，這是保證市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)鍵。（3）市場(chǎng)的穩(wěn)定（供給和需求的平衡）在于市場(chǎng)流動(dòng)性的保持、而18（4）價(jià)格不僅反映了市場(chǎng)中投資者基于技術(shù)分析所做的短期交易，而且反映了基于基本分析對(duì)市場(chǎng)所做的長(zhǎng)期估價(jià)；一般而言，短期的價(jià)格變化比長(zhǎng)期交易更具易變性。市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在趨勢(shì)反映了投資者期望收益的變化，并受整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響；而短期交易則可能是投資者從眾行為的結(jié)果。因此，市場(chǎng)的短期趨勢(shì)與經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)之間并無內(nèi)在一致性。（4）價(jià)格不僅反映了市場(chǎng)中投資者基于技術(shù)分析所做的短期交易，19（5）如果證券市場(chǎng)與整體經(jīng)濟(jì)循環(huán)無關(guān)，則市場(chǎng)本身并無長(zhǎng)期趨勢(shì)可言，交易、流動(dòng)性和短期信息將在市場(chǎng)中起決定作用。如果市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)有關(guān)，則隨著經(jīng)濟(jì)周期循環(huán)的確定，風(fēng)險(xiǎn)將逐步的降低、市場(chǎng)交易活動(dòng)比經(jīng)濟(jì)循環(huán)具有更大的不確定性。從短期來看，資本市場(chǎng)存在分形統(tǒng)計(jì)結(jié)構(gòu)，這一結(jié)構(gòu)建立于長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)循環(huán)的基礎(chǔ)之上。同時(shí)，作為交易市場(chǎng)，市場(chǎng)流通也僅僅具有分形的統(tǒng)計(jì)結(jié)構(gòu)。（5）如果證券市場(chǎng)與整體經(jīng)濟(jì)循環(huán)無關(guān)，則市場(chǎng)本身并無長(zhǎng)期趨20本章要點(diǎn)回顧重點(diǎn)掌握有效市場(chǎng)假說的三種形態(tài)，即弱式有效、半強(qiáng)式有效和強(qiáng)式有效。掌握三者之間的關(guān)系。掌握三類有效假說檢驗(yàn)的原理、了解檢驗(yàn)方法。反有效假說現(xiàn)象與分形市場(chǎng)理論僅作學(xué)習(xí)參考。本章要點(diǎn)回顧重點(diǎn)掌握有效市場(chǎng)假說的三種形態(tài)，即弱式有效、半強(qiáng)21參考：03級(jí)讀寫議要點(diǎn)寫：圍繞證券投資的某一主題寫一篇文獻(xiàn)綜述，格式見書上第九章最后一節(jié)。不少于2000字。最遲十七周上課時(shí)交!議：要做PPT，不少于十張。參考雜志：經(jīng)濟(jì)研究、金融研究、投資研究、財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)、數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究、財(cái)經(jīng)研究、各重點(diǎn)大學(xué)學(xué)報(bào)（社科版）參考：03級(jí)讀寫議要點(diǎn)寫：圍繞證券投資的某一主題寫一篇文獻(xiàn)綜22綜述、討論參考論題：證券市場(chǎng)監(jiān)管；中小投資者利益保護(hù)；公司治理結(jié)構(gòu)；機(jī)構(gòu)投資者；證券欺詐與操縱；證券市場(chǎng)效率；QFII和QDII；交易所交易基金ETFs；資產(chǎn)證券化；證券交易制度；行為金融；證券市場(chǎng)有效性；證券投資管理；證券市場(chǎng)國際化；證券投資泡沫（理性泡沫）、投資價(jià)值；股權(quán)分置解決等綜述、討論參考論題：證券市場(chǎng)監(jiān)管；中小投資者利益保護(hù)；公司治23“讀寫議”討論部分時(shí)間表第十五周交分組名單及聯(lián)絡(luò)人；第十六周交課件，含WORD和PPT(不少于十張)；第十七周討論課，發(fā)言時(shí)間五分鐘左右。“讀寫議”討論部分時(shí)間表第十五周交分組名單及聯(lián)絡(luò)人；24第八章有效資本市場(chǎng)假說（EfficientMarketHypothesis，EMH）第一節(jié)有效資本市場(chǎng)假說的三種形式第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說現(xiàn)象第四節(jié)分形市場(chǎng)理論介紹第八章有效資本市場(chǎng)假說（EfficientMarke25有效市場(chǎng)的二種定義：有效市場(chǎng)的二種定義：26美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家法瑪(Fama)于本世紀(jì)60年代創(chuàng)立。觀點(diǎn)：證券市場(chǎng)中的信息有以下一些關(guān)系第一階層：證券市場(chǎng)的歷史價(jià)格信息第二階層：所有公開的信息第三階層：所有可知的信息，包括內(nèi)部的和私人的信息。三個(gè)階層的信息包容關(guān)系如圖所示有效資本市場(chǎng)假說：有效資本市場(chǎng)假說：27三個(gè)信息階層的關(guān)系：三個(gè)信息階層的關(guān)系：28第八章有效資本市場(chǎng)假說EfficientMarketHypothesisEMH課件資料講解29二、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Semi—StrongFormMarketEfficienty)。該假說認(rèn)為價(jià)格已充分所應(yīng)出所有已公開的有關(guān)公司營運(yùn)前景的信息。這些信息有成交價(jià)、成交量、盈利資料、盈利預(yù)測(cè)值，公司管理狀況及其它公開披露的財(cái)務(wù)信息等。假如投資者能迅速獲得這些信息，股價(jià)應(yīng)迅速作出反應(yīng)。推論二：如果半強(qiáng)式有效假說成立，則在市場(chǎng)中利用技術(shù)分析和基本分析都失去作用，內(nèi)幕消息可能獲得超額利潤(rùn)。二、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Semi—StrongFormM30三、強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Strong—FormMarketEfficioncy)強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說認(rèn)為價(jià)格已充分地反應(yīng)了所有關(guān)于公司營運(yùn)的信息，這些信息包括已公開的或內(nèi)部未公開的信息。推論三：在強(qiáng)式有效市場(chǎng)中，沒有任何方法能幫助投資者獲得超額利潤(rùn)，即使基金和有內(nèi)幕消息者也一樣。（三種有效假說的檢驗(yàn)就是建立在三個(gè)推論之上。）三、強(qiáng)式有效市場(chǎng)假說(Strong—FormMarket31大白話強(qiáng)式有效假說成立時(shí)，半強(qiáng)式有效必須成立；半強(qiáng)式有效成立時(shí)，弱式有效亦必須成立。所以，先檢驗(yàn)弱式有效是否成立；若成立，再檢驗(yàn)半強(qiáng)式有效；再成立，最后檢驗(yàn)強(qiáng)式有效是否成立。順序不可顛倒！中國證券市場(chǎng)：有效市場(chǎng)假說檢驗(yàn)文章汗牛充棟。有結(jié)論認(rèn)為滬深股市弱式有效假說成立，有興趣的同學(xué)可踴躍一試。大白話強(qiáng)式有效假說成立時(shí)，半強(qiáng)式有效必須成立；32第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介一、弱式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：技術(shù)分析是否能用于價(jià)格（收益）預(yù)測(cè)，若有用，則弱式有效不能成立。檢驗(yàn)方法：1、序列自相關(guān)分析。（若股票收益率存在時(shí)間上的自相關(guān)，即以前的收益率能影響現(xiàn)在的收益率，則技術(shù)分析有用，弱式有效不能成立。）相關(guān)系數(shù)及檢驗(yàn)見書上。2、串檢驗(yàn)。構(gòu)造三種“串”，檢驗(yàn)相關(guān)性。3、濾嘴法則：給出一個(gè)股票買賣的“濾嘴”，即比階段最低點(diǎn)上升時(shí)買入，比階段最高點(diǎn)下降時(shí)即賣出，觀察是否比買入并持有策略有更高的收益率。第二節(jié)有效資本市場(chǎng)假說檢驗(yàn)簡(jiǎn)介一、弱式有效假說的檢驗(yàn)33二、半強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)：檢驗(yàn)原理：基本分析是否有用。方法：事件檢驗(yàn)法，即檢驗(yàn)和公司基本面有關(guān)的事件發(fā)生時(shí)，股價(jià)變化有無快速反應(yīng)。若能快速反應(yīng)，則投資者不能通過新信息獲得超額利潤(rùn)，基本分析失靈，半強(qiáng)式有效成立。事件（新信息）一般指新股票的上市、財(cái)務(wù)報(bào)表的公布、市盈率的高低、股票的分割及巨額交易等。二、半強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)：檢驗(yàn)原理：基本分析是否有用。34三、強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：內(nèi)幕消息是否有用。方法：檢驗(yàn)基金或有可能獲得內(nèi)幕消息人士的投資績(jī)效評(píng)價(jià)，若被評(píng)估者的投資績(jī)效確實(shí)優(yōu)于市場(chǎng)平均，則強(qiáng)式有效不能成立。三、強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)檢驗(yàn)原理：內(nèi)幕消息是否有用。35第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說的現(xiàn)象這些現(xiàn)象的存在，說明投資者有可利用的前提，即有可能獲得超額利潤(rùn)。對(duì)相關(guān)現(xiàn)象的探討及實(shí)證研究的結(jié)果，構(gòu)成了當(dāng)前熱門的《行為金融學(xué)》的基礎(chǔ)。第三節(jié)反有效市場(chǎng)假說的現(xiàn)象這些現(xiàn)象的存在，說明投資者36第四節(jié)分形市場(chǎng)理論（FMH）介紹分形最早由BenoitMandelbort提出、用以描述那種不規(guī)則的、破碎的、瑣屑的幾何特征，李雅普諾大指數(shù)和分形維的檢驗(yàn)都說明了資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出混沌行為。隨著非線性動(dòng)力學(xué)的發(fā)展，基于混沌和分析理論的新視角為我們提供了理解資本市場(chǎng)行為的新途徑，而分形市場(chǎng)假說的提出是在這方面所取得的重大進(jìn)展之一。第四節(jié)分形市場(chǎng)理論（FMH）介紹分形最早由Benoit37EMH的缺陷資本市場(chǎng)作為一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)并不像有效市場(chǎng)假說所描述的那樣和諧、有序，有層次。比如，EMH并未考慮市場(chǎng)的流通性問題，而是假設(shè)不論有無足夠的流通性，價(jià)格總能保持公平。故EMH不能解釋市場(chǎng)恐慌、股市崩盤，因?yàn)檫@些情況下，以任何代價(jià)完成交易比追求公平價(jià)格重要的多。EMH的缺陷資本市場(chǎng)作為一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)并不像有效市場(chǎng)假說所描述38分形市場(chǎng)假說的提出Peters（1991，1994）首次提出了分形市場(chǎng)假說（FMH），它強(qiáng)調(diào)證券市場(chǎng)信息接受程度和投資時(shí)間尺度對(duì)投資者行為的影響，并認(rèn)為所有穩(wěn)定的市場(chǎng)都存在分形結(jié)構(gòu)。分形市場(chǎng)假說的提出Peters（1991，1994）39（l）市場(chǎng)由眾多的投資者組成，這些投資者處于不同的投資水平（時(shí)間尺度的差異），投資者的投資水平對(duì)其行為會(huì)產(chǎn)生重大的影響?？梢韵胂?，一個(gè)日交易者的投資行為會(huì)明顯不同于養(yǎng)老基金的投資行為：前者會(huì)頻繁地做出買或賣的投資決策，而后者則會(huì)在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持穩(wěn)定。FMH的主要內(nèi)容（l）市場(chǎng)由眾多的投資者組成，這些投資者處于不同的投40（2）信息對(duì)處于不同投資水平上的投資者所產(chǎn)生的影響也不相同。日交易者的主要投資行為是頻繁的交易，因此，他們會(huì)格外關(guān)注技術(shù)分析信息，基本分析信息少有價(jià)值。而市場(chǎng)中大多數(shù)的基本分析者處于長(zhǎng)期投資水平上，他們通常認(rèn)為市場(chǎng)在技術(shù)分析層面上所表現(xiàn)出來的趨勢(shì)并不能用于長(zhǎng)期投資決策，只有對(duì)證券進(jìn)行價(jià)值評(píng)估才可獲得長(zhǎng)期真實(shí)的投資收益。在FMH的框架中，由于信息的影響在很大程度上依賴于投資者自己的投資水平，因此，技術(shù)分析和基本分析都是適用的。（2）信息對(duì)處于不同投資水平上的投資者所產(chǎn)生的影響也不相同。41（3）市場(chǎng)的穩(wěn)定（供給和需求的平衡）在于市場(chǎng)流動(dòng)性的保持、而只有當(dāng)市場(chǎng)是由處于不同投資水平上的眾多投資者組成時(shí)，流動(dòng)性才能夠得以實(shí)現(xiàn)。投資水平的多樣化使得投資者對(duì)信息流動(dòng)有不同的評(píng)價(jià)，并且可以在某一投資水平投資者不看好市場(chǎng)的時(shí)候?yàn)槭袌?chǎng)提供流動(dòng)性，這是保證市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)鍵。（3）市場(chǎng)的穩(wěn)定（供給和需求的平衡）在于市場(chǎng)流動(dòng)性的保持、而42（4）價(jià)格不僅反映了市場(chǎng)中投資者基于技術(shù)分析所做的短期交易，而且反映了基于基本分析對(duì)市場(chǎng)所做的長(zhǎng)期估價(jià)；一般而言，短期的價(jià)格變化比長(zhǎng)期交易更具易變性。市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在趨勢(shì)反映了投資者期望收益的變化，并受整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響；而短期交易則可能是投資者從眾行為的結(jié)果。因此，市場(chǎng)的短期趨勢(shì)與經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)之間并無內(nèi)在一致性。（4）價(jià)格不僅反映了市場(chǎng)中投資者基于技術(shù)分析所做的短期交易，43（5）如果證券市場(chǎng)與整體經(jīng)濟(jì)循環(huán)無關(guān)，則市場(chǎng)本身并無長(zhǎng)期趨勢(shì)可言，交易