資產(chǎn)管理行業(yè)專題：黑石集團(tuán)審時(shí)度勢的另類資管巨擘

資產(chǎn)管理行業(yè)專題：黑石集團(tuán)，審時(shí)度勢的另類資管巨擘1、另類投資：一塊關(guān)鍵的積木全球另類資管市場增長迅速，另類資產(chǎn)從分散風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)充型投資工具逐漸向主流投資工具靠攏，成為投資組合不可或缺的一部分。BCG數(shù)據(jù)顯示，2020年全球另類資管總規(guī)模已達(dá)到15萬億美元，是2003年3萬億美元資管規(guī)模的五倍。綜合目前全球宏觀環(huán)境與另類產(chǎn)品自身屬性，另類資管市場在過去二十年的迅速增長主要基于對標(biāo)準(zhǔn)化公開市場預(yù)期超額收益水平降低和市場高波動(dòng)性的考慮：一方面，長期低利率環(huán)境與市場有效性的提升使得投資者對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)需求更強(qiáng)烈。金融危機(jī)后，全球低利率環(huán)境使得標(biāo)準(zhǔn)化市場預(yù)期收益率下滑，機(jī)構(gòu)投資者具有追尋非流動(dòng)性溢價(jià)的動(dòng)機(jī)。此外，伴隨高頻量化、被動(dòng)指數(shù)交易等投資策略在近年的迅速發(fā)展，主動(dòng)管理型產(chǎn)品于標(biāo)準(zhǔn)化市場獲取超額收益的難度不斷加大，BCG數(shù)據(jù)顯示，主動(dòng)管理型產(chǎn)品規(guī)模與收入貢獻(xiàn)壓降趨勢明顯。反觀另類資管產(chǎn)品，其在2020年規(guī)模占總資管產(chǎn)品規(guī)模比為15%，收入貢獻(xiàn)則已達(dá)到42%，兩項(xiàng)指標(biāo)較2003年的9%與27%均有顯著提升，產(chǎn)品絕對收益表現(xiàn)良好。由于另類市場仍屬透明度較低的非完美市場，信息不對稱使另類資產(chǎn)具備提供α的潛力。另一方面，世界經(jīng)濟(jì)形勢不確定性增強(qiáng)，投資組合抗風(fēng)險(xiǎn)能力重要性日益凸顯。地緣政治局勢、疫情反復(fù)的影響最終都體現(xiàn)在公開投資市場的高波動(dòng)性當(dāng)中，而多數(shù)另類產(chǎn)品由于自身流動(dòng)性和與傳統(tǒng)投資標(biāo)的相關(guān)度雙低的屬性，具備抗周期與降低組合風(fēng)險(xiǎn)的功能，對沖基金甚至可以從市場波動(dòng)中獲取α，成為投資組合靈活對沖風(fēng)險(xiǎn)的良好補(bǔ)充。但就單項(xiàng)資產(chǎn)收益波動(dòng)性而言，部分另類資產(chǎn)收益區(qū)間實(shí)際上比傳統(tǒng)投資工具更大，因此，另類投資綜合收益水平將更大程度取決于管理者的主動(dòng)管理能力，即需通過對另類投資組合的合理構(gòu)建，在維持絕對收益的同時(shí)最大化降低組合風(fēng)險(xiǎn)。2、黑石集團(tuán)：全球領(lǐng)先的另類資管巨頭黑石集團(tuán)（BlackstoneGroupInc.）由前雷曼兄弟

CEOPetePeterson與投行家StevenSchwartzman于1985年共同創(chuàng)立，于2007年登陸紐交所（股票代碼：

BX.N），截至2021年末，公司總市值達(dá)1557.25億美元2，在全球17個(gè)國家地區(qū)設(shè)有分支機(jī)構(gòu)及辦事處，是一家全球領(lǐng)先的提供另類資產(chǎn)管理及金融咨詢服務(wù)的企業(yè)。得益于完備的業(yè)務(wù)布局、出色的業(yè)績表現(xiàn)與長期積累的深厚客戶資源，黑石集團(tuán)資管規(guī)模與增速水平均為行業(yè)龍頭。截至2021年末，黑石集團(tuán)總AUM已達(dá)8809億美元，在同業(yè)另類資管機(jī)構(gòu)中具有絕對性的規(guī)模優(yōu)勢，規(guī)模排名第二的阿波羅資管2021年總AUM僅為黑石集團(tuán)總AUM規(guī)模的56%。在存量規(guī)模達(dá)到相當(dāng)規(guī)模的基礎(chǔ)上，自2007年上市以來，黑石集團(tuán)資管規(guī)模依然維持了穩(wěn)健且中高速的增長態(tài)勢，年復(fù)合增速為18.45%，近十年年復(fù)合增速達(dá)18.15%。2.1、歷史沿革：靈活把握周期實(shí)現(xiàn)規(guī)模布局?jǐn)U張從并購起家到私募巨頭，黑石集團(tuán)憑借對市場周期的敏銳把握，在三十余年間不斷發(fā)展壯大，業(yè)務(wù)布局不斷完善。公司主要經(jīng)歷了如下幾個(gè)重要節(jié)點(diǎn)：初創(chuàng)期（1985-1989）：堅(jiān)持友好收購，建立企業(yè)品牌，確定發(fā)展企業(yè)伙伴關(guān)系戰(zhàn)略。黑石集團(tuán)于1985年正式成立，主攻咨詢與并購業(yè)務(wù)。彼時(shí)市場眾多惡意收購者通過拆分收購公司挖掘出其中的潛在價(jià)值，對被收購公司產(chǎn)生毀滅性影響。黑石集團(tuán)堅(jiān)持與被收購公司建立長期友好合作關(guān)系，這一戰(zhàn)略對公司的后期發(fā)展產(chǎn)生重要意義。例如1989年12月黑石集團(tuán)與美國鋼鐵集團(tuán)通過并購重組共同成立了一家新的控股公司——運(yùn)輸之星控股有限公司，以保護(hù)美國鋼鐵集團(tuán)核心資產(chǎn)不受侵犯，此次收購為黑石建立了良好的行業(yè)口碑，同時(shí)與化學(xué)銀行（摩根大通銀行前身）建立了牢固的合作伙伴關(guān)系，為后期展業(yè)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。業(yè)務(wù)成長期（1990-1995）：黑石集團(tuán)在以并購業(yè)務(wù)為核心的同時(shí)積極拓展其他業(yè)務(wù)，成為集咨詢顧問、對沖基金、房地產(chǎn)和并購業(yè)務(wù)于一身的全能公司。長達(dá)10年的杠桿收購狂潮結(jié)束，公司開始積極拓展更適合杠桿業(yè)務(wù)冷清和經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)期的新業(yè)務(wù)：1）房地產(chǎn)私募基金（1990年）；2）FOF&對沖基金（1990年），設(shè)立另類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)（BlackstoneAlternativeAssetManagement,BAAM）；3）重組咨詢業(yè)務(wù)部門（1991年），為當(dāng)時(shí)已申請破產(chǎn)的公司提供財(cái)務(wù)重整服務(wù)。業(yè)務(wù)調(diào)整期（1996-2002）：互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，黑石集團(tuán)憑借謹(jǐn)慎投資與及時(shí)調(diào)整業(yè)務(wù)方向，虧損情況好于同業(yè)。黑石評估自身優(yōu)勢在于傳統(tǒng)周期行業(yè)，在世紀(jì)末科技浪潮襲來時(shí)保持審慎態(tài)度，90年代末，伴隨互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，黑石損失規(guī)模低于同行。2000-2002年在證券市場大幅下跌的背景下，黑石將業(yè)務(wù)重心從并購業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至重組咨詢業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)了相當(dāng)可觀的收入，使公司債務(wù)回落至可控范圍。此外，同時(shí)期黑石還進(jìn)入了再保險(xiǎn)投資、禿鷹債務(wù)投資等非傳統(tǒng)投資領(lǐng)域。這些新業(yè)務(wù)的布局彌補(bǔ)了公司在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期并購業(yè)務(wù)收入的不足。繁榮擴(kuò)張期（2003-2007）：市場轉(zhuǎn)好，公司業(yè)務(wù)規(guī)模經(jīng)歷跨越式擴(kuò)張后成功上市?？萍脊膳菽屏押?，機(jī)構(gòu)投資者大量風(fēng)投資金撤出，疊加證券化債權(quán)等新籌資機(jī)制興起，巨額資金涌入私募股權(quán)市場。黑石集團(tuán)在此期間迅速擴(kuò)張，不斷做大自身業(yè)務(wù)的同時(shí)也積極拓展自身的海外布局，在巴黎、亞特蘭大、孟買、東京等全球多地建立辦事處，并于2007年6月成功上市。加速擴(kuò)張期（2008-至今）：金融危機(jī)后，抓住銀行業(yè)普遍撤出實(shí)體企業(yè)貸款的機(jī)遇，黑石開始向信貸業(yè)務(wù)布局，同時(shí)尋求更長期的資本，上市后公司資管規(guī)模迅速攀升，行業(yè)龍頭地位鞏固。后金融危機(jī)時(shí)代，全球宏觀利率進(jìn)入長期下行周期，另類資管行業(yè)崛起，黑石集團(tuán)

AUM穩(wěn)步提升，截至2021年末公司總AUM規(guī)模達(dá)8809億美元，自上市以來CAGR達(dá)到16.62%，業(yè)務(wù)布局方面，公司戰(zhàn)略性加大了對亞太市場的投資力度，同時(shí)尋求更多永續(xù)資本以加強(qiáng)收入穩(wěn)定性。2.2、業(yè)務(wù)布局：覆蓋領(lǐng)域廣泛，機(jī)構(gòu)資源深厚黑石集團(tuán)管轄基金投資范圍集中于房地產(chǎn)、私募股權(quán)以及其他另類投資工具，與同業(yè)相比業(yè)務(wù)覆蓋面更廣，且仍在不斷拓寬自身投資范圍。公司最近一次業(yè)務(wù)板塊的調(diào)整是在2019年將保險(xiǎn)業(yè)務(wù)融入信貸部門（Credit），目前，黑石集團(tuán)公司業(yè)務(wù)部門分為四大板塊：房地產(chǎn)（RealEstate）、私募股權(quán)（PE）、對沖基金解決方案（HedgeFundsSolutions,HFS）與信貸&保險(xiǎn)（Credit&Insurance），始終致力于使用創(chuàng)新戰(zhàn)略推動(dòng)價(jià)值增長。從地域分布來看，黑石不斷擴(kuò)張海外業(yè)務(wù)版圖，目前公司分支機(jī)構(gòu)遍及世界17個(gè)國家地區(qū)，廣泛的分支機(jī)構(gòu)有助于公司處理海外投資業(yè)務(wù)。黑石與美國養(yǎng)老金、險(xiǎn)企、母基金等資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)客戶以及高凈值家族和個(gè)人客戶保持長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，資金募集范圍廣泛，機(jī)構(gòu)客戶資金貢獻(xiàn)達(dá)九成。因此，黑石在交易發(fā)現(xiàn)、資金募集、把握投資機(jī)會(huì)、產(chǎn)生超額收益等方面均擁有極強(qiáng)優(yōu)勢。根據(jù)招股書介紹，在2007年黑石上市時(shí)期，美國規(guī)模前50的公司和養(yǎng)老基金中，近72%都投資于黑石，其中，85%的投資者均持續(xù)投資黑石，成為長期合作伙伴。2.3、業(yè)績收入表現(xiàn)：穩(wěn)定高費(fèi)率與規(guī)模優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)費(fèi)用強(qiáng)勁增長從整體業(yè)績表現(xiàn)結(jié)果來看，黑石下設(shè)基金凈內(nèi)部收益率（IRR）均穩(wěn)定跑贏市場，在同業(yè)資管機(jī)構(gòu)中具有競爭力?？v向來看，黑石集團(tuán)下設(shè)基金內(nèi)部凈回報(bào)率集中在8%-30%之間，整體收益表現(xiàn)優(yōu)秀，顯著跑贏市場。從同業(yè)比較數(shù)據(jù)來看，根據(jù)四家上市頭部私募機(jī)構(gòu)披露的基金歷史業(yè)績表現(xiàn)數(shù)據(jù)大致測算，除了在私募股權(quán)領(lǐng)域未能占據(jù)第一，黑石在房地產(chǎn)和私募信貸基金方面均顯著超越同業(yè)資管機(jī)構(gòu)。值得一提的是，黑石是可比機(jī)構(gòu)中三類基金均遠(yuǎn)高于市場指數(shù)平均回報(bào)的機(jī)構(gòu)，在被動(dòng)管理大行其道的今日，黑石集團(tuán)依然憑借獨(dú)到的投資策略在另類市場實(shí)現(xiàn)了長期穩(wěn)定且高水平的超額收益。具體拆解黑石集團(tuán)收入結(jié)構(gòu)，管理咨詢費(fèi)保障公司收入穩(wěn)增長，而業(yè)績提成費(fèi)則是公司收入高彈性的主要來源。截至2021年末，黑石集團(tuán)共實(shí)現(xiàn)收入225.77億美元，其中，管理咨詢費(fèi)用與業(yè)績表現(xiàn)相關(guān)的業(yè)績提成費(fèi)為公司收入兩大來源，兩者合計(jì)占公司總收入約九成。公司凈管理及咨詢費(fèi)用（NetManagementandAdvisoryFees）為51.71億美元，占公司總收入22.90%，上市以來維持穩(wěn)健增長，2006-2021年復(fù)合增速為15.45%。業(yè)績提成費(fèi)為表現(xiàn)費(fèi)用分配收入（PerformanceAllocations）與激勵(lì)費(fèi)用收入（IncentiveFees）之和，主要依賴于每年投資回報(bào)業(yè)績，2021年末公司實(shí)現(xiàn)兩項(xiàng)收入總計(jì)145.83億美元，為去年同期近8倍，占公司總收入64.59%，波動(dòng)性極大，是公司收入高彈性的最主要來源。高價(jià)值回報(bào)使得黑石費(fèi)率維持在較高水平。2021年黑石基礎(chǔ)管理費(fèi)率為0.92%，與凱雷集團(tuán)并處同業(yè)第一梯隊(duì)。從歷史數(shù)據(jù)來看，黑石集團(tuán)基礎(chǔ)管理費(fèi)率自2008年金融危機(jī)后始終呈現(xiàn)波動(dòng)下滑趨勢，至2017年達(dá)到歷史低點(diǎn)（0.83%）后回升，此后黑石集團(tuán)費(fèi)用相關(guān)資產(chǎn)管理規(guī)模與基礎(chǔ)管理費(fèi)率實(shí)現(xiàn)雙升，共同驅(qū)動(dòng)基礎(chǔ)管理費(fèi)用增長。2021年黑石業(yè)績提成費(fèi)率為14.15%，顯著高于同業(yè)可比機(jī)構(gòu)，高費(fèi)率側(cè)面印證了市場對黑石集團(tuán)投資業(yè)績的認(rèn)可。從歷史數(shù)據(jù)來看，相較基礎(chǔ)管理費(fèi)率，黑石業(yè)績提成費(fèi)率擁有更大的波動(dòng)區(qū)間，整體在4%-17%之間波動(dòng)，且與公開市場收益相關(guān)性低，這與另類資產(chǎn)本身屬性相契合。不同業(yè)務(wù)費(fèi)率水平受對應(yīng)基金主動(dòng)管理難度與收益水平影響，黑石房地產(chǎn)與私募股權(quán)業(yè)務(wù)擁有更高的費(fèi)率水平。分拆四項(xiàng)業(yè)務(wù)，由于披露口徑變化導(dǎo)致數(shù)據(jù)可得性有限，以2018年黑石年報(bào)披露數(shù)據(jù)為例，交易項(xiàng)目復(fù)雜，收益回報(bào)更高的房地產(chǎn)/私募股權(quán)業(yè)務(wù)板塊基礎(chǔ)管理費(fèi)率與業(yè)績提成費(fèi)率分別約為1.11%/1.05%與11.84%/16.01%，顯著高于對沖基金（FOF）與信貸板塊。而就自有資金投資收益率來看，黑石2018年整體自有資金投資收益率約為3.38%，其中，房地產(chǎn)板塊約為7.61%，高于其余板塊，但由于投資收益每年波動(dòng)較大，此處僅作參考。3、核心戰(zhàn)略：長期構(gòu)建內(nèi)外并舉的良性循環(huán)黑石集團(tuán)發(fā)展至今的核心戰(zhàn)略可以總結(jié)為在長期形成一個(gè)以投資者信心、業(yè)績回報(bào)與企業(yè)創(chuàng)新為內(nèi)核，專業(yè)人才為主要推動(dòng)力的良性循環(huán)。對于另類投資這一以復(fù)雜非標(biāo)化為主要特性的投資類別，黑石集團(tuán)在對外展業(yè)方面始終重視對長期資本的積累，沿用審慎、多元的投資策略，力求在長期實(shí)現(xiàn)超越同業(yè)的業(yè)績回報(bào)；

在對內(nèi)治理方面，黑石不斷優(yōu)化公司架構(gòu)，并始終貫徹以人為本、開拓創(chuàng)新的企業(yè)治理理念，以具備競爭力的人才激勵(lì)機(jī)制吸引各領(lǐng)域?qū)I(yè)投資管理人才，最終實(shí)現(xiàn)對公司業(yè)務(wù)布局的再完善與業(yè)績表現(xiàn)的再提升。如此內(nèi)外并舉的企業(yè)運(yùn)行機(jī)制最終幫助黑石在經(jīng)歷多輪市場周期后逐步贏得投資者認(rèn)可，獲得更充裕的資金資源，并投入企業(yè)以實(shí)現(xiàn)下一輪的擴(kuò)張，最終形成長期良性的循環(huán)。3.1、募資策略：重視長期資金，深耕零售市場從募資屬性來看，永續(xù)資本戰(zhàn)略為黑石帶來長期內(nèi)更穩(wěn)定的高回報(bào)。與傳統(tǒng)另類投資以在盡可能短的時(shí)間成功獲益退出為核心策略的投資模式不同，一方面，永續(xù)資本工具遵循成本最小化原則，另類資管機(jī)構(gòu)可以多周期持有資產(chǎn)，免去每個(gè)基金周期結(jié)束后重新籌款的成本。另一方面，在無短期贖回壓力的投資環(huán)境下投資經(jīng)理具備投資長期與復(fù)雜結(jié)構(gòu)項(xiàng)目的條件，這本身與另類資產(chǎn)的低流動(dòng)性和長期價(jià)值成長屬性是相匹配的。因此，永續(xù)資本工具在規(guī)模增速和投資屬性上都較傳統(tǒng)基金更優(yōu)，可以為資管機(jī)構(gòu)帶來穩(wěn)定且更高的收益回報(bào)，最終驅(qū)動(dòng)費(fèi)用性收入加速增長。為募集更多永續(xù)資本，黑石集團(tuán)

2016年后布局保險(xiǎn)速度加快，通過收購保險(xiǎn)業(yè)務(wù)綁定相關(guān)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理權(quán)。保險(xiǎn)資金作為優(yōu)質(zhì)長期資本受到資管機(jī)構(gòu)青睞，2016年6月，黑石集團(tuán)聯(lián)合AXISCapital共同打造了財(cái)險(xiǎn)再保險(xiǎn)平臺(tái)Harrington，開啟保險(xiǎn)業(yè)務(wù)條線，同時(shí)也成為公司首個(gè)保險(xiǎn)類永續(xù)資本資金池，此后黑石開始加快對保險(xiǎn)資金的吸納，陸續(xù)收購了FGL、SUNZ、Allstate的部分保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，不斷擴(kuò)充保險(xiǎn)資管規(guī)模，2021年7月，黑石以22億美元收購美國保險(xiǎn)業(yè)巨頭AIG壽險(xiǎn)養(yǎng)老業(yè)務(wù)9.9%的股權(quán)，并簽署了長期戰(zhàn)略資管協(xié)議，將在股權(quán)交易結(jié)束后管理其壽險(xiǎn)養(yǎng)老業(yè)務(wù)約500億美元資產(chǎn)，且規(guī)模額度或?qū)⒃谖磥砝^續(xù)攀升。從募資范圍來看，黑石并不局限于為養(yǎng)老金等大型機(jī)構(gòu)投資者提供資管服務(wù)，其零售戰(zhàn)略聚焦全市場范圍內(nèi)的家族辦公室、合格高凈值個(gè)人投資者等零售客戶，通過私人財(cái)富管理業(yè)務(wù)繼續(xù)擴(kuò)充自身資管規(guī)模與永續(xù)資本規(guī)模?；谌蛩饺素?cái)富管理在另類投資領(lǐng)域滲透率仍處低位的考慮，黑石于2012年正式成立零售業(yè)務(wù)部門PWS（PrivateWealthSolutions），根據(jù)客戶需求，將對沖基金、私募股權(quán)、信貸、基礎(chǔ)設(shè)施等投資工具進(jìn)行組合，為客戶提供定制化的財(cái)富管理解決方案。2021年末，PWS部門AUM總計(jì)達(dá)到1920億美元，占總AUM比重已超過五分之一（21.8%），發(fā)展迅猛。3.2、投資策略：審慎把握周期，挖掘新興領(lǐng)域充足資金是黑石拓寬投資空間的基礎(chǔ)。截至2021年末，黑石集團(tuán)共持有1358億美元（約合人民幣8762億元）資金可供投資或再投資?？v向來看，黑石可投資資金占其自身AUM約15.42%，這一占比在近三年不斷下滑，一方面是由于公司本身資管規(guī)模的快速增長，另一方面黑石在近年加大了資金運(yùn)用程度，尤其在房地產(chǎn)板塊，黑石可投資資金較去年降低了89億美元。橫向來看，黑石可投資資金占北美市場總可投資資金份額約7.5%，占全球市場約4.0%，在時(shí)間趨勢上表現(xiàn)出較顯著的逆利率周期趨勢。其中，私募股權(quán)業(yè)務(wù)可投資金為656億美元，房地產(chǎn)

業(yè)務(wù)為372億美元，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)可投資金合計(jì)占總額76%，該比例結(jié)構(gòu)在近五年內(nèi)基本保持穩(wěn)定，私募股權(quán)與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)始終是黑石投資發(fā)力的左膀右臂。投資方面，在發(fā)展的數(shù)十年間，黑石對市場周期的敏銳把控與靈活多變的投資策略使其能夠穿越多輪市場沖擊，獲取超越同業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)。在前期成長階段（暫以企業(yè)上市與金融危機(jī)為劃分點(diǎn)），不同于部分私募企業(yè)的激進(jìn)作風(fēng)，黑石始終貫徹審慎投資的理念，在面對每一次行業(yè)或宏觀市場沖擊中都保持著獨(dú)立的節(jié)奏：1）在經(jīng)濟(jì)下行周期靈活轉(zhuǎn)移業(yè)務(wù)重心或根據(jù)市場情況及時(shí)介入新業(yè)務(wù)；2）在個(gè)別行業(yè)出現(xiàn)泡沫的市場環(huán)境中更重視投資風(fēng)險(xiǎn)，不貿(mào)然進(jìn)行大規(guī)模的跟風(fēng)投資；3）注重投后管理，提升項(xiàng)目價(jià)值。踐行以相對更低的成本收購或投資資產(chǎn)，對其實(shí)行長期全方位的價(jià)值修復(fù)，最終以更高的價(jià)格賣出的BFS模式（BFS，Buy-Fix-Sell）。企業(yè)上市后，黑石資管規(guī)模得到跨越式提升，在資金、業(yè)績與投資者信心三者間正反饋逐漸形成的基礎(chǔ)上，黑石集團(tuán)開始貫徹由上至下的主題性投資，利用業(yè)務(wù)間協(xié)同效應(yīng)不斷鞏固自身在相關(guān)行業(yè)的壟斷性優(yōu)勢。黑石從初創(chuàng)時(shí)期對低估資產(chǎn)進(jìn)行精耕細(xì)作抬高資產(chǎn)價(jià)值的模式逐漸轉(zhuǎn)向了圍繞部分賽道展開主題性投資的模式，重點(diǎn)投資領(lǐng)域包括生命科學(xué)、“最后一公里”物流、數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、內(nèi)容制作等具有較高確定性的成長性行業(yè)，通過自上而下的判斷，逐步建立起自身在該領(lǐng)域的投資“彌散圈”。以生命科學(xué)為例，黑石旗下房地產(chǎn)永續(xù)投資工具BPPLifeScience專門設(shè)立用以對生命科學(xué)辦公室、冷鏈物流等生命科學(xué)相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行長期投資。與此同時(shí)，黑石下設(shè)的私募股權(quán)基金也將受益于與生命科學(xué)地產(chǎn)基金的協(xié)同效應(yīng)，把握行業(yè)實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)，以便對相關(guān)行業(yè)部分表現(xiàn)優(yōu)秀的初創(chuàng)企業(yè)實(shí)行戰(zhàn)略投資或收購等舉措。3.3、平臺(tái)協(xié)同：多層次、多策略的協(xié)同擴(kuò)張募資與投資領(lǐng)域長期的耕作與積累賦予黑石進(jìn)一步加深與拓寬自身產(chǎn)品線的深度和廣度的機(jī)會(huì)，從而在規(guī)模擴(kuò)張的基礎(chǔ)上能夠有效控制并分散投資風(fēng)險(xiǎn)，使公司在經(jīng)濟(jì)周期任何階段都具備吸引投資者的產(chǎn)品條線。同時(shí)，黑石各項(xiàng)業(yè)務(wù)間形成協(xié)同效應(yīng)，資源有效聯(lián)通，共享發(fā)展效益?？v觀集團(tuán)的發(fā)展歷程，黑石始終致力于打造利益一致、資源導(dǎo)流順暢的業(yè)務(wù)協(xié)同模式，數(shù)十年間不斷迭代完善的產(chǎn)品業(yè)務(wù)矩陣大大增強(qiáng)了公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。具體而言，在黑石發(fā)展初期階段，其金融咨詢業(yè)務(wù)起到為集團(tuán)從事客戶以及資源的多元導(dǎo)流的作用3，在后期發(fā)展階段，房地產(chǎn)、私募股權(quán)、信貸三大業(yè)務(wù)平臺(tái)形成了良好的協(xié)同閉環(huán)。另外，2020年信貸部門合并保險(xiǎn)解決方案平臺(tái)簡化了組織結(jié)構(gòu)，兩者能夠在保障利益一致性的基礎(chǔ)上為投資業(yè)務(wù)輸送有價(jià)值的新項(xiàng)目。面對日益龐雜的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，黑石專門設(shè)立了三個(gè)協(xié)同部門以平衡各項(xiàng)復(fù)雜業(yè)務(wù)條線，分別為戰(zhàn)略激勵(lì)部、投后管理部與內(nèi)部交流部，三部門分別負(fù)責(zé)對公司財(cái)務(wù)激勵(lì)計(jì)劃與發(fā)展戰(zhàn)略的制定、為被投企業(yè)提供運(yùn)營管理相關(guān)的信息化服務(wù)以及撮合各部門資源以發(fā)掘新投資機(jī)會(huì)，協(xié)同部門在對投資端業(yè)務(wù)提供有效支撐的同時(shí)也促進(jìn)了企業(yè)資源在內(nèi)部的流轉(zhuǎn)，起到連接前后端業(yè)務(wù)的樞紐作用。3.4、企業(yè)治理：向規(guī)范、透明、多元化企業(yè)治理結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型企業(yè)架構(gòu)方面，作為私募導(dǎo)向的另類資管機(jī)構(gòu)，黑石從未上市合伙制企業(yè)向規(guī)范化公司制上市企業(yè)的成功轉(zhuǎn)型堪稱同業(yè)標(biāo)桿，除上文提及的募投策略和平臺(tái)協(xié)同策略外，不斷優(yōu)化的企業(yè)制度設(shè)計(jì)同樣是黑石贏得投資者更廣泛信任的重要因素，切實(shí)為黑石實(shí)現(xiàn)長遠(yuǎn)發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。私募資管上市，面臨身份認(rèn)定困境。2007年，黑石集團(tuán)實(shí)現(xiàn)IPO，成為公司發(fā)展進(jìn)程又一里程碑，同時(shí)，也是美國資本市場一個(gè)標(biāo)志性事件，在當(dāng)時(shí)頗具爭議。根據(jù)美國《投資公司法》規(guī)定，如若一個(gè)公開募集資金的公司以投資為主，且所投資、再投資或交易的證券超過公司資產(chǎn)的40%，則將被認(rèn)定為公募投資公司，即公募基金。相對于公募，私募投資公司的優(yōu)勢在于：1）無需遵守《投資公司法》監(jiān)管規(guī)定，運(yùn)作靈活；2）可以投資低流動(dòng)性資產(chǎn)，或通過加杠桿的方式承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)，從而獲取更高收益；3）GP-LP架構(gòu)可享受稅收優(yōu)惠。采用創(chuàng)新嵌套型股權(quán)架構(gòu)成功上市募資，同時(shí)保留GP-LP有限合伙架構(gòu)，助推黑石實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。黑石通過對兩個(gè)有限合伙企業(yè)的嵌套，對公司法律架構(gòu)進(jìn)行重整，將原先并表的基金移至表外，承諾將上市募資主要用于回購員工持股和發(fā)展新業(yè)務(wù)，而非投資。通過架構(gòu)重組，黑石可避免上市主體被認(rèn)定為公募投資基金公司，同時(shí)繼續(xù)享受原先公司架構(gòu)優(yōu)勢。綜上，該創(chuàng)新型股權(quán)架構(gòu)為黑石集團(tuán)帶來至少五方面的利好優(yōu)勢：1）稅收優(yōu)勢。保留有限合伙制企業(yè)的身份，GP與LP都可以繼續(xù)享受稅收優(yōu)惠，且具有“稅收穿透”的特點(diǎn)，避免了雙重征稅乃至多重征稅的問題。2）業(yè)務(wù)優(yōu)勢。公開上市為公司提供的更多永續(xù)資本，另外，公開交易現(xiàn)金股份可提升未來公司在戰(zhàn)略收購中的靈活性。3）管理優(yōu)勢。保持原先管理模式，份額持有人無選舉GP和董事的權(quán)利，其投票權(quán)僅限于對影響業(yè)務(wù)的事項(xiàng)。因此，管理層仍通過GP直接控制黑石集團(tuán)具體投資運(yùn)作，進(jìn)行重大決策，中央集權(quán)的管理模式聚焦于獲取長期業(yè)績的成功。4）員工激勵(lì)優(yōu)勢。管理層與黑石員工均擁有有限合伙公司的股權(quán)份額，滿足適當(dāng)條件時(shí)可置換上市。實(shí)現(xiàn)員工激勵(lì)，同時(shí)保持一定的控制。5）融資+品牌優(yōu)勢。公開上市成功募得巨額資金，并提升公司的品牌價(jià)值。上市后，黑石可以提前將未來現(xiàn)金流變現(xiàn)，留住并吸引更多高端人才。同時(shí)，上市募集的資金一方面可作為GP長期核心資金撬動(dòng)更多LP資金進(jìn)入，從而擴(kuò)大公司AUM規(guī)模，在原有長板業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上發(fā)展新業(yè)務(wù)。該種由黑石集團(tuán)首創(chuàng)的上市法人模式，有助于形成長期資本，其后也被KKR、凱雷等頭部同類企業(yè)所效仿，開啟后續(xù)私募資管行業(yè)發(fā)展的新紀(jì)元。2019年黑石完成從有限合伙制向公司制的轉(zhuǎn)變，以適應(yīng)規(guī)模擴(kuò)張后企業(yè)治理新需求。2017年底，美國參議院通過稅收減免法案，將企業(yè)稅的稅率從35%大幅削減至21%，伴隨AUM在上市后十余年的持續(xù)增長和投資范圍的不斷拓寬，黑石開始著手建立更完善的公司治理組織架構(gòu)。2019年7月1日起，黑石集團(tuán)（BlackstoneGroupLP）從有限合伙企業(yè)正式轉(zhuǎn)變?yōu)楣竞谑瘓F(tuán)（BlackstoneGroupInc.）。雖然公司制將使得黑石失去“稅收穿透”的優(yōu)惠，但改制后部分組織架構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)可以得到控制，黑石將吸引多頭部位基金（Long-only）、ETF等美國主要資本市場工具參與投資，釋放股票升值機(jī)會(huì)，為集團(tuán)帶來估值修復(fù)。多元的獨(dú)立董事背景。黑石集團(tuán)具有多元的獨(dú)立董事團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)成員具有包括上市公司治理、財(cái)務(wù)內(nèi)控、法務(wù)、金融服務(wù)、基金管理、政府關(guān)系等領(lǐng)域的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，無論從數(shù)量還是經(jīng)驗(yàn)覆蓋面廣度均優(yōu)于KKR與凱雷。多元化的獨(dú)董背景提升了公司在戰(zhàn)略決策層面的判斷能力。3.5、人才建設(shè)：追求公司與雇員的高度利益一致完備、優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的人才團(tuán)隊(duì)對大型復(fù)雜交易項(xiàng)目而言至關(guān)重要。資管機(jī)構(gòu)長久生命力來源于為投資者提供創(chuàng)新產(chǎn)品與長期穩(wěn)定的高回報(bào)，兩者均需要公司充足的專業(yè)人才團(tuán)隊(duì)儲(chǔ)備作為保障。黑石集團(tuán)秉承“投資于人”的理念，將團(tuán)隊(duì)與公司利益一致性放在企業(yè)內(nèi)部治理首要位置，在長期發(fā)展過程中得到雇員較高的評價(jià)。完備性——分支合伙機(jī)構(gòu)確保特色專業(yè)人才加盟。目前黑石是另類資管機(jī)構(gòu)中業(yè)務(wù)覆蓋面最廣的企業(yè)之一，其首創(chuàng)的新型合伙分支機(jī)構(gòu)能夠保障黑石在股權(quán)不被稀釋的基礎(chǔ)上吸納來自不同領(lǐng)域的專業(yè)人才，快速開拓新業(yè)務(wù)板塊并深化板塊間的協(xié)同作用。舉例而言，黑石組建的并購業(yè)務(wù)專家團(tuán)隊(duì)將在基金做出投資決策后迅速介入，應(yīng)對不同的目標(biāo)與業(yè)態(tài)，制訂收購初步計(jì)劃，確定收購標(biāo)的長期戰(zhàn)略導(dǎo)向，有效推動(dòng)項(xiàng)目長遠(yuǎn)有序發(fā)展。優(yōu)質(zhì)性——專業(yè)的人才篩選、培養(yǎng)與激勵(lì)機(jī)制。黑石人均薪酬與創(chuàng)收均處于同業(yè)領(lǐng)先水平，2021年黑石共有員工3795人，較2020年凈增630人，同比增長19.9%，人均創(chuàng)收595萬美元，人均薪酬為221萬美元，均在同業(yè)可比公司中處于領(lǐng)先水平。黑石的人才梯隊(duì)培養(yǎng)從新人招聘開始，面試難度始終居于行業(yè)頂端。以初級(jí)投資分析師崗位為例，2018年黑石從全球各大頂級(jí)高校畢業(yè)的應(yīng)聘者有14,906人，最終錄取率僅為0.6%，遠(yuǎn)低于全球頂尖高校錄取率。穩(wěn)定性——較高的員工滿意度。