利率和期限結(jié)構(gòu)理論

第三章利率和期限結(jié)構(gòu)理論投資者關(guān)注所投資的證券的風(fēng)險(xiǎn)和期望收益，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)的基準(zhǔn)。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為投資的比較標(biāo)準(zhǔn)：投資決策的第一原則(thefirstprincipleofinvestment)Interestratesandforecastsoftheirfuturevaluesareamongthemostimportantinputsintoaninvestmentdecision.例子：1000元存款，浮動(dòng)利率與固定利率定期存款利率在經(jīng)濟(jì)中的重要作用刺激投資，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)例子：美聯(lián)儲(chǔ)降息1.利率利率通常又稱(chēng)為貨幣的時(shí)間價(jià)值名義利率(nominalinterestrate)貨幣的增長(zhǎng)率實(shí)際利率(realinterestrate)購(gòu)買(mǎi)力的增長(zhǎng)率例如，假設(shè)在某一年，名義利率是7%，消費(fèi)價(jià)格指標(biāo)從121增加為124。這意味著，在基準(zhǔn)年值100元的商品和服務(wù)簇，在這一年初的價(jià)格為121元，而到了這一年年末，價(jià)格為124元。這個(gè)商品和服務(wù)簇的所有者能夠在年初以?xún)r(jià)格121元賣(mài)掉它，并以7%的利率投資，在年末，得到129.47(=1211.07)元，用這129.47元馬上可以買(mǎi)1.0441(=129.47/124)個(gè)商品和服務(wù)簇。所以，實(shí)際利率為4.41%(=1.0441-1)。消費(fèi)價(jià)格指標(biāo)(consumerpriceindex)（或者生活成本指標(biāo)）=年初的消費(fèi)價(jià)格指標(biāo)=年末的消費(fèi)價(jià)格指標(biāo)NIR=名義利率RIR=實(shí)際利率這里CCL表示通貨膨脹率當(dāng)投資者對(duì)將來(lái)財(cái)富的購(gòu)買(mǎi)力感興趣時(shí)，在進(jìn)行投資選擇時(shí)，名義利率和實(shí)際利率的區(qū)分至關(guān)重要例子：1000面值零息債券，20年到期，名義利率為12%，購(gòu)買(mǎi)價(jià)格為103.7元兩種計(jì)算利率的方式：簡(jiǎn)單利率計(jì)算(simpleinterest)和復(fù)利的計(jì)算(compoundinterest)。簡(jiǎn)單利率計(jì)算例子：在簡(jiǎn)單利率計(jì)算的規(guī)則下，總值隨時(shí)間的增加而線(xiàn)性增加。復(fù)利的計(jì)算例子在復(fù)利計(jì)算的規(guī)則下，總值隨時(shí)間的增加而以指數(shù)增加。

連續(xù)復(fù)利計(jì)算(continuouscompounding)例子例子：EffectiveannualratesforAPRof6%在連續(xù)復(fù)利利下（均以以年利率表表示）2.未來(lái)來(lái)利率的確確定Forecastinginterestrateisoneofthemostnotoriouslydifficultpartsofappliedmacroeconomics.盡管存在許許多種利率率（和證券券的種類(lèi)一一樣多），，經(jīng)濟(jì)學(xué)家家所說(shuō)的利利率是一種種有代表性性的利率，，我們利用用這種抽象象的概念來(lái)來(lái)說(shuō)明市場(chǎng)場(chǎng)如何確定定未來(lái)的均均衡利率。。2.1實(shí)實(shí)利率的確確定三個(gè)基本因因素確定實(shí)實(shí)利率水平平儲(chǔ)戶(hù)的供給給商業(yè)的需求求政府行為財(cái)政政策貨幣政策實(shí)利率的確確定InterestrateSupplyequilibriumrealrateofinterestDemandEquilibriumfundslentFunds盡管決定實(shí)實(shí)利率的基基本因素是是個(gè)人的儲(chǔ)儲(chǔ)蓄傾向和和投資的預(yù)預(yù)期生產(chǎn)力力，政府的的貨幣政策策和財(cái)政政政策也影響響實(shí)利率。。2.2名名義利率的的確定FisherequationOnereasonitisdifficulttodeterminetheempiricalvalidityoftheFisherhypothesisthatchangesinnormalratespredictchangesinfutureinflationratesisthattherealratealsochangesunpredictablyovertime.假設(shè)：盡管管有通貨膨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，，在本章以以下的內(nèi)容容里假設(shè)通通貨膨脹率率是可以準(zhǔn)準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的的。這個(gè)假設(shè)使使得我們可可以?xún)H僅關(guān)關(guān)注時(shí)間對(duì)對(duì)債券價(jià)值值的影響。。交易是無(wú)無(wú)成本的的，市場(chǎng)場(chǎng)是可以以自由進(jìn)進(jìn)出的信息是是對(duì)稱(chēng)稱(chēng)的和和可以以無(wú)償償獲得得地存在很很多交交易者者，沒(méi)沒(méi)有哪哪一個(gè)個(gè)交易易者的的行為為對(duì)證證券的的價(jià)格格產(chǎn)生生影響響無(wú)稅收收，無(wú)無(wú)買(mǎi)、、賣(mài)空空限制制證券無(wú)無(wú)限可可分，，借貸貸利率率相等等3.完完全全競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)的金金融市市場(chǎng)（（完善善市場(chǎng)場(chǎng)）均衡利利息率率的唯唯一性性折現(xiàn)值值：折折現(xiàn)值值和利利息是是在時(shí)時(shí)間上上相對(duì)對(duì)的兩兩個(gè)概概念。。如果年年利率率為，，每年年平均均分成成期期，則則在期期末末的現(xiàn)現(xiàn)金流流的折折現(xiàn)因因子為為4.折折現(xiàn)現(xiàn)值現(xiàn)金流流的折折現(xiàn)值值公式式：給給定現(xiàn)現(xiàn)金流流和和利利率，，這個(gè)個(gè)現(xiàn)金金流的的折現(xiàn)現(xiàn)值為為永久性性現(xiàn)金金流每期的的市場(chǎng)場(chǎng)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)利利率為為，，從第第一期期期末末開(kāi)始始，每每期末末支付付的數(shù)數(shù)量為為，，則則永久久性年年金的的折現(xiàn)現(xiàn)值為為：有限期期限的的現(xiàn)金金流一共有有期期，從從第一一期期期末開(kāi)開(kāi)始，，每一一期支支付的的金額額為，，在在第期期期末末結(jié)束束。假假設(shè)每每期的的市場(chǎng)場(chǎng)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)利利率為為，，則則有限限期限限的現(xiàn)現(xiàn)金流流的折折現(xiàn)值值為：：到期收收益率率現(xiàn)貨利利率遠(yuǎn)期利利率5.幾幾種種利率率的定定義及及性質(zhì)質(zhì)5.1到到期收收益率率債券的的到期期收益益率(yieldtomaturity)指的的是，，由銀銀行支支付給給投資資者的的、使使得投投資者者在將將來(lái)能能夠獲獲得該該債券券承諾諾的所所有支支付的的唯一一利率率（在在某個(gè)個(gè)特定定的時(shí)時(shí)間區(qū)區(qū)間以以此利利率計(jì)計(jì)算復(fù)復(fù)利））。我我們也也可以以這樣樣定義義：如如果用用其作作為折折現(xiàn)率率，所所有現(xiàn)現(xiàn)金支支付（（包括括利息息和本本金））的現(xiàn)現(xiàn)值正正好等等于其其價(jià)格格。到期收收益率率描述述的是是整個(gè)個(gè)到期期日之之前的的利率率假設(shè)債債券的的面值值為，，每年年支付付m次利息息，每每次支支付的的利息息為，，債債券的的價(jià)格格為P，則到到期收收益率率是使使得下下式成成立的的的的值值因?yàn)槔⒁灰话忝棵磕曛еЦ秲蓛纱?，，所以以通常常以半半年為為單位位?jì)算算復(fù)利利來(lái)計(jì)計(jì)算債債券的的到期期收益益率。。上式中中的第第一項(xiàng)項(xiàng)是面面值的的現(xiàn)值值，第第k項(xiàng)項(xiàng)是第第k次次利息息的現(xiàn)現(xiàn)值。。以名名義利利率為為基基礎(chǔ)，，所有有支付付的現(xiàn)現(xiàn)值和和為債債券的的價(jià)格格。如如果按按這種種定義義方式式，到到期收收益率率類(lèi)似似于投投資決決策里里的內(nèi)內(nèi)部收收益率率(internalrateofreturn)。。每一一種債債券的的到期期收益益是由由債券券自己己的結(jié)結(jié)構(gòu)決決定的的，具具有獨(dú)獨(dú)有的的特性性。三種國(guó)國(guó)庫(kù)券券分別別稱(chēng)為為A、B、C。債券券A一年到到期，，在到到期日日，投投資者者獲得得1000元。。同樣樣地，，債券券B兩年到到期，，在到到期日日，投投資者者獲得得1000元。。債券券C是帶息息債券券(couponbond)，，從現(xiàn)現(xiàn)在開(kāi)開(kāi)始，，這種種債券券每年年支付付50元的的利息息，兩兩年到到期，，在到到期日日，支支付給給投資資者1050元元。市市場(chǎng)上上三種種債券券的價(jià)價(jià)格分分別為為：債券A（一年年到期期的純純折現(xiàn)現(xiàn)債券券）：：934.58元債券B（兩年年到期期的純純折現(xiàn)現(xiàn)債券券）：：857.34元債券C（兩年年到期期的帶帶息債債券））：946.93元元。債券A：到期期收益益率是是滿(mǎn)足足下面面方程程(2.3)的的的的值債券B：到期期收益益率是是滿(mǎn)足足下面面方程程(2.4)的的的的值債券C：到期期收益益率是是滿(mǎn)足足下面面方程程(2.5)的的的的值我們?cè)谠谏厦婷媸怯糜糜?jì)算算利息息的方方式來(lái)來(lái)定義義到期期收益益率。。由于于折現(xiàn)現(xiàn)值和和利息息是在在時(shí)間間上相相對(duì)的的兩個(gè)個(gè)概念念，所所以我我們下下面利利用計(jì)計(jì)算折折現(xiàn)值值的方方式來(lái)來(lái)定義義到期期收益益率。。對(duì)債券A而言，方方程(2.3)等價(jià)于于對(duì)債券B而言，方方程(2.4)等價(jià)價(jià)于對(duì)債券C而言，方方程(2.5)等價(jià)于于到期收益益率與債債券價(jià)格格之間的的關(guān)系價(jià)格500400300200100051015到期收益益率15%10%5%0%在圖1中中，價(jià)格格表示為為面值的的百分比比；價(jià)格格作為縱縱軸，到到期收益益率作為為橫軸，，價(jià)格是是到期收收益的函函數(shù)；所所有債券券的期限限為30年；每每條曲線(xiàn)線(xiàn)上的數(shù)數(shù)字表示示息率。。從圖1可以看看出的第第一個(gè)明明顯的特特征是它它具有負(fù)負(fù)的斜率率，即價(jià)價(jià)格與到到期收益益之間有有相反的的變化關(guān)關(guān)系。如如果到期期收益率率上升，，價(jià)格就就會(huì)下降降。原因因在于，，對(duì)于固固定的收收入流，，要使得得投資者者的到期期收益率率較高，，投資者者愿意支支付的價(jià)價(jià)格就越越低。價(jià)格—收收益曲線(xiàn)線(xiàn)的第二二個(gè)特征征是，當(dāng)當(dāng)?shù)狡谑帐找媛蕿闉?時(shí)，，即沒(méi)有有利率時(shí)時(shí)，債券券的價(jià)格格正好等等于它的的所有支支付的和和。比如如利息率率為10%的曲曲線(xiàn)，每每年為10點(diǎn)，，一共30年，，得到300點(diǎn)點(diǎn)，再加加上100%的的面值，，得到的的價(jià)格為為400點(diǎn)。第三個(gè)個(gè)特征征是當(dāng)當(dāng)?shù)狡谄谑找嬉媛屎秃屠⑾⒙氏嘞嗟葧r(shí)時(shí)，債債券的的價(jià)格格正好好等于于其面面值。。例如如利息息率為為10%的的曲線(xiàn)線(xiàn)，當(dāng)當(dāng)?shù)狡谄谑找嬉媛蕿闉?0%時(shí)時(shí)，其其中的的價(jià)格格正好好等于于100點(diǎn)點(diǎn)。這這兩者者相等等的原原因在在于，，每年年的利利息支支付正正好等等于10%的收收益，，從而而每年年的價(jià)價(jià)格保保持不不變，，均為為100點(diǎn)點(diǎn)。這這相當(dāng)當(dāng)于一一種貸貸款，，本金金的利利息每每年支支付，，使得得本金金保持持不變變。第四個(gè)個(gè)特征征是，，當(dāng)?shù)降狡谑帐找媛事试絹?lái)來(lái)越大大時(shí)，，債券券的價(jià)價(jià)格趨趨于零零。價(jià)格40030020010010到期收收益率率30年年10年年3年在圖2中，，價(jià)格格仍然然為縱縱軸，，到期期收益益率仍仍為橫橫軸，，三種種債券券的息息率均均為10%，但但三種種債券券的期期限分分別為為30年、、10年、、3年年。當(dāng)當(dāng)?shù)狡谄谑找嬉鏋?0%時(shí)，，由上上面的的分析析，我我們知知道它它們的的價(jià)格格均等等于其其面值值，所所以它它們通通過(guò)共共同的的一點(diǎn)點(diǎn)。但但是，，當(dāng)?shù)降狡谑帐找嫫x10%時(shí)，，各自自?xún)r(jià)格格變化化的程程度卻卻不一一樣。?？梢砸钥吹降?，當(dāng)當(dāng)期限限增加加時(shí)，，收益益曲線(xiàn)線(xiàn)越來(lái)來(lái)越陡陡。這這說(shuō)明明，期期限越越長(zhǎng)的的債券券，其其價(jià)格格對(duì)收收益率率的敏敏感度度就越越大。。對(duì)投資者而言言，價(jià)格—收收益率曲線(xiàn)是是非常重要的的。因?yàn)樗杳枋隽藗哂械睦事曙L(fēng)險(xiǎn)。債券券持有者所面面臨的風(fēng)險(xiǎn)為為：如果到期期收益變化，，債券價(jià)格也也將變化。這這是一種即時(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)，只影影響債券的近近期價(jià)格。當(dāng)當(dāng)然，如果債債券持有者繼繼續(xù)持有這種種債券，直到到到期日，在在到期日，他他得到本金和和利息，這個(gè)個(gè)現(xiàn)金流不會(huì)會(huì)受到到期收收益的影響，，從而沒(méi)有什什么風(fēng)險(xiǎn)。但但是，如果債債券持有者提提前賣(mài)掉債券券，就會(huì)有風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。到期收益率和和持有期收益益率到期收益是對(duì)對(duì)債券整個(gè)有有效期內(nèi)平均均回報(bào)率的一一個(gè)描述持有期收益率率是對(duì)任何時(shí)時(shí)間期間收入入占該時(shí)間區(qū)區(qū)間期初價(jià)格格的百分比的的一個(gè)描述例子：30年年到期，年利利息為80元元，現(xiàn)價(jià)為1000元，，到期收益為為8%，一年年后，債券價(jià)價(jià)格漲為1050元，到到期收益將低低于8%，而而持有期收益益率高于8%現(xiàn)貨利率(spotrate)是是零息債券的的到期收益率率。它是定義利率率期限結(jié)構(gòu)的的基本利率。。5.2現(xiàn)貨貨利率債券A、B市場(chǎng)的價(jià)格分分別為：債券A（一年到期的的純折現(xiàn)債券券）：934.58元債券B（兩年到期的的純折現(xiàn)債券券）：857.34元債券A：現(xiàn)貨利率是是滿(mǎn)足下面方方程(2.3)的的的值債券B：現(xiàn)貨利率是是滿(mǎn)足下面方方程(2.4)的的的值如果我們存一一筆錢(qián)在銀行行，一直到時(shí)時(shí)間t以前，銀行不不支付利息，，而在時(shí)刻t，利息和本金金一次性支付付。這個(gè)投資資過(guò)程所獲得得的利率即為為現(xiàn)貨利率。。一般來(lái)說(shuō)，，如果以年為為計(jì)算單位，，從現(xiàn)在(t=0)到時(shí)間t，投資者所持持有的貨幣的的利率即為0到t的現(xiàn)貨利率，，我們以表表示。。因此，表表示一年的現(xiàn)現(xiàn)貨利率，即即，持有貨幣幣一年的利率率。同樣，表表示持有有貨幣兩年的的利率，但它它是以年為單單位來(lái)表示的的。這意味著著，如果你存存一筆錢(qián)A在銀行，銀行行以利率計(jì)計(jì)算算復(fù)利，兩年年后，連本帶帶息你可以得得到每年一一期：：如果果每年年只計(jì)計(jì)算一一次，，則t年的利利率為為：每年期期：如如果每每年分分為m期，則則t年的利率為為：連續(xù)復(fù)利：：如果連續(xù)續(xù)計(jì)算復(fù)利利，則t年的利率率為：由于現(xiàn)貨利利率與到期期收益率之之間的關(guān)系系，即零息息債券的到到期收益率率即為現(xiàn)貨貨利率，理理論上，現(xiàn)現(xiàn)貨利率可可以通過(guò)零零息債券的的到期收益益率來(lái)度量量。因?yàn)榱懔阆谠谝?guī)定的時(shí)時(shí)間支付規(guī)規(guī)定數(shù)量的的貨幣，因因此，支付付的數(shù)量與與零息債券券價(jià)格的比比即為現(xiàn)貨貨利率。由由這個(gè)過(guò)程程，我們也也可以得到到一條類(lèi)似似于收益率率曲線(xiàn)的現(xiàn)現(xiàn)貨利率曲曲線(xiàn)。如圖圖3現(xiàn)貨利率率65年圖3現(xiàn)貨利率率曲線(xiàn)確定現(xiàn)貨貨利率曲曲線(xiàn)的方方法。確定現(xiàn)貨貨利率曲曲線(xiàn)最明明顯的方方式是通通過(guò)不同同到期日日的零息息債券的的價(jià)格來(lái)來(lái)決定。。但是，，由于能能夠得到到的零息息債券的的種類(lèi)太太少（事事實(shí)上，，沒(méi)有真真正嚴(yán)格格意義上上的長(zhǎng)期期限的零零息債券券），所所以，這這種方法法并不切切實(shí)可行行。第二種方方式是通通過(guò)附息息債券的的價(jià)格來(lái)來(lái)決定現(xiàn)現(xiàn)貨利率率曲線(xiàn)。。這種方方式從短短期限的的附息債債券開(kāi)始始，逐步步向長(zhǎng)期期限的附附息債券券遞推。。首先，，可可以通過(guò)過(guò)直接觀(guān)觀(guān)察1年年的利率率來(lái)確定定。接著著，考慮慮兩年到到期的債債券。假假設(shè)這種種債券的的價(jià)格為為P，每年支支付的利利息為C，面值為為F，則P、F和C之間滿(mǎn)足足如下關(guān)關(guān)系：通過(guò)這個(gè)個(gè)式子可可以得到到。。利利用這種種方法，，依次可可以求出出。。第三種方方法，我我們也可可以通過(guò)過(guò)利用不不同的附附息債券券構(gòu)造零零息債券券來(lái)確定定現(xiàn)貨利利率。例：零息息收益曲曲線(xiàn)的確確定如何從帶帶息債券券的價(jià)格格得到零零息收益益曲線(xiàn)假設(shè)是是連續(xù)續(xù)復(fù)利的的利率，，是是每年年復(fù)利次次的等價(jià)價(jià)的利率率（均以以年利率率表示）），則由第一種種證券，，得到3個(gè)月連連續(xù)復(fù)利利利率（（以年利利率表示示）由第二種種證券，，得到6個(gè)月連連續(xù)復(fù)利利利率（（以年利利率表示示）1年的利利率為假設(shè)1.5年的的現(xiàn)貨利利率為，，則則從而這僅僅只只是與6個(gè)月、、1年的的現(xiàn)貨利利率一致致的現(xiàn)貨貨利率類(lèi)似地，，2年的的現(xiàn)貨利利率為連續(xù)復(fù)利利的現(xiàn)貨貨利率Zerocurve遠(yuǎn)期利率率(forwardrate)是是現(xiàn)在確確定的在在將來(lái)兩兩個(gè)時(shí)間間之間的的貨幣的的利率。。5.3遠(yuǎn)期期利率考慮從現(xiàn)在開(kāi)開(kāi)始到兩年之之后的這段時(shí)時(shí)間。假設(shè)現(xiàn)現(xiàn)貨利率，，已已經(jīng)知道。。如果我們?cè)谠阢y行把一塊塊錢(qián)存兩年，，兩年后，這這塊錢(qián)將變成成我們也可以分分兩步進(jìn)行投投資，先將這這一塊錢(qián)存一一年，同時(shí)決決定將一年后后得到的本息息再存一年，，從第一年末末到第二年末末之間的利率率現(xiàn)在就規(guī)定定好，設(shè)為。。兩年后，這這塊錢(qián)將變成成元元。由無(wú)套利利原理，這兩兩種投資方法法的回報(bào)應(yīng)該該相等，即例：遠(yuǎn)期利率率的計(jì)算假設(shè)采用連續(xù)續(xù)復(fù)利的計(jì)算算方式第2年的遠(yuǎn)期期利率由1年年和2年的現(xiàn)現(xiàn)貨利率決定定一般的，設(shè)是是年年的的現(xiàn)貨利率（（以年利率表表示），設(shè)是是年年的現(xiàn)貨利利率（以年利利率表示），，則則和和之之間的遠(yuǎn)期利利率為為零息收益曲線(xiàn)線(xiàn)利率108612345年年遠(yuǎn)期收益率與與到期日之間間的關(guān)系當(dāng)時(shí)時(shí)，有5.4遠(yuǎn)期期利率與將來(lái)來(lái)現(xiàn)貨利率之之間的關(guān)系確定性市場(chǎng)：：投資者確定定地知道將來(lái)來(lái)的利率值。。例子：未來(lái)幾年中每每年的利率零息債券的價(jià)價(jià)格和到期收收益在確定性市場(chǎng)場(chǎng)中，將來(lái)的的現(xiàn)貨利率與與遠(yuǎn)期利率相相等.不管采用什么么投資策略，，只要投資的的期限相等，，所得到的收收益就相等。。不確定性市場(chǎng)場(chǎng)：投資者不不知道將來(lái)的的現(xiàn)貨利率假如投資者僅僅僅知道到期期收益如下表表所示，投資資者關(guān)心第三三年的現(xiàn)貨利利率僅僅可以知道道第三年的遠(yuǎn)遠(yuǎn)期利率，而而第三年的遠(yuǎn)遠(yuǎn)期利率不一一定就等于第第三年的現(xiàn)貨貨利率，甚至至也不等于第第三年的期望望現(xiàn)貨利率。。只有當(dāng)而第三三年的遠(yuǎn)期利利率等于第三三年的現(xiàn)貨利利率時(shí)，采用用一次性到期期策略和滾動(dòng)動(dòng)策略所得到到的收益才相相等。遠(yuǎn)期利率是否否等于現(xiàn)貨利利率依賴(lài)于投投資者愿意承承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的程程度，以及愿愿意投資在與與投資時(shí)間不不相匹配的債債券上的程度度。短期投資者長(zhǎng)期投資者6.利率期期限結(jié)構(gòu)描述述把利率表示為為到期日的函函數(shù)，用以體體現(xiàn)不同到期期日利率的方方式稱(chēng)為利率率的期限結(jié)構(gòu)構(gòu)指出影響利率率期限結(jié)構(gòu)的的因素通過(guò)分析期限限結(jié)構(gòu)得到什什么信息Theredoesappeartobesomeevidencethatthetermstructureconveysinformationaboutexpectedfuturespotrates.Examiningthetermstructureofinterestratesisimportantfordeterminingthecurrentsetofspotrates,whichcanbeusedasabasisforvaluinganyfixed-incomesecurity.Suchanexaminationisalsoimportantbecauseitprovidessomeinformationaboutwhatthemarketplaceexpectsregardingtheleveloffutureinterestrates.第一個(gè)問(wèn)題：：為什么不同同期限的現(xiàn)貨貨利率不同？？第二個(gè)問(wèn)題：：為什么這種種不同會(huì)隨著著時(shí)間的變化化而變化，為為什么有時(shí)長(zhǎng)長(zhǎng)期現(xiàn)貨利率率比短期現(xiàn)貨貨利率高，而而有時(shí)又正好好相反？UpwardSlopingMaturityFlatMaturityDownwardMaturity7.期限結(jié)構(gòu)理論論7.1無(wú)偏偏期望理論無(wú)偏期望理論論(theunbiasedexpectationstheory)又又稱(chēng)純期望理理論。該理論論認(rèn)為，遠(yuǎn)期期利率反映了了廣大投資者者對(duì)將來(lái)現(xiàn)貨貨利率的某種種預(yù)期。因此此，隨著期限限的增加而增增加的現(xiàn)貨利利率，說(shuō)明了了大部分投資資者預(yù)期將來(lái)來(lái)的現(xiàn)貨利率率將上漲。相相反，隨著時(shí)時(shí)間的增加而而遞減的現(xiàn)貨貨利率，說(shuō)明明了大部分投投資者預(yù)期將將來(lái)的現(xiàn)貨利利率將下跌。。上漲的收益曲曲線(xiàn)例：一年的現(xiàn)現(xiàn)貨利率為7%，兩年的的現(xiàn)貨利率為為8%，為什什么這兩個(gè)現(xiàn)現(xiàn)貨利率不同同？等價(jià)地，，為什么收益益曲線(xiàn)是上漲漲的？現(xiàn)在投資1塊塊錢(qián)，有兩種種投資策略一次性到期策策略滾動(dòng)投資策略略：先投資一一年，得到再投資一年，，預(yù)期現(xiàn)貨利利率為為1）10%：：所以10%不不能代表大眾眾的預(yù)期2）6%：同樣，6%也也不能代表大大眾的預(yù)期3）9.01%無(wú)偏期望理論論認(rèn)為將來(lái)現(xiàn)現(xiàn)貨利率的預(yù)預(yù)期值正好等等于遠(yuǎn)期利率率，用式子表表示為：由遠(yuǎn)期利率的的定義有：因此，大眾預(yù)預(yù)期一年期現(xiàn)現(xiàn)貨利率將上上漲是期限結(jié)結(jié)構(gòu)上揚(yáng)的原原因；而大眾眾預(yù)期一年期期現(xiàn)貨利率將將下降是期限限結(jié)構(gòu)下降的的原因。為什么大眾預(yù)預(yù)期預(yù)期現(xiàn)貨貨利率將變化化？高的實(shí)利率表表示經(jīng)濟(jì)快速速擴(kuò)張、高的的預(yù)算赤字、、緊的貨幣政政策高通貨膨脹也也可能源于經(jīng)經(jīng)濟(jì)快速擴(kuò)張張，但也可能能是因?yàn)樨泿艓殴┙o過(guò)快或或者經(jīng)濟(jì)供給給方的沖擊。。7.2易變變性偏好理論論易變性偏好理理論(theliquiditypreferencetheory)認(rèn)認(rèn)為投資者主主要對(duì)購(gòu)買(mǎi)短短期債券有興興趣。即使有有些投資者長(zhǎng)長(zhǎng)時(shí)間的持有有債券，但他他們?nèi)匀黄煤糜诔钟休^短短期債券。原原因在于，如如果他們持有有較短期債券券，那么，一一旦他們提前前需要資金時(shí)時(shí)，他們所遇遇到的價(jià)格風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更小。。例如，一個(gè)將將進(jìn)行兩年投投資的投資者者會(huì)采取滾動(dòng)動(dòng)投資策略，，即，先投資資一年，在第第二年初連本本帶息再投資資一年。這樣樣，一旦提前前需要資金時(shí)時(shí)，他在第一一年末會(huì)有一一定數(shù)量的現(xiàn)現(xiàn)金。但是，，如果他采用用的是一步到到位的到期投投資策略，即即購(gòu)買(mǎi)兩年期期的債券，那那么，在第一一年末提前需需要現(xiàn)金時(shí)，，他不得不去去市場(chǎng)上賣(mài)掉掉債券。如果果這時(shí)的價(jià)格格很低，他就就會(huì)遭受大的的損失。因此此，到期投資資策略具有滾滾動(dòng)投資策略略沒(méi)有的額外外風(fēng)險(xiǎn)。所以以，作為投資資者而言，會(huì)會(huì)偏好于短期期債券。能夠夠讓投資者去去購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債債券的唯一方方式就是使他他相信長(zhǎng)期債債券的回報(bào)會(huì)會(huì)更高，即，，貸款者為了了吸引投資者者去購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期期債券，不得得不以較高期期望回報(bào)的形形式支付給投投資者一種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)酬金。作為貸款者，，他們是愿意意支付這種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)酬金的。。首先，頻繁繁的進(jìn)行融資資需要宣傳、、管理等大量量的費(fèi)用，而而通過(guò)發(fā)行長(zhǎng)長(zhǎng)期債券能夠夠大量減少這這種成本。其其次，貸款者者不愿意在將將來(lái)以更高的的利率進(jìn)行再再融資，所以以，他認(rèn)為短短期債券比長(zhǎng)長(zhǎng)期債券更具具風(fēng)險(xiǎn)性。遠(yuǎn)期利率與與將來(lái)的期期望現(xiàn)貨利利率之間的的差稱(chēng)為易易變性酬金金(liquiditypremium)。。這種酬金金是用來(lái)補(bǔ)補(bǔ)償投資者者購(gòu)買(mǎi)更長(zhǎng)長(zhǎng)期限債券券的一種額額外回報(bào)率率。例如，，以表表示從現(xiàn)在在開(kāi)始一年年以后到從從現(xiàn)在開(kāi)始始兩年以后后這一年之之間的易變變性酬金，，則例子：一年年的現(xiàn)貨利利率為7%，兩年的的現(xiàn)貨利率率為8%，，只有當(dāng)一一次性到期期策略的期期望回報(bào)率率高于滾動(dòng)動(dòng)策略的期期望回報(bào)率率時(shí)，投資資者才選擇擇一次性到到期策略，，這說(shuō)明，，期望現(xiàn)貨貨率低于遠(yuǎn)遠(yuǎn)期利率，，假設(shè)為8.6%，，則易變性性酬金為9.01%-8.6%=0.41%1)下降的的收益曲線(xiàn)線(xiàn)只有當(dāng)期望望現(xiàn)貨利率率遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低低于一年期期現(xiàn)貨利率率時(shí)時(shí)，不等式式才成立。。例：當(dāng)，，時(shí)時(shí)，，如果則2)水平收收益曲線(xiàn)只有當(dāng)期望望現(xiàn)貨利率率低低于一一年期現(xiàn)貨貨利率時(shí)時(shí)，不不等式才成成立。例：當(dāng)，，時(shí)時(shí)，，如果則3)上升的的收益曲線(xiàn)線(xiàn)當(dāng)上升的幅幅度不大時(shí)時(shí)，例：當(dāng)，，時(shí)時(shí)，，如果則當(dāng)上升的幅幅度很大時(shí)時(shí)，例：當(dāng)，，時(shí)時(shí)，，如果則易變性偏好好理論認(rèn)為為，利率期期限結(jié)構(gòu)單單調(diào)下降表表明市場(chǎng)預(yù)預(yù)期現(xiàn)貨利利率將下降降；而利率率期限結(jié)構(gòu)構(gòu)單調(diào)上升升表明市場(chǎng)場(chǎng)預(yù)期現(xiàn)貨貨利率既可可能上升也也可能下降降，是否上上升或者下下降依賴(lài)于于收益曲線(xiàn)線(xiàn)的斜率。。一般來(lái)說(shuō)說(shuō)，曲線(xiàn)越越陡，市場(chǎng)場(chǎng)預(yù)期現(xiàn)貨貨利率上漲漲的可能性性越大。如如果我們粗粗略地認(rèn)為為，市場(chǎng)估估計(jì)現(xiàn)貨利利率上升與與市場(chǎng)估計(jì)計(jì)現(xiàn)貨利率率下降的可可能性是一一半對(duì)一半半，則易變變性偏好理理論認(rèn)為利利率期限結(jié)結(jié)構(gòu)單調(diào)上上升的頻率率更大。7.3市場(chǎng)分割理理論7.4習(xí)習(xí)慣偏好好理論9、靜夜夜四無(wú)無(wú)鄰，，荒居居舊業(yè)業(yè)貧。。。1月-231月-23Friday,January6,202310、雨中中黃葉葉樹(shù)，，燈下下白頭頭人。。。21:05:0621:05:0621:051/6/20239:05:06PM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見(jiàn)頻。。。1月-2321:05:0621:05Jan-2306-Jan-2312、故人江海別別，幾度隔山山川。。21:05:0621:05:0621:05Friday,January6,202313、乍見(jiàn)翻疑夢(mèng)夢(mèng)，相悲各問(wèn)問(wèn)年。。1月-231月-2321:05:0621:05:06January6,202314、他鄉(xiāng)生生白發(fā)，，舊國(guó)見(jiàn)見(jiàn)青山。。。06一一月20239:05:06下午午21:05:061月-2315、比不了得得就不比，，得不到的的就不要。。。。一月239:05下下午1月-2321:05January6,202316、行動(dòng)動(dòng)出成成果，，工作作出財(cái)財(cái)富。。。2023/1/621:05:0621:05:0606January202317、做前前，能能夠環(huán)環(huán)視四四周；；做時(shí)時(shí)，你你只能能或者者最好好沿著著以腳腳為起起點(diǎn)的的射線(xiàn)線(xiàn)向前前。。。9:05:06下下午9:05下下午午21:05:061月-239、沒(méi)有失失敗，只只有暫時(shí)時(shí)停止成成功！。。1月-231月-23Friday,Janua