中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所-IMI宏觀經(jīng)濟(jì)月度分析報(bào)告：2022年第12期（總第68期）

No.2215IMIIMI宏觀經(jīng)濟(jì)月度分析報(bào)告(第六十八期)/宏觀經(jīng)濟(jì)月度分析報(bào)告2022年第12期(總第68期)本期推薦：貨幣政策沖擊對(duì)實(shí)體企業(yè)投資選擇影響的“宿醉效應(yīng)”學(xué)術(shù)指導(dǎo)(按姓氏音序排列)：賁圣林曹彤管清友瞿強(qiáng)涂永紅趙錫軍編委(按姓氏音序排列)：黃楠彭俞超宋科張斌張瑜朱霜霜超王劍中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所(IMI)I/ (一)海外宏觀 -1- (二)國(guó)內(nèi)宏觀 -12- (三)商業(yè)銀行 -20- (四)資本市場(chǎng) -22- (一)摘要 -28-(二)引言 -28- 中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所(IMI)II/ IMI/國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)研判(一)海外宏觀1IMI/再投資。Q3Q4Q1Q2Q3Q47月8月9月月月月1月2月3月4月5月6月7月8月9月月月7--(%)7620→↓IMI/Q3Q4Q1Q2Q3Q47月8月9月月月月1月2月3月4月5月6月7月8月9月月月區(qū)--(%)-↓1961↓16--(%)↓--↑6標(biāo)(1)美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能減弱但仍有韌性，通脹走勢(shì)仍具不確定性，IMI/萬(wàn)人)就業(yè)減少。通脹下降的明確證據(jù)可能有兩個(gè)觀測(cè)指標(biāo)：一是核心CPI環(huán)比IMI/速點(diǎn)。pIMI/2014-112015-112016-112017-112018-112019-112014-112015-112016-112017-112018-112019-112020-112021-112022-112014-112015-112016-112017-112018-112019-112020-112021-112022-112021-122020-122019-122018-12美國(guó):GDP:不變價(jià):環(huán)比折年率:季調(diào)0.000.000.000.00.00IMI/2000-122001-112002-102000-122001-112002-102011-122012-112013-108.006.004.0012月新聞發(fā)布會(huì)議聲明宣布將歐元區(qū)三大關(guān)鍵利率均上調(diào)50bp，承諾繼續(xù)大幅加規(guī)資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃下的到期債券全部本金進(jìn)行再投資。截至明年6月IMI/2006-122007-112008-102017-122018-112019-102021-122020-122019-122018-122017-102018-102019-102020-102021-102022-10GDP比折年率0.000.000.00IMI/8.006.004.002.00.00C.5%，導(dǎo)致市場(chǎng)開始預(yù)期日央行寬-12-03-06-09-12-03-06-09-12-03-06-09-12-03-06-09-12-03-06-09IMI/2017-102018-102017-102018-102019-102020-102021-102022-102021-122020-122019-122018-120.000.000.000.00MIhttpwwwimiorgcn2000-122001-112002-102000-122001-112002-102011-122012-112013-102016-102017-102018-102019-102020-102021-102022-10 -2.0IMI/(二)國(guó)內(nèi)宏觀2IMI/(1)供需兩端均下滑，失業(yè)率攀升(2)工業(yè)生產(chǎn)增速繼續(xù)回落的行業(yè)主要是煤炭開采和洗選業(yè)增長(zhǎng)5.5%，石油和天然氣開采業(yè)增IMI/色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增長(zhǎng)9.4%，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增。為5.8%。其中基礎(chǔ)設(shè)施投資(狹義)同比增長(zhǎng)8.9%，制造業(yè)投資同值加快0.3個(gè)百分點(diǎn)，連6個(gè)月走高。其中，水利管理業(yè)投資增長(zhǎng).3%，IMI/業(yè)(4)疫情對(duì)消費(fèi)沖擊進(jìn)一步加大IMI/(5)出口跌幅進(jìn)一步擴(kuò)大，進(jìn)口邊際有所修復(fù)外需求有所放緩、國(guó)內(nèi)疫情等因素影響下，11月出口超預(yù)期加速下IMI/(1)CPI同比環(huán)比均下降，核心CPI仍維持低位要是食品價(jià)格拖累、季節(jié)性因素及去年同期基數(shù)走高等所致。11月IMI/(2)PPI同比延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)74億IMI/IMI/(三)商業(yè)銀行3(1)央行宣布全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.8%。存款準(zhǔn)備金率的降低有助(2)銀保監(jiān)會(huì)出臺(tái)商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理辦法 投融資服務(wù)類、中介服務(wù)類、其他類”四大類，3撰寫人：王劍(IMI研究員)，王文姝(北京物資學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)院)IMI/億元。其中，現(xiàn)金(貨幣發(fā)行)增加1260億元，銀行的存款準(zhǔn)備金億M向非銀和非標(biāo)等因素派生M2約6099億元(該科目主要是軋差項(xiàng)，IMI/8貸款(加回核銷和ABS)5其他(非銀、非標(biāo)等)8484(四)資本市場(chǎng)4(1)基本面更新4撰寫人：黃楠(IMI研究員)、孫超(IMI研究員)IMI/月0.16%)，二線0.39%(10月0.45%)，三線-0.66%(10月-IMI/(2)市場(chǎng)回顧與展望基本面改善的配合。IMI/松，長(zhǎng)端利率小幅下行政策工具，2.99%。本月長(zhǎng)端利率小幅下行主要受資金面十分寬松、新冠疫情再(2)中票收益率上行，信用利差走闊IMI/18BP。整體上看，12月在資金面持續(xù)寬松、疫情擾動(dòng)、地產(chǎn)危機(jī)，(3)市場(chǎng)展望及配置建議。IMI/期IMI/貨幣政策沖擊對(duì)實(shí)體企業(yè)投資選擇影響的“宿醉效應(yīng)”(一)摘要(二)引言宏觀政策沖擊(即預(yù)期外的宏觀政策調(diào)整)可能會(huì)產(chǎn)生政策目標(biāo)之外的長(zhǎng)效影響,而這種與政策制定者目標(biāo)不完全一致的影響效果不IMI/酒醉的反應(yīng),即“宿醉”reffect已有文獻(xiàn)沒有從貨幣政策沖擊的視角提供關(guān)于貨幣政策對(duì)企業(yè)投資選擇影響的實(shí)證證據(jù),相關(guān)實(shí)證文獻(xiàn)也面臨著內(nèi)生性問題和靜態(tài)視角問題兩方面的挑戰(zhàn)?一方面,已有的討論貨幣政策對(duì)實(shí)體企業(yè)影響的實(shí)證文獻(xiàn)不夠重視內(nèi)生性問題(如張成思和鄭寧,2020),直接將M2增長(zhǎng)率作為貨幣政策立場(chǎng)的代理變量,忽視了貨幣政策外生成分的影響?另一方面,已有文獻(xiàn)多從靜態(tài)視角出發(fā)分析宏觀政策對(duì)企業(yè)投資選擇的短期影響,但宏觀政策傳導(dǎo)過程和企業(yè)資產(chǎn)配置過程都存在時(shí)滯,具體政策對(duì)實(shí)體企業(yè)的影響會(huì)隨時(shí)間發(fā)生變化?另外,貨幣政策的跨周期調(diào)節(jié)框架同樣要求政策實(shí)施者了解貨幣政策的長(zhǎng)效影響,以更好地平衡短期和長(zhǎng)期的政策效果?為修正內(nèi)生性和靜態(tài)視角兩方面問題,本文首先使用高頻識(shí)別方法得到貨幣政策公告前后的利率衍生品的價(jià)格變化,并在此基礎(chǔ)上去除了貨幣政策公告的信息效應(yīng)等,得到中國(guó)貨幣政策的外生沖擊序列?外生沖擊序列中正值代表寬松貨幣政策沖擊,負(fù)值代表緊縮貨幣政策沖擊?然后,本文將這一貨幣政策外生沖擊序列作為貨幣政策指標(biāo)IMI/金融投資占比的動(dòng)態(tài)影響?接下來,本文檢驗(yàn)了貨幣政策沖擊在中長(zhǎng)期影響實(shí)體企業(yè)投資選擇原因的幾種競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè),并為盈余效應(yīng)解釋貨幣政策沖擊在中長(zhǎng)期產(chǎn)不可逆性或金融投資調(diào)整的摩擦均不能解釋正向貨幣政策沖擊發(fā)相對(duì)收益變化均不能解釋正向貨幣政策沖擊推動(dòng)實(shí)體企業(yè)選擇金融投資的現(xiàn)象,且剔除持有至到期投資或高風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)之后的金融資產(chǎn)占比仍在正向貨幣政策沖擊發(fā)生后的中長(zhǎng)期升高?另外,實(shí)證結(jié)果還表明正向貨幣政策沖擊發(fā)生后,企業(yè)應(yīng)付賬款和應(yīng)收賬款水平降低,說明實(shí)體企業(yè)及其下游企業(yè)的資金情況均向盈余方向移動(dòng),這也支持應(yīng)解釋?本文邊際貢獻(xiàn)如下:第一,使用高頻識(shí)別和剝離信息效應(yīng)的方法構(gòu)建了中國(guó)貨幣政策的外生沖擊序列,解決了已有微觀實(shí)證文獻(xiàn)中貨幣政策指標(biāo)的內(nèi)生性問題;第二,基于貨幣政策沖擊考察預(yù)期外的貨幣政策調(diào)整與企業(yè)投資選擇之間的因果關(guān)系,提出貨幣政策沖擊對(duì)實(shí)體企業(yè)投資選擇具有“宿醉效應(yīng)”,并驗(yàn)證了“宿醉效應(yīng)”來源于企業(yè)資金盈余效應(yīng);第三,基于動(dòng)態(tài)視角分析,給出貨幣政策沖擊發(fā)生后實(shí)體企業(yè)從投資擴(kuò)張到資金留存的動(dòng)態(tài)響應(yīng)過程,展現(xiàn)貨幣政策沖擊在短期和在中長(zhǎng)期的影響機(jī)制,為權(quán)衡貨幣政策調(diào)控的短期和中長(zhǎng)期效應(yīng)提供IMI/IMI/arAprugNov42值額額9值比(萬(wàn)億值(億-IIMI的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保取任何人的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，法律責(zé)任。IMI析報(bào)告》簡(jiǎn)介《IMI宏觀研究月報(bào)》是中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所(IMI)推出的系列性月度分析報(bào)告。與現(xiàn)有宏其中，宏觀分析板塊包括海外宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)研判、國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)分析、商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)情況和IMI傾力打造，由各位資深學(xué)術(shù)委員傾情近期研究報(bào)告ResearchReport作作者編號(hào)稱IMIReportNo.22142022天府金融指數(shù)報(bào)告(發(fā)布稿)IMIIMI宏觀月度分析報(bào)告