GEIF年度報(bào)告之三（中國(guó)宏觀金融篇） 防疫調(diào)整改善預(yù)期 政策加碼提振需求

一、2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)回顧1.增長(zhǎng)：面臨三重壓力2022年是黨和國(guó)家歷史上極為重要的一年。我們勝利召開黨的二十大，描繪了全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的宏偉藍(lán)圖,全面開啟中國(guó)式現(xiàn)代化的歷史進(jìn)程。面對(duì)風(fēng)高浪急的國(guó)際環(huán)境和艱巨繁重的國(guó)內(nèi)改革發(fā)展穩(wěn)定任務(wù)，全國(guó)上下有效統(tǒng)籌國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)大局，統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，統(tǒng)籌發(fā)展和安全，加大宏觀調(diào)控力度，應(yīng)對(duì)超預(yù)期因素沖擊，整體保持經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展穩(wěn)定。面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱等三重壓力，2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮一定韌性，但經(jīng)濟(jì)狀況總體偏弱、復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢。2022年前三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值87地緣政治風(fēng)險(xiǎn)沖擊、部分國(guó)家肆意打壓以及新冠疫情持續(xù)深化等影響，2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形勢(shì)偏弱，總需求不足，市場(chǎng)預(yù)期仍偏弱，市場(chǎng)主體的主動(dòng)性和積極性不高，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基高速增長(zhǎng)，充分體現(xiàn)中國(guó)在全球分工體系中的地位和作用，中國(guó)作為全球制造生產(chǎn)中心的功能反GDP增長(zhǎng)1.0個(gè)百分點(diǎn))(詳見圖1)。其中，三季度貨物和服務(wù)凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率GDP個(gè)百分點(diǎn)。圖1三駕馬車對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率資料來源：wind2.投資：持續(xù)結(jié)構(gòu)分化21獻(xiàn)程度上彌補(bǔ)了最終消費(fèi)下降引致的總需求缺口。前三季度，資本形成總額對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率況。固定資產(chǎn)投資持續(xù)呈現(xiàn)一定的分化趨勢(shì)。一是房地產(chǎn)投資大幅下挫，對(duì)固定資產(chǎn)投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)下降為負(fù)數(shù)，成為固定資產(chǎn)投資偏弱的核心原因。二是民間投資增長(zhǎng)偏低，占比仍持續(xù)保持低位，這代表國(guó)有企業(yè)在固定資產(chǎn)投資中發(fā)揮了更大的作用。三是不同產(chǎn)業(yè)的固定資產(chǎn)投資分化較為明顯，社會(huì)公用事業(yè)、信息軟件及服務(wù)等投資增長(zhǎng)較快，金融業(yè)、建筑業(yè)、農(nóng)林牧漁等投資增長(zhǎng)偏弱，制造業(yè)整體處于中游水平(詳見圖2)。圖2固定資產(chǎn)投資的行業(yè)結(jié)構(gòu)資料來源：wind3.物價(jià)：工業(yè)品價(jià)格驟降消費(fèi)價(jià)格整體保持弱勢(shì)，深刻反映消費(fèi)需求和總體需求不足。2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨三2022年前11較低水平。居民消費(fèi)價(jià)格水平與低迷的消費(fèi)支出、較低的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是相匹配的，反映的是總需求不足特別是消費(fèi)部門需求較弱的現(xiàn)實(shí)狀況。其中，截至2022年11月，糧食價(jià)格累計(jì)同比增長(zhǎng)2.8%，豬肉價(jià)格則累計(jì)下滑9.1%。糧食價(jià)格相對(duì)2021年同期多增了1.7個(gè)百分點(diǎn)，是上漲較為顯著的領(lǐng)域。豬肉價(jià)格仍低于去年同期價(jià)格，但與3-4月份同比下跌超過40%相前三季度，全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格(PPI)累計(jì)同比上漲4.6%，漲幅比去年同期下降3.3單月同比數(shù)從2021年10月的13.5%暴跌至2022年10月的-1.3%。這顯示中國(guó)工業(yè)品價(jià)格、購(gòu)進(jìn)價(jià)格持續(xù)上漲與大宗原材料商品價(jià)格上漲直接關(guān)聯(lián)，較大程度上跟隨國(guó)際大宗商品市場(chǎng)年10月，生產(chǎn)者購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)(PPIRM)創(chuàng)了1996年10月該指數(shù)公布以來的歷史最高值，但其后一路向下至負(fù)增長(zhǎng)(詳見圖3)，成為拉低工業(yè)品價(jià)格的主要因素之一。圖3中國(guó)CPI、PPI和PPIRM走勢(shì)資料來源：wind4.地產(chǎn)：三支箭大救助2019年以來，“房住不炒”政策持續(xù)，即使遭遇重大的新冠肺炎疫情沖擊，黨中央國(guó)務(wù)院也未調(diào)整“房住不炒”政策。堅(jiān)持房地產(chǎn)住的屬性是房地產(chǎn)調(diào)控的基本政策邏輯。但化，并引發(fā)諸多風(fēng)險(xiǎn)因素。房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)成為具有系統(tǒng)重要性的重大經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)，是2022年12月15-16日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議著重強(qiáng)調(diào)的領(lǐng)域。2022年房地產(chǎn)市場(chǎng)整體較為疲行業(yè)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度以及土地集中招拍掛等房地產(chǎn)審慎管理制度的實(shí)施和深化，房企外源性融資被嚴(yán)控，房地產(chǎn)市場(chǎng)新開工以及購(gòu)地等受到嚴(yán)重影響。房地產(chǎn)開發(fā)貸款在格在大部分地區(qū)呈現(xiàn)趨勢(shì)性下行，房地產(chǎn)市場(chǎng)需求持續(xù)弱化。2022年前3季度，我國(guó)商品住宅銷售面積和銷售總額分別下降25.7%和28.6%，并在10-11月繼續(xù)下行(見圖4)。在價(jià)格方面，雖然一線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格仍然較為堅(jiān)挺，但是，由于總體需求不足，房地產(chǎn)市場(chǎng)整體價(jià)格呈現(xiàn)弱化態(tài)勢(shì)。2022年下半年以來，70個(gè)大中城市中，新房、二手房銷售價(jià)格環(huán)比上漲的城市數(shù)量不斷減少，銷售價(jià)格環(huán)比下降的城市數(shù)量則不斷增多。截至2021年11月，新房?jī)r(jià)格環(huán)比下跌城市數(shù)為51個(gè)、二手房?jī)r(jià)格環(huán)比下跌城市數(shù)為62個(gè)。圖4中國(guó)房地產(chǎn)重要指標(biāo)走勢(shì)資料來源：wind房地產(chǎn)市場(chǎng)的系統(tǒng)性威脅在強(qiáng)化。受房地產(chǎn)調(diào)控以及融資收緊等政策影響，較大部分大中型房企因長(zhǎng)期杠桿經(jīng)營(yíng)進(jìn)而爆發(fā)重大金融風(fēng)險(xiǎn)特別是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性危機(jī)使房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)重大的風(fēng)險(xiǎn)及其顯著的傳染效應(yīng)，房企債券信用利差迅速擴(kuò)大、房企股票大幅震動(dòng)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)調(diào)低信用評(píng)級(jí)，多家房地產(chǎn)企業(yè)遭遇生存危機(jī)。2022年1-11月房地產(chǎn)企業(yè)境內(nèi)債違約114只，涉及金額高達(dá)1485.8億元；2022年1-10月房地產(chǎn)企業(yè)境外債違約86只，涉及金額298.3億美元。在較大部分房地產(chǎn)企業(yè)面臨重大風(fēng)險(xiǎn)之際，部分房地產(chǎn)項(xiàng)目陷入停工，保交樓成為顯性風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)重大的社會(huì)穩(wěn)定問題，同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)變化給宏觀金融體系帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)威脅。為了應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊，房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)政策頻繁出臺(tái)，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)政策不斷強(qiáng)化，總體呈現(xiàn)“三支箭”大救助格局。2022年8月，住建部、財(cái)政部、人民銀行等部門通過政策性銀行專項(xiàng)借款方式支持已售逾期難交付住宅項(xiàng)目建設(shè)交付，“保交樓”專項(xiàng)資金為2000億元。希望通過專項(xiàng)借款撬動(dòng)、銀行貸款跟進(jìn)，支持已售、逾期、難交付住宅項(xiàng)目建設(shè)交付，維護(hù)購(gòu)房人合法權(quán)益。2022年11月，針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的政策應(yīng)對(duì)再加碼，“三支箭”政策全面實(shí)施。在信貸融資方面，央行擬增設(shè)2000億元“保交樓”專項(xiàng)再貸款，六大國(guó)有銀行向17家房企授信1.2萬億元。在債券融資方面，相關(guān)部門強(qiáng)券融資。11月23日多個(gè)部門聯(lián)合出臺(tái)支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的“金融十六條”，著重保護(hù)債券融資穩(wěn)定性。在股權(quán)融資方面，證監(jiān)會(huì)明確表示要支持房地產(chǎn)企業(yè)資本市場(chǎng)融資暢通性，11月28日證監(jiān)會(huì)指出將恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再融資，包括并購(gòu)重組和配套融資5.資本：監(jiān)管常態(tài)化資本擴(kuò)張成為重點(diǎn)監(jiān)管領(lǐng)域。資本是基本的生產(chǎn)要素之一，資本擴(kuò)張可分為產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張、市場(chǎng)型擴(kuò)張、資源型擴(kuò)張和牌照型擴(kuò)張等。四種不同類型的資本擴(kuò)張均具有合理性，但是，當(dāng)資本擴(kuò)張偏離國(guó)家政策目標(biāo)、偏離基本價(jià)值準(zhǔn)則、肆意提升競(jìng)爭(zhēng)“門檻”、意圖進(jìn)行監(jiān)管規(guī)避或套利時(shí)，就逐步演化為資本無序擴(kuò)張。國(guó)內(nèi)資本無序擴(kuò)張貫穿于較大部分產(chǎn)業(yè)之中，逐步形成異化的產(chǎn)業(yè)資本、房地產(chǎn)資本和金融資本等，較大部分主體以產(chǎn)融結(jié)合為名，行資本擴(kuò)張之實(shí)。在重點(diǎn)領(lǐng)域上，資本要素使用和資本擴(kuò)張滲透于經(jīng)濟(jì)發(fā)展中各個(gè)領(lǐng)域，而資本無序擴(kuò)張?jiān)谫Y產(chǎn)管理、房地產(chǎn)、地方融資、新興金融科技領(lǐng)域等表現(xiàn)較為突出。過去一段時(shí)間，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了資本無序擴(kuò)張的趨勢(shì)，對(duì)資本要素監(jiān)管和金融穩(wěn)定帶來了重要的挑戰(zhàn)。對(duì)壟斷和不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為，防止資本無序擴(kuò)張，成為2021年-2022年的重要政策任監(jiān)管部門對(duì)大型互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)濫用市場(chǎng)支配地位、強(qiáng)制“二選一”、數(shù)字經(jīng)濟(jì)公平競(jìng)爭(zhēng)以及數(shù)據(jù)安全等強(qiáng)化了監(jiān)管。2022年以來，監(jiān)管部門進(jìn)一步著力“健全平臺(tái)經(jīng)濟(jì)法律法規(guī)”、“強(qiáng)化反壟斷和防止資本無序擴(kuò)張”、強(qiáng)化支付清算、互聯(lián)網(wǎng)貸款等領(lǐng)域的監(jiān)管，推動(dòng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康持續(xù)發(fā)展，致力于實(shí)現(xiàn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)防范有效把控的平衡。對(duì)資本理，資本正在逐步回歸生產(chǎn)要素的基本功能。同時(shí)，為了強(qiáng)化資本要素對(duì)產(chǎn)出的支撐作用，資本監(jiān)管正在走向常態(tài)化渠道。一是從政策原則上，黨中央要求切實(shí)落實(shí)“兩個(gè)毫不動(dòng)來，從政策和輿論上鼓勵(lì)支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和民營(yíng)企業(yè)發(fā)展壯大。依法保護(hù)民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)和企業(yè)家權(quán)益。三是從重點(diǎn)領(lǐng)域上，金融科技或數(shù)字經(jīng)濟(jì)的資本擴(kuò)張監(jiān)管從“專項(xiàng)整治”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺B(tài)監(jiān)管”。黨中央提出大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺(tái)企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手?？梢姡瑖?guó)家希望數(shù)字經(jīng)濟(jì)在高質(zhì)量發(fā)展中貢獻(xiàn)更大二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)變遷根源分析1.主體：信心尚未重建經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨供給沖擊、需求萎縮和預(yù)期轉(zhuǎn)弱三大壓力，市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)弱對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)的影響可能最為深遠(yuǎn)。在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，市場(chǎng)行為、增長(zhǎng)動(dòng)力和系統(tǒng)活力主要來自于市場(chǎng)微觀主體，特別是數(shù)量巨大的中小微企業(yè)和普通家庭。2022年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)整體偏弱，固定資產(chǎn)投資有所恢復(fù)但仍不力，最終消費(fèi)持續(xù)弱化，充分反映大部分市場(chǎng)主體對(duì)疫情沖擊等負(fù)面因素的謹(jǐn)慎態(tài)度。當(dāng)然，市場(chǎng)微觀主體理解部分政策舉措初衷是好的，但也急切期待疫情防控政策能更加有序切換、經(jīng)濟(jì)政策能更加穩(wěn)健積極、政府行為能更加科學(xué)法制，期待能杜絕“運(yùn)動(dòng)式”“一刀切”“層層加碼”甚至逾越法律制度的政策行為。對(duì)于消費(fèi)者而言，消費(fèi)者對(duì)就業(yè)和收入的預(yù)期出現(xiàn)“斷崖式”下跌的狀況。雖然新冠疫情從2020年開始，消費(fèi)者信心指數(shù)有所下降并波動(dòng)，但整體維持在較好水平。但是，2022年3-4月份就業(yè)和收入信心指數(shù)出現(xiàn)暴跌，并保持在非常低的水平(詳見圖5)。從消費(fèi)行為的決定而言，就業(yè)和收入信心指數(shù)是領(lǐng)先指標(biāo)，這兩個(gè)指標(biāo)偏弱也可能使得未來消費(fèi)啟動(dòng)面臨基礎(chǔ)面不扎圖5消費(fèi)者就業(yè)與收入信心指數(shù)資料來源：wind初的沖擊情況，2022年3-4月份以來的企業(yè)經(jīng)營(yíng)及其前瞻性的銷售和招工情況看，企業(yè)當(dāng)前對(duì)于經(jīng)濟(jì)走勢(shì)仍然不樂觀。值得注意的是，雖然2022年企業(yè)狀況比2020年初略高，但相對(duì)于2020年初疫情沖擊的短期脈沖性，2022年企業(yè)預(yù)期偏弱則呈現(xiàn)出中長(zhǎng)期化的趨勢(shì)(詳見圖6)。當(dāng)然，房地產(chǎn)市場(chǎng)“三支箭”大救助將有效提升房地產(chǎn)系統(tǒng)融資水平，止血、治療和優(yōu)化將逐步推進(jìn)，這對(duì)于房地產(chǎn)部門和企業(yè)系統(tǒng)的預(yù)期轉(zhuǎn)好提供了重要支撐。圖6企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和前瞻指數(shù)資料來源：wind2.財(cái)政：收支捉襟見肘財(cái)政收支面臨臨時(shí)性支出迅速擴(kuò)大和經(jīng)常性收支雙重壓力。2022年前11個(gè)月動(dòng)態(tài)清零的疫情防控政策要求使得地方政府投入巨大的政策資源來實(shí)施內(nèi)防反彈、外防輸入以及圍住撈干等政策舉措，疫情防控相關(guān)剛性和臨時(shí)支出擴(kuò)張迅猛，部分地方政府不堪重負(fù)。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)不力，疊加積極財(cái)政政策，財(cái)政收支面臨兩個(gè)方向的雙重?cái)D壓，收支差距日益凸顯，債務(wù)壓力明顯加大。中央和地方財(cái)政面臨多重壓力，使政府資源投入面臨重大約束，衛(wèi)生醫(yī)療、社會(huì)保障等的資金保障日益艱難，基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)等的增量投資難以接續(xù)，政府穩(wěn)定增長(zhǎng)的兜底功能有所弱化。兩大賬本收支逆差創(chuàng)新高。2022年前11個(gè)月一般一般公共預(yù)算收支逆差4.25萬億元。同期，政府性基金收入6萬億元，同比萎縮本合計(jì)的收支缺口高達(dá)7.85萬億元，比2021年擴(kuò)大近5萬億元。特別是政府性基金收支逆差大幅擴(kuò)大，對(duì)地方政府的財(cái)政收支和資金騰挪帶來巨大挑戰(zhàn)，同時(shí)也使得政府債務(wù)壓力迅速攀升，一般債務(wù)和專項(xiàng)債務(wù)屢創(chuàng)新高(詳見圖7)，帶來顯著的償付壓力和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。圖7地方政府一般債務(wù)和專項(xiàng)債務(wù)情況資料來源：wind3.貨幣：傳導(dǎo)質(zhì)效偏低貨幣政策在短期資金市場(chǎng)傳導(dǎo)較為有效。2022年人民銀行多措并舉，保持流動(dòng)性合理充裕，資金價(jià)格有序下行且保持相對(duì)低位。相對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平或名義經(jīng)濟(jì)增速而言，廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速整體相對(duì)較高，貨幣政策整體基調(diào)穩(wěn)健但可以視為偏積極 (詳見圖8)。以質(zhì)押式回購(gòu)利率為例，從2022年3月2.09%走低至2022年8月的1.25%，其后小幅回升至2022年11月1.64%。雖然11月由于凈值化管理等因素引致債券市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)，但人民銀行旋即進(jìn)行流動(dòng)性補(bǔ)充，銀行間利率水平整體仍保持較低水平。圖8重要貨幣金融指標(biāo)資料來源：wind貨幣政策在信貸市場(chǎng)傳導(dǎo)質(zhì)效有待進(jìn)一步提升。2022年以來，人民銀行采取多樣化、結(jié)構(gòu)性、精準(zhǔn)化政策舉措來更好地提升貨幣金融環(huán)境，以期傳導(dǎo)貨幣政策意圖，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平。但是，在信貸市場(chǎng)上，由于市場(chǎng)主體預(yù)期偏弱，大部分企業(yè)主體并未有效承接穩(wěn)健小微企業(yè)普惠貸款、服務(wù)業(yè)中長(zhǎng)期貸款、房地產(chǎn)中長(zhǎng)期貸款等的增速均明顯下挫或保持低位，特別是房地產(chǎn)中長(zhǎng)期貸款甚至多個(gè)月份為負(fù)增長(zhǎng)(詳見圖9)。從貨幣市場(chǎng)到信貸市場(chǎng)，貨幣政策實(shí)施的質(zhì)效有待提高。當(dāng)然，這與市場(chǎng)微觀主體負(fù)債意愿不強(qiáng)以及部分小微企。圖9重要領(lǐng)域中長(zhǎng)期貸款走勢(shì)資料來源：wind4.外部：溢出沖擊顯著過去幾年，中國(guó)面臨的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境日益復(fù)雜，但是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外開放進(jìn)程仍在持續(xù)深化，中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)互動(dòng)程度也在逐步加深。在內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)相互統(tǒng)籌、內(nèi)外兩個(gè)循環(huán)相互促進(jìn)的過程中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到的外溢效應(yīng)也更加明顯。特別是，新冠肺炎疫情沖擊使得全球產(chǎn)業(yè)鏈脆弱性更加顯著，大宗商品供給波動(dòng)性加大，帶來供求匹配不暢以及價(jià)格扭曲的復(fù)溢效應(yīng)緊密相關(guān)。外溢沖擊之一：地緣沖突。經(jīng)過一段時(shí)間“醞釀”，2022年2月俄羅斯與X5日俄羅斯股票指數(shù)暴跌56.4%。國(guó)際黃金市場(chǎng)、原油市場(chǎng)和糧食市場(chǎng)等大幅波動(dòng)，其中布倫特原油價(jià)格一度由2022年初80美元/桶飆升至2022年3月份最高接近140美元/桶 圖10國(guó)際大宗商品和原油價(jià)格走勢(shì)資料來源：wind外溢沖擊之二：疫情深化。新冠疫情全球大流行，大中型經(jīng)濟(jì)體采取放開政策，一定程度上部分恢復(fù)了經(jīng)濟(jì)，并正在修復(fù)全球產(chǎn)業(yè)鏈，但是，全球貿(mào)易、投資及產(chǎn)業(yè)鏈仍面臨脆弱性。由于全球產(chǎn)業(yè)鏈具有相對(duì)的分工特征，再疊加個(gè)別發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易保護(hù)主義、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易制裁等政策施壓，個(gè)別環(huán)節(jié)的阻礙引發(fā)甚至影響整個(gè)系統(tǒng)的不暢，全球經(jīng)貿(mào)關(guān)系修復(fù)進(jìn)程偏慢。中國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈修復(fù)面臨顯著的壓力，特別是疊加個(gè)別國(guó)家遏制施壓政策，中國(guó)經(jīng)濟(jì)部分產(chǎn)業(yè)遭遇核心部件供給困境。外溢沖擊之三：聯(lián)儲(chǔ)政策。在新冠疫情爆發(fā)后，美國(guó)等主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實(shí)施以零利率或負(fù)利率、量化寬松政策、大規(guī)模財(cái)政刺激以及平均通脹目標(biāo)制等為代表的巨量寬松政策，以修復(fù)市場(chǎng)信心并拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是也帶來了嚴(yán)重的通貨膨脹問題。通脹風(fēng)險(xiǎn)在俄烏沖突等因素疊加下進(jìn)一步顯性化，美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹水平屢創(chuàng)20世紀(jì)80年代以來之新高。2022年3月開始，美國(guó)一改兩年前的零利率政策，進(jìn)入快速加息進(jìn)程。2022年12月15日美聯(lián)儲(chǔ)第7次加息，美國(guó)聯(lián)邦基金利率已飆升至4.25-4.5%。更值得注意的是，美國(guó)聯(lián)邦基金利率(隔離批發(fā)利率)已高于中國(guó)1年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率 LPR余年來中美兩國(guó)之間的首度“利率倒掛”。這對(duì)我國(guó)人民幣匯率、股票與債券等資產(chǎn)價(jià)格以及風(fēng)險(xiǎn)偏好等形成了顯圖11美國(guó)聯(lián)邦基金利率與中國(guó)貸款報(bào)價(jià)利率走勢(shì)資料來源：wind三、2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望1.防疫調(diào)整正向好資源擠兌壓力。2022年12月7日，按照黨中央部署，我國(guó)優(yōu)化調(diào)整疫情防控政策，出臺(tái)了新十條政策，我國(guó)疫情防控迎來新階段。由于我國(guó)疫情防控轉(zhuǎn)段政策變化較快，且奧密克戎毒株傳染性極強(qiáng)，預(yù)計(jì)我國(guó)可能在短短2-3月之內(nèi)形成感染高峰，但是，由于此前“動(dòng)態(tài)清零”政策要求較為嚴(yán)格，資源儲(chǔ)備和醫(yī)療救助能力可能存在短板或缺口，預(yù)計(jì)部分地區(qū)在轉(zhuǎn)段過程中將會(huì)面臨醫(yī)療物資、藥品以及醫(yī)院救護(hù)資源的擠兌壓力。這將會(huì)使得衛(wèi)生健康、醫(yī)療保障、企業(yè)經(jīng)營(yíng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及社會(huì)運(yùn)行等面臨新的壓力。新冠疫情轉(zhuǎn)段持續(xù)時(shí)間和沖擊力度決定了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)的節(jié)奏、政府政策的空間以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成效。平穩(wěn)轉(zhuǎn)段后將迎來向好趨勢(shì)。當(dāng)前，黨中央加強(qiáng)統(tǒng)籌銜接，有序組織實(shí)施，以順利渡過流行期，確保平穩(wěn)轉(zhuǎn)段和社會(huì)秩序穩(wěn)定。在疫情防控轉(zhuǎn)段過程中，強(qiáng)化過渡期管理，并在更好保障群眾就醫(yī)用藥、做好藥品及重要民生商品的保供穩(wěn)價(jià)以及保障產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定運(yùn)行等領(lǐng)域強(qiáng)化政策安排和政策保障。經(jīng)過一段時(shí)間的實(shí)施和優(yōu)化后，以及居民自我調(diào)整適應(yīng)及有效應(yīng)對(duì)，疫情防控轉(zhuǎn)段壓力特別是擠兌風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)明顯下降。逾越疫情傳播感染高峰、緩釋醫(yī)療資源擠兌壓力后，新冠疫情的經(jīng)濟(jì)社會(huì)沖擊將會(huì)顯著降低，為預(yù)期轉(zhuǎn)強(qiáng)、企業(yè)發(fā)展和2.市場(chǎng)預(yù)期漸改善政策進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)民營(yíng)企業(yè)和民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的支持。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，習(xí)近平總書記在講話中強(qiáng)調(diào)，要始終堅(jiān)持社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革方向，堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”。一方面，要從制度和法律上把對(duì)國(guó)企民企一視同仁平等對(duì)待的要求落下來。另一方面，要從政策和輿論上鼓勵(lì)支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和民營(yíng)企業(yè)發(fā)展壯大。隨著疫情防控政策優(yōu)化、黨中央再度強(qiáng)化對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的支持，預(yù)計(jì)相關(guān)部門和機(jī)構(gòu)將會(huì)接續(xù)出臺(tái)或進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的支持。市場(chǎng)預(yù)期將逐步增強(qiáng)，并漸次形成增長(zhǎng)實(shí)效。市場(chǎng)預(yù)期偏弱主要集中在家庭部門和企業(yè)部門，特別是民營(yíng)企業(yè)部門。隨著疫情政策優(yōu)化調(diào)整，家庭部門就業(yè)和收入狀況可能逐步改善，家庭部門的預(yù)期可能緩慢提振。另一方面，企業(yè)部門發(fā)展主動(dòng)性和積極性將可能有所提升。實(shí)際上，黨中央國(guó)務(wù)院一直強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，黨和國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和民營(yíng)企業(yè)級(jí)的支持。隨著一系列政策出臺(tái)或深化，企業(yè)部門投資意愿將逐步加強(qiáng)。當(dāng)然，當(dāng)期較為低迷的市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)強(qiáng)很難一蹴而就，短期內(nèi)較難形成全面的增長(zhǎng)實(shí)效，除了政策之外，企業(yè)發(fā)展更需要準(zhǔn)入公平性、政策穩(wěn)定性、治理法制化等的有效支撐。3.政策加碼促需求積極政策一直在路上。2020年新冠肺炎疫情爆發(fā)以來，我國(guó)一直實(shí)施偏積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)發(fā)展大盤提供了一定的政策支撐。隨著黨的二十大會(huì)議精神不斷貫徹落實(shí)，強(qiáng)化預(yù)期、擴(kuò)大需求、提振增長(zhǎng)的政策將在2023年進(jìn)一步加碼。在財(cái)政政策方面，政息等工具，提高政策效能，更好發(fā)揮財(cái)政撬動(dòng)社會(huì)資金的杠桿作用。在貨幣政策方面，政策要求是精準(zhǔn)有力，貨幣政策力度要夠，保持流動(dòng)性合理充裕，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。投向結(jié)構(gòu)要精準(zhǔn)，尤其要支持小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等領(lǐng)域。在政策協(xié)調(diào)方面，政策要求是加強(qiáng)各類政策協(xié)調(diào)配合，形成共促高質(zhì)量發(fā)展合力。積極的財(cái)政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，產(chǎn)業(yè)政策要發(fā)展和安全平和實(shí)質(zhì)性政策支持可能會(huì)強(qiáng)于2022年。此前已制定實(shí)施的政策以及2023年進(jìn)一步強(qiáng)化的政策將為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供較好的支持。增量政策接續(xù)發(fā)力中。一是著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，更好匹配供給和需求。把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置。增強(qiáng)消費(fèi)能力，改善消費(fèi)條件，創(chuàng)新消費(fèi)場(chǎng)景。多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)等消費(fèi)。二是著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，探索新發(fā)展模式。政策要求確保房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定各項(xiàng)工作。滿足行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組并購(gòu)，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況。因城施策，支持剛性和改善性住房需求，堅(jiān)持房住不炒定位，推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡。三是數(shù)字經(jīng)濟(jì)監(jiān)管常態(tài)化，著力支持創(chuàng)新發(fā)展。大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺(tái)企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手。強(qiáng)調(diào)依法保護(hù)民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)和企業(yè)家權(quán)益。資本無序擴(kuò)張“專項(xiàng)”整治對(duì)市場(chǎng)預(yù)期和信心的影響將逐步緩釋。諸如上述新近變化的政策將會(huì)有效改善市場(chǎng)預(yù)期，提升4.外部風(fēng)險(xiǎn)難消除2023年外部形勢(shì)很難明顯改善。在新冠疫情沖擊下，百年變局加速演進(jìn)，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻和不確定，中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融社會(huì)穩(wěn)定仍需考慮外部環(huán)境變化及其對(duì)中國(guó)的外溢效應(yīng)。首先，美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)е碌膰?guó)際資本流動(dòng)。美國(guó)快速加息，歐美、日美、中美等利差倒掛，資本可能出現(xiàn)向美國(guó)集中的趨勢(shì)。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)可能啟動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債表“縮表”政策，這可能使得資產(chǎn)價(jià)格面臨更大壓力。其次，地緣政治沖突潛藏的重大安全威脅。俄羅斯與烏克蘭沖突歷經(jīng)10個(gè)月仍然十分膠著，俄烏沖突存在進(jìn)一步升級(jí)的可能性，這不僅對(duì)地區(qū)安全穩(wěn)定造成影響，而且可能對(duì)全球安全形勢(shì)造成重大沖擊。再次，多樣化貿(mào)易投資保護(hù)球化可能帶來負(fù)面影響，這對(duì)中國(guó)進(jìn)出口以及內(nèi)外投資都將帶來不確定性。尤其是美國(guó)將進(jìn)入新大選，對(duì)中國(guó)的政策施壓可能是較大概率事件。最后，疫情流行的產(chǎn)業(yè)鏈約束。新冠疫情傳播深化，對(duì)國(guó)際分工和產(chǎn)業(yè)鏈合作的影響仍在深化，修復(fù)進(jìn)程整體偏緩慢。同時(shí)，新冠疫情病毒可能出現(xiàn)新變