宏觀預(yù)期差量化與超預(yù)期策略

一、宏觀量化的研究路線在專題告《國經(jīng)先指數(shù)—宏經(jīng)濟系列之》中我們海外機編制領(lǐng)先數(shù)的驗，地結(jié)合宏觀邏輯勢和量的自化優(yōu)編制了畫中國經(jīng)周期四個領(lǐng)先指，按領(lǐng)先順序依是：幣領(lǐng)用，信領(lǐng)先經(jīng)，濟先脹基于構(gòu)了國濟期的典環(huán)式：貨幣條件指數(shù)：用衡當(dāng)前幣政的松，要由備金、存利、逆回購利、向具行率等策具構(gòu)，均先P2月。金融條件指數(shù)：用衡當(dāng)前義信環(huán)境松，主由貨量、率差、匯率、產(chǎn)格成平領(lǐng)先GP9個。經(jīng)濟高頻指數(shù)：用衡當(dāng)前頻經(jīng)景氣好，主由工、進口房地產(chǎn)和金條四大組，平先P6月。通脹高頻指數(shù)用衡當(dāng)前脹壓程，項有I品警數(shù)CI非食品警和I指數(shù)個平領(lǐng)對通脹標(biāo)5個。圖表1：國經(jīng)周期經(jīng)典與宏觀先指數(shù)創(chuàng)新工具利率MLFSLF)貨幣量、社融SHBOR匯率資產(chǎn)價格 工業(yè)生產(chǎn)、PMI工業(yè)生產(chǎn)、PMI房地產(chǎn)央行刺激貨幣政策指數(shù)通脹下行信用寬松金融條件指數(shù)經(jīng)濟衰退經(jīng)濟周期的經(jīng)濟復(fù)蘇經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)信用緊縮通脹預(yù)警指數(shù)央行收緊PP央行刺激貨幣政策指數(shù)通脹下行信用寬松金融條件指數(shù)經(jīng)濟衰退經(jīng)濟周期的經(jīng)濟復(fù)蘇經(jīng)濟領(lǐng)先指數(shù)信用緊縮通脹預(yù)警指數(shù)央行收緊

CP食品豬價、高食品價格等) 資料來：圖表2：用經(jīng)濟架的A景分析預(yù)判000000000000000

CP非食品油價、消等)深30） 金條件指數(shù)上CP非食品油價、消等)2021年3月-2022年4月，宏觀環(huán)境切換至“信用下+經(jīng)濟下情景分析顯示滬深300指數(shù)在此環(huán)境平均年化漲幅為-20

15100500

1%0%0%0%6%4%2%

下經(jīng)濟”觀境下資表現(xiàn)5% 3%-18% -20% -21%國債7-10年國債13年中證500 滬深300 上50“信用上經(jīng)濟下宏觀環(huán)境下的資產(chǎn)現(xiàn)10%6%45% 42% 10%6%010203040506070809000102，

上證50 滬深300 中證500國債710年國債13年1年3月-022年4月數(shù)顯中宏處“信經(jīng)下的環(huán)境情景分析明一觀境股票均化益-好應(yīng)這段A熊然基于宏指標(biāo)勢性特點，觀領(lǐng)指數(shù)幫助我有效別當(dāng)宏觀環(huán)，但一方宏觀數(shù)的識別必存在后性一方面觀指的波期太長意味著我無法捉到級別的號。此從屬性來，宏領(lǐng)先給出的號大概是個側(cè)頻中期略號。既然宏觀領(lǐng)先指數(shù)在作頻率較低和趨勢別后的問題那么們該何解決？文嘗試從“宏觀預(yù)差的角度給出答案，們?yōu)楹暧^預(yù)期差的研意在于：宏觀先數(shù)于階信息宏預(yù)差于階導(dǎo)息。宏觀領(lǐng)指數(shù)走勢能提前市場知并，單純方向動信實際投資的導(dǎo)義能打個折。預(yù)期差擴大衰減某種意上也表了維度的速和速，于輔助判斷觀先方。因此本文希望在已有四個宏觀領(lǐng)先指數(shù)方性信息基礎(chǔ)上將宏觀化的研究域拓展至具有更高號率的宏觀預(yù)期差信上并嘗試解決以下問：如何畫濟據(jù)期？如統(tǒng)不指的期差度？如何畫幣策期？哪方最合國場？如何合同觀標(biāo)信息構(gòu)宏預(yù)差數(shù)？預(yù)期信在類產(chǎn)置中什應(yīng)？圖表3：觀預(yù)差信可以宏觀趨判斷低頻滯后缺點03020100

社預(yù)期差右） 金條件指數(shù)4下行趨下行趨勢確認持續(xù)低于預(yù)期超預(yù)力度逐漸竭大幅低于預(yù)期210-1001 004 007 000 011 014 Bb，

-2-3-4010 021二、如何刻畫經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)期差？預(yù)期數(shù)據(jù)的選擇彭博和萬得是中國宏觀一致預(yù)期數(shù)據(jù)的兩家主流數(shù)據(jù)提供商，在宏觀數(shù)據(jù)公布之前，Blobg和集經(jīng)學(xué)的究告調(diào)查卷并調(diào)結(jié)匯總成宏觀一預(yù)數(shù)圖表-5示，宏預(yù)數(shù)據(jù)要源國券的首經(jīng)濟學(xué)以券研所宏觀席析而Bombg宏預(yù)數(shù)主要源于外資行外券的濟學(xué)，者信來層面較顯差。圖表4：觀一致期明底層數(shù)來源，圖表5Bbg宏觀致預(yù)明細與層數(shù)來源Bb，當(dāng)然，息究來自資機構(gòu)是來于內(nèi)構(gòu)其實不特重要根結(jié)底致預(yù)期據(jù)質(zhì)才我選擇期據(jù)最標(biāo)。在表6，們從多角度出發(fā)估Boobg預(yù)期據(jù)質(zhì)，心論如：從信息豐富度來看：ombg了供測值、測小、測大值之外額收了測位數(shù)預(yù)標(biāo)代了經(jīng)學(xué)的測歧這兩個數(shù)據(jù)字在后的標(biāo)預(yù)期差義中起到的作用另外從覆宏觀指標(biāo)數(shù)量宏觀致預(yù)起始時以及觀指平均機覆蓋量這方面來看Blobg宏致預(yù)數(shù)也滿量回測要。從回測嚴謹性來看宏觀據(jù)首披后可能發(fā)修的如GP就有初步值初步值和最核之分過仔細數(shù)據(jù)對和后，我們現(xiàn)Blobg會宏觀據(jù)首披值外圖表7示Blobg會保宏數(shù)發(fā)的體日和用Blobg的據(jù)回測能夠較地免未數(shù)”的阱保回的謹性。從預(yù)測可信度來看：預(yù)誤差實際值-預(yù)測中值，那么我們以|mdin(預(yù)誤)|來衡預(yù)的偏接近0則示測偏越以d預(yù)誤)衡量預(yù)測的置信度，越小則表示預(yù)測的置信區(qū)間越窄，精度越高。如圖表6所示，以Blobg蓋同據(jù)為比據(jù)測差的位平為.1預(yù)測誤差標(biāo)差為，一預(yù)數(shù)偏和置度好。綜上述Bombg觀一預(yù)數(shù)顯出高的據(jù)量因后的研中我們在Blobg預(yù)據(jù)的礎(chǔ)，一設(shè)宏觀期指和期策略。圖表6Bbg宏觀致預(yù)數(shù)據(jù)質(zhì)量維度 彭博宏觀一致預(yù)期預(yù)測機構(gòu)預(yù)測機構(gòu) 外資機構(gòu)為主指標(biāo)覆蓋度 23指標(biāo)覆蓋度 23個時間覆蓋度 最早200年開始預(yù)測家數(shù)預(yù)測家數(shù) 平均有26家機構(gòu)預(yù)測發(fā)布日期和時間 有發(fā)布日期和時間實際數(shù)據(jù)可得性發(fā)布日期和時間 有發(fā)布日期和時間無偏性：|mein(預(yù)測誤差)| 同比數(shù)據(jù)預(yù)測誤差的中位數(shù)平均為0.12%置信度：s(預(yù)測誤差置信度：s(預(yù)測誤差) 同比數(shù)據(jù)預(yù)測誤差的標(biāo)準(zhǔn)差平均為1.3%圖表7Bbg宏觀致預(yù)數(shù)據(jù)樣（以GP變價季比為例）公布時間報告期實際值前值修正值預(yù)測中值標(biāo)準(zhǔn)差預(yù)測意外2018/10/1910:002018/09/306.50%6.70%6.70%6.60%0.08%1.212019/01/2110:002018/12/316.40%6.50%6.50%6.40%0.07%0.002019/04/1710:002019/03/316.40%6.40%6.30%6.30%0.09%1.072019/07/1510:002019/06/306.20%6.40%6.00%6.20%0.10%0.002019/10/1810:002019/09/306.00%6.20%5.90%6.10%0.07%1.482020/01/1710:002019/12/316.00%6.00%5.80%6.00%0.09%0.00Bb，宏觀預(yù)期數(shù)據(jù)特征與處理在定Blobg作據(jù)來后下我將紹Blobg宏預(yù)據(jù)所蓋的宏觀標(biāo)其據(jù)數(shù)據(jù)理Bombg前覆蓋3中宏據(jù)的致預(yù)期，致以為下類：貨幣（2個P-1、P-5。信用（6個：匯、M、M社新增民貸等。經(jīng)濟（3個：新M、出、業(yè)、工增值社同。通脹（2個PI同PI同。與貨政相的期據(jù)有R率我為這不很地映內(nèi)央目前較為富貨政工箱此們面不用Blobg的R預(yù)期據(jù)來刻畫貨政策預(yù)期對于貨政策致預(yù)國內(nèi)外學(xué)術(shù)和業(yè)很多完不依于Blobg一期的義法我將第三節(jié)點開。財新服務(wù)業(yè)PMI外匯儲備進出口同比；貿(mào)易余額CP同比、財新服務(wù)業(yè)PMI外匯儲備進出口同比；貿(mào)易余額CP同比、PP同比M0M1、中國宏觀經(jīng)濟數(shù)公布時間線1Bb，另外們觀到部標(biāo)會顯到節(jié)應(yīng)影響以口比和M1比為，指標(biāo)年-2月數(shù)會出很的動這于我分宏數(shù)預(yù)無造成了很的擾因?qū)κ艽盒в皣赖挠^指，們用除-2”或“并-2月的據(jù)理方。圖表9：口同的春效應(yīng) 圖表1：1比的節(jié)效應(yīng)0%0%0%0%0%0%%-%-%

出口同比 1-月數(shù)據(jù) Bloombrg一致預(yù)期

0%5%0%5%0%%

M1同比 1-月數(shù)據(jù) Bloombrg一致預(yù)期01 03 05 07 09 01 01 03 05 07 09 01Bb， Bb，圖表1：最選入的Bbg宏觀預(yù)數(shù)據(jù)表、據(jù)特及數(shù)據(jù)處理Bb，如何刻畫經(jīng)濟數(shù)據(jù)的預(yù)期差在完成宏觀致預(yù)據(jù)的預(yù)理后下一們需要決的題是定義宏經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)期。事如果我只想判斷差的方的話問題好解決，比如GP同一預(yù)為%際露為%那么們以為發(fā)“GP超預(yù)期的件但果們并想步僅獲預(yù)期的向信呢比如：預(yù)期差是否時間序可？以P例當(dāng)宏環(huán)境的際值%vs期值5%相于史境實際值12%vs期值1%我是要認這個事件的預(yù)強一？預(yù)期差是否橫向可比？要體在個方一維里的不指期差方向不一，如處理的預(yù)期信息②不觀指標(biāo)單位明顯，比如GP同是比據(jù)PI是散數(shù)數(shù)規(guī)模具金的據(jù)如何橫向較同位宏指標(biāo)期信？因此，果我想更地利用觀一預(yù)期息，就須要決宏濟數(shù)據(jù)期差的準(zhǔn)問，面?zhèn)儗⒔B于Blobg數(shù)據(jù)預(yù)差準(zhǔn)方。傳統(tǒng)方案：利用時序數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化。術(shù)獻最常的法利預(yù)差的間序列數(shù)進標(biāo)化如Kilin和g(211、濤劉帥201)具來為：????_????????1=

?????????????????本質(zhì)利預(yù)差歷時間列據(jù)當(dāng)?shù)钠诓钚袦?zhǔn)，缺有二：由于用歷時序必需浪一分（如用動6的窗口進行準(zhǔn)可于驗證金市數(shù)將一步少。這個法設(shè)前期的潛波與史期波動致但表3的結(jié)果來，國觀據(jù)期差波率化為烈，有顯異差。圖表1：2比預(yù)差歷序具有明異方性 圖表1：工增加值比預(yù)差史序列有明異方性M2同比 預(yù)期差歷史波動率滾動3個月右軸)工業(yè)增加值同比預(yù)期差歷史波動率滾動3個月右軸)3%1.4%2%1.8%3%1.2%2%1.6%1.4%2%1.0%1%1.2%2%0.8%1%1.0%1%0.6%0.8%1%0.4%5%0.6%0%0.4%5%0%207209211213215217219221

0.2%0.0%

207209211213215217219

0.2%0.0%Bb， Bb，改進點①：利用橫面據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化。rcoli和n(201對Blobg一致期的分（表5中準(zhǔn)差進研，現(xiàn)測分大時會低期差有效性，而測分小的會提升期差有效因此借其結(jié)，我于橫截預(yù)測分進預(yù)差準(zhǔn)：????_????????2=

???????????????????正態(tài)分布t分布中的強僅僅等同于正分布中的2.2自由為3的t分布頻數(shù)預(yù)測中值實際值預(yù)期差既要看測正態(tài)分布t分布中的強僅僅等同于正分布中的2.2自由為3的t分布頻數(shù)預(yù)測中值實際值預(yù)期差既要看測值，也預(yù)測的分布-6 -4 -2 0 2 4 6Bb， 資料來：改進點②小本t分布處理實adr_urri2的設(shè)也非有缺，Blobg宏預(yù)蓋的濟家量竟多統(tǒng)學(xué)義屬樣本析。因此add_Srri2嚴格義來屬自度較的t布而視作標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)布正圖表5示由低的t分自由的t分（似看標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)的cre并能直比因我入了測構(gòu)量信于計分布將t分的ce轉(zhuǎn)為態(tài)布的c得同構(gòu)蓋的宏預(yù)期差據(jù)以向較：????_??????3=????(??≤??)=????≤

???????]??????????圖表1：預(yù)差信標(biāo)準(zhǔn)處方案探與改進資料來：綜上，期差方向重要，是預(yù)差的也蘊含豐富信息此為了決不同觀標(biāo)期強的可問們?nèi)肓薿bg觀期據(jù)的預(yù)分歧和測機數(shù)兩息，出了優(yōu)預(yù)標(biāo)準(zhǔn)處理案至此，宏觀分析的信用經(jīng)濟和通三個度的預(yù)期差我們均基于lbrg的宏觀預(yù)數(shù)據(jù)進行定義和跟蹤。三、如何刻畫貨幣政策預(yù)期差？正如們述言Bombg與幣策的預(yù)數(shù)有R這不能很好地映國央行已經(jīng)較豐富貨幣工具箱因此接下第三章我們將詳介紹內(nèi)央貨幣政工具以及外對于幣政預(yù)期探索，終基于獻理實探我們給一有且合邏的幣策期計算案。央行的貨幣政策工具當(dāng)前中人民行以持貨幣值的定，此促進濟增”為，基于目標(biāo)，前行經(jīng)展具有同的功的幣政工，概以為下4個大和3個類：短期政策利率要能調(diào)整行市的期動性期一是1月內(nèi)。當(dāng)下經(jīng)漸成“7逆回利為F率為額備率為下限的率廊系。中期政策利要是向場放長資限是-2月中期政策利的導(dǎo)系MF利率->LR利率->業(yè)貸款率PR利在LF利率礎(chǔ)按市化式加形銀以LR利率基通加成企業(yè)貸款率。央行定向工具。主功是定引導(dǎo)金向和整信結(jié)構(gòu)主包含貸款、再貼和向期貸利（L）三工期限般在-2月下的主要持向支、農(nóng)和貧。準(zhǔn)備金率。法定款準(zhǔn)金率央行統(tǒng)的幣策工之一目前國行的是“三檔優(yōu)存準(zhǔn)備制度，對于同銀行不同準(zhǔn)備率，了防范金融險服實經(jīng)、特是務(wù)微業(yè)有利優(yōu)結(jié)。5年1月至2年6月，圖表7收錄的3貨幣策具計動了7次，其中期策率了9，期策率整了1，行向調(diào)了0次備（型小型累調(diào)了7下我將于這17次貨政策調(diào)整件進貨政的預(yù)差義分。圖表1：央貨幣政工具箱，刻畫貨幣政策預(yù)期差的四種思路貨幣政策預(yù)期差的義式有很多但是終我應(yīng)該如何比較不同定方式的優(yōu)呢？我們給出以下個準(zhǔn)：該定方是具邏？是有場識學(xué)術(shù)論的持？該定方是具普？能同用不的政利和備率具？該定方是具有？能有區(qū)金資產(chǎn)續(xù)表？對于第三個標(biāo)準(zhǔn)，們?nèi)肓耸录?qū)動分析具具體如下： 統(tǒng)計間05年1月-022年6 金融產(chǎn)深0指、中債-3年價； 事件析統(tǒng)歷上事件前0天后0天的產(chǎn)均現(xiàn)； 事件測某件生固定有產(chǎn)N交的策表數(shù)N據(jù)不同資產(chǎn)事尋得。思路①政策件法我們經(jīng)前們錄了7貨政工的變，其中息準(zhǔn)向有9個件加升方有8個個容易取的信息是政事件的方向信息比如降準(zhǔn)是幣政寬松向，加升準(zhǔn)是幣策緊方。因，策件的義為： 超預(yù)寬：息者準(zhǔn)事發(fā)，計生9次。 超預(yù)收：息者準(zhǔn)事發(fā)，計生8次。從表9可，政策件動方對股票債后表均明顯區(qū)分度，其對于券的區(qū)分度其明。政件法的質(zhì)是設(shè)資對貨政策沒有何預(yù)能力只要降降準(zhǔn)件發(fā)認為是預(yù)期松，加息升事件發(fā)就為超期緊在來本場性越越的勢們認這種假設(shè)有太強從三準(zhǔn)出發(fā)政策件法能較地滿普適有效性但其邏性所缺。圖表1：政事件法義下事驅(qū)動分：深0指數(shù) 圖表1：政事件法義下事驅(qū)動分：債13凈價數(shù)降息降準(zhǔn)：股票后續(xù)表現(xiàn) 加息升準(zhǔn)：股票后續(xù)表現(xiàn)8%

0.2%

降息降準(zhǔn)：國債后續(xù)表現(xiàn) 加息升準(zhǔn)：國債后續(xù)表現(xiàn)6% 0.1%4% 0.0%2% 0% 6543210

0 0 10 20 30 40 50 降息降準(zhǔn)：股票策略走勢 加息升準(zhǔn)：股票策略走勢

1.101.051.000.950.90

0 0 10 20 30 40 50 60降息降準(zhǔn)：國債策略走勢 加息升準(zhǔn)：國債策略走勢205 207 209 211 213 215 217 219 221，

205 207 209 211 213 215 217 219 221思路②：一致預(yù)期。名思，直采用和Bombg中策利的一致預(yù)構(gòu)貨政預(yù)差： 超預(yù)寬：策率動時實值一預(yù)值，計生4。 超預(yù)收：策率動時實值一預(yù)值，計生9次。圖表2：1年期R利與Bbg一致期 圖表2：1年期期存利與一致預(yù)期.4

1年期LR利率 Bloombrg一致預(yù)期

.0

1年期定期存款利率 一致預(yù)期.5.2.0.0 .5.0.8.5.6 .0Bb， ，一致預(yù)法的義方然最符我們直觀且能夠經(jīng)濟據(jù)的差保持義方式一性但從件驅(qū)的析果看其對票債的分并不想。更大缺在普性目前收了期貸利和年定利率一致預(yù)（是兩政率工自6年已再使而Bombg只收了LR利和LF利的致預(yù)分是19年9月和2年2月始錄就是說目在一預(yù)期定義下我們能覆個常見貨幣策工綜上，致的義滿邏性的準(zhǔn)但明不足普性有性標(biāo)。圖表2：一預(yù)期法義下事驅(qū)動分：深0指數(shù) 圖表2：一預(yù)期法義下事驅(qū)動分：債13凈價數(shù)1%8%6%4%2%0%1.61.41.21

實際值<預(yù)期值：股票后續(xù)表現(xiàn) 實際值>預(yù)期值：股票后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 實際值<預(yù)期值：股票策略走勢 實際值>預(yù)期值：股票策略走勢

0.2%0.1%0.0%1.011.001.000.80.60.80.60.990.40.98205207 209211213215217219221205207209211213215217219221

實際值<預(yù)期值：國債后續(xù)表現(xiàn) 實際值>預(yù)期值：國債后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 實際值<預(yù)期值：國債策略走勢 實際值>預(yù)期值：國債策略走勢Bb， ，Bb，思路③：固浮利差法。曄、黃振王(206)提出利用息債浮息的到期益率差未貨政的變預(yù)息是種具浮利條的券息票利率由準(zhǔn)利和利部分構(gòu)，并基準(zhǔn)浮動。此與息債，浮息的現(xiàn)金與準(zhǔn)率向動，基利的動其價影較。固浮利法的心原：如果資者期未準(zhǔn)利率會調(diào)，則債到期益率應(yīng)與息債期收一致；果投者預(yù)來基準(zhǔn)率會調(diào)，債的到收益率明低浮債到期益以息到期益-息到益率大致反映場期基利變化。從圖表-5見01年7月固利明負，隱了來幣策寬的預(yù)期，后來年發(fā)了三降事。而02年6月來浮差續(xù)為，即隱含未貨政收的預(yù)但8月2是發(fā)了R率調(diào)事件這種情況可認是超期降固浮利差法對幣政策預(yù)期差的定為： 固浮差國債期益率6個月(IB：5平中浮利政策性金債IB-M-D點差線6個)。 超預(yù)寬：實政利率貨政變前固利，計生4次。 超預(yù)收：實政利率貨政變前固利，計生5次。圖表2：固利差隱預(yù)期0103 圖表2：固利差隱預(yù)期00022%2%2%1%

國開債利率-政金浮息債利率右軸) 準(zhǔn)備金率201年201年月，固浮利差隱含了未貨幣政寬的期0.0%

4.0%3.9%3.8%3.7%

國債利-率右)

0.5%0.3%0.1%1%3%1%2111 2117 2121 2127

5%

3.6%202年月以來，固浮利差隱了未來貨幣政策收緊的預(yù)2206 2202 2216 2202年月以來，固浮利差隱了未來貨幣政策收緊的預(yù)

，基于固浮利差法的幣策預(yù)期差定義雖然輯較強，但也有其缺：浮息整規(guī)較，否能有代市預(yù)存疑截至22年8月3日，浮息總模.3萬固息總模1，規(guī)和動差均大。固浮差法適于策利變的0個事但適于金率變動的件7個件普適不。固浮利差計算采用I-M作為計算基準(zhǔn)，利率期限可能存在錯配。比如IB-M顯七回購率期要，又比1年期R率限要短，此策率變幅度必固利隱利率動幅相。從表7的果，固利法義的幣政預(yù)差股的分度尚可，是債未走的區(qū)度不想。綜上固利法定滿足輯標(biāo)，是普適和效上有疵。圖表2：固利差法義下事驅(qū)動分：深0指數(shù) 圖表2：固利差法義下事驅(qū)動分：債13凈價數(shù)1%8%6%4%2%0%2.62.32.01.71.4

Δ政策利率<固浮利差：股票后續(xù)表現(xiàn) Δ政策利率>固浮利差：股票后續(xù)表現(xiàn)0 0 10 20Δ政策利率<固浮利差：股票策略走

0.2%0.1%0.0%1.041.031.021.01

政策利<固利：債后表現(xiàn) 政利率>固利：債后表現(xiàn)0 0 10 20 30 40 50 60Δ政策利<固浮利差：國債策略走勢 Δ政策利率>固浮利差：國債策略走勢1.1 0.80.5

1.000.990.98205 207 209 211 213 215 217 219 221， ，思路④市場利率法unr(00)用邦基率期的含策率美聯(lián)開會前后一天的變化來識別貨幣政策預(yù)期差。i(209)利用市場利率在貨幣政策調(diào)整的前后一天差來衡量率調(diào)整的未預(yù)成分。海芳和王志(202)利貨幣政策整日后天銀間業(yè)拆率7平利變化衡貨政的預(yù)期分。市場利法的心原：如果幣政調(diào)整在市場料之，那幣政策件發(fā)生對場利將不任何的擊，么貨策調(diào)整前后場利不會有何變化。如果幣政整比預(yù)的更寬松么市場率則表現(xiàn)貨幣政調(diào)整信發(fā)后速行。但市場利率有很多一種市場利率才最反貨幣政策的預(yù)期差？先我利有或Blobg致預(yù)覆的R率1期存率和1年貸款率構(gòu)建了合覺真期差然根市利真預(yù)相性來擇最合適市利從表8見ΔIB-W真預(yù)差的性最明顯高R7和R因后我將用-W作市利代理標(biāo)。圖表2：什市場利最能映幣政策預(yù)期？ΔSHIBO3ΔSHIBO3，R2=44%ΔSHIBO1，R2=51%ΔR007R2=21%Δ007，R2=35%場利0.6率在0.4貨幣0.2政策 0調(diào)前整0.2前變后0.4變化0.60.3 0.2 0.1 0 0.1 0.2 0.3和obr一期差，Bb，因此，市場利率法貨政策預(yù)期差的定義：市場率擇IB-W利204年7月1日前1:30公204年8月1日改9:0布207年1月3日改1100公布。如何算場率動每一貨政調(diào)事前后個IB-W報價的差。如22年1月7日0920央宣下調(diào)MF率1月6日11:0的IB-W為21%1月7日11:0的IBW價為.8%IB-W為18%-2213=-.0%。超預(yù)寬：IB-累發(fā)生50次。超預(yù)收：IB-累發(fā)生66次。圖表2：市利率法義下事驅(qū)動分：深0指數(shù) 圖表3：市利率法義下事驅(qū)動分：債13凈價數(shù)ΔSIBOR1W<：股票后續(xù)表現(xiàn) ΔSIBOR1W>：股票后續(xù)表現(xiàn)8%6%4%2%0%

0.2%0.1%0.0%

ΔSIBOR1W<：國債后續(xù)表現(xiàn) ΔSIBOR1W>：國債后續(xù)表現(xiàn)5.04.03.02.01.0

0 0 10 20ΔSIBOR1W<：股票策略走勢

1.101.051.000.95

0 0 10 20ΔSIBOR1W<：國債策略走勢0.0 0.90， ，小結(jié)：四種貨幣政預(yù)差定義的比較。所，策件、致法固利差法市利法四不同貨政預(yù)差義方各優(yōu)如合邏性、普適和效這個價標(biāo)的們?yōu)閳隼ㄕ赂±?gt;期，場率和政事法有取。圖表3：四貨幣政預(yù)期定方式的較資料來：中國貨幣政策預(yù)期差的定義既然市利率和政件法對國貨政策差的定均有取之我們嘗通過簡打的式合種方的息基邏普性有性個的考。我們置場率得為±2分政事法為±1分最得為得分總和，中國貨幣政預(yù)差的最終定義為：降息準(zhǔn)＋)ΔIB-1<(＋)＋3分。加息準(zhǔn)－)ΔIB-1<(＋)＋1分。降息準(zhǔn)＋)ΔIB-1(－)－1分。加息準(zhǔn)－)ΔIB-1(－)－3分。這個終分大設(shè)也考到基于Blobg一預(yù)的濟據(jù)準(zhǔn)化期差得分持綱一（]概是準(zhǔn)態(tài)布下正波范圖表-圖表7見中貨政策期對深中證0和率均高的益區(qū)分度同基貨政預(yù)期的票債擇策略有好表。圖表3：中貨幣政預(yù)期事驅(qū)動分：深0指數(shù) 圖表3：基貨幣政預(yù)期的深0擇策略寬松ΔSHBORW<0 收緊ΔSHBORW>08%

基于貨幣政策預(yù)期差的股票擇時策略 滬深30全收益46%34%22%10%

0 0 10 20 30 40 50 60

0211 213 215 217 219 221， ，圖表3：中貨幣政預(yù)期事驅(qū)動分：證0指數(shù) 圖表3：基貨幣政預(yù)期的證0擇策略1%1%1%8%6%4%2%0%

寬松ΔSHBORW<0 收緊ΔSHBORW>0

基于貨幣政策預(yù)期差的股票擇時策略 中證50全收益65432100 0 10 20 30 40 50 60 211 213 215 217 219 221， ，圖表3：中貨幣政預(yù)期事驅(qū)動分：債13凈價數(shù) 圖表3：基貨幣政預(yù)期的債凈價空擇策略基貨幣政預(yù)差國債擇策略 債1-年凈價1.151.101.051.000.950.90205207209211213215217219221， ，美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)期差的定義對于美儲貨政策差，其義方與中幣政策期差理基似，但細節(jié)層略差，介之前們要要紹下美儲開場作基本念：聯(lián)邦基利率聯(lián)邦利率為家存機構(gòu)手上的金向一家機構(gòu)借出隔夜款的率，國各家行間銀行拆借利。聯(lián)基金是美國的基利，美儲定貨政的要標(biāo)。聯(lián)邦金效率隔聯(lián)邦金易率交量加中數(shù)下稱為F。聯(lián)邦金標(biāo)儲的C年般開8次論邦利率的目標(biāo)即場注美儲加和息動MC設(shè)聯(lián)基目率后，美聯(lián)通公市操改變場貨的行，實預(yù)設(shè)的標(biāo)率。聯(lián)邦金率貨聯(lián)基金率貨芝哥易出以R的的月度（0天合，反市場合的0天內(nèi)FR期平值其價格=–約間R預(yù)平均此貨含0期交價格以22-5-C議議前貨含率0782%)10099217(3日貨價格)會后貨含(077)=00?9.3(4期貨格。圖表3：美聯(lián)邦基目標(biāo)率期貨隱利率 聯(lián)邦基金目標(biāo)利率 聯(lián)邦基金利率期貨隱含利率3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%216 217 218 219 220 221 222，與中國貨幣政策預(yù)差定義一樣我們美聯(lián)貨幣政策預(yù)期差的義同時包含策事件法與市場利法具體定義為：政策件以般召開8的MC會時據(jù)邦金利率的變動為策件得。市場利法：于美聯(lián)邦基利率貨這身就是政策率為的衍生品，因海外術(shù)研常用聯(lián)基金率期隱含利作為場利代表變量如un(201采了C議后天當(dāng)月約隱利變作為貨幣策期而Joińki(018則了點進：采用3個后的邦金利期合作計依據(jù)相于月約言可以入多C中的瞻引息也可避短過的期博弈致當(dāng)合的格噪。采樣率一提用MC會議0鐘和0分后個點頻數(shù)據(jù)算含率變，可更精地畫幣政預(yù)。圖表3：利聯(lián)邦基利率貨含利率別美儲貨政策期差資料來：因此美聯(lián)儲貨幣政預(yù)差的最終定義為：政策件聯(lián)基目標(biāo)率變方降/變加分/0-1分。市場率動即3聯(lián)邦金率貨含率在C會前后0分鐘區(qū)間的動向</=/0分為+//-2分。圖表4：美儲貨幣策預(yù)差終定義貨幣政策方向加息 不變 降息Δ>0市0場=0利率<0資料來：為了證述聯(lián)貨政策期定的效我選了T指hrs20+arSraryodF及U999兩與國幣策關(guān)性高的資進有性證從表4圖表4結(jié)來聯(lián)貨政策期差債和黃金來走均有的區(qū)分，根貨幣預(yù)期差計的債和擇時策長期來看比長持有收益更、波更低撤更小貨幣策預(yù)對美債黃金的擇時效果也反過來驗證了基于“政策事件+市場利率”的美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)期差定義方確能比有地刻整市對幣策事預(yù)差。圖表4：美儲貨幣策預(yù)差件驅(qū)動析：T指數(shù) 圖表4：基美聯(lián)儲幣政預(yù)差的TT擇時略3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%5%

預(yù)期差得分>=1 預(yù)期差得分<=-1

4.003.503.002.502.001.501.000.50

基貨幣政預(yù)差的TL略 TL指數(shù)0 0 10 20 30 40 50 60 205207209211213215217219221Bb， ，Bb，圖表4：美儲貨幣策預(yù)差件驅(qū)動析：金 圖表4：基美聯(lián)儲幣政預(yù)差的黃擇時略4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%

預(yù)期差得分>=1 預(yù)期差得分<=-1

4.503.502.501.50

基貨幣政預(yù)差黃金擇策略

0 0 10 20 30 40 50 60

0.50205207209211213215217219221Bb， ，Bb，四、宏觀預(yù)期差指數(shù)與超預(yù)期策略宏觀預(yù)期差指數(shù)的編制方案在第二和第章中們已經(jīng)細介了貨信用、濟和脹這宏觀分維度的預(yù)差定方式一步我要解的問：如何合不宏觀的預(yù)期信息，建國宏經(jīng)預(yù)期指。借鑒高盛(213的MP預(yù)期差指數(shù)編制方法觀經(jīng)預(yù)期差指數(shù)編大致可以分為單一信號打分、類分匯總、時間序列滑標(biāo)準(zhǔn)化三個步驟。步驟①：單一信號宏觀期信的分要考兩：預(yù)期差分：先我要計算準(zhǔn)化期差，對于用、濟和三個維度，用t分調(diào)的r而于幣度，們采前介的“政策事場中貨幣策期定后我按表5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)差度化五的預(yù)差分。標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期差強度：貨、信、經(jīng)與通脹圖表4：預(yù)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期差強度：貨、信、經(jīng)與通脹0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 3.00 ±1 ±2 ±3 ±4 ±5預(yù)期差得分：分為五檔預(yù)期差得分：分為五檔度資料來：重要得關(guān)重得計方也種根該標(biāo)與國GP同比的關(guān)：與國P相性高指，重要越；）據(jù)標(biāo)在Blobg的注即某標(biāo)置動醒比例代了標(biāo)熱程度；3據(jù)類產(chǎn)該預(yù)期的應(yīng)即宏指標(biāo)現(xiàn)期后股和債券后續(xù)表的區(qū)度。采用的第三方式根據(jù)宏指標(biāo)期差債資產(chǎn)后續(xù)現(xiàn)區(qū)度予指標(biāo)-5重性得。圖表4：單信號得=期差分*要性分資料來：步驟②：大類得分總目前們別蹤3貨幣指、6信指標(biāo)3個經(jīng)濟指和2通指標(biāo)因四大的終得即大中有分指的單一信得的總。步驟③：時間序列平滑標(biāo)準(zhǔn)化。由于不同宏觀據(jù)的披露日期并不連續(xù)，因此預(yù)期得分時序上然出現(xiàn)尖另觀預(yù)差信也會一天內(nèi)完全被場化以原始號列行度移動均其理們用0天的窗對類分行動平，而到為續(xù)的始期指序。最后，了使不同的預(yù)期指數(shù)有可，我們用滾六年口對原預(yù)期差數(shù)列行準(zhǔn)處理即：標(biāo)準(zhǔn)化期指數(shù)=

原始預(yù)差數(shù)列滾動年口期指的準(zhǔn)差圖表4：美貨幣政預(yù)期指與滬深00 圖表4：美貨幣政預(yù)期指與0年期債收益率Bb， ，Bb，圖表4：中貨幣政預(yù)期指與滬深00 圖表5：中貨幣政預(yù)期指與0年期債收益率00500050005000

中國貨幣政策預(yù)期差指數(shù) 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國貨幣政策預(yù)期差指數(shù) 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中信用預(yù)差指與深00 圖表5：中信用預(yù)差指與0期國收益率00500050005000

中國信用預(yù)期差指數(shù) 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國信用預(yù)期差指數(shù) 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中經(jīng)濟預(yù)差指與深00 圖表5：中經(jīng)濟預(yù)差指與0期國收益率00500050005000

中國經(jīng)濟預(yù)期差指數(shù) 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國經(jīng)濟預(yù)期差指數(shù) 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，圖表5：中通脹預(yù)差指與深00 圖表5：中通脹預(yù)差指與0期國收益率00500050005000

中國通脹預(yù)期差指數(shù) 滬深30（左軸）3210-1-2

.5.0.5.0.5

中國通脹預(yù)期差指數(shù) 10年期國債收益率(,左軸)3210-1-25008 09 00 01 02

-3 .0 -308 09 00 01 02Bb， ，Bb，預(yù)期差交易策略設(shè)計基于宏判斷計大產(chǎn)配置略或觀對略，這自上下的模式是內(nèi)外很投者研方。但宏預(yù)到資地，般少兩損：從宏預(yù)到實觀間存損：宏預(yù)的不確。從真宏到產(chǎn)現(xiàn)間存損：宏對產(chǎn)解的完性。這兩重耗使基于預(yù)測的產(chǎn)配策略表現(xiàn)一。但宏觀差交易能夠在定度避這重損比設(shè)-1市對MI的致期為市場也于MI于0對票進了分定但T日布的際PI于就意味著前們PI等于這一預(yù)股票定過悲此實數(shù)據(jù)公布市必要之過度觀定進修，從推股上。因此宏觀預(yù)期差易略的底層假設(shè)是觀致預(yù)期數(shù)據(jù)具備市代性即只要相宏觀一致，并基宏觀致預(yù)資產(chǎn)進充分價，交易的輯便能夠洽，這其不要求觀一預(yù)期對的準(zhǔn)性。也是在上文行預(yù)期差義的候花量筆墨核心因，預(yù)期的義越代表場，則期差策的輯越洽預(yù)期策的現(xiàn)就好。當(dāng)然不的產(chǎn)于類型預(yù)差會應(yīng)異如券流性的敏，商品可對于體經(jīng)加敏感因此面我分別對濟敏型資流動性感型資和元動敏型資進策設(shè)，最終行資的收策略計。經(jīng)濟敏感型資產(chǎn)經(jīng)-通脹預(yù)期差時鐘濟敏型產(chǎn)我構(gòu)經(jīng)濟通脹預(yù)期時，于林鐘的涵行時略計：回測間06年1月-022年1月。 調(diào)倉則：T日現(xiàn)1日盤成。 權(quán)重計： 經(jīng)濟期通預(yù)差：商品貨幣金%。 經(jīng)濟期通預(yù)差：商品3貨幣金7。 經(jīng)濟期通預(yù)差：商品%幣金%。 經(jīng)濟期通預(yù)差：商品%幣金%。從表7可簡經(jīng)濟期脹期的框便夠效深0擇時滬深0長持策略年收為.2，最回撤，滬深0的預(yù)期差時略化為19.%最回為2.%策效顯著從表圖表3以到基經(jīng)通脹預(yù)差號顯適用順期更的期板和消，逆期更的金和定塊效稍遜籌。圖表5：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略滬深30指數(shù)經(jīng)濟預(yù)期差指數(shù)右軸) 通脹預(yù)期差指數(shù)右軸) 股票擇時策略 滬深30指數(shù)5 4325 100 -1-25-30 -406 08 00 02 04 06 08 00 02Bb，圖表5：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略石油化 圖表5：基經(jīng)濟通預(yù)期鐘的擇策略煤炭石油石化擇時策略 石油石化指數(shù)18 251614 201210 158 1064 520 0

煤炭擇時策略 煤炭指數(shù)206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略有色屬 圖表6：基經(jīng)濟通預(yù)期鐘的擇策略消費塊有金屬擇策略 有金屬指數(shù)706050403020100

中信消費指數(shù)擇時策略 中信消費指數(shù)4035302520151050206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略金融塊 圖表6：基經(jīng)濟通預(yù)期鐘的擇策略穩(wěn)定塊中信金融指數(shù)擇時策略 中信金融指數(shù)20181614121086420

中信穩(wěn)定指數(shù)擇時策略 中信穩(wěn)定指數(shù)121086420206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，相比于股票大宗商品實體經(jīng)濟的聯(lián)系可會加緊密同的經(jīng)濟通脹預(yù)期差時應(yīng)用到大宗商品里，效果依然不俗。表4可見基經(jīng)-脹差時的南華品時略化益為.%最回撤17而期有品化收僅為.%最回撤1.%外圖表-8見-脹期時也同適用于金品能品及產(chǎn)品細商指。此處需說明是，并未嚴按照林時做法進大宗品的設(shè)計。統(tǒng)的美林鐘認商品最好的段是熱期此處我的設(shè)卻是復(fù)蘇期品配置，過期品置3%。主要原是南商品在權(quán)重計的候會商品現(xiàn)在中經(jīng)濟影響力及商品期在期市場流動性因此前商數(shù)里面重較的依原油、紋鋼、鐵石、炭、鎳等，些商（除外）更是經(jīng)敏感產(chǎn)而非脹敏感資在題資產(chǎn)置vs險置造一系化宏風(fēng)配置架》中，我對大商品宏觀風(fēng)分解時候發(fā)現(xiàn)，濟增風(fēng)險解釋商走勢的，通風(fēng)能解商走的%。圖表6：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略南華品指數(shù)經(jīng)預(yù)期差數(shù)軸) 通預(yù)期差數(shù)軸) 商擇時策略 南商品指數(shù)44332120-144332120-11-2-30-4060800020406080002圖表6：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略南華屬指數(shù) 圖表6：基經(jīng)濟通預(yù)期鐘的擇策略上期色金指數(shù)4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

南金屬指擇策略 南金屬指數(shù)

3.53.02.52.01.51.00.50.0

上期有色金屬指數(shù)擇時策略 上期有色金屬指數(shù)206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，圖表6：基經(jīng)通預(yù)期鐘的擇策略南華化指數(shù) 圖表6：基經(jīng)濟通預(yù)期鐘的擇策略南華產(chǎn)品數(shù)5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

南能化指擇策略 南能化指數(shù)

2.52.01.51.00.50.0

南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)擇時策略 南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)206208210212214216218220222 206208210212214216218220222Bb， ，Bb，流動性敏感型資產(chǎn)幣信用預(yù)期差時鐘流動敏型產(chǎn)我構(gòu)建幣-信用期時，于-用架內(nèi)進時策設(shè)：回測間06年1月-022年1月； 調(diào)倉則：T日現(xiàn)1日盤成； 權(quán)重計： 貨幣期信預(yù)差：貨緊券0，幣金%。 貨幣期信預(yù)差：貨寬用券3%貨金6%。 貨幣期信預(yù)差：貨寬用券%貨基金%。 貨幣期信預(yù)差：貨緊用券，幣金%。正如表-0所于貨-用期時債券時略一的果于-3年國而時年化益至6（準(zhǔn)為.%大撤低至%（基為.0對于-0期債言擇策略化益升至.%基為.%大撤低至.3基為.%時策的化邊為3.2倍平均每5月會整倉位整而屬中換手策。圖表6：基貨信預(yù)期鐘的擇策略中債債總富數(shù)13年Bb，圖表7：基貨信預(yù)期鐘的擇策略中債債總富數(shù)70年貨幣政策預(yù)期差指數(shù)右軸) 信用預(yù)期差指數(shù)右軸) 長債擇時策略 中債國債7-1年.0 43.82.61.4 0-1.2-2.0-3.8 -406 08 00 02 04 06 08 00 02Bb，美元流動性敏感型美聯(lián)儲貨幣政策期黃是元動的射資我們直接用第章的驅(qū)動策構(gòu)建法，美聯(lián)儲幣政預(yù)期現(xiàn)寬松號（信≥們定有金30個易日剩的時持貨基時策的年化收提至.%基為9%，大撤至8（準(zhǔn)為圖表7：基美聯(lián)儲幣政預(yù)差的擇策略黃金，Bb，固收預(yù)期差