專(zhuān)題市場(chǎng)策略報(bào)告

11站在柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)視角看待中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期 3 1改革開(kāi)放創(chuàng)造大量就業(yè)崗位 5 52.3加入WTO后開(kāi)啟的“外匯擴(kuò)張”周期，實(shí)現(xiàn)“國(guó)富”第一 2.4第一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期末期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展所面臨的問(wèn)題 93內(nèi)外雙循環(huán)并舉的“信用擴(kuò)張”周期 11 2 4.1加大技術(shù)研發(fā)，加速?lài)?guó)產(chǎn)替代 25融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革開(kāi)啟“資本擴(kuò)張”周期 27 95三個(gè)經(jīng)濟(jì)周期對(duì)A股結(jié)構(gòu)行情影響 3521站在柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)視角看待中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)是描述社會(huì)生產(chǎn)過(guò)程中投入與產(chǎn)出關(guān)系素，函數(shù)模型為?=?(?)?????其中Y是工業(yè)總產(chǎn)值，At是綜合技術(shù)水平，L是投入的勞動(dòng)力，K是投入的資本，α是勞動(dòng)力產(chǎn)出的彈性系數(shù)，β是資本產(chǎn)出的彈性系數(shù)，μ表示隨機(jī)干擾因素點(diǎn)，第一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期為1978最終GDP產(chǎn)出值。第二個(gè)經(jīng)濟(jì)周期為2008年底~2018年底，3GDP增長(zhǎng)起到了主要作用。第三個(gè)經(jīng)濟(jì)周期為2018年底~2028年，以習(xí)主席在進(jìn)周期。這個(gè)新周期就是A股市場(chǎng)IPO實(shí)施注冊(cè)制，注冊(cè)制實(shí)現(xiàn)了置作用實(shí)質(zhì)上是在控制杠桿的前提下實(shí)現(xiàn)對(duì)高端制造業(yè)的資源傾斜，一輪的經(jīng)濟(jì)周期中促進(jìn)GDP增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素。2享受“人口紅利”的“外匯擴(kuò)張”周期42.1改革開(kāi)放創(chuàng)造大量就業(yè)崗位續(xù)由農(nóng)業(yè)向非農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移，單位人均勞動(dòng)力成本的降低使得“人口紅利”由圖表2可以發(fā)現(xiàn)改革開(kāi)放后個(gè)體及私營(yíng)企業(yè)的就業(yè)人數(shù)占比顯著同時(shí)總城鎮(zhèn)就業(yè)人員由1978年的9514人萬(wàn)上漲至2019年的44247萬(wàn)人。經(jīng)濟(jì)體制的改革創(chuàng)造了大量的就業(yè)崗位，從業(yè)人員也2.2城鎮(zhèn)化加速，二元經(jīng)濟(jì)向一元經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的全社會(huì)撫養(yǎng)比(全社會(huì)非勞動(dòng)人口占勞動(dòng)人5口比例)數(shù)據(jù)以及世界銀行公布的中國(guó)年中人口數(shù)可大致測(cè)算中國(guó)全會(huì)勞動(dòng)人口數(shù)量自1982年以來(lái)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，直至2010年勞動(dòng)數(shù)由1982年的2.11億人快速增長(zhǎng)，至2000年城鎮(zhèn)人口4.58億人，城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诒壤?城鎮(zhèn)化率)由1982年的20.91%增加至2000年的36.22%。另一方面流動(dòng)人口(外出務(wù)工人員)及6大量原本從事農(nóng)業(yè)勞動(dòng)的人口涌入城鎮(zhèn)完成了勞動(dòng)力由農(nóng)業(yè)向非農(nóng)2.3加入WTO后開(kāi)啟的“外匯擴(kuò)張”周期，實(shí)現(xiàn)“國(guó)富”第一桶金1978年中國(guó)改革開(kāi)放，打開(kāi)國(guó)門(mén)擁抱全世界，經(jīng)濟(jì)的基本國(guó)就是“外向型”經(jīng)濟(jì)，既有美給予中國(guó)的最惠國(guó)待遇，也有2001加入“WTO”，開(kāi)始享受加入WTO紅利的過(guò)程，這個(gè)經(jīng)濟(jì)周期是7 。圖表6顯示在2001年至2008年期間，出口業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，同GDP比重明顯GDP增長(zhǎng)中占重8圖表7反映自2001年中國(guó)加入世貿(mào)組織至2008年間，第一產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)占比逐年降低，第二及第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)占比持續(xù)增長(zhǎng)，此期間貢獻(xiàn)了絕大部分的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。GDP，經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)靠“人口紅利”。2.4第一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期末期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展所面臨的問(wèn)題通過(guò)圖表8可以發(fā)現(xiàn)，1986年至2010年出生率和自然生長(zhǎng)9齡化”問(wèn)題已成趨勢(shì)；20-59歲的適齡勞動(dòng)人口占總?cè)丝诒壤_(kāi)始斯拐點(diǎn)”。受到不同程度的影響，出口需求端大大降低。中國(guó)人力成本的升高，導(dǎo)致“勞動(dòng)密集型”產(chǎn)業(yè)開(kāi)始向東南亞等人力成本更低的國(guó)家轉(zhuǎn)移，由圖表10可以看出2008年金融危機(jī)前，美歐作為主要的貿(mào)易出易順差的主要力量。3內(nèi)外雙循環(huán)并舉的“信用擴(kuò)張”周期由于單位人工成本上升對(duì)出口需求產(chǎn)生明顯影響，經(jīng)濟(jì)迫切需擴(kuò)張”周期，第二個(gè)經(jīng)濟(jì)周期是2008年底的四萬(wàn)億投資開(kāi)啟的，1在這個(gè)經(jīng)濟(jì)周期中，我們一方面繼續(xù)享受著加入WTO紅利的外循環(huán)，人民幣繼續(xù)保持升值態(tài)勢(shì)；另一方面對(duì)外貿(mào)易端需求減少導(dǎo)致GDP增速放緩，同時(shí)出口業(yè)務(wù)占GDP比重開(kāi)始明顯降低，第二個(gè)同時(shí)，由圖表12可以看出，在來(lái)料加工裝配這一類(lèi)勞動(dòng)密集型產(chǎn)在外循環(huán)經(jīng)濟(jì)由勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)開(kāi)始向中高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型的過(guò)是基建行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)的空前繁榮，圖表14顯示在2008年后，由固定投資的資金來(lái)源情況以及M2同比等數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)處于于自籌資金占比的同比增速將顯著提升。而在2015年后盡管M2同比回落，但受益于棚改貨幣化等政策，樓市再度繁榮。2008年-2015年期間，由固定資產(chǎn)資金來(lái)源：貸款與自籌增速比這一指標(biāo)同時(shí)，在“四萬(wàn)億計(jì)劃”實(shí)施的初期，大量資金也涌入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，民可支配總收入由2008年的321229.5億元增長(zhǎng)至2018年的913193.76億元，年均增長(zhǎng)11.03%，非私營(yíng)單位就業(yè)人員平均工資由2008年的28898元上漲至2018年的90501元，年均漲消費(fèi)端對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率累計(jì)同比開(kāi)始超過(guò)資本投資端并逐年升高。三大件是“冰箱、彩電、洗衣機(jī)”，長(zhǎng)，從圖表19中可以發(fā)現(xiàn)，在第二個(gè)經(jīng)濟(jì)周期中，居民在汽車(chē)及房產(chǎn)消費(fèi)的消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化來(lái)看，2008年至今，基礎(chǔ)從消費(fèi)行為數(shù)據(jù)來(lái)看，電影行業(yè)自2008年以來(lái)快速發(fā)展，中國(guó)電影行業(yè)票房收入自2011年后迅速提高，觀(guān)影人次逐年增長(zhǎng)，票房突破60%，國(guó)內(nèi)及國(guó)際客運(yùn)量也實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，居民出行意愿多億元增長(zhǎng)至2018年的11612億元，11年間成長(zhǎng)近10倍。全國(guó)出游率指標(biāo)(城鎮(zhèn)居民及農(nóng)村居民出游人次數(shù)占其人口數(shù)的比重)顯示，人均出游頻率由2008年的每年人均出游1.29次上漲至影響，維持了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，財(cái)富效應(yīng)來(lái)自高杠桿推升的房?jī)r(jià)上漲，征就是“消費(fèi)升級(jí)”。3.3第二個(gè)經(jīng)濟(jì)周期末期。經(jīng)濟(jì)發(fā)展所面臨的問(wèn)題在第二個(gè)經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，外循環(huán)經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要靠圖表24顯示，居民、地方政府杠桿率較2008年顯著升高，且居門(mén)杠桿率仍處于較高水平。由圖表25可見(jiàn)，中國(guó)非金融部門(mén)杠桿率由2008年的97.7%暴漲至2016年的160.4%，在中央提出去杠桿化后開(kāi)始略微下降至。GDP性使得后續(xù)的資GDP的貢獻(xiàn)率快速下降。而通過(guò)圖表27，對(duì)比工業(yè)、建筑業(yè)、金融業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)對(duì)GDP的持5%~6%的水平，但其對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率大部分時(shí)間處于5%以應(yīng)的對(duì)GDP貢獻(xiàn)率短暫提升后也回落到歷史水平，但其貸款水平卻繼續(xù)保持歷史高位。我們前面通過(guò)圖表16說(shuō)明了固定資產(chǎn)投資資金來(lái)源與貨幣政策的由圖表28，在2008年至2015年間，房屋施工面積始終保持高的源屋新開(kāi)工面積較2008年至2010年間明顯大幅降低，地產(chǎn)業(yè)明顯走入低迷，直至2015年諸多政策出臺(tái)利好房市，政府也在有意去2GDP成為經(jīng)動(dòng)力也開(kāi)始變?nèi)?，圖表29左圖顯示社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速居民對(duì)傳統(tǒng)類(lèi)消費(fèi)的支出開(kāi)始下滑的2008至今的中國(guó)百富榜數(shù)據(jù)，大致以全中國(guó)前100位富豪的年側(cè)再加上創(chuàng)業(yè)門(mén)檻高(典型的就是“核準(zhǔn)制”抬高了上市門(mén)檻)，在高啃年經(jīng)濟(jì)”，即GDP增速回落，財(cái)富效應(yīng)失衡，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不活躍。獻(xiàn)率快速下滑，站在2018年的關(guān)口，外循環(huán)面臨美國(guó)打壓，內(nèi)循處在轉(zhuǎn)型的關(guān)口。4.1加大技術(shù)研發(fā)，加速?lài)?guó)產(chǎn)替代的外在經(jīng)濟(jì)環(huán)境是全球民粹主義引發(fā)貿(mào)收支差額及占GDP比重快鏈，經(jīng)濟(jì)得以率先復(fù)蘇，從圖表31可以發(fā)現(xiàn)，疫情發(fā)生前國(guó)內(nèi)第GDP經(jīng)濟(jì)主要增長(zhǎng)點(diǎn)，在疫情初期，制造業(yè)的率先復(fù)工極大地提振了經(jīng)濟(jì)，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)GDP以來(lái)隨著居民財(cái)富的增長(zhǎng)，國(guó)民儲(chǔ)蓄率快速上升，至2008年后隨4.2金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革開(kāi)啟“資本擴(kuò)張”周期國(guó)家主席習(xí)近平于2018年11月5日在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)開(kāi)幕式上宣布將在A股滬市推出科創(chuàng)板并試行注冊(cè)制，拉開(kāi)了金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革序幕，也宣示著中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入第三個(gè)周期。第三個(gè)經(jīng)濟(jì)周期是一個(gè)新周期，是由“信用擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“資本擴(kuò)張”特點(diǎn)是依賴(lài)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，即A股實(shí)施注冊(cè)制改革，以注冊(cè)制改革為起點(diǎn)，以資本市場(chǎng)“直接融資功能”及“資源配置功能”對(duì)比2018年11月5日科創(chuàng)板提出前，A股七大新興產(chǎn)業(yè)總市值占全市場(chǎng)總市值比例為18.48%，截至2020年9月22日，七對(duì)比美股，截至2020年9月22日，我們將納斯達(dá)克指數(shù)成分股視為新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，其占全市場(chǎng)總市值比例為39.39%，A股市場(chǎng)外循環(huán)經(jīng)濟(jì)的對(duì)外貿(mào)易空間被進(jìn)一步壓縮，內(nèi)循環(huán)經(jīng)濟(jì)難以靠條件。表39顯示了中、美、韓三國(guó)教育性財(cái)政支出占全年總財(cái)政支出的占比，中國(guó)從2000年較低水平已快速接近發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體水平。教育經(jīng)費(fèi)的增加帶來(lái)最直觀(guān)的變化就是中國(guó)高知識(shí)水平人才占總?cè)藝?guó)普通高校在校生及畢業(yè)生(不含研究生)占總?cè)丝诒壤?998年的0.34%上升至2019年的2.71%，同期日本大學(xué)生占總?cè)丝诒妊喝藬?shù)的比重也在快速上升，至2018年約78.45%的留學(xué)生選擇回面我國(guó)也在加大對(duì)R&D經(jīng)費(fèi)的支出，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局社科文司統(tǒng)第二。2018年我國(guó)R&D經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度超過(guò)2017年歐盟15國(guó)平均水平(2.13%)，相當(dāng)于2017年OECD35個(gè)成員國(guó)中的第12位，正接近OECD平均水平(2.37%)。至2019我國(guó)R&D經(jīng)費(fèi)投P本3.26%，韓國(guó)4.81%，雖然距世界領(lǐng)先水平還有一定差距，但R&D的經(jīng)費(fèi)投入總量正保持高速成長(zhǎng)。R&D經(jīng)費(fèi)投入的持續(xù)上升帶來(lái)的直接效應(yīng)就是更多的企業(yè)進(jìn)入高新企業(yè)數(shù)及高新企業(yè)從業(yè)人員同比增速已保持連續(xù)三年正向增長(zhǎng)。進(jìn)程，加強(qiáng)了中國(guó)的科技實(shí)力，至2019年，中國(guó)PCT專(zhuān)利申請(qǐng)量由2001年居各經(jīng)濟(jì)體末位，經(jīng)過(guò)十余年的快速發(fā)展，已躍至世科技實(shí)力的加強(qiáng)也使得我國(guó)在高端技術(shù)產(chǎn)業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)上升，%，較上年增向情由圖表30-圖表32也可發(fā)現(xiàn)，根據(jù)胡潤(rùn)中國(guó)百富榜，41-50歲的化3經(jīng)濟(jì)就必然活躍。寒武紀(jì)上市時(shí)其控股股東陳天石年僅35歲，國(guó)盾量子上市時(shí)控股股東也僅44歲。年至今上市的企業(yè)中，控股股東中碩士生和博士生的占比數(shù)量較1990至2008年間有了大幅提升，高知識(shí)技術(shù)型人才在管理層中占比的提高也將有助于提升企業(yè)在研究與試驗(yàn)方期將“萬(wàn)馬奔騰”。5三個(gè)經(jīng)濟(jì)周期對(duì)A股結(jié)構(gòu)行情影響第一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期對(duì)資本市場(chǎng)是友好的，從起步漲至6124點(diǎn)的點(diǎn)跌至1664點(diǎn)，宣告了第一個(gè)周期的正式結(jié)束?；A(chǔ)是以勞動(dòng)密集型為主的周期性產(chǎn)業(yè)，由圖表36可見(jiàn)，周期行而A股從起步到6124點(diǎn)，貫穿結(jié)構(gòu)性行情就是周期股，只有周期為中國(guó)最大的貿(mào)易順差國(guó)，美股走勢(shì)較大影響了A股走勢(shì)，美股的結(jié)構(gòu)性行情也影響著A股結(jié)構(gòu)性行情。但在2008年底—2018年底的以消費(fèi)升級(jí)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)周期中，納指為代表的美科技引領(lǐng)美股，貫穿美經(jīng)濟(jì)周期的結(jié)構(gòu)行情在科技，，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)是消費(fèi)，消費(fèi)端對(duì)GDP的周期股則熊態(tài)難改。從圖表39可以看出，食品飲料、家用電器等