新能源汽車行業(yè)主題研究：鐵鋰正極景氣周期開啟供給格局清晰-20210112正式版

證券研究報告2021年1月12日主題研究鐵鋰正極：景氣周期開啟，供給格局清晰觀點(diǎn)聚焦投資建議我們看好鐵鋰行業(yè)量價齊升的空間及彈性，看好產(chǎn)品及份額領(lǐng)先的核心企業(yè)在此過程中享受的價格上漲與規(guī)模效應(yīng)。理由需求：產(chǎn)品創(chuàng)新升級，爆款車型放量，需求底部反轉(zhuǎn)，全球2025年有望迎來85萬噸及300億元市場空間。我們認(rèn)為目前鐵鋰電池較三元而言成本低約20%，而隨著CTP/刀片電池技術(shù)，以及電解液配方、材料改性等技術(shù)，鐵鋰目前在400~500km以下的車型、及儲能等市場中已經(jīng)具備較高的性價比。1）國內(nèi)動力：隨著鐵鋰版model3、比亞迪漢、五菱宏光MINI等爆款鐵鋰車型放量，需求正迎來底部反轉(zhuǎn)，我們預(yù)計(jì)國內(nèi)電動車對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)10.1/17.8/48.4萬噸，對應(yīng)2021年同比增長約75%，對應(yīng)2020~25年CAGR達(dá)37%。2）海外動力：隨著2022年鐵鋰核心專利到期，海外有望成為國內(nèi)鐵鋰企業(yè)的重要市場，我們預(yù)計(jì)2025年海外市場有望迎來約92GWh鐵鋰電池裝機(jī)，拉動27萬噸鐵鋰正極需求。3）儲能市場：我們預(yù)計(jì)由于安全性、低成本的天然特質(zhì)，鐵鋰有望在電網(wǎng)側(cè)、以及通信側(cè)儲能市場中滲透率大幅提升，我們預(yù)計(jì)全球儲能對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到2.2/4.1/10.0萬噸，對應(yīng)2021年同比接近翻倍增長，2020~25eCAGR達(dá)37%。供給：行業(yè)格局清晰，龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)。行業(yè)在經(jīng)歷了此前的行業(yè)需求萎靡、產(chǎn)能持續(xù)出清之后，目前格局清晰穩(wěn)定，3Q20期間德方納米、國軒、貝特瑞等CR3份額約50%，龍頭產(chǎn)能利用率約70%-95%，而尾部企業(yè)平均僅為10%-20%甚至停工，少數(shù)龍頭具備明確擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃及實(shí)力，我們認(rèn)為行業(yè)未來有望依舊呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局。短期趨勢：排產(chǎn)高升漲價持續(xù)，盈利迎來較大彈性。1）產(chǎn)銷：鐵鋰正極2H20以來平均產(chǎn)量增長高達(dá)165%，11月更高達(dá)232%，鐵鋰正極滲透率已經(jīng)回升至44%水平。2）價格：鐵鋰正極價格近3年下跌2/3，10月均價觸底至3.2萬元/噸，截至1月8日已觸底反彈12%至3.85萬元/噸，我們預(yù)計(jì)2021年價格仍有向上的空間和彈性。3）盈利：典型鐵鋰正極企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)中，直接材料、制造費(fèi)用、直接人工分別占比72%、4%、24%，我們認(rèn)為，一方面價格反彈抬升收入天花板，另一方面產(chǎn)能利用率攀升降低單位制造成本（2020年低點(diǎn)行業(yè)平均產(chǎn)能利用率僅17%，11月已反彈至101%），我們預(yù)計(jì)企業(yè)盈利有望大幅回暖。盈利預(yù)測與估值我們從電池角度推薦寧德時代，從鐵鋰正極材料角度建議關(guān)注德方納米（未覆蓋）。風(fēng)險新能源汽車需求不及預(yù)期，鐵鋰車型開發(fā)不及預(yù)期。

滬深300136124(%)112相對值10088762020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01目標(biāo)P/E(x)股票名稱評級價格2021E2022E寧德時代-A跑贏行業(yè)550.00113.173.7中金一級行業(yè)新能源汽車相關(guān)研究報告工業(yè),基礎(chǔ)材料|蔚來半固態(tài)電池發(fā)布，更應(yīng)當(dāng)關(guān)注高鎳正極與硅碳負(fù)極技術(shù)趨勢(2021.01.10)恩捷股份-A|重慶加碼產(chǎn)能，規(guī)模壁壘進(jìn)一步強(qiáng)化(2021.01.10)工業(yè),基礎(chǔ)材料|從需求看高鎳鋰電中長期發(fā)展的必要性(2021.01.08)電力電氣設(shè)備|特斯拉ModelY低售是否影響盈利？(2021.01.04)資料來源：萬得資訊、彭博資訊、中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明中金公司研究部：2021年1月12日目錄產(chǎn)品：鐵鋰安全、成本優(yōu)勢明顯，能量密度在結(jié)構(gòu)優(yōu)化下快速提升 4需求：2025年全球有望迎85萬噸需求及300億元空間 7國內(nèi)電動車：爆款車型放量，需求底部反轉(zhuǎn)，2025年有望拉動48萬噸鐵鋰材料需求 7海外及儲能：打開成長天花板 10供給：行業(yè)格局清晰，龍頭穩(wěn)步擴(kuò)產(chǎn) 12短期趨勢：排產(chǎn)高升漲價持續(xù)，盈利迎來較大彈性 14產(chǎn)銷：排產(chǎn)雙倍增長，占據(jù)近半份額 14價格：11月以來回漲12%，2021年價格有望進(jìn)一步上行 14盈利：價格抬升收入空間，產(chǎn)能滿產(chǎn)壓低單位制造成本，盈利具備高彈性 15投資建議與風(fēng)險提示 18投資建議 18寧德時代：鋰電全球龍頭，高鎳+CTP驅(qū)動銷售高成長 18德方納米：鐵鋰再登堂，龍頭話成長（未覆蓋） 18圖表圖表1:不同正極材料技術(shù)指標(biāo)對比 4圖表2:寧德CTP方案為現(xiàn)有大電芯的去模組化 4圖表3:刀片電池為改造電芯直接成組 4圖表4:目前部分鋰電系統(tǒng)與電芯的參數(shù)情況 5圖表5:我們測算下，LFP在相對通用的情況下，適用于400-500km以下的車型 5圖表6:鵬輝能源25℃、-20℃放電性能對比 5圖表7:鵬輝能源-20℃循環(huán)效果 5圖表8:目前鐵鋰電芯價格相比三元低約20%（截至4Q20） 6圖表9:我們測算目前LFP電池組成本相比NCM523電池組成本低約22% 6圖表10:比亞迪漢、model3（磷酸鐵鋰版）、宏光miniEV等車型性價比高、銷量亮眼 7圖表11:除以上車型之外，鐵鋰在其余乘用車車型中均有廣泛應(yīng)用 8圖表12:鐵鋰在純電乘用車、純電客車、純電專用車中比例由2019年的4%、96%、80%提升至2020年9月的18%、99%、91% 8圖表13:我們預(yù)計(jì)國內(nèi)電動車對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到10.1/17.8/48.4萬噸，對應(yīng)2021年同比增長約75%，對應(yīng)2020~25年CAGR達(dá)37% 9圖表14:專利授權(quán)路徑 10圖表15:我們預(yù)計(jì)全球儲能對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到2.2/4.1/10.0萬噸，對應(yīng)2021年同比接近翻倍增長，2020~25eCAGR達(dá)37% 11圖表16:1Q14~3Q20年間，磷酸鐵鋰CR3由6%提升至51% 12圖表17:1~3Q20期間磷酸鐵鋰CR3達(dá)51%、CR5達(dá)89%，集中度高，格局明晰（1~3Q20） 12圖表18:核心企業(yè)平均材料成本、制造費(fèi)用、人工成本分別占成本比重的73%、23%、4%（2019年價格拆分） 13圖表19:3Q20期間CR3企業(yè)平均產(chǎn)能利用率84%，行業(yè)平均82%，尾部只有10~20% 13圖表20:鐵鋰主流企業(yè)產(chǎn)能及未來中期擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃梳理 13圖表21:月度鐵鋰正極產(chǎn)量自2020年初開始同比快速增長，同比增速從12M19的-56%增長至11M20的232% 14圖表22:月度鐵鋰正極占正極材料比例同步大幅上升，占比從12M19的20%上升至11M20的44% 14圖表23:磷酸鐵鋰月度價格持續(xù)下滑，截止11M20價格止跌，回升至3.4萬元/噸 15圖表24:磷酸鐵鋰日度價格在進(jìn)入11月下旬后快速上漲，截止2021年1月8日，價格已升至3.85萬元/噸 15圖表25:從代表性企業(yè)半年度正極業(yè)務(wù)毛利率來看，德方納米>貝特瑞>安達(dá)科技，1H20業(yè)績低谷 15請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2中金公司研究部：2021年1月12日圖表26:從代表性企業(yè)整體凈利率來看，德方納米>貝特瑞>>安達(dá)科技，業(yè)績差異較大 15圖表27:2019年德方納米、貝特瑞、安達(dá)科技鐵鋰業(yè)務(wù)占收入比重分別95%、12%、92% 16圖表28:2019年德方納米的成本結(jié)構(gòu)中，直接材料、直接人工、制造費(fèi)用分別占比72%、4%、24%，貝特瑞分別占比70%、3%、28% 16圖表29:短期而言，日度鐵鋰價格已經(jīng)回升至3.85萬元/噸（截至2021年1月8日） 17圖表30:鐵鋰行業(yè)產(chǎn)能利用率至11M20已經(jīng)攀升至101% 17圖表31:可比公司估值表 19請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明3中金公司研究部：2021年1月12日產(chǎn)品：鐵鋰安全、成本優(yōu)勢明顯，能量密度在結(jié)構(gòu)優(yōu)化下快速提升從鐵鋰材料本質(zhì)出發(fā)，其長于安全、壽命、成本，相對弱于能量密度、平臺電壓、低溫性能等環(huán)節(jié)。圖表1:不同正極材料技術(shù)指標(biāo)對比LMOLFPLCONCM333NCM523NCM622NCM811NCA理論比容量（mAh/g）148170280280280280280280實(shí)際比容量（mAh/g）110135160145165185200210電池能量密度（Wh/kg）130150270180210230260280平臺電壓（V）3.63.6循環(huán)壽命18004000100020002000200020002000安全性，熱穩(wěn)定性（℃）高，600高，900低，180中，310中，300中，260中，240中，240振實(shí)密度（g/cm3）2.2-2.41.0-1.42.8-3.02.0-2.32.0-2.32.0-2.32.0-2.32.0-2.4成本低低高較高較高較高中中單位用量（t/GWh)2.752.181.491.891.681.501.431.32資料來源：中國知網(wǎng)，中金公司研究部（注：標(biāo)粉為細(xì)分性能相對最優(yōu)，標(biāo)灰為細(xì)分性能相對較弱）能量密度：結(jié)構(gòu)優(yōu)化大幅彌補(bǔ)短板。電池組能量密度=比容量*平臺電壓*正極活性材料質(zhì)量/總重量。比亞迪與寧德時代等電池廠商通過對結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，使正極活性材料質(zhì)量/總重量得到控制，以實(shí)現(xiàn)成組能量密度的提升。比亞迪：比亞迪刀片電池的核心是在電芯層面通過多軟包小電芯的內(nèi)串聯(lián)實(shí)現(xiàn)長條型類電芯、并密集組合為PACK，減少結(jié)構(gòu)件，比亞迪“漢”搭載的刀片電池體積能量密度提升50%，成本下滑30%，可以實(shí)現(xiàn)140Wh/kg成組能量密度與605kmNEDC續(xù)航。寧德時代：寧德時代在電芯層面沿用現(xiàn)有的方形產(chǎn)品，在模組層面減少模組、降低中間結(jié)構(gòu)件耗材，CTP電池包體積利用率提高了20%，零部件數(shù)量減少40%，能量密度超過180Wh/kg，首款搭載該電池的為北汽EU5。圖表2:寧德CTP方案為現(xiàn)有大電芯的去模組化 圖表3:刀片電池為改造電芯直接成組資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部 資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明4中金公司研究部：2021年1月12日圖表4:目前部分鋰電系統(tǒng)與電芯的參數(shù)情況系統(tǒng)帶電量PACK體積電芯能量密度電芯體積能量密度系統(tǒng)能量密度系統(tǒng)體積能量能量密度企業(yè)用途形狀車型電化學(xué)體系（kWh）（L）（Wh/kg）（Wh/L）(Wh/kg)密度（Wh/L）成組率體積成組率寧德時代乘用車方形NCM811240.0550.0180.075%寧德時代乘用車方形NCM523224.0520.0165.074%寧德時代客車方形LFP176.0381.0160.091%寧德時代專用車方形LFP164.0353.0147.090%寧德時代乘用車方形Model3標(biāo)準(zhǔn)LFP55.0325.0170.0358.5125.0169.274%47%比亞迪乘用車方形刀片比亞迪漢LFP76.8300.0166.0370.3140.0256.084%69%松下乘用車圓柱Model3長里程N(yùn)CA78.0325.0247.0693.0161.0240.065%35%LGChem乘用車軟包Kona2018NCM62264.0390.0251.0500.0142.0164.157%33%資料來源：高工鋰電，AVL，中金公司研究部；注紅色為假設(shè)值圖表5:我們測算下，LFP在相對通用的情況下，適用于400-500km以下的車型帶電量（kWh）百公里電耗（kWh/100km）最大里程（km）軸距區(qū)間（米）平均軸距（米）PACK體積（L）LFP標(biāo)準(zhǔn)LFP-CTPLFP-標(biāo)準(zhǔn)LFP-CTPLFP-標(biāo)準(zhǔn)LFP-CTPA00級2-2.22.1239.540.5351.5210.010.0405.3515.2A0級2.2-2.52.35268.045.3557.6511.511.5394.4501.3A級2.5-2.72.6296.550.1863.7812.512.5401.4510.3B級2.7-32.85325.055.0069.9213.513.5407.4517.9C級3-3.13.05347.858.8674.8215.015.0392.4498.8資料來源：高工鋰電，中金公司研究部；注：我們假設(shè)各級別車型的PACK體積與軸距成正比，同時以TeslaModel3的已知PACK體積為基準(zhǔn)，此外我們假設(shè)以CATL供應(yīng)特斯拉的LFP電芯能量密度與對應(yīng)PACK體積能量密度為基準(zhǔn)，考慮標(biāo)準(zhǔn)模組的CTP下LFP體積成組率提升至60%。低溫性能：核心企業(yè)通過材料結(jié)構(gòu)、電解液、極片、結(jié)構(gòu)等創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)性能突破。磷酸鐵鋰電池優(yōu)于安全性、性價比、循環(huán)壽命，但是低溫性能差，影響冬天放電與續(xù)航，部分產(chǎn)品-10℃容量衰減20~30%，-20℃容量衰減45%。而以鵬輝能源為例，其通過多方面的嘗試和探索，已經(jīng)可以實(shí)現(xiàn)-20℃之下放電保持率91%，性能實(shí)現(xiàn)大幅突破。正極：鐵鋰材料結(jié)構(gòu)突破。1）通過包覆、摻雜提高材料自身導(dǎo)電性，2）降低材料一次粒子粒徑，減少離子擴(kuò)散路徑，3）設(shè)計(jì)和是二次粒子粒徑，以及與一次粒子的符合比例提高材料的壓實(shí)和低溫性能。技術(shù)：高性能電解液技術(shù)開發(fā)。1）通過雙鋰鹽、多溶劑復(fù)配，實(shí)現(xiàn)高電導(dǎo)、寬溫程電解液的開發(fā)，2）功能添加劑，專屬化成工藝結(jié)合，構(gòu)建高穩(wěn)定低阻抗SEI膜。極片：正極高速導(dǎo)電網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建。1）新興多功能粘結(jié)劑開發(fā)，增加粘結(jié)性，同時增加導(dǎo)電性，2）創(chuàng)新導(dǎo)電劑復(fù)配技術(shù)，構(gòu)建三維立體高速導(dǎo)電網(wǎng)絡(luò)，大幅提升低溫性能。結(jié)構(gòu)：低溫抗極片結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新。1）增加導(dǎo)電集流體面積，降低電流密度，2）降低電流傳導(dǎo)產(chǎn)熱，增加耐流特性。圖表6:鵬輝能源25℃、-20℃放電性能對比 圖表7:鵬輝能源-20℃循環(huán)效果資料來源：鵬輝能源，GGII，中金公司研究部 資料來源：鵬輝能源，GGII，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明5中金公司研究部：2021年1月12日成本：目前鐵鋰電池成本、價格均低于三元20%左右，產(chǎn)品具備較高性價比。價格：動力電池價格持續(xù)下行，鐵鋰大幅低于三元。據(jù)CIAPS數(shù)據(jù)，截至2021年1月11日國產(chǎn)方形三元電芯、鐵鋰電芯價格分別約0.66、0.53元/Wh，4Q20以來鐵鋰價格平均低于三元20%左右。成本：我們測算目前LFP電池組成本相比NCM523電池組成本低約22%。截至2021年1月11日，動力型NCM523單價為13.2萬元/噸，LFP單價為4.2萬元/噸，根據(jù)我們對寧德時代成本的測算，材料價格導(dǎo)致的正極成本下降與更簡單的熱管理、BMS導(dǎo)致的PACK環(huán)節(jié)成本的下降使得寧德時代當(dāng)前三元成本較鐵鋰低約22%。圖表8:目前鐵鋰電芯價格相比三元低約20%（截至4Q20）圖表9:我們測算目前LFP電池組成本相比NCM523電池組成本低約22%3.00 (萬元/噸)2.502.001.501.000.500.001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20LFP動力電池NCM動力電池

LFP(元/kWh)-22%NCM5230100200300400500600700800900資料來源：CIAPS，中金公司研究部 資料來源：GGII，CIAPS，中金公司研究部（注：材料價格數(shù)字截至2021/1/11）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明6中金公司研究部：2021年1月12日需求：2025年全球有望迎85萬噸需求及300億元空間國內(nèi)電動車：爆款車型放量，需求底部反轉(zhuǎn)，2025年有望拉動48萬噸鐵鋰材料需求乘用車：鐵鋰立足于低端高性價比車型，并進(jìn)軍中高端市場，比亞迪漢、model3（磷酸鐵鋰版）、宏光miniEV等現(xiàn)象級車型開啟鐵鋰成長空間。比亞迪漢：比亞迪“漢”作為比亞迪高端電動車的拳頭產(chǎn)品，首次搭載比亞迪刀片電池，續(xù)航里程突破600km。據(jù)合格證數(shù)據(jù)，7~9月該車型銷量分別為837、1627、4745輛，銷量節(jié)節(jié)攀升。Model3（磷酸鐵鋰版）：Model3鐵鋰版搭配寧德時代的CTP磷酸鐵鋰電池，續(xù)航里程468km，較之前搭載LG和松下的標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航版本的續(xù)航里程仍然高出20km左右。Model3鐵鋰版9月上市相對較晚，但考慮到7月以來特斯拉model3月銷量均在1.2萬輛以上，我們認(rèn)為model3鐵鋰版有望表現(xiàn)亮眼。宏光miniEV：宏光miniEV主要搭載國軒高科的鐵鋰電池，其工控續(xù)航為170km，主要定位于家庭用戶30-50km半徑范圍的代步出行。該車型憑借便捷性和經(jīng)濟(jì)性，快速下探低速電動車市場，宏光miniEV的鐵鋰版本車型6~9月銷量分別為590、3997、4153、12801輛，其中9月銷量首次超越model3成為銷量冠軍。圖表10:比亞迪漢、model3（磷酸鐵鋰版）、宏光miniEV等車型性價比高、銷量亮眼資料來源：工信部，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明7中金公司研究部：2021年1月12日圖表11:除以上車型之外，鐵鋰在其余乘用車車型中均有廣泛應(yīng)用資料來源：GGII，中金公司研究部2020年以來，鐵鋰在乘用車領(lǐng)域底部已過、需求反轉(zhuǎn)，在客車、物流車中主導(dǎo)地位穩(wěn)定。2019年鐵鋰需求步入低谷：2019年，中國磷酸鐵鋰電池裝機(jī)量20GWh、份額約32%、相比2018年下滑約6ppt，相比2014年下滑近50ppt。磷酸鐵鋰在純電乘用車中的裝機(jī)占比自2014年以來下降51ppt，在插電混乘用車中的裝機(jī)占比自2014年的95%以來持續(xù)下滑趨零，而在客車、專用車中保持著較高水平。2020年以來純電乘用車帶動下，鐵鋰需求快速反轉(zhuǎn)：據(jù)我們統(tǒng)計(jì)與測算，2019年純電乘用車、純電客車、純電專用車、插電混乘用車、插電混客車中，鐵鋰電池占比分別4%、96%、80%、0%、20%；而截至2020年9月，該比例整體已大幅提升至18%、99%、91%、0%、20%。向前看，我們認(rèn)為鐵鋰在客車、物流車中主導(dǎo)地位穩(wěn)固，而在乘用車中的占比有望隨著爆款車型持續(xù)放量而進(jìn)一步提升。圖表12:鐵鋰在純電乘用車、純電客車、純電專用車中比例由2019年的4%、96%、80%提升至2020年9月的18%、99%、91%年度鐵鋰裝機(jī)占比月度鐵鋰裝機(jī)占比

資料來源：GGII，Marklines，合格證數(shù)據(jù)，中金公司研究部（注：插混類型車輛裝機(jī)占比不足10%，對鐵鋰需求影響較小）我們預(yù)計(jì)國內(nèi)電動車對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到10.1/17.8/48.4萬噸，對應(yīng)2021年同比增長約75%，對應(yīng)2020~25年CAGR達(dá)37%。新能源車產(chǎn)量假設(shè)：1）總量：我們預(yù)計(jì)2020/21/25年中國新能源車產(chǎn)量分別119/168/640萬輛，對應(yīng)2021年同比增長約41%，對應(yīng)2020~25年CAGR約40%。2）分類別：我們預(yù)計(jì)2020/21/25年中國新能源乘用車銷量分別103/152/621萬輛（2021e同比47%，2020~25eCAGR約43%）、客車銷量分別7.9/8.3/7.7萬輛（2021e同比-6%，2020~25eCAGR約-1%）、專用車銷量分別7.5/7.9/9.6萬輛（2021e同比+6%，請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明8中金公司研究部：2021年1月12日2020~25eCAGR約5%）。3）乘用車結(jié)構(gòu)：2019年，純電乘用車中A00、A0、A+、MPV及其他車型產(chǎn)量占比分別約22/16/61/1%，我們預(yù)計(jì)2020~25年間A00及A0級別車型占比略有下滑，而A+級別占比提升。滲透率假設(shè)：1）純電乘用車：2019年，鐵鋰在A00、A0、A+、MPV等純電乘用車型中滲透比例分別約19%、4%、1%、54%，而該比例在1-3Q20期間整體已提升至40%、8%、3%、30%，我們預(yù)計(jì)2020年鐵鋰在對應(yīng)車型中滲透率與1-3Q20比例一致，2021年該比例提升至80%、20%、15%、40%，而2025年該比例提升至90%、30%、25%、50%。2）純電客車：2019年鐵鋰滲透率達(dá)96%，我們預(yù)計(jì)未來該比例有望維持。3）純電專用車：2019年鐵鋰滲透率達(dá)80%，我們預(yù)計(jì)2020、2025年該比例有望提升至87%、90%。4）插混車型：2019年鐵鋰在插混乘用車和插混客車中比例分別為0%、20%，我們認(rèn)為插混車型受制于電池包體積等制約，對鐵鋰需求相對較少，鐵鋰在其中滲透率未來有望保持穩(wěn)定。單位消耗假設(shè)：我們假設(shè)2019年單GWh電池裝機(jī)需要消耗2500噸左右的磷酸鐵鋰正極材料，我們預(yù)計(jì)2020~25年隨著工藝優(yōu)化，單位消耗每年有2%的下滑幅度。測算結(jié)果：據(jù)以上假設(shè)，我們預(yù)計(jì)在新能源車需求成長、以及鐵鋰占比穩(wěn)步提升（我們測算2020/21/25年鐵鋰有望在純電乘用車中滲透率分別提升至14%/32%/33%）之下，2020/21/25年中國新能源車鐵鋰裝機(jī)量分別有望達(dá)到26/44/158GWh，對應(yīng)2021年同比增長70%，2020~25eCAGR44%；2020/21/25年鐵鋰正極需求有望分別達(dá)到10.1/17.8/48.4萬噸，對應(yīng)2021年同比增長約75%，對應(yīng)2020~25年CAGR達(dá)37%彈性分析：到2025年，在我們的假設(shè)基礎(chǔ)之上，我們大體測算鐵鋰在純電乘用車的裝機(jī)比例每波動1ppt，鐵鋰需求量會對應(yīng)波動1萬噸。圖表13:我們預(yù)計(jì)國內(nèi)電動車對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到10.1/17.8/48.4萬噸，對應(yīng)2021年同比增長約75%，對應(yīng)2020~25年CAGR達(dá)37%60(萬噸)100%5080%60%4040%3020%200%10-20%0-40%2019A2020E2021E2022E2023E2024E2025E乘用車鐵鋰客車鐵鋰物流車鐵鋰中國電動車鐵鋰需求YoY鐵鋰在乘用車中滲透率資料來源：GGII，蓋世汽車，第一電動，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明9中金公司研究部：2021年1月12日海外及儲能：打開成長天花板海外電動車：我們預(yù)計(jì)2025年有望拉動近30萬噸鐵鋰需求。由前所述，我們測算2025年中國新能源車鐵鋰裝機(jī)量158GWh、對應(yīng)鐵鋰需求48.4萬噸；考慮海外車企對鐵鋰電池態(tài)度有所轉(zhuǎn)變，我們預(yù)計(jì)2025年全球新能源車鐵鋰裝機(jī)量有望超過250GWh、對應(yīng)鐵鋰需求有望超過75萬噸。海外電動車：鐵鋰核心專利預(yù)計(jì)于2022年到期，海外市場有望放量。磷酸鐵鋰主要有三大主要專利，分別是磷酸鐵鋰基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)、碳包覆專利、碳熱還原專利，其中基礎(chǔ)專利已2017年到期，剩下專利最晚于2022年到期，屆時磷酸鐵鋰海外市場將逐步放量。2019年11月德方納米曾向AG聯(lián)盟購買碳包覆磷酸鐵鋰及其制造工藝專利以及NTT（非水系電解液二次電池）專利的全球非獨(dú)家許可，成為國內(nèi)大陸唯一一家可以進(jìn)軍海外市場的磷酸鐵鋰供應(yīng)商。圖表14:專利授權(quán)路徑資料來源：WIPO，USPTO，ICROWD，公司公告，中金公司研究部全球儲能：我們預(yù)計(jì)全球儲能對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到2.2/4.1/10.0萬噸，對應(yīng)2021年同比接近翻倍增長，2020~25eCAGR達(dá)37%。電網(wǎng)側(cè)儲能：我們統(tǒng)計(jì)及預(yù)測全球電網(wǎng)側(cè)鋰電儲能裝機(jī)量2019年約15GWh，2020~25年有望保持約35%的快速增長，并且其中鐵鋰滲透率有望逐步由2019年約15%提升至40%水平。對應(yīng)測算2020/21/25年全球電網(wǎng)側(cè)鐵鋰儲能裝機(jī)量分別有望達(dá)到4.0/6.8/36.3GWh，對應(yīng)鐵鋰正極材料需求分別1.0/1.6/8.0萬噸。通信側(cè)儲能：通信儲能在4G基站的更新需求和新增5G基站的建設(shè)需求帶動下快速增長。傳統(tǒng)的4G基站功率多為1000W左右，而5G基站的功率更高約為4000W左右，并需結(jié)合4小時的應(yīng)急時間需求。根據(jù)中金通信組判斷及我們在此基礎(chǔ)上的測算，我們預(yù)計(jì)2020~25年全球通信鋰電年裝機(jī)量平均將達(dá)14.6GWh，其中建設(shè)高峰在2022年前后；我們預(yù)計(jì)其中部分裝機(jī)可通過梯次利用實(shí)現(xiàn)，而大部分需求將采用鐵鋰電池，因此我們測算2020/21/25年全球鐵鋰在通信側(cè)裝機(jī)量分別5.1/10.3/8.7GWh，2020~25年全球鐵鋰在通信側(cè)裝機(jī)量平均將達(dá)10.3GWh，對應(yīng)2020/21/25年鐵鋰正極材料需求分別1.3/2.5/1.9萬噸，2020~25年均磷酸鐵鋰材料需求將達(dá)2.4萬噸。綜上所述，若綜合考慮全球電動車及儲能需求，2025年鐵鋰裝機(jī)量合計(jì)有望超過286GWh（國內(nèi)電動車158GWh+海外電動車92GWh+全球儲能36GWh），對應(yīng)鐵鋰材料需求有望超過85萬噸（國內(nèi)電動車48萬噸+海外電動車27萬噸+全球儲能10萬噸）。若按3.5萬元/噸的單價測算，對應(yīng)將達(dá)到300億元市場空間。請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明10中金公司研究部：2021年1月12日圖表15:我們預(yù)計(jì)全球儲能對鐵鋰材料需求在2020/21/25年有望分別達(dá)到2.2/4.1/10.0萬噸，對應(yīng)2021年同比接近翻倍增長，2020~25eCAGR達(dá)37%12(萬噸)200%180%10160%8140%120%6100%80%460%240%20%00%2019A2020E2021E2022E2023E2024E2025E電網(wǎng)儲能總需求通信儲能總需求儲能YoY資料來源：GGII，蓋世汽車，第一電動，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明11中金公司研究部：2021年1月12日供給：行業(yè)格局清晰，龍頭穩(wěn)步擴(kuò)產(chǎn)鐵鋰環(huán)節(jié)格局明晰，德方納米、國軒、貝特瑞穩(wěn)定占據(jù)半壁江山。中國磷酸鐵鋰正極產(chǎn)業(yè)鏈在過去經(jīng)歷了“需求增長之下大規(guī)模投產(chǎn)——產(chǎn)能嚴(yán)重過?！獌r格及企業(yè)盈利大幅下滑——尾部出清、龍頭集中度提升”的階段，目前格局已經(jīng)趨于穩(wěn)定。據(jù)CIAPS數(shù)據(jù)及我們測算及修正1，1~3Q20期間，德方納米、貝特瑞、湖北萬潤、湖南裕能、重慶特瑞、北大先行等企業(yè)分別生產(chǎn)2.1、1.2、1.0、1.2、0.7、0.5萬噸，分別市占率22%、14%、11%、13%、7%、6%，CR3高達(dá)51%。圖表16:1Q14~3Q20年間，磷酸鐵鋰CR3由6%提升至51%80%70%60%50%40%30%20%10%0%鐵鋰CR3占比資料來源：GGII，CIAPS，中金公司研究部（注：由于數(shù)據(jù)獲取度原因，1Q14~4Q17數(shù)據(jù)來自GGII，1Q18~3Q20數(shù)據(jù)來CIAPS）圖表17:1~3Q20期間磷酸鐵鋰CR3達(dá)51%、CR5達(dá)89%，集中度高，格局明晰（1~3Q20）磷酸鐵鋰三元正極負(fù)極0%鋰電池濕法隔膜電解液2%資料來源：CIAPS，GGII，中金公司研究部注：德方納米的實(shí)際鐵鋰材料產(chǎn)銷量高于CIAPS口徑（2019年公司口徑2.34萬噸，CIAPS口徑1.37萬噸；1H20公司口徑1.1萬噸，CIAPS口徑9950噸），我們認(rèn)為CIAPS統(tǒng)計(jì)的德方納米口徑較低，因此對CIAPS中德方納米出貨量進(jìn)行成比例（2019年：2.34/1.37=171%；2020年：1.1/0.995=111%）追溯調(diào)整，以同時反映合理數(shù)值及行業(yè)趨勢，全文下同。請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明12中金公司研究部：2021年1月12日強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭具備進(jìn)化為終局強(qiáng)者的產(chǎn)能與盈利基礎(chǔ)。龍頭具備更高的產(chǎn)能利用率：3Q20期間CR3企業(yè)包攬了行業(yè)50%的產(chǎn)能比例，其中德方納米、貝特瑞分別維持著95%、89%的較高的產(chǎn)能利用率，而與之相對，行業(yè)平均產(chǎn)能利用率82%，而尾部企業(yè)只有10-20%水平。技術(shù)領(lǐng)先+規(guī)模效應(yīng)拉動龍頭企業(yè)盈利及擴(kuò)產(chǎn)能力領(lǐng)先同行：以2019年德方納米及貝特瑞為例，其毛利率平均21%，成本結(jié)構(gòu)中，平均材料成本、制造費(fèi)用、人工成本分別占成本比重的73%、23%、4%，產(chǎn)能利用率對占其27%成本比例制造費(fèi)用與人工成本有較大影響，50%的產(chǎn)能利用率差異可能就會帶來10~20%的毛利率空間差異，因此對利潤原本就已相對微薄的鐵鋰材料行業(yè)來說，規(guī)模效應(yīng)是能支撐企業(yè)穩(wěn)定生存的前提。圖表18:核心企業(yè)平均材料成本、制造費(fèi)用、人工成本分別占成本比重的73%、23%、4%（2019年價格拆分）(萬元/噸)21.510.50德方納米 貝特瑞單位直接材料單位直接人工單位制造費(fèi)用單位毛利

圖表19:3Q20期間CR3企業(yè)平均產(chǎn)能利用率84%，行業(yè)平均82%，尾部只有10~20%45,000120%40,000100%35,00030,00080%25,00060%20,00040%15,00010,00020%5,000-0%德方納米合肥國軒貝特瑞湖北萬潤湖南裕能重慶特瑞比亞迪北大先行安達(dá)科技斯特蘭江西升華產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)能利用率資料來源：公司公告，中金公司研究部 資料來源：CIAPS，中金公司研究部擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃主要集中在部分企業(yè)：據(jù)CIAPS及我們統(tǒng)計(jì)，目前明確有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃的企業(yè)包括德方納米、貝特瑞、湖南裕能、北大先行、安達(dá)科技、華友圣釩、山東豐元等企業(yè)，分別對應(yīng)6.5、3.0、2.0、1.0、1.5、1.5、0.5萬噸擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，對應(yīng)合計(jì)16萬噸，其中11.5萬噸均來自前三家企業(yè)。我們預(yù)計(jì)以上擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃有望在未來3年逐步釋放，在此過程中龍頭有望產(chǎn)有所供、維持相對較高的產(chǎn)能利用率，尾部銷量少、難盈利，馬太效應(yīng)有望進(jìn)一步凸顯。圖表20:鐵鋰主流企業(yè)產(chǎn)能及未來中期擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃梳理產(chǎn)能（噸/年）擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃（噸/年）德方納米40,000曲靖德方15,000噸+曲靖二期10,000噸+曲靖經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)40,000噸貝特瑞28,000常州一期15,000噸+常州二期15,000噸安達(dá)科技10,00015,000噸湖北萬潤30,000沖刺科創(chuàng)板，待上市后擴(kuò)張湖南裕能30,000四川基地20,000噸山東豐元5,0005,000噸華友圣釩5,00015,000噸融通高科10,000有計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)北大先行14,000原計(jì)劃10,000噸，尚未實(shí)施比亞迪10,0000國軒高科40,0000臺灣立凱2,0000斯特蘭2,0000江西金鋰6,0000煙臺卓能4,000已停產(chǎn)重慶特瑞15,0000江西升華2,0000合計(jì)253,000160,000資料來源：CIAPS，中金公司研究部請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明13中金公司研究部：2021年1月12日短期趨勢：排產(chǎn)高升漲價持續(xù)，盈利迎來較大彈性產(chǎn)銷：排產(chǎn)雙倍增長，占據(jù)近半份額鐵鋰正極2H20以來平均增速高達(dá)165%，11月達(dá)232%。隨著CTP/刀片電池技術(shù)進(jìn)一步提升鐵鋰性價比，以及比亞迪漢、model3（磷酸鐵鋰版）、宏光miniEV等現(xiàn)象級車型拉動，鐵鋰產(chǎn)量2020年以來高速成長，2H20以來同比增長高達(dá)165%，截至2020年11月同比增長高達(dá)232%，企業(yè)整體排產(chǎn)供不應(yīng)求。鐵鋰正極產(chǎn)量滲透率已回升至44%水平。磷酸鐵鋰正極產(chǎn)量在正極材料總體占比中同步快速提升，從12M19到11M20期間，磷酸鐵鋰產(chǎn)量占比從20%快速上升至44%。圖表21:月度鐵鋰正極產(chǎn)量自2020年初開始同比快速增圖表22:月度鐵鋰正極占正極材料比例同步大幅上升，占長，同比增速從12M19的-56%增長至11M20的232%比從12M19的20%上升至11M20的44%20,000（噸）250%50%18,000200%45%16,00040%14,000150%35%12,000100%30%10,00025%50%8,00020%6,0000%15%4,00010%-50%2,0005%--100%0%201703201705201707201709201801201805201809201811201903201907201911202001202003202005202009201701201711201803201807201901201905201909202007202011鐵鋰產(chǎn)量鐵鋰同比磷酸鐵鋰占正極材料產(chǎn)量比例資料來源：CIAPS，中金公司研究部資料來源：CIAPS，中金公司研究部價格：11月以來回漲12%，2021年價格有望進(jìn)一步上行鐵鋰正極價格近3年下跌2/3，11月觸底反彈。自2017年起，隨著政策愈發(fā)向高能量密度三元電池傾斜，磷酸鐵鋰正極價格便一路下滑，從2017年初的10.5萬元/噸下滑至202010月的3.2萬元/噸，降幅高達(dá)67%；但從2020年11月下旬開始鐵鋰價格出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，當(dāng)月鐵鋰均價3.4萬元/噸。向前看，鐵鋰?yán)^續(xù)調(diào)漲意愿較強(qiáng)，2021年有望價格持續(xù)景氣。從高頻的日度數(shù)據(jù)來看，2020年6月至11月鐵鋰價格始終維持“階段性企穩(wěn)”-“小幅下滑”的狀態(tài)，但自202011月16日起，受上游材料漲價、供需格局改善的影響，磷酸鐵鋰價格開始迎來反彈，截至2021年1月8日，磷酸鐵鋰均價已經(jīng)升至3.85萬元/噸，在37個交易日中漲幅達(dá)12%。向前看，我們預(yù)計(jì)鐵鋰正極材料價格存在進(jìn)一步漲價的空間和彈性。請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明14圖表23:磷酸鐵鋰月度價格持續(xù)下滑，截止11M20價格止跌，回升至3.4萬元/噸12 (萬元/噸)1086420201701201703201705201707201709201711201801201803201805201807201809201811201901201903201905201907201909201911202001202003202005202007202009202011LFP

中金公司研究部：2021年1月12日圖表24:磷酸鐵鋰日度價格在進(jìn)入11月下旬后快速上漲，截止2021年1月8日，價格已升至3.85萬元/噸3.9 (萬元/噸)3.23.12020/6/12020/6/152020/6/292020/7/132020/7/272020/8/102020/8/242020/9/72020/9/212020/10/52020/10/192020/11/22020/11/162020/11/302020/12/142020/12/28LFP價格資料來源：CIAPS，中金公司研究部 資料來源：CIAPS，中金公司研究部盈利：價格抬升收入空間，產(chǎn)能滿產(chǎn)壓低單位制造成本，盈利具備高彈性回溯歷史業(yè)績，行業(yè)整體盈利水平較弱，龍頭相對穩(wěn)定、小企業(yè)大幅虧損。毛利率來看：1H20期間德方納米、貝特瑞正極業(yè)務(wù)（2019年鐵鋰占比約2/3）、安達(dá)科技毛利率分別為11%、-4%、-16%，德方納米作為行業(yè)龍頭毛利率大幅領(lǐng)先。凈利率來看：1H20期間受疫情影響企業(yè)停工停產(chǎn)，行業(yè)主要參與者凈利潤均為負(fù)數(shù)。其中1H20期間德方納米凈利率為-3%，安達(dá)科技則僅為-215%，整體行業(yè)利潤微薄。圖表25:從代表性企業(yè)半年度正極業(yè)務(wù)毛利率來看，德方納米>貝特瑞>安達(dá)科技，1H20業(yè)績低谷30%25%20%15%10%5%0%1H18 2H18 1H19 2H19 1H20-5%-10%-15%-20%德方納米安達(dá)科技貝特瑞

圖表26:從代表性企業(yè)整體凈利率來看，德方納米>貝特瑞>>安達(dá)科技，業(yè)績差異較大50.0%0.0%1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20-50.0%-100.0%-150.0%-200.0%-250.0%德方納米安達(dá)科技貝特瑞資料來源：萬得資訊，中金公司研究部（注：其中德方納米、安達(dá)科技正極資料來源：萬得資訊，中金公司研究部（注：貝特瑞正極業(yè)務(wù)半年度凈利利業(yè)務(wù)全部為鐵鋰正極，貝特瑞正極業(yè)務(wù)中鐵鋰占比約2/3，其余1/3為三元）率相關(guān)數(shù)據(jù)未公布）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明15中金公司研究部：2021年1月12日圖表27:2019年德方納米、貝特瑞、安達(dá)科技鐵鋰業(yè)務(wù)占收入比重分別95%、12%、92%德方納米貝特瑞安達(dá)科技5%0%5%4%12%8%2%4%6%正極材料-鐵鋰正極材料-三元磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰負(fù)極材料碳納米管天然鱗片石墨其他其他業(yè)務(wù)石墨制品其他品種95%67%其他業(yè)務(wù)92%資料來源：萬得資訊，中金公司研究部價格反彈抬升收入天花板，產(chǎn)能利用率攀升降低單位制造成本，我們預(yù)計(jì)企業(yè)盈利有望大幅回暖。價格觸底反彈：隨著行業(yè)價格戰(zhàn)熄火，以及需求大幅攀升所帶來的短期供給偏緊，鐵鋰價格迅速迎來反彈，截至2021年1月8日，鐵鋰日度價格已升至3.85萬元/噸。產(chǎn)能利用率影響單位制造成本：據(jù)我們統(tǒng)計(jì)及測算，2019年德方納米、貝特瑞鐵鋰業(yè)務(wù)的成本結(jié)構(gòu)中，制造費(fèi)用占比達(dá)到24%、28%，產(chǎn)能利用率直接影響單噸制造費(fèi)用水平，進(jìn)而較大地影響毛利率水平。2020年以來行業(yè)平均產(chǎn)能利用率從不到20%低點(diǎn)到全線滿產(chǎn)：2019年末至2M20期間，受春節(jié)效應(yīng)以及疫情影響，行業(yè)大多停工停產(chǎn)，12M19期間產(chǎn)能利用率降至17%為2018年以來的歷史低位，而隨著后期企業(yè)陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)以及鐵鋰產(chǎn)銷兩旺，行業(yè)產(chǎn)能利用率逐步攀升。據(jù)CIAPS數(shù)據(jù)及我們的測算，截至11M20行業(yè)產(chǎn)能利用率已升至101%，行業(yè)基本全線滿產(chǎn)，企業(yè)加班加點(diǎn)供應(yīng)市場需求，我們認(rèn)為隨著產(chǎn)能利用率繼續(xù)攀升，單位成本大幅攤薄，后期企業(yè)盈利水平有望陸續(xù)回暖。圖表28:2019年德方納米的成本結(jié)構(gòu)中，直接材料、直接人工、制造費(fèi)用分別占比72%、4%、24%，貝特瑞分別占比70%、3%、28%資料來源：公司公告，德方納米招股說明書，中金公司研究部（注：此處德方納米2019年鐵鋰業(yè)務(wù)直接材料占成本比重假設(shè)與公司總業(yè)務(wù)對應(yīng)比重一致，此處德方納米2019年直接人工及制造費(fèi)用之間的比例為我們預(yù)測）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明16圖表29:短期而言，日度鐵鋰價格已經(jīng)回升至3.85萬元/噸（截至2021年1月8日）3.9 (萬元/噸)3.23.12020/6/12020/6/152020/6/292020/7/132020/7/272020/8/102020/8/242020/9/72020/9/212020/10/52020/10/192020/11/22020/11/162020/11/302020/12/142020/12/28LFP價格

中金公司研究部：2021年1月12日圖表30:鐵鋰行業(yè)產(chǎn)能利用率至11M20已經(jīng)攀升至101%120%100%80%60%40%20%0%201801201803201805201807201809201811201901201903201905201907201909201911202001202003202005202007202009202011產(chǎn)能利用率資料來源：CIAPS，中金公司研究部 資料來源：CIAPS，中金公司研究部（注：月度產(chǎn)能利用率=月度產(chǎn)量*12/產(chǎn)能）請仔細(xì)閱讀在本報告尾部的重要法律聲明17中金公司研究部：2021年1月12日投資建議與風(fēng)險提示投資建議我們看好鐵鋰行業(yè)量價齊升的空間及彈性，看好產(chǎn)品及份額領(lǐng)先的核心企業(yè)在此過程中享受的價格上漲與規(guī)模效應(yīng)。我們從電池角度推薦寧德時代，建議關(guān)注國軒高科（化工組覆蓋），比亞迪（汽車組覆蓋）；從鐵鋰正極材料角度建議關(guān)注德方納米（未覆蓋）。寧德時代：鋰電全球龍頭，高鎳+CTP驅(qū)動銷售高成長我們強(qiáng)調(diào)，寧德時代從電池四要素維度構(gòu)建了較強(qiáng)的競爭壁壘，立穩(wěn)全球龍頭。鋰電產(chǎn)品競爭的四要素為一致性、電化學(xué)性能、成本、規(guī)模，分別對應(yīng)制造工藝、電池技術(shù)、供應(yīng)鏈管控、綜合管理與融資能力。寧德時代在產(chǎn)品一致性與性能上大幅領(lǐng)先國內(nèi)競爭對手，比肩海外一線企業(yè)，研發(fā)投入占比與規(guī)模已超LGChem；成本方面依賴中國本土全面的供應(yīng)體系布局與掌控，在全球范圍內(nèi)具備強(qiáng)勁的成本優(yōu)勢，保障中長期盈利能力；規(guī)模層面公司公告的總規(guī)劃產(chǎn)能合計(jì)至2023年可超200GWh，充沛在手現(xiàn)金、強(qiáng)勁融資能力與現(xiàn)金流支撐規(guī)模快速擴(kuò)張以匹配下游核心需求。我們預(yù)期公司2025年將占據(jù)25-30%的全球市場份額，穩(wěn)定位列全球龍頭。新能源車賦能長周期高成長，儲能與其它鋰電應(yīng)用打造電池平臺型企業(yè)。我們認(rèn)為新能源車對燃油車的替代是高確定性的，帶來10年乃至更長維度的行業(yè)增長需求。我們認(rèn)為鋰電需求/市場空間/利潤空間2025年將分別達(dá)到2020年的7.6/5.2/4.5倍，CAGR分別達(dá)44%/32%/28%。伴隨新能源車對鋰電規(guī)模與性價比的大幅推動，我們認(rèn)為儲能、輕型二輪車等其它領(lǐng)域鋰電滲透也將提速。寧德時代董事長曾毓群2提出材料體系、系統(tǒng)結(jié)構(gòu)、智能制造、商業(yè)模式四大創(chuàng)新，我們認(rèn)為四大創(chuàng)新有望驅(qū)動公司在中長期成長為電池領(lǐng)域的平臺型企業(yè)，創(chuàng)造超越動力電池本身的更大價值。公司一方面引領(lǐng)高鎳鋰電，一方面通過CTP實(shí)現(xiàn)鐵鋰性價比，持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展與產(chǎn)品放量。1）高鎳：車規(guī)級應(yīng)用的前提下，安全性與動力電池一致性是立身之本。隨著體系由低鎳，到5系，再到8系高鎳，參數(shù)與化學(xué)反應(yīng)的互耦性使得系統(tǒng)性優(yōu)化愈發(fā)困難，可落地的先進(jìn)體系，需要強(qiáng)大的團(tuán)隊(duì)研發(fā)能力，來保證多約束、基于一致性下的，性能漸進(jìn)優(yōu)化。鋰電池不再是簡單的單電技術(shù)突破帶來改革，而是所有的進(jìn)步都需要建立在綜合體系漸進(jìn)式的改良上。寧德時代已批量裝機(jī)鋰電電池，進(jìn)度全球領(lǐng)先，目前高鎳三元裝機(jī)量穩(wěn)定占寧德時代自身三元的約20%。我們預(yù)期2021年伴隨寧德時代出口歐洲規(guī)模的提升，與國內(nèi)長里程結(jié)構(gòu)性的需求，高鎳三元出貨占比將得到進(jìn)一步改善。2）鐵鋰：公司采用合作建廠模式綁定下游頭部主機(jī)廠，大眾、寶馬、雷諾等均為公司主要客戶。2020年特斯拉鐵鋰版model3已經(jīng)搭載公司所供應(yīng)的磷酸鐵鋰CTP電池，而隨著特斯拉國產(chǎn)化加速以及特斯拉進(jìn)一步降價，公司與特斯拉的合作將更進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)共贏。德方納米：鐵鋰再登堂，龍頭話成長（未覆蓋）公司是國內(nèi)份額第一的鐵鋰正極純正標(biāo)的，銷量、技術(shù)、客戶、盈利能力全