20221111-申港證券-珀萊雅-603605-首次覆蓋報(bào)告：大單品+6N戰(zhàn)略下的國(guó)貨護(hù)膚龍頭

敬請(qǐng)參閱最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告敬請(qǐng)參閱最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告申港證券股份有限公司證券研究報(bào)告公司研究大單品+6*N戰(zhàn)略下的國(guó)貨護(hù)膚龍頭申港證券股份有限公司證券研究報(bào)告公司研究——萊（603605.SH）首覆報(bào)告 美容理/妝品投資摘要：首次覆蓋報(bào)告公司是國(guó)內(nèi)護(hù)膚龍頭企業(yè)。公司圍繞主品牌珀萊雅，構(gòu)建差異化品牌矩陣。財(cái)務(wù)方面，與同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比較為優(yōu)異。22Q1-Q339.6231.53%首次覆蓋報(bào)告集中。公司實(shí)際控制人為侯軍呈、方愛琴夫婦，董事長(zhǎng)侯軍呈、董事兼總經(jīng)理34.45%、17.51%2021年發(fā)行可轉(zhuǎn)債投資龍塢研發(fā)中心等項(xiàng)目，優(yōu)化研發(fā)生產(chǎn)布局。2020年以來，公司6*N戰(zhàn)略，增強(qiáng)六大能力，保障可持續(xù)發(fā)展?？顾?、彩妝賽道前景廣，國(guó)貨品牌頗具上升潛力。顏值經(jīng)濟(jì)時(shí)代化妝品市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張，護(hù)膚品為主要子賽道，彩妝賽道也頗具成長(zhǎng)潛力。護(hù)膚品市場(chǎng)方面，近5年年復(fù)合增長(zhǎng)率為13.59%，2021市場(chǎng)規(guī)模3132.5億元，同比增長(zhǎng)20.29%。成分在消費(fèi)決策占據(jù)重要地位，抗衰需求的增長(zhǎng)為抗衰護(hù)膚賽道帶來廣闊前景。我們預(yù)測(cè)得出2022-2025年我國(guó)抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模分別為839、992、、1382億元，同比增速分別為16.14%、18.32%、、17.92%。彩妝市場(chǎng)方面，近五年彩妝市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，年復(fù)合增長(zhǎng)率為15.96%，底妝為最大細(xì)分品類。隨著國(guó)潮的火熱，消費(fèi)者對(duì)國(guó)貨彩妝的認(rèn)可度提升。雖然國(guó)際品牌仍居主導(dǎo)地位，但頭部國(guó)貨市占率顯著提升。我們預(yù)測(cè)得出2022-2025年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模分別為708.3、806.2、917.4、1043.5億元，13.87%、13.83%、13.79%、13.75%。公司看點(diǎn)：專業(yè)敏感肌護(hù)膚線上線下齊發(fā)力產(chǎn)品端：持續(xù)打造護(hù)膚新品牌，進(jìn)軍中高端市場(chǎng)。石精華、雙抗精華、源力修護(hù)精華三款大單品促價(jià)格帶提升，并帶動(dòng)同系列產(chǎn)品。彩妝品牌彩棠定位中端，借助明星化妝師IP與底妝明星產(chǎn)品“大師修容盤”實(shí)現(xiàn)突圍。頭皮洗護(hù)品牌Off&Relax定位中高端。高功效護(hù)膚品牌科瑞膚針對(duì)性修護(hù)毛孔等肌膚問題，2022年推出A醛精華成分升級(jí)。研發(fā)生產(chǎn)：研發(fā)突破賦能產(chǎn)品，自產(chǎn)為主產(chǎn)能持續(xù)提升。珀萊雅與全球頂尖實(shí)驗(yàn)室開展原料研發(fā)合作。珀萊雅與亞什蘭合作獲抗氧糖雙抗成分Nox-age2.0；與浙江澎肽研發(fā)抗皺強(qiáng)效成分六勝肽-1Pro2.080%，其護(hù)膚類原材料成本為主，彩妝類成本主要來自外購。渠道端：線上為主要銷售渠道，抖音平臺(tái)深入布局。2021年珀萊雅線上、線下渠道營(yíng)收占比分別為84.9%、15.1%，線上直營(yíng)、分銷營(yíng)收占比分別為60.7%、24.3%。珀萊雅重視抖音平臺(tái)布局，圍繞主賬號(hào)構(gòu)建賬號(hào)矩陣，已成該平臺(tái)頭部企業(yè)，抖音官方旗艦店粉絲數(shù)量領(lǐng)先，自播比例高。營(yíng)銷端：高投入品牌營(yíng)銷，618成效顯著。2021年銷售費(fèi)用19.92億元，同比增長(zhǎng)33%。營(yíng)銷手段方面，珀萊雅通過多樣主題活動(dòng)與消費(fèi)者共情，提升用戶黏性；邀請(qǐng)年輕實(shí)力派明星代言傳播品牌價(jià)值、俘獲年輕群體。618期間，珀萊雅在微博、小紅書、抖音多平臺(tái)密集營(yíng)銷，成效顯著。20226185.695名，175.6%。投資建議：2022年~2024EPS2.66元、3.4元、4.36元，65.33倍、51.13倍、39.95倍,首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、新品銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

評(píng)級(jí) 買入（首次）評(píng)級(jí) 買入（首次）2022年11月11日孔天祎 分析師SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S166052203000118624107608kongtianyi@交易數(shù)據(jù) 時(shí)間總市值/流通市值（億元）488/484總股本（億股）2.84資產(chǎn)負(fù)債率（%）41.47每股凈資產(chǎn)（元）11.03收盤價(jià)（元）172.02一年內(nèi)最低價(jià)/最高價(jià)（元）110.33/185.34公司股價(jià)表現(xiàn)走勢(shì)圖資料來源：Wind，申港證券研究所 珀萊雅（603605.SH）首次覆蓋報(bào)告PAGE19/41PAGE19/41敬請(qǐng)參閱最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告指標(biāo)2020A2021A指標(biāo)2020A2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）3,752.394,633.155,891.577,530.539,672.11增長(zhǎng)率（%）20.13%23.47%27.16%27.82%28.44%歸母凈利潤(rùn)（百萬元）476.01576.12755.12964.891,235.01增長(zhǎng)率（%）21.22%21.03%31.07%27.78%28.00%凈資產(chǎn)收益率（%）19.90%20.03%21.61%23.14%24.53%每股收益(元)2.372.872.663.404.36PE73.4260.6365.3351.1339.95PB14.6312.1614.1211.839.80資料來源：wind、申港證券研究所內(nèi)容目錄主打抗衰護(hù)膚彩妝洗護(hù)全面發(fā)力 6多品牌+大單品戰(zhàn)略躋身頭部化妝品企業(yè) 6主品牌為珀萊雅護(hù)膚品貢獻(xiàn)主要營(yíng)收 7五家企業(yè)財(cái)務(wù)對(duì)比：珀萊雅毛利率高營(yíng)運(yùn)能力強(qiáng) 8股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定業(yè)務(wù)激勵(lì)體系多元化 10股權(quán)激勵(lì)完善長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制彰顯業(yè)績(jī)信心 10發(fā)行可轉(zhuǎn)債優(yōu)化研發(fā)生產(chǎn)布局增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力 10構(gòu)建可持續(xù)增長(zhǎng)藍(lán)圖6*N戰(zhàn)略固本拓新 10行業(yè)分析：抗衰、彩妝賽道前景廣國(guó)貨品牌頗具上升潛力 市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張高端化轉(zhuǎn)向 顏值經(jīng)濟(jì)時(shí)代化妝品市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張 化妝品子賽道中護(hù)膚品占比高、增速快 化妝品市場(chǎng)向高端化發(fā)展 12護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張抗衰老和成分黨崛起 13抗衰老成熱門護(hù)膚需求 13成分出圈消費(fèi)決策影響力擴(kuò)大 14護(hù)膚品集中度較低國(guó)產(chǎn)品牌有望向中高端布局 14抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè) 15底妝為最大子品類國(guó)貨彩妝崛起 17國(guó)貨彩妝認(rèn)可度提升九成消費(fèi)者愿購買 17彩妝行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈頭部國(guó)貨上升迅速 18彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè) 19公司看點(diǎn)：大單品戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)延續(xù)強(qiáng)營(yíng)銷多渠道協(xié)同發(fā)力 20產(chǎn)品端：持續(xù)完善品牌矩陣大單品戰(zhàn)略提升營(yíng)收 20契合消費(fèi)需求完善護(hù)膚品牌矩陣 20主品牌珀萊雅策略進(jìn)化大單品策略助品牌長(zhǎng)青 21彩妝品牌彩棠嶄露頭角 24Off&Relax進(jìn)軍中國(guó)入局洗護(hù)賽道 26高功效護(hù)膚品牌科瑞膚抗老賽道加碼 27研發(fā)生產(chǎn)：研發(fā)突破賦能大單品自產(chǎn)為主產(chǎn)能持續(xù)提升 28夯實(shí)研發(fā)實(shí)力增強(qiáng)品牌生命力 28護(hù)膚品類自產(chǎn)為主彩妝品類自產(chǎn)與OEM并行 30渠道端：線上精細(xì)化運(yùn)營(yíng)促營(yíng)收高增抖音平臺(tái)沉淀私域流量 31線上營(yíng)收高增線上直營(yíng)渠道為主 31線上平臺(tái)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)搭建流量池 32營(yíng)銷端：高投入品牌營(yíng)銷618成效顯著 34銷售費(fèi)用投入高品牌宣傳力度大 34品牌營(yíng)銷深度連接用戶傳遞品牌價(jià)值 35營(yíng)銷成效顯著618銷售表現(xiàn)亮眼 35盈利預(yù)測(cè)與估值 37核心假設(shè) 37盈利預(yù)測(cè) 384.3估值 38風(fēng)險(xiǎn)提示 38圖表目錄圖1：珀萊雅發(fā)展歷程、營(yíng)收（億元、營(yíng)收同比 6圖2：珀萊雅營(yíng)收結(jié)構(gòu)（按產(chǎn)品拆分） 7圖3：珀萊雅營(yíng)收結(jié)構(gòu)（按品牌拆分） 7圖4：五家企業(yè)營(yíng)收及增速對(duì)比（億元） 8圖5：五家企業(yè)歸母凈利潤(rùn)及增速對(duì)比（億元） 8圖6：五家企業(yè)銷售毛利率對(duì)比 9圖7：五家企業(yè)銷售凈利率對(duì)比 9圖8：五家企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比（天） 9圖9：五家企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比（天） 9圖10：五家企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比 9圖公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 10圖12：珀萊雅6*N戰(zhàn)略 圖13：零售額：化妝品類：當(dāng)月值（億元）及當(dāng)月同比 圖14：中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模（億元）及增速 圖15：2016-2021化妝品細(xì)分賽道市場(chǎng)規(guī)模（億元） 12圖16：大眾、高端化妝品市場(chǎng)規(guī)模（億元） 12圖17：大眾、高端化妝品零售額（億元） 12圖18：2016-2020年化妝品行業(yè)集中度 12圖19：護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元） 13圖20：2022年消費(fèi)者開始關(guān)注抗衰老的年齡 13圖21：2022年抗衰行業(yè)消費(fèi)者性別比例 13圖22：2022年消費(fèi)者進(jìn)行抗衰老的途徑占比 14圖23：消費(fèi)者選擇護(hù)膚品的功效占比 14圖24：選購面部護(hù)理產(chǎn)品考慮的首要因素 14圖25：2020年中國(guó)護(hù)膚品行業(yè)市場(chǎng)集中度 14圖26：2020年護(hù)膚品CR4（按國(guó)際、本土公司拆分） 15圖27：2020年月護(hù)膚品品牌市占率 15圖28：彩妝市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元） 17圖29：底妝市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元） 17圖30：近一年國(guó)貨彩妝消費(fèi)額變化（統(tǒng)計(jì)于2021年9月） 18圖31：國(guó)貨彩妝購買意愿（統(tǒng)計(jì)于2021年9月） 18圖32：2021年中國(guó)彩妝行業(yè)集中度 18圖33：珀萊雅黑海鹽泡泡面膜 21圖34：珀萊雅天貓?zhí)詫毭婺ぴ落N量（萬個(gè)） 21圖35：天貓榜單抗皺精華好評(píng)榜（2022年7月日） 23圖36：天貓榜單抗皺精華回購榜（2022年7月日） 23圖37：大單品迭代史 23圖38：珀萊雅雙抗粉底液發(fā)展歷程 24圖39：唐毅個(gè)人經(jīng)歷時(shí)間線 25圖40：唐毅彩妝課堂 25圖41：唐毅、毛戈平各平臺(tái)粉絲量對(duì)比（萬） 25圖42：彩棠營(yíng)收（億元） 26圖43：彩棠大師修容盤 26圖44：彩妝/香水/美妝工具賽道銷售額前10名 26圖45：Off&Relax產(chǎn)品示例圖 27圖46：Off&Relax創(chuàng)始人 27圖47：科瑞膚A醛精華 28圖48：泛A成分抗老能力與安全性對(duì)比 28圖49：珀萊雅研發(fā)組織結(jié)構(gòu) 30圖50：珀萊雅研發(fā)費(fèi)用及同比（億元） 30圖51：5家企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比例對(duì)比 30圖52：珀萊雅營(yíng)收渠道構(gòu)成 31圖53：線上、線下營(yíng)收及同比（億元） 32圖54：線上營(yíng)收占比對(duì)比 32圖55：直營(yíng)、分銷營(yíng)收及同比（億元） 32圖56：2022年4-10月珀萊雅抖音3種帶貨方式銷售額對(duì)比（萬元） 33圖57：2022.4.27.-2022.10.27.抖音銷售額前10名（億元） 34圖58：2022.4.27.-2022.10.27.珀萊雅抖音關(guān)聯(lián)直播銷售額前5名 34圖59：珀萊雅銷售費(fèi)用及同比（億元） 34圖60：4家企業(yè)銷售費(fèi)用率對(duì)比 34圖61：珀萊雅形象宣傳推廣費(fèi)及同比（億元） 35圖62：2021年珀萊雅主題營(yíng)銷活動(dòng) 35表1：公司品牌矩陣 7表2：護(hù)膚品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)層次 15表3：抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法一） 16表4：抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法二） 17表5：抗衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)最終值 17表6：2021年市占率前十的彩妝品牌 18表7：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法一） 19表8：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法二） 20表9：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)最終值 20表10：2018-2022年收購/合資/自建的護(hù)膚品牌 21表珀萊雅核心大單品介紹 22表12：珀萊雅大單品及同系列產(chǎn)品矩陣 22表13：含A醇的抗衰老精華產(chǎn)品對(duì)比 23表14：彩棠旗下天貓?jiān)谑郛a(chǎn)品 24表15：彩棠主打產(chǎn)品與競(jìng)品的對(duì)比 25表16：Off&Relax天貓官方在售產(chǎn)品 27表17：Off&Relax清爽洗發(fā)水競(jìng)品對(duì)比 27表18：科瑞膚針對(duì)肌膚問題的產(chǎn)品 28表19：近年珀萊雅產(chǎn)學(xué)研合作 28表20：珀萊雅外部合作產(chǎn)品應(yīng)用 29表21：2020年至今珀萊雅學(xué)術(shù)成果 29表22：近年珀萊雅獲得授權(quán)的部分專利 29表23：珀萊雅近五年日化產(chǎn)品生產(chǎn)量、銷售量、庫存量、自產(chǎn)率 30表24：珀萊雅2021年分產(chǎn)品成本構(gòu)成 31表25：線上銷售新渠道策略 32表26：珀萊雅抖音賬號(hào)矩陣（數(shù)據(jù)截至2022年10月27日） 33表27：各品牌抖音官方賬號(hào)粉絲數(shù)、獲贊數(shù)、作品數(shù)對(duì)比（截至2022年10月27日） 33表28：2022年618珀萊雅營(yíng)銷活動(dòng) 36表29：2022天貓618美妝行業(yè)品牌 36表30：2022天貓6月面部精華銷售額品牌 37表31：珀萊雅盈利預(yù)測(cè)業(yè)務(wù)拆分 37表32：珀萊雅可比公司估值表 38表33：公司盈利預(yù)測(cè)表 40主打抗衰護(hù)膚彩妝洗護(hù)全面發(fā)力多品牌+大單品戰(zhàn)略躋身頭部化妝品企業(yè)打造多款爆品的國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)化妝品企業(yè)。2003年，公司推出首個(gè)品牌“珀萊雅”，隨后陸續(xù)孵化“優(yōu)資萊”、“韓雅”等新品牌。產(chǎn)品定位上，珀萊雅先以二三線城市為主陣地占領(lǐng)下沉市場(chǎng)，構(gòu)建差異化多品牌矩陣，后逐漸向抗衰、高功效等熱門細(xì)分賽道進(jìn)軍。同時(shí)，持續(xù)推進(jìn)大單品策略，成功締造紅寶石精華、雙抗精華等爆款。公司現(xiàn)已成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的化妝品企業(yè)，其發(fā)展歷程可分為三個(gè)階段：品牌構(gòu)建（2033品牌珀萊雅”2009年，公司“、“韓雅”“”。公司于2013年和2015HeForShe貢獻(xiàn)6。201417.421.7%。2015、20165.5%、1.3%品牌全線布局（797A2018出“印彩巴哈”2019年，珀萊雅與西班牙公司簽署合作協(xié)議，加速抗衰賽道布局；同年，與法國(guó)CODIF公司聯(lián)合發(fā)布2017-201917.8、23.631.29.8%、32.4%32.3%。大單品升級(jí)（0至今：大單品戰(zhàn)略成效凸顯，品牌滲透破圈。0萊成功締造紅寶石精華、雙抗精華、彩棠修容盤等明星大單品。此后，珀萊雅圍繞大單品戰(zhàn)略不斷實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品創(chuàng)新和品牌破圈，2021雙抗精華全面升級(jí)為2.0版本。營(yíng)收方面，2020、2021年?duì)I收分別為37.5、46.3億元，分別同比增長(zhǎng)20.1%、23.5%，大單品策略成效顯著。圖1：珀萊雅發(fā)展歷程、營(yíng)收（億元、營(yíng)收同比資料來源：wind，公司官網(wǎng)，公司招股說明書，公司年報(bào)，珀萊雅股份公眾號(hào)，申港證券研究所主品牌為珀萊雅護(hù)膚品貢獻(xiàn)主要營(yíng)收圍繞主品牌珀萊雅，構(gòu)建差異化品牌矩陣。公司自有品牌已覆蓋護(hù)膚、彩妝、洗護(hù)等多個(gè)領(lǐng)域。主品牌珀萊雅專注海洋科技護(hù)膚，針對(duì)年輕白領(lǐng)女性，定位中端市場(chǎng)，旗下有“雙抗系列”等多款護(hù)膚品，以及底妝、隔離等彩妝產(chǎn)品。悅芙媞專注于打造年輕肌膚美妝，針對(duì)年輕女性?？迫鹉w聚焦高功效型護(hù)膚，服務(wù)中高端剛需消費(fèi)者。彩棠打造新國(guó)風(fēng)專業(yè)彩妝，力求搶占中端市場(chǎng)份額，聚焦底妝、高光品類。Off&Relax源自日本，定位中高端，專注于頭皮養(yǎng)護(hù)，產(chǎn)品包括洗發(fā)水、護(hù)發(fā)素、發(fā)膜、美容液等。另有優(yōu)資萊、韓雅、圣歌蘭、貓語玫瑰等品牌。表1：公司品牌矩陣品牌簡(jiǎn)介定位主要產(chǎn)品珀萊雅公司主品牌，專注海洋科技護(hù)膚，旗下有“雙抗系列”、針對(duì)年輕白領(lǐng)女性，潔面，面膜，爽膚水，定位中端市場(chǎng)，價(jià)格精華，眼霜，乳液，面寶石系列”等多款護(hù)膚產(chǎn)品，亦有底妝、妝前隔離等彩妝區(qū)間200-400元霜，粉底液，隔離霜等系列產(chǎn)品悅芙媞為年輕肌膚提供高性價(jià)比產(chǎn)品的護(hù)膚品牌針對(duì)年輕女性，尤其是年輕油皮，解決護(hù)面膜，防曬,頭皮泥膜，身體乳，護(hù)手霜，頸膚、洗護(hù)需求，價(jià)格霜，身體磨砂，素顏區(qū)間50-100元霜，隔離霜，遮瑕筆等科瑞膚堅(jiān)持“針對(duì)，才更有效”的護(hù)膚理念，針對(duì)不同肌膚瑕疵定位中高端，價(jià)格區(qū)毛孔精華，修護(hù)面霜，的成因和原理，以針對(duì)性配方修護(hù)肌膚問題，致力于引領(lǐng)間260-600元提亮精華等護(hù)膚潮流由成分轉(zhuǎn)向配方彩棠以“匠心定制，妝人合一”為理念，以中國(guó)美學(xué)為基，融定位中端，價(jià)格區(qū)間妝前乳，粉底液，高光合國(guó)際彩妝風(fēng)尚，打造的中國(guó)女性定制彩妝品牌。旗下有150-200元，強(qiáng)化底盤，修容盤，遮瑕盤等妝、定妝、高光修容等項(xiàng)目Off&Relax源自日本，融合植物配方，專業(yè)研究頭皮養(yǎng)護(hù)，由日本首定位中高端，價(jià)格區(qū)洗發(fā)水、護(hù)發(fā)素、發(fā)席頭皮護(hù)理專家聯(lián)合親研間150-200元膜、美容液等其他品牌優(yōu)資萊，韓雅，圣歌蘭，貓語玫瑰等資料來源：各品牌官網(wǎng)，公司招股說明書，申港證券研究所營(yíng)收主要來源于護(hù)膚類和品牌“珀萊雅”，美容類和品牌“彩棠”增長(zhǎng)空間廣。分產(chǎn)品看，護(hù)膚類貢獻(xiàn)主要營(yíng)收，2017-2021年?duì)I收占比均在80%年占13.3%。分品牌看，公司自有品牌珀萊雅近三年85.2%、79.7%、82.9%20215.3%。圖2：珀萊雅營(yíng)收結(jié)構(gòu)（按產(chǎn)品拆分） 圖3：珀萊雅營(yíng)收結(jié)構(gòu)（按品牌拆分） 資料來源：wind，申港證券研究所 資料來源：wind，公司年報(bào)，申港證券研究所五家企業(yè)財(cái)務(wù)對(duì)比：珀萊雅毛利率高營(yíng)運(yùn)能力強(qiáng)公司處于化妝品上市公司中的龍頭企業(yè)，我們選取實(shí)力接近的另外四家企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)對(duì)比分析，四家企業(yè)分別是貝泰妮、上海家化、水羊股份、丸美股份。22Q1-Q3營(yíng)收表現(xiàn)優(yōu)。22Q1-Q339.6231.53%2017-202126.96%。圖4：五家企業(yè)營(yíng)收及增速對(duì)比（億元）資料來源：wind，申港證券研究所珀萊雅凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，位居行業(yè)前列。2022Q1-Q3珀萊雅歸母凈利潤(rùn)4.95億元，同比增長(zhǎng)35.96%，增速較高。2017年至今，五家企業(yè)中歸母凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)的是珀萊雅和貝泰妮，且增速均高于20%。圖5：五家企業(yè)歸母凈利潤(rùn)及增速對(duì)比（億元）珀萊雅歸母凈利潤(rùn) 上海家化歸母凈利潤(rùn) 貝泰妮歸母凈利潤(rùn) 水羊股份歸母凈利潤(rùn) 丸美股份歸母凈利潤(rùn)10 珀萊雅同比 上海家化同比 貝泰妮同比 水羊股份同比 丸美股份同98765432102017 2018 2019 2020 2021 22Q1-Q3

500%400%300%200%100%0%-100%-200%資料來源：wind，申港證券研究所2022Q1-Q369.43%升，主要原因系線上營(yíng)收占比提升、主推大單品策略、線上自播占比提升；2022Q1-Q312.73%位于五家企業(yè)中第二。圖6：五家企業(yè)銷售毛利率對(duì)比 圖7：五家企業(yè)銷售凈利率對(duì)比資料來源：wind，申港證券研究所 資料來源：wind，申港證券研究所珀萊雅供應(yīng)鏈升級(jí)促存貨周轉(zhuǎn)加快，回款速度快。2022Q1-Q3珀萊雅存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為126.84天。珀萊雅存貨周轉(zhuǎn)較快，系供應(yīng)鏈數(shù)字化升級(jí)改造保障供貨所致。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)方面，2022Q1-Q3珀萊雅應(yīng)收賬款天數(shù)6.83天，五家企業(yè)中天數(shù)最短。圖8：五家企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比（天） 圖9：五家企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比（天） 資料來源：wind，申港證券研究所 資料來源：wind，申港證券研究所珀萊雅資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定。2021年、2022Q1-Q3珀萊雅資產(chǎn)負(fù)債率分別為37.69%、41.47%，處于中間水平。圖10：五家企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比資料來源：wind，申港證券研究所股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定業(yè)務(wù)激勵(lì)體系多元化公司實(shí)際控制人為侯軍呈、方愛琴夫婦，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定集中。公司董事長(zhǎng)侯軍呈、董事兼總經(jīng)理方玉友持股比例分別為34.45%、17.51%。方玉友為侯軍呈51.96%100%媞71.36%圖11：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖資料來源：wind，公司公告，公司招股說明書，申港證券研究所公司構(gòu)建多元激勵(lì)體系，踐行新組織策略。機(jī)制層面，珀萊雅圍繞業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，構(gòu)建短期、中期、長(zhǎng)期多元激勵(lì)體系，其中長(zhǎng)期激勵(lì)包含股權(quán)激勵(lì)和合伙人制度。公司倡導(dǎo)“高投入，高績(jī)效，高回報(bào)”的三高績(jī)效文化，踐行新組織策略。股權(quán)激勵(lì)完善長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制彰顯業(yè)績(jī)信心2022782022年限101層管理人員及核心骨干。擬授予上述激勵(lì)對(duì)象限制性激勵(lì)股票共210萬股，占股本總額的0.75%。激勵(lì)計(jì)劃旨在完善公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，吸引人才，為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展蓄能。此次股票激勵(lì)計(jì)劃在公司、業(yè)務(wù)、個(gè)人三層面設(shè)置考核指標(biāo)。公司業(yè)績(jī)方面，要求2022-2024年各年度營(yíng)收增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率均分別不低于25%、53.75%、87.58%。該目標(biāo)有利于驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、調(diào)動(dòng)員工積極性。發(fā)行可轉(zhuǎn)債優(yōu)化研發(fā)生產(chǎn)布局增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力可轉(zhuǎn)債投資資金提升研產(chǎn)能力，評(píng)級(jí)展望穩(wěn)定。2021年127.513.391.950.911.28億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。湖州生產(chǎn)基地項(xiàng)目擴(kuò)建將進(jìn)一步提升產(chǎn)能，龍塢研發(fā)中心有利于增強(qiáng)公司研發(fā)力，信息化升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目持續(xù)賦能1.7構(gòu)建可持續(xù)增長(zhǎng)藍(lán)圖6*N戰(zhàn)略固本拓新20206*N6新消費(fèi)、新營(yíng)銷、新組織、新機(jī)制、新科技、新智造六項(xiàng)核心能力，分別致力于滿足消費(fèi)者需求、數(shù)字化營(yíng)銷、扁平化平臺(tái)組織構(gòu)建、基礎(chǔ)科學(xué)研究與信息化改NN“同定位的差異化品牌矩陣。六項(xiàng)核心能力賦能品牌構(gòu)建，促公司行穩(wěn)致遠(yuǎn)。圖12：珀萊雅6*N戰(zhàn)略資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所行業(yè)分析：抗衰、彩妝賽道前景廣國(guó)貨品牌頗具上升潛力市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張高端化轉(zhuǎn)向化妝品零售額增長(zhǎng)趨勢(shì)不變，化妝品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。20102010170.22021570.6223-52022年64248.1%45.75%。2021455315.03%圖13：零售額：化妝品類：當(dāng)月值（億元）及當(dāng)月同比 圖14：中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模（億元）及增速 資料來源：wind，申港證券研究所 資料來源：艾媒數(shù)據(jù)中心，申港證券研究所護(hù)膚品為主要子賽道，彩妝賽道頗具成長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)。化妝品賽道包括護(hù)膚品、彩妝、護(hù)發(fā)用品、香水，其中，護(hù)膚品占據(jù)主導(dǎo)地位，彩妝和護(hù)發(fā)用品次之，香水規(guī)模占比最低。2021年細(xì)分賽道規(guī)模分別為3133、622、597、112億元，分別占70.18%、13.94%、13.38%、2.51%。從規(guī)模增速上看，護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模增速最快，2021年同比增長(zhǎng)20.29%，彩妝增速第二，2021年同比增長(zhǎng)12.27%。圖15：2016-2021化妝品細(xì)分賽道市場(chǎng)規(guī)模（億元）資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所化妝品市場(chǎng)加速高端化。隨著居民審美能力和消費(fèi)水平的提升，中國(guó)化妝品市場(chǎng)向高端化方向發(fā)展。2019年大眾、高端化妝品市場(chǎng)規(guī)模分別為2613、1003億元，2019年大眾、高端化妝品零售額分別為1474、1518億元。圖16：大眾、高端化妝品市場(chǎng)規(guī)模（億元） 圖17：大眾、高端化妝品零售額（億元）資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所 資料來源：Euromonitor，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所2020CR3CR5CR1025.6%、32.2%42.9%，分別較前一年同比+1.9pct、+2.1pct、+1.3pct?？梢?，化妝品市圖18：2016-2020年化妝品行業(yè)集中度資料來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張抗衰老和成分黨崛起護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，高速增長(zhǎng)。近513.59%。2021、20203132.52604.220.29%、6.55%。圖19：護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元）資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所消費(fèi)者抗衰老意識(shí)增強(qiáng)，女性群體更關(guān)注抗衰。2022年艾媒咨詢調(diào)查顯示，在26-35歲、18-25歲年齡段開始關(guān)注抗衰老的消費(fèi)者分別占53.2%、23.2%，消費(fèi)者抗衰老意識(shí)提前?？顾ダ闲袠I(yè)消費(fèi)者中，女性占比高達(dá)70.7%。圖20：2022年消費(fèi)者開始關(guān)注抗衰老的年齡 圖21：2022年抗衰行業(yè)消費(fèi)者性別比例 資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所202262.4%膚品抗擊衰老，僅次于健身（68。從護(hù)膚品功效選擇上看，的消費(fèi)者注重抗衰老8。圖22：2022年消費(fèi)者進(jìn)行抗衰老的途徑占比 圖23：消費(fèi)者選擇護(hù)膚品的功效占比 資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所成分出圈消費(fèi)決策影響力擴(kuò)大成分黨崛起，科學(xué)護(hù)膚理念當(dāng)?shù)?。根?jù)個(gè)推大數(shù)據(jù)，成分黨集中于消費(fèi)水平較高的年輕女性。成分黨在意護(hù)膚品原料，崇尚科學(xué)護(hù)膚理念。根據(jù)益普索，72%的消費(fèi)者傾向于購買有明顯的成分標(biāo)識(shí)以及成分功效說明的產(chǎn)品。2021年益普索調(diào)研顯示，58%消費(fèi)者購買面部護(hù)理產(chǎn)品考慮的首要因素為功效，而成分是功效最強(qiáng)力的說明。圖24：選購面部護(hù)理產(chǎn)品考慮的首要因素資料來源：益普索定量/定性消費(fèi)者調(diào)研，申港證券研究所護(hù)膚品集中度較低國(guó)產(chǎn)品牌有望向中高端布局2020CR4、CR831.1%、44.6%圖25：2020年中國(guó)護(hù)膚品行業(yè)市場(chǎng)集中度資料來源：Euromonitor，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所4CR427%羚占前4R4僅9。0年1234、（41，占1。圖26：2020年護(hù)膚品CR4（按國(guó)際、本土公司拆分） 圖27：2020年月護(hù)膚品品牌市占率 資料來源：艾瑞咨詢《中國(guó)美妝護(hù)膚品行業(yè)投資研究報(bào)告（簡(jiǎn)版究所

資料來源：艾媒咨詢，申港證券研究所國(guó)產(chǎn)品牌集中大眾賽道，有望向中高端布局。從護(hù)膚品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)層次看，高端、中高端賽道主要由國(guó)際品牌占據(jù)。高端賽道主要品牌為海藍(lán)之謎、肌膚之鑰、赫SK-II表2：護(hù)膚品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)層次護(hù)膚品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)層次 品牌護(hù)膚品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)層次 品牌高端 海藍(lán)之謎，肌膚之玥，赫蓮娜中高端 蘭蔻，雅詩蘭黛，資生堂，日本SK-II大眾高端 科顏氏，丸美，佰草集，歐珀萊大眾中端 歐萊雅，百雀羚，御泥坊，薇諾娜極致性價(jià)比 大寶，郁美凈，美加凈資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所方法一：抗衰老護(hù)膚品消費(fèi)者數(shù)量X人均花費(fèi)基于國(guó)內(nèi)有抗衰老消費(fèi)需求的人群數(shù)量和年消費(fèi)額，從消費(fèi)市場(chǎng)角度對(duì)抗老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行預(yù)測(cè)，我們得出2022年我國(guó)抗衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模為811億元。15-5415-542019年、2020考慮到環(huán)境及社會(huì)因素影響，使用城鎮(zhèn)化率、并假設(shè)消費(fèi)者中選擇購買抗衰護(hù)同時(shí)根據(jù)20202021衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模，預(yù)測(cè)人均年消費(fèi)增長(zhǎng)率，由此計(jì)算抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)值。其中涉及到的假設(shè)前提如下：15-54歲女性人口增長(zhǎng)率：2022年之后的該年齡段的人口增速為-0.25%；城鎮(zhèn)化率：1%；202262.4%的消費(fèi)者使用護(hù)膚品進(jìn)行抗衰老，抗老護(hù)膚品認(rèn)知度在提升，假設(shè)之后每年新增3%；選擇購買抗衰老護(hù)膚品進(jìn)行抗老的人群比例：綜合考慮抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模往年增速，反推出的2020-2021年抗衰老護(hù)膚品人均年消費(fèi)增長(zhǎng)率，故假設(shè)2022-2025。我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)抗衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模分別為、947、、1281億元，同比增速分別為、、16.48%、。表3：抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法一）202020212022E2023E2024E2025E15-54歲女性人數(shù)（億人）3.993.973.963.953.943.93yoy-0.50%-0.25%-0.25%-0.25%-0.25%城鎮(zhèn)化率63.89%64.72%65.72%66.72%67.72%68.72%選擇購買抗衰護(hù)膚品的人群比例60.4%61.4%62.4%65.4%68.4%71.4%購買抗衰護(hù)膚品的人數(shù)（億人）1.541.581.631.731.831.93抗衰護(hù)膚品人均年消費(fèi)（元）419457499549603664yoy9%10%10%10%10%抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模（億元）64672281194711021281yoy11.76%12.29%16.75%16.48%16.23%資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Euromonitor，艾媒咨詢，申港證券研究所方法二：護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模X抗衰老護(hù)膚品滲透率基于國(guó)內(nèi)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及抗衰老護(hù)膚品滲透率對(duì)抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行預(yù)測(cè)，我們得出2022年我國(guó)抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模為866億元。我們根據(jù)已知的2020-2021年護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模反推滲透率，并對(duì)抗衰老護(hù)膚品未來滲透率進(jìn)行預(yù)測(cè)，由此計(jì)算出抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)值，其中涉及到的假設(shè)前提如下：202215%；滲透率：2020-2021Euromonitor的我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)抗衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模分別為866、1038、1241、1482億元，同比增速分別為、、19.59%、19.41%。表4：抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法二）202020212022E2023E2024E2025E護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模（億元）260431333602414347645479yoy20.29%15%15%15%15%滲透率25%23%24%25%26%27%抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模(億元)646722866103812411482yoy11.76%19.99%19.78%19.59%19.41%資料來源：Euromonitor，中商產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所我們預(yù)測(cè)2022年抗衰老護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模為839億元。均值得出2022-2025839、992、138216.14%、18.32%、、17.92%。表5：抗衰老護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)最終值202020212022E2023E2024E2025E方法一市場(chǎng)規(guī)模（億元）64672281194711021281方法二市場(chǎng)規(guī)模（億元）646722866103812411482平均值（億元）64672283999211721382yoy11.76%16.14%18.32%18.11%17.92%資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，艾媒咨詢，Euromonitor，中商產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所底妝為最大子品類國(guó)貨彩妝崛起彩妝市場(chǎng)穩(wěn)增長(zhǎng)，底妝為最大細(xì)分賽道。近五年彩妝市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，年復(fù)合增長(zhǎng)率為15.96%2021102016-2020195235、301344、360圖28：彩妝市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元） 圖29：底妝市場(chǎng)規(guī)模及增速（億元） 資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢《中國(guó)美妝護(hù)膚品行業(yè)投資研究報(bào)告（簡(jiǎn)版，申港證券究所國(guó)貨彩妝認(rèn)可度提升九成消費(fèi)者愿購買國(guó)貨彩妝消費(fèi)額增加，購買意愿高。隨著國(guó)潮的火熱，國(guó)貨彩妝熱度攀升。根據(jù)易觀分析的調(diào)研數(shù)據(jù)，2021年4成受訪者國(guó)貨彩妝消費(fèi)額比去年增加，4成基本持平。從購買意愿上看，92.84%受訪者有國(guó)貨彩妝購買意愿，其中，愿意完全以國(guó)貨代替國(guó)際彩妝品牌的占13.93%，愿意部分品類嘗試、少量嘗試的分別占58.23%、20.68%。圖30：近一年國(guó)貨彩妝消費(fèi)額變化（統(tǒng)計(jì)于2021年9月） 圖31：國(guó)貨彩妝購買意愿（統(tǒng)計(jì)于2021年9月） 資料來源：易觀分析，申港證券研究所 資料來源：易觀分析，申港證券研究所彩妝行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈頭部國(guó)貨上升迅速行業(yè)集中度較低，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。2021年中國(guó)彩妝行業(yè)CR3、CR5、CR10市占率分別為19.3%、30.3%、48.1%，可見行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較多，競(jìng)爭(zhēng)格局較分散。圖32：2021年中國(guó)彩妝行業(yè)集中度資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所國(guó)際品牌仍居主導(dǎo)地位，頭部國(guó)貨市占率顯著提升。我國(guó)彩妝市場(chǎng)由國(guó)際品牌主導(dǎo)，20211082%、1.6%，20216.8%、6.4%表6：2021年市占率前十的彩妝品牌彩妝品牌2018201920202021花西子2.0%2.9%5.1%6.8%完美日記1.6%5.1%6.7%6.4%迪奧6.0%6.1%6.0%6.1%巴黎歐萊雅6.7%5.9%5.9%5.7%YSL4.1%4.6%4.7%5.3%美寶蓮10.7%8.5%6.8%4.9%阿瑪尼2.5%3.4%3.5%3.8%蘭蔻2.9%3.3%3.4%3.4%魅可3.2%3.8%3.4%2.9%香奈兒2.7%2.6%2.5%2.8%資料來源：Euromonitor，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，申港證券研究所彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)方法一：彩妝消費(fèi)者數(shù)量X人均花費(fèi)基于國(guó)內(nèi)彩妝消費(fèi)人群數(shù)量和年消費(fèi)額，從消費(fèi)市場(chǎng)角度對(duì)彩妝市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行預(yù)測(cè)，我們得出2022年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模為708.3億元。15-5415-5420192020CTR同時(shí)根據(jù)20192020其中涉及到的假設(shè)前提如下：15-54歲女性人口增長(zhǎng)率：2022年之后的該年齡段的人口增速為-0.25%；有彩妝的人群比例：CTR201950%1%；購買彩妝的人群比例：2019-2020年抗衰老護(hù)膚品人均年消費(fèi)增長(zhǎng)率，取兩年的均值故假設(shè)2022-202512%。我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模分別為708.3、806.2、917.4、1043.5億元，同比增速分別為、、13.79%、13.75%。表7：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法一）2019202020212022E2023E2024E2025E15-54歲女性人數(shù)（億人）4.023.993.973.963.953.943.93yoy-0.70%-0.50%-0.25%-0.25%-0.25%-0.25%購買彩妝的女性占比50%51%52%53%54%55%56%購買彩妝的人數(shù)(億人）2.012.042.072.20彩妝人均年消費(fèi)（元）239.7272301337.2377.6422.9473.7yoy13.47%10.67%12%12%12%12%彩妝市場(chǎng)規(guī)模（億元）482554622708.3806.2917.41043.5yoy14.94%12.27%13.87%13.83%13.79%13.75%資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中商產(chǎn)業(yè)研究院，央視市場(chǎng)研究（CR方法二：化妝品市場(chǎng)規(guī)模X彩妝市場(chǎng)占比基于國(guó)內(nèi)化妝品市場(chǎng)規(guī)模及彩妝市場(chǎng)占比對(duì)彩妝市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行預(yù)測(cè)，我們得出2022年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模為680.7億元。其中涉及到的假設(shè)前提如下：中國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率：根據(jù)往年該數(shù)據(jù)增長(zhǎng)率的平均值及最新數(shù)據(jù)，假202115%；彩妝市場(chǎng)占比：2019年、2020妝市場(chǎng)的規(guī)模，得出彩妝市場(chǎng)占比。取前兩年彩妝市占比均值13%作為彩妝市根據(jù)上述基本數(shù)據(jù)和假設(shè)情況，我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模分別為680.7、782.8、900.2、1035.2億元，同比增速分別為9.43%、15%、15%、15%。表8：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（方法二）2019202020212022E2023E2024E2025E化妝品市場(chǎng)規(guī)模（億元）42563958455352366021.36924.57963.2yoy-7%15.03%15%15%15%15%彩妝市場(chǎng)占比11.3%14%13.66%13%13%13%13%彩妝市場(chǎng)規(guī)模482554622680.7782.8900.21035.2yoy14.94%12.27%9.43%15.00%15.00%15.00%資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，艾媒咨詢，申港證券研究所我們預(yù)測(cè)2022年彩妝市場(chǎng)規(guī)模為694.5億元。根據(jù)上述兩種預(yù)測(cè)方法，取均值得出2022-2025年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模分別為694.5、794.5、908.8、1039.4億元，同比增速分別為11.65%、14.4%、14.39%、14.37%。表9：彩妝市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)最終值2019202020212022E2023E2024E2025E方法一市場(chǎng)規(guī)模（億元）482554622708.3806.2917.41043.5方法二市場(chǎng)規(guī)模（億元）482554622680.7782.8900.21035.2平均值（億元）482554622694.5794.5908.81039.4yoy14.94%12.27%11.65%14.4%14.39%14.37%資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中商產(chǎn)業(yè)研究院，央視市場(chǎng)研究（CR公司看點(diǎn)：大單品戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)延續(xù)強(qiáng)營(yíng)銷多渠道協(xié)同發(fā)力產(chǎn)品端：持續(xù)完善品牌矩陣大單品戰(zhàn)略提升營(yíng)收契合消費(fèi)需求完善護(hù)膚品牌矩陣持續(xù)打造護(hù)膚新品牌，進(jìn)軍中高端市場(chǎng)?？v向看，珀萊雅最早定位大眾市場(chǎng)，但近年正通過合資、自建等方式完善品牌布局，提升市場(chǎng)定位。2018新護(hù)膚品牌緹芝，完善品牌矩陣。2019年，珀萊雅與西班牙化妝品公司Prima-Derm0對(duì)標(biāo)國(guó)際品牌，打造“國(guó)貨之光”。橫向?qū)Ρ榷裕耆R雅與國(guó)際品牌在護(hù)膚品牌功能打造上有相似之處，在品牌拓展上尚不及國(guó)際大牌，但正趨于成熟，成為“國(guó)貨之光”。護(hù)膚品牌功能打造上，珀萊雅與國(guó)際知名品牌有兩點(diǎn)相似之處。其一，均強(qiáng)調(diào)20182018Snowberry2022Haeckels20192021tothepeople均強(qiáng)調(diào)配方天然。醉象、寶潔2021年自建的“好皮膚醫(yī)師”、雅詩蘭黛2019年收購的Have&Be抗衰老等熱門細(xì)分賽道發(fā)力。從2018年寶潔收購功能性護(hù)膚品牌FirstAidBeauty、2021年雅詩蘭黛收購TheOrdinary都可見一斑。護(hù)膚品牌拓展方式上，珀萊雅處于國(guó)際品牌早期階段。國(guó)際品牌已進(jìn)入收購為主、自主孵化為輔的階段，珀萊雅主要仍采取自建的方式。但隨著公司資金實(shí)。表10：2018-2022年收購/合資/自建的護(hù)膚品牌公司品牌獲得時(shí)間獲得途徑品牌特點(diǎn)珀萊雅科瑞膚2020自建中高端功能性護(hù)膚品牌圣歌蘭（SingulaDerm）2019合資高濃度活性勝肽和脂質(zhì)體滲透技術(shù)幫助肌膚抗老緹芝（TZZ)2018自建打造純植物護(hù)膚品，年輕化、輕奢品牌寶潔好皮膚醫(yī)師（GoodSkinMD)2021自建專注敏感肌護(hù)膚、面向千禧一代、性別包容皮膚科極客（DermaGeek)2021自建零殘忍、純素、產(chǎn)品為活性成分、性別包容Farmacy2021收購天然護(hù)膚FirstAidBeauty2018收購主打修復(fù)和功能性護(hù)膚的美國(guó)醫(yī)學(xué)護(hù)膚品牌Snowberry2018收購新西蘭天然品類護(hù)膚品牌雅詩蘭黛Haeckels2022收購以海藻等海洋植物為核心原料TheOrdinary2021收購功效性護(hù)膚Have&Be2019收購針對(duì)年輕女性的小眾韓國(guó)品牌資生堂醉象（DrunkElephant）2019收購天然配方、面向Z世代歐萊雅Youthtothepeople2021收購純素護(hù)膚產(chǎn)品，原料包括羽衣甘藍(lán)、菠菜、綠茶、苜蓿等天然食物Takami2020收購專注于亞洲女性的醫(yī)用護(hù)膚品津爾氏2020收購美國(guó)天然有機(jī)護(hù)膚品牌資料來源：公司公告，搜狐網(wǎng)，華麗志，雪球，賢集網(wǎng)，申港證券研究所201971002019、8103、108珀萊雅打出“臉越臟泡泡越多”的口號(hào)，并以抖音為主陣地進(jìn)行趣味視頻的投放，與大量頭部及中腰部達(dá)人合作推廣產(chǎn)品，促產(chǎn)品爆火。圖33：珀萊雅黑海鹽泡泡面膜 圖34：珀萊雅天貓?zhí)詫毭婺ぴ落N量（萬個(gè)） 資料來源：珀萊雅公司官網(wǎng)，申港證券研究所 資料來源：蘿卜投資，申港證券研究所爆品策略勢(shì)微，倒逼產(chǎn)品策略轉(zhuǎn)型。珀萊雅泡泡面膜雖在短時(shí)間內(nèi)爆發(fā)出巨大聲量，但市面上眾多相似產(chǎn)品涌現(xiàn)使消費(fèi)者產(chǎn)生審美疲勞，一些博主對(duì)其功效的質(zhì)疑也使產(chǎn)品聲量逐漸衰減。另外，除海鹽泡泡面膜外，珀萊雅僅打造出一款小爆“CAABC大單品功效升級(jí)提高毛利率。2020年，珀萊雅推出以抗皺為核心功效的大單品“紅寶石精華082021年5月，推出0-1與維A醇Booster9.97元/ml10.97元表11：珀萊雅核心大單品介紹核心大單品 功效 價(jià)格 平均單價(jià)核心大單品 功效 價(jià)格 平均單價(jià)紅寶石精華 運(yùn)用六勝肽-8等成分，幫助肌膚抗老防御 1.0：299元/30ml 9.97元/ml將六勝肽-8替換為抗皺效率更高的六勝肽并首次加入維A醇Booster緩成分

2.0：329元/30ml 10.97元/ml雙抗精華 抗氧、抗糖幫助肌膚抵御初老 1.0：239元/30ml 7.97元/ml麥角硫因、蝦青素、EKU134、LC-6幫助肌膚抗氧化，脫羧肌肽、Collrepair提升肌膚抗糖化能力

2.0：239元/30ml 7.97元/ml肌源修護(hù)優(yōu)效精華液 利用獨(dú)家肌源修護(hù)筑穩(wěn)科技，靶向護(hù)基底膜，尤其適合油肌與痘肌

239元/30ml 7.97元/ml資料來源：珀萊雅官方公眾號(hào)，珀萊雅天貓旗艦店，Cosmetic美妝大賞公眾號(hào)，申港證券研究所核心大單品豐富產(chǎn)品帶，打造新銳大單品。珀萊雅以“紅寶石精華”為出發(fā)點(diǎn)，推出同系列產(chǎn)品紅寶石精華、活膚水乳、面霜、冰陀螺眼霜、面膜；從“雙抗精華”起步，拓展至雙抗小夜燈眼霜、雙抗面膜、雙抗粉底液等產(chǎn)品；圍繞“源力表12：珀萊雅大單品及同系列產(chǎn)品矩陣紅寶石系列雙抗系列源力系列大單品紅寶石精華雙抗精華源力修護(hù)精華周邊產(chǎn)品紅寶石活膚水乳雙抗小夜燈眼霜源力面霜紅寶石面霜雙抗粉底液源力面膜紅寶石冰陀螺眼霜雙抗水乳霜套裝保齡球藍(lán)瓶紅寶石面膜雙抗面膜雙抗面霜保齡球橘瓶資料來源：珀萊雅公司官網(wǎng)，申港證券研究所大單品成分優(yōu)越，抗衰老能力突出。選取市面上含有A醇的四款熱門抗衰老精華2.0A和國(guó)貨品牌韓束雙A醇精華、璦爾博士A醇精華相比，紅寶石精華2.0添加的勝肽濃度最高，抗老效果好，配合A醇能達(dá)到更強(qiáng)的抗老效果。表13：含A醇的抗衰老精華產(chǎn)品對(duì)比公司品牌產(chǎn)品價(jià)格單位價(jià)格A醇濃度其他核心成分珀萊雅珀萊雅紅寶石精華2.0350元/30ml11.7元/g超分子包裹A醇1%，實(shí)際A醇含量0.1%20%高濃度六勝肽-1上美集團(tuán)韓束雙A醇精華369元/36ml10.25元/mlA酯包裹A醇共1%9%六勝肽，波色因福瑞達(dá)生物璦爾博士A醇精華338元/45g7.5元/g0.20%5%勝肽,3%硅烷化玻尿酸，5%水青岡芽提取物歐萊雅歐萊雅夜精華A醇精華380元/30ml12.7元/ml0.25%無包裹原型A醇提拉勝肽，玻尿酸，積雪草提取物資料來源：珀萊雅官網(wǎng)，韓束公司官網(wǎng)，璦爾博士微信官方商城，歐萊雅微信官方商城，申港證券研究所圖35：天貓榜單抗皺精華好評(píng)榜（2022年7月日） 圖36：天貓榜單抗皺精華回購榜（2022年7月日） 資料來源：天貓官方旗艦店，申港證券研究所 資料來源：天貓官方旗艦店，申港證券研究所中長(zhǎng)期看，大單品戰(zhàn)略延長(zhǎng)產(chǎn)品生命周期，提升品牌生命力。國(guó)際知名品牌雅詩蘭黛小棕瓶、蘭蔻小黑瓶分別經(jīng)歷七次、兩次迭代升級(jí)，提升產(chǎn)品功效和用2020紅寶石精華、雙抗精華，成為爆款，2021年即將產(chǎn)品升級(jí)為2.0版本。圖37：大單品迭代史資料來源：雅詩蘭黛官方公眾號(hào)，聚美麗，蘭蔻官方公眾號(hào)，騰訊網(wǎng)，新浪時(shí)尚，珀萊雅官方公眾號(hào)，珀萊雅官網(wǎng)，蘿卜投研，申港證券研究所關(guān)注消費(fèi)潮流，發(fā)力養(yǎng)膚賽道。消費(fèi)者對(duì)于底妝的需求已不滿足于修飾毛孔、遮瑕等常規(guī)功效，著眼養(yǎng)護(hù)肌膚的進(jìn)階功效。珀萊雅敏銳捕捉到消費(fèi)者需求變遷，202082021320219圖38：珀萊雅雙抗粉底液發(fā)展歷程資料來源：珀萊雅官方微博，申港證券研究所布局彩妝，第二品牌彩棠發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁。彩棠為彩妝大師唐毅（又名唐宏毅）2014年創(chuàng)立的國(guó)風(fēng)彩妝品牌，2019年珀萊雅開始控股“彩棠”。目前，珀萊雅、唐毅對(duì)彩棠持股比例分別為71.36%、28.64%，后者為最終受益人。彩棠天貓官方在售產(chǎn)品涵蓋底妝、彩妝、妝具，其中底妝類表現(xiàn)亮眼。今年38節(jié)期間，大師多效妝前乳獲得妝前品類Top4，大師高光修容盤蟬聯(lián)高光品類Top1。表14：彩棠旗下天貓?jiān)谑郛a(chǎn)品產(chǎn)品類別產(chǎn)品名稱功效與特點(diǎn)天貓官方旗艦店價(jià)格底妝大師多效妝前乳妝前控油/保濕179元/支釉瓷無暇粉底液保濕，修飾膚色239元/30ml大師高光修容盤2.0提亮、修飾膚色，修飾輪廓，使其更加自然立體199元/17g凈膚修顏遮瑕筆遮瑕，修顏49元/件彩妝絲韻繡色唇膏滋潤(rùn)，提升氣色139元/支霧感持妝唇線筆易上色，持久留色49元/支點(diǎn)彩琉紋眼頰盤修飾膚色，提升氣色209元/盤云墨素描眉筆防水，鎖色，勾勒眉形79元/支妝具大師定制修容刷（青瓷版）修容工具99元/支大師定制修容刷（蘇繡版）修容工具89元/支卸妝濕巾清潔卸妝59元/20片美妝蛋化妝用具49元/個(gè)資料來源：彩棠天貓官方旗艦店，公司年報(bào)，申港證券研究所明星彩妝師創(chuàng)立，塑造亞洲女性之美。彩棠創(chuàng)始人唐毅為國(guó)際著名化妝師，是章子怡、姚晨、趙麗穎等眾多明星的合作化妝師。唐毅深耕美妝領(lǐng)域多年：19982002年-20122005年，ELLE圖39：唐毅個(gè)人經(jīng)歷時(shí)間線資料來源：百度百科，申港證券研究所個(gè)人IP賦能品牌，搶占用戶心智。彩棠公眾號(hào)上持續(xù)開設(shè)唐毅大師系列彩妝教學(xué)，連接用戶提升品牌傳播度。相比同樣擁有自主品牌的明星化妝師毛戈平，唐毅在微博、抖音、小紅書上的粉絲量分別為218.5萬、237.8萬、96.2萬，均高于毛戈平，B站粉絲量51萬，低于毛戈平。圖40：唐毅彩妝課堂 圖41：唐毅、毛戈平各平臺(tái)粉絲量對(duì)比（萬） 資料來源：彩棠公眾號(hào)，申港證券研究所 資料來源：微博，抖音，B站，小紅書，申港證券研究所重點(diǎn)布局中高端底妝產(chǎn)品，高性價(jià)比搶占用戶心智。彩棠與毛戈平、花西子均從2022722軍均歸屬彩棠產(chǎn)品，分別為彩棠大師高光修容盤和彩棠雙效高光盤。對(duì)比該榜單12元/g表15：彩棠主打產(chǎn)品與競(jìng)品的對(duì)比品牌產(chǎn)品名稱價(jià)格單位價(jià)格彩棠大師高光修容盤2.0199元/17g12元/g雙效高光盤169元/5.1g33元/g毛戈平高光粉膏278元/4.5g62元/g修容粉餅150元/4.5g33元/g花西子高光修容盤129元/7.8g17元/g芭比波朗晶亮顏彩盤（mini常規(guī)版）290元/4g73元/g魅可生姜高光修容盤320元/7g46元/g小奧汀反轉(zhuǎn)魅力高光粉餅（高光）159元/7g23元/g高光修容一體盤（黃調(diào)自然盤）189元/23.5g8元/g高光修容一體盤（粉調(diào)白皙盤)189元/20g9元/g資料來源：各品牌天貓官方旗艦店，申港證券研究所營(yíng)收高增，成為珀萊雅第二大品牌。2020年彩棠營(yíng)收1.21億元，2021年?duì)I收2.46億元，同比增長(zhǎng)103.48%，從孵化期跨越至高速增長(zhǎng)期。彩棠已成為繼主品牌珀萊雅后的第二大品牌。圖42：彩棠營(yíng)收（億元）資料來源：wind，公司年報(bào)，申港證券研究所節(jié)假日銷售戰(zhàn)績(jī)突出。2022年，作為新銳彩妝品牌，“彩棠”在三八節(jié)、天貓618等節(jié)假日線上銷售表現(xiàn)亮眼，旗下多款產(chǎn)品居細(xì)分賽道前列。三八節(jié)GMV2022GMV400%402021GMV。618銷售額躋身細(xì)分賽道前10，性價(jià)比高。2022618108317.3173.810單價(jià)為47.86元/件，僅高于珂拉琪的47.83元/件，性價(jià)比凸顯。圖43：彩棠大師修容盤 圖44：彩妝/香水/美妝工具賽道銷售額前10名 資料來源：珀萊雅官方公眾號(hào)，申港證券研究所 資料來源：化妝品報(bào)官微，申港證券研究所Off&Relax。Off&Relax40研發(fā)，產(chǎn)品銷量在日本樂天綜合實(shí)時(shí)排行榜中常年居榜首。2018年珀萊雅收購Off&Relax，2021年珀萊雅將Off&RelaxOff&Relax150-2002022年0-1圖45：Off&Relax產(chǎn)品示例圖 圖46：Off&Relax創(chuàng)始人 資料來源：雪球，申港證券研究所 資料來源：雪球，申港證券研究所6款SKU，溫泉水成分為賣點(diǎn)。目前Off&Relax天貓官方海外旗艦店有6款基本產(chǎn)品在售，產(chǎn)品涵蓋發(fā)膜、洗發(fā)水、護(hù)發(fā)素、頭皮美容液4大品類。主打溫泉水賣點(diǎn)，尋覓日本三處溫泉水，將三大低張性溫泉水加入洗護(hù)配方，利用溫泉水中富含碳酸更溫和親膚的特點(diǎn)，研制出更適合亞洲人頭皮的產(chǎn)品。表16：Off&Relax天貓官方在售產(chǎn)品產(chǎn)品類別產(chǎn)品名稱價(jià)格發(fā)膜OR溫泉密集滋養(yǎng)發(fā)膜109元/50g洗發(fā)水溫泉凈澈清爽洗發(fā)水109元/260ml；258元/460ml清爽洗發(fā)水109元/260ml護(hù)發(fā)素柔順滋養(yǎng)護(hù)發(fā)素119元/260ml；169元/460ml溫泉清爽護(hù)發(fā)素119元/260ml；169元/461ml頭皮美容液OR溫泉頭皮滋養(yǎng)美容液179元/45ml資料來源：天貓海外官方旗艦店，申港證券研究所定位中高端，銷量好評(píng)雙高。Off&Relax銷量最高產(chǎn)品清爽洗發(fā)水天貓國(guó)際月銷1萬+，入選天貓國(guó)際控油洗發(fā)水銷量榜第三、好評(píng)榜第四。對(duì)比來看，清爽洗發(fā)水價(jià)格定位較高，平均單價(jià)0.4元/ml高于其競(jìng)品。但在此情形下清爽洗發(fā)水銷量、好評(píng)仍處賽道領(lǐng)先，側(cè)面反映出其功效優(yōu)異。表17：Off&Relax清爽洗發(fā)水競(jìng)品對(duì)比品牌產(chǎn)品價(jià)格平均單價(jià)Off&Relax清爽洗發(fā)水109元/260ml0.4元/mlSelun去屑洗發(fā)水54元/200ml0.3元/mlRYO紅呂洗發(fā)水85元/550ml0.2元/ml伊卡璐玫瑰去油蓬松洗發(fā)水89元/400ml0.2元/ml多芬空氣感保濕無硅洗發(fā)露79.9元/480ml0.2元/ml資料來源：天貓海外官方旗艦店，申港證券研究所2021年成立?？迫鹉w以科學(xué)護(hù)膚為理念，針對(duì)性研發(fā)產(chǎn)品，修護(hù)肌膚。目前科瑞膚針對(duì)毛孔粗大、紅臉、黑頭等多種肌膚問題，已相應(yīng)推出毛孔精華調(diào)理液、屏障修護(hù)精表18：科瑞膚針對(duì)肌膚問題的產(chǎn)品針對(duì)肌膚問題產(chǎn)品名稱價(jià)格隱匿毛孔毛孔調(diào)理精華液1.0:260元/18ml；2.0:480元/30g面部皺紋淡紋精華液260元/18ml黑眼圈眼周提亮精華乳290元/18ml眼周細(xì)紋眼周淡紋精華乳290元/18ml紅臉屏障修護(hù)精華液220元/18ml黑頭黑頭調(diào)理精華液220元/18ml資料來源：天貓官方旗艦店，申港證券研究所精研A2022A醛精0.1%AAA醛相比A醇抗老能力更強(qiáng)，對(duì)使用者耐受性的要求也更高，有望與以A醇為核心成分的大圖47：科瑞膚A醛精華 圖48：泛A成分抗老能力與安全性對(duì)比 資料來源：科瑞膚官方微信公眾號(hào)，申港證券研究所 資料來源：科瑞膚官方微信公眾號(hào)，申港證券研究所研發(fā)生產(chǎn)：研發(fā)突破賦能大單品自產(chǎn)為主產(chǎn)能持續(xù)提升夯實(shí)研發(fā)實(shí)力增強(qiáng)品牌生命力全球原料研發(fā)合作，把握護(hù)膚潮流前沿。珀萊雅捕捉到消費(fèi)者對(duì)于護(hù)膚品成分關(guān)注度的提升，與海內(nèi)外研發(fā)實(shí)驗(yàn)室開展原料研發(fā)合作。2022年珀萊雅與浙江澎肽展開戰(zhàn)略合作，深入多肽研發(fā)、多肽綠色合成等方面的創(chuàng)新研發(fā)。2021年與贏創(chuàng)特種、禾大化學(xué)、中科院微生物研究所、帝斯曼、巴斯夫、亞什蘭開展合作,共同研發(fā)優(yōu)質(zhì)原料與科學(xué)配方。表19：近年珀萊雅產(chǎn)學(xué)研合作合作方 合作年份 合作內(nèi)容合作方 合作年份 合作內(nèi)容浙江澎肽 2022 達(dá)成戰(zhàn)略協(xié)議，深入多肽原料的創(chuàng)新應(yīng)用贏創(chuàng)特種化學(xué)有限公司 2021 戰(zhàn)略合作協(xié)議，強(qiáng)化功效性原料研究禾大化學(xué)品有限公司 2021 戰(zhàn)略合作協(xié)議，產(chǎn)學(xué)研合作，加強(qiáng)功效型原料研究中科院微生物研究所 2021 開展“深海微生物資源利用及活性物質(zhì)開發(fā)”合作帝斯曼 2021 帝斯曼將為珀萊雅定制全面的抗氧化、抗老活性成分巴斯夫 2021 計(jì)劃開展科研、市場(chǎng)研究等方面的多項(xiàng)合作，共研獨(dú)家成分亞什蘭 2021 達(dá)成戰(zhàn)略協(xié)議，共同研發(fā)珀萊雅特色鮮明、符合本土消費(fèi)傾向的獨(dú)家成分資料來源：澎肽公司官網(wǎng)，珀萊雅公司官網(wǎng)，搜狐網(wǎng)，申港證券研究所聯(lián)合研究開發(fā)創(chuàng)新配方，原料突圍賦能產(chǎn)品。珀萊雅與世界尖端實(shí)驗(yàn)室亞什蘭戰(zhàn)Nox-age2.0-1Pro，運(yùn)用于紅寶石面霜2.0萊雅與西班牙生物科技實(shí)驗(yàn)室LipotrueS.L深度合作，成果應(yīng)用于小夜燈眼霜1.0與紅寶石精華1.0中。表20：珀萊雅外部合作產(chǎn)品應(yīng)用合作方聯(lián)合研發(fā)/專供的成分應(yīng)用的產(chǎn)品產(chǎn)品功效亞什蘭獨(dú)家專供雙抗成分Nox-age小夜燈眼霜2.0促進(jìn)細(xì)胞代謝，預(yù)防黑眼圈浙江澎肽六勝肽-1Pro紅寶石面霜2.0淡紋抗老LipotrueS.L/小夜燈眼霜1.0淡化色素，預(yù)防眼圈問題LipotrueS.L六勝肽-1紅寶石精華1.0預(yù)防皺紋，緊實(shí)肌膚資料來源：珀萊雅官方微博，珀萊雅官方小紅書，申港證券研究所學(xué)術(shù)成果扎實(shí)。AAofCosmeticDermatology-1對(duì)于改善眼角皺紋能力更強(qiáng)。珀IFSCC表21：2020年至今珀萊雅學(xué)術(shù)成果科研內(nèi)容 科研成果科研內(nèi)容 科研成果/結(jié)論A醇超分子化結(jié)構(gòu)

超分子維A醇（專利號(hào)：CN112294693A）關(guān)于超分子維A醇的科研成果發(fā)表于國(guó)際頂級(jí)期刊《JournalofCosmeticDermatology》乙酰基六肽-1與乙?；?8的功效對(duì)比研究 乙?；?-對(duì)眼角抗皺體積改善率高于乙?；?8不同濃度下乙?；?1人體功效研究 20%的乙酰肌肽皺紋改善率最首次貼斑試驗(yàn) 證明包裹的維A醇更溫和海洋原料/提取物的功效性研究 論文《一種含有10%煙酰胺的新型化妝品的抗衰老功效評(píng)價(jià)》收錄于2020IFSCC會(huì)議研究研究

論文《一種含超分子視黃醇及千日菊提取物的產(chǎn)品對(duì)中國(guó)城市女性眼周肌膚的改善》收錄于2020IFSCC會(huì)議論文《不同方法評(píng)價(jià)復(fù)方舒敏乳膏改善敏感皮膚的效果及相關(guān)性研究》收錄于2020IFSCC會(huì)議資料來源：公司公告，美麗研制微信公眾號(hào)，中國(guó)化妝品網(wǎng)，申港證券研究所專利成果數(shù)量豐富、領(lǐng)域全面。202119項(xiàng)國(guó)家授權(quán)發(fā)明專利，新10的幾項(xiàng)專利覆蓋抗敏、抗瘙癢、祛斑、抗衰、頭皮護(hù)理多個(gè)領(lǐng)域。其中，抗敏、抗瘙癢對(duì)應(yīng)熱度上升的敏感肌賽道，祛斑、抗衰為珀萊雅主攻賽道，頭皮護(hù)理則為珀萊雅旗下品牌Off&Relax的專研領(lǐng)域。表22：近年珀萊雅獲得授權(quán)的部分專利專利名稱 公告日專利名稱 公告日一種具有抗敏修復(fù)功效的組合物及其制備方法 2022年3月18日一種高效祛斑活性物的制備方法及其應(yīng)用 2021年月9日一種具有頭皮護(hù)理功效的植物雙向發(fā)酵物的制備方法及其應(yīng)用 2022年1月14日可改善痘印及疤痕的組合物及其制備方法 2021年9月7日一種抗瘙癢功效組合物及其制備方法與應(yīng)用 2021年10月22日資料來源：企知道，申港證券研究所研發(fā)組織結(jié)構(gòu)升級(jí)，成立國(guó)際科學(xué)研究院強(qiáng)化基礎(chǔ)研究。珀萊雅為在研發(fā)原料方面掌握主動(dòng)權(quán)，2021年新成立國(guó)際科學(xué)研究院，負(fù)責(zé)人是法國(guó)國(guó)家科學(xué)院生物學(xué)博士后。自此，研發(fā)組織架構(gòu)升級(jí)為研發(fā)創(chuàng)新中心和國(guó)際科學(xué)研究院。前者專注于配方開發(fā)、產(chǎn)品評(píng)估等，后者聚焦細(xì)胞、功效性原料開發(fā)等基礎(chǔ)研究。圖49：珀萊雅研發(fā)組織結(jié)構(gòu)資料來源：珀萊雅招股說明書，同花順綜合，申港證券研究所研發(fā)費(fèi)用穩(wěn)定，研發(fā)回報(bào)率高。2018、2019年珀萊雅研發(fā)費(fèi)用分別為0.51億元、0.7525.53%、45.56%20203.22%201920210.77增長(zhǎng)6.07%。從研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比例看，珀萊雅低于同行業(yè)的貝泰妮、上海家圖50：珀萊雅研發(fā)費(fèi)用及同比（億元） 圖51：5家企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比例對(duì)比 資料來源：wind，珀萊雅年報(bào)，申港證券研究所 資料來源：wind，珀萊雅、上海家化、水羊股份年報(bào)，申港證券研究所護(hù)膚品類自產(chǎn)為主彩妝品類自產(chǎn)與OEM并行自產(chǎn)率高，供應(yīng)鏈促產(chǎn)能提升。珀萊雅近五年自產(chǎn)率基本穩(wěn)定在80%，高自產(chǎn)率有利于珀萊雅進(jìn)行產(chǎn)品質(zhì)量控制，并能根據(jù)銷量靈活調(diào)整生產(chǎn)計(jì)劃。珀萊雅日化2021年突破213.65%表23：珀萊雅近五年日化產(chǎn)品生產(chǎn)量、銷售量、庫存量、自產(chǎn)率年份生產(chǎn)量（億支）銷售量（億支）庫存量（億支）自產(chǎn)率20276.98%20181.481.490.3182.09%20191.681.640.3584.53%20201.941.810.4884.83%20282.16%資料來源：wind，公司年報(bào)，申港證券研究所護(hù)膚類原材料成本為主，彩妝類成本主要來自外購。2021年珀萊雅兩大產(chǎn)品類別護(hù)膚類、美容彩妝類成本分別為12.57、2.63億元，分別同比增長(zhǎng)10.29%、33.32%。護(hù)膚類產(chǎn)品成本增長(zhǎng)主要系原材料、運(yùn)費(fèi)價(jià)格上漲，美容彩妝類成本增長(zhǎng)主要受外購、運(yùn)費(fèi)價(jià)格上漲的影響。表24：珀萊雅2021年分產(chǎn)品成本構(gòu)成產(chǎn)品類別成本構(gòu)成項(xiàng)目金額（億元）同比變動(dòng)護(hù)膚類原材料9.1414.52%人工與制造費(fèi)用0.75-2.20%外購1.21-26.09%運(yùn)費(fèi)1.4745.22%小計(jì)12.5710.29%美容彩妝類原材料0.6217.17%人工與制造費(fèi)用0.07-1.78%外購1.7140.49%運(yùn)費(fèi)0.2440.62%小計(jì)2.6333.32%資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所渠道端：線上精細(xì)化運(yùn)營(yíng)促營(yíng)收高增抖音平臺(tái)沉淀私域流量線上營(yíng)收高增線上直營(yíng)渠道為主線上直營(yíng)為主，多渠道全面布局。珀萊雅采取新渠道策略，線上線下銷售渠道覆蓋全面。2021年珀萊雅線上、線下渠道營(yíng)收占比分別為84.93%、15.07%。線上方面，直營(yíng)、分銷營(yíng)收分別占60.67%、24.26%。直營(yíng)渠道主要包括天貓、抖音、京東，營(yíng)收占比分別為45%、15%、10%，也包括拼多多、快手等其他渠道。分銷渠道主要包括淘寶、京東、唯品會(huì)等。線下方面，主要通過日化渠道以及銀泰、天虹等百貨系統(tǒng)銷售。圖52：珀萊雅營(yíng)收渠道構(gòu)成資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所線上渠道營(yíng)收增長(zhǎng)迅速，線上營(yíng)收占比持續(xù)提升。珀萊雅線上收入持續(xù)增長(zhǎng)，2020、2021年線上收入分別為26.24、39.24億元，分別同比增長(zhǎng)58.59%、49.54%。從4家企業(yè)線上營(yíng)收占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例的對(duì)比來看，珀萊雅線上營(yíng)收占比增幅最大，且在2021年超過貝泰妮，線上營(yíng)收占比84.93%。圖53：線上、線下營(yíng)收及同比（億元） 圖54：線上營(yíng)收占比對(duì)比資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所 資料來源：珀萊雅、貝泰妮、上海家化、丸美股份公司公告，申港證券研究所線上直營(yíng)營(yíng)收增速高。珀萊雅線上兩種渠道中，以抖音、天貓等為代表的直營(yíng)渠道營(yíng)收高增，2019、2020、2021年直營(yíng)收入分別為8.86、15.91、28.03億元，分別同比增長(zhǎng)88.25%、79.63%、76.16%。圖55：直營(yíng)、分銷營(yíng)收及同比（億元）資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所線上平臺(tái)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)搭建流量池踐行新渠道策略，各平臺(tái)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。珀萊雅在天貓平臺(tái)夯實(shí)大單品策略，塑造明星產(chǎn)品，力圖提升自播比重，并進(jìn)行會(huì)員拉新和復(fù)購運(yùn)營(yíng)的升級(jí)。在抖音、快手平臺(tái)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高大單品占比從而提升毛利、凈利，抓住短視頻和直播機(jī)遇，加強(qiáng)品牌自播。在京東、拼多多持續(xù)加強(qiáng)爆款產(chǎn)品打造，優(yōu)化費(fèi)用投放模型。在淘寶、京東、唯品會(huì)等分銷平臺(tái)上突出差異化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和細(xì)分人群覆蓋，與達(dá)人深度合作強(qiáng)化內(nèi)容種草。表25：線上銷售新渠道策略線上銷售模式 線上銷售平臺(tái) 線上新渠道策略線上銷售模式 線上銷售平臺(tái) 線上新渠道策略直營(yíng) 天貓 夯實(shí)大單品戰(zhàn)略，打造明星單品；自播精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，提高自播比重；升級(jí)會(huì)員拉新和復(fù)抖音快手京東拼多多分銷 淘寶京東唯品會(huì)資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所

優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高大單品占比，提高毛利凈利；搶占短視頻和直播風(fēng)口，聚焦品牌自播繼續(xù)加強(qiáng)爆款打造，優(yōu)化費(fèi)用投放強(qiáng)化差異化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，豐富對(duì)應(yīng)的細(xì)分消費(fèi)群體；精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，提高日銷占比；與頭部KOL深度合作加強(qiáng)內(nèi)容種草發(fā)力抖音電商，沉淀私域流量打造閉環(huán)。珀萊雅是最早在抖音直播帶貨的護(hù)膚企業(yè)之一。珀萊雅抓住抖音新興渠道紅利，2020年底入局抖音自播賽道，現(xiàn)已成為該平臺(tái)自播頭部企業(yè)。珀萊雅注重自播，通過短視頻和自播向抖音小店引流，搭建賬號(hào)矩陣沉淀私域流量，實(shí)現(xiàn)電商閉環(huán)。珀萊雅抖音有6·5491.1462272.23050~75萬元。表26：珀萊雅抖音賬號(hào)矩陣（數(shù)據(jù)截至2022年10月27日）珀萊雅抖音官方賬號(hào)粉絲數(shù)（萬）作品數(shù)（個(gè)）獲贊數(shù)（萬）近30日?qǐng)鼍N售額（萬元）珀萊雅官方旗艦店491.1462272.250~75珀萊雅旗艦店75.311638.410~25珀萊雅·時(shí)光秘密35.9118214.61~2.5珀萊雅官方福利社20.4680.63752.5~5珀萊雅品牌直播51.84204.61~2.5珀萊雅·至上青春3.13630.25350.75~1資料來源：抖音，蟬媽媽，申港證券研究所抖音粉絲數(shù)量領(lǐng)先，獲贊數(shù)較多。對(duì)比珀萊雅及其競(jìng)品抖音官方旗艦店數(shù)據(jù)發(fā)491.1272.2462表27：各品牌抖音官方賬號(hào)粉絲數(shù)、獲贊數(shù)、作品數(shù)對(duì)比（截至2022年10月27日）品牌名稱抖音粉絲數(shù)（萬）抖音獲贊數(shù)（萬）抖音作品數(shù)（個(gè)）珀萊雅491.1272.2462佰草集31.5105505百雀羚114.594.1304韓束159.187.9738美膚寶28.644.5665丸美58.540.5794自然堂282.2147.4367薇諾娜187.1230.6977資料來源：抖音，申港證券研究所20224-102.5~51億~2.5億、250~50059.37%40.01%、0.62%。圖56：2022年4-10月珀萊雅抖音3種帶貨方式銷售額對(duì)比（萬元）資料來源：蟬媽媽，申港證券研究所618、雙十一銷售額高。2022427日-1027日，根據(jù)蟬媽媽的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，珀萊雅抖音銷售額5~7.5億元，位于護(hù)膚品牌5261815211000~25002.5~5萬件，10月26日直播“雙十一首戰(zhàn)！寶貝萌沖起來~”直播珀萊雅商品銷售額750~10002.5~5萬件。圖57：2022.4.27.-2022.10.27.抖音銷售額前10名（億元） 圖58：2022.4.27.-2022.10.27.珀萊雅抖音關(guān)聯(lián)直播銷售額前5名資料來源：蟬媽媽，申港證券研究所 資料來源：蟬媽媽，申港證券研究所營(yíng)銷端：高投入品牌營(yíng)銷618成效顯著銷售費(fèi)用投入高品牌宣傳力度大銷售費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，銷售費(fèi)用率高。20202021年，珀萊雅銷售費(fèi)用分別為14.97、19.9222%、33%452021高，達(dá)42.98%。圖59：珀萊雅銷售費(fèi)用及同比（億元） 圖60：4家企業(yè)銷售費(fèi)用率對(duì)比 資料來源：wind，申港證券研究所 資料來源：wind，申港證券研究所形象宣傳推廣費(fèi)增長(zhǎng)。珀萊雅注重彩棠、科瑞膚等新品牌的孵化和悅芙媞等品牌202116.7336.65%52019CC線下聯(lián)動(dòng)推廣力度所致。圖61：珀萊雅形象宣傳推廣費(fèi)及同比（億元）資料來源：公司年報(bào)，申港證券研究所20211月“3“5月“中國(guó)航天“520”6活動(dòng)，傳遞品牌的發(fā)現(xiàn)精神；9注Z10青年心理健康公益行動(dòng)76圖62：2021年珀萊