金融衍生工具Chapt3套期保值交易

第三章期貨交易策略

––套期保值1第一頁(yè)，共五十三頁(yè)。主要內(nèi)容一、套期保值概述定義、工作原理二、套期保值策略套期保值分類、計(jì)算方法三、基差策略基差定義、基差風(fēng)險(xiǎn)、計(jì)算方法四、風(fēng)險(xiǎn)管理與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略案例巴林銀行、德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案、國(guó)債期貨327事件2第二頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值一、套期保值的概念指在現(xiàn)貨市場(chǎng)某一筆交易的基礎(chǔ)上，在期貨市場(chǎng)上做一筆價(jià)值相當(dāng)，期限相同但方向相反的交易，以期保值。二、基本原理：同一品種的商品，其期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格受到相同的因素的影響和制約，雖然波動(dòng)幅度會(huì)有不同，但其價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì)和方向具有一致性。隨著期貨合約到期日的臨近，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格逐漸聚合，在到期日，基差接近于零，兩價(jià)格大致相等。

3第三頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值(一)買入套期保值

是指套期保值者先在期貨市場(chǎng)買入與其將在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買入的現(xiàn)貨商品數(shù)量相等、交割日期相同或相近的該商品期貨合約，然后在現(xiàn)貨市場(chǎng)上實(shí)際買入該種現(xiàn)貨商品時(shí)，在期貨市場(chǎng)上賣出原先買入的該商品的期貨合約，從而為其在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買進(jìn)現(xiàn)貨商品的交易進(jìn)行保值。適用范圍：加工制造企業(yè)為了防止日后購(gòu)進(jìn)原材料時(shí)價(jià)格上漲的情況；供貨方已經(jīng)與需求方簽訂好現(xiàn)貨供貨合同，但供貨方此時(shí)尚未購(gòu)進(jìn)貨源，擔(dān)心日后購(gòu)進(jìn)貨源時(shí)價(jià)格上漲；需求方不能立即買入現(xiàn)貨，擔(dān)心日后現(xiàn)貨價(jià)格上漲。4第四頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值買入保值實(shí)例:廣東某一鋁型材廠的主要原料是鋁錠.

2003年3月鋁錠的現(xiàn)貨價(jià)格為13000元/噸,該廠根據(jù)市場(chǎng)的供求關(guān)系變化,認(rèn)為兩個(gè)月后鋁錠的現(xiàn)貨價(jià)格將要上漲.為了保值,該廠在3月初以13200元/噸的價(jià)格買入600噸5月份到期的鋁錠期貨合約.到5月初,鋁錠現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格為15000元/噸,期貨價(jià)格為15200元/噸.試分析該鋁型廠的保值狀況.5第五頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值買入保值實(shí)例市場(chǎng)時(shí)間現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)3月初現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格為13000元/噸，但由于資金和庫(kù)存的原因沒(méi)有買入以13200元/噸的價(jià)格買進(jìn)600噸5月份到期的鋁錠期貨合約5月初在現(xiàn)貨市場(chǎng)上以15000元/噸的價(jià)格買入

600噸鋁錠以15200元/噸將原來(lái)買進(jìn)600噸5月份到期的合約賣掉結(jié)果多支付2000元/噸期貨對(duì)沖盈利2000元/噸6第六頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值多頭外匯期貨套期保值美國(guó)公司3月1日從澳大利亞進(jìn)口價(jià)值100萬(wàn)澳元的農(nóng)產(chǎn)品，3個(gè)月后付款。使用外匯期貨合約進(jìn)行套期保值。預(yù)期澳元升值，則先買后賣。若預(yù)期正確，期貨市場(chǎng)的贏利可彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)的虧損。因?yàn)榘脑谪浐霞s合約規(guī)模為10萬(wàn)澳元，共需要購(gòu)買100/10=10份澳元合約。7第七頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)3月1日開(kāi)出澳元遠(yuǎn)期匯票100萬(wàn)買入10份6月份到期的澳元合約AUD/USD=0.4970價(jià)格AUD1=USD0.5020需要100*0.4970=USD49.7(萬(wàn))合約價(jià)值100*0.502=USD50.2(萬(wàn))6月1日匯票到期支出100萬(wàn)賣出10份澳元合約，進(jìn)行對(duì)沖AUD/USD=0.5060價(jià)格AUD1=USD0.5050實(shí)際須付100*0.506=USD50.6(萬(wàn))合約價(jià)值100*0.505=USD50.5(萬(wàn))盈虧計(jì)算虧損：50.6-49.7=USD0.9(萬(wàn))贏利：50.5-50.2=USD0.3(萬(wàn))現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)抵補(bǔ)后凈虧損USD(0.9-0.3)=USD0.6(萬(wàn))8第八頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值(二)賣出套期保值

是指套期保值者先在期貨市場(chǎng)賣出與其將在現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣出的現(xiàn)貨商品數(shù)量相等、交割日期相同或相近的該商品期貨合約，然后在現(xiàn)貨市場(chǎng)上實(shí)際賣出該種現(xiàn)貨商品時(shí)，在期貨市場(chǎng)上買入原先賣出的該商品的期貨合約，從而為其在現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣出現(xiàn)貨商品的交易進(jìn)行保值。適用范圍：直接生產(chǎn)商品期貨實(shí)物的生產(chǎn)廠家,農(nóng)廠,工廠等手頭有庫(kù)存產(chǎn)品尚未銷售,擔(dān)心日后出售時(shí)價(jià)格下跌；儲(chǔ)運(yùn)商,貿(mào)易商手頭有庫(kù)存現(xiàn)貨尚未出售或儲(chǔ)運(yùn)商，貿(mào)易商已簽定將來(lái)以特定價(jià)格買進(jìn)某一商品但尚未轉(zhuǎn)售出去；加工制造企業(yè)擔(dān)心日后庫(kù)存原料價(jià)格下跌。9第九頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值賣出保值實(shí)例:東北某一農(nóng)懇公司主要種植大豆,2003年9月初因我國(guó)飼料工業(yè)的發(fā)展而對(duì)大豆需求大增,現(xiàn)貨價(jià)格為3300元/噸,2004年1月初到期的期貨價(jià)格為3400元/噸.該公司經(jīng)過(guò)充分的市場(chǎng)調(diào)查,認(rèn)為未來(lái)大豆價(jià)格將下跌,決定為其即將收獲的50000噸大豆進(jìn)行保值.于2003年9月初在大連商品交易所賣出50000噸2004年1月份到期的大豆期貨合約,價(jià)格為3400元/噸.到2004年初,大豆現(xiàn)貨家價(jià)格為2700元/噸，期貨價(jià)格為2800元/噸.試分析該農(nóng)懇公司的保值狀況.10第十頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值賣出保值實(shí)例市場(chǎng)時(shí)間現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)2003年9月初大豆的價(jià)格為3300元/噸,但此時(shí)新豆還未收獲賣出2004年1月份到期的大豆合約50000噸,價(jià)格為3400元/噸2004年1月初賣出收獲不久的大豆,平均價(jià)格為2700元/噸買進(jìn)50000噸2004年1月份到期的大豆期貨合約,價(jià)格為2800元/噸結(jié)果2004年1月初比2003年9月底平均少賣600元/噸期貨對(duì)沖盈利600元/噸11第十一頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值空頭外匯期貨套期保值實(shí)例：6月1日，我國(guó)某進(jìn)出口公司裝船發(fā)貨，收到12月1日到期的5000萬(wàn)日元的遠(yuǎn)期匯票，該公司擔(dān)心日元到期時(shí)對(duì)美元匯價(jià)下跌，帶來(lái)匯率風(fēng)險(xiǎn)，于是決定在期貨市場(chǎng)作賣出套期保值交易。預(yù)期日元貶值，則先賣后買。因?yàn)槿赵暮霞s規(guī)模為1250萬(wàn)日元，則需日元期貨合約5000/1250=4份。12第十二頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值空頭外匯期貨套期保值市場(chǎng)時(shí)間現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)6月1日收到日元遠(yuǎn)期匯票5000萬(wàn)賣出4份12月份到期的日元合約USD/JPY=122.3價(jià)格JPY1=USD0.007900理論上能換5000/122.3=USD40.88（萬(wàn)）合約價(jià)值5000*0.0079=USD39.5（萬(wàn)）12月1日匯票到期賣出5000萬(wàn)日元買入4份日元合約，進(jìn)行對(duì)沖USD=126.8D/JPY價(jià)格JPY1=USD0.007510實(shí)際上換得5000126.8=USD39.43（萬(wàn)）合約價(jià)值

5000*0.00751=USD37.55（萬(wàn)）盈虧計(jì)算虧損40.88-39.43=USD1.45（萬(wàn)）贏利39.5-37.55=USD1.95（萬(wàn)）現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)抵補(bǔ)后凈盈利USD（1.95-1.45）=USD0.5（萬(wàn)）13第十三頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值套期保值策略小結(jié)當(dāng)前條件風(fēng)險(xiǎn)合適的套期保值策略持有資產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格有可能下跌空頭套期保值計(jì)劃購(gòu)買資產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格有可能上漲多頭套期保值已賣空資產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格有可能上漲多頭套期保值發(fā)行了浮動(dòng)利率債券利率有可能上漲空頭套期保值計(jì)劃發(fā)行債務(wù)利率有可能上漲

空頭套期保值14第十四頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值（三）交叉套期保值指將期貨合約用于不可交割商品的套期保值,包括：①在白金的頭寸上用銀的期貨進(jìn)行套期保值。②使用股票指數(shù)期貨對(duì)單只股票頭寸進(jìn)行套期保值。③使用國(guó)債期貨對(duì)公司債進(jìn)行套期保值。④使用甲地小麥期貨對(duì)儲(chǔ)存于乙地的小麥進(jìn)行套期保值。⑤外匯的套期保值等。15第十五頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值（三）交叉套期保值9月10日，假定國(guó)際貨幣市場(chǎng)6月期法朗的期貨價(jià)格為0.1660美元/法國(guó)法朗，6月期馬克的期貨價(jià)格為0.5500美元/馬克。法朗與馬克之間的交叉匯率為0.1660/0.5500=0.3，就是1法郎=0.3馬克。某套利者據(jù)此在國(guó)際貨幣市場(chǎng)買入10份6月期法國(guó)法郎期貨合約，同時(shí)賣出3份6月期馬克期貨合約。由于兩種貨幣的交叉匯率為1:0.3，兩種貨幣的期貨合約每份都是125000貨幣單位。因此，為保證實(shí)際交易價(jià)值相同，前者需要買入10份合約，而后者則需要賣出3份合約。9月20日，套利者分別以0.1760美元/法國(guó)法郎和0.5580美元/馬克的價(jià)格進(jìn)行平倉(cāng)交易。請(qǐng)計(jì)算交易結(jié)果。16第十六頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值交叉套期保值法國(guó)法郎馬克9月10日買入10份6月期法國(guó)法郎期貨合約總價(jià)值=0.1660×125000×10=$207500出售3份6月期馬克期貨合約總價(jià)值=0.5500×125000×3=$2062509月20日賣出10月6月期法郎期貨合約總價(jià)值=0.1760×125000×10=$220000買入3份6月期馬克期貨合約總價(jià)值=0.5580×125000×3=$209250交易結(jié)果贏利=$220000－207500=$12500虧損=$206250－209250=$－3000交易最終結(jié)果：獲利=$12500－3000=＄950017第十七頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值(四)、向前滾動(dòng)的對(duì)沖

如果企業(yè)持有風(fēng)險(xiǎn)頭寸的時(shí)間長(zhǎng)于期貨市場(chǎng)上可選擇的期貨的到期期限，企業(yè)便可以采取展期策略，即連續(xù)購(gòu)買期貨合約，在上一期貨合約到期時(shí)平倉(cāng)，同時(shí)買入下一期合約，反復(fù)操作直至風(fēng)險(xiǎn)頭寸到期，使整個(gè)交易平倉(cāng)。進(jìn)行展期的好處是它在長(zhǎng)期保護(hù)了原始資產(chǎn)的價(jià)值，即使期限較長(zhǎng)的期貨合約不存在。然而，每一次展期就意味著付出一次交易費(fèi)用，并且每一次期貨合約的轉(zhuǎn)換也意味著承擔(dān)一次基差風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)基差變化不穩(wěn)定的時(shí)候，運(yùn)用短期合約進(jìn)行長(zhǎng)期的展期交易時(shí)具有很大風(fēng)險(xiǎn)。18第十八頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值(四)、向前滾動(dòng)的對(duì)沖

例如某企業(yè)在6月15日持有100萬(wàn)人民幣的股票，計(jì)劃在18個(gè)月后賣出，期貨市場(chǎng)上可供選擇的期貨合約到期月份分別是3月、6月、9月和12月。企業(yè)決策者可以根據(jù)市場(chǎng)上交易的期貨合約進(jìn)行組合。由于考慮到期限較長(zhǎng)的合約的流動(dòng)性比較差，我們可以選擇3月、6月和9月的合約。例如企業(yè)可以在6月份進(jìn)行9個(gè)月后到期的空頭期貨交易，在轉(zhuǎn)年的3月份平倉(cāng)，同時(shí)又進(jìn)行下一期9個(gè)月的展期，最終在12月平倉(cāng)?；蛘咄顿Y者可以采取3次6月期限的交易。19第十九頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

一、基差的含義指某一特定商品在某一特定時(shí)間和地點(diǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與該商品在期貨市場(chǎng)的期貨價(jià)格之差。即：基差＝現(xiàn)貨價(jià)格-期貨價(jià)格當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格的增長(zhǎng)大于期貨價(jià)格的增長(zhǎng)時(shí)，基差也隨之增加，稱為基差擴(kuò)大或基差變強(qiáng)；當(dāng)期貨價(jià)格的增長(zhǎng)大于現(xiàn)貨價(jià)格的增長(zhǎng)時(shí)，基差也隨之減小，稱為基差減少或基差變?nèi)酢?0第二十頁(yè)，共五十三頁(yè)?；畹暮x

（續(xù)）期貨價(jià)格現(xiàn)貨價(jià)格現(xiàn)貨價(jià)格期貨價(jià)格基差為正基差為負(fù)第二節(jié)基差策略

21第二十一頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

假設(shè)一個(gè)儲(chǔ)藏者于9月1日買入1蒲式耳小麥，并通過(guò)賣出12月1日的期貨合約來(lái)套期保值，且不考慮任何保證金、手續(xù)費(fèi)、傭金及倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)等的影響?；钭儎?dòng)對(duì)空頭套期保值的影響現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)基差日期交易價(jià)格交易可供選擇的價(jià)格9月1日買入1蒲式耳3.00賣出期貨合約3.093.093.09-0.0911月1日賣出1蒲式耳2.70買入期貨合約①2.79②2.84③2.75①-0.09②-0.14③-0.05贏利-0.300.30.250.34凈贏利0.00-0.050.0422第二十二頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

基差減弱削弱了空頭套期保值的作用，而基差增強(qiáng)則加強(qiáng)了這種作用。對(duì)于多頭套期保值來(lái)講，基差的變化對(duì)保值作用發(fā)揮的影響正好相反：基差增強(qiáng)削弱了多頭套期保值的作用，而基差減弱則加強(qiáng)了這種作用。23第二十三頁(yè)，共五十三頁(yè)。基差風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)用舉例在2007年11月，一珠寶制造企業(yè)存有1000盎司的黃金，為防止黃金價(jià)格下降，公司決定采用如下套期保值策略。在2007年11月15日，企業(yè)售出10份每份100盎司且12月到期的黃金期貨合約，風(fēng)險(xiǎn)頭寸在11月26日消失，因此公司將在11月26日從期貨市場(chǎng)上買回相同數(shù)量的黃金期貨合約。交易日間黃金現(xiàn)貨及期貨價(jià)格的變動(dòng)如表。24第二十四頁(yè)，共五十三頁(yè)?；铒L(fēng)險(xiǎn)應(yīng)用舉例25市場(chǎng)時(shí)間現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)基差11月15日黃金現(xiàn)價(jià)879.10美元/盎司,現(xiàn)貨總價(jià)值879,100美元。賣出期貨合約價(jià)格879.00美元/盎司，期貨合約價(jià)值879,000美元。0.111月26日黃金現(xiàn)價(jià)867.40美元/盎司,現(xiàn)貨總價(jià)值867,400美元。買入期貨合約價(jià)格868.50美元/盎司，期貨合約價(jià)值868,500美元。-1.1結(jié)果損失=-11,700美元。贏利=10,500美元。第二十五頁(yè)，共五十三頁(yè)。在上述案例中，期貨的10,500美元受益部分對(duì)沖了黃金現(xiàn)貨11,700美元的損失，但是并沒(méi)有對(duì)沖完全，其中的原因是基差的變化。我們看到，在2007年11月15日，現(xiàn)貨和期貨的價(jià)差為0.1美元每盎司，而到了2007年11月26日，現(xiàn)貨和期貨的價(jià)差變?yōu)榱?1.1美元每盎司，也就是說(shuō)，基差的變化造成套期保值策略的最終結(jié)果并不是完全對(duì)沖?；铒L(fēng)險(xiǎn)應(yīng)用舉例（續(xù)）26第二十六頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

三、基差交易基差交易是指為了避免基差變化給套期保值交易帶來(lái)不利影響所采取的以一定的基差和期貨價(jià)格確定現(xiàn)貨價(jià)格方法。

通?；罱灰椎碾p方至少有一方進(jìn)行了套期保值，但其最終的實(shí)際現(xiàn)貨交易價(jià)格并不是交易時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，而是根據(jù)下面這一公式確定的：交易的現(xiàn)貨價(jià)格＝商定的期貨價(jià)格＋預(yù)先商定的基差27第二十七頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

三、基差交易某食品批發(fā)商在1月份以3800元/噸價(jià)格購(gòu)入白糖若干噸，欲在5月份銷售出去，同時(shí)，該批發(fā)商以3900元/噸的價(jià)格做了空頭套期保值，基差為-100。據(jù)估計(jì)，在對(duì)沖時(shí)基差要達(dá)到-50才可以彌補(bǔ)倉(cāng)儲(chǔ)、保險(xiǎn)等成本費(fèi)用，并可保證合理利潤(rùn)。28第二十八頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

現(xiàn)貨價(jià)格期貨價(jià)格基差交易贏利1月38003900-1005月不做基差交易38103880-7030做基差交易38303880-505029第二十九頁(yè)，共五十三頁(yè)。第二節(jié)基差策略

二、基差風(fēng)險(xiǎn)的含義基差的變化是不確定的，這種基差變化的不確定性就被稱為基差風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于空頭套期保值者利潤(rùn)＝b2-b1賣出套期保值資產(chǎn)獲得的有效價(jià)格＝

F1+b2-b1對(duì)于多頭套期保值者利潤(rùn)＝

b1-b2買入套期保值資產(chǎn)實(shí)際支付的有效價(jià)格＝F1-b1+b230第三十頁(yè)，共五十三頁(yè)。第三節(jié)套期比率

套期保值后，投資者所承擔(dān)的是與基差相關(guān)的不確定性，被稱為基差風(fēng)險(xiǎn)。影響基差風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵因素有兩個(gè)，即期貨合約的選擇和套期保值比率的確定。套期保值比率HR(hedgeratio)

是指保值者持有期貨合約的頭寸大小與需要保值的基礎(chǔ)資產(chǎn)之間的比率。實(shí)際上就是對(duì)每一單位現(xiàn)貨部位保值者所建立的期貨合約頭寸。31第三十一頁(yè)，共五十三頁(yè)。套期比率（續(xù)）保值者在套期保值中所使用的期貨合約數(shù)和套期保值比率關(guān)系如下：

N=h(Ns/Qs)(1)

其中Ns表示被套期保值的現(xiàn)貨部位頭寸大小；Qs表示每張期貨合約的頭寸大小;N表示套期保值中選擇的期貨合約數(shù);h表示套期保值比率。32第三十二頁(yè)，共五十三頁(yè)。第四節(jié)風(fēng)險(xiǎn)管理與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略：三個(gè)案例

巴林銀行的破產(chǎn)德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案國(guó)債期貨327事件33第三十三頁(yè)，共五十三頁(yè)。巴林銀行的破產(chǎn)1995年2月27日，英國(guó)中央銀行突然宣布：巴林銀行不得繼續(xù)從事交易活動(dòng)并將申請(qǐng)資產(chǎn)清理。這消息讓全球震驚，因?yàn)檫@意味著具有233年歷史、在全球范圍內(nèi)掌管270多億英鎊的英國(guó)巴林銀行宣告破產(chǎn)。據(jù)國(guó)際金融報(bào)消息，具有悠久歷史的巴林銀行曾創(chuàng)造了無(wú)數(shù)令人瞠目的業(yè)績(jī)，其雄厚的資產(chǎn)實(shí)力使它在世界證券史上擁有特殊的地位。可以這樣說(shuō)：巴林銀行是金融市場(chǎng)上一座耀眼輝煌的金字塔。然而，就是這座百年金字塔，竟會(huì)葬身于一個(gè)"期貨與期權(quán)結(jié)算方面的專家"——里森之手。究其原因，這還得從1995年說(shuō)起，當(dāng)時(shí)擔(dān)任巴林銀行新加坡期貨公司執(zhí)行經(jīng)理的里森，一個(gè)人身兼首席交易員和清算主管兩職。有一次，他手下的一個(gè)交易員，因操作失誤虧損了6萬(wàn)英鎊，當(dāng)里森知道后，害怕事情暴露影響他的前程，便決定動(dòng)用88888"錯(cuò)誤賬戶"。而所謂"錯(cuò)誤賬戶"，是指銀行對(duì)代理客戶交易過(guò)程中可能發(fā)生的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)錯(cuò)誤進(jìn)行核算的賬戶。以后，他為了其私利，一再動(dòng)用"錯(cuò)誤賬戶"，造成銀行賬戶上顯示的均是盈利。隨著時(shí)間推移，備用賬號(hào)使用后的惡性循環(huán)使公司的損失越來(lái)越大。34第三十四頁(yè)，共五十三頁(yè)。巴林銀行的破產(chǎn)分析巴林銀行破產(chǎn)案充分顯示了期貨交易中存在的機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)交易行為監(jiān)督不力而形成的各種危險(xiǎn)等一系列重大問(wèn)題。巴林銀行管理層對(duì)期貨投機(jī)的管理失控、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)不足等等，特別值得投資者引以為鑒。對(duì)于尚處在期貨市場(chǎng)起步階段的中國(guó)來(lái)說(shuō)，尤其需要引起重視。巴林銀行破產(chǎn)案反映了國(guó)際金融市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變，現(xiàn)代金融工具特別是衍生工具的投資具有極大的風(fēng)險(xiǎn)性。即使是金融巨頭稍有閃失，也會(huì)在一瞬之間倒閉破產(chǎn)。巴林銀行期貨交易員的過(guò)度投機(jī)對(duì)人們的啟示是：投資者一定要正確認(rèn)識(shí)期貨投資的風(fēng)險(xiǎn)；機(jī)構(gòu)則要深刻認(rèn)識(shí)機(jī)構(gòu)本身存在的風(fēng)險(xiǎn)，既要對(duì)期貨交易加強(qiáng)管理，又要對(duì)機(jī)構(gòu)自身加強(qiáng)管理。35第三十五頁(yè)，共五十三頁(yè)。德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案

MetallgeseschaftAG是德國(guó)最大的金屬和能源公司。MetallgeseschaftRefiningandMarketing,Inc(MGRM)是該公司旗下涉及原油業(yè)務(wù)的一家美國(guó)分公司。MRGM公司在1991年底開(kāi)始與客戶簽訂了一系列長(zhǎng)達(dá)10年的銷售合約，合約中承諾在未來(lái)10年內(nèi)以高于當(dāng)時(shí)市價(jià)的固定價(jià)格提供給客戶總量約1.6億桶的石油商品。由于當(dāng)時(shí)能源價(jià)格較低，用戶覺(jué)得可以通過(guò)這種形式在未來(lái)獲得低價(jià)供給，而MGRM公司認(rèn)為這樣可以大規(guī)模切入美國(guó)能源市場(chǎng)，建立自己的長(zhǎng)久客戶源，以期建立一個(gè)產(chǎn)供銷的完整供應(yīng)鏈，獲得一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)份額。為了規(guī)避這個(gè)合同可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，MGRM不得不利用期貨、遠(yuǎn)期、場(chǎng)外互換等形式進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。MGRM公司采取了延展式套期保值。因?yàn)楫?dāng)時(shí)的NYMEX最遠(yuǎn)的合約是18個(gè)月，但幾乎沒(méi)有交易。MGRM這么大的頭寸根本無(wú)法在冷清月份上實(shí)現(xiàn)，所以只能選擇較短期限合約的延展交易來(lái)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的套期保值。36第三十六頁(yè)，共五十三頁(yè)。德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案

MetallgeseschaftAG是德國(guó)最大的金屬和能源公司。MetallgeseschaftRefiningandMarketing,Inc(MGRM)是該公司旗下涉及原油業(yè)務(wù)的一家美國(guó)分公司。MRGM公司在1991年底開(kāi)始與客戶簽訂了一系列長(zhǎng)達(dá)10年的銷售合約，合約中承諾在未來(lái)10年內(nèi)以高于當(dāng)時(shí)市價(jià)的固定價(jià)格提供給客戶總量約1.6億桶的石油商品。由于當(dāng)時(shí)能源價(jià)格較低，用戶覺(jué)得可以通過(guò)這種形式在未來(lái)獲得低價(jià)供給，而MGRM公司認(rèn)為這樣可以大規(guī)模切入美國(guó)能源市場(chǎng)，建立自己的長(zhǎng)久客戶源，以期建立一個(gè)產(chǎn)供銷的完整供應(yīng)鏈，獲得一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)份額。為了規(guī)避這個(gè)合同可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，MGRM不得不利用期貨、遠(yuǎn)期、場(chǎng)外互換等形式進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。MGRM公司采取了延展式套期保值。因?yàn)楫?dāng)時(shí)的NYMEX最遠(yuǎn)的合約是18個(gè)月，但幾乎沒(méi)有交易。MGRM這么大的頭寸根本無(wú)法在冷清月份上實(shí)現(xiàn)，所以只能選擇較短期限合約的延展交易來(lái)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的套期保值。37第三十七頁(yè)，共五十三頁(yè)。德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案

在1993年后期，MGRM公司在NYMEX建立了相當(dāng)于5500萬(wàn)桶的德克薩斯中質(zhì)原油、無(wú)鉛汽油和2號(hào)取暖油期貨合約頭寸（相當(dāng)于55000張合約），頭寸數(shù)量大約在1億－1.1億桶之間。這1.6億桶相當(dāng)于供貨商3年半的產(chǎn)量，或者說(shuō)，相當(dāng)于科威特85天的石油產(chǎn)量。而當(dāng)時(shí)的NYMEX的無(wú)鉛汽油和2號(hào)取暖油的每日交易量平均在15000－30000張左右。這些套保頭寸都是多頭。1993年底，石油輸出國(guó)組織（OPEC）未能在減產(chǎn)問(wèn)題上達(dá)成協(xié)議，油價(jià)直線下滑，MGRM公司在期貨市場(chǎng)出現(xiàn)了很大的損失。龐大的資金缺口逼迫子公司向母公司尋求資金援助。MGRM公司的母公司考慮到可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)作出了撤換分公司高層并且平倉(cāng)的決定，把損失減到最小。盡管如此，MGRM在能源期貨和互換交易上的損失仍高達(dá)13億美元，其后，MG公司又花了10億美元解除與Castle能源公司的合約。150家德國(guó)和其它國(guó)際銀行對(duì)MG公司采取了一個(gè)數(shù)額高達(dá)19億美元的拯救行動(dòng)，才使得MG公司避免了破產(chǎn)。38第三十八頁(yè)，共五十三頁(yè)。德國(guó)MGRM集團(tuán)期貨投資案思考39第三十九頁(yè)，共五十三頁(yè)。國(guó)債期貨327事件1993年10月25日，北京商品交易所率先推出國(guó)債期貨交易。同日，上海證券交易所也向全社會(huì)公眾開(kāi)放國(guó)債期貨交易?！?27”是國(guó)債期貨合約的代號(hào)，對(duì)應(yīng)1992年發(fā)行，1995年6月到期兌付的3年期國(guó)庫(kù)券，該券發(fā)行總量是240億元人民幣。1994年10月以后，人民銀行提高3年期以上儲(chǔ)蓄存款利率和恢復(fù)存款保值貼補(bǔ)，國(guó)庫(kù)券也同樣進(jìn)行保值貼補(bǔ)。保值貼補(bǔ)率的不確定性為炒作國(guó)債期貨提供了空間，大量機(jī)構(gòu)投資者由股市轉(zhuǎn)入債市，在市場(chǎng)上多空雙方對(duì)峙的焦點(diǎn)始終是圍繞對(duì)“327”國(guó)債品種到期價(jià)格的預(yù)測(cè)，1992年3年期國(guó)庫(kù)券到期的基礎(chǔ)價(jià)格已經(jīng)確定為128．5元，但到期的預(yù)測(cè)價(jià)格還受到保值貼補(bǔ)率和是否加息的影響，市場(chǎng)對(duì)此看法不一，多空雙方在148元附近大規(guī)模建倉(cāng)，導(dǎo)致國(guó)債期貨市場(chǎng)行情火爆。40第四十頁(yè)，共五十三頁(yè)。國(guó)債期貨327事件1995年2月327合約的價(jià)格一直在147.80元—148.30元徘徊。1995年2月23日，提高“327”國(guó)債利率的傳言得到證實(shí)，百元面值的“327”國(guó)債將按148.50元兌付。一直在“327”品種上與萬(wàn)國(guó)聯(lián)手做空的遼國(guó)發(fā)突然倒戈，改做多頭?！?27”國(guó)債在1分鐘內(nèi)竟上漲了2元，10分鐘后共漲了3.77元。327國(guó)債每上漲1元，萬(wàn)國(guó)證券就要賠進(jìn)十幾個(gè)億。按照它的持倉(cāng)量和現(xiàn)行價(jià)位，一旦到期交割，它將要拿出60億元資金。毫無(wú)疑問(wèn)，萬(wàn)國(guó)沒(méi)有這個(gè)能力。其負(fù)責(zé)人鋌而走險(xiǎn)，當(dāng)日16時(shí)22分13秒突然發(fā)難，砸出1056萬(wàn)口（每口面值20000元人民幣的國(guó)債）賣單，把價(jià)位從151.30打到147.50元，使當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)的多頭全線爆倉(cāng)。這個(gè)行動(dòng)令整個(gè)市場(chǎng)都目瞪口呆，若以收盤(pán)時(shí)的價(jià)格來(lái)計(jì)算，這一天做多的機(jī)構(gòu)，包括像遼國(guó)發(fā)這樣空翻多的機(jī)構(gòu)都將血本無(wú)歸，而萬(wàn)國(guó)不僅能夠擺脫掉危機(jī)，并且還可以賺到42億元

41第四十一頁(yè)，共五十三頁(yè)。當(dāng)天夜里11點(diǎn)，上交所總經(jīng)理正式下令宣布23日16時(shí)22分13秒之后的所有“327”品種的交易異常，是無(wú)效的，該部分不計(jì)入當(dāng)日結(jié)算價(jià)、成交量和持倉(cāng)量的范圍。經(jīng)過(guò)此次調(diào)整當(dāng)日國(guó)債成交額為5400億元，當(dāng)日“327”品種的收盤(pán)價(jià)為違規(guī)前最后簽訂的一筆交易價(jià)格151.30元。萬(wàn)國(guó)證券在劫難逃，如果按照上交所定的收盤(pán)價(jià)到期交割，萬(wàn)國(guó)賠60億元人民幣；如果按管金生自己弄出的局面算，萬(wàn)國(guó)賺42億元；如果按照151.30元收盤(pán)價(jià)平倉(cāng)，萬(wàn)國(guó)虧16億元。1995年5月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)鑒于中國(guó)當(dāng)時(shí)不具備開(kāi)展國(guó)債期貨交易的基本條件，發(fā)出《關(guān)于暫停全國(guó)范圍內(nèi)國(guó)債期貨交易試點(diǎn)的緊急通知》，開(kāi)市僅兩年零六個(gè)月的國(guó)債期貨無(wú)奈地劃上了句號(hào)。中國(guó)第一個(gè)金融期貨品種宣告夭折。

國(guó)債期貨327事件42第四十二頁(yè)，共五十三頁(yè)。保證金規(guī)定不合理，炒作成本極低。“327”事件前，上交所規(guī)定客戶保證金比率是2.5%，深交所規(guī)定為1.5％，武漢交易中心規(guī)定是1％。保證金水平的設(shè)置是期貨風(fēng)險(xiǎn)控制的核心，用500元的保證金就能買賣2萬(wàn)元的國(guó)債，這無(wú)疑是把操縱者潛在的盈利與風(fēng)險(xiǎn)放大了40倍。這樣偏低的保證金水平與國(guó)際通行標(biāo)準(zhǔn)相距甚遠(yuǎn)，甚至不如國(guó)內(nèi)當(dāng)時(shí)商品期貨的保證金水平，無(wú)疑使市場(chǎng)投機(jī)成分更為加大，過(guò)度炒作難以避免。缺乏規(guī)范管理和適當(dāng)?shù)念A(yù)警監(jiān)控體系。漲跌停板制度是國(guó)際期貨界通行的制度，而事發(fā)前上交所根本就沒(méi)有采取這種控制價(jià)格波動(dòng)的基本手段，出現(xiàn)上下差價(jià)達(dá)4元的振幅，交易所沒(méi)有預(yù)警系統(tǒng)。當(dāng)時(shí)中國(guó)國(guó)債的現(xiàn)券流通量很小，國(guó)債期貨某一品種的可持倉(cāng)量應(yīng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)流通量之間保持合理的比例關(guān)系，并在電腦撮合系統(tǒng)中設(shè)置。從“327”合約在2月23日尾市出現(xiàn)大筆拋單的情況看，交易所顯然對(duì)每筆下單缺少實(shí)時(shí)監(jiān)控，導(dǎo)致上千萬(wàn)手空單在幾分鐘之內(nèi)通過(guò)計(jì)算機(jī)撮合系統(tǒng)成交，擾亂了市場(chǎng)秩序，鉆了市場(chǎng)管理的空子。國(guó)債期貨327事件的思考43第四十三頁(yè)，共五十三頁(yè)。管理漏洞，透支交易。我國(guó)證券期貨交易所以計(jì)算機(jī)自動(dòng)撮合為主要交易方式，按“逐日盯市”方法來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，而非“逐筆盯市”的清算制度，故不能杜絕透支交易。交易所無(wú)法用靜態(tài)的保證金和前一日的結(jié)算價(jià)格控制當(dāng)日動(dòng)態(tài)的價(jià)格波動(dòng)，使得空方主力違規(guī)拋出千萬(wàn)手合約的瘋狂行為得以實(shí)現(xiàn)。

國(guó)債期貨327事件的思考44第四十四頁(yè)，共五十三頁(yè)。視頻材料45第四十五頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值思考:8月份，某油廠預(yù)計(jì)12月份需要用200噸大豆做原料。當(dāng)時(shí)大豆的現(xiàn)貨價(jià)格為2700元/噸，該油廠預(yù)測(cè)未來(lái)大豆價(jià)格可能上漲，于是在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行大豆套期保值交易，當(dāng)時(shí)12月份大豆期貨價(jià)格為2750元/噸，若4個(gè)月后，大豆的現(xiàn)貨價(jià)格漲到

2900元/噸，期貨市場(chǎng)上當(dāng)時(shí)交割的價(jià)格為2950元

/噸，問(wèn)該廠商如何套期保值？46第四十六頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值作業(yè)1:

7月1日，一家服裝零售公司看好今年的秋冬季服裝市場(chǎng)，向廠家發(fā)出大量訂單，并準(zhǔn)備在9月1日從銀行申請(qǐng)貸款以支付貨款1000萬(wàn)美元。7月份利率為9.75%，該公司考慮若9月份利率上升，必然會(huì)增加借款成本。于是，該公司準(zhǔn)備用9月份的90天期國(guó)庫(kù)券期貨（每張期貨合約面值100萬(wàn)美元）做套期保值。(a)設(shè)計(jì)套期保值方式，說(shuō)明理由；(b)

9月1日申請(qǐng)貸款1000萬(wàn)美元，期限3個(gè)月，利率12%，計(jì)算利息成本；

(c)

7月1日，9月份的90天期國(guó)庫(kù)券期貨報(bào)價(jià)為90.25；9月1日，報(bào)價(jià)為88.00，計(jì)算期貨交易損益；

(d)計(jì)算該公司貸款實(shí)際利率。47第四十七頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值作業(yè)2：某企業(yè)在2月15日持有價(jià)格為150元的股票多頭，并且計(jì)劃在3個(gè)月后賣出該股票，但是企業(yè)經(jīng)營(yíng)者擔(dān)心在未來(lái)的3個(gè)月中該股票會(huì)下跌。目前期貨市場(chǎng)上該股票三個(gè)月后交割的期貨價(jià)格為151元，為了對(duì)沖多頭風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)應(yīng)該采取賣出期貨合約的策略，即空頭對(duì)沖。在5月15日，如果股票價(jià)格下跌到130元，期貨價(jià)格也相應(yīng)下跌至130元，由于最初期貨合約時(shí)空頭，此時(shí)可以用更低的價(jià)格買入期貨合約進(jìn)行平倉(cāng)，這樣就得到了(151-130)的利潤(rùn)，這部分利潤(rùn)可以用來(lái)彌補(bǔ)在股票現(xiàn)貨市場(chǎng)上的損失。因此在3個(gè)月后整個(gè)投資組合的價(jià)值V是：現(xiàn)貨價(jià)格+期貨合約空頭的收益=130+151-130=151（元）48第四十八頁(yè)，共五十三頁(yè)。第一節(jié)套期保值套期保值數(shù)據(jù)2月15日5月15日S0