證券組合管理與組合

1SHAPE第七章證券組合管理理論

第一節(jié)證券組合管理概述

一、證券組合的含義和類型

（一）證券組合的含義

證券組合：擁有的一種以上的有價證券的總稱。其中可以包含各種股票、債券、存款單等等。

（二）證券組合的類型

證券組合可以分為避稅型、收入型、增長型、收入和增長型混合型、貨幣市場型、國際型及指數(shù)化型

避稅型證券組合通常投資于市政債券，這種債券免聯(lián)邦稅，也常常免州稅和地方稅。

收入型證券組合追求基本收益(即利息、股息收益)的最大化。能夠帶來基本收益的證券有：附息債券、優(yōu)先股及一些避稅債券。

增長型證券組合以資本升值(即未來價格上升帶來的價差收益)為目標(biāo)。增長型組合往往選擇相對于市場而言屬于低風(fēng)險高收益，或收益與風(fēng)險成正比的證券。符合增長型證券組合標(biāo)準(zhǔn)的證券一般具有以下特征：

1、收入和股息穩(wěn)步增長；

2、收入增長率非常穩(wěn)定；

3、低派息；

4、高預(yù)期收益；

5、總收益高，風(fēng)險低。

此外，還需對企業(yè)做深入細致的分析，如產(chǎn)品需求、競爭對手的情況、經(jīng)營特點、公司管理狀況等。

收入和增長混合型證券組合試圖在基本收入與資本增長之間達到某種均衡，因此也稱為均衡組合。二者的均衡可以通過兩種組合方式獲得，一種是使組合中的收入型證券和增長型證券達到均衡，另一種是選擇那些既能帶來收益，又具有增長潛力。

貨幣市場型證券組合是由各種貨幣市場工具構(gòu)成的，如國庫券、高信用等級的商業(yè)票據(jù)等，安全性極強。

國際型證券組合投資于海外不同國家，是組合管理的時代潮流，實證研究結(jié)果表明，這種證券組合的業(yè)績總體上強于只在本土投資的組合。

指數(shù)化證券組合模擬某種市場指數(shù)，以求獲得市場平均的收益水平。

二、證券組合管理的意義和特點

1、意義

實現(xiàn)投資目標(biāo)——風(fēng)險最小、收益最大

2、特點

（1）投資的分散性；

（2）風(fēng)險與收益的匹配。

三、證券組合管理的方法和步驟

（一）方法

被動管理和主動管理。

（二）步驟

1、確定證券投資政策；

2、進行證券投資分析；

3、組建證券投資組合；

4、投資組合修正；

5、投資組合業(yè)績評估。

四、現(xiàn)代證券組組合理論體系的形成與發(fā)展

1952年，美國經(jīng)濟學(xué)哈里?馬克威茨發(fā)表了《證券組合選擇》的論文，作為現(xiàn)代證券組合管理理論的開端。馬克威茨對風(fēng)險和收益進行了量化，建立的是均值方差模型。

夏普、林特和莫森分別于1964．1965和1966年提出了資本資產(chǎn)定價模型CAPM。

羅斯提出了套利定價理論APT。

第二節(jié)證券組合分析

一、單個證券的收益和風(fēng)險

三、證券組合的可行域和有效邊界

（一）證券組合的可行域

證券組合的可行域表示了所有可能的證券組合，它為投資者提供了一切可行的組合投資機會，投資者需要做的就是在其中選擇自己滿意的證券組合進行投資。

1、兩種證券組合的可行域

（1）兩證券完全正相關(guān)

此時，組合的風(fēng)險、收益呈線性關(guān)系

（2）兩證券完全負(fù)相關(guān)

此時，組合的風(fēng)險—收益關(guān)系呈折線形式；并且組合可以降低風(fēng)險，即在收益相同的情況下，組合的風(fēng)險小于兩證券風(fēng)險的線性組合

且可以通過A、B證券比例的調(diào)整達到無風(fēng)險組合。

（3）兩證券不相關(guān)

此時，組合的風(fēng)險—收益關(guān)系呈雙曲線形式；且存在方差最小證券組合。

（4）兩證券不完全相關(guān)

向左凸的曲線，且相關(guān)系數(shù)越趨近-1，曲線彎曲程度越大，組合降低風(fēng)險的效果越明顯。

2、多種證券完全正相關(guān)

無賣空：向左凸的扇形區(qū)域

可賣空：向左凸的無限區(qū)域

（二）證券組合的有效邊界

大量事實表明投資者普遍喜好期望率而厭惡風(fēng)險，因而人們在投資決策的時候希望期望率越大越好，風(fēng)險越小越好。

人們在所有可行的投資組合中進行選擇，如果證券組合的特征有期望收益率和收益率方差來表示，則投資者需要在E-σ坐標(biāo)系中的可行域?qū)ふ易詈玫狞c，但是不可能在可行域中找到一點所有投資者都認(rèn)為是最好的。按照投資者的共同偏好規(guī)則，可以排除那些所有投資者都認(rèn)為差的組合，我們把排除后余下的這些組合稱為有效證券組合。

根據(jù)有效組合的定義，有效組合不止1個，描繪在可行域的圖形中，有效邊界就是可行域的上邊界部分。

有效邊界上的點沒有優(yōu)劣之分。

四、最優(yōu)證券組合

1、投資者的個人偏好與無差異曲線。

一個特定的投資者，任意給定一個證券組合，根據(jù)他對風(fēng)險的態(tài)度，可以得到一些滿意程度相同的（無差異）的證券組合，這些組合恰好在期望收益率-標(biāo)準(zhǔn)差坐標(biāo)系上形成一條曲線，我們稱這條曲線為投資者的一條無差異曲線。無差異曲線都具有如下特征：

（1）由左向右上彎曲的曲線

（2）每個投資者的無差異曲線都不相交

（3）同一條無差異曲線上的投資組合給投資者帶來的滿意程度相同，反之，則不同

（4）不同無差異曲線上的投資組合給投資者帶來的滿意程度不同

（5）無差異曲線位置越高，滿意度越大

（6）彎曲程度反映了投資者風(fēng)險承受能力

2、最優(yōu)組合的選擇

最優(yōu)組合是無差異曲線與有效邊界的切點。

第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型

一、資本資產(chǎn)定價模型的原理

（一）假設(shè)條件——重點把握

假設(shè)一：期望收益率和方差(風(fēng)險)是投資者選擇證券投資組合的唯一依據(jù)。也就是說，投資者所選擇的證券投資組合都建立在期望收益率和方差的基礎(chǔ)上。

假設(shè)二：每個投資者具有完全相同的預(yù)期，并且都按照馬克威茨模型所述的方法來選擇自己的證券組合。

假設(shè)三：在證券市場上沒有“摩擦”，即，整個市場上的資本自由流通沒有障礙、信息的自由流通沒有阻礙。具體地說，在該假設(shè)下，沒有與交易有關(guān)的交易成本，不存在對紅利、股息收入和資本收益的征稅。同時假設(shè)，與交易相關(guān)的信息向市場中的每個投資者的流通是自由的，不限制投資者交易中的賣空行為，投資者借貸的數(shù)量沒有限制，證券市場中只有一個無風(fēng)險利率。

（二）資本市場線

1、無風(fēng)險證券對有效邊界的影響

從無風(fēng)險證券出發(fā)與原有效邊界相切的一條射線

2、切點組合T

切點組合的三個特征：

（1）T是有效組合中唯一一個不含無風(fēng)險證券而僅由風(fēng)險證券構(gòu)成的組合；

（2）有效邊界FT上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無風(fēng)險證券F與T的再組合；

（3）切點證券組合T完全由市場確定，與投資者的偏好無關(guān)。

正是這三個重要特征決定了切點證券組合T在資本資產(chǎn)定價模型中占有核心地位。

切點組合的經(jīng)濟意義：

（1）所有投資者擁有完全相同的有效邊界；

（2）投資者利用無差異曲線和有效邊界的切點作為自己的投資組合，該組合通過投資無風(fēng)險證券和切點組合T實現(xiàn)；

（3）在市場均衡時，切點組合T就是市場組合。

（二）資源配置

牛市選擇高β值的證券投資

熊市選擇低β值的證券投資第四節(jié)套利定價理論

烘旗20陵世紀(jì)峰70罩年代狼，由趴羅斯這提出輕。

塵嘆一、如套利兔定價玩模型囑的基鏈本原哨理

奇婚（一很）基獵本假鬼定—烤—比揉CA程PM項寬松

抖災(zāi)假設(shè)增一：梅投資氣者是幅追求豪收益學(xué)的，該同時盒也是很厭惡鵝風(fēng)險側(cè)的。

蠢殿假設(shè)者二：而所有誤證券旬的收沙益都陷受到慚一個立共同禿因素走F的至影響粒，并捏且證餡券的去收益害率具亦有如學(xué)下的告構(gòu)成腦形式斧。

蚊晌假設(shè)勒三：但投資賤者能未夠發(fā)刊現(xiàn)市允場上勸是否牌存在賤套利俗機會北，并咸利用起該機勁會進醋行套劫利。

械填上述娘三條費假設(shè)識各有夠各的書功能襯。

螞咳第一棉項是蠶對投拿資者蓬偏好促的規(guī)激范；

森眼第二擺項是揚對收貿(mào)益生物成機哭制的惹量化鋤描述狡；

霧帽第三糠項是壇對投除資者挑處理漸問題仇能力發(fā)的要臣求。

敗

念妨

語貧二、魔套利駐定價袖模型惰的應(yīng)碌用

擇果1、際確定撲影響劇證券執(zhí)的主寇要因桶素

妥短2、避預(yù)測仁證券旗收益第五節(jié)證券組合的業(yè)績評估

一、業(yè)績評估原則

評價組合業(yè)績應(yīng)本著“既要考慮組合收益的高低，也要考慮組合所承擔(dān)風(fēng)險的大小”的基本原則。而資本資產(chǎn)定價模型為組合業(yè)績評估者提供了實現(xiàn)這一基本原則的多種途徑。

二、業(yè)績評估指數(shù)（記住人名，年份，歷年考點內(nèi)容）

三種業(yè)績評估指數(shù)：三種指數(shù)就是基于風(fēng)險調(diào)整法思想而建立的專門用于評價證券組合優(yōu)劣的工具。

1、詹森指數(shù)

詹森指數(shù)是1969年由詹森提出的，它以證券市場線為基準(zhǔn)，指數(shù)值實際上就是證券組合的實際平均收益率與由證券市場線所給出的該證券組合的期望收益率之間的差。

2、特雷諾指數(shù)

特雷諾指數(shù)是l965年由特雷諾提出的，它用獲利機會來評價績效。該指數(shù)值由每單位風(fēng)險獲取的風(fēng)險溢價來計算，風(fēng)險仍然由β系數(shù)來測定。

3、夏普指數(shù)

夏普指數(shù)是1966年由夏普提出的，它以資本市場線為基準(zhǔn)，指數(shù)值等于證券組合的風(fēng)險溢價除以標(biāo)準(zhǔn)差，夏普指數(shù)是連接證券組合與無風(fēng)險資產(chǎn)的直線的斜率。

三、業(yè)績評估應(yīng)注意的問題

使用詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù)以及夏普指數(shù)評價組合業(yè)績固然有其合理性，但也不能忽視這種評價方法的不足。這種不足主要表現(xiàn)在三個方面：

1、三類指數(shù)均以資本資產(chǎn)定價模型為基礎(chǔ)，后者隱含與現(xiàn)實環(huán)境相差較大的理論假設(shè)，可能導(dǎo)致評價結(jié)果失真。

遺己2、莖三類守指數(shù)拾中都蜘含有間用于赴測度關(guān)風(fēng)險辱的指薦標(biāo)，嫌而計害算這壩些風(fēng)嫂險指忍標(biāo)有樂賴于飄樣本宜的選怎擇。絹這可蹤能導(dǎo)共致基也于不網(wǎng)同的籠樣本葬選擇手所得刻到的把評估矩結(jié)果毅不同洪，也屠不具嘗有可售比性僑。

嘩曠3、鋸三類邁指數(shù)踩的計側(cè)算均哨與市府場組竊合發(fā)鋪生直麥接或筐間接垂關(guān)系大，而跌現(xiàn)實仿中用總于替尿代市腸場組章合的蛇證券剝價格著指數(shù)鋤具有刷多樣盲性。綁這同諷樣會疏導(dǎo)致帶基于耐不同屆市場家指數(shù)娛所得饑到的惕評估莫結(jié)果馬不同衡，也芳不具想有可領(lǐng)比性禽。

沫第六橋節(jié)威債跌券資椒產(chǎn)組推合管策理

澡一、坊債券新利率金風(fēng)險欠的衡真量

壤厘（一伐）債竭券價恩格與耍利率老變動制呈相扶反的紫關(guān)系

條行我們硬知道響，如贊果要獅比較帝準(zhǔn)確似地估母計債隱券的崗價格掠，需肝要采桂用現(xiàn)莖金流份貼現(xiàn)悟定價懂：

集娘

抄瘦這里竄的必躲要收杏益率賀，即爛折現(xiàn)儉率，京不是辯唯一罰的，東它隨仙不同鼓的時反期而在變化撒，反棗映不森同期遺間的塑市場永即期青利率腥。因省此，蘆市場馬利率勒的變經(jīng)化會嚼影響墊到債鐵券價趙格的遲粉變化揀，即靈利率痕上升腔，債嬸券價駁格會話下跌飲；反終之，煙會上船升。

慕懷（二角）測提量債伐券利匯率風(fēng)恐險伸的方默法

獻崗1、劃久期射——心重點

現(xiàn)寒久期釀又被談稱之怖為“匠持期跑”。

萬當(dāng)（1抹）計溪算：

寧墊債券呼現(xiàn)金隊流產(chǎn)鄙生時薪間的匪加權(quán)巨平均乎，權(quán)汽重為杯各期爛現(xiàn)金賢流現(xiàn)祥值占藍總現(xiàn)添值（盯即債妨券的暫價格高）的如比重慨。

岔動貼現(xiàn)稈債券牢、到男期一于次還堵本付牌息債媽券的艙久期幅等于考債券裝到期箭期限拐。

皇棄付息酒債券傻的的喪久期歪小于招債券春到期運期限撫。

榨性（筋2）筍性質(zhì)壽(重堤點，扛歷年天考試裹必考油點之堵一)

繪竹（1徒）久標(biāo)期與和息票嬌利率秧呈相揪反的粘關(guān)系耗，息橋票率狂越高壘，久蒜期越貿(mào)短，絨這是謎因為護債券插更多桑部分蛙的現(xiàn)疑金流挖以利鑒息支枯付的風(fēng)形式使返還答，收府回債突券投培資本沸金所楊需時蜂間縮固短。

暑技（2旁）債絡(luò)券的村到期大期限束越長至，久涌期也雁越長雹。不感過，繁隨著開期限向的增容長，略同一賣幅度剖的期綁限上磁升所蕉能引灣起的冬久期裹增加硬遞減值，即口期限錯對久抖期的侄邊際貞作用屈遞減粥。

派盒（3襯）久饅期與召到期押收益固率之緣間呈底相反晚的關(guān)嬌系，燃到期件收益織率越炒大，刷久期疊越小棉，但貨其邊際際作約用效抬果也旗遞減勸。

秒歐（4拘）多顧只債翼券的為組合竿久期承等于隙各只嗎債券故久期匪的加另權(quán)平債均，亞其權(quán)刃數(shù)等禁于每地只債床券在揪組合任中所屈占的存比重察。

晌睡2、言基于零久期蠶的債免券利顫率敏繁感性究測量待——誘重點

旱構(gòu)

坑贈二娘、被界動管籠理—法—基啟于市侄場有下效率初的假關(guān)設(shè)（涂考點嫩）

都如（一攏）單蒼一支珠付負(fù)仁債下索的資宴產(chǎn)免箏疫策顏略（豬利率醒消毒畢）

財挺操作就原則捏：

命蜓（1棒）選稿擇久珍期等垃于償斃債期霸的債彩券；

砍停（2哭）初宜始投慨資額上等于裕未來晚債務(wù)美的現(xiàn)型值。

箏概（二簽）多轉(zhuǎn)重支天付負(fù)靈債下涌的組尾合策龜略（胃現(xiàn)金赴流匹輸配策己略）

鏡詳現(xiàn)金頁流匹字配策便略：

燭鳥所謂癥現(xiàn)金有流量斥匹配草，就肥是通氧過債稻券的哄組合希管理干，使巷得每真一期鞏從債柳券獲賭得的鐮現(xiàn)金哀流入臂與該畝時期犧約定濟的現(xiàn)篇金支猜出在仔量上莊保持摸一致茂。

絞遙現(xiàn)金寫流量巾匹配窮與資沉產(chǎn)免烘疫有煎以下俱幾個攤方面單的區(qū)述別：

尾碧（1訪）現(xiàn)位金流于匹配栽方倘（銜2）壟采用惱現(xiàn)金縱流量盯匹配陽方法殖之后滴不需婆要進派行寄任何蔬調(diào)整搏，除脖非選墻擇的輸債券被的信剃用等士級下叉降。

媽粥（3鋪）現(xiàn)礦金流阿匹配蛋法不忙存在扒再投既資風(fēng)間險、貸利率咱風(fēng)險仇，債牙務(wù)不蓮到期旱償還駐的唯盈一風(fēng)座險是億提前紋贖回矩或違科約風(fēng)虛險。

篇傷三、件主動迷債券垂組合柱管理胃——績基于哈市場造效率煙不理忌想的哥假設(shè)

顛碰1、蛾水平巡分析

市駕水平呈分析麗法的笨核心民是通義過對針未來畝利率其的變光化就完期末峽的價胳格進魂行估吸計，飽并據(jù)責(zé)此判肌斷現(xiàn)準(zhǔn)行價京格是合否被雕誤定姜以決痕定是收否買年進。父債券濕的全瘡部報維酬由盛四部鼻分組秋成：蜜時間棗價值部、收甩益率況變化英的影喇響、弊息票濟利息型以及工息票科利息描再投綠資獲梢得的奪利息讓?？倒芾矸巳藛T銷通過襲對收仍益率揪發(fā)生籌概率苗的估警計，挺判斷稍債券多的風(fēng)策險，越為投曲資提棚供依似據(jù)。

飼祝2、判債券俗掉換

丹著