矩子科技 - 機器視覺檢測設(shè)備龍頭3D檢測實現(xiàn)進口替代

伐謀-中小盤首次覆蓋報告中小盤研究機器視覺檢測設(shè)備龍頭，3D檢測實現(xiàn)進口替代矩子科技（300802.SZ）2021年

04月

25日——中小盤首次覆蓋報告投資評級：買入（首次）日期2021/4/2333.00?

國內(nèi)機器視覺檢測設(shè)備龍頭，首次覆蓋，給予“買入”評級當前股價(元)一年最高最低(元)總市值(億元)流通市值(億元)總股本(億股)流通股本(億股)近

3個月?lián)Q手率(%)中小盤首次覆蓋報告矩子科技是最早進入機器視覺檢測領(lǐng)域的國內(nèi)公司，多年深耕使得公司具備扎實的研發(fā)能力。公司憑借其較強的自主研發(fā)能力推出高端機器視覺檢測設(shè)備，成本端相較海外品牌更具優(yōu)勢，SMT整線銷售能力使得公司產(chǎn)品高性價比優(yōu)勢凸顯。同時公司正通過自身技術(shù)的通用性切入

FPC、半導(dǎo)體等下游行業(yè)，拓寬成長空間。公司有望憑借較強的自主研發(fā)能力以及高性價比優(yōu)勢實現(xiàn)進口替代，成長為機器視覺檢測設(shè)備龍頭。預(yù)計公司

2020-2022年歸母凈利潤分別為

0.93/1.44/2.02億元，同比增長

8.0%/54.4%/40.5%，對應(yīng)

EPS分別為

0.57/0.89/1.25元，當前股價對應(yīng)

PE分別為

57.4/37.2/26.5倍，首次覆蓋給予“買入”評級。58.00/27.0653.6126.841.620.81305.54中小盤研究團隊?

機器視覺行業(yè)：百億藍海市場，進口替代大勢所趨國內(nèi)機器視覺市場規(guī)模已超百億并持續(xù)保持快速增長。行業(yè)快速增長的核心驅(qū)動力主要有：（1）老齡化加深，企業(yè)用工成本不斷提升；（2）機器視覺在精確性、效率性等方面較人眼識別優(yōu)勢顯著；（3）制造強國背景下，智能制造推動核心產(chǎn)品之一的機器視覺需求穩(wěn)步提升；（4）技術(shù)進步拓展下游應(yīng)用，汽車制造等行業(yè)滲透率持續(xù)提升。GGII預(yù)計中國機器視覺行業(yè)

2019-2023年

CAGR達

24%。同時，海外品牌憑借技術(shù)領(lǐng)先主導(dǎo)國內(nèi)市場，但近年來隨著技術(shù)進步以及高性價比和本土化優(yōu)勢，國內(nèi)廠商從集成到核心零部件均在逐步實現(xiàn)進口替代。開源證券?

新產(chǎn)品持續(xù)放量，下游新興需求開拓成長空間證券研究報告公司推出的

3DSPI及

3DAOI持續(xù)放量，并使公司具備

SMT整線銷售能力。相較此前的單個設(shè)備銷售，整線的設(shè)備進行打包銷售往往會具備一定的折扣，且能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)線中的信息互聯(lián)，相較于同一產(chǎn)線使用不同品牌設(shè)備更為便利。有望帶動

2DAOI等產(chǎn)品的銷售，并且增加客戶購買其他產(chǎn)品的吸引力。此外，受益于公司較完整的底層技術(shù)及軟件算法的通用性，公司已經(jīng)具備將機器視覺設(shè)備業(yè)務(wù)拓展至下游多個行業(yè)的能力，目前已布局半導(dǎo)體、醫(yī)藥等多個領(lǐng)域。?

風(fēng)險提示：疫情影響下游景氣度回升；新產(chǎn)品市場拓展效果不及預(yù)期。財務(wù)摘要和估值指標指標2018A4602019A4232020E47813.0932021E6632022E871營業(yè)收入(百萬元)YOY(%)30.499-8.18638.614431.4202歸母凈利潤(百萬元)YOY(%)47.239.321.524.80.6154.113.5-12.839.920.49.48.054.441.121.713.00.8937.24.740.542.123.215.71.2526.54.1毛利率(%)凈利率(%)ROE(%)38.519.59.5EPS(攤薄/元)P/E(倍)0.5362.05.70.5757.45.3P/B(倍)數(shù)據(jù)來源：貝格數(shù)據(jù)、開源證券研究所請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明1/24中小盤首次覆蓋報告1、

機器視覺檢測設(shè)備龍頭，自主研發(fā)實現(xiàn)技術(shù)突破1.1、

聚焦

AOI設(shè)備的機器視覺檢測設(shè)備龍頭機器視覺檢測設(shè)備龍頭，產(chǎn)品線豐富，下游客戶主要集中于消費電子。矩子科技成立于

2007年，憑借其機器視覺領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢，以及十余年的市場應(yīng)用經(jīng)驗，已經(jīng)成長為國內(nèi)產(chǎn)品線最全的機器視覺檢測設(shè)備商。公司目前的主要產(chǎn)品包括機器視覺設(shè)備、控制線纜組件、控制單元及設(shè)備。從主營業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，機器視覺設(shè)備和控制線纜組件是主要的營業(yè)收入來源，二者

2019年營業(yè)收入分別占比為

45.18%、38.51%。機器視覺設(shè)備作為核心業(yè)務(wù)，2019年營收達

1.91億元，毛利率近年來穩(wěn)定保持在

60%左右。公司聚焦

AOI自動光學(xué)檢測設(shè)備，2019年產(chǎn)品主要為

2DAOI及鐳雕機等，2020年新增

3DAOI、3DSPI、FPC軟板光學(xué)檢測設(shè)備等視覺檢測設(shè)備。機器視覺生產(chǎn)設(shè)備包括激光刻印設(shè)備、高速點膠設(shè)備、選擇性波峰焊等。目前公司已成為蘋果、小米、華為、VIVO等企業(yè)或其代工廠的機器視覺設(shè)備供應(yīng)商。控制線纜則是公司機器視覺設(shè)備的直接、關(guān)鍵原材料，具有協(xié)同效應(yīng)，該業(yè)務(wù)主要客戶包括

NCR集團、Diebold集團、UltraClean集團等。圖1：機器視覺設(shè)備

2019年營收占比達

45.18%圖2：機器視覺設(shè)備毛利率穩(wěn)定在

60%左右2.5260%50%40%30%20%10%0%70%60%50%40%30%20%10%0%1.510.502015201620172018201920152016201720182019機器視覺設(shè)備控制線纜組件其他業(yè)務(wù)機器視覺設(shè)備營收(億元）營收占比控制單元及設(shè)備數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所表1：公司機器視覺設(shè)備主要產(chǎn)品介紹產(chǎn)品類型產(chǎn)品名稱產(chǎn)品介紹產(chǎn)品圖片采用

3D數(shù)字投影相差測量技術(shù)，測量元件、焊點、引腳等測量目標的機器視覺檢測設(shè)備3DAOI高度與輪廓信息，大幅度提升檢測的穩(wěn)定性與精確性。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明4/24中小盤首次覆蓋報告整板全方位的三維錫膏狀態(tài)顯示，真實直觀的反映整板錫膏的印刷缺陷3DSPI狀況。SPC系統(tǒng)可圖形化的提供品質(zhì)趨勢分布，提前預(yù)判缺陷。并提前找出造成趨勢的潛在因素，及時調(diào)整，控制趨勢蔓延?；谙袼丶壙删幊趟惴ǎ蛻舳ㄖ苹臄?shù)據(jù)建立，Barcode輕松接入

MESFPCAOI系統(tǒng)，高度自動化的設(shè)計可以實現(xiàn)柔性線路板從托盤到托盤的檢測流程。利用高速多幀相機，配合多角度六通道

LED光源，采集檢測對象的圖像，在線

2DAOI并通過視覺算法運算，獲取被檢測對象缺陷。與在線機器相仿，但相比在線機器的成本較低，用于離線使用場景手動上料，來滿足不同客戶的應(yīng)用需求。離線

2DAOILEDAOI鐳雕機采取全自動上下料及雙軌道快速取像進行檢測，并根據(jù)檢測結(jié)果自動剔除

LED新品的不良品（使用高速氣缸沖壓到廢料盒或選擇噴墨標記，mapping輸出）。上下內(nèi)置

2個

Z軸可調(diào)整的激光器，通過機器視覺定位基板刻印區(qū)域，可以同時再基板正反兩面的指定區(qū)域刻印條碼與文字。并利用機器視覺實現(xiàn)條形碼自檢功能，防錯雕，防重雕。機器視覺生產(chǎn)設(shè)備基于機器視覺及完善的自動化控制，實現(xiàn)快速精準的點膠，“閉環(huán)反饋”實時調(diào)節(jié)參數(shù)，通過光電集成系統(tǒng)實現(xiàn)偏移量小于

15um的高度感應(yīng)校準自動化過程。速度快，操作界面簡單。高速點膠設(shè)備選擇性波峰焊通過小巧的噴錫嘴可以在不破壞上一道工藝的情況下完成焊接任務(wù)。最小噴涂寬度降至

3mm，較低離子污染，節(jié)約至少

60%的助焊劑。資料來源：矩子科技官網(wǎng)，開源證券研究所（注：帶下劃線產(chǎn)品尚未投向市場）自主研發(fā)產(chǎn)品實現(xiàn)進口替代，2020Q3業(yè)績大幅增長。2015-2018年公司營收穩(wěn)步增請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明

5/24中小盤首次覆蓋報告長，期間

CAGR達

24.06%，2019-2020H1年公司營收及增速在下游電子行業(yè)景氣度低迷和疫情的影響下略有回落，但

2020年第三季度公司盈利水平大幅提高，2020Q3單季度實現(xiàn)營收

1.11億元，同比增長

30.31%，實現(xiàn)歸母凈利潤

2615萬元，同比增長

55.75%。經(jīng)營業(yè)績大幅增長主要是因為公司自主研發(fā)的

3DAOI和

3DSPI已經(jīng)實現(xiàn)了進口替代，獲得了和碩集團、比亞迪、京東方等行業(yè)標桿客戶的高度認可。圖4：2020年

Q3凈利大幅增加圖3：2020年

Q3營收大幅增加54321060%50%40%30%20%10%0%1.2160%50%40%30%20%10%0%0.80.60.40.20-10%-20%-10%-20%主營業(yè)務(wù)收入（億元）同比增速歸母凈利潤（億元）數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所同比增速數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所1.2、

重視自主研發(fā)技術(shù)，高性價比優(yōu)勢凸顯管理團隊多為技術(shù)出身，引領(lǐng)研發(fā)及管理，產(chǎn)品核心技術(shù)均為自主研發(fā)，檢測分辨率已提升至半導(dǎo)體后端制程檢測要求。公司董事長楊勇、及副總經(jīng)理、技術(shù)總監(jiān)徐晨明均來自全球領(lǐng)先的光學(xué)檢測設(shè)備廠商

SakiCorporation。通過將技術(shù)經(jīng)驗與公司管理相結(jié)合，公司管理層為公司打造了技術(shù)驅(qū)動的經(jīng)營模式，而團隊的人員結(jié)構(gòu)穩(wěn)定也使得公司業(yè)務(wù)戰(zhàn)略具備長期性，對某一方向進行持續(xù)的研發(fā)投入，實現(xiàn)技術(shù)突破。2016-2019年，公司研發(fā)費用占比平均達到

6.87%，研發(fā)人員數(shù)量及占比逐年增加，2019年，公司已擁有

123名研發(fā)人員，占員工總數(shù)的比例達到

15.79%。目前，公司擁有

43項軟件著作權(quán)、50項專利，并擁有軟板光學(xué)檢測、半導(dǎo)體封裝自動光學(xué)檢測、藥品光學(xué)檢測等豐富的新技術(shù)、新產(chǎn)品儲備。公司產(chǎn)品的核心技術(shù)均為自主研發(fā)：從

2D/3D機器視覺軟件及其底層算法，光學(xué)系統(tǒng)及其核心零部件（如光源、3D光學(xué)系統(tǒng)中的投影部件等），運動控制器及其底層技術(shù)，到精密機械結(jié)構(gòu)等。此外，重視自主研發(fā)也使得公司實現(xiàn)了檢測分辨率的不斷提升：從滿足

PCBA的檢測要求，提升到了滿足

miniLED的檢測要求，進一步提升到了滿足半導(dǎo)體后端制程的檢測要求。表2：公司管理層多為技術(shù)出身姓名職位履歷曾任

SakicorporationJapan軟件工程師、賽凱智能系統(tǒng)有限公司軟件工程師楊勇董事長曾任戴爾（中國）有限公司銷售經(jīng)理王建勛徐晨明董事、總經(jīng)理曾任賽凱智能系統(tǒng)有限公司軟件工程師董事、副總經(jīng)理、技術(shù)總監(jiān)請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明6/24中小盤首次覆蓋報告姓名職位履歷曾任歐姆龍（中國）有限公司經(jīng)理雷保家監(jiān)事會主席、銷售總監(jiān)曾任上海多麗影響設(shè)備有限公司機械開發(fā)部經(jīng)理聶慶元席波監(jiān)事、設(shè)計部經(jīng)理職工監(jiān)事、銷售總監(jiān)財務(wù)總監(jiān)曾任光輝（新加坡）有限公司上海辦事處中國市場部經(jīng)理曾任上海羅賓金剛石工具制造有限公司財務(wù)主管吳海欣劉陽曾任上海領(lǐng)慶創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司高級投資經(jīng)理董秘、董事長助理、管理部經(jīng)理資料來源：公司公告、開源證券研究所圖5：公司研發(fā)支出占比

2019年達

6.98%圖6：研發(fā)人員數(shù)量及占比不斷提升300029002800270026002500240023008.00%7.50%7.00%6.50%6.00%1601401201008025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%60402020172018201900.00%2017研發(fā)人員數(shù)量（人）數(shù)據(jù)來源：公司公告、開源證券研究所20182019研發(fā)投入金額（萬元）研發(fā)投入占營業(yè)收入比例研發(fā)人員數(shù)量占比數(shù)據(jù)來源：公司公告、開源證券研究所成本較海外品牌更低，產(chǎn)品線實現(xiàn)

SMT整線檢測，具備高性價比優(yōu)勢。對比海外機器視覺檢測龍頭，公司在成本端優(yōu)勢凸顯：以高永科技為例，其主營業(yè)務(wù)為

3DSPI及

3DAOI，而矩子科技

2019年及以前主營

2DAOI，價格方面，根據(jù)光弘科技招股說明書，業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的

2DAOI、3DSPI、3DAOI單價分別為

30萬、42萬、60萬元。但從毛利率對比來看，高永科技近年來毛利率在

60%左右，與矩子科技毛利率（根據(jù)矩子科技招股說明書，2018年

SMTAOI毛利率為

61.92%）相近，且矩子科技在推出

3D產(chǎn)品后毛利率顯著提升，因此公司在成本端相較海外公司更具優(yōu)勢。此外，經(jīng)過多年技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品迭代優(yōu)化，公司產(chǎn)品已經(jīng)覆蓋鐳雕機、2DAOI、3DAOI、3DSPI和點膠機等，擁有整條

SMT產(chǎn)線的智能檢測解決方案能力。同時，公司也通過提供實施遠程調(diào)試、集中管理、SPC數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)等服務(wù)，為客戶提供一站式智能解決方案。目前，公司產(chǎn)品在分辨率等關(guān)鍵性指標上已達到國際水平，而采購全套設(shè)備的客戶往往能夠獲得一定的折扣，產(chǎn)線使用同一品牌的檢測設(shè)備對應(yīng)的學(xué)習(xí)成本也較產(chǎn)線搭配不同品牌設(shè)備要更低，具備高性價比優(yōu)勢。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明7/24中小盤首次覆蓋報告圖7：矩子科技已具備

SMT的“整線檢測”解決方案能力資料來源：公司官網(wǎng)、開源證券研究所表3：公司在成本端相較高永科技具備優(yōu)勢矩子科技高永科技（KOHYOUNG）光學(xué)檢測產(chǎn)品（2019年以前）2DAOI28.84萬元（機器視覺設(shè)備均價）61.92%3DAOI、3DSPI42萬元（3DSPI）、60萬元（3DAOI）62.50%價格2018年產(chǎn)品對應(yīng)毛利率備注矩子科技在推出

3DAOI及

3DSPI后，2020Q3公司毛利率達到

41.4%，同比提升

3.4pct資料來源：公司招股說明書、高永科技官網(wǎng)、光弘科技招股說明書、開源證券研究所定位中高端，技術(shù)通用性使得公司具備拓展其他下游行業(yè)的能力。目前來看，機器視覺行業(yè)高端產(chǎn)品多為海外品牌所主導(dǎo)，國內(nèi)品牌多在低技術(shù)水平產(chǎn)品端進行激烈競爭。而矩子科技定位中高端，與海外品牌直接競爭，并在部分產(chǎn)品上已經(jīng)實現(xiàn)了進口替代，而對標海外品牌也使得公司產(chǎn)品價格較高，盈利能力較強。此外，公司機器視覺檢測產(chǎn)品如

3DAOI采用多頻數(shù)字摩爾條紋光柵投影技術(shù)，自主開發(fā)了核心的

3D光學(xué)成像系統(tǒng)（包括光學(xué)投影部件）等，具備較強的通用性?；诩夹g(shù)的通用性，矩子科技具備推出跨下游行業(yè)產(chǎn)品的能力，例如，公司在原有的算法及運動控制器基礎(chǔ)上推出

MiniLEDAOI，應(yīng)用于下游

MiniLED領(lǐng)域。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明8/24中小盤首次覆蓋報告圖8：公司于

2020年推出

3DAOI，與海外品牌直接競爭資料來源：公司公告2、

機器視覺行業(yè)：快速成長階段，進口替代大勢所趨2.1、

中國機器視覺市場規(guī)模超百億，多因素驅(qū)動快速發(fā)展機器視覺設(shè)備包括光源、鏡頭、工業(yè)相機、圖像采集卡等硬件以及視覺處理軟件，主要具備檢測、測量、定位、識別四大功能。機器視覺技術(shù)主要采用適合被測物體的多角度光源（可見光、紅外光、X射線等）及傳感器（攝像機等）獲取檢測對象的圖像，通過計算機從圖像中提取信息，進行分析、處理，最終代替人眼用于實際檢測和控制。一套完整的機器視覺設(shè)備一般包括兩個部分：第一部分為“視”，即系統(tǒng)的硬件組成部分，主要包括：光源、鏡頭、工業(yè)相機、圖像采集卡；第二部分是“覺”，即系統(tǒng)的視覺處理軟件。機器視覺目前主要應(yīng)用于工業(yè)自動化領(lǐng)域，對物體進行非接觸檢測、測量，提高加工精度、發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品缺陷并進行自動分析決策，是先進制造業(yè)的重要組成部分，按功能可分為四大類：檢測、測量、定位、識別。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明9/24中小盤首次覆蓋報告圖9：機器視覺設(shè)備的軟硬件組成資料來源：公司公告圖10：機器視覺按功能分為檢測、測量、定位、識別四大類資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院中國機器視覺市場規(guī)模過百億，處于快速增長階段。人力成本提升、機器視覺的性能優(yōu)勢、下游行業(yè)滲透率提升等多因素推動機器視覺行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展。中國機器視覺行業(yè)起步較晚，上世紀

90年代才有少數(shù)公司成立，并以代理國外業(yè)務(wù)為主。但隨著工業(yè)水平尤其

3C電子行業(yè)的快速發(fā)展，行業(yè)步入快速發(fā)展階段。根據(jù)中國機器視覺產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟統(tǒng)計，2019年中國機器視覺行業(yè)規(guī)模達

103億元，2015-2019CAGR達35%。根據(jù)

GGII數(shù)據(jù)，中國機器視覺市場將于

2023年達到

155.6億元，2019-2023年

CAGR達

24%。我們認為在如下因素驅(qū)動下，我國機器視覺行業(yè)將持續(xù)高速發(fā)展：（1）老齡化加深，企業(yè)的人力成本不斷提升。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國人口紅利優(yōu)勢急速消退，老齡化程度的加深也使得勞動力供給的緊張局面持續(xù)加劇，用工成本不斷上升，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2019年中國城鎮(zhèn)非私營單位就業(yè)人員年平均工資上漲至

9.05萬元，比

2018年增加

0.81萬元。（2）機器視覺在精確性、效率性等多方面較人眼識別優(yōu)勢明顯，并能實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。具體來看，機器檢測比人工視覺檢測請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明10/24中小盤首次覆蓋報告優(yōu)勢明顯：機器視覺檢測比人工視覺檢測效率高、速度快、精度高、可靠性好，同時，工作時間更長、信息方便集成、適應(yīng)惡劣環(huán)境。此外，若采用人眼識別，企業(yè)在擴產(chǎn)時勢必需要增設(shè)相應(yīng)人員，而機器視覺設(shè)備能適用整條生產(chǎn)線的環(huán)節(jié)，隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴大能實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。同時，隨著深度學(xué)習(xí)、3D視覺技術(shù)、高精度成像技術(shù)和機器視覺互聯(lián)互通技術(shù)的持續(xù)發(fā)展，機器視覺的性能優(yōu)勢將進一步加大。（3）制造強國大背景下，智能制造的快速發(fā)展推動機器視覺需求穩(wěn)步提升?！吨袊圃?025》明確指出：加快推動新一代信息技術(shù)與制造技術(shù)融合發(fā)展把智能制造作為兩化深度融合的主攻方向。根據(jù)賽迪顧問數(shù)據(jù)，2018年我國智能制造裝備市場規(guī)模超1.5萬億元，預(yù)計

2020年將達到

2萬億元。但我國工業(yè)自動化仍有較大提升空間，據(jù)億歐智庫數(shù)據(jù)，當前制造業(yè)

90%的企業(yè)配有自動化生產(chǎn)線，但僅有

40%實現(xiàn)數(shù)字化管理，5%打通工廠數(shù)據(jù)，1%使用智能化技術(shù)，且智能制造設(shè)備中的關(guān)鍵基礎(chǔ)零部件，依然是我國制造業(yè)的“軟肋”。實現(xiàn)制造強國戰(zhàn)略，必須加強包括機器視覺核心軟硬件產(chǎn)品在內(nèi)的本土關(guān)鍵基礎(chǔ)零部件的技術(shù)、產(chǎn)品和市場能力。機器視覺作為實現(xiàn)工業(yè)自動化和智能化的必要手段，將獲益于智能制造的快速發(fā)展實現(xiàn)市場規(guī)模的穩(wěn)步提升。（4）下游汽車制造、食品飲料等領(lǐng)域滲透率不斷提升。目前機器視覺應(yīng)用主要集中在電子行業(yè)，占比達

36%，而近年來汽車制造、食品飲料等領(lǐng)域滲透率有望提升。例如，在汽車制造領(lǐng)域，機器視覺主要用于車身裝配檢測、面板印刷質(zhì)量檢測、字符檢測、零件尺寸的精密測量、工件表面缺陷檢測、自由曲面檢測、間隙檢測等幾乎所有系統(tǒng)和部件的制造流程。目前一條產(chǎn)線大概配備十幾個機器視覺系統(tǒng)，未來隨著汽車質(zhì)量管控、汽車智能化、輕量化趨勢對檢測提出更高要求，汽車產(chǎn)線對機器視覺技術(shù)的需求還會逐步提高。如

3D視覺系統(tǒng)可以以高精度間隙對準每一輛車的拼接縫，并對裝配的所有車門和車身進行全面檢測。圖11：中國老齡化程度近年來不斷提升圖12：中國城鎮(zhèn)非私營單位就業(yè)人員工資不斷提升9.0521.5114.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%1088.247.436.766.25.645.1564.684.183.6540.5020201020112012201320142015201620172018201965歲以上人口數(shù)量（億人）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所占比城鎮(zhèn)非私營單位就業(yè)人員平均工資（萬元）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、開源證券研究所表4：機器視覺較人類視覺具備多方面優(yōu)勢人類視覺機器視覺低

，64灰度級，不能分辨小于

100微米的

高

，256灰度級，可觀測微米精度目標，無法量化級的目標，容易量化快，快門時間可達到

10微秒左右速度效率慢，無法看清間隔小于

40毫秒的運動較低，對于高速運動的目標識別比較困難較高，計算機運算速度較快請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明11/24中小盤首次覆蓋報告人類視覺機器視覺寬，從紫外光到紅外光的較寬光譜范圍，另外有

X光等特殊攝像機感光范圍窄

，400nm-750nm的可見光成本人工成本高低，（一次性投入）強，對環(huán)境適應(yīng)性強，可加防護裝置環(huán)境適應(yīng)性弱，很多環(huán)境對人體有損害效果不穩(wěn)定，容易疲勞，情緒波動對準確率

效果較穩(wěn)定，24小時無間斷重穩(wěn)定性影響較大復(fù)工作，較客觀方便信息集成信息集成不易信息集成資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所2.2、

國外廠商占據(jù)主導(dǎo)，進口替代大勢所趨國外廠商占主導(dǎo)地位，國內(nèi)廠商逐步跟進。機器視覺產(chǎn)業(yè)鏈上游由核心零部件和軟件組成，主要包括光源及控制器、鏡頭、相機、視覺控制器硬件、視覺處理分析軟件等；中游則由機器視覺整機制造商、系統(tǒng)集成商等組成，其中矩子科技作為裝備制造商位于產(chǎn)業(yè)鏈中游；下游為機器視覺應(yīng)用領(lǐng)域，主要有電子、工業(yè)、半導(dǎo)體、自動駕駛、智能安防等。無論是部件制造還是成套系統(tǒng)領(lǐng)域，海外廠商均有較長的發(fā)展歷史、較為深厚的技術(shù)及案例經(jīng)驗，在全球機器視覺行業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位。對于部件制造商，由于不同部件的核心技術(shù)、生產(chǎn)工藝有較大的區(qū)別，企業(yè)通常在各自的優(yōu)勢領(lǐng)域深耕，分部件看：（1）

光源：日本

CCS為全球機器視覺光源市場龍頭。由于光源技術(shù)壁壘較低，國內(nèi)廠商奧普特、康視達等已基本具備與外資競爭的技術(shù)能力。（2）

鏡頭：德、日廠商在工業(yè)鏡頭的研究與制造方面較為領(lǐng)先，包括日本

CBC集團、KOWA、茉麗特、富士能，以及德國的卡爾蔡司、施耐德光學(xué)。國內(nèi)品牌普密斯、東正光學(xué)和慕藤光布局較早，在中低端市場中具有性價比優(yōu)勢。（3）

工業(yè)相機：根據(jù)德國巴斯勒官網(wǎng)，巴斯勒憑借低成本和高穩(wěn)定性占有全球

20%的銷量份額，美國特利丹則在高像素等高端市場占有主導(dǎo)地位。國內(nèi)的?？低?、大華科技、大恒科技均由安防領(lǐng)域向機器視覺拓展，憑借技術(shù)和工藝上的延續(xù)性實現(xiàn)快速發(fā)展。（4）

圖像處理軟件：圖像處理軟件領(lǐng)域主要由美、德等國主導(dǎo)，主要廠商包括Cognex、Mvtec、Adept等，軟件的底層算法基本被以上廠商壟斷。我國機器視覺軟件系統(tǒng)發(fā)展較晚，國內(nèi)公司主要代理國外同類產(chǎn)品，然后在此基礎(chǔ)上提供機器視覺系統(tǒng)集成方案，目前國內(nèi)機器視覺軟件有深圳奧普特

SciVision視覺開發(fā)包、北京凌云光

VisionWARE視覺軟件等。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明12/24中小盤首次覆蓋報告圖13：矩子科技位于機器視覺產(chǎn)業(yè)鏈中游資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所下游應(yīng)用集中在電子領(lǐng)域，汽車、食品飲料、醫(yī)藥等領(lǐng)域滲透率具備較大提升潛力。由于中國機器視覺行業(yè)起步較晚，下游應(yīng)用主要集中在電子領(lǐng)域，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2018年電子行業(yè)占了下游應(yīng)用的

36%，主要應(yīng)用在高精度的制造和檢測，如晶圓切割、3C表面檢測、AOI光學(xué)檢測、PCB印刷電路等。其中需求最為顯著的則是

iPhone的生產(chǎn)，其全過程需

70套以上的設(shè)備。隨著機器視覺技術(shù)的不斷發(fā)展，預(yù)計下游應(yīng)用場景將不斷豐富，參考機器視覺發(fā)展較為成熟的德國，預(yù)計未來汽車、醫(yī)藥、食品飲料等領(lǐng)域滲透率具備較大提升潛力。圖14：德國機器視覺下游以汽車、電子行業(yè)為主圖15：中國機器視覺下游以電子行業(yè)為主通用零部件,4%食品飲料,汽車,22%醫(yī)藥,4%電子,36%5%電子,16%半導(dǎo)體,半導(dǎo)體,7%6%汽車,9%食品飲料,15%電池,8%汽車汽車電子食品飲料金屬電子印刷包裝玻璃電池半導(dǎo)體造紙印刷木材玻璃機器人半導(dǎo)體塑料橡膠其他制造業(yè)醫(yī)藥食品飲料其他制造業(yè)通用零部件數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所海外品牌具備技術(shù)優(yōu)勢，進口替代趨勢漸顯，具備向上游核心零部件拓展的廠商將顯著受益。目前，本土機器視覺企業(yè)在研發(fā)技術(shù)實力、市場競爭上較國際品牌產(chǎn)品仍有較大差距。本土品牌自主研發(fā)能力不足，根據(jù)中國機器視覺產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟數(shù)據(jù)，2018年國內(nèi)代銷其他廠商產(chǎn)品的企業(yè)營收仍占據(jù)國內(nèi)行業(yè)銷售額的

32.4%。從市場規(guī)模來看，國外品牌市場占有率逐漸降低，國產(chǎn)品牌的市場占有率逐漸提升，且銷售額保請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明13/24中小盤首次覆蓋報告持逐年增長。未來來看，進口替代大勢所趨：（1）隨著機器視覺設(shè)備精密度的提高，運輸難度增大，運輸成本將成為設(shè)備本土化生產(chǎn)的重要原因；（2）相比國際廠商，本土廠商具備顯著的本地化服務(wù)便利，售后服務(wù)響應(yīng)快，能根據(jù)下游需求進行及時的維護或更新；（3）國產(chǎn)設(shè)備在技術(shù)發(fā)展較為成熟的領(lǐng)域具備顯著的價格優(yōu)勢；（4）生產(chǎn)線國產(chǎn)化趨勢下追求設(shè)備的國產(chǎn)化可以有效增強對于產(chǎn)業(yè)鏈上下游的掌控能力。相比于持續(xù)在集成應(yīng)用端做重復(fù)性勞動，向上游核心零部件產(chǎn)品攻關(guān)是在日益激烈的市場競爭中取得優(yōu)勢的最佳選擇。對于機器視覺系統(tǒng)而言，工業(yè)鏡頭和相機是核心零部件，具備向上游核心零部件拓展的廠商將顯著受益于進口替代趨勢。圖16：中國機器視覺市場有望實現(xiàn)進口替代12010080604020060%50%40%30%20%10%0%20152016國產(chǎn)品牌市場規(guī)模（億元）數(shù)據(jù)來源：賽迪顧問、開源證券研究所2017201820192020E2021E2022E國產(chǎn)品牌市場份額（右軸）2.3、

AOI：PCB領(lǐng)域檢測成熟，3D滲透率將逐漸提高AOI全稱自動光學(xué)檢測，市場規(guī)模超百億，下游主要應(yīng)用于

PCB領(lǐng)域。AOI是基于光學(xué)原理對生產(chǎn)中遇到的常見缺陷進行檢測的設(shè)備，是機器視覺檢測中的重要分支，目前主要應(yīng)用于

PCB、面板、半導(dǎo)體等行業(yè)。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，2018年中國AOI市場規(guī)模達到

121.49億元，其中

PCB領(lǐng)域檢測較為成熟，占比達到

63.9%，多見于

SMT產(chǎn)線的檢測中。圖17：中國

AOI市場規(guī)模

2018年超百億元圖18：AOI在

PCB領(lǐng)域檢測占比達到

63.9他,6.80%121.49104.01半導(dǎo)體,13.70%89.0576.2460面板,PCB,63.90%4015.60%20020152016中國AOI檢測行業(yè)市場規(guī)模（億元）數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所20172018PCB面板半導(dǎo)體其他數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所AOI可檢測出外觀缺陷，提升

SMT生產(chǎn)質(zhì)量，可分為在線式和離線式。AOI在

SMT產(chǎn)線中應(yīng)用于錫膏印刷工藝，貼片工藝，回流焊工藝之后，分別檢測前工序工藝品請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明14/24中小盤首次覆蓋報告質(zhì)，針對檢測結(jié)果，及時調(diào)整工藝參數(shù)，減少不良品出現(xiàn)，提高

SMT生產(chǎn)質(zhì)量。按照上板作業(yè)方式不同，AOI可分為在線式和離線式兩種。其中，用于錫膏印刷機之后，貼片機之前的光學(xué)檢測設(shè)備稱為錫膏檢測系統(tǒng)，簡稱

SPI，工作原理為依靠激光測量或結(jié)構(gòu)光測量等技術(shù)手段，對

PCB印刷后的焊錫膏進行

2D或

3D測量，從而在回流爐焊接前及時發(fā)現(xiàn)焊錫膏的不良現(xiàn)象，由此盡可能地避免成品

PCB不合格的發(fā)生。表5：離線式

AOI和在線式

AOI的比較在線

AOI100%實現(xiàn)全檢離線

AOI分批抽檢檢驗方式自動化程度高，隨產(chǎn)品線自動完成檢驗一般，，需人工協(xié)助高，需人工協(xié)助，敏感元件需小心處理ESD低，自動化作業(yè)每塊板的檢驗需要人工放入，檢驗完成后需人工拿出光污染，檢驗員工期難持久勞動強度設(shè)備污染低無資料來源：電子發(fā)燒友網(wǎng)、開源證券研究所AOI檢測設(shè)備市場在國內(nèi)處于快速成長階段，國內(nèi)矩子科技等公司在高端市場和海外品牌直接競爭。根據(jù)勁拓股份招股說明書，2014年市場上只有

20%-30%的

SMT生產(chǎn)線裝配了

AOI檢測設(shè)備，而國際領(lǐng)先電子制造企業(yè)的

SMT生產(chǎn)線基本都配置了AOI檢測設(shè)備。即便目前配備了

AOI檢測設(shè)備的電子制造企業(yè)絕大多數(shù)也只在爐后配備

1臺進行全檢，而按照國際經(jīng)驗，每條生產(chǎn)線至少要配置

3臺

AOI檢測設(shè)備放置在生產(chǎn)線不同測試工位。在電子元器件小型化的發(fā)展趨勢下，人工目視進行檢測的難度將愈發(fā)增加，因此未來

AOI檢測設(shè)備的裝備率會越來越高。目前國內(nèi)

AOI檢測設(shè)備生產(chǎn)廠家規(guī)模大多較小，且以中低端設(shè)備為主，高端的

AOI檢測設(shè)備（主要為

3DAOI和性能較好的

2DAOI）市場份額主要由海外廠商占據(jù)，如高永科技（2019年營收達

13.17億元，AOI&SPI設(shè)備全球市占率最高，達

28%）、德律科技、歐姆龍、美陸等，而矩子科技

2019年機器視覺業(yè)務(wù)（主要為

2DAOI）營收為

1.91億元，為高永科技的

1/6，市占率約為

4.5%，預(yù)計隨著

3D產(chǎn)品的推出，市占率將進一步提升。表6：AOI檢測設(shè)備市場主要公司（偏中高端，海外公司僅列示部分）公司名稱產(chǎn)品公司介紹業(yè)務(wù)包含

3DSPI及

3DAOI，SPI市占率達

47%，SPI&AOI全球市占率達

28%高永科技（韓國）3DSPI、3DAOI電子產(chǎn)業(yè)測試領(lǐng)域解決方案提供商，在全球超過

550名員工，行銷服務(wù)據(jù)點遍布全球德律科技（中國臺灣）歐姆龍（日本）2DAOI、3DAOI、3DSPI等全球知名的自動化控制及電子設(shè)傳感器、控制設(shè)備等多種自動化設(shè)備

備制造廠商，掌握世界領(lǐng)先的傳感與控制核心技術(shù)目前國內(nèi)產(chǎn)品線最全的機器視覺矩子科技（中國）神州視覺（中國）2DAOI、3DAOI、3DSPI等2DAOI、3DAOI、3DSPI等檢測設(shè)備商，2020年推出多種機器視覺產(chǎn)品成立于

2005年，經(jīng)營范圍為自動請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明15/24中小盤首次覆蓋報告公司名稱產(chǎn)品公司介紹光學(xué)檢測設(shè)備軟、硬件研發(fā)、銷售及維護，電子設(shè)備修理，自動光學(xué)檢測設(shè)備硬件制造資料來源：各公司官網(wǎng)、開源證券研究所3DAOI在各方面性能均優(yōu)于

2DAOI，滲透率將逐漸提高。使用

3DAOI進行檢測相較

2DAOI不僅能提升產(chǎn)品品質(zhì)，在編程應(yīng)用方面也能大幅提升效率。且在引腳翹起、整板異物等缺陷檢測上，3DAOI均要明顯優(yōu)于

2DAOI。但由于

3DAOI技術(shù)壁壘較高，且價格一般為

2DAOI的

2-3倍，所以目前中國

SMT產(chǎn)線配備的

AOI主要以

2DAOI為主，僅部分高端廠商會在一條

SMT產(chǎn)線中配備一臺

3DAOI。但是隨著汽車電子等行業(yè)需求的增加以及國內(nèi)廠商技術(shù)不斷突破，預(yù)計

2D轉(zhuǎn)向

3D仍將是大勢所趨，3DAOI的滲透率將逐漸提高。圖19：3DAOI在各方面性能均優(yōu)于

2DAOI資料來源：寶力機械公司官網(wǎng)、開源證券研究所3、

新產(chǎn)品持續(xù)放量，下游新興需求打開成長空間3.1、

自主研發(fā)產(chǎn)品持續(xù)放量，積極布局下游新興領(lǐng)域3D檢測產(chǎn)品持續(xù)放量，盈利能力顯著提升。公司于

2020年上半年推出的

3DAOI及

3DSPI已實現(xiàn)量產(chǎn)。（1）3DAOI方面，3DAOI不僅克服現(xiàn)有

2DAOI無法解決的缺點和漏洞，還大幅度提升了檢測的穩(wěn)定性、精確性和可靠性。由于

3DAOI技術(shù)壁壘較高，市場價往往為

2DAOI的

2-3倍。目前矩子科技的

3DAOI已經(jīng)成功打入比亞迪供應(yīng)鏈。（2）3DSPI方面，客戶與

2DAOI客戶重合度極高，有望快速放量：3DSPI為

3C產(chǎn)線配置的主要品質(zhì)檢測設(shè)備之一，在電子裝配制造領(lǐng)域有廣泛的應(yīng)用，進口替代空間較大，并且其客戶與公司原有產(chǎn)品的客戶高度重疊。公司作為蘋果、小米、華為、VIVO等知名企業(yè)或其代工廠的機器視覺設(shè)備供應(yīng)商，有望依靠客戶資源優(yōu)勢，快速搶占市場份額。公司

3DSPI已于

2020Q2進入市場推廣期，取得訂單超

2700萬元，目前已經(jīng)打入了和碩、比亞迪的供應(yīng)鏈。此外，從公司

2020Q3毛利率及凈利率也可知

3D新產(chǎn)品具備較高盈利水平：公司

2020Q3毛利率達到

41.4%，同比提升

3.4pct；凈利率

23.2%，同比提升

1.4pct。隨著

3D新產(chǎn)品的持續(xù)放量，我們判斷公司的盈利能力有望持續(xù)提升。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明16/24中小盤首次覆蓋報告圖20：公司

2020Q3毛利率、凈利率同比明顯提升50.00%41.39%23.23%37.97%40.00%28.10%30.00%20.00%10.00%0.00%21.81%16.23%2018Q32019Q32020Q3毛利率凈利率數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所SMT整線檢測能力帶動2DAOI、鐳雕機等產(chǎn)品的銷量提升。在推出3DSPI及3DAOI后，公司已具備

SMT整線檢測能力，能實現(xiàn)整線銷售。相較此前僅

2DAOI、鐳雕機的單個設(shè)備銷售，整線的設(shè)備進行打包銷售往往會具備一定的折扣，且能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)線中的信息互聯(lián)，相較于同一產(chǎn)線使用不同品牌設(shè)備更為便利。因此，具備

SMT整線檢測能力有望帶動

2DAOI、鐳雕機等銷售，并且增加公司客戶（此前購買

2DAOI或鐳雕機）購買其他產(chǎn)品的吸引力。圖21：整線檢測能力可帶動

2DAOI等產(chǎn)品的銷售資料來源：開源證券研究所MiniLED時代來臨，MiniLEDAOI產(chǎn)品已成功導(dǎo)入相關(guān)產(chǎn)業(yè)，獲取行業(yè)發(fā)展紅利。MiniLED技術(shù)是在傳統(tǒng)

LCD基礎(chǔ)上不斷“進化”而來，相比傳統(tǒng)

LCD屏幕具備高對比度、高亮度、廣色域、廣視覺以及超薄等諸多明顯優(yōu)勢。與近年來流行的

OLED相比，則具備色域更高、亮度更強、分辨率更突出等特點，在用戶關(guān)注度高的成本、使用壽命等方面更是占據(jù)了壓倒性的優(yōu)勢。MiniLED作為新興電子產(chǎn)業(yè)，具備廣泛需求空間，根據(jù)

GGII數(shù)據(jù)顯示，2019年中國

MiniLED市場規(guī)模在

16億元，預(yù)計2020年

MiniLED市場規(guī)模達到

37.8億元，同比增長

140%。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，2026年中國

MiniLED行業(yè)市場規(guī)模有望突破

400億元。公司研制的

miniLEDAOI設(shè)備目前已導(dǎo)入相關(guān)產(chǎn)業(yè)，有望在行業(yè)上升期為公司帶來較為顯著的業(yè)績增量。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明17/24中小盤首次覆蓋報告圖22：MiniLED市場規(guī)模預(yù)計將高速增長（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：GGII、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所重視底層技術(shù)積累，積極布局下游朝陽行業(yè)，產(chǎn)品廣度不斷提升。盡管此前機器視覺業(yè)務(wù)的下游主要為消費電子公司，受益于當前較完整的底層技術(shù)及軟件算法的通用性，公司已經(jīng)具備將機器視覺設(shè)備業(yè)務(wù)拓展至下游多個行業(yè)的能力：（1）汽車電子：汽車電子相較消費電子行業(yè)對于零部件的可靠性要求更為嚴格，因此需要

3DAOI進行相關(guān)檢測，公司有望將

3DAOI導(dǎo)入汽車電子行業(yè)；（2）點膠機：公司已將產(chǎn)品線拓展至點膠機領(lǐng)域，核心技術(shù)已經(jīng)成熟，預(yù)計將在近年內(nèi)推出；（3）FPC行業(yè)：柔性線路板由于其重量輕、厚度薄、耐彎曲、結(jié)構(gòu)靈活等材質(zhì)特點，目前依然只能采用人工目檢的方式進行外觀缺陷檢測，公司已開發(fā)出通用的

FPCAOI，并已通過客戶驗證；（4）醫(yī)藥及半導(dǎo)體行業(yè)：公司正在開發(fā)高速藥片光學(xué)檢測設(shè)備和半導(dǎo)體自動光學(xué)檢測設(shè)備。隨著下游行業(yè)對于機器視覺檢測的需求逐漸提升，公司前瞻性的產(chǎn)品布局也將在未來帶來新的業(yè)績增長點。3.2、

控制線纜組件：協(xié)同機器視覺業(yè)務(wù)，保持穩(wěn)健增長位于機器視覺設(shè)備上游，起協(xié)同作用?？刂凭€纜組件主要面向工業(yè)級和商用級智能設(shè)備廠商，是智能設(shè)備中連接各電子元器件、功能模塊及外圍設(shè)備并進行控制信號傳輸?shù)闹匾牧??？刂凭€纜組件也是機器視覺設(shè)備的直接原材料，與其在質(zhì)量、研發(fā)、生產(chǎn)等方面具有顯著協(xié)同效應(yīng)，目前公司各類產(chǎn)品中自用的控制線纜組件，均為自主生產(chǎn)。表7：控制線纜組件產(chǎn)品應(yīng)用于汽車、醫(yī)藥等行業(yè)產(chǎn)品名稱產(chǎn)品應(yīng)用介紹產(chǎn)品圖片主要應(yīng)用于銀行存取款設(shè)備、零售自助結(jié)賬設(shè)備等金融電子設(shè)備控制線纜組件主要應(yīng)用于刻蝕設(shè)備、機器視覺工控電子設(shè)備控制線纜組件

設(shè)備、芯片引線鍵合設(shè)備、氣體控制裝置、晶圓磨拋設(shè)備等請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明18/24中小盤首次覆蓋報告產(chǎn)品圖片產(chǎn)品名稱產(chǎn)品應(yīng)用介紹主要應(yīng)用于各種礦用車、高空作業(yè)設(shè)備和各類工程施工、執(zhí)法、消防車輛的報警及照明系統(tǒng)等特種車輛控制線纜組件主要應(yīng)用于手術(shù)麻醉工作站、手醫(yī)療健康設(shè)備控制線纜組件

術(shù)醫(yī)療供氣設(shè)備、光學(xué)鏡片加工設(shè)備等資料來源：招股說明書、開源證券研究所中國控制線纜組件市場快速發(fā)展，規(guī)模超千億。隨著我國汽車、電信、數(shù)據(jù)通信、計算機、工業(yè)、消費類電子等行業(yè)的高速發(fā)展，國內(nèi)控制線纜組件領(lǐng)域的市場需求不斷擴大，市場規(guī)模增速遠超全球其他國家和地區(qū)。根據(jù)

Bishop&Associates的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2018年中國控制線纜組件市場規(guī)模達到近

500億美元，同比增長

9.2%，預(yù)計2023年將超過

700億美元。產(chǎn)品定位偏高端，客戶粘性較強，保持穩(wěn)健增長。公司控制線纜業(yè)務(wù)主要客戶均為海外公司，包括

NCR集團、Diebold集團、UltraClean集團等。且下游對應(yīng)領(lǐng)域特種車、醫(yī)療設(shè)備等對于控制線纜組件的穩(wěn)定性、可靠性、生產(chǎn)效率等多方面要求較高，往往不會輕易更換供應(yīng)商，客戶粘性較強。預(yù)計未來將保持穩(wěn)健增長。3.3、

募投擴產(chǎn)解決產(chǎn)能瓶頸，打開中長期成長空間根據(jù)公司招股說明書，公司將募集資金扣除發(fā)行費用后投資于

4個項目：（1）機器視覺檢測設(shè)備產(chǎn)能擴張建設(shè)項目投資占比

27.73%，該項目將助力公司擴大機器視覺檢測設(shè)備產(chǎn)能，建成后將增加

1000臺機器視覺檢測設(shè)備產(chǎn)能，解決產(chǎn)能不足問題，實現(xiàn)規(guī)模效益；（2）機器視覺檢測設(shè)備研發(fā)中心項目投資占比

15.92%，該項目將促使公司通過加大研發(fā)投入，大幅提高公司技術(shù)水平；（3）營銷網(wǎng)絡(luò)及技術(shù)支持中心建設(shè)項目投資占比

28.10%，該項目將有助于完善公司營銷服務(wù)體系，進一步擴大市場容量；（4）補充流動資金。表8：公司募投項目情況序號項目名稱募集資金投資額（萬元）用途用于擴張公司機器視覺檢測設(shè)備產(chǎn)能，主要建設(shè)內(nèi)容包括生產(chǎn)車間裝修、購置生產(chǎn)用各類設(shè)備、建設(shè)機器視覺檢測設(shè)備生產(chǎn)線等。本項目建成后將增加1000臺機器視覺檢測設(shè)備的產(chǎn)能。機器視覺檢測設(shè)備產(chǎn)能擴張建設(shè)項目113738.47本項目主要建設(shè)內(nèi)容包括研發(fā)中心裝修、購置研發(fā)用硬件和軟件及研發(fā)費用等。通過引進自動化程度更高、性能更加先進的生產(chǎn)和調(diào)試設(shè)備，公司產(chǎn)品生產(chǎn)的機器視覺檢測設(shè)備研發(fā)中心項目27887.73請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明19/24中小盤首次覆蓋報告序號項目名稱募集資金投資額（萬元）用途自動化和標準化程度將進一步提高，產(chǎn)品質(zhì)量和穩(wěn)定性將得到進一步優(yōu)化。用于配備銷售服務(wù)隊伍、設(shè)立營銷機構(gòu)和技術(shù)支持服務(wù)中心。通過配備專業(yè)的銷售服務(wù)隊伍、在目標市場建立展示中心向客戶全面展示公司的產(chǎn)品，從而及時抓住市場潛在需求。營銷網(wǎng)絡(luò)及技術(shù)支持中心建設(shè)項目313925.86用于補充流動資金，為公司生產(chǎn)經(jīng)營及長期穩(wěn)定發(fā)展提供保障4補充流動資金14,000.0049,552.06合計資料來源：公司招股說明書、開源證券研究所公司產(chǎn)能利用率處于高位，募投項目打開中長期成長空間。公司

2019年

H1機器視覺設(shè)備產(chǎn)能利用率為

80.80%，產(chǎn)能相對緊張。隨著公司產(chǎn)能逐步釋放、技術(shù)研發(fā)持續(xù)保持高投入疊加公司深化建設(shè)營銷網(wǎng)絡(luò)，挖掘更多的市場需求，我們認為，產(chǎn)能、技術(shù)、營銷共振下，公司有望打開中長期成長空間，發(fā)展前景廣闊。表9：公司機器視覺設(shè)備產(chǎn)能利用率維持高位2016年度5402017年度7202018年度7802019年

1-6月375產(chǎn)能（臺）產(chǎn)量（臺）銷量（臺）產(chǎn)能利用率50172771830341659868844692.78%100.97%92.05%80.80%數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書、開源證券研究所4、

盈利預(yù)測與估值關(guān)鍵假設(shè)：（1）預(yù)計隨著下游消費電子行業(yè)景氣度在

2020H2開始逐漸回升，公司推出的新品3DSPI、3DAOI訂單情況較好，實現(xiàn)放量，并且?guī)釉?/p>

2DAOI產(chǎn)品的銷售；（2）推出的

MiniLEDAOI在

MiniLED快速發(fā)展期將具備較大的需求，3DAOI成功導(dǎo)入汽車電子行業(yè)，在

FPC、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等下游行業(yè)的產(chǎn)品布局逐漸落地，并實現(xiàn)放量；（3）控制線纜組件、控制單元及設(shè)備實現(xiàn)穩(wěn)健增長，毛利率保持穩(wěn)定?？紤]矩子科技

2020年推出的

3DSPI、3DAOI訂單情況較好，疊加“5G換機潮”帶動消費電子行業(yè)景氣度提升，公司推出的檢測產(chǎn)品將實現(xiàn)快速放量，并帶動原有產(chǎn)品的銷售。此外，公司憑借其在機器視覺檢測領(lǐng)域較強的自主研發(fā)能力以及自身技術(shù)的通用性切入

FPC、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等下游行業(yè)，拓寬成長空間。公司有望憑借其成熟的機器視覺檢測算法、以及較強的自主研發(fā)能力實現(xiàn)進口替代，成長為全球性機器視覺檢測設(shè)備龍頭。預(yù)計公司

2020-2022年歸母凈利潤分別為

0.93/1.44/2.02億元，同比增長

8.0%/54.4%/40.5%，對應(yīng)

EPS分別為

0.57/0.89/1.25元，當前股價對應(yīng)請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明20/24中小盤首次覆蓋報告PE分別為

57.4/37.2/26.5倍，公司估值水平較可比公司估值均值比較低，首次覆蓋給予“買入”評級。表10：可比公司盈利預(yù)測與估值（截至

2021/04/23）EPS（元）2021E4.28PE證券代碼證券簡稱收盤價2020A/E2.962022E5.732020A/E73.232021E73.2836.4836.8748.8837.192022E55.1825.3628.2536.2626.47688686.SH688003.SH300567.SZ奧普特天準科技精測電子平均317.9532.7761.760.550.901.2954.381.081.622.1157.6261.74300802.SZ矩子科技33.000.570.891.2557.44數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（可比公司盈利預(yù)測均來自

Wind一致預(yù)測，其中奧普特、精測電子

2020年業(yè)績已披露）5、

風(fēng)險提示疫情影響下游景氣度回升；SPI、3DAOI等新產(chǎn)品市場拓展效果不及預(yù)期。請務(wù)必參閱正文后面的信息披露和法律聲明21/24中小盤首次覆蓋報告附：財務(wù)預(yù)測摘要資產(chǎn)負債表(百萬元)流動資產(chǎn)2018A39311816462019A94764217522020E103867220872021E115161732362022E131969137511利潤表(百萬元)營業(yè)收入2018A46028052019A42325542020E47829452021E66339172022E8715059現(xiàn)金營業(yè)成本應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款其他應(yīng)收款預(yù)付賬款營業(yè)稅金及附加營業(yè)費用162329-5172630-5202430-8272740-4302652-135488管理費用存貨9510220125201772021320研發(fā)費用其他流動資產(chǎn)非流動資產(chǎn)長期投資6財務(wù)費用17101680184024603060資產(chǎn)減值損失其他收益-1-100012-012-0000固定資產(chǎn)12271177129819192519公允價值變動收益投資凈收益資產(chǎn)處置收益營業(yè)利潤-0-0-0無形資產(chǎn)00111其他非流動資產(chǎn)資產(chǎn)總計4244474646000005631353111141312812221552813971962816252312812201060115117802500流動負債營業(yè)外收入營業(yè)外支出利潤總額短期借款00000應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款其他流動負債非流動負債長期借款717794133361604412216106710613926116151018178231561125032218152022461.25332734所得稅11111凈利潤00000少數(shù)股東損益歸母凈利潤EBITDA其他非流動負債負債合計11111991310.61861000.53931070.571441720.891353113238156451975723272少數(shù)股東權(quán)益股本EPS(元)751005692749451114162509364102012221625094971144139716250967613211625資本公積97主要財務(wù)比率成長能力2018A2019A2020E2021E2022E留存收益224397563歸屬母公司股東權(quán)益負債和股東權(quán)益營業(yè)收入(%)營業(yè)利潤(%)歸屬于母公司凈利潤(%)獲利能力30.445.947.2-8.1-13.5-12.813.08.938.654.654.431.440.340.58.0毛利率(%)39.321.524.824.439.920.49.438.519.59.541.121.713.012.042.123.215.715.0凈利率(%)現(xiàn)金流量表(百萬元)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈利潤2018A7510610-52019A732020E6410192021E33156112022E17221814-1ROE(%)ROIC(%)7.98.292償債能力折舊攤銷12資產(chǎn)負債率(%)凈負債比率(%)流動比率24.0-20.42.911.9-62.67.212.8-60.66.714.1-49.25.914.3-47.75.7財務(wù)費用-5-8-4投資損失-0-0-1-1-1營運資金變動其他經(jīng)營現(xiàn)金流投資活動現(xiàn)金流資本支出-392-3913-370-1280-590速動比率2.16.35.84.94.7營運能力-83140-379-25170-72620-73590總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率每股指標(元)每股收益(最新攤薄)每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)估值比率0.93.24.70.52.53.40.42.53.40.52.53.40.62.53.4長期投資0其他投資現(xiàn)金流籌資活動現(xiàn)金流短期借款-69-1611-28461-3-8-10-160-14-250-90.610.462.440.530.455.810.570.396.270.890.207.031.251.068.120長期借款00000普通股增加02562-60-123000資本公積增加其他籌資現(xiàn)金流現(xiàn)金凈增加額-4472-33