紡織服飾行業(yè)2023年半年報綜述：Q2業(yè)績復(fù)蘇分化仍看好下半年改善趨勢

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、品牌服飾H1穩(wěn)健復(fù)蘇，中高端及體育服飾龍頭表現(xiàn)亮眼 42023H1服裝社零整體保持恢復(fù)，出口基本筑底 4品牌服飾H1穩(wěn)健復(fù)蘇，中高端及體育服飾龍頭表現(xiàn)亮眼 5二、投資建議 18三、風(fēng)險提示 19圖表目錄圖表1.H1服裝零售整體保持恢復(fù)，分月度來看存在波動 4圖表2.服裝出口仍然承壓，期待下半年筑底回升。 5圖表3.H1內(nèi)需復(fù)蘇疊加渠道增質(zhì)提效帶動女裝板塊穩(wěn)健回暖（單位：億元） 6圖表4.女裝板塊H1毛利率整體平穩(wěn)，歌力思有較大幅度提升 6圖表5.精細化運營帶動女裝板塊H1費用率有所優(yōu)化 7圖表6.受疫情影響，2022年女裝公司凈利率有所波動 7圖表7.存貨水平受直營渠道占比變化影響，總體保持優(yōu)化（單位：天） 7圖表8.2023Q2男裝公司收入業(yè)績改善趨勢延續(xù)（單位：億元） 8圖表9.2023H1男裝公司毛利率顯著提升 8圖表10.銷售費用率優(yōu)化帶動男裝公司期間費用率整體改善 9圖表2023H1男裝公司凈利率顯著修復(fù) 9圖表12.主要男裝公司存貨周轉(zhuǎn)加快，營運質(zhì)量提升（單位：天） 9圖表13.2023H1大眾休閑品牌收入表現(xiàn)分化，業(yè)績彈性較強（單位：億元） 10圖表14.渠道結(jié)構(gòu)及折扣率優(yōu)化帶動H1大眾休閑品牌毛利率提升 10圖表15.2023H1大眾休閑品牌期間費用率穩(wěn)中有降 圖表16.2023H1大眾品牌凈利率大幅修復(fù) 圖表17.大眾休閑品牌公司存貨周轉(zhuǎn)有所改善（單位：天） 圖表18.家紡公司2023Q2收入業(yè)績改善趨勢強化（單位：億元） 12圖表19.2023H1家紡龍頭毛利率均同比提升 12圖表20.2023H1家紡公司銷售費用率提升，總體費用率保持穩(wěn)健 12圖表21.家紡公司2023H1凈利率修復(fù) 13圖表22.家紡公司存貨周轉(zhuǎn)整體小幅優(yōu)化，期待后續(xù)持續(xù)改善（單位：天） 13圖表23.體育服飾H1經(jīng)營情況穩(wěn)?。▎挝唬簝|元） 13圖表24.盈利水平有所回升，看好消費復(fù)蘇下盈利能力繼續(xù)提高 14圖表25.各大公司加大費用投放，銷售費用率呈提升趨勢 14圖表26.存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)保持健康水平（單位：天） 14圖表27.耐克在大中華區(qū)營收企穩(wěn)回升（單位：億美元） 15圖表28.阿迪達斯在大中華區(qū)營收企穩(wěn)回升（單位：億歐元） 15圖表29.上游紡織制造板塊H1經(jīng)營整體承壓（單位：億元） 15圖表30.H1毛利率受產(chǎn)能利用率下降以及原材料價格上漲影響有所波動 16圖表31.各紡織制造龍頭持續(xù)推進降本增效，費用整體穩(wěn)定 16圖表32.紡織制造龍頭盈利能力有待修復(fù) 17圖表33.上游企業(yè)存貨整體穩(wěn)健（單位：天） 17一、品牌服飾H1穩(wěn)健復(fù)蘇，中高端及體育服飾龍頭表現(xiàn)亮眼2023H1服裝社零整體保持恢復(fù)，出口基本筑底H1服裝零售整體保持恢復(fù)，分月度來看存在波動。1-77.3%，1-7月服裝1-42021572.3%，保持弱復(fù)蘇的趨勢?？傮w來看，H1服裝零售保持復(fù)蘇趨勢。當(dāng)前來看服裝板塊基本面已筑底，消費信心有待恢復(fù)，從公司情況看，根據(jù)中報披露，安踏體育、錦泓集團、報喜鳥等品牌服飾龍頭已較好地完成庫存清理工作，并保持了良好的折扣水平。我們判斷8-9月份行業(yè)仍有基數(shù)壓力，消費信心仍待恢復(fù)。但隨著政策端預(yù)期逐漸明朗，消費信心有望得到一定改善，疊加2022年Q4疫情產(chǎn)生低基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計Q4服裝消費在秋冬裝需求回補的帶動下復(fù)蘇趨勢將會更加明確。圖表1.H1服裝零售整體保持恢復(fù)，分月度來看存在波動時間社零當(dāng)月同比%社零累計同比%服裝零售當(dāng)月同比%服裝零售累計同比%2021.1-233.833.847.647.62021.334.233.969.154.22021.417.729.631.248.12021.512.425.712.331.92021.612.123.012.833.72021.78.520.77.529.82021.82.518.1(6.0)24.82021.94.416.4(4.8)20.62021.104.914.9(3.3)17.42021.113.913.7(0.5)14.92021.121.712.5(2.3)12.72022.1-26.76.74.84.82022.3(3.5)3.3(12.7)(0.9)2022.4(11.1)-0.2(22.8)(6.0)2022.5(6.7)(1.5)(16.2)(8.1)2022.63.1(0.7)1.2(6.5)2022.72.7(0.2)0.8(5.6)2022.85.40.55.1(4.4)2022.92.50.7(0.5)(4.0)2022.10(0.5)0.6(7.5)(4.4)2022.11(5.9)(0.1)(15.6)(5.8)2022.12(1.8)(0.2)(12.5)(6.5)2023.1-23.53.55.45.42023.310.65.817.79.02023.418.48.532.413.42023.512.79.317.614.12023.63.18.26.912.82023.72.57.32.311.4資料來源：國家統(tǒng)計局，中銀證券H13、4增速回落，且降幅呈現(xiàn)擴大趨勢。越南作為近幾年紡織業(yè)出口增長較快的國家之一，20231-7月H1紡織制造出口龍頭情況來看亦存在積極因素，Q2產(chǎn)能利用率普遍較Q1有所好轉(zhuǎn)，同時耐克司去庫存持續(xù)推進，隨著海外大客戶去庫存進度接近尾聲，紡織制造龍頭訂單情況有望好轉(zhuǎn)，我們期待Q3服裝出口降幅出現(xiàn)收窄跡象，Q4到2024年Q1服裝出口實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，建議關(guān)注出口鏈后續(xù)修復(fù)趨勢。圖表2.服裝出口仍然承壓，期待下半年筑底回升。2022.1 27.1 17.0 24.1時間 紡織紗線織物及其制當(dāng)月同比%2022.1 27.1 17.0 24.1

服裝及衣著附件當(dāng)月同比%

越南紡織品和服裝出口當(dāng)月同比%2022.2 (10.1) (8.0) 25.82022.3 22.4 10.9 17.32022.4 0.9 2.4 25.42022.5 15.8 24.9 19.92022.6 8.0 19.1 18.92022.7 16.2 18.5 14.82022.8 (0.2) 5.1 -2022.9 (2.7) (4.4) 24.12022.10 (9.0) (16.8) 5.72022.11 (14.8) (14.4) (8.0)2022.12 (22.9) (10.1) (21.1)2023.1 (26.3) (10.5) (30.7)2023.2 (14.4) (21.6) 12.12023.3 9.5 32.3 (13.2)2023.4 4.1 14.3 (23.9)2023.5 (14.1) (12.2) (16.6)2023.6 (13.8) (13.9) (14.0)2023.7 (17.2) (18.0) (13.5)海關(guān)總署品牌服飾H1穩(wěn)健復(fù)蘇，中高端及體育服飾龍頭表現(xiàn)亮眼H1女裝板塊穩(wěn)健回暖，精細化運營初見成效H12022H1主要女裝公司受疫情反復(fù)影響營2023H1H1歌力思/地素時尚/錦泓集團欣賀股份/安正時尚實現(xiàn)營收13.72/12.48/21.11/8.98/12.91億元，同比增長17.22%/13.36%/14.33%/0.02%/44.58，歸母凈利潤分別為1.10/3.07/1.43/0.96/0.28億元，同比+117.55%/+21.80%/+302.56%/-3.42%/+44.58%。各女裝公司推進多品牌、多渠道精細化運營，歌力思加強社交媒體種草，升級品牌形象，同時不斷IPTeenieWeenie繼續(xù)強化學(xué)院風(fēng)龍頭的形象，升級休閑女裝產(chǎn)品線，推進男裝、童裝多品類產(chǎn)品線擴充，拉動公司營收穩(wěn)健增長。綜合來看，H1內(nèi)需復(fù)蘇疊加渠道增質(zhì)提效帶動女裝板塊穩(wěn)健回暖。圖表3.H1內(nèi)需復(fù)蘇疊加渠道增質(zhì)提效帶動女裝板塊穩(wěn)健回暖（單位：億元）2022 2023Q1 2023Q2 2023H112.9112.9123.40%0.2844.58%6.8745.86%0.01(150.00%)6.044.80%0.2728.76%22.63(26.47%)(3.55)(608.92%)yoy歸母凈利潤yoy安正時尚營業(yè)收入歌力思地素時尚錦泓集團

營業(yè)收入 23.95 6.66 7.06 13.72yoy 1.35% 5.99% 30.02% 17.22%歸母凈利潤 0.20 0.47 0.63 1.10yoy (93.27%) 0.39% 2000.00% 117.55%營業(yè)收入 24.00 6.10 6.38 12.48yoy (17.16%) 2.27% 26.59% 13.36%歸母凈利潤 3.85 1.64 1.43 3.07yoy (44.23%) 9.34% 40.20% 21.80%營業(yè)收入 38.99 11.67 9.44 21.11yoy (9.83%) 8.05% 23.24% 14.33%歸母凈利潤 0.71 1.03 0.40 1.438.980.02%0.96(3.42%)4.4713.45%8.980.02%0.96(3.42%)4.4713.45%0.4727.03%4.51(10.54%)0.49(21.22%)17.43(17.09%)1.29(55.22%)yoy歸母凈利潤yoy欣賀股份營業(yè)收入iFinD同花順女裝板塊H1毛利率整體平穩(wěn)，歌力思有較大幅度提升。隨著女裝公司經(jīng)營逐步常態(tài)化，線下渠道H1毛利率同增3.65pct至67.49%，在線下渠道回暖以及折扣優(yōu)化帶動下毛利率整體企穩(wěn)，地素時尚、錦泓集團、欣賀股份毛利率保持平穩(wěn)。圖表4.女裝板塊H1毛利率整體平穩(wěn)，歌力思有較大幅度提升202120222022H12023H1安正時尚47.11%47.12%49.18%44.54%歌力思67.02%63.81%63.84%67.49%地素時尚76.59%75.36%75.93%75.74%錦泓集團69.62%69.20%69.34%68.96%欣賀股份71.49%69.36%69.92%71.15%iFinD同花順精細化運營帶動女裝板塊H1費用率有所優(yōu)化。女裝龍頭在積極營銷，擴大品牌影響力的同時注重精細化運營，提升費用投放效率。H1安正時尚/歌力思/地素時尚/錦泓集團銷售費用率同降3.67/0.23/2.20/5.60pct至28.94%/45.31%/39.22%/50.28%，管理費用率整體亦呈現(xiàn)優(yōu)化趨勢，在精細化運營的帶動下，女裝龍頭H1費用率整體保持穩(wěn)健下降。圖表5.精細化運營帶動女裝板塊H1費用率有所優(yōu)化202120222022H12023H1銷售費用率29.42%31.71%32.61%28.94%管理費用率8.10%9.90%10.11%9.25%安正時尚研發(fā)費用率2.30%3.11%3.23%2.28%財務(wù)費用率(0.25%)(0.90%)(1.05%)(0.09%)總費用率39.57%43.81%44.90%40.38%銷售費用率40.68%47.39%45.54%45.31%管理費用率8.08%9.34%8.97%7.97%歌力思研發(fā)費用率2.40%2.18%2.24%2.35%財務(wù)費用率(0.14%)1.42%1.24%0.95%總費用率51.02%60.33%57.99%56.57%銷售費用率38.02%43.64%41.42%39.22%管理費用率5.74%7.09%6.93%6.64%地素時尚研發(fā)費用率2.23%2.97%2.98%3.14%財務(wù)費用率(1.05%)(1.91%)(2.98%)(3.71%)總費用率44.94%51.80%48.34%45.29%銷售費用率51.60%57.66%55.88%50.28%管理費用率3.77%3.98%3.82%3.88%錦泓集團研發(fā)費用率1.83%2.37%2.45%2.60%財務(wù)費用率5.20%4.07%5.03%2.66%總費用率62.40%68.08%67.18%59.41%銷售費用率42.29%46.55%43.86%44.64%管理費用率4.23%4.91%4.09%4.45%欣賀股份研發(fā)費用率3.43%4.48%4.02%4.34%財務(wù)費用率(1.20%)(1.12%)(1.07%)(0.99%)總費用率48.74%54.82%50.90%52.44%iFinD同花順H1女裝板塊凈利率呈現(xiàn)恢復(fù)趨勢。在毛利率穩(wěn)健提升疊加費用率優(yōu)化背景下，H1女裝板塊凈利率呈現(xiàn)修復(fù)趨勢，安正時尚/歌力思/地素時尚/錦泓集團H1凈利率分別為2.32%/10.24%/24.58%/6.79%，同比上升0.50pct/4.38pct/1.70pct/4.86pct。隨著消費情緒進一步復(fù)蘇疊加積壓庫存得到較好清理，期待女裝板塊盈利能力持續(xù)提升。圖表6.受疫情影響，2022年女裝公司凈利率有所波動202120222022H12023H1安正時尚2.40%(17.10%)1.82%2.32%歌力思14.08%2.32%5.86%10.24%地素時尚23.80%16.02%22.88%24.58%錦泓集團5.18%1.83%1.93%6.79%欣賀股份13.66%7.41%11.05%10.67%iFinD同花順存貨水平受直營渠道占比變化影響，總體保持優(yōu)化。2023H1安正時尚/歌力思/地素時尚/錦泓集團/174/300/239/283/516-122/+2/+13/-33/+120圖表7.存貨水平受直營渠道占比變化影響，總體保持優(yōu)化（單位：天）2021H12022H12023H1安正時尚286296174歌力思289298300地素時尚181226239錦泓集團246316283欣賀股份428396516iFinD同花順男裝：Q2男裝龍頭改善趨勢延續(xù)，盈利能力顯著提升2023Q2男裝龍頭改善趨勢延續(xù)，高景氣細分賽道公司增長勢頭仍強。Q2雖終端消費情緒復(fù)蘇不及預(yù)期，但男裝偏剛需，且疫情期間行業(yè)中小品牌競爭力下降，男裝龍頭收入業(yè)績持續(xù)改善，高成長收歸母凈利潤分別同增407%157.4%至1.801.2上線下”新零售模式引流助力店效提升，Q2營收20.25%/40.16%6.05/1.15億元。2023H1比音勒芬/16.84/24.7128.20%/23.79%，歸母凈利潤4.16/4.0841.03%/53.94%。綜合來看，客流逐步恢復(fù)背景下男裝公司經(jīng)營持續(xù)改善，高成長性男裝公司去年基數(shù)不低，疫后加速成長。圖表8.2023Q2男裝公司收入業(yè)績改善趨勢延續(xù)（單位：億元）20222023Q12023Q22023H1營業(yè)收入32.289.096.2715.36七匹狼 yoy(8.13%)2.75%11.29%6.07%歸母凈利潤1.510.890.681.57yoy(34.85%)96.62%51.82%74.27%營業(yè)收入26.207.726.2814.01九牧王 yoy(14.11%)0.84%20.61%8.85%歸母凈利潤(0.93)0.97(0.05)0.92yoy(148.01%)(269.20%)89.32%254.05%營業(yè)收入28.8510.796.0516.84比音勒芬 yoy6.06%33.12%20.25%28.20%歸母凈利潤7.283.011.154.16yoy16.50%41.37%40.16%41.03%營業(yè)收入43.1312.9011.8024.71報喜鳥 yoy(3.11%)11.49%40.77%23.79%歸母凈利潤4.592.561.524.08yoy(1.20%)24.22%157.54%53.94%iFinD同花順2023H1VIP2023H1七匹狼/九牧王/比音勒芬報喜鳥毛利率分別同比變8.43/2.99/1.61/1.09pct47.55%/63.68%/77.16%/65.53%。圖表9.2023H1男裝公司毛利率顯著提升202120222022H12023H1七匹狼46.17%45.23%39.12%47.55%九牧王60.06%59.46%60.69%63.68%比音勒芬76.69%77.40%75.55%77.16%報喜鳥63.92%62.74%64.44%65.53%iFinD同花順2023H1九牧王/比音勒芬6.30/1.89/2.89pct34.35%/38.70%/37.64%，帶動期間6.41/1.55/2.58pct45.36%/48.20%/46.09%圖表10.銷售費用率優(yōu)化帶動男裝公司期間費用率整體改善202120222022H12023H1銷售費用率21.48%23.26%22.77%26.93%管理費用率7.26%8.11%8.08%7.08%七匹狼研發(fā)費用率2.21%2.35%2.72%2.76%財務(wù)費用率(3.07%)(5.07%)(5.59%)(5.39%)總費用率27.88%28.66%27.98%31.38%銷售費用率37.37%37.17%40.65%34.35%管理費用率8.07%8.14%8.19%9.12%九牧王研發(fā)費用率1.58%1.75%1.79%1.63%財務(wù)費用率0.74%0.82%1.15%0.26%總費用率47.77%47.88%51.77%45.36%銷售費用率38.27%35.92%40.59%38.70%管理費用率5.75%6.78%6.15%7.29%比音勒芬研發(fā)費用率3.07%3.47%3.53%3.13%財務(wù)費用率0.80%(0.27%)(0.52%)(0.92%)總費用率47.89%45.91%49.75%48.20%銷售費用率39.64%39.68%40.53%37.64%管理費用率7.39%6.47%7.22%6.92%報喜鳥研發(fā)費用率1.70%1.93%1.80%1.88%財務(wù)費用率(0.06%)(0.78%)(0.88%)(0.34%)總費用率48.66%47.30%48.67%46.09%iFinD同花順2023彈性修復(fù)，H1七匹狼/九牧王/比音勒芬/報喜鳥凈利率分別同比提升4.48/11.29/2.25/3.67pct至11.96%/6.57%/24.70%/17.07%。回歸銷售常態(tài)下比音勒芬、報喜鳥凈利率繼續(xù)提升。圖表11.2023H1男裝公司凈利率顯著修復(fù)202120222022H12023H1七匹狼7.77%5.98%7.48%11.96%九牧王5.99%(4.02%)(4.72%)6.57%比音勒芬22.96%25.22%22.45%24.70%報喜鳥10.77%11.04%13.40%17.07%iFinD同花順主要男裝公司去庫存順利，存貨周轉(zhuǎn)整體優(yōu)化。2023H1期末九牧王、比音勒芬報喜鳥存貨周轉(zhuǎn)天23/27/47286/336/2396天至204天，基本保持穩(wěn)健。圖表12.主要男裝公司存貨周轉(zhuǎn)加快，營運質(zhì)量提升（單位：天）2021H12022H12023H1七匹狼200198204九牧王254309286比音勒芬368363336報喜鳥270286239iFinD同花順大眾休閑：2023H1收入表現(xiàn)分化，業(yè)績端釋放彈性2023H1大眾休閑品牌釋放業(yè)績彈性。H1大眾消費弱復(fù)蘇下龍頭公司營收端表現(xiàn)分化，但業(yè)績均取110168855.78%17.69%111.9931.61%16.7955.606.34%38.255354425.16393.94%。太平鳥實現(xiàn)營收36.0114.19%2.5188.10%圖表13.2023H1大眾休閑品牌收入表現(xiàn)分化，業(yè)績彈性較強（單位：億元）20222023Q12023Q22023H1營業(yè)收入185.6256.8255.17111.99海瀾之家 yoy(8.06%)9.02%28.19%17.69%歸母凈利潤21.558.038.7616.79yoy(13.49%)11.07%58.47%31.61%營業(yè)收入133.3130.0225.5855.60森馬服飾 yoy(13.54%)(9.29%)9.71%(1.44%)歸母凈利潤6.373.112.055.16yoy(57.15%)48.84%295.81%393.94%營業(yè)收入86.0220.7415.2736.01太平鳥 yoy(21.24%)(15.83%)(11.86%)(14.19%)歸母凈利潤1.852.170.342.51yoy(72.73%)14.20%158.86%88.10%iFinD同花順渠道結(jié)構(gòu)及折扣率優(yōu)化帶動H1毛利率提升。2023H1海瀾之家/森馬服飾/太平鳥毛利率同比提升1.21/3.50/6.34pct至45.11%/44.64%/58.23%，各公司把控折扣力度，盈利質(zhì)量出現(xiàn)較大改善。圖表14.渠道結(jié)構(gòu)及折扣率優(yōu)化帶動H1大眾休閑品牌毛利率提升202120222022H12023H1海瀾之家40.64%42.89%43.90%45.11%森馬服飾42.58%41.30%41.14%44.64%太平鳥52.93%48.22%51.89%58.23%iFinD同花順控費效果良好，2023H1期間費用率穩(wěn)中有降。大眾休閑品牌精準(zhǔn)控費效果顯現(xiàn)，H1海瀾之家銷售0.56pct4.33%3.94pct/0.53pct30.61%/48.60%。圖表15.2023H1大眾休閑品牌期間費用率穩(wěn)中有降202120222022H12023H1銷售費用率16.11%18.45%18.67%18.67%管理費用率4.93%4.96%4.89%4.33%海瀾之家研發(fā)費用率0.62%1.05%0.86%0.93%財務(wù)費用率0.03%(0.13%)(0.37%)0.28%總費用率21.68%24.33%24.05%24.21%銷售費用率21.93%24.47%27.72%25.20%管理費用率4.03%4.43%5.14%5.02%森馬服飾研發(fā)費用率2.06%2.22%2.06%1.80%財務(wù)費用率(0.67%)(0.41%)(0.37%)(1.41%)總費用率27.34%30.70%34.55%30.61%銷售費用率36.16%36.81%39.65%37.48%管理費用率6.49%7.28%7.29%7.96%太平鳥研發(fā)費用率1.39%1.37%1.33%2.44%財務(wù)費用率0.62%0.80%0.86%0.72%總費用率44.66%46.26%49.13%48.60%iFinD同花順2023H1上半年海瀾之家/森馬服飾1.81/7.75/3.78pct14.81%/9.25%/6.96%。圖表16.2023H1大眾品牌凈利率大幅修復(fù)202120222022H12023H1海瀾之家11.89%11.11%13.00%14.81%森馬服飾9.63%4.57%1.50%9.25%太平鳥6.20%2.14%3.18%6.96%iFinD同花順存貨周轉(zhuǎn)有望持續(xù)優(yōu)化。2023H127天/12253天/205天，太平鳥存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增24232天，但庫存商品庫齡結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化（4pct68%），未來有望逐步改善。圖表17.大眾休閑品牌公司存貨周轉(zhuǎn)有所改善（單位：天）2021H12022H12023H1海瀾之家230280253森馬服飾129217205太平鳥185208232iFinD同花順，中銀證券家紡：收入業(yè)績復(fù)蘇趨勢強化，凈利率修復(fù)2023Q22022彈性釋放。上半年來看，羅萊生活門店擴張與直營店效提升共驅(qū)國內(nèi)收入增長，但海外高通脹背景下受美國萊3.12%24.5627.69%2.85/9.37%/58.65%17.96/1.704.74%12.723.78%2.19圖表18.家紡公司2023Q2收入業(yè)績改善趨勢強化（單位：億元）20222023Q12023Q22023H1營業(yè)收入53.1412.4012.1724.56羅萊生活 yoy(7.75%)(3.62%)11.02%3.12%歸母凈利潤5.741.771.072.85yoy(19.59%)11.14%69.26%27.69%營業(yè)收入30.806.206.5212.72富安娜 yoy(3.14%)(7.57%)(1.88%)(4.74%)歸母凈利潤5.341.111.082.19yoy(2.21%)5.28%2.28%3.78%營業(yè)收入36.648.189.7817.96水星家紡 yoy(3.57%)1.45%17.01%9.37%歸母凈利潤2.780.840.861.70yoy(27.89%)（1.22%）286.67%58.65%iFinD同花順家紡龍頭公司毛利率穩(wěn)步提升。家紡龍頭持續(xù)推進產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利率上行。2023H1羅萊生活/富安娜/水星家紡毛利率同比上升2.17/1.38/2.82pct至45.49%/54.19%/39.92%。圖表19.2023H1家紡龍頭毛利率均同比提升202120222022H12023H1羅萊生活45.00%45.96%43.32%45.49%富安娜52.14%53.10%52.81%54.19%水星家紡37.95%38.70%37.10%39.92%iFinD同花順加大營銷力度，總體費用率保持穩(wěn)健。上半年主要家紡公司門店擴張及營銷相關(guān)費用增多，銷售費H10.44pct/0.32pct30.59%/34.22%。水星家紡費用率小幅優(yōu)化。圖表20.2023H1家紡公司銷售費用率提升，總體費用率保持穩(wěn)健202120222022H12023H1銷售費用率19.61%21.46%21.59%22.46%管理費用率6.89%6.73%6.61%5.86%羅萊生活研發(fā)費用率2.17%2.12%2.41%2.58%財務(wù)費用率(0.68%)(0.44%)(0.45%)(0.31%)總費用率27.99%29.87%30.15%30.59%銷售費用率23.09%25.61%26.39%26.98%管理費用率4.81%4.04%4.35%4.52%富安娜研發(fā)費用率2.39%3.57%3.49%3.19%財務(wù)費用率0.30%(0.27%)(0.34%)(0.47%)總費用率30.59%32.95%33.90%34.22%銷售費用率19.85%23.34%23.57%23.95%管理費用率4.00%4.72%4.74%4.73%水星家紡研發(fā)費用率1.72%1.96%2.03%1.95%財務(wù)費用率(0.29%)(0.37%)(0.27%)(0.61%)總費用率25.28%29.64%30.07%30.02%iFinD同花順2023H1凈利率修復(fù)。H1羅萊生活/富安娜/水星家紡凈利率分別同比提升2.19/1.41/2.93pct至11.56%/17.24%/9.44%，凈利率提升主要來源于毛利率改善。圖表21.家紡公司2023H1凈利率修復(fù)202120222022H12023H1羅萊生活12.48%10.79%9.37%11.56%富安娜17.17%17.33%15.83%17.24%水星家紡10.16%7.59%6.51%9.44%iFinD同花順2023H1富安娜9/5231/16528215圖表22.家紡公司存貨周轉(zhuǎn)整體小幅優(yōu)化，期待后續(xù)持續(xù)改善（單位：天）2021H12022H12023H1羅萊生活154187215富安娜265240231水星家紡156170165iFinD同花順H1經(jīng)營情況穩(wěn)健體育服飾H1經(jīng)營情況穩(wěn)健。得益于居民出行及體育，2023H1四家體育龍頭公司均實現(xiàn)穩(wěn)健增長，安踏體育、李寧、特步國際、361度營收分別同增為14.17%/12.98%/14.76%/18.00至296.45/140.19/65.22/43.12道質(zhì)量，終端銷售提升效果較好。產(chǎn)品端，各公司鞏固自身優(yōu)勢產(chǎn)品，同時拓展其他品類。新品牌（DESCENTE/KOLON）H177.6%32.5(索康尼邁樂)3.4總體來看，H1內(nèi)需波動背景下各大公司經(jīng)營情況穩(wěn)健，營收逆勢增長，體現(xiàn)了運動服飾景氣高及龍頭品牌的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品力和運營能力。圖表23.體育服飾H1經(jīng)營情況穩(wěn)?。▎挝唬簝|元）2022H12022H220222023H1安踏體育 營業(yè)收入259.65276.86536.51296.45yoy13.82%4.41%8.76%14.17%李寧 營業(yè)收入124.09133.94258.03140.19yoy21.69%8.23%14.31%12.98%特步國際 營業(yè)收入56.8472.46129.365.22yoy37.45%23.27%29.13%14.76%營業(yè)收入361度36.5433.0769.6143.12yoy17.59%17.02%17.31%18.00%iFinD同花順盈利水平有所回升，看好消費復(fù)蘇下盈利能力繼續(xù)提高。2023H1體育龍頭盈利水平整體有所優(yōu)化，安踏體育/特步國際/361度毛利率分別上升1.23pct/0.88pct/0.19pct，庫存疊加折扣優(yōu)化提升經(jīng)營毛利率。安踏體育毛利率/凈利率有一定幅度提升，體現(xiàn)良好的盈利復(fù)蘇趨勢。我們認為當(dāng)前各大體育公司盈利水平已有一定程度恢復(fù)，仍未回到常態(tài)化水平，展望未來，隨著消費情緒進一步好轉(zhuǎn)，折扣水平提升疊加成本下降有望驅(qū)動盈利水平進一步回升，我們看好年各大公司盈利能力逐步恢復(fù)。圖表24.盈利水平有所回升，看好消費復(fù)蘇下盈利能力繼續(xù)提高202120222022H12023H1安踏體育 毛利率61.64%60.24%62.04%63.27%凈利率16.66%15.37%15.21%17.86%李寧 毛利率53.03%48.38%49.97%48.78%凈利率17.77%15.75%17.64%15.13%特步國際 毛利率41.72%40.92%42.00%42.88%凈利率8.88%7.06%10.36%10.29%毛利率361度41.67%40.52%41.48%41.67%凈利率12.51%11.73%16.54%17.77%iFinD同花順2023H12022年同期進行北京冬奧推廣宣傳產(chǎn)生較多費用所致。李寧特步國際/3610.90pct/4.75pct/1.05pct，反映出各大公司在降本增效的同時加大品牌建設(shè)力度，通過優(yōu)化各渠道提升品牌形象，看好各大公司在積極費用投驅(qū)動下品牌力持續(xù)提升。各大公司管理費用率整體穩(wěn)健，呈現(xiàn)下降趨勢，體現(xiàn)良好的運營管理能力。圖表25.各大公司加大費用投放，銷售費用率呈提升趨勢202120222022H12023H1安踏體育 銷售費用率35.99%36.59%36.35%33.98%管理費用率5.94%6.69%6.55%5.72%李寧 銷售費用率27.19%28.35%27.26%28.16%管理費用率4.92%4.31%4.18%4.21%特步國際 銷售費用率18.89%20.81%18.41%23.16%管理費用率11.88%11.24%11.54%9.76%銷售費用率361度19.21%20.59%16.52%17.57%管理費用率9.41%7.78%6.70%6.62%公司公告，中銀證券存貨短期分化，后續(xù)改善可期。2022H1存貨控制較好，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)整體保持穩(wěn)定。特步國際/361Q3/Q4下半年在終端消費復(fù)蘇下以及雙十一等庫存清理活動后預(yù)計庫存情況進改善，我們期待各大公司庫存情況快速恢復(fù)至健康水平。圖表26.存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)保持健康水平（單位：天）2021H12022H12023H1安踏體育116145124李寧535557特步國際77104113361度707686資料來源：公司公告，中銀證券20212023（20223月-20235月大18.1015.95%2023第二財季（20234月-20236月）7.666.54%，海外品牌近期營收企穩(wěn)回升。在國潮興起等背景下，國內(nèi)運動龍頭找準(zhǔn)定位，多品牌戰(zhàn)略發(fā)展，品牌競爭力持續(xù)提升。此外，國內(nèi)運動品牌積極融合科技元素，增加研發(fā)投入，打造產(chǎn)品優(yōu)勢，相較于國際品牌，性價比更強，競爭優(yōu)勢凸顯。展望未來國內(nèi)運動品牌在店效、產(chǎn)品單價方面仍存空間。隨著渠道端深化改革，產(chǎn)品端不斷創(chuàng)新，預(yù)計國產(chǎn)運動品牌有望維持高增長。圖表27.耐克在大中華區(qū)營收企穩(wěn)回升（單位：億美元）FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2023Q418.1018.1015.95%19.94(7.69%)17.88(3.04%)15.61 16.56(19.24%) 21.60(5.22%)18.44(19.76%)耐克 營業(yè)收入 19.82yoy 11.35%資料來源：公司公告，中銀證券注：耐克財年為上一年度的6月1日至下一年度的5月31日yoy(10.95%) (19.43%) (28.39%) (28.32%) (18.96%) (49.86%) (11.95%)6.54%圖表yoy(10.95%) (19.43%) (28.39%) (28.32%) (18.96%) (49.86%) (11.95%)6.54%FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2阿迪達斯?fàn)I業(yè)收入 11.5510.3710.047.199.365.208.847.66資料來源：公司公告，中銀證券注：阿迪達斯財年為1月1日-12月31日紡織制造板塊整體仍然承壓，期待后續(xù)修復(fù)上游紡織制造板塊H1H1制造龍頭受外需疲弱以及內(nèi)需波動雙重影響，訂單情況有所承壓。從積極因素看，龍頭企業(yè)加強內(nèi)部管理，積極爭取Q2產(chǎn)能利用率環(huán)比Q1H1營收同比下降6.94%92.12H114.94%115.62億元。毛精紡紗線龍頭新澳股9.51%23.215.08%至2.55圖表29.上游紡織制造板塊H1經(jīng)營整體承壓（單位：億元）2022 2023Q1 2023Q2 2023H132.232.2(18.77%)2.73%(64.82%)17.34(12.82%)(0.81)14.86(24.78%)0.84(75.59%)69.89(10.10%)15.6314.00%yoy歸母凈利潤yoy百隆東方營業(yè)收入華孚時尚新澳股份健盛集團

營業(yè)收入 144.6 45.33 32.20 77.53yoy (13.46%) 9.30% (26.63%) (9.17%)歸母凈利潤 -3.51 0.52 0.29 0.81yoy (161.60%) (65.37%) (79.58%) (72.17%)營業(yè)收入 39.5 9.78 13.43 23.21yoy 14.64% 9.44% 9.54% 9.51%歸母凈利潤 3.9 0.9 1.65 2.55yoy 30.66% 21.23% (1.79%) 5.08%營業(yè)收入 23.54 4.97 6.11 11.08yoy 14.71% (6.57%) (15.37%) (11.68%)歸母凈利潤 2.62 0.39 0.85 1.2492.12(6.94%)14.56(6.80%)92.12(6.94%)14.56(6.80%)55.51(3.88%)9.756.67%36.61(11.23%)4.81(25.77%)205.6917.74%32.2816.63%yoy歸母凈利潤yoy華利集團營業(yè)收入申洲國際iFinD同花順

營業(yè)收入 277.81 - - 115.62yoy 16.51% - - (14.94%)歸母凈利潤 45.63 - - 21.27yoy 35.33% - - (10.13%)H1毛利率受產(chǎn)能利用率下降以及原材料價格上漲影響有所波動。H1H10.11pct至能利用率下降影響，H11.72pct24.60%。華孚時尚健盛集團/百隆東方毛利率受原材料價格以及產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整等影響有所下降。圖表30.H1毛利率受產(chǎn)能利用率下降以及原材料價格上漲影響有所波動202120222022H12023H1百隆東方26.21%26.87%27.63%14.92%華孚時尚9.64%5.21%9.05%5.38%新澳股份19.06%18.81%19.03%20.34%健盛集團26.76%25.78%27.75%24.73%華利集團27.23%25.86%26.32%24.60%申洲國際24.28%22.05%22.55%22.44%iFinD同花順H1東方/華孚時尚/新澳股份/華利集團總費用率同比優(yōu)化0.17pct/0.62pct/0.27pct/1.13pct至8.20%/4.58%/6.04%/4.19%，體現(xiàn)紡織制造龍頭逆勢經(jīng)營下降本增效能力。圖表31.各紡織制造龍頭持續(xù)推進降本增效，費用整體穩(wěn)定202120222022H12023H1銷售費用率0.48%0.70%0.56%0.64%管理費用率4.68%5.61%4.28