2023年輕合金行業(yè)分析報告

2023年輕合金行業(yè)分析報告目錄一、宜安科技：國內(nèi)輕合金精密壓鑄行業(yè)的領(lǐng)先者 PAGEREFToc374804593\h41、公司概況 PAGEREFToc374804594\h42、核心競爭優(yōu)勢 PAGEREFToc374804595\h5二、3C產(chǎn)品的迅猛增長為輕合金壓鑄行業(yè)帶來重大發(fā)展機遇 PAGEREFToc374804596\h61、智能：換機潮風(fēng)頭正勁，國產(chǎn)機迅猛崛起 PAGEREFToc374804597\h62、平板電腦、超級本：改朝換代的力量 PAGEREFToc374804598\h10（1）平板電腦：高速增長毋庸臵疑，群雄并起為相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)創(chuàng)造更多商機 PAGEREFToc374804599\h11（2）超級本：短期推廣低于預(yù)期，但中長期內(nèi)將掀起PC新一輪的換機浪潮 PAGEREFToc374804600\h123、壓鑄鎂合金將受益于3C產(chǎn)品輕薄、美觀的發(fā)展潮流 PAGEREFToc374804601\h16（1）壓鑄鎂合金：3C產(chǎn)品輕薄化、美觀化的寵兒 PAGEREFToc374804602\h16（2）壓鑄鎂合金在3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件細分市場上具備巨大的推廣潛力 PAGEREFToc374804603\h19三、對標(biāo)研究：可成和嘉瑞 PAGEREFToc374804604\h231、可成科技：全球3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的集大成者 PAGEREFToc374804605\h232、嘉瑞國際：專注輕合金壓鑄市場，在3C產(chǎn)品迅猛增長中崛起 PAGEREFToc374804606\h273、成功經(jīng)驗啟示 PAGEREFToc374804607\h31（1）預(yù)見潮流，積極研發(fā)具有前景的生產(chǎn)工藝 PAGEREFToc374804608\h31（2）賭定趨勢，大刀闊斧地擴張產(chǎn)能 PAGEREFToc374804609\h32（3）堅決打入大客戶供應(yīng)鏈，與大品牌共同成長 PAGEREFToc374804610\h33（4）推動“技術(shù)-訂單-擴產(chǎn)-再融資”的良性循環(huán) PAGEREFToc374804611\h33四、鎂好未來，拭目以待 PAGEREFToc374804612\h341、初具牛股雛形 PAGEREFToc374804613\h34（1）鎂合金壓鑄技術(shù)布局前瞻性強，薄壁鎂合金正逢其時 PAGEREFToc374804614\h35（2）積極拓展3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件市場，并初見成效 PAGEREFToc374804615\h37（3）募投產(chǎn)能逐步釋放，有望開啟“技術(shù)-訂單-擴產(chǎn)-再融資”良性循環(huán) PAGEREFToc374804616\h392、業(yè)績：最壞的時候已經(jīng)過去，四季度迎來單季業(yè)績同比增速拐點 PAGEREFToc374804617\h403、估值：估值系統(tǒng)性提升的窗口正在來臨 PAGEREFToc374804618\h42五、盈利預(yù)測 PAGEREFToc374804619\h441、關(guān)鍵假設(shè) PAGEREFToc374804620\h442、盈利預(yù)測 PAGEREFToc374804621\h45六、主要風(fēng)險 PAGEREFToc374804622\h46一、宜安科技：國內(nèi)輕合金精密壓鑄行業(yè)的領(lǐng)先者1、公司概況宜安科技是國內(nèi)具有完整產(chǎn)業(yè)鏈的輕合金精密壓鑄行業(yè)領(lǐng)先者。公司位于廣東省東莞市清溪鎮(zhèn)，自1993年5月成立以來，一直專注于鋁合金、鎂合金等輕質(zhì)合金精密壓鑄件的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)和銷售。公司具有多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，主要涉及高端電器、3C產(chǎn)品、電動工具、工業(yè)配件、LED產(chǎn)品、汽車零部件等領(lǐng)域。公司擁有完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，具備為客戶提供模具設(shè)計制造、壓鑄成型、精密CNC加工、噴涂、檢測等一體化的服務(wù)能力，并建立嚴(yán)格的質(zhì)量管理和環(huán)境保護體系。同時，公司在輕合金精密壓鑄領(lǐng)域擁有多項國內(nèi)領(lǐng)先的核心技術(shù)專利，尤其是在鎂合金精密壓鑄方面具有獨特的技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢，先后參與了多項國家標(biāo)準(zhǔn)和多項行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的起草制定，并榮獲外資企業(yè)升級轉(zhuǎn)型獎、廣東省自主創(chuàng)新100強企業(yè)等多項榮譽稱號。在此基礎(chǔ)上，公司積極拓展核心用戶群，開發(fā)高端新產(chǎn)品，形成了“以國際知名客戶為依托、以關(guān)鍵核心技術(shù)為保障、以優(yōu)質(zhì)高端精密產(chǎn)品為導(dǎo)向”的發(fā)展格局。2、核心競爭優(yōu)勢公司的核心競爭優(yōu)勢可歸結(jié)為三點：一是國內(nèi)領(lǐng)先的輕合金精密壓鑄技術(shù)，二是完整扎實的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，三是基于技術(shù)和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的優(yōu)秀銷售能力。三大優(yōu)勢互相支撐，彼此帶動，在公司簡明的股權(quán)設(shè)計、有效激勵的專業(yè)管理團隊的驅(qū)動下，不斷通過技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢爭取客戶、獲取訂單，又在為市場提供一站式服務(wù)的基礎(chǔ)上不斷積累和研發(fā)新技術(shù)、再融資、拓展產(chǎn)品線，為進一步的市場推廣提供新一輪動力，從而形成持續(xù)發(fā)展、不斷壯大的良性循環(huán)。二、3C產(chǎn)品的迅猛增長為輕合金壓鑄行業(yè)帶來重大發(fā)展機遇1、智能：換機潮風(fēng)頭正勁，國產(chǎn)機迅猛崛起保有量仍有較大增長潛力，未來四年料將實現(xiàn)至少10%的年均增速。國際電信聯(lián)盟ITU報告顯示，自2023年以來，用戶數(shù)取得年均復(fù)合增速20%的迅猛增長，2023年全球保有量已達59.8億，普及率86.7%，但發(fā)展中國家普及率只有79%的水平，仍有較大提升空間。另據(jù)世界銀行預(yù)測，到2023年世界上將有人口75億，數(shù)將達到近90億部，普及率可達120%。據(jù)此我們預(yù)計，未來4年保有量將至少實現(xiàn)約10%的年均增速。智能換機潮風(fēng)頭正勁，滲透率仍有廣闊提升空間。Gartner的數(shù)據(jù)顯示，2023～2023年，隨著蘋果引爆市場，智能出貨量放量增長，年均復(fù)合增速高達40%，滲透率則從10.6%升至2023年的26.6%，2023年有望提升至43.3%。分地區(qū)來看，發(fā)達經(jīng)濟體的滲透率為52.5%，且仍在快速提升，而以中國為代表的發(fā)展中經(jīng)濟體的滲透率還不到20%，國內(nèi)滲透率僅有14%，未來具有廣闊的提升空間。換機的動力主要來自以下三點：一是信息技術(shù)進步。即硬軟件技術(shù)的迅猛發(fā)展，使得智能機的硬軟件性能快速增強，成為實現(xiàn)各種用戶體驗的理想終端；同時，3G的普及以及移動互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，尤其是Iphone催生的App應(yīng)用生態(tài)系統(tǒng)的逐漸壯大，使得智能機的用戶體驗不斷取得驚人改進；二是消費者偏好。功能機時代，主要作為一種通信工具，然而到了智能機時代，的消費屬性越來越強，消費者千差萬別且不斷變換的需求面對當(dāng)下琳瑯滿目且日新月異的智能機市場，的更新?lián)Q代頻率自然提高，目前的替換周期大約為1.5年～2年。三是激烈的市場競爭和技術(shù)演進所帶來的性價比的改善，使得智能機的吸引力越來越強。國產(chǎn)智能機迅猛崛起，為國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)上市公司創(chuàng)造越來越多的發(fā)展機遇。從行業(yè)結(jié)構(gòu)看，諸如Windows、iOS和Android的平臺操作系統(tǒng)以及高通、MTK、Marwell、展訊、STE等芯片廠商均具有一定的相互競爭性，使得智能的上游核心技術(shù)并不像PC產(chǎn)業(yè)那樣被牢牢壟斷在Windows和Intel聯(lián)盟中，這使得下游制造商可以較為自由地選擇上游解決方案，從而降低制造行業(yè)的門檻。尤其是高通、MTK等低端智能機解決方案為國內(nèi)各大廠商進軍中低端智能機市場創(chuàng)造了絕佳條件。從競爭優(yōu)勢看，由于智能機解決技術(shù)的可得性較強，憑借對市場需求的反應(yīng)性、對本土消費者偏好的深刻理解等優(yōu)勢，國產(chǎn)機較之國外品牌更接地氣。從推廣策略看，國產(chǎn)機與電信運營商協(xié)同推出的購機套餐對于國內(nèi)中低端市場極具吸引力，為迅速搶占市場提供重要支持。據(jù)Digitimes預(yù)測，2023年國內(nèi)品牌智能出貨量將達到1億部，全球份額有望升至15%。另據(jù)CanalysResearch的最新數(shù)據(jù)，2023年2季度，全球智能出貨量1.58億部，中國市場占比達27%，位居世界第一。海外廠商在中國市場的智能機出貨量為1670萬部，同比增速67%；相比之下，中國本土智能機的總出貨量為2560萬部，增長更為迅猛，同比增速高達518%，已占中國智能機市場整體出貨量的60%。具體來看，中興、華為面臨移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展和運營商管道化的行業(yè)趨勢，將智能作為發(fā)展的新契機，憑借其與國內(nèi)以及新興市場國家電信運營商的良好關(guān)系，重點推廣千元3G智能，迅速搶占低端份額，并積極沖擊中高端市場。IDC數(shù)據(jù)顯示，2023年2季度中興穩(wěn)居全球出貨量第四，并躍升為全球智能出貨量第五，而華為則穩(wěn)居中國市場第三，僅次于占據(jù)國內(nèi)中高端品牌主流的蘋果和三星。其他國內(nèi)傳統(tǒng)功能品牌如酷派、聯(lián)想、金立、OPPO、步步高等也紛紛向智能轉(zhuǎn)型，憑借已有的品牌和渠道優(yōu)勢，使得銷量快速增長。可以說，“中華酷聯(lián)”為代表的國內(nèi)品牌正在向目前占國內(nèi)智能機市場40%左右的蘋果、三星強勢進攻，并與其一同掀起國內(nèi)史無前例的智能換機潮，這將為國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)上市公司創(chuàng)造越來越多的發(fā)展機遇。2、平板電腦、超級本：改朝換代的力量傳統(tǒng)PC已經(jīng)步入成熟期，增速放緩，競爭格局穩(wěn)定。傳統(tǒng)PC在上世紀(jì)90年代末的快速擴張之后，增速平臺逐年下沉，臺式機已開始萎縮，筆記本只能取得微弱的增長，在沒有新產(chǎn)品刺激的情況下，行業(yè)需求只能依靠機器的更新?lián)Q代，且一旦經(jīng)濟不景氣，換機需求還會受到較大抑制。同時，競爭格局也較為穩(wěn)定，全球前五大廠商市場份額基本保持穩(wěn)定，各大廠商的戰(zhàn)略方向逐漸向智能、平板電腦、超級本、軟件服務(wù)等領(lǐng)域轉(zhuǎn)移。（1）平板電腦：高速增長毋庸臵疑，群雄并起為相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)創(chuàng)造更多商機高速增長毋庸臵疑，未來五年仍將保持30%的年均增速。自蘋果推出iPad后，平板電腦一躍成為時尚消費類電子產(chǎn)品的先鋒，出貨量爆發(fā)式增長。據(jù)IDC最新預(yù)測，在2023年6,978萬全球出貨量的基礎(chǔ)上，2023年將達到1.17億臺，同比增速168%；到2023年，則將升至2.614億臺，5年年均增速仍保持在30%。三大軟硬件生態(tài)系統(tǒng)的競爭以及國內(nèi)平板電腦品牌的成長，將為國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司創(chuàng)造更多商機。從全球市場份額看，蘋果一家獨大的局面短期內(nèi)無可撼動，最近幾個季度的市占率基本保持在60%以上，而采用谷歌Android系統(tǒng)的三星、亞馬遜、巴諾等品牌卻成績平平，市占率大致在36%左右，為扭轉(zhuǎn)頹勢，谷歌在7月發(fā)布同華碩等品牌聯(lián)名的Nexus，試圖提升份額。而微軟的Surface的隨后加入，則顯示微軟試圖通過打造win8軟硬件生態(tài)系統(tǒng)與蘋果、谷歌抗衡的雄心。從國內(nèi)市場看，出貨量增速與全球水平相當(dāng)，市占率方面，雖然同樣是蘋果一家獨大，占據(jù)七成份額，但國內(nèi)品牌，諸如聯(lián)想、壹人壹本等也擁有一席之地，分別占有10.52%和3.61%，甚至位于三星之前。我們認為，類似于智能的市場格局，隨著國際平板電腦操作系統(tǒng)寡頭的競爭趨于激烈，國內(nèi)平板電腦廠商的進入門檻將會降低，這便于具有本地化優(yōu)勢的國內(nèi)平板電腦品牌的推廣?？傮w來說，越來越多不同的軟硬件生態(tài)系統(tǒng)的競爭加劇，越來越多本土品牌的壯大，將為國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司創(chuàng)造更多差異化的商機，并提高自身的議價能力。（2）超級本：短期推廣低于預(yù)期，但中長期內(nèi)將掀起PC新一輪的換機浪潮短期推廣低于預(yù)期，源于性價比吸引力不強。自Intel在2023年6月在Computex展會上提出Ultrabook概念后，各家PC廠商紛紛推出Ultrabook產(chǎn)品及Ultrabook-like產(chǎn)品。2023年初，市場對超級本出貨量的增長寄予厚望，iSuppli、TrendForce預(yù)測2023年超級本出貨量分別為2023萬臺和2200萬臺，NB滲透率為9.6%和12%，iSuppli甚至預(yù)測2023年出貨量為6100萬臺，NB滲透率達到28%，到2023年升至43%。但是，2023年已經(jīng)進入最后一個季度，Ultrabook的表現(xiàn)依然沒有起色。雖然英特爾仍堅持其目標(biāo)，計劃讓超極本今年底占到總體消費筆記本市場的40%。但iSuppli認為，2023年英特爾實現(xiàn)不了這個目標(biāo)，第四季度出貨量將只會達到540萬臺。而且iSuppli將出貨量預(yù)期從2200萬臺減為1030萬臺，另外對2023年的出貨量預(yù)測也從6100萬臺降到4400萬臺。超級本遇冷的主因是其目前的性價比吸引力不強。一是與當(dāng)前大行其道的平板電腦、智能相比，Ultrabook在性能方面尚未發(fā)掘到讓消費者足夠興奮的創(chuàng)新點使其成為市場主流，二是其居高不下的價格，尤其是在當(dāng)前低迷的宏觀環(huán)境中讓消費者望而卻步。當(dāng)然，Intel入門級IVB處理器推遲上市也一定程度上影響了超級本上半年銷量。隨著性價比的逐步改善，超級本出貨量將在四季度和明年開始放量。性價比的改善主要來自兩個動力：一是改善性能，Intel對超級本芯片的更新?lián)Q代和Win8操作系統(tǒng)的推出將大幅提升超級本性能。首先，從2023年發(fā)布第一代32nm制程的Sandy-bridge芯片后，Intel又在今年5月發(fā)布第二代22nm制程Ivy-Bridge芯片，性能提升30%，功耗和發(fā)熱量降低20%；考慮到公司明年將推出第三代Haswell，芯片性能料將進一步提升。同時，微軟近期已推出Win8操作系統(tǒng)，有效解決Win7不支持多點觸控、觸摸功能兼容性差的問題。我們認為，以上兩者的結(jié)合將成為提升超級本性能和用戶體驗、點燃消費者熱情的催化劑。二是降價。據(jù)iSuppli預(yù)計，超級本價格需要降到600美元左右，才能達到成為主流產(chǎn)品所需的規(guī)模。如果搭載了Win8的超級本明年接近600～700美元，則2023年銷量大增的可能性就非常大。如果達不到這樣的價格水準(zhǔn)，新增功能特點將導(dǎo)致其保持在1000美元左右，2023年銷量將繼續(xù)難以抗衡平板電腦和智能等價格較低的產(chǎn)品。由此可見，超級本降價是其生存發(fā)展的必由之路。降價的動力主要來自成本占比較高的硬盤、CPU和機殼等關(guān)鍵零組件。硬盤方面，由于閃存芯片占其成本的70%～80%，今年下半年大規(guī)模量產(chǎn)的NAND閃存工藝將為其降低成本；另外，目前越來越多的超級本都通過“混合硬盤”，即小容量的固態(tài)硬盤和標(biāo)準(zhǔn)硬盤組合在一起來壓低成本。CPU方面，目前各廠商多用常規(guī)的i3處理器替代i5IVB來暫時拉低成本。機殼方面，金屬機殼供貨吃緊且價格昂貴，多元或混搭材質(zhì)將成為趨勢，一體成型制程可能更多用于高端產(chǎn)品，而中低端的產(chǎn)品則更多采用玻纖、碳纖維、ABS塑料、鋁、鎂合金壓鑄或沖壓等材料。今年9月20日，全球市占率第一的PC廠商惠普啟動“全民超級本”戰(zhàn)略，并發(fā)布新款超級本Pavilion14/15，最低3999元，這是主流廠商首次將超級本做到4000元內(nèi)，這一方面證實了我們對超級本未來降價趨勢的判斷，另一方面從其零組件配臵看，也基本符合我們對高價超級本降價途徑的判斷。3、壓鑄鎂合金將受益于3C產(chǎn)品輕薄、美觀的發(fā)展潮流（1）壓鑄鎂合金：3C產(chǎn)品輕薄化、美觀化的寵兒鎂合金是3C產(chǎn)品輕薄化、美觀化的寵兒，兼具結(jié)構(gòu)、功能和環(huán)保材料的優(yōu)良特性。由于以智能、平板電腦、超級本等為代表的3C產(chǎn)品正在向輕薄化、美觀化的方向發(fā)展，材質(zhì)金屬化將是大勢所趨，而鎂合金、鋁合金正是這一趨勢的寵兒，尤其是鎂合金由于其一系列的優(yōu)越性能更受追捧。鎂合金按照成分分類，可分為Mg-Al、Mg-Zn、Mg-RE、Mg-Li等多種合金系列，而由于含量為8%～9%的鋁會使鎂合金的鑄造和力學(xué)性能取得最大程度的改善和兼顧，壓鑄工藝通常都采用Mg-Al合金，也就是我們一般所說的“鎂鋁合金”。另外，在Mg-Al合金基礎(chǔ)上，為了進一步改善其機械性能（抗拉強度、延展性等）、導(dǎo)熱性、流動性、耐蝕性以及阻燃性等，一般還會再添加一些微量的Zn、Mn、Be以及稀土等元素。鎂合金兼具結(jié)構(gòu)材料、功能材料和環(huán)保材料的優(yōu)良特性，是3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的理想材質(zhì)。從結(jié)構(gòu)材料角度看，鎂合金質(zhì)輕，密度是鋁的64%，鋼的23%，鈦的40%，比強度高；同時具有易于加工成形和優(yōu)良的切削性能，目前最薄可以加工到0.3mm的厚度，且切削速度大于其他金屬，壓鑄速度比鋁高，壓鑄模熔損少，使用壽命長。從功能材料角度看，鎂合金散熱快，抗電磁干擾能力強，不需做導(dǎo)電處理就能獲得很好的屏蔽效果，而且目前的工藝可以做到對、Wifi信號不屏蔽；同時，其散熱性好，可以及時散出器件運行產(chǎn)生的熱量，提高器件的工作效率和使用壽命，良好的阻尼減震性能也對內(nèi)部器件具有保護作用。再加上鎂合金節(jié)能環(huán)保無毒，與塑料相比，可100%回收，其能耗為新料價格的4%?？梢哉f，隨著3C產(chǎn)品對于“輕、薄、美觀、電磁屏蔽、散熱性、節(jié)能環(huán)?！钡忍匦砸笤絹碓礁?，鎂合金正是符合以上要求的理想材質(zhì)。壓鑄是3C產(chǎn)品用鎂合金目前最為適合的加工工藝。與鋁適合沖壓、鍛造和CNC一體加工等變形加工工藝不同，鎂的晶體結(jié)構(gòu)為密排六方，塑性變形加工存在天然的困難，這也就是目前在鎂合金材料中，全球一般鑄件和壓鑄件占90%以上，變形加工產(chǎn)品不到10%的主要原因，在我國，鑄造產(chǎn)品占比甚至高達95%以上，變形加工材只占3%左右。在壓鑄工藝中，由于3C產(chǎn)品大多是薄壁鎂合金，擠壓鑄造、半固態(tài)成形等工藝對其最為適合。表面處理是目前壓鑄鎂合金市場推廣的主要技術(shù)瓶頸，微弧氧化是重點發(fā)展方向。鎂的氧化膜（MgO）不致密，耐蝕性能差，工件必須進行可靠的表面處理。但是，鎂合金表面處理技術(shù)在全球范圍看一直是個瓶頸問題，近年來進展不大，一方面導(dǎo)致這一環(huán)節(jié)的成本較高，另一方面也使得鎂合金表面涂層的著色較為單一，難以滿足當(dāng)前日益增長的美觀時尚的需求，目前市面上的鎂合金3C外殼主要以黑色、灰色為主。從技術(shù)上講，表面處理會根據(jù)外觀要求、合金成分和組織以及產(chǎn)品不同的工作環(huán)境來選取相應(yīng)處理工藝，目前流行的工藝主要有保護膜與涂層、陽極氧化、微弧氧化、表面滲層處理、金屬涂層、有機涂層以及表面改性等7種。從宜安科技、嘉瑞國際等主攻壓鑄技術(shù)路線的廠商了解看，目前較為流行的是陽極氧化和微弧氧化工藝。其中，陽極氧化屬于傳統(tǒng)主流工藝，但由于涉及高價鉻處理液、硫酸鹽、氟化物等，污染問題凸顯，各地政府對陽極氧化進行了嚴(yán)格的牌照管理，據(jù)調(diào)研信息，目前廣東省內(nèi)已停止發(fā)放陽極氧化的牌照。而80年代興起的微弧氧化處理，以其工藝簡單、效率高、清潔無污染、膜層均勻質(zhì)硬且兼具陶瓷噴涂層的優(yōu)點，成為繼陽極氧化之后的重點發(fā)展方向，這也成為鎂合金表面處理技術(shù)瓶頸的最有可能的突破口。（2）壓鑄鎂合金在3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件細分市場上具備巨大的推廣潛力3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件為各種不同的材質(zhì)和工藝提供了多元的細分市場，壓鑄鎂合金具備較大的推廣潛力。按照3C產(chǎn)品終端，可分為智能、平板電腦、筆記本（包括超級本）三個市場；按照結(jié)構(gòu)件用途，可分為內(nèi)部結(jié)構(gòu)件、外殼以及保護套（殼）三種市場。根據(jù)以上兩個維度，我們將3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件歸納為9個細分市場，而在不同的細分市場中，分別有不同的材料和工藝存在著競爭?；趯κ袌龀砷L性和各細分市場內(nèi)部廠商競爭格局、技術(shù)趨勢的分析，我們認為，壓鑄鎂合金結(jié)構(gòu)件存在較大的推廣潛力。注：表中“↑”代表技術(shù)替代趨勢看好，“↓”代表逐漸被替代，“—”代表目前的應(yīng)用處于持平狀態(tài)，“0”代表市場上尚未出現(xiàn)相關(guān)應(yīng)用。首先，從3C終端產(chǎn)品的市場成長性看，智能、平板電腦和筆記本電腦（超級本）前景看好。根據(jù)Gartner、iSuppli的預(yù)測，以上三大市場在2023年仍會呈現(xiàn)40%以上的增長，其中，超級本作為新品，隨著性價比的改善，甚至將會實現(xiàn)320%的爆發(fā)性增長。從市場的競爭格局看，智能的國產(chǎn)化趨勢將會越來越顯著，而平板電腦和筆記本市場還將主要以國際大廠引領(lǐng)潮流、國內(nèi)廠商跟隨發(fā)展的格局為主。第二，從性價比角度看，壓鑄鎂合金在以上三個市場的內(nèi)部結(jié)構(gòu)件和外殼領(lǐng)域潛力巨大。內(nèi)部結(jié)構(gòu)件方面，目前競爭性的材質(zhì)主要是傳統(tǒng)的工程塑料和壓鑄鎂合金結(jié)構(gòu)件，壓鑄鋁合金結(jié)構(gòu)件由于難以做到鎂合金那么薄，所以目前應(yīng)用并不多。由于鎂合金較之工程塑料具有顯著的性能優(yōu)勢，且隨著當(dāng)前3C產(chǎn)品輕薄化的潮流，鎂合金替代工程塑料將是大勢所趨。外殼材料方面，從各種材質(zhì)和工藝的性能看，大致排序為：碳纖維>壓鑄鎂合金>鋁合金一體成型>鋁合金沖壓=玻璃纖維>工程塑料。從目前的制造成本看，大致排序為：鋁合金一體成型>碳纖維（單片價格較貴，但僅在NB上部分使用）>壓鑄鎂合金>鋁合金沖壓=玻璃纖維>工程塑料。綜合來看，碳纖維在性能上位居前列，但其塑性加工和著色比較困難，導(dǎo)致其形狀和顏色較為單一，更重要的是其當(dāng)前成本高昂，目前在NB上也一般只在A、D件應(yīng)用，并與其他材質(zhì)混搭，短期內(nèi)大面積滲透還不現(xiàn)實。我們認為，成本高昂的重要原因在于，當(dāng)前碳纖維作為軍民兩用非金屬戰(zhàn)略性材料，產(chǎn)業(yè)的上游技術(shù)和產(chǎn)能主要被日、美等發(fā)達國家壟斷，雖然國內(nèi)在碳纖維下游加工技術(shù)方面取得較大進步，但定價權(quán)缺失，進口依賴嚴(yán)重。那么，在碳纖維短期內(nèi)難以實現(xiàn)降價的基礎(chǔ)上，當(dāng)前3C產(chǎn)品外殼材質(zhì)的主流很可能將是性價比較高的CNC鋁合金加工和壓鑄鎂合金。鑒于3C產(chǎn)品外殼的傳統(tǒng)材質(zhì)主要是工程塑料，以上兩種材料和工藝將明顯受益于替代塑料材質(zhì)的潮流。而且，由于CNC鋁合金加工成本高昂，資本支出很大，目前的大行其道主要受益于走高端路線的蘋果產(chǎn)能的迅速擴張。壓鑄鎂合金如果能夠突破表面處理為代表的一系列技術(shù)瓶頸，如果配合其他寡頭大廠另辟蹊徑，在主流智能、平板電腦和筆記本（超級本）上推廣應(yīng)用，未來的市場前景可謂別開生面，大有可為。目前，一些主流3C產(chǎn)品廠商早已或正在開始鎂合金外殼的嘗試。比如聯(lián)想的IdeaPad、Yoga系列就采用了壓鑄鎂合金作為外殼，其主要供貨商嘉瑞國際就受益頗多，2023年上半年鎂合金業(yè)務(wù)收入增長了73%。微軟新推出的Surface采用VaporMg的壓鑄工藝，厚度只有9.3毫米，重量為1.5磅(675克)三、對標(biāo)研究：可成和嘉瑞1、可成科技：全球3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的集大成者可成科技是全球3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的集大成者。在1984年創(chuàng)立初期，可成只是一家隱藏在臺灣臺南永康區(qū)、專做電風(fēng)扇馬達外殼的鐵皮工廠，后來在1986年以鋁合金壓鑄工藝生產(chǎn)HDD起家，同時加大鎂合金研發(fā)力度，向鎂合金壓鑄進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，并于1989年開始生產(chǎn)鎂合金壓鑄產(chǎn)品，自此在鎂合金壓鑄領(lǐng)域逐漸建立領(lǐng)導(dǎo)地位。經(jīng)過將近30年的發(fā)展，目前已成為全球提供包括壓鑄工藝在內(nèi)的3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件整體解決方案的頂級巨擘，與全球另一大廠富士康比肩。2023年以來，隨著3C產(chǎn)品市場在金融危機中逐漸復(fù)蘇，蘋果系產(chǎn)品的推出又有力推動和改寫了傳統(tǒng)3C產(chǎn)品市場的發(fā)展和競爭格局，作為一線NB、、平板電腦的外殼供應(yīng)商，可成抓住這一機遇，依靠鋁合金CNC一體加工殺出重圍，積極擴張產(chǎn)能承接訂單，到2023年底，其擁有的CNC臺數(shù)預(yù)計達到1.5萬臺，在3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件主力廠商中名列前茅。這也使其09～11年收入和凈利潤年均增長率高達45%和79%，毛利率也在09～10年的短暫低迷之后重回40%之上。從技術(shù)布局看，可成不僅在輕合金壓鑄方面具有領(lǐng)先地位，而且持續(xù)研發(fā)新技術(shù)，幾乎擁有適用于3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的所有工藝。材質(zhì)方面，有鎂、鋁、鋅、不銹鋼及塑料等各式不同的選擇，近期公司也正在進行碳纖維方面的研究；成型工藝方面，包括壓鑄、沖壓、擠型、鍛造及射出成型；表面處理方面，涂裝、電鍍、陽極氧化、水轉(zhuǎn)印及熱轉(zhuǎn)印、物理氣相蒸餾、鍍膜等服務(wù)，技術(shù)密度及自動化程度達世界一流水平。從客戶結(jié)構(gòu)看，可成是少數(shù)能同時和全球NB,等3C產(chǎn)品一線品牌合作的廠商。公司為全球第一大NB金屬機殼供貨商，市占率約為40%，其NB客戶包含Apple、Dell、HP、宏碁、聯(lián)想等一線廠商，客戶為Apple、HTC、Motorola、Nokia、SonyEricsson、RIM等。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，2023年第一季度的筆記本、、其他3C產(chǎn)品以及其他分別占收入的45%、44%、8%和3%，而鋁合金產(chǎn)品的銷售收入大約占總收入的70%，這主要得益于鋁合金CNC一體加工在蘋果系列產(chǎn)品上的廣泛應(yīng)用。注：表格空白處只代表無重大事件發(fā)生或未見相關(guān)公開報道，并不代表公司在相關(guān)領(lǐng)域沒有進展。2、嘉瑞國際：專注輕合金壓鑄市場，在3C產(chǎn)品迅猛增長中崛起嘉瑞國際與宜安科技基本面非常相似，比宜安科技早成立13年，是國內(nèi)專注于輕合金壓鑄領(lǐng)域的領(lǐng)先廠商。公司成立于1980年，最初以鋅合金壓鑄起家，主攻鋅合金家俬和家居用品，1986年起，公司先后成為家居用品巨頭舒適、宜家的供應(yīng)商，此后的十幾年一直以鋅合金壓鑄工藝為主。2023年，嘉瑞開始鎂合金壓鑄工藝的研發(fā)，2023年實現(xiàn)量產(chǎn)，主攻3C產(chǎn)品方向，并在深圳平湖設(shè)廠進一步擴張鋅合金和鎂合金壓鑄產(chǎn)能。2023年，公司又開始鋁合金壓鑄工藝的研發(fā)，并通過了汽車用壓鑄件的質(zhì)量認證，成為香港首個通過該認證的壓鑄生產(chǎn)商。自此，嘉瑞成為了全面提供輕合金壓鑄解決方案，具備完整產(chǎn)業(yè)鏈條的壓鑄產(chǎn)品供應(yīng)商。從經(jīng)營業(yè)績上看，1980年以來，已逾30年的發(fā)展歷程中，公司發(fā)展實際上較為緩慢。這很大程度上和輕合金壓鑄的下游需求的緩慢發(fā)展有關(guān)，也和公司市場拓展能力和意愿不無干系，從其較高的分紅比率即能窺出端倪。不過，從公司分產(chǎn)品收入的增速以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化看，可以清晰看到隨著家居市場、汽車市場的增速放緩，公司鋅合金、鋁合金業(yè)務(wù)增速和占比均在趨勢性下降，而3C產(chǎn)品的逐年增長則使得公司鎂合金業(yè)務(wù)占比逐年增加，這也反映了公司順應(yīng)市場潮流，積極拓展產(chǎn)品線、擴張產(chǎn)能的努力。2023年以來的3C產(chǎn)品的迅猛增長，為公司帶來積極擴張的絕好契機。2023年收入及凈利潤分別上升30.5%和11.9%，2023年上半年進而實現(xiàn)了同比收入26%、凈利潤113%的強勢上揚，這主要得益于聯(lián)想筆記本電腦外殼和智能塑膠保護外殼訂單的拉動。在NB鎂合金外殼需求的迅猛增長的推動下，公司明年的產(chǎn)能有望翻一番以上，這將成為公司崛起的絕佳契機。而2023年7月以來，公司股價翻倍也反映了資本市場對其發(fā)展前景的樂觀判斷。從技術(shù)布局上看，嘉瑞主要專注于輕合金壓鑄領(lǐng)域。公司在NB外殼的壓鑄工藝、表面處理方面具有獨到之處；同時，公司在塑膠注塑技術(shù)、汽車配件的壓鑄和鍛造技術(shù)方面處于先進水平。在客戶結(jié)構(gòu)方面，聯(lián)想是公司最為重要的NB客戶。隨著業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的演變，嘉瑞的客戶結(jié)構(gòu)逐步從最初的諸如舒適、宜家等家具用品廠商，轉(zhuǎn)向了聯(lián)想、惠普、Otterbox（美國最大的外殼品牌）。其中，與聯(lián)想緊密的客戶聯(lián)系是公司關(guān)鍵的成功要素之一。由于早在2023年，嘉瑞就給當(dāng)時IBM日本的NB業(yè)務(wù)線供應(yīng)機殼，雙方建立了密切的業(yè)務(wù)聯(lián)系，隨著IBM的NB業(yè)務(wù)被聯(lián)想收購，此種聯(lián)系又移植過來而且更加深厚，這也是公司2023年在聯(lián)想筆記本業(yè)務(wù)大增之后大幅受益的原因。正是應(yīng)聯(lián)想擴產(chǎn)的需求，公司計劃在大亞灣工業(yè)園擴張鎂合金NB外殼產(chǎn)能，擴產(chǎn)規(guī)模有望較現(xiàn)產(chǎn)能翻一番。注：表格空白處只代表無重大事件發(fā)生或未見相關(guān)公開報道，并不代表公司在相關(guān)領(lǐng)域沒有進展。3、成功經(jīng)驗啟示從公司的業(yè)績和發(fā)展前景看，可成和嘉瑞無疑是在3C產(chǎn)品的迅猛崛起中大幅受益的成功企業(yè)。通過梳理二者的發(fā)展歷程，及其產(chǎn)能擴張、技術(shù)布局和客戶結(jié)構(gòu)，我們大致可以回答這樣一個問題：他們都做對了什么？（1）預(yù)見潮流，積極研發(fā)具有前景的生產(chǎn)工藝預(yù)見性地研發(fā)具有前景的生產(chǎn)工藝，將會享受到市場初期爆發(fā)性增長的豐厚回報?？沙稍缭?986年，也就是公司成立的第三年，就開始研發(fā)鎂合金壓鑄技術(shù)，并斥巨資向德、日引入先進的壓鑄設(shè)備，從而較早地實現(xiàn)了鎂合金方面的技術(shù)積累，這為其成為鎂合金壓鑄行業(yè)的領(lǐng)袖企業(yè)奠定了堅實基礎(chǔ)。同時，這也使其在諸如NB、市場快速發(fā)展的初期積累了大量資本，從而有足夠長的錢袋子來布局其他的生產(chǎn)工藝，進而在蘋果系產(chǎn)品風(fēng)潮來臨的時候，能夠大手筆地擴張CNC一體加工產(chǎn)能，終成全球頂尖巨頭。目前，可成擁有了幾乎所有3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的生產(chǎn)工藝，并已經(jīng)在研發(fā)碳纖維制程，可以想見，今天未雨綢繆的技術(shù)儲備將成為明天一飛沖天的助推器。而嘉瑞則是個反例，它比可成成立還要早4年，但進軍鎂合金壓鑄只是2023年的事情，比可成晚了12年，在NB、發(fā)展的初期并未受益。不過，亡羊補牢未為晚矣，公司近年來的鎂合金機殼的快速增長也給企業(yè)帶來了豐厚回報。嘉瑞于2023年就開始研發(fā)塑膠注塑技術(shù)，從而使得當(dāng)前智能保護殼業(yè)務(wù)飛速發(fā)展，同時，在LED大行其道的今天，積極開發(fā)下一代LEP照明技術(shù)，這也是公司具備戰(zhàn)略眼光的正例。（2）賭定趨勢，大刀闊斧地擴張產(chǎn)能可成的快速發(fā)展實際上就得益于這一點，在機會來臨之時，敢于賭定趨勢，大膽擴張。1984年成立時，公司即向臺灣第一大硬盤廠商微科供應(yīng)硬盤驅(qū)動器用鋁合金壓鑄件，之后不斷地擴張產(chǎn)能、拓展市場，從而成功打入國際HDD大廠供應(yīng)鏈，進而受益于電腦硬盤市場的快速增長。1994年開始，公司在鎂合金壓鑄方面如法炮制，在與臺灣筆記本第一大廠宏碁合作開發(fā)筆記本電腦鎂合金壓鑄件成功后，大規(guī)模地購臵鎂合金壓鑄機、CNC、機器人等設(shè)備，從而受益于NB鎂合金外殼市場的初期增長。同樣的，2023年開始，CNC鋁合金一體加工隨著蘋果的異軍突起開始初露崢嶸，公司基本不再購進鎂合金壓鑄機，而是大規(guī)模地購臵CNC、在大陸迅速地擴張產(chǎn)能，幾乎都是第一年興建，第二年就實現(xiàn)量產(chǎn)，從目前來看，蘋果系產(chǎn)品的強勢推出仍將驅(qū)動公司快速發(fā)展。在聯(lián)想、惠普等廠商大規(guī)模采用鎂合金機殼的趨勢下，嘉瑞也將走上產(chǎn)能擴張之路。據(jù)調(diào)研信息，嘉瑞明年的產(chǎn)能將會在大亞灣廠區(qū)翻一番，并且，隨著聯(lián)想以外其他大廠的訂單接踵而至，嘉瑞更加激進的擴產(chǎn)計劃也在醞釀之中。（3）堅決打入大客戶供應(yīng)鏈，與大品牌共同成長看好市場趨勢，本質(zhì)上是看好大客戶的擴產(chǎn)計劃，堅決打入大客戶供應(yīng)鏈，即將最大化地享受行業(yè)成長?？沙傻目蛻魪淖畛醯奈⒖?，到后來的宏碁、蘋果、摩托羅拉、LG、三星，都是全球頂尖的一線大廠，過硬的技術(shù)、迅速的產(chǎn)能配合來獲取大客戶的訂單，是可成成功的不二法門。從嘉瑞來看，2023年嘉瑞董事長李遠發(fā)先生親自拿著自行研發(fā)的鎂合金NB機殼遠赴日本IBM進行陌生拜訪，從而贏得了當(dāng)時處于行業(yè)潮頭的日本IBM的技術(shù)支持和今天聯(lián)想的客戶關(guān)系，這也就埋下了當(dāng)前嘉瑞鎂合金機殼爆發(fā)性增長的種子。（4）推動“技術(shù)-訂單-擴產(chǎn)-再融資”的良性循環(huán)可成的發(fā)展史即是在“技術(shù)-訂單-產(chǎn)能-再融資”的良性循環(huán)中越做越大的歷史。正如前述的三點成功要素，可成不斷地研發(fā)新技術(shù)、獲取大客戶訂單、擴張產(chǎn)能，并通過持續(xù)的利潤再投資、股票和債券融資為其擴張?zhí)峁┰丛床粩嗟馁Y金，從而使得公司越做越大。嘉瑞實際上在過去30年的發(fā)展中，并未開啟這一良性循環(huán)。嘉瑞在同樣是30年的發(fā)展歷程中，分紅比例較高（有些年份甚至高達70%），投建產(chǎn)能較慢，并未向3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的其他工藝積極布局，實際上并未開啟這一良性循環(huán)，從而喪失了公司做大做強的機會。2023年，嘉瑞的收入和凈利潤大致僅為10個億和5千萬人民幣的水平，相比于可成2023年76億人民幣的收入、23個億的凈利潤來說，確實相形見絀。從股價上看，目前嘉瑞在H股股價雖較今年7月份翻倍，但其市值也僅為8億人民幣的水平，甚至幾乎是宜安科技當(dāng)前市值的一半。索性的是，嘉瑞目前正站在進入這一良性循環(huán)的開端，如果能夠把握契機轉(zhuǎn)動這個輪子，未來的發(fā)展勢能將會越來越大。四、鎂好未來，拭目以待1、初具牛股雛形初具牛股雛形。參照可成和嘉瑞的發(fā)展歷程，我們認為，宜安科技正處在一個從“規(guī)模小、產(chǎn)品雜、技術(shù)精”的小型壓鑄供應(yīng)商，向大型、全面的輕合金壓鑄企業(yè)發(fā)展壯大的過程中。而且，公司向3C產(chǎn)品中薄壁鎂合金結(jié)構(gòu)件的戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型，也是剛剛在2023年上半年獲得亞馬遜KindleFire訂單時開始的，可以說，2023年是其向3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域正式挺進的元年。我們認為，公司擁有過硬的核心素質(zhì)（優(yōu)秀的精密壓鑄技術(shù)、扎實完整的產(chǎn)業(yè)鏈和優(yōu)秀的訂單獲取能力以及有效激勵的專業(yè)管理團隊），并且基本具備可比公司發(fā)展壯大的基本條件，2023年來也在公司的經(jīng)營層面實現(xiàn)了一些可喜的進展，可以說初具牛股雛形。如果公司在當(dāng)前3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件迅猛增長的行業(yè)趨勢下，憑借上市后募投項目的投建，緊抓機遇，大刀闊斧地拓展市場、擴張產(chǎn)能，真正做對幾件符合行業(yè)發(fā)展規(guī)律的事，中長期內(nèi)的發(fā)展趨勢應(yīng)是確定性向好的，并且不排除公司會因某些行業(yè)催化劑、大訂單為契機乘風(fēng)而起，借助資本市場的融資和品牌效應(yīng)獲得迅猛的發(fā)展。（1）鎂合金壓鑄技術(shù)布局前瞻性強，薄壁鎂合金正逢其時“薄壁鎂合金—大型車用鎂合金—醫(yī)用鎂合金”是公司順應(yīng)鎂合金壓鑄產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢的三大技術(shù)梯隊。薄壁鎂合金是當(dāng)前3C產(chǎn)品輕薄化、美觀化的寵兒，大型車用鎂合金是汽車輕量化的大勢所趨，醫(yī)用鎂合金生物可降解材料則正處于產(chǎn)業(yè)化的前夜，這三種材料均具有巨大的市場潛力，且均亟需鎂合金精密壓鑄技術(shù)給予有力支撐。目前，公司已迎來3C產(chǎn)品迅猛增長的時機，公司鎂合金的第一技術(shù)梯隊——薄壁鎂合金既是當(dāng)下公司發(fā)展壯大的主要引擎，而且公司近來與華為合作研發(fā)新的薄壁鎂合金材料，則將使公司在這方面的技術(shù)產(chǎn)業(yè)化能力得到強化。隨著公司與美國通用汽車合作研發(fā)大型鎂合金車門等項目的順利推進，以及公司在醫(yī)用鎂合金產(chǎn)業(yè)化的積極努力，一旦在中長期內(nèi)汽車輕量化趨勢逐漸顯性化或者醫(yī)用鎂合金真正走向產(chǎn)業(yè)化，公司的第二、三梯隊的鎂合金技術(shù)儲備就會派上用場，又會成為助推公司進一步發(fā)展壯大的推進器。近年來，公司的技術(shù)研發(fā)投入正在向鎂合金壓鑄設(shè)備和工藝傾斜。檢視公司自2023年以來新取得的專利技術(shù)，我們可以看到，公司的研發(fā)努力其實正在從最初公司賴以起家的家用電器領(lǐng)域轉(zhuǎn)向鎂合金壓鑄設(shè)備和工藝。從2023年開始，公司在精密壓鑄設(shè)備和工藝方面開始著力，這方面的專利數(shù)量逐年增多，其中，鎂合金設(shè)備和工藝的專利也從無到有，每年都有新增項目，而且在醫(yī)用鎂合金、車用鎂合金方面也有所斬獲。雖然按照當(dāng)前國內(nèi)的行業(yè)慣例，技術(shù)儲備可能并不全申請專利，單看公司的注冊專利可能以偏概全，但僅從發(fā)展方向上看，公司在鎂合金工藝的研發(fā)方向是明確的。（2）積極拓展3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件市場，并初見成效從2023年上半年開始，公司積極拓展3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件市場，以對沖在宏觀經(jīng)濟放緩背景下傳統(tǒng)壓鑄件訂單的下降。公司在3C產(chǎn)品鎂合金內(nèi)部結(jié)構(gòu)件方面已經(jīng)打開市場，這將成為近期公司業(yè)績的主要支撐。今年上半年，公司開發(fā)了諸如中興、華為、酷派、聯(lián)想、步步高、金立等一系列國產(chǎn)智能客戶，從而實現(xiàn)了兩個對沖，一是對沖家用電器、電動工具壓鑄件訂單的下滑，二是對沖海外市場訂單的下滑，這一領(lǐng)域的訂單毛利率較高，成為公司2023年抵御國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟放緩的中堅力量。同時，公司成為亞馬遜新款KindleFire的內(nèi)部支架供應(yīng)商，也證明了其在鎂合金內(nèi)部結(jié)構(gòu)件方面的技術(shù)已然成熟。由于在內(nèi)部結(jié)構(gòu)件市場，鎂合金取代傳統(tǒng)塑料的趨勢較為明顯，預(yù)計公司在中長期內(nèi)仍將受益于此趨勢。進軍鎂合金、鋁合金壓鑄3C產(chǎn)品的外殼市場，將成為公司發(fā)展壯大的絕佳契機。正如前文所述，中高端3C產(chǎn)品外殼未來的兩個主流趨勢是鋁合金一體加工和鎂合金壓鑄，而除蘋果之外，能負擔(dān)起成本高昂的鋁合金一體加工的廠商其實并不多。在此背景下，鎂合金壓鑄將會給其他3C產(chǎn)品主力廠商提供性價比更為合適的選擇。對于智能外殼市場，目前也只有iPhone5使用了鋁合金一體加工外殼，諸如三星的其余品牌仍是以塑膠、聚碳酸酯、鋁合金沖壓等外殼為主，間或有些高端子品牌運用鎂合金外殼。如果鎂合金外殼能夠克服表面處理的技術(shù)瓶頸，并被主力廠商的新品采用，這將為公司提供打入其供應(yīng)鏈、獲取大量訂單的絕佳契機。實際上，公司在此方面其實也具備了較為成熟的技術(shù)。對于平板電腦、NB（超級本）市場，公司的鎂合金壓鑄技術(shù)較為成熟，但始終沒有得到大規(guī)模供貨的機會?？紤]到可成、富士康、嘉瑞、巨騰等已有廠商的先發(fā)優(yōu)勢，公司市場拓展具有一定困難，同時公司產(chǎn)能的跟進也需時日。值得一提的是，公司近來還在薄壁鋁合金壓鑄方面取得突破，能實現(xiàn)壓鑄鋁合金的厚度達0.3mm～0.4mm，而且通過陽極氧化工藝，可以將壓鑄鋁合金運用于外殼中。由于壓鑄鋁合金從全球來講，能夠壓到0.3mm～0.4mm如此之薄是相當(dāng)困難的，而且對壓鑄鋁合金的陽極氧化本身也在技術(shù)上有挑戰(zhàn)。公司在此方面的良率如果能夠達到產(chǎn)業(yè)化的水平，將會大大降低3C產(chǎn)品外殼壓鑄的成本，較之鎂合金更有發(fā)展前景?？傮w看，由于打入3C產(chǎn)品主力廠商的供應(yīng)鏈大概需要一到兩年的認證期，且產(chǎn)能跟進、良率提升仍具有較大不確定性，指望公司馬上在鎂合金壓鑄市場有重大突破并貢獻業(yè)績，顯然是不現(xiàn)實的。（3）募投產(chǎn)能逐步釋放，有望開啟“技術(shù)-訂單-擴產(chǎn)-再融資”良性循環(huán)2023年將是公司募投產(chǎn)能大量釋放的年份。2023年，由于傳統(tǒng)壓鑄件訂單在宏觀經(jīng)濟放緩背景下下滑，新增訂單也出現(xiàn)延遲，公司的募投產(chǎn)能進度低于預(yù)期。據(jù)了解，公司在目前大力拓展3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件市場的同時，實際上也在進行較為同步的產(chǎn)能投建，其中，廠房建設(shè)基本完成，鎂合金、鋁合金壓鑄機的購臵、用于取代CNC的“專機”的設(shè)備改造正在進行。我們預(yù)計，2023年將是公司募投項目產(chǎn)能大量釋放的年份，這也為公司承接3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件訂單奠定了基礎(chǔ)，有望開啟“技術(shù)-訂單-擴產(chǎn)-再融資”的良性循環(huán)，從而將公司的業(yè)務(wù)發(fā)展的勢能越做越大。2、業(yè)績：最壞的時候已經(jīng)過去，四季度迎來單季業(yè)績同比增速拐點三季報業(yè)績繼續(xù)下滑，但最壞的時候正在過去，四季度將有所改善，公司將迎來單季度業(yè)績同比增速的拐點。由于三季報業(yè)績繼續(xù)下滑，公司2023年的業(yè)績將大幅低于預(yù)期。這主要來自以下三個層次的原因：第一，訂單下滑。一是家用電器、電動工具等傳統(tǒng)壓鑄件訂單下滑的態(tài)勢仍然維持；二是亞馬遜、Gopro訂單延遲交貨，使得2023年的業(yè)績受益程度下降；三是雖然內(nèi)部結(jié)構(gòu)件訂單在二季度增長明顯，但一些二線廠商的訂單持續(xù)性較差，這也使下半年相關(guān)訂單出現(xiàn)下滑。第二，毛利率微幅下調(diào)。三季度毛利率基本保持穩(wěn)定，比二季度有微幅下調(diào)，這可能源于在經(jīng)濟環(huán)境低迷中公司議價能力的有所下降。但同時也可以看出，隨著傳統(tǒng)鋁合金、鋅合金壓鑄訂單毛利率的下降，新增的智能鎂合金內(nèi)部結(jié)構(gòu)件、Gopro鋁合金支架的毛利率仍可能維持在略高于30%的水平，這成為公司業(yè)績的支撐力量。第三，費用上升。公司6月份上市之后管理費用、銷售費用和人工工資出現(xiàn)較大增長。2023年以來，管理費用占營業(yè)收入比例均高于前三年水平，到三季度又環(huán)比上升了1.1個百分點，這可能主要由上市相關(guān)的費用計入損益有關(guān)；而銷售費用率雖提高不大，但總體也有提高，這可能與公司加大營銷力度有關(guān)。人工工資方面，由于公司員工大部分來自內(nèi)地，隨著國家產(chǎn)業(yè)向內(nèi)地轉(zhuǎn)移的趨勢，當(dāng)前東莞招工難現(xiàn)象較為明顯，工資上漲不難理解。而在四季度，由于Gopro、亞馬遜以及新增的智能內(nèi)部結(jié)構(gòu)件訂單的供貨，公司業(yè)績將從三季度的青黃不接中有所恢復(fù)?？紤]到明年均有新增訂單實現(xiàn)供貨，我們認為，雖然公司業(yè)績在四季度和明年上半年不見得有大幅的改善，但最壞的時候正在過去，公司將迎來單季度業(yè)績同比意義上的拐點。未來1～3年，公司業(yè)績的增長將主要依賴于3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件的拉動。一是Gopro鋁合金內(nèi)部結(jié)構(gòu)件的持續(xù)供貨（至少2023年訂單飽滿），二是伴隨著國產(chǎn)智能的崛起，公司在鎂合金內(nèi)部結(jié)構(gòu)件方面的訂單成長性強；三是公司在智能和平板電腦、筆記本電腦（超級本）的鎂合金或鋁合金外殼上取得突破，打入一線大廠的供應(yīng)鏈。3、估值：估值系統(tǒng)性提升的窗口正在來臨我們認為，公司估值提升的動力主要來自以下兩個方面：第一，公司的下游需求和收入結(jié)構(gòu)正在向3C產(chǎn)品聚攏，公司本質(zhì)上正在經(jīng)歷從傳統(tǒng)的金屬制品企業(yè)向電子元器件企業(yè)的轉(zhuǎn)變，成長性將獲得系統(tǒng)性提升。這種轉(zhuǎn)變意味著，公司的增長將逐漸減小對周期性較強的家用電器、電動工具、汽車零部件、工業(yè)配件的依賴性，而逐漸與消費電子行業(yè)的增長同呼吸共命運。在當(dāng)前3C產(chǎn)品增長迅猛，輕薄化、時尚化的潮流中，公司收入將獲得較之以往更快的增長速度和更廣的發(fā)展空間，毛利率也能保持較高的水平。特別的，由于公司2023年收入和凈利潤規(guī)模僅約為3.2億和5500萬元，3C產(chǎn)品以及主要與其對應(yīng)的鎂合金制品的收入占比也僅為33%和8%，在基數(shù)較小的基礎(chǔ)上，公司將會實現(xiàn)較快的增速。事實上，公司在2023年上半年即開始這樣的轉(zhuǎn)變，鎂合金收入實現(xiàn)了469%的迅猛增長。第二，從股票投資角度看，公司有以下三大吸引力：一是由于A股上市公司中，有關(guān)鎂合金深加工的上市公司只有宜安科技一家，公司作為投資標(biāo)的來看具有較強的稀缺性；二是隨著3C產(chǎn)品中運用鎂合金結(jié)構(gòu)件的潮流逐漸明顯，公司的關(guān)注度也越來越高；三是公司流通盤僅有0.28億股，流通市值4個億，非流通股的鎖定期均為三年，中期內(nèi)并無解禁壓力，價格彈性較高。五、盈利預(yù)測1、關(guān)鍵假設(shè)1.四季度的新增訂單（如Gopro鋁合金結(jié)構(gòu)件、KindleFire鎂合金結(jié)構(gòu)件以及智能鎂合金結(jié)構(gòu)件等）開始穩(wěn)定貢獻業(yè)績；3C產(chǎn)品以外的其他產(chǎn)品類別大致保持三季度時較差的水平；2.2023年的訂單主要考慮Gopro鋁合金結(jié)構(gòu)件帶來的業(yè)績增量，其他訂單基本保持穩(wěn)定；3.2023年開始，募投項目的新建產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)；4.對未來有可能獲得的新增訂單不體現(xiàn)在盈利預(yù)測中。2、盈利預(yù)測根據(jù)以上假設(shè)，我們預(yù)計，公司2023年～2023年營業(yè)收入分別為3.19億、5.98億和8.81億元，收入同比增速分別為-0.9%、87.3%和47.4%；凈利潤分別為0.47億、0.71億和0.90億元，同比增速分別為-14.4%、48.9%和27.6%。EPS分別為0.42元、0.63元和0.81元。在相對估值法中，我們選取與A股上市公司中，屬于輕合金壓鑄行業(yè)，且涉及3C產(chǎn)品金屬結(jié)構(gòu)件、外殼生產(chǎn)的廠商春興精工、長盈精密作為參照系。以2023年10月30日收盤價為基準(zhǔn)，按照我們的盈利預(yù)測，以上兩家上市公司2023年～2023年市盈率均值分別為34.9x、66.5x和34.5x。宜安科技2023年～2023年市盈率分別為28.6x、33.4x和22.5x。從2023年的市盈率水平來看，由于春興精工超級本業(yè)務(wù)低于預(yù)期使得業(yè)績大幅降低，99.2x的市盈率過高，可比性不強；而宜安科技與長盈精密均為34.0x，我們認為短期內(nèi)估值水平是較為合理的。對于2023年的估值，考慮到目前已到業(yè)績拐點、未來的成長性及其標(biāo)的稀缺性，我們認為，公司估值理應(yīng)享有一定的溢價；不過，3C產(chǎn)品結(jié)構(gòu)件大客戶的訂單獲取和產(chǎn)能跟進、良率提高仍有較強不確定性。六、主要風(fēng)險1、3C產(chǎn)業(yè)景氣度下降，鎂合金在3C產(chǎn)品內(nèi)部結(jié)構(gòu)件、外殼中的應(yīng)用推廣慢于預(yù)期；2、公司在3C產(chǎn)品內(nèi)部結(jié)構(gòu)件和外殼市場的客戶拓展受阻；3、公司產(chǎn)能投建進度不達預(yù)期；4、宏觀經(jīng)濟持續(xù)低迷，導(dǎo)致下游需求不振；5、鋁、鎂合金錠等的原材料價格波動風(fēng)險。

2023年環(huán)保行業(yè)分析報告2023年5月目錄一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩(wěn) PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn) PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環(huán)保公司年報及一季報情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產(chǎn)收益率繼續(xù)提升，期待后續(xù)資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關(guān)注資產(chǎn)負債表中應(yīng)收、預(yù)收、存貨等各項變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關(guān)注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出1、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩(wěn)2022年，環(huán)保公司整體實現(xiàn)營業(yè)收入219億元，同比增長26%，營業(yè)成本157億元，同比增長27%；實現(xiàn)歸屬凈利潤合計30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環(huán)保公司整體實現(xiàn)營業(yè)收入36億元，同比下降0.54%，環(huán)比減少57%；主營業(yè)務(wù)成本25億元，同比下降4.3%，環(huán)比減少59%；歸屬凈利潤合計4億元，同比增長10%，環(huán)比減少71%。環(huán)保公司2023年總體凈利潤增長速度達到30%，總體增長情況好于其他行業(yè)，也符合市場預(yù)期。而2023年一季度，環(huán)保公司總體增速表現(xiàn)相對比較平穩(wěn)，總營業(yè)收入和去年基本持平，成本和費用的下降促進了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環(huán)保工程公司收入確認的低點，因此，平穩(wěn)的表現(xiàn)也屬于預(yù)期之中。對于板塊后續(xù)的增長，我們認為，2023年各項政策將逐步落實，治污力度加大，對與環(huán)保企業(yè)2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后根據(jù)各公司主營業(yè)務(wù)的類型，我們將目前主要的環(huán)保上市公司分為環(huán)境監(jiān)測、節(jié)能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個板塊盈利增長情況進行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進行了調(diào)整：（1）由于九龍電力2023年電力資產(chǎn)仍在收入和利潤統(tǒng)計中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運股份目前收購中科通用的重組進程尚在推進，目前盈利中并不是環(huán)保資產(chǎn)盈利狀況的體現(xiàn)，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統(tǒng)一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環(huán)保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業(yè)最多，其中還包括了成立時間較長、發(fā)展比較成熟的龍凈環(huán)保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)盈利能力還是較強的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節(jié)性波動相對明顯，一季度是全年業(yè)績低點。而固廢、和大氣治理板塊的季節(jié)性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現(xiàn)尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領(lǐng)先于其他板塊。水處理一直是環(huán)保行業(yè)中最重要的一部分，2023年，經(jīng)濟形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設(shè)影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業(yè)水處理企業(yè)萬邦達、中電環(huán)保等，由于之前基數(shù)較低，也在2023-2023年有了良好的業(yè)績增速。在所有板塊中，節(jié)能板塊增長依然落后，受宏觀經(jīng)濟不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續(xù)的政策落實推動業(yè)績提升。而環(huán)境監(jiān)測板塊發(fā)展則逐步平穩(wěn)。大氣污染治理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入71.3億元，同比增長24%；營業(yè)成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入12.6億元，同比增長24%；營業(yè)成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入39.9億元，同比增長18%；營業(yè)成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入8.5億元，同比增長9%；營業(yè)成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入30億元，同比增長64%；營業(yè)成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入4.4億元，同比增長40%；營業(yè)成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業(yè)水處理板塊2023年實現(xiàn)營業(yè)收入9.5億元，同比增長60%；營業(yè)成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入1.7億元，同比增長65%；營業(yè)成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節(jié)能：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入15.9億元，同比增長36%；營業(yè)成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入2.6億元，同比下降3%；營業(yè)成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環(huán)境監(jiān)測：2023年，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入14.2億元，同比增長15%；營業(yè)成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實現(xiàn)營業(yè)收入2.5億元，同比增長17%；營業(yè)成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn)從各家環(huán)保公司2023年度業(yè)績情況來看，水、固廢領(lǐng)域的兩家龍頭公司桑德環(huán)境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)階段，龍頭公司具備品牌、規(guī)模優(yōu)勢，發(fā)展思路清晰、市場拓展順暢，經(jīng)營狀況也相對穩(wěn)定，可保持持續(xù)增長的勢頭。此外，天壕節(jié)能、永清環(huán)保2023年業(yè)績增速也較為亮眼。而從2023年一季報情況來看，環(huán)保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業(yè)績確認的低點，其中桑德環(huán)境業(yè)績季節(jié)性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數(shù)較低，2023年一季度利潤增速達到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業(yè)務(wù)拓展、異地擴張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環(huán)保公司還將抓住產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機會大力拓展新市場，而且隨著環(huán)保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環(huán)境、九龍電力、東江環(huán)保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍源技術(shù)、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環(huán)保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節(jié)能、永清環(huán)保、桑德環(huán)境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環(huán)境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環(huán)保、易世達、永清環(huán)保、三維絲。2、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動從2023年年報情況來看，水處理、固廢處理企業(yè)業(yè)績基本都符合或略超預(yù)期。監(jiān)測、節(jié)能、大氣治理板塊企業(yè)業(yè)績大多低于預(yù)期。我們認為，2023年，整體宏觀經(jīng)濟環(huán)境較為低迷，與工業(yè)企業(yè)相關(guān)的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環(huán)保板塊中占比最大的兩個細分領(lǐng)域，多以市政投入為主，污染治理監(jiān)管也相對更加到位，因此受到經(jīng)濟周期的影響波動小。相比之下，節(jié)能板塊受經(jīng)濟不景氣的影響最大。而大氣治理和監(jiān)測企業(yè)則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實和推動，大氣治理和監(jiān)測企業(yè)的業(yè)績應(yīng)有望得到改善。從2023年一季報的情況來看，一季度歷來是環(huán)保工程類公司收入確認低點，因此對其業(yè)績預(yù)期普遍也較低，2023年一季度的收入結(jié)算也沒有太多亮點。部分企業(yè)由于去年同期基數(shù)較低，2023年增速表現(xiàn)相對較好。部分企業(yè)的利潤增長來自于募集資金帶來財務(wù)費用的減少、或管理銷售費用的控制。還有部分企業(yè)去年留下的在手訂單結(jié)算保障了一季度的增長。環(huán)保公司全年業(yè)績的兌現(xiàn)情況還需等待后面的季度表現(xiàn)再判斷。2023年年報業(yè)績略超預(yù)期的公司：桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進展良好，配股順利完成）、天壕節(jié)能（2023年新投產(chǎn)項目多，2023年貢獻全年收益，還有資產(chǎn)處置收益）。2023年年報業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（北京地區(qū)項目結(jié)算多，各地小碧水源持續(xù)拓展）、九龍電力（煤價下跌、脫硫脫硝等環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展快）、中電環(huán)保（延期的核電、火電項目恢復(fù)建設(shè)）、雪迪龍（脫硝煙分監(jiān)測系統(tǒng)增長）、津膜科技（水處理市場環(huán)境相對較好）、萬邦達（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項目結(jié)算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結(jié)算）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟周期影響下跌較多，但環(huán)境工程增加，費用控制）。2023年年報業(yè)績低于預(yù)期的公司：國電清新（大唐資產(chǎn)注入滯后、托克托運營電量減少）、龍源技術(shù)（低氮燃燒結(jié)算進度慢、余熱項目少）、龍凈環(huán)保（增速較以前快，但低于業(yè)績快報發(fā)布后的市場預(yù)期）、聚光科技（環(huán)境監(jiān)測市場需求滯后）、凱美特氣（項目延期、工程機械制造業(yè)開工率不足）、天立環(huán)保（毛利率大幅下滑）、易世達（合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）、三維絲（收入下滑、費用大幅增加）、永清環(huán)保（重金屬治理項目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預(yù)期）、先河環(huán)保（利潤率下滑較大）。2023年一季報業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（一季度平穩(wěn)）、桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進展良好、財務(wù)和管理費用下降）