資本運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)管理

第三部分風(fēng)險(xiǎn)管理內(nèi)容：第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)第八章投資風(fēng)險(xiǎn)第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)第三部分風(fēng)險(xiǎn)管理案例：1、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)案例：中國(guó)的資本大鱷德隆2、投資風(fēng)險(xiǎn)案例：中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備管理3、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)案例：套期保值與投機(jī)

第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一、財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)三、財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)四、企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從許多高成長(zhǎng)企業(yè)反映的問(wèn)題來(lái)看，高負(fù)債可以說(shuō)是一個(gè)典型的通病，也是財(cái)務(wù)危機(jī)的根源。特別發(fā)生在企業(yè)的大肆擴(kuò)張或者收購(gòu)兼并過(guò)程中。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一、財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用對(duì)任何一個(gè)公司來(lái)說(shuō)，無(wú)論公司大小，自有資本最大也總是有限的，公司的資金總是顯得不夠用。特別在企業(yè)并購(gòu)中，資金不足往往成為最棘手的問(wèn)題。利用財(cái)務(wù)杠桿（債務(wù)權(quán)益比率）來(lái)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模和獲取更大收益是每個(gè)精明商人想做或正在做的的事。

下面分別討論融資的收益和成本問(wèn)題。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)到底是債務(wù)融資—借債好呢，還是股權(quán)融資—吸收投資好呢？如果經(jīng)營(yíng)者經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是股東利益最大化（不是利潤(rùn)最大化）

，即每股收益或權(quán)益資本收益率最大化。

（Q*–I1）（Q*–I2）————＝————N1N2

Q*－平衡點(diǎn)處稅前利潤(rùn)，I－各融資方案的資金成本，N－各融資方案的權(quán)益資本。

第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

股東收益負(fù)債融資方案

股權(quán)融資方案

股權(quán)融資

負(fù)債融資

Q*預(yù)期利潤(rùn)第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)該方法的判定原則是：當(dāng)方案的稅前凈收入大于平衡點(diǎn)收入時(shí)，就選擇債務(wù)資本比重大的資本結(jié)構(gòu)方案；反之，當(dāng)方案的稅前凈收入小于平衡點(diǎn)收入時(shí)，就選擇債務(wù)資本比重小的資本結(jié)構(gòu)方案。

簡(jiǎn)單地說(shuō)：“當(dāng)項(xiàng)目很賺錢(qián)時(shí)，選擇債務(wù)融資”；“當(dāng)項(xiàng)目不怎么賺錢(qián)時(shí)，選擇股權(quán)融資”。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)1、資產(chǎn)負(fù)債水平資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債/總資產(chǎn)公司在增加負(fù)債的初期，公司的收益或者公司的價(jià)值將隨著負(fù)債的增加而增加。當(dāng)負(fù)債增加到一定程度時(shí)，公司的收益達(dá)到最大值，這時(shí)的負(fù)債比率就叫“最佳負(fù)債比率或最佳財(cái)務(wù)杠桿比率”。之后如果負(fù)債再增加，公司的收益不但不再增加，反而會(huì)出現(xiàn)下降。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

60%負(fù)債比率預(yù)期收益第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)雖然在理論上存在一個(gè)最佳財(cái)務(wù)杠桿比率，但在實(shí)際中很難把握。因?yàn)槠髽I(yè)的具體情況各不相同，其差異必然很大。資產(chǎn)負(fù)債率中國(guó)美國(guó)50%左右歐盟國(guó)家30-40%日本韓國(guó)60-70%但是，隨著公司負(fù)債水平的逐漸提高，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也在不斷增加。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

2、現(xiàn)金流量表現(xiàn)金流量表是判斷企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的一種簡(jiǎn)單而有效的方法。當(dāng)一個(gè)企業(yè)現(xiàn)金流量為正時(shí)（現(xiàn)金流入大于流出），表示公司的財(cái)務(wù)狀況在改善，哪怕它現(xiàn)在的財(cái)務(wù)狀況不好；當(dāng)一個(gè)企業(yè)現(xiàn)金流量為負(fù)時(shí)（現(xiàn)金流入小于流出），表示公司的財(cái)務(wù)狀況在惡化，哪怕它現(xiàn)在的財(cái)務(wù)狀況很好。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三、公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)Z值模型：Z＝a1X1＋a2X2十a(chǎn)3X3十a(chǎn)4X4＋a5X5

X1―營(yíng)運(yùn)資本占總資產(chǎn)的比率X2―累積留存收益占總資產(chǎn)的比率X3―息稅前收益占總資產(chǎn)的比率X4―股東權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值比債務(wù)的賬面價(jià)值X5―銷(xiāo)售收入占總資產(chǎn)的比率ai―系數(shù)第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

Z值是復(fù)合判別函數(shù)的綜合指標(biāo)。

（1）Z值小于1.81（包括Z值為負(fù)值），公司面臨破產(chǎn)危機(jī)；

（2）Z值大于2.99，公司財(cái)務(wù)健康；

（3）Z值介于二者之間，則不易區(qū)分，屬于觀察區(qū)域，又稱(chēng)為灰色區(qū)域。大量檢驗(yàn)結(jié)果顯示：用此方法作短期預(yù)測(cè)的成功概率達(dá)92-95%；長(zhǎng)期預(yù)測(cè)的成功概率為72-76%。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)該方法的運(yùn)用需要企業(yè)財(cái)務(wù)制度規(guī)范健全，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)準(zhǔn)確可靠。如果企業(yè)做不到這些的話(huà)，該方法就會(huì)失去效用，甚至?xí)徽`用誤導(dǎo)。由此可見(jiàn)，現(xiàn)代化管理方法的運(yùn)用需要企業(yè)具有良好的基礎(chǔ)。對(duì)中國(guó)許多不很規(guī)范的企業(yè)來(lái)說(shuō)，運(yùn)用這些方法不但起不到提升企業(yè)管理水平的目的，還有可能直接導(dǎo)致企業(yè)的失敗。第七章財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范：1、企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格與駕馭能力；2、寬松穩(wěn)健的資金狀況；3、及時(shí)準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制；4、良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。思考題

1、企業(yè)決定股權(quán)融資還是債務(wù)融資的依據(jù)？2、如何簡(jiǎn)單地判斷企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？3、公司財(cái)務(wù)危機(jī)模型考慮了哪些因素？4、企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)模型考慮了哪些因素？分析這些因素對(duì)企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)的影響？第八章投資風(fēng)險(xiǎn)一、投資風(fēng)險(xiǎn)二、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)三、風(fēng)險(xiǎn)管理四、資產(chǎn)定價(jià)模型

第八章投資風(fēng)險(xiǎn)一、投資風(fēng)險(xiǎn)在投資過(guò)程中，因政策、環(huán)境或市場(chǎng)發(fā)生變化而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)：如政府調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)政策，產(chǎn)業(yè)政策，能源政策，公司稅收政策等；環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)周期、產(chǎn)業(yè)周期的影響，通貨膨脹率的變化，技術(shù)革新、自然災(zāi)害等；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：產(chǎn)成品或原材料價(jià)格變動(dòng)，客戶(hù)關(guān)系變動(dòng)等。這些風(fēng)險(xiǎn)往往是難以預(yù)料的，這是投資決策必須考慮的因素。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)二、風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度

風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值法（VaR）風(fēng)險(xiǎn)控制理論的最新發(fā)展成果是應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值VaR（Value-at-Risk）的概念和方法來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)控制能力和獲利能力的比較。VaR正式定義：在給定時(shí)間間隔、一定的置信水平、正常的市場(chǎng)條件下，某資產(chǎn)或投資組合的最大可能損失值。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)組合資產(chǎn)的回報(bào)服從正態(tài)分布，則VaR=Zασp

(Δt)1/2

Δt—持有期,Zα―標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布下置信度對(duì)應(yīng)的分?jǐn)?shù)位，σp―組合收益的標(biāo)準(zhǔn)差。置信水平的選擇依賴(lài)于對(duì)VaR驗(yàn)證的需要、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)資本需求、監(jiān)管要求以及在不同機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行比較的需要。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)三、風(fēng)險(xiǎn)管理

風(fēng)險(xiǎn)回避是一項(xiàng)有意識(shí)地避免某種特定風(fēng)險(xiǎn)的決策?？紤]到風(fēng)險(xiǎn)太大，公司會(huì)避免從事某些投資或經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。但是回避風(fēng)險(xiǎn)并非總是可行的。例如，所有的金融投資都面臨程度不同的風(fēng)險(xiǎn)，這是不可避免的。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法回避時(shí)，必須進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)

1、均值－方差準(zhǔn)則（MVC）方差或標(biāo)準(zhǔn)差反映了預(yù)期收益的離散程度，是衡量投資風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。某投資項(xiàng)目一年可能獲得收益的概率分布發(fā)生概率Pi0.20.50.3可能收益Ri-20％15％50％預(yù)期收益（均值）R＝∑RiPi＝18.5％標(biāo)準(zhǔn)差σ＝[∑(Ri-R)2Pi]1/2＝24.49％均值－方差準(zhǔn)則：投資者希望預(yù)期收益越大越好，預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)越小越好。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)

2、變異數(shù)評(píng)估（CV）變異數(shù)CV＝σ/R變異數(shù)CV表示單位預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)，變異數(shù)CV越小，表示單位預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)越小，該股票或項(xiàng)目就越值得投資。預(yù)期收益R標(biāo)準(zhǔn)差σ變異數(shù)CVA股票10％10％1.00B股票20％30％1.50計(jì)算結(jié)果表明：選擇投資A股票較好。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)

3、夏普指數(shù)Sj=（Qj–Qf）/σf

Sj—夏普指數(shù)，Qj—項(xiàng)目平均收益，

Qf—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，σj—項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)差。例如：有A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目，A項(xiàng)目投資額5000萬(wàn)，預(yù)期利潤(rùn)800萬(wàn)，標(biāo)準(zhǔn)差200萬(wàn)；B項(xiàng)目投資額10000萬(wàn)，預(yù)期利潤(rùn)1400萬(wàn)，標(biāo)準(zhǔn)差350萬(wàn)；假設(shè)市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為10％，投資哪個(gè)項(xiàng)目更好？第八章投資風(fēng)險(xiǎn)

A項(xiàng)目的變異數(shù)CVA=σA/RA=200/800=0.25B項(xiàng)目的變異數(shù)CVB=σB/RB=350/1400=0.25A項(xiàng)目的夏普指數(shù)SA=（800–5000×10％）/200=1.50B項(xiàng)目的夏普指數(shù)SB=（1400–10000×10％）/350=1.14比較夏普指數(shù)，應(yīng)該選擇投資A項(xiàng)目。

第八章投資風(fēng)險(xiǎn)4、組合投資現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論告訴我們：“任何兩種金融資產(chǎn)的組合標(biāo)準(zhǔn)差比其組合算術(shù)平均標(biāo)準(zhǔn)差要小，而收益居于兩者之間”。

預(yù)期收益R標(biāo)準(zhǔn)差σ變異數(shù)CV美元10％10％1.00日元20％30％1.50組合投資15％14.3％0.95比較三個(gè)方案，組合投資方案為最優(yōu)。第八章投資風(fēng)險(xiǎn)金融市場(chǎng)的投資格言：“不要把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里”。這是避免投資風(fēng)險(xiǎn)簡(jiǎn)單而有效的方法。要做到這一點(diǎn)，還需要嚴(yán)格的前提條件：

1、能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)收益；2、能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)；3、能準(zhǔn)確計(jì)算相互之間的關(guān)聯(lián)性。思考題1、Var方法的主要內(nèi)容？2、變異數(shù)與夏普指數(shù)方法的主要區(qū)別？3、運(yùn)用“投資多元化”手段來(lái)防范風(fēng)險(xiǎn)要注意什么問(wèn)題？

4、CAPM中的證券收益率對(duì)上市公司、股東和投資者來(lái)說(shuō)的意義？第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)一、遠(yuǎn)期交易二、期貨交易三、期權(quán)交易四、價(jià)格研判

第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

一、遠(yuǎn)期交易遠(yuǎn)期合同是企業(yè)避免價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的最常見(jiàn)手段。人們習(xí)慣上將這種合同叫作“長(zhǎng)期供貨合同”。但現(xiàn)實(shí)中如果真正遇到風(fēng)險(xiǎn)，這種“長(zhǎng)期供貨合同”的履約率往往很低。也就是說(shuō)，當(dāng)企業(yè)真正遇到風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，絕大多數(shù)遠(yuǎn)期合同就失效了。但有一種遠(yuǎn)期合同是肯定有效的，即使是價(jià)格發(fā)生了很大變化。那就是企業(yè)與銀行之間簽訂的“遠(yuǎn)期外匯交易合同”。第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)某出口商賣(mài)給德國(guó)進(jìn)口商一批價(jià)值1000萬(wàn)歐元的商品，3個(gè)月后收匯，歐元結(jié)算，如果期間歐元貶值，則出口商受險(xiǎn)。假設(shè)歐元美元匯率即期1.5660/703個(gè)月遠(yuǎn)期1.5620/30為了避免歐元下跌風(fēng)險(xiǎn)，出口商與中國(guó)銀行簽訂一份遠(yuǎn)期外匯交易合同，以1.5630的價(jià)格賣(mài)出1000萬(wàn)3個(gè)月遠(yuǎn)期歐元，買(mǎi)進(jìn)等值遠(yuǎn)期美元，以達(dá)到避免歐元下跌的風(fēng)險(xiǎn)。第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

二、期貨交易

中國(guó)的期貨市場(chǎng)起步于90年代初期，由于當(dāng)時(shí)經(jīng)驗(yàn)不足，在發(fā)展過(guò)程中走了很多彎路，導(dǎo)致許多期貨市場(chǎng)最后演變成賭場(chǎng)。嚴(yán)重?cái)_亂了中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正常秩序，最后國(guó)務(wù)院被迫多次對(duì)其進(jìn)行徹底的整頓。目前由于國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，相對(duì)滯后于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平，嚴(yán)重影響到中國(guó)企業(yè)做套期保值交易，面對(duì)當(dāng)前能源和原材料價(jià)格大幅上漲，許多企業(yè)因此遭受了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。第九章經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)04年8月，國(guó)務(wù)院下發(fā)文件同意國(guó)內(nèi)有條件的企業(yè)直接參與國(guó)際期貨市場(chǎng)的套期保值交易，以避免石油等基礎(chǔ)原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。但由于國(guó)內(nèi)企業(yè)參與國(guó)際期貨市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)不足，結(jié)果使一些企業(yè)在國(guó)際期貨避險(xiǎn)交易中吃了大虧。第