美國金融危機(jī)演講(李揚(yáng)研究員)

中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所李揚(yáng)2008年10月30日湖北武漢美國金融危機(jī)：

機(jī)制分析及若干問題思考中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)目錄危機(jī)的根源禍起次級(jí)抵押貸款危機(jī)及救助過程若干問題思考一、危機(jī)的根源1.1美國的經(jīng)濟(jì)增長方式：赤字經(jīng)濟(jì)任何國家的國民經(jīng)濟(jì)，都要保持一個(gè)正的穩(wěn)定增長。無論怎樣分析經(jīng)濟(jì)增長的因素，投資總構(gòu)成一國經(jīng)濟(jì)增長的必要條件。而不造成通貨膨脹的投資必須有相應(yīng)規(guī)模的儲(chǔ)蓄予以支撐。換言之，健康運(yùn)行的國民經(jīng)濟(jì)必須保持一定的儲(chǔ)蓄，用以支持其投資,從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。所謂儲(chǔ)蓄，指的是國民收入使用中扣除消費(fèi)之后的剩余。因此，（美國的）高消費(fèi)和低儲(chǔ)蓄,同樣地,（中國的）低消費(fèi)和高儲(chǔ)蓄,是同一塊硬幣的兩面，兩者說的是同一件事情。在美國，舉凡政府、企業(yè)和居民均舉債消費(fèi)或生產(chǎn)。這是美國金融危機(jī)的禍根。由于其國內(nèi)缺乏足夠的儲(chǔ)蓄，于是就形成了其特有的動(dòng)員儲(chǔ)蓄的機(jī)制：在國內(nèi)，通過花樣翻新的金融創(chuàng)新，產(chǎn)生“資產(chǎn)型儲(chǔ)蓄”。即通過負(fù)債獲得金融資產(chǎn)，依賴資產(chǎn)價(jià)格的不斷上漲來獲得投資或消費(fèi)的資金來源。在全球，通過持續(xù)的貿(mào)易收支逆差，占用他國儲(chǔ)蓄。上世紀(jì)50年代末期以來，美國政府收支基本上是赤字美國居民儲(chǔ)蓄率很低,且自80年代開始一路下滑老故事不斷重演……1933年，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家I.費(fèi)雪（IrvingFisher）在分析英國歷次經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)后,發(fā)表了一篇題為“關(guān)于大衰退的債務(wù)—緊縮理論”的論文。這是研究危機(jī)的最經(jīng)典文獻(xiàn)。該文認(rèn)為，全部過程可以從大規(guī)模投資開始分析。大規(guī)模投資是由大量借款支持的，大量借款造成大量債務(wù)。然而，一旦發(fā)生某些降低人們對(duì)利潤期望之信心的事件，人們便會(huì)著手銷售資產(chǎn)以償還債務(wù)。債務(wù)的清償導(dǎo)致廉價(jià)拋售；當(dāng)人們用之償還銀行貸款時(shí)，存款貨幣就會(huì)減少。價(jià)格水平會(huì)降低，貨幣流通速度會(huì)減慢。同時(shí)，商業(yè)凈值和商業(yè)利潤也會(huì)一落千丈。產(chǎn)出將下降，貿(mào)易將減少，失業(yè)將增加。商業(yè)上的虧損、破產(chǎn)和失業(yè)將導(dǎo)致人們產(chǎn)生悲觀情緒并喪失信心；反轉(zhuǎn)來，這又會(huì)使得人們進(jìn)行窖藏，從而更大幅度地減慢貨幣的流通速度。銀行為了保全自己，將停止貸款，因而貨幣供應(yīng)進(jìn)一步減少。這一過程反反復(fù)復(fù)地進(jìn)行著：銀行經(jīng)營不良—倒閉—窖藏—破產(chǎn)……進(jìn)一步廉價(jià)拋售……銀行經(jīng)營不良—……直至產(chǎn)生大衰退。費(fèi)雪總結(jié)道：“問題不在于過度投資或過度投機(jī)，而在于過度負(fù)債?！?/p>

費(fèi)雪的論斷簡潔而深刻，為我們分析當(dāng)前美國的金融危機(jī)提供了方法。1.2實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素：“新經(jīng)濟(jì)”后美國經(jīng)濟(jì)增長趨緩刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展，成為宏觀調(diào)控的重點(diǎn)由于需求不足是美國經(jīng)濟(jì)的常態(tài)，所以，美國的宏觀經(jīng)濟(jì)管理主要側(cè)重于需求管理。從需求層面上看，刺激經(jīng)濟(jì)無非三途：刺激投資?；ヂ?lián)網(wǎng)泡沫于2000年4月破滅之后，美國國內(nèi)事實(shí)上很難找到足夠規(guī)模的投資領(lǐng)域來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。刺激出口。在全球化條件下，美國逐漸喪失了在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的優(yōu)先地位，全球勞動(dòng)分工格局的重組，使得美國處于不利的地位上，貿(mào)易長期赤字，使得出口成為美國經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)因素。刺激國內(nèi)消費(fèi)。這是美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然選擇。由于房地產(chǎn)在美國居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占有很大比重，刺激居民購買房地產(chǎn)，順理成章地成為美國政府刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要領(lǐng)域。1.3貨幣政策的責(zé)任進(jìn)入新世紀(jì)以后,美國經(jīng)濟(jì)呈下滑趨勢(shì)。為刺激經(jīng)濟(jì)，美國采取了擴(kuò)張性貨幣政策，利率水平急劇下降。擴(kuò)張性貨幣政策的實(shí)施，致使經(jīng)濟(jì)中的通貨膨脹抬頭，為了治理通貨膨脹，貨幣政策開始緊縮，利率水平急劇上升。利率的上升，使得次貸借款人的成本上升，危機(jī)被觸發(fā)。金融危機(jī)發(fā)生后，美聯(lián)儲(chǔ)又開始降低利率。1.4美元霸權(quán)是雙刃劍第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后，資本主義世界建立了以美元為中心的布雷頓森林體系。這個(gè)體系的特征是“雙掛鉤”，即美元與黃金掛鉤，而各國貨幣則根據(jù)其含金量同美元掛鉤。這個(gè)體系存在兩個(gè)根本性矛盾：在國內(nèi)，由于美國負(fù)有維持固定匯率的最終責(zé)任，而為了維持外部均衡，他就必須犧牲內(nèi)部均衡；而為了維持內(nèi)部均衡，則他就難以維持固定匯率。這就是著名的“米德沖突”。從國際視野來看，如果以美元為關(guān)鍵貨幣，則美元的供應(yīng)需要美國持續(xù)出現(xiàn)“雙赤字”。然而，如果美國雙赤字長期持續(xù)，又會(huì)導(dǎo)致美元價(jià)值下降，危及美元的官定含金量，從而削弱美元作為國際貨幣的地位。這就是著名的“特里芬難題”。矛盾從上世紀(jì)60年代初開始顯露，其后愈演愈烈，終于在1971年導(dǎo)致布雷頓森林體系崩潰。1974年的“牙買加協(xié)議”最終確定了浮動(dòng)匯率制度。但是，牙買加體系之后，美元事實(shí)上還是國際貨幣，不同的是，他此時(shí)擺脫了自身的責(zé)任——一旦出現(xiàn)國際收支不平衡，調(diào)整的責(zé)任無不落在其他國家頭上。（續(xù)）美元霸權(quán)雖然使得美國可以獲得很多好處，但是，長期而言，它也會(huì)侵蝕其經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)，扭曲全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，最終將本國及全球經(jīng)濟(jì)送上衰退的道路。國際貨幣制度中的美元霸權(quán)，使得美國可以長期保持雙赤字，并依賴它來支撐本國的經(jīng)濟(jì)增長；在另一面，其他國家則依賴美國的貿(mào)易赤字來支撐本國的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長。在這一格局下，世界各國通過貿(mào)易順差獲取以美元定值的收入，同時(shí)，通過持有外匯儲(chǔ)備（主要以美元定值）的形式，再將這些美元收入輸送回美國，購買那里的各類證券和（或）房地產(chǎn)，美國人因而獲得收入，得以消費(fèi)和投資。如此循環(huán)往復(fù)，美國的貿(mào)易逆差越來越大，而世界經(jīng)濟(jì)的總需求越來越低迷，股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫卻越來越大。這一循環(huán)的唯一可能結(jié)果，就是一場(chǎng)席卷全球的金融危機(jī)，繼而是全球通貨緊縮，并可能導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)大蕭條。美國貿(mào)易赤字延續(xù)，并導(dǎo)致無限制向外借款美國成為最大的負(fù)債國全球經(jīng)濟(jì)失衡二、禍起次級(jí)抵押貸款2.1住房問題一直是美國社會(huì)經(jīng)濟(jì)政策的核心美國政府一直十分重視居民的住房問題。上個(gè)世紀(jì)30年代以來通過了一系列住房法案。《1977年社區(qū)再投資法案》鼓勵(lì)銀行向低收入家庭和低收入社區(qū)提供住房貸款?！?978平等信貸機(jī)會(huì)法》要求貸款機(jī)構(gòu)不能因借款人種族、膚色、年齡、性別、宗教信仰、原國籍和身份差異有任何信貸歧視。聯(lián)邦住房局（FHA）也一貫奉行為第一次購房的中低收入家庭提供購房抵押貸款違約保險(xiǎn)。在抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)上，依據(jù)《1992年聯(lián)邦住宅企業(yè)金融安全和健全法》，政府發(fā)起設(shè)立的“兩房”（“房利美”和“房地美”）公司承擔(dān)為政府住房政策目標(biāo)服務(wù)的責(zé)任：法案規(guī)定：“兩房”每年購買的抵押貸款中，中低收入水平和少數(shù)居民聚集地區(qū)的貸款應(yīng)占一定的比率。這使得“兩房”不得不加快收購次級(jí)抵押貸款的步伐，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行更多的次級(jí)抵押貸款證券。還有其他手段……美國政府還通過稅收等手段鼓勵(lì)居民置業(yè)?！?986年稅收改革法案》規(guī)定：納稅人以分期付款方式購買的第一套和第二套住房貸款的利率支出可免交個(gè)人所得稅，其他分期付款的消費(fèi)信貸利息則不在減免稅范圍之內(nèi)。在政府政策法律的指引下，貸款機(jī)構(gòu)不斷擴(kuò)大抵押信貸的服務(wù)對(duì)象，使得更多的人群獲得貸款機(jī)會(huì)，提高了美國住房的私有率，特別是少數(shù)族群的住房自有率。2006年，美國住房私有率高達(dá)68.9%，拉美移民的自有率達(dá)到49.5%，美籍非洲人的住房自有率48.2%——這些比率分別都比10年前提高了2個(gè)百分點(diǎn)以上。2.2次貸剖析次級(jí)抵押貸款的主要特征：①貸款人信用記錄較差，信用評(píng)級(jí)得分較低（信用評(píng)分在620分以下，即個(gè)人信用評(píng)定在“一般”以下）；②貸款首付低，但月供還款與收入之比較高；③少數(shù)族群占比高；④多為浮動(dòng)利率貸款，或只支付利息和無收入證明文件貸款（這類貸款只需每月支付貸款利息，本金可最后到期一次支付，如果房產(chǎn)價(jià)值上漲，則貸款人可出售房屋還貸，并獲得贏利）。1994年美國的次級(jí)貸款發(fā)放量只有350億美元，僅占當(dāng)年住房抵押貸款發(fā)放的4%。隨著2001年美國房地產(chǎn)市場(chǎng)的迅速升溫，次級(jí)抵押貸款也隨之迅速增長，2005年最高，占當(dāng)年房地產(chǎn)抵押貸款發(fā)放量的21%。到2007年三季度時(shí)，全美國次級(jí)抵押貸款余額已達(dá)到1.3萬億美元，占美國所有住房抵押貸款余額的14%左右。次貸是一種高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)次級(jí)抵押貸款債券的形成需要經(jīng)過多個(gè)環(huán)節(jié)，銀行的信貸審查是第一、也是最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。當(dāng)政府開始鼓吹“給低收入者提供住房機(jī)會(huì)”時(shí)，作為獨(dú)立經(jīng)營的商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)——銀行機(jī)構(gòu)、抵押貸款公司、儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)——便開始放松信貸條件。這時(shí)，銀行并沒有象以往那樣關(guān)注貸款人的第一還款來源（收入來源和穩(wěn)定狀況），從而鑄就第一道防線，而是更多地關(guān)注第二還款來源（即房屋價(jià)格是否上漲，以便貸款不能歸還時(shí)出售還貸）。當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)保持價(jià)升量增態(tài)勢(shì)時(shí),第二還款來源固然可以保障，但若出現(xiàn)相反情況，全部風(fēng)險(xiǎn)便暴露無疑，且缺乏有效的抵御手段。次貸的風(fēng)險(xiǎn)，出自其放棄了防范風(fēng)險(xiǎn)的第一道防線，而完全依賴于第二道防線。第二道防線高度依賴于房地產(chǎn)市場(chǎng)的運(yùn)行。而房地產(chǎn)市場(chǎng)雖然從長期趨勢(shì)來說是上升的，但在上升的總趨勢(shì)中存在著漲跌的周期性，卻常常被人們忽視。次貸及其衍生產(chǎn)品使得大量機(jī)構(gòu)卷入基于次貸這種基礎(chǔ)性資產(chǎn)，一系列衍生品產(chǎn)生出來抵押貸款公司熱情地參與到這場(chǎng)活動(dòng)中來，它們放松風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估條件，大量購買次級(jí)抵押貸款，并將其證券化出售。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也對(duì)次貸證券給予了過高的信用等級(jí)評(píng)定。各種保險(xiǎn)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)也參與其間。廣大的金融市場(chǎng)其他參與者在缺乏信息的情況，不可能對(duì)次貸債券進(jìn)行合理的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。投資者根據(jù)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)大量購買次貸債券，使得次貸債券的流動(dòng)性較高，債券發(fā)行更加便利；反轉(zhuǎn)來，次級(jí)抵押貸款因而更開展的如火如荼。一旦違約發(fā)生，便會(huì)觸發(fā)惡性循環(huán)2006年，在當(dāng)年發(fā)行的2.05萬億美元的住房抵押貸款證券中，次級(jí)抵押貸款證券占據(jù)了21.9%。過度的繁榮，醞釀著巨大的風(fēng)暴。事實(shí)上，2004年的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī)，已預(yù)示風(fēng)暴即將到來。一旦次級(jí)抵押貸款出現(xiàn)違約，次貸債券的評(píng)級(jí)和價(jià)值迅速下降，次級(jí)抵押貸款的發(fā)放也成為了問題。由于信息不對(duì)稱，市場(chǎng)對(duì)證券化產(chǎn)品不甚熟悉，更是恐慌性地拋售手中的債券。反轉(zhuǎn)來，金融市場(chǎng)的危機(jī)開始對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)形成極大的負(fù)面影響，房價(jià)出現(xiàn)回落，這就使得不能還款的次級(jí)抵押貸款者失去了最后一根救命稻草，銀行也隨即被卷入了危機(jī)的漩渦中。這是一個(gè)惡性循環(huán)的過程。美國各類抵押貸款證券（2001-2007）年份MBS發(fā)行額（10億美元）政府發(fā)起設(shè)立機(jī)構(gòu)發(fā)行額占(%)私營機(jī)構(gòu)發(fā)行額占(%)ALT—A類抵押貸款證券占%次級(jí)抵押貸款證券占%2001135580.319.70.86.42002185777.722.32.96.62003271778.421.62.77.22004188454.145.98.419.22005215644.755.315.421.62006205044.155.917.821.92007/1季度53749.450.61816.52007/2季度54752.847.218.413.72.3理解衍生品：MBS-過手證券根據(jù)現(xiàn)金流分配方式的不同，MBS主要分為“過手證券”(pass-through)和“結(jié)構(gòu)性證券”(structured)。過手證券：發(fā)行人按月收取借款人償還的本金和利息，在扣除了有關(guān)費(fèi)用后按比例“過手”給證券投資者。信托帳戶抵押貸款池投資者A投資者B投資者C過手回收現(xiàn)金流按比例扣除費(fèi)用后全部轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)、保證信用增級(jí)理解衍生品：MBS-結(jié)構(gòu)化證券結(jié)構(gòu)化證券：根據(jù)投資者對(duì)收益、風(fēng)險(xiǎn)和期限等的不同偏好，對(duì)MBS進(jìn)行多種形式的分層（如優(yōu)先級(jí)、次級(jí)和剩余權(quán)益）。抵押貸款產(chǎn)生的現(xiàn)金流重新組合后償付證券投資者。典型的結(jié)構(gòu)化證券貸款池A貸款池B貸款池C信托帳戶優(yōu)先級(jí)證券次級(jí)證券Z級(jí)證券按優(yōu)先順序回收現(xiàn)金流對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行重新組合理解衍生品：CDO-現(xiàn)金CDOAssetAssetAssetAssetAssetSPV(SpecialPurposeVehicle)TrusteeSuperSeniorJuniorMezzanineEquitySeniorMezzanineExcessSpreadCashCashInterests&PrincipalInterests&Principal理解衍生品：CDO-合成CDOAssetAssetAssetAssetAssetSPV(SpecialPurposeVehicle)TrusteeSuperSeniorJuniorMezzanineEquitySeniorMezzanineExcessSpreadCashDefaultLossPaymentCDSPremiumInterest&PrincipalRiskFreeAssetRiskFreeInterestRiskFreeInterest理解衍生品：CDS甲方：CDS買方乙方：CDS賣方丙方：公司債券或MBS\ABS債券每3個(gè)月支付一次固定保險(xiǎn)費(fèi)一旦違約，支付信用損失本金和利息組合風(fēng)險(xiǎn)頭寸信貸違約掉期(CDS)是交易雙方的一種信用衍生品或協(xié)議，一方定期付款給另一方，并在第三方違約的情況下取得付款的承諾。具體來說，甲方獲得信貸保護(hù)——一種保險(xiǎn)，是所謂的“買方”；乙方提供信貸保護(hù)，是所謂的“賣方”；丙方，可能會(huì)破產(chǎn)或者違約，稱為“信用連接機(jī)構(gòu)”(referenceentity)。

信貸違約掉期類似一種保單，債務(wù)所有者可以使用它對(duì)沖或保險(xiǎn)另一債務(wù)違約情況。但由于沒有實(shí)際持有資產(chǎn)或遭受損失的要求，信貸違約掉期也可用作投機(jī)。

理解衍生品：“兩房”的經(jīng)營模式2.4杠桿化杠桿化是金融體系運(yùn)行的基本特征。在金融運(yùn)行中，至少有如下4種制度安排可以產(chǎn)生杠桿作用：部分準(zhǔn)備制保證金交易保險(xiǎn)借款杠桿固然客觀存在，也不可能被消滅，但是，其作用被濫用，便會(huì)釀成金融危機(jī)。美國此次金融市場(chǎng)中的杠桿化問題,可以從三個(gè)層面來分析1、由原生金融產(chǎn)品生成場(chǎng)內(nèi)衍生品過程中的杠桿在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)、即交易所市場(chǎng)，以這次美國雷曼兄弟公司倒閉、AIG被美國政府接管為例，其主要原因之一在于對(duì)沖基金通過賣空交易來打壓其股票。根據(jù)美國證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，賣空交易方需提供相當(dāng)于賣空交易額50％的保證金，這就意味著對(duì)沖基金可以用1元現(xiàn)金賣空2元股票，其杠桿率達(dá)到了2倍。再例如，在交易所交易的石油期貨，據(jù)統(tǒng)計(jì)，其規(guī)模相當(dāng)于石油現(xiàn)貨交易的近4倍。換言之，僅僅計(jì)算期貨交易的規(guī)模（不考慮交易所中交易的期權(quán)），其相當(dāng)于石油實(shí)物的杠桿就是4倍。如果進(jìn)一步考慮對(duì)沖基金還可能從其他機(jī)構(gòu)借錢的話，這種杠桿率會(huì)上升數(shù)倍，通常認(rèn)為，對(duì)沖基金的杠桿率至少在10倍左右。2、由原生品和場(chǎng)內(nèi)衍生品轉(zhuǎn)化為場(chǎng)外衍生品過程中的杠桿由于相對(duì)缺乏監(jiān)管、信息不透明，場(chǎng)外市場(chǎng)交易的杠桿情況較難知曉，但肯定大于場(chǎng)內(nèi)交易。據(jù)BIS的統(tǒng)計(jì)，以名義額計(jì)算，場(chǎng)外衍生品交易的規(guī)模是場(chǎng)內(nèi)的7倍左右。按此計(jì)算，以石油為例，場(chǎng)外交易的衍生品相當(dāng)于實(shí)物交易的28倍。事實(shí)上，多數(shù)衍生品的交易額與實(shí)物交易的倍數(shù)都遠(yuǎn)超過此數(shù)。場(chǎng)外交易的衍生品杠桿的原理與場(chǎng)內(nèi)一樣，但沒有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。通常，信用等級(jí)高的金融企業(yè)可以有較高的杠桿率。此次ATG的問題與此有關(guān)。由于其股票被對(duì)沖基金的賣空交易所打壓，評(píng)級(jí)隨之降低，原先在衍生品交易中不需要或者只需要少量的保證金突然增加，這就是所謂的因信用下降而導(dǎo)致的“去杠桿化”（在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)一樣）。3、銀行業(yè)在將原生品（貸款）剝離出資產(chǎn)負(fù)債表之后形成的杠桿。這種杠桿最為典型的就是資產(chǎn)證券化。雖然那種真實(shí)交易的證券化（如MBS）是一對(duì)一的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)（過手），這個(gè)過程中沒有杠桿放大的效應(yīng)。但是，由于可以將原有的貸款順利地賣掉，在準(zhǔn)備金率、資本充足率和存款一定的情況下，銀行可以發(fā)放多得多的貸款。這種新增貸款乃至流動(dòng)性進(jìn)一步放大了整個(gè)社會(huì)的杠桿率。對(duì)于那些虛擬的證券化（如合成CDO），其交易過程就類似于場(chǎng)外衍生品了。因?yàn)槠渲袥]有資產(chǎn)的真實(shí)出售，大家只是在“賭”債務(wù)人是否違約，這里的杠桿率就很高了。三、危機(jī)及救助過程3.1危機(jī)及救助過程2007年2月3日。美國抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)開始浮出水面，匯豐控股為其在美國的次貸業(yè)務(wù)增加18億美元壞賬撥備。2007年3月13日。NewCenturyFinance宣布瀕臨破產(chǎn)。美股大跌2007年4月4日，裁減半數(shù)員工后，NewCenturyFinance申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。2007年7月19日，貝爾斯登旗下對(duì)沖基金瀕臨瓦解。2007年8月3日，貝爾斯登稱，美國信貸市場(chǎng)呈現(xiàn)20年來最差狀態(tài)。歐美股市暴跌。2007年8月6日，房地產(chǎn)投資信托公司AmericanHomeMortgage申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。2007年8月9日，法國最大銀行巴黎銀行宣布卷入美國次級(jí)債，全球股市下跌。2007年8月11日，世界各地央行48小時(shí)內(nèi)注資超3262億美元救市。美聯(lián)儲(chǔ)一天3次向銀行注資380億美元以穩(wěn)定股市。2007年8月14日，沃爾瑪和家得寶等數(shù)十家公司公布因次貸危機(jī)蒙受巨大損失。2007年8月16日，全每最大商業(yè)抵押貸款公司股價(jià)暴跌，面臨破產(chǎn)。美國次貸危機(jī)惡化。2007年8月31日，伯南克表示美聯(lián)儲(chǔ)將努力避免信貸危機(jī)損害經(jīng)濟(jì)發(fā)展，布什承諾政府將采取一攬子計(jì)劃挽救次貸危機(jī)。2007年9月25日，國際貨幣基金指出，美國次貸危機(jī)影響深遠(yuǎn)，但同時(shí)認(rèn)為，各國不應(yīng)過度監(jiān)管。2007年10月13日，美國財(cái)政部幫助各大金融機(jī)構(gòu)成立一支價(jià)值1000億美元的基金（超級(jí)基金），用以購買陷入困境的抵押證券。2007年10月24日，受次貸危機(jī)影響，美林公布07年第三季度虧損79億美元，此前的一天，日本最大券商野村證券也宣布其當(dāng)季虧損6.2億美元。2007年11月9日，美國銀行、花旗銀行和摩根士丹利三大行達(dá)成一致，同意至少拿出750億美元幫助市場(chǎng)走出次貸危機(jī)。2007年11月28日，美國樓市指標(biāo)全面惡化，美國全國房地產(chǎn)商經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)聲稱10月成屋銷售連續(xù)第八個(gè)月下滑，房屋庫存增加1.9%。2007年12月12日，美國、加拿大、歐洲、英國和瑞士等五大央行宣布聯(lián)手救市，包括短期標(biāo)售，互換外匯等。2007年12月18日，美聯(lián)儲(chǔ)提交針對(duì)次貸危機(jī)的一攬子改革措施。2008年1月22日，美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息75個(gè)基點(diǎn)。2008年1月30日，美聯(lián)儲(chǔ)再次降息50個(gè)基點(diǎn)。2008年2月18日，英國決定將諾森羅克銀行收歸國有。2008年2月19日，美聯(lián)儲(chǔ)推出一項(xiàng)新的預(yù)防高風(fēng)險(xiǎn)抵押貸款新規(guī)定的提案，這是次貸危機(jī)以來所采取的最全面的補(bǔ)救措施。2008年2月20日，德國宣布州立銀行陷入次貸危機(jī)。2008年3月11日，美聯(lián)儲(chǔ)再次聯(lián)合其他四大央行宣布繼續(xù)為市場(chǎng)注入流動(dòng)性，緩解全球貨幣市場(chǎng)壓力。2008年3月17日，美聯(lián)儲(chǔ)意外宣布調(diào)低窗口貼現(xiàn)率25個(gè)基點(diǎn)。摩根大通同意以2.4億美元左右收購貝爾斯登。2008年3月19日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布降息75個(gè)基點(diǎn)，并暗示將繼續(xù)降息。2008年3月20日，英國央行會(huì)見五大投資銀行高級(jí)管理人員，首次表態(tài)將為國內(nèi)銀行提供更多的資金援助。2008年3月24日，美國聯(lián)邦住房金融委員會(huì)允許美國聯(lián)邦住房貸款銀行系統(tǒng)增持超過1000億美元房地美和房利美發(fā)行的MBS。2008年4月9日，國際金融協(xié)會(huì)代表全球銀行巨頭首次公開承認(rèn)在此次信貸危機(jī)中負(fù)有責(zé)任。2008年4月16日，美聯(lián)儲(chǔ)褐皮書指出：各個(gè)地區(qū)的貸款標(biāo)準(zhǔn)，貸款需求下降。2008年4月17日，美林公司第一季度虧損19.6億美元，大大高于預(yù)期，將再度裁員3000人。2008年4月21日，銀行大型貸款商的資產(chǎn)負(fù)債表受到信貸緊縮影響，為應(yīng)付不斷增加的壓力，蘇格蘭皇家銀行將計(jì)劃籌集120億英鎊。2008年4月22日，耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家RobertShiller稱，此次美國房貸危機(jī)可能比大蕭條時(shí)期的下滑程度更加嚴(yán)重，政府應(yīng)采取緊急救助措施。2008年4月24日，美國商業(yè)銀行本周增加了在美聯(lián)儲(chǔ)貼現(xiàn)窗口的借款規(guī)模，而投資銀行減少了對(duì)該融資工具的使用，信貸緊縮的重點(diǎn)已經(jīng)從券商轉(zhuǎn)移到存款機(jī)構(gòu)。2008年4月25日，美國4月份消費(fèi)者信心指數(shù)創(chuàng)1982年3月以來最低水平。2008年4月28日，美國人口普查局公布數(shù)據(jù)顯示，2008年第一季度美國房屋空置年率刷新2.9%的歷史高點(diǎn)。2008年5月5日，美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)查顯示，由于擔(dān)心經(jīng)濟(jì)前景，美國銀行業(yè)繼續(xù)收緊企業(yè)和消費(fèi)者放貸的標(biāo)準(zhǔn)和條件。2008年5月6日，美國房利美宣布今年第一季度損失21.9億美元，美股虧損2.57美元，預(yù)計(jì)明年損失還將惡化。2008年5月7日，美國財(cái)長保爾森表示，美國金融市場(chǎng)正自信貸緊縮中逐漸恢復(fù)，信貸危機(jī)最糟糕的時(shí)期可能已經(jīng)過去。美國眾議院通過一項(xiàng)法案，建立規(guī)模為3000億美元的抵押貸款保險(xiǎn)基金，并向房屋所有者再次提供數(shù)以十億美元計(jì)的資助。2008年5月13日，伯南克聲稱，美聯(lián)儲(chǔ)緊急注入流動(dòng)性的做法已經(jīng)幫助減輕了金融市場(chǎng)的壓力，但市場(chǎng)還未完全恢復(fù)正常。2008年6月3日，一些分析師預(yù)估雷曼兄弟公司可能將公布1994年以來首個(gè)虧損季報(bào)，該投行因此可能需要籌集30-40億美元資金。2008年6月9日，雷曼兄弟公司與其季度虧損28億美元，并籌集資金60億美元。2008年7月13日，美國財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)手推出了拯救美國抵押貸款業(yè)兩大巨頭——房地美和房利美的計(jì)劃，其中包含了向這兩家公司直接提供貸款和買入股份在內(nèi)的一系列措施。2008年7月14日，索羅斯稱，此次危機(jī)是其一生中遇到的最嚴(yán)重的危機(jī)。2008年7月18日，房地美計(jì)劃通過發(fā)行價(jià)值最多達(dá)100億美元的新股籌資。2008年7月22日，美國財(cái)長保爾森稱，房地美和房利美的穩(wěn)定對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇起著關(guān)鍵作用。2008年7月26日，美國參議院通過了一項(xiàng)房地產(chǎn)市場(chǎng)救助議案，準(zhǔn)予向房屋抵押貸款巨頭房地美和房利美提供緊急融資，并建立一個(gè)擁有3000億美元資本的基金向數(shù)以萬計(jì)的受困屋主提供幫助。2008年7月30日，美國總統(tǒng)布什簽署了房市救助法案，使之成為法律。2008年8月1日，雷曼兄弟CEO稱，該公司擬采取與美林相同的措施，出售價(jià)值約數(shù)百億美元的抵押證券，以減少杠桿。2008年8月1日，鑒于通脹和經(jīng)濟(jì)衰退危險(xiǎn)同時(shí)存在，美聯(lián)儲(chǔ)宣布維持2%的聯(lián)邦基金利率不變。2008年8月6日，高盛大幅度下調(diào)包括摩根士坦利、雷曼兄弟、美林和摩根大通等多家美國大投行的財(cái)報(bào)預(yù)測(cè)及目標(biāo)價(jià)。2008年8月21日，雷曼兄弟與韓國產(chǎn)業(yè)銀行和中國中信證券舉行談判，意圖出售其50%的股份，但未能成功。2008年9月7日，財(cái)長保爾森宣布，將向房地美和房利美內(nèi)提供資金援助，并由聯(lián)邦住房金融局接管該兩機(jī)構(gòu)。2008年9月12日，財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)積極為陷入困境的雷曼兄弟尋找買主。2008年9月14日，美國前聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘稱，美國正陷入“百年一遇”的金融危機(jī)中，這次危機(jī)引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的可能性正在增大。2008年9月15日，

雷曼兄弟宣布申請(qǐng)破產(chǎn)；

美國銀行和美林公司達(dá)成收購后者的要約；美國國際集團(tuán)(AIG)和華盛頓互助銀行面臨倒閉風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)牽頭，十大銀行各自出資70億美元，成立一支價(jià)值700億美元的平準(zhǔn)基金。2008年9月16日，英國央行宣布將通過額外微調(diào)操作，向市場(chǎng)注資200億英鎊；歐洲央行向貨幣市場(chǎng)注入700億歐元資金；日本央行分兩次一共向市場(chǎng)注資2.5萬億日元；美聯(lián)儲(chǔ)通過隔夜回購操作向市場(chǎng)注入總計(jì)700億美元資金。2008年9月17日，美聯(lián)儲(chǔ)為AIG提供不超過850億美元的擔(dān)保貸款，并獲得后者79.9%的股權(quán)；巴克萊銀行同意收購雷曼旗下的北美投資銀行和資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)部門以及交易部門資產(chǎn)并將承擔(dān)負(fù)債；日本央行向市場(chǎng)注資2萬億日元。2008年9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)與日本、加拿大、瑞士、英國和歐洲央行通過1800億美元外匯互換安排計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)同時(shí)為金融市場(chǎng)注資1050億美元；2008年9月18日，英國勞埃德銀行和哈利法克斯銀行達(dá)成并購交易，前者同意出資122億英鎊收購后者。2008年9月21日，美財(cái)長保爾森向國會(huì)提交了總額達(dá)7000億美元的救助計(jì)劃，該計(jì)劃的核心是允許財(cái)政部無限制地購買金融機(jī)構(gòu)的抵押貸款證券。2008年9月22日，美聯(lián)儲(chǔ)批準(zhǔn)摩根士坦利和高盛公司改變投行的性質(zhì)，轉(zhuǎn)為傳統(tǒng)的銀行控股公司。2008年9月26日，摩根大通宣布收購華盛頓互惠銀行的存款、資產(chǎn)和部分債務(wù)2008年10月3日，富國銀行宣布，將采取換股的方式以150億美元并購美聯(lián)銀行

美國總統(tǒng)布什簽署救市法案。2008年10月6日，美聯(lián)儲(chǔ)擬提高對(duì)商業(yè)銀行貸款至9000億美元，同時(shí)向商業(yè)銀行的存款準(zhǔn)備金支付利息；全球股市暴跌，其中俄羅斯尤甚，曾兩次宣布停止交易；冰島金融服務(wù)監(jiān)管局宣布接管該國市值排名第二的銀行，并禁止對(duì)該國主要銀行股票的賣空交易，同時(shí)，冰島央行宣布將推行釘住一籃子貨幣匯率。2008年10月8日，美國聯(lián)合其他五大央行降息，中國也加入了降息行列。2008年10月9日，央行聯(lián)袂降息未能緩解恐慌情緒，道指失守9000點(diǎn)大關(guān)。2008年10月12日，歐元區(qū)15國峰會(huì)之后，承諾擔(dān)保銀行間拆借，并授權(quán)成員國政府在必要時(shí)買入金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)。2008年10月13日，英國和歐元區(qū)六國聯(lián)手注資2.3萬億美元，保護(hù)銀行業(yè)。至此，歐洲國家結(jié)束了各自為政局面。此次救援的規(guī)模也超出了美國7000億美元的金額；受到各國聯(lián)手干預(yù)激勵(lì)，道指創(chuàng)下歷史上最大單日點(diǎn)數(shù)漲幅。2008年10月14日，美國宣布“三部曲”救助方案：以2500億美元購買銀行高級(jí)優(yōu)先股和無投票權(quán)股票，為銀行同業(yè)拆借提供擔(dān)保；聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司為銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)發(fā)行的所有無擔(dān)保高級(jí)債券、無息賬戶的存款提供擔(dān)保。2008年10月15日，伯南克認(rèn)為，信貸危機(jī)是美國經(jīng)濟(jì)面臨的最大威脅，將采取一切可能措施來恢復(fù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定；歐洲各國央行“無限額”注資計(jì)劃邁出第一步；歐洲三央行聯(lián)手向金融機(jī)構(gòu)注資2540億美元。2008年10月16日，歐盟結(jié)束為期兩天的峰會(huì)，同意27個(gè)成員國參與由英國和歐元區(qū)國家上周日擬定的銀行業(yè)支持計(jì)劃。2008年10月17日，布什在位于華盛頓的美國商會(huì)發(fā)表講話時(shí)說，為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，政府采取了系統(tǒng)性和積極的措施，這些措施充分發(fā)揮出作用還需要時(shí)間。他說，信貸市場(chǎng)“凍結(jié)”不是一夜之間的事，“解凍”也需要時(shí)間。2008年10月18日，美國總統(tǒng)布什在馬里蘭州戴維營會(huì)見到訪的法國總統(tǒng)薩科齊和歐盟委員會(huì)主席巴羅佐時(shí)宣布，美國將于近期就國際金融危機(jī)問題主持召開一次國際峰會(huì)。2008年10月20日，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在國會(huì)作證時(shí)說，鑒于經(jīng)濟(jì)疲軟可能持續(xù)數(shù)個(gè)季度，政府有必要考慮出臺(tái)新一輪經(jīng)濟(jì)刺激措施。這是伯南克首次公開表態(tài)支持新一輪救市。白宮發(fā)言人隨后說，總統(tǒng)布什對(duì)這一主張持“開放”態(tài)度，將視新措施具體內(nèi)容決定是否予以支持。2008年10月21日,美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)一項(xiàng)新計(jì)劃，創(chuàng)立新的特殊目的工具，通過出售資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)的方式，為貨幣市場(chǎng)基金所收購的商業(yè)票據(jù)提供10%的融資；紐約聯(lián)儲(chǔ)則以隔夜貸款的方式，按1.75%的貼現(xiàn)率提供剩余的90%融資。該計(jì)劃總額至多達(dá)5400億美元，目的是讓五家特殊基金能夠滿足投資者的資本償還需求。法國總統(tǒng)薩科齊稱，他將在出席第七屆亞歐首腦會(huì)議時(shí)力邀中國和印度兩大新興經(jīng)濟(jì)體參加計(jì)劃中的全球金融峰會(huì)，共商國際金融體系改革。2008年10月25日，第七屆亞歐首腦會(huì)議在北京閉幕。會(huì)議發(fā)表聲明稱，要穩(wěn)定各國國內(nèi)金融市場(chǎng)，加強(qiáng)政府間合作，促進(jìn)各國監(jiān)管協(xié)調(diào)，改革國際貨幣制度。中國國家總理溫家寶在會(huì)后舉辦的記者招待會(huì)上指出，應(yīng)對(duì)危機(jī)要處理好三個(gè)關(guān)系：一是金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管的關(guān)系。要根據(jù)需要和可能，穩(wěn)步推進(jìn)金融創(chuàng)新，同時(shí)加強(qiáng)金融監(jiān)管。二是虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。要始終重視實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，使經(jīng)濟(jì)建立在堅(jiān)實(shí)可靠的基礎(chǔ)上。虛擬經(jīng)濟(jì)要與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相協(xié)調(diào)，更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。三是儲(chǔ)蓄與消費(fèi)的關(guān)系，要使消費(fèi)與儲(chǔ)蓄相協(xié)調(diào)。2008年1