下半年選股策略(研究所)

此情可待

——2013年下半年投資策略2013-07-26國(guó)海證券研究所2資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱。貨幣政策收緊和放松都面臨制約。短期內(nèi)流動(dòng)性海外資金凈流出的情況難以逆轉(zhuǎn)，央行更多是通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)維持流動(dòng)性平穩(wěn)，流動(dòng)性中性格局有望延續(xù)?？紤]到目前政府將經(jīng)濟(jì)下限降至7%甚至更低，我們認(rèn)為在下限“保就業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)”和上限“防通脹”的背景下，調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型，將成為重心。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱疊加流動(dòng)性有所收緊，下半年市場(chǎng)下行壓力有所上升，缺乏趨勢(shì)性投資機(jī)會(huì)，結(jié)構(gòu)分化仍是主要的市場(chǎng)特征。管理層強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，下半年管理層召開(kāi)的一些重要會(huì)議釋放出相關(guān)政策利好，也可以對(duì)成長(zhǎng)股的市場(chǎng)估值形成一定的支撐。因此在配置上，我們?nèi)匀幌鄬?duì)看好TMT、傳媒、醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等成長(zhǎng)行業(yè)，認(rèn)為上半年的結(jié)構(gòu)特征有望持續(xù)。核心觀點(diǎn)目錄3一經(jīng)濟(jì)趨弱、流動(dòng)性中性二政策刺激意愿不強(qiáng)三中長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍在4圖表1PMI指數(shù)下降圖表2固定投資增速有所下滑資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所需求：7月匯豐PMI預(yù)覽值繼續(xù)下滑，分項(xiàng)指數(shù)全面處于收縮區(qū)間，顯示宏觀經(jīng)濟(jì)三季度繼續(xù)下行。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱

6月固定資產(chǎn)投資同比增速回落至20.31%。環(huán)比意義上需求改善動(dòng)能在衰減。5圖表3企業(yè)盈利水平下滑圖表4李克強(qiáng)指數(shù)資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所企業(yè)盈利下滑。非金融企業(yè)企業(yè)盈利水平下降和負(fù)債水平居高不下，使得企業(yè)面臨去產(chǎn)能和內(nèi)源融資、外源融資壓力，企業(yè)投資擴(kuò)大乏力。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱

李克強(qiáng)指數(shù)反彈微弱。中上游價(jià)格反季節(jié)性下跌、鐵路貨運(yùn)量出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，李克強(qiáng)指數(shù)在低基數(shù)下僅呈現(xiàn)弱反彈，顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能較弱。6圖表6出口明顯下滑資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱

投資受制約。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)度過(guò)觀察期，未來(lái)上升空間受到房?jī)r(jià)和政策影響制約?；ㄊ艿疆a(chǎn)能過(guò)剩和產(chǎn)業(yè)升級(jí)制約，基建投資上行空間止于穩(wěn)增長(zhǎng)。出口存在下行壓力。海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、套利貿(mào)易監(jiān)管加強(qiáng)、以及人民幣匯率升值都使得出口益艱。圖表5基建、制造業(yè)投資下滑消費(fèi)下滑?！叭M(fèi)”被禁和居民可支配收入下滑使得消費(fèi)信心受到抑制。7圖表7工業(yè)增加值反彈乏力資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所生產(chǎn)：企業(yè)在生產(chǎn)規(guī)模的問(wèn)題上較為謹(jǐn)慎，生產(chǎn)端的景氣程度受到壓制，無(wú)論是工業(yè)增加值還是PMI生產(chǎn)指數(shù)都較為疲弱，進(jìn)一步印證了經(jīng)濟(jì)趨弱的判斷。增長(zhǎng)趨弱8圖表8年中資金利率陡峭上升資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所M2上半年已經(jīng)超出全年計(jì)劃的13%，年中的流動(dòng)性緊張雖然是“敲山震虎”，但也說(shuō)明了后續(xù)央行將偏向中性的貨幣政策。流動(dòng)性延續(xù)中性格局。流動(dòng)性中性社會(huì)融資總量下降，非貸款融資的下降則較為明顯，主要在于，防風(fēng)險(xiǎn)也得到了強(qiáng)調(diào)，規(guī)范影子銀行融資的序幕，對(duì)社會(huì)融資總量產(chǎn)生一定程度的沖擊。圖表9非貸款融資下降明顯9圖表1013年投資目標(biāo)增速與12年實(shí)際增速對(duì)比資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所政府投資上行空間有限。在經(jīng)濟(jì)自主增長(zhǎng)動(dòng)能偏弱的情況下，國(guó)務(wù)院繼續(xù)將穩(wěn)增長(zhǎng)擺在首要位置，仍然離不開(kāi)政府投資穩(wěn)增長(zhǎng)的作用。但持續(xù)加大政府投資，將把經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)固化在投資驅(qū)動(dòng)的路徑上，不利于產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，也會(huì)加大地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)政府刺激意愿不強(qiáng)圖表1113年投資目標(biāo)增速與12年實(shí)際增速對(duì)比10圖表12經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨弱資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所考慮到目前政府將經(jīng)濟(jì)下限降至7%甚至更低，我們認(rèn)為在下限“保就業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)”和上限“防通脹”的背景下，調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型，將成為重心。對(duì)傳統(tǒng)投資的刺激意愿不強(qiáng)，政策紅利將傾向于新興產(chǎn)業(yè)和促民生的相關(guān)行業(yè)板塊。政府刺激意愿不強(qiáng)圖表13通脹溫和11圖表14上證綜指和滬深300指數(shù)窄幅震蕩圖表15成長(zhǎng)股漲幅優(yōu)于大盤(pán)資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所下半年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)難有起色，同時(shí)流動(dòng)性有所收緊，因此市場(chǎng)下行壓力有所上升，仍然缺乏趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。從企業(yè)盈利來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲軟將會(huì)反映在傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)盈利上，隨著經(jīng)濟(jì)增速下滑，傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)盈利預(yù)期會(huì)發(fā)生相應(yīng)的下移；而成長(zhǎng)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性相對(duì)較弱，有望超越周期。結(jié)構(gòu)分化12圖表16滬深300成長(zhǎng)股與價(jià)值股動(dòng)態(tài)PE比較資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所我們建議配置上偏向業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明確的成長(zhǎng)股。從市場(chǎng)估值來(lái)看，我們比較了滬深300的價(jià)值股和成長(zhǎng)股的動(dòng)態(tài)PE，發(fā)現(xiàn)成長(zhǎng)股的市場(chǎng)估值并未突破10年的歷史高位。結(jié)構(gòu)分化尋找新的增長(zhǎng)引擎13資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所從供給端來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式仍然未擺脫要素投入型的粗放增長(zhǎng)方式，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變得越來(lái)越難以持續(xù)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、集約高效、環(huán)境友好、惠及民生、內(nèi)生增長(zhǎng)的方向升級(jí)轉(zhuǎn)型，已是普遍共識(shí)，生產(chǎn)服務(wù)的信息化和柔性化，是主要著力點(diǎn)和重點(diǎn)任務(wù)。圖表17經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要素投入型的特征更為明顯14圖表18信息化的產(chǎn)出彈性系數(shù)圖表19資源瓶頸要素資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所居民需求和公共服務(wù)需求也在發(fā)生深刻變化。下半年我們?nèi)匀幌鄬?duì)看好成長(zhǎng)行業(yè)，從節(jié)奏上來(lái)看，短期內(nèi)成長(zhǎng)股仍然面臨資金利率高企、限售股到期和產(chǎn)業(yè)資本減持的壓力繼續(xù)存在、IPO重啟預(yù)期和成長(zhǎng)股業(yè)績(jī)擔(dān)憂等等因素的干擾，可能會(huì)有一定的調(diào)整。一旦出現(xiàn)調(diào)整，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)存在不確定性的企業(yè)所面臨的壓力相對(duì)較大，可以適當(dāng)減持這類(lèi)成長(zhǎng)行業(yè)，在調(diào)整壓力逐漸釋放之后擇機(jī)買(mǎi)入，對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定的企業(yè)繼續(xù)堅(jiān)守。結(jié)構(gòu)分化繼續(xù)15尋找新的增長(zhǎng)引擎信息化：信息產(chǎn)業(yè)一方面通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施的升級(jí)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，另一方面通過(guò)與城市發(fā)展結(jié)合改善管理效率、提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。16尋找新的增長(zhǎng)引擎新能源：新能源中的替代能源對(duì)傳統(tǒng)化石能源的替代，使之具備了“開(kāi)源”功效，而電力設(shè)備則實(shí)現(xiàn)了能源的集約使之具備了“節(jié)流”之利益。17尋找新的增長(zhǎng)引擎部分細(xì)分市場(chǎng)機(jī)會(huì)介紹184G，全產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)TMT研究團(tuán)隊(duì)緊盯北斗的新需求！部隊(duì)定位、授時(shí)武器平臺(tái)導(dǎo)航指揮自動(dòng)化緊急救援國(guó)防安全（率先啟動(dòng)）測(cè)量測(cè)繪通信、電力水利、漁業(yè)交通運(yùn)輸、森林防火、減災(zāi)救災(zāi)公共安全行業(yè)應(yīng)用（不斷深入）汽車(chē)導(dǎo)航手機(jī)導(dǎo)航位置服務(wù)（LBS）大眾消費(fèi)（未來(lái)看好）大眾需求剛性需求剛性需求

北斗導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)規(guī)模2011年只有15億左右，主要為北斗一代系統(tǒng)，隨著北斗二代完成亞太地區(qū)組網(wǎng)，預(yù)計(jì)到2015年將達(dá)到200億的市場(chǎng)規(guī)模，到2020年，北斗導(dǎo)航市場(chǎng)規(guī)模將占到衛(wèi)星導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的20-30%，即800-1200億元，10年增長(zhǎng)20倍，年均復(fù)合增長(zhǎng)率到達(dá)55%，北斗導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)空間巨大。智慧城市主題20圖表21智慧城市分項(xiàng)示意圖資料來(lái)源：國(guó)海證券研究所需求端：截止到2012年2月底，我國(guó)提出智慧城市建設(shè)的總數(shù)量已經(jīng)達(dá)到了154個(gè)。智慧城市，不僅可以提高城市GDP、智慧化基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，還將推動(dòng)鋼鐵、水泥、電力、能源等傳統(tǒng)行業(yè)信息化程度的提升，從而提高社會(huì)生產(chǎn)效率；并將促進(jìn)芯片、傳感器、網(wǎng)絡(luò)、嵌入式系統(tǒng)等計(jì)算機(jī)軟硬件產(chǎn)品的應(yīng)用，從而拉動(dòng)高科技產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)，促進(jìn)城市發(fā)展的轉(zhuǎn)型升級(jí)。智能交通21圖表22智能交通分項(xiàng)示意圖資料來(lái)源：國(guó)海證券研究所需求端之智能交通：2015年要實(shí)現(xiàn)對(duì)高速公路、國(guó)省干線公路、重要路段、大型橋梁、車(chē)輛區(qū)域、交通運(yùn)輸狀況等感知和監(jiān)控，國(guó)家對(duì)城市交通領(lǐng)域的投資持續(xù)加快。城市“十二五”規(guī)劃重點(diǎn)概要城市“十二五”規(guī)劃重點(diǎn)概要北京期間規(guī)劃投資56億元建成交通運(yùn)行協(xié)調(diào)指揮中心和路網(wǎng)運(yùn)行、運(yùn)輸監(jiān)管、公交安保三個(gè)分中心，形成一體化智能化綜合交運(yùn)體系。湖南期間投資4500億元打造智能交通運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)（包含高速公路建設(shè)）實(shí)現(xiàn)省內(nèi)60%以上的高速公路將應(yīng)用不停車(chē)收費(fèi)系統(tǒng)。上海延續(xù)“世博”智能公交模式，完善交通綜合信息平臺(tái)和世博信息服務(wù)應(yīng)用平臺(tái)，發(fā)力動(dòng)態(tài)交通信息服務(wù)。黑龍江“12471”方案通過(guò)建設(shè)基礎(chǔ)通信網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心、基礎(chǔ)支撐平臺(tái)和應(yīng)用系統(tǒng)促交通信息化大發(fā)展。廣州打造先進(jìn)的智能交通系統(tǒng)，使現(xiàn)代交通由信息化向智能化飛躍，形成聯(lián)動(dòng)珠三角、引領(lǐng)全國(guó)、面向世界的智能交通系統(tǒng)。深圳期間投入16億元發(fā)展智能交通用以發(fā)展智能交通體系，完成包括新一代IT和S“1+6”工程建設(shè)等在內(nèi)的8大重點(diǎn)任務(wù)。海南強(qiáng)化科技裝備和信息化技術(shù)在道路交通執(zhí)法中的應(yīng)用。撫順2013年投資5155萬(wàn)建設(shè)智能交通體系。河北完善城市智能交通控制系統(tǒng)建設(shè)，升級(jí)現(xiàn)有城市交通指揮控制中心功能。山東組織對(duì)1256臺(tái)危險(xiǎn)貨物運(yùn)輸車(chē)輛、51家危貨運(yùn)輸企業(yè)入網(wǎng)省統(tǒng)一監(jiān)控平臺(tái)。福建大力推動(dòng)城市公共交通智能管理。河南全力推進(jìn)智能交通六大工程建設(shè)，發(fā)展智能交運(yùn)系統(tǒng)。四川完成整個(gè)中心城區(qū)智能交通全覆蓋，在基礎(chǔ)設(shè)施和緩堵方面加大力度。佛山智能交通投資通過(guò)近期和中遠(yuǎn)期規(guī)劃匡算投資20.6億元，其中2013-2015年投資11億。沈陽(yáng)投資1.1億元建設(shè)沈陽(yáng)智能交通指揮中心系統(tǒng)，包括6大部分27個(gè)子系統(tǒng)。江西著重交通運(yùn)輸領(lǐng)域低碳與生態(tài)技術(shù)發(fā)展方向，建立三大感知網(wǎng)絡(luò)，全面提升交通運(yùn)輸監(jiān)測(cè)管理和應(yīng)急處置能力。22圖表352015年天然氣結(jié)構(gòu)圖表33天然氣儲(chǔ)量及產(chǎn)量結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所以煤為主的能源結(jié)構(gòu)是造成能源效率低下、環(huán)境污染嚴(yán)重的主要原因。增加更清潔的能源，減少對(duì)石油和煤炭的依賴，已成為中國(guó)能源產(chǎn)業(yè)綠色發(fā)展的方向之一。天然氣作為一種高效、安全、清潔的替代能源正日益受到?jīng)Q策層的重視，國(guó)家出臺(tái)各項(xiàng)政策以及補(bǔ)貼支持天然氣產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，提高天然氣在能源消費(fèi)中的比重。天然氣圖表342010年天然氣結(jié)構(gòu)天然氣23圖表37城市用氣人口變動(dòng)情況資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所需求端之城市普及率：我國(guó)城市燃?xì)夂桶l(fā)達(dá)國(guó)家相比，起步較晚。氣源缺少保障，其次城市燃?xì)夤艿老鄬?duì)滯后，影響了國(guó)內(nèi)居民用氣發(fā)展。目前用氣人口約為1.9億，距離“十二五”規(guī)劃提出的目標(biāo)：“居民用氣人口達(dá)到6.25億以上尚遠(yuǎn)。24圖表382012年CNG客車(chē)銷(xiāo)量與2011年同期比較圖表392012年區(qū)域市場(chǎng)CNG客車(chē)銷(xiāo)量及市場(chǎng)份額資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所需求端之天然氣車(chē)輛：2012年12月1日起最新實(shí)施的《天然氣利用政策》，驅(qū)動(dòng)天然氣汽車(chē)進(jìn)入新的一輪爆發(fā)增長(zhǎng)期。

截止2012年底目前，全國(guó)CNG車(chē)輛的保有量為148.5萬(wàn)，加氣站的總數(shù)為2072座。2015年，我國(guó)CNG汽車(chē)保有量將達(dá)230萬(wàn)～250萬(wàn)輛，世界排名也將升至第二或者第三位。尋找新的增長(zhǎng)引擎--天然氣車(chē)輛25圖表41美國(guó)電力能源消費(fèi)構(gòu)成圖表42燃煤與燃?xì)庹{(diào)峰時(shí)期價(jià)格承受力資料來(lái)源：EIA，國(guó)際天然氣汽車(chē)協(xié)會(huì)，國(guó)海證券研究所需求端之燃?xì)獍l(fā)電：與美國(guó)相比，我國(guó)天然氣發(fā)電起步較晚，但在環(huán)境壓力下，全國(guó)發(fā)電“氣化”工程快速啟動(dòng)。

天然氣發(fā)電對(duì)燃料價(jià)格比較敏感，天然氣價(jià)格依然是制約天然氣發(fā)電的主要因素。雖然各地都有相應(yīng)的上網(wǎng)補(bǔ)貼，上海補(bǔ)貼為0.25元/度，但若需促使大規(guī)模發(fā)展，還需更多的優(yōu)惠政策的實(shí)施。尋找新的增長(zhǎng)引擎--燃?xì)獍l(fā)電尋找新的增長(zhǎng)引擎--常規(guī)天然氣26圖表432010年我國(guó)天然氣資源分布情況資料來(lái)源：發(fā)改委，國(guó)海證券研究所供給端之常規(guī)天然氣：我國(guó)常規(guī)天然氣儲(chǔ)量非常豐富，天然氣勘探程度相對(duì)較低，資源潛力仍然很大。隨著勘探技術(shù)的進(jìn)一步成熟，我國(guó)天然氣探明資源量將大幅增加。27圖表44我國(guó)致密氣分布圖表45致密氣產(chǎn)量資料來(lái)源：

中國(guó)工程科學(xué)，國(guó)海證券研究所供給端之致密氣：開(kāi)發(fā)致密氣技術(shù)比較成熟。與常規(guī)氣很多地方有重疊，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相對(duì)完善，不需增加成本。經(jīng)過(guò)近5、6年的發(fā)展，我國(guó)致密氣基本進(jìn)入了快速發(fā)展時(shí)期，增長(zhǎng)幅度非常大，產(chǎn)量?jī)H次于美國(guó)，居世界第二位。

致密氣技術(shù)可采資源量為10萬(wàn)億立方米左右，目前累計(jì)探明率僅18%，加快勘探開(kāi)發(fā)進(jìn)度，仍具有很大潛力。尋找新的增長(zhǎng)引擎--致密氣28圖表462015年煤層氣開(kāi)發(fā)狀態(tài)圖表47煤層氣抽采利用資料來(lái)源：Wind，國(guó)海證券研究所供給端之煤層氣：根據(jù)煤層氣十二五規(guī)劃，到2015年煤層氣產(chǎn)量達(dá)到300億立方米，與之相比，煤層氣的產(chǎn)量落后很多。

煤層氣和煤炭的礦權(quán)重、成本持續(xù)增加、政策激勵(lì)效應(yīng)弱化、政策落實(shí)難度較大、基礎(chǔ)設(shè)施不足等問(wèn)題制約了煤層氣的開(kāi)發(fā)。

如果未來(lái)補(bǔ)貼上調(diào)，以及相關(guān)問(wèn)題的推進(jìn)，將很大程度激發(fā)企業(yè)的開(kāi)采動(dòng)力，煤層氣開(kāi)發(fā)將進(jìn)入快速發(fā)展階段。尋找新的增長(zhǎng)引擎--煤層氣尋找新的增長(zhǎng)引擎--頁(yè)巖氣29圖表482011年各國(guó)頁(yè)巖氣資源技術(shù)可采儲(chǔ)量評(píng)估資料來(lái)源：IEA，國(guó)海證券研究所供給端之頁(yè)巖氣：我國(guó)頁(yè)巖氣儲(chǔ)量豐富，但賦存條件較為復(fù)雜，含氣量偏低，埋深在3500米以下，開(kāi)采成本較高，2015年以前，我國(guó)頁(yè)巖氣將以勘探工作為