關(guān)于匯率決定的思考

關(guān)于匯率決定的思考

在金融體系下，所有國家都以法律的形式確定每個(gè)金融體系所包含的黃金的重量和顏色，即法定價(jià)值。兩國貨幣的價(jià)值量之比就可以簡(jiǎn)單地用它們的含金量之比來計(jì)算,這被稱為鑄幣平價(jià)或法定平價(jià)。鑄幣平價(jià)與外匯市場(chǎng)上的實(shí)際匯率是不同的,鑄幣平價(jià)是法定的,一般不會(huì)輕易變動(dòng),而實(shí)際匯率則要受外匯市場(chǎng)上供求關(guān)系的影響。當(dāng)外匯供不應(yīng)求時(shí),實(shí)際匯率就會(huì)超過鑄幣平價(jià);當(dāng)外匯供過于求時(shí),實(shí)際匯率就會(huì)低于鑄幣平價(jià)。在典型的金幣本位制下,由于黃金可以不受限制地輸入輸出,不論外匯供求的力量多么強(qiáng)大,實(shí)際匯率的漲落都是有限度的,即被限制在黃金的輸出點(diǎn)和輸入點(diǎn)之間。由此可以得到金本位制下匯率波動(dòng)的基本規(guī)則是:匯率圍繞鑄幣平價(jià),根據(jù)外匯市場(chǎng)的供求狀況,在黃金輸出點(diǎn)與輸入點(diǎn)之間上下波動(dòng)。當(dāng)匯率高于黃金輸出點(diǎn)或低于黃金輸入點(diǎn)時(shí),就會(huì)引起黃金的跨國流動(dòng),從而自動(dòng)地把匯率穩(wěn)定在黃金輸送點(diǎn)所規(guī)定的幅度之內(nèi)。由此可見,在金本位制下,匯率實(shí)際上是由兩種力量共同決定的:一是法幣供應(yīng)量;二是市場(chǎng)對(duì)不同國家法定貨幣的需求。所以,匯率絕不是由市場(chǎng)力量單方面決定的。隨著布雷頓森林體系的終結(jié),金本位制被管理紙幣本位制所取代,美國因此而獲得了發(fā)鈔權(quán),從而也就取得了全球匯率的定價(jià)權(quán)。其中的機(jī)理可以分析如下:第一,是貨幣供應(yīng)機(jī)制的變化。在金本位制下,美國并無發(fā)鈔權(quán),在美元與黃金保持固定匯兌比例、各國貨幣與美元保持固定匯率的制度下,美元的發(fā)行取決于美國的黃金儲(chǔ)備。金本位制的崩潰,使得美元發(fā)行不必再以黃金作為擔(dān)保,也不必與黃金保持固定價(jià)格,于是美國便可以突破黃金儲(chǔ)備的約束而“主動(dòng)”地決定美元的供應(yīng)量。第二、是政府與市場(chǎng)關(guān)系的變化。在凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)學(xué)革命以前,經(jīng)濟(jì)學(xué)還沒有宏觀經(jīng)濟(jì)理論,政府對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是否需要進(jìn)行干預(yù)、以及如何干預(yù)等問題都沒有得到很好的解決,那時(shí)占主導(dǎo)地位的經(jīng)濟(jì)思想是自由放任,幾乎所有的價(jià)格都是由市場(chǎng)力量的競(jìng)爭(zhēng)所決定的。就像我們?cè)谇拔闹兄赋龅哪菢?就連貨幣的匯兌價(jià)格也是由市場(chǎng)的供求關(guān)系決定的,即市場(chǎng)供求關(guān)系決定實(shí)際匯率,并引導(dǎo)黃金的流動(dòng)方向。但是,凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)學(xué)革命之后蓬勃發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)為政府干預(yù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供了理論指導(dǎo)與政策工具,與此同時(shí)在社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中頻頻發(fā)生的“市場(chǎng)失靈”與“市場(chǎng)失敗”問題的交替產(chǎn)生也對(duì)政府干預(yù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提出了客觀的需求。隨著政府干預(yù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)之強(qiáng)度與范圍的不斷擴(kuò)大,那些受到宏觀經(jīng)濟(jì)政策變量影響的價(jià)格形成機(jī)制也隨之發(fā)生變化,它們更多地受制于宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化,而不是市場(chǎng)力量的影響,其中受宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響最大的就是匯率,因?yàn)檎咦兞?比如利率,在實(shí)際匯率決定中所起的作用就像金本位制度下、一個(gè)主權(quán)國家的政府確定本國貨幣的法定含金量一樣。第三、至此,我們可以將今天以美元為本位的貨幣制度下匯率的決定機(jī)制描述如下,美國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策(即由美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策決定的基準(zhǔn)利率)決定了類似于金本位下的法定平價(jià),即利率平價(jià),市場(chǎng)供求關(guān)系引起實(shí)際匯率對(duì)利率平價(jià)的波動(dòng),并導(dǎo)致資本在不同國家之間的流動(dòng)。匯率的決定權(quán)在美國的管理層,市場(chǎng)力量只是根據(jù)美國宏觀管理層的決策進(jìn)行套利而已。這樣的一種匯率決定機(jī)制會(huì)給美國和世界帶來怎樣的影響呢?利用發(fā)鈔權(quán)和匯率定價(jià)權(quán),美國取得了以下政策空間:繞過全球自由貿(mào)易體系(WTO)所制定的政策法規(guī),利用匯率工具來實(shí)施貿(mào)易保護(hù)或者改變對(duì)外競(jìng)爭(zhēng)力;利用匯率工具來調(diào)整和改善國家資產(chǎn)負(fù)債表。毫無疑問,美元貶值有助于提升美國的出口競(jìng)爭(zhēng)力,美元升值則有利于增加美國資產(chǎn)的收益。因此,美國為了減少貿(mào)易逆差或者增加資產(chǎn)收益,就會(huì)交替使用貶值或者升值的匯率政策來謀求國際競(jìng)爭(zhēng)中的最大化收益,但絕不是用來平衡貿(mào)易差額與國際收支的。自1978年金本位制被以美元為本位貨幣的管理紙幣制取代以來,美元匯率的波動(dòng)基本上源于以上的政策目的。1980年,美國選擇了強(qiáng)勢(shì)美元政策,美元指數(shù)一路升值,原因就在于拉美國家欠下了大量美債,美國可以通過美元升值來增加其債權(quán)收益。拉美國家之所以會(huì)欠下大量美債,就是因?yàn)樗鼈儗?shí)施了錯(cuò)誤的進(jìn)口替代戰(zhàn)略,這一戰(zhàn)略在減少資源出口的同時(shí)卻要增加資本品的進(jìn)口,從而導(dǎo)致貿(mào)易逆差和對(duì)外負(fù)債。在資本品進(jìn)口與對(duì)外負(fù)債同時(shí)增加的情況下,美國通過本幣升值的方法既可以增加貿(mào)易所得、又可以增加債權(quán),那又何樂不為呢?在美元升值的壓力下,拉美國家先后發(fā)生了債務(wù)危機(jī)。1980年代,日本經(jīng)濟(jì)到達(dá)巔峰,日本對(duì)美貿(mào)易順差也持續(xù)增長(zhǎng),于是,借助于1985年的廣場(chǎng)協(xié)議,美國迫使日元走上了升值的道路。從此,日本便開始走上了經(jīng)濟(jì)衰退的不歸路。日元升值導(dǎo)致企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下降,日本的企業(yè)被迫開始轉(zhuǎn)向海外投資,隨之而來的產(chǎn)業(yè)空心化,一方面導(dǎo)致存量資本轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)部門,從而帶來了巨大的經(jīng)濟(jì)泡沫,另一方面由于產(chǎn)業(yè)向外轉(zhuǎn)移,流量的工資收入會(huì)隨著就業(yè)機(jī)會(huì)的減少而減少,而政府的稅收也會(huì)因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)投資外移、以及居民工資所得的下降而下降。結(jié)果,隨著時(shí)間的推移,在流量收入不斷下降的情況下,日本的房地產(chǎn)泡沫也隨之走向破滅。隨著日本經(jīng)濟(jì)走向衰退,美元逐步走上了升值的道路,1995年美元指數(shù)為80點(diǎn),到了2000年,美元指數(shù)就上升到了120點(diǎn),升值幅度幾乎達(dá)到50%。但是,隨著歐元的誕生,在2002年,美國政府隨即采取了弱勢(shì)美元的政策,美元再次從120點(diǎn)的高點(diǎn)迅速降落,最低曾經(jīng)到達(dá)71點(diǎn)。2001年1歐元只能兌換0.84美元,可是到了2008年的時(shí)候,1歐元居然可以兌換1.60美元,目前徘徊在1歐元兌換1.34美元左右。美元大幅貶值當(dāng)然與發(fā)生在2007年的美國次貸危機(jī)有關(guān),但是,針對(duì)歐元區(qū)的弱勢(shì)美元政策顯然起著非常重要的作用,由此產(chǎn)生的后果便是歐元區(qū)國家出口競(jìng)爭(zhēng)力的下降,以及接連不斷的主權(quán)債務(wù)危機(jī)。由上可見,不管是拉美,還是日本和歐元區(qū)國家,它們的貨幣與美元的兌換價(jià)格,即匯率,從來都不是由市場(chǎng)力量來決定的,而是由作為世界發(fā)鈔國的美國來決定的,這一點(diǎn)恰好是由管理紙幣本位制度所決定的。除了利用貨幣發(fā)鈔權(quán)來操縱匯率、壓制他國競(jìng)爭(zhēng)力或者提升本國競(jìng)爭(zhēng)力之外,美國還可以利用發(fā)鈔權(quán)來維持長(zhǎng)期貿(mào)易逆差,并通過本幣貶值來大規(guī)模消除對(duì)外負(fù)債。就像美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特·J·戈登在研究美國長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中所發(fā)現(xiàn)的那樣,美國曾經(jīng)是一個(gè)依靠生產(chǎn)和投資來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的國家,可是,自從1950年代以后,美國開始走上依靠消費(fèi)來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的道路,結(jié)果,不僅導(dǎo)致了長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的下降,而且在20年后,還從一個(gè)世界最大的債權(quán)國變成了世界上最大的債務(wù)國。面對(duì)巨大規(guī)模的外債,貶值就成為美國消除對(duì)外負(fù)債的一個(gè)最常使用的、并且是成本最低的方法?，F(xiàn)在的問題是,美元是如何做到以上這些的?第一,源于布雷頓森林體系的遺產(chǎn),那就是美元與黃金的復(fù)合本位制度賦予美元以一般等價(jià)物的地位,從而使得美元擁有了計(jì)價(jià)、交易、投資與儲(chǔ)備貨幣的功能;第二,布雷頓森林體系解體后,支持美元國際貨幣地位的是美國的競(jìng)爭(zhēng)力,美國的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于知識(shí)創(chuàng)造與知識(shí)生產(chǎn),與傳統(tǒng)的生產(chǎn)要素不同,知識(shí)要素是報(bào)酬遞增的,而其他生產(chǎn)要素則是報(bào)酬遞減的,這就決定了美國有比世界其他國家更好的基本面;第三,從宏觀上講,美國能夠理性地控制貨幣發(fā)行的邊界,從而保證了美元的信用,每當(dāng)政府財(cái)政走向懸崖,并有可能危及到美元國際貨幣地位的時(shí)候,美國國會(huì)就會(huì)采取果斷措施予以制約,比如關(guān)閉政府就是其中最為強(qiáng)力的管制措施;第四,從微觀上講,美國擁有數(shù)量眾多的企業(yè)家和優(yōu)秀的企業(yè),正是他們?yōu)槭澜缣峁┝擞袃r(jià)值的商品和資產(chǎn)(公司股票),從而保證了美元的市場(chǎng)價(jià)值;第五,由此可以得到的結(jié)論是,美元的匯率政策在大多數(shù)情況下是策略性的。那么市場(chǎng)力量在匯率決定中究竟起著什么樣的作用呢?正如我們?cè)谇拔闹兴赋龅哪菢?市場(chǎng)力量決定不了匯率,因?yàn)閰R率與商品價(jià)格不同,它是由政府的政策來決定的,而不是像商品市場(chǎng)中那樣,由供求雙方的競(jìng)爭(zhēng)來決定的。與古典的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不同,現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)都是有政府干預(yù)的,政府的政策對(duì)于匯率的決定起著主導(dǎo)性的作用,因?yàn)樗婕暗氖菄遗c國家之間的競(jìng)爭(zhēng),市場(chǎng)只是追隨(follow)者而已?；谝陨系姆治?中國應(yīng)當(dāng)采取什么樣的匯率政策才是正確的呢?為此,我們首先需要弄清楚中國經(jīng)濟(jì)的一些相關(guān)特征:第一,中國農(nóng)民占總?cè)丝诘谋戎馗哌_(dá)50%左右,農(nóng)民屬于非工薪階層,沒有貨幣購買力,因此中國的內(nèi)需相對(duì)不足;第二,中國的要素稟賦使得中國成為世界工廠,產(chǎn)能因?yàn)楦母锒玫酱蟠筢尫?第三,中國在國際分工中參與的是加工制造,而制造業(yè)通常都會(huì)受到最小盈利規(guī)模的約束,從而需要產(chǎn)量足夠大。以上三點(diǎn)告訴我們,中國在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里必須堅(jiān)持貿(mào)易立國、出口導(dǎo)向的發(fā)展戰(zhàn)略才是理性