基于改良阿格沃爾模型的我國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模研究

基于改良阿格沃爾模型的我國(guó)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模研究

一、國(guó)內(nèi)外相關(guān)理論的總結(jié)(一)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的界定1947年，經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特ribens提出了《儲(chǔ)備法案》?？紤]到短期或隨機(jī)因素的影響，應(yīng)維持在一個(gè)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備與貿(mào)易進(jìn)口額之間的一定比例關(guān)系。比例為40%，下限為20%。這種計(jì)量方法簡(jiǎn)單易行,由于當(dāng)時(shí)進(jìn)出口貿(mào)易是國(guó)際間經(jīng)濟(jì)交往的主要活動(dòng),國(guó)際資本流動(dòng)規(guī)模較小,因此,人們主要是從貿(mào)易支付的角度來(lái)考慮外匯儲(chǔ)備規(guī)模問(wèn)題,但該理論無(wú)法全面反映整個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交易收支情況對(duì)外匯儲(chǔ)備需求的影響。20世紀(jì)60年代末J.Agaraual等提出了阿格沃爾模型,他們認(rèn)為持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本就是國(guó)內(nèi)投資的收益率,一國(guó)持有的儲(chǔ)備超過(guò)國(guó)家的需要,就意味著一部分投資和消費(fèi)的犧牲,因此一國(guó)的儲(chǔ)備需求是由其持有儲(chǔ)備的邊際成本和邊際收益來(lái)決定。但是阿格沃爾模型僅考慮了當(dāng)出現(xiàn)國(guó)際收支逆差的影響及平衡收支所需儲(chǔ)備,而未考慮正常進(jìn)口支付用匯和償債付匯要求,同時(shí)從理論上來(lái)看,該分析方法可以從全球的角度或從一國(guó)的角度來(lái)評(píng)價(jià)外匯儲(chǔ)備的合理規(guī)模,但在操作中卻是困難重重。但這一方法比較特里芬法則已有較大改觀,而且阿格沃爾模型充分考慮了發(fā)展中國(guó)家的特點(diǎn),對(duì)相關(guān)因素的研究也較為全面和切合實(shí)際。20世紀(jì)70年代中期,R.J.Carbaugh和C.D.Fan等認(rèn)為,影響一國(guó)外匯儲(chǔ)備需求量因素有6個(gè)方面:一國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)質(zhì)量;各國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的合作態(tài)度;一國(guó)國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制的效力;一國(guó)政府采取調(diào)節(jié)措施的謹(jǐn)慎態(tài)度;一國(guó)所依賴(lài)的國(guó)際清償力的來(lái)源及穩(wěn)定程度;一國(guó)國(guó)際收支的動(dòng)向以及一國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況等。盡管這一方法考慮的因素較為全面且切合實(shí)際,但是其分析方法較為繁雜,而且缺乏較為精確的量化模型,從而使可操作性和實(shí)用價(jià)值大為降低。此外還有諸如債務(wù)儲(chǔ)備分析法、貨幣學(xué)派分析法、標(biāo)志分析法等理論都對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的界定提出了自己的研究角度。外匯儲(chǔ)備合理規(guī)模是一個(gè)相當(dāng)難以界定的問(wèn)題,國(guó)際上通行的各種外匯儲(chǔ)備規(guī)模理論各有其優(yōu)點(diǎn)與缺陷,且僅適合特定環(huán)境下的國(guó)情,大多數(shù)理論對(duì)于作為發(fā)展中國(guó)家的中國(guó)都不適合,但對(duì)于其中所提及的一些指標(biāo)結(jié)合本國(guó)的實(shí)際國(guó)情仍可作為預(yù)警指標(biāo)來(lái)使用。(二)對(duì)于外匯儲(chǔ)備規(guī)模的預(yù)測(cè)我國(guó)學(xué)者對(duì)于我國(guó)的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模問(wèn)題近幾年進(jìn)行了比較深入的研究。總體上來(lái)說(shuō),對(duì)于我國(guó)現(xiàn)階段的外匯儲(chǔ)備規(guī)模問(wèn)題存在兩種截然不同的觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為:目前我國(guó)的外匯儲(chǔ)備是嚴(yán)重不足的,該理論主要代表人有劉斌、管于華。劉斌認(rèn)為我國(guó)的外匯儲(chǔ)備應(yīng)以足夠防止匯率的沖擊為適度標(biāo)準(zhǔn),結(jié)合我國(guó)外匯需求的諸因素認(rèn)為我國(guó)的外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重不足,且在可以預(yù)見(jiàn)的將來(lái)也很難提高到適度水平。管于華以直接影響因素為核心,加入一些可以量化的間接影響因素,特別是將外匯的機(jī)會(huì)成本考慮在內(nèi),認(rèn)為我國(guó)外匯儲(chǔ)備是偏少的。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為:目前我國(guó)的外匯儲(chǔ)備是充足的甚至是過(guò)量的。吳麗華運(yùn)用阿格沃爾模型,對(duì)持有外匯儲(chǔ)備的收益和成本進(jìn)行比較分析,測(cè)算出我國(guó)的適度外匯儲(chǔ)備水平,得出我國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)多的結(jié)論。王國(guó)林運(yùn)用IMF衡量國(guó)際儲(chǔ)備是否充足的3個(gè)定量指標(biāo)即實(shí)際儲(chǔ)備趨勢(shì)、總儲(chǔ)備與進(jìn)口的比率、外匯儲(chǔ)備與國(guó)際收支綜合差額的比率推算出1991—2000年的外匯儲(chǔ)備適度值,認(rèn)為我國(guó)的外匯儲(chǔ)備是充足的,規(guī)模是適度的。綜上所述,筆者認(rèn)為一國(guó)外匯儲(chǔ)備受現(xiàn)實(shí)復(fù)雜情況制約,很難界定這一數(shù)值。外匯儲(chǔ)備規(guī)模值應(yīng)該是一個(gè)動(dòng)態(tài)的范圍值,應(yīng)結(jié)合我國(guó)的實(shí)際國(guó)情綜合動(dòng)態(tài)地確定我國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模。隨著外匯儲(chǔ)備規(guī)模的不斷擴(kuò)大,在考慮外匯儲(chǔ)備規(guī)模的同時(shí)更多的應(yīng)該關(guān)注如何應(yīng)對(duì)過(guò)快增長(zhǎng)的問(wèn)題。二、阿格沃爾模型分析衡量外匯儲(chǔ)備是否適度,應(yīng)該更注重實(shí)證分析,而不僅僅是理論判斷;更注重國(guó)情的分析,而不是對(duì)世界各國(guó)外匯儲(chǔ)備的一般性論證,同時(shí)一國(guó)的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模因?yàn)楝F(xiàn)實(shí)情況的復(fù)雜,不能簡(jiǎn)單的用一個(gè)數(shù)值去界定,合理的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模應(yīng)當(dāng)是一個(gè)動(dòng)態(tài)的區(qū)間值,但正如前面所敘述的,界定這樣的一個(gè)數(shù)值并沒(méi)有合適的現(xiàn)成理論支持。本文基于結(jié)合中國(guó)實(shí)際經(jīng)過(guò)改良的阿格沃爾模型來(lái)計(jì)算這樣一個(gè)區(qū)間值,從而測(cè)算出中國(guó)近幾年外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。之所以選擇這樣一個(gè)模型是因?yàn)榘⒏裎譅柲Ｐ统浞挚紤]到發(fā)展中國(guó)家的特點(diǎn)。阿格沃爾的模型表達(dá)式為:R0=W(logK+logQ2-logQ1)/logP(1)上式中R0為合理的外匯儲(chǔ)備量,W為國(guó)際收支逆差額,K為資本產(chǎn)出率,Q2為進(jìn)口的生產(chǎn)資料占總產(chǎn)出的比率,Q1為追加的可使用資本品的進(jìn)口含量,P為逆差出現(xiàn)的概率。雖然此模型可以作為發(fā)展中國(guó)家測(cè)度外匯儲(chǔ)備規(guī)模的理論依據(jù),但是考慮到發(fā)展中國(guó)家的情況各不相同,從阿格沃爾模型測(cè)算出的外匯儲(chǔ)備規(guī)模主要是用于彌補(bǔ)短期性的國(guó)際收支逆差和國(guó)際貿(mào)易,也就是說(shuō)只滿足交易性和調(diào)節(jié)性的外匯儲(chǔ)備需求,但是作為世界上最大的發(fā)展中國(guó)家外匯儲(chǔ)備僅滿足交易性和調(diào)節(jié)性需求是不夠的,還需要作為對(duì)外償債保證和外商直接投資利潤(rùn)匯出的償債性?xún)?chǔ)備需求,以及作為穩(wěn)定匯率和防范金融風(fēng)險(xiǎn)以及滿足個(gè)人用匯的預(yù)防性?xún)?chǔ)備需求。故在此基礎(chǔ)上對(duì)此阿格沃爾模型進(jìn)行修正,建立適合我國(guó)的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模測(cè)度模型,經(jīng)過(guò)調(diào)整的阿格沃爾模型如下:R=R0+aD+bI+cT+dM(2)上式中a為外債還本付息率,D為外債余額,b為外商直接投資利潤(rùn)匯出率,I為外商直接投資累計(jì)余額,c為干預(yù)外匯市場(chǎng)的外匯與外匯交易總額比率,T為外匯市場(chǎng)交易總額,d為個(gè)人用匯需求占國(guó)民總收入比率,M為國(guó)民總收入。根據(jù)經(jīng)驗(yàn),外債余額的還本付息率a一般界定在12%～18%,外商直接投資利潤(rùn)匯出率界定在10%～15%,干預(yù)外匯市場(chǎng)的外匯與外匯交易總額比率c界定在8%～18%,個(gè)人用匯需求所占國(guó)民總收入比率d界定在1%～4%。據(jù)此我們得出了外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的區(qū)間:[Rmin,Rmax],其中:根據(jù)表1數(shù)據(jù)以及改良后的阿格沃爾模型進(jìn)行測(cè)算。從1979—2008年這30年間我國(guó)共出現(xiàn)9次貿(mào)易逆差,其中最大一次貿(mào)易逆差出現(xiàn)在1985年,逆差值為149億美元,故我們?cè)O(shè)W=149,P=9/30=3/10,其余變量可以近似將表示為:K=固定資產(chǎn)投資總額/GDPQ1=進(jìn)口初級(jí)品/新增固定資產(chǎn)投資額Q2=進(jìn)口初級(jí)品/GDP經(jīng)計(jì)算,可得1999—2008年10年間的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模區(qū)間:得出了外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的區(qū)間值,從表中不難發(fā)現(xiàn),1999—2000年我國(guó)的外匯儲(chǔ)備應(yīng)該在比較合理的水平區(qū)間內(nèi),而2001—2008年我國(guó)的外匯儲(chǔ)備開(kāi)始過(guò)量,且增長(zhǎng)速率逐漸加快。雖然這個(gè)模型還有一小部分因素未考慮進(jìn)去,但是這些因素對(duì)模型的影響結(jié)果不會(huì)有太大的影響,所得出的關(guān)于近幾年來(lái)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的區(qū)間能作為判斷我國(guó)外匯儲(chǔ)備是否合乎規(guī)模的重要標(biāo)準(zhǔn)。以上分析了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模區(qū)間,得出了我國(guó)外匯儲(chǔ)備超出了正常水平的結(jié)論,且學(xué)術(shù)界也普遍認(rèn)為我國(guó)的外匯儲(chǔ)備是超額的,但是本文認(rèn)為外匯儲(chǔ)備的規(guī)模界定與我國(guó)的實(shí)際國(guó)情存在差異,具有特殊性。我國(guó)是社會(huì)主義體制的發(fā)展中國(guó)家,經(jīng)濟(jì)建設(shè)需要外匯儲(chǔ)備,且高額的外匯儲(chǔ)備也確實(shí)推動(dòng)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,在1997年的亞洲金融危機(jī)以及2007年的美國(guó)次貸危機(jī)中,由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備充足,減輕了外部危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響,同時(shí)作為大國(guó)為維護(hù)世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定做出了應(yīng)有的貢獻(xiàn)。當(dāng)今國(guó)際經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩,國(guó)際金融市場(chǎng)美元、歐元等貨幣的不確定性導(dǎo)致主要發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)內(nèi)失業(yè)、財(cái)政赤字等矛盾突出,為了化解國(guó)內(nèi)矛盾,減輕壓力,他們對(duì)人民幣升值施加壓力。同時(shí)我國(guó)雖然已經(jīng)加入WTO,但是對(duì)金融市場(chǎng)并未完全放開(kāi),國(guó)家的金融體制還不夠完善,巨額的外匯儲(chǔ)備處于國(guó)家管制狀態(tài)。我國(guó)正處于改革與發(fā)展的歷史關(guān)鍵時(shí)期,充足的外匯儲(chǔ)備保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)足發(fā)展,對(duì)于巨額的外匯儲(chǔ)備只要國(guó)家從政策上加強(qiáng)引導(dǎo),從規(guī)模上加強(qiáng)控制,在使用中加強(qiáng)管理,對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)利大于弊。三、外匯管理方面,建議從我國(guó)目前的體制上培養(yǎng)專(zhuān)業(yè)人才,在國(guó)內(nèi)(一)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制外匯儲(chǔ)備的增量,改變我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行的擴(kuò)大出口,限制進(jìn)口的貿(mào)易結(jié)構(gòu)。重視進(jìn)口,提高進(jìn)口質(zhì)量,積極引進(jìn)新技術(shù)。同時(shí)提高出口產(chǎn)品的質(zhì)量,限制低質(zhì)產(chǎn)品流入國(guó)際市場(chǎng),既浪費(fèi)寶貴資源又缺乏競(jìng)爭(zhēng)力,逐漸縮小貿(mào)易順逆差。調(diào)整重外資流入,輕外資流出的政策,拓寬資本流出的渠道,積極鼓勵(lì)具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)內(nèi)企業(yè)走出中國(guó),投資海外,同時(shí)放寬居民個(gè)人用匯額度限制。(二)合理使用外匯儲(chǔ)備,提高儲(chǔ)備的經(jīng)濟(jì)效益。實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備的保值與增值,這就需要改變我國(guó)單一的資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu),逐步調(diào)節(jié)我國(guó)貨幣資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)組合多元化,同時(shí)運(yùn)用外匯儲(chǔ)備進(jìn)行一些中長(zhǎng)期的投資以及運(yùn)用先進(jìn)的金融工具建立并完善美元、歐元、日元等貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制體系,及時(shí)根據(jù)匯率的變化調(diào)節(jié)貨幣的持有。(三)重視人才的培養(yǎng),加大資金和師資的投入。在國(guó)內(nèi)的高等院校以及金融機(jī)