控股股東對上市公司資金的濫用及其影響因素研究

控股股東對上市公司資金的濫用及其影響因素研究

上市公司的主要股東占用上市公司的股份一直是中國資本市場的一個嚴重問題。上市公司控股股東通過關聯(lián)交易來對上市公司進行“隧道挖掘”,其手段主要包括關聯(lián)方資金占用、關聯(lián)方日常購銷行為、關聯(lián)方資產(chǎn)置換、關聯(lián)方股權合并以及關聯(lián)方相互擔保等方面。而通過占用上市公司資金來進行“隧道挖掘”無疑是最嚴重的,也是最頻繁發(fā)生的。上市公司控股股東占用上市公司資金不僅影響了上市公司的發(fā)展,使得上市公司嚴重“貧血”,而且這一行為也侵占了中小投資者的利益,嚴重挫傷了中小投資者的積極性,違背了資本市場公平、公正的原則。一、研究設計(一)控股股東及其附屬關聯(lián)企業(yè)償還進度的情況從2003年開始中國證券監(jiān)督管理委員會為了解決當前資本市場中普遍存在的上市公司控股股東占用上市公司資金的問題展開了專項治理活動。在三年多的時間里,通過通知,意見等形式,采用強制性手段為主的一系列措施來要求控股股東在2006年底全部償還所占用的上市公司資金,并指出,到期仍未清償者將承擔一定的法律責任。這充分顯示了政府監(jiān)管機構(gòu)對于徹底治理這一問題的決心。本文正是以此為出發(fā)點來研究,提出了如下研究問題:在控股股東償還上市公司資金占用的時候,是什么因素影響其償還進度和償還方式的選擇;控股股東的性質(zhì)和上市公司的股權制衡是否影響控股股東償還占用資金的進度;證監(jiān)會要求會計師事務所對上市公司資金償還出具專項說明書,那么事務所在這次資金償還過程中的作用是什么;各地都對資金償還這一問題高度重視,地區(qū)差異會在這次償還過程中能否得以顯現(xiàn)。因此,本文提出以下假說:假說1:控股股東是中央企業(yè)時,其對上市公司的資金償還進度,要明顯小于控股股東是地方企業(yè)的償還進度;控股股東是國有企業(yè)時,其對上市公司的資金償還進度要顯著小于控股股東是民營企業(yè)時的償還進度假說2:規(guī)模越大,聲譽越好的事務所,其所審計的上市公司的控股股東資金占用償還進度要顯著大于規(guī)模較小,名聲較差的事務所所審計的上市公司的控股股東資金占用償還進度假說3:地區(qū)治理環(huán)境越好,上市公司的控股股東資金占用償還進度越快假說4:第二至第十大股東的持股之和與第一大股東的比例越高,越能對控股股東形成制衡,從而控股股東及其附屬企業(yè)償還占用資金進度越快本文選取了截止2003年在上海證券交易所上市的公司,總共697家,其中剔除掉2003年和2004年中控股股東及其附屬關聯(lián)企業(yè)沒有占用資金的上市公司,以及截止到2003年控股股東及其附屬關聯(lián)企業(yè)的資金占用已經(jīng)清償完畢的上市公司,剩余的有效樣本為403家。這里的占用資金是指,在2003年和2004年中,上市公司對其控股股東及其所屬關聯(lián)企業(yè)的其他應收款項目。這些樣本數(shù)據(jù)是根據(jù)《中國股票市場研究數(shù)據(jù)庫》(CSMAR)的數(shù)據(jù)手工加工整理出來的。(二)上市公司資金占用償還的驗證本文采用統(tǒng)計檢驗和多元線性回歸的方法,分別對控股股東的產(chǎn)權性質(zhì)和管理體制進行分組比較,采用TTEST的檢驗辦法,來驗證不同的控股股東性質(zhì)、管理體制對于上市公司資金占用償還的影響。同時,利用多元線性回歸的方法檢驗了股權集中度,地區(qū)治理環(huán)境指數(shù),會計師事務所在控股股東償還占用上市公司資金的過程中所起的作用。(三)審計事務所開發(fā)平臺因變量有兩種:一是關聯(lián)方的資金占用(Occup_year),定義為某年度控股股東及控股股東控制的關聯(lián)企業(yè)占用的上市公司資金,本文所提到的控股股東均指控股股東本身及其控制的與上市公司有關聯(lián)交易的企業(yè),其中Occup_03、Occup_04分別表示2003年、2004年各年度占用的上市公司資金;二是關聯(lián)方資金占用的償還進度(Repay_year),定義為某年度控股股東及控股股東控制的關聯(lián)企業(yè)償還占用資金的比例:Repay_34=(Occup_2003-Occup_04)/Occup_03。自變量有:會計師事務所類型(Audit)為虛擬變量。定義為當上市公司當年度的審計事務所為國內(nèi)前10大時為1,否則為0,預測符號為正;控股股東的股權比例(Firshare)為虛擬變量。定義為當控股股東的股權比例大于50%時,為1,否則為0;控股股東的股權性質(zhì)(Con_gov)為虛擬變量。按產(chǎn)權性質(zhì)分為國有和民營,當控股股東為國有企業(yè)時,為1,否則為0;國有控股股東的管理體制(Con_cen)為虛擬變量。按管理體制分為中央控股和地方控股,中央控股包括中央國資委以及中央國家機關控股的企業(yè),地方控股包括地方國資委和地方政府控制的企業(yè),當國有控股股東為中央時,Con_cen等于1,否則為0;股權集中度(Cen_share)。定義為第二至第十大股東持股比例之和除以第一大股東持股比例,預測符號為正;地區(qū)環(huán)境治理(Orrank)為虛擬變量。即當?shù)貐^(qū)環(huán)境治理指數(shù)大于中位數(shù)時為1,否則為0。地區(qū)環(huán)境治理指數(shù)為Orindex=(Govindex+Legindex+Marindex)/3,預測符號為正。式中,Govindex,Legindex,Marindex分別表示政府干預指數(shù),法律化指數(shù)和市場化指數(shù),Orindex表示地區(qū)環(huán)境治理指數(shù)?？刂谱兞坑?資金償還年度的資產(chǎn)負債率(Lev),該指標為資金償還年度的資產(chǎn)負債率;資產(chǎn)收益率(Roa),該指標定義為上市公司凈利潤與公司總資產(chǎn)的比率;資金償還年度上市公司類型(St)為虛擬變量,定義為當資金償還年度上市公司為ST時為1,否則為0。二、模型與實驗結(jié)果的分析(一)資金占用的描述性統(tǒng)計首先分組對國有和非國有的資金占用情況進行描述性統(tǒng)計,如(表1)所示。從(表1)可以看出,相對于非國有控股股東來說,國有控股股東占用的資金比例更大,國有控股股東占用的資金大概為非國有控股股東占用資金的2.5倍。但是,比較2003年和2004年的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),總的資金占用量,2004年比2003年下降了0.8%。另外,在總的資金占用量中,國有控股股東占用的資金比例在下降,非國有控股股東占用的資金比例在上升。其次分組對中央和地方的資金占用情況進行描述性統(tǒng)計,結(jié)果(表2)所示。從(表2)可以看出,相對于中央企業(yè)來說,地方企業(yè)占用的資金量更大,地方企業(yè)占用的資金量大概為中央企業(yè)占用資金量的8倍多。2004年相比2003年,資金占用總量有所減少,但是中央企業(yè)的資金占用量卻有所擴大,地方企業(yè)的資金占用量有所減少。(二)動態(tài)角度描述數(shù)據(jù)從(表3)可以看出,國有企業(yè)的資金償還進度慢于非國有企業(yè)的償還進度,中央企業(yè)的償還進度慢于地方企業(yè)的償還進度。(三)資金償還進度快于事務所審計從(表4)可以看出,事務所為前十大時,其所審計的上市公司的控股股東資金償還進度明顯快于事務所為非前十大時所審計的上市公司控股股東的資金償還進度。地區(qū)治理環(huán)境好的地方,其上市公司控股股東資金償還進度明顯快于地區(qū)治理環(huán)境差時其上市公司控股股東資金償還進度。(四)變量相關系數(shù)表(五)資金占用償還回歸結(jié)果如(表5)所示:控股股東資金占用償還受到會計師事務所、地區(qū)治理指數(shù)、股權制衡情況的影響。第一,資金占用償還與上市公司的審計事務所的規(guī)模顯著正相關。這說明當上市公司的審計事務所為前十大時,資金占用償還比較快;當上市公司的審計事務所為國內(nèi)非前十大時,資金占用償還比較慢,驗證了假說2。第二,資金占用償還與上市公司所處的地區(qū)治理環(huán)境顯著正相關,地區(qū)治理環(huán)境越好,資金占用償還越快,驗證了假說3。第三,資金占用償還與上市公司前十大股東中第二至第十大股東股權之和與第一大股東的比例顯著正相關,第二至第十大股東股權之和與第一大股東的比例越高,上市公司控股股東的資金占用償還越快。這說明了,當控股股東受到的股權制衡越大時,侵占上市公司利益的機會越小,驗證了假說4。第四,國有企業(yè)相對與民營企業(yè)來說,資金償還并沒有顯著性的區(qū)別,但是中央企業(yè)資金償還進度顯著慢于地方企業(yè)資金償還進度。但無論是國有企業(yè)還是民營企業(yè),中央企業(yè)還是地方企業(yè),其資金償還進度都受到了會計師事務所、地區(qū)治理環(huán)境、股權制衡能力的影響,而且這三個因素的影響都是顯著的。三、上市公司控股股東占用資金的解決措施本文的研究是以證監(jiān)會嚴查上市公司控股股東及其關聯(lián)企業(yè)占用資金的情況為背景,同時證監(jiān)會要求上市公司控股股東及其關聯(lián)企業(yè)在2006年底以前完成資金占用的清欠工作,對仍未能完成清欠工作的公司,要追究其相關負責人的責任因素進行了實證分析。研究發(fā)現(xiàn):第一,上市公司聘請的審計事務所對控股股東資金償還進度起到了監(jiān)督作用,前十大事務所審計的上市公司,其控股股東償還資金進度顯著快于非前十大事務所審計的上市公司的控股股東償還資金進度。第二,地區(qū)治理環(huán)境好的上市公司,其控股股東償還資金比較快。第三,前