德勤-REITs發(fā)展報(bào)告-28正式版

REITs發(fā)展報(bào)告2021年10月目錄1全球不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金概覽22政策背景43發(fā)展現(xiàn)狀84問(wèn)題挑戰(zhàn)165未來(lái)展望19REITs發(fā)展報(bào)告|1全球不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金概覽1REITs發(fā)展報(bào)告|1全球不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金概覽全球不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金概覽不動(dòng)產(chǎn)投資信托（RealEstateInvestmentTrusts，縮寫(xiě)：REITs）又稱房托基金、地產(chǎn)信托，于1960年發(fā)源于美國(guó)，是一種通過(guò)發(fā)行收益信托憑證/股份匯集資金，由管理人進(jìn)行房地產(chǎn)投資、經(jīng)營(yíng)和管理，并將投資綜合收益分配給投資者的證券。對(duì)于物業(yè)所有者來(lái)說(shuō)，REITs是一種有效的盤活存量、改善資產(chǎn)負(fù)債表的融資方式。對(duì)于投資者而言，REITs藉由不動(dòng)產(chǎn)的證券化及許多投資人的資金集資，使沒(méi)有龐大資本的一般投資人也能以較低門檻參與不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)，獲得不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)交易、租金與增值所帶來(lái)的收益。同時(shí)投資人不需要實(shí)質(zhì)持有不動(dòng)產(chǎn)標(biāo)的，就可在證券市場(chǎng)交易，因此市場(chǎng)流通性優(yōu)于不動(dòng)產(chǎn)。全球房托基金廣受投資者歡迎,在中國(guó)內(nèi)地、美國(guó)、日本、新加坡以及香港等市場(chǎng)有廣泛的影響力。根據(jù)香港金融發(fā)展局的數(shù)據(jù)，截至2021年3月，全球房托基金的總市值達(dá)到21,902億美元，較香港金融發(fā)展局2013年9月報(bào)告發(fā)表時(shí)的12,946億美元增長(zhǎng)近70%。全球競(jìng)爭(zhēng)格局整體不變，全球七個(gè)最大的房托基金市場(chǎng)仍占主導(dǎo)地位，約占總市值的90%。美國(guó)仍然是規(guī)模最大的市場(chǎng)，占全球總市值的66%，較2013年上升8個(gè)百分點(diǎn)。

海外REITs的投資標(biāo)的通常包括商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等。其中，主要投資于基礎(chǔ)設(shè)施的產(chǎn)品被稱為基礎(chǔ)設(shè)施類REITs。此外還有主流的零售商業(yè)、辦公樓、住宅公寓和酒店類，新興養(yǎng)老醫(yī)療類，以及工業(yè)、數(shù)據(jù)中心、物流倉(cāng)庫(kù)、通訊基站和林地類REITs。2021年6月，我國(guó)首批9單公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目分別在上海證券交易所及深圳證券交易所完成資金募集，并成功掛牌上市交易。遴選適合發(fā)行公募REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)要遵循三個(gè)原則：為較好匹配投資人的權(quán)益投資風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)要求，基礎(chǔ)資產(chǎn)需具備較高收益率；基礎(chǔ)資產(chǎn)須具備長(zhǎng)期、穩(wěn)定的現(xiàn)金流；基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)化運(yùn)作，且權(quán)益無(wú)瑕疵、可轉(zhuǎn)移和法律隔離。根據(jù)上述原則，適合開(kāi)展境內(nèi)公募REITs的大類基礎(chǔ)設(shè)施有：5G基站、城際高速鐵路和城際軌道交通、新能源汽車停車場(chǎng)/充電樁、大數(shù)據(jù)中心、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、工業(yè)物流園區(qū)等?；靖采w大類基礎(chǔ)設(shè)施。2REITs發(fā)展報(bào)告|2政策背景3REITs發(fā)展報(bào)告|2政策背景政策背景近年來(lái)，監(jiān)管層積極探索、加大力度推進(jìn)我國(guó)REITs發(fā)展，相關(guān)監(jiān)管部門、主管部委等積極推進(jìn)公募REITs發(fā)展。2020年4月，國(guó)家發(fā)改委和中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》，明確了采用“公募基金+單一基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品架構(gòu)，優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)，包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目。鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等開(kāi)展試點(diǎn)。此通知標(biāo)志著境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點(diǎn)正式起步，對(duì)于盤活存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，擴(kuò)大有效投資，強(qiáng)化資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能，進(jìn)一步豐富資本市場(chǎng)投融資工具等具有重要意義。

2021年5月，首批9單公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)、上海證券交易所及深圳證券交易所審核通過(guò)。2021年6月，首批9單公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目分別在上海證券交易所及深圳證券交易所完成資金募集，并成功掛牌上市交易。2021年7月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》，將基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)區(qū)域擴(kuò)展到了全國(guó)各地區(qū)，并在重點(diǎn)支持區(qū)域中增加了黃河流域生態(tài)保護(hù)和高質(zhì)量發(fā)展國(guó)家重大戰(zhàn)略區(qū)域。同時(shí)，將能源基礎(chǔ)設(shè)施、停車場(chǎng)項(xiàng)目市政基礎(chǔ)設(shè)施、保障性租賃住房、具有供水、發(fā)電等功能的水利設(shè)施和具有較好收益的旅游基礎(chǔ)設(shè)施加入到試點(diǎn)行業(yè)中。4REITs發(fā)展報(bào)告|2政策背景表：2018-2020REITs相關(guān)政策變化梳理時(shí)間部門文件/會(huì)議相關(guān)內(nèi)容2018年1月23日中基協(xié)類REITs業(yè)務(wù)專題研討會(huì)?明確私募基金可參與類REITs業(yè)務(wù)2018年1月31日證監(jiān)會(huì)2018年工作會(huì)議?研究出臺(tái)公募REITs相關(guān)業(yè)務(wù)細(xì)則?支持符合條件的住房租賃、PPP項(xiàng)目開(kāi)展資產(chǎn)證券化2018年2月9日 深交所 《發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2018-2020年）》2018年4月25日中國(guó)證監(jiān)會(huì)、住《關(guān)于推進(jìn)住房租賃資房城鄉(xiāng)建設(shè)部產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》2019年11月證監(jiān)會(huì)中新(重慶)戰(zhàn)略性互聯(lián)互12日通示范項(xiàng)目金融峰會(huì)

研究推進(jìn)REITs產(chǎn)品，形成具有深圳特色的REITs板塊全力開(kāi)展REITs產(chǎn)品創(chuàng)新，為住房租賃、政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目、保障性住房建設(shè)、商業(yè)物業(yè)等領(lǐng)域提供金融支持探索發(fā)行公募REITs，引入多元化投資者重點(diǎn)支持住房租賃企業(yè)發(fā)行以其持有不動(dòng)資產(chǎn)物業(yè)作為底層資產(chǎn)的權(quán)益類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品推動(dòng)多類型具有債權(quán)性質(zhì)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，試點(diǎn)發(fā)行REITs研究推進(jìn)在國(guó)家政策重點(diǎn)扶持區(qū)域的公募REITs試點(diǎn)工作支持中新產(chǎn)業(yè)園區(qū)等新加坡在華投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目通過(guò)公募REITs融資2020年4月24日證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā) 《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域改委 不動(dòng)產(chǎn)投資信托（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》2020年7月31日國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》

疫情以后，明確了采用“公募基金+單一基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券”的產(chǎn)品架構(gòu)，優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等開(kāi)展試點(diǎn)聚焦重點(diǎn)，準(zhǔn)確把握試點(diǎn)項(xiàng)目的地區(qū)和行業(yè)范圍確保試點(diǎn)項(xiàng)目滿足基本條件；明確試點(diǎn)項(xiàng)目申請(qǐng)材料要求；規(guī)范試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)程序；嚴(yán)格開(kāi)展項(xiàng)目合規(guī)性審查2020年8月7日 證監(jiān)會(huì) 《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》

《指引》共五十一條，主要包括以下內(nèi)容：明確產(chǎn)品定義與運(yùn)作模式壓實(shí)機(jī)構(gòu)主體責(zé)任，嚴(yán)控基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目質(zhì)量明確基金份額發(fā)售方式，采取網(wǎng)下詢價(jià)的方式確定基金份額認(rèn)購(gòu)價(jià)格，公眾投資者以詢價(jià)確定的認(rèn)購(gòu)價(jià)格參與基金份額認(rèn)購(gòu)規(guī)范基金投資運(yùn)作，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控，夯實(shí)投資者保護(hù)機(jī)制明確證監(jiān)會(huì)監(jiān)督管理和相關(guān)自律組織管理職責(zé)，強(qiáng)化違規(guī)行為約束2020年8月17日國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施?對(duì)《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托目申報(bào)工作的通知》的政策解讀（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工?當(dāng)前推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)的意義和作用；準(zhǔn)確把握基礎(chǔ)設(shè)施作的通知》政策解讀REITs的試點(diǎn)范圍?項(xiàng)目合規(guī)性審查的核心要點(diǎn)；對(duì)募集資金用途的具體要求；對(duì)PPP項(xiàng)目的具體要求；促進(jìn)項(xiàng)目持續(xù)健康平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)的要求5REITs發(fā)展報(bào)告|2政策背景時(shí)間部門文件/會(huì)議相關(guān)內(nèi)容2020年9月4日上交所《關(guān)于就基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)為保障基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)順利開(kāi)展，規(guī)范上海證券交易所基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)投資信托（REITs）相關(guān)配基金份額發(fā)售、上市、交易、收購(gòu)、信息披露、退市等行為，上交所套業(yè)務(wù)規(guī)則公開(kāi)征求意見(jiàn)的起草了以下辦法和規(guī)則，向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)：通知》?上海證券交易所公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）業(yè)務(wù)辦法（試行）（征求意見(jiàn)稿）?關(guān)于《上海證券交易所公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）業(yè)務(wù)辦法（試行）》的起草說(shuō)明?上海證券交易所基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）發(fā)售業(yè)務(wù)指引（試行）?關(guān)于《上海證券交易所基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）發(fā)售業(yè)務(wù)指引（試行）》的起草說(shuō)明2021年1月29日滬深交易所《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金業(yè)務(wù)辦法（試行）》、《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第1號(hào)——審核關(guān)注事項(xiàng)（試行）》、《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第2號(hào)——發(fā)售業(yè)務(wù)（試行）》

簡(jiǎn)化了申請(qǐng)文件、優(yōu)化了交易相關(guān)安排、完善了新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的信息披露安排、強(qiáng)化了多原始權(quán)益人情形下的自持要求、優(yōu)化了基金收購(gòu)及份額權(quán)益變動(dòng)的有關(guān)要求就基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)時(shí)間和歷史現(xiàn)金流要求、現(xiàn)金流測(cè)算應(yīng)考慮的因素、重要現(xiàn)金流提供方的定義和盡職調(diào)查范圍等進(jìn)行了完善明確了擴(kuò)募發(fā)售方式、調(diào)整了網(wǎng)下投資者參與詢價(jià)的限制安排和報(bào)價(jià)個(gè)數(shù)限制以及延長(zhǎng)募集期限等2021年7月2日 國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》

將基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)區(qū)域擴(kuò)展到了全國(guó)各地區(qū)將能源基礎(chǔ)設(shè)施、停車場(chǎng)項(xiàng)目市政基礎(chǔ)設(shè)施、保障性租賃住房、具有供水、發(fā)電等功能的水利設(shè)施和具有較好收益的旅游基礎(chǔ)設(shè)施加入了試點(diǎn)行業(yè)中對(duì)已能夠?qū)崿F(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定收益的項(xiàng)目，可適當(dāng)降低運(yùn)營(yíng)年限3年的要求；對(duì)因商業(yè)模式或者經(jīng)營(yíng)業(yè)態(tài)等原因，現(xiàn)金流提供方較少的，重要現(xiàn)金流提供方應(yīng)當(dāng)資質(zhì)優(yōu)良，財(cái)務(wù)情況穩(wěn)??；明確要求項(xiàng)目現(xiàn)金流投資回報(bào)良好，近3年內(nèi)總體保持盈利或經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為正，預(yù)計(jì)未來(lái)3年凈現(xiàn)金流分派率原則上不低于4%來(lái)源：公開(kāi)資料整理，德勤研究為提高基礎(chǔ)設(shè)施REITS項(xiàng)目質(zhì)量，政策要求基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目需滿足權(quán)屬清晰無(wú)瑕疵，現(xiàn)金流持續(xù)、穩(wěn)定，投資回報(bào)良好，現(xiàn)金流由市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生，不依賴第三方非經(jīng)常性收入等條件。同時(shí)，政策要求基金管理人嚴(yán)把項(xiàng)目準(zhǔn)入關(guān)，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目權(quán)屬、現(xiàn)金流、運(yùn)營(yíng)等相關(guān)情況進(jìn)行獨(dú)立、全面的盡職調(diào)查，并聘請(qǐng)取得保薦機(jī)構(gòu)資格的證券公司擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問(wèn)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行平行盡調(diào)。此外，基金管理人還應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估，聘請(qǐng)律師事務(wù)所對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓行為合規(guī)性等出具專業(yè)法律意見(jiàn)，聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行審計(jì)。對(duì)于發(fā)起人來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs明確以權(quán)益融資模式進(jìn)行推動(dòng)，有別于以往通過(guò)負(fù)債進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs能夠帶來(lái)稀缺的長(zhǎng)期限的權(quán)益

性資本，構(gòu)建了嫁接社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的橋梁，解決了目前負(fù)債空間不足的難題。借助公募REITs，建立一個(gè)市場(chǎng)化的投融資機(jī)制，有利于吸引更專業(yè)的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)主導(dǎo)項(xiàng)目投資和運(yùn)營(yíng)，可有力提升基礎(chǔ)設(shè)施投資的投資效率，優(yōu)化資源配置。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs投資的是掛鉤地區(qū)發(fā)展以及對(duì)抗通脹的優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)設(shè)施，在目前市場(chǎng)利率持續(xù)走低的環(huán)境下，是難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs可在二級(jí)市場(chǎng)交易，為項(xiàng)目提供了有效的退出渠道，有效解決了以往基礎(chǔ)設(shè)施投資周期長(zhǎng)的難題。另外，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs投資門檻低，投資、交易便利，信息披露公開(kāi)，為普通大眾投資者開(kāi)辟了新的資產(chǎn)配置路徑。6REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀7REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀發(fā)展現(xiàn)狀3.1美股REITs：起步早發(fā)展快，收益率高，流動(dòng)性風(fēng) 基礎(chǔ)設(shè)施類REITs市值占比高險(xiǎn)小 截至2020年2月底，美國(guó)市場(chǎng)進(jìn)入到成分股的權(quán)益型美國(guó)是基礎(chǔ)設(shè)施REITs最為成熟的市場(chǎng)。截至2020年 REITs共163只，所有成分股總市值約1.16萬(wàn)億美元。其中第一季度，美股中REITs有219只，市值規(guī)模達(dá)到創(chuàng)紀(jì) 基礎(chǔ)設(shè)施REITs共5個(gè)（最小口徑），占權(quán)益型REITs總數(shù)錄的1.33萬(wàn)億美元。包括覆蓋了大量醫(yī)院類不動(dòng)產(chǎn)的的3%，市值占比16.53%；數(shù)據(jù)中心REITs共5個(gè)，數(shù)量占MedicalPropertiesTrust(MPW)，校園類的American比3%，市值占比7.47%；倉(cāng)儲(chǔ)類REITs共5個(gè)，數(shù)量占比3%，CampusCommunities(ACC)，新能源方面的Brookfield市值占比5.5%。狹義來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施REITs在數(shù)量占比較RenewablePartners(BEP)等等。 少的情況下流通市值排名居各類型REIT第一。圖：截至2020.2美國(guó)市場(chǎng)成分股權(quán)益型REITs市值百分比分布其他商業(yè)類REITs70.5% 數(shù)據(jù)中心REITs7.47%29.5%基礎(chǔ)設(shè)施類REITs16.53%倉(cāng)儲(chǔ)類REITs5.5%其他基礎(chǔ)設(shè)施類REITs數(shù)據(jù)中心REITs倉(cāng)儲(chǔ)類REITs數(shù)據(jù)來(lái)源：天風(fēng)證券，德勤研究8REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀3.2港股REITs：投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目的集體投資計(jì)劃2005年，香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)(證監(jiān)會(huì))發(fā)布了《房地產(chǎn)投資信托基金守則（CodeonRealEstateInvestmentTrusts）》，為香港REITs的發(fā)展奠定了法律基礎(chǔ)。

根據(jù)《房地產(chǎn)投資信托基金守則》的定義，香港房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目的集體投資計(jì)劃。有關(guān)基金旨在向持有人提供來(lái)自房地產(chǎn)的租金收入的回報(bào)。房地產(chǎn)投資信托基金透過(guò)出售基金單位獲得的資金，會(huì)根據(jù)組成文件加以運(yùn)用，以在其投資組合內(nèi)維持、管理及購(gòu)入房地產(chǎn)。2005年到2020年，證監(jiān)會(huì)不斷優(yōu)化房托基金的政策。以下為有關(guān)的修訂：年份主要修訂2014年容許房托基金投資于物業(yè)發(fā)展項(xiàng)目,但項(xiàng)目的累積合同價(jià)值不可超過(guò)其房托基金現(xiàn)有總資產(chǎn)價(jià)值的10%。2020年5月積金局早前修訂強(qiáng)積金投資指引，放寬房托基金的投資限制。積金局決定擴(kuò)大強(qiáng)積金可投資于房托基金的比例及市場(chǎng)數(shù)目，并加入加拿大、法國(guó)、日本、新加坡及荷蘭上市的房托基金作準(zhǔn)許的投資項(xiàng)目。香港證監(jiān)會(huì)于2020年6月進(jìn)行了業(yè)界咨詢后，于2020年12月4日在憲報(bào)刊登《房地產(chǎn)投資信托基金守則》的修訂(修訂),令房托基金在獲得單位持有人的批準(zhǔn)和符合其他條件下,對(duì)于物業(yè)發(fā)展的投資總額由不得超過(guò)房托基金資產(chǎn)總值的10%提高到25%。在融資方面，房托基金可以為投資的融資或營(yíng)運(yùn)的目的，直接或透過(guò)其SPV借入款項(xiàng)，但無(wú)論在任何時(shí)候，2020年12月借款總額都不得超逾房地產(chǎn)投資信托基金的資產(chǎn)總值的50%（修訂前：45%）。在投資方面，房托基金所持有的由任何單一公司集團(tuán)發(fā)行的相關(guān)投資（于在聯(lián)交所或其他國(guó)際認(rèn)可證券交易所上市的證券，非上市債務(wù)證券，政府證券及其他公共證券，及本地或海外地產(chǎn)基金）的價(jià)值不可超過(guò)房地產(chǎn)投資信托基金資產(chǎn)總值的10%（修訂前：5%）。房托基金對(duì)于相關(guān)投資、非合資格少數(shù)權(quán)益物業(yè)、物業(yè)發(fā)展及其他附屬投資的總額不得超過(guò)房地產(chǎn)投資信托基金資產(chǎn)總值的25%。9REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀表：上市香港房地產(chǎn)投資信托一覽表名稱發(fā)行時(shí)間代表投資物業(yè)類型領(lǐng)展房地產(chǎn)投資信托基金2005-11-25海濱匯、北京歐美匯購(gòu)物中心綜合，集市、商鋪、和車位泓富產(chǎn)業(yè)信托2005-12-16紅袋國(guó)際都會(huì)大廈綜合越秀房地產(chǎn)投資信托基金2005-12-21廣州國(guó)際金融中心綜合，金融中心和服裝批發(fā)市場(chǎng)冠君產(chǎn)業(yè)信托2006-5-24花園道三號(hào)、朗豪坊地標(biāo)級(jí)物業(yè)綜合陽(yáng)光房地產(chǎn)基金2006-12-29陽(yáng)光中心、富時(shí)中心綜合富豪產(chǎn)業(yè)信托2007-3-30五間初步酒店、富薈上環(huán)酒店酒店置富產(chǎn)業(yè)信托2011-4-20置富第一城、置富都會(huì)零售匯賢產(chǎn)業(yè)信托2011-4-29北京東方廣場(chǎng)綜合開(kāi)元產(chǎn)業(yè)投資信托基金2013-7-31開(kāi)元酒店酒店春泉產(chǎn)業(yè)信托2013-12-5北京中心商業(yè)區(qū)(CBD)綜合，寫(xiě)字樓招商局商業(yè)房地產(chǎn)投資信托2019-12-10深圳新時(shí)代廣場(chǎng)綜合基金順豐房托基金2021-05-17香港順豐大廈、佛山桂城豐泰產(chǎn)業(yè)物業(yè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)園、蕪湖豐泰產(chǎn)業(yè)園來(lái)源：公開(kāi)資料整理，德勤研究德勤有幸能為上表當(dāng)中的諸多公司提供服務(wù)，為彼此的成長(zhǎng)結(jié)下一段善緣。另外不得不提的是，港股REITs的特點(diǎn)是和母公司關(guān)系較為密切，比如越秀房產(chǎn)信托基金就較為依托越秀地產(chǎn)。10REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀3.3新加坡REITs：領(lǐng)先的多元化REITs市場(chǎng)新加坡是亞洲領(lǐng)先的亞洲全球性房托及商業(yè)信托中心，超過(guò)80%的房托和地產(chǎn)類商業(yè)信托擁有離岸資產(chǎn)。截至2020年新加坡目前擁有44支房托和商業(yè)信托，總市值超過(guò)800億美元，平均股息率為5.2%，是亞洲除日本外最大的房托市場(chǎng)。城市發(fā)展有限公司（CityDevelopmentLimited）的房托可能在第三季度上市的這個(gè)重磅消息使我們預(yù)期房托和商業(yè)信托將繼續(xù)在新加坡交易所占據(jù)重要地位。早期，新加坡房地產(chǎn)商幾乎全部靠銀行貸款，導(dǎo)致房地產(chǎn)商在信貸縮緊的經(jīng)濟(jì)情況下沒(méi)辦法及時(shí)得到融資，再加上經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，資產(chǎn)情況表現(xiàn)不是很好，價(jià)值會(huì)受到很大的波動(dòng)，所以，1999年新加坡出臺(tái)了房地產(chǎn)投資信托的監(jiān)管框架。1999年到2021年，新加坡經(jīng)過(guò)了不下8次的框架調(diào)整。新加坡剛推出房地產(chǎn)投資信托時(shí)杠桿的要求是25%，適用于當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)情況。幾次的框架調(diào)整也對(duì)一些披露要求和房地產(chǎn)投資信托的治理方面做出了改變。2020年，房地產(chǎn)投資信托的杠桿率也從45%調(diào)整到了50%。這就是新加坡所采取的漸行式監(jiān)管所取得的成果。新加坡可以吸引到許多來(lái)自不同地區(qū)的資本選擇在新加坡投資房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品。同時(shí)，新加坡也成功地吸引到了來(lái)自不同地方的開(kāi)發(fā)商用它們當(dāng)?shù)氐馁Y產(chǎn)來(lái)新加坡發(fā)行房地產(chǎn)投資信托。新加坡的市場(chǎng)，無(wú)論在投資群體方面或資產(chǎn)分布方面都非常國(guó)際化，這個(gè)特點(diǎn)吸引到非常廣泛的資金進(jìn)入新加坡資本市場(chǎng)。新加坡的REITs單位通常都會(huì)由原始發(fā)起人持有一部分，產(chǎn)品上市之后還會(huì)吸引到一些機(jī)構(gòu)和散戶。新加坡對(duì)原始股東持股比例沒(méi)有限制，但會(huì)希望原始股東對(duì)資產(chǎn)有一定的掌控能力并促進(jìn)其很好的發(fā)展。對(duì)于資產(chǎn)的掌控，信托管理公司和物業(yè)管理公司通常都是原始發(fā)起人或者房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商所成立的全資子公司。新加坡的REITs通過(guò)資產(chǎn)管理公司和物業(yè)管理公司管理信托資產(chǎn)，加上單位持有人對(duì)信托的掌控，利益是得到保護(hù)的，這也確保信托在新加坡有很好的發(fā)展。

3.4國(guó)內(nèi)REITs實(shí)踐：公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs方興未艾市場(chǎng)巨大在首批公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品上市前，國(guó)內(nèi)投資者可以通過(guò)合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）介入美股的REITs，比如說(shuō)場(chǎng)內(nèi)交易的美國(guó)REITs、場(chǎng)外的廣發(fā)美國(guó)房地產(chǎn)等。但是存在兩個(gè)問(wèn)題：一個(gè)是場(chǎng)內(nèi)的交易量極小，場(chǎng)外的目前限制申購(gòu)。另一個(gè)是追蹤美股的REITs基金指數(shù)，目前看存在不太同步的情況。從2001年到如今，房地產(chǎn)政策的變動(dòng)客觀上影響了REITs的發(fā)展進(jìn)度。特別是疫情之后，為了支持經(jīng)濟(jì)新發(fā)展，經(jīng)過(guò)各監(jiān)管部門的努力，最終我國(guó)REITs產(chǎn)品以基礎(chǔ)設(shè)施REITs的形式推出了試點(diǎn)文件。我國(guó)采用的是典型的信托制結(jié)構(gòu)，以公募基金為載體，通過(guò)投資ABS產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)對(duì)物業(yè)股權(quán)的控制。截至2020年末，上交所有39單“類REITs產(chǎn)品”發(fā)行，規(guī)模達(dá)631億元，覆蓋倉(cāng)儲(chǔ)物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、租賃住房、商業(yè)物業(yè)、高速公路等多種不動(dòng)產(chǎn)。此外，上交所于2019年推出首單基礎(chǔ)設(shè)施私募REITs（滬杭甬REITs產(chǎn)品），引領(lǐng)境內(nèi)市場(chǎng)儲(chǔ)架式產(chǎn)品、可擴(kuò)募產(chǎn)品（菜鳥(niǎo)REITs產(chǎn)品）等多輪創(chuàng)新，為試點(diǎn)公募REITs積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。在進(jìn)行了一系列創(chuàng)新嘗試后，首批9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品終于在2021年6月千呼萬(wàn)喚始出來(lái)。這9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品涵蓋了產(chǎn)業(yè)園區(qū)（3只）、倉(cāng)儲(chǔ)物流（2只）、生態(tài)環(huán)保設(shè)施（2只）和高速公路（2只）等4大類技術(shù)設(shè)施，覆蓋了京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶、粵港澳大灣區(qū)、長(zhǎng)三角等國(guó)家重大戰(zhàn)略區(qū)域。我們選取了首批公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs中具有行業(yè)代表性和區(qū)域代表性的案例進(jìn)行分析。11REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀3.4.1華安張江光大園REIT及博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT基本信息簡(jiǎn)稱不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目估值類別期限募集份額認(rèn)購(gòu)價(jià)額募集金額合計(jì)原始權(quán)益人持有2021預(yù)期現(xiàn)金分類型(億元)(億份)(元)(億元)比例派率張江REIT產(chǎn)業(yè)園區(qū)14.70產(chǎn)權(quán)20年52.9914.9520%4.74%蛇口產(chǎn)園產(chǎn)業(yè)園區(qū)25.28產(chǎn)權(quán)50年92.3120.7932%4.10%華安張江光大園REIT華安張江光大園REIT的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)為張江光大園，地處中國(guó)（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)盛夏路500弄，位于國(guó)家級(jí)高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)張江高科技園區(qū)核心地帶。園區(qū)總建筑面積50,947.31平方米。張江光大園憑借良好的區(qū)域優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)業(yè)配套及交通便利，吸引了包括集成電路、先進(jìn)制造業(yè)、在線經(jīng)濟(jì)、金融科技及產(chǎn)業(yè)服務(wù)配套等符合國(guó)家重大戰(zhàn)略、宏觀調(diào)控及產(chǎn)業(yè)政策、發(fā)展規(guī)劃的行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)入駐。張江光大園收益來(lái)源為基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得，包括租金、物業(yè)費(fèi)、車位費(fèi)及日常服務(wù)收入。截至2020年末，張江光大園出租率穩(wěn)定在99.51%左右，平均租金5.19元/平方/天。華安張江光大園REIT獲準(zhǔn)發(fā)售的基金份額總額為5億份。其中，戰(zhàn)略配售基金份額數(shù)量為2.77億份，占本次基金發(fā)售比例的55.33%。網(wǎng)下初始發(fā)售份額為1.56億份，占扣除初始戰(zhàn)略配售份額數(shù)量后發(fā)售份額的70%；公眾初始發(fā)售份額為6,700萬(wàn)份，占扣除初始戰(zhàn)略配售數(shù)量后發(fā)售份額的30%。華安張江光大園REIT公眾初始發(fā)售份額在首批公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs中占比最高。博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)為蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)定位為產(chǎn)業(yè)研發(fā)辦公的萬(wàn)海大廈和萬(wàn)融大廈，為蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，依托蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園互聯(lián)網(wǎng)示范基地定位、產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)和運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，結(jié)合低密度、多層次綠化的花園式環(huán)境打造，為企業(yè)提供優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)業(yè)辦公環(huán)境和空間。截至2020年12月31日，萬(wàn)融大廈租戶行

業(yè)中，新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、文化創(chuàng)意行業(yè)面積合計(jì)占比51.52%。萬(wàn)海大廈租戶行業(yè)中，新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、文化創(chuàng)意行業(yè)租賃面積合計(jì)占比54.81%。租戶符合與蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園的新一代信息技術(shù)、物聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)、文化創(chuàng)意四大核心產(chǎn)業(yè)集群定位匹配。具有較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)集聚性，保障了基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目租戶的穩(wěn)定性，有利于產(chǎn)業(yè)園的穩(wěn)定發(fā)展。博時(shí)蛇口產(chǎn)園收益來(lái)源為基礎(chǔ)設(shè)施不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得，包括租金、物業(yè)費(fèi)、車位費(fèi)、廣告及其他基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)收入。截至2020年末，萬(wàn)海大廈出租率為94.36%左右，期末平均租金145.74元/平方米/月；萬(wàn)融大廈出租率為84.08%左右，期末平均租金127.92元/平方米/月。博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT獲準(zhǔn)發(fā)售的基金份額總額為9.00億份。其中，戰(zhàn)略配售基金份額數(shù)量為5.85億份，占發(fā)售份額總數(shù)的比例為65%。網(wǎng)下發(fā)售的基金份額數(shù)量為2.25億份，占發(fā)售份額總數(shù)的比例為25%；公眾投資者認(rèn)購(gòu)的基金份額數(shù)量為0.90億份，占發(fā)售份額總數(shù)的比例為10%。產(chǎn)業(yè)園區(qū)作為基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)有著獨(dú)有的優(yōu)勢(shì)。首先，全國(guó)范圍內(nèi)各類產(chǎn)業(yè)園區(qū)存量巨大，其中符合產(chǎn)權(quán)清晰、現(xiàn)金收益穩(wěn)定且具備一定增值空間要求的具有一定數(shù)量。其次，隨著生物醫(yī)藥、人工智能、新一代移動(dòng)通訊等高新產(chǎn)業(yè)集群的有序建設(shè)推進(jìn)，較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)集群也為優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)帶來(lái)穩(wěn)定的出租率，并且可以吸引更多上下游客戶，未來(lái)收益增長(zhǎng)勢(shì)頭較好。第三，公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs為產(chǎn)業(yè)園區(qū)開(kāi)發(fā)主體提供了更廣闊的融資方式，也促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)園區(qū)的發(fā)展。12REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀3.4.2富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT基本信息簡(jiǎn)稱不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目估值類別期限募集份額認(rèn)購(gòu)價(jià)額募集金額合計(jì)原始權(quán)益人持有2021預(yù)期現(xiàn)金類型(億元)(億份)(元)(億元)比例分派率首創(chuàng)水務(wù)污水處理17.46經(jīng)營(yíng)權(quán)26年53.7018.5051%8.74%富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)主要為深圳市福永、松崗、公明水質(zhì)凈化廠BOT特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目及合肥市十五里河污水處理廠PPP項(xiàng)目。深圳項(xiàng)目為采用BOT模式的特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，包含福永水廠(設(shè)計(jì)規(guī)模為12.5萬(wàn)噸/日)、松崗水廠(設(shè)計(jì)規(guī)模為15萬(wàn)噸/日)、公明水廠(設(shè)計(jì)規(guī)模為10萬(wàn)噸/日)的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。合肥項(xiàng)目為采用TOT+BOT模式的PPP項(xiàng)目，合肥項(xiàng)目共分為四期，前三期采用TOT模式，第四期采用BOT模式，四期合計(jì)設(shè)計(jì)規(guī)模為30萬(wàn)噸/日。通過(guò)污水處理特許經(jīng)營(yíng)權(quán)以收取污水處理費(fèi)作為主要收入來(lái)源。富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT獲準(zhǔn)發(fā)售的基金份額總額為5.00億份。其中，戰(zhàn)略配售基金份額數(shù)量為3.8億份，占發(fā)售份額總數(shù)的比例為76%。網(wǎng)下初始發(fā)售份額為9,600萬(wàn)份，占扣除3.4.3中金普洛斯REIT基本信息

初始戰(zhàn)略配售份額數(shù)量后發(fā)售份額的80%；公眾初始發(fā)售份額為2,400萬(wàn)份，占扣除初始戰(zhàn)略配售數(shù)量后發(fā)售份額的20%。環(huán)保污水處理行業(yè)是城市服務(wù)中的剛性需求，商業(yè)模式確定，項(xiàng)目基于合理收益的原則進(jìn)行定價(jià)，可以將原材料價(jià)格上漲等成本增加因素通過(guò)協(xié)議申請(qǐng)調(diào)價(jià)的方式轉(zhuǎn)嫁，保證了收入和盈利的穩(wěn)定，避免了經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響。環(huán)保污水處理項(xiàng)目具有投資金額大、項(xiàng)目回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)，公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的推出增加了與環(huán)保污水處理產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式相適合的融資渠道，也為市場(chǎng)投資者提供了環(huán)?；I(lǐng)域的良好投資機(jī)會(huì)。簡(jiǎn)稱不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目估值類別期限募集份額認(rèn)購(gòu)價(jià)額募集金額合計(jì)原始權(quán)益人持有2021預(yù)期現(xiàn)金類型(億元)(億份)(元)(億元)比例分派率普洛斯倉(cāng)儲(chǔ)物流53.46產(chǎn)權(quán)50年153.8958.3520%4.45%中金普洛斯REIT基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)由7個(gè)倉(cāng)儲(chǔ)物流園組成，建中金普洛斯REIT獲準(zhǔn)發(fā)售的基金份額總額為15億份。戰(zhàn)筑面積合計(jì)約704,988平方米。截至2020年12月31日，目略配售基金份額數(shù)量為10.8億份，占發(fā)售份額總數(shù)的比標(biāo)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)合計(jì)平均出租率約98.72%，合同租金及例為72%。網(wǎng)下初始發(fā)售份額為3.36億份，占扣除初始戰(zhàn)管理費(fèi)平均約40.04元/月/平方米，估值合計(jì)約53.46億略配售份額數(shù)量后發(fā)售份額的80%；公眾初始發(fā)售份額為元。中金普洛斯REIT基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)收入主要來(lái)自于租金和8,400萬(wàn)份，占扣除初始戰(zhàn)略配售數(shù)量后發(fā)售份額的20%。管理費(fèi)收入。中金普洛斯REIT基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)位于京津冀、長(zhǎng)三角、大灣區(qū)等產(chǎn)業(yè)核心集散地，交通便利，產(chǎn)業(yè)聚集在首批9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs中，只有中金普洛斯REIT的度高，主要租戶包括京東、美團(tuán)、德邦物流、上海醫(yī)藥、捷基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)具有外商投資背景，而實(shí)際上，目前公募基豹路虎等?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)所持有的租約結(jié)構(gòu)合理，租戶行礎(chǔ)設(shè)施REITs指導(dǎo)文件中并沒(méi)有對(duì)涉及外商投資背景項(xiàng)目業(yè)分布方面，運(yùn)輸業(yè)占比44.83%，商業(yè)與專業(yè)服務(wù)業(yè)占比的相關(guān)處理做出特殊規(guī)定?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)交割后30.47%，軟件與服務(wù)業(yè)占比7.80%。項(xiàng)目公司將會(huì)從外商投資企業(yè)變更為內(nèi)資企業(yè)。13REITs發(fā)展報(bào)告|3發(fā)展現(xiàn)狀根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局提供的數(shù)據(jù)，近年來(lái)國(guó)內(nèi)倉(cāng)儲(chǔ)物流業(yè)經(jīng)歷 依舊廣闊?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs為倉(cāng)儲(chǔ)物流業(yè)開(kāi)發(fā)主體提了迅速擴(kuò)張的過(guò)程，行業(yè)固定資產(chǎn)投資額從2011年的人民供了除了IPO之外的新的融資渠道，將為我國(guó)的物流基礎(chǔ)幣2,437.19億元增長(zhǎng)到人民幣2019年的6,245.62億元，年設(shè)施建設(shè)提供了新的助力。復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到14.39%。伴隨近年來(lái)電商以及高端制造業(yè)的發(fā)展，國(guó)內(nèi)對(duì)優(yōu)質(zhì)物流設(shè)施的需求不斷提升，優(yōu)質(zhì)物流設(shè)施的供給缺口不斷擴(kuò)大，未來(lái)高標(biāo)倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)空間3.4.4浙商滬杭甬杭徽REIT基本信息簡(jiǎn)稱不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目估值類別期限募集份額認(rèn)購(gòu)價(jià)額募集金額合計(jì)原始權(quán)益人持有2021預(yù)期現(xiàn)金類型(億元)(億份)(元)(億元)比例分派率浙江杭徽高速公路45.63經(jīng)營(yíng)權(quán)20年58.7243.658.95%12.4%浙商滬杭甬杭徽REIT基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)為杭徽高速公路浙江段及其相關(guān)構(gòu)筑物資產(chǎn)組的收費(fèi)權(quán)，其中杭徽高速公路包含昌昱段、汪昌段和留昌段?；A(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)收入來(lái)自于高速公路通行費(fèi)收入，項(xiàng)目公路是連接黃山和杭州兩大重要旅游勝地及經(jīng)濟(jì)體的交通要道，沿線地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r良好，優(yōu)良的地理位置對(duì)項(xiàng)目公路車流量和通行費(fèi)收入形成了保障?；A(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)車輛流量在2018-2020年的同比增長(zhǎng)率分別為10.28%、11.14%以及8.41%。浙商滬杭甬杭徽REIT獲準(zhǔn)發(fā)售的基金份額總額為5億份。戰(zhàn)略配售基金份額數(shù)量為3.71億份，占本次基金發(fā)售份額的74.3%。網(wǎng)下初始發(fā)售份額為1.09億份，占扣除初始戰(zhàn)略配售份額數(shù)量后發(fā)售份額的85%；公眾初始發(fā)售份額為1,927.74萬(wàn)份，占扣除初始戰(zhàn)略配售數(shù)量后發(fā)售份額的15%。由于浙商滬杭甬杭徽REIT原始權(quán)益人浙江滬杭甬高速公路股份有限公司為香港聯(lián)交所上市公司，其下屬項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓構(gòu)成分拆上市，原始權(quán)益人獲得了香港聯(lián)交所上市委員會(huì)同意其可根據(jù)《香港上市規(guī)則》第15項(xiàng)應(yīng)用指引進(jìn)行分拆上市。在已經(jīng)上市的9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs中浙商滬杭甬杭徽REIT預(yù)測(cè)的凈現(xiàn)金流分派率最高，2021度的現(xiàn)金分派率預(yù)測(cè)值為12.4%，2022年度的現(xiàn)金分派率預(yù)測(cè)值為10.5%。

需要強(qiáng)調(diào)的是分派現(xiàn)金流非永續(xù)現(xiàn)金流，每年度分派之后基金凈值將相應(yīng)下降，基金分派年限以所投資的底層基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目高速公路收費(fèi)期限為限，目前底層資產(chǎn)收費(fèi)期限最長(zhǎng)至2031年，在所投資的基礎(chǔ)資產(chǎn)收費(fèi)權(quán)年限到期后，基金的凈值將趨向于零。根據(jù)交通運(yùn)輸部提供的數(shù)據(jù)，截至2020年末，我國(guó)高速公路通車?yán)锍?6.10萬(wàn)公里，穩(wěn)居世界第一。但傳統(tǒng)融資工具也受到了瓶頸制約，資管機(jī)構(gòu)大幅度收縮非標(biāo)融資規(guī)模，大力推行的PPP也暴露出了項(xiàng)目管理較為松散、地方政府隱形擔(dān)保、地方政府收入在新冠疫情后大幅下降、民間資本參與較少等較多問(wèn)題，大量的存量債務(wù)也使通過(guò)擴(kuò)表融資的方式觸及天花板。高速公路基礎(chǔ)設(shè)施REITs的推出，有望成為高速公路建設(shè)融資的新模式，在盤活存量資產(chǎn)的同時(shí)，拓寬地方政府財(cái)政融資渠道及為實(shí)現(xiàn)降杠桿提供可能，也為資本市場(chǎng)的投資者提供現(xiàn)金流充沛及收率有保障的金融產(chǎn)品。借著首批公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs打造的良好的市場(chǎng)示范效應(yīng)，截至目前，由地方發(fā)改委推薦至國(guó)家發(fā)改委REITs試點(diǎn)項(xiàng)目庫(kù)的項(xiàng)目數(shù)量較多，涵蓋的行業(yè)類別和所處的區(qū)域也更為豐富，將促進(jìn)未來(lái)基礎(chǔ)設(shè)施REITs進(jìn)一步擴(kuò)大試點(diǎn)。14REITs發(fā)展報(bào)告|4問(wèn)題挑戰(zhàn)15REITs發(fā)展報(bào)告|4問(wèn)題挑戰(zhàn)問(wèn)題挑戰(zhàn)4.1REITs融資效果有待商榷以基礎(chǔ)設(shè)施為底層資產(chǎn)的公募REITs，應(yīng)當(dāng)具備期限較長(zhǎng)、透明度較高、流動(dòng)性較好、可供分配收益率高等優(yōu)勢(shì)，首批及目前處于審批階段的前幾批公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目確實(shí)具有這些優(yōu)勢(shì)，但是大多數(shù)有融資需求的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目都無(wú)法滿足期限、流動(dòng)性及收益率方面的要求，從而無(wú)法成為公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的底層資產(chǎn)，限制了公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs融資的適用范圍。在首批及后續(xù)幾批REITs上市熱度過(guò)后，真正具有穩(wěn)定且持續(xù)的可供分配金額的項(xiàng)目，是否仍愿意放棄在流動(dòng)性更高、融資規(guī)模更大的權(quán)益資本市場(chǎng)上融資，而是利用REITs完成融資還值得觀察。4.2管理模式可能存在代理成本高企的問(wèn)題并需要磨合基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs采用“公募基金+資產(chǎn)支持證券（ABS）”的架構(gòu)，但公募基金過(guò)去并不涉及物業(yè)投資管理業(yè)務(wù)?！肮蓟?ABS”架構(gòu)下的主要委托代理關(guān)系包括：REITs持有人委托公募基金管理人來(lái)進(jìn)行投資管理、公募基金管理人委托ABS管理人進(jìn)行資產(chǎn)管理及公募基金管理人委托外部管理機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)底層資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)與管理。在圖：REITs管理模式

這種多層委托代理關(guān)系的架構(gòu)下，信息不對(duì)稱問(wèn)題和利益沖突問(wèn)題可能更加嚴(yán)重，產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性更大，由此產(chǎn)生的代理成本可能更高。同時(shí)，公募基金是基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的基金管理方，過(guò)往投資類REITs產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)普遍缺乏，相關(guān)的團(tuán)隊(duì)人員建設(shè)、與外部機(jī)構(gòu)的合作機(jī)制都需要不斷的探索和嘗試。在首批基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目中，公募基金、ABS管理人、原始權(quán)益人以及專業(yè)的資產(chǎn)管理、物業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的后續(xù)磨合及各司其職將決定了相關(guān)公募REITs項(xiàng)目上市后的管理及后續(xù)擴(kuò)募再投資的效率。REITs管理模式REITs本身為公司、信托或基金實(shí)體，由外聘的管理人執(zhí)行所有的管理職責(zé)，包括資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)和物業(yè)管理等。作為資產(chǎn)管理的回報(bào)，外部管理者收取管理費(fèi)，管理費(fèi)的結(jié)構(gòu)包括固定比例的基本費(fèi)用、基于凈收入、凈資產(chǎn)或相對(duì)于REITs份額價(jià)格的浮動(dòng)績(jī)效費(fèi)用及其他額外的管理費(fèi)用。投資者管理人 REITs 受托人不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)來(lái)源：德勤研究16REITs發(fā)展報(bào)告|4問(wèn)題挑戰(zhàn)4.3未來(lái)稅收問(wèn)題仍需要解決當(dāng)前公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜，稅收方面可能會(huì)存在重復(fù)征稅和稅收過(guò)重的問(wèn)題，進(jìn)而拖累產(chǎn)品收益。稅收問(wèn)題盡管并非設(shè)立REITs的先決條件，但對(duì)調(diào)動(dòng)各方積極性、推動(dòng)市場(chǎng)發(fā)展壯大至關(guān)重要。在歐美、新加坡等REITs較為發(fā)達(dá)的國(guó)家和地區(qū)，REITs成為投資者青睞的投資產(chǎn)品，不僅僅由于收益率較高且較為穩(wěn)定，還因?yàn)镽EITs在滿足特定要求的情況下可就投資人分紅收入和份額轉(zhuǎn)讓所得享受一定免稅待遇，對(duì)于REITs上市前重組也給予了特定稅收優(yōu)惠。美國(guó)沒(méi)有專門的REITs立法，而是在稅法中對(duì)于符合特定條件的房地產(chǎn)投資公司或契約型基金定義為REITs而享受免稅政策，其分配給投資者的分紅部分可在所得稅前予以扣除，新加坡也給予REITs諸多稅收優(yōu)惠政策。然而，目前我國(guó)稅法下境外投資人取得的REITs分紅、公司投資人取得的REITs份額轉(zhuǎn)讓所得以及REITs上市前重組的相關(guān)稅務(wù)成本仍較高，亟待相關(guān)稅收優(yōu)惠政策的出臺(tái)。圖：REITs交易結(jié)構(gòu)

此外，在我國(guó)現(xiàn)行稅收制度下，以園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施或物流基礎(chǔ)設(shè)施為例，按現(xiàn)行稅制涉及的稅收包括：租金收入對(duì)應(yīng)的約9%（或5%）的增值稅及附加稅、12%的房產(chǎn)稅（如為從租計(jì)征）和千分之一的印花稅（合同雙方各承擔(dān)一半），之后相關(guān)應(yīng)稅利潤(rùn)還要繳納25%的所得稅，由此造成REITs可供分配金額分派比率低于國(guó)際市場(chǎng)同行的REITs收益率（7%-8%的水平）。未來(lái)REITs發(fā)展仍需要突破相關(guān)稅收政策的痛點(diǎn)。4.4交易結(jié)構(gòu)的精簡(jiǎn)當(dāng)前基礎(chǔ)設(shè)施REITs采用了公募基金+ABS的結(jié)構(gòu)，對(duì)市場(chǎng)已有模式的延續(xù)有利于產(chǎn)品的順利推出，也有利于短期在稅務(wù)方面的借鑒處理。但復(fù)雜的架構(gòu)并不是必須的，如果其他配套的相關(guān)法律制度逐步推出，公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs結(jié)構(gòu)也可以更為精簡(jiǎn)，例如由基金直接持有股權(quán)，也有助于公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs引入更多元化的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)及投資人。設(shè)立公募基金管理公司公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金同一實(shí)際控制人收購(gòu)設(shè)立ABS管理人ABS持有盡職調(diào)查財(cái)務(wù)顧問(wèn)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)來(lái)源：公開(kāi)資料，德勤研究而在基礎(chǔ)設(shè)施ABS層面，考慮到類REITs產(chǎn)品在我國(guó)已有多年的運(yùn)行實(shí)踐，基礎(chǔ)設(shè)施采用ABS產(chǎn)品直接持有項(xiàng)目公司股權(quán)的形式，取消類REITs項(xiàng)目中常見(jiàn)的私募基金架構(gòu)，有利于精簡(jiǎn)交易結(jié)構(gòu)、減少?zèng)Q策流程，強(qiáng)化公募基金的管理人責(zé)任，更好的避免出現(xiàn)治理問(wèn)題。4.5擴(kuò)募再融資的簡(jiǎn)化及利用債務(wù)杠桿融資首批9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs首發(fā)上市共計(jì)融資人民幣314

億元，平均融資規(guī)模在人民幣35億元左右，相對(duì)各只REITs的原始權(quán)益人整體資產(chǎn)情況，融資規(guī)模并不大。但根據(jù)目前的規(guī)定，公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs后續(xù)擴(kuò)募仍需要進(jìn)行類似首發(fā)的層層的審核流程，不利于原始權(quán)益人優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的不斷注入，持續(xù)提升公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的資產(chǎn)質(zhì)量。此外，從海外REITs市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，利用債務(wù)杠桿融資能提升REITs收益率，而目前對(duì)于公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs債務(wù)融資的規(guī)模及類型，尚無(wú)特別的規(guī)定。17REITs發(fā)展報(bào)告|5未來(lái)展望18REITs發(fā)展報(bào)告|5未來(lái)展望未來(lái)展望5.1公募REITs市場(chǎng)前景廣闊自1960年REITs在美國(guó)出現(xiàn)以來(lái)，在過(guò)去幾十年中迅猛發(fā)展，在海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，REITs已在各自的整體資本市場(chǎng)中占有重要地位。作為REITs的發(fā)源地美國(guó)，截至2019年末公募REITs市場(chǎng)規(guī)模約1.3萬(wàn)億美元，約占GDP規(guī)模的6.5%，按照該比例推算，我國(guó)公募RETIs市場(chǎng)可達(dá)6萬(wàn)億人民幣?？紤]目前我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施品類繁多、規(guī)模較大，為公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs提供了豐富的基礎(chǔ)資產(chǎn)，公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs未來(lái)市場(chǎng)空間巨大。此外，相信在試點(diǎn)完成及相關(guān)配套政策機(jī)制建立以后，公募REITs也將進(jìn)一步拓展到基礎(chǔ)設(shè)施以外的其他類別的不動(dòng)產(chǎn)，豐富公募REITs的種類，為投資人提供更多類別底層資產(chǎn)選擇。5.2產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)迎發(fā)展契機(jī)近年來(lái)，國(guó)內(nèi)工業(yè)用地需求處于持續(xù)回暖通道，工業(yè)用地供給、成交增速自2014年見(jiàn)底以來(lái)持續(xù)回升，已接近2012年頂部水平。從供應(yīng)來(lái)看，一線城市產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)“騰籠換鳥(niǎo)”過(guò)程已逐步完成，產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中工業(yè)工地比重進(jìn)一步降低，商業(yè)用地規(guī)模上升，而二三線將進(jìn)一步受益于一線城市產(chǎn)業(yè)遷出與本地工業(yè)化深化帶來(lái)的需求提振，接棒一線城市成為工業(yè)用地需求主力。由于產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)在開(kāi)發(fā)過(guò)程中沉淀的資金量較大，投資回報(bào)期較長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)開(kāi)發(fā)主體融資需求強(qiáng)烈。但目前我國(guó)產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)融資方式較為單一，基本上以銀行貸款和土地出讓的模式為主，與此同時(shí)在土地出讓和抵押方面的政策限制進(jìn)一步加大了產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)的融資難度，造成目前產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)的融資和盈利能力普遍較弱。

公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs的推出將有效拓寬產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)開(kāi)發(fā)主體的融資渠道，降低融資成本，帶動(dòng)更多盈利能力較強(qiáng)、開(kāi)發(fā)情況較好的產(chǎn)業(yè)園區(qū)及物流園區(qū)脫穎而出，加速轉(zhuǎn)型升級(jí)。