定增基礎(chǔ)匯編

目錄一、定增概念及收益邏輯 1（一）定增概念 1（二）定增收益邏輯 3（三）上市公司定增流程步驟 4（四）定向增發(fā)5問5答 5二、定增核查要求及監(jiān)管政策總結(jié) 6（一）關(guān)于認(rèn)購對象的核查要求 6（二）關(guān)于認(rèn)購對象的監(jiān)管政策 7三、定增案例及相關(guān)風(fēng)險案例匯編 9（一）定增投資中股東承諾投資保底收益的效力 9（二）理性看待定增高峰后的市場 12（三）識破定增局 13（四）公募基金的賺錢秘笈:定增+重組+并購+股權(quán) 17（五）定增投資難度增大券商資管謀求變局 19一、定增概念及收益邏輯（一）定增概念定增全稱為定向增發(fā)，指的是非公開發(fā)行即向特定投資者發(fā)行，實際上就是海外常見的私募，中國股市早已有之。但是，作為兩大背景下——即新《證券法》正式實施和股改后股份全流通——率先推出的一項新政，如今的非公開發(fā)行同以前的定向增發(fā)相比，已經(jīng)發(fā)生了質(zhì)的變化。在2006年證監(jiān)會推出的《再融資管理辦法》（征求意見稿）中，關(guān)于非公開發(fā)行，除了規(guī)定發(fā)行對象不得超過10人，發(fā)行價不得低于市價的90%，發(fā)行股份12個月內(nèi)（大股東認(rèn)購的為36個月）不得轉(zhuǎn)讓，以及募資用途需符合國家產(chǎn)業(yè)政策、上市公司及其高管不得有違規(guī)行為等外，沒有其他條件，這就是說，非公開發(fā)行并無盈利要求，即使是虧損企業(yè)也可申請發(fā)行。非公開發(fā)行的最大好處是，大股東以及有實力的、風(fēng)險承受能力較強(qiáng)的大投資人可以以接近市價、乃至超過市價的價格，為上市公司輸送資金，盡量減少小股民的投資風(fēng)險。由于參與定向的最多10名投資人都有明確的鎖定期，一般來說，敢于提出非公開增發(fā)計劃、并且已經(jīng)被大投資人所接受的上市公司，通常會有較好的成長性。非公開發(fā)行還將成為股市并購的重要手段和助推器。這里包括兩種情形：一種是大投資人（例如外資）欲成為上市公司戰(zhàn)略股東、甚至成為控股股東的。以前沒有定向增發(fā)，它們要入股通常只能向大股東購買股權(quán)（如摩根斯坦利及國際金融公司聯(lián)合收購海螺水泥14.33%股權(quán)），新股東掏出來的錢進(jìn)的是大股東的口袋，對做強(qiáng)上市公司直接作用不大。相信只要有幾家企業(yè)帶頭，整個市場就可大大活躍起來，并從中創(chuàng)造出多姿多彩的各種新概念和新題材。另一種是通過定向增發(fā)融資后去購并他人，迅速擴(kuò)大規(guī)模定向增發(fā)方式對提升公司盈利、改善公司治理有顯著效果，尋找更多存在定向增發(fā)可能性的公司，仔細(xì)分析相關(guān)的方案與動機(jī)，有機(jī)會發(fā)掘全流通時代新的投資主題。我們將上市公司實施定向增發(fā)的動機(jī)歸結(jié)為以下幾個方面。1、利用上市公司的市場化估值溢價(相對于母公司資產(chǎn)賬面價值而言)，將母公司資產(chǎn)通過資本市場放大，從而提升母公司的資產(chǎn)價值。2、符合證監(jiān)會對上市公司的監(jiān)管要求，從根本上避免了母公司與上市公司的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭，實現(xiàn)了上市公司在財務(wù)和經(jīng)營上的完全自主。3、對于控股比例較低的集團(tuán)公司而言，通過定向增發(fā)可進(jìn)一步強(qiáng)化對上市公司的控制。4、對國企上市公司和集團(tuán)而言，減少了管理層次，使大量外部性問題內(nèi)部化，降低了交易費用，能夠更有效地通過股權(quán)激勵等方式強(qiáng)化市值導(dǎo)向機(jī)制。5、時機(jī)選擇的重要性。當(dāng)前上市公司估值尚處于較低位置，此時采取定向增發(fā)對集團(tuán)而言，能獲得更多股份，從未來減持角度考慮，更為有利。6、定向增發(fā)可以作為一種新的并購手段，促進(jìn)優(yōu)質(zhì)龍頭公司通過并購實現(xiàn)成長。定向增發(fā)對于提升上市公司市值水平其內(nèi)在機(jī)理是顯而易見的。在股權(quán)分置時代，上市公司做大做強(qiáng)更多的是通過增發(fā)、配股等手段再融資，然后向大股東購買資產(chǎn)。由于資產(chǎn)交割完成后，大股東在上市公司的權(quán)益被稀釋，因而新增資產(chǎn)的持續(xù)盈利能力與其利益相關(guān)度大為削弱。這種“一錘子買賣”容易帶來的不良后果是，一些上市公司購買的資產(chǎn)盈利能力逐年下滑，流通股東利益因此受損，而大股東由于持有的為非流通股份，并沒有因此有直接的損失。而在全流通環(huán)境下，大股東通過定向增發(fā)向上市公司注入資產(chǎn)后，其權(quán)益比例不降反升。同時，大股東所持股權(quán)根據(jù)新的規(guī)定，定向增發(fā)的股份對控股股東增發(fā)的部分3年之內(nèi)就可以流通，鑒于資本市場目前的低位和對市場未來普遍良好的發(fā)展預(yù)期，控股股東尤其是擁有較優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的控股股東有強(qiáng)烈的動機(jī)向公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以實現(xiàn)資產(chǎn)的價值最大化，這也是目前相當(dāng)多的上市公司謀求定向增發(fā)的深層次原因。同時，考慮到大股東所持有的定向增發(fā)的股份3年之內(nèi)才能夠流通，大股東實現(xiàn)自己價值的最大化將是一個持續(xù)的過程而非瞬間完成。為了確保股權(quán)變現(xiàn)利益最大化，大股東將不得不考慮所注入資產(chǎn)的中線持續(xù)盈利能力。因此，我們可以認(rèn)為，在控股股東與中小股東信息不對稱的情況下，實施定向增發(fā)的公司至少在大股東所持有股份到期的時間段里有較強(qiáng)的提升公司市場價值的內(nèi)在動力，從而可以使中小股東分享公司價值的成長。定增模式按照定向增發(fā)的對象、交易結(jié)構(gòu)，區(qū)分為以下幾種模式。資產(chǎn)并購型定向增發(fā)整體上市目前受到市場比較熱烈的認(rèn)同，如鞍鋼、太鋼公布整體上市方案后股價持續(xù)上漲，其理由主要在于：1、整體上市對業(yè)績的增厚作用。整體上市條件下，鑒于大股東持有股權(quán)比例大幅度增加，未來存在更大的獲利空間，所以在增發(fā)價格上體現(xiàn)出了一定的對原有流通股東比較有利的優(yōu)惠。如鞍鋼定向增發(fā)收購資產(chǎn)的PE水平達(dá)到7.2倍，超過增發(fā)同期市場鋼鐵平均6.9倍的水平，考慮鞍鋼較高的行業(yè)地位和擁有鐵礦石資源，業(yè)績波動較小，PE水平應(yīng)超過行業(yè)平均水平，則這一定向增發(fā)價格將顯著增厚公司的業(yè)績水平。2、減少關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭的不規(guī)范行為，增強(qiáng)公司業(yè)務(wù)與經(jīng)營的透明度，減少了控股股東與上市公司的利益沖突，有助于提升公司內(nèi)在價值。3、對于部分流通股本較小的公司通過定向增發(fā)、整體上市增加了上市公司的市值水平與流動性。財務(wù)型定向增發(fā)主要體現(xiàn)為通過定向增發(fā)實現(xiàn)外資并購或引入戰(zhàn)略投資者財務(wù)性定向增發(fā)其意義是多方面的。首先是有利于上市公司比較便捷地實現(xiàn)增發(fā)事項，抓住有利的產(chǎn)業(yè)投資時機(jī)。如京東方，目前該公司第五代TFT-LCD生產(chǎn)線的上游配套建設(shè)正處于非常吃力的時期，導(dǎo)致公司產(chǎn)品成本下降空間有限，如果能夠順利實現(xiàn)面向控股股東的增發(fā)，有效地解決公司的上游零部件配套與國產(chǎn)化問題，公司的經(jīng)營狀況將會獲得極大的改善。其次，定向增發(fā)成為引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，實現(xiàn)收購兼并的重要手段，例如華新水泥向第二大股東HOLCIM定向增發(fā)1.6億股后，二股東得以成為第一大股東，實現(xiàn)了外資并購。此外，對于一些資本收益率比較穩(wěn)定而資本需求比較大的行業(yè)，如地產(chǎn)、金融等，定向增發(fā)由于方便、快捷、成本低，同時容易得到戰(zhàn)略投資者認(rèn)可。增發(fā)與資產(chǎn)收購相結(jié)合上市公司在獲得資金的同時反向收購控股股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，預(yù)計這將是比較普遍的一種增發(fā)行為。對于整體上市存在明顯的困難，但是控股股東又擁有一定的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時控股股東財務(wù)又存在一定變現(xiàn)要求的上市公司，這種增發(fā)行為由于能夠迅速收購集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，改善業(yè)績空間或公司持續(xù)發(fā)展?jié)摿?，因此在一定程度上?gòu)成對公司發(fā)展的利好。但是具體利好程度而言，則要考慮發(fā)行價格與資產(chǎn)收購的價格。比如國陽新能擬募集資金收購集團(tuán)部分煤礦資源，以上市公司目前擁有的資源計算，每噸儲量資源價格在8元左右，低于這一價格的收購對上市公司而言將是有利的。此外值得注意的是泛海建設(shè)公布的增發(fā)方案提出的發(fā)行價格甚至是不低于公司股票董事會會議公告前20個交易日收盤價的均價的105%，其中大股東認(rèn)購的不少于發(fā)行股本的75%，資金全部用于收購控股公司的土地資源。優(yōu)質(zhì)公司通過定向增發(fā)并購其他公司與現(xiàn)金收購相比，定向增發(fā)作為并購手段能大大減輕并購后的現(xiàn)金流壓力。同時，定向增發(fā)更有利于發(fā)揮龍頭公司的估值優(yōu)勢，能夠真正起到扶優(yōu)扶強(qiáng)的效果，因而，這種方式對龍頭公司是頗具吸引力的。以大商股份為例，2000年開始，通過承擔(dān)債務(wù)、職工安置等條件，低價收購當(dāng)?shù)乩习儇浧髽I(yè)，同時獲得稅務(wù)方面的優(yōu)惠政策，然后輸出其管理改善被并購企業(yè)的經(jīng)營面貌，從而獲得了超額利潤和長期快速成長。（二）定增收益邏輯對于上市公司而言定向增發(fā)既可以用最快的方式融資，又可以降低風(fēng)險和費用。定向增發(fā)不需要經(jīng)過繁瑣的審批程序，也不用漫長地等待，并且可以減少發(fā)行費用，采用定向增發(fā)方式，券商承銷的傭金大概是傳統(tǒng)方式的一半左右。目前管理層對于上市公司的定向增發(fā)，并沒有關(guān)于公司盈利等相關(guān)方面的硬性規(guī)定，對于一些過往盈利記錄未能滿足公開融資條件，但又面臨重大發(fā)展機(jī)遇的公司而言，定向增發(fā)也會是一個關(guān)鍵性的融資渠道。除了發(fā)行速度較快之外，定向增發(fā)往往也比公開增發(fā)的市場風(fēng)險要小。公開增發(fā)定價需要參考市價，價格應(yīng)不低于公告招股意向書前二十個交易日公司股票均價或前一個交易日的均價；而采用定向增發(fā)方式，可以把基準(zhǔn)日設(shè)定為董事會決議公告日，對機(jī)構(gòu)投資者來說，有機(jī)會以更低價格完成認(rèn)購，所以發(fā)行得到支持的概率也會大一些。當(dāng)然，對于一些因支付股改對價有失去控股權(quán)威脅的上市公司來說，為了降低并購風(fēng)險，大股東實施定向增發(fā)，可以進(jìn)一步增持股權(quán)，通過一定的控股比例，獲得更多的收益。對于投資者而言定增投資魅力之一就在于打折買股票！折價的力度影響著股價未來的升值空間，因此，要選擇折價力度大的定增項目！一般而言，定增較于二級市場有10-30%左右的折價。數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2006年至今市場上的定增項目總體都是發(fā)行折價的，折價率基本維持在8折附近。以2015年實施的788只定增項目為例，75%以上的項目中標(biāo)折扣率在20%以上。要想拿到更大折扣的定增，需要參與的機(jī)構(gòu)擁有足夠的實力！相比于二級市場，定位于一級半市場的定增投資優(yōu)勢明顯，定增的價格折扣為投資提供了一定的安全墊，若市場上漲，持有定增基金可以同時享受凈值上漲和折價兌現(xiàn)的收益。定增投資魅力之二在于超額收益！定向增發(fā)能帶來明顯的超額收益是通過“三駕馬車”來拉動：定向增發(fā)收益=折價收益+個股成長收益+市場波動收益。折價收益：定增價格較二級市場直接買入價格一般有10%-30%折價個股成長收益：上市公司定增的目的通常是成長擴(kuò)張、并購重組等，這會極大提升公司的成長性預(yù)期，股價表現(xiàn)往往更為突出。市場波動收益：市場整體處于低位時，通過參與定增可分享市場上漲帶來的收益。定增投資魅力之三在于高成長性！為何上市公司宣布定增后，相應(yīng)股票通常會暴漲？實踐證明，過往很多定增給上市公司帶來了實際發(fā)展壯大的效果，極大利于股價提升。另外，定增投資的進(jìn)入時機(jī)也非常重要。近期市場下跌使得定增企業(yè)估值下降，在這個基礎(chǔ)上再打折發(fā)行的話從定增角度而言反而是更有吸引力的。關(guān)于定增可以記住以下幾個數(shù)字。10名：定向增發(fā)的對象僅限制在10名內(nèi)。對象的類別包括機(jī)構(gòu)如：基金公司、證券公司、信托公司、財務(wù)公司、保險機(jī)構(gòu)；以及合格的境外投資者，其他境內(nèi)法人投資者及自然人等。12個月：通過定向增發(fā)取得的股票在12個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。在A股市場，買入的普通股票T+1即可賣出；而定向增發(fā)的股票強(qiáng)制規(guī)定持有一年。正因為要求的持有期長，通常定向增發(fā)的公司都具有資產(chǎn)重組等概念，公司股東自己也可能通過定向增發(fā)增持股份，因此這類公司未來發(fā)展大概率會優(yōu)于其他普通股票。20&90%：發(fā)行底價不得低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日均價的90%。參與人數(shù)越多，競爭越激烈，定增的價格往往越高。8折:根據(jù)過往的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，通過定增最終的發(fā)行底價通常是股票市價的8折左右。甚至有的時候折扣可以低至5折，顯然比二級市場直接買入便宜很多。（三）上市公司定增流程步驟上市公司的定增發(fā)行可歸納為六個步驟：1、公司有大體思路，與中國證監(jiān)會初步溝通，獲得大致認(rèn)可；公司有想法才會搞定增。注意，能做定增發(fā)行的公司并非一定是要盈利的，并無此規(guī)定。當(dāng)然，公司的想法需要跟證監(jiān)會溝通，這個可能涉及到公司的定增融資發(fā)展是否符合國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)政策發(fā)展方向、調(diào)控的政策等，不然證監(jiān)會可能“不批”。在中國，管理部門的“態(tài)度”相當(dāng)重要，你懂的。2、公司召開董事會，公告定向增發(fā)預(yù)案，并提議召開股東大會；開董事會決議，做公告，這些是都是現(xiàn)代企業(yè)治理的一部分，一般都是按標(biāo)準(zhǔn)的公司運作規(guī)則來運作。3、公司召開股東大會，公告定向增發(fā)方案；將正式申報材料報中國證監(jiān)會；開股東大會，也是公司治理的一部分，同樣也是按流程來走。以及提交定增的正式方案申請給證券管理部門。4、中國證監(jiān)會發(fā)審會審核，并公告；上市公司公告可以發(fā)行定增。5、公司召開董事會，審議通過定向增發(fā)的具體內(nèi)容，并公告；公司召開定增發(fā)行的具體內(nèi)容，并公告。6、執(zhí)行定向增發(fā)方案；公告發(fā)行股份變動報告書；定增發(fā)行后，作為上市公司，還得做公告，告之誰誰誰認(rèn)購了多少的股份，認(rèn)購價格等。（四）定向增發(fā)5問5答Q1、何謂定增？“定增”全稱為定向增發(fā)。即非公開發(fā)行，和海外的私募有些類似?，F(xiàn)在定增是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為，規(guī)定要求對象不得超過10人，發(fā)行價不得低于公告前20個交易市值的90%，發(fā)行股份12個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。Q2、定向增發(fā)有哪些主要參與群體？定增一般都是大投資人參與的項目，一類是欲成為上市公司的戰(zhàn)略性股東，另一類是通過定向增發(fā)融資后去購并他人的機(jī)構(gòu)投資者，為的是迅速擴(kuò)大規(guī)模。一般法人、公募基金、企業(yè)年金、保險、券商、第三方等機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)定增參與總數(shù)的90%。Q3、定增的歷年來表現(xiàn)情況如何？總的來說，定增歷年的盈利情況較好，但也是分大小年的，其表現(xiàn)與股票市場的表現(xiàn)密不可分，一般來說，市場較好，定增的表現(xiàn)會更好，市場表現(xiàn)較差時，定增相對也較為穩(wěn)健。從2007年到2014年的定增收益情況來看，經(jīng)計算，2009年是定增表現(xiàn)最好的一年，平均收益達(dá)到76.96%，2011年由于市場關(guān)系，定增表現(xiàn)較差，平均收益為-9.38%?？偟膩碚f，過去8年中，定增平均收益率為30.09%，正收益的盈利家數(shù)平均比例為64.62%Q4、普通投資者如何進(jìn)入定增市場？普通投資者自身很難進(jìn)入定增市場，但是可以通過投資優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)的相關(guān)定增投資項目來達(dá)到參與定增市場的目的。此類項目，比如-優(yōu)選定增基金，認(rèn)購起點為50萬元，低于市場上資管和定增類產(chǎn)品100萬起投的標(biāo)準(zhǔn)，如此可以變相降低門檻；另外，定增類理財產(chǎn)品在操作上也具有較強(qiáng)的可選擇性，優(yōu)選定增基金為例還設(shè)有優(yōu)先級（低風(fēng)險，中高收益，優(yōu)先參與利潤分配）和劣后級（高風(fēng)險，高收益，優(yōu)先保證優(yōu)先級資金安全）可供不同偏好的投資者選擇?？傊?，普通投資者要想?yún)⑴c定增，唯有聚少成多，抱團(tuán)捆扎，以達(dá)到不被馬太效應(yīng)清洗的目的。Q5、定向增發(fā)有哪些潛在的風(fēng)險？非公開發(fā)行的股票并無盈利方面的要求，也就是說，即使是虧損的企業(yè)也可以申請發(fā)行，因此對機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)控能力的要求比較高，所以理財師建議，普通投資者還是要挑選較為可靠金融機(jī)構(gòu)的定增類產(chǎn)品，來達(dá)到投資避險的目的。二、定增核查要求及監(jiān)管政策總結(jié)（一）關(guān)于認(rèn)購對象的核查要求1、關(guān)于資管產(chǎn)品或有限合伙作為認(rèn)購對象①作為認(rèn)購對象的資管產(chǎn)品或有限合伙等是否按照《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》和《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》的規(guī)定辦理了備案手續(xù)，請保薦機(jī)構(gòu)和申請人律師進(jìn)行核查，并分別在《發(fā)行保薦書》、《發(fā)行保薦工作報告》、《法律意見書》、《律師工作報告》中對核查對象、核查方式、核查結(jié)果進(jìn)行說明；②資管產(chǎn)品或有限合伙等參與本次認(rèn)購，是否符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十七條及《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》第八條的規(guī)定；③委托人或合伙人之間是否存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排，如無，請補(bǔ)充承諾；④申請人、控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方是否公開承諾，不會違反《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第十六條等有關(guān)法規(guī)的規(guī)定，直接或間接對投資公司、資管產(chǎn)品及其委托人或合伙企業(yè)及其合伙人，提供財務(wù)資助或者補(bǔ)償。2、關(guān)于資管合同或合伙協(xié)議、附條件生效的股份認(rèn)購合同的必備條款請申請人補(bǔ)充說明，資管合同或合伙協(xié)議、附條件生效的股份認(rèn)購合同是否明確約定：①委托人或合伙人的具體身份、人數(shù)、資產(chǎn)狀況、認(rèn)購資金來源、與申請人的關(guān)聯(lián)關(guān)系等情況；②在非公開發(fā)行獲得我會核準(zhǔn)后、發(fā)行方案于我會備案前，資管產(chǎn)品或有限合伙資金募集到位；③資管產(chǎn)品或有限合伙無法有效募集成立時的保證措施或者違約責(zé)任；④在鎖定期內(nèi)，委托人或合伙人不得轉(zhuǎn)讓其持有的產(chǎn)品份額或退出合伙。針對委托人或合伙人與申請人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的，除前述條款外，另請申請人補(bǔ)充說明：資管合同或合伙協(xié)議，是否明確約定委托人或合伙人遵守短線交易、內(nèi)幕交易和高管持股變動管理規(guī)則等相關(guān)規(guī)定的義務(wù)；依照《上市公司收購管理辦法》第八十三條等有關(guān)法規(guī)和公司章程的規(guī)定，在關(guān)聯(lián)方履行重大權(quán)益變動信息披露、要約收購等法定義務(wù)時，將委托人或合伙人與產(chǎn)品或合伙企業(yè)認(rèn)定為一致行動人，將委托人或合伙人直接持有的公司股票數(shù)量與產(chǎn)品或合伙企業(yè)持有的公司股票數(shù)量合并計算。資管合同或合伙協(xié)議是否明確約定，管理人或普通合伙人應(yīng)當(dāng)提醒、督促與公司存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的委托人或有限合伙人，履行上述義務(wù)并明確具體措施及相應(yīng)責(zé)任。3、關(guān)于關(guān)聯(lián)交易審批程序針對委托人或合伙人與申請人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的，請申請人補(bǔ)充說明：①公司本次非公開發(fā)行預(yù)案、產(chǎn)品合伙或合伙協(xié)議、附條件生效的股份認(rèn)購合同，是否依照有關(guān)法規(guī)和公司章程的規(guī)定，履行關(guān)聯(lián)交易審批程序和信息披露義務(wù)，以有效保障公司中小股東的知情權(quán)和決策權(quán)；②國有控股上市公司董監(jiān)高或其他員工作為委托人或合伙人參與資管產(chǎn)品或有限合伙，認(rèn)購公司非公開發(fā)行股票的，是否取得主管部門的批準(zhǔn)，是否符合相關(guān)法規(guī)對國有控股企業(yè)高管或員工持有公司股份的規(guī)定。4、關(guān)于信息披露及中介機(jī)構(gòu)意見請申請人公開披露前述資管合同或合伙協(xié)議及相關(guān)承諾；請保薦機(jī)構(gòu)和申請人律師就上述事項補(bǔ)充核查，并就相關(guān)情況是否合法合規(guī)，是否有效維護(hù)公司及其中小股東權(quán)益發(fā)表明確意見。5、請保薦機(jī)構(gòu)核查本次認(rèn)購的最終參與方是否超過200人，是否構(gòu)成變相的公開發(fā)行。（二）關(guān)于認(rèn)購對象的監(jiān)管政策一年期定向增發(fā)：發(fā)行人和主承銷商的非關(guān)聯(lián)方可以審慎參與，允許結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品參與，但是發(fā)行人關(guān)聯(lián)方不能通過資管產(chǎn)品等通道認(rèn)購；三年期定向增發(fā)：不允許有結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，即發(fā)行對象可以是資管產(chǎn)品，但不能有優(yōu)先劣后、持有人權(quán)利義務(wù)不對等的條款。董事會階段確定投資者，投資者涉及資管計劃、理財產(chǎn)品等，在公告預(yù)案時即要求穿透披露至最終出資人，所有出資人合計不能超200人（注：不適用于員工持股計劃參與認(rèn)購的情形），即不能變?yōu)樽兿喙_發(fā)行；不能分級（結(jié)構(gòu)化）安排。在定增核準(zhǔn)后、發(fā)行備案前，資管產(chǎn)品或有限合伙企業(yè)資金需到位。發(fā)行后在鎖定期內(nèi)，委托人或合伙人不得轉(zhuǎn)讓其持有的產(chǎn)品份額或退出合伙。發(fā)行對象，包括最終持有人，在預(yù)案披露后，不得變更。鎖價發(fā)行的再融資方案，在披露董事會預(yù)案時，必須貫徹穿透原則，明確認(rèn)購對象和認(rèn)購數(shù)額，且一一對應(yīng)；如果涉及員工持股計劃認(rèn)購，原則上需要披露所有員工認(rèn)購信息，且中介機(jī)構(gòu)留存核查的全部資料作為工作底稿。（三）關(guān)于發(fā)行定價的監(jiān)管政策鼓勵市價發(fā)行，即以發(fā)行期首日的價格為定價基準(zhǔn)日。2015年10月28日保代培訓(xùn)公布該政策：長期停牌的（超過20個交易日）的上市公司，要求復(fù)牌后交易至少20個交易日后，再確定非公開基準(zhǔn)日和底價。另外需要強(qiáng)調(diào)一點的是，預(yù)案公告日距離股東大會召開日以及申報日之間的間隔要合理，雖然沒有明確要求間隔時間，但是不能拖得太長。（四）關(guān)于募集資金用于還貸補(bǔ)流的核查要求1、請申請人根據(jù)報告期營業(yè)收入增長情況，經(jīng)營性應(yīng)收（應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款及應(yīng)收票據(jù)）、應(yīng)付（應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款及應(yīng)付票據(jù)）及存貨科目對流動資金的占用情況，說明本次補(bǔ)充流動資金的測算過程。請結(jié)合目前的資產(chǎn)負(fù)債率水平及銀行授信情況，說明通過股權(quán)融資補(bǔ)充流動資金的考慮及經(jīng)濟(jì)性。2、請申請人提供本次償還銀行貸款的明細(xì)（借款主體、金額、借款期間、約定利率及用途等），說明利息支付情況及貸款協(xié)議展期情況。并對比本次發(fā)行完成后的資產(chǎn)負(fù)債率水平與同行業(yè)可比上市公司平均水平，說明償還銀行貸款金額是否與實際需求相符。3、請申請人說明，自本次非公開發(fā)行相關(guān)董事會決議日前六個月起至今，除本次募集資金投資項目以外，公司實施或擬實施的重大投資或資產(chǎn)購買的交易內(nèi)容、交易金額、資金來源、交易完成情況或計劃完成時間。同時，請申請人說明有無未來三個月進(jìn)行重大投資或資產(chǎn)購買的計劃。請申請人結(jié)合上述情況說明公司是否存在變相通過本次募集資金補(bǔ)充流動資金（或償還銀行貸款）以實施重大投資或資產(chǎn)購買的情形。上述重大投資或資產(chǎn)購買的范圍，參照證監(jiān)會《上市公司信息披露管理辦法》、證券交易所《股票上市規(guī)則》的有關(guān)規(guī)定。4、請保薦機(jī)構(gòu)對上述事項進(jìn)行核查。并就申請人是否存在變相通過本次募集資金補(bǔ)充流動資金（或償還銀行貸款等有息負(fù)債）以實施重大投資或資產(chǎn)購買的情形發(fā)表意見。5、請保薦機(jī)構(gòu)請結(jié)合上述事項的核查過程及結(jié)論，說明本次補(bǔ)流及償貸金額是否與現(xiàn)有資產(chǎn)、業(yè)務(wù)規(guī)模相匹配，募集資金用途信息披露是否充分合規(guī)，本次發(fā)行是否滿足《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第十條有關(guān)規(guī)定，是否可能損害上市公司及中小股東的利益。注意1：一年期定增，還貸加補(bǔ)流，合計仍不能超過30%（案例：拓邦股份、電科院、國禎環(huán)保）。注意2：保代培訓(xùn)中提到，關(guān)于未來三年收入增長率預(yù)測可以選擇過去三年中最高的收入增長率。案例譽衡藥業(yè)，測算時，收入增長率取報告期單年最高增長率。二次反饋意見：根據(jù)業(yè)績快報，收入增長率未達(dá)此數(shù)。反饋回復(fù)后，調(diào)整為報告期加權(quán)平均增長率。注意3：無論一年期還是三年期定增，募集資金用于還貸，反饋明確不能償還本次發(fā)行預(yù)案董事會決議日之后發(fā)生的銀行貸款（案例：安彩高科、凱迪生態(tài)）。（五）關(guān)于重新鎖價和方案調(diào)整三年期定增無論是否報會，若調(diào)整方案，價格只能調(diào)高不能調(diào)低，或者改為詢價發(fā)行，定價基準(zhǔn)日鼓勵用發(fā)行期首日。對于鎖一年的非公項目，可以調(diào)一次，但不鼓勵。不鼓勵重開會規(guī)避，對該種規(guī)避會作實質(zhì)判斷。（六）再融資項目進(jìn)行專項問核1、專項問核的項目范圍：第一類：主要是針對上市公司通過再融資進(jìn)行跨行業(yè)轉(zhuǎn)型（如從傳統(tǒng)制造行業(yè)向互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、金融行業(yè)的轉(zhuǎn)型）；第二類：在項目審核時，預(yù)審員如對申請材料中的某些事項無法做出準(zhǔn)確判斷（如募投項目披露太簡單）的情形，如恒寶股份和中恒電氣的募投項目均涉及互聯(lián)網(wǎng)概念，預(yù)案中募投項目披露較簡單；同時證監(jiān)會明確了專項問核不針對所有項目，不表明此項目在審核中遇到重大問題。2、專項問核的對象：問核時需兩位保代現(xiàn)場回答問題，主要是盡調(diào)的過程、結(jié)論及對于募投項目可行性的判斷等（一般較簡單、不尖銳），質(zhì)控負(fù)責(zé)人陳述內(nèi)核情況；3、專項問核所需提供的資料：專項問核后（一般一周內(nèi)），項目組需就問核關(guān)注問題進(jìn)行專項書面回復(fù)并提交相應(yīng)工作底稿，未來封卷時將工作底稿一并封卷留存。4、專項問核的目的：發(fā)行部希望藉此促進(jìn)改善信息披露質(zhì)量。因此，建議項目組在制作材料或協(xié)助發(fā)行人制作預(yù)案等披露文件時，提高可讀性、可理解性，避免簡單處理，尤其是針對模式新穎的募投項目。同時，注意工作底稿的搜集完善，以便高效完成再融資項目的推進(jìn)工作。（案例：龍生股份）而在專項問核要求發(fā)布前，募投項目涉及轉(zhuǎn)型或金融業(yè)等時，反饋意見的核查要求為：金鋪鈦業(yè)：申請人本次非公開發(fā)行股票擬募集資金總額為40億元，全部用于化工供應(yīng)鏈管理服務(wù)平臺建設(shè)項目、基于化工行業(yè)的產(chǎn)業(yè)金融平臺建設(shè)項目兩個項目，均為申請人之前未涉及的新業(yè)務(wù)。請申請人：（1）因本次募投項目為新業(yè)務(wù)，請申請人參照《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號——招股說明書》第十二節(jié)、第十三節(jié)的規(guī)定，披露業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)、募集資金運用等內(nèi)容；請披露本次募投項目涉及的監(jiān)管架構(gòu)和監(jiān)管政策、需要的經(jīng)營資質(zhì)及取得情況;（2）對比行業(yè)整體發(fā)展情況和同行業(yè)上市公司現(xiàn)狀，詳細(xì)披露本次募投項目的可行性和投資計劃的合理性，是否有足夠的訂單支持，并充分披露公司開展本次募投項目存在的特有風(fēng)險；請結(jié)合募投項目具體內(nèi)容披露運營模式，以及項目的具體產(chǎn)品、服務(wù)和目標(biāo)客戶類型,并結(jié)合收費環(huán)節(jié)披露盈利模式;涉及需要與外部機(jī)構(gòu)（例如金融機(jī)構(gòu)、征信機(jī)構(gòu)或支付機(jī)構(gòu)等）開展合作的，目前是否已簽署相關(guān)合作意向書及預(yù)計可能的合作模式（如有）；請披露項目相關(guān)的技術(shù)、人員、資源儲備情況，募投項目與現(xiàn)有業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)度和整合計劃；（3）請披露募投項目是否涉及資金中介業(yè)務(wù)，如是，請披露是否符合《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》和《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第十條第三項的相關(guān)規(guī)定;（4）本次募投項目實施后，是否將新增關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭，是否符合《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》第二條的規(guī)定；申請人為關(guān)聯(lián)方提供采購代理服務(wù)，是否涉嫌關(guān)聯(lián)方侵占上市公司資金，是否損害投資者利益。請保薦機(jī)構(gòu)對上述問題進(jìn)行核查，并督促申請人進(jìn)一步披露相關(guān)風(fēng)險。勝利精密：申請人同時擬本次募集資金投資智能終端渠道整合服務(wù)平臺建設(shè)項目。請申請人：（1）以通俗易懂的語言說明本次募投項目的經(jīng)營與盈利模式，請參照《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號——招股說明書》第十二節(jié)、第十三節(jié)的規(guī)定，披露業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)、募集資金運用等內(nèi)容；請披露本次募投項目的實施主體與實施方式、投資項目詳細(xì)構(gòu)成、涉及的監(jiān)管架構(gòu)和監(jiān)管政策、需要的經(jīng)營資質(zhì)及取得情況;（2）對比行業(yè)整體發(fā)展情況和同行業(yè)上市公司現(xiàn)狀，詳細(xì)披露本次募投項目的可行性和投資計劃的合理性，并充分披露公司開展本次募投項目存在的特有風(fēng)險；請結(jié)合募投項目具體內(nèi)容披露運營模式，以及項目的具體產(chǎn)品、服務(wù)和目標(biāo)客戶類型,并結(jié)合收費環(huán)節(jié)披露盈利模式;涉及需要與外部機(jī)構(gòu)（例如金融機(jī)構(gòu)、征信機(jī)構(gòu)或支付機(jī)構(gòu)等）開展合作的，目前是否已簽署相關(guān)合作意向書及預(yù)計可能的合作模式（如有）；請披露項目相關(guān)的技術(shù)、人員、資源儲備情況，募投項目與現(xiàn)有業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)度和整合計劃；（3）請披露募投項目是否涉及資金中介業(yè)務(wù)，是否屬于財務(wù)性投資，是否符合《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》和《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第十條第三項的相關(guān)規(guī)定。請保薦機(jī)構(gòu)對上述問題進(jìn)行核查，并督促申請人進(jìn)一步披露相關(guān)風(fēng)險。三、定增案例及相關(guān)風(fēng)險案例匯編（一）定增投資中股東承諾投資保底收益的效力【案例名稱】浙江省寧波正業(yè)控股集團(tuán)有限公司與上海嘉悅投資發(fā)展有限公司與公司有關(guān)的糾紛上訴案【裁判要旨】上市公司股東及實際控制人在私募股權(quán)投資協(xié)議書中向投資人承諾保底收益，投資人作為原告基于此向法院要求被告補(bǔ)償其股權(quán)投資損失，因協(xié)議書是原告與被告之間真實的意思表示，且協(xié)議書中約定的賠償主體是上市公司的股東及實際控制人，而非上市公司本身，此種補(bǔ)償并不損害上市公司、上市公司其他股東及其債權(quán)人的利益，應(yīng)予支持?！景咐饕恳粚彴柑枺海?012）閔民二（商）初字第1832號二審案號：（2013）滬一中民四（商）終字第574號【基本案情】原告：浙江省寧波正業(yè)控股集團(tuán)有限公司。被告：上海嘉悅投資發(fā)展有限公司（原名深圳市和瑞源投資發(fā)展有限公司，以下簡稱嘉悅公司），系上市公司深圳市拓日新能源科技股份有限公司（以下簡稱拓日新能）股東。被告：陳五奎，系上市公司拓日新能股東及實際控制人。原告與拓日新能于2011年2月25日簽訂非公開發(fā)行股票認(rèn)購協(xié)議，約定原告以每股21元的價格認(rèn)購?fù)厝招履芊枪_發(fā)行的395萬股股票，共計8295萬元。同日，原告與兩被告簽訂了一份協(xié)議書，該協(xié)議第4條、第5條約定保底收益為認(rèn)購成本的8%，即原告的凈收益（出售全部認(rèn)購股票的收益減去認(rèn)購成本）若低于保底收益（認(rèn)購成本的8%），嘉悅公司需在原告出售股票后三個工作日內(nèi)以現(xiàn)金方式補(bǔ)足原告凈收益與保底收益之間的差價，陳五奎對此補(bǔ)足事宜承擔(dān)連帶責(zé)任。該協(xié)議書第8條還約定除原告自身原因外，其余原因?qū)е卤緟f(xié)議無效的，嘉悅公司應(yīng)賠償原告損失，原告損失為凈收益低于保底收益的差額部分，陳五奎對嘉悅公司的賠償責(zé)任承擔(dān)連帶擔(dān)保責(zé)任。之后，原告在所持股票解禁后于2012年4月17日將其認(rèn)購的股票通過大宗市場的方式在二級市場進(jìn)行出售，成交價格為9.10元/股，扣除交易傭金、印花稅等之外，原告凈收入為53825840.25元。按照原告與兩被告簽訂的協(xié)議書約定，原告此次的凈收益為-28966159.75元，保底收益應(yīng)為6636000元，因此被告嘉悅公司須于2012年4月21日前向原告支付凈收益與保底收益之間的差價35602159.75元，被告陳五奎對此承擔(dān)連帶清償責(zé)任。原告與兩被告就補(bǔ)償問題未達(dá)成一致，故原告訴至法院，要求嘉悅公司補(bǔ)足收益款35602159.72元及相應(yīng)的違約金，陳五奎承擔(dān)連帶清償責(zé)任。被告不同意原告訴請，認(rèn)為協(xié)議書和認(rèn)購協(xié)議緊密相連，協(xié)議書中涉及補(bǔ)償?shù)臈l款違背證券法、公司法等法律有關(guān)精神以及損害社會公共利益，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)無效；拓日新能股價持續(xù)下跌并非嘉悅公司主觀過錯，原告以大宗交易方式低價拋售拓日新能股票，該損失不應(yīng)由嘉悅公司承擔(dān)；原告進(jìn)行的股權(quán)投資是一個不承擔(dān)任何風(fēng)險的投資，這與投資與風(fēng)險并重這一市場經(jīng)濟(jì)原則相悖，故應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該協(xié)議為無效協(xié)議。另查明，拓日新能股票自2012年4月19日起至今股價持續(xù)走低，2012年2月4日該股收盤價為每股6.05元。【審判情況】一審法院認(rèn)為：本案的主要爭議焦點是原告與嘉悅公司、陳五奎所簽訂協(xié)議書中涉及補(bǔ)償承諾的效力問題。根據(jù)我國合同法第五十二條第（五）項的規(guī)定，違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定的合同無效，最高人民法院《關(guān)于適用合同法若干問題的解釋（二）》（以下簡稱合同法司法解釋二）第14條將強(qiáng)制性規(guī)定限縮為效力性強(qiáng)制性規(guī)定。相對于公開發(fā)行股票募集資金而言，本案中涉及上市公司拓日新能非公開發(fā)行新股募集資金屬于私募股權(quán)投資。原告與拓日新能簽訂了非公開發(fā)行股票認(rèn)購協(xié)議并依約支付了相應(yīng)的認(rèn)股款，在股票限售解禁后，原告在與拓日新能未能就鎖定期達(dá)成延期協(xié)議后將所認(rèn)購的股票予以出售，在股票出售之前亦將股票即將出售的事宜通知了被告嘉悅公司，故一審法院認(rèn)為原告出售股票這一過程中并不存在違反認(rèn)購協(xié)議的行為。原告持有的股票數(shù)量巨大，依據(jù)證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定采用了大宗交易方式符合相關(guān)規(guī)定；更何況結(jié)合拓日新能股價走勢及目前的市場價，原告出售股票之時將其投資做到了盡可能的減損。由上述私募股權(quán)投資方式引申出投資損失的補(bǔ)償問題，結(jié)合原告與兩被告簽訂的協(xié)議書中約定：首先，從該份協(xié)議書簽訂的合同主體來看，原告作為拓日新能的股東并非與拓日新能訂立保底收益條款，而是與拓日新能的股東即兩被告訂立；從協(xié)議書約定的內(nèi)容來看，承擔(dān)賠償責(zé)任的主體也是拓日新能的股東及實際控制人（兩被告），而非拓日新能本身。既然賠償主體是拓日新能的股東即實際控制人，股東即實際控制人作為獨立的公司法人及自然人對其自身作出的承諾應(yīng)當(dāng)獨立承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任。上述民事主體即使承擔(dān)相應(yīng)的民事責(zé)任也并不會損害到拓日新能利益或其債權(quán)人利益，并不違反法律、行政法規(guī)中的效力性強(qiáng)制性規(guī)定。其次，被告嘉悅公司、被告陳五奎承諾若原告凈收益低于保底收益，則由被告嘉悅公司承擔(dān)補(bǔ)足責(zé)任，并由被告陳五奎承擔(dān)連帶責(zé)任，即被告嘉悅公司系主債務(wù)人，且主債務(wù)人并沒有脫離債的關(guān)系，被告陳五奎作為第三人加入到原告與被告嘉悅公司的債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，屬于債的加入，由被告陳五奎與被告嘉悅公司共同向原告承擔(dān)差價部分的賠償責(zé)任，被告陳五奎與被告嘉悅公司為連帶債務(wù)人。故一審法院認(rèn)為原告與兩被告訂立的協(xié)議書體現(xiàn)了各方當(dāng)事人的真實意思表示，當(dāng)屬有效，對各方當(dāng)事人均具有合同約束力，故判決嘉悅公司、陳五奎支付原告補(bǔ)償款35602159.75元及相應(yīng)的違約金。被告嘉悅公司、陳五奎不服一審判決，以一審?fù)瑯永碛商崞鹕显V。二審認(rèn)定事實與一審認(rèn)定一致。二審法院認(rèn)為：協(xié)議書的立約三方對于原告就涉案股票的認(rèn)購若產(chǎn)生損失時該如何進(jìn)行補(bǔ)償?shù)囊馑急硎臼敲鞔_的。根據(jù)已經(jīng)查明的事實，嘉悅公司和陳五奎作為當(dāng)時尋求定向增發(fā)股票的上市公司拓日新能之股東以及實際控制人，出于自身利益考慮促成上市公司拓日新能完成本次增發(fā)事項，嘉悅公司和陳五奎向原告承諾補(bǔ)償具有一定的合理性。系爭協(xié)議書作為一份合同是獨立的，并不依附于原告與拓日新能簽訂的認(rèn)購協(xié)議，且在法院審理中亦未發(fā)現(xiàn)該協(xié)議書相關(guān)條款存在無效的情形，故二審法院認(rèn)同一審法院的認(rèn)定，認(rèn)為系爭協(xié)議書中有關(guān)嘉悅公司與陳五奎對原告所作之補(bǔ)充損失承諾為有效。此外，綜合系爭協(xié)議書第4條、第5條、第8條的約定，除原告自身原因外，無論協(xié)議書是否有效，嘉悅公司與陳五奎均應(yīng)補(bǔ)足原告凈收益和保底收益之間的差價。原告在二級市場拋售拓日新能股票的行為符合一般投資者的理性思維，并未發(fā)現(xiàn)其有低價拋售的主觀故意和事實行為，故二審法院駁回上訴，維持原判?！痉稍u析】本案中，被告認(rèn)為系爭協(xié)議書和認(rèn)購協(xié)議緊密相連，協(xié)議書中涉及補(bǔ)償?shù)臈l款因違背證券法、公司法等法律有關(guān)精神以及損害社會公共利益，應(yīng)當(dāng)確定為無效。而原告認(rèn)為系爭協(xié)議書和認(rèn)購協(xié)議是相互獨立并合法有效的合同，上市公司股東之間對股權(quán)投資風(fēng)險進(jìn)行約定不違反法律法規(guī)的規(guī)定，嘉悅公司和陳五奎理應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。故本案的主要爭議焦點是原告與被告嘉悅公司、陳五奎所簽訂的協(xié)議書中涉及補(bǔ)償承諾的效力問題本案原告與兩被告就協(xié)議書中涉及補(bǔ)償承諾的效力認(rèn)定意見相左，相互之間的自治機(jī)制失控，為及時糾偏失控的自治機(jī)制并保障意思自治機(jī)制的有效運作，就需要法院對系爭的補(bǔ)償承諾的效力進(jìn)行評判。結(jié)合本案相關(guān)情況，影響合同效力的要件無外乎幾點：行為人具有相應(yīng)的民事行為能力；意思表示真實；不違反法律（效力性強(qiáng)制性規(guī)定）或誠信實用原則，或損害社會公共利益、他人合法利益、公序良俗等。一、系爭協(xié)議中補(bǔ)償承諾是不是雙方真實意思表示意思自治精神的核心要求是法官要首先尊重商人的理性選擇和商業(yè)判斷，包括公司、股東和其他利益相關(guān)者基于自由和理性的心態(tài)所作的各種商業(yè)判斷。合同法第一百二十五條對于意思表示的解釋進(jìn)行了規(guī)定，即“當(dāng)事人對合同條款的理解有爭議的，應(yīng)當(dāng)按照合同所使用的詞句、合同的有關(guān)條款、合同的目的、交易習(xí)慣以及誠實信用原則，確定該條款的真實意思?！备鶕?jù)上述規(guī)定，若雙方當(dāng)事人對意思表示的理解存在爭議的，應(yīng)綜合合同條款、合同目的和誠實信用等原則先對其真實的意思進(jìn)行認(rèn)定，然后再作出符合雙方真實意思的裁判。從系爭協(xié)議書的約定來看，系爭協(xié)議書在第4條、第5條中約定若凈收益低于保底收益，嘉悅公司承諾補(bǔ)足原告公司凈收益和保底收益之間的差價，陳五奎對此補(bǔ)足事宜承擔(dān)連帶責(zé)任。除此之外，系爭協(xié)議書三方在第8條中明確：除原告自身原因外，其余原因?qū)е卤緟f(xié)議無效的，嘉悅公司應(yīng)賠償原告損失，原告損失為凈收益低于保底收益的差額部分，陳五奎對嘉悅公司的賠償責(zé)任承擔(dān)連帶擔(dān)保責(zé)任。由此可見，系爭協(xié)議書在立約時，立約三方對原告就涉案股票的認(rèn)購若產(chǎn)生損失時該如何進(jìn)行補(bǔ)償?shù)囊馑急硎敲鞔_的。從原告與兩被告訂立協(xié)議書的目的來看，正如二審法院所述，嘉悅公司和陳五奎作為當(dāng)時尋求定向增發(fā)股票的上市公司拓日新能之股東以及實際控制人，有理由相信，其出于自身利益考慮促成上市公司拓日新能完成本次增發(fā)事項，嘉悅公司和陳五奎向原告承諾補(bǔ)償具有一定的合理性，故協(xié)議書中的補(bǔ)償承諾是各方真實的意思表示。實際上各方也均對訂立補(bǔ)償承諾是其真實的意思表示不持異議。二、系爭補(bǔ)償承諾是否違反效力性強(qiáng)制性規(guī)定合同法司法解釋二第14條將合同法第五十二條第（五）項規(guī)定的“強(qiáng)制性規(guī)定”限縮解釋為“效力性強(qiáng)制性規(guī)定”。依反向解釋，倘若某合同違反的強(qiáng)制性規(guī)定不是效力性強(qiáng)制性規(guī)定，則合同依然有效。倘若某法律或行政法規(guī)在確立某一強(qiáng)制性規(guī)范的同時，明確指出違反該規(guī)范的民事行為（含合同和章程等）無效或者不成立，則該強(qiáng)制性規(guī)范應(yīng)被視為效力性規(guī)范，與之相抵觸的民事行為一概無效。根據(jù)司自治精神，法院既要尊重公司自身的自治行為，也要尊重股東的自治行為，還要尊重公司法律關(guān)系各方基于私法自治精神達(dá)成的契約或契約型安排。凡是不公然違反法律規(guī)定中的效力性規(guī)范、誠實信用原則和公序良俗原則，不損害社會公共利益的公司章程、自治規(guī)章、契約和契約性安排都屬于有效。一審和二審法院均確認(rèn)原告與兩被告之間設(shè)置補(bǔ)償承諾的系爭協(xié)議書獨立存在，并不依附于原告與拓日新能簽訂的認(rèn)購協(xié)議，且在審理過程中均未發(fā)現(xiàn)系爭協(xié)議書中相關(guān)條款存在無效的情形，兩被告在抗辯中也未能明確指出系爭補(bǔ)償條款具體違反何條效力性強(qiáng)制性規(guī)定而導(dǎo)致無效。三、股東之間的補(bǔ)償承諾的履行是否有損被投資公司及其利益相關(guān)方的利益私募股權(quán)投資中投資方為維護(hù)自身利益，往往在投資協(xié)議中額外安排一系列的保護(hù)條款。本案中，系爭的補(bǔ)償承諾實質(zhì)上就是一種保護(hù)投資方即原告的條款。而判斷該種保護(hù)條款是否有效的標(biāo)準(zhǔn)，除了有無違反我國法律中效力性強(qiáng)制性規(guī)定外，另一個必須予以考量的因素就是是否損害被投資公司拓日新能及其利益相關(guān)方的利益。原告作為投資方認(rèn)購?fù)厝招履芊枪_發(fā)行的股票，成為拓日新能的股東，倘若協(xié)議安排的賠償主體為拓日新能，則一旦觸發(fā)并履行補(bǔ)償承諾，就會出現(xiàn)公司對股東的賠償責(zé)任，客觀上導(dǎo)致公司財產(chǎn)受損，并隨之影響到公司股東及債權(quán)人的利益。故協(xié)議對補(bǔ)償主體的約定不能導(dǎo)致公司資本的抽逃而損害公司債權(quán)人利益。而本案中補(bǔ)償承諾的賠償責(zé)任主體是拓日新能的股東及實際控制人，即一方股東對另一方股東的賠償行為，不會有損公司及公司其他利益相關(guān)方的利益。隨著我國多層級資本市場不斷得到完善和發(fā)展，私募股權(quán)投資近幾年在我國得到了迅速的發(fā)展。私募股權(quán)投資中一些投資條款（例如可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、回購條款、對賭協(xié)議等等）為了在我國法律環(huán)境下得到全部的認(rèn)可，一些變通的操作方式通常是將原先應(yīng)由投資者與目標(biāo)公司之間的投資協(xié)議安排轉(zhuǎn)化為投資者與目標(biāo)公司股東或?qū)嶋H控制人之間的協(xié)議安排。（二）理性看待定增高峰后的市場近年來，越來越多的上市公司籌劃定向增發(fā)，這種融資模式的優(yōu)劣性也顯現(xiàn)出來，而對于2015年出現(xiàn)的定增高峰，其后的市場需要投資者理性看待，以防范市場風(fēng)險，同時把握相關(guān)機(jī)會。融資規(guī)模的軌跡顯示，A股IPO的影響遜色于定增融資的跡象非常明顯。如果說IPO一年發(fā)行數(shù)百家，而單純從2015年定增融資的高峰來分析，實際上定增規(guī)模融資已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了新股規(guī)模，不僅體現(xiàn)在融資數(shù)量、金額的巨增，同時股本規(guī)模的擴(kuò)張也是非常明顯的。筆者研究認(rèn)為，在2015年定增高峰過后的不斷解禁階段，投資者需要對相關(guān)品種持謹(jǐn)慎態(tài)度，因為并非所有的公司都能夠通過定增來實現(xiàn)業(yè)績的提升。2015年各路資金跑步進(jìn)場，再融資市場繼續(xù)火爆。Wind數(shù)據(jù)顯示，剔除停止實施的案例，2015年共有890家上市公司發(fā)布定增預(yù)案，調(diào)整后的融資規(guī)模達(dá)2.76萬億元。此外，2015年有586家上市公司完成定向增發(fā)，規(guī)模超過1.22萬億元，這兩組數(shù)字均創(chuàng)出歷史新高。以往，上市公司定向增發(fā)規(guī)?；騼r格往往處于一個相對較低或相對合理的水平，而從2015年的情況來看，這種局面發(fā)生了極大的改變。數(shù)據(jù)顯示，2015年的增發(fā)預(yù)案中，非公開發(fā)行規(guī)模超過100億元的超過46家。從增發(fā)目的來看，并購資產(chǎn)尤其是新興戰(zhàn)略性資產(chǎn)是主要訴求。某家科技類公司的“蛇吞象”式定增規(guī)模居首，800億的定增規(guī)模也創(chuàng)下A股市場近年來定向增發(fā)規(guī)模之最。同時，不少業(yè)績平平甚至虧損類公司，定增規(guī)模也達(dá)到了40億~100億元的規(guī)模，一些總股本原為2億股左右的公司，定向增發(fā)就高達(dá)3億股，融資數(shù)十億元，其定增的規(guī)模與速度可謂驚人。2015年的定增規(guī)模處于歷史上的一個高峰期，同時借殼現(xiàn)象也出現(xiàn)井噴。數(shù)據(jù)顯示，2015年以借殼為目的的重大資產(chǎn)重組共79起，涉及交易金額高達(dá)5505億元，被借殼的公司在二級市場則創(chuàng)造多個連續(xù)漲停板神話。在79起借殼案中，交易規(guī)模在100億元以上的有8起，但從標(biāo)的公司來看，大部分為業(yè)績較差或虧損類公司。從定向增發(fā)的概念來看，其也叫非公開發(fā)行即向特定投資者發(fā)行股份，適用于已經(jīng)上市的公司，類似于海外常見的私募，中國資本市場也早已有之。但是，作為兩大背景下——即新《證券法》正式實施和股改后股份全流通——率先推出的一項新政，如今的非公開發(fā)行同以前的定向增發(fā)相比，已經(jīng)發(fā)生了質(zhì)的變化。誠然，定向增發(fā)是一種更加市場化的融資方式，總體而言是證券市場融資功能的體現(xiàn)，本無可厚非，但從證券市場投資策略的角度來看，一些公司定增價格與其業(yè)績、估值具有較大的背離；同時，一些公司的融資項目也面臨著業(yè)績增速不穩(wěn)甚至虧損的現(xiàn)象。因此對于證券市場而言，一旦此類公司出現(xiàn)惡意增發(fā)后，又無新的利潤增長，其品種面臨的投資風(fēng)險是較大的。進(jìn)入2016年，上市公司定向增發(fā)意向依然不減，而配合2015年的歷史高峰來看，由于這些通過增發(fā)而導(dǎo)致總股本規(guī)模擴(kuò)張、不斷解禁流通的現(xiàn)實將逐漸體現(xiàn)出來?？傮w來看，股票價格是由內(nèi)在價值與供求關(guān)系所決定，對于歷史高峰所形成的定向增發(fā)所導(dǎo)致的股本急速擴(kuò)張，投資者須認(rèn)真研究相關(guān)公司的業(yè)績、估值、項目運作情況，對于其不斷解禁的累積規(guī)模需要采取謹(jǐn)慎策略應(yīng)對。隨著投資者不斷趨于理性，以及未來新制度的推進(jìn)，定向增發(fā)在體現(xiàn)機(jī)會的同時，也將不斷顯露風(fēng)險，不加區(qū)分地參與將面臨投資風(fēng)險。（三）識破定增局近年來,定向增發(fā)成為上市公司再融資的首選,許多市值管理手法都需要跟定增聯(lián)合使用。從定增前對股價的操縱、定增公布時對內(nèi)容的分析、方案公布后實施前的護(hù)盤行為以及定增解禁期的股價操縱,都有套利機(jī)會存在,但需要投資者有一雙慧眼。大股東是否積極認(rèn)購定增方案未公布時,信息相當(dāng)少,只能考慮一個關(guān)鍵性指標(biāo):大股東是否積極參與?出于利益最大化原則,大股東會把定增價格定在對自己有利的位置。而大股東心目中的定增價格跟當(dāng)前股價的差額,其實就是套利的空間。按規(guī)定,上市公司定增價不能低于基準(zhǔn)日前20個交易日均價的90%。所謂基準(zhǔn)日有3個,分別是董事會決議公告日、股東大會決議公告日或發(fā)行期首日,其中上市公司最好控制的是董事會決議公告日,因此公司一般都會在股價達(dá)到預(yù)定目標(biāo)后突然停牌召開董事會。情況一:假如大股東打算積極認(rèn)購,那么認(rèn)購價格越低越好。因此大股東往往會先把股價砸下去,再突然停牌宣布定增。例如眾和股份(002070.SZ),2014年2月份即有定增傳聞,此后斷續(xù)下跌,在公司停牌宣布定增后,大股東認(rèn)購了1/5。此后,股價雖有調(diào)整,但一直上漲。情況二:假如大股東并不打算認(rèn)購,那么股價往往會在定增方案公布前就大漲。這種案例實在太多了。情況三:在定向增發(fā)之前,大股東曾經(jīng)瘋狂減持,持股數(shù)量已低到不能再低(再低就會失去控制權(quán))。此時打算推出定增的話,大股東通常會積極認(rèn)購。這種大股東其實很擅長玩資本運作游戲,高位減持低位買回,最后持股比例沒減少,但憑空從二級市場賺了幾個億。例如華麗家族(600503.SH),2011年6月宣布進(jìn)軍乙肝疫苗,事后來看,股價當(dāng)時處于歷史高位。同年7月大股東解禁,馬上開始減持,乙肝疫苗概念完全是為了配合大股東減持而設(shè)計的。2013年1月,大股東減持完畢,持股比例從40%驟降到5%左右,緊接著高管開始減持。同年11月底,推出定增方案,定增價4.17元。隨后高管不再減持,董事長也開始在二級市場增持,一切都是為了能讓定增方案順利實施而保駕護(hù)航。雖然到目前為止,大股東都沒宣布最終是哪些人參與了定增,大股東認(rèn)購多少。但是由于大股東持股比例已經(jīng)低于控股線,因此我在董事長開始增持時,就已認(rèn)定大股東會積極參與認(rèn)購,會再玩一次高拋低吸的游戲,因此從4元起就一直持有該股。需說明的是,大股東為了穩(wěn)住投資者,會象征性地認(rèn)購一丁點。所謂積極認(rèn)購,認(rèn)購數(shù)量至少要15%以上,越多越好。最極端的例子是大股東全額認(rèn)購,其認(rèn)購價格必然就是該股長期的價格底部。例如,雛鷹農(nóng)業(yè)(002477.SZ),2013年6月27日推出定增,大股東全額認(rèn)購,耗資8.2億元,半年后竟然短期內(nèi)跌破當(dāng)時的增發(fā)價,此時就是千載難逢的抄底良機(jī)。2014年9月24日,雛鷹農(nóng)業(yè)因重大事項停牌。大股東的認(rèn)購方式也很關(guān)鍵,以現(xiàn)金認(rèn)購最佳,假如以股權(quán)或資產(chǎn)做對價,則大打折扣,因為資產(chǎn)價格都是含有水分的。上市公司通常會把尋找合適投資者的任務(wù)交給券商,而券商也往往會成立集合理財產(chǎn)品專門參與某些定向項目。因此,假如投資者資金量比較大(至少100萬元),往往券商主要會詢問是否參與某定增。增發(fā)參與者實力如何當(dāng)定增的詳細(xì)方案出來后,我們就擁有足夠的信息來分析定增的好壞程度。除上文所說的大股東是否積極參與、是否用現(xiàn)金出資,第二個關(guān)鍵指標(biāo)是,有沒有實力派參與定增?首先,金融資本大鱷是否參與,一些“XX系”就是專門在二級市場折騰的高手。例如大康牧業(yè)(002505.SZ),2013年6月13日宣布定增,引入“鵬欣系”。2014年6月4日再次宣布定增,收購大股東(鵬欣系)的兩個牧場。大康牧業(yè)的股價從6元一路上漲。其次,著名的PE機(jī)構(gòu)是否參與。新天域、博裕、中信產(chǎn)業(yè)投資、厚樸、Primvera(春華)、鼎暉、PAG(太盟)、中信資本、弘毅、復(fù)興、凱石、天堂硅谷等。這些PE機(jī)構(gòu)通常會成立一個專項基金入股(而不是以公司名字入股),因此需要搞清參與定增者“XXX信托”到底是哪家機(jī)構(gòu)發(fā)行的。例如贊宇科技(002637.SZ)2014年5月21日宣布定增,定增對象為永銀投資和硅谷久融。其中永銀投資是大股東和公司高管一起成立的公司,硅谷久融是天堂硅谷設(shè)立的基金。其三,是否有著名私募參與。例如徐翔、王亞偉。最后,著名牛散是否參與。他們其實往往是某些機(jī)構(gòu)的馬甲賬戶,并非個人投資者。此外,在挖掘參與者背景時,應(yīng)特別注意兩類公司,一類是突擊成立的公司,成立時間不足1年,沒有主營收入,通常都是專門為了這次定增而設(shè)定的。一類是公司注冊地址跟上市公司地址都在同一城市的,通常意味著兩者是有關(guān)聯(lián)的。又或者公司注冊地址跟實際控制人的家鄉(xiāng)相同,通常都是裙帶利益者。假如這些公司的認(rèn)購數(shù)額比較大,則可以理解為本次定增很可能是一次利益輸送,也算是潛在的利好。例如,廣陸數(shù)測(002175.SZ),2014年8月,一個叫呂奇?zhèn)惖娜送蝗辉?天內(nèi)舉牌拿下9%的股權(quán)。然后公司在9月推出定增方案,定增對象是4家機(jī)構(gòu)和一個自然人:南通富海投資管理中心、寧波博創(chuàng)金甬投資中心、上海靜觀創(chuàng)業(yè)合伙企業(yè)、北京廣源利達(dá)投資發(fā)展中心。除了北京廣源利達(dá)投資發(fā)展中心的成立日期是在2011年1月,寧波博創(chuàng)金甬投資中心成立于2013年11月外,其他認(rèn)購對象均成立于2014年,且尚未開展業(yè)務(wù),極有可能是專為此次定增而成立。自然人名字叫石莉,公告顯示,最近5年,石莉曾在桂林電視臺從事主持、采訪與編輯工作,自2013年7月開始,擔(dān)任桂林港建高速公路有限公司的經(jīng)營部經(jīng)理。石莉竟然能掏出1億元現(xiàn)金參與定增,說明背后有金主。而大股東并沒有參與這次定增,定增完成后,其持股比例從15%降到11.5%,與第二股東、第三股東的持股比例越來越接近。因此綜合上述信息,我認(rèn)為有人利用上述幾個馬甲在收購廣陸數(shù)測的股權(quán),這次的定增也是專門為了更換大股東而量身定制的,類似于借殼重組。第三個關(guān)鍵性指標(biāo)是,公司市值。一個市值太大的上市公司,哪怕出一千個大利好,股價的上漲空間都是非常有限的。而對于一個小市值公司,一個小利好就能把股價翻一倍。其中的邏輯也很容易理解,所以,盡量不要參與市值已經(jīng)超過100億元的公司的定增行情(僅有少數(shù)個股是特例)。市值在30億元以下的最佳,30億-50億元也很不錯。第四個關(guān)鍵性指標(biāo)是,募投項目是否有想象空間?普通投資者由于行業(yè)背景知識缺乏,自己分析項目的可行性和盈利性是不可能的,還是直接參考券商的研究報告或者聽聽業(yè)內(nèi)專業(yè)人士的分析。但有幾個方面可以從常識判斷。比如募資是為了“補(bǔ)充流動資金”,這是最沒想象空間的說辭。所籌資金應(yīng)該另有用途,只是事情尚未完全確定,因此大股東故意隱瞞普通投資者?；蛘哒f,“擴(kuò)張已有產(chǎn)品的產(chǎn)能”,假如目前設(shè)備的開工率低于80%,則說明這家公司純粹是來騙錢的。再如,“對前期募投的項目追加資金”,說明公司的經(jīng)營能力很爛。還有,“合伙成立新公司或收購一家公司”,這要看新公司的業(yè)務(wù)范圍是不是前景廣闊的新興產(chǎn)業(yè),并且新公司的規(guī)模跟上市公司規(guī)模相比是否足夠大。至于募資是“收購?fù)小?這要看該行業(yè)處于什么階段,假如行業(yè)已經(jīng)處于成熟期,只能靠搶競爭對手蛋糕份額來生存,則是壞事。但如果是“引入戰(zhàn)略投資者”,這是最有價值的定增類型,因它另有所圖,后面的故事往往會很精彩。如引入新的大股東完成借殼重組、引入實力PE機(jī)構(gòu)協(xié)助公司做市值管理、引入一致行動人來更換大股東。方案實施前后的股價異動從定增方案公布到定增正式實施,還有一段日子,中途股價的波動往往會大幅偏離定增價:股價大幅高于定增價;股價位于定增價上方,但偏離幅度小于30%;股價跌破了增發(fā)價。假如股價大幅度偏離定增價,那么在定增實施完畢后,股價往往就會階段性回調(diào)或者見大頂。因為投資者都有“錨定心理”,他們會以定增價作為參照物來衡量當(dāng)前股價是否被高估。一旦定增實施完畢,就會觸發(fā)大量獲利拋盤。而上市公司也已經(jīng)如愿募資,護(hù)盤動力明顯下降,因此股價上漲就會停頓。那么如何區(qū)別股價是階段性回調(diào)還是見頂?定增圈錢目的無非只有三種:找個利好借口,配合主力逢高出貨(如大股東解禁、參與IPO的PE解禁);公司其實并不缺錢,定增只是為了引進(jìn)戰(zhàn)略投資者;大股東確實想做好市值管理。對于第一種情況,股價見頂?shù)母怕瘦^高,后兩種情況,往往只是橫盤震蕩,然后每隔一段時間就停牌一次,發(fā)布一個重大利好,遇到這種經(jīng)常“做事”的上市公司,股價想不翻倍都難。如何判斷是哪一種情況?指標(biāo)有三個:大股東是否積極參與了定增;這次定增的目的是否為了引進(jìn)金融資本大鱷協(xié)助公司做市值管理;這次定增是否大股東打算把控股權(quán)轉(zhuǎn)讓?假如大股東沒參與定增,并且定增后持股比例跟第二、第三股東的持股比例很接近,往往就意味著大股東打算把股權(quán)都賣掉。遇到大股東要賣股權(quán),股價漲幅往往不會大,停滯在某個區(qū)間,時間跨度可能需要半年或1年。如大康牧業(yè)2013年引入“鵬欣系”,同時還引入天堂硅谷協(xié)助公司做市值管理。在定增完成后,股價一直橫盤。2014年,在“鵬欣系”的兩個農(nóng)場項目培育成熟后,再次定增注入到上市公司。第一次定增的目的是為了引入戰(zhàn)略投資者,第二次定增的目的就有圈錢走人的味道了,因第二次定增是上市公司掏錢購買“鵬欣系”的資產(chǎn)。一旦完成,鵬欣系落袋為安,股價就堪憂了。除非金融大鱷打算把公司作為其長期運作的平臺,但是鵬欣系的運作平臺是鵬欣資源。再如丹邦科技(002618.SZ),2012年10月大股東開始減持,一直持續(xù)到2013年8月。2013年1月推出了定增方案,但一直到9月7日才拿到證監(jiān)會批文,到10月才正式實施,期間股價從13元漲到45元。最終定增價為26.5元。所以,大股東根本沒參與這次認(rèn)購,純粹是為了高位套現(xiàn)。果然,定增實施完畢之后的股價一直都沒創(chuàng)新高。假如公布定增方案前股價沒有大漲(從最近一年的最低點算起,股價漲幅小于50%最佳),宣布定增后,股價也沒大漲,一直都在區(qū)間震蕩。這往往是大股東故意隱瞞利好導(dǎo)致,例如只對外宣布“募集資金用于補(bǔ)償流動資金”。但是這種類型的定增最有想象空間,特別是定增實施完畢后,股價還在底部震蕩的。例如雛鷹農(nóng)牧,2013年6月27日公司向大股東侯建芳定向增發(fā)5291萬股,募集資金8.2億元,用于償還銀行貸款和補(bǔ)充流動資金。增發(fā)完畢后,公司大股東持股從46.44%增加到51.27%,相當(dāng)于大股東增持股份。該股就符合上述原則,大股東全額認(rèn)購、定增公布前股價沒大漲、定增公布后股價也沒大漲、資金用途是“補(bǔ)充流動資金”。結(jié)果一年后停牌了。又如恒逸石化(000703.SZ),2014年9月10日宣布定增,發(fā)行對象為公司控股股東恒逸集團(tuán)之全資子公司恒逸投資。募資用于補(bǔ)充流動資金。其行為和走勢特征跟雛鷹農(nóng)牧完全一模一樣。再如中順潔柔(002511.SZ),2014年10月9日宣布向董事長鄧穎忠定增,募資也是用于補(bǔ)充流動資金。復(fù)牌后已經(jīng)連續(xù)漲停。在此之前,股價一直都趴在底部。為什么中順潔柔宣布定增后走勢跟恒逸石化差別那么大?關(guān)鍵還是在于市值大小,恒逸石化市值88億元,雛鷹農(nóng)牧的總市值也接近90億元,但中順潔柔公布定增前市值才36億元。此外,跟其募集的項目也有關(guān)系,假如募投的項目毛利率很低,那么市場認(rèn)同度就低。假如定增公布后,股價跌破了定增價。大股東必然會想辦法把股價拉回定增價之上,但是也有一些保增發(fā)價失敗的,最終上市公司不得不放棄定增。這其中,投資者需要判斷的指標(biāo)之一是,當(dāng)前市場處于牛熊的哪個階段?牛市跌破增發(fā)價非常罕見,但熊市,如2008年,千萬別接飛刀,尤其是那種在牛市末期推出定增方案的,失敗的概率很高。但在類似2010-2013年這樣的震蕩下跌市場中,保增發(fā)價有可能成功。判斷的指標(biāo)之二是,這是否屬于二次定增?一般上市公司是志在必得的,必定會全力保增發(fā)價。指標(biāo)之三是,公司的資金鏈?zhǔn)遣皇钱惓＞o張?假如該公司資金異常緊張,那么他保增發(fā)價的動力就足。常見的草根指標(biāo)如:抵押貸款時需要擔(dān)?；蛐韪哳~資產(chǎn)做抵押;拖欠工資;逾期貸款高;頻繁跟高利貸接觸;現(xiàn)金流每年呈下降趨勢;拖欠賬款現(xiàn)象越來越頻繁。指標(biāo)之四是,當(dāng)初想投產(chǎn)的項目是否已經(jīng)產(chǎn)能過剩?從這四個指標(biāo)看,最好的套利機(jī)會是:處于震蕩市(或熊市已經(jīng)持續(xù)了兩年以上)+二次增發(fā)+大股東積極認(rèn)購+跌破增發(fā)價。后面保住增發(fā)價的概率非常高。例如海南海藥(000566.SZ),2010年9月推出定增,2011年1月跌破后快速反彈,5月再次跌破定增價,一直到了7月22日方案才獲得證監(jiān)會通過,公司在8月8日公布半年報,凈利潤大增59%,趁著利好,公司趕緊于8月16日實施定增。之后股價就一蹶不振了。特別要強(qiáng)調(diào)的是,大股東不是萬能的,萬一遇到“特例”,唯一能拯救你的就是倉位控制和止損。解禁時的機(jī)會在定增實施前,大股東往往會給予參與者“保底承諾”,一般都會承諾穩(wěn)賺20%以上。解禁期一般指解禁前6個月到解禁后6個月,這個階段往往是大股東積極拉抬股價的時期,非常值得參與。指標(biāo)之一是,當(dāng)前股價是否高于定增價30%以上?如果是,就意味著大股東不需要護(hù)盤,那么參與價值就大大下降。當(dāng)前價離定增價的差距越大,參與價值越高。指標(biāo)之二,有沒有實力強(qiáng)的人被套?上文中提到的著名PE、著名私募、牛散、創(chuàng)業(yè)小伙伴、三姑六婆等,都是,被套的定義是當(dāng)前股價沒能高出定增價30%以上。但以下機(jī)構(gòu)屬于“羔羊”:券商集合理財產(chǎn)品、公墓基金、社保、不出名的小私募。指標(biāo)之三,實力人士的持股比例是多少?單個投資者(機(jī)構(gòu))持股比例要超過總股本的1%,幾個類型相似的投資者(他們通常是一致行動的)持股總數(shù)量不能低于總股本5%。低于上述要求,大股東往往沒動力掩護(hù)他們出逃。指標(biāo)之四,當(dāng)前市場處于哪個階段?處于牛市和震蕩市,大股東往往很容易就能拉高讓機(jī)構(gòu)出逃。假如處于單邊熊,那么大股東往往只能等待市場環(huán)境變好才拉升,因此股價不一定會漲。假如對方實力太強(qiáng),且急于套現(xiàn),那么大股東會通過大宗交易平臺接手。大PE機(jī)構(gòu)就屬于這種,他們手頭項目非常多,一解禁就要走,有些時候甚至還沒解禁就急于把股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他人。指標(biāo)之五,解禁前大股東有沒有增持或發(fā)布利好?有幾類利好應(yīng)該引起重視:大股東在二級市場增持;前期高管密集減持,但進(jìn)入解禁期后,突然不再減持了;宣布定增預(yù)案(掩護(hù)前一批定增出逃;業(yè)績大幅預(yù)增;收購公司。出現(xiàn)以下行為則是不好的現(xiàn)象:解禁期內(nèi)大股東和高管也在積極減持;解禁期內(nèi)出現(xiàn)大量大宗交易信息,并且都是折價交易。指標(biāo)之六是看公司屬性。大型國企往往不承諾保底,小市值公司容易操縱股價。因此優(yōu)先選擇小市值的民企,次優(yōu)選擇小市值的國企。指標(biāo)之七是看實力機(jī)構(gòu)過往歷史運作如何。一般來說,在解禁前都不需要賣出,等到正式解禁后,根據(jù)情況來定奪是否要賣出。等以下信號出現(xiàn)再賣也不遲:開始頻繁出現(xiàn)大宗交易,且折價幅度超過10%。緊接著發(fā)布股東減持公告,假如其剩余持股比例為4.9%以上,則需要賣出。假如其剩余持股比例為2%以下,則無需太驚慌(同時出現(xiàn)幾個人在減持,則需考慮他們的總數(shù)是否超過5%以上)。那種把持股比例剛好降低到4.9%的,通常意味著他后面要把股權(quán)全部賣光。因為持股比例超過5%,減持時需要發(fā)公告。（四）公募基金的賺錢秘笈:定增+重組+并購+股權(quán)那么，這一輪公募基金的賺錢秘笈究竟在哪里呢？一位不愿透露姓名的基金分析師表示，實際在輕舞飛揚的年代，國企改革尚未能激發(fā)出相關(guān)上市公司的實質(zhì)性業(yè)績利好，而年底已經(jīng)近在咫尺，年終排名和做絕對收益的壓力讓公募或許會選擇快速見效的捷徑，一條“定增+重組+并購+股權(quán)”的投資脈絡(luò)線漸漸顯露了出來。重組試金石：昔日亞偉利器依然閃光9月18日，滬市上市公司福成五豐收出連續(xù)第六個“一”字漲停，該股在復(fù)牌后上漲了60%，股價也驟然間從6元的水平上升到了接近9元一線。中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者注意到，該股呈現(xiàn)如此強(qiáng)勢的主要原因是公司的資產(chǎn)重組吸引了巨大的注意力。根據(jù)公司的相關(guān)公告顯示，該公司擬向控股股東福成投資發(fā)行股份購買其所持有的三河靈山寶塔陵園有限公司(簡稱寶塔陵園)100%的股權(quán)。重組完成后，寶塔陵園將成為公司全資子公司，公司將新增殯葬服務(wù)業(yè)務(wù)。原來在食品業(yè)摸爬滾打的福成五豐將實現(xiàn)驚天跨越，一舉“轉(zhuǎn)行”殯葬業(yè)。深圳某中型基金公司的基金經(jīng)理自信地預(yù)測，該股的目標(biāo)將是十個漲停板。而福成五豐的例子還不是個案，中經(jīng)記者注意到，實際上今年下半年以來，停牌重組股在滬深兩市比比皆是。有趣的是，記者還發(fā)現(xiàn)了多家停牌重組的上市公司復(fù)牌后的走勢類似于福成五豐，比如凱樂科技、百潤股份、華潤萬東等等。相關(guān)人士指出，這種復(fù)牌后連續(xù)一字漲停的走勢固然和重組后基本面的變化有關(guān)，當(dāng)然也和停牌期間錯過了指數(shù)上行的收益從而復(fù)牌補(bǔ)漲有關(guān)。遵循著重配重組股的思路，很多基金搭上了凈值上沖的順風(fēng)車，其中頗為典型的一只基金是富國醫(yī)療保健。中經(jīng)網(wǎng)記者注意到，該基金神準(zhǔn)地10只重倉股押中了6只。按照該基金的二季報來分析，復(fù)牌后一路漲停的華潤萬東和百潤股份赫然在列，而其持倉重還包括了福瑞股份、北陸藥業(yè)、凱利泰和博暉創(chuàng)新。據(jù)某媒體統(tǒng)計，截至9月17日，泰信優(yōu)勢增長、工銀信息、銀河主題、廣發(fā)聚優(yōu)、華寶興業(yè)收另益增長、華夏紅利、廣發(fā)聚瑞等基金二季度末的重倉股中都有3-5只疑似重組停牌。其中，停牌重倉股規(guī)模占比僅次于富國醫(yī)療保健的為華安宏利，約為21%。定增利刃劍：劍走偏鋒劍光閃爍所謂定向增發(fā)，是指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為。而根據(jù)上海某基金公司人士介紹，定增底價較二級市場一般有20%以上的折價，且2013年定增項目的平均參與起點為1.31億元，同時當(dāng)大盤在2000點附近時，定增盈利將是大概率事件。綜合中經(jīng)網(wǎng)記者的采訪，當(dāng)前內(nèi)地的基金公司中，財通基金毋庸置疑是最為重視定向增發(fā)的基金公司。相關(guān)統(tǒng)計顯示，截至2014年的8月末，財通基金自2013年以來已經(jīng)成功參與了79個定增項目，累計參與金額超過180億元，浮動收益率將近40%，總浮盈規(guī)模超過50億元，2013年以來的定增參與金額、中標(biāo)數(shù)量、總浮盈規(guī)模均位列全行業(yè)的首位。中經(jīng)網(wǎng)記者拿到的資料表明，如果按照截至今年8月29日的最新浮盈率計算，在財通基金所參與的79個項目中，兩只的浮盈已經(jīng)超過了100%，其中認(rèn)購了3100萬股的鑫科材料的最新浮盈率為123.84%，排在財通定增項目的首位；而其認(rèn)購了390萬股的贛鋒鋰業(yè)的最新浮盈率為113.83%，同樣收益不菲。中經(jīng)網(wǎng)記者了解到，綽號“定增王”的財通基金憑借平臺優(yōu)勢、資金雄厚、組合投資、投研能力