第九章資本預算

第九章資本預算第01講凈現(xiàn)值及內(nèi)含報酬率第一節(jié)項目的類型和評價過程

第二節(jié)投資項目的評價方法

[講義編號NODE00984600090100000201：針對本講義提問]【知識點】項目評價的原理投資項目報酬率①投資項目要求的必要報酬率是投資人的機會成本，即投資人將資金投資于其他同等風險資產(chǎn)可以賺取的收益?！椖抠Y本成本

②投資項目預期的報酬率是投資項目預期能夠達到的報酬率?；驹眍A期的報酬率＞資本成本，企業(yè)價值增加；

預期的報酬率＜資本成本，企業(yè)價值將減少。

【提示】投資者要求的必要報酬率即資本成本，是評價項目能否為股東創(chuàng)造價值的標準?！舅伎肌宽椖款A期報酬率如何計算？不計算預期報酬率，能否判斷預期報酬率是否高于資本成本？[講義編號NODE00984600090100000202：針對本講義提問]【知識點】項目評價的方法

[講義編號NODE00984600090100000203：針對本講義提問]一、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值含義凈現(xiàn)值，是指特定項目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。計算凈現(xiàn)值的公式如下：

凈現(xiàn)值NPV＝未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值—未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值結果分析如果NPV＞0，表明投資報酬率大于資本成本，該項目可以增加股東財富。應予采納。

如果NPV＝0，表明投資報酬率等于資本成本，不改變股東財富，沒有必要采納。

如果NPV＜0，表明投資報酬率小于資本成本，該項目將減損股東財富，應予放棄。評價（1）凈現(xiàn)值法具有廣泛的適用性，在理論上也比其他方法更完善。

（2）凈現(xiàn)值反映一個項目按現(xiàn)金流量計量的凈收益現(xiàn)值，它是個金額的絕對值，在比較投資額不同的項目時有一定的局限性。[講義編號NODE00984600090100000204：針對本講義提問]【例】設企業(yè)某項目的資本成本為10%，現(xiàn)金流量如下：年份0123現(xiàn)金流量（9000）120060006000要求：計算該項目的凈現(xiàn)值，并判斷項目能否采納。

『正確答案』

凈現(xiàn)值＝1200×（P/F，10%，1）＋6000×（P/F，10%，2）＋6000×（P/F，10%，3）－9000＝1557（萬元）

因為凈現(xiàn)值為正數(shù)，說明項目的投資報酬率超過10%，應予采納。【例】有甲乙兩個投資項目，有關資料如下:

投資額（零時點一次投入）現(xiàn)金流入現(xiàn)值凈現(xiàn)值項目壽命甲項目100150505乙項目2002606010【思考】能否根據(jù)凈現(xiàn)值的比較，判斷甲乙項目的優(yōu)劣？

『正確答案』不能。因為投資額不同、項目期限不同。

為了比較投資額不同項目的盈利性，人們提出了現(xiàn)值指數(shù)法。

所謂現(xiàn)值指數(shù)，是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，亦稱現(xiàn)值比率或獲利指數(shù)。

現(xiàn)值指數(shù)＝未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值/未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值

NPV＞0——PI＞1——應予采納

NPV≤0——PI≤1——不應采納【例】接上例。計算甲乙項目的現(xiàn)值指數(shù)

甲項目現(xiàn)值指數(shù)＝150/100＝1.5

乙項目現(xiàn)值指數(shù)＝260/200＝1.3

現(xiàn)值指數(shù)是相對數(shù)，反映投資的效率，甲項目的效率高；

凈現(xiàn)值是絕對數(shù)，反映投資的效益，乙項目的效益大。

是否可以認為甲項目比乙項目好呢？不一定。因為它們持續(xù)的時間不同，現(xiàn)值指數(shù)消除了投資額的差異，但是沒有消除項目期限的差異。我們以后再進一步討論這個問題。[講義編號NODE00984600090100000207：針對本講義提問]【例·多選題】下列關于凈現(xiàn)值和現(xiàn)值指數(shù)的說法，正確的是（）。

A.凈現(xiàn)值反映投資的效益

B.現(xiàn)值指數(shù)反映投資的效率

C.現(xiàn)值指數(shù)消除了不同項目間投資額的差異

D.現(xiàn)值指數(shù)消除了不同項目間項目期限的差異

『正確答案』ABC

『答案解析』現(xiàn)值指數(shù)消除了不同項目投資額之間的差異，但是沒有消除不同項目投資期限的差異，所以選項D不正確。【例·單選題】ABC公司投資一個項目，初始投資在第一年初一次投入，該項目預期未來4年每年的現(xiàn)金流量為9000元。所有現(xiàn)金流都發(fā)生在年末。項目資本成本為9%。如果項目凈現(xiàn)值（NPV）為3000元，那么該項目的初始投資額為（）元。

A.11253

B.13236

C.26157

D.29160

『正確答案』C

『答案解析』凈現(xiàn)值＝3000＝9000×（P/A，9%，4）－初始投資額，得出初始投資額＝9000×3.2397－3000＝26157（元）。所以選項C是正確的。凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法雖然考慮了時間價值，可以說明投資項目的報酬率高于或低于資本成本，但沒有揭示項目本身可以達到的報酬率是多少。

二、內(nèi)含報酬率法

（一）含義

內(nèi)含報酬率是指能夠使未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率，或者說是使投資項目凈現(xiàn)值為零的折現(xiàn)率。（二）計算

投資于期初一次投入，無建設期，投產(chǎn)后各年現(xiàn)金凈流量相等。[講義編號NODE00984600090100000211：針對本講義提問]【例】已知某投資項目的有關資料如下表所示：年份012現(xiàn)金凈流量（20000）1180013240要求：計算該項目的內(nèi)含報酬率。

『正確答案』

NPV＝11800×（P/F，i，1）＋13240×（P/F，i，2）－20000＝0

采用逐步測試法：

（1）適用18%進行測試：

NPV＝－499

（2）使用16%進行測試

NPV＝9

經(jīng)過以上試算，可以看出該方案的內(nèi)含報酬率在16%—18%之間。采用內(nèi)插法確定：

解之得：IRR＝16.04%

【例】已知某投資項目的有關資料如下：年份0123現(xiàn)金凈流量－12000460046004600要求：計算該項目的內(nèi)含報酬率。

『正確答案』

凈現(xiàn)值＝4600×（p/A，i，3）—12000

令凈現(xiàn)值＝0，得出：（P/A，IRR，3）＝12000/4600＝2.609

查年金現(xiàn)值系數(shù)表，當貼現(xiàn)率＝7%時，年金現(xiàn)值系數(shù)＝2.624；當貼現(xiàn)率＝8%時，年金現(xiàn)值系數(shù)＝2.577。由此可以看出，該方案的內(nèi)含報酬率在7%—8%之間，采用內(nèi)插法確定：

IRR＝7.32%

【總結】內(nèi)含報酬率的計算有兩種基本方法：一是逐步測試法；二是年金法。其中前者為普遍適用的方法，后者只能應用于特殊的情況。

（三）指標應用

如果IRR＞資本成本，應予采納；

如果IRR≤資本成本，應予放棄?！纠芜x題】對投資項目的內(nèi)含報酬率指標大小不產(chǎn)生影響的因素是（）。

A.投資項目的原始投資

B.投資項目的現(xiàn)金流量

C.投資項目的有效年限

D.投資項目的資本成本

『正確答案』D

『答案解析』資本成本是進行投資決策時需要考慮的，在計算內(nèi)含報酬率的時候是不需要考慮的。所以，本題應該選D。【總結】指標之間的關系

凈現(xiàn)值＞0——現(xiàn)值指數(shù)＞1——內(nèi)含報酬率＞項目資本成本

凈現(xiàn)值＜0——現(xiàn)值指數(shù)＜1——內(nèi)含報酬率＜項目資本成本

凈現(xiàn)值＝0——現(xiàn)值指數(shù)＝1——內(nèi)含報酬率＝項目資本成本第02講回收期法和會計報酬率法三、回收期法

（一）含義與計算

回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累計到與投資額相等所需要的時間。它代表收回投資所需要的年限?；厥漳晗拊蕉蹋桨冈接欣?/p>

回收期的計算分兩種情況：

（1）在原始投資一次支出，每年現(xiàn)金凈流入量相等時：

回收期＝原始投資額/每年現(xiàn)金凈流入量[講義編號NODE00984600090200000201：針對本講義提問]【例】某項目投資100萬元，沒有建設期，項目壽命期10年，每年現(xiàn)金凈流量為50萬元，則：

回收期＝100/50＝2（年）

【思考】在本題中，如何計算內(nèi)含報酬率法？

50×（P/A，10，IRR）－100＝0

（P/A，10，IRR）＝100/50＝2＝靜態(tài)回收期。

（2）如果現(xiàn)金流入量每年不等，或原始投資是分幾年投入的，則可使下式成立的n為回收期：

【例】某項目原始投資9000萬元于期初一次投入，項目壽命期三年，每年現(xiàn)金凈流量分別為1200、6000、6000萬元。要求計算該項目的回收期。

『正確答案』

【教材方法】0123原始投資

現(xiàn)金流入

未收回投資（9000）

1200

7800

6000

1800

6000

0回收期＝2＋1800/6000＝2.3（年）年限0123現(xiàn)金凈流量－9000120060006000累計現(xiàn)金凈流量－9000－7800－18004200（二）評價優(yōu)點（1）計算簡便；

（2）容易為決策人所正確理解；

（3）可以大體上衡量項目的流動性和風險。缺點（1）忽視了時間價值，把不同時間的貨幣收支看成是等效的；

（2）沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流，也就是沒有衡量盈利性；

（3）促使公司接受短期項目，放棄有戰(zhàn)略意義的長期項目。（三）折現(xiàn)回收期法

為了克服回收期法不考慮時間價值的缺點，人們提出了折現(xiàn)回收期法。

折現(xiàn)回收期是指在考慮資金時間價值的情況下以項目現(xiàn)金流量流入抵償全部投資所需要的時間。【例】已知某投資項目的資本成本為10%，其他有關資料如下表所示：

年份012現(xiàn)金凈流量－200001180013240要求：計算該項目的折現(xiàn)回收期。

『正確答案』年份012現(xiàn)金凈流量－200001180013240折現(xiàn)系數(shù)10.90910.8264現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值－200001072710942累計現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值－20000－92731669折現(xiàn)回收期＝1＋9273/10942＝1.85（年）

【提示】折現(xiàn)回收期也被稱為動態(tài)回收期。折現(xiàn)回收期法出現(xiàn)以后，為了區(qū)分，將傳統(tǒng)的回收期稱為非折現(xiàn)回收期或靜態(tài)回收期。

[講義編號NODE00984600090200000207：針對本講義提問]四、會計報酬率法

（一）含義與計算

這種方法計算簡便，應用范圍很廣。它在計算時使用會計報表上的數(shù)據(jù)，以及普通會計的收益和成本觀念。

會計報酬率

＝年平均凈收益/原始投資額×100%（二）評價優(yōu)點（1）它是一種衡量盈利性的簡單方法，使用的概念易于理解；

（2）使用財務報告的數(shù)據(jù)，容易取得；

（3）考慮了整個項目壽命期的全部利潤；

（4）該方法揭示了采納一個項目后財務報表將如何變化，使經(jīng)理人員知道業(yè)績的預期，也便于項目的后評估。缺點（1）使用賬面收益而非現(xiàn)金流量，忽視了折舊對現(xiàn)金流量的影響；

（2）忽視了凈收益的時間分布對于項目經(jīng)濟價值的影響。[講義編號NODE00984600090200000209：針對本講義提問]【總結】

【總結】在本知識點介紹的6個評價指標中，只有會計收益率無法直接利用現(xiàn)金凈流量信息計算。而其他評價指標都可以直接利用現(xiàn)金凈流量信息計算。[講義編號NODE00984600090200000211：針對本講義提問]【例·多選題】（2013年）動態(tài)投資回收期法是長期投資項目評價的一種輔助方法，該方法的缺點有（）。

A.忽視了折舊對現(xiàn)金流的影響

B.沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流

C.促使放棄有戰(zhàn)略意義的長期投資項目

D.忽視了資金的時間價值

『正確答案』BC

『答案解析』回收期法的缺點是：忽視了時間價值，把不同時間的貨幣收支看成是等效的；沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流，也就是沒有衡量盈利性；促使公司接受短期項目，放棄有戰(zhàn)略意義的長期項目。動態(tài)回收期法克服了靜態(tài)回收期法不考慮時間價值的缺點。所以動態(tài)回收期法，還存在回收期法的其他缺點?！纠ざ噙x題】下列關于現(xiàn)值指數(shù)和內(nèi)含報酬率的說法正確的有（）。

A.現(xiàn)值指數(shù)是相對數(shù)，反映投資的效率

B.現(xiàn)值指數(shù)的大小受事先給定的折現(xiàn)率的影響，而內(nèi)含報酬率的大小不受事先給定的折現(xiàn)率的影響

C.內(nèi)含報酬率是項目本身的報酬率

D.內(nèi)含報酬率大于項目的資本成本時，方案可行

『正確答案』ABCD

『答案解析』現(xiàn)值指數(shù)是相對數(shù)，反映的是投資的效率，凈現(xiàn)值是絕對數(shù)，所以，選項A正確。計算現(xiàn)值指數(shù)的時候需要事先給定一個折現(xiàn)率，折現(xiàn)率的大小會直接影響現(xiàn)值指數(shù)的大小，而內(nèi)含報酬率是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的折現(xiàn)率，它不受給定折現(xiàn)率的影響，所以，選項BC正確。內(nèi)含報酬率是凈現(xiàn)值為0時的折現(xiàn)率，當它大于項目的資本成本時，說明投資項目是可以獲得收益的，可以增加股東財富，所以方案是可行的。選項D正確?！纠芜x題】已知某投資項目于期初一次投入現(xiàn)金100萬元，項目資本成本為10%，項目建設期為0，項目投產(chǎn)后每年可以產(chǎn)生等額的永續(xù)現(xiàn)金流量。如果該項目的內(nèi)含報酬率為20%，則其凈現(xiàn)值為（）。

A.10萬元

B.50萬元

C.100萬元

D.200萬元

『正確答案』C

『答案解析』設投產(chǎn)后每年現(xiàn)金流量為A，則有：100＝A/IRR＝A/20%，A＝20（萬元）

凈現(xiàn)值＝20/10%－100＝100（萬元）?！纠ざ噙x題】下列關于投資項目評估方法的表述中，正確的有（）。

A.現(xiàn)值指數(shù)法克服了凈現(xiàn)值法不能直接比較投資額不同的項目的局限性，它在數(shù)值上等于投資項目的凈現(xiàn)值除以初始投資額

B.動態(tài)回收期法克服了靜態(tài)回收期法不考慮貨幣時間價值的缺點，但是仍然不能衡量項目的盈利性

C.內(nèi)含報酬率是項目本身的投資報酬率，不隨投資項目預期現(xiàn)金流的變化而變化

D.內(nèi)含報酬率法不能直接評價兩個投資規(guī)模不同的互斥項目的優(yōu)劣

『正確答案』BD

『答案解析』現(xiàn)值指數(shù)是指未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，故選項A的說法不正確。靜態(tài)投資回收期指的是投資引起的現(xiàn)金流入量累計到與投資額相等所需要的時間，這個指標忽略了時間價值，把不同時間的貨幣收支看成是等效的；沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流，也就是沒有衡量項目的盈利性。動態(tài)投資回收期是指在考慮資金時間價值的情況下，以項目現(xiàn)金流入抵償全部投資所需要的時間。由此可知，選項B的說法正確。內(nèi)含報酬率是根據(jù)項目的現(xiàn)金流量計算出來的，因此，隨投資項目預期現(xiàn)金流的變化而變化，選項C的說法不正確。由于內(nèi)含報酬率高的項目的凈現(xiàn)值不一定大，所以，內(nèi)含報酬率法不能直接評價兩個投資規(guī)模不同的互斥項目的優(yōu)劣。即選項D的說法正確。【思考】

評價項目時，凈現(xiàn)值與靜態(tài)回收期出現(xiàn)矛盾時，如何決策？

2011年試題

（1）計算擴建項目的凈現(xiàn)值，判斷項目是否可行并說明原因。

『正確答案』

（1）凈現(xiàn)值＝5207.63萬元。由于擴建項目的凈現(xiàn)值為正數(shù)，表明可以增加股東財富，擴建項目可行。

[講義編號NODE00984600090200000216：針對本講義提問]（2）計算擴建項目的靜態(tài)回收期。如果類似項目的靜態(tài)回收期通常為3年，公司是否應當采納該擴建項目？請說明原因。

『正確答案』

回收期＝3.07年。

靜態(tài)回收期代表收回投資需要的年限，它可以粗略地衡量項目的流動性和風險，但沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流，即沒有衡量盈利性。雖然計算出的靜態(tài)回收期為3.07年，略大于類似項目的通?；厥掌?，但由于擴建項目的凈現(xiàn)值較大，公司仍應采納擴建項目。第03講互斥項目的優(yōu)選問題及總量有限時的資本分配【知識點】互斥項目的優(yōu)選問題

互斥項目，是指接受一個項目就必須放棄另一個項目的情況。

如果一個項目的所有評價指標，包括凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率、回收期和會計收益率，均比另一個項目好一些，我們在選擇時不會有什么困擾。

問題是這些評價指標出現(xiàn)矛盾時，尤其是評價的基本指標凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率出現(xiàn)矛盾時，我們?nèi)绾芜x擇？

一、如果是項目的壽命期相同，但投資額不同引起的矛盾，則比較凈現(xiàn)值，凈現(xiàn)值大的方案為優(yōu)

如果是投資額不同引起的（項目的壽命相同），對于互斥項目應當凈現(xiàn)值法優(yōu)先，因為它可以給股東帶來更多的財富。股東需要的是實實在在的報酬，而不是報酬的比率。[講義編號NODE00984600090300000202：針對本講義提問]二、如果項目的壽命期不同，則有兩種方法：共同年限法和等額年金法

（一）共同年限法（重置價值鏈法）原理假設投資項目可以在終止時進行重置，通過重置使兩個項目達到相同的年限，然后比較其凈現(xiàn)值。

【提示】通常選各方案壽命期最小公倍壽命為共同年限。決策原則選擇重置后的凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。最小公倍數(shù)確定方法大數(shù)翻倍法。

①大數(shù)是不是小數(shù)的倍數(shù)，如果是，大數(shù)即為最小公倍數(shù)。

②如果不是，大數(shù)乘以2，看看是不是小數(shù)的倍數(shù)，如果是，大數(shù)的2倍就是最小公倍數(shù)。

③如果不是，大數(shù)乘以3……【例】假設公司有A和B兩個互斥的投資項目，項目資本成本是10%，。

A項目的年限為6年。凈現(xiàn)值12441萬元，內(nèi)含報酬率19.73%；

B項目的年限為3年，凈現(xiàn)值為8324萬元，內(nèi)含報酬率32.67%。

兩個項目的現(xiàn)金流量見下表。要求采用共同年限法對兩個項目選優(yōu)。

兩個指標的評價結論有矛盾。

項目年限的最小公倍數(shù)為6年。項目AB重置B時間折現(xiàn)系數(shù)（10%）現(xiàn)金流現(xiàn)值現(xiàn)金流現(xiàn)值現(xiàn)金流現(xiàn)值01－40000－40000－17800－17800－17800－1780010.90911300011818700063647000636420.8264800066121300010744130001074430.75131400010518120009016－5800－435840.68301200081967000478150.620911000683013000807260.5645150008467120006774NPV12441832414577IRR19.73%32.67%結論：B項目優(yōu)于A項目

【其他解法】

B重置后的凈現(xiàn)值

＝8324＋8324×（P/F，10%，3）

＝14577

【提示】重置現(xiàn)金流量比較繁瑣，重置凈現(xiàn)值比較快捷。（二）等額年金法

【計算步驟】

1.計算兩項目的凈現(xiàn)值；

2.計算凈現(xiàn)值的等額年金額；

凈現(xiàn)值的等額年金額＝該方案凈現(xiàn)值/（P/A,i,n）

3.假設項目可以無限重置，并且每次都在該項目的終止期，等額年金的資本化就是項目的凈現(xiàn)值。

永續(xù)凈現(xiàn)值＝等額年金額/資本成本

【決策原則】永續(xù)凈現(xiàn)值最大的項目為優(yōu)。

【提示】如果資本成本相同，則等額年金大的項目永續(xù)凈現(xiàn)值肯定大，因此依據(jù)等額年金就可以直接判斷項目優(yōu)劣。

依據(jù)前例數(shù)據(jù)：

【答案】

A項目的凈現(xiàn)值＝12441萬元

A項目凈現(xiàn)值的等額年金＝12441/4.3553＝2857（萬元）

A項目的永續(xù)凈現(xiàn)值＝2857/10%＝28570（萬元）

B項目的凈現(xiàn)值＝8324萬元

B項目的凈現(xiàn)值的等額年金＝8324/2.4869＝3347（萬元）

B項目的永續(xù)凈現(xiàn)值3347/10%＝33470（萬元）

比較永續(xù)凈現(xiàn)值，B項目優(yōu)于A項目，結論與共同比較期法相同。

【例·計算題】F公司為一家上市公司。該公司20×1年有一項固定資產(chǎn)投資計劃（項目資本成本為9%），擬定了兩個方案：

甲方案原始投資額為100萬元，在建設期起點一次性投入，項目壽命期為6年，凈現(xiàn)值為27.25萬元。

乙方案原始投資額為120萬元，在建設期起點一次性投入，項目壽命期為4年，建設期為1年，運營期每年的凈現(xiàn)金流量均為60萬元。

要求：

（1）計算乙方案的凈現(xiàn)值；

（2）使用年等額年金法作出投資決策。

『正確答案』

（1）乙方案的凈現(xiàn)值＝60×（P/A，9%，3）×（P/F，9%，1）－120＝19.33（萬元）

（2）甲方案凈現(xiàn)值的年等額年金

＝27.25/（P/A，9%，6）＝6.07（萬元）

乙方案凈現(xiàn)值的年等額年金

＝19.33/（P/A，9%，4）＝5.97（萬元）

結論：應該選擇甲方案。

【總結】

【知識點】總量有限時的資本分配

獨立項目含義所謂獨立項目是指被選項目之間是相互獨立的，采用一個項目時不會影響另外項目的采用或不采用。決策思路

在資本總量不受限制的情況下凡是凈現(xiàn)值為正數(shù)的項目或者內(nèi)含報酬率大于資本成本的項目，都可以增加股東財富，都應當被采用。在資本總量受到限制時按現(xiàn)值指數(shù)排序并尋找凈現(xiàn)值最大的組合就成為有用的工具，有限資源的凈現(xiàn)值最大化成為具有一般意義的原則。[講義編號NODE00984600090300000209：針對本講義提問]【例】甲公司可以投資的資本總量為10000萬元，資本成本10%。現(xiàn)有三個投資項目，有關數(shù)據(jù)如表所示（單位：萬元）。項目時間（年末）012現(xiàn)金流入現(xiàn)值凈現(xiàn)值現(xiàn)值指數(shù)現(xiàn)值因數(shù)（10%）10.90910.8264A現(xiàn)金流量－1000090005000現(xiàn)值－10000818241321231423141.23B現(xiàn)金流量－500050572000現(xiàn)值－500046001653625312531.25C現(xiàn)金流量－500050001881現(xiàn)值－500045461555610011001.22優(yōu)先順序為B、A、C。應當選擇B和C，放棄A項目【例·單選題】在資本總量有限的情況下，甲公司對于三個獨立項目A、B、C采納了項目B與C構成的投資組合，其可能的原因在于該組合的（）。

A.投資額最小

B.凈利潤最大

C.凈現(xiàn)值最大

D.回收期最短

『正確答案』C

『答案解析』資本總量有限的情況下選擇合適的投資組合，首先要考慮的是資本總量，然后是各自的凈現(xiàn)值和組合凈現(xiàn)值，凈利潤不作為主要的考慮因素?！纠芜x題】某公司有A、B、C、D四個投資項目可供選擇，其中A與D是互斥項目，有關資料如下：單位：元投資項目原始投資凈現(xiàn)值現(xiàn)值指數(shù)A120000670001.56B150000795001.53C3000001110001.37D160000800001.50如果項目總投資限定為60萬元，則最優(yōu)的投資組合是（）。

A.A+C+D

B.A+B+C

C.A+B+C+D

D.B+C+D

『正確答案』B

『答案解析』由于A與D是互斥項目，所以二者不能同時存在，所以選項AC錯誤。又因為選項D投資組合的原始投資額合計數(shù)大于60萬元，所以選項D不正確。第04講現(xiàn)金流量的概念及估計的基本原則第三節(jié)投資項目現(xiàn)金流量的估計

【知識點】現(xiàn)金流量的概念

所謂現(xiàn)金流量，在投資決策中是指一個項目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。

【提示】這里的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，它不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項目需要投入的企業(yè)現(xiàn)有的非貨幣資源的變現(xiàn)價值（這里要應用機會成本的理念，后面詳述）。[講義編號NODE00984600090400000302：針對本講義提問]現(xiàn)金流量的表現(xiàn)形式

①現(xiàn)金流出量；②現(xiàn)金流入量；③現(xiàn)金凈流量。

現(xiàn)金凈流量是指項目引起的、一定期間現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的差額。流入量大于流出量時，凈流量為正值；反之，凈流量為負值。

某年現(xiàn)金凈流量＝該年現(xiàn)金流入量－該年現(xiàn)金流出量

【提示】①一般情況下，投資項目某年的現(xiàn)金流量，即指其該年的現(xiàn)金凈流量。

②按照教材的用語習慣，如果現(xiàn)金凈流量為正，通常稱為“現(xiàn)金流入”；如果現(xiàn)金凈流量為負，通常稱為“現(xiàn)金流出”。[講義編號NODE00984600090400000303：針對本講義提問]【知識點】現(xiàn)金流量估計的基本原則

在確定投資項目相關的現(xiàn)金流量時，應遵循的最基本的原則是：

只有增量現(xiàn)金流量才是與項目相關的現(xiàn)金流量。

所謂增量現(xiàn)金流量，是指接受或拒絕某一個投資項目后，企業(yè)總現(xiàn)金流量因此發(fā)生的變動。只有那些由于采納某個項目引起的現(xiàn)金支出增加額，才是該項目的現(xiàn)金流出；只有那些由于采納某個項目引起的現(xiàn)金流入增加額，才是該項目的現(xiàn)金流入。[講義編號NODE00984600090400000304：針對本講義提問]注意以下四個問題：區(qū)分相關成本和非相關成本相關成本是與特定決策有關的、在分析評價時必須加以考慮的成本。非相關成本是與特定決策無關的、在分析評價時不必加以考慮的成本。不要忽視機會成本在投資方案的選擇中，如果選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他途徑的機會，其他投資機會可能取得的收益是實行本方案的一種代價，被稱為這項投資方案的機會成本。要考慮投資方案對公司其他項目的影響要考慮新項目與原項目是競爭關系還是互補關系。對營運資本的影響所謂營運資本的需要，是指增加的經(jīng)營性流動資產(chǎn)與增加的經(jīng)營性流動負債之間的差額。

【提示】通常假定開始投資時籌措的營運資本在項目結束時收回。【知識點】項目稅后現(xiàn)金流量的計算

一、基本概念稅后付現(xiàn)成本稅后成本＝實際付現(xiàn)成本×（1－稅率）稅后收入稅后收入＝收入金額×（1－稅率）折舊抵稅折舊可以起到減少稅負的作用，其公式為：

稅負減少額＝折舊×稅率二、項目現(xiàn)金流量的類型

[講義編號NODE00984600090400000307：針對本講義提問]

【提示】在計算項目現(xiàn)金流量時，必須明確計算的是哪一種現(xiàn)金流量。三、項目現(xiàn)金流量的估計

（一）初始現(xiàn)金流量一般初始現(xiàn)金流量＝－（貨幣資本支出＋營運資本投資）特殊情況（1）如果涉及項目利用企業(yè)現(xiàn)有的“非貨幣性資源”，則需要考慮非貨幣性資源的機會成本。

如果非貨幣性資源的用途是唯一的，則不需做以上考慮。

（2）相關培訓費問題（付現(xiàn)成本）。

（3）前期咨詢費問題（非相關）.

（4）營運資本投資問題（貓狗法則）

一是直接給出；二是分項給出；三是閑置存貨利用。

（5）更新改造決策（注意總量分析和差量分析的區(qū)別）[講義編號NODE00984600090400000309：針對本講義提問]【例·單選題】甲公司在考慮一臺設備的升級。甲公司使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法分析設備更新的可行性。已知所得稅稅率為40%。

甲公司的相關數(shù)據(jù)如下（單位：元）：

現(xiàn)有設備新設備原始成本5000095000累計折舊45000－當前市值300095000應收賬款60008000應付賬款21002500基于以上信息，并使用折現(xiàn)法，該設備升級的初始投資額（增量投資）應該為（）。

A.92400

B.92800

C.－92800

D.－92400

『正確答案』B

『答案解析』舊設備變現(xiàn)損失減稅＝（5000－3000）×40%＝800（元）

舊設備變現(xiàn)的現(xiàn)金凈流入＝3000+800＝3800（元）

營運資本需求增加＝（8000－2500）－（6000－2100）＝1600（元）

初始投資＝95000－3800+1600＝92800（元）第05講項目現(xiàn)金流量的估計（二）經(jīng)營期現(xiàn)金流量

含義經(jīng)營期現(xiàn)金流量，主要是營業(yè)現(xiàn)金流量。營業(yè)現(xiàn)金流量估計方法直接法營業(yè)現(xiàn)金流量＝營業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得稅間接法營業(yè)現(xiàn)金流量＝稅后（經(jīng)營）凈利潤＋折舊攤銷分算法營業(yè)現(xiàn)金流量

＝收入×（1－稅率）－付現(xiàn)成本×（1－稅率）＋折舊攤銷×稅率

＝稅后收入－稅后付現(xiàn)成本＋折舊與攤銷×所得稅率【提示】折舊計提必須按照稅法規(guī)定進行。尤其注意折舊年限與實際使用年限不一致的情況。特殊問題（1）本項目對其他項目的影響（對現(xiàn)金流量的影響、對收入的影響、對凈利潤的影響等），如果本項目無論是否上馬，影響都會產(chǎn)生，則不需考慮（非相關）。

（2）營運資本投資或收回問題；

（3）運營期的資本化支出和費用化支出問題。【例·單選題】某企業(yè)正在對一個資本投資項目進行評價。預計投產(chǎn)后第一年項目自身產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量為1000元，但由于該項目與企業(yè)其他項目具有競爭關系，會導致其他項目收入減少200元。假設企業(yè)所得稅稅率為25%，則該資本投資項目第一年的現(xiàn)金凈流量為（）元。

A.1000

B.800

C.1200

D.850

『正確答案』D

『答案解析』第一年的現(xiàn)金凈流量＝1000—200×（1—25%）＝850[講義編號NODE00984600090500000302：針對本講義提問]【例】（根據(jù)2011年試題改編）E公司2011年年初投產(chǎn)一條生產(chǎn)線，現(xiàn)已使用2年半?？紤]到該產(chǎn)品市場空間廣闊，擬提高生產(chǎn)能力。由于目前沒有可用的廠房和土地用來增加新的生產(chǎn)線，只能拆除當前生產(chǎn)線，新建一條生產(chǎn)線。

原生產(chǎn)線的原值為1800萬元（稅法規(guī)定折舊年限為10年，殘值率為5%，按照直線法計提折舊，目前的變現(xiàn)價值為1127萬元），目前的年銷售量為400萬只，銷售價格每只10元，單位變動成本為每只6元，每年的固定付現(xiàn)成本為100萬元。

新建生產(chǎn)線預計將在2013年年末完成并投入使用，預計支出為5000萬元，停產(chǎn)期間預計減少200萬只的生產(chǎn)和銷售，固定付現(xiàn)成本照常發(fā)生。擴建完成后，第1年的預計銷售量為700萬只，擴建不會對產(chǎn)品的銷售價格、單位變動成本產(chǎn)生影響。另預計營運資本為銷售額的10%。為簡化計算，假設擴建項目的現(xiàn)金流量均發(fā)生在2013年年末（零時點），墊支的營運資本在各年年初投入。E公司適用的所得稅率為25%。

要求：計算擴建項目的初始現(xiàn)金流量（零時點增量現(xiàn)金流量）

『正確答案』

當前生產(chǎn)線年折舊額＝1800×（1－5%）/10＝171（萬元）

擴建開始時生產(chǎn)線的賬面價值＝1800－171×2.5＝1372.5（萬元）

當前生產(chǎn)線變現(xiàn)損失抵稅＝（1372.5－1127）×25%＝61.375（萬元）

擴建項目停產(chǎn)減少的營業(yè)現(xiàn)金流量

＝200×10×（1－25%）－200×6×（1－25%）＋171×0.5×25%

＝621.375（萬元）

增加的營運資金＝（700－400）×10×10%＝300（萬元）

初始現(xiàn)金流量＝－5000＋1127＋61.375－621.375－300＝－4733（萬元）

△營業(yè)現(xiàn)金流量＝△稅后收入－△稅后成本＋△折舊抵稅[講義編號NODE00984600090500000303：針對本講義提問]（三）終結現(xiàn)金流量

內(nèi)容終結現(xiàn)金凈流量主要包括：

1.營運資本投資收回（貓狗法則）

2.處置長期資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量（需要考慮所得稅問題）注意事項由于折舊對現(xiàn)金流量的影響體現(xiàn)在對所得稅的影響上，因此，計算現(xiàn)金流量時，必須按照稅法的規(guī)定計算年折舊額以及賬面價值，即賬面價值＝固定資產(chǎn)原值－按照稅法規(guī)定計提的累計折舊。

【提示】如果設備使用到稅法年限才處置，則此時的賬面價值即為法定殘值。[講義編號NODE00984600090500000304：針對本講義提問]【例·單選題】在計算投資項目的未來現(xiàn)金流量時，報廢設備的預計凈殘值為12000元，按稅法規(guī)定計算的凈殘值為14000元，所得稅稅率為25%，則設備報廢引起的預計現(xiàn)金流入量為（）元。

A.7380

B.8040

C.12500

D.16620

『正確答案』C

『答案解析』設備報廢引起的現(xiàn)金流入量＝12000＋（14000－12000）×25%＝12500（元）

[講義編號NODE00984600090500000305：針對本講義提問]【例·計算題】F公司正在考慮購買一個新的價值為925000元的基于計算機的訂單響應系統(tǒng)。按稅法規(guī)定，這個設備將在5年內(nèi)按照直線折舊法無殘值折舊。設備壽命為5年，在5年末的時候，該設備的市場價值為90000元。應用該系統(tǒng)后每年可節(jié)省稅前360000元的訂單處理成本，而且，該設備可以一次性節(jié)省125000元的營運資本投資。F公司適用的所得稅稅率為35%，項目資本成本為10%。

要求：

（1）計算該項目每年的稅后現(xiàn)金凈流量；

（2）計算該項目的凈現(xiàn)值，判斷該項目是否可行并說明原因

『正確答案』

第0年的現(xiàn)金凈流量＝－925000＋125000＝－800000（元）

年折舊＝925000/5＝185000（元）

第1－4年的現(xiàn)金凈流量

＝360000×（1－35%）＋185000×35%＝298750（元）

設備變現(xiàn)的現(xiàn)金流量＝90000－（90000－0）×35%＝58500（元）

第5年的現(xiàn)金凈流量

＝298750＋58500－125000＝232250（元）

（2）凈現(xiàn)值

＝－800000＋298750×（P/A，10%，4）＋232250×（P/F，10%，5）

＝－800000＋298750×3.1699＋232250×0.6209

＝291211.65（元）

由于凈現(xiàn)值大于0，表明可以增加股東財富，故該項目可行。

[講義編號NODE00984600090500000306：針對本講義提問]【例·綜合題】ABC公司研制成功一臺新產(chǎn)品，現(xiàn)在需要決定是否大規(guī)模投產(chǎn)，有關資料如下：

（1）公司的所得稅率為40%.

（2）該項目的成功概率很大，風險水平與企業(yè)平均風險相同，可以使用公司的加權平均資本成本10%作為折現(xiàn)率。新項目的銷售額與公司當前的銷售額相比只占較小份額，并且公司每年有若干新項目投入生產(chǎn)，因此該項目萬一失敗不會危及整個公司的生存。

[講義編號NODE00984600090500000307：針對本講義提問]（3）銷售部門預計，每臺定價3萬元，銷量年可以達到10000臺；銷量不會逐年上升，但價格可以每年提高2%。生產(chǎn)部門預計，變動制造成本每臺2.1萬元，每年增加2%；不含折舊費的固定制造成本每年4000萬元，每年增加1%新業(yè)務將在2007年1月1日開始，假設經(jīng)營現(xiàn)金流發(fā)生在每年年底。

（4）需要添置一臺生產(chǎn)設備，預計其購置成本為4000萬元。該設備可以在2006年底以前安裝完畢，并在2006年底支付設備購置款。該設備按稅法規(guī)定折舊年限為5年，凈殘值率為5%；經(jīng)濟壽命為4年，4年后即2010年底該項設備的市場價值預計為500萬元。如果決定投產(chǎn)該產(chǎn)品，公司將可以連續(xù)經(jīng)營4年，預計不會出現(xiàn)提前中止的情況。

（5）生產(chǎn)所需的廠房可以用8000萬元購買，在2006年底付款并交付使用。該廠房按稅法規(guī)定折舊年限為20年，凈殘值率5%。4年后該廠房的市場價值預計為7000萬元。

（6）生產(chǎn)該產(chǎn)品需要的營運資本預計為銷售額的10%。假設這些營運資本在年初投入，項目結束時收回。[講義編號NODE00984600090500000308：針對本講義提問]要求：

（1）計算項目的初始投資總額，包括與項目有關的固定資產(chǎn)購置支出以及營運資本增加額。

（2）分別計算廠房和設備的年折舊額以及第4年末的賬面價值

（3）分別計算第4年末處置廠房和設備引起的稅后凈現(xiàn)金流量。

（4）計算各年項目現(xiàn)金凈流量以及項目的凈現(xiàn)值和靜態(tài)回收期

『正確答案』

（1）項目的初始投資總額

設備投資4000萬元

廠房投資8000萬元

營運資本投資＝3×10000×10%＝3000（萬元）

初始投資總額＝8000＋4000＋3000＝15000（萬元）。

（2）廠房和設備的年折舊額以及第4年年末的賬面價值

設備的年折舊額＝4000×（1－5%）/5＝760（萬元）

廠房的年折舊額＝8000×（1－5%）/20＝380（萬元）

第4年末設備的賬面價值＝4000－760×4＝960（萬元）

第4年末廠房的賬面價值＝8000－380×4＝6480（萬元）

（3）處置廠房和設備引起的稅后凈現(xiàn)金流量

第4年年末處置設備引起的稅后凈現(xiàn)金流量

＝500＋（960－500）×40%＝684（萬元）

第4年年末處置廠房引起的稅后凈現(xiàn)金流量

＝7000－（7000－6480）×40%＝6792（萬元）

（4）各年項目現(xiàn)金凈流量以及項目的凈現(xiàn)值和回收期年度01234設備廠房投資12000收入30000306003121231836.24稅后收入180001836018727.219101.744變動成本210002142021848.422285.368固定成本（不含折舊）400040404080.44121.204付現(xiàn)成本250002546025928.826406.572稅后付現(xiàn)成本150001527615557.2815843.9432折舊1140114011401140折舊抵稅456456456456營業(yè)現(xiàn)金流量345635403625.923713.8008需要的營運資本300030603121.23183.624營運資本投資30006061.262.424收回的營運資本3183.624處置固定資產(chǎn)現(xiàn)金凈流量7476（684＋6792）項目現(xiàn)金凈流量－1500033963478.83563.49614373.4248折現(xiàn)系數(shù)10.90910.82640.75130.6830項目凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值－150003087.30362874.88032677.25459817.049凈現(xiàn)值3456.48累計現(xiàn)金凈流量－15000－11604－8125.2－4561.7049811.7208回收期3＋4561.704/14373.4248＝3.32第06講更新項目現(xiàn)金流量估計及其決策方法【知識點】更新項目現(xiàn)金流量估計及其決策方法

——平均年成本法和總成本法的應用

一、基本原理

特點一般來說，設備更換并不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不會增加企業(yè)的現(xiàn)金流入，更新改造決策的現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流出。即使有少量的殘值變現(xiàn)收入，也屬于支出的抵減，而非實質上的流入增加。

【提示】兩個方案比較，不考慮相同的內(nèi)容。比如生產(chǎn)能力不變情況下的銷售收入。決策指標總成本＝未來使用年限內(nèi)的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值（年限相同時應用）平均年成本＝未來使用年限內(nèi)的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值/年金現(xiàn)值系數(shù)（年限不同）決策總成本或平均年年成本最低的方案為優(yōu)[講義編號NODE00984600090600000301：針對本講義提問]【擴展】如果新舊設備未來使用年限相同，也可以采用差量分析法。

[講義編號NODE00984600090600000302：針對本講義提問]二、應用（考慮所得稅影響）

【例·計算題】某公司有一臺設備，購于3年前，現(xiàn)在考慮是否需要更新。該公司所得稅稅率為25%，項目資本成本為10%。其他有關資料見表。要求進行方案選擇（假設兩臺設備的生產(chǎn)能力相同，并且未來可使用年限相同）。項目舊設備新設備原價

稅法規(guī)定殘值（10%）

稅法規(guī)定使用年限（年）

已用年限

尚可使用年限

每年操作成本

兩年末大修支出

最終報廢殘值

目前變現(xiàn)價值

每年折舊額:

第一年

第二年

第三年

第四年60000

6000

6

3

4

8600

28000

7000

10000

（直線法）

9000

9000

9000

050000

5000

4

0

4

5000

10000

（年數(shù)總和法）

18000（45000×4/10）

13500（45000×3/10）

9000（45000×2/10）

4500（45000×1/10）

『正確答案』項目現(xiàn)金流量時間（年次）系數(shù)（10%）現(xiàn)值繼續(xù)用舊設備舊設備變現(xiàn)價值－1000001－10000舊設備變現(xiàn)損失減稅（10000－33000）×0.25＝－575001－5750每年付現(xiàn)操作成本－8600×（1－0.25）

＝－64501～43.170－20466.5每年折舊抵稅9000×0.25＝22501～32.4875595.75兩年末大修成本－28000×（1－0.25）

＝－2100020.826－17346殘值變現(xiàn)收入700040.6834781殘值變現(xiàn)凈收入納稅－（7000－6000）×0.25＝－25040.683－170.75合計－43336.5更換新設備設備投資－5000001－50000每年付現(xiàn)操作成本－5000×（1－0.25）

＝－37501～43.170－11887.5每年折舊抵稅：第一年18000×0.25＝450010.9094090.5第二年13500×0.25＝3375020.8262787.75第三年9000×0.25＝225030.7511689.75第四年4500×0.25＝112540.683768.38殘值收入1000040.6836830殘值凈收入納稅－（10000－5000）×0.25

＝－125040.683－853.75合計－46574.88更新設備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值比繼續(xù)使用舊設備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值多3238.38元，因此，繼續(xù)使用舊設備較好。

【提示】本題中，新舊設備尚可使用年限相同，因此，比較現(xiàn)金流出總現(xiàn)值，如果尚可使用年限不同，則需要計算平均年成本，然后進行比較。

【差量分析法】

零時點差量現(xiàn)金凈流量＝－50000＋10000＋（33000－10000）×25%

＝－34250（元）

第1年差量現(xiàn)金凈流量

＝（－5000×75%＋18000×25%）－（－8600×75%＋9000×25%）

＝4950（元）

第2年差量現(xiàn)金凈流量

＝（－5000×75%＋13500×25%）－（－8600×75%＋9000×25%－28000×75%）

＝24825（元）

第3年差量現(xiàn)金凈流量

＝（－5000×75%＋9000×25%）－（－8600×75%＋9000×25%）

＝2700（元）

第4年差量現(xiàn)金凈流量

＝[－5000×75%＋4500×25%＋10000－（10000－5000）×25%]－[－8600×75%＋7000－（7000－6000）×25%]

＝5825（元）

列表計算凈現(xiàn)值01234現(xiàn)金凈流量－3425049502482527005825折現(xiàn)系數(shù)10.9090.8260.7510.683現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值－342504499.5520505.452027.73978.48凈現(xiàn)值－3238.82由于凈現(xiàn)值小于零，更新不能增加股東財富，所以不應更新。[講義編號NODE00984600090600000305：針對本講義提問]【例·計算題】（2009原制度考題）B公司目前生產(chǎn)一種產(chǎn)品，該產(chǎn)品的適銷期預計還有6年，公司計劃6年后停產(chǎn)該產(chǎn)品。生產(chǎn)該產(chǎn)品的設備已使用5年，比較陳舊，運行成本（人工費、維修費和能源消耗等）和殘次品率較高。目前市場上出現(xiàn)了一種新設備，其生產(chǎn)能力、生產(chǎn)產(chǎn)品的質量與現(xiàn)有設備相同。設備雖然購置成本較高，但運行成本較低，并且可以減少存貨占用資金、降低殘次品率。除此以外的其他方面，新設備與舊設備沒有顯著差別。

B公司正在研究是否應將現(xiàn)有舊設備更換為新設備，有關的資料如下（單位：元）：繼續(xù)使用舊設備更換新設備舊設備當初購買和安裝成本200000舊設備當前市值50000新設備購買和安裝成本300000稅法規(guī)定折舊年限（年）10稅法規(guī)定折舊年限（年）10稅法規(guī)定折舊方法直線法稅法規(guī)定折舊方法直線法稅法規(guī)定殘值率10%稅法規(guī)定殘值率10%已經(jīng)使用年限（年）5年運行效率提高減少半成品存貨占用資金15000預計尚可使用年限（年）6年計劃使用年限（年）6年預計6年后殘值變現(xiàn)凈收入0預計6年后殘值變現(xiàn)凈收入150000年運行成本（付現(xiàn)成本）110000年運行成本（付現(xiàn)成本）85000年殘次品成本（付現(xiàn)成本）8000年殘次品成本（付現(xiàn)成本）5000B公司更新設備投資的資本成本為10%，所得稅稅率為25%；固定資產(chǎn)的會計折舊政策與稅法有關規(guī)定相同。

要求：

（1）計算B公司繼續(xù)使用舊設備的相關現(xiàn)金流出總現(xiàn)值。

（2）計算B公司更換新設備方案的相關現(xiàn)金流出總現(xiàn)值。

（3）計算兩個方案的凈差額，并判斷應否實施更新設備的方案。

『正確答案』

（1）計算B公司繼續(xù)使用舊設備的相關現(xiàn)金流出總現(xiàn)值：

舊設備每年的折舊額

＝200000×（1－10%）/10＝18000（元）項目現(xiàn)金流量（元）時間系數(shù)現(xiàn)值（元）喪失的變現(xiàn)收入－5000001－50000喪失的變現(xiàn)損失抵稅－（200000－18000×5－50000）×25%＝－1500001－15000每年稅后運行成本－110000×（1－25%）

＝－825001－64.3553－359312.25每年稅后殘次品成本－8000×（1－25%）

＝－60001－64.3553－26131.8每年折舊抵稅18000×25%

＝45001－53.790817058.6殘值變現(xiàn)損失抵稅（200000×10%－0）×25%

＝500060.56452822.5合計－430562.95項目現(xiàn)金流量（元）時間系數(shù)現(xiàn)值（元）設備投資－30000001－300000減少墊支的運營資本150000115000每年稅后運行成本－（85000）×（1－25%）

＝－637501－64.3553－277650.375每年稅后殘次品成本－（5000）×（1－25%）

＝－37501－64.3553－16332.375折舊抵稅27000×25%＝67501－64.355329398.275殘值變現(xiàn)收入15000060.564584675殘值變現(xiàn)收益納稅－[150000－（300000－27000×6）]×25%

＝－300060.5645－1693.5少回收營運資本－1500060.5645－8467.5合計－475070.48（2）計算B公司更換新設備方案的相關現(xiàn)金流出總現(xiàn)值：

每年折舊額＝300000×（1－10%）/10＝27000（元）

（3）兩個方案的相關現(xiàn)金流出總現(xiàn)值的凈差額＝新－舊＝475070.48－430562.95＝44507.53（元）

應該繼續(xù)使用舊設備，而不應該更新。

【思考】本題如果改為新設備方案需要增加營運資本投資15000元（或者需要增加存貨等流動資產(chǎn)20000元，同時增加應付賬款等流動負債5000元）應如何處理？（“有出有入”方法）

第07講投資項目的風險衡量第四節(jié)投資項目的風險衡量與敏感性分析

【知識點】投資項目的風險衡量

任何投資項目都有風險或不確定性。針對投資項目的風險，可以通過調整折現(xiàn)率即資本成本進行衡量，再計算凈現(xiàn)值。

（一）加權平均資本成本與權益資本成本

【例·計算題】某公司的資本結構為負債60%，所有者權益為40%；負債的稅后成本為5%,所有者權益的成本為20%。該公司正在考慮一個投資項目，該項目需要投資100萬元，預計每年產(chǎn)生稅后（息前）現(xiàn)金流量11萬元，其風險與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風險相同。該項目可以不斷地持續(xù)下去，即可以得到一個永續(xù)年金。公司計劃籌集60萬元的債務資本，稅后的利息率仍為5%，企業(yè)為此每年流出現(xiàn)金3萬元；籌集40萬元的權益資本，要求的報酬率仍為20%。

要求：分別采用實體現(xiàn)金流量法和股權現(xiàn)金流量法計算項目的凈現(xiàn)值。

（1）實體現(xiàn)金流量法

加權平均成本＝5%×60%＋20%×40%＝11%

凈現(xiàn)值＝11/11%－100＝0

（2）股權現(xiàn)金流量法

股權流量＝11－3＝8

凈現(xiàn)值＝8/20%－40＝0

【總結】

（1）兩種方法計算的凈現(xiàn)值沒有實質區(qū)別。

凈現(xiàn)值沒有本質區(qū)別，是指兩種方法計算的凈現(xiàn)值同時為正或者為負或者為0，并不意味著凈現(xiàn)值一定相等。如果預計每年產(chǎn)生稅后（息前）現(xiàn)金流量15萬元，則按照實體現(xiàn)金流量法計算的凈現(xiàn)值為：15/11%－100＝36.36（萬元）；按照股權現(xiàn)金流量法計算的凈現(xiàn)值為：12/20%－40＝20（萬元）。

不能用股東要求的報酬率去折現(xiàn)企業(yè)實體的現(xiàn)金流量，也不能用企業(yè)加權平均的資本成本折現(xiàn)股權現(xiàn)金流量。

（2）折現(xiàn)率應當反映現(xiàn)金流量的風險。股權現(xiàn)金流量的風險比實體現(xiàn)金流量大，它包含了公司的財務風險。實體現(xiàn)金流量不包含財務風險，比股東的現(xiàn)金流量風險小。

（3）增加債務不一定會降低加權平均成本。如果市場是完善的，增加債務比重并不會降低加權平均成本。即使市場不夠完善，增加債務比重導致的加權平均成本降低，也會大部分被股權成本增加所抵消。

（4）實體現(xiàn)金流量法比股權現(xiàn)金流量法簡潔。因為股東要求的報酬率不但受經(jīng)營風險的影響，而且受財務杠桿的影響，估計起來十分困難。

【例·多選題】某公司打算投資一個項目，預計該項目需要固定資產(chǎn)投資1000萬元，為該項目計劃借款籌資1000萬元，年利率為4%，每年年末支付當年利息。該項目沒有建設期，可以持續(xù)6年。估計每年固定成本為100萬元（不含折舊），變動成本為每件200元。固定資產(chǎn)折舊采用直線法，折舊年限為6年，預計凈殘值為100萬元。銷售部門估計各年銷售量均為4萬件，該公司可以接受500元/件的價格，所得稅率為25%。則該項目經(jīng)營第1年的營業(yè)現(xiàn)金流量和股權現(xiàn)金流量分別為（）萬元。

A.842.5

B.862.5

C.832.5

D.872.5

『正確答案』BC

『答案解析』

年折舊＝900/6＝150年利息＝1000×4%＝40

營業(yè)現(xiàn)金流量＝（4×500）×（1－25%）－（4×200＋100）×（1－25%）＋150×25%＝862.5

股權流量＝862.5－40×（1－25%）＝832.5【例·多選題】（2005年）計算投資項目的凈現(xiàn)值可以采用實體現(xiàn)金流量法或股權現(xiàn)金流量法。關于這兩種方法的下列表述中，正確的有（）。

A.計算實體現(xiàn)金流量和股權現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值，應當采用相同的折現(xiàn)率

B.如果數(shù)據(jù)的假設相同，兩種方法對項目的評價結論是一致的

C.實體現(xiàn)金流量的風險小于股權現(xiàn)金流量的風險

D.股權現(xiàn)金流量不受項目籌資結構變化的影響

『正確答案』BC

『答案解析』計算實體現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應當使用企業(yè)的加權平均資本成本作為折現(xiàn)率，計算股權現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應當使用股權資本成本作為折現(xiàn)率，所以A錯誤；采用實體現(xiàn)金流量法或股權現(xiàn)金流量法計算的凈現(xiàn)值沒有實質的區(qū)別，二者對于同一項目的判斷結論是相同的，所以B正確；股權現(xiàn)金流量中包含財務風險，而實體現(xiàn)金流量中不包含財務風險，所以實體現(xiàn)金流量的風險小于股權現(xiàn)金流量，即C正確；在計算股權現(xiàn)金流量時需要將利息支出和償還的本金作為現(xiàn)金流出處理，所以，股權現(xiàn)金流量的計算受到籌資結構的影響，所以D錯誤?！咎崾尽筷P于項目投資決策，如果題目中沒有特別說明的話，一般均采用實體現(xiàn)金流量法，因此，折現(xiàn)率的確定通常采用加權平均資本成本。如何確定？

一個最簡單的辦法是使用企業(yè)當前的資本成本。但這是有條件的。（二）使用企業(yè)當前的資本成本作為項目折現(xiàn)率的條件

（三）投資項目系統(tǒng)風險的衡量

如果新項目的風險與現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風險顯著不同，就不能使用公司當前的加權平均資本成本，而應當估計項目的系統(tǒng)風險，并計算項目的資本成本，即投資人對項目要求的必要報酬率。

項目系統(tǒng)風險的估計，比企業(yè)系統(tǒng)風險的估計更為困難。解決問題的方法是使用可比公司法。

可比公司法，是尋找一個經(jīng)營業(yè)務與待評估項目類似的上市企業(yè)，以該上市企業(yè)的β推算項目的β。

[講義編號NODE00984600090700000411：針對本講義提問]調整的基本步驟如下：

1.卸載可比企業(yè)的財務杠桿

可比企業(yè)的貝塔系數(shù)為貝塔權益，其包含了資本結構因素，因此，需要首先將其財務杠桿卸載，計算出貝塔資產(chǎn)。

【提示】這里要區(qū)分β資產(chǎn)和β權益。β資產(chǎn)不含財務風險，β權益既包含了項目的經(jīng)營風險，也包含了目標企業(yè)的財務風險。

[講義編號NODE00984600090700000412：針對本講義提問]2.加載目標企業(yè)的財務杠桿

根據(jù)目標企業(yè)的資本結構調整β值，該過程稱為“加載財務杠桿”。加載使用的公式是：

【提示】注意這里加載的是目標企業(yè)的財務杠桿，而不是項目的財務杠桿。

3.根據(jù)目標企業(yè)的貝塔權益計算股東要求的報酬率

股東要求的報酬率＝股東權益成本＝無風險利率＋β權益×風險溢價

如果使用股權現(xiàn)金流量法計算凈現(xiàn)值，折現(xiàn)率就用股東要求的報酬率。[講義編號NODE00984600090700000413：針對本講義提問]4.計算目標企業(yè)的加權平均成本

如果使用實體現(xiàn)金流量法，需要計算加權平均成本：

[講義編號NODE00984600090700000414：針對本講義提問]

【提示】本方法可以運用于公司資本結構調整以及資本成本、企業(yè)價值的計算以及業(yè)績評價等。[講義編號NODE00984600090700000415：針對本講義提問]【例·計算題】某大型聯(lián)合企業(yè)A公司，擬開始進入飛機制造業(yè)。A公司目前的資本結構為負債/股東權益為2/3，進入飛機制造業(yè)后仍維持該目標結構。在該目標資本結構下，債務稅前成本為6%。飛機制造業(yè)的代表企業(yè)是B公司，其資本結構為債務/股東權益為7/10，股東權益的β值為1.2。已知無風險利率為5%。市場風險溢價為8%，兩個公司的所得稅稅率均為30%。公司采用實體現(xiàn)金流量法計算凈現(xiàn)值。

要求：計算確定計算凈現(xiàn)值的折現(xiàn)率。

（1）將B公司的β權益轉換為無負債的β資產(chǎn)。

β資產(chǎn)＝1.2÷[1＋（1－30%）×（7/10）]＝0.8054

（2）將無負債的β值轉換為A公司含有負債的股東權益β值：

β權益＝0.8054×[1＋（1－30%）×2／3]＝1.1813

（3）根據(jù)β權益計算A公司的權益成本。

權益成本＝5%＋1.1813×8%＝5%＋9.4504%＝14.45%

【提示】

如果采用股東現(xiàn)金流量計算凈現(xiàn)值，14.45%是適合的折現(xiàn)率。

（4）計算加權平均資本成本。

加權平均資本成本

＝6%×（1－30%）×（2/5）＋14.45%×（3/5）＝1.68%＋8.67%＝10.35%

如果采用實體現(xiàn)金流量法，10.35%是適合的折現(xiàn)率?！纠び嬎泐}】（2005年試題）海榮公司是一家鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)。最近公司準備投資建設一個汽車制造廠。公司財務人員對三家已經(jīng)上市的汽車生產(chǎn)企業(yè)A、B、C進行了分析，相關財務數(shù)據(jù)如下：ABCβ權益1.10001.20001.4000資本結構債務資本40%50%60%權益資本60%50%40%公司所得稅稅率15%33%30%海榮公司稅前債務資本成本為10%，預計繼續(xù)增加借款不會發(fā)生明顯變化，公司所得稅稅率為33%。公司目標資本結構是權益資本60%，債務資本40%，公司投資項目評價采用實體現(xiàn)金流量法。當前的無風險收益率為5%，平均收益率為10%。

要求：計算評價汽車制造廠建設項目的必要報酬率。

『正確答案』

（1）海榮公司汽車制造項目的稅后債務資本成本

Kb＝10%×（1－33%）＝6.7%

（2）A的β資產(chǎn)＝1.1000/[1＋（1－15%）×2/3]＝0.7021

B的β資產(chǎn)＝1.2000/[1＋（1－33%）×1]＝0.7186

C的β資產(chǎn)＝1.4000/[1＋（1－30%）×3/2]＝0.6829

β資產(chǎn)平均值＝（0.7021＋0.7186＋0.6829）/3＝0.7012

項目的β權益＝0.7012×[1＋（1－33%）×2/3]＝1.0144

項目的權益成本＝5%＋1.0144×（10%－5%）＝10.07%

（3）該項目的必要報酬率＝6.7%×40%＋10.07%×60%＝8.72%

【例·計算題】F公司是一家上市公司，目前資產(chǎn)總額為10000萬元，權益乘數(shù)為2，負債平均利息率為7%，其股票的β值為2。由于F公司的產(chǎn)品市場銷路很好，于是F公司決定增加新生產(chǎn)線，以實現(xiàn)生產(chǎn)能力的增加。

預計擴建項目的原始投資總額為2500萬元，項目資金來源全部為銀行借款（假設借款增加不會增加借款利息率），若公司適用的所得稅率為40%，目前無風險收益率為3%，股票市場的平均風險附加率為6%。公司投資項目評價采用股權現(xiàn)金流量法。

要求：計算擴建項目的資本成本。

『正確答案』

擴建前：權益＝10000/2＝5000（萬元）

負債＝10000－5000＝5000（萬元）

產(chǎn)權比率＝5000/5000＝1

擴建后：產(chǎn)權比率＝（5000＋2500）/5000＝1.5

β資產(chǎn)＝2/[1＋（1－40%）×1]＝1.25

擴建后公司新的β權益＝1.25×[1＋（1－40%）×1.5]＝2.375

擴建后股權資本成本＝3%＋2.375×6%＝17.25%

因為公司投資項目評價采用股權現(xiàn)金流量法，故擴建項目的資本成本為17.25%。

第08講投資項目的敏感性分析【知識點】投資項目的敏感性分析

敏感分析通常是假定其他變量不變的情況下，測定某一個變量發(fā)生特定變化時對凈現(xiàn)值（或內(nèi)含報酬率）的影響。

1.最大最小法

其主要步驟是：

（1）給定計算凈現(xiàn)值的每項參數(shù)的預期值。這些變量都是最可能發(fā)生的數(shù)值，稱為預期值。

（2）根據(jù)變量的預期值計算凈現(xiàn)值，由此得出的凈現(xiàn)值稱為基準凈現(xiàn)值。

（3）選擇一個變量并假設其他變量不變，令凈現(xiàn)值等于零，計算選定變量的臨界值。

（4）選擇第二個變量，重復（3）過程。

通過上述步驟，可以得出使基準凈現(xiàn)值由正值變?yōu)樨撝档母髯兞孔畲螅ɑ蜃钚。┲?，可以幫助決策者認識項目的特有風險。

【例·計算題】A公司擬投產(chǎn)一個新產(chǎn)品，預計每年增加稅后收入100萬元，增加稅后付現(xiàn)成本69萬元；預計需要初始固定資產(chǎn)投資90萬元，項目壽命為4年。按照稅法規(guī)定，固定資產(chǎn)的折舊年限為4年，直線法計提折舊，殘值為0。公司的所得稅稅率20%，項目資本成本為10%。不考慮其他因素。

要求：（1）計算項目基準凈現(xiàn)值；

（2）采用最大最小法計算稅后收入、稅后付現(xiàn)成本的臨界值。

『正確答案』1.計算基準凈現(xiàn)值

年折舊抵稅＝90/4×20%＝4.5（萬元）

基準凈現(xiàn)值＝（100－69＋4.5）×（P/A，10%，4）－90＝22.53（萬元）

2.計算稅后收入、稅后付現(xiàn)成本的臨界值。

設稅后收入的臨界值為A，則有：

（A－69＋4.5）×（P/A，10%，4）－90＝0，解之得：A＝92.89（萬元）

設稅后付現(xiàn)成本的臨界值為B，則有：

（100－B＋4.5）×（P/A，10%，4）－90＝0，解之得：B＝76.11（萬元）

【提示】本題還可分析初始投資額、項目的壽命等的臨界值，或者進一步分析單價、銷售量的臨界值等。2.敏感程度法

其主要步驟如下：

（1）計算項目的基準凈現(xiàn)值（方法與最大最小法相同）。

（2）選定一個變量，如每年稅后收入，假設其發(fā)生一定幅度的變化，而其他因素不變，重新計算凈現(xiàn)值。

（3）計算選定變量的敏感系數(shù)。

敏感系數(shù)＝目標值變動百分比/選定變量變動百分比

它表示選定變量變化1%時導致目標變動的百分比，可以反映目標值對于選定變量變化的敏感程度。

（4）根據(jù)上述分析結果，對項目特有風險作出判斷。

【例·計算題】依照前例數(shù)據(jù)，計算每年稅后付現(xiàn)成本因素增減5%和10%（其他因素不變）后的凈現(xiàn)值以及稅后付現(xiàn)成本的敏感系數(shù)。

敏感程度法：每年稅后付現(xiàn)成本變化單位：萬元項目－10%－5%基準情況＋5%＋10%每年稅后收入100100100100100每年稅后付現(xiàn)成本62.1065.5569.0072.4575.9每年折舊抵稅（20%）4.504.504.504.504.50每年稅后營業(yè)現(xiàn)金凈流量42.4038.9535.5032.5028.60年金系數(shù)（10%，4年）3.16993.16993.16993.16993.1699現(xiàn)金流入總現(xiàn)值134.40123.47112.53101.6090.66初始投資90.0090.0090.0090.0090.00凈現(xiàn)值44.4033.4722.5311.600.66稅后付現(xiàn)成本的敏感系數(shù)【（0.66－22.53）/22.53】/10%＝－97.074%/10%

＝－9.71【提示】其他因素分析原理同上。3.敏感分析方法評價優(yōu)點計算過程簡單，也易于理解。缺點①在進行敏感性分析時，只允許一個變量發(fā)生變動，而假設其他變量保持不變，但在現(xiàn)實世界中這些變量通常是相互關聯(lián)的，會一起發(fā)生變動。

②該分析方法每次測定一個變量對凈現(xiàn)值的影響，可以提供一系列分析結果，但是沒有給出每一個數(shù)值發(fā)生的可能性。]

會計要素與會計科目考題一、單項選擇題1.（A）就是對\o"會計對象"會計對象進行的基本分類,是會計核算對象的具體化。P13A會計要素B會計科目C會計假設D會計基礎2.（A）是指構成\o"會計報表"會計報表的基本要素，同時也是設置賬戶的依據(jù)。P13A會計要素B會計科目C會計假設D會計基礎3.（A）是指企業(yè)過去的交易或事項形成的,由企業(yè)擁有或控制的,預期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益的資源。P14A資產(chǎn)B負債C所有者權益D費用4.（A）是指預計在一個正常營業(yè)周期內(nèi)或一個會計年度內(nèi)變現(xiàn)、出售或耗用的資產(chǎn)和現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物。P15A流動資產(chǎn)B非流動資產(chǎn)C長期資產(chǎn)D固定資產(chǎn)5.負債是指企業(yè)由過去的交易或事項形成的、預期會導致經(jīng)濟利益流出企業(yè)的（A）。P16A現(xiàn)時義務B過去義務C潛在義務D預期義務[解析]：現(xiàn)時義務是指企業(yè)在現(xiàn)行條件下已承擔的義務。未來發(fā)生的交易或者事項形成的義務，不屬于現(xiàn)時義務不應當確認為負債。6.（A）也稱凈資產(chǎn)，是指企業(yè)資產(chǎn)扣除負債后，由所有者享有的剩余權益是。P18A所有者權益B收入C費用D利潤7.（B）是指由企業(yè)非日?；顒又行纬傻?、會導致所有者權益增加的、與所有者投入資本無關的經(jīng)濟利益的流入。P19A收入B利得C利潤D收益8.（B）是指由企業(yè)非日?；顒铀l(fā)生的、會導致所有者權益減少的、與向所有者分配利潤無關的經(jīng)濟利益的流出。P19A費用B損失C虧損D支出9.（A）是指企業(yè)行政管理部門為組織和管理生產(chǎn)經(jīng)營活動而發(fā)生的各項費用。P22A管理費用B財務費用C銷售費用D制造費用10.(C)是指企業(yè)在銷售產(chǎn)品或提供勞務過程中發(fā)生的費用以及專設銷售機構的各項經(jīng)費。P22A管理費用B財務費用C銷售費用D制造費用11.(B)是指企業(yè)為籌集資金而發(fā)生的各項費用。P22A管理費用B財務費用C銷售費用D制造費用12.(A)又稱實際成本，就是取得或制造某項財產(chǎn)物資時所實際支付現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物。P25A歷史成本B重置成本C可變現(xiàn)凈值D現(xiàn)值E公允價值13.(B)又稱現(xiàn)行成本，是指按照當前市場條件，重新取得同樣一項資產(chǎn)所需支付的現(xiàn)金或者現(xiàn)金等價物金額。P25A歷史成本B重置成本C可變現(xiàn)凈值D現(xiàn)值E公允價值14.(C)是指在正常生產(chǎn)經(jīng)營過程中，以預計售價減去進一步加工成本和預計銷售費用以及相關稅費后的凈值。P25A歷史成本B重置成本C可變現(xiàn)凈值D現(xiàn)值E公允價值15.(D)是指對未來現(xiàn)金流量以恰當?shù)恼郜F(xiàn)率進行折現(xiàn)后的價值。P25A歷史成本B重置成本C可變現(xiàn)凈值D現(xiàn)值E公允價值16.(E)是指在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進行