2024年宏觀及市場策略展望：曙光中重振旗鼓

曙光中重振旗鼓>領(lǐng)先全球制造業(yè)周期的半導(dǎo)體周期已悄悄開啟，預(yù)示全球新一輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的周期即將到來，有利于港股趁勢上行。>中國經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)增長政策下有企穩(wěn)跡象，但受制于房地產(chǎn)下行拖累消費回升力度，疊加實際利率偏高抑制民間投資，預(yù)計2024年中國經(jīng)濟(jì)仍傾向“L型”復(fù)蘇，通脹大概率維持在相對低位一段較長時間，亟待中央加杠桿等有效政策助力。>美聯(lián)儲加息周期基本完結(jié)，預(yù)計二季度末啟動降息并進(jìn)入降息周期，全年降息75個基點左右。港股流動性邊際好轉(zhuǎn)，企業(yè)盈利回升，估值修復(fù)空間打開。>基準(zhǔn)情境下，給予2024年年底恒生指數(shù)目標(biāo)價為20,600點，相當(dāng)于2024年9.6倍預(yù)測PE。2024年恒生指數(shù)的合理高低波幅在15,300至23,100點，相當(dāng)于2024年7.6倍至10.7倍預(yù)測PE。>策略上，看好1）防守性較高且具長期配置價值的高分紅板塊——能源、電信、公用事業(yè)2）庫存周期見底及景氣度好轉(zhuǎn)的半導(dǎo)體及消費電子，供給回暖及A降I本增效的頭部游戲廠商3）政策預(yù)期低點已過，受惠腫瘤藥物景氣回暖及健康管理等領(lǐng)域概念的制藥及生物醫(yī)藥。>建議關(guān)注板塊機(jī)會1）受惠中央財政力度加大及海外經(jīng)濟(jì)筑底回升的的有色金屬及工程機(jī)械、受惠降息預(yù)期的黃金股2）“活躍資本市場”給予券商板塊左側(cè)配置機(jī)會3）消費下沉的高性價比零售股，以及具備出海邏輯的電動汽車相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈、紡服。研究部220.0%10.0% -26.7%-26.8%研究部3>中國基本面決定港股大方向；海外流動性決定節(jié)奏。>美聯(lián)儲加息中美利差擴(kuò)闊資金外流港股流動性受壓。>但是…中美利差擴(kuò)闊，本質(zhì)上是中國增長動能受挫央行需維持寬松貨幣政策中國國債收益率下跌。恒生指數(shù)中美利差恒生指數(shù)中美利差研究部4 韓國:出口總額同:比好消息是…全球半導(dǎo)體周期已悄悄開啟，全球新一輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期緊隨其后 韓國:出口總額同:比40.0%30.0%20.0%10.0% 韓國:出口總額同:比 研究部5>若全球股市及全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入回升周期，港股上升─MSCI全球指數(shù)研究部62008-07-012011-07-0198.096.094.0>三個月移動平均的中國官方制造業(yè)PM已I于>中國企業(yè)的信心也在修復(fù)，但消費者信心仍在磨底。激”，政策托底為主。不宜高估消費復(fù)蘇的力度。預(yù)計房地產(chǎn)下行周期持續(xù)一段較長時間，或影響需求回升力度。弱，預(yù)計本輪經(jīng)濟(jì)“L”型弱復(fù)蘇的時間亦會更長。2000/022003/02研究部7>地產(chǎn)銷售低迷房地產(chǎn)開發(fā)投資持續(xù)下降(當(dāng)前約占固定投資的23%左右）近三年新開工面積急劇收縮。00中國:商品房銷售面積——截至11月同比 -30.0%近三年新開工面積急劇收縮房屋新開工面積截至11月同比 房地產(chǎn)投資占固投比例持續(xù)下降，目前約23%2020-22020-82021-22房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額單月同比持續(xù)負(fù)增8研究部8 80.0%60.0%40.0%居民已無力加杠桿，房地產(chǎn)料持續(xù)拖累消費回升力度 80.0%60.0%40.0%中國居民杠桿率處于歷史高位中國居民杠桿率中國居民杠桿率處于歷史高位中國居民杠桿率美國居民杠桿率商品房銷售額單:月同比PPIPPI(右軸)社零同比增速無法恢復(fù)至疫情前社零增速80.0%中國居民債務(wù)收入比超越美國07年房地產(chǎn)泡沫爆破前中國居民債務(wù)占收入比美國居民債務(wù)占收入比研究部房地產(chǎn)周期從頂峰至低谷平均需時6-7年中國香港:零售業(yè)銷貨價值(百萬港元)中國香港:私人住宅售價指數(shù)0美國:個人消費支出(十億美元)日本:商業(yè)銷售額(十億日元)日本房:價指數(shù):住宅6.0%4.0%2.0%0.0%研究部中國實際利率偏高致民間投資意愿不足，促降準(zhǔn)降息空間打開—人民幣加權(quán)實際借貸利率—人民幣加權(quán)實際借貸利率 6.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%，…，…研究部重要會議政策部署財政重要性進(jìn)一步提升，貨幣明年財政支出強(qiáng)度有望高于今年，短期降準(zhǔn)降息落地可期，關(guān)注減稅降費政策發(fā)力，“貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長和價格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配”—通脹機(jī)制或深層次變化?？萍紕?chuàng)新引領(lǐng)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)擺在首位高質(zhì)量發(fā)展的首要任務(wù)即為現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的建設(shè)，聚焦數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能、生物制造、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，2024年新興產(chǎn)業(yè)的重視程度上升，避免過度依賴傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的傾向更加明顯，科技領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)和股權(quán)投資支持會加碼。地產(chǎn)定位于“防風(fēng)險”之下，不宜過高預(yù)期回暖房地產(chǎn)和“三大工程”定位于“防風(fēng)險”框架下，目的“穩(wěn)預(yù)期”、“穩(wěn)信心”，房地產(chǎn)并不是擴(kuò)大內(nèi)需的抓手，供給側(cè)風(fēng)險出清仍是重點，2024年地產(chǎn)銷售和房價仍會繼續(xù)探底磨底。地產(chǎn)投資回暖依靠“三大工程”、保障性及長租住房體系建設(shè)。和增加居民收入擴(kuò)大內(nèi)需的思路是提振大宗消費+培育壯大新型消費+以舊換新。根本在于增加居民收入和提振未來收入預(yù)期，關(guān)注完善社會保障體系，結(jié)構(gòu)性減稅降費政策、完善生育支持政策體系。研究部核心資本品剔(除國防和飛機(jī)):同比美國:新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù):初值(千)美國:新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)總:計(千)0三個月平均新增職位(千)供需缺口(千人)美國勞動力人口(千人)勞動力需求(千人)研究部緊縮影響刺激私人投資、促就業(yè)。美國居民及企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表超預(yù)期穩(wěn)健有能力在疫情期間的低利率時期加杠桿和置換有息資產(chǎn)，修復(fù)資產(chǎn)負(fù)責(zé)表。聯(lián)邦基金利率—居民部門債務(wù)占可支配收入8.0%80.0%杠桿率:非金融企業(yè)部門:美國—杠桿率居:民部門:美國—杠桿率(按名義價值計):政府部門:美國聯(lián)邦基金利率居民部門償債比率研究部核心CPI月環(huán)比增速對應(yīng)的預(yù)期實際利率4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%核心CPI月環(huán)比增速對應(yīng)的預(yù)期實際利率4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%>高利率不可能長期維持：即使政策利率維持不變，若后是重點，美聯(lián)儲政策重心從防通脹轉(zhuǎn)向穩(wěn)定失業(yè)率。>貨幣政策轉(zhuǎn)向節(jié)點來臨：假設(shè)政策利率不變，而核心核心CPI聯(lián)邦基金利率美國大選核心CPI聯(lián)邦基金利率1971-01-011971-01-011971-01-01研究部研究部>暫停加息后，港股不一定會漲(如1989年及2000年)；人民幣不一定會漲(如2018年底)；美元指數(shù)不一定會跌(如美國2年期債息(基點)-41.8-90.9(美國除外)美國10年期債美國2年期債息(基點)-41.8-90.9(美國除外)美國10年期債息(基點)-88.9-10.6-71.6在岸人民幣原油黃金美元指數(shù)恒生指數(shù)(美國除外)暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息-65.8-97.9暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息-99.1暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息-59.5-16.9-72.2-47.4-32.5-74.7-92.6-91.3暫停加息后六個月暫停加息后一年暫停加息至第一次降息-80.6-93.7研究部5.0%5.0%>按歷史經(jīng)驗，美聯(lián)儲降息幅度走兩個極端，沒有中間路>若經(jīng)濟(jì)及金融市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險-->把實際利率降至接>基準(zhǔn)情境：美國經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)軟著陸，最快年中降息，今年聯(lián)邦基金利率美國失業(yè)率實際利率(右軸)1980-01-011989-01-011減息周期事件加息至降息時間(月)首次降息時實際利率降息初期利率初次降息幅度累計降息幅度降息尾聲利率降息周期時長(月)降息性質(zhì)1.4-5.63%22.61.33.8%-0.81%3.2緊急1.45.5%-6.75%37.5衰退性墨西哥債務(wù)危機(jī)5.04.0%-0.75%6.7預(yù)防性4.3%-0.75%1.6緊急7.54.5%-5.50%29.1衰退性3.1%-5.00%衰退性7.20.7%-0.75%2.9預(yù)防性 0.1%-1.50%0.4緊急研究部研究部研究部>國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)是否上行共振，是影響港股表現(xiàn)的關(guān)鍵因素。研究部%%3137136943.0%42.8%41.9.0....%%3137136943.0%42.8%41.9.0....3%%%801發(fā)達(dá)市場的10年期國債收益率大概率見頂6.00美國英國德國意大利法國加拿大2021-02-232021-10-232022-06-23>地緣緊張局勢下，外資流出很可能是結(jié)構(gòu)性的，但海外央>預(yù)計中國央行維持寬松貨幣政策，融資成本有望持續(xù)下降，>香港本地資金流有望筑底回升。香港M2貨幣供應(yīng)量同比增流壓力在紓緩。國際中介的持股市值大幅減少港股通香港本地中介機(jī)構(gòu)中資中介機(jī)構(gòu)國際中介機(jī)構(gòu)恒生指數(shù)外匯頭寸:美元現(xiàn)貨負(fù)債同:比中國香港:M2研究部港股企業(yè)盈利回穩(wěn)但不穩(wěn)固，相對海外市場仍缺乏優(yōu)勢優(yōu)勢，或繼續(xù)影響港股在全球配置的地位。港股的盈利增長不算突出港股的盈利增長不算突出研究部研究部港股的絕對及相對估值處極端水平，或迎來階段性修復(fù)恒生指數(shù)/標(biāo)普500研究部研究部>從融資端看來，2023年港股總?cè)谫Y規(guī)模僅1,618億港元，同比下跌43.4%，凈融資規(guī)模（融資-回購）同比下跌顯。港股融資創(chuàng)新低，回購創(chuàng)新高(百萬港元)0融資規(guī)?；刭徑痤~凈融資規(guī)模 研究部情境預(yù)測風(fēng)險預(yù)測每股目標(biāo)價中國政府大力加杠桿，增加對私回升，中國通脹回升；美國通脹持續(xù)下行，經(jīng)濟(jì)成功實現(xiàn)軟著陸；中美關(guān)系好轉(zhuǎn)。9.6但不至于衰退，中美關(guān)系維持現(xiàn)狀并不再惡化。7.6中國房地產(chǎn)持續(xù)下行，整體經(jīng)濟(jì)波動；美國通脹重新加速，商業(yè)地產(chǎn)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)硬著陸。研究部策略建議：>我們認(rèn)為2024年受惠于海外流動性壓力趨緩、中央財政和貨幣政策合力、新一輪“防風(fēng)險、穩(wěn)增長”政策密集落地等影響，港股有望實現(xiàn)修復(fù)式反彈行情。>（1）防守性較高且具長期配置價值的高分紅板塊——能源、電訊、公用事業(yè)；>（2）庫存周期見底且符合長期結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型邏輯的半導(dǎo)體，具備產(chǎn)業(yè)周期反轉(zhuǎn)機(jī)會的消費電子；>（3）政策預(yù)期低點已過，受惠腫瘤藥物景氣回暖及健康管理等領(lǐng)域的概念，醫(yī)藥板塊迎盈利修復(fù)和估值上行利好。>（1）財政杠桿主投基建，以及“三大工程”等有望拉動有色金屬及工程機(jī)械，關(guān)注美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)松后黃金配置價值凸顯；>（2）資本市場回暖預(yù)期下順周期屬性給予券商板塊短期左側(cè)配置機(jī)會；>（3）經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇下，預(yù)計服務(wù)消費相關(guān)的如博彩、文旅或保持一定韌性。另外，關(guān)注消費下沉的高性價比零售股，以及具備出海邏輯的電動汽車相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈、紡織服裝。研究部>中央經(jīng)濟(jì)工作會議一般會指明新一年的重點產(chǎn)業(yè)政策，相關(guān)行業(yè)在第二年大多數(shù)有較好表現(xiàn)制造業(yè)創(chuàng)新、消費、新基建雙碳科技、安全行業(yè)所處周期與宏觀經(jīng)濟(jì)周期是否共振上行更為重要研究部中泰國際年度推薦組合股份名稱股份代碼行業(yè)中國海洋石油能源中國移動電訊昆侖能源華能國際石藥集團(tuán)制藥及生物科技信達(dá)生物制藥及生物科技舜宇光學(xué)資訊科技網(wǎng)易-S資訊科技理想汽車可選消費研究部重要聲明本報告由中泰國際證券有限公司（以下簡稱中“泰國際”或“我們”）分發(fā)。本研究報告僅供我們的客戶使用，發(fā)送本報告不構(gòu)成任何合同或承諾的基礎(chǔ)，不因接受到本報告而視為中泰國際客戶。本研究報告是基于我們認(rèn)為可靠的目前已公開的信息，但我們不保證該信息的準(zhǔn)確性和完整性，報告內(nèi)容僅供參考，報告中的信息或所表達(dá)觀點不構(gòu)成所涉證券買賣的出價或詢價。不論報告接收者是否根據(jù)本報告做出投資決策，中泰國際都不對該等投資決策提供任何形式的擔(dān)保，亦不以任何形式分擔(dān)投資損失，中泰國際