國(guó)有企業(yè)MBO之路-全興集團(tuán)和劍南春集團(tuán)實(shí)施MBO分析

國(guó)有企業(yè)MBO之路—全興集團(tuán)和劍南春集團(tuán)實(shí)施MBO分析MBO，即ManagementBuyout，國(guó)內(nèi)一般譯為管理者收購(gòu)、管理層收購(gòu)或管理層融資收購(gòu)，即為管理層利用杠桿融資對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)，具體來(lái)說(shuō)是指目標(biāo)公司的管理者或經(jīng)營(yíng)層利用借貸所融資本或股權(quán)交易收購(gòu)本公司的股份的行為，從而改變公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組本公司目的、并獲取預(yù)期收益的一種收購(gòu)行為，是二十世紀(jì)七十年代在傳統(tǒng)并購(gòu)理論基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的一種新型的并購(gòu)方式，是企業(yè)重視人力資本提升管理價(jià)值的一種激勵(lì)模式。通過(guò)收購(gòu)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者變成了企業(yè)的所有者，完成由單純的企業(yè)管理者到企業(yè)主人的轉(zhuǎn)變。MBO的實(shí)行，意味著對(duì)管理作為一種資源價(jià)值的承認(rèn)。隨著MBO在實(shí)踐中的發(fā)展，其形式也在不斷變化，在實(shí)踐中又出現(xiàn)了另外幾種MBO形式：一是由目標(biāo)公司管理者與外來(lái)投資者或并購(gòu)專家組成投資集團(tuán)來(lái)實(shí)施收購(gòu)，這樣使MBO更易獲得成功；二是管理者收購(gòu)與員工持股計(jì)劃(ESOP，即EmployeeStockOwnershipPlans)或員工控股收購(gòu)(EBOEmployeeBuyout)相結(jié)合，通過(guò)向目標(biāo)公司員工發(fā)售股權(quán)，進(jìn)行股權(quán)融資，從而免交稅收，降低收購(gòu)成本。在我國(guó)國(guó)有企業(yè)實(shí)施MBO時(shí)，通常，公司管理層和員工共同出資成立職工持股會(huì)或公司管理層出資成立新的公司作為收購(gòu)主體，一次性或多次通過(guò)其授讓原股東持有的公司國(guó)有股份，從而直接或間接成為公司的控股股東。MBO在證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)，在國(guó)外已有20多年的歷史，但在中國(guó)，MBO近些年才開(kāi)始試行并逐步興起。由于MBO在明確產(chǎn)權(quán)、強(qiáng)化激勵(lì)等方面可以對(duì)企業(yè)管理、尤其是對(duì)管理者產(chǎn)生積極作用，所以越來(lái)越多的企業(yè)準(zhǔn)備著手實(shí)施MBO，目前，已有宇通客車、粵美的、深圳方大、佛塑股份等上市公司試行了MBO方案。MBO在西方發(fā)起的動(dòng)因主要是解決經(jīng)理人代理成本等問(wèn)題，意在解決公司的所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)及企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。而我國(guó)的產(chǎn)權(quán)制度不同于西方的產(chǎn)權(quán)制度，這就決定了中國(guó)MBO的動(dòng)因和特點(diǎn)決然不同于西方。同時(shí)，MBO在西方的興起也是因?yàn)榭梢跃C合應(yīng)用各種完善的融資工具的結(jié)果，而我國(guó)證券市場(chǎng)目前還缺乏有效的融資工具，因此在中國(guó)現(xiàn)階段的MBO操作與國(guó)外的MBO操作必然有著明顯不同的特點(diǎn)。MBO通過(guò)設(shè)計(jì)管理層既是企業(yè)所有者又是企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的特殊身份，希望企業(yè)在管理層的自我激勵(lì)機(jī)制，降低企業(yè)所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的委托代理成本。以及在高負(fù)債的外部約束下充分挖掘企業(yè)潛力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。也就是說(shuō)，MBO最重要的目標(biāo)是“做大蛋糕”，管理層在“蛋糕”的增量中利用融資杠桿獲得超額利潤(rùn)，同時(shí)給MBO融資的一方也在增量“蛋糕”中獲得高額回報(bào)。MBO在我國(guó)是近兩年出現(xiàn)的新生事物。直觀來(lái)看，在目前我國(guó)國(guó)有企業(yè)面臨內(nèi)部激勵(lì)不足和扭曲的情況下，管理層收購(gòu)不可避免地成為解決我國(guó)國(guó)有企業(yè)激勵(lì)不足的一種選擇。在我國(guó)國(guó)有企業(yè)的改革中，由于企業(yè)本身存在的體制性缺陷，國(guó)有企業(yè)這種產(chǎn)權(quán)形式并不適宜在競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域存在。隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的深入，國(guó)營(yíng)經(jīng)濟(jì)逐漸退出大部分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域已成為一個(gè)必然的趨勢(shì)。國(guó)有資本將會(huì)徹底退出競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，這將有利于社會(huì)資源的有效配置。白酒釀造行業(yè)是中國(guó)傳統(tǒng)手工業(yè)與現(xiàn)代工業(yè)技術(shù)的結(jié)合，行業(yè)內(nèi)企業(yè)林立，競(jìng)爭(zhēng)激烈，同時(shí)游戲規(guī)則又不盡規(guī)范，是最為典型的高度競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域。中國(guó)白酒產(chǎn)量已由１９９６年的８０１萬(wàn)噸下降到２００２年的３７０萬(wàn)噸，全行業(yè)銷量、利潤(rùn)下滑，競(jìng)爭(zhēng)慘烈。中高擋市場(chǎng)進(jìn)入壁壘越來(lái)越高。就四川而言，知名企業(yè)就有“六朵金花”：五糧液、全興、瀘州老窖、劍南春、沱牌、郎酒，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)十分激烈。目前，全國(guó)高端市場(chǎng)就只剩下三大品牌：茅臺(tái)、五糧液、劍南春。白酒行業(yè)作為消費(fèi)型產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)，屬于國(guó)有資本應(yīng)該退出的競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域。2002年，四川省委、省政府以川委發(fā)[2002]2號(hào)）下發(fā)了《關(guān)于加快國(guó)有重要骨干企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的意見(jiàn)》，明確國(guó)有資本從競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域退出。由此，四川的兩家白酒類大型企業(yè)走上了產(chǎn)權(quán)變革的MBO之路。一、全興集團(tuán)開(kāi)創(chuàng)了國(guó)有企業(yè)管理層股權(quán)收購(gòu)融資項(xiàng)目信托的先河四川成都全興集團(tuán)有限公司的前身是全興酒廠，1990年建廠。1997年經(jīng)成都市人民政府批準(zhǔn)以成都全興酒廠為主體，經(jīng)剝離、重組、改制成立了國(guó)有獨(dú)資有限責(zé)任公司，并實(shí)行了國(guó)有資產(chǎn)授權(quán)經(jīng)營(yíng)。1997年10月通過(guò)收購(gòu)股權(quán)、資產(chǎn)置換等方式對(duì)四川制藥實(shí)施了資產(chǎn)重組，逐步將全興酒業(yè)的資產(chǎn)全部注入上市公司，并更名為四川全興股份有限公司（600779），全興集團(tuán)持有48.44％的全興股份。此事獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市部文件認(rèn)可后，豁免了收購(gòu)要約義務(wù)。2002年，在當(dāng)時(shí)國(guó)家經(jīng)貿(mào)委的支持下，經(jīng)四川省委、省政府批準(zhǔn)，全興集團(tuán)獲準(zhǔn)在四川大型國(guó)企中首家進(jìn)行國(guó)有資本大規(guī)模退出試點(diǎn)。其后，成都市國(guó)有資產(chǎn)重組及股份制領(lǐng)導(dǎo)小組出臺(tái)的22號(hào)《會(huì)議紀(jì)要》稱，“原則上同意國(guó)有資本從全興集團(tuán)退出，其所屬國(guó)有凈資產(chǎn)由集團(tuán)經(jīng)營(yíng)管理層、內(nèi)部職工、戰(zhàn)略投資者共同收購(gòu)，鼓勵(lì)經(jīng)營(yíng)管理層持大股”。于是，全興集團(tuán)18位高管在成都注冊(cè)成立了成都盈盛投資公司，注冊(cè)資本為5780萬(wàn)元。其中，全興集團(tuán)董事長(zhǎng)楊肇基出資1156萬(wàn)元是第一大股東，持股20％；黃建勇、陳可、盧忠捷、多增強(qiáng)、唐興東等5人各出資578萬(wàn)元，各占10％的股權(quán)；鄧祿銀等6人各出資173．4萬(wàn)元，各占3％的股權(quán)；全興股份董秘張宗俊等6人各出資115．6萬(wàn)元各占2％的股權(quán)。盈盛投資雖然是以全興集團(tuán)18位高層的名義注冊(cè)的，但是實(shí)際上卻代表了全興集團(tuán)120多名骨干。18位高層與120多名骨干之間有一個(gè)委托關(guān)系，這主要是為了符合公司法注冊(cè)需要在50人以內(nèi)的規(guī)定。隨后成都市財(cái)政局與全興集團(tuán)簽訂國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。明確全興集團(tuán)改制是根據(jù)成都市財(cái)政局成財(cái)企（2002）155號(hào)《關(guān)于全興集團(tuán)有限公司國(guó)有資產(chǎn)的處置決定》進(jìn)行的，以市財(cái)政審核確認(rèn)的全興集團(tuán)凈資產(chǎn)按規(guī)定進(jìn)行扣減和剝離后，所余國(guó)有資產(chǎn)按2002年6月30日湖北眾聯(lián)咨詢?cè)u(píng)估公司的第105號(hào)評(píng)估報(bào)告中全興集團(tuán)的凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，凈值60946.63萬(wàn)元出讓。2002年9月24日，盈盛投資、深圳市矢量投資發(fā)展有限公司、四川全興股份有限公司工會(huì)三家同時(shí)與成都市財(cái)政局簽訂全興集團(tuán)國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書。盈盛投資出資約4.126億元受讓全興集團(tuán)67.7％的股權(quán)，深圳矢量投資有限公司（迪康集團(tuán)作為戰(zhàn)略性投資者出資）出資約1.22億元受讓全興集團(tuán)20％股權(quán)，全興股份工會(huì)出資約0.75億元受讓其12.3％（企業(yè)員工出資）的股權(quán)。盈盛投資公司成立于2002年11月6日，可是該公司卻由其董事長(zhǎng)楊肇基作為代表在先于成立日期的2002年9月24日，與成都市財(cái)政局簽署協(xié)議受讓全興集團(tuán)股權(quán)?？梢?jiàn)為了配合管理層收購(gòu)，相關(guān)部門都在積極支持配合，其用心良苦。與我國(guó)MBO的通常問(wèn)題一樣，資金的籌集成為全興集團(tuán)MBO項(xiàng)目的關(guān)鍵。全興集團(tuán)18位高管通過(guò)各種渠道自籌了1.4億元的資金，但高達(dá)2.7億元的缺口成為18位高管不可逾越的障礙。1、白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)慘烈，不進(jìn)則退，ＭＢＯ方式避免了企業(yè)調(diào)整磨合，有利于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展；白酒企業(yè)經(jīng)營(yíng)是一種“內(nèi)行游戲”，貿(mào)然進(jìn)入的外行投資者難以玩轉(zhuǎn)。給實(shí)施MBO創(chuàng)造了先機(jī)。2、作為白酒業(yè)本身，都屬于成熟行業(yè)、人力資本因素突出的行業(yè)，有現(xiàn)金流較高的的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。實(shí)施MBO具有先天優(yōu)勢(shì)。3、在企業(yè)做大做強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)中，經(jīng)營(yíng)管理層，尤其是以楊肇基、喬天明為核心的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)起到了關(guān)鍵的貢獻(xiàn)作用。政府允許經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)收購(gòu)企業(yè)，實(shí)施MBO是對(duì)其歷史貢獻(xiàn)的承認(rèn)和回報(bào)。4、兩家企業(yè)改制不約而同地同時(shí)實(shí)施管理層收購(gòu)、員工持股和引入戰(zhàn)略投資者，這種方式能將增強(qiáng)激勵(lì)、改善治理結(jié)構(gòu)和提升企業(yè)戰(zhàn)略有機(jī)結(jié)合起來(lái)。兼顧管理層、員工、戰(zhàn)略投資者和政府四方面的利益，并形成制衡機(jī)制，能有效克服管理層加速分紅派現(xiàn)等不良后續(xù)行為，且通過(guò)解除職工國(guó)有身份，并將解除國(guó)有身份的補(bǔ)償金作為職工持股。可以說(shuō)，這種方式照顧到了方方面面的利益，符合十六大提出的“對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有企業(yè)通過(guò)多種方式轉(zhuǎn)變成混合所有制企業(yè)”的改革目標(biāo)，增強(qiáng)了改制方案的可行性。5、借助了外來(lái)力量?jī)杉移髽I(yè)都引進(jìn)了戰(zhàn)略投資者，尤其是通過(guò)信托公司參與集團(tuán)MBO的方案設(shè)計(jì)。在全興集團(tuán)的MBO中，衡平信托公司制定并實(shí)施了信托計(jì)劃，其關(guān)聯(lián)公司深圳市矢量投資發(fā)展有限公司甚至作為戰(zhàn)略投資人出資。在劍南春集團(tuán)公司MBO中，衡平信托公司為經(jīng)營(yíng)管理設(shè)計(jì)了融資方案，公司自己也有1000萬(wàn)元的融資額度。6、同為白酒業(yè)的佼佼者，尤其是劍南春屬于國(guó)內(nèi)三大名牌之一（茅臺(tái)、五糧液、劍南春），實(shí)施MBO為其他白酒釀造業(yè)公司，比如茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖實(shí)施管理層收購(gòu)創(chuàng)造了良好的先例。7、政府，包括國(guó)資、工商、稅務(wù)、勞動(dòng)等部門的支持是實(shí)施MBO成功的關(guān)鍵。8、劍南春MBO把爭(zhēng)議最大的無(wú)形資產(chǎn)先放置，首先對(duì)有形資產(chǎn)進(jìn)行處置。對(duì)避免留下國(guó)有資產(chǎn)流失具有很好的啟示作用。9、全興集團(tuán)更多依賴中介來(lái)完成MBO，而劍南春則更多依賴政府。四、國(guó)有企業(yè)是否可以實(shí)施MBO之爭(zhēng)在國(guó)外，對(duì)MBO的監(jiān)管有完善的價(jià)格形成機(jī)制、嚴(yán)格的信息披露制度等，這些都保證了MBO過(guò)程的透明性和公平公開(kāi)性。全興集團(tuán)和劍南春集團(tuán)公司實(shí)施MBO都是在政府的掌控之下，由政府一手操辦。由管理層與所有權(quán)的代表——政府達(dá)成高度默契，采用私下交易的方式而不輕易地公開(kāi)資料，定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)模糊。雖然有中介機(jī)構(gòu)等配合，仍然會(huì)落下國(guó)有資產(chǎn)流失的口實(shí)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉紀(jì)鵬將之與國(guó)有股向私營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)讓、向外商轉(zhuǎn)讓以及向私人轉(zhuǎn)讓，并稱為國(guó)有資產(chǎn)流失的四大管涌。因此，在2003年，國(guó)資委對(duì)所有MBO停止審批。今年國(guó)務(wù)院國(guó)資委又提出將加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)改制及國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的監(jiān)督檢查。中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)教授喬新生則撰文指出，MBO在國(guó)企改革里并不適用，管理層收購(gòu)不但不會(huì)搞活國(guó)有企業(yè)，反而有可能會(huì)徹底搞垮國(guó)有企業(yè)。這是因?yàn)椋芾韺邮召?gòu)的動(dòng)機(jī)不純。從一些案例看，管理層收購(gòu)的出發(fā)點(diǎn)是由于國(guó)有企業(yè)的管理者待遇太差，缺乏經(jīng)營(yíng)的積極性；如果不實(shí)行管理層收購(gòu)，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者就會(huì)“撂挑子”。這種掌握著國(guó)家的資源卻為自己牟利的企業(yè)重組行為不可能給國(guó)有企業(yè)帶來(lái)任何的好處。這雖然符合某些制度設(shè)計(jì)者的愿望，但卻不符合公眾的利益。因此喬新生認(rèn)為，在國(guó)有企業(yè)實(shí)行MBO管理層收購(gòu)是一種既不合理也不合法的制度設(shè)計(jì)。但是，在學(xué)術(shù)界普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為，我國(guó)實(shí)行國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)卻有其歷史必然性。MBO作為一種金融技術(shù)創(chuàng)新與制度，在整合企業(yè)資源、降低代理成本、提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力方面都有著重大意義。對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)而言，MBO的出現(xiàn)與不斷發(fā)展將具有更深遠(yuǎn)的影響與特定意義。1、有助于進(jìn)一步推進(jìn)國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)體制改革，改變國(guó)有企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而改變國(guó)有企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，大量國(guó)有企業(yè)被推上資本市場(chǎng)舞臺(tái)。國(guó)有企業(yè)經(jīng)過(guò)股份制改造，成為公眾上市公司。但是對(duì)于以國(guó)有股份為主體的上市公司而言，其主體產(chǎn)權(quán)的虛置并沒(méi)有因上市而從根本上得以改變。正是由于這一制度性缺陷，才產(chǎn)生了國(guó)有企業(yè)的所有者缺位問(wèn)題。造成國(guó)有企業(yè)成為“公地”。從資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)的內(nèi)外營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐來(lái)看，由于國(guó)營(yíng)企業(yè)存在的體制性缺陷，這一產(chǎn)權(quán)形式并不適宜在競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域存在。國(guó)營(yíng)經(jīng)濟(jì)逐漸退出大部分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域已成為一個(gè)必然的趨勢(shì)。國(guó)家也就是政府機(jī)制退出競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域?qū)⒂欣谏鐣?huì)資源的有效配置。MBO就是國(guó)有資本從競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域退出的一條重要選擇。2、有助于上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善國(guó)有企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中存在的突出問(wèn)題是代理成本高和缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制。造成資源的浪費(fèi)和配置的相對(duì)無(wú)效，使企業(yè)及整個(gè)社會(huì)利益均受到侵蝕。而MBO則可以有效地降低代理成本，建立企業(yè)持續(xù)發(fā)展的激勵(lì)機(jī)制。首先，MBO使企業(yè)管理者同時(shí)成為企業(yè)所有者，使得管理者可以從管理業(yè)績(jī)與企業(yè)業(yè)績(jī)提高的雙重效果中獲益，從而激發(fā)了管理者的積極性與潛力。由于管理者擁有企業(yè)股權(quán)，企業(yè)業(yè)績(jī)與管理者報(bào)酬直接掛鉤，這種利益關(guān)系促使管理者更專注于挖掘企業(yè)的潛在盈利能力，致力于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。另外，MBO可以改善股東的構(gòu)成，形成多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在MBO的過(guò)程中，往往伴隨著金融中介機(jī)構(gòu)以及戰(zhàn)略投資者的介入。金融中介在提供必要的操作方案與融資支持的同時(shí)，還常常直接購(gòu)入或間接購(gòu)入企業(yè)的一部分股權(quán)，與管理層一起對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行管理控制。這樣不但有助于強(qiáng)化對(duì)上市公司的監(jiān)督，而且有助于企業(yè)的業(yè)務(wù)與資產(chǎn)重組。第三，MBO一般會(huì)利用高負(fù)債杠桿這一工具。財(cái)務(wù)杠桿的使用使得管理層可以用很少的自有資金和大部分貸款買下企業(yè)產(chǎn)權(quán)。與此同時(shí)，由于融資結(jié)構(gòu)提高了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債壓力，也進(jìn)一步約束了管理者的經(jīng)營(yíng)行為。實(shí)施管理層收購(gòu)之后，企業(yè)往往致力于內(nèi)部改革和要素重組活動(dòng)，將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向回報(bào)率高的領(lǐng)域，使其現(xiàn)金流能滿足償付貸款本息的需要。企業(yè)還可以通過(guò)資產(chǎn)重組，變現(xiàn)一部分不具有發(fā)展前景的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)來(lái)降低財(cái)務(wù)費(fèi)用和負(fù)債水平，以提高企業(yè)核心資產(chǎn)的盈利能力。3、有助于我國(guó)資本市場(chǎng)的金融創(chuàng)新MBO的初期，管理層需要根據(jù)目標(biāo)公司狀況與收購(gòu)目的制定詳細(xì)的收購(gòu)方案，而在方案的設(shè)計(jì)過(guò)程中，包括股權(quán)的結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的重組方式、股權(quán)的定價(jià)等方面都需要融入金融創(chuàng)新的理念，需要根據(jù)收購(gòu)目的與目標(biāo)企業(yè)狀況提出切實(shí)可行且具有創(chuàng)新意義的模式。在管理層收購(gòu)的過(guò)程中，管理層往往需要借助于外部融資或內(nèi)部融資以獲得所需資金。在融資需要的推動(dòng)下，市場(chǎng)往往衍生出相應(yīng)的金融創(chuàng)新品種，從而推動(dòng)了整個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展。西方國(guó)家在80年代熱衷于使用的垃圾債券就是因應(yīng)MBO／LBO的需要而產(chǎn)生的。在收購(gòu)?fù)瓿珊?，就涉及到原有業(yè)務(wù)的重組與資產(chǎn)處置。如何根據(jù)不同業(yè)務(wù)的發(fā)展前景重新配置企業(yè)資源，出售不具有發(fā)展?jié)摿Φ姆呛诵臉I(yè)務(wù)，提升企業(yè)的核心盈利能力，改善企業(yè)的管理構(gòu)架，同樣需要管理層以及有關(guān)中介機(jī)構(gòu)依據(jù)創(chuàng)新的精神做出適當(dāng)?shù)呐e措安排。全興和劍南春實(shí)施MBO，通過(guò)信托機(jī)構(gòu)進(jìn)行策劃，甚至通過(guò)信托計(jì)劃提供資金資源，在國(guó)內(nèi)都屬于金融產(chǎn)品創(chuàng)新。值得借鑒。五、兩家集團(tuán)MBO的借鑒和意義1、將信托引入管理層收購(gòu)，可以從根本上解決管理層收購(gòu)面臨的主體資格、融資結(jié)構(gòu)等問(wèn)題，促進(jìn)管理層收購(gòu)的發(fā)展。衡平信托公司為全興設(shè)計(jì)的信托計(jì)劃，信托一經(jīng)設(shè)立，信托財(cái)產(chǎn)就從委托人轉(zhuǎn)移至受托人名下，信托財(cái)產(chǎn)具有獨(dú)立性，只服務(wù)于信托契約約定的信托目的。MBO中融資和信托相結(jié)合，實(shí)質(zhì)是在管理層和信托機(jī)構(gòu)之間設(shè)立了兩層關(guān)系，一種是資金借貸的債權(quán)債務(wù)關(guān)系；另一種是信托關(guān)系。信托可以為未來(lái)債權(quán)債務(wù)關(guān)系的履行提供保證。如果不作信托安排，單純的債權(quán)債務(wù)關(guān)系會(huì)使得資金的提供方處于很大的風(fēng)險(xiǎn)之中，而管理層作為資金成本給付給資金提供方的利息比例是很有限的，這樣融資的風(fēng)險(xiǎn)和收益就具有不對(duì)應(yīng)性，而這種不對(duì)應(yīng)性使得融資行為很難發(fā)生。信托設(shè)計(jì)為提供方提供了可行的風(fēng)險(xiǎn)控制方式，使得融資的有實(shí)現(xiàn)的條件，這使得MBO在實(shí)踐中有可以操作的空間。具體來(lái)說(shuō)，通過(guò)信托實(shí)施MBO主要有如下幾個(gè)步驟：第一步：公司管理層與信托公司制訂一個(gè)MBO的信托計(jì)劃。第二步：由信托公司和管理層利用信托計(jì)劃向投資者進(jìn)行貸款融資，并通過(guò)信托公司的中介作用利用股權(quán)做貸款保證。第三步：公司管理層與信托公司（有時(shí)還包括相關(guān)利益人，如戰(zhàn)略投資者）共同簽定正式的信托合同，根據(jù)《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》，對(duì)于資金信托，每筆信托資金不能低于5萬(wàn)元人民幣，信托期限不能少于一年，集合資金信托一般不能超過(guò)200份。第四步：信托公司利用融到的資金以自己的名義購(gòu)買目標(biāo)公司的股權(quán)，進(jìn)而管理層收購(gòu)基本完成。第五步：管理層持有的股份可以根據(jù)信托合同所約定的權(quán)限由信托公司持有、管理、運(yùn)用和處分；管理層按照信托計(jì)劃將股權(quán)作為