有色金屬行業(yè)深度報(bào)告：澳礦2023Q4追蹤：中短期擴(kuò)建項(xiàng)目繼續(xù)降本是2024財(cái)年主目標(biāo)

目錄1、中短期擴(kuò)建項(xiàng)目繼續(xù)，降本是2024財(cái)年主目標(biāo) 4、產(chǎn)能擴(kuò)建：中短期在建項(xiàng)目規(guī)劃仍按計(jì)劃建設(shè)、爬坡，部分遠(yuǎn)期規(guī)劃項(xiàng)目暫時(shí)終止 5、產(chǎn)銷：部分礦山下調(diào)指引，預(yù)計(jì)2024H1澳洲鋰精礦產(chǎn)量較2023H2減少 5、成本：成本優(yōu)化是2024財(cái)年澳礦企業(yè)的主目標(biāo) 6、定價(jià)機(jī)制：鋰鹽價(jià)格跌幅快于礦端，倒逼澳礦定價(jià)機(jī)制調(diào)整 72、Greenbushes：手握優(yōu)質(zhì)鋰礦位居成本左側(cè)，但生產(chǎn)策略類似邊際生產(chǎn)商” 8、產(chǎn)能：CGP3仍按計(jì)劃建設(shè)，遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)266萬噸年 8、產(chǎn)銷：下調(diào)2024財(cái)年產(chǎn)量指引，仍不進(jìn)行第三方銷售 9、定價(jià)機(jī)制：定價(jià)機(jī)制由Q-1調(diào)至M-1，2024Q1平均售價(jià)或?qū)⒋蠓禄?10、成本：上調(diào)成本指引，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本3.8~4.0萬元/噸 3、Pilgangoora：擴(kuò)張計(jì)劃仍進(jìn)行，靈活應(yīng)對(duì)市場變化 12、產(chǎn)能：推出成本優(yōu)化措施，但暫不改擴(kuò)建計(jì)劃 13、產(chǎn)銷：P680項(xiàng)目開始貢獻(xiàn)產(chǎn)量，港口擁堵影響2023Q4銷售 13、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本約5.3~5.7萬元噸 14、銷售機(jī)制：Pilbara生產(chǎn)銷售機(jī)制靈活，準(zhǔn)確把握價(jià)格變動(dòng) 154、MtMarion：2024財(cái)年產(chǎn)量指引不變，成本指引大幅下調(diào) 15、產(chǎn)能：目前鋰精礦產(chǎn)能約60萬噸/年（SC6） 16、產(chǎn)銷：2024財(cái)年銷量指引保持不變 16、成本：下調(diào)成本指引，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本5.4~5.9萬元/噸 175、MtWodgina：2024財(cái)年銷量指引保持不變，擴(kuò)建項(xiàng)目能否如期上線取決于市場條件 18、產(chǎn)能：規(guī)劃精礦產(chǎn)能100萬噸年，Train3是否上線取決于市場條件 19、產(chǎn)銷：2024財(cái)年銷量指引保持不變 19、成本：成本指引不變，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本5.7~6.1萬元/噸 206、MtCattlin：礦山剩余壽命有限，2024年減產(chǎn)以優(yōu)化成本 21、產(chǎn)能：礦石加工能力達(dá)180萬噸年，約合24萬噸精礦產(chǎn)能 21、產(chǎn)銷：M+1定價(jià)模式和發(fā)貨時(shí)間影響售價(jià)，2024年產(chǎn)量降低以優(yōu)化成本 21、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本6.2~6.9萬元/噸 227、MtFinniss：減少資本開支抵御寒冬，暫停礦石開采優(yōu)化成本 23、2023年產(chǎn)銷保持持續(xù)增長，但成本較高 24、暫停礦石開采縮減成本，下調(diào)資本開支指引 25、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本7.8~8.0萬元/噸 258、BaldHill：MineralResources完成收購，但現(xiàn)金成本較高 269、KathleenValley：300萬噸項(xiàng)目按期推進(jìn)，擴(kuò)建項(xiàng)目推遲 2710、MtHolland：選礦廠爬坡期間成本高難盈利，加工廠才是重頭戲 29、投資建議 3012、風(fēng)險(xiǎn)提示 31圖表目錄圖1：鋰鹽價(jià)格變動(dòng)受新能源車市場影響大 4圖2：2024財(cái)年（2023H2+2024H1）澳礦現(xiàn)金成本80%分位線約5.9萬元/噸（CIF中國，萬元噸LCE） 7圖3：2024財(cái)年（2023H2+2024H1）澳礦全成本80%分位線約6.7萬元噸（CIF中國，萬元噸LCE） 7圖4：Greenbushes毗鄰Greenbushes鎮(zhèn)，基礎(chǔ)設(shè)施完備 8圖5：2020年Greenbushes產(chǎn)量降低 10圖6：2023Q4Greenbushes產(chǎn)銷雙降 10圖7：2020年Greenbushes產(chǎn)能利用率達(dá)到低點(diǎn) 10圖8：2023Q4Greenbushes產(chǎn)能利用率開始降低 10圖9：Greenbushes鋰精礦銷售價(jià)格通常滯后于市場報(bào)價(jià) 圖10：Greenbushes現(xiàn)金生產(chǎn)成本較為穩(wěn)定 12圖Greenbushes銷售成本（含特許權(quán)使用費(fèi)）受精礦價(jià)格影響較大 12圖12：Pilgangoora臨近黑德蘭港 12圖13：2023Q4受P680擴(kuò)建，產(chǎn)量環(huán)增22% 14圖14：上輪周期底部采取停產(chǎn)、消耗庫存措施度過 14圖15：2019~2020財(cái)年P(guān)ilbara債務(wù)壓力較大 14圖16：2023Q4Pilbara現(xiàn)金余額水平較高 14圖17：Pilbara現(xiàn)金運(yùn)營成本（FOB）整體較為穩(wěn)定 15圖18：Pilbara現(xiàn)金運(yùn)營成本（CIF）受精礦價(jià)格影響較大 15圖19：MtMarion鄰近Esperance港 16圖20：2023Q4產(chǎn)量大幅增長（萬噸） 17圖21：2023Q4高品位貢獻(xiàn)率為40% 17圖22：2023Q4銷量大幅增長（萬噸，SC6） 17圖23：步入2023年鋰精礦售價(jià)一路下滑 17圖24：出口產(chǎn)品CFRCost受精礦價(jià)格影響較大 18圖25：出口產(chǎn)品FOBCost整體較為穩(wěn)定 18圖26：2023Q4MarionFOBCost環(huán)比改善（澳元/噸） 18圖27：鄰近黑德蘭港 19圖28：于2017Q2開始DSO生產(chǎn)銷售 20圖29：于2022Q2逐步恢復(fù)生產(chǎn) 20圖30：2017H2~2018H2單噸原礦平均CFRCost約101澳元 20圖31：2023H2礦山FOBCost環(huán)比略有上升 20圖32：MtCattlin鄰近Esperance港 21圖33：2023Q4產(chǎn)量約7萬噸，位居歷史高位 22圖34：2023Q4銷量環(huán)比減少22% 22圖35：2023Q4精礦售價(jià)大幅下跌 22圖36：2023Q2開始MtCattlin現(xiàn)金成本快速下滑 23圖37：MtFinniss鄰近達(dá)爾文港 24圖38：產(chǎn)銷量持續(xù)增長 24圖39：2023Q4單位運(yùn)營成本達(dá)1953澳元噸 24圖40：BaldHill位于Kalgoorlie東南方 26圖41：BaldHill于2018Q2開始運(yùn)營 27圖42：BaldHill歷史平均現(xiàn)金生產(chǎn)成本679美元/噸 27圖43：Kathleen鋰礦項(xiàng)目位于西澳大利亞州東北部 28圖44：仍然預(yù)計(jì)在2024年中期實(shí)現(xiàn)首次投產(chǎn) 29圖45：MtHolland鄰近Fremantle港 30表1：2025年前的在建項(xiàng)目規(guī)劃仍按計(jì)劃建設(shè)、爬坡，2025年年后部分項(xiàng)目暫時(shí)終止 5表2：2023Q4澳礦精礦產(chǎn)量約87萬噸，環(huán)比增長4% 5表3：Greenbushes礦石最為優(yōu)質(zhì)，現(xiàn)金成本最低 6表4：Greenbushes鋰精礦遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)266萬噸年 9表5：目前規(guī)劃100萬噸精礦產(chǎn)能 19表6：Finniss礦山2024財(cái)年指引 25表7：受益公司估值對(duì)比表 311、中短期擴(kuò)建項(xiàng)目繼續(xù)，降本是2024財(cái)年主目標(biāo)澳礦當(dāng)下減產(chǎn)程度難對(duì)供給過剩格局有實(shí)質(zhì)性影響。GreenbushesMtCattlinGreenbushes202410130~1401.25LCE，MtCattlin202413202320.57.5萬噸精0.95LCE；MtFinniss20241520242024年8~91LCE6~7萬/目前澳洲在建項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度多符合預(yù)期，但能否貢獻(xiàn)銷售多取決于市場條件，2025年后的遠(yuǎn)期規(guī)劃部分暫停。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，澳洲主要在建項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度基本符合預(yù)期，但能否貢獻(xiàn)銷售視市場情況而定，WoginaTrain3、MtHolland均在交流會(huì)中表示項(xiàng)目進(jìn)展符合預(yù)期，但能否銷售取決于鋰價(jià)；遠(yuǎn)期規(guī)劃的BP33礦山和KathleenValley擴(kuò)建均因公司的成本優(yōu)化措施而暫時(shí)終止。我們復(fù)盤2019年下半年鋰鹽價(jià)格跌破成本線主要是新能源汽車補(bǔ)貼退坡需求20187.7/20192019H2~2020H14萬元/圖1：鋰鹽價(jià)格變動(dòng)受新能源車市場影響大數(shù)據(jù)來源：SMM、中汽協(xié)等、研究所、產(chǎn)能擴(kuò)建：中短期在建項(xiàng)目規(guī)劃仍按計(jì)劃建設(shè)、爬坡，部分遠(yuǎn)期規(guī)劃項(xiàng)目暫時(shí)終止項(xiàng)目名稱 在建項(xiàng)目進(jìn)展表1：2025年前的在建項(xiàng)目規(guī)劃仍按計(jì)劃建設(shè)、爬坡，2025年年后部分項(xiàng)目暫時(shí)終止項(xiàng)目名稱 在建項(xiàng)目進(jìn)展P6（0萬噸選礦廠） （）初選回路：2234完成爬坡（）新的破碎和礦石分揀廠仍按計(jì)劃于2242調(diào)試，并計(jì)劃于2024Q3投產(chǎn)按計(jì)劃和預(yù)算進(jìn)行中，仍然預(yù)計(jì)2025Q1實(shí)現(xiàn)首次生產(chǎn)，2025Q3末完成爬坡；但在向P680和P1000P1000（32萬噸選礦廠

擴(kuò)張的過程中，集團(tuán)更加注重單位成本效率，并對(duì)非必要支出進(jìn)行了審查，Pilbara將其2024財(cái)年的資本支出指引從8.75~9.75億澳元下調(diào)至8.2~8.75億澳元CGP3（52萬噸選廠） 按計(jì)劃進(jìn)行，預(yù)計(jì)將于2025年年中完工投產(chǎn)CGP4（52萬噸選廠） 仍在進(jìn)行FEED，仍在研究資本問題，泰利森董事會(huì)尚未就CGP4做出任何決定Wodgina3（25萬噸選廠） 目前前三條產(chǎn)線交替運(yùn)行，由于原料供應(yīng)原因需要停運(yùn)一條，1月末開始向三條產(chǎn)線供料，預(yù)計(jì)6月底三條線能夠?qū)崿F(xiàn)100%進(jìn)料，但第三條線何時(shí)上線取決于市場條件現(xiàn)階段該項(xiàng)目的資本支出沒有回落，目前正在進(jìn)行所有的審批程序，最終確定設(shè)計(jì)、工程、測試工Wodgina4（25萬噸選廠）BP33（CoreLithium山）

作等，公司打算讓第四條線在回收率方面與其他三條線有一些差異，預(yù)計(jì)在2024年年中開始建設(shè)，18202026早期工作暫時(shí)終止，20244500~50003600~3700萬澳元MtHolland（33萬噸精礦） 選礦廠于2023年年末投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2024財(cái)年產(chǎn)量可達(dá)10萬噸精礦，銷售視市場情況而定，預(yù)計(jì)不帶來盈利，重頭戲仍是2025年氫氧化鋰的銷售Kathleen一期） 仍按計(jì)劃和預(yù)算于2024年年中首次投產(chǎn)Kathleen二期） 擴(kuò)建至400萬噸地下開采工作推遲，7.6億澳元銀團(tuán)貸款融資終止資料來源：各公司公告、Bloomberg、研究所、產(chǎn)銷：部分礦山下調(diào)指引，預(yù)計(jì)2024H1澳洲鋰精礦產(chǎn)量較2023H2減少22Q486.7S6214，銷量77.3（S603；2033211C63329.3C相比2023Q3來看，產(chǎn)量增長項(xiàng)目主要有Pilbara、MtMarion、MtFinniss和BaldHill，多是因?yàn)轫?xiàng)目擴(kuò)張爬坡所致，產(chǎn)量減少項(xiàng)目主要有Greenbushes，WodginaCattlinPilbara、MtMarion、FinnissGreenbushes展望2024財(cái)年，結(jié)合各公司指引，我們預(yù)計(jì)2024財(cái)年澳洲精礦產(chǎn)量中樞在324C622327002154C629。2022Q12022Q22022Q32022Q42022年2023Q12023Q22023Q32023Q42023年合計(jì) 合計(jì)2023年2022Q12022Q22022Q32022Q42022年2023Q12023Q22023Q32023Q42023年合計(jì) 合計(jì)2023年YOYPilbara（Pilgan&Altura）

2023年全年澳礦產(chǎn)量321萬噸，同比+33.2%（單位：萬噸）8.14 11.45 12.99 14.59 47.18 12.84 14.38 12.74 15.25 55.20 17%Greenbushes 27.05 33.78 36.12 37.91 134.86 35.58 39.51 41.37 35.80 152.26 13%MtMarion 7.09 8.36 7.60 8.78 31.84 8.83 8.24 9.04 12.39 38.50 21%Mt2.00 6.40 9.20 17.60 11.00 10.25 11.25 11.50 44.00 150%MtCattlin 4.37 2.19 1.56 1.45 9.57 3.44 5.13 6.41 6.28 21.26 122%20232023年YOY2022Q12022Q22022Q32022Q42022年2023Q12023Q22023Q32023Q42023年合計(jì) 合計(jì)MtFinniss 0.70 1.32 2.36 3.05 7.43 --BaldHill 2.43 2.43 --合計(jì) 46.65 57.79 64.67 71.94 241.05 72.39 78.82 83.16 86.70 321.07 33%2023年全年澳礦銷量299萬噸，同比+26%（單位：萬噸）Pilbara（Pilgan&Altura）

5.84 11.92 12.21 13.38 43.34 12.51 15.57 12.93 13.86 54.87 27%Greenbushes 27.05 35.47 33.75 38.56 134.83 33.56 42.89 39.19 27.50 143.14 6%MtMarion 6.40 7.80 6.61 7.60 28.41 8.00 7.80 7.80 12.00 35.60 25%Mt1.99 0.00 6.60 9.45 18.05 11.25 8.50 6.00 13.70 39.45 119%MtCattlin 6.16 3.41 1.91 1.39 12.86 1.87 4.13 6.77 5.30 18.07 40%MtFinniss 0.34 0.48 2.36 3.16 6.34 --BaldHill 1.80 1.80 --合計(jì) 47.44 58.59 61.08 70.38 237.49 67.53 79.38 75.05 77.32 299.27 26%數(shù)據(jù)來源：各公司公告、研究所（）S（）Bldl2231（）2221rnbuhs產(chǎn)銷相等。、成本：成本優(yōu)化是2024財(cái)年澳礦企業(yè)的主目標(biāo)2023Q4，除Greenbushes和外，其他礦山成本均下降，其中Greenbushes現(xiàn)金生產(chǎn)成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）為357澳元/36%20242024Greenbushes2023財(cái)GreenbushesGreenbushes20243.9~9.5/MtFinnissMtHolland20243.9~6.5萬元噸，成本最Greenbushes3.9/MtCattlin6.5萬元/噸2024CIF80%5.9萬元/80%6.7萬元/6~7萬/噸才礦石儲(chǔ)量（萬氧化鋰平均品最近一期財(cái)報(bào)現(xiàn)金成本（美元/噸，最近一期財(cái)報(bào)單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本礦石儲(chǔ)量（萬氧化鋰平均品最近一期財(cái)報(bào)現(xiàn)金成本（美元/噸，最近一期財(cái)報(bào)單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本噸）位FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）（CIF，萬元/噸）Greenbushes179001.90%271.64.5Pilbara（Pilgan&Altura）214001.19%416.05.6MtMarion35701.42%551.26.1MtWodgina165001.15%571.46.4MtCattlin12101.30%636.07.6MtFinniss10601.30%1272.012.1BaldHill11301%553.05.6MtHolland83901.57%礦石儲(chǔ)量（萬噸）氧化鋰平均品位最近一期財(cái)報(bào)現(xiàn)金成本（美元/噸， 最近一期財(cái)報(bào)單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)） （CIF，萬元/噸）KathleenValley68501.34%數(shù)據(jù)來源：各公司公告、研究所注：澳元：美元匯率為美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)；BaldHill為2019Q1數(shù)據(jù)。圖2：2024財(cái)年（2023H2+2024H1）澳礦現(xiàn)金成本80%分位線約5.9萬元/噸（CIF中國，萬元/噸LCE）10.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.00 2.5 5 7.5 10 12.5 15 17.5 20 22.5 25 27.5 30 32.5 35 37.5 40Greenbushes Pilbara（Pilgan&Altura） MtMarion MtWodgina BaldHill MtCattlin MtFinniss MtHolland數(shù)據(jù)來源：各公司公告、研究所注：（1）MtHolland成本為預(yù)測數(shù)據(jù)；（2）BaldHill為預(yù)測數(shù)據(jù)；（3）MtCattlin2024財(cái)年產(chǎn)量為2023H2已公布產(chǎn)量+2024自然年銷量指引的1/2；（4）假設(shè)產(chǎn)銷相等；（5）現(xiàn)金成本包含特許權(quán)使用費(fèi)，為按照精礦最低價(jià)格600美元/噸，最高價(jià)格900美元/噸的假設(shè)條件計(jì)算所得。圖3：2024財(cái)年（2023H2+2024H1）澳礦全成本80%分位線約6.7萬元/噸（CIF中國，萬元/噸LCE）12.010.08.06.04.02.00.0

0 2.5 5 7.5 10 12.5 15 17.5 20

25

30 32.5

37.5 40Greenbushes Pilbara（Pilgan&Altura） MtMarion MtWodgina BaldHill MtCattlin MtFinniss MtHolland數(shù)據(jù)來源：各公司公告、研究所注：（1）MtHolland成本為預(yù)測數(shù)據(jù)；（2）BaldHill為預(yù)測數(shù)據(jù)；（3）MtCattlin2024財(cái)年產(chǎn)量為2023H2已公布產(chǎn)量+2024自然年銷量指引的1/2；（4）假設(shè)產(chǎn)銷相等；（5）全成本包含現(xiàn)金成本和非現(xiàn)金成本，假設(shè)單噸碳酸鋰選冶非現(xiàn)金成本合計(jì)0.8萬元。、定價(jià)機(jī)制：鋰鹽價(jià)格跌幅快于礦端，倒逼澳礦定價(jià)機(jī)制調(diào)整澳礦定價(jià)機(jī)制多由Q-1調(diào)至M+1，精礦價(jià)格大幅下跌。澳礦多由國內(nèi)鋰鹽廠進(jìn)Q-12023Q414.2萬元1，23Q3341美元（C鋰現(xiàn)金成本約20.9萬元/噸，國內(nèi)冶煉產(chǎn)能成本倒掛，大幅虧損。2024年除GreenbushesQ-1M+1，GreenbushesQ-1調(diào)至M-12、Greenbushes：手握優(yōu)質(zhì)鋰礦位居成本左側(cè)，但生產(chǎn)策略類似“邊際生產(chǎn)商”GreenbushesGreenbushes250Bunbury90202331日，Greenbushes4.471.5%1,600Greenbushes鋰輝石1.79氧化鋰平均品位為1.9%，折合碳酸鋰當(dāng)量約850萬噸，圖4：Greenbushes毗鄰Greenbushes鎮(zhèn)，基礎(chǔ)設(shè)施完備資料來源：IGO公司公告、產(chǎn)能：CGP3仍按計(jì)劃建設(shè)，遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)266萬噸/年現(xiàn)有鋰精礦產(chǎn)能162萬噸/年，遠(yuǎn)期規(guī)劃達(dá)266萬噸/年。Greenbushes的采礦業(yè)始于1888年，當(dāng)時(shí)通過露天采礦作業(yè)（包括后來的挖泥作業(yè)）提取錫礦石；錫礦開Greenbushes208019832012CGP1擴(kuò)張至60萬噸/Greenbushes74（60礦+142019年P(guān)2202052022TRP1.4%，28萬噸5CGP3CGP452萬噸的選CGP32025H1CGP4FEED及CGP42027年投產(chǎn)。Greenbushes266/33萬噸LCE。CGP3項(xiàng)目尚未受鋰價(jià)低迷影響，仍按計(jì)劃和預(yù)算進(jìn)行建設(shè)。CGP3建設(shè)仍按計(jì)劃和預(yù)算進(jìn)行，且工作計(jì)劃未發(fā)生變化，2023Q4結(jié)構(gòu)混凝土和大體積土方工程進(jìn)展順利、完成打樁工程這一重要里程碑；CGP4仍在進(jìn)行FEED以及研究資本問題，Talison董事會(huì)尚未就CGP4做出任何決定。項(xiàng)目名稱 產(chǎn)能（萬噸/年） 首次運(yùn)營時(shí)間表4：Greenbushes鋰精礦遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)266萬噸項(xiàng)目名稱 產(chǎn)能（萬噸/年） 首次運(yùn)營時(shí)間TGP1 14 2012CGP174萬噸/年CGP1 60CGP2602019年10月開始運(yùn)營，2020年因疫情原因關(guān)停，2021年5月重啟CGP352預(yù)計(jì)將于2025年年中完工投產(chǎn)CGP4 52 CGP4FEEDCGP42027年投產(chǎn)TRP 28 2022Q15年資料來源：IGO公司公告、天齊鋰業(yè)公司公告、Bloomberg、研究所、產(chǎn)銷：下調(diào)2024財(cái)年產(chǎn)量指引，仍不進(jìn)行第三方銷售2023Q4Greenbushes鋰精礦產(chǎn)銷雙降。2023Q4，Greenbushes實(shí)現(xiàn)鋰精礦產(chǎn)量35.8萬噸，環(huán)比減少13.5%，同比減少5.6%，實(shí)現(xiàn)銷量27.5萬噸，環(huán)比-30%，產(chǎn)量環(huán)比下降主要系兩次大面積停產(chǎn)導(dǎo)致給礦品位和加工礦石量降低所致。Greenbushes下調(diào)2024財(cái)年產(chǎn)量指引。IGO預(yù)計(jì)2024H1但I(xiàn)GO仍然決定不進(jìn)行任何第三方銷售，因此IGO將2024140-150萬噸下調(diào)至130-140萬噸，且IGO量指引下調(diào)的影響更偏向于2024Q1，2024Q2Greenbushes2023H2鋰精礦產(chǎn)量約77.2萬噸，根據(jù)2024財(cái)年產(chǎn)量指引測算，2024H1Greenbushes鋰精礦產(chǎn)量約52.8~62.8萬噸。此外，由于天齊鋰業(yè)和雅保2024H1承購量低于Greenbushes生產(chǎn)能力，IGO計(jì)劃在Greenbushes建立庫存并進(jìn)行有效管理，Greenbushes最大的庫存容量在20~25萬噸之間，但目前還沒達(dá)到該水平。復(fù)盤歷史發(fā)現(xiàn)鋰價(jià)低點(diǎn)時(shí)Greenbushes通常不改擴(kuò)張計(jì)劃，但會(huì)削減產(chǎn)量。CGP22017320191020182020CGP2項(xiàng)2020CGP3仍然預(yù)計(jì)在2025年年中投產(chǎn)，但鋰精礦市場價(jià)格目前處于本輪周期較低位置，公司仍然不改項(xiàng)目擴(kuò)張計(jì)劃，而是削減產(chǎn)量，下調(diào)2024財(cái)年產(chǎn)量指引。Greenbushes現(xiàn)金成本遠(yuǎn)低于精礦價(jià)格，但在價(jià)格底部仍然采取減產(chǎn)策略，類似“邊際生產(chǎn)商”：（1）2020+GreenbushesCGP220215月份重（）204224圖5：2020年Greenbushes產(chǎn)降低 圖6：2023Q4Greenbushes產(chǎn)銷雙降

2017年 2018年 2019年 2020化學(xué)級(jí)鋰精礦產(chǎn)量（萬噸）化學(xué)級(jí)鋰精礦銷量（萬噸）

6000.005000.004000.003000.002000.001000.000.00

5.000.00

化學(xué)級(jí)鋰精礦產(chǎn)量（萬噸）化學(xué)級(jí)鋰精礦銷量（萬噸）

70006000500040003000200010000銷售價(jià)格（CIF中國，SC5.5，元/噸）-右軸 Greenbushes銷售價(jià)格（FOB澳大利亞，美元/噸）-右軸數(shù)據(jù)來源：天齊鋰業(yè)公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、研究所注：2022Q3、2022Q4技術(shù)級(jí)和化學(xué)及產(chǎn)量為根據(jù)兩者礦石開采比例測算所得圖7：2020年Greenbushes產(chǎn)利用率達(dá)到低點(diǎn) 圖8：2023Q4Greenbushes產(chǎn)能利用率開始降低100%0%

2017年 2018年 2019年 2020年

120%0%化學(xué)級(jí)鋰精礦產(chǎn)能利用率 化學(xué)級(jí)鋰精礦產(chǎn)銷率 化學(xué)級(jí)鋰精礦產(chǎn)能利用率 鋰精礦產(chǎn)銷率數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、研究所、定價(jià)機(jī)制：定價(jià)機(jī)制由Q-1調(diào)至M-1，2024Q1下滑從2023年1月1日起，Greenbushes鋰精礦（SC6）銷售價(jià)格將按季度重置（Q-1），參考四家報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)（包括Fastmarkets、AsianMetals、BenchmarkMineralsIntelligence和S&PPlatts）上一季度平均價(jià)格的95%（FOB澳大利亞）。2024年1月29日IGO公司公告，field董事會(huì)已同意修改定價(jià)機(jī)制，該機(jī)制將從2024年1月1日起適用于鋰精礦（SC6）的承購，根據(jù)新的定價(jià)機(jī)制，定價(jià)將根據(jù)上個(gè)月的平均值按月重新設(shè)定（M-1），仍然參考上述四家價(jià)格報(bào)告機(jī)構(gòu)的平均值，給予5%的折扣（FOB澳大利亞）。2023Q4，Greenbushes鋰精礦平均銷售價(jià)格約為3016美元/噸（FOB澳大利亞），但鋰精礦市場價(jià)格已下滑至不足2000美元/噸（CIF中國），我們認(rèn)為在定價(jià)機(jī)制由Q-1向M-1調(diào)整的背景下，2024Q1Greenbushes精礦平均售價(jià)或?qū)⒋蠓禄?。圖9：Greenbushes鋰精礦銷售價(jià)格通常滯后于市場報(bào)價(jià)0.0022Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4Greenbushes銷售價(jià)格（FOB澳大利亞，美元/噸）-右軸鋰精礦市場價(jià)格（CIF中國，美元/噸）數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、Mysteel、研究所、成本：上調(diào)成本指引，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本3.8~4.0萬元/噸預(yù)計(jì)2024財(cái)年Greenbushes2022Q3~2023Q3Greenbushes220~280/噸，2023Q4升至357澳元噸，環(huán)比上升36%；從銷售成本（不含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，2021Q4~2023Q3Greenbushes（穩(wěn)定在230~310/2023Q4417/噸，43%（）2021Q3~2023Q35%）2023Q4614/比上漲18%（環(huán)比大我們測算2023Q4（CIF）約4.5萬元0.7.222全成本約5.3萬元噸。2024M-1影響，我們預(yù)計(jì)特許權(quán)使用費(fèi)將大幅下滑，但由于2024財(cái)年產(chǎn)量指引下滑，單位現(xiàn)金生產(chǎn)成本以及單位銷售成本（不含特許權(quán)使用費(fèi)）仍將維持高位，IGO于2024年2月將2024財(cái)年Greenbushes現(xiàn)金生產(chǎn)成本由280~330澳元/噸上調(diào)至330~380澳元/噸，總體來看，我們預(yù)計(jì)折合碳酸鋰現(xiàn)金成本（CIF）將降至約3.8~4.0萬元/噸，全成本約4.6~4.8萬元/噸。圖10：Greenbushes現(xiàn)金生產(chǎn)成本較為穩(wěn)定 圖11：Greenbushes銷售成本（含特許權(quán)使用費(fèi)）受精礦價(jià)格影響較大0

21Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4現(xiàn)金生產(chǎn)成本（澳元/噸）單位銷售成本（不含Royalty，澳元/噸）

6000500040003000200010000

鋰精礦市場價(jià)格（CIF中國，美元/噸）

800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00單位銷售成本（含Royalty，澳元/噸） 單位銷售成本（含Royalty，澳元噸）-右軸數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：IGO公司公告、Mysteel、研究所3、Pilgangoora：擴(kuò)張計(jì)劃仍進(jìn)行，靈活應(yīng)對(duì)市場變化PilgangooraPilbara120擁有完善的交通和港口基礎(chǔ)設(shè)施，Pilgangoora偉晶巖礦區(qū)于1905年被發(fā)現(xiàn)，并發(fā)197520142023630Pilgangoora4.141.15%LCE總儲(chǔ)量為2.14億噸，Li2O1.19%，鋰資源儲(chǔ)量折合LCE為630萬噸。圖12：Pilgangoora臨近黑德蘭港資料來源：Pilbara公司公告、產(chǎn)能：推出成本優(yōu)化措施，但暫不改擴(kuò)建計(jì)劃Pilgangoora有Pilgan和Ngungaju兩個(gè)加工廠，2025年產(chǎn)能將提高至100萬噸年。精礦加工業(yè)務(wù)由兩家加工廠組成，分別是生產(chǎn)鋰輝石和鉭精礦的PilganPlant工廠和生產(chǎn)鋰輝石精礦的Ngungaju工廠，兩家工廠為同一礦化系統(tǒng)，其中Pilgan工廠每年可生產(chǎn)約36~38萬噸鋰精礦，Ngungaju工廠于2021年被收購，2022Q3達(dá)到年產(chǎn)18~20萬噸鋰精礦的銘牌產(chǎn)能。目前正在進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)建，通過P680Pilgan10萬噸，使得Pilgangoora64~68/2025100萬噸/擴(kuò)建項(xiàng)目關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)并未較上季度指引發(fā)生變化。P680項(xiàng)目分為初選回路、202310全面達(dá)產(chǎn)計(jì)劃于2023Q4末完成；綜合將于2024Q2投入運(yùn)行，并計(jì)劃于2024Q3達(dá)產(chǎn)，該工廠還將支持P1000項(xiàng)目鋰精礦產(chǎn)能擴(kuò)張。P1000擴(kuò)建項(xiàng)目利用了之前作為P680項(xiàng)目一部分交付的加工基礎(chǔ)設(shè)施投資，擴(kuò)張項(xiàng)目首批礦石預(yù)計(jì)在2025Q1產(chǎn)出，在2025Q3季度末完成調(diào)試和爬坡后全面投產(chǎn)。下調(diào)2024暫停FY2024H120248.75~9.758.2~8.75新項(xiàng)目和改進(jìn)有關(guān)的可支配部分減少了1/2~1/3。此外，為了進(jìn)一步保護(hù)集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債表狀況，2023H2將不支付股息。預(yù)計(jì)減少資本支出與暫停支付股息相結(jié)合將節(jié)省約2億澳元的現(xiàn)金總額。、產(chǎn)銷：P680項(xiàng)目開始貢獻(xiàn)產(chǎn)量，港口擁堵影響2023Q4銷售2023Q4Pilbara鋰精礦產(chǎn)量環(huán)增22%，銷量受港口擁堵影響不及預(yù)期。2023Q417.622%P68016.09%1.6精礦價(jià)格尚未觸及成本線，仍然保持正常運(yùn)營。復(fù)盤上一輪周期我們發(fā)現(xiàn)Pilbara在鋰價(jià)低點(diǎn)時(shí)采取停產(chǎn)、消耗現(xiàn)有庫存方式度過，2019Q4公司產(chǎn)能利用率2020（2019H2+2020H1）Pilbara-9930/232019H2Pilbara的生產(chǎn)經(jīng)營由手頭現(xiàn)有的礦石、碎礦石和最終產(chǎn)品庫存提供支持的決策以度過周期底部。2023Q4，Pilbara現(xiàn)金運(yùn)營成本（CIF，含特許權(quán)使用費(fèi)）約523美元/噸，遠(yuǎn)低于1280美元/噸（CIF）的銷售價(jià)格，且公司在手現(xiàn)金充足，無債務(wù)壓力，因此目前尚未有停產(chǎn)或減產(chǎn)計(jì)劃。圖13：2023Q4受P680擴(kuò)建，量環(huán)增22% 圖14：上輪周期底部采取產(chǎn)消耗庫存措施度過20151050精礦庫存（萬噸） 鋰精礦產(chǎn)量（萬噸鋰精礦銷量（萬噸）

120%100%0%產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)來源：Pilbara公司公告、研究所注：2022Q4~2023Q4庫存數(shù)據(jù)為基于22Q3庫存數(shù)據(jù)+各季度產(chǎn)量-各季度銷量計(jì)算所得；原礦產(chǎn)銷按品位折算至6%精礦

數(shù)據(jù)來源：Pilbara公司公告、研究所圖15：2019~2020財(cái)年P(guān)ilbara務(wù)壓力較大 圖16：2023Q4Pilbara現(xiàn)金余額水平較高4020040200-20-40-60-80-1003000200010000凈債務(wù)/股東權(quán)益

現(xiàn)金余額（百萬澳元）數(shù)據(jù)來源：Bloomberg、研究所 數(shù)據(jù)來源：Pilbara公司公告、研究所、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本約5.3~5.7萬元/噸（FOB2021Q3~2023Q4期間單位現(xiàn)金運(yùn)營成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）多落于328~432美元/噸區(qū)間內(nèi)，近2022H12023Q32022人工、能源成本大幅上漲，導(dǎo)致該階段單位現(xiàn)金成本水平較高，2023Q3由于P680項(xiàng)目擴(kuò)建及季度產(chǎn)量下滑，導(dǎo)致當(dāng)季度現(xiàn)金運(yùn)營成本位居歷史高位，2023Q4由于P680（CIF，含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，2020Q3~2023Q4期間單位現(xiàn)金運(yùn)營成本（CIF，含特許權(quán)使用費(fèi)）與鋰精礦市場價(jià)格走勢保持一致，主要系西澳大利亞州政府按離岸售價(jià)收取5%1%5%AlturaLithium，不Pganoo23Q4C）5.6/6.4/2024Pilbara390~436美元/（FOB）413噸，較2023P6802024總體來看，我們預(yù)計(jì)折合碳酸鋰現(xiàn)金成本（CIF）將降至約5.3~5.7萬元，全成本約6.1~6.5萬元/噸。圖17：Pilbara現(xiàn)金運(yùn)營成本（FOB）整體較為穩(wěn)定 圖18：Pilbara現(xiàn)金運(yùn)營成本（CIF）受精礦價(jià)格影響較大0

60005000400030002000100020Q320Q420Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4 鋰精礦市場價(jià)格（CIF中國，美元/噸）

10008006004002000現(xiàn)金運(yùn)營成本（美元/噸，不包括運(yùn)費(fèi)和特許權(quán)使用 現(xiàn)金運(yùn)營成本（美元/噸，CIF中國，包括運(yùn)費(fèi)和特許權(quán)費(fèi)，F(xiàn)OB黑德蘭港）

使用費(fèi)）-右軸數(shù)據(jù)來源：Pilbara公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：Pilbara公司公告、研究所、銷售機(jī)制：Pilbara生產(chǎn)銷售機(jī)制靈活，準(zhǔn)確把握價(jià)格變動(dòng)Pilbara生產(chǎn)銷售機(jī)制靈活，準(zhǔn)確把握價(jià)格變動(dòng)。2018Q2選礦加工廠尚未投產(chǎn)，公司對(duì)外銷售原礦；2019~2020年價(jià)格下行階段公司削減產(chǎn)量，依靠現(xiàn)有礦石庫存支持生產(chǎn)運(yùn)營，2021Q3精礦價(jià)格上漲周期啟動(dòng)，公司創(chuàng)新性的采取BMX司采取拍賣這種賣方市場的銷售手段為當(dāng)時(shí)鋰精礦價(jià)格上行添了一把火，公司于2022年12月完成最后一次BMX拍賣，2023年鋰精礦價(jià)格下行。4、MtMarion：2024財(cái)年產(chǎn)量指引不變，成本指引大幅下調(diào)MtMarion位于西澳大利亞金礦區(qū)Kalgoorlie西南約40公里處，該項(xiàng)目由MinRes（50%）和全球最大的氫氧化鋰生產(chǎn)商之一贛鋒鋰業(yè)(50%)共同擁有。該項(xiàng)64801.42%227萬LCE35701.42%125萬噸LCE。MinResMtMarion0（S6Espene圖19：MtMarion鄰近Esperance港資料來源：MineralResources公司公告、產(chǎn)能：目前鋰精礦產(chǎn)能約60萬噸/年（SC6）MtMarion201512201722022年4MtMarion4560（90萬噸（6品位后6020236、產(chǎn)銷：2024財(cái)年銷量指引保持不變2023Q4，MtMarion16.637%40%14.2pct7.22（C658，54%。202422024MtMarion844C7438023年8月更新的2024財(cái)年銷售指引相比銷量保持不變，但平均生產(chǎn)品位由4%下調(diào)至3.8%。圖20：2023Q4產(chǎn)量大幅增（噸） 圖21：2023Q4高品位貢獻(xiàn)為40%18 6016 501412 4010 3086 204 1020 02017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年

80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%17H218H117H218H118H219H119H220H120H221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4Q1 Q2 Q3 Q4 合計(jì)-右軸

高品位貢獻(xiàn)率數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所注：2017Q1~2019Q2為濕噸數(shù)據(jù)，2019Q3~2023Q4為干噸數(shù)據(jù)，均為原始重量，未折算為SC6

數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所圖22：2023Q4銷量大幅增（噸，SC6） 圖23：步入2023年鋰精礦售價(jià)路下滑450016.014.012.010.08.06.04.02.00.0

5.00.0Q1 Q2 Q3 Q4 合計(jì)-右軸

40003500300025002000150010000售價(jià)（美元/噸，SC6）數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所注：2017Q3~2019Q2銷量干噸數(shù)據(jù)為根據(jù)銷量濕噸數(shù)據(jù)以及出口量平均濕度計(jì)算所得；2017Q3~2020Q4銷量SC6數(shù)據(jù)為根據(jù)出口數(shù)據(jù)高品位貢獻(xiàn)率計(jì)算所得，2021Q1~2021Q4為根據(jù)高品位貢獻(xiàn)率計(jì)算所得

數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所4.3、成本：下調(diào)成本指引，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本5.4~5.9萬元/噸從現(xiàn)金成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，根據(jù)已披露數(shù)據(jù)，MtMarionFOBCost2023H1666澳元/6%鋰FOBCost2022H2澳元MtMarion2023MtMarion（FOB440~555澳元/6%FOBCost700~850澳元噸；從現(xiàn)金成本（CFR，含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，根據(jù)已披露數(shù)據(jù)，該成本受精礦價(jià)格影響較大，主要系西澳大利亞州政府按離岸售價(jià)收取5%的特許權(quán)使用費(fèi)所致。我們2023H2（CIF）6.1/6.9/2024MineralResources800~900/FOBCost（SC6）50澳元200噸，較023（CIF）將降至約5.4~5.9萬元，全成本約6.2~6.7萬元/噸。圖24：出口產(chǎn)品CFRCost受精礦價(jià)格影響較大 圖25：出口產(chǎn)品FOBCost整體較為穩(wěn)定0

17H218H118H219H119H220H120H221H121H2CFRCost（澳元/噸，含特許權(quán)使用費(fèi)）鋰精礦價(jià)格（美元/噸，CIF）-右軸

1400120010008006004002000

0

20H2 21H1 21H2 22H1 22H2FOBCost（澳元/噸，不含特許權(quán)使用費(fèi)）數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所注：2017H2~2018H1CFRCost為濕噸數(shù)據(jù)，2018H2~為干噸數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所圖26：2023Q4MarionFOBCost環(huán)比改善（澳元/噸）140012001000800600400200021H2 22H1 22H2 23H1 23H2FOBCost 運(yùn)費(fèi) 特許權(quán)使用費(fèi) FOBCost-SC6數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所注：FOBCost不含海運(yùn)費(fèi)和特許權(quán)使用費(fèi)5、Mt財(cái)年銷量指引保持不變，擴(kuò)建項(xiàng)目能否如期上線取決于市場條件位于西澳大利亞Pilbara地區(qū)黑德蘭港以南約90公里處。該項(xiàng)目是MinRes（50%）和AlbemarleCorporation（50%）共同組建的非法人合資企業(yè)的一2.171.15%，折617.5LCE1.651.15%，467.5MinRes256%圖27：Wodgina鄰近黑德蘭港資料來源：MineralResources公司公告、產(chǎn)能：規(guī)劃精礦產(chǎn)能100萬噸/3件1002024120246三條線能夠?qū)崿F(xiàn)100%進(jìn)料，但第三條線何時(shí)上線取決于市場條件，第四條產(chǎn)線仍20241820計(jì)2026年年中能夠投入運(yùn)營，但能否如期啟動(dòng)取決于市場條件。目前狀態(tài)產(chǎn)能（萬噸/年）產(chǎn)能規(guī)劃目前狀態(tài)產(chǎn)能（萬噸/年）產(chǎn)能規(guī)劃1234

25 2019月停產(chǎn)維護(hù)，20225月恢復(fù)生產(chǎn)25 2019月停產(chǎn)維護(hù)，20227月恢復(fù)生產(chǎn)25 目前前三條產(chǎn)線交替運(yùn)行，由于原料供應(yīng)原因需要停運(yùn)一條，20241月末開始向三條產(chǎn)線供料，預(yù)計(jì)2024年6月底三條線能夠?qū)崿F(xiàn)100%進(jìn)料，但第三條線何時(shí)上線取決于市場條件25 202418202026年年中能夠投入運(yùn)營，但能否如期啟動(dòng)取決于市場條件資料來源：MineralResources公司公告、研究所、產(chǎn)銷：2024財(cái)年銷量指引保持不變2023Q4，Wodgina鋰精礦產(chǎn)量約11.5萬噸，同比增長25%，環(huán)比增長2%，主要系工廠回收率所致；實(shí)現(xiàn)銷量約142萬噸，折合137萬噸（C，同比增長45%，環(huán)比增長128%，主要系上一季度港口擁堵導(dǎo)致發(fā)貨量大幅減少。2024年2224ogna4~48617~34%5.5%202382024圖于2017Q2開始DSO生產(chǎn)銷售 圖于2022Q2逐恢復(fù)生產(chǎn)150 15100 1050 5017Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q4

022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4產(chǎn)量（萬噸） 銷量（萬噸）

產(chǎn)量（萬噸）銷量（萬噸）銷量（萬噸，SC6）數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所、成本：成本指引不變，預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本5.7~6.1萬元/噸從現(xiàn)金成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，2022H2由于尚處于爬坡過程FOBCost（SC6）達(dá)/2023折合碳酸鋰現(xiàn)金成本（CIF）約6.4萬元/噸，全成本約7.2萬元/噸。展望2024MineralResources875~950澳元FOBCost（SC6）912.5澳元/（CIF）5.7~6.16.5~6.9/圖30：2017H2~2018H2單噸原礦平均CFRCost約101澳元16014012010080604020

圖31：2023H2礦山FOBCost環(huán)比略有上升18001600140012001000800600400200017H2 18H1 18H2原礦CFRCashCost（澳元/濕噸，含特許權(quán)使用費(fèi)）

022H1 22H2 23H1 23H2FOBCost 運(yùn)費(fèi)特許權(quán)使用費(fèi) FOBCost（SC6）數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：MineralResources公司公告、研究所6、MtCattlin：礦山剩余壽命有限，2024年減產(chǎn)以優(yōu)化成本MtCattlin450Ravensthorpe2MtCattlin20102012年至2016年約三年時(shí)間因市場狀況而進(jìn)行維護(hù)和保養(yǎng)外，一直運(yùn)營至今。生產(chǎn)出的鋰精礦用卡車運(yùn)到Esperance港裝船，然后裝運(yùn)給主要位于中國的客戶。截至202363012101.3%，折合38.85萬噸LCE7101.2%，折合21LCE。圖32：MtCattlin鄰近Esperance港資料來源：《Cattlin技術(shù)報(bào)告》、研究所、產(chǎn)能：礦石加工能力達(dá)180萬噸/年，約合24萬噸精礦產(chǎn)能自最初的100萬噸原礦處理能力于2010年投入使用以來，經(jīng)過一系列升級(jí)產(chǎn)銷：M+1定價(jià)模式和發(fā)貨時(shí)間影響售價(jià)，2024化成本202Q，tCan698C5.46273美元（C71850美元噸（C，CM+1Cattlin132024MtCattlin13202320.537%20233.42024MtCattlin化成本，使該項(xiàng)目在2024年的價(jià)格環(huán)境中不會(huì)以負(fù)營業(yè)利潤率運(yùn)營，但如果產(chǎn)量繼圖33：2023Q4產(chǎn)量約7萬噸，位居歷史高位 圖34：2023Q4銷量環(huán)比減少8.007.006.005.004.003.002.001.000.00

80 10.007060 8.0050 6.004030 4.002010 2.0017Q117Q318Q117Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3

6.265.85.65.45.2517Q117Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3產(chǎn)量（萬噸） 回收率（%）-右軸

銷量（萬噸） 銷售精礦品位（%）-右軸數(shù)據(jù)來源：Allkem公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：Allkem公司公告、研究所圖35：2023Q4精礦售價(jià)大幅下跌600050004000300020001000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4銷售價(jià)格（美元/噸，CIF）數(shù)據(jù)來源：Allkem公司公告、研究所、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本6.2~6.9萬元/噸從現(xiàn)金成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）來看，2022Q2開始單位現(xiàn)金成本出現(xiàn)較大幅度上調(diào)，主要系產(chǎn)量下降、回收率降低以及剝采率增加所致，最高達(dá)到2023Q11033美元/2023Q2636/2023Q3（CIF）7.6萬元8.4萬元/20242024MtCattlin單550~650美元/5.3%（CIF）約為6.2~6.9萬元，全成本約7.0~7.7萬元/噸。圖36：2023Q2開始MtCattlin現(xiàn)金成本快速下滑1200100017Q117Q217Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3現(xiàn)金成本（美元/噸，F(xiàn)OB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）數(shù)據(jù)來源：Allkem公司公告、研究所注：2020Q1~2020Q4為根據(jù)含銷售和特許權(quán)使用費(fèi)的現(xiàn)金成本測算所得，有一定誤差7、MtFinniss：減少資本開支抵御寒冬，暫停礦石開采優(yōu)化成本Finniss的唯一一個(gè)鋰礦，距達(dá)爾文港西南88公里；該礦山是一個(gè)多礦區(qū)運(yùn)營項(xiàng)目，目前其主要活動(dòng)集中在Grants露天礦（第一個(gè)運(yùn)營項(xiàng)目）的爬坡上，CoreLithium于20219202110202210202212DSO，20232DMS截至2023H1，MtFinniss項(xiàng)目所包含礦石資源量為3054萬噸，氧化鋰平均品位1.31%，折合約99.1萬噸LCE，總儲(chǔ)量為1060萬噸，氧化鋰平均品位約14.18萬噸LCE，其中Grants礦坑礦石資源量為278萬噸，氧化鋰平均品位1.47，折合約101萬噸CE，儲(chǔ)量為230萬噸（地上地下，氧化鋰平均品位1.4%，折合約7.95萬噸LCE。圖37：MtFinniss鄰近達(dá)爾文港資料來源：CoreLithium公司公告7.1、2023年產(chǎn)銷保持持續(xù)增長，但成本較高Finniss19.7/年，202212DSO銷售，20232月產(chǎn)出首批精礦，2023年各季度鋰精礦產(chǎn)量呈逐步增長趨勢，2023Q4，實(shí)現(xiàn)鋰精3.5293.6，環(huán)比34%2023Q41953/3%圖38：產(chǎn)銷量持續(xù)增長 圖39：2023Q4單位運(yùn)營成達(dá)1953澳元噸3.503.002.502.001.501.000.500.00

5.605.405.205.004.804.604.404.20

300025002000150010000

2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q42023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 單位運(yùn)營成本（澳元/噸）鋰精礦產(chǎn)量（萬噸）鋰精礦銷量（萬噸）鋰精礦生產(chǎn)品位（%）數(shù)據(jù)來源：CoreLithium公司公告、研究所注：DSO、精粉、精礦產(chǎn)銷均折算為6%精礦計(jì)算

存貨和其他非現(xiàn)金成本（澳元/噸）C1Cost（澳元/噸，F(xiàn)OB）C1costplusroyalties（澳元/噸，F(xiàn)OB）數(shù)據(jù)來源：CoreLithium公司公告、研究所、暫停礦石開采縮減成本，下調(diào)資本開支指引CoreLithium（1）暫停Grant20231231約有28萬噸礦石庫存可供加工，在不進(jìn)行任何進(jìn)一步開采的情況下，這些庫存足以為選礦廠提供到2024年年中的礦石；（2）暫停精粉的銷售，直至市場條件改善；（3）暫停BP33礦山早期工程，但研究將繼續(xù)進(jìn)行，直至市場條件改善。礦山開采暫停，2024暫停，CoreLithium對(duì)其2024財(cái)年的生產(chǎn)指引由此前的8~9萬噸（SC5.5）調(diào)至9~95S4.76礦石開采暫停，預(yù)計(jì)2024財(cái)年現(xiàn)金運(yùn)營成本（FOB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）將降至1350~1400/為遞延剝離費(fèi)用計(jì)算的廢物運(yùn)輸費(fèi)用將大大低于此前指引，BP33的早期工程成本隨著活動(dòng)的暫停而降低，公司支出大大降低。表6：Finniss礦山2024財(cái)年指引FY2024（Original）FY2024（Revised）生產(chǎn)（考慮天氣情況）產(chǎn)量（萬噸）8~99~9.5品位5.50%4.77%銷量（萬噸）9~108~9精粉銷售（萬噸）8.5~9.5已銷售4.63萬噸，未來是否銷售取決于市場狀況成本和資本支出現(xiàn)金運(yùn)營成本（澳元/噸，F(xiàn)OB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）1470~15701350~1400現(xiàn)場維持性資本（萬澳元）2000~25002200~2300遞延剝離（萬澳元）4500~5000300增長支出BP33早期工程（萬澳元）4500~50003600~3700勘探和可研支出（萬澳元）3500~40002700~2900特許權(quán)使用費(fèi)北領(lǐng)地8%~10%2%LithiumRoyaltyCorp2.50%2.50%數(shù)據(jù)來源：CoreLithium公司公告、研究所（）2246306rnts露天礦的維護(hù)和保養(yǎng)成本以及復(fù)員成本，3030（2）特許權(quán)使用費(fèi)為占總收入比例。、成本：預(yù)計(jì)2024財(cái)年單噸碳酸鋰現(xiàn)金成本7.8~8.0萬元/噸2023Q3，MtFinniss（FOB）904澳元1889/12%導(dǎo)（；02Q，tnns本（FOB）為1067澳元/噸，測算得出2023Q3163澳元4tnns（）向20（）向humRoatyCop2.5%的特許權(quán)使用費(fèi)。此前預(yù)計(jì)2024財(cái)年支付給北領(lǐng)地的有效特許權(quán)使用費(fèi)將在總收入的8-10%CoreLithium2024財(cái)年下調(diào)至2%+2023Q3MtFinniss得出單噸碳酸鋰成本約為10.3萬元/噸，2023Q4約為12.1萬元/噸，主要系精礦品位下降導(dǎo)致單噸碳酸鋰所需精礦實(shí)物量更多。根據(jù)CoreLithium給予的2024財(cái)年指引，我們測算MtFinniss2024財(cái)年單噸碳酸鋰成本約為9.2~9.5萬元/噸，全成本約為9.5~9.8萬元/噸。8、BaldHill：MineralResources完成收購，但現(xiàn)金成本較高BaldHillGoldfields-EsperanceKalgoorlie105公里，起初ResourcesAllianceMineralAssetsLimited成立了一家各占50%股份的合資企業(yè)，共同開發(fā)該項(xiàng)目，后來兩家公司合并，AllianceMineralAssets100%20197AllianceAlitaResources，MineralResources于202315.5（S5.5Espeance2018年66日，BaldHill265065.5LCE11301%27.9萬噸LCE。圖40：BaldHill位于Kalgoorlie東南方資料來源：BoadiceaResources公司公告BadHl5年SC，08年3218年782023Mineralresources2023MineralResources2.6BaldHill2018~2019BaldHill2018Q22019Q120232.62018Q2~Q4553/噸（FOB，不含CF5.664萬元。圖41：BaldHill于2018Q2開始運(yùn)營 圖42：BaldHill歷史平均現(xiàn)金生產(chǎn)成本679美元噸5432102018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2鋰精礦庫存（濕公噸）鋰精礦產(chǎn)量（萬噸）鋰精礦銷量（萬噸）

10000

2018Q3 2018Q4 2019Q1生產(chǎn)現(xiàn)金成本（美元/噸，F(xiàn)OB，不含特許權(quán)使用費(fèi)）數(shù)據(jù)來源：Alita公司公告、研究所 數(shù)據(jù)來源：Alita公司公告、研究所9、KathleenValley：300萬噸項(xiàng)目按期推進(jìn)，擴(kuò)建項(xiàng)目推遲Kathleen鋰礦項(xiàng)目位于西澳大利亞州東北部金礦區(qū)，距珀斯東北部約680Kalgoorlie400Esperance202141.561.4%539L