【房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)探析：以華夏幸福為例17000字（論文）】

房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)分析—以華夏幸福為例摘要房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)系著人們的住房剛需，也關(guān)系著國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈。當(dāng)投資動(dòng)機(jī)使得越來(lái)越多的人投資于房地產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致房?jī)r(jià)不斷飛升，上升的速度明顯超過(guò)物價(jià)指數(shù)的增長(zhǎng)，房地產(chǎn)的過(guò)熱發(fā)展使我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟(jì)，嚴(yán)重威脅到國(guó)家經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的穩(wěn)定和社會(huì)的和諧。對(duì)此，近年來(lái)國(guó)家出臺(tái)了一系列嚴(yán)厲的宏觀政調(diào)控策來(lái)消除這些消極影響，使背負(fù)著高負(fù)債率的房地產(chǎn)企業(yè)面臨著巨大的經(jīng)濟(jì)壓力，宏觀外部環(huán)境并不利于企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。房地產(chǎn)作為資本密集型企業(yè)，其日常經(jīng)營(yíng)運(yùn)作需要大量的資金作為支持，一旦資本運(yùn)作出現(xiàn)問(wèn)題將會(huì)給企業(yè)和相關(guān)金融合作機(jī)構(gòu)帶來(lái)嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)面影響。因此研究并優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)更有著重要意義。結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)特征，資本結(jié)構(gòu)可以作為衡量企業(yè)是否健康發(fā)展的重要指標(biāo)。本文選取房地產(chǎn)行業(yè)的標(biāo)桿上市企業(yè)之一——華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司作為研究案例，結(jié)合相關(guān)資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)指標(biāo)從兩方面分析：與同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ龋龠M(jìn)行自身資本結(jié)構(gòu)縱向?qū)Ρ?，從而找出企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的不足，最終得出優(yōu)化策略。以實(shí)例分析的方法研究我國(guó)房地產(chǎn)上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，探討其存在問(wèn)題及解決方法，為今后房地產(chǎn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)健發(fā)展提供借鑒作用。關(guān)鍵詞：民營(yíng)房地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化策略目錄摘要 IABSTRACT II一、引言 1（一）研究的背景與意義 1（二）國(guó)內(nèi)外研究綜述 2（三）研究方法 4（四）研究?jī)?nèi)容 4（五）研究創(chuàng)新點(diǎn) 5二、相關(guān)概念界定及理論基礎(chǔ) 5（一）資本結(jié)構(gòu) 5（二）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化 6（三）相關(guān)基礎(chǔ)理論 6三、案例企業(yè)資本結(jié)構(gòu)分析 8（一）企業(yè)簡(jiǎn)介 8（二）企業(yè)財(cái)務(wù)現(xiàn)狀 9（三）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)縱向分析 10（四）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)橫向分析 14（五）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題 18四、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)總體優(yōu)化建議 20（一）優(yōu)化目標(biāo)與思路 20（二）優(yōu)化策略 20五、總結(jié)及展望 22參考文獻(xiàn) 24引言研究的背景與意義研究背景房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)重要且特殊的行業(yè)，涉及到國(guó)家民生、教育等多方領(lǐng)域，與國(guó)家的經(jīng)濟(jì)命脈緊密相連，國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家盲目發(fā)展房地產(chǎn)企業(yè)而導(dǎo)致的金融危機(jī)和次貸危機(jī)也在警示我們，房地產(chǎn)企業(yè)的健康發(fā)展至關(guān)重要。而目前我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在的高資產(chǎn)負(fù)債率問(wèn)題，以及國(guó)家宏觀調(diào)控政策等多種因素讓國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)面臨著內(nèi)外部融資困難的壓力，如何在這嚴(yán)峻的形勢(shì)下及時(shí)調(diào)整自身的資本結(jié)構(gòu)，是目前房地產(chǎn)公司需要解決的問(wèn)題。因此優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展以及國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有積極的影響。研究意義本文結(jié)合實(shí)際企業(yè)案例加以分析研究，具有兩個(gè)方面的意義：（1）豐富理論意義資本結(jié)構(gòu)理論的相關(guān)研究大部分源自于國(guó)外專家學(xué)者，根據(jù)國(guó)外的經(jīng)濟(jì)社會(huì)背景下的相關(guān)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)跟在我國(guó)國(guó)情制度下企業(yè)的實(shí)際情況有所差別。因此，開展聯(lián)系中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)情的資本結(jié)構(gòu)分析與研究，可以為我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)提供一套可供參考的調(diào)整方案和可行路線，對(duì)企業(yè)如何調(diào)整自身資本結(jié)構(gòu)具有一定指導(dǎo)意義。（2）豐富現(xiàn)實(shí)意義當(dāng)今人們的生活與工作離不開衣食住行，其中住房是必不可少的剛需。房地產(chǎn)企業(yè)作為支撐著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系的重要行業(yè)之一，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著極大地影響。如果房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中因?yàn)槿谫Y風(fēng)險(xiǎn)管理不善而造成企業(yè)虧損或者是破產(chǎn)，不僅影響企業(yè)的生存和發(fā)展，也將嚴(yán)重阻礙我國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。因此針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資模式、行業(yè)特點(diǎn)等因素進(jìn)行具體分析從而了解企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)狀況，清晰全面地認(rèn)識(shí)到其存在的問(wèn)題，及時(shí)彌補(bǔ)企業(yè)在融資中的缺陷，從而調(diào)整和改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)并降低企業(yè)的財(cái)風(fēng)險(xiǎn)，使房地產(chǎn)行業(yè)能持續(xù)健康地發(fā)展。國(guó)內(nèi)外研究綜述國(guó)外文獻(xiàn)綜述。資本結(jié)構(gòu)的基本理論研究1952年，Durand提出了包括凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論和傳統(tǒng)折衷理論等三個(gè)方面內(nèi)容的早期資本結(jié)構(gòu)理論[1]。凈收益理論表明進(jìn)行債務(wù)融資所耗費(fèi)的資金成本要低于權(quán)益融資，說(shuō)明企業(yè)應(yīng)通過(guò)負(fù)債融資來(lái)獲取所有的資金，可以達(dá)到降低企業(yè)進(jìn)行融資的資金成本的目的。凈營(yíng)業(yè)收益理論提出，企業(yè)負(fù)債比率的高低并不會(huì)改變企業(yè)的資本成本，也就是說(shuō)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)并不能改變企業(yè)融資的平均資本成本，同時(shí)調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也無(wú)法提升公司價(jià)值，即企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)不存在任何關(guān)系，能決定企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵因素是營(yíng)業(yè)收入。而傳統(tǒng)折衷理論并不同于上述兩種較為極端的理論，其介于兩種理論之間，并提出，只有在企業(yè)債務(wù)融資和權(quán)益融資兩者的邊際成本相等時(shí)，企業(yè)的資本資本結(jié)構(gòu)才達(dá)到最優(yōu)，且融資成本最低。由modigliani和miller建立的MM理論是是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的基石，為后續(xù)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的研究提供了新的起點(diǎn)和分析框架?；跓o(wú)稅收、無(wú)交易成本、無(wú)信息不對(duì)稱等假設(shè)條件，MM理論要闡明了一個(gè)觀點(diǎn)，即企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)總價(jià)值無(wú)關(guān)[2]。隨后modigliani和miller修正了MM理論，放寬了初始假設(shè)條件并引入公司所得稅，說(shuō)明公司采取負(fù)債融資能利用負(fù)債利息實(shí)現(xiàn)減稅作用，可以增加公司價(jià)值[3]。MM理論誕生后，對(duì)后續(xù)的資本結(jié)構(gòu)研究發(fā)展有極大的貢獻(xiàn)。Jensen和Meckling于1976年提出代理成本理論，理論說(shuō)明企業(yè)資本結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的條件是股權(quán)融資的邊際成本等于債務(wù)融資的邊際成本時(shí)，或是公司的邊際投資收益等于邊際代理成本時(shí)。此時(shí)企業(yè)負(fù)債比率達(dá)到最優(yōu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值最大化[4]。Myers和majuro提出了著名的融資有序理論。融資有序理論則表明，企業(yè)進(jìn)行融資活動(dòng)應(yīng)遵從內(nèi)部融資、債務(wù)融資到股權(quán)融資這一順序[5]。影響資本結(jié)構(gòu)因素研究Haas和Peelers（2007）通過(guò)分析24個(gè)瑞士房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化特征，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會(huì)受到其償債能力和成長(zhǎng)能力影響[6]。Elodmiaty（2007）以埃及的112家房地產(chǎn)企業(yè)為研究樣本，研究資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)發(fā)生破產(chǎn)概率的影響程度，最后得出結(jié)論：企業(yè)負(fù)債比重越低，其破產(chǎn)的概率越小[7].Frank和goyal（2003）以美國(guó)非金融企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為分析樣本，研究證實(shí)了公司規(guī)模與公司資本結(jié)構(gòu)成正比關(guān)系，同時(shí)也指出了降低破產(chǎn)成本有利于使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)更優(yōu)化，但會(huì)相對(duì)減少公司價(jià)值[8]。Cook和Tang（2008）研究和分析了國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度，結(jié)果表明宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境越好，企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的速度越快[9]。國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述。我國(guó)開始研究資本結(jié)構(gòu)方面的問(wèn)題相對(duì)較晚，無(wú)論是從思想上還是具體研究方向上均受到國(guó)外研究的影響，但我國(guó)的資本結(jié)構(gòu)研究成果也是發(fā)展迅速的。（1）對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素研究牛冬梅（2011）以我國(guó)制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，建立非平衡面板模型實(shí)證分析了資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)債券治理效應(yīng)的影響，最后得出結(jié)果表明：債券治理效應(yīng)的發(fā)揮與資產(chǎn)負(fù)債率水平有關(guān)，負(fù)債率低的企業(yè)通過(guò)債務(wù)融資可提升公司績(jī)效，而負(fù)債率高的企業(yè)反而會(huì)降低公司績(jī)效，呈“倒U型”關(guān)系[11]。楊華和楊瓊（2004）以中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)為研究樣本，通過(guò)實(shí)證證明了公司規(guī)模和公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)成正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶?、企業(yè)規(guī)模越大則企業(yè)資本結(jié)構(gòu)越好。并且針對(duì)我國(guó)的房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，提出了有針對(duì)性的優(yōu)化意見[12]。彭慧芳（2019）選擇21家農(nóng)業(yè)上市公司2011～2015年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)指標(biāo)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素采用因子分析法和多元回歸分析法等方法進(jìn)行分析，實(shí)證驗(yàn)證了資產(chǎn)負(fù)債率與每股收益、流動(dòng)比率和存貨周轉(zhuǎn)率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此應(yīng)加快存貨周轉(zhuǎn)速度，以及加強(qiáng)應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施和加強(qiáng)政策支持[13]。毛乾梅（2019）建立分?jǐn)?shù)Logit計(jì)量模型，對(duì)2009～2016年多個(gè)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性和回歸檢驗(yàn)，最后得出結(jié)論：宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有很大程度的影響，采用權(quán)衡理論和融資有序理論較為妥當(dāng)[14]。李明月（2020）采用面板門檻模型，結(jié)合凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模、公司成長(zhǎng)性、股權(quán)集中度、長(zhǎng)期負(fù)債率等多個(gè)變量指標(biāo)對(duì)2015～2017年房地產(chǎn)上市公司進(jìn)行實(shí)證分析，得出我國(guó)上市房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)公司績(jī)效的影響存在門檻效應(yīng)且產(chǎn)生負(fù)影響，且越高水平的負(fù)債率越阻礙公司績(jī)效的提升，并提出公司應(yīng)適當(dāng)降低負(fù)債水平，選擇多種融資途徑，調(diào)整合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)等措施[15]。（2）對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)研究李燕（2011）提出不同于融資有序理論的融資順序，結(jié)論說(shuō)明我國(guó)房地產(chǎn)上市企業(yè)應(yīng)遵循股權(quán)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資、短期負(fù)債融資、內(nèi)源融資和債券融資這五個(gè)融資順序。且提倡房地產(chǎn)企業(yè)把直接融資作為企業(yè)融資的主要渠道[16]。鄧程燕（2013）認(rèn)為中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)仍嚴(yán)重依賴銀行借款這一融資渠道，且隨著企業(yè)的不斷發(fā)展其弊端也日益漸顯，因此房地產(chǎn)企業(yè)需構(gòu)建多渠道融資體系，實(shí)行多元融資目標(biāo)，擺脫對(duì)銀行存款的嚴(yán)重依賴[17]。陳帥（2013）提出，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)在當(dāng)前嚴(yán)格管控的信貸制度下發(fā)展所面臨的首要問(wèn)題就是拓寬融資渠道，他認(rèn)為夾層融資在現(xiàn)行宏觀環(huán)境下運(yùn)作具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)[18]。焦永偉（2017）通過(guò)分析不同的融資模式發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)企業(yè)采用多元化融資模式不僅能提高企業(yè)的融資效率，還能降低融資成本，通過(guò)搭配不同組合的融資工具還能有效分散融資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)創(chuàng)新型的融資工具還能盤活存量資產(chǎn)[19]。研究方法文獻(xiàn)研究法。文獻(xiàn)的獲取渠道主要從中國(guó)知網(wǎng)、新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)等搜集相關(guān)數(shù)據(jù)及相關(guān)論文和研究報(bào)告。通過(guò)對(duì)這些資料的研究分析，了解專家學(xué)者在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)與結(jié)論，從而掌握資料中的分析方法和核心觀點(diǎn)，以保證本文的研究對(duì)象能有可靠的理論支撐，并進(jìn)行文獻(xiàn)綜述。案例分析法?；谙嚓P(guān)理論基礎(chǔ)并結(jié)合案例分析，引入具有代表性的房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)以及經(jīng)營(yíng)績(jī)效數(shù)據(jù)，分析其存在的問(wèn)題，并針對(duì)問(wèn)題提出優(yōu)化方案，具有驗(yàn)證理論的實(shí)際意義。定性分析法與定量分析法相結(jié)合從定性與定量?jī)蓚€(gè)角度分析案例房地產(chǎn)企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，采用比對(duì)的方式，從而發(fā)現(xiàn)其資本結(jié)構(gòu)和融資方式存在的問(wèn)題，最終提出優(yōu)化建議。對(duì)比分析法分別從兩個(gè)角度進(jìn)行比較，縱向比較案例企業(yè)與行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)，橫向比較案例企業(yè)自身情況，縱橫分析結(jié)合，找出該企業(yè)存在的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，提出目標(biāo)優(yōu)化意見，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。研究?jī)?nèi)容整體思路：在對(duì)近年有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的研究理論進(jìn)行系統(tǒng)闡述的基礎(chǔ)上，結(jié)合案例分析，即以華夏幸福為例，分析其發(fā)展概況、融資渠道與現(xiàn)狀、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，揭示其資本結(jié)構(gòu)方面存在的問(wèn)題，最后提出優(yōu)化的目標(biāo)與策略。本文共分為五個(gè)部分，結(jié)構(gòu)安排如下：第一章：緒論。介紹展開資本結(jié)構(gòu)研究的背景與意義、本文的研究?jī)?nèi)容安排與采用的分析方法，以及國(guó)內(nèi)外有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的研究情況。第二章：相關(guān)理論依據(jù)。主要闡述資本結(jié)構(gòu)的定義概念以及相關(guān)的具有代表性的基礎(chǔ)概念內(nèi)容，運(yùn)用這些理論梳理并介紹探討資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化決策。第三章：案例分析。以華夏幸福基業(yè)股份有限公司為例，介紹公司基本情況，再?gòu)慕?jīng)營(yíng)現(xiàn)狀、債務(wù)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、融資渠道等方面進(jìn)行分析，采用橫向比對(duì)同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)的基礎(chǔ)上，再縱向?qū)Ρ茸陨碣Y本結(jié)構(gòu)的發(fā)展趨勢(shì)，揭示其資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀并找出其存在的問(wèn)題。第四章：對(duì)案例公司的資本結(jié)構(gòu)提出優(yōu)化建議。在明確案例公司存在的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題后，結(jié)合相關(guān)理論有針對(duì)性地提出優(yōu)化策略。第五章：結(jié)論與展望。概括全文并闡述研究結(jié)論，最后對(duì)房地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化未來(lái)發(fā)展的展望。研究創(chuàng)新點(diǎn)至今國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者已經(jīng)做了很多關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)方面的研究，但是結(jié)合案例分析的針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的研究相對(duì)較少。本文在結(jié)合資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論的基礎(chǔ)上，先大體評(píng)估華夏幸福的財(cái)務(wù)狀況，分別對(duì)其償債能力、盈利能力和運(yùn)營(yíng)能力和成長(zhǎng)性進(jìn)行趨勢(shì)分析。之后再?gòu)臋M向角度和縱向角度綜合分析華夏幸福的資本結(jié)構(gòu)，三個(gè)角度結(jié)合以此更全面地、更有對(duì)比性地找出華夏幸福在資本結(jié)構(gòu)方面的問(wèn)題，并有針對(duì)性地對(duì)所存在的問(wèn)題提出優(yōu)化策略。本文將理論聯(lián)系實(shí)際，利用實(shí)際的案例企業(yè)進(jìn)行分析研究，具有實(shí)際操作意義。相關(guān)概念界定及理論基礎(chǔ)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)指的是，企業(yè)的負(fù)債融資與股東權(quán)益融資間的價(jià)值構(gòu)成，及其兩者的比例關(guān)系[20]。資本結(jié)構(gòu)的概念可根據(jù)有無(wú)短期負(fù)債這一因素，劃分為狹義資本結(jié)構(gòu)與廣義資本結(jié)構(gòu)。狹義的資本結(jié)構(gòu)指的是構(gòu)成企業(yè)中長(zhǎng)期資本之間的比例構(gòu)成關(guān)系，諸如公司債券和股權(quán)性質(zhì)融資這些不需要短期償還的資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)只考慮了長(zhǎng)期負(fù)債與企業(yè)凈資產(chǎn)的關(guān)系，而未將短期負(fù)債納入分析范圍內(nèi)，雖然相較于長(zhǎng)期資本短期負(fù)債所耗費(fèi)的資本成本更，但其償債風(fēng)險(xiǎn)要高于長(zhǎng)期資本，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效很大程度上會(huì)受到短期負(fù)債的影響，所以狹義的資本結(jié)構(gòu)還是存在一定程度的應(yīng)用局限性相比狹義的資本結(jié)構(gòu)，廣義資本結(jié)構(gòu)更全面更客觀，除了長(zhǎng)期負(fù)債外還同時(shí)考慮到了短期負(fù)債。廣義的資本結(jié)構(gòu)充分地考慮到企業(yè)不同長(zhǎng)短期類型的負(fù)債的比例關(guān)系，以及在負(fù)債結(jié)構(gòu)中考慮到短期負(fù)債所帶來(lái)的影響，能全面評(píng)價(jià)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的成本與風(fēng)險(xiǎn)，代表公司股權(quán)與負(fù)債的內(nèi)部構(gòu)成與比例關(guān)系。根據(jù)房地產(chǎn)企業(yè)具有項(xiàng)目開發(fā)時(shí)間長(zhǎng)、收益期限長(zhǎng)、資金需求量大等特點(diǎn)，加之我國(guó)大部分的房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道較為單一，由此可以清晰看地到，一旦房地產(chǎn)企業(yè)自身的資金不足或是資金受阻，都會(huì)極大地影響企業(yè)維持正常的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展。因此針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的實(shí)際情況，本文選擇以廣義的資本結(jié)構(gòu)作為全文的分析范疇。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化利潤(rùn)最大化、每股收益最大化、企業(yè)價(jià)值最大化是資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo)的三種類型，不同的公司會(huì)以不同的目標(biāo)作為優(yōu)化依據(jù)[21]。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化是根據(jù)企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，不斷優(yōu)化改進(jìn)自身融資行為和資本結(jié)構(gòu)設(shè)置，使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)能達(dá)到效益最大化的最低資本成本，目的是為了利用最低的資本成本來(lái)實(shí)現(xiàn)最大化的企業(yè)價(jià)值和股東財(cái)富。歸根結(jié)底，最大限度地降低資本平均成本是優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的最終目的，而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的最終目的是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。企業(yè)處于不同階段，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會(huì)隨著其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投融資活動(dòng)的改變而改變，只有合理地調(diào)整優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，使得企業(yè)所需資本成本能與其所產(chǎn)生的價(jià)值達(dá)到一種平衡狀態(tài)時(shí)，即可理解為此狀態(tài)為企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，得以最大限度地實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化[22]。相關(guān)基礎(chǔ)理論MM理論最早的MM理論由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Modigliani和Mliller提出的，此時(shí)的MM理論不將企業(yè)所得稅納入考慮范圍。MM理論是基于這些假設(shè)條件提出的：一是資本市場(chǎng)完善，不存在交易成本。二是所有債務(wù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，也不存在公司稅。三是投資者對(duì)未來(lái)獲得投資收益的預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)是相同的。四是企業(yè)具有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)且風(fēng)險(xiǎn)是可衡量的，都處于同一風(fēng)險(xiǎn)水平。五是公司的股息政策與公司價(jià)值無(wú)關(guān)。六是投資者與公司所獲得的借款利率一樣。七是零增長(zhǎng)的企業(yè)其現(xiàn)金流量為年金[23]。MM理論將模型分為主要兩種類型：一是無(wú)公司所得稅的模型，二是有公司所得稅的模型。基于必須在資本市場(chǎng)發(fā)生套利行為的假設(shè)前提，無(wú)公司所得稅的MM理論表明，企業(yè)無(wú)論使用任何融資方式都不會(huì)改變企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)，即公司的加權(quán)資本不會(huì)隨著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的變化而變化，并且公司的總價(jià)值還是相同的。由此得出結(jié)論：公司價(jià)值與公司的資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。有公司所得稅的MM理論則認(rèn)為，存在公司所得稅時(shí)，可進(jìn)行稅前扣除的負(fù)債利息支出可以起到稅盾效應(yīng)，使得企業(yè)的稅后加權(quán)平均資本成本減少，因此負(fù)債比例與避稅收益成正相關(guān)，負(fù)債越多收益越多，企業(yè)價(jià)值也越大。由此可以總結(jié)出：不完善的市場(chǎng)會(huì)使得資本結(jié)構(gòu)的變化引起企業(yè)的資本成本的變化，即負(fù)債增加越多企業(yè)價(jià)值越大，當(dāng)企業(yè)的所有資金和資源都源自負(fù)債時(shí)的公司企業(yè)價(jià)值最大。權(quán)衡理論權(quán)衡理論以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化為研究起點(diǎn)，同時(shí)將企業(yè)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)納入考慮范圍。目的是使得企業(yè)因負(fù)債所產(chǎn)生的稅盾效應(yīng)和債務(wù)成本之間達(dá)到一種平衡狀態(tài)。該理論認(rèn)為，雖然負(fù)債能為公司帶來(lái)稅收優(yōu)惠，但在公司出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)危機(jī)時(shí)，償債壓力會(huì)隨之增大，若未能及時(shí)履行償債義務(wù)將會(huì)使公司陷入財(cái)務(wù)困境。一方面，企業(yè)負(fù)債可以減少公司所得稅的支出，因?yàn)槊舛悆?yōu)惠能夠提高債務(wù)水平，從而增加其市場(chǎng)價(jià)值。但另一方面，過(guò)多增加債務(wù)也會(huì)提高企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能，增加破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，從而企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值會(huì)降低[24]。權(quán)衡理論同時(shí)考慮到了債務(wù)利息的抵稅收益和財(cái)務(wù)困境成本對(duì)所構(gòu)建的最有資本結(jié)構(gòu)的影響程度，說(shuō)明了適度維持負(fù)債比率的合理性。當(dāng)完全由資本權(quán)益構(gòu)成的公司資本結(jié)構(gòu)開始增加負(fù)債融資時(shí)，那么將會(huì)降低公司陷入財(cái)務(wù)困境的概率，此時(shí)財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值達(dá)到最小值。但隨著債務(wù)的增加，財(cái)務(wù)困境發(fā)生的概率和財(cái)務(wù)困境成本也會(huì)增加。當(dāng)負(fù)債增多引起的財(cái)務(wù)困境的邊際成本等于節(jié)稅收益的邊際成本時(shí)，此時(shí)的負(fù)債率使得企業(yè)資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)，企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化。代理理論代理理論是Jensen和Mecking經(jīng)過(guò)研究逐步發(fā)展起來(lái)的理論，代理理論研究說(shuō)明了當(dāng)企業(yè)的委托人和代理人為同一人時(shí)，代理人就擁有公司所有的剩余價(jià)值。而且由于信息不對(duì)稱，上市公司的管理者更傾向于過(guò)度投資，此時(shí)債權(quán)人會(huì)與企業(yè)簽訂相關(guān)的借款約束條約來(lái)保護(hù)自身利益，這樣的利益沖突就會(huì)造成企業(yè)管理者和債權(quán)人之間產(chǎn)生代理成本。代理成本限制住了企業(yè)無(wú)限度地進(jìn)行股權(quán)融資，只有當(dāng)企業(yè)的邊際投資收益等于邊際代理成本時(shí)，股權(quán)融資和債務(wù)融資的比例達(dá)到最佳，此時(shí)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)，企業(yè)總價(jià)值也達(dá)到最大[25]。根據(jù)代理理論，在提出優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的措施時(shí)應(yīng)重點(diǎn)考慮企業(yè)的內(nèi)部控制對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，優(yōu)化企業(yè)管理制度并發(fā)揮各部門的決策監(jiān)督功能，針對(duì)各部門提出不同的內(nèi)部控制改進(jìn)意見。融資有序理論融資有序理論的分析框架包含了市場(chǎng)信息不對(duì)稱和融資成本這兩個(gè)因素，并表明當(dāng)企業(yè)存在融資需求時(shí)所選擇的融資渠道的順序一般為內(nèi)源融資—債務(wù)融資—股權(quán)融資[24]。該理論認(rèn)為在信息不對(duì)稱的條件下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者比外部投資者擁有更多的企業(yè)內(nèi)部知情權(quán)，因此外部投資者可能會(huì)錯(cuò)誤地評(píng)估企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。首先從成本角度考慮，企業(yè)管理者會(huì)選擇更低成本的內(nèi)源融資。其次，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)外進(jìn)行外部股權(quán)融資會(huì)給市場(chǎng)投資者釋放出企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題的負(fù)面信息，從而使得企業(yè)股價(jià)下跌，且高成本的股權(quán)交易會(huì)降低企業(yè)價(jià)值。因此相較于股權(quán)融資，企業(yè)應(yīng)優(yōu)先選擇債權(quán)融資[26]。案例企業(yè)資本結(jié)構(gòu)分析企業(yè)簡(jiǎn)介華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司創(chuàng)立于1998年7月，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)新城投資運(yùn)營(yíng)集團(tuán)，于2011年9月在A股上市。華夏幸福早期在河北省以城市住宅項(xiàng)目的開發(fā)為發(fā)展起點(diǎn)，從2002年開始逐年轉(zhuǎn)型成為地區(qū)產(chǎn)業(yè)園的運(yùn)營(yíng)開發(fā)商。華夏基業(yè)堅(jiān)持以“以產(chǎn)興城、以城帶產(chǎn)、產(chǎn)城融合、城鄉(xiāng)一體”為發(fā)展理念，主打政府企業(yè)雙贏合作模式——PPP市場(chǎng)化運(yùn)作模式，在規(guī)劃設(shè)計(jì)、土地整理、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公共配套建設(shè)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展服務(wù)、城市綜合運(yùn)營(yíng)服務(wù)等多方領(lǐng)域不斷延伸價(jià)值鏈，在原有業(yè)務(wù)上發(fā)展多元產(chǎn)業(yè)，成為全價(jià)值鏈一體化的產(chǎn)業(yè)新城運(yùn)營(yíng)商。目前華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司有產(chǎn)業(yè)新城、產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團(tuán)、城市發(fā)展集團(tuán)、地產(chǎn)集團(tuán)、物業(yè)集團(tuán)和商業(yè)集團(tuán)這六大業(yè)務(wù)模塊。華夏幸福在經(jīng)過(guò)多年發(fā)展后形成了龐大的區(qū)域產(chǎn)業(yè)集群，事業(yè)版圖北京、河北、天津、遼寧、江蘇和浙江等全國(guó)20余個(gè)區(qū)域。作為主營(yíng)業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)新城主要集中在環(huán)渤海和長(zhǎng)三角區(qū)域進(jìn)行投資與運(yùn)營(yíng)。截止2019年度，公司總資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)4500億元，營(yíng)業(yè)收入達(dá)1052.10億元。2014年，華夏幸福榮獲中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)百?gòu)?qiáng)榜成長(zhǎng)性第二名，入圍2014中國(guó)房地產(chǎn)A股上市公司TOP10。2020年9月，華夏幸福入選2020年中國(guó)民營(yíng)企業(yè)500強(qiáng)榜單，位列第53位。同時(shí)入選2020年《財(cái)富》中國(guó)500強(qiáng)，位列第96位[27]。企業(yè)財(cái)務(wù)現(xiàn)狀盈利能力分析表3-1華夏幸福的盈利能力狀況20192018201720162015營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率21.43%21.33%21.59%16.38%18.00%主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率35.49%40.18%39.24%27.20%27.45%凈資產(chǎn)收益率29.20%26.83%23.67%25.60%35.49%凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）1,461,177.851,174,579.25878,080.60649,157.91480,077.30每股收益（元）4.753.792.832.221.81華夏幸福從2015年至2019年的凈利潤(rùn)都保持著增長(zhǎng)趨勢(shì)，五年間約增長(zhǎng)了98億元。同樣每股收益的變化趨勢(shì)與凈利潤(rùn)的變化趨勢(shì)大致相同，在2015至2019年呈穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)，基本維持在3.5左右。企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和凈資產(chǎn)收益率都在2017年～2019年間表現(xiàn)出較強(qiáng)的增長(zhǎng)勢(shì)頭，2019年較上年增長(zhǎng)了21.43%，高于行業(yè)均值5.63個(gè)百分點(diǎn)。只有主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)的波動(dòng)幅度不大，基本保持在35%左右。表中數(shù)據(jù)顯示華夏幸福的整體盈利呈逐年增強(qiáng)的趨勢(shì)，具有較大的發(fā)展?jié)摿?，也表明其在市?chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力逐年變強(qiáng)。營(yíng)運(yùn)能力和償債能力分析表3-2華夏幸福的償債能力狀況單位：萬(wàn)元20192018201720162015貨幣資金4,296,271.314,728,178.376,810,488.494,550,308.813,680,167.43流動(dòng)負(fù)債41,884,448.7136,796,037.2234,848,628.4222,356,117.3115,376,511.77流動(dòng)比率1.581.521.531.41.35速動(dòng)比率0.480.470.520.480.47現(xiàn)金比率17.59%20.32%32.60%30.37%32.94%表3-3華夏幸福的營(yíng)運(yùn)能力狀況201920182017201620152019年行業(yè)均值總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率90.260.270.3存貨周轉(zhuǎn)率60.290.280.6應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2.556.235.5流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.290.290.5企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在2016年至2020年五年期間呈逐年下降趨勢(shì)，從2015年至2019年下降了3.64個(gè)百分點(diǎn)，在2019年已遠(yuǎn)低于行業(yè)均值5.5，說(shuō)明企業(yè)應(yīng)收賬款回收速度變慢，不利于企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)變現(xiàn)。企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2017年出現(xiàn)較大幅度的下降后又小幅度上升，但總體水平均低于行業(yè)均值，說(shuō)明企業(yè)在此階段的經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定，資產(chǎn)使用效率較低營(yíng)運(yùn)能力變差，也反映出華夏幸福的企業(yè)內(nèi)源融資不足。企業(yè)的償債能力可以利用流動(dòng)比率、速動(dòng)比率以及現(xiàn)金比率來(lái)評(píng)估衡量。2016年～2020年五年內(nèi)，企業(yè)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率呈現(xiàn)先降后升的趨勢(shì)，但均趨于穩(wěn)定，分別維持在1.5和0.5左右，相較于速動(dòng)比率雖有波動(dòng)但總體高于行業(yè)均值0.38。現(xiàn)金比率在2015年至2017年都保持在30%以上，說(shuō)明企業(yè)有足夠的現(xiàn)金來(lái)償還到期債務(wù)，但在2018年后至2019年一直持續(xù)下降，低于20%。結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)具有資金周轉(zhuǎn)期長(zhǎng)，應(yīng)收賬款規(guī)模大的特點(diǎn)，企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也表現(xiàn)出逐年遞減的趨勢(shì)，表明公司的變現(xiàn)能力相對(duì)變?nèi)?，短期償債能力有削弱跡象，整體償債能力有待改善并加強(qiáng)。成長(zhǎng)性分析表3-4華夏幸福的成長(zhǎng)性狀況20192018201720162015主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率25.55%40.52%10.80%40.40%42.58%凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率24.42%34.02%42.78%23.68%31.19%凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率34.67%-22.97%86.77%48.39%47.33%總資產(chǎn)增長(zhǎng)率11.74%9%50.40%48.20%47.96%華夏幸福在2015年至2017年處于快速發(fā)展階段，總資產(chǎn)的增長(zhǎng)率均接近50%，但在2018年后雖然也有所增長(zhǎng)但增長(zhǎng)速度明顯放緩。凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)率也同樣經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)階段在2017年達(dá)到頂峰后進(jìn)入減少階段，甚至在2018年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。而華夏幸福的房地產(chǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在2015年至2019年均有所增長(zhǎng)，可以看出在2017年和2019年出現(xiàn)明顯減緩?？傮w來(lái)說(shuō)華夏幸福的主營(yíng)業(yè)務(wù)仍在穩(wěn)健增長(zhǎng)。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)縱向分析本文根據(jù)國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心和中國(guó)指數(shù)研究院等相關(guān)機(jī)構(gòu)發(fā)布的《2019中國(guó)房地產(chǎn)上市公司TOP10研究》的研究結(jié)果[29]，選取綜合實(shí)力TOP10中的部分房地產(chǎn)公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，作為華夏幸福的分析對(duì)比對(duì)象，以此更全面地分析得出案例企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)中所存在的問(wèn)題，可以更有針對(duì)性地提出解決策略。債務(wù)情況的分析通常以資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債占比、長(zhǎng)期負(fù)債占比以及負(fù)債收益為衡量指標(biāo)，以下是華夏幸福與10個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)在2019年度的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析作縱向?qū)Ρ取１?-5房地產(chǎn)十強(qiáng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)企業(yè)名稱資產(chǎn)負(fù)債率債務(wù)權(quán)益比率流動(dòng)負(fù)債占比非流動(dòng)負(fù)債占比長(zhǎng)期負(fù)債率股權(quán)集中度碧桂園92.03%1155.21%79.69%16.51%13.32%59.29%萬(wàn)科84.36%539.34%87.20%12.80%6.60%27.91%融創(chuàng)中國(guó)91.06%1018.82%70.98%25.80%19.46%45.20%綠地控股88.53%771.98%81.81%18.19%11.98%29.13%華潤(rùn)置地75.85%314.16%67.63%23.83%15.11%59.55%綠城中國(guó)85.50%589.72%70.21%22.75%18.01%25.05%龍湖集團(tuán)85.59%594.20%59.81%27.16%21.82%42.67%招商蛇口63.19%171.67%75.58%24.42%11.14%58.14%金融街75.94%315.56%40.76%59.24%27.02%31.14%首開股份80.92%424.01%60.02%39.98%22.57%47.12%平均值82.30%589.47%69.37%27.07%16.70%42.52%華夏幸福83.90%521.30%69.07%30.93%10.65%30.93%債務(wù)融資水平對(duì)比分析由上表可直觀看出，綜合排名前十的房地產(chǎn)上市企業(yè)，其資產(chǎn)負(fù)債率均值高達(dá)82.30%，除了招商蛇口偏低為63.19%，其他9個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率均超過(guò)75%，其中碧桂園更是高達(dá)92%，遠(yuǎn)超出2019年行業(yè)均值79%。華夏幸福的資產(chǎn)負(fù)債率為83.90%，高于行業(yè)平均水平5.90個(gè)百分點(diǎn)。以此可以看出我國(guó)大型房地產(chǎn)企業(yè)普遍選擇典型的高負(fù)債模式進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，處于快速發(fā)展階段的企業(yè)，其管理者一般會(huì)選擇讓公司保持著較高的資產(chǎn)負(fù)債率，但資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高容易給企業(yè)帶來(lái)融資和經(jīng)營(yíng)危機(jī)，面臨著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而我國(guó)大型房地產(chǎn)上市企業(yè)普遍存在負(fù)債水平過(guò)高的問(wèn)題，快速發(fā)展的同時(shí)也存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)比分析負(fù)債作為企業(yè)的重要融資渠道之一，尤其是流動(dòng)負(fù)債，比股權(quán)融資和長(zhǎng)期負(fù)債的籌資成本更低，因此深受我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的青睞。表中數(shù)據(jù)也充分體現(xiàn)出這一點(diǎn)，十強(qiáng)房地產(chǎn)上市企業(yè)中，除了金融街偏低以外，半數(shù)以上企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債占比均高于70%，萬(wàn)科集團(tuán)更是高達(dá)87.20%，其次是綠地控股和碧桂園，三者均超過(guò)80%，遠(yuǎn)超平均水平69.37%。而華夏幸福的流動(dòng)負(fù)債占比為69.07%，略低于平均值，處于一個(gè)中等偏低的比例上。但過(guò)多的流動(dòng)過(guò)多的流動(dòng)負(fù)債會(huì)造成企業(yè)在短期內(nèi)償債壓力較大，容易出現(xiàn)資金鏈緊張甚至斷裂的問(wèn)題，企業(yè)的持續(xù)發(fā)展將會(huì)被嚴(yán)重影響。而較高比例的長(zhǎng)期負(fù)債占比可以一定程度上保證企業(yè)的償債能力。由上表中的數(shù)據(jù)可知，十強(qiáng)的長(zhǎng)期負(fù)債率均值為16.70%，其中萬(wàn)科企業(yè)明顯低于平均數(shù)值僅為6.60%。而華夏幸福的長(zhǎng)期負(fù)債率低于行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)均值，為10.65%，低了將近6個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)企業(yè)從銀行獲取的短期融資負(fù)債可以暫緩企業(yè)的償債壓力，但一直依靠短期負(fù)債來(lái)滿足房地產(chǎn)企業(yè)的長(zhǎng)期性資產(chǎn)會(huì)導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)生較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)中，長(zhǎng)期負(fù)債的占比過(guò)低會(huì)增大企業(yè)償債風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)期負(fù)債占比較高可以一定程度上緩解房地產(chǎn)企業(yè)的償債壓力，此指標(biāo)較高說(shuō)明企業(yè)的償債能力相對(duì)較強(qiáng)。華夏幸福的流動(dòng)負(fù)債率和長(zhǎng)期負(fù)債率分別為69.07%和10.65%，相差接近6倍?？傊?，華夏幸福的負(fù)債結(jié)構(gòu)存在失調(diào)問(wèn)題，資本結(jié)構(gòu)相對(duì)不算穩(wěn)定。債務(wù)權(quán)益比率對(duì)比分析大多數(shù)企業(yè)的融資渠道主要通過(guò)債務(wù)融資和股權(quán)融資，本文依據(jù)債務(wù)權(quán)益比率來(lái)反映企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，并衡量企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿。債務(wù)融資和股權(quán)融資各有各的優(yōu)勢(shì)，股權(quán)融資期限長(zhǎng)，短期內(nèi)無(wú)還款壓力，而債務(wù)融資具有抵稅作用，成本較股權(quán)融資更低。從上圖表中可看出，除了招商蛇口外，其余包括華夏幸福在內(nèi)的十家企業(yè)負(fù)債權(quán)益比率均超過(guò)3，綠地控股和碧桂園甚至高達(dá)超過(guò)10。華夏幸福的債務(wù)權(quán)益比為5.2，稍低于十強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)的平均值5.89，說(shuō)明相比于十家標(biāo)桿企業(yè)華夏幸福對(duì)負(fù)債資本的保障程度較強(qiáng)。股權(quán)集中度對(duì)比分析第一大股東的持股比例可以作為劃分企業(yè)股權(quán)集中度情況的分類標(biāo)準(zhǔn)，大致分為三種類型：第一大股東的持股比例大于50%的情況下視為絕對(duì)控股；持股比例介于20%至50%之間的視為相對(duì)控股，而比例小于20%可認(rèn)為公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)為分散。由上文分析數(shù)據(jù)得知，截止2019年，有三家企業(yè)為絕對(duì)控股，分別為碧桂園、華潤(rùn)置地和招商蛇口，除了以上三家股權(quán)高度集中的企業(yè)外，剩下包括華夏幸福在內(nèi)的八家企業(yè)均為相對(duì)控股。華夏幸福的股權(quán)集中度為30.93%，低于同行業(yè)十家標(biāo)桿企業(yè)的均值42.52%，說(shuō)明其股權(quán)結(jié)構(gòu)在合理范圍內(nèi)，有利于提高企業(yè)效益。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)橫向分析在與同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ群螅倮萌A夏幸福2015年至2019年五年的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)分析其資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀。以下是華夏幸福5年間的資本結(jié)構(gòu)相關(guān)數(shù)據(jù)表和曲線分析圖。債務(wù)融資水平分析表3-62016年-2019年資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)表（1）20192018201720162015資產(chǎn)負(fù)債率83.90%86.65%81.10%84.78%84.80%股東權(quán)益比率16.10%13.35%18.90%15.22%15.20%負(fù)債權(quán)益比率521.30%648.80%429.41%557.09%557.91%華夏幸福從2015年至2019年連續(xù)5年內(nèi)的資產(chǎn)負(fù)債率均超過(guò)80%以上，相對(duì)較高且居高不下。這背后的原因主要是受到宏觀政策的影響，由于政策的收緊導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)的銷售量受到限制，收入降低利潤(rùn)也隨之降低，因此產(chǎn)生的現(xiàn)金流房地產(chǎn)企業(yè)不得不向銀行或集團(tuán)公司進(jìn)行借款，資產(chǎn)負(fù)債率居高不下。股東權(quán)益比例除了2018年有小幅度下降外基本維持不變，負(fù)債權(quán)益比在2018年有小幅度上升外其余年份基本維持5左右，說(shuō)明華夏幸福的負(fù)債融資要遠(yuǎn)超過(guò)股權(quán)融資。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高說(shuō)明企業(yè)的負(fù)債融資比重過(guò)多，這一定程度上會(huì)降低企業(yè)的財(cái)務(wù)安全性以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。如果企業(yè)的償債能力下降使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更高。相反企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率偏低的話，表明企業(yè)的負(fù)債比例相對(duì)較少，財(cái)務(wù)成本也較低，所面臨的償債風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相對(duì)降低，因此即便是資金需求量大的房地產(chǎn)企業(yè)，也要將其資產(chǎn)負(fù)債率適當(dāng)降低，控制在合理范圍內(nèi)。債務(wù)結(jié)構(gòu)分析表3-72016年-2019年資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)表（2）單位：萬(wàn)元20192018201720162015流動(dòng)負(fù)債26,533,216.4324,259,483.1022,806,368.9015,969,925.1211,383,939.74非流動(dòng)負(fù)債11,879,357.1311,240,107.027,676,847.155,217,237.232,915,395.46總負(fù)債合計(jì)38,412,573.5635,499,590.1230,483,216.0521,187,162.3514,299,335.20所有者權(quán)益合計(jì)7,368,621.095,471,593.287,103,255.333,803,170.532,563,000.01流動(dòng)負(fù)債占比69.07%68.34%74.82%75.38%79.61%非流動(dòng)負(fù)債占比30.93%31.66%25.18%24.62%20.39%長(zhǎng)期負(fù)債比率10.66%12.94%9.86%8.12%12.21%權(quán)益資本占比16.10%13.35%18.90%15.22%15.20%股權(quán)集中度30.93%36.22%57.61%61.67%68.88%縱向?qū)Ρ绕髽I(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)，2015年至2019年流動(dòng)負(fù)債在總體負(fù)債中的占比每年都有所下降，而非流動(dòng)負(fù)債的變化趨勢(shì)則為逐年上升，但其長(zhǎng)期負(fù)債率仍保持在一個(gè)較低的水平上，與流動(dòng)負(fù)債規(guī)模差距大。華夏幸福在2016年的債務(wù)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，流動(dòng)負(fù)債與非流動(dòng)負(fù)債的占比分別為79.61%和20.39%，約為二八分。到2019年，企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債率為69.07%，較2016年下降了10.54個(gè)百分點(diǎn)，非流動(dòng)負(fù)債為30.93%，較2016年上升了10.54個(gè)百分點(diǎn)，呈三七分成。而且企業(yè)的長(zhǎng)期負(fù)債規(guī)模對(duì)比流動(dòng)負(fù)債規(guī)模還是過(guò)少，差距相對(duì)大，其中2016年兩者差距接近9倍。雖然五年間的發(fā)展其債務(wù)結(jié)構(gòu)有所改善，但其債務(wù)結(jié)構(gòu)還是有待調(diào)整改善。華夏幸福的股權(quán)集中度在2016至2019年間也呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢(shì)，由2016年的68.88%降至2019年的30.93%，總共降了37.95個(gè)百分點(diǎn)，且在2019年低于其他十家房地產(chǎn)企業(yè)的均值42.52%。雖然2015年至2017年華夏幸福的第一大股東持股比例均保持在50%以上，為絕對(duì)控股類型，一家獨(dú)大的股權(quán)集中局面并不利企業(yè)的內(nèi)部管理與治理，但從2018年下降至36%以下，變?yōu)橄鄬?duì)控股，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)合理。財(cái)務(wù)融資狀況下文將分別從總體融資狀況、流動(dòng)負(fù)債融資狀況、非流動(dòng)負(fù)債融資狀況三方面對(duì)華夏幸福的債務(wù)融資來(lái)源結(jié)構(gòu)進(jìn)行綜合分析。總體融資狀況表3-82016年-2019年華夏幸福財(cái)務(wù)融資情況單位：億元20192018201720162015銀行貸款455.69487.2412.48206.88130.21債券融資780.01624.75489.55326.29203.37信托借款556.44278.44203.4175.97149.6融資總額1792.151390.391105.43709.14483.18從上表的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和圖表可看出，2016年至2019年華夏幸福的財(cái)務(wù)融資主要來(lái)源于債券融資，且較依賴銀行借款，有圖表可看出，2016年至2018年銀行借款的占比均達(dá)到約1/3的比例及以上，通過(guò)信托借款進(jìn)行融資的比例相對(duì)較低。華夏幸福傳統(tǒng)的融資方式主要為銀行借款和債券融資。傳統(tǒng)融資渠道為華夏幸福提供了主要的資金來(lái)源，銀行貸款和信托借款總共提供將近55%的融資比例，而債券融資提供了另一半的融資比例。流動(dòng)負(fù)債融資狀況華夏幸福的流動(dòng)負(fù)債占比從2015年至2019年五年的均值為73.44%，五年的數(shù)據(jù)均約等于超過(guò)70%。觀察華夏幸福的流動(dòng)負(fù)債融資來(lái)源結(jié)構(gòu)圖表可看出，除了2019年以外，其余年份的預(yù)收賬款占企業(yè)流動(dòng)負(fù)債的比例均超過(guò)56%。說(shuō)明華夏幸福在融資時(shí)更偏向于利用預(yù)收賬款融資，這也是房地產(chǎn)企業(yè)常用的融資手段。預(yù)收賬款雖然能及時(shí)彌補(bǔ)資金缺口，有效滿足企業(yè)大額的資金需求，但比例過(guò)高也會(huì)導(dǎo)致較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。華夏幸福在2015年—2019年的預(yù)收賬款占比總體是逐年降低的，但仍維持接近50%的高比例。非流動(dòng)負(fù)債融資狀況華夏幸福的非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的占比總體呈逐年上升的趨勢(shì)，結(jié)合2016年至2019年企業(yè)的總體財(cái)務(wù)融資狀況可知，華夏幸福有波動(dòng)地提高債券融資的比例，同時(shí)適當(dāng)降低了長(zhǎng)期借款的比例。因此在非流動(dòng)負(fù)債融資結(jié)構(gòu)中表現(xiàn)出應(yīng)付債券的占比有波動(dòng)地增大，反之長(zhǎng)期借款的占比有波動(dòng)地降低。但長(zhǎng)期負(fù)債穩(wěn)定增長(zhǎng)，也需警惕其比例過(guò)高。長(zhǎng)期負(fù)債的比例過(guò)高會(huì)壓縮股東權(quán)益，增大資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，且借款成本也會(huì)增大。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題負(fù)債規(guī)模過(guò)多，資產(chǎn)負(fù)債率超標(biāo)根據(jù)與同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)進(jìn)行橫向?qū)Ρ劝l(fā)現(xiàn)，華夏幸福存在負(fù)債規(guī)模偏高這一問(wèn)題。華夏幸福以83.9%.高于對(duì)比樣本的十家標(biāo)桿房地產(chǎn)企業(yè)的平均值82.30%，高于2019年全行業(yè)平均值79%。且從2016年至2019年五年間的資產(chǎn)負(fù)債率均高于80%，2018年的資產(chǎn)負(fù)債率86.65%也遠(yuǎn)高于全行業(yè)平均值69.5%。華夏幸福在2019年實(shí)現(xiàn)負(fù)債融資1792億元，主要依賴于發(fā)行債券和銀行借款，兩者之和的占總負(fù)債融資的比例超過(guò)接近70%。雖然房地產(chǎn)企業(yè)由于資金需求量大，資金運(yùn)轉(zhuǎn)周期長(zhǎng)的特點(diǎn)普遍存在負(fù)債融資水平偏高的現(xiàn)象，但一直維持著高水平的負(fù)債率并不是長(zhǎng)久之計(jì)，加之華夏幸福表現(xiàn)出償債能力逐年減弱的趨勢(shì)，巨額的負(fù)債融資會(huì)給企業(yè)帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，出現(xiàn)資金鏈斷裂的情況。企業(yè)管理者應(yīng)意識(shí)到調(diào)控并合理降低負(fù)債水平的重要性，把負(fù)債率控制在合理范圍內(nèi)。負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)不夠合理結(jié)合華夏幸福近五年的負(fù)債結(jié)構(gòu)分析可知，其負(fù)債結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出失衡的問(wèn)題。首先值得肯定的是華夏幸福這五年期間有為降低流動(dòng)負(fù)債率而在努力，其表現(xiàn)為逐年下降，非流動(dòng)負(fù)債逐年上升。流動(dòng)負(fù)債的占比截止2019年僅稍低于同行業(yè)十家標(biāo)桿企業(yè)的均值，相比于2015年的高比例流動(dòng)負(fù)債與低比例非流動(dòng)負(fù)債的結(jié)構(gòu)意有所改善。但其負(fù)債結(jié)構(gòu)仍存在一些問(wèn)題。第一，華夏幸福流動(dòng)負(fù)債的主要來(lái)源中，預(yù)收賬款與應(yīng)付賬款占了很大比例，雖然一定程度可以緩解企業(yè)的短期償債壓力但又增加了企業(yè)在遇到經(jīng)營(yíng)危機(jī)時(shí)無(wú)法及時(shí)還款的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。第二，華夏幸福的長(zhǎng)期負(fù)債率低于十家同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)的均值，且連續(xù)五年保持在10.76%左右的低水平上，遠(yuǎn)低于其五年的流動(dòng)負(fù)債占比均值73.44%，規(guī)模差距過(guò)大。雖然企業(yè)在短期內(nèi)可以通過(guò)流動(dòng)負(fù)債快速獲取大量資金，但一旦企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問(wèn)題將面臨巨大的償債壓力，增加債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。融資結(jié)構(gòu)不夠均衡，融資渠道較為單一根據(jù)華夏幸福披露的財(cái)務(wù)年報(bào)信息可知，華夏幸福主要通過(guò)銀行存款、債券融資和信托借款三個(gè)渠道進(jìn)行融資。華夏幸福是以公司債作為主要融資方式之一，且發(fā)行金額占債券融資總額大，從2015年起至2019年累計(jì)發(fā)行公司債券2423.97億元，累計(jì)通過(guò)銀行借款籌資了1692.46億元，五年間兩者占總?cè)谫Y額比例的均值約為75%，而信托借款均值僅為25%。說(shuō)明華夏幸福還是采用主流融資方式，主要依靠公司債券和銀行借款進(jìn)行融資，企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)不夠均衡。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)背景下，企業(yè)發(fā)展多元化融資方式是必要趨勢(shì)。負(fù)債融資的占比過(guò)大會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且融資渠道較為單一會(huì)削弱企業(yè)的盈利能力和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，這些因素都會(huì)限制企業(yè)的擴(kuò)張與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。無(wú)論是直接融資方式還是間接融資方式，都各有其優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)。所以企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身情況，適應(yīng)整體經(jīng)濟(jì)變化形勢(shì)，合理調(diào)配企業(yè)股本融資和債權(quán)融資的比例，積極嘗試多元化融資渠道以平衡融資結(jié)構(gòu)，從而進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)優(yōu)化自身的資本結(jié)構(gòu)的目標(biāo)。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)總體優(yōu)化建議優(yōu)化目標(biāo)與思路優(yōu)化目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化目標(biāo)是為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，想要實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)需要考慮內(nèi)外部?jī)煞矫娴囊蛩?。通常情況下企業(yè)管理者在評(píng)估企業(yè)資本結(jié)構(gòu)或進(jìn)行融資決策時(shí)會(huì)以加權(quán)資本成本最低為衡量標(biāo)準(zhǔn)，雖然這種方法相對(duì)簡(jiǎn)單易操作但是片面的，可能會(huì)偏離企業(yè)實(shí)際的戰(zhàn)略目標(biāo)與真實(shí)指標(biāo)。因此，企業(yè)在實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化的實(shí)際操作中，除了要考慮企業(yè)的綜合資金成本外，還需更全面、系統(tǒng)地考慮到企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)比例、政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、取得融資方式的難易程度及交易成本等各方面因素，才能在當(dāng)前復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境中進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策，這更有利于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。優(yōu)化思路企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由股權(quán)資本和債權(quán)資本構(gòu)成的，因此對(duì)華夏幸福的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化需要從這兩方面進(jìn)行考慮。以宏觀角度出發(fā)要考慮兩者之間的比例關(guān)系是否合理，即將企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率維持在一個(gè)合理范圍內(nèi)。以微觀角度出發(fā)，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和債權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行協(xié)調(diào)優(yōu)化，全面地優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。優(yōu)化策略減少負(fù)債融資的比例，降低資產(chǎn)負(fù)債率企業(yè)追求經(jīng)濟(jì)效益最大化的方式之一就是采用負(fù)債經(jīng)營(yíng)，適度的負(fù)債有助于企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，但過(guò)度的負(fù)債會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大大增加。華夏幸福從2015年起連續(xù)五年的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)過(guò)高，并不利于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，企業(yè)管理者需意識(shí)到調(diào)控負(fù)債水平的重要性。房地產(chǎn)企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)決定其更需要長(zhǎng)期資本，而通過(guò)銀行借款籌集到的短期融資并不能滿足房地產(chǎn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。但是目前我國(guó)對(duì)企業(yè)發(fā)行公司債有諸多限制條件，讓房地產(chǎn)企業(yè)獲得長(zhǎng)期負(fù)債的難度較大。對(duì)此，華夏幸?？梢钥紤]公司再融資的方式。華夏幸?？梢岳脙?yōu)質(zhì)的開發(fā)項(xiàng)目通過(guò)資本市場(chǎng)募集資金，融資之后在企業(yè)負(fù)債率保持不變的情況下，股東權(quán)益提升，負(fù)債率會(huì)相應(yīng)降低，從而優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，使資本結(jié)構(gòu)得到一定改善。此外，還可以采用發(fā)行公司可轉(zhuǎn)債，委托信托公司等方式獲取長(zhǎng)期資本。增強(qiáng)企業(yè)長(zhǎng)期、短期償債能力經(jīng)過(guò)前文的分析發(fā)現(xiàn)，華夏幸福企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率整體偏高，流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額之比也偏高，長(zhǎng)期負(fù)債比例過(guò)低，且結(jié)合流動(dòng)比率和速動(dòng)比率數(shù)據(jù)來(lái)看，華夏幸福的償債能力表現(xiàn)出逐年減弱的跡象，以上幾點(diǎn)都說(shuō)明華夏幸福這樣失衡的負(fù)債結(jié)構(gòu)并不能充分發(fā)揮負(fù)債的杠桿作用，還會(huì)給企業(yè)帶來(lái)諸如資金鏈斷裂之類的潛在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，華夏幸福一方面應(yīng)積極拓寬融資渠道，實(shí)現(xiàn)多元化融資來(lái)源，另一方面，應(yīng)加強(qiáng)存貨管理，根據(jù)不同的商品的重要程度分類管理，采用電算化等智能設(shè)備加強(qiáng)對(duì)存貨的管理，健全存貨管理系統(tǒng)，以此提高償債能力。增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，提高內(nèi)源融資比例在對(duì)華夏幸福的財(cái)務(wù)狀況分析中發(fā)展，企業(yè)的盈利能力和成長(zhǎng)性是不錯(cuò)的。根據(jù)盈利能力強(qiáng)和成長(zhǎng)性保持增長(zhǎng)勢(shì)頭這兩點(diǎn)，可以考慮增加企業(yè)的留存收益，合理改變當(dāng)前企業(yè)外部融資比重過(guò)大的局面。根據(jù)融資有序理論，企業(yè)進(jìn)行融資的渠道首選內(nèi)源融資，其次才是債務(wù)融資和股權(quán)融資，高比例的外部融資和低比例的內(nèi)部融資會(huì)使企業(yè)面臨非常高的融資風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合華夏幸福的營(yíng)運(yùn)能力分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率偏低，低于行業(yè)平均值，反映出了企業(yè)內(nèi)源融資不足。因此，華夏幸福應(yīng)注重自有資金的積累，適度提高內(nèi)源融資的比例，利用企業(yè)自用自生的資金投入到經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)中，可以很大程度降低企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)，有利于優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。積極發(fā)展多元化融資渠道，合理選擇融資方式我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的融資渠道主要有以下幾種：上市發(fā)行股票、發(fā)行債券、信托借款、銀行借款、預(yù)付賬款和留存收益。不同的融資方式其資本成本、風(fēng)險(xiǎn)大小、靈活性會(huì)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響產(chǎn)生不同的影響。因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身實(shí)際情況合理選擇融資方式。根據(jù)華夏幸福所披露的年報(bào)可知，企業(yè)運(yùn)營(yíng)所需資金的主要來(lái)源是通過(guò)債券融資和銀行借款進(jìn)行融資的，雖然華夏幸福也在積極提高信托融資的比例但還是相對(duì)較低。且現(xiàn)階段受到國(guó)內(nèi)制度的限制，銀行借款的規(guī)模被大大壓縮，企業(yè)采取發(fā)行公司債券也并非一帆風(fēng)順。因此除了傳統(tǒng)融資渠道，還可以引入創(chuàng)新性融資方式。隨著華夏幸福成功發(fā)展運(yùn)營(yíng)產(chǎn)業(yè)新城模式，華夏幸福需要不斷拓展融資渠道來(lái)滿足企業(yè)發(fā)展的資金需求，為此，嘗試新的融資工具：（1）夾層融資。夾層融資一方面可以保證企業(yè)的所有權(quán)，規(guī)避股權(quán)被稀釋的風(fēng)險(xiǎn)，且又能在合理的融資成本范圍內(nèi)，選擇不同的債權(quán)和股權(quán)組合，形成多種交易結(jié)構(gòu)，從而有效提高資金的使用效率，減少資金壓力。（2）售后回租式融資租賃。華夏幸福的PPP項(xiàng)目，需要投入大量資金來(lái)建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施，設(shè)備占比高、項(xiàng)目回報(bào)期長(zhǎng)這兩點(diǎn)因素使得企業(yè)需投入資金多而流動(dòng)性差。針對(duì)這些缺點(diǎn)采用售后回租融資租賃方式可以獲取高質(zhì)量資金支持的同時(shí)，還可以極大地降低融資成本。而且資金使用不受限制、使用期限長(zhǎng)，有利于提升企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)比，減低企業(yè)的負(fù)債比率[19]。（3）資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化最大的優(yōu)點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)了信用與風(fēng)險(xiǎn)分離，可以以低利率獲取期限更長(zhǎng)而且成本更低的融資資金，從而補(bǔ)充資金流動(dòng)性、盤活存量資產(chǎn)[29]。平衡企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)，合理調(diào)配長(zhǎng)期負(fù)債與流動(dòng)負(fù)債比例分析2015年至2019年華夏幸福的負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，其流動(dòng)負(fù)債的規(guī)模遠(yuǎn)高于非流動(dòng)負(fù)債的規(guī)模。從整個(gè)行業(yè)看，房地產(chǎn)行業(yè)普遍存在高比例流動(dòng)負(fù)債的問(wèn)題，究其原因是由環(huán)境因素和行業(yè)經(jīng)營(yíng)特征因素共同影響所造成的結(jié)果。流動(dòng)負(fù)債具有高流動(dòng)性，低利息率和償還期限較短等優(yōu)勢(shì)，在企業(yè)處于經(jīng)營(yíng)狀況良好的情況下，流動(dòng)負(fù)債能有效地滿足季節(jié)性融資需求，解決企業(yè)短期資金不充裕的問(wèn)題緩解企業(yè)資金周轉(zhuǎn)壓力。但當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)問(wèn)題，且受宏觀政策因素影響較大的情況下，高比例規(guī)模的流動(dòng)負(fù)債會(huì)大大增加企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。為了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，華夏幸福的流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債所形成的負(fù)債結(jié)構(gòu)需保持一個(gè)相對(duì)合理且穩(wěn)定的關(guān)系，避免出現(xiàn)過(guò)度失衡的現(xiàn)象。因此華夏幸福的管理者應(yīng)調(diào)整融資策略，使流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債兩者形成一個(gè)較科學(xué)、低風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)債結(jié)構(gòu)，最大化發(fā)揮融資資本的價(jià)值?？偨Y(jié)及展望本文通過(guò)以華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司作為分析案例研究房地產(chǎn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)，結(jié)合同行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行綜合分析，探索了優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)的具體策略，期望在當(dāng)前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境背景下，為房地產(chǎn)上市企業(yè)提供實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化、企業(yè)價(jià)值最大化的思路和方法。華夏幸福作為我國(guó)標(biāo)桿房地產(chǎn)企業(yè)之一具有行業(yè)代表性，多角度、深入地對(duì)其資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行剖析，從而得出以下結(jié)論：華夏幸福存在負(fù)債規(guī)模過(guò)高、負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)不夠合理、融資結(jié)構(gòu)而不夠均衡、融資渠道較為單一四個(gè)方面的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題。針對(duì)這四方面的問(wèn)題提出了優(yōu)化建議：第一，減少負(fù)債融資的比例，降低資產(chǎn)負(fù)債率；第二，增強(qiáng)企業(yè)長(zhǎng)期、短期償債能力；第三，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，提高內(nèi)源融資比例；第四，積極發(fā)展多元化融資渠道，合理選擇融資方式。房地產(chǎn)行業(yè)的健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著舉足輕重的作用。經(jīng)過(guò)前文的對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)大型上市房地產(chǎn)企業(yè)仍存在股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中、負(fù)債率偏高、負(fù)債結(jié)構(gòu)不均衡、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高等問(wèn)題，使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)仍存在缺陷。而不合理的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)將嚴(yán)重影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和治理結(jié)構(gòu)，阻礙企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展與壯大，因此優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)對(duì)于企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展尤為重要。本文只針對(duì)單個(gè)企業(yè)的案例進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究，且存在數(shù)據(jù)有限，信息不夠充分、分析過(guò)程不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)炔蛔阒?，所得出的?yōu)化策略并不適用于所有企業(yè)的情況。但仍希望本文所做的研究結(jié)論能為其他同行業(yè)上市房地產(chǎn)公司提供值得參考的思路與建議，不斷改善資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，使房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展更穩(wěn)健長(zhǎng)遠(yuǎn)。參考文獻(xiàn)Durand.TrendsandProblemsofMeasurementinConferenceonResearchonBusinessFinance[J].NewYork：NationalBureauofEconomicResearch,1952,(07):215~262.ModiglianiFandMiller，H.M.TheCostofCapital，CorporateFinance，and