非金屬建材行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：建材出海景氣上行

%%%%目

錄01

建材出海02

產(chǎn)品出口03

產(chǎn)能出海%%3%%%%%01建材出海4%%%%01遠(yuǎn)期角度看，出海是中國(guó)制造業(yè)的必然路徑?

出海有望成為中國(guó)制造新的增長(zhǎng)極。中國(guó)制造在過去幾十年中快速發(fā)展，全球份額穩(wěn)步提升；同時(shí)，海外市場(chǎng)空間大于國(guó)內(nèi)，也為國(guó)內(nèi)企業(yè)出海奠定契機(jī)。2022年，中國(guó)出口占全球的15%2022年，中國(guó)制造業(yè)增加值占全球的約30%（億美元）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000035%30%25%20%15%10%5%40%30%20%10%0%16%14%12%10%8%6%-10%-20%-30%4%2%0%0%全球出口增速中國(guó)出口增速中國(guó)出口占全球占比(右)中國(guó)進(jìn)口占全球占比(右)中國(guó)世界占比資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所%%5%%%%%2023年，外需持續(xù)不振，出口增長(zhǎng)放緩01?由于外需持續(xù)不振，2023年以來我國(guó)出口增長(zhǎng)明顯放緩。除3、4月積壓訂單釋放的脈沖影響外，受全球制造業(yè)景氣收縮、需求轉(zhuǎn)弱影響，2023年多數(shù)月份我國(guó)出口同比負(fù)增。2023年1-12月，我國(guó)出口同比累計(jì)同比下滑4.6%（以美元計(jì)價(jià)，后同），凈出口連續(xù)五個(gè)季度對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成拖累，出口大幅放緩。圖：我國(guó)出口當(dāng)月同比增速及兩年平均增速（%）圖：我國(guó)三大需求對(duì)GDP拉動(dòng)率（PCT）5010消費(fèi)投資凈出口403020100864.8421.51.21.0

1.11.00.80.80出口金額:當(dāng)月同比-0.2-0.3-10-1.0-1.1-2-1.3出口金額:兩年平均增速-202020/082021/042021/122022/082023/042023/12資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所6%%%%2023年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體略顯疲軟，新興市場(chǎng)成為重要支撐01??發(fā)達(dá)國(guó)家工業(yè)生產(chǎn)疲軟，貿(mào)易保護(hù)主義升溫，導(dǎo)致對(duì)我國(guó)進(jìn)口減少。新興經(jīng)濟(jì)體出口占比提升，俄羅斯、非洲成為我國(guó)出口主要拉動(dòng)，主要得益于內(nèi)需復(fù)蘇、產(chǎn)業(yè)外遷等影響。圖：2023年我國(guó)出口主要對(duì)象份額及拉動(dòng)率變化（PCT）圖：2023年主要貿(mào)易對(duì)象對(duì)我國(guó)出口拉動(dòng)率（

）PCT2.0俄羅斯非洲氣泡大?。赫嘉覈?guó)出口份額1.51.0占我國(guó)出口份額變化印度新西蘭英國(guó)拉丁美洲非洲印度澳大利亞拉丁美洲加拿大中國(guó)臺(tái)灣韓國(guó)出口拉動(dòng)率（百分點(diǎn)）0.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0拿大日本中國(guó)香港中國(guó)香港東盟歐盟對(duì)

我

國(guó)

出

口

拉

動(dòng)

率

變

化-1

2美國(guó)-5-4-3-201-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.5資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所，注：此處變化指2023年與2022年之差%%7%%%%%01海外市場(chǎng)有望率先復(fù)蘇?

在國(guó)內(nèi)地產(chǎn)壓力仍大的背景下，海外下滑趨勢(shì)有望率先企穩(wěn)復(fù)蘇。以美國(guó)為例，新房與二手房成交與利率強(qiáng)相關(guān)，持續(xù)下滑，近期美國(guó)開始討論降息，預(yù)計(jì)降息周期開啟后地產(chǎn)交易有望修復(fù)，后隨全球降息周期開啟，其他地區(qū)邏輯亦然。美國(guó)建材和家居零售處于同比下滑但最新趨勢(shì)收窄美國(guó)新房與二手房交易位于低位，但或隨未來降息而復(fù)蘇1200100080060040020009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.0020142015201620172018201920202021202220232024美國(guó):新建住房銷量:季調(diào):折年數(shù)（千套）美國(guó):30年期抵押貸款固定利率（%，右軸）美國(guó):成屋銷量:季調(diào):折年數(shù)（萬套）資料：wind，長(zhǎng)江證券研究所8%%%%01擁抱“”，把握歷史大契機(jī)?根據(jù)頂層設(shè)計(jì)，“”劃分為5個(gè)方向。具體包括絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶的3大走向：1）從中國(guó)西北、東北經(jīng)中亞、俄羅斯至歐洲、波羅的海；2）從中國(guó)西北經(jīng)中亞、西亞至波斯灣、地中海；3）從中國(guó)西南經(jīng)中南半島至印度洋，以及21世紀(jì)海上絲綢之路兩大走向：4）從中國(guó)沿海港口過南海，經(jīng)馬六甲海峽到印度洋，延伸至歐洲；5）從中國(guó)沿海港口過南海，向南太平洋延伸。經(jīng)濟(jì)走廊及其途徑城市分布地勢(shì)圖資料：國(guó)家測(cè)繪地理信息局

，長(zhǎng)江證券研究所%%9%%%%%01擁抱“”，把握歷史大契機(jī)?

“”在2023年迎來關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。綜合2023年以來訪問俄羅斯（3.20）、中沙伊三邊聲明（3.10）、中伊聯(lián)合聲明（2.16）等重大事件，在外交新形勢(shì)下，“”作為貫徹全球發(fā)展倡議與全球安全倡議的有效載體，重要意義或?qū)⑦M(jìn)一步顯現(xiàn)。?

地緣沖突緩解之下，“”進(jìn)程有望加速，潛在的相關(guān)國(guó)際區(qū)域包括中東、東歐、中亞、東南亞、東北亞等基建需求也有望復(fù)蘇。此外，國(guó)內(nèi)建材企業(yè)可能借此歷史大背景下有望加速在

國(guó)家布局?！蓖七M(jìn)有望加速。地緣沖突與博弈一定程度制約了“”的推進(jìn)與發(fā)展，若后續(xù)地緣沖突緩解，國(guó)際環(huán)境優(yōu)化，“2023年的頂層設(shè)計(jì)時(shí)間事件具體內(nèi)容中共中央政治局1月31日下午就加快構(gòu)建新發(fā)展格局進(jìn)行第二次集體學(xué)習(xí)，提及推動(dòng)共建“”高質(zhì)量發(fā)展，積極參與1月31日政治局集體學(xué)習(xí)國(guó)際經(jīng)貿(mào)規(guī)則談判，推動(dòng)形成開放、多元、穩(wěn)定的世界經(jīng)濟(jì)秩序，為實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)市場(chǎng)兩種資源聯(lián)動(dòng)循環(huán)創(chuàng)造條件。2月14日-2月16日伊朗總統(tǒng)訪華中沙伊聯(lián)合聲明出訪俄羅斯伊朗總統(tǒng)萊希訪華，中國(guó)伊朗兩國(guó)發(fā)表聯(lián)合聲明。中沙伊在北京發(fā)表聯(lián)合聲明，三國(guó)宣布，沙特和伊朗達(dá)成一份協(xié)議，包括同意恢復(fù)雙方外交關(guān)系，在至多兩個(gè)月內(nèi)重開雙方使館和代表機(jī)構(gòu)，安排互派大使，并探討加強(qiáng)雙邊關(guān)系。3月10日3月20日-3月22日應(yīng)俄羅斯聯(lián)邦總統(tǒng)普京邀請(qǐng),國(guó)家主席于3月20日至22日對(duì)俄羅斯進(jìn)行國(guó)事訪問。3月26日-3月30日新疆“書記馬興瑞率中國(guó)新疆友好交流訪問團(tuán)出訪哈薩克斯坦、烏茲別克斯坦、吉爾吉斯斯坦，聚焦高質(zhì)量共建”，推動(dòng)新疆進(jìn)一步提升同中亞國(guó)家友好交流和經(jīng)貿(mào)合作水平。提及促進(jìn)中吉烏鐵路等重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)。新疆書記馬興瑞出訪中亞4月6日沙特伊朗發(fā)布聯(lián)合聲明政要密集訪華在中國(guó)斡旋下，沙特外交大臣費(fèi)薩爾和伊朗外交部長(zhǎng)阿卜杜拉·希揚(yáng)6日在北京舉行會(huì)晤并簽署聯(lián)合聲明。3月31日-4月7日西班牙首相桑切斯、馬來西亞總理安瓦爾、新加坡總理李顯龍、法國(guó)總統(tǒng)馬克龍、歐盟委員會(huì)主席馮德萊恩相繼訪華。4月11日-4月14日巴西總統(tǒng)盧拉原定于3月25日啟程前往中國(guó)訪問，但在被診斷出患流感和肺炎后，取消了行程。巴西總統(tǒng)辦公室3月31日表示，盧拉總統(tǒng)已將訪問時(shí)間重新安排在4月11日至14日。巴西總統(tǒng)訪華5月18日10月18日首次“中國(guó)

中亞五國(guó)”元首峰會(huì)“”“”國(guó)際合作高峰論壇+3月7日，中國(guó)外交部長(zhǎng)秦剛宣布，今年中國(guó)將舉辦首次

中國(guó)＋中亞五國(guó)

元首峰會(huì)和第三屆兩大主場(chǎng)外交活動(dòng)。第三屆“”國(guó)際合作高峰論壇資料：國(guó)務(wù)院政府等網(wǎng)站，長(zhǎng)江證券研究所10%%%%01擁抱“”，把握歷史大契機(jī)??國(guó)家GDP規(guī)模：2021年“”共建國(guó)家國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）約占全球總量的42%，若不包含中國(guó)，則約占全球的25%。共建國(guó)家對(duì)中國(guó)外貿(mào)貢獻(xiàn)較大。2013—2022年，中國(guó)與共建國(guó)家進(jìn)出口總額累計(jì)19.1萬億美元，年均增長(zhǎng)6.4%；占比我國(guó)外貿(mào)比重持續(xù)提升，目前達(dá)到45%。中歐班列車開行量及貨運(yùn)量2013-2022年中國(guó)與共建國(guó)家進(jìn)出口總額及其國(guó)外貿(mào)總值比重300002500020000150001000050000464442403836342013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022占比（%，右軸）進(jìn)出口總額（億美元）資料：國(guó)務(wù)院《共建“”：構(gòu)建人類命運(yùn)共同體的重大實(shí)踐》白皮書，長(zhǎng)江證券研究所%%11%%%%%01擁抱“”，把握歷史大契機(jī)2022年雙邊貿(mào)易超100億美元的國(guó)家（千美元）?東盟貿(mào)易占比下降，中亞和西亞占比提升。目前，中國(guó)“南亞、西亞、南亞區(qū)域國(guó)家，而東南亞主要集中在東盟。不過，綜合近三年的情況看，東盟在“

”貿(mào)易中的占比不斷下降。中國(guó)與東盟的貿(mào)易占“

”貿(mào)易規(guī)”貿(mào)易主要集中在東模的47%，較2021年下降1.9個(gè)百分點(diǎn)，較2020年下降3.5個(gè)百分點(diǎn)。中亞、西亞等“”區(qū)域貿(mào)易不斷增長(zhǎng)，從增幅看，2022年，中國(guó)與中亞五國(guó)貿(mào)易增長(zhǎng)幅度都超過了20%，與西亞國(guó)家的雙邊貿(mào)易增幅平均超過25%。2014-2022年中國(guó)與沿線國(guó)家貿(mào)易情況（千美元）資料：海關(guān)總署，國(guó)務(wù)院《共建“”：構(gòu)建人類命運(yùn)共同體的重大實(shí)踐》白皮書，長(zhǎng)江證券研究所12%%%%01擁抱“”，把握歷史大契機(jī)?國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)：2021年“”共建國(guó)家第一產(chǎn)業(yè)GDP占比均值約為11.67%，遠(yuǎn)高于世界平均水平4.30%；第二產(chǎn)業(yè)GDP占比均值為27.64%，與世界平均水平27.21%基本持平，其中僅17個(gè)國(guó)家第二產(chǎn)業(yè)占比超過40%；第三產(chǎn)業(yè)GDP占比均值約為52.15%，低于63.89%的世界平均水平，其中僅19個(gè)共建國(guó)家比重高于世界平均水平。第一產(chǎn)業(yè)占比較高也意味著基礎(chǔ)原材料和制造業(yè)依然具備較高景氣度，為國(guó)內(nèi)企業(yè)出海奠定基石。??項(xiàng)目簽約情況：絲路基金專門服務(wù)于“”建設(shè)，截至2023年6月底，絲路基金累計(jì)簽約投資項(xiàng)目75個(gè)，承諾投資金額約220.4億美元；亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行已有106個(gè)成員，批準(zhǔn)227個(gè)投資項(xiàng)目，共投資436億美元，項(xiàng)目涉及交通、能源、公共衛(wèi)生等領(lǐng)域。資金支持情況：截至2022年底，中國(guó)國(guó)家開發(fā)銀行已直接為1300多個(gè)“元，覆蓋超過130個(gè)共建國(guó)家，貸款項(xiàng)目累計(jì)拉動(dòng)投資4000多億美元，帶動(dòng)貿(mào)易超過2萬億美元。共建國(guó)家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”項(xiàng)目提供了優(yōu)質(zhì)金融服務(wù)；中國(guó)進(jìn)出口銀行“”貸款余額達(dá)2.2萬億2015年以來絲路基金累計(jì)簽約項(xiàng)目數(shù)和累計(jì)承諾投資金額資料：世界銀行，國(guó)務(wù)院《共建“”：構(gòu)建人類命運(yùn)共同體的重大實(shí)踐》白皮書，長(zhǎng)江證券研究所%%13%%%%%01建材出海相關(guān)企業(yè)梳理?

整體來看：1）從整體出口占比角度，PVC地板、遮陽(yáng)品等相對(duì)較高；2）從美國(guó)地產(chǎn)復(fù)蘇角度，PVC地板更為受益；3）從出海建廠布局而言，關(guān)注持續(xù)擴(kuò)張的科達(dá)制造與水泥。建材主導(dǎo)細(xì)分行業(yè)上市公司收入及海外占比情況（億元）單季收入同比增速收入地區(qū)結(jié)構(gòu)亞洲22年歸母凈利潤(rùn)（億元）22年收入（億元）產(chǎn)品類別公司代碼公司名稱外銷占比其他地區(qū)/

對(duì)應(yīng)21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3北美歐洲內(nèi)銷（境外）業(yè)務(wù)0.3%0.0%17.2%報(bào)告期2022H12019pvc地板pvc地板遮陽(yáng)品遮陽(yáng)品真空絕熱板瓷磚301356.SZ003011.SZ300993.SZ605155.SH688398.SH600499.SH600801.SH600585.SH天振股份海象新材玉馬遮陽(yáng)西大門-10%0%-64%-7%0%-80%7%-92%-11%22%-97%-30%19%30193.82.1100%98%70%68%65%62%15%5%96.8%55.0%15.3%13.6%9.3%2.7%40.2%24.9%15.5%8.3%0.2%0.0%2.2%62%60%35%85%66%33%32%44%53%35%40%48%31%21%27%60%15%20%16%22%11%10%23%-8%20%19%9%2.6%3%14%5%51.613.1%15.7%47.2%29.6%31.6%35.1%38.1%85.0%94.7%2020-2%-13%27%9%2%38%26%50.823.7%

2020H1賽特新材科達(dá)制造華新水泥海螺水泥-21%22%2%1%30%54%60.60.2%2019H1-9%-2%-27%-21%112305132042.527.0156.661.9%

2023H12023H1水泥73%22%15%19%47%32%79%19%31%17%水泥2023H1備注：海螺、華新的單季度收入同比增速，采用海外收入口徑14%%%%01建材出海相關(guān)企業(yè)梳理?

建材出海分為兩類：一類是產(chǎn)品出口，也即海外銷售；一類是產(chǎn)能出海。前者主要是遮陽(yáng)材料、VIP板等；海外生產(chǎn)為PVC地板，科達(dá)和水泥。進(jìn)一步，我們認(rèn)為：1、國(guó)內(nèi)制造業(yè)的工藝及成本控制水平已經(jīng)達(dá)到較高水平，逐步步入全球主流競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，具備出海搶份額能力；2、資產(chǎn)重、運(yùn)輸半徑較短的行業(yè)，更多是產(chǎn)能出海；資產(chǎn)輕、運(yùn)輸半徑長(zhǎng)的行業(yè)，更多是產(chǎn)品出海。產(chǎn)能出海占比天振海象科達(dá)愛麗華新賽特海螺西大門玉馬產(chǎn)品出口占比100%資料：長(zhǎng)江證券研究所%%15%%%%%02產(chǎn)品出口16%%%%02遮陽(yáng)材料：節(jié)能效果突出，同時(shí)兼具其他優(yōu)良性能?

建筑能耗與排放占比全社會(huì)總量超45%，其中建筑運(yùn)行階段能耗和碳排放占比（全社會(huì)）約22%，而運(yùn)行能耗包括取暖、空調(diào)、照明、家電等，前2者占比近50%。歐洲遮陽(yáng)組織指出采用建筑遮陽(yáng)設(shè)施后，冬季采暖節(jié)約用能10%，夏季制冷能節(jié)約空調(diào)用能25%，綜合節(jié)約建筑能耗約14%。建筑能耗情況建筑遮陽(yáng)產(chǎn)品分類功能性遮陽(yáng)材料相比傳統(tǒng)面料的優(yōu)點(diǎn)建筑遮陽(yáng)產(chǎn)品建筑遮陽(yáng)產(chǎn)品布藝窗簾功能性遮陽(yáng)產(chǎn)品功能性主體材料構(gòu)配件金屬、竹、木、膜等功能性遮陽(yáng)材料陽(yáng)光面料遮光面料可調(diào)光面料最為高端，以改性PVC包覆聚酯纖維或玻纖聚酯纖維丙烯酸乳液和其他輔料資料：玉馬遮陽(yáng)招股書，長(zhǎng)江證券研究所%%17%%%%%02遮陽(yáng)材料：對(duì)標(biāo)海外，從公裝到家裝，加速滲透可期?

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，滲透率較低，空間可期。1、結(jié)合近年整體竣工情況，假設(shè)中期每年住宅面積中樞按照26億平（大b+農(nóng)村自建+保障房+企業(yè)自建住房），公裝面積為建筑業(yè)面積-住宅，為14億平；2、家裝市場(chǎng)，假設(shè)1平竣工面積對(duì)應(yīng)窗戶面積為0.2；公裝市場(chǎng)為0.3。3、測(cè)算空間僅考慮面料，不含成品，假設(shè)面料均價(jià)為15元/平。測(cè)算結(jié)果顯示，假設(shè)家裝市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)30%滲透率，空間為23億元；公裝市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)60%滲透率，對(duì)應(yīng)38億市場(chǎng)空間（若再考慮到一定翻新需求，實(shí)際空間會(huì)更大）。而目前預(yù)計(jì)功能性遮陽(yáng)材料在國(guó)內(nèi)滲透率在5%以內(nèi)，海外滲透率則較高。基于此，未來僅看國(guó)內(nèi)，潛在市場(chǎng)空間較為廣闊。?

海外滲透率較高，約70%。國(guó)外大型企業(yè)主要的銷售收入來自發(fā)達(dá)國(guó)家，且主要集中在歐洲和北美，歐洲市場(chǎng)需求增長(zhǎng)更為強(qiáng)勁。整體來看，遮陽(yáng)產(chǎn)品外歐美等國(guó)家市場(chǎng)滲透率達(dá)70%以上，且遮陽(yáng)產(chǎn)品屬于家居消費(fèi)品，進(jìn)入建材家居超市，消費(fèi)者更換周期為3~5年，長(zhǎng)期來看產(chǎn)品需求并非依賴新房市場(chǎng)，翻新及維護(hù)需求也較高。我國(guó)遮陽(yáng)材料市場(chǎng)空間測(cè)算（億元）我國(guó)家裝市場(chǎng)測(cè)算我國(guó)房屋住宅面積（億平）260.25.2窗戶面積占比窗戶面積（億平）遮陽(yáng)材料滲透率單價(jià)（元

平）10%820%1630%2350%39/15市場(chǎng)空間（億元）我國(guó)公裝市場(chǎng)測(cè)算我國(guó)每年建筑業(yè)面積（億平）公裝面積（億平）窗戶面積占比40140.3公裝對(duì)應(yīng)窗戶面積（億平）滲透率4.220%1340%1560%3880%50單價(jià)（元

平）/市場(chǎng)空間（億元）25資料：wind，長(zhǎng)江證券研究所18%%%%02遮陽(yáng)材料：格局分散，走向集中?

競(jìng)爭(zhēng)格局：目前遮陽(yáng)材料市場(chǎng)較為分散，第一梯度約10家企業(yè)，合計(jì)份額20%。上市公司有三家，西大門、玉馬遮陽(yáng)、先鋒新材。先鋒新材近年收入有下滑態(tài)勢(shì)，玉馬遮陽(yáng)和西大門仍保持一定較快增長(zhǎng)；盈利能力來看，玉馬和西大門相對(duì)較高，先鋒新材較弱。我國(guó)遮陽(yáng)材料市場(chǎng)集中度分析三家遮陽(yáng)材料收入對(duì)比（億元）三家遮陽(yáng)材料毛利率對(duì)比企業(yè)份額及盈利能力第一

有先鋒新材、西大門、玉馬

合計(jì)約20%份額，毛利梯隊(duì)遮陽(yáng)等10余家企業(yè)率較高第二

一般具有中等生產(chǎn)規(guī)模，產(chǎn)

合計(jì)約30%-40%份額，梯隊(duì)

品質(zhì)量低于一檔企業(yè)的產(chǎn)品毛利率中等數(shù)量眾多的作坊式企業(yè)，規(guī)模小，質(zhì)量差，產(chǎn)品主要供應(yīng)國(guó)內(nèi)低端市場(chǎng)第三梯隊(duì)合計(jì)約40%-50%份額，毛利率較低資料：玉馬遮陽(yáng)招股說明書，wind，長(zhǎng)江證券研究所%%19%%%%%遮陽(yáng)材料：出口占比超60%，歐洲北美為主02玉馬遮陽(yáng)和西大門的收入拆分（億元）?

國(guó)內(nèi)而言，遮陽(yáng)材料行業(yè)本身就是出口為導(dǎo)向，主要基于海外消費(fèi)習(xí)慣，更愿意用節(jié)能、防塵效果更好的面料，家裝、公裝均如此。玉馬遮陽(yáng)、西大門出口占比常年在60%以上，主要是海外市場(chǎng)的滲透率較國(guó)內(nèi)更高。20171.620182.020192.520202.520213.720224.0海外大陸玉馬遮陽(yáng)0.91.21.21.11.51.520172.31.2201764%36%201767%33%20182.41.5201863%37%201862%38%20192.51.5201968%32%201963%37%20202.31.2202069%31%202065%35%20213.11.5202170%30%202167%33%20223.11.8202273%27%202263%37%海外大陸西大門收入占比玉馬遮陽(yáng)海外大陸海外大陸西大門玉馬遮陽(yáng)收入拆分情況（億元）西大門收入拆分情況（億元）資料：wind，長(zhǎng)江證券研究所20%%%%遮陽(yáng)材料：出口占比超60%，歐洲北美為主02?

出口客戶為當(dāng)?shù)刭Q(mào)易商or窗簾企業(yè)，玉馬更具客戶開拓優(yōu)勢(shì)。2020年玉馬遮陽(yáng)前5大客戶金額1.05億，占比總收入29%，大客戶單體訂單規(guī)?；驹?500-3000萬元之間。而2020H1西大門在出口市場(chǎng)的前5大客戶合計(jì)金額2392萬元，占比總收入16%，主要訂單基本則在300-600萬元之間；由此來看，玉馬遮陽(yáng)的海外客戶單體訂單更大，也意味著玉馬在海外市場(chǎng)開拓對(duì)重點(diǎn)客戶的綁定、開拓粘性更強(qiáng)。玉馬遮陽(yáng)出口前5大客戶情況（萬元）西大門出口前5大客戶情況（萬元）客戶名稱銷售金額占比西大門序號(hào)客戶名稱銷售金額（萬元）占比PRZEDSI?BIORSTWO

PRODUKCYJNO-HANDLOWE

BAMAR-POLD.B?ACHA

SP.J.123VERTILUX

LTD.OOO"MARKETINGDECOR"E.AND

V.CO.,LTD.6085995654%4%4%28068%SHADES

DEMEXICOSADECV26671962158414787%5%4%4%TRENDIYB.V.、DECORATUM

SP.ZO.O.年20201-6月WINSTAR

INTERNATIONALINDUSTRIESLIMITED2020453113082%2%NEXTERA,LLC.UNITEDBLINDS(UK)

LIMITED、HOMECREATIONSINTERNATIONALLIMITEDDISTRIBUIDORASOLSTICES.A.DE.C.V合計(jì)10497453629%12%小計(jì)239213901285128116%3%3%3%PRZEDSI?BIORSTWO

PRODUKCYJNO-HANDLOWE

BAMAR-POLD.B?ACHA

SP.J.123VERTILUX

LTD.OOO"MARKETINGDECOR"E.AND

V.CO.,LTD.SHADES

DEMEXICOSADECV238419286%5%2019TRENDIYB.V.

DECORATUMSP.

ZO.O.、年2019度WINSTAR

INTERNATIONALINDUSTRIESLIMITED458022%UNITEDBLINDS(UK)

LIMITED、HOMECREATIONSINTERNATIONALLIMITEDOOO“AKURA-S”16895%DISTRIBUIDORASOLSTICES.A.DE.C.V7752%13274%合計(jì)1186532%小計(jì)553114%資料：公司招股書，長(zhǎng)江證券研究所%%21%%%%%VIP板：用于冰箱冷柜節(jié)能，中期也可外延于建筑領(lǐng)域02真空絕熱板組成結(jié)構(gòu)?

真空絕熱板（VIP）屬于絕熱材料的一種。真空絕熱板是利用真空絕熱原理組成結(jié)構(gòu)真空絕熱板的主要組成部分之一。原

1）結(jié)構(gòu)支撐，防止收縮、塌癟；2）材料一般選擇多孔介質(zhì)防止熱輻射產(chǎn)生；3）本身為多孔材料，如玻璃纖維、分裝二氧化硅、

性物質(zhì)，可有效減少因熱傳導(dǎo)發(fā)生功能作用生產(chǎn)的新型高效節(jié)能環(huán)保絕熱材料，在其生產(chǎn)過程中涉及真空學(xué)、材料科學(xué)、傳熱學(xué)、表面科學(xué)等多學(xué)科，生產(chǎn)技術(shù)存在一定壁壘。真空絕熱板主要由芯材、阻隔膜和吸附劑三部分組成；廣泛應(yīng)用于家用電器（冰箱、冷柜等）、冷鏈物流（醫(yī)用及食品保溫箱、自動(dòng)販賣機(jī)等）以及建筑等領(lǐng)域。芯材開孔PU等的傳熱1）包覆隔絕和防止?jié)B透，可有效隔絕外界空氣并防止氮、氧、水汽等進(jìn)入。2）降低熱傳導(dǎo)與熱輻射的影響主要由基膜和多層特殊膜復(fù)合而成。阻隔膜

構(gòu)成包括阻水氣層、阻氣層、隔熱層、防輻射層、熱封層、保護(hù)層等吸附由于外部滲透或內(nèi)部材料放氣所產(chǎn)生的多余氣體及滲入板內(nèi)的水汽，保證真空絕熱板內(nèi)更好的真空度，維持真空絕熱板的絕熱性能，延長(zhǎng)使用壽命主要由具有吸附作用的金屬顆粒等按吸附劑照合理配方制成真空絕熱板的外觀真空絕熱板的結(jié)構(gòu)真空絕熱板下游應(yīng)用領(lǐng)域資料：公司招股書，再升科技可轉(zhuǎn)債募集說明書，長(zhǎng)江證券研究所22%%%%VIP板：與傳統(tǒng)絕熱材料相比，核心優(yōu)勢(shì)是什么？02?

導(dǎo)熱性能更好，更契合下游的需求。傳統(tǒng)絕熱材料導(dǎo)熱系數(shù)一般在20mW/(m·K)以上，而真空絕熱板導(dǎo)熱系數(shù)一般在3.5

mW/(m·K)以下。與冰箱冷柜絕熱領(lǐng)域最具代表性的傳統(tǒng)普通聚氨酯泡沫絕熱材料相比，真空絕熱板絕熱性能是其6倍甚至更高。?

生產(chǎn)端更環(huán)保，更契合當(dāng)下的政策趨勢(shì)。真空絕熱板制造不需使用消耗臭氧層的物質(zhì)或者產(chǎn)生溫室氣體物質(zhì)，還可以回收利用，具備綠色環(huán)保屬性。相反，聚氨酯用到的發(fā)泡劑HCFCs是消耗臭氧層物質(zhì)，近年來作為氟利昂替代品的HFCs又被證明會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)效溫室氣體，并被《蒙特利爾協(xié)定書》基加利修正案列入限制控制使用清單。根據(jù)

2019年正式生效的《蒙特利爾協(xié)定書》基加利修正案設(shè)定的削減時(shí)間表，包括我國(guó)在內(nèi)的絕大部分發(fā)展中國(guó)家將在2024年對(duì)聚氨酯主要發(fā)泡劑HFCs生產(chǎn)和消費(fèi)進(jìn)行凍結(jié)，2029年在基線水平上削減10%，到2045

年削減至80%。HFCs逐漸淘汰，聚氨酯應(yīng)用受限真空絕熱板與其他絕熱材料導(dǎo)熱系數(shù)對(duì)比（mW/（m·K））同等保溫性能下，真空絕熱板厚度最低??????時(shí)間??????????

?????????????????????占基

消費(fèi)?的?分比????????????????????????????????????????????????????非?，提前開始非?，較后開始?第一組國(guó)家?第二組國(guó)家非??，提前開?：歐盟、美國(guó)、?本等非第???發(fā)達(dá)國(guó)家

非??，較?開?：???、????等非第???發(fā)達(dá)國(guó)家??第一組國(guó)家：??中國(guó)在內(nèi)的發(fā)?中國(guó)家

??第二組國(guó)家：?度、?基??等發(fā)?中國(guó)家資料：綠色低碳制冷劑趨勢(shì)及二氧化碳制冷技術(shù)與應(yīng)用白皮書，《<蒙特利爾議定書>基加利修正案》，《超低能耗房屋與酚醛泡沫防火保溫材料》，上海市合成樹脂研究所原總工程師，殷宜初，長(zhǎng)江證券研究所%%23%%%%%VIP板：當(dāng)下小市場(chǎng)，中期看滲透率提升帶來需求擴(kuò)容02?

全球市場(chǎng)空間：全球滲透率目前預(yù)計(jì)10%左右，假設(shè)按照2億臺(tái)冰箱冷柜產(chǎn)銷量計(jì)算，2023年全球市場(chǎng)空間為46億，屬于典型的小市場(chǎng)。未來市場(chǎng)空間擴(kuò)容取決于滲透率的提升幅度。全球VIP板的市場(chǎng)空間20191.697%20201.804%20211.954%20222.118%2023E1.985%2024E2.12025E2.2全球冰箱冷柜市場(chǎng)零售量（億臺(tái)）yoy5%5%VIP全球滲透率8%8%8%9%10%2.611%2.712%2.8VIP用量（m2/臺(tái)）2.22.32.42.5VIP外銷價(jià)格（元/m2）全球帶來的市場(chǎng)空間（億元）10029.710033.110037.39590909045.146.455.766.1資料：產(chǎn)業(yè)在線，長(zhǎng)江證券研究所24%%%%VIP板：歐洲市場(chǎng)占出口主導(dǎo)，滲透率提升空間大02?

不同國(guó)家產(chǎn)業(yè)歷程、政策制定標(biāo)準(zhǔn)不同，對(duì)冰箱能耗管控也有差異，進(jìn)而導(dǎo)致VIP板滲透率也存在差異，橫向來看，海外走在我國(guó)前列。2019年VIP在中國(guó)冰箱冷柜領(lǐng)域的滲透率僅為3%，在全球冰箱冷柜領(lǐng)域平均市場(chǎng)滲透率也僅為10%，相比日本等發(fā)達(dá)國(guó)家70%的滲透率，仍有較大發(fā)展空間。?

當(dāng)下，歐洲提標(biāo)疊加國(guó)內(nèi)冰箱能效升級(jí)，VIP行業(yè)景氣度迎來加速。2019年真空絕熱板在全球不同地區(qū)滲透率我國(guó)是全球冰箱的主要生產(chǎn)國(guó)家（億臺(tái)）70%我國(guó)冰箱出口占比高達(dá)約

（萬臺(tái)）???????????????????2.52.01.51.00.50.00.60.50.40.30.20.10?????日本中國(guó)全球平均2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022全球冰箱零售量（億臺(tái)）我國(guó)冰箱產(chǎn)量（億臺(tái)）我國(guó)占比全球滲透率資料：產(chǎn)業(yè)在線，共研網(wǎng)，公司招股書，長(zhǎng)江證券研究所%%25%%%%%VIP板：賽特作為行業(yè)龍頭，走在前列02?

公司銷售區(qū)域兼具國(guó)內(nèi)和海外，海外銷售區(qū)域主要是歐洲。外銷占比略高于內(nèi)銷，且外銷毛利率過往來看高于內(nèi)銷，不過當(dāng)前內(nèi)銷增長(zhǎng)也較快。?

全球冰箱品牌中，海爾、惠而浦、三星、美的等知名冰箱品牌始終占據(jù)主要市場(chǎng)。CR5從2018年50.5%上升至2022年的51.7%，CR10從2018年的70.9%提升至2022年的72.1%。公司在國(guó)內(nèi)外客戶上占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，公司在全球前十的家電廠商中已經(jīng)覆蓋8家，冠絕同行。公司內(nèi)外銷占比公司下游客戶在同行中占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2016201720182019202020212022內(nèi)銷占比外銷占比公司外銷毛利率更高50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%201620172018外銷20192020內(nèi)銷20212022資料：Wind，歐睿國(guó)際，公司招股書，長(zhǎng)江證券研究所26%%%%VIP板：賽特雖是全球龍頭，份額提升空間仍較大02?

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍較分散，市占率仍有提升空間。公司作為行業(yè)龍頭，2022年VIP銷售金額6.2億元，同行除了個(gè)別企業(yè)外，多數(shù)在1億元以下，因此國(guó)內(nèi)市場(chǎng)集中度未來還有較大提升空間。在規(guī)模和盈利上明顯優(yōu)于同行業(yè)其他公司。真空絕熱板主要生產(chǎn)企業(yè)公司名稱國(guó)家地區(qū)成立時(shí)間營(yíng)收簡(jiǎn)介賽特新材中國(guó)福建2007年6.4億元（2022年）

具備完整芯材、阻隔膜、吸附劑以及檢測(cè)全產(chǎn)品生產(chǎn)鏈條真空絕熱板應(yīng)用于建筑（內(nèi)外墻保溫）、航天、航海、汽車、家電（冰箱絕熱保溫），物流冷鏈、冷庫(kù)凍庫(kù)等行業(yè)邁科隆中國(guó)四川中國(guó)重慶2017年2015年松下真空節(jié)能1.97億元（2022年）

2015年8月松下電器（中國(guó)）有限公司和再升科技合資設(shè)立0.095億元（2022年，新三板掛牌，主要產(chǎn)品包括耐高溫烤爐爐門襯墊、橡膠密封、汽車線束隔熱、真空絕熱板、山由帝奧滁州銀興安徽弘徽中國(guó)江蘇中國(guó)安徽中國(guó)安徽2003年2011年2017年vip業(yè)務(wù)）聚氨酯真空板及保溫箱從事真空絕熱板的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售具有完備產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)包括氣凝膠絕熱材料、真空節(jié)能材料、纖維氈保溫材料三大模塊，產(chǎn)品應(yīng)用于航空航天、軍事國(guó)防、石化管道、建筑保溫、電力電網(wǎng)、車輛運(yùn)輸、冷藏冷鏈等-歐洲最大的VIP生產(chǎn)廠商，主要生產(chǎn)以聚氨酯、氣相二氧化硅等為芯材的VIP，應(yīng)用于建筑、物流和家用電器等領(lǐng)域va-Q-tec德國(guó)維爾茨堡2000年11183萬歐元Porextherm德國(guó)瓦爾滕霍芬日本1989年--主要應(yīng)用于航空航天、汽車、家電、建筑、工業(yè)管道、罐式集裝箱物流、燃料電池等領(lǐng)域日立、三菱等-生產(chǎn)的VIP主要為內(nèi)部使用2006年于英國(guó)設(shè)立VIP子公司，主要面向歐洲市場(chǎng)，同年成立合資公司面向美國(guó)市場(chǎng)。VIP使用的芯材主要為碳硅復(fù)合納米孔材料以及氣凝膠Nanopore美國(guó)1993年-資料：Wind，各公司官網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所

注：藍(lán)色數(shù)字采用2022年?duì)I收數(shù)據(jù)，其余均為2021年?duì)I收數(shù)據(jù)%%27%%%%%03產(chǎn)能出海28%%%%03

水泥：海外景氣度優(yōu)于國(guó)內(nèi)?海外水泥價(jià)格較高，出海乃趨勢(shì)所向。我國(guó)水泥產(chǎn)量占比全球約51%，目前在下行周期；諸如非洲、東南亞、中亞等不少國(guó)家水泥依然具備景氣度和需求體量，值得布局參與。全球水泥產(chǎn)（萬噸）全球水泥價(jià)格國(guó)家2022產(chǎn)量同比產(chǎn)量占比中國(guó)印度21300038536122749500-10.50%10.28%16.23%3.26%51.17%9.26%2.95%2.28%1.75%1.56%1.54%1.51%1.46%1.26%1.25%1.25%1.20%1.16%1.06%19.36%越南美國(guó)土耳其伊朗7300-7.48%3.17%6500印尼6400-3.03%-4.37%2.53%巴西6300俄羅斯沙特60705240-2.42%6.12%埃及5200韓國(guó)52004.29%墨西哥日本4988-3.54%-3.21%-10.63%0.66%4847巴基斯坦其他443380567416255全球-4.23%資料：中國(guó)水泥網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所%%29%%%%%03

水泥：出海布局，錨向??區(qū)域選擇：國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)海外布局，區(qū)域基本錨向中亞，東南亞，非洲三大市場(chǎng)，主要是區(qū)域價(jià)格及盈利水平較高，市場(chǎng)存在一定供給缺口。未來的重心也會(huì)聚焦一帶一路國(guó)家。龍頭戰(zhàn)略：從國(guó)內(nèi)企業(yè)走出去角度看，上市公司、國(guó)央企及具備股東優(yōu)勢(shì)的企業(yè)更具優(yōu)勢(shì)。海螺和華新走在行業(yè)前列，目前海外產(chǎn)能均超1000萬噸，不過華新海外彈性占比更大，目前占比自身總產(chǎn)能超16%。進(jìn)一步考慮在建項(xiàng)目，華新海外產(chǎn)能總彈性有望達(dá)到約20%，且不排除未來并購(gòu)擴(kuò)張可能。截至2023年底，主要上市公司海外產(chǎn)能及建設(shè)規(guī)劃及彈性（萬噸）總投產(chǎn)熟料產(chǎn)

海外投產(chǎn)熟料海外占比（投產(chǎn)+在建）海外占比5.9%海外在建610在建占比2.6%海外投產(chǎn)產(chǎn)能分布海外在建產(chǎn)能分布印尼，烏茲別克，老撾坦桑尼亞，塔吉克斯坦能產(chǎn)能印尼，柬埔寨，緬甸，老撾，烏茲別克斯坦海螺水泥華新水泥2350713898.5%塔吉克斯坦，烏茲別克，吉爾吉斯，尼泊爾，

柬埔寨，坦桑尼亞，阿曼，贊比亞，南非等76572303124916.3%2172.8%19.1%埃塞俄比亞，烏茲別克，莫桑比克，烏干達(dá)西部水泥39415517.1%0.5%105445.8%62.9%莫桑比克，剛果金，坦桑尼亞天山股份上峰水泥34016175876541903788737200.2%4.9%4.9%0.0%0.7%4.9%贊比亞，蒙古朝鮮參股：烏茲別克6500tpd：印尼，尼泊爾，老撾烏茲別克，哈薩克斯坦吉爾吉斯紅獅水泥（未上市）葛洲壩93031012.2%16.3%17.0%16.3%尼泊爾，緬甸資料：中國(guó)水泥網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所30%%%%03

水泥：出海布局，華新走在前列?就上市公司而言，海外收入規(guī)模彈性，華新大于海螺。目前華新海外的收入規(guī)模已經(jīng)超過海螺，成為國(guó)內(nèi)水泥出海的領(lǐng)軍企業(yè)。截至2023年底，海外水泥投產(chǎn)情況（萬噸）華新、海螺和西部水泥海外收入（億元）截至2023年底，海外水泥在建情況（萬噸）資料：wind，中國(guó)水泥網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所%%31%%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者為何成為非洲市場(chǎng)建材龍頭？海外建材是公司增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)，始于2017年，收入從2018年的8億元增至2022年的33億元，凈利潤(rùn)從1億元左右提升至10億元左右（歸屬凈利潤(rùn)為該凈利潤(rùn)的51%），2023H1毛利潤(rùn)占比達(dá)到55%。公司在非洲獲得較快增長(zhǎng)源于：1）森大集團(tuán)強(qiáng)大的渠道網(wǎng)絡(luò)和品牌基礎(chǔ)，且雙方合作不斷深化；2）非洲瓷磚潔具的份額提升機(jī)會(huì)，尤其是進(jìn)口替代機(jī)會(huì)；3）非洲城鎮(zhèn)化成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，過去五年非洲瓷磚需求復(fù)合增速約7-8%

?？七_(dá)制造的海外建材增長(zhǎng)顯著科達(dá)制造的海外建材增長(zhǎng)顯著20170.112018201920200.620210.820221.0在建20180.380.3423.716.28.120190.490.4424.115.610.631%6.920200.700.7424.214.917.969%11.04.120210.910.8926.314.423.531%12.88.220221.231.2027.315.532.840%18.610.124%45.4%2023H瓷磚產(chǎn)能（億方）產(chǎn)能利用率瓷磚產(chǎn)?（億方）—肯尼亞2.0建筑陶瓷產(chǎn)量（億方）建筑陶瓷銷量（億方）單位價(jià)格（元/方）單位成本（元/方）收入（億元）YOY116%0.700.190.210.110.18111%0.910.220.280.140.220.06118%1.230.290.470.140.240.10籌建籌建0.220.49—加納—坦桑尼亞—塞內(nèi)加爾—贊比亞19.125%10.86.9871%5.5—喀麥隆—科特迪瓦潔具產(chǎn)能（萬件）—加納成本（億元）凈利潤(rùn)（億元）YOY1.31.8130130—肯尼亞132%35.4%100%38.4%42%43.3%玻璃產(chǎn)能（萬噸）—坦桑尼亞毛利率32.0%31.8%20資料：

Wind，公司公告，長(zhǎng)江證券研究所32%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者?

科達(dá)制造的優(yōu)勢(shì)在于：生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)+渠道優(yōu)勢(shì)的結(jié)合。雙方戰(zhàn)略合作有助于優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，推動(dòng)“中國(guó)制式”建筑陶瓷生產(chǎn)管理、生產(chǎn)工藝及技術(shù)裝備全面邁向國(guó)際化。科達(dá)制造依托“”，除大力推進(jìn)傳統(tǒng)設(shè)備海外市場(chǎng)開拓外，亦積極推動(dòng)“與優(yōu)勢(shì)海外合作伙伴合資建廠+整線銷售”的新模式。而森大集團(tuán)作為長(zhǎng)期扎根非洲的重要陶瓷銷售商，擁有強(qiáng)大的渠道網(wǎng)絡(luò)。合資品牌

“Twyford”成為非洲地區(qū)主要的陶瓷品牌，目前在非洲多個(gè)國(guó)家已布局了超過

3,500個(gè)銷售網(wǎng)點(diǎn)（絕大部分是森大的），主要集中在肯尼亞、坦桑尼亞、加納、喀麥隆、塞內(nèi)加爾等國(guó)，毗鄰公司的瓷磚生產(chǎn)線，逐步替代非洲各國(guó)原有的進(jìn)口份額。Tilemaster

InvestmentLimited是海外營(yíng)業(yè)主體合資建材瓷磚品牌及商標(biāo)Twyford科達(dá)制造海外業(yè)務(wù)開拓的重要事件重要事件就非洲肯尼亞、

加納、坦桑尼亞三地合資興建建筑陶瓷廠項(xiàng)目初步達(dá)合作框架協(xié)議2015.122016.2簽訂《關(guān)于合資在非洲興建建筑陶瓷生產(chǎn)企業(yè)的合作協(xié)議》，設(shè)立獨(dú)立法人公司負(fù)責(zé)所在國(guó)建筑陶瓷企業(yè)的籌建、生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)管理，森大持股60%、科達(dá)持股40%簽署《關(guān)于深化建材產(chǎn)業(yè)基地投資合作的戰(zhàn)略合作協(xié)議》，對(duì)肯尼亞、加納、坦桑尼亞、埃塞俄比亞、喀麥隆等國(guó)家繼續(xù)合作投資，本合作協(xié)議簽署后兩年內(nèi)，實(shí)現(xiàn)對(duì)上述國(guó)家投資累計(jì)達(dá)15億元人民幣，預(yù)計(jì)年收入20億元人民幣2017.32017.92020.4簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定受讓Brightstar（持有Twyford肯尼亞公司100%股權(quán)）11%股份、Twyford加納公司11%股份、Twyford坦桑尼亞公司11%股份。至此科達(dá)持有各合資公司51%股權(quán)。為優(yōu)化集團(tuán)管理體系，調(diào)整非洲合資公司的股權(quán)架構(gòu)，以分別持有的非洲合資公司股權(quán)及債權(quán)，對(duì)新設(shè)合資公司Tilemaster進(jìn)行增資及相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓。至此科達(dá)通過全資子公司Keda

Holding持有Tilemaster

51%股權(quán)，從而間接持有各合資公司51%股權(quán)。資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所%%33%%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者科達(dá)制造已成為非洲代性國(guó)家的第一瓷磚品牌。公司在非洲市場(chǎng)有不同品牌定位，一個(gè)是Twyford，一個(gè)是Micasso，Micasso產(chǎn)品定價(jià)高于Twyford，銷售偏大規(guī)格瓷磚，旨在打造中高端品牌形象。以加納市場(chǎng)為例，公司已成為當(dāng)?shù)嘏琶谝坏拇纱u品牌。在科達(dá)制造布局加納市場(chǎng)之前，加納瓷磚基本100%來自進(jìn)口，目前進(jìn)口量已降至不到20%。當(dāng)?shù)卮纱u品牌主要來自中國(guó)生產(chǎn)企業(yè)Twyford、Sentuo、Goodwill等，其他為印度和本土生產(chǎn)企業(yè)，還有部分瓷磚貿(mào)易商，從意大利、巴西、西班牙和中國(guó)等進(jìn)口瓷磚。2023年加納瓷磚品牌排名情況科達(dá)制造在肯尼亞瓷磚產(chǎn)品的定價(jià)Tile

TypeSizepcs/boxPrice

(KSh/㎡)979Price

(RMB/㎡)企業(yè)Twyford國(guó)家中國(guó)中國(guó)加納加納加納-備注Usambara

Den

CeramicFloor

TileVenusIvoryCeramicFloor

TileMarmola

IceCeramicFloor

TilePetrusWood

CeramicFloor

TileMatt

WhiteCeramicFloor

TileSilali

Earth

PorcelainFloor

TileKili

Ultra

WhitePorcelain

Floor

TileCarrara

ExosMatt

Porcelain

Floor

TileKrionPolishedPorcelain

Floor

TileFloor

Tiles400

x400mm400

x400mm393

x393mm300

x600mm300

x600mm600

x600mm600

x600mm600

X1200mm600

X1200mm300mm

x300mm300mm

x300mm250mm

x400mm400mm

x400mm600mm

x600mm121212844404358588387127126242524323312當(dāng)?shù)禺a(chǎn)量為0.47億平方米當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能為0.45億平方米899Sentuo9593Permafix以生產(chǎn)瓷磚粘合劑而聞名129912891849193928192799523Micasso84Shecco主營(yíng)瓷磚和填縫劑45Roof

Tiles非洲最大的混凝土屋面瓦制造商瓷磚貿(mào)易商，主要進(jìn)口意大利2009年成立46AllTilesLandFea

CeramicsGoodwill

TilesDurachem

LimitedJBM

Enterprise27印度中國(guó)加納印度28產(chǎn)地在尼日利亞，出口至加納2003年布局瓷磚膠和填縫劑，2010年布局防水材料瓷磚貿(mào)易商，進(jìn)口意大利、巴西、西班牙和中國(guó)171715124CeramicFloor

Tiles5569TwyfordWallKitchen

Tile52710CeramicTiles703High-Quality

Tiles738資料：PropHunt，肯尼亞電商平臺(tái)JIJI和CTM

Kenya，長(zhǎng)江證券研究所34%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者二是非洲陶瓷潔具的份額提升機(jī)會(huì)。第一是進(jìn)口替代，2022年非洲消費(fèi)量約12.4億平方，瓷磚產(chǎn)量約10.4億平方，其中有20-30%仍來自進(jìn)口，這一進(jìn)口量占比在2017年以前為40%以上，進(jìn)口量絕對(duì)值從4億左右降至不到3億平方米。而2022年科達(dá)制造非洲陶瓷產(chǎn)量約1.2億平方米，過去幾年顯著受益于非洲陶瓷市場(chǎng)的進(jìn)口替代機(jī)會(huì)，未來有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。非洲當(dāng)?shù)囟惵识惵蕿?5%，公司憑借設(shè)備自產(chǎn)和本土化生產(chǎn)的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，大幅降低了非洲瓷磚的銷售價(jià)格，據(jù)公司測(cè)算瓷磚平均售價(jià)降低了25-30%。非洲建筑陶瓷需求部分來自進(jìn)口（萬平方米）20224.2

/歐元

平米非洲建筑陶瓷需求中進(jìn)口比例持續(xù)下降（萬平方米）?度年瓷磚出口均價(jià)約1400120010008006004002000124211484504003503002502001501005060%50%40%30%20%10%0%11241002920

930858816792726637528

540476428308

350

377

345

374

393

442

498

571

696

718

759

918

888

10370進(jìn)口進(jìn)口滿足消費(fèi)比產(chǎn)量

消費(fèi)資料：Ceramic

World

Review，長(zhǎng)江證券研究所%%35%%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者?

二是非洲陶瓷潔具的份額提升機(jī)會(huì)。第二是搶占其他國(guó)家的份額，根據(jù)《Ceramic

World

Review》，非洲陶瓷2018年進(jìn)口總量的約77%由前三大供應(yīng)國(guó)，即中國(guó)、西班牙和印度滿足，西班牙在北非的影響力更大，而中國(guó)和印度則更關(guān)注撒哈拉以南非洲的幾個(gè)共同市場(chǎng)。我們判斷2022年非洲建筑陶瓷供給格局為：進(jìn)口占比約20-30%，中資本土生產(chǎn)企業(yè)占比較大（其中科達(dá)、旺康合計(jì)占據(jù)約20%），剩下為印度及非洲生產(chǎn)企業(yè)。非洲建筑陶瓷的競(jìng)爭(zhēng)格局（2022年）撒哈拉以南是科達(dá)制造的目標(biāo)市場(chǎng)年產(chǎn)能（億方）

產(chǎn)能布局1.2（2022年）

肯尼亞（0.29）、加納（0.47）、坦桑尼亞（0.14）、1.5（2023E）

塞內(nèi)加爾（0.24）、贊比亞（0.1）備注設(shè)備采購(gòu)自科達(dá)科達(dá)旺康尼日利亞（5條產(chǎn)線日產(chǎn)20萬方，年產(chǎn)0.6）加納（3條產(chǎn)線日產(chǎn)12萬方，年產(chǎn)0.3）坦桑尼亞（2條產(chǎn)線日產(chǎn)7萬方，年產(chǎn)0.2）烏干達(dá)（2條產(chǎn)線日產(chǎn)4萬方，日產(chǎn)0.1）旺康與博達(dá)成立新公司，旺康控股66.5%，并成立一個(gè)新的品牌“Goodwill”；與中窯科技在瓷磚窯爐設(shè)備方面合作緊密1.3福建森拓陶瓷山東建尼陶瓷0.450.4加納尼日利亞成立陶瓷品牌BN陶瓷，擁有遍布尼日利亞的

260

家經(jīng)銷商尼日利亞時(shí)代陶瓷湖北帝緣陶瓷中交產(chǎn)業(yè)投資控股-ARERTI陶瓷0.30.3尼日利亞（日產(chǎn)12萬方）埃塞俄比亞（日產(chǎn)11萬方）窯爐設(shè)備由中窯股份承建0.2埃塞俄比亞（日產(chǎn)7萬方）佛山新美陶瓷0.20.2尼日利亞安哥拉山東奧德投資平臺(tái)為山東奧德奧投資有限公司瑞雅工業(yè)RAYAL陽(yáng)光易豐南非第二大瓷磚生產(chǎn)企業(yè)，整線設(shè)備采購(gòu)自科達(dá)0.10.1南非共和國(guó)（2條產(chǎn)線日產(chǎn)3.5萬方）津巴布韋（日產(chǎn)2.5萬方）備注：據(jù)2019年8月一份不完全統(tǒng)計(jì)的報(bào)道顯示，特福、旺康、帝緣、時(shí)代陶瓷、中交集團(tuán)、新美等16家中資企業(yè)，在非洲共投資超過61.67億元，建設(shè)了超過51條生產(chǎn)線，日產(chǎn)能合計(jì)超過76.95萬方，年產(chǎn)能約2-3億方，占非洲總需求的20-30%。資料：Wind，各公司官網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究所測(cè)算36%%%%03科達(dá)制造：建材走向海外的先行者?

三是非洲城鎮(zhèn)化帶來的市場(chǎng)擴(kuò)容機(jī)會(huì)。過去五年非洲瓷磚需求復(fù)合增速約7-8%，主要源于城鎮(zhèn)化發(fā)展帶筑業(yè)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)。目前公司涉足北非市場(chǎng)較少，一是距離歐洲較近，歐洲瓷磚有一定出口優(yōu)勢(shì)，且當(dāng)?shù)匾延幸恍┏墒飚a(chǎn)能；二是北非國(guó)家城鎮(zhèn)化率普遍較高，市場(chǎng)空間增長(zhǎng)潛力較小，因此我們聚焦撒哈拉以南非洲地區(qū)進(jìn)行分析。撒哈拉以南非洲市場(chǎng)的人口和建筑業(yè)GDP均較快，目前城鎮(zhèn)化約42%，人均建筑陶瓷的消費(fèi)量顯著低于其他地區(qū)。撒哈拉以南非洲人口增長(zhǎng)率撒哈拉以南非洲建筑業(yè)GDP增速654321050%40%30%20%10%0%-10%-20%全球:人口增長(zhǎng)率城鎮(zhèn)人口增長(zhǎng)率:撒哈拉以南非洲人口增長(zhǎng)率:撒哈拉以南非洲全球GDP增速:建筑業(yè)撒哈拉以南非洲GDP增速:建筑業(yè)非洲建筑陶瓷的人均消費(fèi)低于其他地區(qū)（平/人）撒哈拉以南非洲與中國(guó)城鎮(zhèn)化率對(duì)比70605040302010076543210城鎮(zhèn)人口:占總?cè)丝诘谋戎?撒哈拉以南非洲城鎮(zhèn)人口:占總?cè)丝诘谋戎?中國(guó)201420152016201720182019202020212022全球中南美洲歐盟非洲亞洲中國(guó)北美洲資料：Wind，長(zhǎng)江證券研究所測(cè)算%%37%%%%%PVC地板：環(huán)保&易安裝03?

什么是PVC地板？一種以高分子聚氯乙烯（PVC）及其共聚樹脂為主要原料，加入填料、增塑劑、穩(wěn)定劑、著色劑等輔料，在片狀連續(xù)基材上，經(jīng)涂敷工藝或經(jīng)壓延、擠出或擠壓工藝生產(chǎn)而成的地面裝飾材料。常見的PVC地板由底到面依次由底料層、中料層、

印花面料層、耐磨層和UV層構(gòu)成。從外觀上看，PVC與實(shí)木復(fù)合地板并無差異。PVC地板結(jié)構(gòu)PVC地板的生產(chǎn)工藝資料：海象新材招股說明書，長(zhǎng)江證券研究所38%%%%PVC地板：歐美為主要市場(chǎng)03?

歐美是最重要的PVC地板需求市場(chǎng)。參考Tarkett數(shù)據(jù)，2021年全球彈性地板銷量約為15.6億平米（假設(shè)單價(jià)10美元/平米，則對(duì)應(yīng)銷售額156億美元），其中北美市場(chǎng)需求占比33.4%、歐洲（西歐+獨(dú)聯(lián)體等）市場(chǎng)需求占比33.5%，兩者合計(jì)占比67%，此外亞太地區(qū)占比27.9%?？紤]到PVC地板的需求特征更貼合歐美市場(chǎng)需求，預(yù)計(jì)其占比有望繼續(xù)提升。2021年全球彈性地板銷的區(qū)域分布美國(guó)近年P(guān)VC地板銷售金額（億美元）7060504030201002%64.35歐洲22%56.0152.3228%中東/非洲北美40.73%34.46獨(dú)聯(lián)體和巴爾干半島亞太12%33%拉丁美洲20162017201820192020資料：Tarkett，公司公告，長(zhǎng)江證券研究所%%39%%%%%PVC地板：需求保持穩(wěn)步增長(zhǎng)03?

PVC需求持續(xù)增長(zhǎng)。伴隨著PVC地板滲透率的持續(xù)提升，PVC主要使用國(guó)家地區(qū)歐洲和美國(guó)，近年來彈性地板進(jìn)口保持持續(xù)增長(zhǎng)。以美國(guó)為例，2010年美國(guó)PVC地板進(jìn)口金額約7.4億美元，到2022年已經(jīng)提升至62.5億元，復(fù)合增速19.4%。考慮到當(dāng)前PVC地板在地面材料中滲透率依然偏低，預(yù)計(jì)需求有望繼續(xù)增長(zhǎng)。美國(guó)歷年的地板進(jìn)口額及增速歐洲歷年的地板進(jìn)口額及增速10987654321050%40%30%20%10%0%70605040302010050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%-10%-20%0%20102011201220132014201520162017201820192020202120222010201120122013201420152016201720182019202020212022美國(guó)進(jìn)口額（億美元）同比增長(zhǎng)歐洲進(jìn)口額（億美元）同比增速資料：Trade

Map，長(zhǎng)江證券研究所40%%%%PVC地板：供給逐步轉(zhuǎn)移03?

產(chǎn)能逐步向越南等轉(zhuǎn)移。我國(guó)作為全球主要的PVC生產(chǎn)國(guó)，雖然歐美市場(chǎng)需求持續(xù)增長(zhǎng)，但2022、2023年我國(guó)PVC地板出口缺呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，主要因?yàn)榻鼛啄晔艿矫绹?guó)關(guān)稅以及PVC原材料溯源等影