美國證券市場監(jiān)管體制改革與信用制度重建及對新興證券市場的啟發(fā)

PAGE美國證券市場監(jiān)管體制改革與信用制度重建及對新興證券市場的啟發(fā)內容提要：安然破產之后，美國證券監(jiān)管當局以及社會各個方面就其反映的問題對其監(jiān)管體制、會計制度、審計制度、企業(yè)內部治理結構以及職工養(yǎng)老金制度和期權報酬制度等多方面提出改革，以重建投資者信心，這對轉軌國家證券監(jiān)管體制的建立具有十個方面的重要啟發(fā)。2001年12月2日，財富500強排名第七位的美國能源業(yè)巨頭企業(yè)安然公司(Enron)突然依法提出破產保護。安然神話破滅，動搖了美國證券市場誠信度，使投資者對上市公司信息披露真實性、財務報表可靠性、證券分析師推薦有效性以及評級機構結論可信度產生了置疑。國會12個委員會、美國證券交易委員會(SEC)、司法部、勞工部的養(yǎng)老金與福利署為此先后成立專門調查工作組。對安然事件責任的追究，更為重要的是要審視其揭示的證券市場運行中存在的漏洞以便提出改革措施。因此，盡管參與處理安然事件各方利益不盡相同，但就通過改革完善證券市場的監(jiān)管體制和信用制度卻是基本共識。目前美國監(jiān)管體制的改革雖然尚在展開，但重建證券市場信用體制的思路及有關設想對新興市場國家具有一定的借鑒意義。一、安然事件的處理機制及美國資本市場的監(jiān)管體系目前，白宮、證券交易委員會和國會形成了三個改革思路。第一，白宮的改革思路。白宮改革思路集中反映在總統(tǒng)“十點改革”方案中①，方案著眼點就是要通過公司治理結構的改善，向投資者提供更準確更及時的信息披露，促使公司執(zhí)行人員對自身行為承擔更密切的責任以及加強審計體系的獨立性?？偨y(tǒng)建議的大部分內容都是由證券交易委員會主席哈維—皮特(HARVEYLPITY)先前已經提出并由SEC大力推動的。計劃明顯強化SEC的權力，特別是對審計人員的監(jiān)管力度。此外，SEC還力圖通過引導證券執(zhí)法人員沒收公司虛報利潤時所獲得的公司分紅和股票收入強化對違規(guī)企業(yè)的懲處力度。從運作程序看，除第五點外，其他措施并不需經過國會立法程序，SEC就可依照現有法律框架進行實施。雖然“十點計劃”并不具法律約束力，但大體表明了美國證券交易委員會和國會改革的基本趨向。本來，證券交易委員會現任主席哈維—皮特是作為布什放松政府管制的得力人選入主SEC，從去年夏季布什就期望皮特放松證券市場的監(jiān)管。但是安然事件爆發(fā)后的政治壓力，使布什和皮特已經成為這10年里最強調政府監(jiān)管的政府官員，并主持這10年來最龐大的強化證券市場監(jiān)管的系統(tǒng)工程。第二，證券交易委員會的改革設想。證券交易委員會是美國政府機構里專業(yè)精神最強、決策受政治因素干擾最少的機構。通常情況下，白宮對證券交易委員會運行沒有直接影響力。但這一次兩者之間達成默契，總統(tǒng)10點建議已成為證券交易委員會改革遵循的基本原則，作為證券市場直接監(jiān)管部門，對推動這次改革負有重要責任。值得注意的是，這些思路強調對現有的公司信息披露進行制度性改革，但沒有把重點放在加強稽查和司法懲處力度和效率，在短時間內嚴懲違反現有公司信息披露制度上，人們認為證券交易委員會目前的稽查工作和司法力度已運用得相當充分，所以僅限于要求國會增加經費以便雇傭人員強化稽查力度。SEC主席皮特在參議院3月21日聽證會上提出了三項改革措施的基本思路?！P于上市公司信息披露制度的改革?！P于公司治理結構的改革措施?！P于公司會計制度改革措施。第三，國會的改革設想。就改革措施國會已提出35個議案，總的來看，主要措施包括有以下幾個方面：——關于401(k)離退休計劃。所謂401(k)離退休計劃，是讓雇員為自身離退休生活進行儲蓄和投資的離退休投資工具。這種計劃作為事先約定的離退休金貢獻由雇主發(fā)起設立。雇員將資金投入該計劃，雇主以相等的份額進行配套。一方面因為稅收方面的原因，另一方面因為公司股票投入401(k)計劃可以確保股票持于友方之手，從而防止公司被其他競爭對手惡意接管的好處。再一方面，這一計劃使本公司雇員手中股票必須長期持有不得在股價管制期予以拋售的規(guī)定。這一計劃在許多公司得以實施。目前，401(k)計劃主要問題在于許多公司的離退休賬戶中全都是本公司的股票。從安然事件看，這種投資結構對雇員存在極大的風險。安然垮臺使得安然股價從2000年8月每股90美元下降至現在的不足1美元，僅此就造成15000名雇員401(k)離退休賬戶損失達13億之多?，F在，參與401(k)離退休計劃有4200萬人，資產總額2萬億美元。這不僅僅是一個簡單的統(tǒng)計數據，而是涉及數百萬美國人離退休生活保障的大問題，甚至是帶有一定政治因素的問題。更為嚴重的是，401(k)計劃規(guī)定了雇員在股價大幅跳水管制期間不得出售參與計劃的股票，例如安然公司規(guī)定參與該計劃的股票，雇員在50歲前不得出售，由此，給公司高層管理人員濫用權力把損失轉嫁給本公司的雇員和其他中小投資者大開方便之門，而把雇員利益置于任人宰割的境地。國會目前改革思路是：(1)應當在該計劃中確定雇員持有本公司股票的限額；(2)參加401(k)計劃后的員工擁有售出本公司股票的權利的期限應有一定限制但不宜太長；(3)在管制期間，公司高層執(zhí)行人員拋售本人擁有公司的股票要有一個明確限制。正常情況下，當公司變更或轉換它們的401(k)計劃的管理人員時，公司應當會宣布一段對資產買賣的管制時限。這一習慣性做法的目的在于確保該計劃的記錄和信托資產在前任和現任記錄人員處保持一致。在這一期間，參與者不允許轉入或者轉出該計劃下提供的投資期權。但是這一限制并不適用于高層執(zhí)行人員。這種規(guī)定已經成為安然事件后爭論的熱點問題，因為在10月份的嚴峻形勢下員工被禁止售出他們的股票，而就在此時公司宣布SEC開始發(fā)起對其財務狀況的正式調查，這使得安然股價大幅跳水。目前，多數建議是限制員工持有本公司股票的數額。民主黨人呼吁對員工在該類養(yǎng)老金中持有的公司股票數額實行封頂。其中一項議案提出雇員在本公司股票上的投資上限應是他們離退休賬戶的20％。不過，布什政府建議允許雇員在三年之后出售公司股票以作為一個替代方案。皮特和美聯儲主席格林斯潘也持反對意見，明確提出衍生工具是美國企業(yè)和投資者對沖風險的有力工具，對防止經濟增長放慢惡化為經濟全面衰退作出了重要貢獻，因此不贊成防礙衍生工具使用的任何立法。由于利益集團和勢力派人物的強烈反對，這項立法在國會投票中被否決。二、監(jiān)管部門的法規(guī)制定與體制運作過程三、從安然事件看新興市場國家證券市場信用制度的建設——證券市聲的誠信建設是一個復雜費時的系統(tǒng)工程?！C券市聲的誠信度是一個相對概念?！C券市場的誠信力從根本上來自于證券市場的可持續(xù)發(fā)展力?！C券市場的誠信力直接來自于市場信息的透明?！ㄟ^改革會計制度的制定和加強公司總裁的個人責任來保證信息披露的質量?！訌妼π畔⑴哆`法違規(guī)的稽查和懲罰?！乐估鎴F體勢力的過度膨脹。——鼓勵民間維權團體的建立和運作?！谔幚碜C券市場丑聞和危機時要注意時機和方法問題?！獙ふ液线m新興市場的證券監(jiān)管的思路。首先，要減少行政審核和許可，促進市場機制的建立。證券監(jiān)管要促進證券市場建立有效的市場和企業(yè)激勵約束機制。目前很多新興市場的證券監(jiān)管的慣性思維，依然是重審核，輕查處。并美其名曰“事前把關，防范于未然”。在這種思維下，對企業(yè)和中介機構涉及證券的活動的事前和事中的審核、許可等監(jiān)管非常細致嚴格，有“過度管制”之嫌，對市場機制的形成有相當的副作用。另一方面，從安然案例也可看出，不可能完全防止丑聞公司的出現，“過度管制”不僅扼殺市場機制，還不可能“防范丑聞公司于未然”。其次，要增加證券監(jiān)管機構事后查處的意識、權力和手段，用事后嚴查嚴處帶來的恐嚇力來彌補“防范丑聞公司于未然”的不足。很多新興市場，由于法律體系不夠健全，對上市公司違法違規(guī)的處理缺乏有力的手段，導致事后查處的力度不夠。對于嚴重案件，除了少數適用刑法外，大多以行政處分和罰款為主，而且對公司處罰的力度要比處罰有關管理層責任人的力度更大些。而對上市公司進行處罰，直接受損害的是股東利益，由于很多國家有關股東的民事賠償制度并未完全建立，導致管理層違規(guī)者所付出的代價與其在高風險下所可能獲取的收益不成比例，因此處罰未能達到足夠的警示作用。大部分新興市場與美國SEC的法定執(zhí)法權也有一些差距，也為監(jiān)管帶來了一定難度。例如美國SEC有調查權，可得到包括所涉銀行的任何信息；有權不事先通知被調查者即可直接調查其財務、銀行帳戶；有權傳喚當事人，不接受傳