快遞行業(yè)市場前景及投資研究報告：思維框架新飛輪

證

券研究報告

行業(yè)深度報告快遞行業(yè)研究分析框架（二）：舊地圖難覓新大陸，新飛輪下的終端決定論——擺脫原有思維框架看待快遞新機會發(fā)布日期：2023年7月16日核心觀點及摘要核心觀點

快遞總部、加盟商、快遞員、直接客戶四方主體，基于業(yè)務(wù)運轉(zhuǎn)過程中形成的多組關(guān)系形成了“快遞行業(yè)飛輪”。初期運轉(zhuǎn)順利在于加盟制帶來的組織能動性和極致成本下的價格優(yōu)勢，長期來看價格戰(zhàn)是快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)衍生的“負(fù)”產(chǎn)品。

傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩，因此快遞總部若仍然沿用以往的單純依靠“在保障件量增速大于單票派費降幅→保障加盟商和快遞員總收入提升”來降低成本的策略幾乎很難。所以，在當(dāng)下時點，“舊地圖難覓新大陸”，市場必須擺脫并更新快遞行業(yè)原有圍繞“總部量價利”研究分析框架，重新認(rèn)識終端變革（直鏈+驛站+散單+無人車）如何催化快遞飛輪的持續(xù)飛轉(zhuǎn)。1、“快遞總部、加盟商、快遞員、直接客戶”四方主體，基于業(yè)務(wù)運轉(zhuǎn)過程中形成的多組關(guān)系形成“快遞行業(yè)飛輪”（1）直接客戶：企業(yè)、消費者及政府等均是快遞行業(yè)的直接客戶，由于快遞需求以及快遞企業(yè)不同的運營模式，共同決定了面客主體以仍加盟商為主。電子商務(wù)平臺和依賴于平臺的商家是快遞行業(yè)最關(guān)鍵的客戶伙伴，電商呈現(xiàn)四分天下和低價趨勢。（2）加盟商：既是快遞總部的核心客戶，也是服務(wù)快遞客戶的鏈條中的重要環(huán)節(jié)?？偛空w目標(biāo)與加盟商個體目標(biāo)高度統(tǒng)一，讓加盟制模式得以成功，清晰的機制和可控的風(fēng)險打開加盟制增長的空間。但看清報表外的加盟商收益模型，才能真正理解競爭博弈的本質(zhì)。（3）快遞員：快遞員成本在全鏈路占比最大，是影響效率及價格戰(zhàn)的關(guān)鍵因素。快遞員成本相對穩(wěn)定，上漲或下降由全國人均收入水平、監(jiān)管及社保政策、勞動力供需格局共同作用。（4）快遞總部：扮演類平臺的角色，提供全國核心網(wǎng)絡(luò)、結(jié)算及系統(tǒng)服務(wù)?？偛慷▋r邏輯是旺漲淡降，通過價格保持產(chǎn)能利用率最大化；三大核心成本運輸成本、中轉(zhuǎn)成本和派費成本。2核心觀點及摘要2、四方主體在供需循環(huán)往復(fù)擴張的互相作用強化了快遞飛輪效應(yīng)。（1）快遞總部和加盟商成為快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵主體：快遞總部能在順利且平穩(wěn)實現(xiàn)產(chǎn)能增長和對應(yīng)資產(chǎn)的利用率提升下，不斷透過派費杠桿和政策返點調(diào)節(jié)給到加盟商的發(fā)貨成本，并間接決定加盟商給到直接客戶的終端價格。（2）初期運轉(zhuǎn)順利在于加盟制帶來的組織能動性和極致成本下的價格優(yōu)勢。加盟制帶來的組織能動性一方面體現(xiàn)在起網(wǎng)階段的可擴展性，一方面體現(xiàn)在擴張階段通過因地制宜的決策機制（激勵相容+成本擠壓）。極致成本下的價格優(yōu)勢主要體現(xiàn)在資本效率方面，較低的加盟商終端網(wǎng)點搭建和運營成本。（3）長期來看價格戰(zhàn)是快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)衍生的“負(fù)”產(chǎn)品。雖然總部和加盟商博弈的好處在于持續(xù)降本降價，能夠獲取更多的業(yè)務(wù)量市場份額。但是，看到全行業(yè)價格和加盟制總部價格視角比例的變化看，總部和加盟商圍繞3年左右的周期在做所謂的“零和博弈”

。快遞服務(wù)的無差異化，形成不同品牌快遞的定價權(quán)和盈利差異。3、飛輪運轉(zhuǎn)過程中遇到的“七個無法”，阻礙飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)（1）無法產(chǎn)生更多的件量：快遞行業(yè)“總量增長放緩，結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)換”。（2）無法制定更低的派費：兩條監(jiān)管政策紅線鎖死惡性價格戰(zhàn)，同時也阻止派費成本下降的節(jié)奏。（3）無法提升更高的效率：傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩。（4）無法提供更低的價格：以價換量是過去行業(yè)最重要的策略，但需求價格彈性逐漸減小。（5）無法擁有更多的產(chǎn)能：新產(chǎn)能周期下，并非所有公司均具備較為充足的融資和抗風(fēng)險能力。（6）無法提供更多的返點：頭部鎖死單票利潤天花板，導(dǎo)致其他玩家難以持續(xù)返點補貼進行競爭。（7）無法擁有更低的成本：分揀及運輸環(huán)節(jié)已經(jīng)進入精細(xì)化運營，以“分”為單位的競爭階段。3核心觀點及摘要4、總部、加盟商及快遞員共同推進終端變革，締造新快遞飛輪傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩，因此快遞總部若仍然沿用以往的單純依靠“在保障件量增速大于單票派費降幅→保障加盟商和快遞員總收入提升”來降低成本的策略，幾乎很難。因此，原有策略路徑持續(xù)奏效的前提是提升派件人效，通過驛站等方式減少快遞員派件工作量，同時通過攬收等散單彌補快遞員損失。終端運營模式變革組合拳：直鏈+驛站+散單+無人車。（1）直鏈：加盟商與總部共同推進直鏈化，減少中轉(zhuǎn)次數(shù)，降低末端成本。（2）驛站：布局驛站，釋放快遞員效能的同時增強上門送貨和開拓客戶的觸點。（3）散單：逆向退貨件具備高增長、高溢價、高收益等優(yōu)勢和高服務(wù)體驗等門檻；依靠規(guī)模優(yōu)勢和運營模式優(yōu)化，進攻奪取時效和其他散單業(yè)務(wù)。（4）無人車：采用無人車替代電三輪，將包裹從末端網(wǎng)點轉(zhuǎn)運至驛站或終端客戶。4“快遞飛輪”是快遞行業(yè)的基礎(chǔ)框架圖表：快遞行業(yè)飛輪

從快遞行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈條看（如右圖），存在“快遞總部、加盟商、快遞員、直接客戶”四方主體，它們基于業(yè)務(wù)運轉(zhuǎn)過程中形成的多組關(guān)系形成了“快遞行業(yè)飛輪”。直接客戶

在我們?nèi)ツ臧l(fā)布的《快遞行業(yè)研究分析框架：十年未有之變局，新周期下的產(chǎn)能決定論》報告中，我們分析過快遞發(fā)展的前30年（1993-2023），各家快遞品牌總部通過“KPI及返點”和“派費”兩大抓手，直接激發(fā)了加盟商和快遞員的主觀能動性；并通過持續(xù)融資投入更多產(chǎn)能，獲取更多件量的同時產(chǎn)生更低的成本，加速了快遞行業(yè)飛輪的高速旋轉(zhuǎn)。更多件量更低價格產(chǎn)能（資本開支）更多投入更低成本（中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)）快遞總部加盟商更高KPI或返點

但快遞行業(yè)發(fā)展到目前遭遇供需兩側(cè)阻礙飛輪旋轉(zhuǎn)的問題，比如消費降級下需求結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)成本下降遇瓶頸等。但以上問題的核心均是局部成本優(yōu)化瓶頸下，以價換量策略的邊際效應(yīng)下降造成的。更多設(shè)備、系統(tǒng)及資源投入終端更多提成（更少單票派件成本）更高效率（直鏈+驛站+散單+無人車）

所以，在當(dāng)下時點，市場必須更新快遞行業(yè)研究分析框架，重新認(rèn)識“終端變革”如何催化快遞飛輪的持續(xù)飛轉(zhuǎn)。快遞員資料：中信建投；注：紅色部分為行業(yè)飛輪的核心部分，藍(lán)色部分為過去30年飛輪運轉(zhuǎn)主要驅(qū)動力，黃色部分為未來飛輪運轉(zhuǎn)的主要驅(qū)動力5目錄快遞飛輪的核心四大主體快遞飛輪的內(nèi)在運轉(zhuǎn)邏輯原有飛輪運轉(zhuǎn)遇到的阻礙終端變革締造新快遞飛輪12345小結(jié)及風(fēng)險分析快遞飛輪四大主體：直接客戶、加盟商、快遞員、快遞總部直接客戶：企業(yè)、消費者及政府等均是快遞行業(yè)的直接客戶，由于快遞需求以及快遞企業(yè)不同的運營模式，共同決定了面客主體以仍加盟商為主。除加盟商直接面客外，快遞公司服務(wù)客戶的方式“自有渠道、線上為主，其他渠道、線下為輔”。電子商務(wù)平臺和依賴于平臺的商家是快遞行業(yè)最關(guān)鍵的客戶伙伴，電商呈現(xiàn)四分天下和低價趨勢。圖表：快遞行業(yè)飛輪中的四大主體及互相作用關(guān)系

1直接客戶更多件量更低價格產(chǎn)能（資本開支）

加盟商：既是加盟制快遞總部的核心客戶，也是服務(wù)快遞客戶的鏈條中的重要環(huán)節(jié)。總部整體目標(biāo)與加盟商個體目標(biāo)高度統(tǒng)一，讓加盟制模式得以成功，清晰的機制和可控的風(fēng)險打開加盟制增長的空間，但也存在根源問題?？辞鍒蟊硗獾募用松淌找婺Ｐ?，才能真正理解競爭博弈的本質(zhì)。更多投入更低成本（中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)）4

快遞總部2

加盟商更高KPI或返點

快遞員：快遞員成本在全鏈路占比最大，是影響效率及價格戰(zhàn)的關(guān)鍵因素?？爝f員成本相對穩(wěn)定，上漲或下降由全國人均收入水平、監(jiān)管及社保政策、勞動力供需格局共同作用。更多設(shè)備、系統(tǒng)及資源投入終端更多提成（更少單票派件成本）更高效率

快遞總部：扮演類平臺的角色，提供全國核心網(wǎng)絡(luò)、結(jié)算及系統(tǒng)服務(wù)?？偛慷▋r邏輯是旺漲淡降，通過價格保持產(chǎn)能利用率最大化；三大核心成本運輸成本、中轉(zhuǎn)成本和派費成本。（直鏈+驛站+散單+無人車）3

快遞員資料：中信建投71、直接客戶企業(yè)、消費者及政府等均是快遞行業(yè)的直接客戶由于快遞需求以及快遞企業(yè)不同的運營模式，共同決定了面客主體以仍加盟商為主

快遞行業(yè)的直接客戶主要包括企業(yè)及電商平臺（ToB）、個人消費者（ToC）、政府及企事業(yè)單位（To

G）等。

快遞行業(yè)主要分為加盟制和直營制兩種模式：加盟制模式代表公司有通達系、極兔等；直營制模式代表則有順豐、郵政、京東快遞等。

快遞行業(yè)從快遞件量類型劃分為三類：電商件主要服務(wù)于電商平臺及商家等To

B客戶，時效件則主要服務(wù)于To

C和ToG客戶。

由于加盟制模式的成本優(yōu)勢，因此獲取了絕大部分電商件需求，也決定了加盟商成為了快遞行業(yè)的直接面向客戶提供服務(wù)的主體。圖表：2017-2023年快遞行業(yè)TOP8公司件量市場份額變化情況圖表：2016-2023年不同類型快遞件量市場份額變化情況100%電商件時效件國際件京東快遞（含德邦）順豐控股100%80%60%40%20%0%80%60%40%20%郵政EMS百世快遞極兔速遞-中國申通快遞圓通速遞韻達股份中通快遞0%2017年

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023資料：Wind，國家郵政局，中信建投；注：左圖紅色系為加盟制模式快遞市場份額，藍(lán)色系為直營模式快遞市場份額81、直接客戶除加盟商直接面客外，快遞公司服務(wù)客戶的方式自有渠道、線上為主，其他渠道、線下為輔

快遞公司的主要獲客通路以自有渠道為主，直接客戶等的ToB或ToG業(yè)務(wù)由快遞公司總部的市場營銷部進行拓客，對于消費者寄遞為主的快遞散單業(yè)務(wù)則通過線上各種終端渠道進行下單；此外一些其他非自有渠道，主要為線下黃?；蚓€上聚合下單平臺等渠道。

從快遞訂單視角看，由于絕大部分快遞訂單均源于平臺的電商件，因此以線上為主要渠道，包括直接與電商平臺的對接入口（退貨件合作居多）、自建官方網(wǎng)站、終端App、微信小程序等，還包括菜鳥裹裹、快遞100等聚合下單平臺。圖表：加盟制快遞企業(yè)組織架構(gòu)及主要對外服務(wù)部門（以韻達為代表）總裁圖表：加盟制快遞主要線上下單渠道總裁辦公室戰(zhàn)略發(fā)展中心快遞事業(yè)板塊運營交付中心網(wǎng)點管理中心運營規(guī)劃中心營銷中心產(chǎn)品中心客服中心運輸中心航空部微信小程序菜鳥裹裹快遞100??沉淀流量大去中心化入口???系統(tǒng)可自動匹配價格優(yōu)勢，較強話語權(quán)服務(wù)體驗優(yōu)質(zhì)，丟損必賠??信息整合查詢數(shù)據(jù)能力強散單客戶加盟商客戶ToB&ToG客戶資料：韻達可轉(zhuǎn)債招股書，中信建投91、直接客戶電子商務(wù)平臺和依賴于平臺的商家是快遞行業(yè)最關(guān)鍵的客戶伙伴

伴隨著2009年民營快遞獲得合法化，同時電子商務(wù)市場迎來高速發(fā)展期，各家快遞公司順勢依次推出電商件獲取增長紅利。由于快遞行業(yè)90%以上的業(yè)務(wù)

于電商訂單，因此快遞的選擇權(quán)和定價主動權(quán)在電商平臺和商家手中。

電子商務(wù)平臺還通過電子面單控制訂單和投資參股的形式構(gòu)建與快遞服務(wù)商的關(guān)系，例如：阿里、京東、拼多多等。但由于電商平臺的流量越來越分散，因此單一電商平臺客戶的話語權(quán)削弱，擁有更多增量貢獻的電商平臺成為各家快遞追逐的關(guān)鍵客戶。

快遞加盟商作為直接面客的主體，面對瞬息萬變的電商平臺及商家客戶變化和無差異化服務(wù)，價格成為其鎖定穩(wěn)定客源的最有利武器。圖表：2017-2023年TOP5電商平臺支付口徑GMV份額百分比變化圖表：快遞行業(yè)電子商務(wù)平臺與快遞公司間的伙伴關(guān)系阿里京東拼多多抖音快手配送費區(qū)間平臺特點主要品類客單價自控物流投資參股100%80%60%40%20%0%中通圓通韻達申通阿里品牌服飾、母嬰、美妝SKU全120-200

6~10（淘寶+天貓）京東（自營+POP）德邦跨越正品

3C數(shù)碼、家電

180-300

9~15百世豐網(wǎng)壹米滴答拼多多低價生鮮、日雜60-1003~5抖音&快手爆品

白牌服飾、食品

40-70

2~3.5--電商2017年

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年資料：Wind，魔鏡數(shù)據(jù)，久謙，國家統(tǒng)計局，韻達財報，中信建投；注：配送成本根據(jù)物流行業(yè)平均5%費率計算101、直接客戶由于電商平臺的戰(zhàn)略調(diào)整，電商快遞呈現(xiàn)四分天下和低價趨勢

電商平臺由于直播方式的引入，“低客單、多爆品”客戶對電商快遞最大的影響在于：一方面加速電商行業(yè)整體客單價下降，從而促進電商件單量增長；一方面則由于直播間每日營銷商品不同，造成消費者付款后形成“一單多件”，高拆單率也促使電商訂單快遞化率提升。

從2023年電商快遞業(yè)務(wù)量構(gòu)成及價格分層構(gòu)成看：已經(jīng)形成阿里（淘寶+天貓）、京東、拼多多、抖快四分天下的格局，份額都在20-30%；平均90%+電商單量源于百元以下客單商品，因此3-7元/件是快遞價格的主要區(qū)間，也是快遞行業(yè)競爭最激烈的價格帶。圖表：

2019-2023年電商平臺生成快遞包裹情況-日均快遞（萬件）圖表：

2023年電商快遞業(yè)務(wù)量價格分層構(gòu)成35000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%3000-5000元2000-3000元1000-2000元500-1000元400-500元300-400元200-300元100-200元70-100元300002500020000150001000050000其他唯品會快手電商抖音電商拼多多京東自營京東POP天貓40-70元淘寶0-40元20192020202120222023資料：阿里巴巴、京東集團、拼多多、快手、唯品會財報，《財經(jīng)》，國家郵政局，久謙數(shù)據(jù)，中信建投112、加盟商加盟商既是加盟制快遞總部的核心客戶，也是服務(wù)快遞客戶的鏈條中的重要環(huán)節(jié)

快遞加盟制模式下，快遞總部的客戶以加盟商為主（占比達70%-80%），各年度占比整體保持穩(wěn)定。快遞總部為加盟商（面向直客的攬客加盟商）提供以中轉(zhuǎn)分撥、干線運輸及派送服務(wù)等為核心的類平臺服務(wù)，支撐其更好地服務(wù)直接客戶的全國性發(fā)貨需求。

作為服務(wù)客戶的重要環(huán)節(jié)，快遞總部對加盟商提供知識技術(shù)培訓(xùn)和支持指導(dǎo)，并通過績效指標(biāo)制定相應(yīng)考核和獎罰。而加盟商有權(quán)自主決定網(wǎng)點選址、開店時間、招募員工并在統(tǒng)一的指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上，決定快遞包裹攬收的價格。圖表：快遞加盟制模式下客戶群體包裹量市場份額占比變化（以中通為例）圖表：快遞加盟制總部與各級加盟商的業(yè)務(wù)關(guān)系加盟商（合作伙伴）直接客戶快遞品牌總部100%80%60%40%20%0%22%34%直接協(xié)議結(jié)算直接協(xié)議結(jié)算一級加盟商二級加盟商直接投資直接投資78%直接投資66%自建分揀中心加盟/租賃分揀中心攬派網(wǎng)點攬派承包區(qū)2011年2023年前期需要進行選址、固定資產(chǎn)購置、招聘快遞員，后期自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧，快遞總部提供一定的支持和進行考核管理資料：中通投資者關(guān)系日演示材料，中信建投122、加盟商總部整體目標(biāo)與加盟商個體目標(biāo)高度統(tǒng)一，讓加盟制模式得以成功

通過

“共創(chuàng)、共享、共贏”的制度設(shè)計安排，使快遞加盟商在追求個體利益（獲取更多收益）的行為，正好與總部實現(xiàn)整體價值（更多的件量、更低的攬派成本）最大化的目標(biāo)相吻合。所以快遞行業(yè)的加盟制模式存在“反饋增益”的現(xiàn)象。

觀察過去五年，快遞總部和加盟商均實現(xiàn)了穩(wěn)定增長：幾乎不論哪個快遞品牌，加盟商數(shù)量雖然都實現(xiàn)了快速擴張，但由于各家快遞件量的更高速增長，因此單家加盟商的收益（以總派費收入衡量）并沒有損失，反而持續(xù)提升。同時，由于規(guī)模效應(yīng)，總部可以逐步下調(diào)單票派費成本。圖表：各家快遞加盟商數(shù)量變化情況（個）圖表：單家加盟商年度派費總收入變化（萬元）圖表：各家快遞單票派費成本（元/件）中通韻達圓通申通中通韻達圓通申通中通韻達圓通申通6,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0006005505004504003503002502001.81.61.41.21.00.82019年

2020年

2021年

2022年

2023年2019年

2020年

2021年

2022年

2023年2019年

2020年

2021年

2022年

2023年資料：公司財報，中信建投；注：中通快遞單票派費為根據(jù)同行情況進行的預(yù)估132、加盟商清晰的機制和可控的風(fēng)險打開加盟制增長的空間，但也存在根源問題

快遞總部通過簡單明晰的“進入退出”和“運營管控”機制，為加盟商提供品牌、信息技術(shù)以及全國性物流體系支撐，為加盟商業(yè)務(wù)起步降低了獲客風(fēng)險、投資風(fēng)險、運營風(fēng)險。

加盟商直接面對客戶，承擔(dān)所管理區(qū)域的派送及攬收操作，是快遞總部在當(dāng)?shù)氐男蜗蟠匀?，為總部解決了起網(wǎng)初期快速擴張的試錯風(fēng)險，以及瞬息萬變的市場競爭環(huán)境下的快速決策帶來的失誤風(fēng)險。

但必須要面對的是發(fā)展到一定階段后，雙方在“提升服務(wù)”方面的矛盾是否能夠化解，是加盟制模式持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。圖表：加盟制快遞行業(yè)的核心機制——總部與加盟商共舞圖表：現(xiàn)有機制下加盟商和快遞總部遇到的“提升服務(wù)”困境清晰的進入與退出機制：加盟商作為“投資方”，只加盟商的困境：從全網(wǎng)視角，由于總部無法直接面向客有明晰的看到投資的出口，才會積極的將資金投入快遞品牌。因此，一整套順暢的進入到退出機制是擴大網(wǎng)絡(luò)和業(yè)務(wù)規(guī)模的關(guān)鍵，從源頭上保證了業(yè)務(wù)循環(huán)的良性運作。進入和退出機制是加盟商體系循環(huán)流動的中心環(huán)節(jié)。戶和終端消費者，因此面對投訴只能通過罰款的手段管理加盟商，迫使其提升服務(wù)水平。但由于大部分加盟商以派件為主，因此提升服務(wù)品質(zhì)對前端攬件和收入沒有直接影響，反而追求的是極致成本才能獲取更多利潤。因此，服務(wù)保障與提升成為雙方的核心矛盾。明確的協(xié)議和市場化規(guī)則：秉承私有財產(chǎn)不可侵犯及市場化機制，快遞總部公司在“強控制與弱控制”做有效平衡，對于加盟規(guī)則、網(wǎng)絡(luò)運營規(guī)則、產(chǎn)品流程、獎懲規(guī)則等，總部對加盟商通過明確的商業(yè)協(xié)議進行“強控制”，雙方都遵循“愿賭服輸”；對于加盟商終端運營管理的財務(wù)數(shù)據(jù)等信息，總部則選擇“弱控制”的指導(dǎo)建議策略，給與加盟商“包產(chǎn)到戶”的自主權(quán)?？偛康睦Ь常杭用酥颇Ｊ诫m然讓加盟商可以在一線最快的做出決策，但反面則是總部無法直接接觸實際客戶需求，存在信息斷層，難以收集到終端客戶層面數(shù)據(jù)，無法面向客戶推出高附加值的產(chǎn)品。同時，總部在推廣上門服務(wù)等創(chuàng)新時，面對加盟商是否愿意配合參與的問題，因為加盟商趨利避害，主要關(guān)注新產(chǎn)品是對其帶來的收益，在無法短期看到利益前，很難配合總部進行戰(zhàn)略布局。資料：中信建投142、加盟商看清報表外的加盟商收益模型，才能真正理解競爭博弈的本質(zhì)

頭部品牌的加盟商相對于同行的超額收益，表面上源自價格端的溢價，但本質(zhì)上是服務(wù)無差異下，后排玩家的犧牲利潤搶奪市場份額（總部補貼并推動加盟商出血）。1）總部推動：后排快遞總部直接為加盟商提供更低發(fā)貨成本，但方式是通過考核目標(biāo)達成后返點獎勵的方式；間接則是通過增加派費（總部中間補貼方式，攬件由加盟商自行制定），補償由于整體件量少所影響的加盟商收益。2）加盟商出血：由于有業(yè)績達成返點的機制存在，因此總部的低發(fā)貨成本很難留存到加盟商利潤而是降價搶量；由于要保障快遞員穩(wěn)定，總部的派費補貼基本都轉(zhuǎn)移支付給了快遞員，再加上加盟商本身規(guī)模效應(yīng)不足，因此后排快遞的加盟商在運營成本和費用端上存在劣勢。圖表：加盟制視角快遞收派業(yè)務(wù)的收支流程示意圖圖表：不同快遞品牌在義烏地區(qū)加盟商收益模型對比示意圖加盟商月結(jié)項目中通圓通韻達申通出港業(yè)務(wù)量（萬票/天）收件價格（元/票）進港業(yè)務(wù)量（萬票/天）派件價格（元/票）攬派比總收入（萬元/年）快遞員攬件提成面單費+包倉費支線運輸、操作成本快遞員派件提成71.751.81.153.944710.11.550.350.80.20.50.050.250.17041610.055440.176.81.62.11.13.25.21.551.514.01.51.31.23.121900.081.50.350.950.270.6供應(yīng)商快遞員攬收派送收入項成本項支線運輸、操作及其他成本攬件提成3.5總部月度抵扣扣除面單費+中轉(zhuǎn)費后進行返點獎勵39710.0951.550.350.850.220.5500.160.0340816229420.091.50.350.850.250.550.10.16-0.21941220.0572賣家月結(jié)攬件價格攬收派送發(fā)貨賣家加盟商快遞總部買面單加盟商預(yù)付代派件收入（含派費補貼）支線運輸、操作成本獎勵返點（件量KPI完成或?qū)α鳘剟畹龋┝P款（虛假簽收等客戶投訴）攬件（元/票）派件（元/票）總毛利（萬元/年）房屋租金、管理人員、貸款等（萬元/年）單票費用（元/票）凈利潤（萬元/年）其他收支毛利項0支線運輸、操作及其他成本0.17-0.02239970.051420.07總部月結(jié)單票毛利派件提成快遞員費用項利潤項供應(yīng)商0.052450.08加盟商月結(jié)單票凈利（元/票）0.03資料：上市公司報表，中信建投153、快遞員快遞員成本在全鏈路占比最大，是影響效率及價格戰(zhàn)的關(guān)鍵因素

在分析加盟商收益模型時可以得知，快遞員成本（包含攬收及派送提成）在快遞的全鏈路收益中占比最大。以義烏地區(qū)中通快遞攬件為例，收件價格為1.75元/件，其中快遞員攬件提成為0.1元/件，目的地派件快遞員收入在0.4-1.0元/件不等，因此攬件業(yè)務(wù)快遞員成本占比約29%-63%。

從快遞員視角，并非加盟商支付其的提成均最后成為其最終個人收益，還存在快遞員派送時，綜合考慮成本效率后支付給智能快遞柜或快遞驛站代存代派的服務(wù)成本。所以不同地區(qū)由于攬派業(yè)務(wù)量比例不同，快遞員的收益模型存在較大差異。圖表：快遞員視角收入支出的流程示意圖圖表：不同業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)下快遞員的收入情況對比示意表一線城市一線城市省會城市省會城市產(chǎn)糧區(qū)下沉市場項目（攬件為主）

（派件為主）

（攬派均衡）

（派件為主）

（攬件為主）

（派件為主）攬件提成收入攬

業(yè)務(wù)量（票/天）收

收件提成（元/票）派

業(yè)務(wù)量（萬票/天）收入項

送

派件提成（元/票）攬派比1004601.51.71043301.50.0903901.21.01033301.20.05000.12850.810.00.41101.0智能快遞柜代存代派成本1.80.1每日操作量月總收入（元）160147003660%63401605019860%3310%4093.3364.38001.4614886809180113405965%143401278021565%5015%4093.3397.36001.1611783498785834020070%5712034204440%6加盟商（或總部）快遞員入站的代存代派成本（元/票）入站比例快遞驛站派送

入柜的代存代派成本（元/票）入柜比例成本項10%4015%4020%405%40車輛及話費成本月話費成本（元）月車輛成本（元）月總成本（元）93.3175.38002.86137256921303293.3205.36001.95105353731016193.3389.82000.337750113763893.3182.82000.84303730車輛及通訊公司派件提成收入其他收支毛利項獎勵及罰款（元）單票毛利（元/票）月總毛利（元）稅費項利潤項個稅及社保等（元）月度到手收入（元）14077112843007資料：國家及各省市郵政管理局&人力資源和社會保障局，中國快遞協(xié)會，上市公司財報，中信建投；注：假設(shè)全國快遞員派件人效為3016件/時，攬件人效為10件/時（產(chǎn)糧區(qū)為200件/小時），三輪車購買成本為3000元，分36個月攤銷3、快遞員快遞員成本相對穩(wěn)定，上漲或下降均存在制約因素全國人均收入水平、監(jiān)管及社保政策、勞動力供需格局共同作用

快遞員成本上漲風(fēng)險可控：根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，交通運輸物流行業(yè)的人均工資收入水平與全行業(yè)收入基本保持一致，而快遞員收入略高于交運物流平均水平，雖然歷年收入不斷增長，但在勞動力供給未發(fā)生反轉(zhuǎn)的情況下，快遞員收入增速下降并低于GDP增長；

快遞員成本下降風(fēng)險可控：在勞動力供需未發(fā)生翻轉(zhuǎn)的情況下，由于國家郵政局“保障小哥收入底線”以及“三年內(nèi)繳納社保新政落地”的托底，外加00后甚至10后一代學(xué)歷水平提升和傾向更自由的工作時長所導(dǎo)致的勞動力流失，因此快遞員成本難以呈現(xiàn)下降狀態(tài)。圖表：全國及交運物流行業(yè)城鎮(zhèn)私營單位人均工資水平及增速圖表：快遞行業(yè)幾種用工模式、勞動關(guān)系及社?，F(xiàn)狀中國城鎮(zhèn)私營單位人均月工資-交通運輸物流業(yè)（萬元）交運工資與全國平均對比1.220%15%10%5%同比增速（右軸）1.00.80.60.40.20.00.570.550.520.480.420.450.360.380.320.340.220.230.280.150.160.180%資料：國家統(tǒng)計局、人力與社會保障部，中信建投173、快遞員驛站和無人車的推廣應(yīng)用，可能是對各方收益均有利的降本路徑

從全鏈條視角看，在不侵害總部、加盟商及快遞員的前提下，如果要實現(xiàn)快遞員環(huán)節(jié)成本下降，可能推廣應(yīng)用快遞驛站和無人車是最優(yōu)路徑。

快遞員：減少派件壓力，擁有更多時間去攬件及開拓客戶?？偛考凹用松掏茝V“驛站直送”，驛站直接承接部分“無需上門”快遞的暫存及派送；無人車既可以做加盟商網(wǎng)點到快遞員配送區(qū)域的“短駁服務(wù)”

①，也可以充當(dāng)校園、寫字樓等區(qū)域的“駐點等待”

③。

加盟商：減少招工、用工成本壓力，擁有更多時間去加強精細(xì)化運營服務(wù)。加盟商自行投資驛站，在沒有減少收入的前提下，不僅配合無人車對整體模式優(yōu)化，降低了運營成本②，而且在驛站側(cè)可以通過超市、社區(qū)團購等零售業(yè)態(tài)，賺取更多收益。

快遞總部：減少派費成本，增強攬件競爭力。圖表：驛站商業(yè)模式示意圖（以菜鳥驛站為例）圖表：快遞無人車應(yīng)用場景示意圖消費者客戶快遞員鄉(xiāng)村及偏僻道路，仍需小哥配送城市道路，中間段集約接駁

√不上門場景

√快遞費寄件服務(wù)取件①客戶無人車無人車快遞員加盟商網(wǎng)點②客戶驛站寄存費③客戶驛站（加盟商）快遞員無人車園區(qū)、學(xué)校等需自取場景

√寄存服務(wù)資料：菜鳥物流招股說明書，中信建投；注：文字中的①-③對應(yīng)下圖應(yīng)用場景的所在環(huán)節(jié)184、快遞總部快遞總部扮演類平臺的角色，提供全國核心網(wǎng)絡(luò)、結(jié)算及系統(tǒng)服務(wù)

前文在分析其他三大主體時已經(jīng)基本明確了加盟制快遞總部的角色定位，以及客戶、供應(yīng)商情況?？爝f總部扮演類平臺的角色，提供全國核心網(wǎng)絡(luò)、結(jié)算及系統(tǒng)服務(wù)，所以但從公司財務(wù)報表層面看，快遞總部財報并不能完全反映服務(wù)全鏈路的價值分配。

快遞總部為有全國快遞發(fā)運需求的加盟商或直接客戶，提供面單銷售、快遞分揀中轉(zhuǎn)、干線運輸、派送等快遞服務(wù)業(yè)務(wù)。

加盟商和直接客戶無需大量資本開支構(gòu)建產(chǎn)能和信息系統(tǒng)對接，無需與派件端加盟商等各環(huán)節(jié)物流供應(yīng)商高頻詢價和對賬。圖表：加盟制快遞總部在快遞服務(wù)全鏈條中提供的服務(wù)攬件加盟商收取-終端攬件費（直接面向消費者或商家等）加盟制快遞品牌總部收取派件加盟商收取-派費-中轉(zhuǎn)費（含干線運輸及分揀操作費）-面單服務(wù)費-派費（中通不收取，其他收?。┯唵螌骷用松碳用松碳用酥瓶爝f品牌總部寄件人收件人攬件網(wǎng)點分揀中心干線運輸分揀中心派件網(wǎng)點末端配送與快遞柜末端配送與快遞柜首公里攬件環(huán)節(jié)全國快遞核心網(wǎng)絡(luò)最后一公里派件環(huán)節(jié)資料：中通快遞投資者關(guān)系日演示材料，中信建投194、快遞總部加盟制快遞總部定價邏輯：旺漲淡降，通過價格保持產(chǎn)能利用率最大化

本部分只對快遞總部的核心財務(wù)指標(biāo)價格和成本做分析，更多內(nèi)容可參考2023年發(fā)布《快遞行業(yè)研究分析框架：十年未有之變局，新周期下的產(chǎn)能決定論》的研報，其中更多是從總部視角對快遞行業(yè)進行研究分析。

保障業(yè)務(wù)件量穩(wěn)定性是加盟制快遞公司總部定價的下主要策略。例如：淡季（3-8月份）加盟制快遞總部公司就開始逐步通過降價，希望商家客戶多出貨，通過保持產(chǎn)能利用率平攤運營成本；旺季（9月到次年春節(jié)）則會為了避免爆倉的出現(xiàn)，以及對沖短期新增臨時產(chǎn)能成本而進行漲價，控制過多件量涌入網(wǎng)絡(luò)。圖表：加盟制快遞價格變化趨勢（2022-2023年）；單位：元圖表：圓通速遞價格變化趨勢（2017-2024年）；單位：元3.02.82.62.42.22.02017年2021年年2019年2023年2020年2024年韻達-22年韻達-23年圓通-22年圓通-23年申通-22年申通-23年20182022年4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.22.0淡季降價，換量控本1月

2月

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12月1月

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12月資料：Wind，圓通速遞財報，中信建投204、快遞總部快遞總部三大核心成本之一：燃油成本是影響運輸成本的核心要素

由于燃油費在運輸成本中占據(jù)30-40%的比例，因此油價的波動會直接影響運輸成本。

2020年到2022年，油價連續(xù)上漲導(dǎo)致燃油成本，大約上漲了57%，所以導(dǎo)致快遞公司需要承擔(dān)0.048元/件的成本上漲，但實際上大部分快遞公司做到了持平或僅小幅提升，主要是由于提升單車裝載率消化了油價增長的緣故。

2023年由于油價回落6個百分點，可以觀察到通達系四家公司的平均單票運輸成本下降高達8分錢。圖表：2017-2023年通達系四家單票運輸成本變化趨勢（單位：元）圖表：2017-2023年通達系四家單票運輸成本與柴油價格變化關(guān)系（單位：元）中通韻達圓通申通單票運輸成本四家平均值單票運輸成本四家平均值柴油(0#)價格平均值（右軸）1.00.90.80.70.60.50.40.30.90.80.70.60.50.40.39,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002017年

2018年

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2023年2017年

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2023年資料：Wind，中信建投214、快遞總部快遞總部三大核心成本之二：分揀效率是影響中轉(zhuǎn)成本的核心要素

由于快遞行業(yè)四家加盟制快遞公司的分揀中心效率不斷提升，過去六年保持約20%的復(fù)合增長，單個分揀中心日均處理件量由剛上市第二年的2018年的31.4萬件，提升到2023年的日均81萬件的水平。

四家公司的平均單票中轉(zhuǎn)成本由2018年的0.48元下降至2023年的0.33元，復(fù)合降速約為7.4%。因此分揀中心效率每提升2.5%，將能夠帶來約1%的單票中轉(zhuǎn)成本下降。圖表：2018-2023年通達系四家單票中轉(zhuǎn)成本變化趨勢（單位：元）圖表：2018-2023年通達系四家單票中轉(zhuǎn)成本與分揀中心效率（日均萬件）關(guān)系四家分揀中心效率平均值

單票轉(zhuǎn)運成本四家平均值（右軸）中通韻達圓通申通四家平均值0.650.600.550.500.450.400.350.300.250.500.450.400.350.30807060504030202018年2019年2020年2021年2022年2023年2018年2019年2020年2021年2022年2023年資料：Wind，中信建投224、快遞總部快遞總部三大核心成本之三：全網(wǎng)日均件量是影響派費成本的核心要素

伴隨各家快遞公司的日均件量從2018年的不足2000萬的水平，不斷翻倍提升，到2023年已經(jīng)突破6000萬的體量，各環(huán)節(jié)的效率均在提升。派費端，由于愈發(fā)增多的件量，因此派件末端所需要的平均單票派送成本也從1.53元左右降至1.26元。

但由于2022年疫情封控等影響，終端人工成本攀升，所以導(dǎo)致日均件量增長停滯，派費成本也小幅提升。2023年在疫情結(jié)束后，防疫成本消失且操作環(huán)節(jié)效率提升，因此派費成本回落0.1元，但仍高于2021年的低點，因此總部存在派費無法伴隨規(guī)模效應(yīng)下降的瓶頸。圖表：2018-2023年通達系三家單票派費成本變化趨勢（單位：元）圖表：2018-2023年通達系三家單票派費成本（元）與日均件量（萬件）關(guān)系四家日均件量平均值

四家單票派費成本平均值（右軸）中通韻達圓通申通四家平均值（右軸）1.81.71.61.51.41.31.21.11.07,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0001.71.61.51.41.31.21.11.02018年

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2023年2018年2019年2020年2021年2022年2023年資料：Wind，中信建投23目錄快遞飛輪的核心四大主體快遞飛輪的內(nèi)在運轉(zhuǎn)邏輯原有飛輪運轉(zhuǎn)遇到的阻礙終端變革締造新快遞飛輪12345小結(jié)及風(fēng)險分析快遞飛輪的內(nèi)在運轉(zhuǎn)邏輯

四方主體在供需循環(huán)往復(fù)擴張的互相作用強化了圖表：快遞行業(yè)飛輪中的運轉(zhuǎn)邏輯示意圖快遞飛輪效應(yīng)。

快遞總部和加盟商成為快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵主體：快遞總部能在順利且平穩(wěn)實現(xiàn)產(chǎn)能增長和對應(yīng)資產(chǎn)的利用率提升下，不斷透過派費杠桿和政策返點調(diào)節(jié)給到加盟商的發(fā)貨成本，并間接決定加盟商給到直接客戶的終端價格。1直接客戶更多件量更低價格產(chǎn)能（資本開支）

初期運轉(zhuǎn)順利在于加盟制帶來的組織能動性和極致成本下的價格優(yōu)勢。加盟制帶來的組織能動性一方面體現(xiàn)在起網(wǎng)階段的可擴展性，一方面體現(xiàn)在擴張階段通過因地制宜的決策機制（激勵相容+成本擠壓）。極致成本下的價格優(yōu)勢主要體現(xiàn)在資本效率方面，較低的加盟商終端網(wǎng)點搭建和運營成本。更多投入更低成本（中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)）4

快遞總部2

加盟商更高KPI或返點

長期來看價格戰(zhàn)是快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)衍生的“負(fù)”產(chǎn)品。雖然總部和加盟商博弈的好處在于持續(xù)降本降價，能夠獲取更多的業(yè)務(wù)量市場份更多設(shè)備、系統(tǒng)及資源投入終端（直鏈+驛站+散單+無人車）額。但是，看到全行業(yè)價格和加盟制總部價格視

更多提成更高效率角比例的變化看，總部和加盟商圍繞3年左右的（更少單票派件成本）周期在做所謂的“零和博弈”

?？爝f服務(wù)的無差異化，形成不同品牌快遞的定價權(quán)和盈利差異。3

快遞員資料：中信建投25四方在供需循環(huán)往復(fù)擴張的互相作用強化了快遞飛輪效應(yīng)

快遞供應(yīng)側(cè)（快遞總部+加盟商+快遞員）和快遞需求側(cè)（直接客戶）的共同演化和擴張，價值得到了提升：

直接客戶發(fā)貨需求擴張→驅(qū)動件量規(guī)模提升→實現(xiàn)全鏈路運營成本下降→助推快遞價格下降→激發(fā)直接客戶更多發(fā)貨需求

實現(xiàn)全鏈路運營成本下降→提升全鏈條盈利能力→實現(xiàn)產(chǎn)能擴張和IT系統(tǒng)強化→影響邊際成本下降和承接需求能力提升圖表：加盟制快遞的四方主體的供需網(wǎng)絡(luò)作用關(guān)系示意圖直接客戶需求擴張價格↓為“以價換量”提供基礎(chǔ)：全鏈條網(wǎng)絡(luò)運營成本的下降，是需求（高性比價的快遞服務(wù)）得以實現(xiàn)和強化的關(guān)鍵快遞員攬派提成下降加盟商成本↓件量↑加盟商利潤↑供應(yīng)擴張快遞總部發(fā)貨成本下降快遞總部模式優(yōu)化&組織激勵：提高了產(chǎn)能及IT系統(tǒng)的運營效率軟硬件資本開支：通過規(guī)?；陆ɑ蛘戏绞綄Ξa(chǎn)能和IT系統(tǒng)等軟硬件進行投入產(chǎn)能↑循環(huán)往復(fù)的相互作用資料：中信建投；注：圖中左側(cè)粗線為主循環(huán)，圖右側(cè)細(xì)線為增益循環(huán)，加盟商虛線代表此環(huán)節(jié)目前效應(yīng)反饋有限26快遞總部和加盟商成為快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵主體

快遞飛輪持續(xù)運作的本質(zhì)是：快遞總部能在順利且平穩(wěn)實現(xiàn)產(chǎn)能增長和對應(yīng)資產(chǎn)的利用率提升下，不斷透過派費杠桿和政策返點調(diào)節(jié)給到加盟商的發(fā)貨成本，并間接決定加盟商給到直接客戶的終端價格。

加盟制快遞的這種模式?jīng)Q定了行業(yè)內(nèi)不可能存在“小而美”的公司，快遞總部及加盟商互利共生的逐利本性和飛輪效應(yīng)（總部降派費+提高返點，促使加盟商降價，提升快遞件量，從而降低總部全網(wǎng)成本，進而繼續(xù)循環(huán)），所以加盟制快遞形成“強者恒強、坐吃等死”的叢林法則。圖表：快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵主體“總部與加盟商”形成的互利共生機制

站在加盟制快遞總部的視角：其收入項于為終端加盟商提供“干線運輸、中轉(zhuǎn)及代收代付派費”的服務(wù)，因此總部日常經(jīng)營最重要的兩件事：站在各級快遞加盟商的視角：

在市場中各家快遞品牌尚未形成差異化時，加盟哪家品牌賺錢更多，取決于件量增速和該地區(qū)市場占有率；互利共生

一是不斷投入產(chǎn)能并持續(xù)提升對應(yīng)資產(chǎn)的利用率；

由于加盟商“購買面單”的價格相對透明，因此通過完成更多總部KPI后獲取返點獎勵或避免未完成后的罰款，是驅(qū)動加盟商經(jīng)營的最大動力。

二是通過派費政策對整體全國網(wǎng)絡(luò)服務(wù)價格及加盟商結(jié)構(gòu)進行調(diào)節(jié)。資料：中信建投27初期運轉(zhuǎn)順利在于加盟制帶來的組織能動性和極致成本下的價格優(yōu)勢

加盟制帶來的組織能動性：一方面體現(xiàn)在起網(wǎng)階段的可擴展性，打天下階段利用加盟商的底盤和權(quán)力，快遞總部快速進行地域覆蓋和擴張；一方面體現(xiàn)在擴張階段的組織靈活性，通過因地制宜的決策機制（激勵相容+成本擠壓）。

極致成本下的價格優(yōu)勢：主要體現(xiàn)在資本效率方面，較低的加盟商終端網(wǎng)點搭建和運營成本，讓加盟制模式產(chǎn)生成本優(yōu)勢。圖表：快遞加盟制模式轉(zhuǎn)運初期的邏輯

確保產(chǎn)權(quán)歸屬

使區(qū)域經(jīng)營產(chǎn)權(quán)升值的有效辦法，不是對加盟商實施最為嚴(yán)格的考核標(biāo)及市場化的收購對價?

能夠讓總部對社會資金及優(yōu)秀人才的吸引力大幅提升發(fā)展初期真正決定快遞轉(zhuǎn)運成敗的是總部持續(xù)投資骨干基礎(chǔ)設(shè)施，賦能加盟商總部逐步將分揀中心的產(chǎn)權(quán)收回準(zhǔn)，而是為區(qū)域經(jīng)營者提供充足的基礎(chǔ)設(shè)施支撐；

以換股形式收購區(qū)域加盟成本控制

使區(qū)域經(jīng)營者更具相對競爭力，獲取加盟商信任，引導(dǎo)加盟商提前擴張產(chǎn)能，進行再投資。商，使加盟商以公司高管形式持有總部股份，調(diào)動其積極性產(chǎn)權(quán)清晰換股變現(xiàn)、資產(chǎn)溢價主要是四個方面：土地使用權(quán)、分揀中心、干線車輛、自動化設(shè)備資料：中信建投28長期來看價格戰(zhàn)是快遞飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)衍生的“負(fù)”產(chǎn)品

雖然總部和加盟商博弈的好處在于持續(xù)降本降價，能夠獲取更多的業(yè)務(wù)量市場份額。但是，看到全行業(yè)價格和加盟制總部價格視角比例的變化看，總部和加盟商圍繞3年左右的周期在做所謂的“零和博弈”——在降價的大趨勢下，在不同階段雙方承擔(dān)的壓力不同。

總部壓力期：主要出現(xiàn)在2020年價格戰(zhàn)最兇猛的時候，總部通過直接降價或間接補貼的方式支持加盟商降價搶奪市場。

加盟商壓力期：主要出現(xiàn)在產(chǎn)能擴張初期或疫情等特殊時期，總部為保持業(yè)績穩(wěn)定增長，從而通過提高加盟商考核目標(biāo)等方式控價保量。

因此是否“價格戰(zhàn)停止”仍是目前市場最大討論和分歧點，但基本可以確認(rèn)定價權(quán)基本掌握在頭部玩家手中。圖表：

2016年至今快遞行業(yè)整體價格變化趨勢（元/件）圖表：

2019年至今韻達、圓通及申通價格占行業(yè)價格比例變化趨勢2016年2021年2017年2022年2018年2023年2019年2024年2020年韻達圓通申通31%29%27%25%23%21%19%161514131211109旺季低、淡季高加盟商壓力期季放價確保件量份額、確保總收益總部壓力期81月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月數(shù)據(jù)：國家郵管局，Wind，中信建投29快遞服務(wù)的無差異化，形成不同品牌快遞的定價權(quán)和盈利差異

由于快遞總部的服務(wù)無差異化，若拿到客戶，尾部快遞總部需要給到加盟商更低的發(fā)貨成本，因此產(chǎn)生總部層面的利潤差距，同時源于產(chǎn)能規(guī)模效應(yīng)帶來的邊際成本優(yōu)勢，放大了利潤差距。

由于單個快遞員的效率無差異化，所以派件員單票提成基本一致。但由于業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)帶來的邊際成本差異，因此尾部加盟商的單票運營成本無法攤薄到與頭部一樣，所以出現(xiàn)頭部快遞的加盟商擁有更多利潤。圖表：

通達系四家上市公司全鏈條價值分布拆解示意圖攬收中轉(zhuǎn)

+

運輸派送3.35元中通圓通韻達申通0.500.460.30

0.0500.31

0.0250.700.30

0.100.850.300.150

0.050.075

0.053.25元0.750.850.20

0.100.080.120.850.383.15元0.430.31

0.0100.850.38

0.025

0.053.05元0.390.31

0.0150.800.030.10快遞員0.850.40

0.0500.05加盟商（成本|利潤|費用及稅）總部（成本|利潤|費用及稅）數(shù)據(jù)：各家公司財報，中信建投；注：加盟商和總部的深淺梯度，分別對應(yīng)成本、利潤和費用及稅；快遞員及加盟商非派費部分為示意數(shù)字30目錄快遞飛輪的核心四大主體快遞飛輪的內(nèi)在運轉(zhuǎn)邏輯原有飛輪運轉(zhuǎn)遇到的阻礙終端變革締造新快遞飛輪12345小結(jié)及風(fēng)險分析飛輪運轉(zhuǎn)過程中遇到的“七個無法”，阻礙飛輪持續(xù)運轉(zhuǎn)無法產(chǎn)生更多的件量：快遞行業(yè)“總量增長放緩，結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)換”。圖表：快遞行業(yè)飛輪

無法制定更低的派費：兩條監(jiān)管政策紅線鎖死惡性價格戰(zhàn)，同時也阻止派費成本下降的節(jié)奏。直接客戶更多件量更低價格產(chǎn)能（資本開支）

無法提升更高的效率：傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩。

無法提供更低的價格：以價換量是過去行業(yè)更多投入最重要的策略，但需求價格彈性逐漸減小。更低成本（中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)）快遞總部加盟商

無法擁有更多的產(chǎn)能：新產(chǎn)能周期下，并非所有公司均具備較為充足的融資和抗風(fēng)險能力。更高KPI或返點更多設(shè)備、系統(tǒng)及資源投入

無法提供更多的返點：頭部鎖死單票利潤天花板，導(dǎo)致其他玩家難以持續(xù)返點補貼進行競爭。終端（直鏈+驛站+散單+無人車）更多提成（更少單票派件成本）更高效率

無法擁有更低的成本：分揀及運輸環(huán)節(jié)已經(jīng)進入精細(xì)化運營，以“分”為單位的競爭階段?？爝f員資料：中信建投321、無法產(chǎn)生更多的件量快遞行業(yè)“總量增長放緩，結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)換”

中觀預(yù)測，2021-2026年快遞市場整體市場規(guī)模CAGR11.3%（16-21年CAGR

21.1%），達到1.7萬億，進入穩(wěn)定增長期；日均業(yè)務(wù)量到2026年達到5.5億票。電商訂單仍然是快遞市場最大業(yè)務(wù)

在消費降級的大背景下，消費需求及收入水平下降，社會消費品零售總額增速維持中低個位數(shù)水平，同時電商滲透率也逐步放緩，很難重演移動互聯(lián)網(wǎng)初期的快速滲透狀況，因此最核心的電商件增長，更多

于包裹小型化和退貨件的驅(qū)動，但僅有13.2%的復(fù)合增速預(yù)期。，但時效件和國際件CAGR將跑贏大盤（13.1%）。

時效件增長更多與產(chǎn)業(yè)升級發(fā)展速度有關(guān)，國際件則更多依賴于跨境電商市場的發(fā)展速度（這兩年增長較快）。圖表：

2016-2026年快遞行業(yè)日均業(yè)務(wù)量增長情況及核心因素（萬件）核心變量驅(qū)動因素60000國際業(yè)務(wù)占比因素：跨境電商市場需求增速5000040000300002000010000023年：11.6%→26年12.2%GDP增速因素：產(chǎn)業(yè)升級進度GDP23年：5.2%→26年5.0%國際件時效件電商件社零增速因素：消費需求及收入水平23年：年7.2%→26

5.0%電商滲透率因素：電商平臺影響費用水平23年：32.7%→26年36.0%資料：國家郵政局，國家統(tǒng)計局，中信建投332、無法制定更低的派費兩條監(jiān)管政策紅線鎖死惡性價格戰(zhàn)，同時也阻止派費成本下降的節(jié)奏

2023年Q1頭部玩家“調(diào)減派費-監(jiān)管出手”事件，再次明確郵管部門的“紅線思維”以及“市場化邏輯”：（1）“全鏈路成本核算”紅線：不允許任何品牌、在任何線路流向及任何件均重上，以低于成本方式進行市場報價。該政策從2022年開始局部地區(qū)試點，若后續(xù)持續(xù)執(zhí)行全面落地，將阻止行業(yè)整體成本尤其是派費成本快速下降，直接“遏制”低于成本價的惡性價格戰(zhàn)出現(xiàn)；（2）“保障快遞小哥權(quán)益”紅線：原則上讓快遞小哥到手的派費提成收入逐步提升到不得不低于1元（目前水平在0.6-0.9元/件），判斷在現(xiàn)有經(jīng)營環(huán)境下，這部分將直接影響派費成本，并間接轉(zhuǎn)嫁到價格端。

以上兩項派費環(huán)節(jié)成本托底，阻止了全鏈條派費成本下降的節(jié)奏，并最終形成“政策價格托底效應(yīng)”。但目前政策聚焦在義烏、潮汕等件量規(guī)模較大的地區(qū)，這些“價格風(fēng)向標(biāo)”地區(qū)的控制，對全國起到了示范效應(yīng)。圖表：快遞行業(yè)價格管理相關(guān)政策圖表：2021年初至今快遞價格洼地城市價格變化情況（單位：元）時間部門內(nèi)容義烏潮州亳州揭陽臺州紹興《價格違法行為行政處罰規(guī)定（修訂征求意見稿）》:

經(jīng)營者違反國家市場監(jiān)

價格法相關(guān)規(guī)定，為排擠競爭對手或者獨占市場，低價傾銷，擾督管理總局

亂經(jīng)營秩序的，責(zé)令改正，沒收違法所得，可并處違法所得5倍以下罰款。6.56.05.55.04.54.03.53.02.52.02021/7/2交通運輸部、《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見》：制定派費核2021/7/8國家郵政局

算指引、制定勞動定額、糾治差異化派費、遏制“以罰代管”等等八部委四個方面的舉措。審議通過《浙江省快遞業(yè)促進條例》，要求無正當(dāng)理由不得低于2021/9/29

浙江省政府

成本價格提供快遞服務(wù)；鼓勵電商商家為收件人提供個性化、差異化的快遞服務(wù)選擇。發(fā)布關(guān)于《快遞市場管理辦法（修訂草案）》（征求意見稿）公開征求意見：經(jīng)營快遞業(yè)務(wù)的企業(yè)未經(jīng)用戶同意，不得代為確認(rèn)收到快件，不得擅自將快件投遞到智能快遞箱、快遞服務(wù)站等快遞末端服務(wù)設(shè)施。2022/1/7國家郵政局資料：國家市場監(jiān)督管理總局，交通運輸部，國家郵政局，中信建投343、無法提升更高的效率傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩

通過上一部分對全鏈條價值分布的分析可知，占據(jù)大部分成本的單票攬派件成本，既是快遞行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈中成本下降潛力較大的一部分，遇到了目前持續(xù)下降的瓶頸。

核心在傳統(tǒng)模式下，末端快遞員配送工作量很大且派送效率提升逐漸放緩。

根據(jù)快遞員每日派送件量分布來看，2017年日均派件量200件以上的小哥占比7.3%，2019年占比16.6%，2020年占比20.0%。雖然2020-2022年有疫情對快遞網(wǎng)點和配送的管控影響，但伴隨件量的持續(xù)增長，不管是哪個品牌的快遞員，全網(wǎng)的整體平均單日派送量均達到300件左右，其中派件為主地區(qū)的快遞員每天可超過600件水平，但同時也看到派送效率的提升速度也在放緩。圖表：快遞員日均派送件量分布情況（2017-2020年）圖表：2023年主要快遞公司日均單人派件量（件）申通韻達圓通中通266.5271.9276.6359.8資料：《2020年全國快遞從業(yè)人員職業(yè)調(diào)查報告》，快遞上市公司年報及ESG報告，中信建投354、無法提供更低的價格以價換量是過去行業(yè)最重要的策略，但需求價格彈性逐漸減小

2021Q3以前，由于快遞行業(yè)服務(wù)產(chǎn)品幾乎無差異化且供不應(yīng)求，通過降價方式可以刺激快遞件量的大幅增加（造成18年和20年兩次價格戰(zhàn)），各家快速公司都聚焦低價策略搶奪市場份額；隨著成本下降空間見底以及快遞分層產(chǎn)品出現(xiàn)，“以價換量”策略的效應(yīng)逐漸減少。圖表：中通、圓通、韻達2017-2024年需求價格彈性（件量增速/價格降速）變化情況15中通需求價格彈性圓通需求價格彈性5-525155-515105韻達需求價格彈性0-536數(shù)據(jù)：Wind，中信建投5、無法擁有更多的產(chǎn)能新產(chǎn)能周期下，并非所有公司均具備較為充足的融資和抗風(fēng)險能力

通過Q1毛利率和單票歸母凈利的走勢可以看到，在產(chǎn)能投放周期后半段想要同步降本和增利，可能在競爭格局未完全出清前，并不可能實現(xiàn)。后排玩家打破頭部公司的產(chǎn)能護城河的前提是不斷地資本開支，但又面臨盈利和融資雙重困局。圖表：2018年以來TOP5快遞公司（順豐、中通、圓通、韻達、申通）資產(chǎn)產(chǎn)能與市占率、單價、單票凈利同比增速關(guān)系現(xiàn)階段下：1、單價和單票歸母凈利同時觸底反彈2、資本開支同比增速開始提升3、老玩家的護城河是產(chǎn)能提升，扭轉(zhuǎn)市占率數(shù)據(jù)：Wind，公司公告，中信建投376、無法提供更多的返點頭部鎖死單票利潤天花板，導(dǎo)致其他玩家難以持續(xù)返點補貼進行競爭

由于存在上文分析的3-4年的產(chǎn)能（資本開支）周期，因此，快遞行業(yè)所有玩家無需外部融資，即可通過自身盈利完成持續(xù)產(chǎn)能投入，則從投資回報視角看，必須保障投資回報周期也在3-4年，即1單位資本開支投入需要每年盈利0.25-0.35單位左右利潤。

當(dāng)下看，僅有中通快遞的單票凈利潤能維持在0.3元左右，假設(shè)中通不主動提升單票利潤，則其他玩家：一方面很難持續(xù)跟進“產(chǎn)能周期”這場無限競爭游戲；一方面也沒有額外資金可以像前些年一樣，通過總部補貼的方式，激勵加盟商進行市場競爭。圖表：四家快遞公司的投資回報比較（歸母凈利潤/資本開支）圖表：四家快遞公司的單票歸母凈利潤（元）季度變化情況中通韻達圓通申通中通韻達圓通申通3.53.00.60.42.52.00.311.51.00.20.50.00.0(0.5)(1.0)(0.2)數(shù)據(jù)：Wind，公司公告，中信建投387、無法擁有更低的成本分揀及運輸環(huán)節(jié)已經(jīng)進入精細(xì)化運營，以“分”為單位的競爭階段

不管是自建還是租賃產(chǎn)能，在起網(wǎng)階段只要有持續(xù)產(chǎn)能的投入，均帶來了較強的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)。在此階段，哪家快遞品牌的產(chǎn)能建設(shè)進度更快、哪家就能在短期內(nèi)獲得領(lǐng)先的成本優(yōu)勢，就能產(chǎn)生超出行業(yè)平均的利潤。

但一方面這種成本領(lǐng)先優(yōu)勢，會被競爭對手跟進模仿，隨著時間推移超額收益被抹平；一方面，隨著線路拉直、滿載率提升，網(wǎng)絡(luò)規(guī)模效應(yīng)逐漸減弱，尤其是邁過3000萬/日后，在現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)和組織模式下，已經(jīng)難以繼續(xù)推動單票成本的持續(xù)改善。圖表：

2014-2023年通達系的快遞單票成本變化曲線（單位：元/件）中通韻達圓通申通百世1.91.71.51.31.10.90.70.50100020003000400050006000700080009000資料：Wind，中信建投39目錄快遞飛輪的核心四大主體快遞飛輪的內(nèi)在運轉(zhuǎn)邏輯原有飛輪運轉(zhuǎn)遇到的阻礙終端變革締造新快遞飛輪12345小結(jié)及風(fēng)險分析總部、加盟商及快遞員共同推進終端變革，締造新快遞飛輪圖表：快遞行業(yè)飛輪

傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩，因此快遞總部若仍然沿用以往的單純依靠“在保障件量增速大于單票派費降幅→保障加盟商和快遞員總收入提升”來降低成本的策略，幾乎很難。因此，原有策略路徑持續(xù)奏效的前提是提升派件人效，通過驛站等方式減少快遞員派件工作量，同時通過攬收等散單彌補快遞員損失。直接客戶更多件量更低價格產(chǎn)能（資本開支）更多投入

終端運營模式變革組合拳：直鏈+驛站+散單+無人車。更低成本（中轉(zhuǎn)、運輸環(huán)節(jié)）

直鏈：加盟商與總部共同推進直鏈化，減少快遞總部加盟商中轉(zhuǎn)次數(shù)，降低末端成本。更高KPI或返點

驛站：布局驛站，釋放快遞員效能的同時增強上門送貨和開拓客戶的觸點。更多設(shè)備、系統(tǒng)及資源投入

散單：逆向退貨件具備高增長、高溢價、高收益等優(yōu)勢和高服務(wù)體驗等門檻；依靠規(guī)模優(yōu)勢和運營模式優(yōu)化，進攻奪取時效和其他散單業(yè)務(wù)。終端（直鏈+驛站+散單+無人車）更多提成（更少單票派件成本）更高效率

無人車：采用無人車替代電三輪，將包裹從末端網(wǎng)點轉(zhuǎn)運至驛站或終端客戶。快遞員資料：中信建投41打破禁錮飛輪運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵是找到破局快遞員人效瓶頸的組合拳

在本報告第三部分“原有飛輪運轉(zhuǎn)遇到的阻礙”時有過分析——傳統(tǒng)模式下快遞員配送工作量大且派送效率提升逐漸放緩，因此快遞總部若仍然沿用以往的單純依靠“在保障件量增速大于單票派費降幅→保障加盟商和快遞員總收入提升”來降低成本的策略，幾乎很難。圖表：快遞員月收入模型假設(shè)分析情景1：不提升派件人

提升派件人

提升派件人效

提升派件人效效的情況下

效到40件/時

到40件/時

到40件/時情景2：情景3：情景4：非省會城市（派件為主）假設(shè)現(xiàn)在情景降派費5%

降派費5%

降派費15%

降派費25%業(yè)務(wù)量（票/天）收

收件提成（元/票）10303103103103攬

例：情景1不提升30件/小時的派件人效下，若降低單票派費5%但件量增速僅有10%（每天工作12小時），快遞員的收入呈下滑趨勢。業(yè)務(wù)量（萬票/天）收入項

送

派件提成（元/票）攬派比3301.000.03600.950.04400.950.04400.850.04400.750.0派每日操作量月總收入（元）入站的代存代派成本（元/票）入站比例送

入柜的代存代派成本（元/票）入柜比例3401080021536010260234450134403084501212030845010800308

因此，原有策略路徑持續(xù)奏效的前提是提升派件人效，但必須依靠讓更多包裹投遞驛站。65%5015%4093.3397.36000.96980330065%5415%4093.3421.36000.86923924470%6615%4093.3507.36000.911233355370%6615%4093.3507.36010.821101242170%6615%4093.3507.36020.729691289派例：情景2、3、4表明，在讓更多5%的包裹投遞驛站后，快遞員人效可提升30%以上，單票派費最多可下降20%以內(nèi)。更多是多方收益博弈的結(jié)果。成本項

月話費成本（元）月車輛成本（元）月總成本（元）其他收支

獎勵及罰款（元）

綜上，徹底破局的組合拳應(yīng)當(dāng)是：通過驛站等方式減少快遞員派件工作量，同時通過攬收等散單彌補快遞員損失。單票毛利（元/票）毛利項月總毛利（元）個稅及社保等（元）月度到手收入（元）稅費項利潤項9502899511779105919402資料：國家及各省市郵政管理局&人力資源和社會保障局，中國快遞協(xié)會，上市公司財報，中信建投注：三輪車購買成本為3000元，分36個月攤銷42終端運營模式變革組合拳：直鏈+驛站+散單+無人車

各家快遞公司均在推行末端網(wǎng)絡(luò)模式創(chuàng)新，如：中通的直鏈、圓通的驛站直送、韻達的網(wǎng)格站、順豐的霧化網(wǎng)點等，其本質(zhì)均是希望通過嘗試模式創(chuàng)新對全鏈條成本進行持續(xù)優(yōu)化，尤其是突破快遞員效率瓶頸。另外，由于終端模式變革有“件量規(guī)模+資金投入”的門檻，因此并非所有快遞行業(yè)玩家均能夠?qū)崿F(xiàn)順利變革。

但由于模式變革涉及四方利益，因此保障四方利益在變革期均不受損的玩家才能勝出。圖表：加盟制快遞新舊模式對比示意圖總部負(fù)責(zé)加盟商負(fù)責(zé)加盟商運輸快遞員運輸自提原模式：新模式：分揀中心終端網(wǎng)點驛站客戶客戶快遞員上門總部負(fù)責(zé)加盟商負(fù)責(zé)自提12分揀中心（專門直送分揀區(qū)，增加格口）驛站加盟商直送車輛及司機成本加盟商派送員數(shù)下降40%快遞員運輸（或無人車）4快遞員上門派件及攬收3加盟商直鏈運輸終端網(wǎng)點資料：中通快遞官網(wǎng)投資者日演示材料，

圓通速遞官方公眾號，中信建投43終端變革1-直鏈加盟商與總部共同推進直鏈化，減少中轉(zhuǎn)次數(shù)，降低末端成本

直鏈化是難但長期且正確的事情，若從多次搬到裝卸，通過目的地轉(zhuǎn)運中心到驛站的直鏈，通過模式創(chuàng)新對全鏈條成本進行持續(xù)優(yōu)化，減少站點運營成本，同時網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)定性、擴張性都會更好，網(wǎng)絡(luò)的效率和競爭力加強。總部也有更多價格戰(zhàn)和利潤釋放的空間。

需要“件量達到較大規(guī)?！鼻摇敖K端網(wǎng)點具備集包分撥能力（加盟商投入資本開支）”，壁壘體現(xiàn)在投資及技術(shù)、規(guī)劃和管理的能力。

例如：自動化投資帶來的降本紅利正從總部層面推進在加盟商層面，自動化設(shè)備可以幫助加盟商突破末端運營瓶頸：解決場地和人工等效能瓶頸，降低網(wǎng)點處理成本，提升分揀準(zhǔn)確率，強化高峰期處理能力。但對于加盟商是否有信心、意愿和能力去投資，在不同快遞品牌加盟商中存在差異。從理論模型看，加盟商全自動分揀設(shè)備相較于人工模式，每件能夠優(yōu)化約6分錢的單票分揀成本。圖表：中通快遞“干線直鏈化”示意圖圖表：加盟商層面同等業(yè)務(wù)量下不同分揀方式的單件分揀成本對比最后一公里派件環(huán)節(jié)首公里攬件環(huán)節(jié)全國快遞核心網(wǎng)絡(luò)項目人工分揀16皮帶機

五面掃+皮帶機

智能翻板分揀機半自動分揀全自動分揀處理包裹量需求（萬件/天）設(shè)備類型1616加盟制快遞品牌總部加盟商加盟商設(shè)備價格（萬元/套）設(shè)備數(shù)量（套）2.58581001平均人效（件/小時）人工月薪（萬元）2000.53000.56000.5二級轉(zhuǎn)運一級轉(zhuǎn)運派件網(wǎng)點攬件網(wǎng)點收件人設(shè)備折舊（萬元/年）人工成本（萬元/年）2410600400200干線運輸集包倉轉(zhuǎn)運中心驛站與快遞柜單件分揀成本（元/件）0.100.070.04資料：快遞公司年報，中信建投注：有圖紅色實線箭頭為現(xiàn)有快遞公司主要鏈路，黃色虛線為中通“干線直鏈化”主要鏈路；右圖每天為8小時，設(shè)備折舊為5年44終端變革2-驛站布局驛站，釋放快遞員效能的同時增強上門送貨和開拓客戶的觸點

不斷加強推進末端驛站的運營邏輯在于：

在前期驛站屬性的基礎(chǔ)上，配合直鏈，減少目的地分揀到消費者之間的層級，減少網(wǎng)點側(cè)的分揀壓力；同時，釋放快遞員操作件量的壓力，讓快遞員由更多時間進行散單攬派和客情開拓。最終能從長遠(yuǎn)角度降低派費成本。因而基本所有快遞品牌都有布局驛站。

參考不同線級城市驛站盈利模型，對于驛站加盟商而言，在無其他商業(yè)收入（如超市及社區(qū)團購等）情況下，僅雇傭一人才能保證基本盈利。在“驛站+”

的商業(yè)模式加持下，能夠聘用更多人手，拓展寄件和更多收入。圖表：主要快遞驛站品牌站點數(shù)量變化情況（萬個）圖表：不同線級城市驛站經(jīng)營單站模型對比一線城市二線城市29000三線城市19700兔喜驛站-中通

媽媽驛站-圓通

韻達超市菜鳥驛站1、收入（元/月）（1）派件收入（元/月）430001800015000.31350010000.41