證券系統(tǒng)論文：信貸資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)操作概況及其交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)分析.doc

信貸資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)操作概況及其交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)分析一、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)概況1.資產(chǎn)證券化在中國(guó)的三種實(shí)踐模式資產(chǎn)證券化是將原始權(quán)益人/發(fā)起人（賣方）不易流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見 的未來(lái)收入“構(gòu)造”和“轉(zhuǎn)變”成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品即資產(chǎn)支 持工具的過(guò)程，其目的主要在于實(shí)現(xiàn)表外融資、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高資產(chǎn)流動(dòng)性 等。資產(chǎn)證券化中“構(gòu)造”的過(guò)程實(shí)際上就是一個(gè)資產(chǎn)重組、優(yōu)化和隔離的過(guò)程， 即對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)重新配置、組合形成資產(chǎn)池，并通過(guò)資產(chǎn)池的真實(shí)銷售實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資 產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)隔離?！稗D(zhuǎn)變”的過(guò)程則是通過(guò)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、相關(guān)參與機(jī)構(gòu) 提供服務(wù)而實(shí)現(xiàn)的，利用一系列的現(xiàn)金流分割技術(shù)和信用增級(jí)手段使資產(chǎn)支持證 券能夠以較高的信用等級(jí)發(fā)行流通。目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)主要有三種實(shí)踐模式：銀監(jiān)會(huì)、央行審批監(jiān)管的 信貸資產(chǎn)證券化，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易 商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN)。在這三種資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式中，信貸 資產(chǎn)證券化對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的“構(gòu)造”和“轉(zhuǎn)變”最為理想，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證 券化與資產(chǎn)支持票據(jù)目前還難以在法律層面實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)池的真實(shí)銷售，從而無(wú)法使 基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)隔離。因此，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)支持票據(jù) 目前也很難使得基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)意義上的出表。在這三種實(shí)踐模式中，我國(guó)信托公司目前最主要參與的是信貸資產(chǎn)證券化業(yè) 務(wù)。銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)推行的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN)業(yè)務(wù)采用的是注冊(cè)制，除了中融信托，中信信托，粵財(cái)信托，外貿(mào)信托，華潤(rùn)信托等少數(shù)幾家信托公司 在申請(qǐng)嘗試外，目前此類業(yè)務(wù)主要由證券公司主導(dǎo)。證券公司的企業(yè)資產(chǎn)證券化 業(yè)務(wù)由于受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，在“分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)監(jiān)管”的背景下，信托公司直接參 與其中仍有一定難度。但是，已有少數(shù)信托公司在部分信托項(xiàng)目中嘗試前端采用 與券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃相同的交易結(jié)構(gòu)模式，后端發(fā)行由銀行或其他機(jī)構(gòu)的單 一資金對(duì)接，從而變相實(shí)現(xiàn)了信托公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展。例如，中信 信托與華僑城地產(chǎn)、工商銀行深圳分行合作的“華僑城租賃收益權(quán)信托融資項(xiàng)目”就是這樣典型的案例。本項(xiàng)目原本通過(guò)券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃進(jìn)行操作，但是由 于2008年次貸危機(jī)的來(lái)臨導(dǎo)致監(jiān)管部門叫停了券商此類業(yè)務(wù)的開展?？傮w而言，三種我國(guó)實(shí)踐中的資產(chǎn)證券化形式體現(xiàn)出了三大特點(diǎn)：第一，信 貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)足夠分散，而券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)的 付款人相對(duì)集中；第二，信貸資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)性質(zhì)主要為已經(jīng)存續(xù)的債權(quán)，而 券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)的資產(chǎn)主要體現(xiàn)為未來(lái)的收益（收益權(quán)）； 第三，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的設(shè)計(jì)、運(yùn)作相對(duì)最為規(guī)范，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN)的實(shí)質(zhì)更多類似為一種債券，券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃則介于兩者之間。2. 資產(chǎn)證券化與傳統(tǒng)信托融資業(yè)務(wù)的區(qū)別資產(chǎn)證券化完成了從企業(yè)整體信用基礎(chǔ)向資產(chǎn)信用基礎(chǔ)的轉(zhuǎn)化。在資產(chǎn)證券 化中，投資者只需要考慮被證券化的資產(chǎn)的質(zhì)量即可，一般不需要考慮發(fā)起機(jī)構(gòu) 的經(jīng)營(yíng)狀況。傳統(tǒng)的信托融資模式中，投資者需要更多考慮的是發(fā)起機(jī)構(gòu)的整體 信用和運(yùn)營(yíng)狀況。因此，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)信托融資業(yè)務(wù)最大的區(qū)別在于： 前者更加依賴資產(chǎn)本身的信用，后者則更加看重企業(yè)整體的信用。前者的還款來(lái) 源主要以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為主，以基礎(chǔ)資產(chǎn)作為還款的保障性措施。后者 的還款來(lái)源則主要依賴于企業(yè)履行業(yè)務(wù)和清償債務(wù)的能力。另外，盡管部分信托融資項(xiàng)目更加關(guān)注的是抵質(zhì)押物的資產(chǎn)價(jià)值而非企業(yè)整 體實(shí)力和信用狀況，但是由于抵質(zhì)押物等基礎(chǔ)資產(chǎn)沒(méi)有完成資產(chǎn)證券化模式下的 “真實(shí)出售”，從而無(wú)法實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)的“破產(chǎn)隔離”與“有限 追索”目的。由此可見，這兩種融資模式優(yōu)缺點(diǎn)各不相同。資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)在于可以降 低企業(yè)融資成本，還款來(lái)源較為穩(wěn)定且可預(yù)測(cè)，并能夠?qū)崿F(xiàn)融資方基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng) 險(xiǎn)隔離。但是，資產(chǎn)證券化的缺點(diǎn)在于交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，項(xiàng)目審批時(shí)間較長(zhǎng)， 且融資方在融資期限內(nèi)須讓渡部分或全部基礎(chǔ)資產(chǎn)及其權(quán)益、收益等財(cái)產(chǎn)權(quán)利。 傳統(tǒng)信托融資模式的交易結(jié)構(gòu)相對(duì)較為簡(jiǎn)單，但是對(duì)企業(yè)的信用要求相對(duì)較高， 還款來(lái)源的不確定性相對(duì)更高。3. 我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)概況根據(jù)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“銀監(jiān)會(huì)”）制 定的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法（以下簡(jiǎn)稱“辦法”），信貸資產(chǎn)證 券化是指在中國(guó)境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī) 構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn) 生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化尚處于起步階段。2005年12月15日，國(guó)家開發(fā)銀 行2005年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，標(biāo)志著我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試 點(diǎn)項(xiàng)目的成功。目前，我國(guó)試點(diǎn)的信貸資產(chǎn)證券化類型主要包括，信用貸款資產(chǎn) 證券化、重整（不良）資產(chǎn)證券化、個(gè)人住房抵押貸款證券化、個(gè)人汽車抵押貸 款證券化幾大類型，其中最主要的類型為信用貸款資產(chǎn)證券化。由于國(guó)際金融危 機(jī)等因素影響，08年底以后，中國(guó)資產(chǎn)證券化的首次試點(diǎn)步伐宣告暫停。2012 年5月，隨著人民銀行、財(cái)政部與銀監(jiān)會(huì)三部委制訂的關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資 產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知（銀發(fā)2012127號(hào)）出臺(tái)實(shí)施，我國(guó)信貸資產(chǎn) 證券化試點(diǎn)再次重啟。截至2013年5月末，我國(guó)市場(chǎng)公開發(fā)行23筆信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，規(guī)模合 計(jì)達(dá)到892億元，其中由銀行發(fā)起的信用貸款資產(chǎn)證券化總共為13筆，規(guī)模合 計(jì)為588億元。（如表1所示）然而，當(dāng)前已進(jìn)行證券化的信貸資產(chǎn)規(guī)模與市場(chǎng) 需求相比仍然相去甚遠(yuǎn)。截至2012年末，我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)規(guī)模高 達(dá)132萬(wàn)億元，其中具備穩(wěn)定現(xiàn)金流、適合進(jìn)行證券化的信貸資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到幾十 萬(wàn)億元。近年來(lái)，通過(guò)“通道類”銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)的開展，銀行可以借道信托 實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)表外化融資，其實(shí)質(zhì)就屬于“曲線資產(chǎn)證券化”，而此類業(yè)務(wù)的迅 猛發(fā)展正是市場(chǎng)需求的真實(shí)反映。不過(guò)，此類業(yè)務(wù)模式中基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有 因?yàn)槌霰矶鎸?shí)轉(zhuǎn)移，如今也受到銀監(jiān)會(huì)2013年新規(guī)“8號(hào)文”的規(guī)范限制。 在這樣的背景下，信貸資產(chǎn)支持證券屬于標(biāo)準(zhǔn)化的債權(quán)資產(chǎn)，未來(lái)具有很大的市 場(chǎng)需求和發(fā)展空間。序爭(zhēng)項(xiàng)目銪稱發(fā)起機(jī)構(gòu)受托機(jī)構(gòu)發(fā)行曰期規(guī)墣（釔）基礎(chǔ)資產(chǎn)1OS開元信貸國(guó)開衧中誠(chéng)信鉈5月12日41. 78信用貸敫205建元住房抵押建設(shè)檨衧中信信it5 月 12 B30. 17住房抵抨貸放306開元信貸國(guó)開行中誠(chéng)信托6月4B57. 3信用貸敖406侑元重整侑達(dá)AMC中誠(chéng)信托6月12日43不fe貸款506東元重整東方AHC中誠(chéng)信拓6月12日10. 5不fe貸敫607浦元信貸浦發(fā)展攝衧華寶信拓7萬(wàn)9日43. S3侑用貸放707工元信貸工商鈑行華宣信托7月10日40. 21信用貸啟807建元住房抵押建設(shè)銀行中誠(chéng)信托7月12日41. 61住房抵押貸款907興元重整興A掇衧外貿(mào)信ft7月12日52. 43不fe貸啟1008通元汽本抵押上汽通用華寶信it8月1日19. 93汽本抵押貸款1108建元重整建設(shè)銀行中誠(chéng)信托8月1日27. 65不炱貸敖1208工元信貸工商輟衧中誠(chéng)信ft8月3日80. 11信用貸敫1308開元信貸國(guó)開衧平安信拓8月4H37. 66侑用貸放1408信銀信貸中信鈑行中誠(chéng)信托8月10日40. 77信用貸款1508招元信貸招商銀行中信信托8月10日40. 92信用貸款1608浙元信貸浙禽輟衧外貿(mào)信祀8月11日S. 96信用貸敫1708侑元重畚侑達(dá)AMC中誠(chéng)信拓8月12日43不貸放1S12開元仿貸國(guó)開行中倍信托12月9日101. 6信用貸放1912逯元汽車抵押上汽通用金融中稂信托12月10日13. 51汽車抵押貸款2012交掇信貸交通檨衧中海信耗12月10日30. 33信用貸敫2112上元汽本抵押上汽W各公司上連侑it12月11日10汽本抵押貸敫2212中銀信貸中國(guó)鑷行中誠(chéng)信托12月12日30. 61信用貸敫2313工元信貸工窗鈑行中連信托4月13日S5. 92信用貸款二、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)交易結(jié)構(gòu)安排與設(shè)計(jì)1.信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)交易結(jié)構(gòu)流程信貸資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)安排一般包括以下程序：確立基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資 產(chǎn)池、構(gòu)建特殊目的的載體（SPV，Special Purpose Vehicle)、SPV以資產(chǎn)為 支撐發(fā)行證券、資產(chǎn)支持證券的償付。（如圖1所示）議首先，不同借款人與發(fā)起人銀行之間存在不同的借款合同。這些借款合同大 多是缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)。發(fā)起人通過(guò)篩選與組合，將 這些基礎(chǔ)資產(chǎn)包裝成為可供交易的資產(chǎn)池。在這一過(guò)程中，發(fā)起人一般會(huì)與財(cái)務(wù) 顧問(wèn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)就基礎(chǔ)資產(chǎn)的交易 可行性進(jìn)行充分探討。其次，在構(gòu)造好資產(chǎn)池后，發(fā)起人通常要確定特殊目的載體SPV的形態(tài)，SPV 通常有三種形態(tài)：信托形式（SPT)、公司形式(SPC)、有限合伙人形式。我國(guó)目 前的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)均選擇了特殊目的信托（SPT)的形式，即發(fā)起機(jī)構(gòu)與 信托公司之間簽訂信托合同，將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托予信托公司，信托公司運(yùn)用這些信 托資產(chǎn)進(jìn)行證券化活動(dòng)，同時(shí)又與諸多機(jī)構(gòu)通過(guò)簽訂合同的方法，把證券化中的 許多工作委托其他機(jī)構(gòu)去開展。例如，信托公司與貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)簽訂服務(wù)合同。 貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)主要職責(zé)是回收貸款的利息和本金。貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)通常由發(fā)起機(jī)構(gòu) 接受受托機(jī)構(gòu)委托而承擔(dān)，以便發(fā)揮其與借款人關(guān)系密切的優(yōu)勢(shì)，按期如數(shù)收回 貸款資產(chǎn)的收益。當(dāng)然，貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)并不唯一歸屬于證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)，受托機(jī) 構(gòu)可以從實(shí)際出發(fā)，選擇其他的機(jī)構(gòu)充當(dāng)貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)。除此之外，信托公司作 為受托人還要與發(fā)起人及貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)之外的商業(yè)銀行簽訂資金保管協(xié)議，資金 保管機(jī)構(gòu)的職責(zé)主要包括：保管信托賬戶內(nèi)資金，根據(jù)受托機(jī)構(gòu)的指令劃付相關(guān) 資金；執(zhí)行受托人發(fā)出的信托資金再投資指令；監(jiān)督受托機(jī)構(gòu)對(duì)信托資金的管理 和運(yùn)用；定期向受托機(jī)構(gòu)報(bào)告信托賬戶資金情況等。再次，為了發(fā)行資產(chǎn)支持證券，信托公司與主承銷商簽訂主承銷商協(xié)議。主 承銷商一般由證券公司或其他具有承銷資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任，主要負(fù)責(zé)組建承銷團(tuán)銷 售資產(chǎn)支持證券，籌備投資者推介活動(dòng)，準(zhǔn)備發(fā)行說(shuō)明書及其他投資者推介 材料，制定證券營(yíng)銷與發(fā)售方案。然后，投資者認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)支持證券，承銷團(tuán)將認(rèn)購(gòu)資金募集至信托賬戶，信托 公司將募集到的資金支付給發(fā)起人，作為受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)的信托對(duì)價(jià)。至此，基礎(chǔ) 資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移至信托公司SPT名下，從而實(shí)現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。最后，貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)收取貸款回收款后，定期匯劃給資金保管機(jī)構(gòu)，同時(shí)向 信托公司匯報(bào)。資金保管機(jī)構(gòu)在收到受托機(jī)構(gòu)支付命令后，將資產(chǎn)支持證券本息 支付給登記結(jié)算機(jī)構(gòu)。我國(guó)登記結(jié)算機(jī)構(gòu)在2005-2008年試點(diǎn)期間主要由中國(guó)中 央國(guó)債登記托管結(jié)算公司來(lái)承擔(dān)，在2012年恢復(fù)試點(diǎn)后目前主要有上海清算所 擔(dān)任。登記結(jié)算機(jī)構(gòu)最終按照清償順序?qū)①Y金支付給相應(yīng)的投資者。2.信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)為了吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)池的結(jié)構(gòu)進(jìn)行 “轉(zhuǎn)變”設(shè)計(jì)。實(shí)踐中，參與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的主體包括發(fā)起人銀行與受托機(jī)構(gòu)信 托公司，以及財(cái)務(wù)顧問(wèn)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)。 具體而言，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)主要運(yùn)用了信用增級(jí)的技術(shù)手段來(lái)保證和 提高證券化產(chǎn)品的信用級(jí)別，滿足不同投資者的需求。資產(chǎn)證券化信用增級(jí)的方式具體包括內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種方 式。外部信用增級(jí)主要是指通過(guò)銀行、保險(xiǎn)、政府等第三方機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的基礎(chǔ)資產(chǎn) 進(jìn)行擔(dān)保等增級(jí)的過(guò)程。此類信用增級(jí)模式擔(dān)保成本相對(duì)較高，且對(duì)于擔(dān)保人信 用的依賴度較高，一旦擔(dān)保人的信用評(píng)級(jí)降低，則證券化產(chǎn)品的評(píng)級(jí)可能受到拖 累。因此，目前資產(chǎn)證券化的外部信用增級(jí)運(yùn)用相對(duì)較少，實(shí)踐中主要通過(guò)內(nèi)部 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。一般而言，內(nèi)部信用增級(jí)主要有以下幾種形式：第一，優(yōu)先和次級(jí)分層結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)支持證券按照本金償還的先后順序分為優(yōu) 先級(jí)和次級(jí)等多個(gè)檔次，這是證券化產(chǎn)品最為常用的信用增級(jí)手段，也被信托公 司廣泛運(yùn)用于集合資金信托計(jì)劃的產(chǎn)品設(shè)計(jì)中。通過(guò)優(yōu)先和次級(jí)的分層設(shè)計(jì)，在 資產(chǎn)池出現(xiàn)違約損失時(shí)，首先由次級(jí)承擔(dān)，而優(yōu)先級(jí)在次級(jí)承擔(dān)完損失后才開始 承受后面的損失，所以能夠獲得更好的評(píng)級(jí)，從而實(shí)現(xiàn)信用增級(jí)。與傳統(tǒng)集合資金信托計(jì)劃不同的是，資產(chǎn)證券化的分層結(jié)構(gòu)中引入了評(píng)級(jí)公 司對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)包進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。不同的基礎(chǔ)資產(chǎn)池以及對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池進(jìn)行不同比 例的分層，其相應(yīng)的評(píng)級(jí)結(jié)果也不盡相同。（如圖2所示）實(shí)踐中，發(fā)起人往往 會(huì)先選擇相對(duì)于入庫(kù)資產(chǎn)更大范圍的資產(chǎn)池作為備選資產(chǎn)池。并且，為了產(chǎn)品發(fā) 行的需要，發(fā)起人往往先與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)商定，欲獲取的評(píng)級(jí)結(jié)果需要什么樣的基礎(chǔ) 資產(chǎn)，需要什么樣的結(jié)構(gòu)分層，再返回備選資產(chǎn)池選擇相應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)。另外，隨著2012年關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知的推出， 次級(jí)檔保留多少比例最為合適也是發(fā)起人需要斟酌的問(wèn)題。根據(jù)關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò) 大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知的規(guī)定，發(fā)起機(jī)構(gòu)至少應(yīng)當(dāng)持有該單全 部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模5%的最低檔次資產(chǎn)支持證券。如果次級(jí)檔比例較大， 發(fā)起機(jī)構(gòu)自持次級(jí)檔的規(guī)模也相應(yīng)較大，這樣可能導(dǎo)致發(fā)起機(jī)構(gòu)較高的風(fēng)險(xiǎn)資本 計(jì)提，從而使得通過(guò)資產(chǎn)證券化優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)構(gòu)的目的難以充分實(shí)現(xiàn)。如果次 級(jí)檔比例較小，則有可能影響資產(chǎn)池的評(píng)級(jí)結(jié)果。根據(jù)新發(fā)的通知規(guī)定，目前信 貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)引入了 “雙評(píng)級(jí)制度”的評(píng)級(jí)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，評(píng)級(jí)結(jié)果更加“客觀、 獨(dú)立、公正”。當(dāng)次級(jí)檔的比例占比較小時(shí)，整個(gè)資產(chǎn)池的風(fēng)險(xiǎn)有可能提高，從 而有可能導(dǎo)致資產(chǎn)支持證券評(píng)級(jí)的下降。不合規(guī)格的資產(chǎn)現(xiàn)全流的 分衆(zhòng)次序次級(jí)讓券由岌起人持有信用3失的分 釔次序注：此頁(yè)中的教字僅為示例之用除此之外，部分信貸資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)了一種創(chuàng)新的分層方式，即 將資產(chǎn)支持證券優(yōu)先A級(jí)可以細(xì)分為A1級(jí)和A2級(jí)，甚至進(jìn)一步將A1級(jí)證券再 細(xì)分為A1-1和A1-2級(jí)資產(chǎn)支持證券。在這樣的創(chuàng)新結(jié)構(gòu)安排下，A1級(jí)資產(chǎn)支 持證券采用支付型(Pay-through)結(jié)構(gòu)，即本息償付按照交易文件中約定的數(shù)量 償付計(jì)劃進(jìn)行；A2級(jí)資產(chǎn)支持證券屬于過(guò)手型結(jié)構(gòu)（Pass-through)結(jié)構(gòu)，即它 的本金償付仍按標(biāo)準(zhǔn)的過(guò)手型支付方式（即收到多少收益就分配多少）。這樣的設(shè) 計(jì)安排可以使A1級(jí)資產(chǎn)支持證券的持有人，在正常支付順序下，可按照交易文件 的約定獲得兌付的本息，從而防止早償風(fēng)險(xiǎn)對(duì)A1級(jí)資產(chǎn)支持證券償付的影響，也有利于保護(hù)投資者的利益。第二，設(shè)置超額利差的“利差賬戶”。在資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，超額利差（Excess Spread)是指進(jìn)入資產(chǎn)池的信貸資產(chǎn)利息收入與信托財(cái)產(chǎn)在信托存續(xù)期間內(nèi)進(jìn)行 合格投資所獲得的收益之和在扣除各級(jí)資產(chǎn)支持證券的利息支出以及資產(chǎn)證券 化交易所需的相關(guān)費(fèi)用后形成的利差。可將超額利差存入專門的利差賬戶，并以 該賬戶內(nèi)的資金作為彌補(bǔ)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過(guò)程中可能產(chǎn)生的損失的準(zhǔn)備金，從而 實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的內(nèi)部信用增級(jí)。目前，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目中暫時(shí)還沒(méi)有采取設(shè)置“利差賬戶”的方 式進(jìn)行信用增級(jí)。實(shí)踐中，當(dāng)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目不同的觸發(fā)條件發(fā)生時(shí)，超額利差 的歸屬方式各不相同。首先，加速清償事件發(fā)生前，“收入分賬戶”內(nèi)的資金在 支付完畢稅收、信托服務(wù)機(jī)構(gòu)的費(fèi)用和報(bào)酬、儲(chǔ)備賬戶資金缺額、優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支 持證券利息之后，可能從超額利差中支付次級(jí)資產(chǎn)支持證券的期間收益，剩余利 差轉(zhuǎn)入“本金分賬戶”；加速清償事件發(fā)生后、違約事件發(fā)生前，“收入分賬戶” 中產(chǎn)生的超額利差不再支付次級(jí)資產(chǎn)支持證券的期間收益，直接轉(zhuǎn)入“本金分賬 戶”用于支持本金的償付；違約事件發(fā)生后，“收入分賬戶”和“本金分賬戶” 中的現(xiàn)金合并進(jìn)行分配，不存在超額利差。第三，過(guò)度抵押。所謂過(guò)度抵押是指發(fā)起人在證券發(fā)行中，把價(jià)值比未來(lái)可 收到的現(xiàn)金流更大的資產(chǎn)作為抵押，這種辦法由于高成本以及在資本利用上特別 缺乏效率而很少被采用。但是，當(dāng)它作為其他方法的一個(gè)補(bǔ)充時(shí)，可能會(huì)在某些 類型的資產(chǎn)和結(jié)構(gòu)上起重要作用。三、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)當(dāng)前實(shí)踐中的主要問(wèn)題與完善建議第一，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)目前沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真正意義上的公募，