如何運(yùn)用收益法評估企業(yè)價(jià)值.doc

如何運(yùn)用收益法評估企業(yè)價(jià)值阮詠華主要內(nèi)容：第一部分 收益法概念及評估技術(shù)規(guī)范第二部分 企業(yè)整體價(jià)值評估案例第三部分 股東部分權(quán)益價(jià)值評估案例第四部分 熱點(diǎn)問題探討第一部分 收益法概念及評估技術(shù)規(guī)范1.1 收益法定義 整體企業(yè)評估的收益現(xiàn)值法要將企業(yè)未來收益折算為現(xiàn)值從而得出整體企業(yè)資產(chǎn)評估值。 -資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)第十三章,整體企業(yè)資產(chǎn)評估,第一百一十四條 企業(yè)價(jià)值評估中的收益法,是指通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估對象價(jià)值的評估思路 。 -企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第四章,評估方法,第二十四條1.2 收益法的特點(diǎn) 評估對象是由多個(gè)或多種單項(xiàng)資產(chǎn)組成的資產(chǎn)綜合體，評估結(jié)果能體現(xiàn)資產(chǎn)的組合效應(yīng) 以未來收益折現(xiàn)估算評估價(jià)值，能夠反映資產(chǎn)的獲利能力 收益法是從企業(yè)獲利能力的角度衡量企業(yè)的價(jià)值，建立在經(jīng)濟(jì)學(xué)的預(yù)期效用理論基礎(chǔ)上，評估結(jié)果非常適合投資者作為“經(jīng)濟(jì)人”所具有的投資理念 不反映單項(xiàng)資產(chǎn)的現(xiàn)時(shí)價(jià)值 資產(chǎn)賬面范圍賬面無形資產(chǎn)賬面有形資產(chǎn)資產(chǎn)評估范圍不可確指無形資產(chǎn)可確指的無形資產(chǎn)賬面有形資產(chǎn) 主觀性強(qiáng),評估師對未來收益的預(yù)測和折現(xiàn)率的判斷對評估結(jié)果影響大 1.3 中國企業(yè)價(jià)值評估技術(shù)規(guī)范n 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）（中評協(xié)2004134號），自2005年4月1日起施行。n 資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)(中評協(xié)(1996)03號),自1996年5月7日起執(zhí)行。1.4 境外企業(yè)價(jià)值評估技術(shù)規(guī)范n 國際評估準(zhǔn)則 (國際評估準(zhǔn)則委員會, 2000年版-2003年版) 指南6:關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估 準(zhǔn)則10:關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估(含無形資產(chǎn))報(bào)告n 專業(yè)評估執(zhí)業(yè)統(tǒng)一準(zhǔn)則 (美國評估促進(jìn)會,1987年版-2003年版) 準(zhǔn)則9:關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估(含無形資產(chǎn))業(yè)務(wù) 準(zhǔn)則10:關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估(含無形資產(chǎn))報(bào)告n 歐洲評估準(zhǔn)則 (歐洲評估師聯(lián)合會,2000年版-2003年版) 指南7:關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估 準(zhǔn)則9:關(guān)于評估報(bào)告第二部分 企業(yè)整體價(jià)值評估案例第一章 背景情況 xx公司是一家生產(chǎn)乳制品的股份公司。某外資乳品企業(yè)擬參股xx公司，雙方?jīng)Q定共同挑選一家評估機(jī)構(gòu)對xx公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估。 評估基準(zhǔn)日為2003年8月31日 第二章 評估程序收益法評估程序明確目的、對象、價(jià)值類型-方法適用性判斷-搜集資料-資產(chǎn)分類-調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表-設(shè)定假設(shè)條件-選擇模型-預(yù)測及確定參數(shù)-得到評估結(jié)果第三章 評估目的、對象和范圍評估目的-通過對公司的股東權(quán)益進(jìn)行評估，為中外合資提交中方擬出資股權(quán)的價(jià)值參考依據(jù)評估范圍-公司的整體資產(chǎn)2.1 評估對象注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象的不同，謹(jǐn)慎區(qū)分企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值和股東部分權(quán)益價(jià)值，并在評估報(bào)告中明確說明。-企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第三章,評估要求,第二十條 2.2 本項(xiàng)目的評估對象評估對象-公司的股東部分權(quán)益價(jià)值企業(yè)價(jià)值-股東全部權(quán)益價(jià)值-股東部分權(quán)益價(jià)值第四章 價(jià)值類型1.1 關(guān)于價(jià)值類型的規(guī)定注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)明確價(jià)值類型及其定義 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第三章,評估要求,第十二條注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估目的等相關(guān)條件選擇適當(dāng)?shù)膬r(jià)值類型，并對價(jià)值類型予以明確定義。 資產(chǎn)評估準(zhǔn)則基本準(zhǔn)則)第三章,操作準(zhǔn)則,第十四條1.2 價(jià)值類型定義金融不良資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)中的價(jià)值類型包括市場價(jià)值和市場價(jià)值以外的價(jià)值。市場價(jià)值以外的價(jià)值包括但不限于清算價(jià)值、投資價(jià)值、殘余價(jià)值等。市場價(jià)值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強(qiáng)迫壓制的情況下，某項(xiàng)資產(chǎn)在基準(zhǔn)日進(jìn)行正常公平交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。清算價(jià)值是指資產(chǎn)在強(qiáng)制清算或強(qiáng)制變現(xiàn)的前提下，變現(xiàn)資產(chǎn)所能合理獲得的價(jià)值。投資價(jià)值是指資產(chǎn)對于具有投資目標(biāo)的特定投資者或某一類投資者所具有的價(jià)值。金融不良資產(chǎn)評估指導(dǎo)意見（試行） 第四章,價(jià)值類型,第二十、二十一、二十三條 2 價(jià)值類型分類市場價(jià)值市場價(jià)值以外的其他價(jià)值類型1、投資價(jià)值2、清算價(jià)值3、持續(xù)經(jīng)營價(jià)值4、殘余價(jià)值市場價(jià)值是指自愿買方和自愿賣方，在評估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常的市場營銷之后所達(dá)成的公平交易中，某項(xiàng)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額，當(dāng)事人雙方應(yīng)各自精明，謹(jǐn)慎行事，不受任何強(qiáng)迫壓制。 -國際評估準(zhǔn)則 3 本項(xiàng)目的價(jià)值類型價(jià)值類型-市場價(jià)值、持續(xù)經(jīng)營價(jià)值第五章 評估方法1 評估方法的選擇 企業(yè)價(jià)值評估方法的選擇原則: 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù),應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、價(jià)值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法和成本法三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性，恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評估基本方法。 -企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第四章,評估方法,第二十三條 企業(yè)價(jià)值評估方法的選擇原則: 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評估企業(yè)成立時(shí)間的長短、歷史經(jīng)營情況，尤其是經(jīng)營和收益穩(wěn)定狀況、未來收益的可預(yù)測性，恰當(dāng)考慮收益法的適用性。 -企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第四章,評估方法,第二十五條2 運(yùn)用收益法進(jìn)行評估的前提條件收益法評估需具備以下三個(gè)前提條件:n 投資者在投資某個(gè)企業(yè)時(shí)所支付的價(jià)格不會超過該企業(yè)（或與該企業(yè)相當(dāng)且具有同等風(fēng)險(xiǎn)程度的同類企業(yè)）未來預(yù)期收益折算成的現(xiàn)值；n 能夠?qū)ζ髽I(yè)未來收益進(jìn)行合理預(yù)測；n 能夠?qū)εc企業(yè)未來收益的風(fēng)險(xiǎn)程度相對應(yīng)的收益率進(jìn)行合理估算。3 常用方法定義收益法中常用的兩種具體方法是收益資本化法和未來收益折現(xiàn)法: 未來收益折現(xiàn)法通過估算被評估企業(yè)將來的預(yù)期經(jīng)濟(jì)收益,并以一定的折現(xiàn)率折現(xiàn)得出其價(jià)值。 收益資本化法是將企業(yè)未來預(yù)期的具有代表性的相對穩(wěn)定的收益,以資本化率轉(zhuǎn)換為企業(yè)價(jià)值的一種計(jì)算方法 。4 常用方法區(qū)別 收益資本化法通常適用于企業(yè)的經(jīng)營進(jìn)入穩(wěn)定時(shí)期，企業(yè)的當(dāng)期收益等于年金。 收益資本化法較為簡單，但采用該方法時(shí)必須滿足其使用條件 。5 本項(xiàng)目選用的方法 未來收益折現(xiàn) 法n 被評估股權(quán)為控股股權(quán),委托方可以提供相關(guān)資料n 成熟行業(yè),企業(yè)經(jīng)營穩(wěn)定n 企業(yè)管理規(guī)范,管理層有明確的發(fā)展規(guī)劃第六章 資料搜集應(yīng)搜集的資料 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見第十四條 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)收集并分析被評估企業(yè)的信息資料和與被評估企業(yè)相關(guān)的其他信息資料，通常包括：n 被評估企業(yè)類型、評估對象相關(guān)權(quán)益狀況及有關(guān)法律文件；n 被評估企業(yè)的歷史沿革、現(xiàn)狀和前景；n 被評估企業(yè)內(nèi)部管理制度、核心技術(shù)、研發(fā)狀況、銷售網(wǎng)絡(luò)、特許經(jīng)營權(quán)、管理層構(gòu)成等經(jīng)營管理狀況；n 被評估企業(yè)歷史財(cái)務(wù)資料和財(cái)務(wù)預(yù)測信息資料；n 被評估企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益、盈利、利潤分配、現(xiàn)金流量等財(cái)務(wù)狀況；n 評估對象以往的評估及交易情況；n 可能影響被評估企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況的宏觀、區(qū)域經(jīng)濟(jì)因素；n 被評估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r及前景；n 參考企業(yè)的財(cái)務(wù)信息、股票價(jià)格或股權(quán)交易價(jià)格等市場信息，以及以往的評估情況等；n 資本市場、產(chǎn)權(quán)交易市場的有關(guān)信息；n 注冊資產(chǎn)評估師認(rèn)為需要收集分析的其他相關(guān)信息資料。 資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)第十三章,整體企業(yè)資產(chǎn)評估,第一百一十四條n 評估人員應(yīng)認(rèn)真調(diào)查了解企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營情況，財(cái)務(wù)狀況及歷史收益情況、行業(yè)狀況；n 分析企業(yè)的發(fā)展前景，產(chǎn)品、市場、企業(yè)和行業(yè)的發(fā)展變化情況，逐項(xiàng)分析企業(yè)各類業(yè)務(wù)收入、業(yè)務(wù)量，分析企業(yè)未來獲利能力。n 在認(rèn)真細(xì)致地調(diào)查研究和獲得翔實(shí)可靠數(shù)據(jù)資料的基礎(chǔ)上，預(yù)測企業(yè)未來收益年期和收益額。n 對于企業(yè)提供的可行性研究報(bào)告，各種計(jì)劃安排及其它預(yù)測資料，要在核驗(yàn)無誤的情況下方可用作參考。n 要綜合分析社會、行業(yè)、企業(yè)的資金使用效益和資產(chǎn)收益水平，審慎確定折現(xiàn)率?？梢袁F(xiàn)有的統(tǒng)計(jì)數(shù)字或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)為基礎(chǔ)，再進(jìn)行綜合分析調(diào)整。第七章 資產(chǎn)分類1 資產(chǎn)分類 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見第十七條 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)與委托方進(jìn)行溝通，獲得委托方關(guān)于被評估企業(yè)資產(chǎn)配置和使用情況的說明，包括對非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)狀況的說明。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下對被評估企業(yè)的非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)進(jìn)行單獨(dú)分析和評估。 溢余資產(chǎn)與企業(yè)收益無直接關(guān)系的、超過企業(yè)經(jīng)營所需的多余資產(chǎn)，如超額持有的貨幣資金。 非經(jīng)營性資產(chǎn) 與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動無直接關(guān)系的資產(chǎn)，如供股東自己居住的房產(chǎn)、與企業(yè)主營業(yè)務(wù)無關(guān)的關(guān)聯(lián)公司往來款項(xiàng)等。資產(chǎn)、收益與價(jià)值的對應(yīng)關(guān)系經(jīng)營性資產(chǎn)非經(jīng)營性資產(chǎn)溢余資產(chǎn)非經(jīng)營性收益溢余資產(chǎn)收益經(jīng)營性收益收益現(xiàn)值非經(jīng)營性凈資產(chǎn)價(jià)值溢余資產(chǎn)價(jià)值資產(chǎn)收益評估值2 本項(xiàng)目資產(chǎn)分類 溢余資產(chǎn)基準(zhǔn)日溢余貨幣資金8823.25萬元 非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債 無第七章 調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表1 調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見第十六條 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、所選擇的價(jià)值類型和評估方法等相關(guān)條件，在與委托方和相關(guān)當(dāng)事方協(xié)商并獲得有關(guān)信息的基礎(chǔ)上，采用適當(dāng)?shù)姆椒?，對被評估企業(yè)和參考企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表中對評估過程和評估結(jié)論具有影響的相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行必要的分析調(diào)整，以合理反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和盈利能力。根據(jù)評估項(xiàng)目的具體情況，注冊資產(chǎn)評估師可以在適當(dāng)?shù)那闆r下考慮以下分析調(diào)整事項(xiàng)：n 調(diào)整被評估企業(yè)和參考企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制基礎(chǔ)；n 調(diào)整不具有代表性的收入和支出，如非正常和偶然的收入和支出；n 調(diào)整非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)及與其相關(guān)的收入和支出；n 注冊資產(chǎn)評估師認(rèn)為需要調(diào)整的其他事項(xiàng)。2 本項(xiàng)目對財(cái)務(wù)報(bào)表的調(diào)整n 在2002年資產(chǎn)負(fù)債表中列示的8431.04萬元應(yīng)付利潤是公司應(yīng)付給其母公司的股利，但這部分股利已成為公司向其母公司的借款，借款利率為5.31%，借款期為1年，因此，評估人員將其視作為短期借款。n 經(jīng)了解，由于未來公司經(jīng)營將不再發(fā)展冷食產(chǎn)品生產(chǎn)，其冷食生產(chǎn)線及與冷食生產(chǎn)相關(guān)的存貨將在基準(zhǔn)日后變賣給其他企業(yè)。第八章 評估假設(shè)和限定條件1 評估假設(shè)和限定條件的規(guī)定n 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)合理使用評估假設(shè)和限定條件。 -企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）第二章，基本要求，第十條u 不同的假設(shè)前提可能對應(yīng)不同的價(jià)值內(nèi)涵，得到不同的評估值如持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)一般不考慮評估經(jīng)濟(jì)行為實(shí)現(xiàn)后的收益，否則對應(yīng)的價(jià)值內(nèi)涵為投資價(jià)值，可能包含新的協(xié)同效應(yīng)。u 評估人員執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)恪守獨(dú)立、客觀、公正的原則，勤勉盡責(zé)，保持應(yīng)有的職業(yè)謹(jǐn)慎，不能毫無依據(jù)地設(shè)定不合理的假設(shè)，以達(dá)到客戶期望的評估值，或者逃避評估人員應(yīng)該履行的專業(yè)判斷義務(wù)。2 評估假設(shè)的性質(zhì)n 假設(shè)是指依據(jù)有限事實(shí)，通過一系列推理，對于所研究的事物做出合乎邏輯的假定說明。n 資產(chǎn)評估是模擬市場變化來判斷資產(chǎn)價(jià)值。評估假設(shè)是評估條件的某種抽象。n 對于影響評估結(jié)論的重要的假設(shè)條件,注冊資產(chǎn)評估師需要在報(bào)告中予以明確的披露,避免誤導(dǎo)評估報(bào)告使用者。3 評估假設(shè)的必要性經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資產(chǎn)利用程度、資產(chǎn)使用范圍、資產(chǎn)利用效果（有限事實(shí)、合理假設(shè)）4 評估假設(shè)種類在一個(gè)具體的評估項(xiàng)目中要科學(xué)合理地設(shè)定和使用評估假設(shè),需要與下列事項(xiàng)相聯(lián)系和匹配: n 資產(chǎn)評估的特定目的及其對評估的市場條件的宏觀限定情況n 評估對象自身的功能和在評估時(shí)點(diǎn)的使用方式與狀態(tài)n 產(chǎn)權(quán)變動后評估對象的可能用途及利用方式和利用效果n 資產(chǎn)評估所要實(shí)現(xiàn)的價(jià)值類型和價(jià)值目標(biāo)5 常用的評估假設(shè)常用的評估假設(shè)：n 企業(yè)存續(xù)狀態(tài)的假設(shè) 如持續(xù)經(jīng)營、產(chǎn)權(quán)主體變動等n 交易的假設(shè) 如公開市場等n 外部環(huán)境的假設(shè) 如宏觀政治、經(jīng)濟(jì)、社會環(huán)境的穩(wěn)定性、匯率、利率、稅賦、物價(jià)或通貨膨脹、人口、產(chǎn)業(yè)政策的變化趨勢n 評估對象的假設(shè) 如產(chǎn)能的變化、人力資源的變化、等營銷策略的變化6 評估限定條件的性質(zhì)及必要性n 限定條件是指由客戶、注冊資產(chǎn)評估師或相關(guān)法律所引致的對資產(chǎn)評估的限制和約束。n 資產(chǎn)評估是根據(jù)實(shí)際條件約束下的資產(chǎn)或模擬條件約束下的資產(chǎn)的價(jià)值進(jìn)行理性分析、論證和比較的過程。合理使用評估限定條件，可以使評估結(jié)論建立在合理的基礎(chǔ)上，并使評估報(bào)告使用人正確理解和使用結(jié)論。7 常用的評估限定條件常用的限定條件： n 評估報(bào)告僅供被評估企業(yè)為本次評估目的使用。n 按現(xiàn)行規(guī)定，評估結(jié)論有效期為一年，在評估基準(zhǔn)日后的一年內(nèi)實(shí)現(xiàn)本次評估目的時(shí)，并且沒有重大期后事項(xiàng)發(fā)生的，可以使用本評估結(jié)論。n 對于委托方及被評估企業(yè)提供的形成本評估結(jié)論的財(cái)務(wù)報(bào)表、產(chǎn)權(quán)證明文件等資料，評估人員履行了必要的評估程序，但上述資料的真實(shí)性、合法性和完整性應(yīng)由委托方及被評估企業(yè)負(fù)責(zé)。n 評估機(jī)構(gòu)及評估人員不具備環(huán)境危害性和合規(guī)性鑒定的資質(zhì)和專業(yè)知識，本評估結(jié)論是根據(jù)沒有任何可能導(dǎo)致價(jià)值受損的環(huán)境污染危害存在的前提下做出的。8 本項(xiàng)目的評估假設(shè)本項(xiàng)目評估假設(shè)：n 國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及關(guān)于乳業(yè)行業(yè)的基本政策無重大變化;n 公司所在地區(qū)的社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境無重大改變;n 國家現(xiàn)行的銀行利率、匯率、稅收政策等無重大改變;n 公司會計(jì)政策與會計(jì)核算方法無重大變化；n 集團(tuán)內(nèi)部產(chǎn)品銷售模式和定價(jià)原則無重大變化；n 公司生產(chǎn)經(jīng)營所消耗的主要原材料、輔料的供應(yīng)方式無重大變化； n 假設(shè)公司2004年-2008年投資規(guī)劃能夠按時(shí)實(shí)施并能及時(shí)達(dá)產(chǎn); n 假設(shè)公司每年產(chǎn)品的銷售量與生產(chǎn)量相同；n 假設(shè)公司的現(xiàn)金流在每個(gè)預(yù)測期間的中期產(chǎn)生。 第九章 評估模型1 DCF模型n 基本計(jì)算公式式中：P為評估值 Ft為未來第t個(gè)收益期的預(yù)期收益額 r為折現(xiàn)率 t為收益預(yù)測年期 n為收益預(yù)測期限2 常用的評估模型n 有限期限模型 式中：P為評估值 Ft為未來第t個(gè)收益期的預(yù)期收益額 Pn為終值 r為折現(xiàn)率 t為收益預(yù)測年期 n為收益預(yù)測期限n 分段計(jì)算公式l 式中：P為評估值l Ft為未來第t個(gè)收益期的預(yù)期收益額l Pn為終值l r為折現(xiàn)率 g為預(yù)期收益增長率l t為收益預(yù)測年期 m為明確的收益預(yù)測期限l n為總收益預(yù)測期限n 永續(xù)計(jì)算公式l 式中：P為評估值l Ft為未來第t個(gè)收益期的預(yù)期收益額l r為折現(xiàn)率l g為預(yù)期收益增長率l t為收益預(yù)測年期l m為明確的收益預(yù)測期限n 本項(xiàng)目的模型l 式中：P為評估值l Ft為未來第t個(gè)收益期的預(yù)期收益額l r為折現(xiàn)率l g為預(yù)期收益增長率l t為收益預(yù)測年期l m為明確的收益預(yù)測期限第十部分 關(guān)鍵參數(shù)的確定1 預(yù)測及確定參數(shù)的步驟工作步驟：獲得被評估企業(yè)的財(cái)務(wù)預(yù)測，并進(jìn)行分析-計(jì)算用于折現(xiàn)的未來預(yù)期收益-計(jì)算折現(xiàn)率-將未來預(yù)期收益折現(xiàn)以計(jì)算待估價(jià)值-評估非經(jīng)營性資產(chǎn)和溢余資產(chǎn)的價(jià)值，并調(diào)整上述待估價(jià)值2.1 獲取并分析財(cái)務(wù)預(yù)測 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）第二十七條n 注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用收益法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評估，應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，并進(jìn)行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性。n 注冊資產(chǎn)評估師在對被評估企業(yè)收益預(yù)測進(jìn)行分析、判斷和調(diào)整時(shí),應(yīng)當(dāng)充分考慮并分析被評估企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、歷史業(yè)績、發(fā)展前景和被評估企業(yè)所在行業(yè)相關(guān)經(jīng)濟(jì)要素及發(fā)展前景，n 收集被評估企業(yè)所涉及交易、收入、支出、投資等業(yè)務(wù)合法性和未來預(yù)測可靠性的證據(jù)，充分考慮未來各種可能性發(fā)生的概率及其影響，不得采用不合理的假設(shè)。n 當(dāng)預(yù)測趨勢與被評估企業(yè)現(xiàn)實(shí)情況存在重大差異時(shí)，注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)予以披露，并對產(chǎn)生差異的原因及其合理性進(jìn)行分析。2.3 行業(yè)分析 行業(yè)分析要點(diǎn)n 確定公司所處行業(yè)n 行業(yè)鉆石模型分析 波特從產(chǎn)業(yè)組織理論的角度，提出了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分析的基本框架五種競爭力分析，即潛在進(jìn)入者、替代品、購買者、供應(yīng)者與現(xiàn)有競爭者間的抗衡。n 確定行業(yè)成功的關(guān)鍵要素 成功關(guān)鍵因素是指公司在特定市場獲得盈利必須擁有的技能和資產(chǎn)。它是每一個(gè)產(chǎn)業(yè)成員所必須擅長的東西，是企業(yè)取得競爭和財(cái)務(wù)成功所必須集中精力搞好的一些因素。n 分析行業(yè)的增長前景和利潤水平 企業(yè)分析要點(diǎn)n 公司現(xiàn)狀和歷史趨勢n 對公司進(jìn)行SWOT分析 SWOT分析法是一種綜合考慮企業(yè)內(nèi)部條件和外部環(huán)境的各種因素，進(jìn)行系統(tǒng)評價(jià)，從而選擇最佳經(jīng)營戰(zhàn)略的方法。S是指企業(yè)內(nèi)部的優(yōu)勢，W是指企業(yè)內(nèi)部的劣勢，O是指企業(yè)外部環(huán)境的機(jī)會，T是指企業(yè)外部環(huán)境的威脅。 n 分析公司策略，判斷發(fā)展趨勢3.1 收益口徑的確定 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）n 第二十六條 收益法中的預(yù)期收益可以現(xiàn)金流量、各種形式的利潤或現(xiàn)金紅利等口徑表示。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估項(xiàng)目的具體情況選擇恰當(dāng)?shù)氖找婵趶?。企業(yè)自由現(xiàn)金流量 權(quán)益自由現(xiàn)金流量 稅后利潤 息前稅后利潤 現(xiàn)金紅利n 會計(jì)利潤受會計(jì)政策變化的影響大，并且沒有考慮資本性支出和營運(yùn)資金等因素對企業(yè)價(jià)值的影響；n 現(xiàn)金紅利并非控股股東直接關(guān)注的問題，他們更關(guān)注企業(yè)的成長性；n 現(xiàn)金流量更能真實(shí)準(zhǔn)確地反映企業(yè)營運(yùn)的收益，因此在國際上較為通行n 企業(yè)自由現(xiàn)金流量 =稅后凈利潤+折舊與攤銷+利息費(fèi)用-資本性支出-營運(yùn)資金凈增加額n 權(quán)益自由現(xiàn)金流量 =稅后凈利潤+折舊與攤銷-資本性支出-營運(yùn)資金凈增加額+付息債務(wù)的凈增加額現(xiàn)金流量折現(xiàn)率企業(yè)價(jià)值企業(yè)自由現(xiàn)金流量加權(quán)平均資本成本企業(yè)整體價(jià)值權(quán)益自由現(xiàn)金流量權(quán)益資本成本股東全部權(quán)益價(jià)值3.2 本項(xiàng)目的收益口徑n 企業(yè)價(jià)值=企業(yè)現(xiàn)金流現(xiàn)值+閑置資產(chǎn)價(jià)值+非營業(yè)性資產(chǎn)的價(jià)值n 股東全部權(quán)益價(jià)值= 企業(yè)價(jià)值-有息負(fù)債價(jià)值n 企業(yè)現(xiàn)金流=息前稅前利潤(1-所得稅率)+折舊及攤銷-資本性支出-營運(yùn)資金增加額4.1 預(yù)測期間的確定 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）n 第二十八條 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評估企業(yè)經(jīng)營狀況和發(fā)展前景以及被評估企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展前景,合理確定收益預(yù)測期間，并恰當(dāng)考慮預(yù)測期后的收益情況及相關(guān)終值的計(jì)算。 n 明確的預(yù)測期間n 明確的預(yù)測期后的永續(xù)期基準(zhǔn)日明確的預(yù)測期間明確的預(yù)測期后的永續(xù)期歷史年份明確的預(yù)測期間應(yīng)該延續(xù)到企業(yè)經(jīng)營相對穩(wěn)定的時(shí)點(diǎn)。通常達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)的企業(yè)具有下列特征：n 企業(yè)的投資回報(bào)率接近市場平均水平n 企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平達(dá)到市場平均水平n 企業(yè)的資本性支出較小n 企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿接近行業(yè)平均水平4.2 本項(xiàng)目的預(yù)測期間n 本次評估的企業(yè)是一家經(jīng)營狀況良好的乳品企業(yè)，評估目的是擬進(jìn)行中外合資，因此，按持續(xù)經(jīng)營的原則將預(yù)測期定為無限期。n 采用分段法對公司的收益進(jìn)行預(yù)測。其中對明確的預(yù)測期的確定，綜合考慮行業(yè)產(chǎn)品的周期性和企業(yè)自身發(fā)展的周期性來決定。因?yàn)楸辉u估企業(yè)所處的乳品行業(yè)目前處于高速發(fā)展時(shí)期，行業(yè)競爭激烈，預(yù)計(jì)2008年以后乳品行業(yè)經(jīng)過各種形式的資本并購和市場份額的爭奪，行業(yè)將逐步進(jìn)入一個(gè)相對穩(wěn)定的發(fā)展時(shí)期。另外，根據(jù)公司提供的投資規(guī)劃，未來1-4年內(nèi)屬于擴(kuò)張期，因此本次評估明確的預(yù)測期確定為5年。5.1 折現(xiàn)率的確定 資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)第十三章，整體企業(yè)資產(chǎn)評估，第一百一十四條對于非虧損行業(yè)，整體企業(yè)的未來收益額可根據(jù)未來稅后利潤來確定，折現(xiàn)率可以行業(yè)平均資金利潤率為基礎(chǔ)，再加上3%至5%的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。除有確鑿證據(jù)表明具有高收益水平或高風(fēng)險(xiǎn)外，折現(xiàn)率一般不高于15%。 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見(試行)第二十九條 注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)綜合考慮評估基準(zhǔn)日的利率水平、市場投資回報(bào)率、加權(quán)平均資金成本等資本市場相關(guān)信息和被評估企業(yè)、所在行業(yè)的特定風(fēng)險(xiǎn)等因素，合理確定資本化率或折現(xiàn)率。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)確信資本化率或折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致。n 權(quán)益資本成本CAPM由經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉.夏普（William FSharpe）、約翰.林特納（John Lintner）在60年代提出。Ke=rf+MRP+rc其中：Ke ：權(quán)益資本成本 rf ：目前的無風(fēng)險(xiǎn)利率 ：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù) MRP ：市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) rc ：企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)n rf ：目前的無風(fēng)險(xiǎn)利率u 國債票面利率u 國債收益率u 五年期國債利率u 十年期國債利率u 。n ：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)u 市場服務(wù)機(jī)構(gòu)收集、整理證券市場的有關(guān)數(shù)據(jù)、資料，計(jì)算并提供各種證券的系數(shù)；u 估算證券系數(shù)的歷史值，用歷史值代替下一時(shí)期證券的值。歷史的值可以用某一段時(shí)期內(nèi)證券價(jià)格與市場指數(shù)之間的協(xié)方差對市場指數(shù)的方差的比值來估算。u 用回歸分析法估測值。假定某年度的系數(shù)與上一年度的系數(shù)之間存在著線性關(guān)系，即t=01t1。通過許多年度值的積累和回歸，便可估計(jì)出上式中的0和1。 u ：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù) u=l / 1(1-t)D/E 其中：u ： 無財(cái)務(wù)杠桿的 l ： 有財(cái)務(wù)杠桿的 D ： 債務(wù)市值 E ： 權(quán)益市值 t : 所得稅率n MRP：市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)u 市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是對于一個(gè)充分風(fēng)險(xiǎn)分散的市場投資組合，投資者所要求的高于無風(fēng)險(xiǎn)利率的回報(bào)率。u 由于目前國內(nèi)A股市場是一個(gè)新興而且相對封閉的市場，一方面，歷史數(shù)據(jù)較短，并且在市場建立的前幾年中投機(jī)氣氛較濃，投資者結(jié)構(gòu)、投資理念在不斷的發(fā)生變化，市場波動幅度很大；另一方面，目前國內(nèi)對資本項(xiàng)目下的外匯流動仍實(shí)行較嚴(yán)格的管制，再加上國內(nèi)市場歷史上股權(quán)割裂的特有屬性，因此，直接通過歷史數(shù)據(jù)得出的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)包含有較多的異常因素，數(shù)據(jù)可信度易遭受質(zhì)疑u MRP：市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=成熟股票市場的基本補(bǔ)償額+國家補(bǔ)償額 =成熟股票市場的基本補(bǔ)償額+國家違約補(bǔ)償額（股票/國債）式中： 成熟股票市場的基本補(bǔ)償額取發(fā)達(dá)國家股票與國債的算術(shù)平均收益差; 國家違約補(bǔ)償額：根據(jù)國家債務(wù)評級機(jī)構(gòu)MoodyInvestors Service對我國的債務(wù)評級轉(zhuǎn)換為國家違約補(bǔ)償額； 股票/國債：新興市場國家股票的波動平均是債券市場的1.5倍n rc ：企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)u 企業(yè)規(guī)模u 企業(yè)所處經(jīng)營階段u 歷史經(jīng)營狀況u 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)u 主要產(chǎn)品所處發(fā)展階段u 企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)、產(chǎn)品和地區(qū)的分布u 公司內(nèi)部管理及控制機(jī)制u 管理人員的經(jīng)驗(yàn)和資歷u 對主要客戶及供應(yīng)商的依賴u 加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC=E/(D+E)Ke+D/(D+E)(1T)Kd其中： Ke ：權(quán)益資本成本； Kd ：債務(wù)資本成本； D/E ：被估企業(yè)的目標(biāo)債務(wù)市值與權(quán)益市值比率； T ：為所得稅率n Kd ：債務(wù)資本成本u 債務(wù)成本是公司融資成本，與以下因素有關(guān)： 市場利率水平； 公司的違約風(fēng)險(xiǎn)； 債務(wù)具有稅盾作用。u 債務(wù)成本一般取企業(yè)的平均貸款利率。5.2 本項(xiàng)目的折現(xiàn)率n 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的確定2003年4月1日至7月31日發(fā)行的第二期5年期憑證式國債、2003年8月25日公布的，9月1日開始發(fā)行的第三期5年期憑證式國債，年利率均為2.63%。復(fù)利化后為2.5%。n 系數(shù)查閱可比上市公司的有財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，根據(jù)各對應(yīng)上市公司的資本結(jié)構(gòu)將其還原為無財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。以該無財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為基礎(chǔ)，按照可比上市公司乳業(yè)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例作為權(quán)重，并根據(jù)xx公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)折算出企業(yè)的有財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，作為此次評估的值。n 市場報(bào)酬率以上交所和深交所加權(quán)平均股指收益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)測算，為11.58%。該指數(shù)根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)Bloomberg提供的上交所和深交所的股票指數(shù)收益率，經(jīng)以交易市值加權(quán)平均后，并減無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率后取得。股指收益率采用1995年12月1日至2003年8月31日的周指數(shù)計(jì)算得出。n 企業(yè)個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)企業(yè)與可比上市公司相比，企業(yè)的規(guī)模較小，故確定小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)為a=0.5% 。n Ke=Rf+(RU-Rf)+a =2.50%+11.58%1.0270+0.5% =14.90%n 債務(wù)資本報(bào)酬率Kd采用現(xiàn)時(shí)的平均利率水平，權(quán)數(shù)采用企業(yè)目前的債務(wù)構(gòu)成計(jì)算取得。n 資本結(jié)構(gòu)根據(jù)可比上市公司的資本結(jié)構(gòu)，按照可比上市公司乳業(yè)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例作為權(quán)重計(jì)算出xx公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)D/E為0.3422，E/(D+E)為0.77，D/(D+E)為0.23。n WACC=KeE/(E+D)+ KdD/(E+D) =14.90%0.77+5.03%0.33 =12.61%6 本項(xiàng)目的收益預(yù)測項(xiàng)目2003年9-12月2004年2005年2006年2007年2008年銷售收入64,430.11214,870.23242,937.51295,427.41342,967.98369,968.16銷售成本48,701.44168,203.41191,383.32234,083.79283,662.85309,609.44銷售稅金及附加296.38988.401,117.511,358.971,577.651,701.85其他業(yè)務(wù)收入8,704.9531,910.8437,452.3242,179.2445,371.9648,197.35其他業(yè)務(wù)支出7,439.6727,272.5732,008.5836,048.4438,777.0941,191.81銷售費(fèi)用7,977.6427,090.8330,957.7437,107.9342,448.4945,680.18管理費(fèi)用892.043,777.184,297.844,489.484,688.434,838.34投資收益306.761,014.201,102.131,184.521,254.351,305.24營業(yè)外收入3.7249.2653.2657.2661.2665.26營業(yè)外支出660.881,878.642,093.112,478.542,829.333,036.33息前稅前利潤7,477.4918,633.5019,687.1223,281.2815,671.7013,478.06息前稅前利潤7,477.4918,633.5019,687.1223,281.2815,671.7013,478.06減：所得稅1,744.284,352.004,591.025,417.363,583.733,048.47 公益金286.66714.08754.81893.20604.40521.48 稅后職工獎(jiǎng)勵(lì)基金111.47106.86112.96133.6790.4578.04加：折舊及攤銷795.523,538.515,392.005,581.705,837.065,964.54減：資本性支出12,026.2120,670.345,479.466,289.935,128.174,381.16 營運(yùn)資金增加額8,401.504,750.522,311.475,971.894,296.784,266.23企業(yè)自由現(xiàn)金流-14,297.11-8,421.7811,829.4210,156.947,805.237,147.24資本性支出u 存量資產(chǎn)的正常更新支出預(yù)測 根據(jù)經(jīng)濟(jì)壽命年限計(jì)算每年的重置支出 u 增量資產(chǎn)的資本性支出預(yù)測 根據(jù)投資項(xiàng)目可研報(bào)告測算擴(kuò)大性支出u 增量資產(chǎn)的正常更新支出預(yù)測 根據(jù)經(jīng)濟(jì)壽命年限計(jì)算每年的重置支出 營運(yùn)資金增加額u 營運(yùn)資本=流動資產(chǎn)-不含有息負(fù)債的流動負(fù)債u 營運(yùn)資本增加額=流動資產(chǎn)增加額-流動負(fù)債增加額u 應(yīng)收帳款、存貨和預(yù)付帳款:根據(jù)與銷售收入和銷售成本的比例關(guān)系進(jìn)行預(yù)測u 其他應(yīng)收款、應(yīng)付賬款、應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)交稅金、其他未交款:按照平均數(shù)值進(jìn)行預(yù)測明確的預(yù)測期后的收益增長率u u根據(jù)中國食物與營養(yǎng)發(fā)展綱要(2001-2010年),測算出2010-2015年奶類生產(chǎn)量增長率為8% u由于受到資本性支出的影響，企業(yè)自由現(xiàn)金流的增長與銷售收入的發(fā)展速度及趨勢都有可能不同。xx公司在現(xiàn)有生產(chǎn)能力下，如果產(chǎn)銷量按8%的速度逐年遞增，3-5年后必須追加固定資產(chǎn)投資，并且，今后要保持這種增長速度也必須及時(shí)追加投資在永續(xù)增長率為2.5%時(shí)，平均凈現(xiàn)金流占銷售收入之比與現(xiàn)金流基本穩(wěn)定的2008年該項(xiàng)指標(biāo)相比水平基本相當(dāng),因此,本次評估確定現(xiàn)金流增長率為2.5% 第十一部分 計(jì)算評估值本項(xiàng)目評估值的計(jì)算現(xiàn)值的計(jì)算項(xiàng)目2003年9-12月2004年2005年2006年2007年2008年永續(xù)企業(yè)自由現(xiàn)金流-14,297.11-8,421.7811,829.4210,156.947,805.237,147.247,325.92折現(xiàn)率12.61%12.61%12.61%12.61%12.61%12.61%12.61%折現(xiàn)期0.170.831.832.833.834.83永續(xù)折現(xiàn)系數(shù)*0.98040.90580.80440.71430.63440.56335.5742現(xiàn)值-14,016.98-7,628.429,515.487,255.504,951.394,026.3940,835.99評估值的計(jì)算企業(yè)價(jià)值=現(xiàn)金流現(xiàn)值+閑置資產(chǎn)價(jià)值+非營業(yè)性資產(chǎn) =44939.35+8823.25+0 =53762.60萬元全部股東權(quán)益價(jià)值=企業(yè)價(jià)值-有息負(fù)債價(jià)值 =53762.60-15053.04 =38709.56萬元第三部分 部分股東權(quán)益價(jià)值評估案例3.1 案例背景情況n XX公司是一家經(jīng)營狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的背景。由于其外方股東出于對整個(gè)亞洲市場業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購中方股東持有的全部股權(quán)，使XX公司成為其全資子公司，并調(diào)整XX公司未來的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。n 本項(xiàng)目資產(chǎn)評估的目的是通過對XX公司的部分股東權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評估，為外方股東擬購買中方股東所擁有的XX公司的股權(quán)提供價(jià)值參考依據(jù)。n 評估基準(zhǔn)日為2002年11月30日3.2 未來收益預(yù)測項(xiàng) 目2002年12月2003年2004年2005年2006年2007年以后年度一、營業(yè)收入220.79 2560.022648.22 2780.63 2919.66 3065.64 3065.64 減：營業(yè)稅金11.04 128.00132.41 139.03 145.98 153.28 153.28 營業(yè)成本439.80 819.21847.43 889.80 934.29 981.00 981.00 二、營業(yè)毛利-230.05 1612.821668.38 1751.80 1839.39 1931.36 1931.36 減：管理費(fèi)用86.07 1001.981449.36 1505.69 1564.82 1626.92 1626.92 財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.87 三、營業(yè)利潤-311.24 610.83219.01 246.11 274.56 304.44 304.44 加：營業(yè)外收入0.14 四、利潤總額-311.10 610.83219.01 246.11 274.56 304.44 304.44 減：所得稅-102.66 201.5772.27. 81.22 90.61 100.46 100.46 五、凈利潤-208.44 409.26146.74 164.89 183.96 203.97 203.97 3.3 營運(yùn)資金預(yù)測n 營運(yùn)資金的增加額=現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額+非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額n 現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額=當(dāng)期合理現(xiàn)金營運(yùn)資金額-上期合理現(xiàn)金營運(yùn)資金額n 非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額=非現(xiàn)金流動資產(chǎn)增加額-流動負(fù)債增加額n 合理現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額 公司2002年月平均付現(xiàn)成本=(營業(yè)成本+管理費(fèi)用-不需付現(xiàn)的折舊和攤銷費(fèi)用=165.14 萬元，公司基準(zhǔn)日的合理的現(xiàn)金營運(yùn)資金取330.28萬元。 項(xiàng)目200220032004200520062007現(xiàn)金營運(yùn)資金330.28296.96 376.26 392.67 409.95 428.08現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額 -33.32 79.2716.45 17.27 18.13n 非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額項(xiàng)目200220032004200520062007流動資產(chǎn)變動小計(jì) 0.000.000.000.000.000.00流動負(fù)債變動小計(jì) 256.20-219.15-31.962.792.933.07非現(xiàn)金營運(yùn)資金增加額-256.20219.1531.96-2.79-2.93-3.07折現(xiàn)率的確定的確定 US Market Company Revenue US$ million D/E 稅率消除財(cái)務(wù)杠桿的1A109.800.94%0.7143%0.712B526.878.57%0.8835%0.833C22.2219.06%0.5130%0.45l U=(0.71100%/245%+0.8345%/245%+0.45100%/245%)l =0.63 無風(fēng)險(xiǎn)收益率和市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的確定 無風(fēng)險(xiǎn)收益率國家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)被評估公司特定風(fēng)險(xiǎn)小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)可比公司5.04%0.71%7.80%2.502.60%Ke=Rf+（RU-Rf）U+（a1+a2+a3） =5.04%+7.8%0.58+（0.71%+2.60%+2.50%） =15.76%取日本資本市場的可比公司測算權(quán)益資本成本，過程同上經(jīng)加權(quán)平均后的權(quán)益資本成本為14%評估值的計(jì)算項(xiàng) 目2002年12月2003年2004年2005年2006年2007年以后年度凈利潤-208.44 409.26146.74 164.89 183.96 203.97 203.97 加：折舊及攤銷3.29 39.44 39.44 39.44 39.44 39.44 39.44 減：資本性支出24.08 24.08 24.08 24.08 24.08 24.08 減：營運(yùn)資金增加額-256.20 185.83 111.23 13.66 14.34 15.06 減：職工獎(jiǎng)勵(lì)基金16.41 10.23 3.67 4.12 4.605.10 5.10 權(quán)益自由現(xiàn)金流量34.63228.5647.20162.47180.37199.17214.23折現(xiàn)率0.140.14 0.14 0.14 0.14 0.14 0.14 02年11月30日現(xiàn)值34.44211.7438.36115.82112.79109.25839.35現(xiàn)值合計(jì)1461.74加: 溢余資產(chǎn)1633.15全部股權(quán)評估價(jià)值3094.90中方股權(quán)價(jià)值(40%)1237.96第四部分 熱點(diǎn)問題探討4.1 關(guān)于流動性折扣 企業(yè)價(jià)值評估指導(dǎo)意見（試行）第二十二條 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮流動性對評估對象價(jià)值的影響。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在評估報(bào)告中披露是否考慮了流動性對評估對象價(jià)值的影響。 如何評估流動性折扣？ 流動性的定義n 流動性即在一定時(shí)間內(nèi)完成交易所需要的成本 -Amihud和Mendelson(1989)n 若某資產(chǎn)能以可預(yù)期的價(jià)格迅速出售，則該資產(chǎn)具有流動性 -Lippman和McCall(1986)n 非流動性：整個(gè)企業(yè)的所有者缺乏把他的投資在一個(gè)合理和可以預(yù)見的低成本下很快地轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力 n 缺乏市場流通性：企業(yè)非控股股權(quán)的所有者缺乏把他的投資在一個(gè)合理和可以預(yù)見的低成本